【研報】通信行業海外云相關行業簡析之Equinix全球第三方IDC龍頭企業-210125（57頁）.pdf

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1、國信國信通信通信 海外云相關行業簡析之海外云相關行業簡析之】 Equinix：全球第三方：全球第三方IDC龍頭企業龍頭企業 2021年1月25日 證券研究報告證券研究報告 核心觀點：核心觀點： Equinix成立于成立于1998年，是全球第三方數據中心（年，是全球第三方數據中心（IDC）龍頭企業，）龍頭企業，2018年全球市占率年全球市占率9%，位居首位，位居首位，占據北美、大洋洲、亞洲領先數據中心 地位 。截至2020年3季末，公司在全球26個國家，63個城市共部署227個數據中心，企業客戶超過1萬家；公司建立了全球化的互聯互通網絡， 幫助客戶建立全球范圍內的點對點連接、一對多連接，連接次數

2、超過連接次數超過38萬次萬次/年，擁有較強的運營管理能力并提供豐富的增值服務年，擁有較強的運營管理能力并提供豐富的增值服務。 Equinix發展的外生動力包括：發展的外生動力包括：1、全球數據流量的爆發，全球數據流量的爆發，帶動數據中心產業高速發展；2、經濟全球化背景下，全球化布局的數據中心需求旺全球化布局的數據中心需求旺 盛盛；3、全球云計算行業的高速發展，進一步推進平臺型數據中心的建設推進平臺型數據中心的建設； 4、數據中心數據中心REITs實施實施引入新的融資渠道，幫助企業盤活現有資產； 5、數據流量的不斷增長數據流量的不斷增長是數據中心產業持續增長的動力。 Equinix發展的內生動力

3、包括：發展的內生動力包括：1、公司是最早成立的公司是最早成立的IDC企業之一，企業之一，把握住了數據流量的高速增長和地區發展不均衡性，率先采取全球化戰略率先采取全球化戰略 在重要地區擁有數據中心資源；2、平臺化運維幫助公司低成本高質量快速擴張，平臺化運維幫助公司低成本高質量快速擴張，保障運營穩定性；3、公司建立了全球化的互聯互通網絡，提公司建立了全球化的互聯互通網絡，提 供高附加值供高附加值，增加客戶粘性同時降低獲客成本；4、公司提供豐富的增值服務公司提供豐富的增值服務，為客戶一站式解決數據中心設計運維管理等問題；5、公司目前 覆蓋了絕大多數龍頭企業，覆蓋了絕大多數龍頭企業，具有較高的客戶粘性

4、和品牌效應。 rQoQtMmRqQtOsMwPnQpOoO9P8Q8OnPrRoMnMeRqQoPfQsQoQ6MpPuNMYsPsQuOnQyR 核心觀點：核心觀點： 我國我國IDC企業處于高速發展期，需求企業處于高速發展期，需求+政策雙重利好，增長空間廣闊：政策雙重利好，增長空間廣闊： 1、數字轉型，基建先行，我國數字化產業正處于高速發展階段，數據流量爆發，數字基建需求量巨大，國內國內IDC產業享受多重政策利好，仍將維持產業享受多重政策利好，仍將維持 高速增長，預計未來高速增長，預計未來3年年均復合增速年年均復合增速27%，向東南亞擴張有望進一步帶來增量空間；，向東南亞擴張有望進一步帶來增

5、量空間； 2、頭部IDC企業享有客源、運營技術和資金優勢，第三方第三方IDC企業市場份額向頭部集中的趨勢將更加明顯；企業市場份額向頭部集中的趨勢將更加明顯； 3、IDC作為重要的云基礎設施平臺，將在企業混合云部署、數據傳輸、高效連接上發揮越來越重要的作用，平臺化發展將進一步為企業降本增效平臺化發展將進一步為企業降本增效; 4、 參考參考EV/EBITDA/g指標，國內平均估值水平為指標，國內平均估值水平為1.1倍，低于美股數據中心平均倍，低于美股數據中心平均2.3倍估值水平，長期來看仍然享受業績、估值雙重提升空間倍估值水平，長期來看仍然享受業績、估值雙重提升空間*。 重點關注以下方向：重點關注

6、以下方向： 1、一線城市數據中心資源充裕，多地區部署的、一線城市數據中心資源充裕，多地區部署的IDC企業；企業；2、資源儲備豐富，持續處于高速發展階段的企業；、資源儲備豐富，持續處于高速發展階段的企業；2、具有海外擴張能力，能夠帶來增量、具有海外擴張能力，能夠帶來增量 空間的企業；空間的企業；3、具有較高運維管理能力，能夠綜合網絡、設計、運維體現平臺化優勢的企業。、具有較高運維管理能力，能夠綜合網絡、設計、運維體現平臺化優勢的企業。 重點推薦公司：萬國數據、金山云、重點推薦公司：萬國數據、金山云、Equinix、Snowflake 風險提示：能耗指標審批政策趨嚴，數據中心建設放緩；云計算廠商資

7、本開支不及預期；數據中心交付及上架不達預期；匯率風險。風險提示：能耗指標審批政策趨嚴，數據中心建設放緩；云計算廠商資本開支不及預期；數據中心交付及上架不達預期；匯率風險。 *截至：2021年01月15日 估值：按照估值：按照2021年年21.1美元美元/股現金流，對應股現金流，對應Price/FFO估值估值33.5倍倍 按照按照Price/FFO估值，根據估值，根據Bloomberg一致預期，公司一致預期，公司2020/21/22年經營現金流為年經營現金流為15.6/21.1/23.2美元美元/股，對應股，對應Price/FFO為為45.4/33.5/30.5倍，倍， 美股數據中心平均估值美股

8、數據中心平均估值27.0/23.7/21.9倍，公司是平均估值的倍，公司是平均估值的1.68/1.42/1.4倍倍； 公司已于2015年正式申報成為REITs主體，目前處于穩定增長階段，根據相關規定，公司每年發放股利不低于可分配收入的90%，投資者所獲 現金流穩定可持續，我們認為，Price/FFO估值具有更高參考性；估值具有更高參考性； 歷史表現上看，Equinix Price/FFO估值較可比公司平均估值水平享有30%-115%溢價，主要原因包括：1、公司是全球IDC龍頭企業；2、采取 全球化發展戰略，持續擴張；3、互聯互通業務占比相對較高，單機柜盈利能力強；4、提供豐富的增值服務；5、具

9、有較強的運營管理能力。 表表1：美國數據中心：美國數據中心REITs Price/FFO估值表估值表 股票代碼股票代碼公司簡稱公司簡稱 收盤價收盤價總市值總市值 近近12個月個月 股息率股息率 FFO/股股 （美元）（美元） Price/FFO /美元美元/億美元億美元 2020E2021E2022E202020212022 EQIX.OEquinix690.2615.01.51 %15.621.123.245.433.530.5 DLR.N DIGITAL REALTY 129.6363.03.17 %6.16.57.022.321.019.6 QTS.NQTS 59.738.42.87 %

10、2.83.03.322.120.718.8 COR.NCyrusone120.451.53.69 %3.94.04.331.630.528.5 CONE.O Coresite69.083.12.79 %5.35.66.113.712.911.9 平均估值平均估值27.023.721.9 資料來源：未來現金流測算為Bloomberg一致預期，國信證券經濟研究所整理，截至2021/01/15 表表2：美國數據中心：美國數據中心REITs 歷史歷史 Price/FFO估值表估值表 股票代碼股票代碼公司簡稱公司簡稱 Price/FFO 2014Y2015Y2016Y2017Y2018Y2019Y EQ

11、IX.OEquinix78.3829.0635.3336.1422.5637.60 DLR.N DIGITAL REALTY 13.1515.5617.3320.1616.7317.98 QTS.NQTS 19.7019.0219.6214.4220.63 COR.NCyrusone19.3619.0815.9818.02 CONE.OCoresite17.5919.8321.3925.7117.2421.98 平均估值平均估值36.3821.0422.4924.1417.3823.24 資料來源：未來現金流測算為Bloomberg一致預期，國信證券經濟研究所整理，截至2021/01/15 *

12、股利支付率：每股股利/每股經營現金流FFO（稀釋），按照美國REITs協會要求，公司需按季度披露經營現金流，FFO=NI-固定資產處置收益（費用）-可減值房地產相關的減值損失+D 2020Q3全球MRR按照三個地區加權平均數計算 圖圖4：Equinix亞洲數據中心布局亞洲數據中心布局 資料來源：Equinix，國信證券經濟研究所整理 圖圖3：近：近5年不同地區機柜數增長率年不同地區機柜數增長率 資料來源：Equinix，國信證券經濟研究所整理 數據中心擴張：加大亞洲市場布局，擬通過戰略收購進入印度市場數據中心擴張：加大亞洲市場布局，擬通過戰略收購進入印度市場 2015-2019年EMEA為Eq

13、uinix重點擴張地區，EMEA數據中心總機柜數復合年均增速約數據中心總機柜數復合年均增速約18%，領先于其 它地區（美洲地區年均復合增速12%，亞太地區年均復合增速16.5%）； 2020年，亞太地區為重點發展地區，公司宣布將通過收購印度領先數據中心年，亞太地區為重點發展地區，公司宣布將通過收購印度領先數據中心de facto interconnection 進入印度市場，進入印度市場，交易預期于2021Q1完成，Equinix全球互聯互通網絡將新增印度數據中心節點。公司表 示，印度具有全球領先的內需市場，有助于推動公司業務的持續增長。 圖圖5 5：不同地區上架率：不同地區上架率 資料來源：

14、Equinix，國信證券經濟研究所整理 EMEAEMEA平均上架率平均上架率82%82%領先，美洲地區領先，美洲地區MRR$2396MRR$2396領先領先 圖圖6：Equinix 不同地區不同地區MRR/美元美元 資料來源：Equinix，國信證券經濟研究所整理 公司近公司近6年平均上架率約年平均上架率約80%，其中歐洲、中東和非洲（，其中歐洲、中東和非洲（EMEA）地區平均近）地區平均近6年平均上架率約年平均上架率約82%，位于領先水平，位于領先水平，美洲地區平均上架率79.9%， 亞太地區平均上架率77.6%； 截至截至2020Q3，美洲地區平均單機柜平均收入（，美洲地區平均單機柜平均收

15、入（MRR*）$2396，領先于其他地區，領先于其他地區，EMEA地區$1539，亞太地區$1880，公司平均MRR$1940，整 體來看，Equinix單機柜創收能力高于其余可比數據中心REITs。 *MRR：平均單機柜收入/月 圖圖7：公司在美國主要定價優勢：公司在美國主要定價優勢 資料來源：Equinix，國信證券經濟研究所整理 收費模式、互聯互通業務占比為影響各地區收費模式、互聯互通業務占比為影響各地區MRRMRR最主要因素最主要因素 圖圖8：2010-2012全球全球MRR變化趨勢變化趨勢/美元美元 資料來源：Equinix，國信證券經濟研究所整理 Equinix各地區定價差異主要影

16、響因素：各地區定價差異主要影響因素：1、各地區電力價格及收費模式；2、人力成本；3、互聯互通業務占比；4、IDC市場競爭格局；5、匯率影響。整體來看，公司在 北美地區平均單機柜收入最高，亞太地區次之，歐洲相對較低。全球全球MRR在在2012Q3以前歷經較快增長，目前平均單機柜收入基本穩定。以前歷經較快增長，目前平均單機柜收入基本穩定。 Equinix在北美單機柜收入較高的主要原因包括在北美單機柜收入較高的主要原因包括：1、公司數據中心占據美國主要核心城市及周邊以及重要的樞紐地區，具有供需端資源優勢，享有較高的定價權；2、美 國互聯互通業務收入占到總收入的互聯互通業務收入占到總收入的20%以上以

17、上，遠高于其它地區，為單機柜的收入加成；3、公司在美國數據中心中擁有最強大的互聯互通網絡，客戶可以快速的實現跨區 數據中心互聯，為客戶帶來巨大的增值效應，享有較高的溢價權，提升定價空間。 Equinix在歐洲單機柜定價相對較低的主要原因：在歐洲單機柜定價相對較低的主要原因：1、歐洲地區數據中心電費分開結算，平均電力收費較低（美國客戶電費部分是整體收費）；2、互聯互通業務占比較低， 整體不到10%；3、匯率的變動是造成按美元計費MRR波動的重要原因。 亞太區定價制度與美國地區趨同，基本價格走勢基本一致，亞太區定價制度與美國地區趨同，基本價格走勢基本一致，互聯互通業務占比、電力、人力成本、匯率等因

18、素影響單機柜成本。 電力等收費模電力等收費模 式式 數據中心位于數據中心位于 核心城市及重核心城市及重 要樞紐要樞紐 第三方第三方IDCIDC網網 絡覆蓋最廣泛絡覆蓋最廣泛 互聯互通業務互聯互通業務 占比占比20%20%以上以上 收入分析：收入同比增速收入分析：收入同比增速10%10%左右，進入穩定增長期左右，進入穩定增長期 Equinix 自2015年正式轉為REITs主體，目前處于穩定增長階段。目前處于穩定增長階段。2019年總收入55.62億美元（同比+10%），2020前三季度總收入44.34億美元 （同比+7.5%），受疫情影響，2020年前三季度整體業績增速出現小幅放緩； 從歷史收

19、入來看，從歷史收入來看，Equinix收入增速可以大致分為三個階段：收入增速可以大致分為三個階段：2011年之前為高速發展期，年均復合增速41%；2012-2014年增速放緩，公司申報進 行REITs轉型，擴寬融資渠道，期間年均復合增速15%；2015-2019年為穩定增長期，2015年完成REITs轉型，次年營收大幅增長，目前保持10% 左右年均復合增速。 圖圖9：Equinix營業收入及增速（億美元，營業收入及增速（億美元，%） 資料來源：Equinix，國信證券經濟研究所整理 收入結構：互聯互通及增值服務占比約收入結構：互聯互通及增值服務占比約24%24%，穩中有升，穩中有升 從收入結構

20、上看，隨著業務發展，公司傳統的數據中心租賃業務占比呈下降趨勢，互聯互通及增值服務占比小幅提升。從收入結構上看，隨著業務發展，公司傳統的數據中心租賃業務占比呈下降趨勢，互聯互通及增值服務占比小幅提升。2019年，數據中心租賃收 入40.22億美元（同比+10%，占比77%）、互聯互通收入8.94億美元（同比+11%，占比17%）、數據中心代管收入2.93億美元（同比+5%，占比 6%）； 2020年前三季度，數據中心租賃收入31.70億美元（占比77%）、互聯互通收入7.53億美元（占比18%）、數據中心代管收入2.40億美元（占比 6%） ，其中互聯互通業務占比增加1pct，小幅提升。 圖圖1

21、0：Equinix收入結構收入結構/按業務類型按業務類型 資料來源：Equinix財報，國信證券經濟研究所整理 圖圖12：美國數據中心：美國數據中心REITs營業收入按地區占營業收入按地區占比比 資料來源：上市公司財報、Bloomberg，國信證券經濟研究所整理，截至2020Q3 地區結構：地區結構：2020Q32020Q3美洲以外地區占比超美洲以外地區占比超50%50%，持續提升，持續提升 從地區上看，隨著從地區上看，隨著Equinix全球業務板塊擴大，美國以外地區占比持續提升。全球業務板塊擴大，美國以外地區占比持續提升。截至2020Q3，美洲地區總收入20億美元，占比45%（較2019年末

22、下 降2pct），EMEA地區總收入14.85億元，占比33%（較2019年上升1pct），環太平洋地區總收入9.54億美元，占比22%（較2019年上升1pct）。 綜合比較美國綜合比較美國5家數據中心家數據中心REITs，Equinix全球化程度最高。全球化程度最高。Digital Realty 主要收入來自美洲、歐洲地區， Cyrusone 主要集中在美洲地區，歐 洲非洲及中東地區業務占比較低，QTS剛剛宣布進入歐洲市場， Coresite則專注于北美市場。 圖圖11：Equinix營業收入占比（按地區）營業收入占比（按地區） 資料來源：Equinix，國信證券經濟研究所整理 圖圖14：

23、Equinix營業收入占比（按客群）營業收入占比（按客群） 資料來源：Equinix，國信證券經濟研究所整理，截至2020Q3 收入結構：客群結構多元化，比例分布較為均衡收入結構：客群結構多元化，比例分布較為均衡 從客群上看，從客群上看，Equinix客戶群結構多元化較高?？蛻羧航Y構多元化較高。截至2020年Q3，云 截至2020年末，美國權益型REITs共159只，其中數據中心（IDC）REITs共5只，總市值超過1200億美金，占比10%。 總資產至少總資產至少75%投資于不動產投資于不動產 年收入年收入75%以上來自不動產租賃或相關收入以上來自不動產租賃或相關收入 規定外的收入占比不得超

24、過規定外的收入占比不得超過5%（eg手續費或非不動產項目收費）手續費或非不動產項目收費） 每年發放股利不低于可分配收入的每年發放股利不低于可分配收入的90%* 組織形式為公司實體 由董事會或者信托管理 股東總數不得少于100人 *不含股利分配、凈資本利得等抵減項 圖圖34：Equinix REITs架構架構 資料來源：他山之石美國REITs簡述及啟示，國信證券經濟研究所整理 EquinixEquinix REITsREITs架構架構 Equinix 采用公司型采用公司型REITs主體結構主體結構，SPV直接持有并運營數據中心基礎設施（包括在美國、加拿大、歐洲、日本等地運營的數據中心），不需要

25、借助基金等第三方機構完成REITs的發行，機構機構/個人投資者可以直接購買公司的股票，獲得定期分紅、享受權益資產增值。個人投資者可以直接購買公司的股票，獲得定期分紅、享受權益資產增值。 Equinix 于2012年正式提出變更為REITs主體架構，并于2015年1月1日正式作為REITs主體開始運營，期間公司在底層資產、股利發放政策、股東 人數及份額等標準做出調整。作為REITs主體運行后，公司可享受相應的稅收優惠政策。 Equinix作為作為REITs主體主體 數據中心項目數據中心項目 第三方運營管理公司第三方運營管理公司 租 金 收 益 租 金 收 益 外部融資外部融資 直接直接/ /間接

26、間接 持有、運營持有、運營 股權融資：IPO/定增等 債權融資：需滿足資產負 債率上限45%要求 簽訂管理協議簽訂管理協議 投資者投資者 持有公司持有公司 股權股權 股利分紅股利分紅 + + 權益增值權益增值 圖圖35：美國：美國REITs項目項目2019Y/2020 收益率及股息率收益率及股息率 資料來源：NAREIT（美國REIT協會），國信證券經濟研究所整理 美國數據中心美國數據中心REITsREITs：收益率高于：收益率高于REITsREITs平均收益，整體現金流穩定平均收益，整體現金流穩定 美國數據中心REITs于2015年正式獲批運行，2019年/2020 年平均收益率44.21%

27、/17.19%，權益型REITs平均收益率28.66%/-7.39%，標 普500指數收益率28.88%/14.81%，數據中心數據中心REITs整體收益率高于權益型整體收益率高于權益型REITs平均收益率和標普平均收益率和標普500指數收益率；指數收益率； 美國數據中心REITs一般按季支付股利，2018/2019年平均股利支付率（股利/FFO）61%/64%，平均股息率3.65%，股利支付率較為穩定。 REITsREITs改善公司融資環境：公司資本開支、營收實現較大幅度增長改善公司融資環境：公司資本開支、營收實現較大幅度增長 REITs成功發行后，成功發行后，Equinix資本開支和營業收

28、入實現較快增長資本開支和營業收入實現較快增長；Equinix于2012年開始申報REITs，2015年成功發行，2016年資本開支為3.86億美 元，同比增速37%，較2015年明顯提升。受益于資本開支回暖，2016年公司營業收入36億美元，同比+33%，實現較大幅度增長。 同期完成REITs轉型的可比數據中心公司Digital Realty、Cyrusone2016年營業收入也呈現加速上漲趨勢年營業收入也呈現加速上漲趨勢，其中， Digital Realty2016年營收同比漲 幅21.49%（同比增加12.4pct），Cyrusone同比漲幅32.51%（同比增加11.84pct）。 圖圖

29、37：Equinix資本支出及增速（億美金，資本支出及增速（億美金，%） 資料來源：Equinix，國信證券經濟研究所整理 圖圖36：Equinix 營收及增速（億美金，營收及增速（億美金，%） 資料來源：Equinix，國信證券經濟研究所整理 REITsREITs降低公司整體稅負：凈利率小幅提升，整體稅率水平降低降低公司整體稅負：凈利率小幅提升，整體稅率水平降低 公司發行公司發行REITs后，盈利能力整體得到了改善。后，盈利能力整體得到了改善。其中， EBITDA率發行前后整體保持穩定，率發行前后整體保持穩定，發行前平均EBITDA率為46.2%（2011-2014年），發行 后平均EBIT

30、DA率為46.8%（2015-2018年）； 所得稅費用率下降，稅后凈利率整體小幅提升。所得稅費用率下降，稅后凈利率整體小幅提升。REITs發行前公司平均所得稅率為25.2%（2010-2013年），發行后平均所得稅率為18.4%（2015- 2018年），整體稅率水平降低，稅后盈利能力整體持續改善。 圖圖40：Equinix所得稅費用及稅率水平（億美元，所得稅費用及稅率水平（億美元，%） 資料來源：Equinix，國信證券經濟研究所整理 *2014年所得稅費用上升主要是公司轉換為 REITS項目所涉及的相關遞延所得稅資產/負債調整事項 圖圖38：Equinix EBITDA及及EBITDA率

31、（億美元，率（億美元，%） 資料來源：Equinix，國信證券經濟研究所整理 圖圖39：Equinix 稅后凈利潤及凈利率（億美元，稅后凈利潤及凈利率（億美元，%） 資料來源：Equinix，國信證券經濟研究所整理 *2014Y凈利潤下降主要為企業轉為REITs主 題涉及的債務、稅負、資產折舊政策等相關調整產生的一次性費用 圖圖42：美國數據中心美國數據中心REITS股利支付率（股利支付率（%） 資料來源：公司公告，國信證券經濟研究整理（*為公司實際披露，其余公司：股利支付率=每股股利/diluted FFO per share） REITsREITs為投資者提供穩定現金流：按季度支付，平均股

32、利支付率為投資者提供穩定現金流：按季度支付，平均股利支付率45%45% Equinix自2015年發行REITs項目后每季度向投資者支付股利，2016-2019年每股股利保持平穩增長，平均8.49美元/股，平均股利支付率44%（股 利支付率=每股股利/AFFO)； 美國數據中心美國數據中心REITs 2015-2019年平均股利支付率年平均股利支付率59%，公司整體股利支付率處于中低水平區間，公司整體股利支付率處于中低水平區間。 圖圖41：Equinix 每股股利與股利支付率（單位：美元，每股股利與股利支付率（單位：美元，%） 資料來源：Equinix，國信證券經濟研究所整理 *股利支付率：每

33、股股利/每股經營現金流FFO（稀釋） 按照美國REITs協會要求，公司需按季度披露經營現金流，FFO=NI-固定資產處置收益（費用）-可減值房地產相關的減值損失+D&A+非控制性權益 三三、估值分析、估值分析 圖圖43：美國數據中心美國數據中心REITs Price/FFO相對估值相對估值 資料來源：Bloomberg，國信證券經濟研究整理，截至2021/01/15 按照按照20212021年年21.121.1美元美元/ /股現金流，對應股現金流，對應Price/FFOPrice/FFO估值估值33.533.5倍倍 公司已于2015年正式申報成為REITs主體，目前處于10%穩定增長階段，根據

34、相關規定，可分配收入的90%以上將用于股利分配，投資者所獲現金 流穩定可持續，我們認為我們認為Price/FFO 具有更高參考性具有更高參考性； 按照Price/FFO估值，根據Bloomberg一致預期，公司公司2020/21/22年經營現金流為年經營現金流為15.6/21.1/23.2美元美元/股，對應股，對應Price/FFO為為45.4/33.5/30.5倍，倍，美 股數據中心平均估值27.0/23.7/21.9倍，公司是平均估值的公司是平均估值的1.68/1.42/1.4倍。倍。 表表14：美國數據中心：美國數據中心REITs Price/FFO估值表估值表 股票代碼股票代碼公司簡稱

35、公司簡稱 收盤價收盤價總市值總市值 近近12個月個月 股息率股息率 % FFO/股股 （美元）（美元） Price/FFO /美元美元/億美元億美元 2020E2021E 2022E202020212022 EQIX.O Equinix707.8630.61.47 15.621.123.245.433.530.5 DLR.N DIGITAL REALTY 136.5382.43.01 6.16.57.022.321.019.6 QTS.NQTS 61.639.72.90 2.83.03.322.120.718.8 COR.NCyrusone122.452.43.76 3.94.04.331.6

36、30.528.5 CONE.O Coresite72.387.12.71 5.35.66.113.712.911.9 平均估值平均估值2.8027.023.721.9 資料來源：未來現金流測算為Bloomberg一致預期，國信證券經濟研究所整理，截至2021/01/15 圖圖44：美國數據中心美國數據中心REITs歷史歷史 Price/FFO估值表估值表 資料來源：Bloomberg，國信證券經濟研究整理，截止日期2021/01/15 Price/FFO相對估值：相對估值：歷史估值溢價歷史估值溢價30%-115% Equinix作為全球數據中心龍頭，歷史表現上看，Price/FFO估值較可比公

37、司平均估值水平享有較可比公司平均估值水平享有30%-115%溢價。溢價。 Equinix享有溢價的主要原因包括：享有溢價的主要原因包括：1、公司是全球、公司是全球IDC龍頭企業；龍頭企業；2、采取全球化的發展戰略，目前仍在持續擴張發展；、采取全球化的發展戰略，目前仍在持續擴張發展；3、互聯互通業務占比相、互聯互通業務占比相 對較高，單機柜盈利能力強；對較高，單機柜盈利能力強；4、提供豐富的增值服務；、提供豐富的增值服務；5、具有較強的運營管理能力。、具有較強的運營管理能力。 表表15：美國數據中心：美國數據中心REITs歷史歷史 Price/FFO估值表估值表 股票代碼股票代碼公司簡稱公司簡稱

38、 Price/FFO 2014Y2015Y2016Y2017Y2018Y2019Y EQIX.OEquinix78.3829.0635.3336.1422.5637.60 DLR.N DIGITAL REALTY 13.1515.5617.3320.1616.7317.98 QTS.NQTS 19.7019.0219.6214.4220.63 COR.NCyrusone19.3619.0815.9818.02 CONE.OCoresite17.5919.8321.3925.7117.2421.98 平均估值平均估值36.3821.0422.4924.1417.3823.24 資料來源：未來現金

39、流測算為Bloomberg一致預期，國信證券經濟研究所整理，截至2021/01/15 圖圖45：EV/EBITDA相對估值情況相對估值情況 資料來源：Bloomberg，國信證券經濟研究整理，截止日期 2021/01/15 EV/EBITDA：按照按照2022年年34.7億元億元EBITDA，對應，對應EV/EBITDA 20.9倍倍 按照EV/EBITDA估值，根據Bloomberg一致預期，Equinix 2021/2022年EBITDA為28.5/31.6/34.7億美元，對應對應EV/ EBITDA估值倍數為估值倍數為23.0/20.9 倍，美國可比數據中心倍，美國可比數據中心REIT

40、s平均估值倍數平均估值倍數23.6/21.6倍；倍； 國內數據中心，根據WIND一致預期及國信證券研究所預測，按照2021/2022年EBITDA，平均平均EV/EBITDA倍數為倍數為21.1/16.7倍。倍。 表表16：美股：美股/國內標的數據中心公司國內標的數據中心公司EV/EBITDA 估值情況估值情況 貨幣貨幣 單位單位 收盤價收盤價 總市值總市值 /億億 企業價值企業價值 /億億 EBITDA/億億 EV/EBITDA 2020E2021E2022E2021E2022E EquinixUSD707.8630.6726.228.531.634.723.020.9 DIGITAL RE

41、ALTY USD136.5382.4542.621.223.725.722.921.1 CyrusoneUSD122.452.473.15.35.96.612.311.1 CoresiteUSD72.387.1126.63.23.53.836.333.3 QTS USD61.639.760.12.93.33.718.416.2 美國平均美國平均 23.621.6 萬國數據萬國數據-美股美股CNY $105.04 1,211.5 1,351.6 25.6 35.9 48.8 37.7 27.7 萬國數據萬國數據-港股港股CNY HKD100.001,211.5 1,351.6 25.6 35.9

42、 48.8 37.7 27.7 世紀互聯CNY 39.66 338.7 352.1 12.6 17.4 23.0 20.2 15.3 寶信軟件CNY61.29 708.2 565.7 16.4 20.0 24.0 28.3 23.6 光環新網CNY 17.87 275.8 286.9 16.9 20.8 25.1 13.8 11.4 數據港CNY61.19 143.8 149.2 4.4 7.0 9.9 21.3 15.0 國內平均國內平均21.1 16.7 資料來源：美股數據中心REITs預測為Bloomberg一致預期，萬國數據為國信證券預測，其余為WIND一致預期，國信證券經濟研究所整理

43、，股價、 市值截止日期2021/01/15，A股平均水平中不含萬國數據、世紀互聯 圖圖46：Equinix EV/EBITDA相對估值變化情況相對估值變化情況 資料來源：WIND，國信證券經濟研究整理 EV/EBITDA歷史估值水平歷史估值水平 2002-2011高速增長期高速增長期 收入增速：年均復合41% EV/EBITDA：10-70倍 2012-2014緩慢增長期緩慢增長期 收入增速：年均復合15% EV/EBITDA：平均15倍 2015-2020穩定增長期穩定增長期 收入增速：年均復合18% EV/EBITDA：平均25倍 圖圖47：EV/EBITDA相對估值情況相對估值情況 資料

44、來源：Bloomberg，國信證券經濟研究整理，截止日期 2021/01/15 按照按照2022-24年均復合增速年均復合增速10%，對應，對應EV/BEITDA/g 2.04倍倍 按照按照EV/EBITDA/g估值，估值，根據Bloomberg一致預期，公司公司2022-2024年均復合增長率10%，對應EV/EBITDA/g為2.04倍，可比公司平均估值2.3倍； 國內數據中心標的，根據WIND一致預期及國信證券研究所預測，按照2021/2022年EBITDA，對應EV/EBITDA平均為37.7/23.24倍，按照國內IDC 行業年均復合增速30%及企業擴張戰略， 計算國內企業EV/EB

45、ITDA/g為為1.0倍，低于美股數據中心平均倍，低于美股數據中心平均2.3倍估值，長期來看仍然享受業績、估值倍估值，長期來看仍然享受業績、估值 雙重提升空間雙重提升空間。 表表17：美股：美股/國內標的數據中心公司國內標的數據中心公司EV/EBITDA/G 估值估值 EV/EBITDA 2022-2024 EBITDA CAGR EV/ (EBITDA/G) 2021E2022E Equinix23.020.910%2.08 DIGITAL REALTY22.921.18%2.59 Cyrusone12.311.112%0.92 Coresite36.333.39%3.74 QTS 18.4

46、16.212%1.35 美國標的平均美國標的平均 23.621.62.3 萬國數據萬國數據-美股美股 37.7 27.7 24.9%1.11 萬國數據萬國數據-港股港股 37.7 27.7 24.9%1.11 世紀互聯 20.2 15.3 19.2%0.80 寶信軟件 28.3 23.6 14.7%1.60 光環新網 13.8 11.4 11.2%1.02 數據港 21.3 15.0 25.0%0.60 國內標的平均國內標的平均 21.1 16.7 1.08 1.08 資料來源：美股數據中心REITs預測為Bloomberg一致預期，萬國數據為國信證券預測，其余為WIND一致預期，國信證券經濟

47、研究 所整理，股價、市值截止日期2021/01/15，A股平均水平中不含萬國數據、世紀互聯 四四、國內、國內IDCIDC發展機遇發展機遇 亞太數據中心處于高速增長期，未來幾年增速有望持續領先亞太數據中心處于高速增長期，未來幾年增速有望持續領先 2019年，全球IDC市場總規模超過6900億元，預計2022年總規模將接近10000億元，未來三年年均復合增速CAGR12%。數據中心發展存在區域不 均衡，根據根據Allied Market Research 預測，預測，2016-2022年亞太地區數據中心將維持全球最高增速，年均復合增速年亞太地區數據中心將維持全球最高增速，年均復合增速24%以上；以

48、上； 2019年，我國IDC市場總規模1563億元，近5年年均復合增長率CAGR 24.7%。預計2022總規模將超過3200億元，未來3年年均復合增長率CAGR 27%，在數字浪潮背景下，數據中心作為重要新型基礎設施，仍處于高速發展期，長期看好數據中心發展潛力。在數字浪潮背景下，數據中心作為重要新型基礎設施，仍處于高速發展期，長期看好數據中心發展潛力。 圖圖48：全球全球IDC市場規模及增速市場規模及增速 資料來源：信通院，國信證券經濟研究所整理 圖圖49：我國我國IDC市場規模及增速市場規模及增速 資料來源：信通院，國信證券經濟研究所整理 圖圖51：騰訊云全球數據中心節點和可用區域分布騰訊

49、云全球數據中心節點和可用區域分布 資料來源：騰訊云，國信證券經濟研究整理 數據中心向東南亞擴張蓄勢待發，帶來新的增長空間數據中心向東南亞擴張蓄勢待發，帶來新的增長空間 國內數據中心出海蓄勢待發，東南亞成為首選地區。國內數據中心出海蓄勢待發，東南亞成為首選地區。在全球一體化趨勢下，越來越多的國內企業尋求出海發展，隨著東南亞地區數字化轉型進程 加快，東南亞東南亞IDC市場增長趨勢明顯，成為國內市場增長趨勢明顯，成為國內IDC廠商海外布局的首選，廠商海外布局的首選，同時也是Equinix等國際IDC龍頭的重點發展地區。 國內國內IDC企業有望優先與頭部互聯網等公司形成協同效應。企業有望優先與頭部互聯

50、網等公司形成協同效應。隨著我國互聯網等企業海外業務擴張加速，對海外數據中心資源需求提升，國內IDC企 業服務多年積累的技術、成本、經驗等優勢將有利于承接企業海外擴張需求，雙方共同促進海外業務的發展。 圖圖50：阿里云全球數據中心節點和可用區域分布阿里云全球數據中心節點和可用區域分布 資料來源：阿里云，國信證券經濟研究所整理 REITsREITs：數據中心：數據中心REITsREITs為國家鼓勵發展方向，引入新的融資渠道為國家鼓勵發展方向，引入新的融資渠道 2020年4月30日，證監會、發改委聯合發布關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知，為國內基礎設施項 目建設