【公司研究】新洋豐-首次覆蓋報告：農化景氣周期上行公司龍頭優勢顯著-210324 新（-1頁）.pdf

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1、公司業績基本面復盤自2014 年公司通過重大資產重組借殼上市以來，公司業績呈波動狀態，歷經 2016、2019兩個波谷，經營基本面主要歷經的階段如下：2014-2015 年：糧食價格高位運行，化肥行業處于高景氣周期，公司兩年凈利潤均保持了超過 30%的較高增速，盈利能力較強。2016-2018 年：自 16 年起，糧價周期下行，同時大量競爭者的進入導致化肥行業產能開始過剩，各企業為搶占市場掀起價格戰導致盈利能力下滑，行業內部較為混亂并快速洗牌。另一方面，在“十三五”提出到2020 年實現化肥用量0 增長的背景下，一系列化肥相關的補貼政策連續退出，針對化肥行業的運費優惠、電價優惠、天然氣優惠和增

2、值稅優惠相繼在 2015 年取消，對化肥需求造成明顯抑制作用。在這一階段內，公司業績于 16 年發生明顯退坡，但很快于 17 年恢復并在 17、18 年連續實現凈利潤同比超 20%的增長，體現了作為行業龍頭較強的經營穩定性和抗風險能力。2019-2020 上半年：2019 年，國內“三磷整治”政策公布，標志著磷肥行業的環保供給側改革開啟。同時，自 2019 年下半年以來，公司連續遭遇原材料價格暴跌、環保沖擊以及新冠肺炎疫情等多重利空因素的影響，導致業績進入低迷期。2019 年公司實現歸母凈利潤 6.51 億元，同比下滑 20.5%;2020 年上半年公司實現歸母凈利潤 5.03 億元，同比下滑

3、 20.2%。2020 年三季度至今：實際上自2020 年二季度以來公司經營已再次走上正軌。2020Q2 公司實現單季度 3.11 億的歸母凈利潤，在連續三個季度的下滑后實現同比轉正;2020Q3 單季度再次實現 2.92 億的歸母凈利潤。公司2020 年前三季度實現共營收82.42 億元，同比增長 1.5%;實現歸母凈利潤 7.96 億元，同比增長 23.9%。2020 年在政策和下游需求的雙重刺激下，農產品價格持續上行顯著提升了復合肥的需求，行業進入景氣上行周期。疊加供給側改革下公司自身產品和渠道的升級以及產業鏈一體化優勢的不斷凸顯，我們認為公司業績將迎來量價齊升的高速增長階段。公司近兩年

4、復合肥銷量增長明顯，新型復合肥營收占比持續提升。從公司收入結構來看， 2020 上半年磷復肥業務貢獻了約 97%的營業收入，且呈逐年上升的趨勢;與之形成對比的是公司進出口貿易營收占比不斷下滑。公司磷復肥業務可進一步劃分為磷肥(磷酸一銨)、常規復合肥和新型復合肥。從銷量來看，2017 至2019 年，公司常規復合肥和新型復合肥銷量分別從263.4 萬噸和48.8 萬噸增長至270.3 萬噸和65.6 萬噸，在景氣低谷期依然實現增長。同時，我們預期2020 年兩者銷量可實現 10%左右的增長。從營收來看，公司新型復合肥業務于 2020 上半年實現10.66 億的營收，占總營收比重為 19.8%，營

5、收占比持續提升;于 2020 上半年貢獻2.65 億的毛利，占總毛利比重為 23.86%。利潤率方面，公司磷復肥分產品毛利率于 2020 上半年均實現明顯回升，對應了公司業績整體回暖的趨勢。其中新型復合肥毛利率整體由于磷酸一銨和常規復合肥，在 2020 上半年達 24.89%?？傮w來看，公司磷復肥產銷率維持較高水平。據公司披露，2019 年公司共實現磷復肥產量423.77 萬噸、銷量423.13 萬噸，產銷率達 99.85%。近年來公司產品產銷率均維持在97%以上的較高水平，反映了在周期波動下公司產品依然具備穩定的需求，同時公司的庫存積壓和庫存成本得到了很好的降低。 公司多方面財務指

6、標優于業內競爭對手公司于 2019 年和 2020 年前三季度分別實現毛利率 18.68%、20.61%，優于史丹利和云圖控股，但低于金正大。從凈利率角度看，公司領先于同行業公司的優勢更加明顯。2019年和 2020 年前三季度公司分別實現凈利率 6.98%和 9.65%，同時凈利率從 2014 年至今均保持在 6.8%以上，即公司保持著穩定的盈利水準和投資回報率，在行業低谷期公司效益依然可以得到保障。從歸母凈利潤的絕對數值和經營性現金流情況來看，公司近兩年表現也明顯優于可比公司。資產負債率方面，公司自15 年起一直維持在30%左右的水平，低于行業內競爭公司，顯示出良好的資本結構。資產周轉率方

7、面，公司表現長期優于競爭公司，對資金的利用效率更高體現了公司銷售能力的領先優勢。公司股權結構穩定，員工持股計劃促長期發展公司股權以民營資本為主，股權結構穩定。公司第一大股東為湖北洋豐集團股份有限公司，實際控制人為新洋豐現任董事長楊才學先生，共持有公司 23.89%股份，其中直接持有4.55%，通過控股洋豐集團間接持有 19.34%。公司管理層經驗豐富。管理層方面，公司成立至今 30 多年，分管采購、生產和銷售的高管團隊加入公司時長均達到 20 年左右，且均從基層做起，具備豐富的行業與公司治理經驗，能夠準確辨析行業發展脈絡及自身戰略實施，對生產經營的綜合把控力強。此外，公司自上市以來，積極引進高

8、級人才，先后聘請了分管戰略規劃與新型肥料研發、技術服務的高管，一批“新鮮血液”的注入有效地提升了管理層的活力。員工持股計劃激發員工動力，公司上下利益高度一致。公司股東洋豐集團于2017 年推出員工持股計劃，參與員工不超過 1150 人，其中董監高人員共計 16 人;該員工持股計劃共認購約3590.18 萬股，占公司總股本的 2.75%，合計約3.43 億元。2018 年8 月9 日，基于對公司發展前景的信心，公司通過議案將鎖定期和存續期各延長一年，分別至 2019 年9 月 26 日和 2020 年 6 月 15 日。2020 年 4 月 16 日，公司再次延長存續期一年至 2021年 6 月

9、 15 日，充分彰顯了公司長期發展的信心。2019 年 10 月 21 日，基于對公司價值和未來發展的信心，推動公司股價向公司長期內在價值合理回歸，公司開始使用自有資金回購公司股份擬用于轉換上市公司發行的可轉債，至 2020 年 7 月 20 日實施完畢，公司以集中競價交易方式累計回購公司股份約 2312.24 萬股，占公司總股本的 1.77%。2021年3 月23 日，公司公告擬發行不超過 10 億元可轉債，募集資金凈額擬投資于年產 30 萬噸合成氨技改項目。 公司歷史股價復盤復盤公司 2014 年借殼上市以來的股價，2014 年至 2015 年上半年，農產品價格持續上行，在玉米牛

10、市的拉動下，公司整體股價快速走高。2015 下半年，糧價進入下行周期，同時伴隨著“十三五”化肥零增長目標的提出，一系列化肥相關的補貼政策陸續退出，行業產能過剩和盈利能力下降導致行業內部快速洗牌，公司股價出現較大幅度下降。2015年底至 2016 年一季度，公司業績有所恢復，帶來股價波動上升，公司股價在大盤波動趨勢的基礎上略有走強。2016 年下半年至 2017 年上半年，糧食價格處于低位，同時單質肥價格波動上升，導致公司股價波動下降，較大盤和行業明顯走弱。2017 年下半年至2019年，公司依托作為行業龍頭較強的經營穩定性和抗風險能力，實現了較好的業績和凈利潤，公司股價穩定上行，股價表現優于大盤和行業。2019 年底至2020 年一季度，在環保壓力和新冠疫情雙因素的影響下，公司股價出現較大幅度下行。2020 年二季度以來，在政策和下游需求的雙重刺激下，疊加經濟復蘇通脹預期上升，農產品價格持續上行顯著提升了復合肥的需求，行業進入景氣上行周期，公司股價持續上升。