【公司研究】東港股份-深度報告：區塊鏈為帆東港再啟航-20200226[22頁].pdf

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1、 請務必閱讀正文后免責條款部分 2020 年年 02 月月 26 日日 公司研究公司研究 評級：評級：買入買入（維持維持） 研究所 證券分析師： 寶幼琛 S0350517010002 聯系人 ： 張若凡 S0350119070030 區塊鏈為帆，東港再啟航區塊鏈為帆，東港再啟航 東港股份東港股份（002117）深度報告）深度報告 最近一年走勢 相對滬深 300 表現 表現 1M 3M 12M 東港股份 23.6 22.5 38.4 滬深 300 3.0 6.3 10.6 市場數據 2020-02-25 當前價格（元） 14.38 52 周價格區間（元） 9.55 - 15.65 總市值（百萬）

2、 7846.68 流通市值（百萬） 7844.16 總股本（萬股） 54566.64 流通股（萬股） 54549.11 日均成交額（百萬） 182.10 近一月換手（%） 79.77 相關報告 東港股份（002117）動態研究：轉型信息技術 服 務 商 ， 電 子 化 新 業 務 前 景 廣 闊 2020-02-16 投資要點：投資要點： 印刷業務穩定，覆合類業務發力。印刷業務穩定，覆合類業務發力。公司是國內特種票據印刷龍頭，在 印刷經理人 雜志發布的 2019 年印刷行業前 100 強排行榜排名第 25 名。受電子化浪潮以及環保政策趨嚴影響，中小企業開始退出市 場，印刷行業整體規模萎縮，但集

3、中度正快速提升，2018 年印刷行 業 CR100 達到 20.2%，同比大幅增加 6 個百分點。公司覆合類業務 經過了近 10 年的發展，智能卡已經成長為公司支柱產品，規?；?產下產能利用率和產品毛利率快速提升，2018 年公司覆合類產品的 營業收入增長 62.82%， 毛利率大幅提高 15.8 個百分點， 達到 40.7%， 2019 年上半年進一步提高到 48.4%， 規模優勢開始顯現。 我們認為， 公司作為特種印刷行業龍頭， 將在集中度提高過程中受益， 印刷業務 基本維持穩定， 以智能卡為代表的覆合類產品規模優勢開始顯現， 利 潤水平或將有所提高。 依托依托優質優質客戶客戶粘性粘性，

4、拓展信息技術服務業務，拓展信息技術服務業務。公司擁有優質的財稅 客戶，涵蓋財政、稅務等政府機構，銀行、保險等金融機構和大型企 業類客戶， 長期服務經驗使得公司對財稅客戶需求和痛點有著深刻的 理解。 2013 年公司開始發展技術服務業務， 向綜合信息服務商轉型， 布局發展電子檔案、電子彩票、電子發票、電子票證、電子證照等。 從票據印刷到 RFID 智能標簽再到信息技術服務， 公司業務實質是緊 隨客戶需求發展， 引領票證行業向前發展， 具有很強的專注性和連貫 性。我們認為，公司長期服務于財稅和證照領域，具有前瞻的市場判 斷和較強的客戶粘性，信息服務業務仍以傳統優質財稅客戶為基礎， 場景落地確定性較

5、高。 目前公司新渠道彩票銷售業務穩步推進， 自助 彩票機已具備高市占率；檔案管理與電子檔案業務已經達到一定規 模，子公司股份制改造完成，目標分拆上市。 電子發票行業重塑，區塊鏈打開公司成長空間。電子發票行業重塑，區塊鏈打開公司成長空間。2019 年 4 月，國稅 總局發文強制要求第三方電子發票服務平臺免費提供電子發票四項 基礎服務， 由票據信息衍生出的一系列增值服務開始了平臺方的主要 盈利模式。 2019 年 7 月， 國家稅務總局發布 稅務 UKey 技術規范 ， 將硬件和硬件驅動部分全面市場化， 各符合條件的廠商均可按照規范 研制稅務 UKey。2019 年 11 月開始，多地稅務局開始推

6、廣增值稅電 子發票公共服務平臺，并免費向小規模納稅人發放 UKey，大幅削弱 了稅控盤/金稅盤地位。我們認為，在減稅降費原則基礎上，國家稅 務總局正通過一系列政策， 從商業模式和競爭格局等多方面重塑電子 發票行業， 同時加速了區塊鏈電子發票落地速度， 對于公司來說是歷 合規聲明 國海證券股份有限公司持有該股票未超過 該公司已發行股份的 1%。 -0.2000 -0.1000 0.0000 0.1000 0.2000 0.3000 0.4000 東港股份 滬深300 證券研究報告 2 史性的發展機遇，公司在電子發票領域的成長空間被打開。同時，財 政電子票據和電子證照也是區塊鏈落地核心場景， 公司

7、在區塊鏈技術 領域有深厚積累， 又擁有深厚優質的客戶資源， 我們看好公司區塊鏈 在財稅和政務領域的落地發展前景。 盈利預測和投資評級盈利預測和投資評級：維持：維持“買入買入”評級評級。我們認為，公司傳統印刷 類業務依舊穩健， 覆合類業務已成支柱， 信息服務業務發展前景廣闊， 看好公司區塊鏈在財稅和政務領域的落地發展前景。 我們預計， 公司 2019-2021 年 EPS 分別為 0.51/0.59/0.69 元，對應當前股價 PE 分 別為 28/24/21，維持“買入”評級。 風險提示風險提示：1）區塊鏈相關業務進展不及預期的風險；2）印刷業務發 展不及預期的風險；3）公司業績不及預期的風險

8、；4）系統性風險。 預測指標預測指標 2018 2019E 2020E 2021E 主營收入（百萬元） 1546 1626 1873 2163 增長率(%) 8% 5% 15% 15% 歸母凈利潤（百萬元） 257 277 323 378 增長率(%) 11% 8% 17% 17% 攤薄每股收益（元） 0.71 0.51 0.59 0.69 ROE(%) 15.78% 15.70% 16.76% 17.81% 資料來源：Wind 資訊、國海證券研究所 nMsNrRsOtOsMoMqRtMyRsNbR9RbRnPnNsQqQjMoOtRiNmOtM8OmMzRxNtOtRMYrNoO 證券研究報

9、告 3 內容目錄內容目錄 1、 公司概況 . 5 1.1、 國內特種票據印刷龍頭，拓展信息技術服務 . 5 1.2、 業績穩健增長，印刷業務占比持續降低 . 6 1.3、 近年股權結構穩定，管理層大比例持股 . 7 2、 印刷業務穩定，智能卡發力 . 8 2.1、 印刷類：特種印刷龍頭，受益于行業集中度提升 . 8 2.2、 覆合類：智能卡成為支柱產品，規模優勢顯現 . 10 3、 電子檔案空間廣闊，電子彩票穩步推進 . 12 3.1、 電子檔案：藍海市場，發展空間廣闊 . 12 3.2、 電子彩票：新渠道彩票銷售穩步推進 . 13 4、 區塊鏈助力公司再啟航 . 15 4.1、 電子發票：行

10、業重塑，區塊鏈發力 . 15 4.2、 電子票據/電子證照：區塊鏈助力更加廣泛應用 . 17 5、 盈利預測與評級 . 19 6、 風險提示 . 19 證券研究報告 4 圖表目錄圖表目錄 圖 1：東港股份主要業務 . 5 圖 2：東港股份部分客戶 . 6 圖 3：公司營收及增速 . 6 圖 4：公司歸母凈利潤及增速 . 6 圖 5：公司收入結構（億元） . 7 圖 6：2018 年公司各業務營收占比 . 7 圖 7：公司研發投入及增速 . 7 圖 8：公司股權結構（2019 年三季報） . 8 圖 9：印刷行業營收情況 . 9 圖 10：印刷行業前 100 強企業營收占比 . 9 圖 11：印

11、刷企業數量及增速 . 9 圖 12：公司全球銷售服務網絡 . 10 圖 13：中國銀行卡發卡數量及增速 . 10 圖 14：中國銀行卡滲透率 . 10 圖 15：公司覆合類業務營收及增速 . 11 圖 16：公司覆合類業務毛利率 . 11 圖 17：全國檔案館數量. 12 圖 18：檔案事務財政支出 . 12 圖 19：電子檔案業務流程 . 13 圖 20：檔案事務財政支出 . 13 圖 21：中國彩票銷售額及增速 . 14 圖 22：2019 年各月彩票銷售情況 . 14 圖 23：公司電子彩票布局 . 15 圖 24：公司全球銷售服務網絡 . 16 圖 25：我國電子發票開具張數 . 16

12、 圖 26：瑞宏電子發票開具入賬報銷全流程上鏈 . 17 圖 27：瑞宏基于抵賬庫的電子發票上鏈 . 17 圖 28：瑞宏區塊鏈財政票據應用特點 . 18 圖 29：瑞宏區塊鏈財政票據上鏈應用場景 . 18 圖 30：瑞宏區塊鏈電子證照個人應用場景 . 18 圖 31：瑞宏區塊鏈電子證照企業應用場景 . 18 表 1：RFID 標簽對比條形碼的優勢 . 11 表 2：傳統售彩方式與自助彩票銷售模式對比 . 14 證券研究報告 5 1、 公司概況公司概況 1.1、 國內國內特種特種票據票據印刷龍頭，印刷龍頭，拓展信息技術服務拓展信息技術服務 票據印刷龍頭，轉型信息技術服務商。票據印刷龍頭，轉型信

13、息技術服務商。東港股份成立于 1996 年，傳統主業為票 據印刷，2010 年投資發展覆合類產品，2013 年開始發展技術服務業務，轉型綜 合信息服務商。目前公司業務分為印刷、覆合和技術服務三大類，印刷類產品以 商業票證印刷為主；覆合類業務包括智能卡和 RFID 智能標簽；技術服務類業務 包括電子票證、彩票銷售終端、檔案存儲與電子化。 圖圖 1：東港股份主要業務東港股份主要業務 資料來源：公司公告、國海證券研究所 三類業務三類業務客戶客戶一致，涵蓋主要票據應用機構。一致，涵蓋主要票據應用機構。從票據印刷到 RFID 智能標簽再到 信息技術，公司業務實質是緊隨客戶需求發展，引領票證行業向前發展。

14、公司三 類業務面向客戶一致，涵蓋主要票證應用機構，包括銀行、保險等金融機構、財 政、稅務等政府機構和大型企業類客戶。公司在濟南、北京、上海、廣州等重點 城市建設有 9 個生產基地，在全國 30 多個省市設立了聯絡處，通過統一的運營 平臺高效服務客戶。 證券研究報告 6 圖圖 2：東港股份東港股份部分客戶部分客戶 資料來源：公司官網、國海證券研究所 1.2、 業績穩健增長，業績穩健增長，印刷業務占比持續降低印刷業務占比持續降低 業績業績穩健穩健增長，增速重回上升通道。增長，增速重回上升通道。近五年公司業績持續增長，2017 年公司傳 統印刷業務受電子化浪潮影響， 營收小幅減少。 2018 年公司

15、印刷市場份額提升， 覆合類產品和信息技術服務等新業務收入大幅增長， 使得公司整體營收重回增長。 利潤角度來看，公司不斷調整傳統印刷業務產品結構，關閉低毛利產品線，同時 大幅發展高毛利的電子票證和電子彩票業務，公司利潤增速重回上升通道。 圖圖 3：公司營收及增速公司營收及增速 圖圖 4：公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 資料來源：wind、國海證券研究所 資料來源：wind、國海證券研究所 智能卡成為支柱產品，信息技術服務業務發展良好。智能卡成為支柱產品，信息技術服務業務發展良好。2018 年公司印刷、覆合、 技術服務業務收入分別為 11.32 億元、2.41 億元、1.55 億元，同比

16、增速分別為 -2.40%、62.82%、55.88%，占總營收比例分別為 73.2%、15.6%、10.0%，經 過幾年的高速發展，覆合類和信息技術服務業務已成規模。2019 年上半年，公 司印刷業務維持穩定；智能卡產品高速增長，2019H1 收入同比增長 32%，產能 利用率和產品毛利率均有所提升， 已成為公司支柱型產品； 電子票證業務營收同 比增速 22%，檔案存儲業務營收同比增速 12%。 證券研究報告 7 圖圖 5：公司收入結構（億元）公司收入結構（億元） 圖圖 6：2018 年公司各業務營收占比年公司各業務營收占比 資料來源：wind、國海證券研究所 資料來源：wind、國海證券研究

17、所 研發研發投入投入規模提升。規模提升。公司 2013 年開始發展信息技術服務類業務，往后三年公司 研發投入高增，從 2013 年的 5090 萬元增長到 2016 年的 1 億元，研發投入占 營收比例從 2013 年 5.49%增長到 2016 年的 6.73%。2017 年公司基本完成信 息技術服務業務技術儲備，研發投入趨于穩定。2018 年公司研發投入 9757 萬 元，占營收比例為 6.31%，其中資本化研發投入約 878 萬元，占比 9.27%。 圖圖 7：公司研發投入及增速公司研發投入及增速 資料來源：wind、國海證券研究所 1.3、 近年近年股權結構穩定，管理層大比例持股股權結

18、構穩定，管理層大比例持股 公司近年來股權結構穩定， 近三年除員工持股計劃外， 前五大股東持股比例穩定。 公司目前無實控人，第一大股東為香港喜多來集團，持股比例 12.34%，第二大 股東北京中嘉華持股 11.17%，其實控人為東港股份董事史建中。公司第二大股 東北京中嘉華與第七大股東西藏共立創業投資為一致行動人， 合計持股12.73%， 公司董事史建中、劉宏，副總裁唐國奇、朱震等多位公司董事和高管通過北京中 嘉華和西藏共立創業投資持有公司股份。 證券研究報告 8 圖圖 8：公司公司股權結構（股權結構（2019 年三季報）年三季報） 資料來源：wind、國海證券研究所 公司第一期股權激勵計劃完成

19、公司第一期股權激勵計劃完成，已全部出售，已全部出售。公司第一期員工持股計劃，2016 年 12 月 2 日至 2017 年 2 月 9 日期間，公司員工持股計劃累計購買公司股票 9623800 股，占公司總股本 2.65%，成交均價為 26.42 元/股。2018 年 8 月，經 公司第五屆董事會第十七次會議審議， 公司第一期員工持股計劃存續期在原定終 止日的基礎上延長一年，至 2019 年 10 月 16 日止。2019 年 8 月 30 日，公司 公告第一期員工持股計劃持有的公司股票已全部出售完畢。 2、 印刷業務穩定，智能卡發力印刷業務穩定，智能卡發力 2.1、 印刷印刷類類：特種印刷龍

20、頭，受益于行業集中度提升特種印刷龍頭，受益于行業集中度提升 印刷行業集中度快速提升。印刷行業集中度快速提升。 電子化浪潮對傳統印刷行業產生了較大沖擊， 疊加國 家環保政策加嚴， 雙膠紙和雙銅紙等文化用紙原材料價格大幅波動， 國內印刷行 業整體市場規模在 2016 年到達頂端 8058 億元后開始下滑， 2018 年整體市場規 模為 6471 億元，同比大幅下滑 17.6%。與行業整體情況不佳相對的是，頭部企 業營收規模維持大幅增長，印刷行業市場集中度快速提升，2018 年前 100 強印 刷企業營收合計 1304 億元，同比增長 16.5%，CR100 達到 20.2%，同比增加 6 個百分點

21、。 證券研究報告 9 圖圖 9：印刷行業印刷行業營收情況營收情況 圖圖 10：印刷行業前印刷行業前 100 強企業營收占比強企業營收占比 資料來源： 印刷經理人 、wind、國海證券研究所 資料來源： 印刷經理人 、wind、國海證券研究所 馬太效應顯現，馬太效應顯現， 國內國內印刷企業數量印刷企業數量下降。下降。 行業不利因素對企業的成本和營銷提出 了更高的挑戰，大型印刷企業由于廣泛布局和規模優勢，優勢明顯，而中小企業 已經開始逐漸開始退出市場。根據國家統計局數據，2016 年后我國印刷業務數 量增速逐年放緩， 2019 年開始出現負增長。 2019 年我國印刷業企業數量為 5663 家，同

22、比下滑-0.75%。 圖圖 11：印刷企業數量及增速印刷企業數量及增速 資料來源：wind、國家統計局、國海證券研究所 東港股份是國內特種印刷龍頭，行業逆境下優勢明顯。東港股份是國內特種印刷龍頭，行業逆境下優勢明顯。東港股份是國內領先的 商用票證印刷企業，每年為金融、保險、財政、稅務、郵電、交通、民政等各行 業用戶設計、印制大量的防偽票據、有價單證，業務范圍覆蓋全國。票證印刷是 目前東港股份有限公司的重要產業之一，在銀行類票據、國稅地稅普通發票、增 值稅發票、各類保險單證、福利彩票、證書、證件、海關單證等各類重要票證的 設計與印制上長期布局生產， 并針對不同行業的不同產品研發出相應的防偽解決

23、方案。根據印刷經理人雜志發布的 2019 年印刷行業前 100 強排行榜，東港 股份排名第 25 名。 證券研究報告 10 圖圖 12：公司全球銷售服務網絡公司全球銷售服務網絡 資料來源：公司官網、國海證券研究所 2.2、 覆合類覆合類：智能卡成為支柱產品，智能卡成為支柱產品，規模優勢顯現規模優勢顯現 我國銀行卡我國銀行卡發卡數量持續增加，社?？ǖ戎悄芸ㄐ枨笤鲩L發卡數量持續增加，社?？ǖ戎悄芸ㄐ枨笤鲩L。我國銀行卡發卡數 量維持高增長，2018 年已發卡 75.97 億個，同比增長 13.5%，人均持卡 5.46 個，同比增長 12.8%。從滲透率角度來看，2018 年我國銀行卡滲透率 49%，

24、長 期來看仍有較大向上增加空間。銀行卡之外，以社?？?、醫?？?、交通卡為代表 的其他種類智能卡需求也增長。 東港股份同時擁有智能卡設計、 制造、 數據安全、 系統研發、 卡片郵發等全鏈條產品和服務， 可提供金融、 社保、 醫療衛生、 交通、 商業零售、保險多行業、多應用的雙界面、接觸式、非接觸式智能卡產品。 圖圖 13：中國銀行卡發卡數量及增速中國銀行卡發卡數量及增速 圖圖 14：中國銀行卡滲透率中國銀行卡滲透率 資料來源：wind、國海證券研究所 資料來源： wind、國海證券研究所 RFID 標簽廣泛應用，標簽廣泛應用，公司產品覆蓋主要領域公司產品覆蓋主要領域。RFID 技術即無線射頻技術，

25、應 證券研究報告 11 用范圍十分廣泛，例如物流（貨物追蹤、信息自動采集、倉儲管理等） 、零售（銷 售數據實時統計、防盜等） 、制造業（生產數據實時監控、質量追蹤、自動化生 產等） 、服裝業（倉儲管理、品牌與單品管理、渠道管理等） 、醫療（病人身份識 別、醫療耗材管理等） 、身份識別（電子護照、電子證件等） 、交通（高速通行繳 費、機車識別等） 、圖書館（圖書管理）等。東港股份是國內較早開展 RFID 業 務的企業之一， 主要從事 RFID 覆合業務， 產品覆蓋了目前 RFID 主要應用領域， 包括：門票、紙（薄膜）卡、PVC 卡、電子票證、電力標簽、圖書館標簽、物 流標簽、服裝吊牌、航空行李

26、票、光盤標簽、防偽酒標、城際列車票等。 表表 1：RFID 標簽標簽對比條形碼的優勢對比條形碼的優勢 項目項目 條形碼條形碼 RFID 標簽標簽 讀寫距離 0.5-1cm 10cm 重復使用數 0 次 10 萬次 數據容量 50Bytes 數兆 Bytes 穿透性 不可穿透遮擋物 可穿透遮擋物 抗污染能力 不可抗污 抗污能力強 安全性 可復制 不可復制 群讀性 每次只能讀一個 可同時讀取多個標簽 使用成本 0.03-0.15 次 0.07 次 資料來源：中國產業信息網、國海證券研究所 智能卡已經成支柱產品智能卡已經成支柱產品，規模優勢顯現。規模優勢顯現。經過前期的發展儲備，公司中標的銀行 卡產

27、品開始規?；a，產能利用率和產品毛利率快速提升，2018 年度，覆合 類產品的營業收入增長 62.82%，毛利率增長 15.82 個百分點，已經逐步成為公 司業績提升的支柱性產品。2019 年上半年公司覆合類業務毛利率進一步提升到 48.4%，規模優勢開始顯現。銀行卡外，公司還進一步開發了第三代社?？ê唾J 記卡類業務， 擴大了智能卡產品的市場開發力度和產能， 保持覆合類產品的業績 增速。 圖圖 15：公司覆合類業務營收及增速公司覆合類業務營收及增速 圖圖 16：公司覆合類業務毛利率公司覆合類業務毛利率 資料來源：wind、國海證券研究所 資料來源： wind、國海證券研究所 證券研究報告 1

28、2 3、 電子電子檔案空間廣闊，電子彩票檔案空間廣闊，電子彩票穩步推進穩步推進 3.1、 電子檔案電子檔案：藍海市場，發展空間廣闊藍海市場，發展空間廣闊 檔案事務財政支出穩定上漲。檔案事務財政支出穩定上漲。 檔案管理的主要客戶是全國檔案局、 檔案館以及政 府部門的檔案室， 另外大中型企業和金融機構也有較大的檔案管理需求。 根據國 家檔案館數據，2016 年后全國檔案管數量持續下降，但檔案事物財政支出仍穩 定上漲。 圖圖 17：全國檔案全國檔案館館數量數量 圖圖 18：檔案事務財政支出檔案事務財政支出 資料來源：國家檔案館、國海證券研究所 資料來源： wind、國海證券研究所 技術解決檔案管理痛點，檔案管理業務發展前景廣闊。技術解決檔案管理痛點，檔案管理業務發展前景廣闊。公司檔案管理業務主要 分成兩部分，1）紙制檔案的存儲；2）檔案電子化的業務。檔案的電子化包括 向客戶銷售電子檔案存儲系統， 以及將紙制檔案掃描錄入到電子檔案系統。 公司 是專業的第三方檔案商業存儲機構，承攬各個政府、事業單位、金融機構原來存 儲在它們場所的檔案， 提供專業的檔案存儲服務。 我們認為公司在檔案管理和電 子化方面有獨特的優勢：1）公司是全國首個采用線上線下方式幫助客戶存儲紙 質檔案的企業， 用技術改變了紙制檔案的存儲的服務方式， 解決了紙制檔案行業 的難點；