【公司研究】格力電器-回購公告點評：回購彰顯信心產品多元化值得期待-20200412[17頁].pdf

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1、 公司點評 | 格力電器 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 1212 日日 。 回購彰顯信心，產品多元化值得期待 格力電器（000651.SZ）回購公告點評 證 券 研 究 報 告 公司點評 | 格力電器 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 1212 日日 公司評級 買入 股票代碼 000651 前次評級 買入 評級變動 維持 當前價格 53.74 近一年股價近一年股價走勢走勢 分析師分析師 孫謙孫謙 S0800520010002S0800520010002 021-52003384 張譯文張譯文 S0800519060001S0800519060

2、001 聯系人聯系人 楊振藝楊振藝 15271939010 相關研究相關研究 格力電器： 股改如期落地， 看好未來發展格力電器 （000651.SZ） 公告點評 2019-12-03 格力電器：讓利活動對業績影響有限，有利庫存去化及市占率提升 格力電器（000651.SZ）動態點評 2019-11-12 格力電器：讓利活動對業績影響有限，有利庫存去化及市占率提升 格力電力（000651.SZ）動態點評 2019-11-12 -12% -6% 0% 6% 12% 18% 24% 30% 2019-042019-082019-12 格力電器白色家電滬深300 核心結論核心結論 事件：事件：格力電器

3、于2020年4月12日晚間公告，將使用自有資金通過集中競價 方式回購公司股份。資金總額不低于人民幣30億元（含）且不超過人民幣60 億元（含）；回購股份價格不超過人民幣70元/股。按70元/股價格測算，本 次回購可回購股份數量最高約為85,714,285股，約占公司目前總股本的 1.42%?；刭徆煞輰⒂糜趩T工持股計劃或者股權激勵。 歷史首次回購彰顯歷史首次回購彰顯長期長期信心。信心。本次回購為格力電器歷史上第一次回購，最高 回購金額達60億，最高回購價格相比2020年4月10日收盤價高約30%。美 的集團（000333.SZ）在2015、2018、2019及2020年的歷次最高回購金 額分別為

4、10億、40億、66億、52億，最高回購價格相對公告日收盤價溢價 分別為41%、11%，21%，20%。此次回購彰顯了公司對于未來發展的信 心以及其對自身的估值水平定位。 看好未來股權激勵計劃推進?？春梦磥砉蓹嗉钣媱澩七M。 在格力集團向珠海明駿進行股份轉讓的過程中， 珠海明駿承諾在股權交割完成后，將推進格力電器層面給予管理層實體認可 的管理層和骨干員工總額不超過4%格力電器股份的股權激勵計劃。我們認 為，此次回購將是格力電器股權激勵的鋪墊。管理層持股比例上升，與上市 公司利益進一步深度綁定，有利于公司長期發展。 公司多元化趨勢不改，產品多元化值得期待。公司多元化趨勢不改，產品多元化值得期待。

5、當前格力電器約有80%的收入 來自空調銷售，其他家電如冰箱、洗衣機及生活電器對收入貢獻相對較小。 在疫情期間，格力電器發布空氣凈化器。我們認為，在管理層持股比例上升 的背景下，格力產品多元化值得期待。 維持買入評級，目標價維持買入評級，目標價7 70 0元。元。疫情不影響全年需求，預計2019/2020/2021 年EPS分別為4.51/5.04/5.81元，當前股價對應PE為11.9X/10.7X/9.2X。 風險提示：疫情影響高于預期，行業競爭加劇。 核心數據核心數據 2017 2018 2019E 2020E 2021E 營業收入（百萬元） 150,020 200,024 209,870

6、 229,796 261,007 增長率 36.2% 33.3% 4.9% 9.5% 13.6% 歸母凈利潤 (百萬元) 22,425 26,203 27,138 30,433 35,279 增長率 45.4% 16.8% 3.6% 12.1% 15.9% 每股收益（EPS） 3.72 4.36 4.51 5.04 5.81 市盈率（P/E） 14.4 12.3 11.9 10.7 9.2 市凈率（P/B） 4.8 3.5 2.9 2.6 2.3 數據來源：公司財務報表，西部證券研發中心 公司點評 | 格力電器 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 1212 日日 索引 內

7、容目錄 歷史首次回購彰顯長期信心 . 4 多元化趨勢不改，產品多元化值得期待 . 4 格力產業鏈優勢明顯，長期穩居我國空調龍頭地位 . 4 持續探索多元化，尋找營收增長新動能 . 5 生活電器品類有望為公司貢獻可觀邊際增量 . 6 格力冰洗內銷份額仍有提升空間 . 7 從渠道角度看家電品類多元化路徑 . 8 格力渠道變革的歷史復盤：不同行業階段的渠道策略變遷 . 8 渠道策略，為家電品類多元化提供更多可能性 . 10 發展電商、萬店萬倉銷售體系，拓展流量入口 . 11 信息物流建設，實現資源協同，加快渠道周轉 . 12 圖表目錄 圖 1：當前格力電器估值略低于近五年估值中樞 . 4 圖 2：格

8、力形成了以自營渠道為主導的銷售體系 . 5 圖 3：空調基于一戶多機屬性保有量仍有提升空間 . 5 圖 4：中國家庭空調百戶保有量落后日本約 30 年 . 5 圖 5：格力生活電器銷售占比較低（%） . 6 圖 6：格力晶弘冰箱市占率不及 4% . 6 圖 7：2018 年我國冰洗更新需求占比分別為 53%/68% . 7 圖 8：冰洗產品價格穩步提升（元） . 7 圖 9：我國冰箱內銷市占率情況 . 7 圖 10：我國洗衣機內銷市占率情況 . 7 圖 11：格力渠道加價率/毛利率情況 . 9 圖 12：格力銷售返利規模遠高于美的（億元） . 10 圖 13：經銷商毛利中返利占比高 . 10

9、圖 14：公司（毛利率 -銷售費用率）穩步上升（%） . 10 圖 15：格力在不同年度新增返利金額不同（億元） . 10 圖 16：格力萬店萬倉模式有望縮減渠道層級 . 11 圖 17：美的當前渠道體系 . 13 圖 18：易理貨平臺幫助實現庫存監控 . 13 圖 19：海爾智家存貨周轉率在 2019 年有所提升（單位：次） . 13 rQtMrRsOtOoQmOqRxPoPsR9PbP8OoMnNnPoOlOmMsOeRmNsP9PoOzQNZpOnNMYtRrQ 公司點評 | 格力電器 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 1212 日日 表 1：美的集團歷次回購與格

10、力本次回購對比. 4 表 2：格力渠道返利政策 . 9 表 3：家電企業電商發展階段 . 12 公司點評 | 格力電器 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 1212 日日 歷史首次回購彰顯長期信心歷史首次回購彰顯長期信心 本次回購為格力電器歷史上第一次回購，并且最高回購金額達 60 億，最高回購價格相對 2020 年 4 月 10 日收盤價溢價約 30%。與美的集團歷次回購相比，格力電器此次回購有著高金額， 高溢價的特點，此舉彰顯了公司對自身長期發展的信心以及未來估值水平定位。 表 1：美的集團歷次回購與格力本次回購對比 回購方 美的集團 美的集團 美的集團 美的集團 格

11、力電器 公告時間 2015/6/27 2018/7/5 2019/2/23 2020/2/22 2020/4/12 最高回購金額（億元） 10 40 66 52 60 最高回購價格（元） 48.54 50.00 55.00 65.00 70.00 相對公告日前一天收盤價溢價 41% 11% 21% 20% 30% 回購方式 集中競價交易 集中競價交易 集中競價交易 集中競價交易 集中競價交易 已回購金額（億元） 10.00 40.00 32.00 7.01 已回購數量（萬股） 2959 9511 6218 1427 回購均價（元） 33.79 42.06 51.47 49.16 是否完成回購

12、是 是 是 否 否 PE-TTM 13.1 16.4 14.9 16.0 11.9 歷史最低 PE 8.0 8.0 8.0 8.0 6.7 公告日估值相對歷史低位溢價 62% 104% 85% 99% 78% 資料來源：Wind，西部證券研發中心 圖 1：當前格力電器估值略低于近五年估值中樞 資料來源：Wind，西部證券研發中心 多元化趨勢不改，產品多元化值得期待多元化趨勢不改，產品多元化值得期待 格力產業鏈優勢明顯，長期穩居我國空調龍頭地位格力產業鏈優勢明顯，長期穩居我國空調龍頭地位 格力憑借在核心部件的制造、研發及下游自建分銷體系的全產業鏈優勢，長期穩居我國空調行 業龍頭地位，市占率約 4

13、0%。從渠道結構來看，從渠道結構來看，格力采用全國總代（北京盛世恒興）的體外 銷售模式，省級銷售公司（各省盛世欣興）是北京盛世恒興的分公司，負責省內分銷管理、倉 0 10 20 30 40 50 60 70 80 Apr-15 Sep-15 Feb-16 Jul-16 Dec-16 May-17 Oct-17 Mar-18 Aug-18 Jan-19 Jun-19 Nov-19 收盤價16.3X13.9X11.5X9.1X6.7X 公司點評 | 格力電器 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 1212 日日 儲物流服務、制定省內價格政策等。 根據公司 2018 年年報，格力

14、全國共 26 家區域銷售公司， 控制 4 萬多家經銷網點。盛世體系作為格力全國總代，提貨額占比格力營收 80-90%，格力則 通過返利等有效的渠道政策綁定經銷商，維持渠道格局穩定保障渠道的高效運行。 圖 2：格力形成了以自營渠道為主導的銷售體系 資料來源：西部證券研發中心 從產品結構來看，從產品結構來看，當前空調品類占格力營收比重約 80%。從行業空間與增速的角度來看，空 調基于“一戶多機”與應用場景較多的屬性，其理論保有量天花板為冰洗保有量的兩倍以上； 與成熟市場日本相比，當前我國城鎮保有量相當于日本 1993 年的水平，農村保有量相當于日 本 1980 年的水平，仍有較大的提升空間。 （詳

15、細參見格力電器深度報告高產業鏈壁壘無懼短 期需求波動 ）但從行業增速來看，在沒有房地產、家電政策、天氣等短期因素的催化下，未 來已進入成熟期的空調行業增速大概率將保持穩定增速水平。 圖 3：空調基于一戶多機屬性保有量仍有提升空間 圖 4：中國家庭空調百戶保有量落后日本約 30 年 資料來源：WIND，西部證券研發中心 資料來源：WIND，西部證券研發中心 持續探索多元化，尋找營收增長新動能持續探索多元化，尋找營收增長新動能 格力近年來持續探索產品多元化發展，以期為公司營收尋找新動能。格力近年來持續探索產品多元化發展，以期為公司營收尋找新動能。 公司旗下大松、晶弘品牌專注生活電器品類的研發生產，

16、但相比格力空調來看，生活電器品類 的發展似乎顯得不溫不火。 根據產業在線數據， 2017-2019 年晶弘冰箱內銷市占率分別為 1.7%、 0 20 40 60 80 100 120 140 160 1981 1985 1989 1993 1997 2001 2005 2009 2013 2017 城鎮家庭:洗衣機城鎮家庭:電冰箱 城鎮家庭:空調器城鎮家庭:排油煙機 0 50 100 150 200 250 300 350 1960 1966 1972 1978 1984 1990 1996 2002 2008 2014 城鎮家庭農村日本美國 公司點評 | 格力電器 西部證券西部證券 2020

17、2020 年年 0404 月月 1212 日日 2.7%和 3.4%。2019 年格力洗衣機內銷市占率不足 1%。 圖 5：格力生活電器銷售占比較低（%） 圖 6：格力晶弘冰箱市占率不及 4% 資料來源：WIND，西部證券研發中心 資料來源：產業在線，西部證券研發中心 從行業空間與競爭格局的邏輯來看，以冰洗為例，基于更新需求&產品升級的驅動，中國冰洗 行業仍有增長空間；同時從格力基于產品力與品牌力優勢對小品牌份額的收割邏輯來看，其冰 洗產品市占率仍有較大提升空間。生活電器有望為公司貢獻可觀邊際增量。 生活電器品類有望為公司貢獻可觀邊際增量生活電器品類有望為公司貢獻可觀邊際增量 中國當前冰洗百戶

18、保有量已經接近飽和， 未來行業增長驅動力：（中國當前冰洗百戶保有量已經接近飽和， 未來行業增長驅動力：（1） 更新需求驅動的量增；（） 更新需求驅動的量增；（2） 產品結構升級驅動的價漲。產品結構升級驅動的價漲。 與日本對比，中國當前冰洗百戶保有量已經接近飽和，2018 年我國城鎮冰洗保有量分別為每 百戶 101 臺/98 臺，農村地區保有量分別為每百戶 96 臺/89 臺。滲透率較高并未抑制冰洗行業 內銷量的規模增長，2018 年冰箱、洗衣機內銷量分別為 4310 萬和 4532 萬臺，根據測算，更 新需求占比內銷量分別為 53%和 68%，預期我國冰洗更新周期分別為 13 年和 10 年。

19、復盤我復盤我 國冰洗行業內銷表現來看，國冰洗行業內銷表現來看， 2009-2012 年家電下鄉期間冰洗內銷量增速明顯較高， 由更新周期年家電下鄉期間冰洗內銷量增速明顯較高， 由更新周期 驅動的冰洗行業內銷量將逐步放量。驅動的冰洗行業內銷量將逐步放量。 中國冰洗行業零售額規模提升還來自產品結中國冰洗行業零售額規模提升還來自產品結構升級帶來的價格提升。構升級帶來的價格提升。從 2009 年到 2018 年十 年間，中國冰箱、洗衣機零售價格年復合增長率分別為 4.3%和 2.5%。從產品價格結構來看， 7000 元以上的冰箱的零售量份額從 2009 年的 6%上升至 12%，同期 4500 元以上的

20、洗衣機的 零售量份額從 2009 年的 11%上升至 27%。 （詳細參閱海爾智家深度報告深化渠道改革，高 端品牌有望放量增長 。 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 生活電器銷售占比 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 201720182019 晶弘內銷份額 公司點評 | 格力電器 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 1212 日日 圖 7：2018 年我國冰洗更新需求占比分別為 53%/68% 圖 8：冰洗產品價格穩步提升

21、（元） 資料來源：產業在線，西部證券研發中心 資料來源：中怡康，西部證券研發中心 格力冰洗內銷份額仍有提升空間格力冰洗內銷份額仍有提升空間 從我國當前冰洗內銷市場的競爭格局來看，海爾、美的之外品牌的長尾品牌集中度仍有提升空 間。內銷市占率低于 4%的冰箱/洗衣機品牌份額合計分別約 30%/20%，其中晶弘冰箱 2019 年內銷份額約 3.4%，洗衣機市內銷份額不足 1%?；谑崭钚∑放品蓊~的發展邏輯來看，格力 冰洗市占率仍有較大的提升空間。 圖 9：我國冰箱內銷市占率情況 圖 10：我國洗衣機內銷市占率情況 資料來源：產業在線，西部證券研發中心 資料來源：產業在線，西部證券研發中心 根據產業在

22、線，2019 年我國冰洗內銷規模分別為 4338 萬臺/4504 萬臺。假設格力冰洗份額分 別提升到 5%， 冰洗內銷規模將達到 220 萬臺/225 萬臺； 假設格力冰洗份額分別提升到 10%， 冰洗內銷規模將達到 430 萬臺/450 萬臺，相比 2019 年格力冰洗 150 萬臺/27 萬臺的內銷規模 具有幾何倍數的增長空間。 32% 14% 11% 7% 3% 3% 4% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 海爾美的海信美菱康佳奧馬 TCL 2017年2018年2019年 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 0 1000

23、 2000 3000 4000 5000 6000 7000 2005200720092011201320152017 冰箱出貨量（萬臺）洗衣機出貨量（萬臺） 冰箱更新需求占比洗衣機更新需求占比 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 2009201020112012201320142015201620172018 冰箱零售均價洗衣機零售均價 冰箱零售均價-YoY%洗衣機零售均價-YoY% 35% 31% 6% 4% 4% 0% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%

24、40% 海爾美的惠而浦博世 TCL 澳柯瑪 2017年2018年2019年 公司點評 | 格力電器 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 1212 日日 從渠道角度看家電品類多元化路徑從渠道角度看家電品類多元化路徑 從格力渠道變革的歷史復盤來看，公司在不同的行業發展階段積極調整渠道策略，是搶占市場 份額的關鍵。過去，格力依靠省級銷售公司由粗獷的大戶模式轉向更加精細化管理的專業代理 模式，通過全國總代理制度進行區域間控貨、返利制度深度綁定代理商，激發各代理商在區域 內發揮資源優勢，迅速獲得市場份額，空調行業龍頭地位穩固。在家電品類多元化的路徑下， 從渠道的角度來看，如何主動變

25、革以適應新的形勢？我們認為，格力發展電商、搭建萬店萬倉 的銷售體系，有望增加產品曝光度；參考美的/海爾，建設信息化平臺及全國物流倉儲體系提 升渠道庫存周轉，提高經銷商動銷積極性，加速產品出貨流轉，為家電品類多元化提供支持。 格力渠道變革的歷史復盤：不同行業階段的渠道策略變遷格力渠道變革的歷史復盤：不同行業階段的渠道策略變遷 （1）80 年代末年代末-1996 年年：空調行業進入黃金時期，國家產業政策由限制發展、消費轉為市場 放開；空調器產能迅速擴大，產品銷售供不應求。專業經銷商逐步成長為銷售渠道的主力軍。 1995-1996 年，家庭消費為主的需求開始急劇增長，市場競爭加劇，進入大戶模式（區域

26、大 經銷商） ，1995 年格力推出“淡季返利”政策吸引大戶；1996 年，格力推出“年度返利”政 策，按商家提貨額的 2%作為補貼，以提高經銷商資金周轉來應對涼夏背景下經銷商的庫存壓 力，進一步深化經銷商的粘合度。 （2）1997 年年 -2002 年年：空調行業進入完全市場競爭時代，空調廠家與產能急劇膨脹，市場 供過于求。大戶模式向聯合代理模式，聯合代理向專業代理模式轉變。 1996-1998 年，區域銷售網絡擴張，超級大戶崛起，隨著競爭加劇，大戶為爭奪區域份額，壓 價竄貨，擾亂市場秩序。格力為協調統一區域中多個經銷商間利益，推出聯合代理模式。1997 年，在湖北試點成立湖北銷售公司，將多

27、家大戶聯合，由公司出貨，大戶享受公司分紅。之后 各地銷售公司相繼成立，通過對銷售公司進行優化完善，將國內市場分為七大片區，培育 20 多格力的區域銷售公司，覆蓋全國 30 多個省市自治區，格力全面進入專業代理階段。 （3） 2003 年年-2007 年年： 空調行業競爭進一步加劇， 品牌集中度迅速提高， 品牌數量急劇減少。 渠道呈現出專業經銷商、大型連鎖家電賣場、百貨商場等多種業態并存的格局。 2004 年， “國美事件”爆發，格力開始全面自建渠道，依托各省份銷售公司在全國范圍內搭建 格力專賣店體系。2007 年，格力核心經銷商持股平臺京海擔保承接格力集團持有的格力電器 10%的股份，京海擔保

28、對格力的持股，進一步深化了上市公司與渠道的捆綁關系。 （4）2007 年年-2013 年年：地產、家電政策等催化下空調滲透率不斷提升，行業雙寡頭格局基本 穩固。格力銷售公司體系進一步整合。 2009 年北京盛世恒興成立，2011 年開始對全國渠道的收編整合，經過近兩年時間完成對格力 全國區域性銷售渠道的整合，成為格力電器唯一的全國代理商，格力進一步加強對渠道的控制 權。 （5） 2013 年年至今至今： 空調行業維持較快增長， 全渠道并行發展， 以電商為代表的新興渠道興起。 2014 年格力重返國美，2016 年重返蘇寧；2014 年建立格力商城，加強與京東、阿里、國蘇 線上平臺合作；2019

29、 年成立電商公司，重塑線上競爭格局。 返利政策深度綁定經銷商，保障渠道高效穩定運營返利政策深度綁定經銷商，保障渠道高效穩定運營 公司點評 | 格力電器 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 1212 日日 根據西部證券草根調研（草根調研樣本有限，與實際情況可能存在差異） ，格力渠道結構雖然 鏈條較長，但各環節加價率并不高，且在全產業鏈利益分配中，格力占絕對優勢。根據格力電 器財報，2018 年空調成本約 2000 元，出廠價約 3200 元（未拆分內外銷，受產品結構影響內 銷出貨價高于外銷） ，零售價約 4500 元。工廠加價率約 60%-70%，渠道加價率 30-40%。

30、根 據草根調研，銷售公司利潤總包（加價+返點）約 30%-35%，毛利率約 10-15%。代理商代理 費 2%-3%，另外可通過政策時間差獲利 3%-5%。經銷商毛利率約 10-15%。 圖 11：格力渠道加價率/毛利率情況 資料來源：草根調研，西部證券研發中心 注：格力渠道價格體系較為復雜，銷售公司政策多樣，且不同時期不同機型政策點位均不一致。在梳理格力空調渠道加價體系時，綜合考慮各環節毛利，此處不將返利與加 價率分拆，模擬格力渠道加價體系。 渠道利潤體系中，返利政策占比較高，渠道利潤體系中，返利政策占比較高，是是格力控制渠道的關鍵因素之一。格力控制渠道的關鍵因素之一。 1995 年格力推出

31、“淡季返利”政策吸引大戶，1996 年推出“年度返利”政策，返利制度發展 至今，已成為格力生產銷售中的重要構成。 從類型來看， 返利主要分年度通補 （主要在新冷年開盤） 、 淡季通補 （主要在每年 12 月/3 月） 、 每月回款獎勵、提貨獎勵。其中回款與提貨獎勵在每年開盤時力度最大，逐月遞減，至次年 4 月結束。另外，經銷商還可享受 3-5%的安裝補貼。 表 2：格力渠道返利政策 月度返利政策月度返利政策 階段性返利政策階段性返利政策 時間時間 打款貼息打款貼息 提貨獎勵提貨獎勵 年度返利年度返利 淡季返利淡季返利 8 月月 8-10% 8-10% 逐月遞減 無 12 月月 1.00% 3

32、月月 1.00% 4 月月-7 月月 無 資料來源：草根調研，西部證券研發中心 截至 2018 年格力累計銷售返利近 620 億元，若按 4 萬個銷售網點計算，平均單網點返利 155 公司點評 | 格力電器 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 1212 日日 萬元，經銷商放棄格力更換品牌的機會成本較高。同時我們調研了三個地區的格力經銷商，拉 通全年來看，經銷商的盈利空間中，絕大部分甚至全部來自于返利。 圖 12：格力銷售返利規模遠高于美的（億元） 圖 13：經銷商毛利中返利占比高 資料來源：WIND，西部證券研發中心 資料來源：草根調研，西部證券研發中心 返利政策除了捆綁

33、經銷商，提高粘性以外，淡旺季返利政策，鼓勵經銷商淡季打款提貨、旺季 銷售的模式，有效平滑了工廠淡旺季產能利用，保障公司現金流充裕。財務上，返利可有效平 滑上市公司在空調大小年利潤表現。 從返利的計提與兌現會計處理來看， 返利計提時， 計入銷售費用與其他流動負債； 返利兌現時， 一方面減少庫存商品，增加主營業務成本，同時對沖已經計提的其他流動負債和銷售費用（或 計入營業收入） ?？照{行業受房地產、天氣等因素影響具有大小年之分，但公司可通過返利計 提/兌現進行調節，保障毛利率 -銷售費用率穩步上升。 圖 14：公司（毛利率 -銷售費用率）穩步上升（%） 圖 15：格力在不同年度新增返利金額不同（億

34、元） 資料來源：WIND，西部證券研發中心 資料來源：WIND，西部證券研發中心 渠道策略，為家電品類多元化提供更多可能性渠道策略，為家電品類多元化提供更多可能性 我們從渠道的角度去看格力其他家電品類的推進進程相對較慢的原因， 并對未來可能改進的方 向做一些探討。 從消費者角度來看，從消費者角度來看，生活電器與空調的消費場景略有差異，冰洗、小家電在 KA、電商等三方 平臺銷售占比相較空調高，這與其安裝屬性相較空調要弱有關。以電商平臺為例，小家電線上 占比較高，例如九陽線上銷售占比約 50%、飛科線上銷售占比約 60%、小熊線上銷售占比約 0 100 200 300 400 500 600 70

35、0 2006200820102012201420162018 格力其他流動負債美的其他流動負債 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 調研區域1調研區域2調研區域3平均 直營店返利經銷商毛利 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 收入YOY毛利率 毛利率-銷售費用率凈利率 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 20112012201320142015201620172018 新增銷售返利 公司點評 | 格力電器 西部證券西部

36、證券 20202020 年年 0404 月月 1212 日日 90%。而從格力的渠道結構來看，其自營專賣店體系的銷售比重占比達 60-70%，消費場景的 差異可能對流量的獲取產生一定阻礙。 從經銷商角度來看，從經銷商角度來看，格力傳統空調經銷商對生活電器品類的銷售積極性不高，經銷商僅出于完 成年度任務拿到對應返利而提貨，渠道中生活電器庫存壓力較大，庫存周轉的壓力使得經銷商 積極備貨生活電器的主動性略有不足。 圖 16：格力萬店萬倉模式有望縮減渠道層級 資料來源：草根調研，西部證券研發中心 基于此， 提高格力生活電器品類的銷售份額從兩方面入手， 第一增加生活電器的銷售場景維度， 獲客途徑從空調專

37、賣店做適當延展。品牌的建立需要時間，產品力支撐、多場景觸達可有效提 升消費者對格力生活電器的認知度，提高格力生活電器市場份額。另外適當釋放經銷商在生活 電器品類中的庫存周轉壓力，使經銷商“輕裝上陣” ，將經銷商對生活電器品類聚焦任務的視 角轉表為聚焦盈利，提高動銷積極性。 從公司當前的渠道策略來看，公司發展電商、搭建萬店萬倉的銷售體系，增加產品曝光度為家 電品類多元化提供了更多可能性。同時參考美的、海爾的渠道變革經驗，格力有望逐步完備自 身在信息化、統一物流倉儲體系的建設，打通下單、銷售、物流、派工系統，形成前后端協同 效應，適當弱化渠道對于淡旺季銷售特點不十分明顯的生活電器品類的囤貨功能、降

38、低渠道庫 存壓力，加快在渠道的周轉水平，提高經銷商 ROE。在品牌力提升與經銷商銷售積極性雙共 振下，加速產品出貨流轉。 發展電商、萬店萬倉銷售體系，拓展流量入口發展電商、萬店萬倉銷售體系，拓展流量入口 近年來，電商渠道快速崛起，銷售規模較小的品牌率先布局，以期獲得更大的市場份額。格力 在 2014 年成立電商團隊，將京東、天貓的經營權分別從北京、浙江銷售公司收回由格力電商 自營運作，包括定價權、線上推廣權、供貨權。但出于對線下經銷商利益的保護，其在電商渠 道的發展進程不及其他家電廠商。 在線上流量分成已成既定事實的行業趨勢下，格力對于電商逐漸懷抱更加開放的態度。2019 年格力成立全資電商子

39、公司，董明珠任董事長；雙十一以董明珠的店為陣地打響價格戰，戰果 顯著。另外格力在積極搭建萬店萬倉的銷售體系，即基于董明珠的店，將全國 20 多家銷售公 司、4 萬多家經銷商網點納入董明珠的店的體系。消費者在董明珠的店下單，產品由就近的銷 售公司倉庫、經銷商倉庫發出。線上與線下銷售體系聯動，使得消費場景更加多元，增加產品 曝光度。 公司點評 | 格力電器 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 1212 日日 表 3：家電企業電商發展階段 時間 發展階段 2008 年年-2013 年年 行業：各零售平臺紛紛涉足線上家電，內銷規模較小的品牌率先布局行業：各零售平臺紛紛涉足線上家電

40、，內銷規模較小的品牌率先布局 2012 年，京東發起了大家電全面價格戰，成為線上家電迎來爆發式增長的導火索 2011 年奧克斯成為最早與京東實現廠商直接合作的家電企業；2012 年奧克斯廠商層面逐漸確立互聯網轉型 2013 年格力以銷售公司入駐電商渠道為主；美的整合 16 家天貓旗艦店，電商 GMV 約 40 億元 2014 年年-2015 年年 行業：零售平臺開始向低線市場獲取流量，家電龍頭成立電商團隊行業：零售平臺開始向低線市場獲取流量，家電龍頭成立電商團隊 2014 年京東成立京東幫服務店；阿里提出農村戰略作為集團三大核心戰略之一；2015 年蘇寧搭建蘇寧零售云直營店 2014 年格力成

41、立電商團隊；“美的官方”商城成立；奧克斯全面轉型線上，電商占比約 20% 2015 年格力開始與京東深度合作，全面鋪開線上銷售；美的實現全網零售額約 160 億元，排名第一 2016 年年-2019 年年 行業：零售平臺拓展線下門店，渠道自建品牌崛起，頭部品牌與平臺合作逐步深入，奧克斯積極擁抱網批行業：零售平臺拓展線下門店，渠道自建品牌崛起，頭部品牌與平臺合作逐步深入，奧克斯積極擁抱網批 2017 年奧克斯開始對線下代理商渠道變革，下半年與阿里巴巴簽訂網批協議。格力京東全年銷售額超百億，平臺空調品類銷 售額第一。美的全網銷售突破 400 億，其中京東平臺 215 億元。 2018 年奧克斯全面推行網批，線上銷售額占比達 66%。美的全網銷售超過 500 億，其中京東平臺 300 億元 2019 年格力成立全資電商子公司 未來猜想未來猜想 行業：線上線下深度結合的銷售模式行業：線上線下深度結合的銷售模式 格力電器通過“董明珠的店”為依托，將線上平臺與線下經銷商網點打通，形成線上線下銷售聯動，一方面有效獲取線上流 量，另一方面為線下經銷商增加