【公司研究】吉宏股份-包裝企業轉型互聯網營銷電商巨頭騰飛在即-20200708[33頁].pdf

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1、 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 包裝企業轉型互聯網，營銷電商巨頭騰飛在即 吉宏股份(002803) 境外電商業務持續向好，二季度預計業績高增長境外電商業務持續向好，二季度預計業績高增長 根據公司半年報業績預告，預計 2020 上半年公司實現歸母 凈利潤達 2.53 億-2.61 億，同比增速為 71%-76%，Q2 單季度公司 業績實現爆發增長，歸母凈利潤為 1.79-1.86 億元，同比增速達 138.05%-147.89%。2020 年 Q2 跨境電商整體訂單規模及效益實現 較大幅度增長，主要得益于公司 To C 端業務精準的客戶定位、 符合當下市場需求的智能選品及產品推廣、精細化

2、管理加強存貨 和成本管控、數據 AI 算法及流量凈化運營、完善的供應鏈管理 物流體系等優勢。 包裝包裝設計設計迭代互聯網迭代互聯網營銷，支撐電商業務厚積薄發營銷，支撐電商業務厚積薄發 公司 2016 年登陸 A 股，原主營為包裝業務，主要為伊利、 恒安紙業等快消品客戶提供全流程外包裝服務。包裝設計業務夾 帶營銷基因，公司在上市后也因此通過設立吉客印電商（2017 年 8 月） 、收購北京龍域之星（2018 年 3 月） ，逐漸轉型為一家互聯 網營銷電商公司。公司憑借包裝業務（供應鏈布局、精細化管理 等）和互聯網營銷業務（效果廣告營銷的選品能力、優質流量資 源積累等）的優勢積累，與電商業務實現良

3、好協同，并支撐了其 未來的高變現空間。我們看好公司未來跨境電商業務高增長的可 持續性，也看好下半年直播電商業務的開展對公司未來業績帶來 的增量空間。 跨境電商跨境電商 B B2C2C 模式興起模式興起，直播直播高點擊率提升轉化空間高點擊率提升轉化空間 隨著移動互聯網技術的發展、智能手機普及、網絡購物的興 起以及在線支付、物流體系的逐步完善，跨境電商零售 B2C 模式 增長勢頭強勁。近幾年跨境電商 B2C 交易額占比持續提升，預計 2020 年將由 2015 年的 15.70%增至 30.50%，吉客印是自建營銷單 頁 B2C 領域的絕對龍頭，毛利率接近 75%。 作為全新的營銷模式，直播的點擊

4、率可以達到 60%，遠高于 圖文 10%-20%和短視頻 40%左右的點擊率。更高的點擊率意味著 電商直播可以在營銷過程中達到更為可觀的銷量，電商行業開始 布局電商直播業務。根據吉宏股份 5 月份公告，公司通過參股 “逗樂直播”切入直播領域，業務將于九月份上線。同時，公司 也在越南初步布局海外電商直播平臺，積極拓展新業務。 盈利預測盈利預測 我們預計公司 2020-2022 年實現營業收入分別為 40.12、 56.09、69.87 億元，實現歸母凈利潤分別為 5.25、7.64、9.73 億元，EPS 分別為 1.39、2.02、2.57 元，對應當前股價的 PE 分 別為 23、16、12

5、 倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險提示風險提示 市場競爭加劇，直播行業監管，原材料價格波動等風險。 評級及分析師信息 評級：評級： 買入 上次評級： 首次覆蓋 目標價格：目標價格： 最新收盤價： 31.27 股票代碼股票代碼： 002803 52 周最高價/最低價： 43.3/18.1 總市值總市值( (億億) ) 118.33 自由流通市值(億) 86.82 自由流通股數(百萬) 277.65 分析師：趙琳分析師：趙琳 郵箱： SAC NO：S1120520040003 分析師：徐林鋒分析師：徐林鋒 郵箱： SAC NO：S1120519080002 聯系人：李釗聯系人：李釗 郵箱：

6、聯系電話：13012822230 注：注：本公司由本公司由華西傳媒華西傳媒依據網經社電子商務研究中心2019 年度中國跨境電商市場數據監測報告顯示，2019 年我國跨境電商的交易規模正式 突破 10 萬億，較 2018 年的 9 萬億元同比增長 16.66%?？缇畴娚桃呀浿鸩匠蔀檫M出 口貿易中的關鍵力量。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 22 2020 年上半年受到疫情影響，線下零售受阻。倒逼消費者改變消費習慣，對于 電商的依賴程度明顯提高。多地跨境電商銷售額出現逆勢增長?？缇吵隹陔娚探衲暌?來的業績確定性存在超預期機會。同時線上零售逐步侵吞線下零售份額的

7、趨勢難以逆 轉，跨境電商未來一段時間會保持較快增長。 圖 30 2010-2019 跨境電商交易規模 資料來源：網經社電子商務研究中心，華西證券研究所 目前我國出口跨境電商業務份額仍處于高位目前我國出口跨境電商業務份額仍處于高位，但逐年比例在縮窄，但逐年比例在縮窄。隨著國內市 場對海外商品的需求高漲，進口業務規模占比將逐漸加大，未來進口跨境電商的份額 有占比提升的趨勢?？缇畴娚探灰啄Ｊ浇Y構方面，目前，跨境電商跨境電商 B2B 模式是主模式是主 流流，B2C 模式在逐漸興起模式在逐漸興起。2018 年我國跨境電商 B2B 交易模式交易規模占比為 83.2%，B2C 交易模式占比為 16.8%。從

8、 2013-2018 年我國跨境電商交易模式結構 變化情況來看，隨著移動互聯網技術的發展、智能手機普及、網絡購物的興起以及在 線支付、物流體系的逐步完善，跨境電商零售 B2C 模式增長勢頭強勁。 圖 31 2013-2018 年中國跨境電商業務進出口規模比例 圖 32 2013-2018 年中國跨境電商交易模式結構 資料來源：電子商務研究中心，前瞻產業研究院，華西證券研究所 資料來源：電子商務研究中心，前瞻產業研究院，華西證券研究所 3.1.2.3.1.2.B B2C2C 跨境電商?？缇畴娚棠Ｊ蕉嘣蕉嘣?B2C 跨境電商主要有三種模式。一種為商戶自建電商門戶直接對海外消費者產 品銷售。這種情

9、況下，一般用戶通過搜索引擎直接進入平臺進行消費。另一種方式為 依靠第三方平臺如亞馬遜、eBay、速賣通、wish 進行商品零售。商戶在平臺上實現 引流，而平臺一方面吸引商戶入駐，一方面積極推廣吸引流量。第三種模式是自建第三種模式是自建 營銷單頁，向營銷單頁，向 SNS 平臺進行精準營銷平臺進行精準營銷，目前公司有吉客印、布谷鳥。目前公司有吉客印、布谷鳥。相比其他形 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 23 式，自建營銷單頁信息傳遞更為直接，主要通過大數據支撐推薦爆款產品給用戶，利 用用戶沖動消費心理，促使用戶消費。依托強大的精準營銷技術，配合廣告設計服 務，降

10、低客戶選擇成本，有效提高轉化率，自建營銷單頁未來仍有業務空間。 表 2 B2C 跨境電商業務模式 模式模式 公司名稱公司名稱 產品產品類型類型 自建產品單頁 吉克?。旯煞葑庸荆?爆款思維大數據選品，以電子配件、服飾配件為主 自建門戶 蘭亭集勢： 綜合 新維國際： 綜合 依靠第三方平臺 通拓科技（被華鼎股份收購） 綜合 有棵樹（被天譯信息收購） 綜合 資料來源：公開新聞，華西證券研究所 3.1.3.政府逐步增加跨境電商政府逐步增加跨境電商支持力度支持力度 在今年全國“兩會”中，跨境電商再次成為熱議的焦點。政府工作報告指出，加 快跨境電商等新業態發展，提升國際貨運能力。此外，2020 年 5

11、 月 6 日，國務院發 布的關于同意在雄安新區等 46 個城市和地區設立跨境電子商務綜合試驗區的批 復 （國函202047 號）中，進一步完善跨境電子商務統計體系，實行對綜合試 驗區內跨境電子商務零售出口貨物按規定免征增值稅和消費稅、企業所得稅核定征收 等支持政策。根據試點情況及時在全國海關復制推廣。不管是出于國務院要求，或是 各地經濟增長需求的推動，未來跨境電商相關政策都在向著利好行業發展的方向進 行。 表 3 跨境電商相關政策一覽表 2017 年 9 月 國務院確定深入推進跨境電高綜合試驗區建設措 施 復制推廣跨境電商線上綜合服務和線下產業園“雙平 臺”;建設海外倉，加強物流網絡等配套服務

12、體系:推動 建立交易風險防范和消費權益保障機制。 2018 年 8 月 國務院關于同意在北京等 22 個城市設立跨境 電子商務綜合試驗區的批復 新增 22 個城市為綜合試驗區，以跨境電商為突破口，在 物流、倉儲、通關等方面進-步簡化流程、完善通關一體 化。 2018 年 10 月 關于跨境電子商務綜合試驗區零售出口貨物稅 收政策的通知 自 2018 年 10 月 1 日，跨境電子商務綜合試驗區(以下簡 稱綜試區)內的跨境電子商務零售出口（以下簡稱電子商 務出口）貨物按規定實行增值稅、消費稅免稅政策。 2019 年 10 月 關于跨境電子商務綜合試驗區零售出口企業所 得稅核定征收有關問題的公告

13、跨境電商綜試區內核定征收的跨境電商企業應準確核算 收入總額，并采用應稅所得率方式核定征收企業所得 稅。應稅所得率統一按 4%確定。 2020 年 1 月 關于跨境電子商務綜合試驗區零售出口企 業所得稅核定征收有關問題的公告 自 2020 年 1 月 1 日起，就跨境電子商務綜合試驗區內的 跨境電子商務零售出口企業核定征收的跨境電商企業應 準確核算收入總額，并采用應稅所得率方式核定征收企 業所得稅。應稅所得率統一按照 4%確定。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 24 2020 年 5 月 關于支持貿易新業態發展的通知 便利跨境電商出口業務資金結算，優化跨境電

14、商相關稅 費的跨境代墊，優化小額交易涉外收付款申報等。 2020 年 05 月 國務院關于同意在雄安新區等 46 個城市和地 區設立跨境電子商務綜合試驗區的批復 在已設立 59 個跨境電商綜合試驗區基礎上，同意新設設 46 個跨境電商綜合試驗區 資料來源：公開新聞，華西證券研究所 3.2.3.2.電商直播：政策落地支持發展，推動電商直播：政策落地支持發展，推動終端營銷升級終端營銷升級變革變革 電商營銷模式再升級，直播電商市場登上風口。電商營銷模式再升級，直播電商市場登上風口。作為全新的營銷模式，直播的直播的 點擊點擊率率（進店轉化率）進店轉化率）可以達到可以達到 60%，遠高于圖文，遠高于圖文

15、 10%-20%和短視頻和短視頻 40%左右左右的的 點擊率點擊率。更高的點擊率轉化率意味著電商直播可以在營銷過程中達到更為可觀的銷 量，電商行業開始布局電商直播業務。同時，電商直播拉近了人與物的距離，電商營 銷方式更為立體直觀，相比線下購物打破空間限制，可以進一步占領線下市場，行業 未來仍有增長空間。2016 年是業內公認的直播元年，這一年，國內接連出現了 300 多家網絡直播平臺，直播用戶數量也快速增長。這種營銷模式為發展處于瓶頸的電商 平臺帶來了新的增長點，包括淘寶、京東、蘑菇街、唯品會在內的眾多電商平臺開啟 直播銷售模式，并尋求和直播平臺的合作，積極布局電商直播。隨后眾多直播平臺、 M

16、CN 機構先后入局，直播電商市場規模迎來爆發。到 2019 年，我國電商直播市場 規模已經突破四千億，是兩年前的 22.8 倍，成為近三年全球增長最快的電商模式。 目前電商直播市場規模遠不及網絡直播、網民規模，電商直播業務發展空間目前電商直播市場規模遠不及網絡直播、網民規模，電商直播業務發展空間可可 觀。觀。根據相關估計數據顯示，目前的直播電商市場規模還遠沒有達到飽和。從網民 數據來看，目前我國網絡直播用戶規模達 5.60 億，較 2018 年增長 1.63 億，而電商 直播用戶規模僅 2.65 億，占網民整體的 29.3%。直播電商還有較多可轉化存量直播 用戶，我們認為短期內仍將保持高速增長

17、。2020 年，受到疫情催化影響，許多產業 選擇“云復工”，線下銷售轉戰線上，消費者被迫“云購物”，導致直播電商發展進一步 加快，目前估計 2020 年全年電商直播規模將突破九千億，行業發展空間潛力巨大。 圖 33 不同帶貨形式轉化率對比圖 圖 34 2017-2020E 直播電商市場規模（億元） 資料來源：穆勝企業管理咨詢事務所，華西證券研究所 資料來源：艾媒咨詢，華西證券研究所 各地出臺政策盡力支持直播電商發展。各地出臺政策盡力支持直播電商發展。隨著直播電商飛速發展，直播電商相關 產業也成為各地經濟發展推動力。僅 2020 年上半年，全國多地爭相公布各項措施發 展相關產業，各地政策主要包括

18、人才引進、創業獎勵、稅收優惠、租金減免和行業聯 盟。從過去行業發展痛點來看，這些政策能在一定程度上解決過去行業發展的制約因 素，加快區域化行業發展。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 25 除了支持性發展措施，有關部門也在行業規范方面發力，盡力構建規范健康的行 業氛圍，促進行業長遠發展。如 6 月 24 日，中國廣告協會發布網絡直播營銷行為 規范 ，為從事網絡直播營銷活動的商家、主播、平臺、MCN 和用戶提供行為指南。 規范提出一系列規定，包括直播帶貨禁止刷單，主播直播時禁止抽煙、低俗舉動 和危險動作等。該規范將于 7 月 1 日起開始實施。 目前全國各地的

19、政策主要還屬于不斷嘗試、進步的階段，但從各地制定的目標可 以看出，政府把直播電商作為未來經濟一個重要增長點，盡可能為其提供較大發展空 間。 表 4 直播電商相關政策一覽表 北京 北京市促進新消費引領品質新生活 行動方案 搭建對接平臺，推動直播賣貨等新模式；組織老字號依托電商平臺開展專場直 播、網上促銷活動 上海 上海市促進在線新經濟發展行動方 案（2020-2022 年） 主拓展生鮮電商零售業態。鼓勵開展直播電商、社交電商、社群電商、 “小程 序”電商等智能營銷新業態 四川 品質川貨直播電商網絡流量新高地 行動計劃（2020-2022 年） 四川將在 2022 年實現直播帶貨銷售額 100 億

20、元，帶動產值 1000 億元。這是全 國首個省級直播行業發展計劃 廣州 廣州市直播電商發展行動方案 （2020-2022 年） 預計到 2022 年，推進實施“個十百千萬”工程：構建 1 批直播電商產業集聚 區、扶持 10 家具有示范帶動作用的頭部直播機構、培育 100 家有影響力的 MCN 機構、孵化 1000 個網紅品牌、培訓 10000 名帶貨達人，將廣州打造成為全國著 名的直播電商之都 重慶 重慶市加快發展直播帶貨行動計 劃 圍繞國際消費中心城市與數字經濟創新發展試驗區建設，積極發展直播電商， 大力實施電商直播帶貨“2111”工程，到 2022 年，全市打造 20 個以上產地直 播基地

21、，至少發展 100 家具有影響力的直播電商服務機構，孵化 1000 個網紅品 牌，培育 10000 名直播帶貨達人，力爭實現直播電商年交易額突破百億元，將 重慶打造成為直播應用之都、創新之城 義烏 義烏市加快直播電商發展行動方 案 進一步完善扶持政策，對知名直播平臺、規模網紅服務機構、自帶流量的“網 紅”等，在金融、稅收、人才購房、子女入學等方面給予支持。每年統籌安排 財政扶持專項資金，全力支持直播電商新業態的發展。明確了對相關網紅購房 政策的支持。 青島 青島市直播電商發展行動方案 （2020-2022 年） 到 2022 年，推進實施直播電商工程“五個一”工程。即：構建一批直播電商 產業集

22、聚區、扶持一批具有示范帶動作用的頭部直播機構、培育 10 家有影響力 的 MCN 機構、孵化 100 個網紅品牌、培訓 1000 名帶貨達人，將青島打造成中國 北方直播電商領先城市。 菏澤 菏澤市直播電商發展行動方案 （20202022 年） 2022 年底，菏澤市將構建 10 個直播電商產業集聚區、扶持 50 家具有示范帶動 作用的 MCN 公司、孵化 100 個網紅品牌（企業名牌、產地品牌、產品品牌、新 品等） 、培育一批網紅帶貨達人，將菏澤市打造成為長江以北知名的直播電商發 展高地. 濟南 大力發展電商經濟打造直播經濟總 部基地的實施方案 以建設“新媒體之都” 、打造中國(濟南)短視頻雙

23、創基地為支撐，整合新媒體產 業鏈，優化配置行業資源，著力打造一批直播經濟基地、建設一批產業直播經 濟集群。經過 23 年的努力，實現電商直播帶動線上、線下成交額達 1800 億 元，推動直播、短視頻制作產業成為重要新興產業，將濟南打造為全國著名直 播經濟總部基地。 資料來源：公開新聞，華西證券研究所 4.4.財務分析財務分析 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 26 4.1.4.1.營收規模及歸母凈利潤增速放緩營收規模及歸母凈利潤增速放緩 2011-2019 年，吉宏股份營業收入規模不斷擴大。2016 年 7 月公司上市，在不 斷擴大包裝印刷業務的布局的同時也

24、積極謀求結合自身優勢向互聯網行業轉型，使得 公司 2017 至 2018 年營收實現快速增長，2018 年同比增長 100.26%，為 22.69 億 元。2019 年開始增速放緩，2019 年營業收入較上年同比上升 32.61%，為 30.09 億 元。 圖 35 公司營收規模（億元）及增速 資料來源：Wind，華西證券研究所 2011-2019 年，公司歸母凈利潤總體呈上升趨勢，得益于其包裝印刷業務擴張及 把握自身優勢向互聯網轉型，2017 至 2018 年公司歸母凈利潤快速增長，增長率分 別為 85.91%、168.98%。2019 年增速有所減緩，2019 年公司歸母凈利潤為 3.27

25、 億 元，同比增長 52.51%。 圖 36 公司歸母凈利潤規模（億元）及增速 資料來源：Wind，華西證券研究所 4.2.4.2.互聯網業務成為主要收入來源，銷售費用大幅增加互聯網業務成為主要收入來源，銷售費用大幅增加 2011-2016 年間，吉宏股份收入結構相對穩定，2017 年電商收入增加，達 2.15 億元，自 2018 年開始開展互聯網業務后，互聯網業務收入成為最主要收入來源之 一。從 2018 年至 2019 年，互聯網業務收入從 12.09 億元增長至 16.55 億元，占 2019 年營收的 55%。同時，包裝印刷類業務占比有所下降。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱

26、讀在本報告尾部的重要法律聲明 27 圖 37 公司主營業務收入構成 圖 38 2019 年公司營收占比 資料來源：Wind，華西證券研究所 資料來源：Wind，華西證券研究所 2015-2019 年間，吉宏股份財務費用率、管理費用率總體上保持穩定，自 2018 年開始，公司增加了研發費用。值得注意的是 2017 年開始銷售費用率快速增長， 2018 年達到 26.43%，2019 年回落至 24.37%。 2011-2019 年公司盈利能力整體上升，尤其在 2017 年之后，毛利率出現顯著增 長。 圖 39 公司期間費用率變化 圖 40 公司期間費用率變化 資料來源：Wind，華西證券研究所

27、資料來源：Wind，華西證券研究所 4.3.4.3.ToTo B B 端、端、ToTo C C 端業務齊發力，線上業務收入增長端業務齊發力，線上業務收入增長 公司身為 “線上+線下”互聯網營銷綜合解決方案的提供商，將互聯網業務分 為線上的 To B 端的精準營銷廣告和 To C 端的精準營銷跨境電商，以及線下的全 案包裝設計及營銷服務。 To B 端的精準營銷廣告業務，公司主要通過自建流量池以及不斷整合移動互 聯網領域優質流量，為互聯網流量變現。公司精準營銷廣告業務擁有專業的技術 開發團隊、敏銳的市場動態分析、成熟的營銷整合能力、自有開發產品能力，在 國內移動互聯網營銷推廣領域占據一定的市場地

28、位。2019 年，公司精準營銷廣 告業務實現營業收入 4.65 億元，同比增長 68.26%；毛利率達 31.75%；實現凈 利潤 1.24 億元，同比增長 74.69%。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 28 To C 端的跨境電商業務通過互聯網精準營銷手段實現實物商品銷售，是互聯 網流量變現的另一種形式。憑借客戶定位的精準、產品推廣運營管理團隊的專 業、數據 AI 算法的高效、銷售渠道的多元、供應鏈物流管理體系的完善，公司 實現 To C 端業務規模及效益的快速增長。2019 年，公司跨境電商業務實現營業 收入 11.90 億元，同比增長 27.55%

29、，毛利率達 74.29%；實現凈利潤 1.56 億 元，同比增長 48.50%。 圖 41 To B-互聯網營銷廣告營業收入及毛利率 圖 42 To C-互聯網營銷跨境電商業務營業收入及毛利率 資料來源：Wind，華西證券研究所 資料來源：Wind，華西證券研究所 4.4.4.4.營運能力持續增強，存貨周轉優化營運能力持續增強，存貨周轉優化 2016 年-2019 年間，隨著公司業務領域不斷擴展，業務規模逐步擴大，尤其在 2017 年進軍電商業務后，存貨水平有較大提升，2019 年期末存貨較年初增長 18.42%，主要原因為 2019 年收購安徽吉宏所致。與此同時，得益于公司精細化管 理加強存

30、貨和成本管控，公司存貨周轉天數不斷下降，2019 年為 47.62 天，同比下 降 5.12 天。2015 年-2018 年間，公司應收賬款周轉天數不斷下降，營運能力持續改 善，2016 年-2019 年間公司應收賬款不斷持上升態勢，主要在于公司營業收入持續 上升所致。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 29 圖 43 公司存貨（億元）及存貨周轉天數 圖 44 公司應收賬款（億元）及應收賬款周轉天數 資料來源：Wind，華西證券研究所 資料來源：Wind，華西證券研究所 5.5.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 隨著移動互聯網技術的發展、智能手機普及、網

31、絡購物的興起以及在線支付、物 流體系的逐步完善，跨境電商零售 B2C 模式增長勢頭強勁。近幾年跨境電商 B2C 交易 額占比持續提升，預計 2020 年將由 2015 年的 15.70%增至 30.50%，吉客印是自建營 銷單頁 B2C 領域的絕對龍頭，毛利率接近 75%。 作為全新的營銷模式，直播的點擊率可以達到 60%，遠高于圖文 10%-20%和短視 頻 40%左右的點擊率。更高的點擊率意味著電商直播可以在營銷過程中達到更為可觀 的銷量，電商行業開始布局電商直播業務。根據吉宏股份 5 月份公告，公司通過參股 “逗樂直播”切入直播領域，業務將于九月份上線。同時，公司也在泰國初步布局海 外電

32、商直播平臺，積極拓展新業務。 綜上，我們看好公司未來營銷電商（跨境電商 B2C 和直播電商）業務的空間，預 計公司 2020-2022 年實現營業收入分別為 40.12、56.09、69.87 億元，實現歸母凈利 潤分別為 5.25、7.64、9.73 億元，EPS 分別為 1.39、2.02、2.57 元，對應當前股價 的 PE 分別為 23、16、12 倍。相比同行業公司當前及未來的市場一致估值預期，以及 公司未來的高增速，我們認為目前公司的估值存在較大的提升空間。首次覆蓋，給予 “買入”評級。 表 5 可比公司估值比較 股票代碼股票代碼 股票名稱股票名稱 歸母凈利潤歸母凈利潤( (億元億

33、元) ) P P/E/E 20192019A A 2 2020E020E 2 2021E021E 2 2022E022E 2 2019A019A 2 2020E020E 2 2021E021E 2 2022E022E 002803 吉宏股份 3.26 5.25 7.64 9.73 36.27 22.55 15.50 12.16 300058 藍色光標 7.10 6.92 8.25 9.36 30.28 31.05 26.07 22.97 603825 華揚聯眾 1.92 2.97 4.08 5.16 38.94 25.20 18.35 14.49 300785 值得買 1.19 1.48 1.

34、83 2.21 86.94 69.29 56.11 46.12 資料來源：Wind，公司年報，華西證券研究所 6.6.風險提示風險提示 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 30 6.1.6.1.市場競爭加劇風險市場競爭加劇風險 吉客印所從事的跨境電商 B2C 營銷單頁模式毛利超過 70%，但目前從事該業務 的公司較少，不排除后續會有其他企業加入市場競爭，壓低公司業務的盈利水平。 6.2.6.2.直播行業監管風險直播行業監管風險 直播行業主要是從事內容生產及輸出，內容行業天生存在受監管風險，但公司未 來所從事的直播電商業務受到監管沖擊可能相對較小。 6.3.6.

35、3.原材料價格波動風險原材料價格波動風險 包裝業務上游原材料的價格波動將直接影響業務的毛利空間，進而影響公司整體 業績水平。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 31 財務報表和主要財務比率 Table_Finance 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元） 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 現金流量表現金流量表（百萬元）（百萬元） 202019A19A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 營業總收入 3009.25 4012.69 5608.99 6986.72 凈利潤 346.3

36、0 557.08 810.50 1032.71 YoY(%) 32.62% 33.34% 39.78% 24.56% 折舊和攤銷 73.29 70.90 88.82 110.21 營業成本 1702.71 2161.31 3001.65 3679.47 營運資金變動 -131.19 -88.72 -137.53 -123.88 營業稅金及附加 11.45 15.26 21.33 69.87 經營活動現金流 317.17 559.26 780.79 1040.03 銷售費用 733.39 1003.17 1402.25 1746.68 資本開支 -209.15 -182.22 -222.77 -

37、257.37 管理費用 98.41 140.44 196.31 244.54 投資 -28.51 0.00 0.00 0.00 財務費用 23.85 20.00 20.00 20.00 投資活動現金流 -635.66 -82.22 -122.77 -157.37 資產減值損失 7.53 5.00 5.00 5.00 股權募資 503.19 0.00 0.00 0.00 投資收益 2.59 0.00 0.00 0.00 債務募資 71.22 -100.00 -100.00 0.00 營業利潤 379.31 602.25 875.27 1116.44 籌資活動現金流 404.11 -115.95

38、-114.00 -16.00 營業外收支 2.21 0.00 0.00 0.00 現金凈流量 85.62 361.09 544.02 866.67 利潤總額 381.52 602.25 875.27 1116.44 主要財務指標主要財務指標 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 所得稅 35.22 45.17 64.77 83.73 成長能力（成長能力（% %） 凈利潤 346.30 557.08 810.50 1032.71 營業收入增長率 32.62% 33.34% 39.78% 24.56% 歸屬于母公司凈利潤 326.26 524.84

39、 763.59 972.93 凈利潤增長率 53.05% 60.87% 45.49% 27.42% YoY(%) 53.05% 60.87% 45.49% 27.42% 盈利能力（盈利能力（% %） 每股收益 0.86 1.39 2.02 2.57 毛利率 43.42% 46.14% 46.49% 47.34% 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元） 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 凈利潤率 11.51% 13.88% 14.45% 14.78% 貨幣資金 487.75 848.84 1392.86 2259.53 總資產收益率 ROA

40、 13.38% 17.20% 18.65% 17.97% 預付款項 53.10 67.40 93.61 114.75 凈資產收益率 ROE 23.19% 27.18% 28.34% 26.53% 存貨 244.23 285.90 397.06 486.73 償債能力（償債能力（% %） 其他流動資產 807.71 892.55 1119.66 1315.68 流動比率 1.731.73 2.392.39 2.982.98 3.513.51 流動資產合計 1592.80 2094.69 3003.20 4176.69 速動比率 1.41 1.98 2.50 3.00 長期股權投資 13.80 1

41、3.80 13.80 13.80 現金比率 0.53 0.97 1.38 1.90 固定資產 448.34 500.14 563.94 635.88 資產負債率 40.51% 30.99% 26.25% 23.26% 無形資產 104.42 104.72 106.10 107.95 經營效率（經營效率（% %） 非流動資產合計 845.51 956.83 1090.77 1237.93 總資產周轉率 1.49 1.46 1.57 1.47 資產合計 2439.26 3051.52 4093.97 5414.62 每股指標（元）每股指標（元） 短期借款 349.51 249.51 149.51

42、149.51 每股收益 0.86 1.39 2.02 2.57 應付賬款及票據 395.82 468.39 650.50 797.39 每股凈資產 3.72 5.10 7.12 9.69 其他流動負債 174.78 159.66 206.63 244.51 每股經營現金流 0.84 1.48 2.06 2.75 流動負債合計 920.12 877.56 1006.64 1191.42 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 長期借款 25.60 25.60 25.60 25.60 估值分析估值分析 其他長期負債 42.51 42.51 42.51 42.51 PE 36.27 22.

43、55 15.50 12.16 非流動負債合計 68.11 68.11 68.11 68.11 PB 7.12 6.13 4.39 3.23 負債合計 988.22 945.67 1074.75 1259.52 股本 222.59 222.59 222.59 222.59 少數股東權益 44.15 76.40 123.31 183.08 股東權益合計 1451.03 2007.16 2817.66 3850.36 負債和股東權益合計 2439.26 3051.52 4093.97 5414.62 資料來源：公司公告，華西證券研究所 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律

44、聲明 32 Table_AuthorTable_AuthorInfoInfo 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 趙琳：華西證券傳媒行業首席，南開大學本碩。本科畢業后自愿到鄉村學校長期支教后擔任 校長，期間獲中國教育報頭版頭條關注報道。2017年碩士畢業后到新時代證券從事傳媒行業 研究，2019年加盟華西證券。 徐林鋒：輕工行業首席分析師。2019年7月加盟華西證券，7年從業經驗。浙江大學金融學碩 士，南開大學管理學學士。曾就職于中金公司等券商研究所，所在團隊獲2015年新財富第5名。 分析師承諾分析師承諾 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所

45、采 用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、 公正，結論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。 評級說明評級說明 公司評級標準公司評級標準 投資投資 評評級級 說明說明 以報告發布日后的 6 個 月內公司股價相對上證 指數的漲跌幅為基準。 買入 分析師預測在此期間股價相對強于上證指數達到或超過 15% 增持 分析師預測在此期間股價相對強于上證指數在 5%15%之間 中性 分析師預測在此期間股價相對上證指數在-5%5%之間 減持 分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數 5%15%之間 賣出 分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數達到或超過 15% 行

46、業評級標準行業評級標準 以報告發布日后的 6 個 月內行業指數的漲跌幅 為基準。 推薦 分析師預測在此期間行業指數相對強于上證指數達到或超過 10% 中性 分析師預測在此期間行業指數相對上證指數在-10%10%之間 回避 分析師預測在此期間行業指數相對弱于上證指數達到或超過 10% 華西華西證券研究證券研究所所： 地址：北京市西城區太平橋大街豐匯園 11 號豐匯時代大廈南座 5 層 網址： 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 33 華西證券免責聲明華西證券免責聲明 華西證券股份有限公司（以下簡稱“本公司” ）具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公 司簽約客戶

47、使用。本公司不會因接收人收到或者經由其他渠道轉發收到本報告而直接視其為本公司 客戶。 本報告基于本公司研究所及其研究人員認為的已經公開的資料或者研究人員的實地調研資料， 但本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載資料、意見以及推測僅 于本報告發布當日的判斷，且這種判斷受到研究方法、研究依據等多方面的制約。在不同時期，本 公司可發出與本報告所載資料、意見及預測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息始終保持 在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者需自行關 注相應更新或修改。 在任何情況下，本報告僅提供給簽約客戶參考使用，任何信息或所

48、表述的意見絕不構成對任何 人的投資建議。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告視為做出投資決策的惟一參考因 素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在任何情況下，本報告均未考慮到個別客戶的特殊投 資目標、財務狀況或需求，不能作為客戶進行客戶買賣、認購證券或者其他金融工具的保證或邀 請。在任何情況下，本公司、本公司員工或者其他關聯方均不承諾投資者一定獲利，不與投資者分 享投資收益，也不對任何人因使用本報告而導致的任何可能損失負有任何責任。投資者因使用本公 司研究報告做出的任何投資決策均是獨立行為，與本公司、本公司員工及其他關聯方無關。 本公司建立起信息隔離墻制度、跨墻制度來規范管理跨部門、跨關聯機構之間的信息流動。務 請投資者注意，在法律許可的前提下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發 行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問 或者金融產品等相關服務。在法律許可的前提下，本公司的董事、高級職員或員工可能擔任本