宏大爆破-深度報告：訂單落地尚可期長期看好的軍工潛力股-211105（21頁）.pdf

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1、HD-1和JK系列兩軍貿項目是公司近年防務裝備板塊戰略轉型的重要看點，其研發、銷售等各環節的成敗很大程度上決定了市場對于公司未來發展空間及軍工屬性的認可度。因此我們認為，近期市場對于公司兩款軍貿產品訂單的預期態度變化，是決定股價走勢的關鍵因素之一。結合公司股價波動程度回顧兩款軍貿產品進展時間線可以看出，自公司公告HD-1產品取得有關部門出口立項批復至今已兩年有余，在此期間公司兩軍貿項目進展相關的公告所引起的市場反響出現了明顯的轉變，我們將其歸結為從“樂觀看好”到“半信半疑 ”的 轉變?！皹酚^看好”拉高估值階段：自2019年7月HD-1取得出口立項批復起，公司公告HD-1和JK項目進展的頻率明顯

2、提高，市場對于公司軍貿業務進展的關注度開始提高，公司股價由此進入上行通道。并于2020年2季度國內疫情得到控制后進入加速上漲趨勢。截至2020年8月7日，公司收盤價65.30元，較2019年同期上漲470%，較2020年初上漲236%。此時公司PE(TTM)為147.44倍，實現了2019年下半年以來第二次顯著偏離民爆用品板塊估值水平，并明顯與國防軍工板塊算數平均PE(TTM)水平。在軍貿產品進入收獲期之前市場便給予宏大爆破較同業更高的估值，充分說明了在此期間市場對于公司軍貿訂單落地及后續業績增長是持有樂觀預期的?！鞍胄虐胍伞惫乐祷芈潆A段：2020年8月24日晚，公司公告稱HD-1飛行試驗取得

3、成功。此時公司股價及估值已開始進入下行區間，該公告的發布并未對這一下行趨勢起到提振作用。公司股價反而在8月25日、26日接連大幅下跌，兩日跌幅達14.42%。隨后2020年12月下旬和2021年1月中旬，公司相繼發布的三個HD-1、JK系列產品進展公告也均非訂單落地。時至今日，HD-1取得出口資質已有兩年，JK-1取得出口資質也已二十個月，市場期待的軍貿訂單遲遲未見落地，公司對外給出的回答始終是通過軍貿公司進行訂單洽談中，基于保密規定再無更多細節披露。這之中諸多不確定性因素以及信息不對稱或多或少導致了投資者對于公司軍貿訂單落地的擔憂隨時間推移而加劇。公司估值也在此期間持續回落。截至2021年1

4、1月1日，公司收盤價和PE(TTM)為28.58元和45.43倍，分別較2020年8月7日最高點回落了56.23%和69.19%?，F公司估值已嚴重偏離國防軍工板塊個股加權平均估值水平，說明市場對于公司軍工屬性的認可度較去年同期明顯降低。對此我們與市場主流態度持有相反觀點。盡管周期較長，我們仍對公司軍貿訂單落地持抱有信心。經過長達兩年多的持續跟蹤我們了解到，公司主打的兩款軍貿產品均為導彈產品，屬于重要軍事裝備， 本就具有前期研發投入大、驗證周期長等特性，取得出口資質也并不代表該產品可以馬上投放市場進行銷售。事實上，一款軍貿產品取得出口資質后，不僅仍需要對其各項性能進行多次測試，在訂單真正完成之前

5、還需要經過多層報批。其通常流程是：1.取得出口資質后，通過軍貿公司與目標客戶取得聯系進行訂單洽談;2.客戶有意向簽訂訂單時，提前上報給有關部門或直接在簽署訂單時將合同上報給有關部門，這一過程中出口方通常會選擇在取得意向訂單時提前上報，以降低在簽署訂單后上報審批流程中的不確定性;3.在訂單準備交付時，出口方還需提前上報海關進行備案。只有以上所有環節均通過了審批，才意味著出口方完成了一次軍貿出口，而其中部分環節從上報到審批通過甚至需要長達3-6個月的時間。對于采購方而言，采購導彈等重要軍事裝備所需金額巨大，需由國家軍團出面實際到訪裝備賣方進行擊打性能驗證后，方能決定是否有意向進行采購，并向國家上報

6、采購計劃及軍費預算。因此對于采購方而言，這也是一個復雜且冗長的過程。對標印俄聯制的布拉莫斯巡航導彈，雙方1998年便達成了聯合研制協議，2001年進行了首款布拉莫斯測試，隨后2004年經過十次飛行試驗后才進行全面投產，2007年印度陸軍才開始訂購布拉莫斯用于裝備部隊，從開始研制到投入使用前后共計經過了近十年時間。公司2016年開始投入軍貿產品研發，至今不過五年時間。且HD-1和JK-1如今對 于市場而言仍是新產品，其作戰性能除飛行試驗外尚未經過實際驗證，作為新產品驗證周期較成熟產品更長合情合理。從其較布拉莫斯對標更優異的參數指標來看，即便是未來進行客戶驗證亦或是實戰演練，HD-1的實力都經得起考驗。