【公司研究】中科曙光-深度報告：基礎設施和大數據廠商核心技術保障上游供應鏈-20200405[21頁].pdf

《【公司研究】中科曙光-深度報告：基礎設施和大數據廠商核心技術保障上游供應鏈-20200405[21頁].pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《【公司研究】中科曙光-深度報告：基礎設施和大數據廠商核心技術保障上游供應鏈-20200405[21頁].pdf（21頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 基礎設施和大數據廠商，核心技術保障上游供應鏈 中科曙光（603019.SH）深度報告 2020 年 04 月 054 日 魯 立 計算機行業分析師 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 信達證券股份有限公司信達證券股份有限公司信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城區鬧市口大街 9 號院 1 號樓 郵編：100031 中科曙光：中科曙光：基礎設施基礎設施和和大數據大數據廠商廠商，核心技術保障核心技術保障上游上游供供應鏈應鏈 2020 年 04 月 053 日 基礎設施大數據領先廠商，基礎設施大

2、數據領先廠商，19 年年業績業績高速高速增長增長。公司 2019 年實現營業收入 95.26 億元，同比增長 5.18%，凈利潤為 5.94 億元，同比增長 37.86%，扣非凈利潤 3.85 億元，同比增長41.71%。自 2014 年至 2019 年， 公司營收及凈利潤 CAGR 均保持在較高水平， 發展態勢良好。 突破關鍵突破關鍵核心技術，核心技術，保障保障上游上游供應鏈安全供應鏈安全。公司致力于突破核心技術，形成完整的、安全的技術體系，尋求（意在改變）上游受制的局面改變，比如 2019 年公司在國產 CPU 服務器領域，加大基于龍芯、海光等國產處理器相關產品的研發力度，國產產品線更加豐

3、富，從而降低對上游供應商過度依賴，有利于保障上游供應鏈安全。 新基建加速公司發展。新基建加速公司發展。新基建成為國家重點布局領域，為公司創造新的發展機遇。公司既有硬件系統為主的業務基石，在計算功耗、性能、體系結構等方面繼續保持行業領先，同時又有向“云計算+大數據+人工智能”方向拓展實力，成為公司發展業務增量的引擎。 盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：我們對公司進行分部估值，目前海光信息估值在 200 億元，公司中科曙光持有 36.44%的股權，對應的市值在 73 億元。我們預計 2020-2022 年歸母凈利潤分別為7.37/10.04/12.24 億元，減去除海光信息股權市值對應主業估

4、值為 49/36/30 倍，給予“買入”評級。 風險因素：風險因素： 1.全球疫情發酵影響經濟體經濟下滑，國際貿易環境進一步緊張。2.云計算發展不及預期。3.技術迭代加速，市場需求下滑。 重要財務指標重要財務指標 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業總收入(百萬元) 9,057 9,526 9,952 11,056 12,753 增長率 YoY % 43.89% 5.18% 4.47% 11.10% 15.34% 歸屬母公司凈利潤(百萬元) 431 594 737 1,004 1,224 增長率 YoY% 39.43% 37.86% 24.15% 36.22% 21

5、.96% 毛利率% 18.30% 22.07% 22.19% 22.82% 22.76% 凈資產收益率 ROE% 11.28% 13.73% 11.99% 14.04% 14.62% EPS(攤薄)(元) 0.46 0.64 0.79 1.08 1.32 市盈率 P/E(倍) 101 73 59 43 36 證券研究報告 公司研究深度研究 中科曙光（603019.SH） 買 入增 持持 有賣 出 首次評級 中科曙光中科曙光相對滬深相對滬深 300 表現表現 -40-30-20-10010202019042019052019062019072019082019092019102019112019

6、12202001202002202003202004中科曙光滬深300 資料來源：萬得，信達證券研發中心 公司主要數據公司主要數據（2020.4.32020.4.3） 收盤價（元）收盤價（元） 46.80 52 周內股價周內股價 波動區間波動區間(元元) 30.20-54.11 最近一月漲跌幅最近一月漲跌幅() -2.52% 總股本總股本(億股億股) 9.30 流通流通 A 股比例股比例() 100.00 總市值總市值(億元億元) 435.26 資料來源：萬得，信達證券研發中心 姓姓 名： 魯立名： 魯立 計算機計算機行業分析師行業分析師 執業編號：S1500520030003 郵 箱： 本

7、期內容提要本期內容提要: 帶帶格式格式的:的: 刪除線mNoRrRmQtOtNpNoPsNzQsR6McM9PoMoOsQnNeRnNmQkPmMoRaQoOyRvPsQuNwMnPpR 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 市凈率 P/B(倍) 7.88 9.74 7.08 6.09 5.20 資料來源：萬得，信達證券研發中心預測 注：股價為2020年 04月03日收盤價 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 目 錄 公司分析：發力突破核心技術，主營業務穩步發展 . 1 突破核心關鍵技術，保障上游供應鏈安全 . 1 業績不斷增長，市場和業務結構持續布局 . 4 持續研發投

8、入，背靠中科院 . 6 下游延申孵化創新，掌握優質資產 . 7 發揮先進計算領先優勢，構建產業生態 . 8 行業分析：云計算提升服務器行業景氣度，大數據大計算時代來臨 . 9 云計算提升服務器需求，市場份額向頭部集中 . 9 “大計算”時代來臨， “新基建”加速業務騰飛 . 10 盈利預測、估值與投資評級. 11 盈利預測及假設 . 11 估值結論及投資評級 . 11 風險因素 . 1312 表 目 錄 表 1：主要參控股公司 . 8 表 2：中科曙光可比公司估值 . 12 表 3：海光信息可比公司估值 . 12 圖 目 錄 圖 1: 云計算軟硬件上游零部件核心技術密集 . 2 圖 2: 海光

9、信息股權結構 . 3 圖 3：營收不斷增長 . 4 圖 4：歸母凈利潤持續提升 . 4 圖 5：扣非歸母凈利潤穩步向上 . 5 圖 6：毛利率、凈利率維持穩定 . 5 圖 7：中科曙光各分部營收 . 6 圖 8：中科曙光各分部毛利率 . 6 圖 9: 重視研發投入，深化研發能力 . 7 圖 10：研發人員占比上升趨勢明顯 . 7 圖 11: HPC China 2019 Top 100 廠商份額（套） . 9 圖 12：成都超算中心項目效果圖 . 9 帶帶格式格式的:的: 縮進: 首行縮進: 15字符 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 1 公司分析：發力突破核心技術，主營業務穩步

10、發展 公司是國內市場高端計算機、存儲等硬件領域的主要供應商之一，具有完善高效的研發、制造和質量管理體系。公司研發領域覆蓋高端計算機、存儲、云計算、大數據、網絡安全和自主軟件，并掌握了大量高端計算機、存儲和云計算等領域核心技術，實現國內領先并達到國際先進水平。公司以高性能計算機起家，仍不斷發展和積累軟件研發、云計算、先進計算和大數據技術及和應用，豐富了以先進計算為中心的產業生態。公司持續投入兩個重點方向包括以硬件研發制造為基礎，不斷提高核心競爭力，鞏固和提升市場占有率；以及發展自有軟件、大數據、和云服務等，為客戶提供硬件、服務與智能解決方案一體的綜合產品，重新設計規劃運營體系，重點發力優勢領域。

11、 突破核心關鍵技術，保障上游供應鏈安全 公司成立于 2006 年，并于 2014 年在上交所上市，是國內領先的基礎設施和大數據廠商，同時公司致力于突破核心技術，具有較為完整的、安全的技術體系，堅持尋求基礎設施上游受制局面的改變。公司在 2019 年 6 月被美國商務部工業與安全局納入“實體名單”，公司其供應鏈保障面臨巨大的挑戰，但公司通過全面梳理供應鏈，尋找可替代的零部件，與主要供應商進行了積極有效溝通，有效保障了大部分原材料的供應，使全年營收和利潤保持相對穩定增長。我們看到美國“實體名單”在給公司帶來不利影響的同時，也敲響了全行業供應鏈安全的警鐘，公司不斷致力于突破核心技術，形成完整的、安全

12、的技術體系框架，與國家發展信創產業提升基礎類型軟硬件產品目標一致，即更好地保障云計算、信息技術等關鍵計算機技術的上游供應鏈安全。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 2 圖圖 1: 云計算軟硬件云計算軟硬件上游零部件核心技術密集上游零部件核心技術密集 資料來源: 信達證券研發中心 公司持有海光信息技術有限公司 36.44%的股權， 2016 年海光信息與 AMD 共同成立成都海光集成電路、 成都海光微電子兩個合資子公司， 從而獲得 AMD 的 Zen 架構一代授權， 在 x86 領域提供領先的國產解決方案， 海光信息在服務器上游的 CPU領域自主研發能力正逐步正形成中。2019 年

13、 6 月受到美國商務部工業與安全局納入“實體名單”的影響，海光信息生產一度面臨停產，隨之而來是海光信息面臨轉產的需求，我們預計海光信息最終轉產亞太可能性大，其中潛在的轉產目標包括臺積電、中芯國際、三星等，考慮各家其他廠商與格羅方德技術的差異性，我們預計海光信息不同代際的產品轉產周期或在 11 個月18 個月。 2019 年 12 月 25 日金時科技公告股權投資基金進展， 公司參與投資的深圳市融泰中和六號股權投資合伙企業 （以下簡稱“融泰中和六號” ）與深圳市融泰中和三號股權投資合伙企業（以下簡稱“融泰中和三號” ）組成聯合體，參與西南聯合交易所掛牌的成都產投所持海光信息技術有限公司約 3.3

14、6%股權的競標，融泰中和六號和融泰中和三號合計出資 67279 萬元受讓成都產業投資集團有限公司約 3.36%的股權，推算海光信息技術有限公司估值約 200 億元。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 3 圖圖 2: 海光海光信息信息股權結構股權結構 資料來源: 天眼查，信達證券研發中心 隨著信創產業的進一步發展，打開了國內云計算基礎設施上游企業的發展壯大空間，服務器部分核心零部件具有多種可替代的方案，公司在關鍵上游核心技術困局的突破上具備更多的有利條件。2019 年公司在服務器、云計算、存儲、大數據等核心領域新增獲得專利授權 62 項，其中發明專利授權 40 項，進一步鞏固了公司

15、占領核心技術制高點的發展目標。尤其在服務器領域， 2019 年公司加大基于龍芯等國產處理器產品的研發力度， 推出了一系列基于龍芯 3A4000 和 3B4000 CPU 平臺的服務器產品，在產品規格、品質、易用性等方面達到國內領先水平，公司基于國產處理器的產品線進一步豐富。邊緣計算領域持續布局，2019 年研發了符合 OTII 標準的邊緣服務器，并以第一份額成功中標中移動研究院的 OTII 服務器機型采購項目，成為首批部署邊緣計算服務器的廠商。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 4 業績不斷增長，市場和業務結構持續布局 2019 年公司營業收入 95.26 億元，同比增長 5.1

16、8%，2014 年至 2019 年，公司營收實現從 26.97 億元到 96.26 億元的跨越，年均復合增長率為 27.78%；公司 2019 年歸母凈利潤為 5.94 億元，同比增長 37.86%，2014 年至 2019 年的年均復合增長率為 38.65%；扣非凈利潤為 3.85 億元，同比增長 41.71%，2014 年至 2019 年的年均復合增長率為 39.26%。2019 年 6月公司被美國納入實體清單，對供應鏈帶來巨大挑戰，公司通過尋找可替代部件保障原材料的供應并調整市場和業務布局，實現了全年生產經營的穩定。 2019 年公司綜合毛利率為 22.07%，較上年同期增加 3.77

17、個百分點，綜合凈利率為 6.70%，較上年同期增加 1.54 個百分點，毛利率凈利率均小幅上升。 圖圖 3：營收不斷增長營收不斷增長 資料來源: 公司財報，信達證券研發中心 圖圖 4：歸母凈利潤持續提升歸母凈利潤持續提升 資料來源:：公司財報，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 5 圖圖 5：扣非歸母凈利潤穩步向上：扣非歸母凈利潤穩步向上 資料來源: 公司財報，信達證券研發中心 圖圖 6：毛利率、凈利率維持穩定：毛利率、凈利率維持穩定 資料來源: 公司財報，信達證券研發中心 公司主營業務分為高端計算機產品，軟件開發、系統集成及技術服務產品及存儲產品。2019 年公

18、司高端計算機產品收入75.04 億元，同比增加 4.22%，毛利率上升 4.03 個百分點，軟件開發、系統集成及技術服務產品收入為 10.50 億元，同比上升 7.40%，毛利率上升 1.69 個百分點，存儲產品收入為 9.61 億元，同比上升 10.68%，毛利率上升 2.05 個百分點。分業務來看行業，高端計算機領域，公司及其他本土服務器廠商市場份額持續上升，在國內保持絕對的優勢，公司 2019 年被美國商務部 BIS 列入“實體清單” ，通過采取相應的應對措施，保障原材料供應，維持了全年生產經營平穩；存儲領域，EMC 等跨國企業在中國市場占有率較高，但公司及其他公司及其他國內品牌市場增長

19、較快，品牌差距不斷縮??；在軟件、系統集成與技術服務領域，市場競爭較為分散，未形成由少數廠商主導的市場格局，公司不斷優化城市云的布局，依托基礎設施、大數據、網絡安全等優勢，進一步提升云計算中心服務運營能力。云計算和大數據時代的到來，將進一步提升先進計算、存儲、云計算服務等需求， 。助力公司業務進一步拓展。 （此節介紹公司業績情況，但加紅處闡述了在不同領域的競爭情況，未涉及公司的具體市場競爭力情況） 帶帶格式格式的:的: 字體顏色: 黑色帶帶格式格式的:的: 字體顏色: 黑色帶帶格式格式的:的: 字體顏色: 黑色帶帶格式格式的:的: 字體顏色: 黑色 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/

20、 6 圖圖 7：中科曙光中科曙光各分部營收各分部營收 資料來源: 公司財報，信達證券研發中心 圖圖 8：中科曙光中科曙光各分部毛利率各分部毛利率 資料來源: 公司財報，信達證券研發中心 持續研發投入，背靠中科院 公司持續針對高端計算機、存儲、云計算、大數據、網絡安全、自主軟件等開展研發工作，掌握了大量高端計算機、存儲和云計算等領域核心技術，在本領域實現國內領先并達到國際先進水平。2019 年共發生研發支出 9.21 億元，其中資本化研發支出比例為 23.66%，相比較 2018 年 29.98%的資本化比例有所下降。自 2015 年至 2019 年，公司研發支出由 2.78 億元上升為 9.2

21、1 億元；研發人員占比由 2015 年的 26.12%發展為 2019 年的 55.95%，公司持續深化研發能力，打造自身發展的技術壁壘和人才壁壘。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 7 圖圖 9: 重視重視研發投入研發投入，深化研發能力，深化研發能力 資料來源: 公司財報，信達證券研發中心 圖圖 10：研發人員占比上：研發人員占比上升趨勢明顯升趨勢明顯 資料來源: 公司財報，信達證券研發中心 下游延伸延申孵化創新，掌握優質資產 公司在大數據應用領域進行全面部署，為產品技術與行業應用的深度結合創造了良好局面。打造“敏捷、智能、融合、安全”的大數據平臺，并向上層構建行業應用生態、聯

22、合生態伙伴成立創新型企業，提供面向“政府、科研、安全、工業”四個大數據領域、 多行業的整體解決方案。 公司在大數據領域投資的中科星圖于 2019 年 12 月通過上交所科創板發審會審核；在智慧城市建設和運營領域投資的中科三清、廣西云計算等創新型企業也取得了積極進展。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 8 表表 1 1：主要參控股公司主要參控股公司 資產資產 （億元）（億元） 收入收入 （億元）（億元） 凈利潤凈利潤 （億元）（億元） 營業利潤營業利潤 （億元）（億元） 參股情況參股情況 業務業務/ /產品產品 產業地位產業地位 中科星圖 3.99 （18 年） 3.64 （18

23、年） 0.89 （18 年） 0.96 （18 年） 參股 23% 面向國防、政府、企業、大眾等用戶提供數字地球產品和技術開發服務，已推出第五代 GEOVIS 數字地球平臺產品 對標美國的谷歌地球， 國內領先的空天大數據系統與服務的提供商 海光信息 49.6 3.90 0.60 0.69 參股36.44% 研發 x86 架構 CPU 芯片 從AMD獲得授權， 自主研發階段，芯片已進入量產階段 曙光云計算 8.86 4.05 0.89 控股 90% 城市云計算中心和 Cloudview 云計算操作系統等 國內政務云領軍 中科三清 權益法確認投資損益 1494 萬元，宣告發放現金股利或利潤 490

24、 萬元 參股 49% “嵌套網格空氣質量預報模式（NAQPMS）自主研制與應用”為核心，包括空氣質量預報預警、 PM2.5 精準溯源分析、 O3 污染成因分析、超級站數據綜合研判、重污染天氣應急評估管理、 城市大氣污染達標規劃、大氣污染防控一體機等 榮獲國家科學技術進步二等獎， 參與了國家級、全國 70%以上省市級環境監測中心站的環境空氣質量預報預警系統建設 曙光網絡 控股 70% 網絡安全產品的研發，制造，銷售，匯聚分流設備、DPI 處理等設備 代表中科院先進技術產業化項目落地武漢“國家網絡安全人才與創新基地” 中科睿光 控股 51% 虛擬化和云計算軟件 國產虛擬化和云服務領先廠商 曙光節能

25、 1.74 2.92 0.28 0.26 控股 70% 服務器液冷系統 聯方云天 權益法確認投資損益-97 萬萬元 參股 24.15% 分布式電源系統研發及解決方案 資料來源: 公司財報，信達證券研發中心 注：除標注外，此處為2019年財務數據 發揮先進計算領先優勢，構建產業生態 憑借在高端計算機領域的領先技術優勢，公司已承接國家多項超算項目，其中 2016 年獲批承擔國家重點研發計劃“E 級 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 9 高性能計算機原型系統研制”項目，2018 年度已通過技術驗收，正式進入運營階段。2019 年公司與四川省宣布共建成都超算中心，據公開招標信息，公司負責

26、承接成都超算中心超算設備及配套系統工程項目，合同價值達 16.24 億元。2019 年首屆中國超級算力大會中公布的 HPC China Top 100 榜單中，曙光以 39 套的份額名列第一,并獲得“中國大數據與智能計算領軍企業”獎。 而先進計算是從超算概念發展而來，融合了超級計算、云計算、大數據、人工智能等多項技術，先進計算涉及計算原理、材料、工藝、器件、系統、算法、網絡架構、應用等多個領域，是新一代信息技術產業的核心和基石。借助在超算領域的領先發展優勢，公司已獲批籌建國家先進計算產業創新中心，中心采用網絡化布局，集群式發展模式，實現核心技術與商業模式雙創新，目前已在天津、北京、青島、昆山等

27、地進行布局，形成多地協同發展的良好局面，推動先進計算產業生態環境的建立。 圖圖 11: HPC China 2019 Top 100 廠商份額（套）廠商份額（套） 資料來源: 中國超級算力大會，信達證券研發中心 圖圖 12：成都超算中心項目效果圖成都超算中心項目效果圖 資料來源: 公司官方公眾號，信達證券研發中心 行業分析：云計算提升服務器行業景氣度，大數據大計算時代來臨 云計算提升服務器需求，市場份額向頭部集中 2016 年至 2018 年，受益于全球移動互聯網流量的爆發式增長，服務器市場進入高速發展時期，2018 年到達歷史相對高 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 10 位。

28、大量采購服務器過后產生冗余，互聯網廠商對服務器的需求收緊，進入存量消化期，服務器行業增速下行，2019 年前三季度全球服務器市場出貨量出現負增長。服務器市場短期回落后，最新 IDC 公布服務器全球和國內 2019 年 Q4 數據，2019年全球服務器出貨量和銷售額分別為 1174 萬臺和 873 億美元， 同比略下降 0.9%和 1.7%， 但其中四季度全球服務器市場扭轉前三個季度的下滑的態勢， 銷售額和出貨量分別同比增長 7.5%和 14.0%。 疫情加速中小企業上云的進度， 打開各種線上辦公、線上教育和各行各業上云的需求，云主機緊急擴容，最終對應的是物理服務器的擴容。長期來看隨著 2020

29、 年 5G 網絡建設全面打開及上云計算發展提速，考慮到一般服務器使用壽命在 3-5 年，服務器存量的更新換代及增量需求的產生，服務器行業拐點有望到來，帶動行業重回高景氣區間。 根據 IDC 報告數據，2019 年國內服務器市場份額進一步集中，前五家服務器廠商市場份額占比為 81.0%，相比 18 年占比 79.2%，集中度提升。我們預計 2019Q4 部分廠商通過進一步談判降低了上半年美國限制清單的影響，市場份額仍在向頭部廠商集中。疫情加速中小企業上云的進度，打開各種線上辦公、線上教育和各行各業上云的需求，云主機緊急擴容，最終對應的是物理服務器的擴容。長期來看隨著 2020 年 5G 網絡建設

30、全面打開及上云計算發展提速，考慮到一般服務器使用壽命在 3-5 年，服務器存量的更新換代及增量需求的產生，服務器行業拐點有望到來，帶動行業重回高景氣區間。公司在先進計算服務領域擁有完整的產業鏈布局和技術積累，在全國多個城市進行了實施，積累了成功的運營服務和應用創新經驗，具有一定的技術和先發優勢。對政府、科學、安全、工業等四類大數據應用入手早、投入高、已形成較好基礎。在政務云和城市云領域布局較早，優勢明顯，該領域有望成為公司潛在的未來業務的增長點。 “大計算”時代來臨， “新基建”加速業務騰飛 “新基建”以數字型基礎設施為主體，發力于科技端，立足打造集約高效、經濟適用、智能綠色、安全可靠的現代化

31、基礎設施體系，為公司帶來新的發展機遇，推動公司由傳統的“設備供應商”向“綜合信息系統服務供應商”的跨越發展。公司以硬件系統為主的傳統業務作為穩增長的基石，發揮公司在硬件基礎設施上的優勢，持續提升硬件技術水平，預計將在計算功耗、性能、體系結構等方面繼續保持行業領先、引領技術方向，推動計算科技的持續創新。公司研發的硅立方浸沒液冷技術、Torus 網絡架構技術實現了計算技術的綠色節能、集約高效和安全可靠，獲得市場的廣泛認可。 據 IDC 數據時代 2025白皮書提供的數據，到 2025 年全球數據量總和預計將達到 175ZB，信息數據呈現海量增長趨勢，同時數據環境多樣復雜，從單一內部小數據形態向多元

32、動態大數據發展，面對爆發增長和不同結構類型的數據，傳統的計算技術已漸顯疲態。隨著數百億個設備即將接入互聯網，人機物互聯迎來“大計算”時代，要求多元融合的計算模式、技術和應用，并要求節約能源，一批面向未來的先進計算技術如量子計算、人本計算、異構計算、智能計算、機器學習等正不斷被突破并得以應用。 公司將充分利用“新基建”釋放的潛能，向“云計算+大數據+人工智能”方向拓展，作為提增量的引擎。目前，公司已 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 11 累計建設四十余個城市云計算中心，初步形成了規模性云數據網絡平臺。公司依托先進計算技術，廣泛聯合各行業應用合作伙伴，共同構建大數據生態。公司深耕政

33、府、科學、安全、工業這四個大數據領域，為公安、社保、交通、科研、能源、電信、金融、制造等多個行業實現數據融合、實時處理、全景展示、精準分析，用“大計算”+“大數據”的方式，助力各行業完成轉型升級、動能轉換與突破創新。在人工智能計算領域，公司已打造出完整的人工智能計算產品線，支持適用于不同應用場景的多種芯片。公司利用大數據、人工智能領域的技術積累，全面參與各地智慧城市建設，形成了一整套智慧城市建設的理論體系和行業應用解決方案，成為在智慧城市、云計算領域的具有較強影響力和競爭優勢的企業。 盈利預測、估值與投資評級 盈利預測及假設 1、云計算持續發展，對于 X86 服務器需求增加，通用服務器行業增速

34、較 19 年提升。 2、公司突破更多上游核心技術，加大尋找替代部件力度，增強云計算基礎設施供應鏈安全保障，公司市場和業務布局進一步調整和優化，美國實體清單事件帶來的不利影響進一步降低。 ， 3、國家政策推動的國產服務器采購計劃進一步推進，假設公司配臵龍芯等國產 CPU 服務器的份額占黨政服務器市場加大對國產 CPU 服務器的采購的 20%左右，同時公司國產 CPU 服務器在運營商、金融、能源等行業持續推廣。 4、2020-2021 年重點先進計算機項目持續落地。 5、公司業務受云計算和安全可控等需求持續推動，我們預計公司 2020-2022 年營業收入分別為 99.52/110.56/127.

35、53 億元，每股收益分別為 0.79/1.08/1.32 元。 估值結論及投資評級 我們認為中科曙光是國內領先的基礎設施大數據廠商，受益于國內云計算服務器市場持續發展。信創基石產品在國產化需求提升背景下未來可期，公司致力于突破核心關鍵技術，保障了服務器上游供應鏈安全，新基建建設加速公司主營業務發展。我們對公司進行分部估值，根據 2019 年 12 月 25 日金時科技公告，推算海光信息最近融資參考估值約 200 億元，中科曙光持有 36.44%的股權，對應的市值在 73 億元。我們預計 2020-2022 年歸母凈利潤分別為 7.37/10.04/12.24 億元，除海光信息股權市值對應主業估

36、值為 49/36/30 倍，考慮公司主營業務處于云計算、5G 和國產化多個高景氣度行業，目前處于快速發展帶帶格式格式的:的: 縮進: 首行縮進: 0 厘米 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 12 周期的初期，預計將持續受益，同時持有多個科技優質公司股權，預計未來科創板上市后發展潛力大可能性大，子公司預計海光信息未來兩年凈利潤翻倍以上的增速，參考同行業公司平均 PE 約 80 倍。我們預計公司 20-22 年 EPS 分別為 0.79、1.08 和1.32 元，2020 年給予 45 倍 PE 估值，主營業務估值 332 億元，考慮持有海光信息股權的估值未來今明兩年仍有提升空間，6

37、 個月合理區間為 5257 元。給予“買入”評級。 表表 2 2：中科曙光中科曙光可比公司估值可比公司估值 EPS（元）（元） PE（倍）（倍） 證券簡稱 證券代碼 股價（元） 市值（億元） 2019E 2020E 2019E 2020E 浪潮信息 000977.SZ 38.89 560.5 0.62 0.9 63 43 四維圖新 002405.SZ 14.51 284.6 0.18 0.25 80 58 中科創達 300496.SZ 53.59 215.7 0.59 0.85 91 63 兆易創新 603986.SH 257.78 827.6 3.18 4.22 81 61 平均 79 56

38、 中科曙光 603019.SH 46.80 435.3 0.79 1.08 59 43 注，如中科曙光采用分部估值，參考市值考慮目前整體市值減去持股海光信息對應的73億元估值，19-20年對應PE 分別為49-36倍。 資料來源: Wwind，中科曙光為信達證券預測外，其他盈利預測來自萬得一致預期，股價為2020年4月3日收盤價 表表 3 3：海光信息海光信息可比公司估值可比公司估值 EPS（元）（元） PE（倍）（倍） 證券簡稱 證券代碼 股價（元） 市值（億元） 2019E 2020E 2019E 2020E 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 13 樂鑫科技 688018.S

39、H 218.50 174.8 2.32 3.20 94 68.2 兆易創新 603986.SH 257.78 827.6 2.01 3.18 128 81.1 瀾起科技 688008.SH 86.54 977.7 0.88 1.06 98 81.8 平均 107 77 注，海光信息目前未上市，19年營業利潤0.69億，樂鑫科技和瀾起科技為科創板公司 資料來源: wind，盈利預測來自萬得一致預期，股價為2020年4月3日收盤價 風險因素 1. 全球疫情發酵影響經濟體經濟下滑，國際貿易環境進一步緊張。 2. 云計算發展不及預期。 3. 技術迭代加速，技術路線發展有不確定性，導致市場需求下滑。 4

40、. 國產政策對國產替代影響大，國家政策的不確定性。 帶帶格式格式的:的: 編號 + 級別: 1 + 編號樣式: 1, 2, 3, + 起始編號:1 + 對齊方式: 左側 + 對齊位置: 0 厘米 + 縮進位置: 0.63 厘米 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 14 4. 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 會計年度會計年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流動資產流動資產 8,133 9,879 10,456 12,341 14,514 營業營業

41、總總收入收入 9,057 9,526 9,952 11,056 12,753 貨幣資金 2,018 2,891 3,878 4,992 6,173 營業成本 7,399 7,424 7,743 8,533 9,850 應收票據 144 364 306 368 414 營業稅金及附加 37 35 38 42 48 應收賬款 2,530 1,821 2,354 2,586 2,994 銷售費用 385 460 488 542 625 預付賬款 317 152 216 217 259 管理費用 199 228 270 288 337 存貨 2,329 3,376 2,614 3,014 3,428

42、研發費用 507 738 875 933 1,091 其他 795 1,274 1,086 1,165 1,247 財務費用 140 143 78 86 94 非流動資產非流動資產 5,034 6,890 6,458 6,200 5,944 減值損失合計 80 -71 -100 -120 -140 長期股權投資 2,286 2,136 2,136 2,136 2,136 投資凈收益 0 114 150 250 380 固定資產（合計） 1,266 1,492 1,291 1,088 885 其他 0 0 0 0 0 無形資產 317 917 853 798 746 營業利潤營業利潤 532 7

43、30 910 1,243 1,518 其他 1,166 2,345 2,177 2,177 2,177 營業外收支 5 11 9 10 9 資產總計資產總計 13,167 16,769 16,914 18,540 20,458 利潤總額利潤總額 537 741 919 1,252 1,527 流動負債流動負債 5,225 5,859 5,239 5,784 6,382 所得稅 70 102 124 170 207 短期借款 2,355 781 781 781 781 凈利潤凈利潤 468 638 795 1,082 1,320 應付票據 0 0 0 0 0 少數股東損益 37 45 58 78

44、 96 應付賬款 2,186 2,934 2,493 2,813 3,222 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 431 594 737 1,004 1,224 其他 684 2,144 1,965 2,190 2,379 EBITDA 1,202 1,633 803 977 1,057 非流動負債非流動負債 3,892 6,289 5,172 5,172 5,172 EPS (當年)(元) 0.46 0.64 0.79 1.08 1.32 長期借款 730 70 70 70 70 其他 3,162 6,219 5,102 5,102 5,102 現金流量表現金流量表 單位:百萬元 負債合計負債

45、合計 9,117 12,148 10,411 10,956 11,554 會計年度會計年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 帶帶格式格式的:的: 編號 + 級別: 1 + 編號樣式: 1, 2, 3, + 起始編號:1 + 對齊方式: 左側 + 對齊位置: 0 厘米 + 縮進位置: 0.63 厘米 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 15 少數股東權益 232 297 356 434 529 經營活動現金流經營活動現金流 631 3,174 670 820 745 歸屬母公司股東權益 3,819 4,324 6,147 7,151 8,375 凈利潤 4

46、68 638 795 1,082 1,320 負債和股東權益負債和股東權益 13,167 16,769 16,914 18,540 20,458 折舊攤銷 164 253 265 258 255 財務費用 170 177 78 86 94 重要財務指標重要財務指標 單位:百萬元 投資損失 0 -114 -150 -250 -380 會計年度會計年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營運資金變動 -169 2,146 -210 -226 -395 營業總收入 9,057 9,526 9,952 11,056 12,753 其它 -2 74 -109 -130 -149

47、 同比（%） 43.89% 5.18% 4.47% 11.10% 15.34% 投資活動現金流投資活動現金流 -1,891 -607 427 380 529 歸屬母公司凈利潤 431 594 737 1,004 1,224 資本支出 -633 -754 277 130 149 同比（%） 39.43% 37.86% 24.15% 36.22% 21.96% 長期投資 -1,186 219 0 0 0 毛利率（%） 18.30% 22.07% 22.19% 22.82% 22.76% 其他 -72 -72 150 250 380 ROE% 11.28% 13.73% 11.99% 14.04%

48、14.62% 籌資活動現金流籌資活動現金流 874 -1,703 -109 -86 -94 EPS (攤薄)(元) 0.46 0.64 0.79 1.08 1.32 吸收投資 24 32 1,086 0 0 P/E 101 73 59 43 36 借款 1,070 -1,510 -1,117 0 0 P/B 7.88 7.88 9.74 9.74 7.08 7.08 6.09 6.09 5.20 5.20 支付利息或股息 -201 -215 -78 -86 -94 EV/EBITDA 35.96 35.96 26.46 26.46 55.63 51.16 40.83 40.94 36.63 3

49、6.72 現金流凈增加額現金流凈增加額 -395 868 987 1,114 1,181 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 16 研究團隊研究團隊簡介簡介 魯立魯立，國防科技大學本碩，研究方向計算機科學。六年產業經驗，曾擔任全球存儲信息技術公司研發、解決方案部門團隊負責人，2016 年加入海通證券，17、19 年所在團隊新財富第四，2020 年加入信達證券，任計算機行業首席分析師。 機構銷售聯系人機構銷售聯系人 區域區域 姓名姓名 手機手機 郵箱郵箱 華北 袁 泉 13671072405 華北 張 華 13691304086 華北 唐 蕾 18610350427 華東 王莉

50、本 18121125183 華東 文襄琳 13681810356 華東 張思瑩 13052269623 華東 吳 國 15800476582 華南 王留陽 13530830620 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 17 分析師聲明分析師聲明 負責本報告全部或部分內容的每一位分析師在此申明，本人具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師,以勤勉的職業態度,獨立、客觀地出具本報告；本報告所表述的所有觀點準確反映了分析師本人的研究觀點；本人薪酬的任何組成部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體分析意見或觀點直接或間接相關。 免責聲明免責聲明 信達證券股

51、份有限公司(以下簡稱“信達證券”)具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本報告由信達證券制作并發布。 本報告是針對與信達證券簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。信達證券不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的電話、短信、郵件提示僅為研究觀點的簡要溝通，對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。 本報告是基于信達證券認為可靠的已公開信息編制，但信達證券不保證所載信息的準確性和完整性。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告最初出具日的觀點和判

52、斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會出現不同程度的波動，涉及證券或投資標的的歷史表現不應作為日后表現的保證。在不同時期，或因使用不同假設和標準，采用不同觀點和分析方法，致使信達證券發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告，對此信達證券可不發出特別通知。 在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測僅供參考，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人做出邀請。 在法律允

53、許的情況下，信達證券或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能會為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行業務服務。 本報告版權僅為信達證券所有。未經信達證券書面同意，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。若信達證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責，信達證券對此等行為不承擔任何責任。本報告同時不構成信達證券向發送本報告的機構之客戶提供的投資建議。 如未經信達證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。信達證券將保留隨時追究其法律責任的權利。 評級說明評級說明 投資建議的比

54、較標準投資建議的比較標準 股票投資評級股票投資評級 行業投資評級行業投資評級 本報告采用的基準指數 ：滬深 300 指數（以下簡稱基準） ； 時間段：報告發布之日起 6 個月內。 買入：買入：股價相對強于基準 20以上； 看好：看好：行業指數超越基準； 增持：增持：股價相對強于基準 520； 中性：中性：行業指數與基準基本持平； 持有：持有：股價相對基準波動在 5% 之間； 看淡：看淡：行業指數弱于基準。 賣出：賣出：股價相對弱于基準 5以下。 風險提示風險提示 證券市場是一個風險無時不在的市場。投資者在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。建議投資者應當充分深入地了解證券市場蘊含的各項風險并謹慎行事。 本報告中所述證券不一定能在所有的國家和地區向所有類型的投資者銷售，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。在任何情況下，信達證券不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。