【公司研究】中信特鋼--深度報告：打造全球最具競爭優勢和成長性的特鋼企業-20200702[21頁].pdf

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1、 中信特鋼中信特鋼(000708) 打造全球最具競爭優勢和成長性的特鋼企業打造全球最具競爭優勢和成長性的特鋼企業 中信特鋼深度報告中信特鋼深度報告 李鵬飛李鵬飛(分析師分析師) 魏雨迪魏雨迪(分析師分析師) 張樹瑋張樹瑋(研究助理研究助理) 010-83939783 021-38674763 021-38676779 證書編號 S0880519080003 S0880520010002 S0880118100060 本報告導讀：本報告導讀： 公司通過直銷戰略綁定客戶并挖掘客戶價值實現內生成長，公司通過直銷戰略綁定客戶并挖掘客戶價值實現內生成長， 向外低成本擴張持續外延向外低成本擴張持續外延 增

2、長， 沿江沿海布局成型更進一步奠定公司成長基礎， 其業績成長性或超出市場預期增長， 沿江沿海布局成型更進一步奠定公司成長基礎， 其業績成長性或超出市場預期。 投資要點：投資要點： 結論結論：考慮到公司產能產量的釋放，我們維持公司 2020-2022 年 EPS 分別為 1.21/1.35/1.50 元的預測，參考同類公司，給予公司 2020 年 PE17X 進行估值， 上調公司目標價至 20.57 元（原 19.88 元） ，維持“增持”評級。 公司競爭公司競爭優勢明顯，競爭優勢明顯，競爭格局良好，有望伴隨特鋼行業市場規模擴張而不斷格局良好，有望伴隨特鋼行業市場規模擴張而不斷 成長成長。市場普

3、遍認為，公司雖為特鋼企業，但其上下游皆與經濟周期密切相 關，包括生產方式等企業屬性與普鋼差異不大，盈利仍將周期性波動，欠缺 成長性。我們認為，公司特鋼產品主要走高端路線，充分受益制造業升級及 進口替代的歷史機遇，產品需求潛力巨大。公司作為全球特鋼龍頭企業，其 國內市占率近 20%，競爭格局一家獨大，疊加公司產品力、服務力、研發力 均行業領先，品牌效應、規模優勢和先發優勢明顯，護城河深厚，公司有望 伴隨特鋼行業市場規模的逐步擴張而不斷成長。 三大核心戰略驅動公司業績持續增長三大核心戰略驅動公司業績持續增長。公司持續推進直銷、沿江沿海布局以 及低成本擴張三大核心戰略：直銷戰略使公司與下游客戶深度綁

4、定，其單個 客戶盈利規模持續擴張，同時產品結構不斷優化迭代，產品銷量及毛利率穩 步增長；低成本擴張戰略讓公司能夠不斷輸出自身管理優勢，使被兼并標的 成為公司新的利潤增長點；沿江沿海布局的成型帶給公司難以復制的運輸成 本、原料供應以及區位優勢，進一步奠定公司成長基礎。公司業績成長性或 超出市場預期。 催化劑催化劑：公司半年報業績超預期。 風險提示風險提示：新冠疫情帶來的出口受阻；制造業投資大幅下行。 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入 72,190 72,620 74,526 76,869 78,407 (+/-)%

5、 606% 1% 3% 3% 2% 經營利潤（經營利潤（EBIT） 6,102 7,428 7,796 8,634 9,548 (+/-)% 919% 22% 5% 11% 11% 凈利潤（歸母）凈利潤（歸母） 3,580 5,386 6,093 6,799 7,555 (+/-)% 807% 50% 13% 12% 11% 每股凈收益（元）每股凈收益（元） 0.71 1.07 1.21 1.35 1.50 每股股利（元）每股股利（元） 0.80 1.00 0.84 0.94 1.05 利潤率和估值指標利潤率和估值指標 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 經營利潤率經營

6、利潤率(%) 8.5% 10.2% 10.5% 11.2% 12.2% 凈資產收益率凈資產收益率(%) 18.6% 21.3% 20.9% 21.8% 22.6% 投入資本回報率投入資本回報率(%) 14.2% 16.7% 17.0% 17.9% 18.7% EV/EBITDA 0.42 6.74 11.42 10.34 9.34 市盈率市盈率 24.11 16.02 14.17 12.69 11.42 股息率股息率 (%) 4.7% 5.8% 4.9% 5.5% 6.1% 評級：評級： 增持增持 上次評級：增持 目標價格：目標價格： 20.57 上次預測： 19.88 當前價格： 17.11

7、 2020.07.02 交易數據 52 周內股價區間（元）周內股價區間（元） 11.98-29.11 總市值（百萬元）總市值（百萬元） 86,357 總股本總股本/流通流通 A 股（百萬股）股（百萬股） 5,047/764 流通流通 B 股股/H 股（百萬）股（百萬） 0/0 流通股比例流通股比例 15% 日均成交量（百萬股）日均成交量（百萬股） 5.38 日均成交值（百萬元）日均成交值（百萬元） 100.36 資產負債表摘要 股東權益（百萬元）股東權益（百萬元） 26,560 每股凈資產每股凈資產 5.26 市凈率市凈率 3.3 凈負債率凈負債率 12.15% EPS（元） 2019A 20

8、20E Q1 0.25 0.26 Q2 0.24 0.32 Q3 0.24 0.34 Q4 0.34 0.29 全年全年 1.07 1.21 升幅(%) 1M 3M 12M 絕對升幅 7% 21% 130% 相對指數 -2% -0% 103% 相關報告 業績符合預期，三大核心戰略驅動增長 2020.04.22 業 績 超 預 期 ， 持 續 看 好 公 司 發 展 前 景 2020.03.07 業 績 略 超 預 期 ， 中 長 期 看 好 公 司 發 展 2019.10.24 業績超預期，盈利逆勢上行 2019.08.21 業績符合預期，關注興澄特鋼收購 2019.04.25 公 司 深 度

9、 研 究 公 司 深 度 研 究 -11% 17% 45% 74% 102% 130% 2019-62019-92019-122020-3 52周內股價走勢圖周內股價走勢圖 中信特鋼深證成指 金屬，采礦，制品金屬，采礦，制品/原材料原材料 股 票 研 究 股 票 研 究 證 券 研 究 報 告 證 券 研 究 報 告 of 21 Table_Page 中信特鋼中信特鋼(000708)(000708) 模型更新時間： 2020.07.02 股票研究股票研究 原材料 金屬，采礦，制品 中信特鋼(000708) 評級：評級： 增持增持 上次評級：增持 目標價格：目標價格： 20.57 上次預測： 1

10、9.88 當前價格： 17.11 公司網址 公司簡介 公司是一家大型特殊鋼鐵企業，是全球 鋼種覆蓋面大、 涵蓋品種全、 產品類別多 的精品特殊鋼生產基地。公司主要生產 齒輪鋼、軸承鋼、彈簧鋼、工模具鋼、高 溫合金、 高速工具鋼等特殊鋼材， 生產產 品主要向汽車、 石油、 化工、 煤炭、 電力、 機械制造、 鐵路運輸等行業以及航海、 航 空、 航天等領域提供服務， 產品暢銷國內 外，遠銷世界五大洲各個國家和地區。 絕對價格回報（%） 52 周內價格范圍 11.98-29.11 市值（百萬） 86,357 財務預測（單位：百萬元）財務預測（單位：百萬元） 損益表損益表 2018A 2019A 20

11、20E 2021E 2022E 營業總收入營業總收入 72,190 72,620 74,526 76,869 78,407 營業成本 60,448 59,545 60,727 62,024 62,678 稅金及附加 615 553 567 603 621 銷售費用 943 863 880 924 887 管理費用 1,484 1,446 1,714 1,757 1,686 EBIT 6,102 7,428 7,796 8,634 9,548 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 投資收益 73 -109 0 0 0 財務費用 627 485 414 392 384 營業利潤營業利潤 5,069

12、 6,492 7,399 8,260 9,182 所得稅 596 1,190 1,347 1,501 1,667 少數股東損益 825 3 0 0 0 凈利潤凈利潤 3,580 5,386 6,093 6,799 7,555 資產負債表資產負債表 貨幣資金、 交易性金融資產 10,236 7,838 5,672 5,384 5,521 其他流動資產 538 804 804 804 804 長期投資 79 84 84 84 84 固定資產合計 33,017 32,743 32,823 32,873 32,923 無形及其他資產 4,829 4,798 4,469 4,469 4,469 資產合計

13、資產合計 70,163 72,585 69,500 70,421 71,512 流動負債 37,236 37,866 32,091 30,972 29,797 非流動負債 9,100 9,443 8,389 8,389 8,389 股東權益 23,828 25,277 29,183 31,222 33,489 投入資本投入資本(IC) 37,847 36,338 37,568 39,607 41,874 現金流量表現金流量表 NOPLAT 5,375 6,085 6,384 7,073 7,823 折舊與攤銷 3,005 3,158 0 0 0 流動資金增量 -13,921 -9,935 3,

14、975 2,199 2,029 資本支出 -1,050 -2,409 -142 -92 -62 自由現金流自由現金流 -6,591 -3,100 10,217 9,179 9,789 經營現金流 5,662 7,926 3,331 4,563 5,489 投資現金流 -3,946 -2,989 186 -92 -62 融資現金流 -572 -7,797 -5,683 -4,759 -5,288 現金流凈增加額現金流凈增加額 1,143 -2,860 -2,166 -289 138 財務指標財務指標 成長性成長性 收入增長率 605.9% 0.6% 2.6% 3.1% 2.0% EBIT 增長率

15、 919.5% 21.7% 4.9% 10.8% 10.6% 凈利潤增長率 806.6% 50.4% 13.1% 11.6% 11.1% 利潤率 毛利率 16.3% 18.0% 18.5% 19.3% 20.1% EBIT 率 8.5% 10.2% 10.5% 11.2% 12.2% 凈利潤率 5.0% 7.4% 8.2% 8.8% 9.6% 收益率收益率 凈資產收益率(ROE) 18.6% 21.3% 20.9% 21.8% 22.6% 總資產收益率(ROA) 6.3% 7.4% 8.8% 9.7% 10.6% 投入資本回報率(ROIC) 14.2% 16.7% 17.0% 17.9% 18

16、.7% 運營能力運營能力 存貨周轉天數 42.8 48.9 35.0 38.0 40.0 應收賬款周轉天數 12.1 9.8 25.0 26.0 27.0 總資產周轉周轉天數 354.8 364.8 340.4 334.4 332.9 凈利潤現金含量 1.6 1.5 0.5 0.7 0.7 資本支出/收入 1.5% 3.3% 0.2% 0.1% 0.1% 償債能力償債能力 資產負債率 66.0% 65.2% 58.2% 55.9% 53.4% 凈負債率 194.5% 187.2% 138.7% 126.1% 114.0% 估值比率估值比率 PE 24.11 16.02 14.17 12.69

17、11.42 PB 0.00 4.58 2.96 2.77 2.58 EV/EBITDA 0.42 6.74 11.42 10.34 9.34 P/S 0.11 0.70 1.16 1.12 1.10 股息率 4.7% 5.8% 4.9% 5.5% 6.1% -17%7%32%56%81% 106% 130% 155% 1m 3m 12m -2% 29% 59% 90% 121% 152% -2% 32% 67% 101% 136% 171% 2019-3 2019-6 2019-9 2019-12 股票絕對漲幅和相對漲幅股票絕對漲幅和相對漲幅 中信特鋼價格漲幅 中信特鋼相對指數漲幅 1% 12

18、2% 243% 364% 485% 606% 18A19A20E21E22E 利潤率趨勢利潤率趨勢 收入增長率(%) EBIT/銷售收入(%) 14% 16% 18% 19% 21% 23% 18A19A20E21E22E 回報率趨勢回報率趨勢 凈資產收益率(%) 投入資本回報率(%) 114% 130% 146% 162% 178% 195% 38177 40006 41834 43662 45490 47319 18A19A20E21E22E 凈資產凈資產( (現金現金)/)/凈負債凈負債 凈負債(現金)(百萬) 凈負債/凈資產(%) pOpQtNxPrRpQqQsNoQpRsRbRdN7

19、NtRmMmOqQkPqQsNeRrRnOaQpPwPwMnRpNvPsQrQ of 21 Table_Page 中信特鋼中信特鋼(000708)(000708) 目目 錄錄 1. 核心觀點 . 4 1.1. 公司業績成長性超市場預期 . 4 2. 產品力、服務力、研發力打造公司核心競爭優勢 . 5 2.1. 公司產品力行業領先 . 5 2.2. 從“經營產品”到“經營客戶” ，公司具備優秀客戶服務力 . 5 2.3. 重視研發，公司技術引領行業 . 6 2.4. 公司競爭優勢明顯，護城河深厚 . 7 2.5. 公司激勵機制完善，經營管理優勢凸顯 . 7 3. 三大核心戰略驅動公司業績持續增長

20、 . 9 3.1. 公司競爭格局良好，有望伴隨特鋼行業市場規模擴張而不斷成 長 . 10 3.2. 堅持直銷戰略，公司深度綁定下游客戶并不斷挖掘客戶價值 12 3.3. 低成本擴張戰略持續推進，公司管理優勢不斷轉化業績增長潛 力 . 12 3.4. 沿江沿海戰略布局成型， 競爭優勢凸顯， 進一步奠定公司業績成 長基礎 . 14 3.5. 高分紅彰顯公司投資價值，并體現管理層對公司未來發展信心 . 17 4. 盈利預測與估值 . 17 5. 風險提示 . 19 5.1. 新冠疫情帶來的出口受阻 . 19 5.2. 制造業投資大幅下行 . 20 5.3. 公司青島基地續建項目投產不及預期 . 20

21、 of 21 Table_Page 中信特鋼中信特鋼(000708)(000708) 1. 核心觀點核心觀點 與眾不同的觀點與眾不同的觀點：市場認為：市場認為：公司雖為特鋼企業，但其上下游皆與經濟 周期密切相關，包括生產方式等企業屬性與普鋼差異不大，盈利仍將周 期性波動，欠缺成長性。我們認為：我們認為：公司產品主要走高端路線，受益制 造業升級和進口替代，需求潛力巨大。作為特鋼領域全球龍頭企業，品 牌效應、規模優勢和先發優勢明顯，三大核心戰略保證公司持續的成長 性，業績將不斷超出市場預期。 超預期的邏輯超預期的邏輯：公司通過綁定核心管理層，精細化管理，打造出公司行 業獨一無二的產品力、服務力和研

22、發力的核心競爭優勢。公司戰略定位 高端，競爭格局一家獨大，充分受益不斷增長的特鋼需求，尤其是進口 替代趨勢明顯的高端特鋼領域。公司通過直銷戰略綁定客戶并挖掘客戶 價值實現內生成長，沿海沿江區域協同戰略不斷降低成本、低成本擴張 持續外延增長，其業績成長性將超出市場預期。 催化劑催化劑：公司半年報業績超預期。 盈利預測與目標價盈利預測與目標價：考慮到公司產能產量的釋放， 我們維持公司 2020-2022 年 EPS 分別為 1.21/1.35/1.50 元的預測，參考同類公司，給予公司 2020 年 PE 17X 進行估值， 上調公司目標價至 20.57 元 （原 19.88 元） ， 維持 “增

23、持” 評級。 風險提示風險提示：新冠疫情帶來的出口受阻；制造業投資大幅下行。 1.1. 公司公司業績業績成成長性超市場預期長性超市場預期 公司公司競爭優勢明顯，競爭優勢明顯，具備成長性，業績或超市場預期具備成長性，業績或超市場預期。市場認為公司 雖然為特鋼企業，但其上下游皆與經濟周期密切相關，企業屬性與普 鋼企業差異不大，盈利仍然周期性波動。但我們認為，公司產品主要 走高端路線，高端特鋼產品國內需求潛力巨大，未來 5-10 年內行業規 模將持續增長，而公司的產品力、服務力、研發力構建出公司核心競 爭優勢，是制造業公司中具備“長坡厚雪”特征的龍頭公司。公司持 續推進其三大核心戰略，公司主營產品有

24、望量利齊升，單客戶價值或 持續增長，更有望通過外延并購輸出管理進一步實現低成本擴張，公 司業績成長性或超出市場預期。 圖圖 1 公司發展空間廣闊、業績持續增長公司發展空間廣闊、業績持續增長 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 0 5000 10000 15000 2013201420152016201720182019 重點優特鋼企業鋼材產量分類(萬噸) 非合金鋼低合金鋼合金鋼不銹鋼 of 21 Table_Page 中信特鋼中信特鋼(000708)(000708) 2. 產品力、服務力、研發力打造產品力、服務力、研發力打造公司公司核心競爭優勢核心競爭優勢 2.1. 公司公司產品力行業領先產

25、品力行業領先 由于特鋼產品異質性強，特鋼企業產品力至關重要。由于特鋼產品異質性強，特鋼企業產品力至關重要。與普碳鋼企業依靠 成本競爭不同，特鋼企業主要依靠產品、服務和研發競爭。特鋼企業的 產品力代表著企業產品的質量、產品體系和產品的領先性等內容，強大 的產品力意味著公司產品體系齊全、產品質量穩定且技術領先，能夠為 公司持續創造出高于行業水平的利潤。 憑借研發投入和過硬的產品質量，公司產品力行業領先，各產品市占率憑借研發投入和過硬的產品質量，公司產品力行業領先，各產品市占率 較高較高。公司產品技術行業領先，公司軸承鋼產品疲勞壽命是歐洲生產商 的 2.5 倍、雜質含量世界領先，目前軸承鋼產品國內市

26、占率達 80%。公 司汽車用特鋼產品質量優異、客戶反饋較好，已成為世界各大汽車企業 的供應商，國內市占率達到 60%。其他產品如高端圓坯、海洋系泊鏈鋼 3 風電法蘭圈等國內市占率分別達到 70%、90%、50%。公司不斷在特鋼 細分市場開拓，產品受到市場廣泛認可，市占率不斷上升，公司產品力 領先行業。 表表 1: 公司眾多產品市占率行業領先公司眾多產品市占率行業領先 產品類別產品類別 市占率市占率 汽汽車用鋼車用鋼 60% 軸承鋼軸承鋼 80% 礦用鏈條鋼礦用鏈條鋼 80% 高端高端圓坯圓坯 70% 海洋系泊鏈鋼海洋系泊鏈鋼 90% 風電法蘭線圈風電法蘭線圈 50% 數據來源：公司公告，國泰君

27、安證券研究 表表 2: 公司產品受到各大用戶認可公司產品受到各大用戶認可 產品類別產品類別 下游客戶下游客戶 汽汽車用特殊鋼車用特殊鋼 日產、豐田、本田、寶馬、奔馳、大眾等 軸承鋼軸承鋼 瑞典 SKF、日本 NTN 特鋼線材特鋼線材 貝卡爾特、米其林 石化用特鋼石化用特鋼 中國石油、中國石化 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 2.2. 從從“經營產品”“經營產品”到到“經營客戶” ，“經營客戶” ，公司具備優秀客戶服務公司具備優秀客戶服務 力力 全品種供應、交貨速度快，全品種供應、交貨速度快，公司公司服務力行業領先。服務力行業領先。公司目前可生產 3000 余個鋼種、5000 多種規格，是

28、世界品種規格最多的特殊企業之一，能夠 滿足客戶大部分特鋼需求。公司對客戶的需求可以快速響應，目前公司 最短可在 3 天內交貨，現有品種的交貨期不超過 30 天，新品開發能在 2 個月內完成。此外，公司定位于經營客戶，與用戶協同開發新產品，以 為客戶創造價值為宗旨，更好服務客戶。 深入下游客戶，與客戶協同開發，公司由“經營產品”向“經營客戶”深入下游客戶，與客戶協同開發，公司由“經營產品”向“經營客戶” 公司設立了用戶技術服務中心，對汽車、機械等用戶企業的用鋼 of 21 Table_Page 中信特鋼中信特鋼(000708)(000708) 部門進行鋼材品種加工技術指導，并在此基礎上進行鋼材品

29、種聯合研發。 此外，公司實行技術營銷路線，銷售人員由工程師組成，能夠更好地對 接客戶、快速解決下游客戶的問題。公司正在逐步完成由“經營產品” 向“經營客戶”的轉變。 圖圖 2 公司特鋼品種覆蓋各種應用場景公司特鋼品種覆蓋各種應用場景 數據來源：公司網站 表表 3: 公司與下游客戶聯合開發新產品公司與下游客戶聯合開發新產品 產品類別產品類別 銷量同比銷量同比 2019 年新產品年新產品 下游客戶下游客戶 特種中厚鋼板特種中厚鋼板 21% 壓力容器用調質鋼板 SA537-CL2 俄羅斯阿穆爾 AGPP 項目 特種無縫鋼管特種無縫鋼管 24% 油套管實現供貨 中石化勝利油田、中原油田、華北油田 特種

30、冶煉鋼特種冶煉鋼 4% 盾構機主軸承用 42CrMoE 電渣鋼 中國中鐵 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 2.3. 重視研發，公司技術引領行業重視研發，公司技術引領行業 公司公司維持高研發投入，技術領先行業。維持高研發投入，技術領先行業。2019 年公司研發人員占公司員工 數比例 14.7%；2019 年公司研發投入 27.86 億元，研發投入占營收比 3.84%， 對比行業內其他特鋼企業來看， 公司研發人員占比較高， 研發投 入大。持續的高研發使得公司技術領先行業：公司相繼研發出高速火車 用抗疲勞性超高的彈簧圓鋼，成功替代進口；開發出全球直徑最細的鋼 簾線，可穩定拉拔到 0.15 毫米

31、，成為貝卡爾特、米其林等輪胎巨頭的重 點供應商；全球首先開發出 R6 系泊鏈，技術領先世界。 公司持續引領我國特鋼行業的發展，競爭優勢持續。公司持續引領我國特鋼行業的發展，競爭優勢持續。公司 2019 年專利 數量達 791 個，大幅領先同行業如西寧特鋼、撫順特鋼等企業，處于特 鋼行業領先地位。我們認為，在公司技術領先的戰略引導下，公司高額 的研發投入仍將持續，公司技術的核心優勢將持續領先行業。 汽車, 40% 工業制造, 20% 金屬制品, 17% 電力, 6% 石油化工, 5% 鐵道, 2% 造船, 1% 其他, 9% of 21 Table_Page 中信特鋼中信特鋼(000708)(0

32、00708) 圖圖 3 公司專利數量行業領先（單位：個）公司專利數量行業領先（單位：個） 圖圖 4 公司研發投入行業最高公司研發投入行業最高 數據來源：Wind, 公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：Wind, 公司公告，國泰君安證券研究 2.4. 公司競爭優勢明顯，護城河深厚公司競爭優勢明顯，護城河深厚 公司通過行業領先的公司通過行業領先的產品力、服務力和研發力共同建立起品牌優勢、規產品力、服務力和研發力共同建立起品牌優勢、規 模優勢和先發優勢模優勢和先發優勢三大核心競爭優勢三大核心競爭優勢，護城河深厚。，護城河深厚。 1）品牌效應：品牌效應：憑借自身實力，公司產品品牌在行業內已具有品牌效

33、應， 公司品牌在行業中自發傳播，使得公司新拓展客戶更加容易，銷售費用 率也逐漸下降。同時，由于公司的品牌優勢，同類產品售價相對其他企 業高，公司擁有產品溢價。 2）規模效應：規模效應：公司作為國內最大的特鋼企業，研發實力雄厚，能夠持續 保持自身產品在行業內的領先地位，公司毛利率維持高位，而小企業資 金、人才缺乏只能被動跟隨，賺取加工費。同時，由于公司規模較大， 單位營收所投入的研發費用較低，這使得公司具有規模優勢，持續保持 行業領先。 3）先發優勢：先發優勢：在下游重要客戶在認可并使用公司產品后，公司已占據渠 道優勢，且公司憑借自身強大的研發能力，與下游用戶共同成長，產品 客戶黏性極強。此外，

34、特鋼行業產品不斷迭代，后進入行業者需要研發 相應技術并通過下游行業測試才能進入供應鏈，而下游認證時間較長， 因此先進入行業者獲得的技術優勢后將持續保持，行業強者恒強。 2.5. 公司激勵機制完善公司激勵機制完善，經營管理優勢凸顯，經營管理優勢凸顯 立足國有體制，運用民營機制，公司同時具備優秀資源整合能力與執行立足國有體制，運用民營機制，公司同時具備優秀資源整合能力與執行 效率。效率。公司作為國企，其優秀的資源整合能力在過往的兼并重整過程中 顯露無遺，而公司更進一步運用民營管理機制，極大地激發了員工生產 積極性，提升了公司整體的經營及生產效率與盈利能力。 公司高管持股比例高，激勵力度大。公司高管

35、持股比例高，激勵力度大。公司于 2019 年 3 月以發行股份的 方式購買五家合伙企業合計持有的江陰興澄特種鋼鐵有限公司 86.5%的 股權，其中江陰信泰作為公司高管主要持股平臺，共計持有公司 4.53% 的股份，持股數達 1.3 億股，而包括公司董事長俞亞鵬在內的七名高管 持有江陰信泰 53.5%的股份，從而間接持有公司股份 6986 萬股，占比 2.63%， 公司高管持股比例較高。 此外， 公司對于高管給予除應付薪酬外 的績效額外激勵。2019 年度公司董事，監事，高級管理人員實際獲得及 0200400600800 中信特鋼 方大特鋼 久立特材 撫順特鋼 西寧特鋼 0 5 10 15 20

36、 25 30 研發支出總額研發支出總額(2018(2018年，億元年，億元) ) of 21 Table_Page 中信特鋼中信特鋼(000708)(000708) 應得報酬總額達 4181 萬元，占凈利潤的 0.78%。 表表 4: 公司高管持股比例公司高管持股比例 序號序號 企業名稱企業名稱 股東名稱股東名稱 擔任中信職位擔任中信職位 實 際持 股比 例實 際持 股比 例 （%） 間接持有間接持有公司公司股股 份份比比例例（%） 認繳出資 （萬元）認繳出資 （萬元） 1 江陰信泰投資企 業（有限合伙） 俞亞鵬 董事長 22.31 1.01 4996.88 2 江陰信泰投資企 業（有限合伙）

37、 錢剛 董事,總裁 17.85 0.81 3997.50 3 江陰信泰投資企 業（有限合伙） 程時軍 總審計師 4.46 0.20 999.38 4 江陰信泰投資企 業（有限合伙） 倪幼美 總會計師,原監事 4.46 0.20 999.38 5 江陰信泰投資企 業（有限合伙） 王文金 副總裁 4.46 0.20 999.38 6 江陰信泰投資企 業（有限合伙） 王海勇 董事會秘書 2.23 0.10 500.00 7 江陰信泰投資企 業（有限合伙） 郟靜洪 監事會主席 2.23 0.10 500.00 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 公司員工激勵制度完善，員工生產積極性持續提升。公司員工

38、激勵制度完善，員工生產積極性持續提升。為加強人員激勵機 制建設，推進人才培養，公司出臺一系列員工培養與激勵方案。一是設 立突出貢獻獎，對各層級員工的突出成績進行個人表彰，激勵員工集中 精力攻克業務發展與技術難題。二是獎勵團隊科技創新，鼓勵集團各企 業加快科技成果、管理成果和政策應用的研究和推廣應用。在激勵機制 的逐步完善下，員工整體素質有效提升，給公司帶來良好經營態勢。公 司員工人均薪酬及創利的持續上升印證了公司不斷完善的激勵機制帶 來公司員工生產積極性的持續提升。 圖圖 5 公司公司 2015 至至 2019 年人均薪酬上升年人均薪酬上升 圖圖 6 公司公司 2015 至至 2019 年人均

39、創利上升年人均創利上升 數據來源：Wind, 公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：Wind, 公司公告，國泰君安證券研究 -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 20152016201720182019 人均薪酬(萬元)增速（右軸，%） 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 90.00% 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00

40、20152016201720182019 人均創利(萬元)增速（右軸，%） of 21 Table_Page 中信特鋼中信特鋼(000708)(000708) 圖圖 7 公司人均薪資持續上升，達行業最高水平（萬元公司人均薪資持續上升，達行業最高水平（萬元） 數據來源：Wind, 公司公告，國泰君安證券研究 貫徹精細化管理， 公司費用管控能力優秀。貫徹精細化管理， 公司費用管控能力優秀。 公司貫徹抓好生產現場 “人、 機、料、法、環”的綜合管理辦法。在精細化管理方面，公司深入落實 個人工作責任性，建立下游工序用戶化考核方式，通過對工作質量的嚴 格把控全面提升公司精益制造水平。受益于精細化管理理念

41、的貫徹與推 進，費用管控能力持續提升。2019 年公司銷售、管理、財務費用分別為 8.63 億元、 14.46 億元、 4.85 億元； 銷售、 管理、 財務費用率分別為 1.19%、 1.99%、0.67%；分別同比下降 0.12、0.06、0.20 個百分點。此外公司在 同行業費用率對比中處于最低水平，充分凸顯其費用管控能力的優勢。 我們預期未來隨著公司費用管控能力的不斷提升，公司期間費用率有望 繼續下降。 圖圖 8 公司期間費用持續優化公司期間費用持續優化 圖圖 9 公司銷售費用率處行業較低水平公司銷售費用率處行業較低水平 數據來源：Wind, 公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：Wi

42、nd, 公司公告，國泰君安證券研究 圖圖 10 公司管理費用率處行業最低水平公司管理費用率處行業最低水平 數據來源：Wind, 公司公告，國泰君安證券研究 3. 三大核心戰略驅動公司業績持續增長三大核心戰略驅動公司業績持續增長 6 8 10 12 14 16 2015201620172018 中信特鋼久立特材ST撫鋼西寧特鋼永興材料 0 1 2 3 4 5 6 7 20152016201720182019 期間費用率（%） 0 1 2 3 4 5 20152016201720182019 ST撫鋼西寧特鋼永興材料中信特鋼 0 2 4 6 8 10 20152016201720182019 中信

43、特鋼久立特材ST撫鋼西寧特鋼永興材料 of 21 Table_Page 中信特鋼中信特鋼(000708)(000708) 3.1. 公司競爭格局良好，有望伴隨特鋼行業市場規模擴張而不公司競爭格局良好，有望伴隨特鋼行業市場規模擴張而不 斷成長斷成長 政策支持制造業轉型升級，我國特鋼行業空間廣闊，保守估計我國特鋼政策支持制造業轉型升級，我國特鋼行業空間廣闊，保守估計我國特鋼 需求將以每年需求將以每年 2%左右的速度增長。左右的速度增長。目前我國制造業正處于從中低端升 級為高端制造業過程中， 我國政策積極支持制造業轉型升級： “十三五” 國家戰略新興產業發展規劃指出“促進高端裝備與新材料產業突破發 展，引領中國制造新跨越” ；工信部等四部委下發的新材料產業發展指 南將先進鋼鐵材料等列為重點發展的戰略材料，預期隨著