傳媒行業年度策略：兩個關鍵詞~政策、元宇宙-211217（64頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1Table_Info1 傳媒傳媒 Table_Date 發布時間：發布時間：2021-12-17 Table_Invest 優于大勢優于大勢 上次評級: 優于大勢 Table_PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend漲跌幅（%） 1M 3M 12M 絕對收益 5% 9% -8% 相對收益 2% 6% -9% Table_Market 行業數據 成分股數量（只） 187 總市值（億） 11798 流通市值（億） 9055 市盈率（倍） 37.50 市凈率（倍） 2.59 成分股總營收（億） 2532

2、 成分股總凈利潤（億） 241 成分股資產負債率（%） 241.49 Table_Report 相關報告 東北傳媒互聯網：重視游戲龍頭，元宇宙推 動估值提升 -20211108 東北傳媒： 今年 “雙 11” ， 核心增量還看直播 電商 -20211020 Table_Title 證券研究報告 / 行業深度報告 年度策略：年度策略：兩個關鍵詞兩個關鍵詞政策、元宇宙政策、元宇宙 報告摘要：報告摘要： Table_Summary 今年以來政策監管趨嚴，在互聯網平臺反壟斷、消費者信息保護、未成 年人保護以及內容側題材把控上均有強化趨勢。 反壟斷：反壟斷：政策監管注重平臺正外部性，影響有限。政策監管注

3、重平臺正外部性，影響有限。從實際結果來看，復 盤海外相關政策及公司表現，我們認為政策對巨頭公司的股價可能會產 生短期影響，但長期影響十分有限。我們認為，政策監管方向主要在于 防止資本無序擴張，從結果來看更加注重行業正外部性，重視社會整體 效益的提升，因此反壟斷監管措施并不會對企業帶來致命性的打擊。 個人信息保護個人信息保護：精準營銷受精準營銷受擾動，大平臺可能影響有限擾動，大平臺可能影響有限。個保法落地影 響平臺收集和儲存用戶個人信息，精準營銷的廣告模式或有一定影響。 通過對歐洲通用數據保護條例 （GDPR）實證研究，大平臺受 GDPR 的影響更小，短期內受沖擊有限，長期通過提高算法能力提高廣

4、告投放 效果對沖 GDPR 影響。 重視元宇宙及其催化的數字經濟發展。重視元宇宙及其催化的數字經濟發展。從產業機會來看，元宇宙的長期 愿景是虛擬世界與現實世界的高度融合。短期內元宇宙本身的落地方向 包括 UGC、虛擬直播、區塊鏈等，同時元宇宙帶動了數字經濟進一步發 展，游戲、VRAR、電商等數字經濟產業有望受益。 元宇宙投資：概念探索先行，元宇宙投資：概念探索先行，明年明年關注新興商業模式。關注新興商業模式。元宇宙的投資從 時間來看還處于產業的探索階段，目前技術及產品階段較為早期，產品 形態初級，商業模式大多尚未跑通。從新興商業模式來看，我們認為市 場主要可以關注元宇宙的三個落地方向，一是創作

5、者經濟，產品形態上 主要是以 Roblox 為代表的 UGC 游戲； 二是虛擬數字人以及其衍生經濟； 三是以區塊鏈技術為代表的數字產權方向。 元宇宙驅動數字經濟發展，重點關注游戲、元宇宙驅動數字經濟發展，重點關注游戲、VRAR、電商。、電商。游戲方面， 我們認為行業內產品精品化趨勢有利于長期深耕行業，具備研發優勢的 頭部廠商；在 VRAR 方面，產品體驗提升明顯，硬件銷量增加，硬件+ 應用雙重驅動的格局初步形成。電商方面，我們認為直播電商仍將是 2022 年核心增量，同時隨著虛擬 IP 及虛擬數字人的普及，其可塑性強、 排期靈活、成本穩定等特點有望成為直播帶貨的最佳商業實踐，進一步 打開直播電

6、商相關公司的市場空間。 風險提示：政策監管趨嚴、元宇宙落地不及預期風險提示：政策監管趨嚴、元宇宙落地不及預期 Table_CompanyFinance 重點公司主要財務數據重點公司主要財務數據 重點公司重點公司 現價現價 EPS PE 評級評級 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 網易公司 158.00 4.60 5.49 6.49 34.35 28.78 24.35 買入 快手-W 84.95 -5.42 -1.67 0.79 107.53 買入 完美世界 21.85 0.69 1.26 1.43 31.67 17.34 15.28 買入 星期六 22.6

7、1 0.66 1.06 1.44 34.26 21.33 15.70 買入 泡泡瑪特 47.35 0.79 1.25 1.80 59.94 37.88 26.31 買入 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 2020/122021/32021/62021/9 傳媒滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2 / 66 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 目目 錄錄 1. 2021 年市場復盤：傳媒板塊景氣度回升，但仍位居中下游年市場復盤：傳媒板塊景氣度回升，但仍位居中下游 . 6 2. 政策專題：行業監管趨嚴政策專題：行業監管趨嚴，反壟斷、個保法影響幾何？

8、，反壟斷、個保法影響幾何？ . 9 2.1. 2021 全年政策回顧：行業監管趨嚴，政策注重社會總效益 . 9 2.1.1. 互聯網反壟斷強化，注重平臺正外部性 . 9 2.1.2. 游戲監管注重未成年人保護. 10 2.1.3. 影視監管聚焦娛樂圈亂象，有望引導行業回歸產品本源 . 11 2.2. 反壟斷使企業股價短期波動，長期影響有限 . 12 2.2.1. 美國巨頭公司在反壟斷中持續發展 . 12 2.2.1.1. AT&T：三次反壟斷后被拆分 . 12 2.2.1.2. IBM：十三年反壟斷后和解 . 15 2.2.1.3. 微軟：反壟斷中未被拆分，歐盟高額罰款 . 16 2.2.1.

9、4. FAAG 反壟斷：美國反壟斷監管相對溫和，科技巨頭抵御沖擊 . 18 2.2.2. 海外反壟斷總結：適度反壟斷對公司長期影響不大，利于行業發展 . 23 2.2.3. 我國反壟斷：將優化行業競爭環境，激勵高水平創新 . 24 2.3. 個人信息保護法加強數據監管，廣告投放短期或有影響 . 27 2.3.1. 個人信息保護法立法背景&歷程. 27 2.3.2. 個保法核心解讀：保護個人敏感信息，防范大數據殺熟 . 28 2.3.3. 與歐洲通用數據保護條例 （GDPR） 、加州隱私法（CCPA&CPRA）相比，國內個人信息保護法更 加嚴格 . 29 2.3.4. 個人信息保護法影響幾何？

10、. 31 2.3.4.1. 平臺數據收集與儲存受限. 31 2.3.4.2. 用戶畫像構建受限或影響個性化推送精準度 . 32 2.3.4.3. 數字廣告短期將受到沖擊. 34 3. 元宇宙投資專題：概念先行，商業模式承接，盈利收尾元宇宙投資專題：概念先行，商業模式承接，盈利收尾 . 37 3.1. 元宇宙投資第一階段：始于概念，探尋方向 . 37 3.1.1. 移動互聯網面臨增長瓶頸，產業發展需要全新催化 . 37 3.1.2. 互聯網的自由度提升是驅動元宇宙發展的重要基礎 . 38 3.1.3. 元宇宙尚處產業初期，行業仍在探尋方向 . 39 3.2. 元宇宙投資第二階段：商業模式跑通 .

11、 40 3.2.1. 元宇宙驅動創作者經濟，游戲 UGC 獲得用戶認可 . 41 3.2.2. 虛擬數字人全面發力，為品牌帶來新話題新流量 . 42 3.2.3. 數字產權確立虛擬經濟長期發展，區塊鏈技術具備應用前景 . 52 3.3. 元宇宙投資第三階段：商業模式可持續，重視盈利回收 . 54 4. 重視元宇宙驅動下的數字經濟發展重視元宇宙驅動下的數字經濟發展 . 55 4.1. 游戲：監管強化推動產品精品化，出海成為新興增長點 . 55 4.2. VRAR：虛擬現實設備體驗提升，應用進程加速 . 58 4.3. 電商：直播電商維持高景氣度，長期看 6 萬億空間不變 . 61 5. 投資建議

12、投資建議 . 64 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3 / 66 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：CS 傳媒板塊年初至今漲跌幅傳媒板塊年初至今漲跌幅 . 6 圖圖 2：2016-2021 年年 CS 傳媒指數走勢圖傳媒指數走勢圖 . 6 圖圖 3：A 股全行業股全行業 2021 年漲跌幅情況年漲跌幅情況 . 6 圖圖 4：2021 年傳媒子板塊漲跌幅情況年傳媒子板塊漲跌幅情況 . 6 圖圖 5：CS 傳媒板塊傳媒板塊 2021Q4 漲跌幅漲跌幅 . 7 圖圖 6：A 股全行業股全行業 2021Q4 漲跌幅排名漲跌幅排名 . 7 圖圖 7：2

13、020Q1-2021Q3 傳媒板塊營收利潤情況傳媒板塊營收利潤情況 . 8 圖圖 8：2020Q1-2021Q1 傳媒各子行業營收情況（單位：億元）傳媒各子行業營收情況（單位：億元） . 9 圖圖 9：2020Q1-2021Q1 傳媒各子行業利潤情況（單位：億元）傳媒各子行業利潤情況（單位：億元） . 9 圖圖 10：2011-2021 年傳媒板塊估值水平（截至年傳媒板塊估值水平（截至 2021 年年 12 月月 14 日）日） . 9 圖圖 11：2016-2021Q1 傳媒板塊商傳媒板塊商譽變化情況（單位：億元）譽變化情況（單位：億元） . 9 圖圖 12：美國電話電報股價：美國電話電報股

14、價 . 14 圖圖 13：反壟斷期間美國電話電報股價：反壟斷期間美國電話電報股價 . 15 圖圖 14：IBM 股價股價 . 16 圖圖 15：反壟斷期間：反壟斷期間 IBM 股價股價 . 16 圖圖 16：微軟股價：微軟股價 . 17 圖圖 17：美國反壟斷期間微軟股價：美國反壟斷期間微軟股價 . 18 圖圖 18：歐盟反壟斷期間微軟股價：歐盟反壟斷期間微軟股價 . 18 圖圖 19：臉書股價：臉書股價 . 19 圖圖 20：反壟斷期間臉書股價：反壟斷期間臉書股價 . 20 圖圖 21：蘋果公司股價：蘋果公司股價 . 20 圖圖 22：反壟斷期間蘋果公司股價：反壟斷期間蘋果公司股價 . 21

15、 圖圖 23：亞馬遜股價：亞馬遜股價 . 21 圖圖 24：谷歌股價：谷歌股價 . 23 圖圖 25：騰訊控股股價：騰訊控股股價 . 26 圖圖 26：阿里巴巴股價：阿里巴巴股價 . 26 圖圖 27：美團股價：美團股價 . 27 圖圖 28：我國個人信息保護法 、歐洲：我國個人信息保護法 、歐洲 GDPR 與加州隱私立法對比概覽圖與加州隱私立法對比概覽圖 . 30 圖圖 29： 個人信息保護法 、： 個人信息保護法 、GDPR、CCPA&CPRA 立法比較立法比較 . 31 圖圖 30：個性化推送流程：個性化推送流程 . 32 圖圖 31：用戶畫像構建的三個層級：用戶畫像構建的三個層級 .

16、33 圖圖 32：用戶數據庫的構建：用戶數據庫的構建 . 34 圖圖 33：熱門：熱門 APP 收集個人信息的情況收集個人信息的情況 . 34 圖圖 34：平均需要點擊：平均需要點擊 6 次關掉個性化推薦次關掉個性化推薦 . 34 圖圖 35：個性化推薦關閉程序繁瑣：個性化推薦關閉程序繁瑣 . 34 圖圖 36：GDPR 對搜索廣告和社交廣告的收入沒有顯著影響對搜索廣告和社交廣告的收入沒有顯著影響 . 35 圖圖 37：GDPR 實施后歐洲互聯網企業市場份額變化（歐盟區）實施后歐洲互聯網企業市場份額變化（歐盟區） . 36 圖圖 38：GDPR 實施后歐洲互聯網企業市場份額變化（非歐盟區）實施

17、后歐洲互聯網企業市場份額變化（非歐盟區） . 36 圖圖 39：GDPR 對對 FB 用戶數量影響較?。ò偃f）用戶數量影響較?。ò偃f） . 36 圖圖 40：GDPR 對對 FB 的的 ARPU 影響較小影響較小 . 36 圖圖 41：2019Q1-2021Q3 互聯網公司廣告收入及同比增速情況互聯網公司廣告收入及同比增速情況 . 37 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4 / 66 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 圖圖 42：中國移動互聯網用戶活躍規模（億）：中國移動互聯網用戶活躍規模（億） . 38 圖圖 43：國內網民人均每周上網時長（小時）：國內網民人均每周上網

18、時長（小時） . 38 圖圖 44：中國互聯網一級行業滲透率情況（截至：中國互聯網一級行業滲透率情況（截至 2021 年年 6 月）月） . 38 圖圖 45：主要互聯網產品對生活的滲透情況：主要互聯網產品對生活的滲透情況 . 39 圖圖 46：META 公司觸覺手套公司觸覺手套 . 39 圖圖 47：Roblox 元宇宙八大特征元宇宙八大特征 . 40 圖圖 48：Jon Radoff 元宇宙元宇宙 7 層價值鏈層價值鏈 . 40 圖圖 49：騰訊：騰訊“全真互聯網全真互聯網”產業布局產業布局 . 40 圖圖 50： ： Horizon Worlds首頁首頁 . 40 圖圖 51：Roblo

19、x 商業模式商業模式 . 41 圖圖 52：Roblox 營業收入及凈利潤情況營業收入及凈利潤情況 . 41 圖圖 53：Roblox DAU 及單及單 DAU 預定收入情況預定收入情況 . 41 圖圖 54：Roblox 用戶時長情況用戶時長情況 . 42 圖圖 55：Roblox 開發者分成情況開發者分成情況 . 42 圖圖 56：虛擬數字人發展歷程：虛擬數字人發展歷程 . 42 圖圖 57：虛擬數字人技術架構：虛擬數字人技術架構 . 43 圖圖 58：中國虛擬數字人名錄：中國虛擬數字人名錄 . 44 圖圖 59：虛擬偶像初音未來利用投影技術演出：虛擬偶像初音未來利用投影技術演出 . 45

20、 圖圖 60： 堡壘之夜： 堡壘之夜Travis Scott 演唱會演唱會 . 45 圖圖 61：2017-2023 年中國虛擬偶像市場規模及預測分析年中國虛擬偶像市場規模及預測分析 . 46 圖圖 62：消費者對于虛擬偶像認知情況：消費者對于虛擬偶像認知情況 . 46 圖圖 63：虛擬偶像背后的社會原因和心理需求：虛擬偶像背后的社會原因和心理需求 . 46 圖圖 64：消費者愿意通過虛擬偶像消費的品類意愿：消費者愿意通過虛擬偶像消費的品類意愿 . 47 圖圖 65：消費者為虛擬偶像的付費意愿：消費者為虛擬偶像的付費意愿 . 47 圖圖 66：AYAYI 示意圖示意圖 . 47 圖圖 67：活

21、躍：活躍在在 Instagram 上的上的 Metahuman . 48 圖圖 68：AYAYI 社交平臺運營情況社交平臺運營情況 . 48 圖圖 69：AYAYI 成為成為 BOSE 首席消噪體驗官首席消噪體驗官 . 49 圖圖 70：AYAYI 入職阿里成為天貓超品日數字主理人入職阿里成為天貓超品日數字主理人 . 49 圖圖 71：A-SOUL 虛擬偶像女團虛擬偶像女團 . 49 圖圖 72：A-SOUL 女團女團 B 站主頁站主頁 . 50 圖圖 73：A-SOUL 成員禮物流水收入統計成員禮物流水收入統計 . 51 圖圖 74：A-SOUL 周邊商品銷售情況周邊商品銷售情況 . 52

22、圖圖 75：人民網旗下：人民網旗下“人民版權人民版權”平臺運作流程平臺運作流程 . 53 圖圖 76：Axie 雙代幣經濟系統雙代幣經濟系統 . 54 圖圖 77：Opensea 月成交量月成交量 . 54 圖圖 78：Opensea 月月 NFT 成交額成交額 . 54 圖圖 79：產業生命周期理論：產業生命周期理論 . 55 圖圖 80：2014-2021E 年中國自主研發游戲實際銷售收入（億元）年中國自主研發游戲實際銷售收入（億元）. 56 圖圖 81：2014-2021E 年中國自主研發游戲海外市場實際銷售收入（億美元）年中國自主研發游戲海外市場實際銷售收入（億美元） . 57 圖圖

23、82：2018-2021H1 中國出海移動游戲的用戶支出占海外移動游戲市場的份額中國出海移動游戲的用戶支出占海外移動游戲市場的份額 . 57 圖圖 83：2021H1 中國發行商在中國發行商在各市場的市場份額（各市場的市場份額（Top2000 游戲，單位：十億美元）游戲，單位：十億美元） . 58 圖圖 84：2021H1 海外海外 Top2000 移動游戲發行商來源國家分布移動游戲發行商來源國家分布 . 58 圖圖 85：虛擬現實產業階段：虛擬現實產業階段 . 59 圖圖 86：市場主流：市場主流 VR 頭顯產品線發展及迭代史頭顯產品線發展及迭代史 . 59 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務

24、必閱讀正文后的聲明及說明 5 / 66 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 圖圖 87：市場主流：市場主流 VR 一體機產品線發展及迭代史一體機產品線發展及迭代史 . 60 圖圖 88：2016-2022E 全球全球 VR 頭顯出貨量頭顯出貨量 . 60 圖圖 89：2016-2022E 全球全球 AR 眼鏡出貨量眼鏡出貨量 . 60 圖圖 90：Steam 平臺平臺 VR 應用數量及增速應用數量及增速 . 61 圖圖 91：Quest 平臺平臺 VR 應用數量及增速應用數量及增速 . 61 圖圖 92：電商直播用戶規模及占網購用戶比重：電商直播用戶規模及占網購用戶比重 . 61 圖圖 93：不同

25、內容形式：不同內容形式 UV 到下單轉化率對比到下單轉化率對比 . 62 圖圖 94：中國消費者觀看直播購物的原因：中國消費者觀看直播購物的原因 . 62 圖圖 95：2017-2021H1 直播電商交易額情況及變化直播電商交易額情況及變化 . 62 圖圖 96：2017-2021H1 直播電商交易額占網上商品和服務零售額比例直播電商交易額占網上商品和服務零售額比例 . 63 圖圖 97：2017-2021H1 直播電商交易額占社會消費品零售總額比例直播電商交易額占社會消費品零售總額比例 . 63 圖圖 98：淘寶直播：淘寶直播 GMV 變化情況變化情況 . 63 圖圖 99：快手電商：快手電

26、商 GMV 變化情況變化情況 . 63 圖圖 100：零售電商規模及直播電商滲透率：零售電商規模及直播電商滲透率 . 64 圖圖 101：直播電商市場規模及增速：直播電商市場規模及增速 . 64 表表 1：傳媒上市股：傳媒上市股 2021 年以來漲幅前十及跌幅前十（截至年以來漲幅前十及跌幅前十（截至 2021 年年 12 月月 14 日）日） . 7 表表 2：2021Q4 傳媒上市股漲幅前十及跌幅前十（截至傳媒上市股漲幅前十及跌幅前十（截至 2021 年年 12 月月 14 日）日） . 8 表表 3：互聯網相關政策梳理：互聯網相關政策梳理： . 10 表表 4：游戲相關政策梳理：游戲相關政

27、策梳理： . 11 表表 5：影視相關政策梳理：影視相關政策梳理： . 12 表表 6：AT&T 反壟斷事件反壟斷事件 . 14 表表 7：美國對微軟反壟斷事件：美國對微軟反壟斷事件 . 17 表表 8：歐盟對微軟反壟斷事件：歐盟對微軟反壟斷事件 . 18 表表 9：美國對臉書反壟斷事件美國對臉書反壟斷事件 . 19 表表 10：蘋果反壟斷事件蘋果反壟斷事件 . 20 表表 11：亞馬遜反壟斷事件亞馬遜反壟斷事件. 21 表表 12：歐盟對谷歌反壟斷事件：歐盟對谷歌反壟斷事件 . 22 表表 13：美國美國對對谷歌谷歌反壟斷事件反壟斷事件 . 22 表表 14：歐美之外的地區對谷歌反壟斷事件歐

28、美之外的地區對谷歌反壟斷事件 . 23 表表 15：中國反壟斷典型事件中國反壟斷典型事件 . 25 表表 16： 個人信息保護法立法歷程： 個人信息保護法立法歷程 . 27 表表 17：虛擬數字人應用場景：虛擬數字人應用場景 . 44 表表 18：虛擬偶像：虛擬偶像 VS 真人偶像真人偶像 . 45 表表 19：AYAYI 品牌商務合作情況梳理品牌商務合作情況梳理 . 48 表表 20：A-SOUL 虛擬偶像女團相關運營虛擬偶像女團相關運營 . 50 表表 21：A-SOUL 虛擬偶像女團商務合作及虛擬偶像女團商務合作及 IP 授權授權 . 51 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的

29、聲明及說明 6 / 66 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 1. 2021 年市場復盤：傳媒板塊景氣度回升，但仍位居中下游年市場復盤：傳媒板塊景氣度回升，但仍位居中下游 我們選取中信傳媒指數， 截至2021年12月14日， 傳媒行業指數年初至今漲幅1.23% （以指數整體計算） ， 跑輸上證指數 4.15pct。 從五年期走勢看， 中信傳媒指數較 2017 年初 4427 點跌至 2613 點，跌幅 41.0%，同期上證指數由 3136 點漲至 3662 點，漲 幅 16.8%。 圖圖 1：CS 傳媒板塊年初至今漲跌幅傳媒板塊年初至今漲跌幅 圖圖 2：2016-2021 年年 CS 傳媒指數走勢

30、圖傳媒指數走勢圖 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 分行業比較，傳媒行業年初至今漲幅 1.23%，在中信行業劃分下，排名 20/30，走勢 偏弱。在 TMT 四個行業中處于第四位。具體細分行業看，互聯網廣告營銷漲幅最 高，漲幅達 18.37%，是表現最好的子行業，動漫板塊漲幅達 16.92%，其他廣告營銷 和互聯網影視音頻分別下跌 12.84%和 26.52%。 圖圖 3：A 股全行業股全行業 2021 年漲跌幅情況年漲跌幅情況 圖圖 4：2021 年傳媒子板塊漲跌幅情況年傳媒子板塊漲跌幅情況 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 個股漲跌幅方面

31、， 漲幅排名的前五分別為聯創股份、 中青寶、 中文在線、 數碼視訊、 力盛賽車，漲幅分別為 623.53%、303.56%、139.17%、95.50%、85.21%。跌幅前五 分別為*ST 數知、讀客文化、巨人網絡、新經典、浙版傳媒，跌幅分別為-47.47%、 -38.28%、-37.20%、-35.79%、-35.41%。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7 / 66 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 表表 1：傳媒上市股傳媒上市股 2021 年以來漲幅前十及跌幅前十（年以來漲幅前十及跌幅前十（截至截至 2021 年年 12 月月 14 日）日） 證券代碼證券代碼

32、證券簡稱證券簡稱 收盤價收盤價 年初至今漲跌幅年初至今漲跌幅 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 收盤價收盤價 年初至今漲跌幅年初至今漲跌幅 300343.SZ 聯創股份 288.57 623.53% 300038.SZ *ST 數知 8.63 -47.47% 300052.SZ 中青寶 100.42 303.56% 301025.SZ 讀客文化 19.54 -38.28% 300364.SZ 中文在線 91.87 139.17% 002558.SZ 巨人網絡 45.73 -37.20% 300079.SZ 數碼視訊 114.51 95.50% 603096.SH 新經典 34.71 -35.

33、79% 002858.SZ 力盛賽車 39.8 85.21% 601921.SH 浙版傳媒 9.56 -35.41% 002354.SZ 天神娛樂 13.65 78.57% 603103.SH 橫店影視 18.01 -33.58% 002502.SZ 鼎龍文化 32.7 76.62% 300788.SZ 中信出版 29.33 -31.43% 002247.SZ 聚力文化 19.07 73.96% 300413.SZ 芒果超媒 86.18 -30.80% 000892.SZ 歡瑞世紀 11.19 72.41% 300392.SZ 騰信股份 44.19 -30.75% 300182.SZ 捷成股份

34、 171.29 71.83% 300280.SZ 紫天科技 36.95 -28.27% 數據來源：Wind，東北證券 隨著元宇宙概念持續火爆，2021Q4 傳媒板塊表現則比較強勢，截至 2021 年 12 月 14 日，傳媒行業指數 Q4 至今漲幅達 16.57%，跑贏大盤 13.95pcts，特別是 12 月 6 日以來，傳媒板塊連續上演漲停潮，宣亞國際、美盛文化、藍色光標等元宇宙概念 股 10 天之內上漲超 50%。根據中信全行業指數，Q4 傳媒板塊在 30 個一級行業中 漲幅高居榜首。 圖圖 5：CS 傳媒板塊傳媒板塊 2021Q4 漲跌幅漲跌幅 圖圖 6：A 股全行業股全行業 2021

35、Q4 漲跌漲跌幅排名幅排名 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 截至 12 月 14 日， 2021Q4 傳媒板塊漲幅排名前 5 的個股分別為中文在線、 中青寶、 天下秀、藍色光標、新文化，漲幅分別為 235.27%、147.98%、73.87%、68.15%、 62.21%。跌幅前五分別為鼎龍文化、中信出版、星期六、盛通股份、*ST 艾格，跌 幅分別為-23.04%、-14.23%、-11.75%、-11.51%、-9.44%。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8 / 66 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 表表 2：2021Q4 傳媒上市股漲

36、幅前十及跌幅前十（傳媒上市股漲幅前十及跌幅前十（截至截至 2021 年年 12 月月 14 日）日） 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 收盤價收盤價 2021Q4 至今漲跌幅至今漲跌幅 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 收盤價收盤價 2021Q4 至今漲跌幅至今漲跌幅 300364.SZ 中文在線 91.87 235.27% 002502.SZ 鼎龍文化 32.7 -23.04% 300052.SZ 中青寶 100.42 147.98% 300788.SZ 中信出版 29.33 -14.23% 600556.SH 天下秀 69.34 73.87% 002291.SZ 星期六 34.22 -

37、11.75% 300058.SZ 藍色光標 180.83 68.15% 002599.SZ 盛通股份 21.42 -11.51% 300336.SZ 新文化 29.23 62.21% 002619.SZ *ST 艾格 10.01 -9.44% 300071.SZ *ST 嘉信 35.62 59.20% 600977.SH 中國電影 13.26 -8.9% 002699.SZ 美盛文化 57.65 58.77% 601595.SH 上海電影 13.12 -6.88% 000892.SZ 歡瑞世紀 11.19 58.45% 002530.SZ 金財互聯 20.34 -6.32% 300031.SZ

38、 寶通科技 198.85 54.59% 000038.SZ 深大通 24.94 -5.85% 002354.SZ 天神娛樂 13.65 52.73% 002131.SZ 利歐股份 104.6 -5.18% 數據來源：Wind，東北證券 從傳媒板塊業績來看， 參考中信傳媒行業成分股業績情況， 2021Q3 傳媒行業營業收 入環比降低 5.78%，同比增長 31.73%。利潤端方面，傳媒行業 Q3 凈利潤同比下降 34.62%。三季度營業收入較去年增長顯著，但凈利潤較 2020Q3 有明顯下滑。 圖圖 7：2020Q1-2021Q3 傳媒板塊營收利潤情況傳媒板塊營收利潤情況 數據來源：Wind，東

39、北證券 子行業業績方面，環比來看，2021Q3 互聯網廣告營銷、廣播電視、影視、動漫等 6 個子行業營收環比下降，游戲、其他文化娛樂營收環比上升，利潤方面，2021Q3 廣 播電視、游戲、互聯網影視音頻等 5 個子行業實現盈利，互聯網廣告營銷、影視和 動漫行業利潤為負值，環比 2021Q2 盈利水平大多下滑，如果同 2020Q3 相比，則影 視、游戲、互聯網影視音頻、互聯網廣告營銷和其它文化營銷利潤環比提升（或虧 損收窄） 。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9 / 66 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 圖圖 8： 2020Q1-2021Q1 傳媒各子行業營收情況 （

40、單位：傳媒各子行業營收情況 （單位： 億元）億元） 圖圖 9： 2020Q1-2021Q1 傳媒各子行業利潤情況 （單位：傳媒各子行業利潤情況 （單位： 億元）億元） 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 從估值來看，傳媒行業最新估值 30.02x（SW 傳媒數據） ，從歷史來看，居于近十年 90 分位，即在過去 10 年中，90%的時間行業估值高于目前估值水平。同時行業商 譽風險持續釋放，從 2017 至 2020 年，板塊商譽由 1604 億降至 873 億，占凈資產 比重由 2017 年 25.4%降至 2020 年 13.7%， 在上半年板塊商譽略有增長之后， 2

41、021Q3 板塊商譽降至 798 億，占資產比重為 12.4%。行業商譽占比逐年走低，減值風險進 一步釋放。 圖圖 10：2011-2021 年傳媒板塊估值水平（截至年傳媒板塊估值水平（截至 2021 年年 12 月月 14 日）日） 圖圖 11：2016-2021Q1 傳媒板塊商譽變化情況（單位：傳媒板塊商譽變化情況（單位： 億元）億元） 數據來源：Wind，東北證券 數據來源：Wind，東北證券 2. 政策專題：行業監管趨嚴，反壟斷、個保法影響幾何？政策專題：行業監管趨嚴，反壟斷、個保法影響幾何？ 2.1. 2021 全年政策回顧：行業監管趨嚴，政策注重社會總效益 2.1.1. 互聯網反壟

42、斷強化，注重平臺正外部性 反壟斷管控增強，加大個人信息保護力度。反壟斷管控增強，加大個人信息保護力度。2021 年國家落實了一系列反平臺壟斷的 法律法規。今年 7 月，工信部啟動了為期半年的互聯網行業專項整治行動，其中一 個重點即是網址的屏蔽鏈接。 這些行動和政策都在明確： 互聯網要恢復到其原本 “互 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10 / 66 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 聯互通”的本質屬性上。2021 年 6 月與 8 月，全國人大常委會分別通過數據安全 法與個人信息保護法 ，明確了對數據以及個人信息的保護，對利用個人信息精 準推薦的數字廣告商而言影響較大，

43、而對于平臺類企業不一定產生特別大的影響。 總體而言國家限制互聯網行業資本無序擴張現象，倡導互聯網互聯互通，并且加強 對個人隱私的保護。 我們認為，本輪互聯網我們認為，本輪互聯網監管的加強，核心旨在加強互聯網產品正外部性。監管的加強，核心旨在加強互聯網產品正外部性。從政策方 向來看，互聯網的監管是引導企業注重社會總效益的提升，而不是各個平臺以鄰為 壑，通過壟斷排除他家競爭，通過信息不對稱謀取消費者利益。我們認為未來互聯 網平臺的將更為注重消費者服務和平臺公益價值，提高平臺正外部性。 表表 3：互聯網相關政策梳理：互聯網相關政策梳理： 時間時間 政策文件政策文件 發布單位發布單位 政策內容政策內容

44、 2021 年 2 月 關于平臺經濟領域 的反壟斷指南 國務院反壟斷委員會 指南一是明確“二選一”可能構成濫用市場支配地位限 定交易行為。二是明確“大數據殺熟”可能構成濫用市場支 配地位差別待遇行為。 2021 年 3 月 常見類型移動互聯 網應用程序必要個人 信息范圍規定 國家互聯網信息辦公 室等四部門 明確移動互聯網應用程序（App）運營者不得因用戶不同意 收集非必要個人信息，而拒絕用戶使用 APP 基本功能服務。 規定明確了 39 種常見類型 APP 的必要個人信息范圍， 2021 年 6 月 數據安全法 全國人大常委會 確立了數據分級分類管理以及風險評估、監測預警和應急 處置等數據安全

45、管理各項基本制度，明確了開展數據活動 的組織、 個人的數據安全保護義務， 建立了保障政務數據安 全和推動政務數據開放的制度措施， 2021 年 8 月 禁止網絡不正當競 爭行為規定（征求意 見稿） 市場監管總局 明確要求經營者不得利用技術手段， 通過影響用戶選擇、 限 流、屏蔽、商品下架等方式，減少其他經營者之間的交易機 會。 2021 年 8 月 個人信息保護法 全國人大常委會 明確規定了個人信息處理者的義務，要求其根據個人信息 的處理目的、 處理方式以及個人信息的種類、 對個人權益的 影響以及可能存在的安全風險等，采取包括制定內部管理 制度和操作管理流程、 對個人信息實行分類管理、 采取相

46、應 的加密、去標識化等安全技術措施等在內的措施 數據來源：國務院官網、東北證券 2.1.2. 游戲監管注重未成年人保護 游戲注重未成年人保護，完善防沉迷保護機制。游戲注重未成年人保護，完善防沉迷保護機制。我們認為，2021 年游戲行業監管整 體逐漸規范，對游戲內容有了更加嚴格的限制，對未成年人的限制和保護也趨于嚴 格， 機制逐步完善。 關于進一步嚴格管理切實防止未成年人沉迷網絡游戲的通知 指出所有網絡游戲企業僅可在周五、周六、周日和法定節假日每日 20 時至 21 時向 未成年人提供 1 小時服務，較之前“法定節假日每日累計不得超過 3 小時，其他時 間每日累計不得超過 1.5 小時”限制力度

47、大幅增加。另外，國家新聞出版署于 2021 年 9 月 16 日上線了“游戲企業防沉迷落實情況舉報平臺” ，進一步落實防止未成年 人沉迷網絡游戲，完善未成年人防沉迷保護機制。目前看來，政策管制主要作用于 未成年人，對成年人影響有限。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11 / 66 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 表表 4：游戲相關政策梳理：游戲相關政策梳理： 時間時間 政策文件政策文件 發布單位發布單位 政策內容政策內容 2021 年 3 月 游戲審查評分細 則 中宣部 從 2021 年 4 月 1 日起，游戲送審試行全新的評分審查 制度，從 5 個方面對游戲作品進行

48、評分，包括“觀念導向” “原創設計” “制作品質”和“文化內涵”和“開發程度” 低分游戲將被打回，退出版號審批流程。 2021 年 8 月 關于進一步嚴格管 理切實防止未成年人 沉迷網絡游戲的通 知 國家新聞出版署 監管機構指出游戲行業應該：1）嚴格限制向未成年人提供 網絡游戲服務的時間，所有網絡游戲企業僅可在周五、周 六、周日和法定節假日每日 20 時至 21 時向未成年人提供 1 小時服務。2）嚴格落實網絡游戲用戶賬號實名注冊和登 錄要求。 2021 年 9 月 上線“游戲企業防沉 迷落實情況舉報平 臺” 國家新聞出版署 允許任何持有有效中國身份證和手機號碼的公眾舉報游戲 企業違反防沉迷規

49、定的行為，例如：1）實名認證違規；2） 游戲時長違規；以及 3）游戲內購違規。 2021 年 9 月 網絡游戲行業防沉 迷自律公約 中國音像與數字出版 協會游戲工委以及 213 家游戲公司 從“堅決執行管理要求，建立工作規范” ， “堅決落實實名認 證，精準識別用戶” ， “堅決筑牢安全防線，抵制不良內容” ， “堅決夯實平臺管理，明確具體要求” ， “堅決遵守市場秩 序，杜絕違規行為” ， “堅決配合舉報平臺，開展自查自糾” 等六個方面入手，督促國內游戲公司用實際行動體現社會 責任和社會擔當。在第三條條例中，首次明確提出“堅決抵 制繞過監管機制，通過境外游戲平臺向國內用戶提供服 務” 。 數

50、據來源：國務院官網、東北證券 2.1.3. 影視監管聚焦娛樂圈亂象，有望引導行業回歸產品本源 影視行業監管趨嚴，更加注重模范標桿的建設。影視行業監管趨嚴，更加注重模范標桿的建設。國家鼓勵推動各級廣播電視臺創作 主旋律影片，對節目頻道是否建立未成年人專區征集意見，國家廣播電視臺總局、 中央網信辦數次表示需要規制 “飯圈” ， 抵制失德藝人進一步加強了對明星藝人以及 其粉絲行為的規范管理，引導正確價值導向。 我們認為，影視監管短期將對行業產生沖擊，長期有利于引導行業良性發展，從社 會反響來看，影視與明星亂象長期被公眾詬病，明星片酬畸高，影視產品質量難以 滿足觀眾需求， 隨著明星監管強化，“飯圈”