珠海冠宇-產能擴充助力份額持續提升動力布局開啟第二成長曲線-220112（25頁）.pdf

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1、 敬請閱讀末頁的重要說明 證券研究報告 | 公司深度報告 2022 年 01 月 12 日 強烈推薦強烈推薦-A（首次）（首次） 產能產能擴充擴充助力份額持續提升助力份額持續提升，動力，動力布局布局開啟開啟第二第二成長曲線成長曲線 TMT 及中小盤/電子 當前股價：47.15 元 珠海冠宇是全球領先的消費類軟包鋰電池供應商，珠海冠宇是全球領先的消費類軟包鋰電池供應商，廿余廿余年深耕年深耕鑄就雄厚鑄就雄厚技術實技術實力，擁有廣泛且優質的終端客戶群。力，擁有廣泛且優質的終端客戶群。短期受益產能擴充短期受益產能擴充、蘋果客戶蘋果客戶及及下游下游手機市手機市場份額場份額提升提升，長期有望受益長期有望受

2、益動力領域動力領域產能布局，產能布局，打開新增長點。打開新增長點。建議持續關注公建議持續關注公司消費司消費、動力動力及儲能及儲能領域領域的的業務進展，業務進展，首次覆蓋給予“首次覆蓋給予“強烈強烈推薦推薦-A”評級?！痹u級。 全球領先的消費電子軟包鋰電池供應商。全球領先的消費電子軟包鋰電池供應商。珠海冠宇以消費電芯起家，主營消費類軟包鋰電池，同時布局動力及儲能鋰電，目前已掌握從電芯/模組/PACK 生產工藝到自動化設備等環節的全產業鏈核心技術。公司長期服務于全球知名的筆電/平板/智能手機品牌廠商，是全球消費類鋰電池主要供應商之一。公司 2017 年從哈光宇獨立后迎來快速發展期，18-20 年營

3、收和歸母凈利 CAGR 分別為21.1%和 91.8%。公司 2020 年消費類/動力類/其他業務收入占比 96.7%/0.2%/ 3.1%，其中消費類中筆電類/手機類/其他消費類收入占比 65.7%/29.0%/2.0%。21Q1-3 公司受益于產能的快速擴充以及下游客戶需求的持續提升，營收同比+63.0%至 76.5 億，歸母凈利同比+41.5%至 8.1 億元。 消費鋰電：消費鋰電：蘋果客戶及手機市場份額蘋果客戶及手機市場份額提升提升望推動望推動公司公司業績增長業績增長。傳統 3C 電子進入存量時代，可穿戴/無人機/VRAR 等新興領域迸發增量需求，預計 2025 年全球消費鋰電規模達

4、273 億美元，20-25 年 CAGR +20.27%。受益于日韓電池廠戰略重心轉至動力領域，公司迎來市場份額提升契機。筆電方面，公司將提升現有客戶 PACK 自供率，且 21 年進入蘋果筆電，22 年望迎來全年放量，份額約占 5 成，形成十幾億收入增量；智能手機方面，公司目前市場份額約 7%，22 年將逐步導入蘋果/三星/vivo 等新客戶，未來產能擴張后將持續承接蘋果/三星等份額，同時提升 OVMR 廠商份額，共同驅動公司消費鋰電高速增長。 動力及儲能鋰電：行業澎湃發展，產能加速動力及儲能鋰電：行業澎湃發展，產能加速擴充擴充望打開第二成長曲線望打開第二成長曲線。汽車電動化進程加速推進，預

5、計 2025 年全球動力鋰電需求將接近 1TWh，其中12V/48V 微混和 BEV 將加速滲透。而儲能市場在“雙碳”政策背景下需求將保持高速增長，預計 2025 年其鋰電需求超 400GWh(CAGR 超 70%)。公司將以汽車啟停電池切入主流車廠供應鏈，再逐步延伸至 BEV 電池；儲能方面布局全面，將海外家庭儲能為優先突破口。根據公司公告，公司目前已進入豪爵/康明斯/中華汽車/上汽集團等廠商供應鏈，現有動力產能規模 3GWh，22-25 年將投資 40 億新建 10GWh 動力產能，預計 21/22/23 年動力營收 1.1/5.5/11.0 億元。公司積極推進下游車廠產品認證，加速補齊產

6、能短板，有望打開廣闊增長空間。 投資建議投資建議。短期看好消費電池產能擴充、蘋果客戶及下游手機市場份額提升帶動公司業績增長；長期看好公司鋰電研發實力雄厚，動力領域布局及車廠定點認證加速推進，補齊產能短板，有望打開第二成長曲線?？紤]到公司 21/22/23 年股權激勵成本 3.2/1.6/0.8 億元對利潤端的影響，我們預測 21/22/23 年營收102.0/137.3/178.2 億 元 ， 歸 母 凈 利 潤 10.3/10.8/15.7 億 元 ， 對 應 EPS 0.91/0.96/1.40 元，當前股價對應 PE 為 51.5/49.0/33.6 倍，首次覆蓋給予“強烈推薦-A”投資

7、評級。 風險提示：風險提示：下游需求不及預期；動力電池業務拓展不及預期且持續虧損；上游下游需求不及預期；動力電池業務拓展不及預期且持續虧損；上游原材料價格波動；疫情再度爆發蔓延原材料價格波動；疫情再度爆發蔓延。 財務財務數據數據與與估值估值 會計年度會計年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主營收入(百萬元) 5331 6964 10204 13730 17817 同比增長 12% 31% 47% 35% 30% 營業利潤(百萬元) 553 982 1167 1229 1791 同比增長 132% 78% 19% 5% 46% 歸母凈利潤(百萬元) 430 817 10

8、26 1079 1573 同比增長 93% 90% 26% 5% 46% 每股收益(元) 0.48 0.85 0.91 0.96 1.40 PE 99.1 55.8 51.5 49.0 33.6 PB 19.2 14.0 7.9 7.1 6.1 資料來源：公司數據、招商證券 基礎數據基礎數據 總股本（萬股） 112186 已上市流通股（萬股） 10369 總市值（億元） 529 流通市值（億元） 49 每股凈資產（MRQ） 3.6 ROE（TTM） 26.0 資產負債率 67.2% 主要股東 珠海普瑞達投資有限公司 主要股東持股比例 17.83% 股價表現股價表現 % 1m 6m 12m 絕對

9、表現 -10 227 227 相對表現 -5 232 239 資料來源：公司數據、招商證券 相關相關報告報告 -20020406080100Oct/21(%)珠海冠宇滬深300珠海冠宇珠海冠宇（688772.SH） 敬請閱讀末頁的重要說明 2 公司深度報告 正文正文目錄目錄 一、珠海冠宇一、珠海冠宇全球領先的消費電子軟包鋰電池供應商全球領先的消費電子軟包鋰電池供應商 . 5 1、歷史沿革：鋰電芯起家，廿余年深耕成長為消費類軟包鋰電龍頭 . 5 2、主營業務：堅持發展消費類軟包鋰電池，同時積極布局動力電池領域 . 5 3、股權結構：公司股權相對集中，股權激勵增強員工凝聚力 . 6 4、經營概況：

10、消費類軟包鋰電需求旺盛，營收凈利快速增長 . 7 5、研發實力：核心管理團隊經驗豐富，研發投入持續加碼鑄就產品競爭優勢 . 10 二、消費鋰電：蘋果客戶及手機市場份額提升二、消費鋰電：蘋果客戶及手機市場份額提升望望推動公司業績增長推動公司業績增長 . 11 1、傳統消費鋰電處于存量市場，新興消費電子迸發增量需求 . 11 （1）筆電及平板：WFH 帶動短期需求增加，存量競爭時代市場趨于集中 . 12 （2）智能手機：供應短缺問題有望緩解，未來將呈現恢復性增長趨勢 . 14 （3）新興消費電子：可穿戴/VRAR/無人機等新興產品帶來需求持續增長動力 . 15 2、公司：競爭格局趨好，擴充產能積極

11、承接蘋果/三星等份額 . 16 三、動力及儲能鋰電：行業澎湃發展，產能加速擴充望打開第二成長曲線三、動力及儲能鋰電：行業澎湃發展，產能加速擴充望打開第二成長曲線 . 19 1、動力領域：汽車電動化大趨勢，動力鋰電市場前景廣闊 . 19 2、儲能領域：“雙碳”背景下，市場需求望保持高速增長 . 22 3、公司：以 12V/48V 及家用儲能為切入口，加速補齊產能短板 . 23 四、盈利預測與投資建議四、盈利預測與投資建議 . 24 1、盈利預測 . 24 2、投資建議 . 24 五、風險提示五、風險提示 . 25 圖表圖表目錄目錄 圖 1：珠海冠宇的歷史沿革 . 5 圖 2：珠海冠宇股權結構圖

12、. 7 圖 3：2016-2020 年珠海冠宇營收及同比表現 . 7 圖 4：2018-2020 年珠海冠宇歸母凈利及同比表現 . 7 圖 5：2017-2021H1 珠海冠宇營收結構（分應用，億元） . 8 圖 6：2020 年珠海冠宇營收結構（%） . 8 圖 7：消費類-筆電類產品銷量 . 8 圖 8：消費類-筆電類產品 ASP（元/只） . 8 圖 9：消費類-手機類產品銷量 . 8 圖 10：消費類-手機類產品 ASP（元/只） . 8 圖 11：2018-2020 年珠海冠宇利潤率水平（%） . 9 圖 12：近三年珠海冠宇各業務毛利情況（億元） . 9 圖 13：近三年珠海冠宇各

13、業務毛利率情況（%） . 9 圖 14：珠海冠宇期間費用率情況（%） . 10 圖 15：珠海冠宇運營周轉情況（天） . 10 圖 16：公司研發支出逐年增加 . 10 圖 17：公司專利獲得情況 . 10 圖 18：公司研發團隊規模持續擴大 . 10 圖 19：2017-2025 年全球鋰電池市場規模及預測情況 . 12 mNrPmOpRqMuMsQsRuNxPyR9PdN8OpNmMpNmOfQqQqReRoPnO7NqQyRMYqQnRvPnPtN 敬請閱讀末頁的重要說明 3 公司深度報告 圖 20：2014-2021 年前 11 月中國鋰電池產量情況 . 12 圖 21：2019-20

14、20 年全球鋰電池產品結構變化 . 12 圖 22：12-20 年中國鋰電池應用領域變化情況 . 12 圖 23：2011-2024 年全球筆記本電腦出貨量預測 . 13 圖 24：2015-2021 年全球平板電腦出貨量情況（百萬臺） . 13 圖 25：2017-2021 年全球各品牌 NB 市場份額情況（%） . 13 圖 26：2015-2020 年全球各品牌平板市場份額情況（%） . 13 圖 27：新款 MacBook Pro 亮點概況 . 14 圖 28：蘋果 PC 產品出貨量 . 14 圖 29：2007-2025 年全球智能手機出貨量及預測 . 14 圖 30：2020-20

15、25 年全球 5G 智能手機出貨量及預測 . 14 圖 31：2017 至 21Q1-3 全球智能手機品牌份額情況（%） . 15 圖 32：2016-2025 年全球 TWS 出貨量及預測（億副） . 16 圖 33：2016-2025 年全球智能手表和手環出貨量及預測 . 16 圖 34：2016-2022 年全球 ARVR 市場規模及預測 . 16 圖 35：2016-2025 年全球無人機市場規模及預測 . 16 圖 36：2020 年全球小軟包鋰電池市場份額（%） . 16 圖 37：消費鋰電主流廠商市場份額變化趨勢（%） . 16 圖 38：2020 年全球筆電及平板電腦鋰電池市場

16、格局 . 18 圖 39：2020 年全球手機鋰電池市場格局 . 18 圖 40：珠海冠宇消費鋰電產品下游終端客戶情況 . 18 圖 41：珠海冠宇消費電池產能規劃（億只） . 19 圖 42：汽車電動化主要五類路線圖 . 19 圖 43：全球乘用車市場結構（%） . 19 圖 44：12V 向 48V 系統升級 . 20 圖 45：48V 系統廣泛應用于電動汽車中 . 20 圖 46：日本/歐洲/全球普混車型滲透率變化（%） . 20 圖 47：日本/歐洲/全球 48V 滲透率變化（%） . 20 圖 48：2021-20230 年全球新能源乘用車銷量預測（萬輛） . 21 圖 49：201

17、4-2020 年中國新能源汽車產銷規模 . 21 圖 50：16-20 年中國電動兩輪車產量（萬輛） . 21 圖 51：18-25 年中國電動兩輪鋰車用電池出貨量及預測 . 21 圖 52：全球儲能電池需求及預測 . 22 圖 53：國內儲能鋰電池需求及預測 . 22 圖 54：2020 年國內儲能鋰電池應用領域 . 22 圖 55：2020 年國內儲能鋰電池市場格局 . 22 圖 56：2013-2025 年歐洲家用儲能電池出貨量及預測 . 23 圖 57：歐洲家用儲能市場競爭格局 . 23 圖 58：公司動力及儲能鋰電領域布局 . 23 圖 59：珠海冠宇歷史 PE Band . 25

18、圖 60：珠海冠宇歷史 PB Band . 25 表 1：消費類鋰電池產品 . 5 表 2：動力類鋰電池產品 . 6 表 3：各消費電池企業電芯產品競爭力對比 . 11 表 4：研發中心升級建設項目擬研究方向 . 11 敬請閱讀末頁的重要說明 4 公司深度報告 表 5：日韓電池廠商全球產能分布及規劃情況 . 17 表 6：乘用車各技術路線對比 . 20 表 7：全球及中國 48V 系統鋰電市場規模測算 . 20 表 8：珠海冠宇動力產能規劃（GWh） . 23 表 9：公司分業務營收及毛利率預測 . 24 表 10：珠海冠宇盈利預測 . 25 附：財務預測表 . 26 敬請閱讀末頁的重要說明

19、5 公司深度報告 一、一、珠海冠宇珠海冠宇全球全球領先的領先的消費電子消費電子軟包鋰電池供應商軟包鋰電池供應商 1、歷史沿革：鋰電芯起家，、歷史沿革：鋰電芯起家，廿余廿余年深耕成長為消費類軟包鋰年深耕成長為消費類軟包鋰電龍頭電龍頭 珠海冠宇珠海冠宇深耕消費鋰電深耕消費鋰電廿余廿余年，已成長為年，已成長為全球消費全球消費類類軟包鋰電池軟包鋰電池龍頭龍頭廠商。廠商。珠海冠宇前身冠宇有限于 2007 年 5 月由哈光宇電源、佳運科技、光宇國際投資設立，設立之初即以鋰電池電芯的研發與生產制造為主營業務，同年在珠海建立工廠。2010 年公司成為當時筆記本電腦第一品牌電池電芯供應商。2011 年公司業務從

20、電芯擴展至電池 PACK領域，并率先向競速電動摩托車提供電池方案。2012 年開始向小米等廠商供應 PACK 產品，對客戶的一站式服務能力得到提升。2015 年公司躋身全球前五聚合物鋰電池供應商。2017 年公司從哈光宇獨立，開啟企業快速發展期。2018 年公司由于產能擴充需要，于重慶建立了新的生產基地，進一步提升電池生產供應能力，同年 4 月取得惠普 PACK 產品供應商代碼。2019 年公司正式更名為珠海冠宇，同時成立了冠宇動力電池、冠宇動力電源兩家子公司布局動力電池領域。次年 5 月公司變更設立為股份有限公司。2020 年公司筆電、平板鋰電池出貨量排全球第二，智能年公司筆電、平板鋰電池出

21、貨量排全球第二，智能手機鋰電池出貨量排全球第五。手機鋰電池出貨量排全球第五。2021 年 10 月公司成功登錄上海交易所科創板上市，且于 11 月取得上汽集團定點項目，將于 2022 年向上汽智己 LS7 車型供應 12V 鋰電池，標志公司在動力電池方面取得積極進展。 圖圖 1：珠海冠宇的歷史沿革珠海冠宇的歷史沿革 資料來源：公司官網，招股說明書，招商證券整理 2、主營業務：堅持發展消費類軟包鋰電池，同時積極布局動力電池領域、主營業務：堅持發展消費類軟包鋰電池，同時積極布局動力電池領域 公司主要從事消費類聚合物軟包鋰離子電池的研發、生產及銷售，同時布局動力鋰離子電池。公司消費類鋰離子電池產品包

22、括電芯及 PACK，應用領域涵蓋筆電、平板、智能手機、智能穿戴設備、消費類無人機等，產品具備充電速度快、能量密度高、使用壽命長、安全可靠等優點，可滿足各類消費產品及終端客戶對電池的各項要求。動力類鋰離子電池產品包括電芯、模組及 PACK，主要應用于汽車啟停系統和電動摩托，產品具備能量密度高、循環壽命長、安全可靠等優點，同時公司亦積極拓展下游家庭儲能應用領域。 表表 1：消費類鋰電池產品：消費類鋰電池產品 產品體系產品體系 主要指標主要指標 應用領域應用領域 電芯 PACK 能量密度：700750Wh/L 容量范圍：1.56.0Ah 循環壽命：7001200 次 充放性能：0.53C/0.52C

23、 筆記本電腦 敬請閱讀末頁的重要說明 6 公司深度報告 能量密度：600750Wh/L 容量范圍：25.2Ah 循環壽命：5001000 次 充放性能：0.53C/0.21C 平板電腦 能量密度：620740Wh/L 容量范圍：25.17Ah 循環壽命：5001000 次 充放性能：0.55C/0.21C 智能手機 能量密度：450600Wh/L 容量范圍：0.0712Ah 循環壽命：350700 次 充放性能：0.55C/0.26.5C 智能穿戴設備 能量密度：240255Wh/kg 容量范圍：26Ah 循環壽命：300500 次 充放性能：1.52C/35C 消費類無人機 資料來源：招股說

24、明書，招商證券 表表 2：動力類鋰電池產品：動力類鋰電池產品 產品體系產品體系 主要指標主要指標 應用領域應用領域 電芯 模組 PACK 能量密度：130Wh/kg 電壓：12V、48V 壽命：10 年以上 尺寸：國標/歐標/美標等，客戶定制 汽車啟停系統 能量密度：215Wh/kg 電壓：48V-350V 壽命：1000 次以上 電動摩托 資料來源：公司官網，招股說明書，招商證券 3、股權結構：、股權結構：公司股權公司股權相對相對集中，股權激勵增強員工凝聚力集中，股權激勵增強員工凝聚力 公司股權結構集中，公司股權結構集中，董事長徐延銘董事長徐延銘先生先生為公司實際控制人為公司實際控制人。徐延

25、銘先生持有珠海普瑞達 60.72%的股權，為珠海普瑞達的控股股東，可控制珠海普瑞達所持有的公司 20.70%股份的表決權；通過珠海普瑞達、珠海普澤可控制公司股東重慶普瑞達全部股權的表決權，為重慶普瑞達的實際控制人，并因此可控制重慶普瑞達所持有的公司 6.65%股份的表決權；擔任公司股東珠海普明達、珠海際宇、珠海普宇、珠海際宇二號、珠?；轁擅?、珠海凱明達、珠海澤高普、珠海旭宇的執行事務合伙人，為該等股東的實際控制人，可控制該等股東合計所持有的公司 7.72%股份的表決權。故徐延銘先生合計控制公司 35.07%股份的表決權。 公司推行員工持股計劃充分，公司推行員工持股計劃充分，設立多個股權激勵平臺

26、，增強公司凝聚力。設立多個股權激勵平臺，增強公司凝聚力。公司自 2017 年起開始實施員工持股計劃，陸續設立珠海普瑞達、珠海普明達、珠海際宇、珠海普宇、珠海際宇二號、珠?；轁擅?、珠海凱明達、珠海澤高普、珠海旭宇有限合伙企業向員工實施股權激勵。目前公司股權激勵池合計持有公司 28.42%的股份，增強了公司的凝聚力，充分調動了員工的積極性和創造性。而 12 月 23 日晚公司公告上市后首次限制性股權激勵計劃，1 月 10 日公司股東大會通過該計劃，計劃授予限制性股票約 2359.21 萬股，約占總股本 2.10%，激勵對象不超過 763 人，約占公司總員工數的 5.24%，授予價格 23.82 元

27、，激勵目標為 2022-2024 年累計總收入不低于 120/260/420 億元，三期授予比例分別為 30%/30%/40%。激勵力度加大，有利于公司激發團隊的積極性。 敬請閱讀末頁的重要說明 7 公司深度報告 圖圖 2：珠海冠宇珠海冠宇股權結構圖股權結構圖 資料來源：招股說明書，招商證券 4、經營概況：、經營概況：消費類軟包鋰電需求旺盛，營收凈利快速增長消費類軟包鋰電需求旺盛，營收凈利快速增長 公司公司在軟包電池在筆電及智能手機電池中的市場份額、產品在軟包電池在筆電及智能手機電池中的市場份額、產品 ASP 以及生產效率和產能規模等多種因素共同提升的影以及生產效率和產能規模等多種因素共同提升

28、的影響下，響下，公司公司營收營收利潤規模利潤規模持續快速持續快速增長。增長。2018 至 2020 年，公司營業收入分別為 47.47 億元、53.31 億元和 69.64億元，2019 年、2020 年營業收入同比增長分別為 12.30%和 30.63%，近五年 CAGR 為 33.88%；歸母凈利潤分別為 2.22 億元、4.30 億元和 8.17 億元，2019 年、2020 年歸母凈利分別同比增長為 93.69%和 90.00%，近五年CAGR 高達 74.56%。2021 年前三季度公司實現營收 76.54 億，同比增長 62.99%，受益于產能的快速擴充以及下游客戶需求的持續提升，

29、營收規模大幅增長。歸母凈利潤 8.14 億元，同比增長 41.49%，受上游原材料漲價，增速低于營收規模增速，但仍保持快速增長態勢。 圖圖 3：2016-2020 年年珠海冠宇珠海冠宇營收及營收及同比同比表現表現 圖圖 4：2018-2020 年年珠海冠宇珠海冠宇歸母凈利歸母凈利及及同比同比表現表現 資料來源：wind，招商證券 資料來源：wind，招商證券 公司主營業務收入主要來自消費類鋰電池產品公司主營業務收入主要來自消費類鋰電池產品，營收占比達，營收占比達 90%以上，動力類鋰電收入開始逐步起量以上，動力類鋰電收入開始逐步起量。2018 年-2020 年公司消費類鋰電池收入占比分別為 9

30、3.6%、97.0%和96.7%，是公司的核心產品及主要收入來。2020 年公司消費類鋰電池、動力類鋰電池以及其他業務銷售收入分別為 67.38 億元、0.11 億元和 2.16 億元，占總營收的比重分別為 96.7%、0.2%和 3.1%。其中消費類鋰電池產品中又分為筆電類（包括筆記本電腦和平板電腦） 、手機類和其他消費類，占總營收的比重分別為 65.7%、29.0%和 2.0%。動力類鋰電池主要應用于電動摩托和汽車啟停系統等領域，21.6829.3547.4753.3169.6476.540.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%020406080100

31、2016201720182019202021Q1-Q3營業收入（億元）同比（%）0.88-2.462.224.38.178.140.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%-4-202468102016201720182019202021Q1-Q3歸母凈利（億元）同比（%） 敬請閱讀末頁的重要說明 8 公司深度報告 尚處于布局階段，未大批量量產，占比較小。2021 年動力類鋰電池業務發展較快，上半年已實現收入 0.67 億元。 圖圖 5：2017-2021H1 珠海冠宇珠海冠宇營收結構營收結構（分應用，億元）（分應用，億元） 圖圖 6：2020 年珠海冠宇年珠海冠宇營收結構營收

32、結構（%） 資料來源：招股說明書，招商證券 資料來源：招股說明書，招商證券 從主要的消費類細分業務板塊來看：從主要的消費類細分業務板塊來看： 消費類消費類-筆電類：筆電類：2018-2020 年營收分別為 25.46 億元、31.60 億元和 45.77 億元，2019 年和 2020 年分別同比增長 24.11%和 44.82%。從產品價格來看，整體 ASP 處于下降趨勢，而筆電類鋰電池業務收入的增長主要得益于：1）筆電類軟包電池在筆電市場中的份額持續提升，公司抓住市場需求，積極擴產產能、提高產能利用率，搶占市場份額獲得更多的訂單；2）筆電及平板電腦鋰電池行業出貨量不斷向頭部集中，公司作為排

33、名靠前的廠商，順應行業集中度提升趨勢，產品銷量的明顯增長。 圖圖 7：消費類：消費類-筆電類產品銷量筆電類產品銷量 圖圖 8：消費類：消費類-筆電類產品筆電類產品 ASP（元（元/只）只） 資料來源：招股說明書，招商證券 資料來源：招股說明書，招商證券 消費類消費類-手機類：手機類：2018-2020 年營收分別為 17.87 億元、19.05 億元和 20.23 億元，2019 年和 2020 年分別同比增長 6.61%和 6.17%。從產品價格來看，整體 ASP 亦處于下降趨勢，手機類鋰電池業務收入的增長動能主要來自于銷量的持續增長，具體原因：1）軟包電池在智能手機領域的市場份額持續提升；

34、2）公司與終端客戶的合作粘性增強，且持續導入新的客戶，訂單持續擴大；3）公司產能規模及產能利用率大幅提升，為手機類電池銷量增長奠定基礎。 圖圖 9：消費類：消費類-手機類產品銷量手機類產品銷量 圖圖 10：消費類：消費類-手機類產品手機類產品 ASP（元（元/只）只） 資料來源：招股說明書，招商證券 資料來源：招股說明書，招商證券 201720182019202021H1其他業務1.72.921.522.161.55動力類0.040.10.080.110.67消費類27.6144.4551.7167.3848.6401020304050607080動力類0.2%其他業務3.1%消費類-筆電類6

35、5.7%消費類-手機類29.0%消費類-其他消費類2.0%消費類96.7%0.0%20.0%40.0%60.0%050001000015000200002018年度2019年度2020年度電芯類（萬只）PACK類（萬只）整體同比（%）0102030402018年度2019年度2020年度電芯類PACK類整體ASP0.0%5.0%10.0%15.0%02000400060008000100002018年度2019年度2020年度電芯類（萬只）PACK類（萬只）整體同比（%）051015202530352018年度2019年度2020年度電芯類PACK類整體ASP 敬請閱讀末頁的重要說明 9 公司

36、深度報告 盈利能力受益于產品競爭力以及產能規模和稼動率的持續提升呈現上升趨勢。盈利能力受益于產品競爭力以及產能規模和稼動率的持續提升呈現上升趨勢。2018 至 2020 年，公司主營綜合毛利率分別為 16.91%、28.26%和 31.17%，凈利率分別為 4.68%、8.10%和 11.73%，呈逐年上升趨勢。毛利率上升的主要原因：1）公司筆電及平板類電池和智能手機類電池的毛利率持續提升；2）公司產能規模及利用率不斷提升，使得單位人工成本和單位制造費用明顯下降。2021 年前三季度受到上游原材料持續漲價以及限電等影響，盈利能力有所下降，毛利率下滑至 26.22%，凈利率下滑至 10.63%。

37、 圖圖 11：2018-2020 年珠海冠宇年珠海冠宇利潤率水平利潤率水平（%） 資料來源：wind，招商證券 具體看各業務毛利率情況：具體看各業務毛利率情況： 消費類各細分消費類各細分領域領域業務的毛利率變動趨勢基本一致，均保持逐年上漲的趨勢。業務的毛利率變動趨勢基本一致，均保持逐年上漲的趨勢。2020 年消費類鋰電池毛利率同比提升 3.22pcts 至 31.41%，其中筆電類毛利率 34.18%，同比提升 3.46pcts；手機類毛利率 25.43%，同比提升1.09pcts；其他消費類毛利率 27.45%，同比提升 4.99pcts。毛利率的持續提升主要得益于 ASP 保持穩定，而單位

38、成本受益于原材料價格下降以及產能規模和產能利用率的提升而有所下降。 動力類鋰電池動力類鋰電池產線獨立，未形成規模效應導致毛利率波動較大。產線獨立，未形成規模效應導致毛利率波動較大。2018-2020 年毛利率分別為 9.29%、-134.40%以及-225.98%，正變為負且持續下降的主要原因：1）動力類業務處于布局階段，公司目前動力類電池主要應用于電動摩托、汽車啟停系統等領域，新產品的產品類型、容量差異較大以及小批量生產各批次良品率差異較大；2）自 19H2 起，公司將動力類與消費類鋰電池產線分開，且動力類鋰電池獨立產線尚未形成規模效應，分攤的固定成本較多。 圖圖 12：近三年珠海冠宇各業務

39、毛利情況（億元）：近三年珠海冠宇各業務毛利情況（億元） 圖圖 13：近三年珠海冠宇各業務毛利率情況（：近三年珠海冠宇各業務毛利率情況（%） 資料來源：招股說明書，招商證券 資料來源：招股說明書，招商證券 期間費用方面，期間費用方面，公司管理費用與研發費用占比較高公司管理費用與研發費用占比較高。由于公司客戶集中度較高，前五大客戶收入占比接近 70%，通過深度綁定大客戶以縮減市場開拓及推廣費用，銷售費用率保持在 0.5%左右的較低水平。財務費用率除 2020 年因匯兌損益影響有較大波動外，其余年份均保持在 1%左右。管理和研發費用率近幾年呈現上升趨勢，主因員工薪酬以及研發投入持續提升，目前保持在

40、6%左右。 運營周轉方面，運營周轉方面，公司存貨周轉以及應收賬款周轉持續改善。公司存貨周轉以及應收賬款周轉持續改善。2021 年前三季度，公司存貨周轉天數為 63.3 天，較2020 年末下降 2.4 天；應收賬款周轉天數為 90.4 天，較 2020 年末下降 14.8 天。 -20-10010203040201720182019202021Q1-Q3毛利率(%)凈利率(%)-1500%-1000%-500%0%500%-505101520252018年度2019年度2020年度筆電類手機類其他消費類動力類筆電同比（%）手機同比（%）其他消費同比（%）動力同比（%）-250%-200%-15

41、0%-100%-50%0%50%筆電類手機類其他消費類 消費類整體動力類2018年度2019年度2020年度 敬請閱讀末頁的重要說明 10 公司深度報告 圖圖 14：珠海冠宇期間費用率情況（：珠海冠宇期間費用率情況（%） 圖圖 15：珠海冠宇運營周轉情況：珠海冠宇運營周轉情況（天）（天） 資料來源：公司公告，招商證券 注：管理費用率為剔除股份支付費用后計算所得 資料來源：公司公告，招商證券 5、研發實力：核心管理團隊經驗豐富，研發投入持續加碼、研發實力：核心管理團隊經驗豐富，研發投入持續加碼鑄就產品競爭優勢鑄就產品競爭優勢 公司自成立以來一直專注于鋰電池的研發、生產和銷售，擁有一支專業背景突出

42、、行業經驗豐富的核心管理團隊。公司自成立以來一直專注于鋰電池的研發、生產和銷售，擁有一支專業背景突出、行業經驗豐富的核心管理團隊。公司董事長徐延銘先生徐延銘先生從事鋰電池行業超過 25 年，對鋰電池行業有深刻的理解和廣闊的視野，對市場發展趨勢和產品技術方向的把握具有較強的敏感性和前瞻性。研發中心總工程師李俊義先生李俊義先生從事鋰電池研發工作近 20 年，及時了解跟蹤行業應用和基礎科研動態，準確把握下游客戶的需求，使研發工作始終處于前沿。副總經理謝斌先生謝斌先生擁有超過 20 年的制造管理經驗，其中從事鋰電池制造相關工作超過 10 年，通過對鋰離子電池制造過程的流程改善、設備優化，推動公司產品的

43、生產效率不斷提高、制造成本逐漸下降。董事兼副總經理林文德先生林文德先生從事鋰電池行業近 20 年，負責國內外市場推廣工作，對業務競爭態勢和市場行情具有高度敏感性，不斷擴展公司市場銷售渠道，提升公司產品的市場占有率。 研發投入持續加碼，研發投入持續加碼，研發團隊不斷擴大。研發團隊不斷擴大。2018-2020 年公司研發費用分別為 1.70 億元、3.19 億元和 4.06 億元，研發費用率分別為 3.59%、5.98%和 5.83%，整體呈增長趨勢，主要系公司經營勢頭良好，規模持續擴張，持續加大對研發的投入。公司研發團隊亦不斷擴大，從 2018 年的 889 人增長至 2021 年上半年 173

44、6 人，占公司總人數的比例為 9.83%。目前公司已取得境內專利 329 項，其中發明專利 43 項，實用新型專利 280 項，外觀設計專利 6 項。 圖圖 16：公司研發支出逐年增加：公司研發支出逐年增加 圖圖 17：公司專利獲得情況：公司專利獲得情況 資料來源：招股說明書，招商證券 資料來源：招股說明書，招商證券 圖圖 18：公司研發團隊規模持續擴大：公司研發團隊規模持續擴大 資料來源：招股說明書，招商證券 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%2018年2019年2020年21Q1-3銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率020406080100120存貨周轉天數應收賬款周

45、轉天數2018年2019年2020年21Q1-30.0%2.0%4.0%6.0%8.0%012345201720182019202021Q1-Q3研發支出（億元）研發費用率（%）432806發明專利實用新型專利外觀設計專利8.0%9.0%10.0%11.0%12.0%05001000150020002018年2019年2020年21H1研發人員人數研發人員占比 敬請閱讀末頁的重要說明 11 公司深度報告 在鋰離子電池領域在鋰離子電池領域深耕深耕多年多年，擁有，擁有豐富的核心技術儲備。豐富的核心技術儲備。公司通過多年自主研發和技術創新，已經掌握了覆蓋電芯、模組及 PACK 等多個環節的鋰離子電池

46、全產業鏈核心技術，已成為行業內少數幾個可充分滿足全球知名客戶對聚合物軟包鋰離子電池性能及品質要求的鋰離子電池供應商。公司目前取得了多達 18 種主要核心技術，如高溫電池技術、數碼電池電解液技術、高能量密度電池關鍵材料應用技術、快充電池關鍵材料應用技術、STP 技術、全自動異形疊片技術、固態金屬鋰電池技術、動力電池電解液技術等，各類核心技術廣泛應用于公司主要產品的生產制造過程中。公司主要產品具備領先的市場競爭力，性能與國際龍頭 ATL 產品基本一致，屬于行業第一梯隊。 表表 3：各消費電池企業電芯產品競爭力對比：各消費電池企業電芯產品競爭力對比 珠海冠宇珠海冠宇 ATL LG Chem 三星三星

47、 SDI 欣旺達鋰威欣旺達鋰威 能量密度 750Wh/L 750Wh/L 690Wh/L 390-560Wh/L 640-725Wh/L 循環壽命 800-1000 次 800-1000 次 800-1000 次 - 600-800 次 高溫存儲 極佳 極佳 一般 一般 較差 最大充電倍率 3C 快充 3C 快充 3C 快充 - 1.5-2.5C 快充 電池平臺 4.45V LCO+Gr 4.45V LCO+Gr 4.4V LCO+Gr 4.4V LCO+Gr 4.4V LCO+Gr 產品質量 未發生大批量召回 未發生大批量召回 手機、筆電均曾大批量召回 手機、筆電均曾大批量召回 - 資料來源

48、：各公司官網，招商證券 此外，公司擬投資 4.1 億元用于研發中心升級建設項目，加強在消費類鋰電池、車用動力鋰電池、儲能鋰電池和下一代電池等四個方向的技術研發。 表表 4：研發中心升級建設項目研發中心升級建設項目擬研究方向擬研究方向 研究方向研究方向 子方向子方向 研發重點研發重點 消費類鋰電池 高能量密度研究 對高電壓正極材料、高容量硅負極材料、增強型超薄隔膜、高穩定性電解液等材料性能的優化開發，同時開展高精度涂布技術、鋰金屬復合技術、高殘液量封口技術等工藝技術的研究開發 快充技術研究 對低電化學阻抗活性材料、低粘度高電導率電解液、多孔高強度隔膜等活性材料的研究開發，同時通過開發創新性的電芯

49、結構，優化電流收集路徑，以降低快充時的阻抗及溫升 高安全性技術研究 建立模型分解出影響電池安全性能的決定性因素，同時對活性材料、隔離膜性能、電解液易燃性、安全性結構、新安全器件等進行研究開發，并使得電池能抵御 140 攝氏度以上的熱濫用和超過 3C-5V 的電濫用 車用動力鋰電池 車用啟動（啟停）電池 高安全性研發、高功率性能研發、高環境適應性研發、高精度控制技術、BMS 功能安全研發和低成本研發 PHEV 動力電池 高功率性能研發、高安全性能研發、高精度控制技術、BMS 功能安全研發和低成本研發等 BEV 動力電池 高能量密度研發、低成本研發和高安全性研發 儲能鋰電池 長壽命電池 長循環壽命

50、研發、長日歷壽命研發、高安全性研發 高能量密度電池 高質量能量密度研發、高體積能量密度研發、高安全性能研發 低溫充放電池 低溫充電能力研發和低溫放電性能研發 快充快放電池 快充性能研發、快充下的安全性能研發、快放性能研發 低成本電池 低成本電池原材料的研發、低成本制造工藝成本研發、低成本通用型管理系統研 下一代電池 固態電池和鋰硫電池 下一代電池技術的核心材料（如新型正、負極材料、電解質膜、特殊復合功能涂層等）、關鍵工藝技術 資料來源：招股說明書，招商證券整理 二、二、消費鋰電：消費鋰電：蘋果蘋果客戶客戶及手機市場及手機市場份額份額提升提升望望推動推動公司公司業績增長業績增長 1、傳統消費鋰電