環保工程及服務行業碳中和改變中國系列四：CCER碳市場的左輔右弼-220114（30頁）.pdf

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1、 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 證 券 研 究證 券 研 究 報 告報 告 碳中和改變中國系列四 推薦推薦（維持維持） CCER碳市場的左輔右弼碳市場的左輔右弼 我們在碳中和改變中國系列三中詳細梳理了碳稅、 碳排放權交易和碳信用三種主流的碳定價機制，并對其在全球范圍內的應用做了簡單回顧。碳稅與碳排放權交易更加偏向對高碳排放企業的約束， 而碳信用機制則側重對減排項目的鼓勵。 三類碳信用機制分別有著不同的應用。三類碳信用機制分別有著不同的應用。1）以清潔發展機制和聯合履約機制為代表的國際碳信用機制簽發了全球目前約四分之三的碳信用 （CDM， 55%；

2、JI，22%），其主要買家是被納入歐盟碳排放交易體系的企業；2）以 GS 和 VCS為代表的獨立碳信用則備受做出凈零排放承諾的企業的青睞；3）區域和國家碳信用則主要應用于輔助各地方碳市場的履約，為企業提供多種選擇。 CCER 是碳信用機制在我國的重要實踐是碳信用機制在我國的重要實踐。2002 年-2012 年是國際碳信用 CDM機制在我國發展的黃金十年， 2012 年歐盟不再接受來自中國的 CDM 項目后逐漸淡出歷史舞臺，同年，中國的國家碳信用機制 CCER 應運而生。在 CCER機制運行的 5 年中，發改委公示 2871 個 CCER 審定項目，備案項目 861 個，獲得減排量備案的項目有

3、254 個，其中可再生能源項目（風、光、水）的比重超過七成。2017 年，由于交易量小和市場不規范等問題，國家發改委暫停了對 CCER 項目的審批，至今仍然沒有恢復。 風電和光伏項目的度電增收最高。風電和光伏項目的度電增收最高。 在我們對 254 個簽發項目中的可再生能源項目的上網電量和簽發噸數取平均后發現，在假設 CCER 20 元/噸的情況下，風電項目的度電增收為 0.0177 元，光伏項目的度電增收為 0.0171 元，水電項目的度電增收為 0.015 元，垃圾焚燒項目的度電增收為 0.013 元。垃圾填埋氣項目、林業碳匯項目亦可獲得利潤增厚。 CCER 短期內將呈現供不應求局面短期內將

4、呈現供不應求局面。碳交易市場試點時期，各地方碳交易所發放的配額過剩， 導致企業僅需要配額即可履約， CCER 呈現供過于求的局面。2021 年 7 月，全國碳交易市場正式啟動后，首批納入交易的 2225 家發電企業年平均排碳量超過 40 億噸，按照 5%的抵消上限比例，CCER 的需求將超過 2億噸每年，而目前已簽發的 CCER 噸數僅為 5300 萬噸/年，供不應求。隨著鋼鐵、有色、建材、航空等高能耗行業逐步納入全國碳市場，CCER 的需求量將進一步抬升。一旦 CCER 項目的備案正式恢復，供給也會相應的增加。依據暫停前的審核速度， 我們預計供不應求的局面會維持兩年左右， 到十四五結束，CC

5、ER 的需求量有望突破的需求量有望突破 5 億噸億噸。 行業投資評級與投資策略。行業投資評級與投資策略?？稍偕茉捶矫?，建議關注新能源運營商太陽能、太陽能、三峽能源、吉電股份、晶科科技、龍源電力、大唐新能源、節能風電三峽能源、吉電股份、晶科科技、龍源電力、大唐新能源、節能風電等；固廢領域，短期來看，垃圾填埋仍是我國垃圾無害化處理的主要方式之一，建議關注垃圾填埋氣發電龍頭百川暢銀百川暢銀， 長期來看， 垃圾填埋的溫室氣體排放量高于垃圾焚燒，預計垃圾焚燒將逐步取代填埋，建議關注瀚藍環境、瀚藍環境、旺能環境、旺能環境、光大環境、偉明環保、光大環境、偉明環保、上海環境、上海環境、綠色動力和三峰環境綠色

6、動力和三峰環境；林業碳匯方面，建議關注岳陽林紙岳陽林紙和和福建金森福建金森。 風險提示風險提示：CCER 項目備案重啟不及預期；CCER 交易規則及方法學出現重大變更。 行業基本數據行業基本數據 占比% 股票家數(只) 55 1.37 總市值(億元) 3,806.57 0.46 流通市值(億元) 2,750.62 0.43 相對指數表現相對指數表現 % 1M 6M 12M 絕對表現 -2.2 16.67 17.83 相對表現 -2.54 19.89 24.47 相關研究報告相關研究報告 【華創環保公用】碳中和改變中國系列一：低碳中國，能源先行 2021-02-03 【華創環保公用】碳中和改變中

7、國系列三：碳定價機制回顧及碳交易市場機會挖掘 2021-06-27 環保行業跟蹤報告：歐盟碳邊境調節機制（CBAM）解讀與投資價值挖掘 2021-08-22 -12%3%17%31%21/01 21/0321/0521/0721/0921/112021-01-142022-01-13滬深300環保工程及服務(申萬)華創證券研究所華創證券研究所 行業研究行業研究 環保工程及服務環保工程及服務 2022 年年 01 月月 14 日日 碳中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 投資投資主題主題 報告亮點報告亮點 在本篇報告中

8、，我們首先將回顧國際碳信用市場的最新發展趨勢，梳理中國核證減排量（CCER）機制的前身清潔發展機制在中國的黃金十年，然后系統的介紹中國核證減排量（CCER）機制的定義、相關政策、開發流程、暫停原因等市場上關注的熱點問題。 基礎知識梳理完成后， 我們將從 CCER 方法學的本質出發剖析影響不同類別 CCER 項目盈利水平的關鍵因子， 并搭建動態的供給與需求模型對未來幾年 CCER 的缺口進行合理預測。 投資投資邏輯邏輯 依據在中國自愿減排信息交易網公示的依據在中國自愿減排信息交易網公示的254個已簽發項目和個已簽發項目和861個已備案項目個已備案項目的相關信息，挑選出各個行業最有可能因的相關信息

9、，挑選出各個行業最有可能因 CCER 項目備案重啟而受益的相關項目備案重啟而受益的相關標的標的。 可再生能源方面， 建議關注新能源運營商太陽能、 三峽能源、 吉電股份、太陽能、 三峽能源、 吉電股份、晶科科技、龍源電力、大唐新能源、節能風電晶科科技、龍源電力、大唐新能源、節能風電等；固廢領域，短期來看，垃圾填埋仍是我國垃圾無害化處理的主要方式之一， 建議關注垃圾填埋氣發電龍頭百川暢銀百川暢銀，長期來看，垃圾填埋的溫室氣體排放量高于垃圾焚燒，預計垃圾焚燒將逐步取代填埋，建議關注瀚藍環境、瀚藍環境、旺能環境、旺能環境、光大環境、偉明環保、光大環境、偉明環保、上上海環境、海環境、 綠色動力和三峰環境

10、綠色動力和三峰環境； 林業碳匯方面， 建議關注岳陽林紙岳陽林紙和和福建金森福建金森。 rQpRsQtNmQuMoMsRyRwOwPbRaO8OsQrRnPoMfQpPpOfQrQrO7NmMuNvPoNsPvPsPnM 碳中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 3 目目 錄錄 序言序言 . 6 一、碳信用機制為碳市場履約和碳中和承諾提供新選擇一、碳信用機制為碳市場履約和碳中和承諾提供新選擇 . 7 （一）碳信用的定義與應用 . 7 （二）全球碳信用市場的回顧與最新發展趨勢 . 8 （1）歷史回顧 . 8 （2）最新趨勢

11、 . 9 1）獨立碳信用機制的活躍度正在增長 . 9 2）地方碳信用機制的興衰與碳市場緊密相連 . 9 3）林業碳匯項目逐漸超過可再生能源項目 . 10 4）歐洲仍是最大的碳信用買家，大洋洲交易價格最高 . 11 二、二、CCER 前身前身清潔發展機制（清潔發展機制（CDM）在中國）在中國 . 11 三、三、CCER 是碳是碳信用機制在我國的重要實踐信用機制在我國的重要實踐 . 13 （一）什么是 CCER . 14 （二）CCER 停止審批的原因以及發展難點 . 16 （1）價格水平波動大 . 16 （2）供需不平衡 . 16 （三）CCER 方法學梳理 . 18 （四）CCER 開發流程

12、. 19 （五）CCER 和 CDM 對比 . 20 四、從方法學看盈利：影響四、從方法學看盈利：影響 CCER 項目收益的因子有哪些？項目收益的因子有哪些？ . 21 （一）可再生能源并網發電 . 22 （二）垃圾焚燒 . 24 （三）垃圾填埋 . 25 （四）林業碳匯 . 25 五、五、CCER 市場的動態供給與需求測算市場的動態供給與需求測算 . 27 六、投資意見六、投資意見 . 29 七、風險提示七、風險提示 . 30 碳中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 4 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 碳市場運作機制示

13、意圖 . 6 圖表 2 碳信用運作機制示意圖 . 7 圖表 3 三種碳信用機制 . 7 圖表 4 2015 年-2019 年年間不同碳信用機制項目數量（單位：個） . 8 圖表 5 2002 年以來碳信用項目數量與簽發量（單位：左軸：個；右軸：千噸二氧化碳當量） . 9 圖表 6 2019-2020 年碳信用累計發放量（單位：百萬噸二氧化碳當量） . 9 圖表 7 現存區域碳信用機制一覽 . 10 圖表 8 20152019 年不同行業和機制類型的碳信用簽發量（千噸二氧化碳當量） . 10 圖表 9 各大洲碳信用交易量與交易價格 . 11 圖表 10 中國 CDM 項目注冊數量（單位：左軸：個

14、；右軸：%） . 11 圖表 11 20042021 主要發展中國家新增 CDM 項目注冊數量變化趨勢圖 . 12 圖表 12 中國 CDM 項目發展歷程 . 12 圖表 13 各省份 CDM 注冊項目總數量 . 13 圖表 14 各省份 CDM 注冊項目預估減排量 . 13 圖表 15 CDM 注冊項目數按減排類型分類 . 13 圖表 16 CDM 項目預估年減排量按減排類型分類 . 13 圖表 17 2011 年后 CER 的簽發量與價格均急劇下跌 . 14 圖表 18 CCER 作用機制 . 15 圖表 19 已簽發 CCER 項目構成 . 15 圖表 20 各大碳交易試點 CCER 累

15、計成交量情況 . 16 圖表 21 2014-2021 CCER 累計成交量情況. 16 圖表 22 CCER 政策匯總 . 17 圖表 23 CCER 方法學大部分由 CDM 方法學轉化而來 . 18 圖表 24 開發流程梳理 . 19 圖表 25 CCER 項目開發流程示意圖 . 20 圖表 26 CCER 項目開發費用 . 20 圖表 27 CCER 項目開發流程 . 21 圖表 28 CDM 項目開發流程 . 21 圖表 29 2019 年度減排項目中國區域電網基準線排放因子 . 22 圖表 30 2015-2019 全國各大區電網碳排放因子（OM）情況 . 23 圖表 31 影響可再

16、生能源 CCER 項目盈利的影響因子拆解 . 23 圖表 32 各類可再生能源發電項目度電增收測算 . 23 碳中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 5 圖表 33 影響垃圾焚燒 CCER 項目盈利的影響因子拆解 . 24 圖表 34 每處理一噸垃圾可獲得的 CCER 噸數測算 . 24 圖表 35 影響垃圾填埋氣 CCER 項目盈利的影響因子拆解 . 25 圖表 36 垃圾填埋氣項目收益測算 . 25 圖表 37 森林覆蓋率不斷提升 . 26 圖表 38 森林碳匯隨著蓄積量同步提升 . 26 圖表 39 2019

17、年森林碳匯情況 . 26 圖表 40 林業碳匯項目收益測算 . 27 圖表 41 中國二氧化碳排放量按部門分解情況 . 27 圖表 42 各碳交易試點 CCER 抵消比例規定 . 27 圖表 43 CCER 供給與需求動態測算模型 . 28 圖表 44 上市公司所獲得的簽發減排量排名 . 29 圖表 45 上市公司已備案項目減排量排名 . 30 碳中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 序言序言 我們在碳中和改變中國系列三中詳細梳理了碳稅、碳排放權交易和碳信用三種主流的碳定價機制，并對其在全球范圍內的應用做了簡單回

18、顧。碳稅與碳排放權交易更加偏向對碳稅與碳排放權交易更加偏向對高碳排放企業的約束，而碳信用機制則側重對減排項目的鼓勵。高碳排放企業的約束，而碳信用機制則側重對減排項目的鼓勵。 目前目前大部分國家大部分國家（包括我國）（包括我國）的碳交易市場均采用配額交易為主導，碳信用交易為補充的碳交易市場均采用配額交易為主導，碳信用交易為補充的雙軌機制的雙軌機制。將碳信用納入碳交易市場不僅可以激發碳減排項目運營商的積極性，還可以豐富碳市場的交易品種，為控排企業履約提供多種選擇。 2021 年 10 月 26 日，生態環境部印發關于做好全國碳排放權交易市場第一個履約周期碳排放配額清繳工作的通知，明確我國的國家碳信

19、用機制（國家碳信用機制（CCER）可以用于全國碳市場的履約清繳， 并明確了5%的抵消上限比例， 各大碳排放權交易所也出臺了減免CCER交易費用的優惠政策配合企業履約。此外，根據招投標網的公開信息，2021 年 9 月，擁有豐富托管交易平臺打造經驗的金證股份已經中標全國溫室氣體自愿減排注冊登記系統全國溫室氣體自愿減排注冊登記系統項目項目，CCER 機制有望在機制有望在 2022 年重啟年重啟。 圖表圖表 1 碳碳市場市場運作機制示意圖運作機制示意圖 資料來源：華創證券 在本篇報告中，我們首先將回顧國際碳信用市場的最新發展趨勢，梳理中國核證減排量（CCER）機制的前身清潔發展機制在中國的黃金十年，

20、 然后系統的介紹中國核證減排量（CCER）機制的定義、相關政策、開發流程、暫停原因等市場上關注的熱點問題?；A知識梳理完成后，我們將從 CCER 方法學的本質出發剖析影響不同類別 CCER 項目盈利水平的關鍵因子， 并搭建動態的供給與需求模型對未來幾年 CCER 的缺口進行合理預測。最后依據在中國自愿減排信息交易網公示的 254 個已簽發項目和 861 個已備案項目的相關信息，挑選出各個行業最有可能因 CCER 項目備案重啟而受益的相關標的。 碳中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 7 一、一、碳信用機制為碳市場履約

21、和碳中和承諾提供新選擇碳信用機制為碳市場履約和碳中和承諾提供新選擇 （一）（一）碳信用碳信用的的定義定義與應用與應用 碳信用簽發是指向正在執行已批準減排活動的項目提供可交易減排量的過程。碳信用簽發是指向正在執行已批準減排活動的項目提供可交易減排量的過程。這些減排量是指在常規情景之外避免或封存的排放量。這意味著這些活動的排放量要比沒有碳信用機制激勵措施下的排放量要低。 圖表圖表 2 碳信用運作機制示意圖碳信用運作機制示意圖 資料來源：世界銀行碳定價機制發展現狀與未來趨勢2020 碳信用的產生基于自愿原則，而在其他碳定價機制中，受約束實體的履約是義務性的。主要的碳信用機制可以分為三類：國際碳信用機

22、制、獨立碳信用機制、區域、國家和地方碳信用機制。我國的我國的 CCER 機制是區域、國家和地方碳信用機制的典型代表。機制是區域、國家和地方碳信用機制的典型代表。 圖表圖表 3 三種碳信用機制三種碳信用機制 名稱名稱 機制機制 例子例子 國際碳信用機制國際碳信用機制 是由國際氣候條約制約的機制，通常由國際機構管理 清潔發展機制以及聯合履約機制 獨立碳信用機制獨立碳信用機制 不受任何國家法規或國際條約約束的機制，由私人和獨立的第三方組織（通常是非政府組織）管理 黃金標準（Gold Standard）和核證減排標準 (Verified Carbon Standard) 區域、 國家和地方碳信用區域、

23、 國家和地方碳信用 由各自轄區內立法機構管轄，通常由區域、國家或地方各級政府進行管理,可以與當地碳排放權交易市場進行聯動 美國加州配額抵消計劃（Compliance Offset Program）和中國核證減排量中國核證減排量（Chinese Certified Emission Chinese Certified Emission ReductionReduction） 資料來源：華創證券整理 三類碳信用機制分別有著不同的應用三類碳信用機制分別有著不同的應用。1）以清潔發展機制和聯合履約機制為代表的國際碳信用機制簽發了全球目前約四分之三的碳信用（CDM，55%；JI，22%），其主要買家 碳

24、中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 8 是被納入歐盟碳排放交易體系的企業；2）以 GS 和 VCS 為代表的獨立碳信用則備受做出凈零排放承諾的企業的青睞；3）區域和國家碳信用則主要應用于輔助各地方碳市場的履約，為企業提供多種選擇。 圖表圖表 4 2015 年年-2019 年年間不同碳信用機制間不同碳信用機制項目數量項目數量（單位：個）（單位：個） 資料來源：世界銀行碳定價機制發展現狀與未來趨勢2020 （二二）全球碳信用市場全球碳信用市場的的回顧與回顧與最新發展趨勢最新發展趨勢 （1）歷史回顧歷史回顧 全球碳信用量

25、的簽發量以全球碳信用量的簽發量以 2012 年為時間節點，分為三個不同的階段。年為時間節點，分為三個不同的階段。2012 年以前， 碳信用項目注冊量和簽發量一直穩定增長，但于 2012 年當年突然激增。原因在于京都議定書第一個承諾期結束前各項目急于完成注冊和簽發減排量，以避免 2012 年后清潔發展機制下的核證減排量在進入歐盟排放交易體系（當時京都碳信用最大的買家）時受到各種新規的限制。自 2013 年呈現斷崖式下跌的原因在于京都協議書第二期談判毫無進展，全球碳市場低迷，供給大大超過需求，企業靠配額就可以履約，碳信用市場自然也受到影響。 碳中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監會審核華創

26、證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 9 圖表圖表 5 2002 年以來碳信用項目數量與簽發量年以來碳信用項目數量與簽發量（單位：左軸：個；右軸：千噸二氧化碳（單位：左軸：個；右軸：千噸二氧化碳當量）當量） 資料來源：世界銀行碳定價機制發展現狀與未來趨勢2020，華創證券整理 （2）最新趨勢）最新趨勢 1）獨立碳信用機制的活躍度正在增長獨立碳信用機制的活躍度正在增長 越來越多的公司通過獨立的碳信用機制購買自愿減排量。越來越多的公司通過獨立的碳信用機制購買自愿減排量。根據世界銀行統計，在過去的幾年中，獨立碳信用機制簽發的減排信用顯著增長，2019 年占已簽發總量的 65，

27、與 2015 年的 17相比，增長了將近四倍。企業的自愿減排承諾是獨立碳信用需求增加的主要原因，截至 2020 年 10 月，全球已有 1565 家公司做出了凈零承諾， 其中包括科技巨頭（微軟、蘋果）、石油巨頭（英國石油）、消費品牌（宜家、聯合利華）和航空公司（英航、芬航、美航、卡塔爾航空）、金融機構（匯豐銀行、巴克萊銀行）等。根據世界銀行的統計，這些公司中約有一半明確表示，計劃依靠減排信用抵消部分排放量來實現其目標。 圖表圖表 6 2019-2020 年碳信用累計發放量（單位：百萬噸二氧化碳當量）年碳信用累計發放量（單位：百萬噸二氧化碳當量） 碳信用類別碳信用類別 2019 2020 202

28、0 增長比率增長比率 國際機制國際機制 2,874 2,948 3% 獨立機制獨立機制 616 803 30% 地方地方機制機制 391 488 25% 資料來源：世界銀行碳定價機制發展現狀與未來趨勢2021，華創證券整理 2）地方碳信用機制的興衰與碳市場緊密相連地方碳信用機制的興衰與碳市場緊密相連 由于大部分國家的碳市場實行雙軌制，碳排放權交易機制履約義務帶動碳信用的需求增長，但增幅并不及自愿減排需求。隨著越來越多的國家建立起地方碳市場，地方碳信用機制在未來仍存在很大的增長空間。 碳中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210

29、 號 10 圖表圖表 7 現存區域碳信用機制一覽現存區域碳信用機制一覽 資料來源：世界銀行碳定價機制發展現狀與未來趨勢2021 3）林業碳匯項目逐漸超過可再生能源項目）林業碳匯項目逐漸超過可再生能源項目 林業領域在過去五年中簽發了最多的碳信用，占全球碳信用總量的 42，超過可再生能源項目成為全球碳信用簽發量最大的行業。 圖表圖表 8 20152019 年不同行業和機制類型的碳信用簽發量（千噸二氧化碳當量）年不同行業和機制類型的碳信用簽發量（千噸二氧化碳當量） 資料來源：世界銀行碳定價機制發展現狀與未來趨勢2020 碳中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文

30、號：證監許可（2009）1210 號 11 4）歐洲仍是最大的碳信用買家，大洋洲交易價格最高歐洲仍是最大的碳信用買家，大洋洲交易價格最高 由于其較為激進的氣候政策，歐盟一直是全球碳信用的最大買家，且較為偏愛非歐盟本地的碳信用項目； 與之相反的是， 北美的碳信用買家更加青睞本地項目， 購買比重在 70%左右；大洋洲買家則更愿意為本地的碳信用付出高于平均水平的價格（15 美元/噸）。 圖表圖表 9 各大洲碳信用交易量與交易價格各大洲碳信用交易量與交易價格 買方地區買方地區 項目地區項目地區 交易量（百萬噸二氧化碳當量）交易量（百萬噸二氧化碳當量） 碳信用來源（碳信用來源（%） 價格（美元）價格（美

31、元） 2018 2019 2018 2019 2018 2019 歐洲歐洲 全球 38.58 23.5 3.26 3.32 歐洲 0.71 0.2 1.9% 0.9% 6.94 10.19 北美北美 全球 8.50 12.2 3.23 3.01 北美 5.56 9.4 65% 77% 3.04 3.41 大洋洲大洋洲 全球 1.82 0.7 3.69 7.87 大洋洲 0.55 0.3 30% 43% 15.84 13.44 資料來源：Ecosystem Marketplace，森林趨勢，轉引自世界銀行碳定價機制發展現狀與未來趨勢2021，華創證券 注：亞洲、非洲和拉丁美洲缺乏相關數據統計 二

32、二、CCER 前身前身清潔發展機制（清潔發展機制（CDM）在中國）在中國 中國中國既既是 京都協議書 的締約國， 又是最大的發展中國家， 因此清潔發展機制 （是 京都協議書 的締約國， 又是最大的發展中國家， 因此清潔發展機制 （CDM）成為了成為了自愿自愿減排量市場的重要組成部分。減排量市場的重要組成部分。國內 CDM 的起點是 2002 年，荷蘭政府與中國政府簽訂內蒙古自治區輝騰錫勒風電場項目，拉開了 CDM 項目發展的序幕。2004 年 6月， 中華人民共和國科學技術部頒布了 清潔發展機制項目運行管理暫行辦法 ， 為 CDM項目在中國的發展提供了政策支持和法律保障，國內 CDM 項目的注

33、冊數量迅速上升，并于 2006 年超過了印度和巴西，成為 CDM 項目第一大國。2011 年國家發改委又發布了清潔發展機制項目運行管理暫行辦法 修訂版， 完善了項目申報程序和法律責任。 2012年，我國的新增 CDM 項目注冊數量達到了 1819 個，與之前 7 年的總和相當，激增的原因與前文所述的碳信用項目量激增原因相同。 2013 年隨著 京都協議書 一期承諾到期，CDM 項目也逐漸退出了歷史舞臺。 圖表圖表 10 中國中國 CDM 項目注冊數量項目注冊數量（單位：左軸：個；右軸：（單位：左軸：個；右軸：%） 資料來源：UNFCC，華創證券整理 3 33333114114222222353

34、35350450463463418191819616119191 10 01 10 00 0245%245%95%95%59%59%43%43%26%26%187%187%- -97%97%- -69%69%- -95%95%-150%-150%-100%-100%-50%-50%0%0%50%50%100%100%150%150%200%200%250%250%300%300%0 050050010001000150015002000200020052005 20062006 20072007 20082008 20092009 20102010 20112011 20122012 2013

35、2013 20142014 20152015 20162016 20172017 20182018 20192019新增注冊項目數新增注冊項目數同比同比 碳中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 12 圖表圖表 11 20042021 主要發展中國家新增主要發展中國家新增 CDM 項目注冊數量變化趨勢圖項目注冊數量變化趨勢圖 資料來源：UNFCC 圖表圖表 12 中國中國 CDM 項目發展歷程項目發展歷程 資料來源：華創證券整理 在在 CDM 項目在中國運行的十余年內，項目在地理分布上呈現出西多東少，欠發達地區項目在中

36、國運行的十余年內，項目在地理分布上呈現出西多東少，欠發達地區多，發達地區少的局面。多，發達地區少的局面。呈現這種局面的主要原因在于我國的清潔能源、可再生能源主要分布在中西部地區，而且項目成本低于發達地區。四川、云南和內蒙古位居項目數量的前三位， 西藏雖地處西部但 CDM 項目數量為零， 主要是因為西藏自然地理條件惡劣，資源開發難度大，項目成本高。 碳中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 13 圖表圖表 13 各省份各省份 CDM 注冊項目總數量注冊項目總數量 圖表圖表 14 各省份各省份 CDM 注冊項目預估減排量注

37、冊項目預估減排量 資料來源：CDM項目數據庫，華創證券整理 資料來源：CDM項目數據庫，華創證券整理 從從 CDM 項目減排類型來看，與新能源和可再生能源有關的項目數量占到了總注冊項目項目減排類型來看，與新能源和可再生能源有關的項目數量占到了總注冊項目數量的數量的 8 成，節能和提高能效成，節能和提高能效與與甲烷回收利用分居甲烷回收利用分居 2、3 位。位。從預估減排量來看，新能源和可再生能源有關的項目占比依舊高達 63%，超過半數的減排量都由該類型項目貢獻。 圖表圖表 15 CDM 注冊項目數按減排類型分類注冊項目數按減排類型分類 圖表圖表 16 CDM 項目預估年減排量按減排類型分類項目預

38、估年減排量按減排類型分類 資料來源：CDM項目數據庫，華創證券整理 資料來源：CDM項目數據庫，華創證券整理 三三、CCER 是碳信用機制在我國的重要實踐是碳信用機制在我國的重要實踐 2011 年歐債危機后，歐盟的經濟萎靡不振、生產萎縮，各控排企業僅靠配額（EUA）即可履約，對 CER 的需求大大減少。2012 年京都協議書一期承諾到期，世界各國遲遲無法達成新的氣候協定，清潔發展機制和聯合履約機制的前景存疑。次年歐盟宣布不再接收來自中國和印度的 CDM 項目，只接受最不發達國家新注冊的 CDM 項目，嚴格限制企業用 CER 進行履約，中國 CDM 項目的黃金十年落幕。 6.72%6.72%6.

39、23%6.23%0.89%0.89%83.35%83.35%1.13%1.13%0.11%0.11%0.74%0.74%0.29%0.29%0.55%0.55%節能和提高能效節能和提高能效甲烷回收利用甲烷回收利用垃圾焚燒發電垃圾焚燒發電新能源和可再生能源新能源和可再生能源N2O N2O 分解消除分解消除造林和再造林造林和再造林燃料替代燃料替代HFCHFC- -2323分解分解其他其他8.14%8.14%8.30%8.30%0.82%0.82%63.33%63.33%4.49%4.49%0.02%0.02%3.51%3.51%10.65%10.65%0.73%0.73%節能和提高能效節能和提高能

40、效甲烷回收利用甲烷回收利用垃圾焚燒發電垃圾焚燒發電新能源和可再生能源新能源和可再生能源N2O N2O 分解消除分解消除造林和再造林造林和再造林燃料替代燃料替代HFCHFC- -2323分解分解其他其他 碳中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 14 圖表圖表 17 2011 年后年后 CER 的簽發量與價格均的簽發量與價格均急劇急劇下跌下跌 資料來源：世界銀行State and Trends of Carbon Pricing 2016 （一）（一）什么是什么是 CCER CCER（中國中國國家核證自愿減排量）區別于國

41、家核證自愿減排量）區別于 CDM（清潔發展機制）中產生的（清潔發展機制）中產生的 CER，也，也是碳信用在中國的是碳信用在中國的重要重要應用。應用。為填補國內自愿減排量市場的空缺，發改委于 2012 年頒布了溫室氣體自愿減排交易管理暫行辦法，并將通過專家審查通過備案后的減排量稱為“CCER”。 CCER 繼承了 CDM 項目的基本框架和思路，成為碳資產變現又一重要手段。 碳中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 15 圖表圖表 18 CCER 作用機制作用機制 資料來源：華創證券整理 截至目前，國家發改委公示 2871

42、 個 CCER 審定項目，備案項目 861 個，獲得減排量備案的項目有 254 個。在 254 個已簽發項目中，光伏項目 48 個，風電項目 91 個，水電項目32 個；在 861 個備案項目中，光伏項目 159 個，風電項目 328 個，水電項目 83 個，由此可見無論是簽發項目還是減排項目，可再生能源項目的占比均接近 7 成。 圖表圖表 19 已簽發已簽發 CCER 項目構成項目構成 資料來源：中國自愿減排交易信息平臺，華創證券整理 成交量方面，成交量方面，根據廣州碳排放權交易所的數據，根據廣州碳排放權交易所的數據，2014 年年-2021 年，七大碳交易試點共成年，七大碳交易試點共成交交

43、 CCER 4.42 億噸，億噸，其中上海碳交易所的累計成交量最高（1.71 億噸）。從時間維度來看，2017 年是一條分水嶺，項目備案暫停之前，交易量呈現穩步上升態勢，備案審批暫停的當年交易量大幅下跌；2018 年 5 月，CCER 交易平臺恢復運行，成交量開始回升，2021 年全國碳市場啟動后成交量首次突破了年全國碳市場啟動后成交量首次突破了 1 億噸。億噸。 風電, 91水電, 32光伏, 48垃圾焚燒發電, 4垃圾填埋氣發電, 4森林碳匯, 1沼氣, 41生物質, 18煤礦瓦斯, 5其他, 11 碳中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許

44、可（2009）1210 號 16 圖表圖表 20 各大碳交易試點各大碳交易試點 CCER 累計成交量情況累計成交量情況 圖表圖表 21 2014-2021 CCER 累計成交量情況累計成交量情況 資料來源：廣州碳排放權交易所，華創證券整理 資料來源：頭豹產業研究院，華創證券整理 注：2021年數據為華創證券估算，并非官方披露的精確數字 價格方面，價格方面，CCER 成交多以線下大宗交易的形式進行，價格較配額而言相對不透明成交多以線下大宗交易的形式進行，價格較配額而言相對不透明。但CCER 價格與配額一樣周期性明顯且波動較大，履約期將至時價格可升至 35-40 元/噸，淡季時卻也出現過低于 10

45、 元/噸的情況。 根據復旦大學可持續發展研究中心的數據， 2021年 12 月全國 CCER 的買入價格預期為 39.78 元元/噸噸，賣出價格預期為 41.57 元元/噸噸。 （二）（二）CCER 停止審批的原因以及發展難點停止審批的原因以及發展難點 2017 年 3 月 14 日國家發改委發布公告表示暫緩受理溫室氣體自愿減排(CCER)交易方法學、 項目、 減排量、 審定與核證機構、 交易機構備案申請。 公告稱自 2012 年 6 月頒發 溫室氣體自愿減排交易管理暫行辦法以來，在實際實行中存在溫室氣體自愿減排交易量小、個別項目不夠規范等問題。除此之外，我們認為以下兩個原因也促成了我們認為以

46、下兩個原因也促成了 CCER 項目項目備案的暫停：備案的暫停： （1）價格水平波動大價格水平波動大 由于我國的碳排放配額以免費分配為主，且發放要求較為寬松，因此在較長一段時間之內，市場中的 CCER 供給普遍大于需求，這也導致了碳價格普遍偏低。并且我國碳市場價格還呈現出了一定的“周期性”特征，即在臨近履約期時各試點地區控排企業出現集中交易導致碳價格臨時大幅上升，而在非履約期時碳價格則大幅回落，這使得碳配額無法真實反映市場價值。 （2）供需不平衡供需不平衡 市場上 CCER 供需極度不平衡，相較于供應量實際的交易需求量并不大，大部分項目形成積壓。截止 2016 年 12 月 31 日，中國自愿減

47、排交易信息平臺累計公示的審定項目有254個已經產生了5000多萬噸減排量。 然而從七個試點區域2015年發放配額約12億噸，2016 年履約期用于抵消的 CCER 量不到 800 萬噸，占總配額 0.67%，遠低于試點抵消管理辦法中規定的 5%-10%，“高庫存”可能對系統造成潛在壓力與風險，暫緩備案也有出于消納庫存的考量。 隨著中國宣布碳達峰、碳中和的“隨著中國宣布碳達峰、碳中和的“3060”目標，碳交易成為市場關注的熱點之一，除配”目標，碳交易成為市場關注的熱點之一，除配額交易之外，作為補充的額交易之外，作為補充的 CCER 交易也備受期待。交易也備受期待。2021 年 10 月 26 日

48、，生態環境部印發關于做好全國碳排放權交易市場第一個履約周期碳排放配額清繳工作的通知，明確0.73 0.27 0.64 0.48 1.71 0.09 0.02 0.34 0.15 0.000.200.400.600.801.001.201.401.601.80廣東深圳天津北京上海湖北重慶四川福建累計成交量（億噸）0.07 0.57 0.54 0.25 0.48 0.51 0.63 1.37 0.000.200.400.600.801.001.201.401.6020142015201620172018201920202021ECCER成交量（億噸） 碳中和改變中國碳中和改變中國系列四系列四 證監

49、會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 17 我國的國家碳信用機制（國家碳信用機制（CCER）可以用于全國碳市場的履約清繳，并明確了 5%的抵消上限比例， 各大碳排放權交易所也出臺了減免 CCER 交易費用的優惠政策配合企業履約。此外，根據招投標網的公開信息，2021 年 9 月，擁有豐富托管交易平臺打造經驗的金證股份已經中標全國溫室氣體自愿減排注冊登記系統項目全國溫室氣體自愿減排注冊登記系統項目， CCER 機制有望在機制有望在 2022 年重啟年重啟。 圖表圖表 22 CCER 政策匯總政策匯總 時間時間 會議會議/文件名文件名 主體主體 主要內容主要內容

50、2011 年年 10 月月 29 日日 關于開展碳排放權交易試點工作的通知 國家發展改革委 為落實“十二五”規劃關于逐步建立國內碳排放交易市場的要求，推動運用市場機制以較低成本實現 2020年我國控制溫室氣體排放行動目標， 加快經濟發展方式轉變和產業結構升級，將北京市、天津市、上海市、重慶市、湖北，將北京市、天津市、上海市、重慶市、湖北省、廣東省及深圳市列為開展碳排放權交易試點。省、廣東省及深圳市列為開展碳排放權交易試點。各試點地區要著手研究制定碳排放權交易試點管理辦法，明確試點的基本規則，測算并確定本地區溫室氣體排放總量控制目標，研究制定溫室氣體排放指標分配方案，建立本地區碳排放權交易監管體