寧德時代-不畏浮云遮望眼只緣身在最高層-220214（15頁）.pdf

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1、 1 / 17 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司研究簡報 寧德時代（300750） 證券研究報告公司研究電源設備 不畏浮云遮望眼，只緣身在最高層不畏浮云遮望眼，只緣身在最高層 買入（維持） 盈利預測與估值盈利預測與估值 2020A 2021E 2022E 2023E 營業收入（百萬元） 50,319 124,765 281,186 381,232 同比（%） 10% 148% 125% 36% 歸母凈利潤（百萬元） 5583 15197 30162 46310 同比（%） 22% 172% 98% 54% 每股收益（元/股）

2、2.40 6.52 12.94 19.87 P/E（倍） 204.55 75.15 37.87 24.66 投資要點投資要點 2022 年需求確定年需求確定性較強性較強， 寧德份額持續向上， 彈性遠超海外， 寧德份額持續向上， 彈性遠超海外電池企業電池企業。 2022年全球電動車新車型密集推出，我們預計銷量有望突破 1000 萬輛大關，同比仍保持 67%增長，其中國內電動車銷量預計將超 600 萬輛（含出口），歐洲 280-290 萬輛，美國政策加碼后有望繼續翻番銷量達到 130-145 萬輛?？紤]到 2022 年仍為全球電動車銷量大年，疊加儲能持續大幅增長，我們預計 2022 年全球動力+儲

3、能電池需求 700-800gwh， 同比增 70%+。 2022 年 LG公司收入指引同比 14%增長（扣除 2021 年一次性影響），松下三星產能受限，我們預計公司總體出貨量有望達到 300gwh，其中儲能 50gwh，動力250gwh，持續翻番以上增長，且全球裝機市占率將進一步提升至 35%+，增長彈性遠超海外電池企業。 寧德業務短期以中歐為主，且技術材料資源均不依賴北美，中美關系變化寧德業務短期以中歐為主，且技術材料資源均不依賴北美，中美關系變化影響很小。影響很小。美國 2021 年電動車銷量 65 萬輛，規模較小，且供應商主要為松下、LG、SKI 等日韓廠商，國內廠商占美國裝機比例不足

4、 5%，寧德在美目前主要供應儲能及新勢力、商用車電池，規模較小。2022 年我們預計寧德出貨量中美國占比 7%左右，整體影響較小。此外生產段來看，公司技術依賴自主研發， 中游材料來自國內供應商， 鋰資源布局阿根廷鹽湖、 非洲鋰礦，鎳資源鎖定印尼，寧德時代 2018 年在美設立子公司美國時代，業務為電池研發與銷售，2020 年設立 CATL US，業務為制造業，整體布局進展較歐洲謹慎，且目前拿到 ELMS、Fisker 等商用車、新勢力等車企訂單，未來或進一步通過本土建廠、美國周邊建廠、與車企合資等形式進入美國市場，規避政治風險。 寧德成本優勢長期存在，盈利抗壓能力極強，寧德成本優勢長期存在，盈

5、利抗壓能力極強，2022 年年盈利盈利能力能力有望有望維持維持。公司 2021Q4 業績預告歸母凈利潤中值環增 130%大超市場預期，公司在加速折舊情況下，仍具備超強盈利能力，不僅僅來自提前鎖定原材料而具備一定低價原材料庫存，更多來自超強的供應鏈管理能力、規?；a以及持續的技術進步。2021 年公司產量達到 150-160gwh，同比增長 160%+，寧德、溧陽新產線及四川新基地生產效率大幅提升。同時高鎳三元正極占比大幅提升，第二代鐵鋰電池迅速上量，CTP 工藝大規模應用，降本效果顯著。我們預計 2022H1 寧德動力電池毛利率基本保持 20%左右，2022Q2 碳酸鋰價格高位穩定，且年中后

6、部分材料價格松動，疊加公司技術和規?；瘍瀯?，我們預計 2022H2 公司動力電池盈利水平有望迎來拐點。 盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：公司近期因各類謠言股價錯殺，估值回調至歷史底部。而 2022 年為全球電動車、儲能銷量大年，且公司在手訂單充足，我們預計全球裝機份額將進一步提升至 35%+，出貨量及業績有望繼續翻番增長，當前估值明顯低估。我們維持公司 2021-2023 年歸母凈利潤預測為152/302/463 億元，同增 172%/98%/54%，對應 PE 為 75/38/25x，考慮公司2022 年高增長，同時為全球動力電池龍一，客戶、技術、成本均全面領先，長期優勢凸顯，給予一

7、定估值溢價，給予 2022 年 70 倍 PE，目標價 905.8元，維持“買入”評級。 風險提示：風險提示：競爭加劇、銷量及政策不及市場預期，原材料價格波動超市場預期，投資增速下滑及疫情影響，短期可能存在股價非理性繼續下跌風險。 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元) 489.99 一年最低/最高價 279.92/692.00 市凈率(倍) 15.62 流通 A 股市值(百萬元) 998921.11 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元) 31.21 資產負債率(%) 67.82 總股本(百萬股) 2330.85 流通 A 股(百萬股) 2038.66 相關研究相關研究 1、寧德時代（

8、、寧德時代（300750）：）：Q4業績大超市場預期，彰顯全球業績大超市場預期，彰顯全球鋰電王者風范鋰電王者風范2022-01-28 2、寧德時代（、寧德時代（300750）：產）：產能擴建再加速，龍頭地位穩能擴建再加速，龍頭地位穩固固2021-12-31 3、寧德時代（、寧德時代（300750）：龍）：龍頭具備超強盈利抗壓力，業績頭具備超強盈利抗壓力，業績超市場預期超市場預期2021-10-28 2022 年年 02 月月 14 日日 -34%-17%0%17%34%51%69%86%2021-022021-062021-10滬深300寧德時代 2 / 17 東吳證券研究所東吳證券研究所 請

9、務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司研究簡報 內容目錄內容目錄 1. 2022 年仍為全球電動車大年，儲能年仍為全球電動車大年，儲能大幅增長大幅增長，且寧德份額將進一步提升，高增確定性較強，且寧德份額將進一步提升，高增確定性較強3 2. 公司業務集中中歐地區，美國政策風險影響較小公司業務集中中歐地區，美國政策風險影響較小 . 5 3. 公司成本優勢長期存在，更多來自規?；?、技術領先，盈利抗壓能力強公司成本優勢長期存在，更多來自規?；?、技術領先，盈利抗壓能力強 . 8 4. 公司規模、技術、客戶全面領先，全球龍頭地位穩固公司規模、技術、客戶全面領先，全球龍頭地位穩

10、固 . 10 5. 盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級 . 14 6. 風險提示風險提示 . 15 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：全球電動車銷量預測. 3 圖表 2：國內 2021 年動力電池裝機市占率（上險口徑）. 4 圖表 3：2020-2021 年全球電池企業裝機量及份額 . 4 圖表 4：全球 2021 年動力電池裝機市占率. 5 圖表 5：主流電池企業出貨量預測（單位：gwh）. 5 圖表 6：美國市場電池供應商測算. 6 圖表 7：寧德時代美國市場出貨結構比例測算. 6 圖表 8：寧德時代上游資源布局. 7 圖表 9：寧德時代材料主流供應商. 7 圖表 10：寧德時代在美布局. 8

11、 圖表 11：國內電池企業 2021Q4 業績預告對比 . 9 圖表 12：動力電池成本測算. 9 圖表 13：寧德時代產能規劃測算（gwh） . 10 圖表 14：電池技術升級路線. 11 圖表 15：國內主流車企和電池企業配套關系（上險口徑）. 12 圖表 16：2021 年寧德時代占國內主流車企電池供應比例變化趨勢（上險口徑）. 12 圖表 17：公司與主流車企合作整理. 13 圖表 18：特斯拉銷量及裝機量測算. 14 圖表 19：寧德時代 PE bands（wind 一致性盈利預測）. 15 eW8VzWkZmUdWwVnMpOpP9PcMaQsQrRtRtRjMoOmOlOmNnR

12、bRpPuNuOmNrMxNsOqO 3 / 17 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司研究簡報 1. 2022 年仍為全球電動車大年，儲能年仍為全球電動車大年，儲能大幅增長大幅增長，且寧德份額將進，且寧德份額將進一步提升，高增確定性一步提升，高增確定性較較強強 2022 年仍為全球電動車銷量大年，疊加儲能持續年仍為全球電動車銷量大年，疊加儲能持續大幅增長大幅增長，鋰電池需求同比增，鋰電池需求同比增70%+。2021 年全球電動車銷量 620-650 萬輛，同比翻番以上，大超市場預期，其中中國 350 萬輛+（含出口），歐洲 21

13、5 萬輛+，美國 65 萬輛。2022 年全球電動車新車型密集推出，我們預計銷量有望突破 1000 萬輛大關，同比仍保持 67%增長，其中國內電動車銷量我們預計將超 600 萬輛（含出口），歐洲 280-290 萬輛，美國政策加碼后有望繼續翻番銷量達到 130-145 萬輛。1 月國內主流車企銷量亮眼，環比持平微降低，淡季不淡，已充分驗證行業高景氣度。儲能開啟長期高增長，國內外訂單放量，我們預計 2022年全球儲能電池需求超 130gwh，同比+145%。其中，特斯拉表示 2022 年儲能訂單增長200-300%，同時將電池全部切換至鐵鋰電池， 將明顯拉動國內電池企業需求。因此我們預計 202

14、2 年全球動力+儲能電池需求 700-800gwh，同比增 70%+。 圖圖表表 1：全球電動車銷量預測全球電動車銷量預測 數據來源：Marklines，東吳證券研究所。注：以上國內電動車銷量為本土銷量，不包含出口。 2021 年公司全球年公司全球裝機裝機份額份額近近 33%，2022 年年裝機裝機份額將進一步提升至份額將進一步提升至 35%+，增長，增長202020212022E2023E海外：新能源乘用車銷量（萬輛）170303467679-增速66%78%54%45%-歐洲127215290363-美國3265141261-其他國家11233656國內：新能源車銷量合計（萬輛）13432

15、1554712-增速12%140%73%29%國內：新能源乘用車銷量（萬輛）121305535688國內：新能源專用車銷量（萬輛）7101317國內：新能源客車銷量（萬輛）6666全球：新能源車銷量合計（萬輛）3046241,0211,391-增速37%105%64%36%全球動力電池裝機（gwh）133.9273.2450.9666.4-增速23%104%65%48%全球動力電池實際需求（gwh）167.3341.5563.6833.0YoY23%104%65%48%全球儲能電池（gwh）28.053.0130.0180.0-增速65%89%145%38%全球動力+儲能電池實際需求合計（gw

16、h）202.3407.8726.11058.0-增速3947%102%78%46% 4 / 17 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司研究簡報 彈性遠超海外電池企業。彈性遠超海外電池企業。根據 SNE 數據，寧德時代 2021 年全球裝機量為 96.7gwh，全球裝機份額 32.6%，較 2020 年提升 7.9pct，其中國內裝機 72.6gwh（GGII 為上險口徑，實際更高），份額提升 2pct 至 52%，海外裝機我們預計達 20gwh 左右，出口占比逐漸提升。我們預計公司 2021 年動力電池及儲能系統銷 130gwh

17、以上，同比增長近 200%，其中動力我們預計 115gwh 左右（出口 20gwh 左右），儲能 15gwh 左右，公司滿產滿銷。 2022 年我們預計公司總體出貨量有望達到 300gwh， 其中儲能 50gwh， 動力 250gwh，持續翻番以上增長。相較而言，2022 年國內電池企業增長彈性大，產能與訂單飽滿，而海外電池企業 2022 年增長明顯放緩，其中 LG 目標 2022 年收入同比增長 14%（扣除2021 年一次性影響），我們預計動力電池出貨同比增長 30%，而松下、三星新增產能有限增長較慢。而寧德時代我們預計 2022 年在國內裝機份額可近 55%，歐洲份額進一步提升，我們預計

18、 2022 年全球份額可進一步提升至 35%+，全球龍一地位穩固。 圖表圖表 2：國內：國內 2021 年動力電池裝機市占率（上險口徑）年動力電池裝機市占率（上險口徑） 數據來源：高工鋰電，東吳證券研究所 圖圖表表 3：2020-2021 年全球電池企業裝機量及份額年全球電池企業裝機量及份額 數據來源：SNE，東吳證券研究所 20202021裝機量（gwh）占比裝機量（gwh）占比寧德時代36.224.7%96.732.6%167.1%7.9pctLG化學34.323.4%60.220.3%75.5%-3.1pct松下27.018.4%36.112.2%33.7%-6.2pct比亞迪9.86.

19、7%26.38.9%168.4%2.2pct三星SDI8.55.8%13.24.4%55.3%-1.3pctSKI8.15.5%16.75.6%106.2%0.1pct其他22.915.6%47.616.0%107.9%0.4pct全球總量146.8-296.8-裝機量2021年YOY占比2021年 YOY 5 / 17 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司研究簡報 圖圖表表 4：全球：全球 2021 年動力電池裝機市占率年動力電池裝機市占率（單位：（單位：gwh） 數據來源：SNE，東吳證券研究所 圖圖表表 5：全球全球主流電池

20、企業出貨量預測（單位：主流電池企業出貨量預測（單位：gwgwh h） 20202020 年年 20212021 年年 同比同比 20222022 年年 E E 同比同比 寧德時代 49 130 165% 300 131% LG 48 100 108% 130 30% SKI 8 18 125% 36 100% 松下 36 38 6% 42 11% 三星 10 15 50% 18 20% 比亞迪 14 38 171% 80 111% 國軒高科 8 14 75% 30 114% 中航鋰電 6 12 100% 35 192% 欣旺達 1 3 200% 10 233% 億緯 5 13 160% 30

21、131% 全球全球主流廠商合計主流廠商合計 185185 381381 106% 711711 87% 數據來源：公司公告，鑫欏咨詢，東吳證券研究所測算 2. 公司業務集中中歐地區，美國政策風險影響較小公司業務集中中歐地區，美國政策風險影響較小 寧德業務中北美占比很小，且技術、材料、資源不依賴北美，中美貿易變化影響很寧德業務中北美占比很小，且技術、材料、資源不依賴北美，中美貿易變化影響很小。小。美國 2021 年電動車銷量 65 萬輛，規模較小，且供應商主要為松下、LG、SK 等日韓廠商，寧德時代在美目前主要供應儲能電池以及新勢力、商用車電池，整體規模較小，我們測算國內廠商占美國市場動力電池裝

22、機比例不足 5%。我們預計 2021 年寧德出貨量130gwh 左右，其中出口量 15gwh，以歐洲大眾、Stellantis 車企等為主，我們預計 2022年寧德出貨量 300gwh，其中儲能 50gwh，動力出口 50gwh，也是以歐洲及其他海外市場為主，美國市場貢獻較小，短期仍以儲能為主。我們預計，2021 年寧德時代出貨量中出口美國市場占比 5%，2022 年占比預計提升至 7%。生產端看寧德技術依賴自主研發，中游材料來自國內供應商，鋰資源布局阿根廷鹽湖、非洲鋰礦，鎳資源鎖定印尼，中美貿易關系變化對寧德影響很小。 6 / 17 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明

23、部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司研究簡報 圖表圖表 6：美國市場電池供應商測算美國市場電池供應商測算 數據來源：Marklines，東吳證券研究所測算 圖表圖表 7：寧德時代美國市場：寧德時代美國市場出貨量出貨量結構比例測算結構比例測算 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 出貨量（gwh） 49 130 300 450 600 800 動力（gwh） 46 115 250 350 480 650 -國內出貨量（gwh） 38 95 211 271 358 458 -歐洲出貨量（gwh） 7 18 36 65 84 110 -美國出貨量（gwh） 0

24、1 1 10 30 70 -其他出貨量（gwh） 1 2 2 4 8 12 儲能（gwh） 3 15 50 100 120 150 -國內出貨量（gwh） 1 6 20 40 48 60 -歐洲出貨量（gwh） 2 5 10 12 15 -美國出貨量（gwh） 6 20 40 48 60 -其他出貨量（gwh） 2 5 10 12 15 合計美國地區出貨量(gwh) 0 7 21 50 78 130 -占出貨量比重 0% 5% 7% 11% 13% 16% 數據來源：GGII，東吳證券研究所測算 7 / 17 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免

25、責聲明部分 公司研究簡報 圖表圖表 8：寧德時代：寧德時代上游資源布局上游資源布局（截（截至至 2022 年年 2 月月 13 日）日） 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 圖表圖表 9：寧德時代材料主流供應商：寧德時代材料主流供應商 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 美國車企迫切需引入新供應商，寧德在美已開始布局，未來或通過合資等形式規避美國車企迫切需引入新供應商，寧德在美已開始布局，未來或通過合資等形式規避政治風險，進軍北美市場。政治風險，進軍北美市場。美國車企過度依賴日韓電池企業，引入低成本、優質、穩定供應鏈的需求強烈，寧德進入北美市場符合美國車企利益。寧德早已意識到地緣政治風 8 /

26、 17 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司研究簡報 險的重要性，已與海外車企共同商討遠期合作方式，寧德 2018 年在美設立子公司美國時代，業務為電池研發與銷售；2020 年設立 CATL US，業務為制造業，整體進展較歐洲工廠布局較為謹慎，充分考慮潛在風險。2021 年已與美國商用電動汽車制造商 ELMS 簽訂 4 年供貨協議，此外拿到新勢力 Fisker、商用車 Lighting eMotors 等車企訂單，工廠、客戶均有布局，未來或進一步通過本土建廠、美國周邊建廠、與車企合資等形式進入美國市場，規避政治風險。 圖圖表表 1

27、0：寧德時代在美布局寧德時代在美布局 數據來源：公司公告、東吳證券研究所 中性預期下，寧德時代遠期全球中性預期下，寧德時代遠期全球裝機裝機市占率仍能保持市占率仍能保持 35%35%左右。左右。我們預期 2025 年全球電動車銷量近 2400 萬輛，其中中國 1100 萬輛+，歐洲 580 萬輛左右，美國 560 萬輛左右，全年動力電池需求超 1350gwh，若考慮美國對寧德時代的政策風險，假設歐洲及其他地區市占率 30%，則中性預期下，寧德時代遠期全球裝機市占率仍能保持 35%左右，悲觀預期下，寧德時代全球裝機市占率在 30%左右，全球龍頭地位穩固。 3. 公司成本優勢長期存在，更多來自規?；?/p>

28、、技術領先，盈利抗公司成本優勢長期存在，更多來自規?；?、技術領先，盈利抗壓能力強壓能力強 寧德時代成本優勢長期存在，而非階段性低價原料庫存，盈利抗壓能力極強。寧德時代成本優勢長期存在，而非階段性低價原料庫存，盈利抗壓能力極強。2021年動力電池成本壓力普遍較大，而公司 2021 年實現歸母凈利潤 140-165 億元，同比增長150.75% - 195.52%， 其中2021Q4歸母凈利潤62.49-87.49億元， 同比增長181-293%，環比增長 91-168%， 對應中值 75 億元， 環比大增 130%， 大超市場預期。 盈利方面， 2021Q3公司動力電池毛利率 21.8%，前三季

29、度毛利率 22.5%；儲能電池毛利率 34%，前三季度毛利率 36%；公司整體 2021Q3 扣非凈利率 9%，前三季度扣非凈利率 9%，相較 2021 年僅下滑 1.7pct，盈利水平遠超海外電池企業及國內二線電池企業。公司在加速折舊情況下，仍具備超強盈利能力，不僅僅來自提前鎖定原材料而具備一定低價原材料庫存，更多來自超強的供應鏈管理能力、 規?；a優勢以及持續的技術進步。 2021 年公司產量達到150-160gwh，同比增長 160%+，寧德、溧陽新產線及四川新基地生產效率大幅提升。同時，2021 年公司高鎳三元電池裝機量中占比大幅提升，第二代鐵鋰電池迅速上量，ctp 9 / 17 東

30、吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司研究簡報 工藝大規模應用，降本效果顯著。 圖表圖表 11：國內電池企業國內電池企業 2021Q4 業績預告對比業績預告對比 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 20222022 年初動力電池已提價年初動力電池已提價 5 5- -10%10%，可覆蓋，可覆蓋 2 2021021Q4Q4 以來原材料上漲，以來原材料上漲，2022H22022H2 盈利有盈利有望迎來拐點。望迎來拐點。 2021 年電池主材及輔材因供不應求價格均不同程度上漲， 而寧德時代國內動力電池價格維持穩定，內部消化。2021Q4 以

31、來碳酸鋰價格暴漲，從不足 20 萬元/噸已突破 35 萬元/噸， 按照 1gwh 電池碳酸鋰用量 650gwh 測算， 我們預計電池成本上漲 0.7-0.9 億元/gwh，國內電池售價上漲 5-10%，海外電池售價與原材料聯動，基本可覆蓋碳酸鋰價格上漲。 因此， 我們預計 2022H1 寧德時代動力電池盈利水平基本保持持平為 20%左右。2022Q2 碳酸鋰價格高位穩定，且年中后部分材料價格開始松動，疊加公司技術基本和規?；瘍瀯葸M一步凸顯，我們預計 2022H2 公司動力電池盈利水平有望迎來拐點。 圖圖表表 12：動力電池成本測算動力電池成本測算 數據來源：高工鋰電、東吳證券研究所測算 三元單

32、位用量單位成本單位成本單位用量單位成本單位成本單位成本單位成本單位用量單位成本單位成本電芯原材料成本（/gwh）（元/wh）占比（/kwh）（元/wh）占比（元/wh）占比（/gwh）（元/wh）占比正極材料1710t25.20.3858%1660t26.40.3957%1400t28.80.3657%1980t11.10.1935%正極導電劑（AB）29t18.00.001%28t18.000.001%22t18.00.001%30t18.000.001%正極黏貼劑（PVDF）36t300.011%35t300.011%27t30.00.011%38t300.012%分散劑（NMP）7t2.

33、00.000%7t2.000.000%5t2.00.000%8t2.000.000%正極集體流（鋁箔）700t2.00.012%665t2.000.012%598.5t2.00.012%800t2.000.012%負極活性物質（石墨）970t4.00.035%927t4.200.035%900t4.500.046%1000t3.800.035%負極粘結劑1(SBR)39t20.00.011%39t20.000.011%36t20.000.011%40t20.000.011%負極粘結劑2（CMC）39t4.90.000%39t4.900.000%36t4.900.000%40t4.900.000

34、%負極集流體（銅箔）700t10.50.079%665t10.50.069%598.5t10.500.069%750t10.50.0712%電解液1010t7.800.0712%1000t8.000.0710%1000t8.300.0712%1500t7.300.1024%隔膜（濕法涂覆）1800萬m22.20.044%1700萬m22.300.035%1400萬m22.300.035%2000萬m22.00.046%殼體&輥壓膜及其他1套0.10.057%1套0.050.058%1套0.050.058%1套0.10.0511%電芯材料成本合計(元/wh)100%100%100%100%其中，

35、鈷鋰成本占比鈷（從金屬含量口徑）212t50.000.1114%202t50.000.0913%79t50.000.046%碳酸鋰（正極+電解液含量）710t30.000.2635%679t30.000.1827%603t30.000.1829%520t30.000.1933%六氟磷酸鐵鋰121.2t30.000.069%120t30.000.035%120t30.000.035%180t30.000.0916%鎳520t15.000.0912%603t15.000.0812%676t15.000.1016%BMS及高壓線束、箱體(元/wh)9%8%10%12%折舊(元/wh)3%4%3%7%

36、電費、人工費等(元/wh)6%6%6%7%成本合計(元/wh)100%100%100%100%合格率成本合計（元/wh，不含稅）0.630.080.020.050.790.860.870.7095.5%95.0%95.0%93.0%0.85-0.820.820.670.050.050.060.030.030.020.070.070.072022：NCM5322022：NCM6222022：鐵鋰0.670.680.52單位單位價格（萬元）單位單位價格（萬元）單位單位價格（萬元）2022:NCM811單位用量單位單位價格（萬元） 10 / 17 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免

37、責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司研究簡報 4. 公司規模、技術、客戶全面領先，全球龍頭地位穩固公司規模、技術、客戶全面領先，全球龍頭地位穩固 寧德產能布局領先， 全球龍頭優勢再擴大。寧德產能布局領先， 全球龍頭優勢再擴大。 公司 2021 年前三季度有效產能 106gwh，三季度末已投產線達產后產能可達 220-240gWh。隨著貴州基地、廈門基地等陸續開工，我們預計 2022 年年底產能將超 400gwh，全年有效出貨能力達 300gwh+。遠期來看，我們預計公司 2025 年產能規劃超 750gwh， 遠超 LG （430gwh） 、 SK （220gwh） 、 松下 （1

38、60gwh）等海外電池廠商，且領先中航鋰電（300gwh）、億緯鋰能（260gwh+）等國內二線電池廠商，充分滿足公司在手訂單需求，可支撐公司保持全球 30%以上裝機份額。 圖圖表表 13：寧德時代產能規劃測算（寧德時代產能規劃測算（gwh） 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 公司技術進步引領行業發展，四大創新體系布局領先全球，公司技術進步引領行業發展，四大創新體系布局領先全球，20222022 年電池技術持續年電池技術持續升級。升級。長期看，電化學研發是長期積累的結果，具有先發積累優勢，寧德時代電池技術儲備全面，2021 年起電池新技術落地加速，寧德時代陸續發布 CTP/CTC、鈉離子電池

39、、換電解決方案等新技術方案， 固態電池等新技術路線均有布局， 且在材料體系應用激進，電池企業持股基地規劃產能202020212022E2023E2024E2025E寧德東橋1111111寧德湖東M區7777777寧德湖東N區18181818181818寧德湖東E區1281212121212寧德湖西一期11111111111111寧德湖西二期14141414141414寧德湖西三期1281212121212寧德湖西四期18121818181818寧德湖西擴建二期222222溧陽一期4444444溧陽二期6666666溧陽三期2462424242424溧陽四期30816303030青海時代1551

40、515151515德國圖林根一二期1004144050100四川時代一二期331030333333四川時代三四期3310303333四川時代五六期40103040四川時代七至十期8010204080寧德車里灣基地151515151515寧德福鼎基地601030456060廣東肇慶一期3015303030宜春新型鋰電池生產基地5020405050廈門一期3520353535貴州一期3015303030合計67999190338501579679時代上汽36182228363636時代廣汽10510101010時代東風10510101010時代吉利55555時代一汽1510151515時代一汽二期

41、171017合計93183263768693獨資+合資合計772117222401577665772寧德時代獨資合資 11 / 17 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司研究簡報 高鎳、錳鐵鋰、PET 銅箔鋁箔等均率先開發應用，引領全行業發展。與海外廠商對比來看， 寧德時代推出 CTP/CTC 體系， 充分發揮方形電池的成本、 性能優勢， 進軍海外市場，搶占海外軟包體系份額，歐洲大眾等車企陸續切換大模組方形電池體系，在鐵鋰電池、鈉離子電池、換電解決方案等領域全面領先海外電池廠；此外寧德時代 2019 年開始率先裝機高鎳 8 系三元

42、電池，2022 年高鎳占三元比例我們預計提升至 50%+，超高鎳體系也開始裝機應用，進度遠超海外廠商，此外再錳鐵鋰、PET 鉑等材料開發應用上，均領先行業。公司作為全球領先的新能源創新科技公司，將持續推進構建材料體系、系統結構、極限制造和商業模式等四大創新體系，我們預計公司技術領先優勢將長期保持。 圖圖表表 14：電池技術升級路線：電池技術升級路線 數據來源：東吳證券研究所整理 深度綁定國內優質客戶，率先定點配套開發新車型，客戶黏性強。深度綁定國內優質客戶，率先定點配套開發新車型，客戶黏性強。由于動力電池在整車成本占比較高，且直接影響電動車的安全性及性能指標，因此動力電池企業享受品牌價值積淀，

43、通常與整車廠配套開發，提前 2-3 年完成定點，且不能輕易更換供應商，公司 2021 年國內裝機份額 50%+，通過合資、參股、戰略協議等方式深度綁定國內整車廠，2021 年公司占特斯拉裝機比例提升至 69.7%（國內市場），保持蔚來、理想獨供、小鵬主供 （占比 80.6%） 地位； 自主車企方面， 為吉利 （占比 86.3%） 、 北汽 （占比 80.7%） 、上汽（占比 93.0%）等車企主供；合資車企方面，為一汽大眾、上汽大眾、華晨寶馬獨供，上汽通用、北京奔馳等主供，公司 to C 端優勢明顯。（裝機比例均為上險口徑） 12 / 17 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免

44、責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司研究簡報 圖圖表表 15：2021 年年國內主流車企和電池企業配套關系（上險口徑）國內主流車企和電池企業配套關系（上險口徑） 數據來源：GGII，東吳證券研究所 圖圖表表 16：2021 年寧德時代占國內主流車企電池供應比例變化趨勢（上險口徑）年寧德時代占國內主流車企電池供應比例變化趨勢（上險口徑） 數據來源：GGII，東吳證券研究所 公司歐洲獲得亮眼定點成績， 訂單可見度高， 歐洲定點將逐步兌現， 出貨同比高增。公司歐洲獲得亮眼定點成績， 訂單可見度高， 歐洲定點將逐步兌現， 出貨同比高增。公司 2021 年國內裝機份額 50%左右，海外市場

45、2020 年開始放量，公司獲得驕人定點成 13 / 17 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司研究簡報 績，包括特斯拉、寶馬、大眾、通用、PSA、現代、豐田等，多點開花。2021 年起公司與一線車企合作再度深化，包括獲得現代 2023 年純電平臺主供、與特斯拉續簽 4 年供貨協議，2022 年到 2025 年訂單可見度高。公司 2021 年出口量 15gwh 左右，我們預計主要為歐洲大眾、歐洲寶馬、歐洲 stellantis 等貢獻主要增量，2022 年公司歐洲工廠投產，我們預計歐洲定點將進一步兌現，出口占比進一步提升。 圖圖表表

46、 17：公司與主流車企合作整理：公司與主流車企合作整理（截（截至至 2022 年年 2 月月 13 日）日） 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 寧德在特斯拉占比超預期，寧德在特斯拉占比超預期，20222022 年有望成為特斯拉全球主供。年有望成為特斯拉全球主供。特斯拉 2021 年全球銷量 93.6 萬輛，同比增長 88%，其中中國銷 48.4 萬輛（含出口），我們預計 2022 年全球銷量超過 150 萬輛，目標增速 61%，其中中國工廠出貨量翻番至 90 萬輛，貢獻主要增量，德國和美國德州新基地分別貢獻 5-10 萬輛。電池供應商看，寧德時代深度綁定中國特斯拉， 為目前鐵鋰車型獨供， 2

47、021年上險口徑看寧德配套特斯拉裝機量為13-14gwh，考慮部分出口及提前備貨，我們預計 2021 年寧德時代配套特斯拉 18gwh，2022 年有望翻番以上增長，出貨量達到 40-50gwh，此外寧德時代三元電池也積極送樣測試，后續有望進入特斯拉供應鏈， 并配套歐洲/美國基地。 其次， LG 為上海工廠三元車型主供， 2021時間進展2021.6簽訂Production Pricing Agreement，約定將在2022年1月至2025年12月期間向特斯拉供應鋰離子動力電池產品。2020.2簽署供貨協議，供貨期2020.7-2022.7華晨寶馬簽訂長期戰略合作協議；寶馬確認40億歐元電芯

48、采購意向；簽訂8億電池項目+寶馬可以對CATL進行股權投資訂單增至73億歐元，其中寶馬中國27億歐元，寶馬集團45億歐元，成為主供2018.3成為目前大眾MEB在中國境內唯一、全球內優先采購商；獲得部分歐洲MEB訂單2021.6獲得了大眾汽車集團電芯測試實驗室認證,成為全球首家獲得該項認證的動力電池制造商2018.5寧德時代進入戴姆勒的電池供應鏈體系2021.5與戴姆勒卡車擴大全球合作伙伴關系，2024年起為電動卡車供應電池，供應期將超過2030年2019.22027年前，寧德將向本田保供約56GWh動力電池2020.7簽署全方位戰略合作協議，認購寧德股份，寧德時代向Honda提供穩定的動力電

49、池供應，圍繞新能源汽車動力電池的共同開發，以及未來基礎技術的共同研究展開合作豐田2019.7在穩定供應和進一步開發新能源汽車電池方面達成全面合作協議沃爾沃2019.5在SPA2平臺及CMA平臺的全部車型供應動力電池2021.1與現代摩比斯簽署技術許可與合作意向協議，將授權摩比斯使用CTP（高效成組）技術2017.5將為現代汽車的插電式混合動力車索納塔提供電池。2021.2成為E-GMP平臺電動汽車的第三批電池供應商，拿下百億電池訂單，2023年開始供貨。捷豹路虎2018.4寧德時代與捷豹路虎簽訂戰略合作協議雷諾日產2018.5寧德時代將為日產的軒逸EV和雷諾Kangoo供電雪鐵龍2017.3L

50、G將為2019年推出的DS7Crossback混合動力汽車提供電池，CATL也將參與該車的生產浙江遠景2021.12 簽訂關于供需聯動和產能保證的商務協議，約定2022-2026年供應合計不低于57gwh的動力電池長城2021.6簽署十年長期戰略合作框架協議，將利用雙方自身優勢，基于深度合作關系，提升供需兩端聯動水平、打造高效協同競爭優勢2021.11 持股長安旗下品牌阿維塔科技24%2020.9簽訂戰略合作協議北汽2019.12 北汽新能源簽署商務戰略合作協議，雙方將繼續加強車型項目合作、推動動力電池核心技術研發。2016.9簽署戰略合作協議2019.4成立合資公司2017.5成立合資公司2