新能源汽車行業：新能源汽車股價與基本面持續背離后市有望迎來修復-220224（22頁）.pdf

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1、新能源新能源汽車股價與基本面持續背離汽車股價與基本面持續背離后市有望迎來修復后市有望迎來修復20222022年年2 2月月2424日日 2湘財研究所| 2021年12月開始，新能源汽車股票快速下跌，至今回調幅度較大。在股價跌跌不休的背景下，本報告在股價跌跌不休的背景下，本報告著重檢視近期新能源汽車行業著重檢視近期新能源汽車行業基本基本面面狀況狀況，試圖探究下跌的緣由，也借試圖探究下跌的緣由，也借此此報告就市場上普遍擔憂的一些問題做出解答。報告就市場上普遍擔憂的一些問題做出解答。引引 言言2021年以來萬得新能源汽車指數漲跌幅表現，數據截至年以來萬得新能源汽車指數漲跌幅表現，數據截至2022/2

2、/21資料來源：Wind，湘財證券研究所-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%滬深300萬得新能源汽車指數我們我們的結論是，新能源汽車行業基本的結論是，新能源汽車行業基本面狀況健康。經過這段時間下跌后新面狀況健康。經過這段時間下跌后新能源汽車股票估值明顯回落，未來隨能源汽車股票估值明顯回落，未來隨著業績高增長兌現，著業績高增長兌現，估值還有望估值還有望進一進一步下探。步下探。 9ZdYyXkZjZdWxUpOpOqQ9PaO9PtRqQsQnPjMnNtRfQnPqN9PnNuNwMmOpQxNpPqM一、行業近況 4湘財研究所| 20212021年中國新能源汽車銷量呈躍進式

3、增長，非同凡響。年中國新能源汽車銷量呈躍進式增長，非同凡響。根據中汽協數據，2020年中國新能源汽車銷量136.7萬輛，對應新能源汽車滲透率5.4%；而2021年中國新能源汽車銷量達352.1萬輛（+158%），對應新能源汽車滲透率13.4%。行業基本面狀況健康行業基本面狀況健康中國新能源汽車銷量年度數據（萬輛）中國新能源汽車銷量年度數據（萬輛）資料來源：Wind、中汽協、湘財證券研究所0.5 0.8 1.3 1.8 7.5 33.1 50.7 77.7 125.6 120.6 136.7 352.1 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20% - 40 80 120 160 2

4、00 240 280 320 360 400201020112012201320142015201620172018201920202021新能源汽車銷量滲透率中國新能源汽車銷量是中國新能源汽中國新能源汽車銷量是中國新能源汽車車- -鋰電產業鏈景氣風向標。鋰電產業鏈景氣風向標。 5湘財研究所| 20222022年年1 1月中國新能源汽車銷量保持高位，開局良好。月中國新能源汽車銷量保持高位，開局良好。2022年1月中國新能源汽車銷量43.1萬輛（+136%），環比減少18.6%，環比減少是正常的季節性波動：中國新能源汽車銷量月度數據（萬輛）中國新能源汽車銷量月度數據（萬輛）資料來源：Wind、中

5、汽協、湘財證券研究所對比2021年1月銷量環比減少27.8%；對比2020年1月銷量環比減少71.6%；對比2019年1月銷量環比減少57.4%；對比2018年1月銷量環比減少76.4%。17.9 11.0 22.6 20.6 21.7 25.6 27.1 32.1 35.7 38.3 45.0 53.1 43.1 01020304050601月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20182019202020212022行業基本面狀況健康行業基本面狀況健康 6湘財研究所| 既然如前所述中國既然如前所述中國新能源汽車銷量數據還是很靚麗，那么市場緣何不買賬？新能源汽車銷量數據還是很靚

6、麗，那么市場緣何不買賬？我們認為，從2021年末開始，隨著2021年銷量數據逐漸明朗、塵埃落定，市場對于2021年銷量數據靚麗已經麻木，轉而開始關心2022年。中國新能源汽車銷量年度數據（萬輛）中國新能源汽車銷量年度數據（萬輛）資料來源：Wind、中汽協、湘財證券研究所0.5 0.8 1.3 1.8 7.5 33.1 50.7 77.7 125.6 120.6 136.7 352.1 43.1 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20% - 40 80 120 160 200 240 280 320 360 400201020112012201320142015201620172

7、0182019202020212022,1新能源汽車銷量滲透率站在現在時點站在現在時點，受（，受（1 1）補貼退坡；）補貼退坡；（2 2）新能源汽車漲價；（）新能源汽車漲價；（3 3）供應鏈）供應鏈不穩定等變數影響，市場不穩定等變數影響，市場對于對于20222022年年中國新能源汽車銷量沒有中國新能源汽車銷量沒有把握。已把握。已有有的一月淡季數據也不足以支持對的一月淡季數據也不足以支持對20222022年全年的判斷，不確定性使得部分投年全年的判斷，不確定性使得部分投資者選擇等待，猶疑觀望。資者選擇等待，猶疑觀望。市場擔憂市場擔憂20222022年新能源汽車銷量年新能源汽車銷量 7湘財研究所|

8、市場擔憂補貼退坡會影響后續銷量。市場擔憂補貼退坡會影響后續銷量。2021/12/31財政部等多部委發文關于2022年新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知，2022/1/1起新能源汽車補貼標準在2021年基礎上退坡30%，2023年不再給予補貼。補貼退坡補貼退坡新能源乘用車新能源乘用車補貼補貼標準標準 車型車型 2021 年年補貼補貼標準標準 2022 年年補貼補貼標準標準 變化變化 純電動乘用車 （續航里程400km） 1.8 萬元 1.26 萬元 -5400 元 純電動乘用車 （300km續航里程400km） 1.3 萬元 0.91 萬元 -3900 元 插電混動乘用車 （須滿足一定技術標準

9、） 0.68 萬元 0.48 萬元 -2000 元 資料來源：財政部網站，湘財證券研究所 8湘財研究所| 我們對此觀點是，我們對此觀點是，20222022年補貼退坡幅度不大，對于年補貼退坡幅度不大，對于20222022年中國新能源汽車年中國新能源汽車市場影響不市場影響不大大。再者，補貼退坡。再者，補貼退坡是早有明確預期的，市場對此有些反應多度。是早有明確預期的，市場對此有些反應多度。1、中國新能源汽車市場已經實現從政策驅動向產品驅動切換，中國市場上電動汽車可選車型豐富，新款車型層出不窮，消費者選擇余地大，諸多產品頗具吸引力。相對地，新能源汽車補貼作用弱化，重要性遠不及當年。2、中國新能源汽車市

10、場真正的考驗不在2022年補貼退坡，而在2023年補貼完全退出，屆時退坡幅度較大。換言之，換言之，20232023年補貼完全年補貼完全退出會退出會驅使消費者把購驅使消費者把購車車日程日程提前提前至至20222022年，所以年，所以20222022年銷量不會差年銷量不會差。補貼退坡補貼退坡新能源乘用車新能源乘用車補貼補貼標準標準 車型車型 2021 年年補貼補貼標準標準 2022 年年補貼補貼標準標準 變化變化 純電動乘用車 （續航里程400km） 1.8 萬元 1.26 萬元 -5400 元 純電動乘用車 （300km續航里程400km） 1.3 萬元 0.91 萬元 -3900 元 插電混動

11、乘用車 （須滿足一定技術標準） 0.68 萬元 0.48 萬元 -2000 元 資料來源：財政部網站，湘財證券研究所 9湘財研究所| 3 3、購置補貼只是新能源汽車支持政策的一部分，總體上政策對于新能源汽車還是呵護有加，其他支持政、購置補貼只是新能源汽車支持政策的一部分，總體上政策對于新能源汽車還是呵護有加，其他支持政策將會加碼對沖補貼退坡影響。策將會加碼對沖補貼退坡影響。補貼退坡補貼退坡新能源汽車支持政策梯次新能源汽車支持政策梯次 資料來源：公開信息，湘財證券研究所 2022/1/18節能與新能源汽車產業發展部際聯席會議（2022年度工作會議）召開，會議召集人、工信部部長肖亞慶主持會議。會議

12、強調“20222022年是我年是我國新能源汽車乘勢而上、加快發展的國新能源汽車乘勢而上、加快發展的關鍵一年，要為擴大消費、穩定工業關鍵一年，要為擴大消費、穩定工業經濟做出新貢獻。經濟做出新貢獻。要落實碳達峰碳中和目標，編制汽車產業綠色發展路線圖，盡早研究明確新能源汽車車購稅盡早研究明確新能源汽車車購稅優惠延續等支持政策，完善積分管理優惠延續等支持政策，完善積分管理要求，穩定市場預期要求，穩定市場預期?！?10湘財研究所| 補貼退坡補貼退坡2022/1/21發改委等多部門印發促進綠色消費實施方案，方案提出“大力推廣新能源汽車，逐步取消各地新能源車“大力推廣新能源汽車，逐步取消各地新能源車輛購買限

13、制，推動落實免限行、路權等支持政策輛購買限制，推動落實免限行、路權等支持政策深入深入開展新能源汽車下鄉活動，鼓勵汽車企業研發推廣適合農開展新能源汽車下鄉活動，鼓勵汽車企業研發推廣適合農村居民出行需要、質優價廉、先進適用的新能源村居民出行需要、質優價廉、先進適用的新能源汽車?！逼??！敝衅麉f啟動中汽協啟動2022年新能源汽車下鄉工作年新能源汽車下鄉工作資料來源：中汽協，湘財證券研究所新能源汽車支持政策梯次新能源汽車支持政策梯次 資料來源：公開信息，湘財證券研究所 11湘財研究所| 始自特斯拉在始自特斯拉在20212021年末多次上調報價，已有比亞迪等多家車企跟隨宣布漲價，漲價一方面是因為補貼退坡

14、，年末多次上調報價，已有比亞迪等多家車企跟隨宣布漲價，漲價一方面是因為補貼退坡，另方面也是因為上游原材料價格大幅上漲，市場擔憂新能源汽車漲價向消費者轉嫁成本會影響后續銷量另方面也是因為上游原材料價格大幅上漲，市場擔憂新能源汽車漲價向消費者轉嫁成本會影響后續銷量。新能源新能源汽車漲價汽車漲價特斯拉在特斯拉在2021年年11-12月三次漲價月三次漲價資料來源：特斯拉中國官網、新聞報道，湘財證券研究所2021/12/31國產特斯拉報價上調，Model 3報價上調1萬元至補貼后售價26.6萬元起，Model Y報價上調2.1萬元至售價30.2萬元起，Model Y報價上調后全系不再享受補貼。而就在不久

15、之前的11月，特斯拉在一個月內還有兩次漲價。2022/1/21比亞迪宣布上調王朝系列、海洋系列電動汽車的官方指導價，上調幅度1000-7000元不等，價格調整將于2022/2/1生效。M3漲價至25.1萬元M3漲價至25.5萬元；MY漲價至28.0萬元。M3漲價至26.6萬元；MY漲價至30.2萬元。 12湘財研究所| 我們對此觀點是，當前我們對此觀點是，當前敢于漲價的車型大多是熱銷車型，供不應求，提車等待時間較長（例如敢于漲價的車型大多是熱銷車型，供不應求，提車等待時間較長（例如Model 3Model 3交付交付時間需要時間需要1212- -1616周，周，Model YModel Y交付

16、時間需要交付時間需要1010- -1414周），這種情況下車企有底氣上調報價。并且由于這些熱銷周），這種情況下車企有底氣上調報價。并且由于這些熱銷車型本來已經是滿負荷生產，滿產滿銷，還是供不應求，這種情況下漲價擠出部分需求不影響最終銷量。車型本來已經是滿負荷生產，滿產滿銷，還是供不應求，這種情況下漲價擠出部分需求不影響最終銷量。新能源汽車漲價新能源汽車漲價特斯拉特斯拉Model 3交付時間需要交付時間需要12-16周周資料來源：特斯拉中國官網（2022/2/21），湘財證券研究所 13湘財研究所| 盡管原材料價格大幅上漲，但是市場擔憂在極端情況下，盡管原材料價格大幅上漲，但是市場擔憂在極端情況

17、下，還是還是可能發生供應鏈斷供，影響車企產量，進而可能發生供應鏈斷供，影響車企產量，進而影響車企銷量。影響車企銷量。供應供應鏈鏈不穩定不穩定鋰價走勢，數據截至鋰價走勢，數據截至2022/2/21資料來源：Wind，湘財證券研究所鋰供應緊缺，價格飛漲。鋰供應緊缺，價格飛漲。050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000500,0002018-012019-012020-012021-012022-01電池級碳酸鋰氫氧化鋰（單水） 14湘財研究所| 盡管原材料價格大幅上漲，但是市場擔憂在極端情況下，盡管原材料價格大幅上

18、漲，但是市場擔憂在極端情況下，還是還是可能發生供應鏈斷供，影響車企產量，進而可能發生供應鏈斷供，影響車企產量，進而影響車企銷量。影響車企銷量。鋰電隔膜供應緊張，寧德時代鋰電隔膜供應緊張，寧德時代預付款協議預付款協議、中創新航、中創新航保供框架協議保供框架協議捅破窗戶捅破窗戶紙、揭開遮羞布，揭紙、揭開遮羞布，揭露鋰露鋰電隔膜供應緊張，搶先鎖定鋰電隔膜供應已經成為動力電池企業當務之急電隔膜供應緊張，搶先鎖定鋰電隔膜供應已經成為動力電池企業當務之急。2021/12/24上海恩捷與寧德時代簽訂預付款協議，約定寧德時代向上海恩捷預付8.5億元用于保障2022年上海恩捷向寧德時代供貨鋰電隔膜，供貨金額約為

19、51.8億元。2022/1/19上海恩捷與中創新航簽訂保供框架協議，約定中創新航向上海恩捷預付1億元用于保障2022年上海恩捷向中創新航供貨鋰電隔膜，供貨金額不超過25億元。供應供應鏈鏈不穩定不穩定 15湘財研究所| 我們對此觀點是，我們對此觀點是，這種擔憂不構成股價下跌理由。行業景氣度這種擔憂不構成股價下跌理由。行業景氣度/ /上市公司盈利取決于產品銷量、產品價格上市公司盈利取決于產品銷量、產品價格兩方面，在需求旺盛的情況下，如果供給受限，那么最終會表現為價格上漲，以價換量。不排除兩方面，在需求旺盛的情況下，如果供給受限，那么最終會表現為價格上漲，以價換量。不排除20222022年新年新能源

20、汽車價格進一步上漲的可能，其有利于車企緩解成本壓力，對于新能源汽車行業不是壞事能源汽車價格進一步上漲的可能，其有利于車企緩解成本壓力，對于新能源汽車行業不是壞事。參照參照20212021年汽車行業在缺芯沖擊下，企業盈利能力不降反升。年汽車行業在缺芯沖擊下，企業盈利能力不降反升。供應鏈供應鏈不穩定不穩定整車企業整車企業 2 2020020- -20212021 年年毛利率變化毛利率變化 上汽集團上汽集團 長城汽車長城汽車 長安汽車長安汽車 廣汽集團廣汽集團 2020 年前三季度毛利率 9.94% 16.51% 11.20% 5.10% 2021 年前三季度毛利率 11.48% 16.58% 15

21、.90% 7.06% 毛利率變化（pct.） +1.53 +0.07 +4.71 +1.97 資料來源：Wind，湘財證券研究所 16湘財研究所| 我們認為，目前新能源汽車行情不振，主要制約因素是：我們認為，目前新能源汽車行情不振，主要制約因素是：站在現在時點，受（1）補貼退坡；（2）新能源汽車漲價；（3）供應鏈不穩定等變數影響，市場對于2022年中國新能源汽車銷量沒有把握，已有的一月淡季數據也不足以支持對2022年全年的判斷，不確定性使得部分投資者選擇等待，猶疑觀望。隨著隨著時間時間推移推移，不確定性會逐漸消除。最早待到四月發布一季度銷量數據，市場會對不確定性會逐漸消除。最早待到四月發布一季

22、度銷量數據，市場會對20222022年中國新能源汽年中國新能源汽車銷量形成較為清晰一致的預期，有利于行情演繹。車銷量形成較為清晰一致的預期，有利于行情演繹?？偨Y與展望總結與展望2022 年年全球新能源汽車銷量全球新能源汽車銷量及增速及增速指引指引（銷量：銷量：萬輛）萬輛） 2021 2022E 2022 年 增速指引 長期年均復合增速指引 中國市場 352.1 500 42% 根據中國往年政策目標隱含年均復合增速指引大約 20-30% 歐洲市場 226.3 280 24% 根據歐盟最新“fit for 55”提案（審議中） ，提出 2035 年燃油車禁令，2022-2035 年均復合增速大約

23、15% 美國市場 60.8 100 64% 根據拜登行政命令“2030 年美國新能源汽車滲透率 50%” ，2022-2030 年均復合增速大約 30% 其他市場 40 60 50% 其他市場銷量是估計數，當前其他市場主要是日本、韓國市場，此外許多國家也在積極發展新能源汽車 全球市場 662.9 940 38% - 資料來源：中汽協、ACEA、Argonne、EV Volumes，湘財證券研究所 二、行情回顧與展望 18湘財研究所| 2021年12月開始，新能源汽車股票快速下跌，至今回調幅度較大?；剡^頭回過頭來看這張圖，我們認為，近期新能源汽車行業基本面狀況健康，本輪下跌中市場對于行業基本面的

24、來看這張圖，我們認為，近期新能源汽車行業基本面狀況健康，本輪下跌中市場對于行業基本面的擔憂有些過于敏感多慮。擔憂有些過于敏感多慮。本輪下跌股價與基本面背離本輪下跌股價與基本面背離2021年以來萬得新能源汽車指數漲跌幅表現，數據截至年以來萬得新能源汽車指數漲跌幅表現，數據截至2022/2/21資料來源：Wind，湘財證券研究所-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%滬深300萬得新能源汽車指數市場為何如此敏感多慮？市場為何如此敏感多慮？我們我們認為，主要還是新能源汽車股票認為，主要還是新能源汽車股票經歷前期大幅上漲，市場存在畏高情經歷前期大幅上漲，市場存在畏高情緒，又恰逢季末緒，

25、又恰逢季末/ /年末年末/ /春節前流動性春節前流動性緊張，資金撤離引發恐慌。緊張，資金撤離引發恐慌。 19湘財研究所| 2021年以來，萬得新能源汽車指數上漲26.7%，然而估值（PE,TTM）下降29.1%至59.9倍，估值明顯下降，主要是公司盈利顯現。再者，本輪下跌也使得估值大幅下降。估值明顯回落估值明顯回落2021年以來萬得新能源汽車指數年以來萬得新能源汽車指數PE-Band，數據截至，數據截至2020/2/21資料來源：Wind，湘財證券研究所1,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000收盤價40X60X80X100X 20湘財研究所| 2021年以來，萬得

26、新能源汽車指數上漲26.7%，然而估值（PE,TTM）下降29.1%至59.9倍，估值明顯下降，主要是公司盈利顯現。再者，本輪下跌也使得估值大幅下降。當前時點已經臨近上市公司年報當前時點已經臨近上市公司年報/ /一季報密集披露期，隨著相關上市公司一季報密集披露期，隨著相關上市公司20212021年度報告發布，業績高增長得年度報告發布，業績高增長得以兌現，新能源汽車板塊估值有望進一步下以兌現，新能源汽車板塊估值有望進一步下探。探。估值明顯回落估值明顯回落2021年以來萬得新能源汽車指數估值（年以來萬得新能源汽車指數估值（PE,TTM），數據截至），數據截至2020/2/21資料來源：Wind，湘

27、財證券研究所展望未來，隨著時間展望未來，隨著時間推移推移，不確定性，不確定性會消除，最早待到四月發布一季度銷會消除，最早待到四月發布一季度銷量數據，市場量數據，市場會對會對20222022年中國新能源年中國新能源汽車銷量形成較為清晰一致的預期，汽車銷量形成較為清晰一致的預期，有利于行情演繹有利于行情演繹。特別。特別的的，Q2Q2年報一年報一季報業績兌現，季報業績兌現，Q3Q3半年報半年報業績業績發布發布，這兩個時間窗口有利于行情演繹。這兩個時間窗口有利于行情演繹。0102030405060708090100 三、投資建議與風險提示 22湘財研究所| 投資建議與風險提示投資建議與風險提示投資建議

28、：投資建議：1、2021年全球新能源汽車銷量激增，未來高增長有望延續，以總量邏輯、周期思維，建議關注需求激增下供給剛性，并且供給緊張持續性較強的周期性品種，比如鋰行業。鈷行業未來也有機會。2、從競爭格局、競爭優勢的角度切入，建議關注行業集中度較高的細分板塊，當中具有競爭力的龍頭公司可以享受中國市場高增長紅利，并且還可以進入國際供應鏈體系，分享國外市場高增長紅利。我們認為，在動力電池、負極材料、鋰電隔膜、鋰電精密結構件行業中已經存在這樣具有國際競爭力的龍頭公司。此外，行業景氣度高漲也給二線公司提供了發展機遇，但是對于二線公司要多加甄別。3、傳統車企是估值谷地，多年來市場幾乎無視傳統燃油車企積極轉型新能源汽車，長遠來看存在價值重估機會。對于那些新能源汽車占比已經較高的車企，要關注2022年盈利狀況是否可以改善。維持行業“增持”評級。風險提示：風險提示：科技股熱潮產生泡沫；新能源汽車銷量不及預期；新能源汽車受政策影響大，景氣波動劇烈；