力量鉆石-看點十足的培育鉆新星-220228（21頁）.pdf

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1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 Table_Title 評級評級：買入買入（首次）（首次） 市場價格：市場價格：28281.821.82 基本狀況基本狀況 總股本(億股) 0.6 流通股本(億股) 0.15 市價(元) 281.82 市值(億元) 170 流通市值(億元) 43 Table_QuotePic 股價與行業股價與行業- -市場走勢對比市場走勢對比 公司持有該股票比例 相關報告相關報告 行業深度：行業深度： 培育鉆：聚焦盈利與成長 2021.10.28 Table_Finance 公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值 指標 2021A 2022E 2

2、023E 2024E 營業收入（百萬元） 498 907 1,228 1,568 增長率 yoy% 104% 82% 35% 28% 凈利潤（百萬元） 240 447 693 912 增長率 yoy% 228% 87% 55% 32% 每股收益（元） 3.97 7.41 11.48 15.10 凈資產收益率 25% 32% 33% 31% P/E 71.0 38.0 24.6 18.7 P/B 17.8 12.2 8.2 5.7 備注：股價取自 20220228 報告摘要報告摘要 一、公司概況：一、公司概況：深耕人造金剛石，深耕人造金剛石，募投旨在募投旨在擴產擴產 力量鉆石自 2010 年成立

3、，深耕人造金剛石領域，2021 年起受益于培育鉆石行業快速增長，公司收入利潤增速明顯提檔，募投項目重點擴充產能，為長期成長性提供保障。 二、行業二、行業分析：分析：工業級相對穩健，培育鉆為核心工業級相對穩健，培育鉆為核心看點看點 工業工業級級領域領域：金剛石單晶需求相對穩健，金剛石微粉需求受益光伏半導體下游放量。 消費消費級級領域領域：培育鉆為當前行業核心爆發點，貝恩統計 18-20 年全球培育毛坯鉆產量分別為 144 萬/600 萬/700 萬克拉，對應滲透率 1%/4.1%/6%，培育鉆為典型的低滲透高成長行業，直接滲透驅動力在于飾品差異化+婚戀性價比，我們展望培育鉆銷量 2025 年有望

4、達到 2700 萬克拉，21-25CAGR26%，同時我們預計當前價格下降幅度有限，且短期或有上漲動能。 三、競爭分析：三、競爭分析： 立足立足設備端、生產端及內部協同優勢設備端、生產端及內部協同優勢 1 1、設備端設備端：公司設備先進性高于同業，大腔體設備比例高且擴產積極。金剛石核心生產設備為六面頂壓機，壓機型號越新內部腔體則越大，生產效率越高，公司快速擴產時點在 2018 年之后，故大型化設備占比顯著高于同業；當前上市募資購臵設備擴產積極，我們預計未來公司產能端將維持較快增長。 2 2、生產端生產端：培育鉆產品，公司突破技術瓶頸，逐年提升大克拉產銷比例，2021Q1 均價提升 141%；工

5、業金剛石產品，金剛石微粉處于金剛石單晶的產業鏈下游，公司自產金剛石單晶制作金剛石微粉后對外銷售，促成單晶業務的毛利率提升。 3 3、產品協同產品協同：公司憑借快速響應機制提升內部效率。同為六面頂壓機生產的金剛石單晶和培育鉆產品，公司應市場需求適時調整兩者產能配臵；工業級金剛石以自產低品級單晶為微粉原料，內部協同提升整體盈利、周轉水平。 四、結論四、結論：聚焦主業的稀缺標的聚焦主業的稀缺標的 本文預計，公司 2022-2024 年收入為 9.1、12.3、15.7 億，同比+82%、+35%、+28%，歸母凈利 4.47、6.93、9.12 億，同比+87%、+55%、32%；當前股價對應 20

6、22-2023 年PE 為 38、25x。公司為聚焦主業的培育鉆稀缺標的，首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險提示：風險提示：行業需求不及預期、行業總量測算偏差、行業價格超預期下行、產能擴張不及預期、研報使用的信息更新不及時的風險。 看點十足的看點十足的培育鉆新星培育鉆新星 力量鉆石（301071.SZ）/綜合 證券研究報告/公司深度報告 2022 年 2 月 28 日 -40%-20%0%20%40%60%2021-092021-102021-102021-112021-112021-122021-122021-122022-012022-012022-022022-02力量鉆石 滬深300

7、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 2 - 公司深度報告公司深度報告 投資投資主題主題 報告亮點報告亮點 行業上：行業上：基于對培育鉆行業的分析，我們提出在量方面，預計快速滲透。在價方面，在量方面，預計快速滲透。在價方面，預計大幅降價概率低預計大幅降價概率低，且短期具備上漲動能。培育鉆未來滲透驅動力為飾品差異化及婚戀性價比，分別通過飾品市場中的差異化品類及通過性價比吸引婚戀市場中有大克拉傾向的消費者提升滲透率。 公司上公司上：在設備端在設備端，公司先進性領先行業，大腔體合成設備占比顯著高于行業且擴產積極，有望突破產能瓶頸實現放量。在生產端在生產端，公司突破培育

8、鉆技術瓶頸，公司 3 克拉、4 克拉、5 克拉及以上大顆粒培育鉆石銷量占比逐年提升。在產品協同上在產品協同上，公司能快速響應市場需求實現內部協同提效，針對同為六面頂壓機生產的金剛石單晶和培育鉆產品，公司應市場需求適時調整兩者之間的產能配臵；針對工業級金剛石單晶、微粉產品，公司以自產低品級單晶為微粉原料，以此提升整體盈利水平。 投資邏輯投資邏輯 公司深耕人造金剛石行業，2021 年以來培育鉆石業務快速放量，盈利能力強。 培育鉆是典型的低滲透、高成長行業，公司有望持續享受行業紅利，通過產能的快速擴張實現收入業績的高增長。公司核心競爭力來自：設備端：先進性領先行業，擴產享受行業紅利；生產端：培育鉆突

9、破技術瓶頸；產品協同：靈活切換，提升效率。 關鍵關鍵假設假設、估值與估值與盈利預測盈利預測 關鍵假設關鍵假設：我們分業務對公司收入進行假設，預計培育鉆業務隨著產能擴張，22、23年產量保持較快增長；均價維持高位；毛利率方面，2021 年公司各品級培育鉆石普遍漲價，同時大顆粒培育鉆石毛利率較高，預計 2021 年培育鉆石業務毛利率同比提升10pct 至 77%，考慮均價略降情況下毛利率下降，預計 2022-2023 年毛利率分別為77%/75%。預計工業金剛石供給緊張持續，均價將小幅上升。 增速：增速：公司 2022-2024 年收入為 9.1、12.3、15.7 億，同比+82%、+35%、+

10、28%，歸母凈利 4.47、6.93、9.12 億，同比+87%、+55%、32%。 估值：估值：培育鉆是典型的低滲透、高成長行業，我們看好行業長期發展前景，公司有望持續享受行業紅利。此外相較可比公司，力量鉆石聚焦主業，無歷史遺留問題，利潤彈性最大，有望享有估值溢價，公司當前對應 22、23 年 PE 為 38、25 倍。首次覆蓋，首次覆蓋，予以“買入”評級。予以“買入”評級。 tZrXyU9XkXyX9P9RbRmOpPnPnPiNqQnOiNpPtR8OqQvMvPpMtRMYrQnM 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 3 - 公司深度報告公司深度報告

11、內容目錄內容目錄 一、公司概況：深耕人造金剛石，募投旨在擴產一、公司概況：深耕人造金剛石，募投旨在擴產 . - 6 - 1 1、發展歷程：深耕人造金剛石、發展歷程：深耕人造金剛石 . - 6 - 2 2、股權結構：股權集中，實控人持股高、股權結構：股權集中，實控人持股高 . - 7 - 3 3、業績梳理：培育鉆拉高增長斜率、業績梳理：培育鉆拉高增長斜率 . - 7 - 4 4、募資投向：擴產為主、募資投向：擴產為主 . - 8 - 二、工業金剛石：單晶需求平穩，微粉受益新產業二、工業金剛石：單晶需求平穩，微粉受益新產業 . - 9 - 三、培育鉆：需求爆發，為核心增長點三、培育鉆：需求爆發，為

12、核心增長點 . - 10 - 1 1、培育鉆為、培育鉆為“真鉆石真鉆石” . - 10 - 2 2、培育鉆迎來黃金發展期、培育鉆迎來黃金發展期. - 10 - 3 3、培育鉆產業鏈拆解、培育鉆產業鏈拆解 . - 11 - 4 4、培育鉆量價展望、培育鉆量價展望 . - 15 - 四、競爭分析：立足設備端、生產端及產品協同優勢四、競爭分析：立足設備端、生產端及產品協同優勢 . - 17 - 1 1、設備端：先進性領先同業、設備端：先進性領先同業 . - 17 - 2 2、生產端：培育鉆突破技術瓶頸、生產端：培育鉆突破技術瓶頸. - 18 - 3 3、產品協同：靈活切換提、產品協同：靈活切換提升效

13、率升效率. - 19 - 五、盈利預測：聚焦主業的稀缺標的五、盈利預測：聚焦主業的稀缺標的 . - 19 - 風險提示風險提示 . - 21 - 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 4 - 公司深度報告公司深度報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表1：公司發展歷程一覽：公司發展歷程一覽 . - 6 - 圖圖表表2： 公司產公司產品及用途概覽品及用途概覽. - 6 - 圖表圖表3：公司股權結構圖（截至：公司股權結構圖（截至20211105） . - 7 - 圖表圖表4：2017-2021公司營業收入及增速公司營業收入及增速 . - 7 - 圖表圖表5：2017-202

14、1公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 . - 7 - 圖表圖表6：2017-2021公司毛利率和凈利率公司毛利率和凈利率(%) . - 8 - 圖表圖表7：2017-2021年公司分業務收入（億元）年公司分業務收入（億元） . - 8 - 圖表圖表8：2020年人造金剛石企業期間費用率年人造金剛石企業期間費用率(%) . - 8 - 圖表圖表9：2018-2021Q3人造金剛石企業凈利率（人造金剛石企業凈利率（%） . - 8 - 圖表圖表10：公司六面頂壓機數量：公司六面頂壓機數量 . - 9 - 圖表圖表11：2011-2020年中國金剛石單晶產量及增速年中國金剛石單晶產量及增速 .

15、 - 9 - 圖表圖表12：培育鉆是：培育鉆是“真鉆石真鉆石” . - 10 - 圖表圖表13：印度培育鉆進、出口滲透率（：印度培育鉆進、出口滲透率（%） . - 11 - 圖表圖表14：行業發展階段：行業發展階段 . - 11 - 圖表圖表15：培育鉆石產業鏈：培育鉆石產業鏈 . - 11 - 圖表圖表16：HPHT與與CVD對比對比 . - 12 - 圖表圖表17：不同技術路線企業業務方向：不同技術路線企業業務方向. - 12 - 圖表圖表18： 2020年年HPHT全球產能分布全球產能分布 . - 13 - 圖表圖表19：2020年年CVD各國產能分布各國產能分布 . - 13 - 圖表

16、圖表20：全球鉆石珠寶銷售額（億美元）及增速：全球鉆石珠寶銷售額（億美元）及增速 . - 14 - 圖表圖表21：美：美、中、日鉆石珠寶婚戀市場滲透率、中、日鉆石珠寶婚戀市場滲透率 . - 14 - 圖表圖表22：中國鉆石珠寶消費結構：中國鉆石珠寶消費結構 . - 14 - 圖表圖表23：全球鉆石珠寶市場下游結構：全球鉆石珠寶市場下游結構. - 14 - 圖表圖表24：美國消費者對時尚珠寶和婚戒培育鉆接受度：美國消費者對時尚珠寶和婚戒培育鉆接受度 . - 14 - 圖表圖表25：百度下不同克拉數鉆戒搜索結果：百度下不同克拉數鉆戒搜索結果 . - 15 - 圖表圖表26：谷歌下不同：谷歌下不同克

17、拉數鉆戒搜索結果克拉數鉆戒搜索結果 . - 15 - 圖表圖表27：中美消費者婚戒平均支出下對應可選購鉆戒產品：中美消費者婚戒平均支出下對應可選購鉆戒產品 . - 15 - 圖表圖表28：毛坯培育鉆產量：毛坯培育鉆產量 . - 15 - 圖表圖表29：2020年全球培育鉆品牌情況年全球培育鉆品牌情況 . - 15 - 圖表圖表30：培育鉆銷量測算：培育鉆銷量測算 . - 16 - 圖表圖表31： 培育天然鉆石價格比（培育天然鉆石價格比（以以1克拉克拉G色色VS凈度鉆石為例）凈度鉆石為例） . - 17 - 圖表圖表32：不同型號合成設備參數：不同型號合成設備參數 . - 18 - 圖表圖表33

18、：公司六面頂壓機數量：公司六面頂壓機數量 . - 18 - 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 5 - 公司深度報告公司深度報告 圖表圖表34：18-20年各類別產品產能利用率：年各類別產品產能利用率： . - 18 - 圖表圖表35：公司培育鉆銷售均價及結構：公司培育鉆銷售均價及結構. - 19 - 圖表圖表36：各等級鉆石提價：各等級鉆石提價趨勢（元趨勢（元/克拉）克拉） . - 19 - 圖表圖表37： 自產及外采金剛石單晶對比自產及外采金剛石單晶對比. - 19 - 圖表圖表38：六面頂壓機為通用設備：六面頂壓機為通用設備 . - 19 - 圖表圖表3

19、9：公司主營業務收入拆分預測（億元）：公司主營業務收入拆分預測（億元） . - 20 - 圖表圖表40：培育鉆：培育鉆產量、價格敏感性測試產量、價格敏感性測試 . - 20 - 圖表圖表41：同業估值對比：同業估值對比 . - 21 - 圖表圖表42：力量鉆石財務數據預測：力量鉆石財務數據預測 . - 22 - 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 6 - 公司深度報告公司深度報告 一一、公司概況、公司概況：深耕人造金剛石，募投旨在深耕人造金剛石，募投旨在擴擴產產 1 1、發展歷程：發展歷程：深耕人造金剛石深耕人造金剛石 公司公司自自 2010 年成立以來年成立

20、以來深耕人造金剛石深耕人造金剛石，當前業務包括金剛石單晶、金剛石金剛石單晶、金剛石微粉和培育鉆石微粉和培育鉆石。公司以金剛石單晶起家，后布局培育鉆，并于 2017 年收購金剛石微粉資產。 圖表圖表1：公司公司發展歷程一覽發展歷程一覽 來源：招股說明書、中泰證券研究所 公司主要產品為金剛石單晶、金剛石微粉及培育鉆石公司主要產品為金剛石單晶、金剛石微粉及培育鉆石。金剛石單晶及微粉主要用于工業領域，其中單晶主要用于制造鋸切工具、鉆進工具和磨削工具；微粉終端應用領域側重精密機械加工、清潔能源、消費電子和半導體等領域；培育鉆石產品在晶體結構完整性、透明度、折射率、色散等特性方面可與天然鉆石相媲美，是鉆石

21、消費領域新的選擇，當前下游應用擴充需求旺盛，有望高增。 圖圖表表2： 公司產公司產品品及用途及用途概覽概覽 產品類別產品類別 產品名稱產品名稱 產品特性產品特性 產品用途產品用途 金剛石單晶金剛石單晶 磨削級單晶 粒度范圍集中在 60/70 目以細；晶體完整、熱穩定性高、低磁性 主要用于制作砂輪、磨輪、磨塊、滾輪、滾筒等磨削工具，多用于硬質合金、石材、陶瓷和玻璃等非金屬硬脆材料的磨、削以及拋光等。 鋸切級單晶 粒度范圍集中在 60/70 目以 粗，20/25 以細；晶形規則、邊緣鋒利、機械強度高 主要用于制作鋸片、繩鋸和刀具等鋸切工具，多用于大理石、花崗巖、混凝土建筑材料以及半導體硅片、光學玻

22、璃、陶瓷等非金屬硬脆材料的鋸斷和切割等。 大單晶 粒度范圍集中在 20/25 目以粗，晶體完整，內部雜質較少 主要用于制作金剛石鉆頭、刀具、修整器等工具，多用于有色金屬、光學平面鏡、芯片晶圓等的超精密加工及磨床砂輪修整等。 金剛石微粉金剛石微粉 研磨用微粉 粉體粗端粒徑主要為 7m 以下，粒度分布極為集中，晶型規則，微粉顆粒強度高，雜質含量極低 主要用于制作研磨膏和研磨液等，多用于精密元器件、精細陶瓷、液晶玻璃、寶石及半導體等產品的研磨和拋光。 線鋸用微粉 粉體粗端粒徑主要為 7-14m，晶型較好，多棱角、鋒利度好、粒度分布集中 主要用于制作金剛石線鋸等，多用于藍寶石、單晶硅、多晶硅、精密陶瓷

23、、磁性材料等硬脆材料的切割 2010-2012 2013-2016 2016 2017-2020 2021 初創，通過外購石墨芯柱小批量生產金剛石單晶產品 創新發展，實現石墨芯自制；新增合成設備，擴大產能 獲芭莎珠寶“年度匠心浪漫珠寶獎” 鞏固提升，金剛石單晶產品質量和效率提高；金剛石微粉產能提升；培育鉆石合成技術實現突破。 培育鉆石業務增長亮眼 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 7 - 公司深度報告公司深度報告 其他工具用微粉 粉體粗端粒徑主要為 14m 以上，晶形規則、粒度分布集中、顆粒形狀呈渾圓狀、具有良好的分散性、耐磨性 主要用于制作砂輪、磨片、復合

24、片等其他工具，多用于陶瓷、石材和玻璃等材料的磨削。 培育鉆石培育鉆石 白鉆 重量在 0.1 克拉以上的毛坯鉆石，晶體潔凈、無色、透明度高 主要用于制作鉆戒、項鏈、耳飾、手鏈及其他輕奢飾品。 來源：招股說明書、中泰證券研究所 2 2、股權結構股權結構：股權集中，實控人持股高：股權集中，實控人持股高 公司股權結構清晰，實控人持股比例較高。公司股權結構清晰，實控人持股比例較高。公司董事長邵增明為實際控制人，直接控制公司 39.83%的股份，并通過商丘匯力（員工激勵平臺）間接持有公司股份 1.45%，合計持有公司股份 41.28%，其母李愛真持股 16.56%，兩人直接間接合計持有公司股份 57.87

25、%。 圖表圖表3：公司股權結構圖（截至公司股權結構圖（截至20211105） 來源：Wind、中泰證券研究所 3 3、業績業績梳理梳理：培育鉆培育鉆拉高拉高增長斜率增長斜率 營收營收、歸母歸母 2021 年顯著年顯著提速提速。公司 2017-2020 年營收歸母凈利 CAGR 均20%，2021 營業收入 4.98 億元，同比 104%；歸母凈利 2.4 億元，同比 228%，增速提檔主要受益于培育鉆石需求高景氣。 圖表圖表4：2017-2021公司公司營業收入及增速營業收入及增速 圖表圖表5：2017-2021公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 1.4 2.0 2.2 2.5 5.0

26、44% 9% 11% 104% 0%40%80%120%012345620172018201920202021營業收入（億元） 同比 0.4 0.7 0.6 0.7 2.4 70% -12% 16% 228% -50%0%50%100%150%200%250%00.511.522.5320172018201920202021歸母凈利（億元） 同比 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 8 - 公司深度報告公司深度報告 來源：Wind、中泰證券研究所 來源：Wind、中泰證券研究所 分業務看，培育鉆分業務看，培育鉆業務成為增長核心動力業務成為增長核心動力。2018

27、-2021 收入占比分別為收入占比分別為6.6%/16.5% /15.7%/40%，2021 年培育鉆營收 1.97 億，增量貢獻顯著。培育鉆業務毛利率逐年上升，主因公司 3 克拉及以上大顆粒培育鉆石占比明顯上升，同時培育鉆作為公司內部毛利率較高板塊，其收入占比提升亦拉動公司毛利率提升。 圖表圖表6：2017-2021公司毛利率公司毛利率和和凈利率凈利率(%) 圖表圖表7：2017-2021年公司分業務收入年公司分業務收入（億元）（億元） 來源：Wind、中泰證券研究所 來源：Wind、中泰證券研究所 相比相比同業同業，公司公司期間費用期間費用率控制更優率控制更優。從可比角度看，2020 年公

28、司期間費用率為 5.94%，遠低于同業。 圖表圖表8：2020年人造金剛石企業期間費用率年人造金剛石企業期間費用率(%) 圖表圖表9：2018-2021Q3人造金剛石企業凈利率（人造金剛石企業凈利率（%） 來源：Wind、中泰證券研究所 來源：Wind、中泰證券研究所 4 4、募資投向：擴產為主募資投向：擴產為主 本次公司實際募集資金凈額 2.7 億元，擬全部投資寶晶新材料工業金剛石及合成鉆石智能化工廠建設項目。該項目已于 2019 年 9 月開工建設，計劃在 3 年內增加六面頂壓機數量 320 臺。截至 2020 年末，新建寶晶智能化生產基地已裝六面頂壓機 68 臺，廠房總面積 0.35 萬

29、，占總面積 20%。預計項目完全達產后可實現新增年均銷售收入約 23000 萬元，新增年度利潤總額約 9100 萬元。 0%50%100%20172018201920202021銷售毛利率 銷售凈利率 培育鉆毛利率 0.20 0.13 0.35 0.37 1.97 0.50 1.23 0.90 1.01 1.56 0.68 0.62 0.87 0.99 1.37 012345620172018201920202021培育鉆石 金剛石微粉 金剛石單晶 -5%0%5%10%15%黃河旋風 中兵紅箭 惠豐鉆石 力量鉆石 管理費用率 財務費用率 銷售費用率 -60%-40%-20%0%20%40%60

30、%黃河旋風 中兵紅箭 惠豐鉆石 力量鉆石 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 9 - 公司深度報告公司深度報告 圖表圖表10：公司公司六面頂壓機六面頂壓機數量數量 項目項目 2018 年末年末 2019 年末年末 2020 年末年末 西廠區西廠區 西廠區西廠區 西廠區西廠區 新建寶晶智能化生產新建寶晶智能化生產基地（東廠區）基地（東廠區） 期末壓機臺數（臺） 210 261 277 68 合成車間總面積（） 20000 25000 25000 3506.92 來源：招股說明書、中泰證券研究所 二、二、工業工業金剛石金剛石：單晶需求平穩，微粉受益新產業：單晶需求

31、平穩，微粉受益新產業 作為工業金剛石生產大國，國內金剛石產業已達到國際先進水平。按類型看，按類型看，工業金剛石主要可分為金剛石單晶和金剛石微粉。工業金剛石主要可分為金剛石單晶和金剛石微粉。 據招股書，2001-2019 年我國金剛石單晶產量由 16 億克拉增加至 142 億克拉，增長 7.9 倍。2019 年我國金剛石單晶出口達 31.82 克拉，較 2001 年增長20.21 倍。自 2000 年我國成為全球最大人造金剛石生產國，目前我國金剛石單晶產量占全球 90%以上。全球工業用金剛石中 90%以上為人造金剛石。金剛石單晶主要用于建筑材料的切割磨削等，其景氣度和基建投資、房地產行業直接相關

32、，同時 5G 基站、特高壓、城際高鐵等新基建將在一定程度上帶動金剛石單晶需求增長。此外金剛石單晶在堅硬巖層的鉆進效果較好，能源礦產開采亦帶來一定行業增量。 圖表圖表11：2011-2020年中國金剛石單晶產量及增速年中國金剛石單晶產量及增速 來源：中國磨料磨具工業年鑒、招股說明書、中泰證券研究所 從格局看：從格局看：市場集中度較高，市場集中度較高，CR4 超過超過 70%。中南鉆石、黃河旋風、豫金剛。中南鉆石、黃河旋風、豫金剛石、石、力量鉆石等主要金剛石單晶供應商產銷規模約占行業力量鉆石等主要金剛石單晶供應商產銷規模約占行業 70%以上。以上。 金剛石微粉廣泛應用于汽車制造、家電制造、光伏發電

33、、LED 照明、消費電子以及半導體領域，因光伏和半導體行業快速發展，多晶硅、單晶硅及藍寶石切割需求明顯增長，拉動了金剛石微粉需求。據公司招股書，2018 受到光伏硅片切割市場爆發性增長的影響，金剛石微粉市場需求大幅增長，出現供不應求局面，2018 年行業內主要金剛石微粉生產商的產量約為 47 億克拉、產值約為12 億元，2019 年后金剛石微粉市場供求趨于平衡。未來隨著國內新型金剛石工具對國外產品和傳統工具替代率不斷提高，金剛石微粉將在下游行業制造升-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%0501001502002011201220132014201

34、520162017201820192020中國金剛石單晶產量（億克拉） YOY 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 10 - 公司深度報告公司深度報告 級和技術替代中發揮重要作用 金剛石微粉行業金剛石微粉行業，力量鉆石力量鉆石具備領先優勢具備領先優勢，小規模廠家較多，小規模廠家較多。規模以上競爭對手主要有惠豐鉆石和聯合精密，專注于金剛石微粉業務。力量鉆石具有生產高力量鉆石具有生產高端微粉的產能規模和技術能力，同時具金剛石單晶和微粉的上下游端微粉的產能規模和技術能力，同時具金剛石單晶和微粉的上下游產品，因此產品，因此競爭優勢明顯，市場集中度有望進一步提升競爭優勢

35、明顯，市場集中度有望進一步提升。金剛石微粉行業對于下游產業的產需情況依賴性較大。未來精密機械加工、清潔能源、消費電子、半導體等新興行業的發展前景仍然廣闊，金剛石微粉市場需求有望持續增長。 三三、培育鉆培育鉆：需求爆發：需求爆發為核心為核心增長點增長點 1 1、培育鉆培育鉆為為“真鉆石”“真鉆石” 培育鉆石是品質達到寶石級的人造金剛石，其物理化學性質和天然鉆石完全相其物理化學性質和天然鉆石完全相同同，肉眼無法分辨區別，肉眼無法分辨區別。 圖表圖表12：培育鉆是“真鉆石”培育鉆是“真鉆石” 天然鉆石天然鉆石 培育鉆石培育鉆石 鋯石鋯石 莫桑石莫桑石 化學成分 碳 碳 立方氧化鋯 碳化硅 硬度 10

36、 10 7.5-8.5 9.25 折射率 2.42 2.42 2.2 2.65 相對密度 3.52 3.52 5.7 3.22 色散 0.044 0.044 0.066 0.104 圖片 來源：招股說明書、中國珠寶玉石首飾行業協會、中泰證券研究所 2 2、培育鉆迎來黃金發展期培育鉆迎來黃金發展期 從行業看，目前進進入黃金發展期。 1953-2012 技術儲備期：1953 年瑞典企業首次以人工方式合成鉆石晶體，期間通用、住友、戴比爾斯及其他學術機構先后在速度、克拉、凈度等方面形成突破。 2012-2018 產業鏈準備期：2012 年 Diamond Foundry 首家培育鉆零售商，天然鉆巨頭戴

37、比爾斯、零售商施華洛世奇、鉆石認證機構 GIA、IGI、NGTC 逐漸對行業轉變態度。 2019 年至今行業快速增長：2018 年拐點后，印度培育鉆石進口額可見行業2019H2 放量，疫情打斷后 2020H2 恢復高增，智研咨詢顯示 18 年全球培育毛坯鉆產量 144 萬、19 年 600 萬、20 年 700 萬克拉，對應滲透率 1%、4.1%、6%，CAGR 高達 70%。 印度培育鉆進出口可作為行業景氣度重要指標，除開因基數原因導致的個別月份滲透率波動，我們注意到 2019 年至今培育鉆進出口滲透率總體呈現上升趨 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 11

38、 - 公司深度報告公司深度報告 勢，體現行業良好發展態勢。 圖表圖表13：印度培育鉆進、出口滲透率（印度培育鉆進、出口滲透率（%） 來源：印度珠寶與寶石委員會、中泰證券研究所，滲透率=培養鉆進出口金額/（培養鉆進出口金額+天然鉆進出口金額） 圖表圖表14：行業發展階段行業發展階段 階段階段 時間時間 事件事件 技術儲技術儲備期備期 1953 瑞典公司秘密研制 40 顆鉆石小晶體 1954 通用電氣首次合成 HPHT 鉆石 1963 中國第一顆人造鉆石 1982 日本住友制造出 1.2 克拉鉆石 產業鏈產業鏈準備期準備期 2012 Diamond Foundary開始正式銷售 2017 施華洛世

39、奇進軍培育鉆 2018.5 戴比爾斯成立子品牌出售培育鉆石 2018.7 美國聯邦貿易委員會將培育鉆納入鉆石大類 2019.3 GIA 更新培育鉆術語 行業快行業快速發展速發展期期 2019H2 印度進口培育鉆放量 2021.1 小白光首店開業 2021.4 潘多拉宣布放棄天然鉆全面擁抱培育鉆 2021.8 豫園股份宣布推出培育鉆石品牌露璨 沃爾德培育鉆石子品牌 Anndia 線下體驗店開業 2021.10 曼卡龍以主品牌推廣培育鉆 小白光單店月銷售額上升至 180 萬 來源：招股書、相關企業官網、中泰證券研究所 3 3、培育鉆培育鉆產業鏈產業鏈拆解拆解 培育鉆石產業鏈主要由上游培育鉆石產業鏈

40、主要由上游毛坯鉆生產商、中游切割拋光上及下游零售商組成。毛坯鉆生產商、中游切割拋光上及下游零售商組成。上游主要從事毛坯鉆石生產，中游從事培育鉆石切割、加工等，下游主要從事培育鉆石零售。 圖表圖表15：培育培育鉆石產業鏈鉆石產業鏈 0%2%4%6%8%10%12%14%2019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-

41、012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-01出口滲透率 進口滲透率 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 12 - 公司深度報告公司深度報告 來源：中泰證券研究所 產業鏈上游產業鏈上游：HPHT 與與 CVD 各半壁江山。各半壁江山。 實驗室實驗室兩類主流技術為高溫高壓法（兩類主流技術為高溫高壓法（HPHT） 、） 、化學沉積法（化學沉積法（CVD） 。） 。HPHT 優勢為速度及顏色，但純凈度稍差（容易混入金屬元素） ，工業級金剛石多

42、用此方案，產業鏈相對成熟。CVD 優勢為尺寸和凈度，但培育周期長、成本高，產業鏈相對不成熟，技術上以美國領先。需要強調的是，兩種技術方案優劣僅代表當前行業水準，實驗室下已有 HPHT 法突破 100 克拉的研究成果，中科院于2019 年實現 1 周生長 1 克拉的毛坯鉆。 圖表圖表16：HPHT與與CVD對比對比 高溫高壓法高溫高壓法(HPHT) 化學沉積法化學沉積法(CVD) 技術技術 方案 高溫高壓下模擬天然鉆石生長環境 分解活性碳原子使其生長為金剛石單晶 原料 石墨粉、金屬觸媒 含碳氣體、氫氣 設備 六面頂壓機 CVD 沉積設備 產品產品 生長速度 1-2 周 3-4 周 顏色 較好，最

43、高可達 D 級 G-H 為主，較難達到 DEF 級別 凈度 稍差 較好 克拉 1-5 克拉有明顯優勢 5 克拉以上有優勢 來源：招股書、中泰證券研究所 據貝恩據貝恩 2020 年全球培育鉆產量年全球培育鉆產量 600-700 萬克拉萬克拉，HPHT、CVD 各占半壁江山各占半壁江山。當前中國占當前中國占 HPHT 法法 90%產能產能，考慮龍頭企業均為人造工業金剛石龍頭，而中國人造工業金剛石亦占據全球 90%產能，全產業鏈自主可控，我們判斷中國我們判斷中國將保持將保持 HPHT 培育鉆的領先優勢。培育鉆的領先優勢。CVD 核心技術在美國核心技術在美國。據產業鏈調研，CVD 專利技術掌握在卡耐基

44、實驗室，印度、新加坡生產商此前在專利案敗訴。鑒于 CVD 法的大克拉優勢，該路線多為專注寶石級的初創企+多涉足零售（lightbox、diamond foundry） ，而 HPHT 路線多為原工業級金剛石的生產企業（中兵、黃河、力量等） 。 圖表圖表17：不同技術路線企業業務方向不同技術路線企業業務方向 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 13 - 公司深度報告公司深度報告 公司公司 HPHT CVD 工業金剛石工業金剛石 零售業務零售業務 中兵紅箭 技術儲備 黃河旋風 力量鉆石 豫金剛石 Diamond Foundary Lightbox 來源：公司官網、

45、中泰證券研究所 圖表圖表18： 2020年年HPHT全球產能分布全球產能分布 圖表圖表19：2020年年CVD各國產能分布各國產能分布 來源：招股說明書、中國珠寶玉石首飾行業協會、中泰證券研究所 來源：招股說明書、中泰證券研究所 從產量看，預計從產量看，預計短期擴產有難度，短期擴產有難度，需求持續增長下盈利或仍能維持，原工業金剛石龍頭企業擴產更具優勢。產能擴張有限制，工業金剛石龍頭有優勢產能擴張有限制，工業金剛石龍頭有優勢：單臺設備價格高，前期資金投入大。當前設備廠產能飽和，限電背景下加劇擴產難度。需強調：工業金剛石所用壓機可切換生產培育鉆石。工業金剛石龍頭壓機存量多，在培育鉆石產能擴張上有優

46、勢。技術積累需時間技術積累需時間：除壓機外，合成塊技術及熟練壓機工亦為生產環節所必須，設備到位至量產水平尚需時間。根據黃河旋風問詢函答復，公司 18 年寶石級大單晶項目投產后，當年培育鉆石實現收入 3976 萬，毛利率-86%，至 19 年爬升至 44%。 產業鏈產業鏈中游中游：格局分散格局分散。 據貝恩報告，中游共有 5000 家企業。中游制造以印度為代表，為勞動力密集型企業，盈利能力低下。鉆石打磨切割有固定標準（圓鉆為主、八星八箭、3EX） ，中游企業無定價能力，供給相對充足且分散，故盈利能力較低。 產業鏈產業鏈下游下游：零售端看零售端看下游需求與技術共振下行業下游需求與技術共振下行業已進

47、快速發展期已進快速發展期。 一方面自 2012 年 Diamond Foundary 成立以來，下游品牌零售商、認證機構陸續對培育鉆轉變態度，2018 年戴比爾斯推培育鉆品牌 Lightbox；另一方面河南企業于 2019-20 年陸續突破 3 克拉以上量產技術，有效承接了下游需求。 消費者端消費者端，培，培育鉆育鉆作為典型新興事物，作為典型新興事物，滲透率有很大滲透率有很大空間空間。參考全球鉆石珠寶參考全球鉆石珠寶規模規模近 10 年小幅增長，2020 年全球鉆石珠寶銷售額為 640 億美金，剔除疫情影響，09-19CAGR3%。從結構看，從結構看，婚戀市場放緩，悅己消費崛起，對應非鉆戒類占

48、比提升，考慮非鉆戒類單價較低，判斷未來全球鉆石克拉數需求增速將90% 6% 4% 中國 俄羅斯 其他 25% 37% 13% 25% 美國 印度 歐洲中東 新加坡 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 14 - 公司深度報告公司深度報告 高于銷售金額增速。據美國 Plumb Club 市場調查，2021 年上半年 79%美國消費者知道培育鉆的存在，59%了解其和天然鉆區別，16%更傾向購買培育鉆。美國市場在基本實現“知道” 、 “建立認知”后，培育鉆滲透快速提升。 圖表圖表20：全球鉆石珠寶銷售額（億美元）全球鉆石珠寶銷售額（億美元）及增速及增速 來源：戴比爾斯

49、、中泰證券研究所 圖表圖表21：美、中、日鉆石珠寶婚戀市場滲透率美、中、日鉆石珠寶婚戀市場滲透率 圖表圖表22：中國鉆石珠寶消費結構中國鉆石珠寶消費結構 來源：戴比爾斯、中泰證券研究所 來源：貝恩、中泰證券研究所 培育鉆培育鉆未來未來滲透滲透的直接的直接驅動驅動力為力為飾品差異化飾品差異化及婚戀性價比及婚戀性價比。飾品（非婚）鉆石珠寶市場相對非標，消費者更關注產品品牌、設計，故產品差異化和零售商推動更為重要。據貝恩，當前全球珠寶市場中，非婚禮市場占比已達 63%。據The Plumb Club 數據，目前美國消費者對培育鉆在時尚珠寶市場應用的接受度要高于婚戀珠寶市場。 圖表圖表23：全球全球鉆

50、石珠寶市場下游結構鉆石珠寶市場下游結構 圖表圖表24：美國消費者對時尚珠寶和婚戒培育鉆美國消費者對時尚珠寶和婚戒培育鉆接受度接受度 來源：貝恩、中泰證券研究所 來源：The Plumb Club、中泰證券研究所 婚戀鉆石珠寶市場，存消費者渴望大克拉和預算不足的矛盾。培育鉆性價比帶640 710 740 760 790 810 790 800 740 780 790 640 -30%-20%-10%0%10%20%02004006008001000200920102011201220132014201520162017201820192020全球鉆石珠寶銷售額(億美元) yoy0%20%40%6