《金域醫學-公司研究報告-數據資產價值重估AI技術驅動創新應用場景拓展-250402（25頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《金域醫學-公司研究報告-數據資產價值重估AI技術驅動創新應用場景拓展-250402（25頁）.pdf（25頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1/2525 Table_Page 公司深度研究|醫療服務 證券研究報告 金域醫學（金域醫學（603882.SH）數據資產價值重估，數據資產價值重估，AI 技術驅動創新應用技術驅動創新應用場景拓展場景拓展 核心觀點：核心觀點：AI 技術正驅動技術正驅動 ICL 行業發生深刻變革，金域醫學積極推進數智化轉型。行業發生深刻變革，金域醫學積極推進數智化轉型。當前 AI 技術的快速發展正在驅動 ICL 行業檢測效率提升與數智化轉型，加速行業技術迭代與服務模式創新。根據金域醫學財報及公眾號，其在成立初期就較為注重信息化和數字化建設，近年來加速推進“數智

2、化轉型”，積極打造醫檢行業生產與服務的全流程數智化?；谪S富的數據基礎，公司已于 24 年下半年發布了“域見醫言”醫檢大模型，并上線智能體應用“小域醫”，支持多個應用場景。數據資產成為數據資產成為 AI 醫療核心驅動力，金域醫學數據價值凸顯。醫療核心驅動力，金域醫學數據價值凸顯。在 AI 技術快速迭代的背景下，數據資產的核心價值正從資源儲備向生產要素躍遷。根據金域醫學公眾號，公司累計數據量超過 23.6PB，同時在數據鏈完整性、標準化程度及后續的合規流通等多個維度領先市場，公司參與了 27 個國家級疾病聯盟和平臺的建設，打通門診、住院、診斷及用藥數據，形成覆蓋全病程的高質量專病庫。當前，公司已

3、有多款數據產品上架廣州數據交易所，且已有產品達成交易。金域醫學金域醫學 AI 創新應用場景有望持續拓展。創新應用場景有望持續拓展。參考海外 AI 醫療龍頭Tempus AI，根據財報，其 24 年數據服務收入已達 2.4 億美元，剩余合同價值達 9.4 億美元。金域醫學也已構建起了多模態、全病程的數據鏈條，并在疑難疾病診斷、轉化醫學和藥物研發等多個應用場景取得突破，未來也有望持續拓寬更多的應用領域，構建新的業務增量。盈利預測與投資建議。盈利預測與投資建議。預計公司 24-26 年歸母凈利潤分別為-4.24、4.13、7.55 億元。我們看好公司在行業內穩固的龍頭地位以及未來 AI驅動下創新業務

4、增量空間的拓展，參考可比公司，給予金域醫學 26 年 PE 25X 估值，對應合理價值為 40.26 元/股，給予“買入”評級。風險提示。風險提示。行業競爭加劇風險，資金流動風險，上游價格變動風險。盈利預測：盈利預測：2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）15476 8540 7457 8037 8666 增長率（%）29.6%-44.8%-12.7%7.8%7.8%EBITDA（百萬元）3960 1172 267 1146 1571 歸母凈利潤（百萬元）2755 643-424 413 755 增長率（%）24.1%-76.6%-165.9%197.4

5、%82.6%EPS（元/股）5.90 1.37-0.91 0.88 1.61 市盈率（P/E）13.26 45.59-35.43 36.37 19.91 ROE（%）31.9%7.7%-5.3%5.1%8.7%EV/EBITDA 8.63 23.43 47.35 10.79 7.68 數據來源：公司財務報表，廣發證券發展研究中心 公司評級公司評級 買入買入 當前價格 32.07 元 合理價值 40.26 元 前次評級前次評級 買入買入 報告日期 2025-04-02 基本數據基本數據 總股本/流通股本（百萬股）463.26/460.13 總市值/流通市值（百萬元）14856.69/14756.

6、52 一年內最高/最低（元）56.05/24.44 30 日日均成交量/成交額（百萬）13.42/479.51 近 3 個月/6 個月漲跌幅（%）21.92/-17.83 相對市場表現相對市場表現 分析師：分析師：羅佳榮 SAC 執證號：S0260516090004 SFC CE No.BOR756 021-38003671 分析師：分析師：方程嫣 SAC 執證號：S0260522060003 021-38003670 請注意，方程嫣并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。相關研究：相關研究：金域醫學（603882.SH）:經營現金流持續改善，收益質量提升 20

7、24-10-31 金域醫學（603882.SH）:受外部環境影響業務有所承壓，單季度盈利能力環比改善 2024-09-02 聯系人：王少喆 021-38003564 -60%-44%-28%-12%4%20%04/2405/2407/2409/2411/2401/2503/25金域醫學滬深300 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2 2/2525 Table_Page 公司深度研究|醫療服務 證券研究報告 目錄索引目錄索引 一、業績受外部環境擾動，數智化轉型方向明確.4（一）ICL 行業挑戰與機遇并存，金域醫學龍頭地位穩固.4（二）金域醫學業績短期受外部環境擾動，收入質量持續提升.

8、5（三）數智化轉型步伐堅定，已有 AI 技術應用場景落地.9 二、數據資產價值重估，驅動創新應用場景拓展.11（一）數據資產成為 AI 醫療核心驅動力，全鏈條數據價值凸顯.11（二）海外醫檢公司在 AI 時代的價值實現：數據變現與技術賦能.14（三）金域醫學 AI 創新應用場景有望持續拓展.16 三、盈利預測和投資建議.19（一）行業發展趨勢及公司競爭力分析.19（二）公司 24 年業績分析.19（三）盈利預測及投資建議.20 四、風險提示.22 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3 3/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 圖表索引圖表索引 圖 1：IC

9、L 行業正在發生深刻變革.4 圖 2：金域醫學股價較 2018 年初漲跌幅變化概覽（%）.5 圖 3：金域醫學近兩年營業收入有所波動（右軸，yoy）.6 圖 4：金域醫學近兩年單季度收入有所波動（億元）.6 圖 5：金域醫學 24 年二三季度經營活動現金流凈額有所改善（億元）.6 圖 6：金域醫學近兩年利潤端有所波動.6 圖 7：金域醫學期間費用率過去幾年有所波動.7 圖 8：金域醫學盈利能力過去幾年波動明顯.7 圖 9：金域醫學 2020 年以來計提信用減值損失體量較大（億元）.8 圖 10：金域醫學應收賬款中一年以上占比超過 40%（2024 年中報）.8 圖 11：金域醫學高端技術平臺業

10、務收入占比持續提升.8 圖 12：金域醫學三級醫院收入占比持續提升.8 圖 13：金域醫學數智化轉型歷程概覽.9 圖 14：“小域醫”報告解讀界面.10 圖 15：金域醫學數智化病理系統概覽.10 圖 16：Tempus AI 擁有豐富的多模態醫療數據.11 圖 17：Tempus AI 構建的 AI 醫療平臺覆蓋了醫療產業鏈全流程.11 圖 18：中國罕見病綜合云服務平臺擁有豐富的罕見病全鏈條數據.12 圖 19：金域醫學宮頸癌篩查全流程整體解決方案概覽.13 圖 20：金域醫學截至 2024 年底已有 5 款產品上架廣州數據交易所.14 圖 21：Tempus AI 三大主營業務概覽.14

11、 圖 22：Tempus AI 的 Trials 服務可大幅縮短臨床試驗啟動新站點的時間.15 圖 23：Tempus AI 的數據服務收入快速增加（百萬美元）.15 圖 24：Quest Diagnostics“Invigorate 計劃”概覽.16 圖 25：LabCorp 的 AI 布局概覽.16 圖 26：KMTR 報告系統分子病理報告單自動生成過程概覽.17 圖 27：AI 驅動下，多組學數據未來可用于多個場景.18 表 1：金域醫學行業龍頭地位較為穩固.5 表 2：金域醫學盈利預測.21 表 3：可比公司估值水平（截至 2025 年 3 月 28 日收盤價）.21 識別風險，發現價

12、值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4 4/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 一、業績受外部環境擾動，數智化轉型方向明確一、業績受外部環境擾動，數智化轉型方向明確（一）（一）ICL 行業挑戰與機遇并存，金域醫學龍頭地位穩固行業挑戰與機遇并存，金域醫學龍頭地位穩固 ICL行業正在發生深刻變革。行業正在發生深刻變革。我國的臨床檢測大多在醫院內部自主進行，ICL獨立于醫院，服務于有臨床檢驗需求的醫院及研究機構。相較于醫院，ICL擁有更先進的設備及技術、更專業的實驗人員、更大的規模，因而也有更多元的檢測項目以及更經濟的測試成本。受政策、經濟等多重因素影響，受政策、經濟等多重因素

13、影響，ICL行業的發展目前面臨較大挑戰。行業的發展目前面臨較大挑戰。例如DRG/DIP支付方式執行后，醫院成本管控壓力增加，對檢查檢驗的精準度要求提升，項目數量反而會有所控制；根據國家醫保局官網，國家近期還在進行醫療服務價格改革，其中部分檢查檢驗項目價格在持續調整；醫療機構檢查檢驗結果互認也會在一定程度上使得院內檢驗樣本量下滑；此外，多個地區對于檢驗樣本外送的監管趨嚴，雖然長期有助于檢驗樣本流向更規范的龍頭機構，但短期也會造成檢驗外包率的小幅調整。技術的進步持續為技術的進步持續為ICL行業的發展帶來較多機遇。行業的發展帶來較多機遇?；驕y序、質譜技術等檢測技術從遺傳病、腫瘤領域向病原學、神經免

14、疫等場景快速拓展，并通過自動化設備下沉至普通醫院，極大提升了檢測覆蓋范圍和臨床實用性。同時，人工智能技術的在醫學檢驗領域的應用也正在推動著行業加速變革。一方面，醫學大模型的應用及創新診斷產品的推出，進一步提升了臨床診療的效率；另一方面，人工智能賦能生產、服務流程，提升了企業的運營效率和服務質量，加速企業數智化轉型。圖圖 1：ICL行業正在發生深刻變革行業正在發生深刻變革 數據來源：國家醫保局官網，廣發證券發展研究中心 金域醫學龍頭地位較為穩固。金域醫學龍頭地位較為穩固。根據金域醫學財報，其當前為全國超過2.3萬家醫療機構提供包括質譜、基因組等11大類共87類醫學檢驗技術，超4000項檢驗項目的

15、外包及科研技術服務。目前，公司在內地及港澳地區已建立了49家醫學實驗室，超750家合作共建實驗室，服務網絡覆蓋全國90%以上人口所在區域，是國內第三方醫學檢驗行業市場領先企業。24年上半年，公司ICL業務實現營收36億元，同比下滑7.4%，在行業調整期保持了相對穩定的業績和較強的競爭力，龍頭地位較為穩固。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 5 5/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 表表 1：金域醫學行業龍頭地位較為穩固：金域醫學行業龍頭地位較為穩固 公司公司 金域醫學金域醫學 迪安診斷迪安診斷 艾迪康艾迪康 成立時間（年）2003 2001 2003 檢

16、測項目數量（項）4000+4100 4000+實驗室數量（個）49 40+35 覆蓋醫療機構數量（家）23000 22000 19000 特檢業務占比（%）54.00 40.69 38.60 三級醫院業務占比（%）45.75 41.00 -2024H1 醫學診斷服務營收（億元）36.00 23.62 14.66 2024H1 醫學診斷服務營收同比增速（%）-7.42 -13.40 -10.85 2024H1 醫學診斷服務毛利率（%）34.84 32.28 38.19 數據來源：各公司官網、歷年財報，wind，廣發證券發展研究中心 （二）金域醫學業績短期受外部環境擾動，收入質量持續提升（二）金域

17、醫學業績短期受外部環境擾動，收入質量持續提升 金域醫學近幾年股價變化大致分為幾個階段。（金域醫學近幾年股價變化大致分為幾個階段。（1）2020年之前：年之前：ICL行業經營杠桿效應較強，隨著過去多年的產能積累和渠道建設，2019年公司盈利能力出現向上拐點，凈利率達7.9%，同比2018年增加超2個百分點，股價啟動上漲。（2）2020年年-2021年：年：2020年一季度由于院內診療受到限制，公司收入出現下滑，股價小幅波動，之后由于新冠檢驗量需求急劇增加，公司業績大幅增長，股價也隨之達到高位。（3）2022年年-2023年：年：檢驗需求逐步回落，需求上漲期間新增的成本以及高額的應收賬款對公司盈利

18、能力帶來一定壓力，營收和利潤均出現回落，股價也從高位回落進入盤整期。（4）2024年：年：檢驗服務價格調整、DRG/DIP支付方式改革、行業競爭加劇以及經濟疲軟導致的院內診療增長乏力等因素使得ICL行業整體面臨較大挑戰，營收和盈利能力持續下滑，股價也隨之跌落至底部。圖圖 2：金域醫學股價較：金域醫學股價較2018年初漲跌幅變化概覽（年初漲跌幅變化概覽（%）數據來源：wind，廣發證券發展研究中心-10001002003004005002018-01-022018-03-162018-05-292018-08-062018-10-192018-12-262019-03-132019-05-242

19、019-08-012019-10-162019-12-232020-03-092020-05-202020-07-292020-10-132020-12-182021-03-042021-05-172021-07-232021-10-082021-12-152022-03-012022-05-132022-07-212022-09-282022-12-122023-02-242023-05-092023-07-182023-09-222023-12-072024-02-222024-05-072024-07-152024-09-232024-12-052025-02-20金域醫學醫藥生物（申萬

20、）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 受外部環境變化影響，公司近兩年營業收入有所波動。受外部環境變化影響，公司近兩年營業收入有所波動。2020年之前，金域醫學營收規模和歸母凈利潤呈現穩步增長狀態。2020年后，由于檢驗需求激增，公司業績加速增長。根據wind，2022年公司實現營業收入154.76億元，同比增加29.6%。2023之后，隨著檢驗需求回落，公司營業收入出現下滑，2023年實現收入85.40億元，同比下降44.8%，但常規業務增長良好，根據金域醫學官方公眾號，公司2023年常規醫檢業務收入77.3億元

21、，同比增加15.35%。2024年公司營業收入持續下滑，前三季度收入56.19億元，同比-10.95%。我們推測其主要原因為：（1）2023年同期仍有部分新冠檢測、CRO等業務收入；（2）受外部政策、經濟等環境影響，體檢量、醫院端檢驗樣本量等出現下滑，檢測價格也出現波動；（3）公司更加注重收益質量即有現金流的收益，在一定程度上減少了與信用風險較高的客戶合作。圖圖 3：金域醫學近兩年營業收入有所波動（右軸，：金域醫學近兩年營業收入有所波動（右軸，yoy）圖圖 4：金域醫學近兩年單季度收入有所波動（億元）：金域醫學近兩年單季度收入有所波動（億元）數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：

22、wind，廣發證券發展研究中心 金域醫學金域醫學24年經營現金流有所好轉。年經營現金流有所好轉?；谕獠凯h境的變化，公司2024年經營策略有所調整，將現金流放在更加重要的位置，在一定程度上減少了與信用風險較高的客戶合作，雖然短期對收入造成一定擾動，但現金流得以改善。根據wind，公司24年三季度經營活動現金凈流量為2.78億元，同比+80.07%。圖圖 5：金域醫學：金域醫學24年二三季度經營活動現金流凈額有所改善（億元）年二三季度經營活動現金流凈額有所改善（億元）圖圖 6：金域醫學近兩年利潤端有所波動：金域醫學近兩年利潤端有所波動 數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：wind

23、，廣發證券發展研究中心(60)(40)(20)020406080050100150200收入（億元）yoy（%）051015202530354045201920202021202220232024Q1Q2Q3Q4-2024681012201920202021202220232024Q1Q2Q3Q405101520253035歸母凈利潤（億元）剔除信用減值影響后的扣非歸母凈利潤（15%稅率）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 7 7/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 公司經營杠桿效應顯著，在盈虧平衡點附近，盈利能力對收入變動的敏感性較高，利潤波動性被進一步

24、放大。公司經營杠桿效應顯著，在盈虧平衡點附近，盈利能力對收入變動的敏感性較高，利潤波動性被進一步放大。2020年之前，隨著檢測量持續提升，公司規模效應逐步顯現，推動盈利能力向上。根據wind，2019年公司的銷售凈利率達7.88%，同比提升2.24pp。2020-2022年期間，公司營收規?？焖僭黾?，單位成本及各期間費用率隨之下降，盈利能力快速提升，銷售凈利率一度接近20%。2023年之后，需求快速回落，前幾年為了匹配需求而新增的成本也成為公司短期盈利能力的拖累，公司利潤率水平出現下降。2024年受多重因素影響，公司出現虧損。年受多重因素影響，公司出現虧損。根據公司2024年業績預告，經初步測

25、算，公司2024年歸母凈利潤預計為-3.5億到-4.5億元，2023年同期為6.4億元；扣非歸母凈利潤預計為-1.55億萬元到-2.25億元，2023年同期為3.6億元。出現虧損原因如下：（1）業務收入不及預期導致經營杠桿效率下降；（2）部分應收賬款回款周期延長，導致產生信用減值損失金額較大，初步測算初步測算2024年擬計提信用減值損失約年擬計提信用減值損失約6.5-7.2億元，剔除掉這部分影響后，公司仍然保持盈利，但利潤率相對較低億元，剔除掉這部分影響后，公司仍然保持盈利，但利潤率相對較低；（3）公司對固定資產進行了盤點清理，對于喪失使用功能的固定資產進行報廢處置；（4）受公司投資的部分企業

26、業務增長未能符合預期影響，可能會確認資產減值損失。圖圖 7：金域醫學期間費用率過去幾年有所波動：金域醫學期間費用率過去幾年有所波動 圖圖 8：金域醫學盈利能力過去幾年波動明顯：金域醫學盈利能力過去幾年波動明顯 數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 信用減值損失拖累表觀利潤。信用減值損失拖累表觀利潤。金域醫學部分應收賬款回款周期延長，因此而產生的信用減值損失對其表觀利潤造成較大拖累。根據wind，金域醫學24年三季度信用減值損失為1.25億元，前三季度已累計4.21億元。公司三季報披露應收賬款達51.16億元，相比中報55.55億元有所改善，但體量仍

27、然較大，其中1年以上的占比接近40%。根據公司2024年業績預告，初步測算2024年擬計提信用減值損失約6.5-7.2億元。2020年以來，公司已累計計提信用減值損失接近15億元。對公司24年中報應收賬款賬齡進行分析，其2-3年和1-2年的應收賬款數額分別為10億元和16億元，若此部分賬款賬期繼續延長，將會為25年也帶來一定的信用減值風險。024681012141618銷售費用率（%）管理費用率（%）研發費用率（%）01020304050銷售毛利率（%）剔除信用減值影響后的扣非歸母凈利率（%）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 8 8/2525 Table_PageText 金域醫學

28、|公司深度研究 圖圖 9：金域醫學：金域醫學2020年以來計提信用減值損失體量較大（億元）年以來計提信用減值損失體量較大（億元）圖圖 10：金域醫學應收賬款中一年以上占比超過：金域醫學應收賬款中一年以上占比超過40%（2024年中報）年中報）數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 雖然收入體量有所下滑，但金域醫學整體收入質量仍在持續提升。雖然收入體量有所下滑，但金域醫學整體收入質量仍在持續提升。在產品服務方面，公司持續推進重點新產品服務全面升級，根據金域醫學官方公眾號，2024年上半年公司高端平臺收入占比已達到54%，同比+1.02pp；在客戶結構方

29、面，公司大力推進三級醫院業務拓展向縱深挺進，2024年上半年公司三級醫院客戶收入占比提升至45.75%，同比+5.81pp。圖圖 11：金域醫學高端技術平臺業務收入占比持續提升：金域醫學高端技術平臺業務收入占比持續提升 圖圖 12：金域醫學三級醫院收入占比持續提升：金域醫學三級醫院收入占比持續提升 數據來源：金域醫學官方公眾號，廣發證券發展研究中心 數據來源：金域醫學官方公眾號，廣發證券發展研究中心 012345642%17%24%15%2%1-6個月（含6個月）7至12個月（含12個月）1-2年2-3年3年以上45.00%46.49%48.77%50.45%52.07%53.00%54.00

30、%30%35%40%45%50%55%60%2018201920202021202220232024H133.60%35.86%38.40%43.13%45.75%20%25%30%35%40%45%50%20202021202220232024H1 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 （三）數智化轉型步伐堅定，已有（三）數智化轉型步伐堅定，已有 AI 技術應用場景落地技術應用場景落地 人工智能技術的快速發展正推動ICL行業進入智能化新階段。AI大模型與生物醫學的深度融合，有望顯著提升臨床檢測效率與精準度。根據金

31、域醫學招股書、歷年財報及官方公眾號信息，公司在成立初期就較為注重信息化和數字化建設，早期就已構建起實驗室信息化系統，至今已積累了大量的結構化醫療數據，為后續AI模型的訓練奠定了基礎。此外，公司在過去幾年持續加強對外合作，補足技術短板，與華為、騰訊以及部分高校等合作開發智能應用產品。近年來，順應時代發展，公司大力推進“數智化轉型”，積極打造醫檢行業生產與服務的全流程數智化，當前已經取得了一些突破性的應用成果。圖圖 13：金域醫學數智化轉型歷程概覽：金域醫學數智化轉型歷程概覽 數據來源：金域醫學官方公眾號、招股書、歷年財報，廣發證券發展研究中心 數據層面，金域醫學積極探索醫檢數據要素基礎體系建設，

32、通過醫檢數據中臺結合人工智能技術進行數據自動化接入及清洗，根據公司中報，其現已涵蓋醫檢數據總量超過23PB（其中基因測序結果超過12PB），并且實現數據中心化、標準化。在數據應用方面，公司已完成廣州數據交易所會員登記并提交多個數據產品登記掛牌申請，并且于2024年底與宸汐健康完成乳腺癌檢測數據產品場內交易。技術層面，以醫檢數據要素為驅動，公司在2024年下半年發布了“域見醫言”醫檢大模型，并上線智能體應用“小域醫”。根據金域醫學公眾號，該模型基于公司累計近30年的醫檢專業數據和知識積累，以及23000家醫療機構的服務經驗，在通用語料基礎上注入了超20億Token醫檢語料，可支持整合圖像、語音、

33、文本等多模態，基因、蛋白、病理等多組學，以及項目推薦、實驗室檢測、報告生成等多場景信息?；谠撃Ｐ烷_發的智能體應用“小域醫”已經具備智能項目推薦、實驗室智能檢測、智慧報告解讀、輔助疾病診療等功能，覆蓋了全病種、全生命周期，可大大縮短醫生決策的時間。根據金域醫學公眾號，改應用目前已正式通過金域醫學一站式客戶服務平臺KMC對外開放，KMC在線注冊醫生數已超50萬，月度使用量已達10萬次。隨著域見醫言大模型和“小域醫”的相繼研發、上線，金域醫學正在逐步實現醫學檢驗生產和服務的全流程數智化。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深

34、度研究 圖圖 14：“小域醫”報告解讀界面：“小域醫”報告解讀界面 圖圖 15：金域醫學數智化病理系統概覽：金域醫學數智化病理系統概覽 數據來源：金域醫學官方公眾號，廣發證券發展研究中心 數據來源：金域醫學官方公眾號，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1111/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 二、數據資產價值重估，驅動創新應用場景拓展二、數據資產價值重估，驅動創新應用場景拓展（一）數據資產成為（一）數據資產成為 AI 醫療核心驅動力，全鏈條數據價值凸顯醫療核心驅動力，全鏈條數據價值凸顯 在在AI技術快速迭代的背景下，數據資產的核

35、心價值正從資源儲備向生產要素躍遷。而對于醫療數據來講，其價值密度與其覆蓋場景的完整性高度相關。技術快速迭代的背景下，數據資產的核心價值正從資源儲備向生產要素躍遷。而對于醫療數據來講，其價值密度與其覆蓋場景的完整性高度相關。單一維度的數據（如影像或基因）僅能支撐局部模型優化，而覆蓋門診、住院、診斷、用藥的全鏈條數據則能構建疾病動態演進的完整知識圖譜，為AI提供多模態、多時序的關聯分析基礎。這種全鏈條數據的整合能力，直接決定了AI模型對復雜醫學問題的解釋力（如罕見病鑒別診斷）與臨床應用天花板（如個性化治療方案生成）。從國際經驗看，頭部醫療AI企業Tempus AI及以全病程數據閉環為核心競爭力，其

36、通過與臨床醫生和醫療機構展開合作，積累了豐富的多模態醫療數據，涵蓋基因序列、圖像、臨床診療記錄等多場景全流程的數據。根據Tempus AI的24年財報和演示文稿，截至2024年底，其擁有約9百萬例臨床數據記錄，120余萬例影像學數據，120余萬例測序樣本，與美國65%以上的醫療學術中心與50%以上的腫瘤學家建立聯系。而其基于這些數據開發出的模型在藥物研發、早篩等場景的商業化溢價也印證了數據鏈完整性的戰略價值（24年數據服務收入2.4億美元，基于數據服務已簽署的剩余合同總價值超過9.4億美元）。圖圖 16：Tempus AI擁有豐富的多模態醫療數據擁有豐富的多模態醫療數據 圖圖 17：Tempu

37、s AI構建的構建的AI醫療平臺覆蓋了醫療產業鏈全流程醫療平臺覆蓋了醫療產業鏈全流程 數據來源：Tempus AI 24Q4 Presentation，廣發證券發展研究中心 數據來源：Tempus AI 24Q4 Presentation，廣發證券發展研究中心 金域醫學已經積累了豐富的多模態醫學檢驗數據。金域醫學已經積累了豐富的多模態醫學檢驗數據。根據金域醫學公眾號，基于近30年的醫檢行業積累以及23000家醫療機構的服務經驗，金域醫學檢測總量已超30億，數據量超過23.6PB，涵蓋了全國90%以上人口所在的區域。同時，基于豐富的產品組合，公司整合了基因組學、質譜、流式細胞術、病理等多技術平臺

38、數據，形成多組學數據聯動機制。除了數據量以外，數據的完整性、標準化程度以及后續的合規流通都會影響到該數據潛力的釋放，金域醫學在多個維度均走在行業前列。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1212/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 1.數據完整度數據完整度 金域醫學通過參與國家級疾病聯盟建設，在提供診斷方案的同時不斷拓寬數據覆蓋范圍，打通門診、住院、診斷及用藥數據，形成覆蓋全病程的高質量專病庫。金域醫學通過參與國家級疾病聯盟建設，在提供診斷方案的同時不斷拓寬數據覆蓋范圍，打通門診、住院、診斷及用藥數據，形成覆蓋全病程的高質量專病庫。根據公司23年年報和公眾

39、號，其加入的國家級疾病聯盟和平臺累計已達27個，公司在廣州數據交易所公開的首份數據資產目錄涵蓋遺傳與罕見病、實體腫瘤疾病等多個學科的超30億例檢測數據，覆蓋了全疾病領域、全生命周期以及全診療過程。對于疑難雜癥來講，完整的診療數據鏈往往更加重要。對于疑難雜癥來講，完整的診療數據鏈往往更加重要。以罕見病為例，其大部分由遺傳因素導致，同時也受到免疫、腫瘤、環境等因素干擾。診斷極其復雜，高度依賴多技術平臺整合。而金域醫學于2019年起加入到中國罕見病聯盟，在共享其積累多年的罕見病檢測數據的同時，也可以獲得聯盟平臺提供的罕見病患者全流程的診療數據。根據金域醫學官方公眾號，在罕見病領域，其已搭建起基因測序

40、、質譜、酶學、病理等多技術平臺，覆蓋了全人群、全疾病診療周期，同時在AI驅動下，其構建的罕見病精準診療整體解決方案正持續優化。圖圖 18：中國罕見病綜合云服務平臺擁有豐富的罕見病全鏈條數據：中國罕見病綜合云服務平臺擁有豐富的罕見病全鏈條數據 數據來源：中國罕見病聯盟官網，廣發證券發展研究中心 2.數據治理數據治理 擁有了完整的數據鏈后，嚴格的數據治理才能更大程度的發揮其價值。擁有了完整的數據鏈后，嚴格的數據治理才能更大程度的發揮其價值。高質量、結構化醫療數據是訓練AI模型的基石，直接影響模型精度與泛化能力，數據標準化缺失仍是AI落地的核心掣肘，其直接限制了數據潛能的充分釋放。因此，數據治理顯得

41、尤為重要。金域醫學高度重視數據標準化建設工作。金域醫學高度重視數據標準化建設工作。根據公司官方公眾號，截至2024年，公司已主導或參與制修訂標準超過80項，涵蓋病理診斷、醫學檢驗、冷鏈物流、生物樣本等多個領域。在數據標準方面，金域醫學主導制定了腎臟病理數據集灣區 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1313/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 標準、宮頸癌實驗室檢查數據集團體標準等。在AI應用標準方面，金域醫學還參與起草了人工智能知識圖譜知識交換協議國家標準。以公司在國家數據局主辦的2024年“數據要素”大賽中獲獎的“數據驅動的宮頸癌早篩及防控方案數據驅動

42、的宮頸癌早篩及防控方案”為例來分析公司數據治理的能力（金域醫學官方公眾號）。公司首先建立了標準化機制來推進海量數據的采集匯聚公司首先建立了標準化機制來推進海量數據的采集匯聚：搭建了宮頸癌篩查信息登記數字化平臺，制定篩查數據生成、收集和存儲全國統一標準，同時通過“OCR+NLP”技術提升多模態信息錄入效率和準確性，目前已累計采集匯聚超1億篩查數據，覆蓋全國31省份23000家醫療機構。其次，公司利用自動化數據治理工具提升數據處理效率：其次，公司利用自動化數據治理工具提升數據處理效率：基于多中心統一醫學數據標準開展數據治理，制定了宮頸癌篩查標準數據元、標準術語、治理規則與專病數據模型，打造適用于醫

43、學大數據應用場景的標準術語集，分別包括數萬條概念、術語和關系。然后利用結構化工具和AI技術，實現數據自動化治理，最后經過數據中臺進行統一歸集與呈現，實現數據概況、智能篩選和數據質控等功能。圖圖 19：金域醫學宮頸癌篩查全流程整體解決方案概覽：金域醫學宮頸癌篩查全流程整體解決方案概覽 數據來源：金域醫學官方公眾號，廣發證券發展研究中心 3.數據流通數據流通 數據流通與共享是釋放要素價值的關鍵。數據流通與共享是釋放要素價值的關鍵。由于醫療數據涉及個人隱私、對數據存儲安全性要求比較高，加上醫療機構信息平臺并未完全打通，導致形成了數據孤島，進一步影響了醫檢數據的流通。當前，國家可信數據空間建設、各地數

44、據交易所的相繼成立有望從頂層數據空間設計的維度，為醫檢數據共享奠定政策基礎，真正促進各機構之間醫檢數據的科學治理和有效流通，消除醫檢數據孤島。金域醫學正積極參與數據可信空間建設，同時已有產品在數據交易所完成交易。金域醫學正積極參與數據可信空間建設，同時已有產品在數據交易所完成交易。根據金域醫學官方公眾號，公司正聯合廣東省數據要素產業協會等機構，匯聚全國多中心醫學檢驗數據，共建醫學檢驗行業可信數據空間，共同探索在合規安全的體系下實現醫學檢驗數據空間資源的有效交互。同時，公司已有數款數據產品完成數據合規審核，上架廣州數據交易所。并且在24年底與國藥控股旗下上海宸汐科技集團有限公司正式達成數據產品交

45、易，并獲得由廣州數據交易所頒發的產品交易憑證，邁出了醫檢數據合規交易的關鍵一步。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1414/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 圖圖 20：金域醫學截至：金域醫學截至2024年底已有年底已有5款產品上架廣州數據交易所款產品上架廣州數據交易所 數據來源：金域醫學官方公眾號，廣發證券發展研究中心（二）海外醫檢公司在（二）海外醫檢公司在 AI 時代的價值實現：數據變現與技術賦能時代的價值實現：數據變現與技術賦能 國內醫療數據資產價值正處于重估階段，我們也參考了部分海外龍頭醫檢公司在AI快速發展時代下價值實現路徑。Tempus A

46、I等頭部AI醫療公司已率先通過數據服務獲得較高收益，Quest Diagnostics、LabCorp等頭部醫檢公司也在持續加大AI布局力度，利用AI技術賦能診斷流程、優化運營管理及重塑價值鏈條，從而實現行業效能提升與商業模式創新。從目前國際主流的從目前國際主流的AI醫療公司來看，其數據變現主要有兩種途徑：醫療公司來看，其數據變現主要有兩種途徑：（1）整合已有的基因組學、影像學等臨床診療數據，經結構化處理與脫敏后形成可交易數據產品，以授權模式向生物醫藥企業開放，從而加速靶點發現及臨床試驗設計；（2）基于深度學習算法開發AI分析工具，為醫療機構提供精準診療決策支持，以訂閱服務或按次收費實現變現。

47、以Tempus AI為例，其主營業務主要分為三部分：（1）Genomics為醫療服務提供商提供廣泛的診斷檢測服務；（2）Data and Services則是將公司收集的去標識化數據進行商業化，為生命科學領域的客戶提供一系列與數據相關的服務，例如藥品臨床前開發、臨床試驗匹配服務等；（3）AI Applications則是利用公司龐大的數據庫，提供完全由數據驅動的診斷服務，優化治療方案。圖圖 21：Tempus AI三大主營業務概覽三大主營業務概覽 數據來源：Tempus AI 財報，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1515/2525 Table_PageTe

48、xt 金域醫學|公司深度研究 Tempus AI的數據服務主要通過的數據服務主要通過Insights和和Trials兩款產品助力藥企開展藥物研發工作。兩款產品助力藥企開展藥物研發工作。Insights：公司擁有豐富的多模態、多病種數據，涵蓋藥物發現、研究、開發及商業化的全周期的各個階段。在與藥企的合作中，公司授權研究人員使用相互關聯且已去標識化的臨床、分子和影像數據資料庫，并提供一套用于藥物發現、研究、開發及其他商業用途的分析工具以及云計算工具?？蛻舭醇雌诘奈募盗炕蜷L期的數據授權協議來付費。根據公司財報，在全球根據公司財報，在全球20家最大的上市制藥公司中，已有家最大的上市制藥公司中，已有1

49、9家與其開展了合作。家與其開展了合作。Trials：公司利用在腫瘤學領域與之合作的廣泛醫生網絡，為制藥公司提供臨床試驗匹配服務。該臨床試驗匹配產品建立在實時的數據饋送基礎之上，并利用AI來加速患者、醫院和臨床試驗發起方之間的聯系。根據公司財報，截至根據公司財報，截至24年底，已有超過年底，已有超過250項臨床試驗簽約加入該網絡，公司網絡中已識別出超過項臨床試驗簽約加入該網絡，公司網絡中已識別出超過3萬名潛在可供參與到臨床試驗的患者。萬名潛在可供參與到臨床試驗的患者。除了覆蓋度廣以外，該服務還能加快患者參與臨床試驗的速度。在美國，一項臨床試驗啟動一個新的試驗站點通常需要在美國，一項臨床試驗啟動一

50、個新的試驗站點通常需要6到到12個月的時間，而個月的時間，而24年通過該產品激活新站點的平均時長僅為兩周年通過該產品激活新站點的平均時長僅為兩周，極大地提升藥物在臨床開發中的效率。圖圖 22：Tempus AI的的Trials服務可大幅縮短臨床試驗啟動新站點的時間服務可大幅縮短臨床試驗啟動新站點的時間 圖圖 23：Tempus AI的數據服務收入快速增加（百萬美元）的數據服務收入快速增加（百萬美元）數據來源：Tempus AI 財報，廣發證券發展研究中心 數據來源：Tempus AI 24Q4 Presentation，廣發證券發展研究中心 根據公司根據公司24年財報，基于以上兩部分業務，年財

51、報，基于以上兩部分業務，Tempus AI數據服務收入快速提升，數據服務收入快速提升，24年已達到年已達到2.4億美元，同比增加超億美元，同比增加超40%，占公司整體收入比重已達到，占公司整體收入比重已達到35%左右。此外，公司基于數據服務已簽署的剩余合同總價值超過左右。此外，公司基于數據服務已簽署的剩余合同總價值超過9.4億美元億美元（包括約3億美元的未來潛在額外合同選擇權價值），主要包括公司與阿斯利康以及葛蘭素史克的戰略合作的全部潛在價值。此外，公司還在積極拓展AI的應用場景，主要集中于復雜疾病的早篩。公司的多模態數據存儲庫使其能夠發現那些通過單一數據模態無法察覺、但在整合后卻顯而易見的關

52、聯和模式。同時公司開展服務過程中獲取的更多的數據集也可以持續的反饋優化公司的模型。目前公司已開發出多款A產品，例如AI輔助護理產品“Next”，可以主動識別并減少腫瘤學和心臟病學患者在護理過程中的遺漏或誤診。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1616/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 除了頭部除了頭部AI醫療公司以外，海外的頭部醫檢企業也在持續加大醫療公司以外，海外的頭部醫檢企業也在持續加大AI布局。根據布局。根據Quest Diagnostics年報，其于2024年6月完成了對Path AI Diagnostics的收購，獲得其AI Sight數字病

53、理圖像管理系統的獨家授權，以AI算法優化病理切片分析流程，顯著提升診斷準確性。同時Quest Diagnostics依托自動化與AI技術，推行“Invigorate計劃”，旨在實現每年3%的成本節約與生產效率提升。根據LabCorp官網材料，其AI布局則聚焦于降低成本、開發精準醫療創新產品以及提升人效等三個方向。具體來講，其通過AI對預測分析疾病、有效識別高危人群；引入的AI進行自動化樣本處理、檢測和報告，從而減少運營中斷及相關費用；開發聊天機器人和虛擬AI助手，回答患者的咨詢、安排預約和提供檢測結果，增強患者的參與度和管理，改善了患者體驗等。此外，LabCorp也通過“Launch Pad計

54、劃”整合數字化技術，重塑實驗室運營模式，實現業務流程改造，優化自動化設備資源配置。圖圖 24：Quest Diagnostics“Invigorate計劃”概覽計劃”概覽 圖圖 25：LabCorp的的AI布局概覽布局概覽 數據來源：Quest Diagnostics 官網，廣發證券發展研究中心 數據來源：Labcorp 官網，廣發證券發展研究中心 （三）金域醫學（三）金域醫學 AI 創新應用場景有望持續拓展創新應用場景有望持續拓展 金域醫學自身擁有豐富的多模態醫檢數據，并且通過?？坡撁?、與其他機構合作等途徑在多個病種或科室積累了完整的覆蓋全診療周期的數據鏈條，同時在數據治理、數據合規流通等方

55、面均走在行業前列。參考海外頭部醫療AI企業，在AI技術快速發展的背景下，其數據資產價值有望得到重估。同時金域基于這些數據開發出的AI服務也已在疾病診斷、轉化醫學和藥物研發等多個場景取得突破，未來也有望持續拓寬更多的應用領域，為公司帶來新的業務增量。1.AI用于推動復雜疑難疾病的診斷平權用于推動復雜疑難疾病的診斷平權 AI技術通過深度學習模型整合多模態醫學數據，可以有效識別復雜疾病的隱匿特征，降低診斷結果對醫生經驗的依賴性。尤其在病理分析、影像判讀等場景中，AI系統顯著提升診斷一致性，使基層醫療機構能夠突破資源限制，實現與高階醫院相近的診療水平。此外，對于部分罕見病來講，診斷極其復雜，高度依賴多

56、技術平臺整合，醫生經驗也往往不足，而基于多模態全周期的診療數據開發出的AI模型，有助于臨床醫生快速、準確處理復雜的信息，實現罕見病的精準、快速診斷。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1717/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 金域醫學已針對多種復雜疑難疾病開發出了對應的金域醫學已針對多種復雜疑難疾病開發出了對應的AI輔助診斷方案。輔助診斷方案。NGS已成為在腫瘤精準診療的主要診斷工具，但其檢測過程繁雜，報告生成高度依賴人工，且解讀人員需要兼具基因組學、臨床腫瘤學以及生物信息學等多種類知識，人才緊缺極大地阻礙的腫瘤分子病理診斷服務效率的提升。根據金域醫學

57、官方公眾號，公司利用其十余年積累的實體腫瘤基因檢測經驗和10萬余條精選實體腫瘤基因變異解讀知識庫，結合小域醫深度訓練開發出了腫瘤分子病理報告單自動生成功能，實現了腫瘤分子病理報告的“數據進、結果出”一站式智能化升級。該功能肺癌、腸癌等癌種NGS報告自動生成準確性超過90%，經過專業病理醫生人工審核后，最終報告生成的時間從原來的12天縮短至35個小時，在大大提高人員效率的同時保證報告質量，緩解了復合型人才稀缺的困境。圖圖 26：KMTR報告系統分子病理報告單自動生成過程概覽報告系統分子病理報告單自動生成過程概覽 數據來源：金域醫學官方公眾號，廣發證券發展研究中心 在罕見病領域，金域醫學也持續通過

58、在罕見病領域，金域醫學也持續通過AI技術優化其精準診療整體解決方案。技術優化其精準診療整體解決方案。根據金域醫學官方公眾號，基于廣覆蓋的服務網絡，金域醫學已積累了超金域醫學已積累了超11萬例罕見病陽性病例檢測數據萬例罕見病陽性病例檢測數據。公司正在加快推動罕見病領域的臨床研究、醫檢技術創新和人工智能開發與應用。其罕見病數據產品神免疾病相關抗體送檢情況及陽性率分析報告神免疾病相關抗體送檢情況及陽性率分析報告也已獲得廣東省數據資產登記憑證，上架廣州數據交易所，為制藥企業、醫療機構、科研機構等單位的藥品研發、科研工作提供寶貴的數據支持。公司還于2019年3月聯合廣東省領域內專家及單位，率先在國內成立

59、首個肌病與周圍神經病?？坡撁思〔∨c周圍神經病?？坡撁?，搭建起“聯合會診平臺”，并形成了代謝性/遺傳性/免疫學周圍神經病篩查、小纖維神經病抗體譜、重癥肌無力CBA法+放射免疫法等多技術平臺整體解決方案。2.AI用于推動轉化醫學的發展用于推動轉化醫學的發展 AI技術還加速了基礎研究成果向臨床應用的轉化進程。技術還加速了基礎研究成果向臨床應用的轉化進程。在靶點篩選階段，其具備快速解析海量文獻與實驗數據的能力，大幅縮短可行性評估周期；在臨床前研究中，AI驅動的虛擬實驗平臺可模擬藥物代謝路徑與毒性反應，減少對傳統動物模型的依賴。同時，AI與自動化技術的結合正在重塑病理檢測流程，為伴隨診斷與個體化治療方案

60、的開發提供技術支撐。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1818/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 金域醫學依托?？坡撁说群献髌脚_，與多家醫院或科研高校達成深度融合，共同推動數據驅動的科研成果轉化。金域醫學依托?？坡撁说群献髌脚_，與多家醫院或科研高校達成深度融合，共同推動數據驅動的科研成果轉化。根據金域醫學財報，其攜手中南大學湘雅醫院就溶酶體貯積癥酶學檢測展開技術攻關，加入湘雅醫院牽頭成立的中國溶酶體貯積癥診療聯盟，推動中國溶酶體貯積癥早發現、早診療的水平提升；攜手蘭州大學第一醫院共同發起神經內科?？坡撁?，推動神經內科學科水平提升；聯合北京化工大學培養醫

61、學方向研究生、研發質譜新項目等。未來，公司有望在AI技術的驅動下，依托其構建起的專病庫，為疾病機制研究、診療方案開發提供技術和理論基礎，持續推動助力轉化醫學的發展。3.AI用于推動國內創新藥的發展用于推動國內創新藥的發展 當前，AI技術已在藥物發現中被用于分子生成模型、化合物活性預測等場景。除了能夠高效設計具有特定性質的分子結構以外，AI還可通過跨維度數據分析挖掘潛在治療靶點，降低傳統試錯式研發的成本與周期。參考參考Tempus AI的商業模式，基于醫檢而積累的靶點陽性率數據恰好可以幫助藥企在前期精準篩選靶點，同時覆蓋全生命周期的完整診療數據鏈也可以幫助藥企優化臨床試驗設計，在縮短藥品開發時間

62、的同時提升藥物開發成功率。的商業模式，基于醫檢而積累的靶點陽性率數據恰好可以幫助藥企在前期精準篩選靶點，同時覆蓋全生命周期的完整診療數據鏈也可以幫助藥企優化臨床試驗設計，在縮短藥品開發時間的同時提升藥物開發成功率。前文中已提到，金域醫學已有多款數據產品上架廣州數據交易所，部分數據可供藥品開發企業在早期靶點篩選時進行使用。例如宮頸癌篩查數據，根據金域醫學官方公眾號，公司擁有超過1億例的檢測樣本，涵蓋了AI輔助宮頸癌篩查模型細胞形態學、免疫組化雙染色、組織形態學、基因病毒DNA、mRNA、甲基化等多技術平臺。公司通過對這些篩查數據進行分析整合形成了宮頸癌專病數據庫，在此基礎上搭建了多中心實時可視化

63、宮頸癌數據分析平臺，該數據目前已經用于協助政府部門用于公共衛生監控，同時也為企業疫苗的研發提供了數據支持。此外，金域醫學還主導制定了腎臟病理數據集灣區標準，指導搭建了“中國腎活檢登記系統”和醫檢數據魔方-腎臟病理檢查數據庫。通過規范化、標準化的數據收集與持續積累，推動慢性腎病進展預測模型開發。在AI技術的驅動下，該模型未來也有望助力我國慢性腎病藥物的臨床開發。圖圖 27：AI驅動下，多組學數據未來可用于多個場景驅動下，多組學數據未來可用于多個場景 數據來源：ARK Invest Big Ideas 2025，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1919/2525

64、 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 三、盈利預測和投資建議三、盈利預測和投資建議（一）行業發展趨勢及公司競爭力分析（一）行業發展趨勢及公司競爭力分析 當前，當前，ICL行業在政策驅動與技術革新下呈現快速發展態勢，龍頭公司在成本控制、規?；季忠约凹夹g創新等層面均具有領先優勢。（行業在政策驅動與技術革新下呈現快速發展態勢，龍頭公司在成本控制、規?；季忠约凹夹g創新等層面均具有領先優勢。（1）政策層）政策層面，支付方式改革、集采、醫療服務價格改革等醫?？刭M政策在推動醫院外包檢驗需求持續增長，龍頭ICL公司通過集約化檢測降低醫療成本，助力醫?？刭M，同時監管趨嚴加速市場規范化；（2

65、）規?；季址矫妫┮幠；季址矫?，隨著需求回落、監管趨嚴，過去幾年行業涌現出的中小型ICL公司生存狀況日益困難，而金域醫學等龍頭企業通過全國分級連鎖模式壓縮成本、覆蓋下沉市場，行業集中度正持續提升；（3）技術創新方面）技術創新方面，人工智能技術的持續深化應用正在驅動ICL行業的技術變革與價值重構，在大幅提升檢測效率與精準度的同時通過智能化決策支持系統重構了從樣本管理到臨床診斷的全鏈條價值，而頭部企業依托其海量數據積累、多場景檢測項目布局及跨學科技術整合能力，有望在AI+醫療的產業化進程中形成技術壁壘與業務增長極。金域醫學在檢測項目數量、獨立實驗室家數、合作的醫療機構數、檢測的樣本量以及營收和利

66、潤規模等業務指標上均處于領先地位，已在國內建立起較強的品牌影響力。同時公司憑借其覆蓋多病種、全診療周期的多模態醫檢數據資源，以及行業領先的數據治理體系，在醫療AI技術落地中構筑顯著先發優勢。參考海外醫療AI龍頭發展路徑，其稀缺的臨床數據資產在AI模型訓練中的基礎性作用將驅動價值重估，而現有技術成果向新應用場景的持續延展，有望通過提升服務附加值與業務效率形成差異化競爭力，為長期增長打開空間。（二）公司（二）公司 24 年業績分析年業績分析 根據前文信息，隨著2023年以來檢驗需求的回落以及外部環境的變化，公司業績有所承壓。2024年前三季度營業收入56.19億元，同比-10.95%。同時公司也預

67、告了24年全年利潤情況，歸母凈利潤預計為-3.5億到-4.5億元，扣非歸母凈利潤預計為-1.55億萬元到-2.25億元。收入下滑的主要原因為：（1）2023年同期仍有部分新冠檢測、CRO等業務收入；（2）受外部政策、經濟等環境影響，體檢量、醫院端檢驗樣本量等出現下滑，檢測價格也出現波動；（3）公司更加注重收益質量即有現金流的收益，在一定程度上減少了與信用風險較高的客戶合作。出現虧損的主要原因為：（1）業務收入不及預期導致經營杠桿效率下降；（2）部分應收賬款回款周期延長，導致產生信用減值損失金額較大，初步測算2024年擬計提信用減值損失約6.5-7.2億元，剔除掉這部分影響后，公司仍然保持盈利，

68、但利潤率相對較低；（3）公司對固定資產進行了盤點清理，對于喪失使用功能的固定資產進行報廢處置；（4）受公司投資的部分企業業務增長未能符合預期影響，可能會確認資產減值損失。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2020/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 （三）盈利預測及投資建議（三）盈利預測及投資建議 從行業來看，醫?？刭M政策趨嚴短期會對行業的盈利能力造成一定影響，但長期有利于ICL外包率的提升，同時隨著檢測需求的回歸正常，部分小型ICL企業正在出清，行業集中度也在持續提升，AI技術也在驅動行業的價值重估。從公司本身來看，隨著固定資產報廢、信用資產減值以及新

69、冠業務等影響逐步出清，公司未來幾年輕裝上陣，業績有望回歸正常增長軌道，同時AI賦能下也有望開拓出新的業績增量空間。我們預計金域醫學我們預計金域醫學2024-2026年營業收入分別為年營業收入分別為74.57、80.37、86.66億元，分別同比億元，分別同比-12.68%、+7.78%、+7.83%，毛利率分別為，毛利率分別為33.0%、34.1%、34.7%。具體各主營業務分析如下：醫學診斷服務：醫學診斷服務：醫學診斷業務為公司從事的主營業務，占比超過90%。過去幾年受新冠業務刺激顯著增長，近兩年有所回落。醫學診斷業務主要分為普檢業務和特檢（高端平臺）業務，特檢業務具有更高的毛利率。當前臨床

70、檢測市場上對特檢的需求更大，公司近年來也在著力發展特檢業務，其業務占比不斷提升。毛利率方面，隨著檢測量回歸正常，單位成本有所增加，同時短期行業競爭加劇以及醫?？刭M等也使得終端價格出現下滑，短期會有所回落。未來隨著公司特檢業務占比持續增加、行業價格逐步趨穩以及AI驅動的效率提升，醫學診斷業務的毛利率有望得以回升。預計預計2024-2026年醫學診斷服務的營業收入分別為年醫學診斷服務的營業收入分別為68.75、74.04、79.78億元，分別同比億元，分別同比-11.01%、+7.69%、+7.75%，毛利率分別為，毛利率分別為33.0%、34.1%、34.8%。診斷產品：診斷產品：此業務主要是圍

71、繞醫學診斷業務，為公司現有醫學檢驗類客戶提供配套的檢驗試劑代理銷售服務，非公司主營業務，營收占比較小。順應醫學診斷業務的發展趨勢，同時新冠業務出清后其毛利率也會回落至正常水平。未來幾年隨著醫學診斷業務規模的逐步擴大，診斷產品業務的營收預計也會有所提升。預計。預計2024-2026年診斷產品營業收入分別為年診斷產品營業收入分別為4.15、4.57、5.02億元，分別同比億元，分別同比+2%、+10%、+10%，毛利率穩定在，毛利率穩定在35%左右。左右。冷鏈物流冷鏈物流：此業務是在滿足了公司內部樣本的運送的基礎上對外提供的醫療冷鏈物流配送服務，非公司主營業務，營收占比較小，同樣順應醫學診斷業務的

72、發展趨勢。其毛利率在過去幾年波動較大，未來預計會保持在穩定水平。預計預計2024-2026年冷鏈物流營業收入分別為年冷鏈物流營業收入分別為0.40、0.44、0.49億元，分別同比億元，分別同比+2%、+10%、+10%，毛利率穩定在，毛利率穩定在3%左右。左右。健康體檢：健康體檢：該業務主要是通過體檢營業部為個體提供健康體檢服務，也是公司占比較小的非主營業務，受外部消費環境疲軟影響，體檢量有所下滑，未來有望保持穩定。預計預計2024-2026年健康體檢業務營收分別為年健康體檢業務營收分別為0.24、0.25、0.25億元，分別同比億元，分別同比-10%、+2%、+2%，毛利率預計會穩定在，毛

73、利率預計會穩定在35%左右。左右。其他業務：其他業務：包含食品衛生檢測、臨床試驗研究、司法鑒定等非醫學診斷業務，前兩年新增了新冠檢測相關的延伸服務。近兩年新冠業務出清后有所回落，未來隨著公司整體業務體量的增加以及品牌影響力的增強，該業務將會持續發展，其毛利率預計也會回歸正常水平。預計預計2024-2026年公司其他業務營業收入分別為年公司其他業務營業收入分別為1.02、1.07、1.12億元，分別同比億元，分別同比-70%、+5%、+5%，毛利率預計會穩定在，毛利率預計會穩定在40%左右。左右。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2121/2525 Table_PageText 金域

74、醫學|公司深度研究 表表 2：金域醫學盈利預測：金域醫學盈利預測 單位：百萬元單位：百萬元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 合計收入合計收入 15476.07 8539.62 7456.89 8036.70 8666.25 YOY 29.58%-44.82%-12.68%7.78%7.83%毛利率毛利率 43.1%36.5%33.0%34.1%34.7%醫學診斷 14529.32 7726.20 6875.31 7404.01 7977.65 YOY 28.54%-46.82%-11.01%7.69%7.75%毛利率 42.9%35.5%33.0%34.1%34.8

75、%診斷產品 433.76 406.87 415.00 456.50 502.16 YOY 48.91%-6.20%2.00%10.00%10.00%毛利率 41.0%38.0%35.0%35.0%35.0%冷鏈物流 56.76 39.32 40.11 44.12 48.53 YOY 32.13%-30.72%2.00%10.00%10.00%毛利率 11.4%3.0%3.0%3.0%3.0%健康體檢 26.33 27.18 24.46 24.95 25.45 YOY-51.90%3.22%-10.00%2.00%2.00%毛利率 37.2%44.5%35.0%35.0%35.0%其他業務 42

76、9.91 340.06 102.02 107.12 112.47 YOY 71.60%-20.90%-70.00%5.00%5.00%毛利率 56.3%59.5%40.0%40.0%40.0%數據來源：wind、廣發證券發展研究中心 基于以上研究，預計公司基于以上研究，預計公司2024-2026年歸母凈利潤分別為年歸母凈利潤分別為-4.24、4.13、7.55億元億元。根據前文信息，其中24年利潤虧損原因除了常規經營業務波動外，信用減值（初步測算6.5-7.2億元）和固定資產報廢（非經常損益數額約為2億元）均對其產生一次性大幅調整影響，根據對公司應收賬款賬齡分析，25年預計還會有一定程度的信用

77、減值風險。我們看好公司在行業內穩固的龍頭地位以及未來AI驅動下創新業務增量空間的拓展。由于25年還會有一次性的信用減值風險影響，因此我們選擇相對確定性較高的26年利潤對其進行估值。參考可比公司，給予金域醫學參考可比公司，給予金域醫學26年年 PE 25X估值，對應合理價值為估值，對應合理價值為40.26元元/股，給予“買入”評級。股，給予“買入”評級。表表 3：可比公司估值水平（截至：可比公司估值水平（截至2025年年4月月1日收盤價）日收盤價）公司名稱公司名稱 證券代碼證券代碼 市值（億元）市值（億元）EPS（元（元/股）股）PE 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E

78、2026E 迪安診斷迪安診斷 300244.SZ 98.50 0.30 0.99 1.31 52.55 15.93 12.03 諾禾致源諾禾致源 688315.SH 64.14 0.47 0.56 0.65 26.76 27.69 23.77 潤達醫療潤達醫療 603108.SH 121.63 0.48 0.73 0.98 41.72 27.78 20.55 數據來源：EPS 與 PE 來源于 wind 一致預測、廣發證券發展研究中心 注：可比公司中，迪安診斷 PE 較低的主要原因為其主營業務中有 60%為渠道產品，ICL 營收占比為 40%左右，且產品的毛利率遠低于 ICL 的毛利率（根據

79、wind，2023 年迪安渠道產品和醫學診斷服務的毛利率分別為 23.28%和 39.43%）。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2222/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 四、風險提示四、風險提示（一）（一）ICL行業競爭激烈風險行業競爭激烈風險 ICL行業競爭激烈。公司與基于競爭對手就各種事務展開競爭，包括但不限于檢測組合、網絡覆蓋、檢測及分析能力、服務質量及研發能力。隨著現有公司開發新的或改進服務以及新公司以新技術進入市場，公司將繼續面臨日益激烈的競爭。由于技術商業適用性的進步與改進以及行業資本投資的增加，競爭可能會進一步加劇。競爭對手可能會開發

80、出比公司更有效、成本更低的服務及產品，或者比公司更快獲得專利保護、監管批準、產品商業化及市場滲透。（二）資金流動風險（二）資金流動風險 一是過去三年社會經濟整體發展減速，部分地區的財政資金相對緊張，部分檢測費用結算可能存在延期。二是隨著行業試劑貿易和共建業務占比提升，回款天數增加，帶來一定資金風險。（三）設備、試劑及耗材價格變動風險（三）設備、試劑及耗材價格變動風險 公司采購經營所需的設備、試劑、耗材及其他商品及服務，由于公司無法控制的多種因素，價格于未來可能會增加。公司的原材料價格顯著上漲，可能會對公司的盈利能力及經營業績造成不利影響。公司亦面臨與中國帶量采購政策有關的不確定性。若公司銷售的

81、任何醫療產品于公司的營運當地實施帶量采購計劃，該等醫療產品的采購價格或會下降，可能會對公司的盈利能力及經營業績造成不利影響。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2323/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 資產負債表資產負債表 單位：百萬元單位：百萬元 現金流量表現金流量表 單位：百萬元單位：百萬元 至至 12 月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 至至 12 月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 10,660 8,265 7,867 8,201 8,776

82、經營活動現金流經營活動現金流 1,948 1,231 1,062 1,184 1,356 貨幣資金 2,929 2,458 2,989 3,300 3,633 凈利潤 2,845 637-433 405 740 應收及預付 7,037 5,344 4,343 4,334 4,541 折舊攤銷 619 679 688 711 752 存貨 405 248 222 226 232 營運資金變動-1,767-269-98-234-224 其他流動資產 289 215 313 341 370 其它 251 184 904 302 88 非流動資產非流動資產 3,233 3,503 3,326 3,31

83、3 3,307 投資活動現金流投資活動現金流-848-635-703-699-748 長期股權投資 205 262 262 262 262 資本支出-820-696-663-663-713 固定資產 1,724 1,658 1,431 1,451 1,457 投資變動-31 61-5-5-5 在建工程 206 359 391 344 311 其他 2 0-35-31-31 無形資產 152 150 140 135 135 籌資活動現金流籌資活動現金流-869-1,062 163-184-284 其他長期資產 947 1,073 1,102 1,121 1,143 銀行借款 80 206 200

84、 50 50 資產總計資產總計 13,893 11,768 11,192 11,513 12,084 股權融資 48 42-4 0 0 流動負債流動負債 4,580 2,689 2,371 2,446 2,536 其他-997-1,310-33-234-334 短期借款 0 1 1 1 1 現金凈增加額現金凈增加額 270-458 531 311 334 應付及預收 2,988 2,065 1,803 1,839 1,886 期初現金余額期初現金余額 2,638 2,908 2,450 2,981 3,292 其他流動負債 1,592 623 567 606 649 期末現金余額期末現金余額

85、2,908 2,450 2,981 3,292 3,625 非流動負債非流動負債 435 531 703 733 763 長期借款 143 268 468 518 568 應付債券 0 0 0 0 0 其他非流動負債 292 263 235 215 195 負債合計負債合計 5,016 3,220 3,073 3,179 3,299 股本 467 469 469 469 469 資本公積 1,517 1,515 1,510 1,510 1,510 主要財務比率主要財務比率 留存收益 6,632 6,443 6,029 6,252 6,717 至至 12 月月 31 日日 2022A 2023A

86、 2024E 2025E 2026E 歸屬母公司股東權益 8,633 8,363 7,943 8,166 8,631 成長能力成長能力 少數股東權益 243 185 176 168 153 營業收入 29.6%-44.8%-12.7%7.8%7.8%負債和股東權益負債和股東權益 13,893 11,768 11,192 11,513 12,084 營業利潤 20.5%-77.3%-149.6%229.6%79.8%歸母凈利潤 24.1%-76.6%-165.9%197.4%82.6%獲利能力獲利能力 利潤表利潤表 單位：單位：百萬元百萬元 毛利率 43.1%36.5%33.0%34.1%34.

87、7%至至 12 月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 凈利率 18.4%7.5%-5.8%5.0%8.5%營業收入營業收入 15476 8540 7457 8037 8666 ROE 31.9%7.7%-5.3%5.1%8.7%營業成本 8802 5425 4993 5296 5659 ROIC 30.3%4.6%-5.2%4.1%7.3%營業稅金及附加 15 15 7 8 9 償債能力償債能力 銷售費用 1510 1015 932 948 1023 資產負債率 36.1%27.4%27.5%27.6%27.3%管理費用 996 715 671 683

88、693 凈負債比率 56.5%37.7%37.9%38.1%37.6%研發費用 633 467 432 442 459 流動比率 2.33 3.07 3.32 3.35 3.46 財務費用-13-1-28-36-42 速動比率 2.19 2.93 3.12 3.15 3.25 資產減值損失 0 1-200-2-2 營運能力營運能力 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 總資產周轉率 1.26 0.67 0.65 0.71 0.73 投資凈收益-11 263-7-8-9 應收賬款周轉率 2.65 1.38 1.54 1.86 1.96 營業利潤營業利潤 3347 760-377 488 878

89、存貨周轉率 23.46 16.60 21.24 23.65 24.72 營業外收支-27-19-17-17-17 每股指標（元）每股指標（元）利潤總額利潤總額 3321 740-394 471 861 每股收益 5.90 1.37-0.91 0.88 1.61 所得稅 476 103 39 66 120 每股經營現金流 4.17 2.63 2.29 2.56 2.93 凈利潤凈利潤 2845 637-433 405 740 每股凈資產 18.48 17.84 16.94 17.42 18.41 少數股東損益 90-6-9-8-15 估值比率估值比率 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 2755

90、643-424 413 755 P/E 13.26 45.59-36.37 19.91 EBITDA 3960 1172 267 1146 1571 P/B 4.23 3.51 1.89 1.84 1.74 EPS（元）5.90 1.37-0.91 0.88 1.61 EV/EBITDA 8.63 23.43 47.35 10.79 7.68 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2424/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究 廣發醫藥行業研究小組廣發醫藥行業研究小組 羅 佳 榮：首席分析師，上海財經大學管理學碩士，2016 年加入廣發證券發展研究中心。李 安

91、 飛：聯席首席分析師，中山大學醫學碩士，2018 年加入廣發證券發展研究中心。方 程 嫣：資深分析師，哥倫比亞大學生物工程學碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。李 椏 桐：資深分析師，復旦大學碩士，2021 年加入廣發證券發展研究中心。田 鑫：資深分析師，格拉斯哥大學亞當斯密商學院碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。王 稼 宸：高級分析師，悉尼科技大學碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。李 潤 蘭：高級研究員，北京師范大學博士，2024 年加入廣發證券發展研究中心。龍 雪 芳：高級研究員，南開大學碩士，2023 年加入廣發證券發展研究中心。袁 泉：高級研究員，北京大學碩

92、士，2023 年加入廣發證券發展研究中心。王 少 喆：高級研究員，東南大學碩士，2023 年加入廣發證券發展研究中心。廣發證券廣發證券行業投資評級說明行業投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤10%以上。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤10%以上。廣發證券廣發證券公司投資評級說明公司投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤15%以上。增持：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤5%-15%。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來1

93、2 個月內，股價表現弱于大盤5%以上。聯系我們聯系我們 廣州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 廣州市天河區馬場路26 號廣發證券大廈47 樓 深圳市福田區益田路6001 號太平金融大廈 31 層 北京市西城區月壇北街 2 號月壇大廈 18層 上海市浦東新區南泉北路 429 號泰康保險大廈 37 樓 香港灣仔駱克道 81號廣發大廈 27 樓 郵政編碼 510627 518026 100045 200120-客服郵箱 法律主體聲明法律主體聲明 本報告由廣發證券股份有限公司或其關聯機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管

94、要求由廣發證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。廣發證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。廣發證券（香港）經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。重要聲明重要聲明 投資對不依據內 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2525/2525 Table_PageText 金域醫學|公司深度研究

95、廣發證券股份有限公司及其關聯機構可能與本報告中提及的公司尋求或正在建立業務關系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關聯機構因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內容作出任何投資決策。投資者應自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人（以下均簡稱“研究人員”）針對本報告中相關公司或證券的研究分析內容，在此聲明：（1）本報告的全部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；（2）研究人員的部分

96、或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報告所述特定分析結論、研究觀點具有直接或間接的聯系。研究人員制作本報告的報酬標準依據研究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收入，該等經營收入部分來源于廣發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用，且對于接收人而言具有保密義務。廣發證券并不因相關人員通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國家或地區傳播或者發布本報告可能違反當地法律，廣發證券并未采取任何行動以允許于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被

97、允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險，證券價格可能會波動，因此投資回報可能會有所變化，過去的業績并不保證未來的表現。本報告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，但廣發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有

98、明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策，如有需要，應先咨詢專業意見。廣發證券可發出其它與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣發證券的立場。廣發證券的銷售人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚至相反的投資策略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益

99、。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露（若有）。本研究報告可能包括和/或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息（“信息”）。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業/公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不（明示或暗示）與香港證監會第5 類受規管活動（就期貨合約提供意見）有關聯或構成此活動。權益披露權益披露(1)廣發證券（香港）跟本研究報告所述公司在過去12 個月內并沒有任何投資銀行業務的關系。版權聲明版權聲明 未經廣發證券事先書面許可，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。系因此者應當考慮存潛利益沖突而獨性產生影響僅容