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1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1/2626 Table_Page 公司深度研究|汽車零部件 證券研究報告 濰柴重機（濰柴重機（000880.SZ）內河船機小巨人，柴發國產替代先行者內河船機小巨人，柴發國產替代先行者 核心觀點：核心觀點：內河船舶動力龍頭，發電機組業務打開快速增長曲線。內河船舶動力龍頭，發電機組業務打開快速增長曲線。公司主業包括船用發動機、發電機組，船用發動機在內河和近海運輸船、漁船市場處于領先地位，發電機組被廣泛應用于船舶、通訊、油田、醫療、數據中心等行業。公司船用中速機為自行生產，發電機組則以濰柴中高速發電用發動機為基礎，組裝集成后向下游客戶銷售。發電機

2、組：數據中心供需矛盾加劇，國產替代助力騰飛發電機組：數據中心供需矛盾加劇，國產替代助力騰飛。AI 算力驅動數據中心擴張，云巨頭的算力基建軍備競賽進入加速階段，柴發需求顯著增加。由于外資品牌產能擴張幅度有限，行業供需矛盾加劇，帶動濰柴等國產品牌加速替代。根據 C114 通信網，濰柴重機在中國移動高壓水冷柴油發電機 10 億元招標中實現突破，2025-2026 年招標中份額 40%，價格端改善明顯，國產化加速的產業趨勢浪潮已至。內河船機：補貼換新政策疊加內需回暖共筑新機遇。內河船機：補貼換新政策疊加內需回暖共筑新機遇。受益于國內工程機械與基建的復蘇，內河船機市場需求有望止跌企穩。由于內河船舶運力過

3、剩+老齡化嚴重，更新補貼政策將加速存量運力退出、替代燃料船訂單增長，為公司帶來新的增長動力，且替代燃料船機訂單有望提升公司盈利水平。通過雙增壓、低油耗產品的加速導入，公司進一步鞏固了在內河和近海漁船市場的領先地位，未來市占率有望持續提升。盈利預測與投資建議。盈利預測與投資建議。發電機組業務受益數據中心建設的快速擴張，公司份額有望加速擴張、迎來量價齊升；船機業務受益于內河更新政策推動的需求增長，疊加新平臺產品推出，收入和盈利能力有望提升。預計公司 2025-27 年歸母凈利潤為 3.26/5.02/6.53 億元，給予公司 25年 40 xPE，對應合理價值 39.35 元/股。首次覆蓋，給予“

4、買入”評級。風險提示。風險提示。數據中心擴建不及預期，行業競爭加劇，供應鏈成本波動風險。盈利預測：盈利預測：2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 營業收入（百萬元）3762 4002 5102 7265 8987 增長率（%）8.9%6.4%27.5%42.4%23.7%EBITDA（百萬元）199 221 401 582 739 歸母凈利潤（百萬元）166 185 326 502 653 增長率（%）18.3%11.1%76.2%54.1%30.1%EPS（元/股）0.50 0.56 0.98 1.52 1.97 市盈率（P/E）21.26 30.89 36.59 23

5、.75 18.25 ROE（%）8.6%9.0%14.0%18.4%20.1%EV/EBITDA 7.07 13.92 22.51 13.28 8.80 數據來源：公司財務報表，廣發證券發展研究中心 公司評級公司評級 買入買入 當前價格 36.00 元 合理價值 39.35 元 報告日期 2025-04-03 基本數據基本數據 總股本/流通股本（百萬股）331.32/162.16 總市值/流通市值（百萬元）11928/5838 一年內最高/最低（元）40.30/7.14 30 日日均成交量/成交額（百萬）34/1136 近3 個月/6 個月漲跌幅（%）106.00/220.73 相對市場表現相

6、對市場表現 分析師：分析師：代川 SAC 執證號：S0260517080007 SFC CE No.BOS186 021-38003678 分析師：分析師：孫柏陽 SAC 執證號：S0260520080002 021-38003680 分析師：分析師：汪家豪 SAC 執證號：S0260522120004 021-38003792 分析師：分析師：張力月 SAC 執證號：S0260524040004 021-38003727 請注意，孫柏陽,汪家豪,張力月并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。-22%52%127%201%276%350%04/2406/2407

7、/2409/2411/2401/2503/25濰柴重機滬深300 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2 2/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 目錄索引目錄索引 一、船機動力國產龍頭，柴發機組持續發力.5（一）深耕動力領域，打造船電一體全產業鏈優勢.5（二）業績穩中求進，實現高質量穩健發展.7 二、柴發機組：一體化國產龍頭，IDC 浪潮助推起飛.9（一）柴發機組基于濰柴中高速機，高端發電市場或持續突破.9（二）AI 算力驅動數據中心增長，備用電源需求釋放.11（三）國產替代加速，破局外資壟斷.13 三、內河船機：換新政策+內需回暖共筑新機遇.15（一）內

8、需回暖+政策利好，內河船機需求觸底向上.15（二）船舶換新政策：補貼落地，綠色轉型，市場煥新.19 四、盈利預測和投資建議.21 五、風險提示.23 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3 3/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 圖表索引圖表索引 圖 1：濰柴重機歷史沿革.5 圖 2：濰柴重機股權結構圖（截至 2025 年 3 月 10 日）.6 圖 3：2019-2024 年營收規模及增速（億元）.7 圖 4：2019-2024 年歸母凈利潤及增速（億元）.7 圖 5：2020-2024 年公司研發費用與研發費用率情況.8 圖 6：2020-2024 年

9、公司費用率情況.8 圖 7：2019-2023 年可比公司 ROE 情況.8 圖 8：2019-2023 年可比公司總資產周轉率情況.8 圖 9：2019-2024Q3 可比公司毛利率情況.9 圖 10：2019-2024Q3 可比公司凈利率情況.9 圖 11：2018-2029E 全球柴發市場規模及增速.9 圖 12：2018-2029E 中國在全球柴發市場的份額情況.9 圖 13：2018-2024 與濰柴動力關聯交易額.10 圖 14：2018-2024 采購濰柴動力數額占總采購比例.10 圖 15：2015-2024 年公司發電機組業務營收規模及增速情況復盤.11 圖 16：2015-

10、2024 年公司發電機組業務毛利率情況.11 圖 17：2015-2024 年公司發電機組業務在整體營收中的比重.11 圖 18：中國智能算力規模（單位：百億億次/秒）.12 圖 19：中國人工智能算力市場規模.12 圖 20：2021-2024 中國數據中心支出情況.13 圖 21：數據中心基建成本結構.13 圖 22：2022-2023 中國移動高壓水冷柴油發電機 2000kW 中標情況.14 圖 23：2025-2026 中國移動高壓水冷柴油發電機 2000kW 中標情況.14 圖 24：2018-2024 康明斯、MTU、卡特彼勒合計資本開支（百萬美元）及增速15 圖 25：2010-

11、2025 年船舶與內河船行業周期情況復盤.16 圖 26：2020-2025.2 挖掘機內銷情況.16 圖 27：2020-2024 小松挖掘機開工小時數（小時/月）.16 圖 28：2001-2024 年內河貨物吞吐量（萬噸）.17 圖 29：2012-2023 年內河船新承接船舶訂單情況.17 圖 30：2017-2023 年我國造船業產能利用情況.18 圖 31：2012-2024 年我國船舶行業利潤情況.18 圖 32：2021 年前 11 個月濰柴重機在中國船機市場的市占率情況.18 圖 33：2015-2024 年公司發動機板塊營收規模及增速.19 圖 34：2015-2024 年

12、公司發動機板塊毛利率與整體毛利率對比情況.19 表 1：濰柴重機業務板塊與主營產品概覽.6 表 2：中國數據中心分級與柴發配備要求.12 表 3：中國移動歷次高壓水冷柴油發電機 2MW 中標情況.14 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4 4/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 表 4：營運船舶報廢更新補貼標準（單位：元/總噸）.20 表 5：內河和沿海老舊船舶船齡系數表.20 表 6：沿海省際貨運船舶老齡船舶比例.20 表 7：營運船舶報廢更新數量估算.21 表 8：盈利預測（單位：百萬元）.21 表 9：可比公司估值.23 識別風險，發現價值 請務必

13、閱讀末頁的免責聲明 5 5/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 一、船機動力國產龍頭，柴發機組持續發力一、船機動力國產龍頭，柴發機組持續發力（一）深耕動力領域，打造船電一體全產業鏈優勢（一）深耕動力領域，打造船電一體全產業鏈優勢 濰柴重機股份有限公司為深圳證券交易所主板上市公司。公司為高新技術企業，擁有山東省級企業技術中心。根據公司官網，公司生產各類發電機組，濰柴電力以領先的技術和創新意識，嚴謹的管理體系和健全的服務網絡，不斷為用戶提供全方位安全、高效、完備的電力解決方案；而在國內船電業務方面，公司所轄區域內共300余家維修站，覆蓋了中國內陸、沿海及主要島嶼、內河、

14、湖泊等區域，形成了“有濰柴產品，就有濰柴服務”的全天候、全地域的服務網絡。公司在海外設立100多家維修站，建立海外配件配送中心，形成了完善的國際服務網絡。圖圖 1：濰柴重機歷史沿革：濰柴重機歷史沿革 數據來源：公司官網，廣發證券發展研究中心 濰柴重機的主要股東包括濰柴控股集團、濰坊市投資集團等。截至2025年3月10日，濰柴控股集團為第一大股東，持股30.59%，濰柴集團在動力領域的技術積累，為公司提供了強大的研發和市場拓展能力；濰坊市投資集團持股20.46%，依托地方政府背景，為公司提供了政策支持和區域資源整合優勢。山東重工集團財務有限公司、濰柴電力設備有限公司和山重融資租賃有限公司等參股/

15、子公司，分別從金融服務、電力設備研發和融資租賃等角度，完善了公司的產業鏈布局。此外，公司擁有一支經驗豐富、技術精湛的團隊，包括研發團隊、生產團隊、銷售團隊等，致力于為客戶提供高質量的產品和服務。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 圖圖 2：濰柴重機股權結構圖（截至濰柴重機股權結構圖（截至2025年年3月月10日）日）數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 船用發動機和發電機組為公司主營業務，產品品類齊全，下游覆蓋廣泛，具有提供整套動力解決方案及電力解決方案的能力。船用發動機和發電機組為公司主營業務，產品品類齊

16、全，下游覆蓋廣泛，具有提供整套動力解決方案及電力解決方案的能力。公司主要開發、制造和銷售船舶動力和發電設備市場用 30-13600 馬力的發動機及動力集成系統、發電機組及電力集成系統，兼顧經營柴油機零部件、船用齒輪箱配套等產品。（1）船舶動力領域：）船舶動力領域：公司在內河和近海運輸船、漁船市場占據領先地位，產品廣泛應用于遠洋、近海和內河運輸；（2）發電設備領域：）發電設備領域：公司的標準型、靜音型和移動電站發電機組廣泛應用于船舶、通訊、油田、醫療和數據中心等行業。多元化的產品布局、強大的技術實力加之廣泛的下游覆蓋，濰柴重機在動力和發電市場中具備全產業鏈優勢。多元化的產品布局、強大的技術實力加

17、之廣泛的下游覆蓋，濰柴重機在動力和發電市場中具備全產業鏈優勢。表表 1：濰柴重機業務板塊與主營產品概覽：濰柴重機業務板塊與主營產品概覽 業務板塊業務板塊 產品類別產品類別 部分產品名稱部分產品名稱 圖片圖片 船舶動力船舶動力 船舶推進主機 WP3.2 系列船用柴油機(25-36.8kW)WD10/WD12 系列船用柴油機(125-294kW)170 系列船用柴油機(300-735kW)WH17 系列船用柴油機(478-1450kW)船舶推進系統 WHG120 小功率系列船用齒輪箱 WHG3639 大功率系列船用齒輪箱 船用發電機組 高速系列船用柴油發電機組 中速系列船用柴油發電機組 船用應急機

18、組 船用燃氣機組 陸用發電機組陸用發電機組 標準型發電機組 55KVA-206KVA 發電機組 247.5KVA-495KVA 發電機組 550 KVA-1375 KVA 發電機組 1650 KVA-2800KVA 發電機組 靜音發電機組 55KVA-206KVA 靜音發電機組 247.5kVA495kVA 靜音發電機組 移動電站 55 KVA-687.5 KVA 移動電站 55 KVA-687.5 KVA 汽車電站 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 7 7/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 零部件零部件 鑄件毛坯 機體、缸蓋、曲軸、飛輪、殼體類等 成

19、品加工件 機體、缸蓋、連桿、前后端蓋等 沖壓焊接件 油底殼、分離器、油尺管等 數據來源：公司官網，廣發證券發展研究中心（二）業績穩中求進，實現高質量穩健發展（二）業績穩中求進，實現高質量穩健發展 公司繼續推進“穩中求進”戰略，經營業績持續平穩增長。公司繼續推進“穩中求進”戰略，經營業績持續平穩增長。2019-2024年，公司的營收規模和歸母凈利潤每年都能創造新高。在2024年，雖然面對復雜多變的內外部環境以及所處行業的競爭愈發激烈，但公司力保存量、深挖增量，爭搶訂單、確保交付，實現公司運行平穩有序發展，2024年公司實現營業收入40.02億元，歸母凈利潤1.85億元，同比增長11.45%。圖圖

20、 3：2019-2024年營收規模及增速（億元）年營收規模及增速（億元）圖圖 4：2019-2024年歸母凈利潤及增速（億元）年歸母凈利潤及增速（億元）數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 研發費用率維持高位，公司整體費用率控制較好。（研發費用率維持高位，公司整體費用率控制較好。（1）研發費用：）研發費用：自2022年開始，公司研發費用雖有波動，但整體維持高位，在此期間公司研發投入的主要目標為完成WH高端系列及替代燃料產品的開發，擴大細分市場占有率，提高產品性能及競爭力，提升公司盈利能力；（2）其他費用率：）其他費用率：公司進行費用管控的效果較

21、好，整體費用率水平呈下行趨勢，并且根據財務報告顯示，公司利息收入逐年遞增，財務費用率也隨之逐年遞減。0%5%10%15%20%25%30%051015202530354045201920202021202220232024營業收入yoy（右軸）0%5%10%15%20%25%30%35%00.20.40.60.811.21.41.61.82201920202021202220232024歸母凈利潤yoy（右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 8 8/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 圖圖 5：2020-2024年公司研發費用與研發費用率情況年公司研發

22、費用與研發費用率情況 圖圖 6：2020-2024年公司費用率情況年公司費用率情況 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 發電機組與發動機相關企業屬于重資產行業，其ROE和總資產周轉率能夠反映企業的盈利能力、資本利用效率以及資產運營效率。2019-2024前三季度，濰柴重機的ROE和總資產周轉率整體呈現穩步上升的趨勢，盈利能力和資產管理效率情況較好。并且與泰豪科技、科泰電源、動力新科相比，濰柴重機的ROE水平始終保持領先，在2021年后領先優勢愈發鞏固，同時，公司的總資產周轉率亦優于大部分可比公司，公司資產利用效率較高，資金周轉能力較強，能夠在

23、重資產模式下實現較好的資本回報。公司資產利用效率較高，資金周轉能力較強，能夠在重資產模式下實現較好的資本回報。圖圖 7：2019-2024年可比公司年可比公司ROE情況情況 圖圖 8：2019-2024年可比公司總資產周轉率情況年可比公司總資產周轉率情況 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 公司盈利能力在行業整體承壓的情況下展現較強的穩定性，凸顯公司的市場競爭力和盈利韌性。公司盈利能力在行業整體承壓的情況下展現較強的穩定性，凸顯公司的市場競爭力和盈利韌性。毛利率方面，公司雖呈現小幅下降趨勢，但降幅相對溫和，保持在可比公司中位水平，優于動力新科

24、；而在凈利率方面，濰柴重機的表現尤為穩健，在同行業普遍經歷波動甚至虧損的背景下，依然維持正向增長，濰柴重機在2019-2024前三季度得凈利率每年都有小幅增長，至2024Q3已增長至5.14%。0%1%2%3%4%5%6%7%8%0.000.501.001.502.002.503.0020202021202220232024研發費用（億元）研發費用率（右軸）-2%-1%0%1%2%3%4%20202021202220232024管理費用率銷售費用率財務費用率-40%-30%-20%-10%0%10%20%濰柴重機泰豪科技科泰電源動力新科0.000.200.400.600.801.001.201

25、.401.60濰柴重機泰豪科技科泰電源動力新科 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 圖圖 9：2019-2024前三季度可比公司毛利率情況前三季度可比公司毛利率情況 圖圖 10：2019-2024前三季度可比公司凈利率情況前三季度可比公司凈利率情況 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 二、柴發機組：一體化國產龍頭，二、柴發機組：一體化國產龍頭，IDC 浪潮助推起飛浪潮助推起飛（一）柴發機組基于濰柴中高速機，高端發電市場或持續突破（一）柴發機組基于濰柴中高速機，高

26、端發電市場或持續突破 全球柴發市場規模未來呈穩步增長態勢，中國將成為推動全球市場增長的重要引擎。全球柴發市場規模未來呈穩步增長態勢，中國將成為推動全球市場增長的重要引擎。2025年至2029年全球柴發市場規模整體呈現穩步上升趨勢，長期增長邏輯依然穩固。此外，中國市場的表現尤為突出，由于中國在基礎設施建設、數據中心擴張引發的應急電力需求領域的強勁動力，根據QYResearch數據顯示，預計中國在全球市場的份額將會從2018年的約26.37%增至2030年的近30%。未來，隨著全球柴發市場規模與中國在全球份額的雙向增長，濰柴重機的發電機組業務增長空間十分可觀。圖圖 11：2018-2029E全球柴

27、發市場規模及增速全球柴發市場規模及增速 圖圖 12：2018-2029E中國在全球柴發市場的份額情況中國在全球柴發市場的份額情況 數據來源：QYResearch，廣發證券發展研究中心 數據來源：QYResearch，廣發證券發展研究中心 0%5%10%15%20%25%30%濰柴重機泰豪科技科泰電源動力新科-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%濰柴重機泰豪科技科泰電源動力新科-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%050100150200250300全球柴油發電機組市場收入（億美元）yoy（右軸）24%25%26%27%28%29%30%中國占全球

28、市場份額比例 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 濰柴重機的發電機組所用的中高速發動機采購自濰柴動力。濰柴重機的發電機組所用的中高速發動機采購自濰柴動力。根據濰柴重機和濰柴動力官網，濰柴重機1MW-2MW的發電機組主要應用的是濰柴動力16M33和12M55系列發電用發動機，這兩種系列發動機體積小、重量輕、可靠性高、經濟性好、維修保養方便、環境適應性好?；趦深惏l動機的技術優勢，濰柴重機發電機組能夠形成“高可靠性+低全生命周期成本”的核心競爭力。濰柴重機與濰柴動力的關聯交易規模持續擴大，濰柴動力發動機產品在濰柴重

29、機采購體系中的戰略重要性日益增強。濰柴重機與濰柴動力的關聯交易規模持續擴大，濰柴動力發動機產品在濰柴重機采購體系中的戰略重要性日益增強。2018年至2024年間，雙方關聯交易金額規模呈現快速增長趨勢，其中2023年交易金額同比增速超過40%，創下近五年新高。同時，濰柴動力產品在濰柴重機年度采購總額中的占比穩步提升，2023-2024年占比均在35%以上。濰柴重機正持續加大對濰柴動力的柴油機，尤其是大缸徑大馬力高速發動機的采購力度。圖圖 13：2018-2024與濰柴動力關聯交易額與濰柴動力關聯交易額 圖圖 14：2018-2024采購濰柴動力數額占總采購比例采購濰柴動力數額占總采購比例 數據來

30、源：公司財報，廣發證券發展研究中心 數據來源：公司財報，廣發證券發展研究中心 公司持續深耕發電市場，憑借多年來豐富的配套經驗和行業優勢，發電機組銷售繼續實現同比較大幅度增長。（公司持續深耕發電市場，憑借多年來豐富的配套經驗和行業優勢，發電機組銷售繼續實現同比較大幅度增長。（1）營收加速增長：）營收加速增長：公司發電機組業務營收規模持續擴大，并且自2017年來，同比增速總體呈上升態勢，2024年營收同比增速達到38.44%，增速增長明顯，為近幾年新高；（2）盈利能力開始修復：）盈利能力開始修復：該板塊毛利率近年處于波動狀態，2024年毛利率有小幅下降，為7.56%。0%5%10%15%20%25

31、%30%35%40%45%0246810122018201920202021202220232024關聯交易（億元）yoy（右軸）0%5%10%15%20%25%30%35%40%2018201920202021202220232024占年度采購總額比例 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 11 11/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 圖圖 15：2015-2024年公司發電機組業務營收規模及增年公司發電機組業務營收規模及增速速情況復盤情況復盤 圖圖 16：2015-2024年公司發電機組業務毛利率情況年公司發電機組業務毛利率情況 數據來源：iFinD，

32、廣發證券發展研究中心 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 濰柴重機發電機組業務在公司整體營收中的占比持續上升，業務重要性進一步提升。濰柴重機發電機組業務在公司整體營收中的占比持續上升，業務重要性進一步提升。2015-2024 年，公司發電機組業務收入占比整體呈增長趨勢，2016 年快速上升后經歷短暫回落，在經過2019-2020年的相對穩定階段后，自2021年起占比持續提高。2024年，公司發電機組營收攀升，占比上升趨勢明顯，2024占比達到37.63%。這一趨勢表明，隨著市場需求的擴大，公司在發電機組領域的業務布局不斷強化，發電機組業務正成為公司增長的重要支撐。此外，當前全球數據中心

33、、電力保障及新能源領域對備用電源需求增加，也為公司該業務板塊提供了持續增長的動力。未來，公司在該領域的市場拓展和盈利能力仍值得重點關注。圖圖 17：2015-2024年公司發電機組業務在整體營收中的比重年公司發電機組業務在整體營收中的比重 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心（二）（二）AI 算力驅動數據中心增長，備用電源需求釋放算力驅動數據中心增長，備用電源需求釋放 AI算力規模將成中國數據中心增長的驅動力。算力規模將成中國數據中心增長的驅動力。根據中國政府網引用的中國人工智能計算力發展評估報告相關數據，2024年中國智能算力規模達725.3百億億次/秒（EFLOPS），同比增長74.

34、1%，增幅是同期通用算力增幅（20.6%）的3倍以上；0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%02468101214162015201620172018201920202021202220232024發電機組營收規模（億元）yoy（右軸）0%2%4%6%8%10%12%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024毛利率0%5%10%15%20%25%30%35%40%2015201620172018201920202021202220232024營收占比 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1212/2626 Ta

35、ble_PageText 濰柴重機|公司深度研究 市場規模為190億美元，同比增長86.9%。同時預計2025年中國智能算力規模將達到1037.3EFLOPS，較2024年增長43%；中國人工智能算力市場規模將達到259億美元，較2024年增長36.2%。算力規模的大幅增長意味著更多的數據中心將隨之配套增建。圖圖 18：中國智能算力規模（單位：百億億次：中國智能算力規模（單位：百億億次/秒）秒）圖圖 19：中國人工智能算力市場規模：中國人工智能算力市場規模 數據來源：中國政府網，廣發證券發展研究中心 數據來源：中國政府網，廣發證券發展研究中心 數據中心政策明確柴發配備要求，數據中心的建設為柴發

36、市場帶來了明確的需求增長動力。數據中心政策明確柴發配備要求，數據中心的建設為柴發市場帶來了明確的需求增長動力。從政策層面看，A級和B級數據中心對柴發數量和冗余配置規定嚴格，這一政策導向將推動數據中心在建設和運營中加大對柴發的采購和配置，從而為柴發行業創造持續的市場需求。隨著數據中心向高等級（如隨著數據中心向高等級（如A級）發展，其對柴發的性能、容量和冗余要求也將進一步提升，這將推動柴發技術升級和高端產品的市場滲透。級）發展，其對柴發的性能、容量和冗余要求也將進一步提升，這將推動柴發技術升級和高端產品的市場滲透。從產業鏈角度看，數據中心建設的加速擴張，尤其是大型和超大型數據中心的興起，將為柴發制

37、造商帶來顯著的業務增量。因此，柴發作為數據中心不可或缺的備用電源設備，其市場需求將伴隨數據中心行業的蓬勃發展而持續增長，濰柴重機的發電機組板塊也將從中受益。表表 2：中國數據中心分級與柴發配備要求：中國數據中心分級與柴發配備要求 A 級級 B 級級 C 級級 分級說明分級說明 運行中斷將造成重大經濟損失或造成公共場所秩序嚴重混亂 運行中斷將造成較大經濟損失或造成公共場所秩序混亂 不屬于 A 級或 B 級的數據中心 后備柴油發電機系統后備柴油發電機系統 柴發配備數量：N 冗余柴發數量：N+X（N=1N）柴發配備數量：N 冗余柴發數量：N+1-后備柴油發電機基本容量后備柴油發電機基本容量 應包括不

38、間斷電源系統的基本容量、空調和制冷設備的基本容量-數據來源：中華人民共和國住房和城鄉建設部，數據中心設計規范，廣發證券發展研究中心 我國數據中心增長勢頭顯著，未來有望持續帶動柴發需求增長。我國數據中心增長勢頭顯著，未來有望持續帶動柴發需求增長。2024年我國數據中心支出增速達39%，相比前幾年有較大增長，為近幾年的新高，在全球數據中心基建的浪潮下，我國數據中心投資未來有望繼續增長。而根據GPOWER上海動力展中02004006008001000120020242025E中國智能算力規模05010015020025030020242025E中國人工智能算力市場規模（億美元）識別風險，發現價值 請

39、務必閱讀末頁的免責聲明 1313/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 提供的數據顯示，在數據中心基建成本中，柴發占比23%，為數據中心投資中的一大重要支出，以2024年為例，數據中心柴發價值就達165.7億美元。隨著未來數據中心支出的持續增長，柴發需求量將十分可觀。圖圖 20：2021-2024中國數據中心支出情況中國數據中心支出情況 圖圖 21：數據中心基建成本結構：數據中心基建成本結構 數據來源：Gartner，iFinD，廣發證券發展研究中心 數據來源：GPOWER 上海動力展，廣發證券發展研究中心（三）國產替代加速，破局外資壟斷（三）國產替代加速，破局外資壟

40、斷 濰柴重機首次超越外資代理商，國產品牌從濰柴重機首次超越外資代理商，國產品牌從0到到1的突破正在兌現。的突破正在兌現。根據2022-2023的中標情況，蘇美達與泰豪合計占據大部分份額，濰柴重機未斬獲訂單。而在2025-2026的招標中，濰柴重機份額躍升為第一（40%）。根據C114通信網引用的中國移動招標公示，2025-2026年集中采購產品為低壓水冷柴油發電機（302000kW）和高壓水冷柴油發電機2000kW。其中標包5（高壓水冷柴油發電機2MW）為數據中心柴油機組，合計270臺，濰柴重機占40%（108臺），已經接近甚至超過公司過去幾年單年數據中心的出貨量。濰柴重機中標排名第一，泰豪科

41、技與蘇美達排名二、三。從份額角度，濰柴重機份額明顯領先兩家外資代理廠家（泰豪、蘇美達），國產品牌從0到1的突破正在兌現。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01002003004005006007008002021202220232024數據中心支出（億美元）yoy（右軸）柴油發電機,23%其他,77%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1414/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 圖圖 22：2022-2023中國移動高壓水冷柴油發電機中國移動高壓水冷柴油發電機2000kW中標情況中標情況 圖圖 23：2025-2026中國移動高壓水

42、冷柴油發電機中國移動高壓水冷柴油發電機2000kW中標情況中標情況 數據來源：C114 通信網，廣發證券發展研究中心 數據來源：C114 通信網，廣發證券發展研究中心 從價格表現來看，從價格表現來看，2025-2026年中標價格普遍呈現上漲趨勢。內資品牌價格雖然相對較低，但與以往相比，已處于較高的價格區間。年中標價格普遍呈現上漲趨勢。內資品牌價格雖然相對較低，但與以往相比，已處于較高的價格區間。根據中國移動采購與招標網的相關數據并測算，濰柴重機在2025年首次成功中標2000kW機組，中標單價（不含稅）188.38萬元，標志公司產品在數據中心領域的認可度實現了顯著突破。同時，蘇美達和泰豪的中標

43、單價（不含稅）相比2022-2023年分別上漲了10.99%和8.26%，市場整體價格上漲趨勢明顯。這一現象不僅反映了市場需求的增長，也表明國產品牌在技術和服務上的提升已使其具備了一定的市場議價能力。而隨著數據中心和通信基礎設施的持續擴展，柴油發電機組的需求預計將進一步增加。濰柴重機憑借此次突破實現的市場認可度，有望在未來的招標中繼續取得成績，繼續在市場中占據更大的份額。表表 3：中國移動歷次高壓水冷柴油發電機：中國移動歷次高壓水冷柴油發電機2MW中標情況中標情況 整標價格（不含稅，億元）整標價格（不含稅，億元）中標份額中標份額 中標臺數中標臺數 中標單價（不含稅，萬元）中標單價（不含稅，萬元

44、）2019-2020 年集中采購年集中采購（第一批次）（第一批次）科泰電源 5.12（含無排量限制標包）50%135 194.59 辛普森 4.69 30%77 183.05 泰豪科技 4.98 20%51 194.72 2019-2020 年集中采購年集中采購（第二批次）（第二批次）科泰電源 1.70 40%36 189.39 泰豪科技 1.64 30%27 182.32 辛普森 1.78 20%18 198.33 2022-2023 年集中采購年集中采購 蘇美達機電 10.10（含無排量限制標包）40%241 184.72 泰豪科技 9.70 23%117 190.27 科泰電源 9.48

45、 20%102 185.92 蘇美達機電,43.7%泰豪科技,21.2%科泰電源,18.5%辛普森,15.7%怡昌動力,0.9%濰柴重機,40.0%蘇美達機電,23.0%泰豪科技,20.0%怡昌動力,17.0%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1515/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 2025-2026 年集中采購年集中采購 濰柴重機濰柴重機 5.09 40%108 188.38 蘇美達機電 5.54 23%62 205.02 泰豪科技 5.56 20%54 205.98 數據來源：中國移動采購與招標網，廣發證券發展研究中心 2025年年AIDC柴發

46、需求預計超出現有外資品牌的產能，這一供需缺口或將為國內廠商帶來重要的發展機遇。柴發需求預計超出現有外資品牌的產能，這一供需缺口或將為國內廠商帶來重要的發展機遇?？得魉?、MTU、卡特彼勒的資本開支增速在2024年有所回落，外資廠商仍在穩步推進產能布局，并無大幅擴產的跡象。此外，對于由于外資排產周期較長，短期內供需矛盾難以緩解，未來市場格局或將進一步演變。在此背景下，國產品牌將迎來市場機遇，濰柴重機的發電機組板塊有望獲得較大的業務增量。圖圖 24：2018-2024康明斯、康明斯、MTU、卡特彼勒合計資本開支（百萬美元）及增速、卡特彼勒合計資本開支（百萬美元）及增速 數據來源：各公司財報，廣發證券

47、發展研究中心 三、內河船機：換新政策三、內河船機：換新政策+內需回暖共筑新機遇內需回暖共筑新機遇（一）內需回暖（一）內需回暖+政策利好，內河船機需求觸底向上政策利好，內河船機需求觸底向上 周期下行階段，國內市場有效需求不足，我國內河、沿海景氣度較之前有所降低。周期下行階段，國內市場有效需求不足，我國內河、沿海景氣度較之前有所降低。作為船舶動力領域的核心供應商，濰柴重機的業績表現與我國船舶市場的景氣度高度相關。近年來，船舶制造業呈現較強的周期性波動，SSPI自2022年以來持續低迷，2023年后進一步下行，內河貨船市場需求仍處于承壓狀態，但當前調整已較為充分，具備觸底向上的反彈動能。此外，船舶及

48、相關裝置PPI自2023年沖高回落，但當前位于榮枯線以上，依舊維持了一定的景氣度。-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0500100015002000250030003500400045002018201920202021202220232024總計yoy（右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1616/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 圖圖 25：2010-2025年船舶與內河船行業周期情況復盤年船舶與內河船行業周期情況復盤 數據來源：國家統計局，航運信息網，iFinD，廣發證券發展研究中心 工程機械在工程機械在20

49、24年底表現愈發活躍，內河船運輸市場需求有望伴隨國內基建的回暖而逐步企穩。年底表現愈發活躍，內河船運輸市場需求有望伴隨國內基建的回暖而逐步企穩。2025年1月挖掘機內銷量同比大幅增長115.36%，國內基建項目施工力度顯著增強，工程項目對砂石、水泥、鋼材等大宗建材的需求也將得到同步回升；同時，小松挖掘機開工小時數自2024年初持續穩步上升，在2024年12月開工小時數與增速均實現突破，為全年最高。工程機械使用率提高，施工活動實際復蘇力度顯著均表明，基建和地產領域需求釋放，這也將直接帶動大宗建材運輸需求的增長，從而對內河船運輸業務形成有力支撐，推動內河航運市場整體表現向好。圖圖 26：2020-

50、2025.2挖掘機內銷情況挖掘機內銷情況 圖圖 27：2020-2024小松挖掘機開工小時數（小時小松挖掘機開工小時數（小時/月）月）數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 內河船運輸市場內河船運輸市場2024年需求有一定回暖，貨物吞吐量規模擴大并創下歷史新高年需求有一定回暖，貨物吞吐量規模擴大并創下歷史新高。根據2001-2024年內河貨物吞吐量數據，2024年尤其是下半年，吞吐量數據開始震蕩上升，內河運輸業務活躍度有所提升。而隨著運輸需求的持續攀升，船舶的更新換代和新增需求將顯著增加，為船機市場帶來新的增長動力。100200300400500

51、60070095969798991001011021031042010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-102024-032024-082025-01PPI:船舶及相關裝

52、置SSPI:內河貨船指數:500噸級（右軸）115.36%-100%-50%0%50%100%150%200%250%0500010000150002000025000300002022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-01挖掘機內銷（臺）yoy（右軸）19.50%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.002022-012022-042022-072022-102

53、023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-10小松挖掘機開工小時數yoy（右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1717/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 圖圖 28：2001-2024年內河貨物吞吐量（萬噸）年內河貨物吞吐量（萬噸）數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 內河船訂單顯著回升。內河船訂單顯著回升。內需回暖顯著推動了內河船新承接船舶訂單量的回升，2023年訂單增速明顯加快。從歷史數據來看，2023年內河船新接訂單量同比增速超過250%。當前內河航運市場需求有望得到修復，

54、進而逐步提高行業景氣度，而船東對于運力擴張和更新的積極性增強，帶動了新船訂單的顯著增長。整體來看，2023年的訂單回暖為后續內河航運產業鏈提供了強勁的正向拉動作用，新建船舶也會同時拉動船機新需求。圖圖 29：2012-2023年內河船新承接船舶訂單情況年內河船新承接船舶訂單情況 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 訂單復蘇，產能利用情況良好。訂單復蘇，產能利用情況良好。當前造船產能利用檢測指數為近年來的最高點，產能逐漸拉滿，在內河船訂單快速回升的背景下，產能與產能利用率有望進一步擴張。盈利能力方面，造船行業盈利狀況經歷波動后有所回暖，但仍處于修復階段。2024年初CSPI指數出現反彈，

55、行業盈利能力正在修復，與產能利用率的上升形成呼應。隨著造船企業產能利用率攀升，疊加內河運輸需求與內河船訂單復蘇，預計行業盈利能力將繼續改善。01000020000300004000050000600002001-012001-122002-112003-102004-092005-082006-072007-062008-052009-042010-032011-022012-012012-122013-112014-102015-092016-082017-072018-062019-052020-042021-032022-022023-012023-122024-11內河合計:貨物吞吐量

56、:當月值-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%050100150200250300350400450201220132014201520162017201820192020202120222023新承接船舶訂單（艘）yoy（右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1818/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 圖圖 30：2017-2023年我國造船業產能利用情況年我國造船業產能利用情況 圖圖 31：2012-2024年我國船舶行業利潤情況年我國船舶行業利潤情況 數據來源：中國船舶工業行業協會，iFinD，廣發證券發展研究中心

57、 數據來源：中國航運景氣指數，iFinD，廣發證券發展研究中心 公司以市占率提升為核心，加速業務結構調整。公司以市占率提升為核心，加速業務結構調整。公司實現雙增壓、低油耗產品在內河貨船、近海（沿海）漁船市場的加速導入、切換；WH系列產品在拖船、高端海工、商船輔機市場配套提速，重點行業大客戶持續突破，市占率不斷提升，濰柴重機牢牢占據中國船機市場的半壁江山。圖圖 32：2021年前年前11個月個月濰柴重機在中國船機市場的市占率情況濰柴重機在中國船機市場的市占率情況 數據來源：中國船舶報，廣發證券發展研究中心 發動機板塊增長動能較強，并且對于公司利潤的貢獻率較高。發動機板塊增長動能較強，并且對于公司

58、利潤的貢獻率較高。公司發動機業務整體呈現穩步增長態勢，在2017-2023年間保持較強的增長動能，2023年達到階段性高點，由于當前受內河船需求疲軟的影響，2024年營收同比下滑。但隨著內需的逐漸回暖帶來的船機市場需求回升，發動機業務存在一定的增長潛力。此外，從毛利率角度來看，發動機板塊毛利率長期高于公司整體毛利率，并且當前依舊維持相對較高水平，公司該業務具有較強的市場競爭力和盈利韌性。隨著內河船需求的持續回暖、船舶更新換代需求的釋放以及公司技術優勢的持續發揮，發動機板塊有望繼續為公司業績提供重要支撐。隨著內河船需求的持續回暖、船舶更新換代需求的釋放以及公司技術優勢的持續發揮，發動機板塊有望繼

59、續為公司業績提供重要支撐。5005506006507007508008509002017/32017/82018/12018/62018/112019/42019/92020/22020/72020/122021/52021/102022/32022/82023/12023/62023/11中國造船產能利用監測指數(CCI)0204060801001201401601802012/32012/122013/92014/62015/32015/122016/92017/62018/32018/122019/92020/62021/32021/122022/92023/62024/3CSPI盈利情

60、況指數濰柴重機,55%其他,45%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1919/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 圖圖 33：2015-2024年公司發動機板塊營收規模及增速年公司發動機板塊營收規模及增速 圖圖 34：2015-2024年公司發動機板塊毛利率與整體毛利率對比情況年公司發動機板塊毛利率與整體毛利率對比情況 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 （二）船舶換新政策：補貼落地，綠色轉型，市場煥新（二）船舶換新政策：補貼落地，綠色轉型，市場煥新 為推進傳統產業綠色低碳化轉型，加快構建新發展格局，促

61、進投資和消費，國家有關部門先后發布了關于加快推動制造業綠色化發展的指導意見推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案交通運輸大規模設備更新行動方案關于加力支持大規模設備更新和消費品以舊換新的若干措施交通運輸老舊營運船舶報廢更新補貼實施細則等政策措施，其中針對符合條件的船舶拆解和新建燃油動力、清潔能源、新能源船舶給予“設備更新”補貼，以促進內河與沿海運輸老舊船舶更新需求釋放，從而加大水上運輸減排脫碳力度，助力我國內河與沿海航運高質量發展。提前報廢老舊營運船舶補貼金額：單船補貼金額=補貼標準船舶類型系數船齡系數船舶總噸；提前報廢老舊營運船舶后新建燃油動力營運船舶，新建燃油動力船舶的補貼金額：單船補

62、貼金額=補貼標準船舶類型系數船舶總噸；新建新能源清潔能源營運船舶補貼金額：單船補貼金額=補貼標準船舶類型系數新能源清潔能源船動力形式系數船舶總噸。結合新建船只補貼條件：必須在報廢老船的條件下才能申請新建，且新建船只總噸不能超過報廢老船總噸，即不允許存在運力增長的情況；我們得到本次政策目標：內河航運供需格局優化，淘汰部分過剩運力，同時推動綠色航運發展，偏向支持新能源船舶建設。此外，從這輪補貼來看，未來重點支持內河船、新能源船，預計未來新能源船占比增加。-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%05101520252015201620172018201920202021

63、202220232024發動機營收規模（億元）yoy（右軸）0%5%10%15%20%25%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024毛利率整體毛利率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2020/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 表表 4：營運船舶報廢更新補貼標準（單位：元：營運船舶報廢更新補貼標準（單位：元/總噸）總噸）類型類型 內河船舶內河船舶 沿海船舶沿海船舶 提前報廢老舊營運船舶提前報廢老舊營運船舶 1000 1000 新建燃油動力營運船舶新建燃油動力營運船舶 500 600 新建燃油動力

64、營運船舶新建燃油動力營運船舶 2200 1000 數據來源：中國政府網，老舊營運船舶報廢更新補貼標準，廣發證券發展研究中心 表表 5：內河和沿海老舊船舶船齡系數表：內河和沿海老舊船舶船齡系數表 內河船內河船 沿海船沿海船 船齡（X）船齡系數 船齡（X）船齡系數 客船類 10X15 年 1 15X18 年 1 15X20 年 0.7 18X22 年 0.7 20X25 年 0.5 22X25 年 0.5 貨船類 15X20 年 1 20X23 年 1 20X25 年 0.7 23X27 年 0.7 25X30 年 0.5 27X30 年 0.5 數據來源：中國政府網，老舊營運船舶報廢更新補貼標準

65、，廣發證券發展研究中心 我國內河與沿海船舶老齡化問題顯著，船舶換新政策為船機市場提供較大的市場空間。我國內河與沿海船舶老齡化問題顯著，船舶換新政策為船機市場提供較大的市場空間。根據“新能源船舶電池安全技術”的相關數據，2023年內河船保有量10.66萬艘，沿海船保有量1.07萬艘，內河船舶中約有20%-30%的船舶符合老舊標準，假設內河船老齡占比為25%；而根據中國水運報的相關數據并進行測算，沿海船老齡占比為25.89%，得到老齡船舶保有量分別為2.67萬艘、0.28萬艘。假設替換年限為10年，得到政策期內年替換內河船達2665艘，年替換沿海船277艘。濰柴重機作為國內船舶動力設備制造的龍頭企

66、業，老舊船舶替換需求機新能源船舶和高效動力系統推廣的背景下，有望在發動機技術優勢的加持下，推動船機業務和船機市占率的進一步增長。濰柴重機作為國內船舶動力設備制造的龍頭企業，老舊船舶替換需求機新能源船舶和高效動力系統推廣的背景下，有望在發動機技術優勢的加持下，推動船機業務和船機市占率的進一步增長。表表 6：沿海省際貨運船舶老齡船舶比例：沿海省際貨運船舶老齡船舶比例 平均船齡平均船齡 老舊船舶數量老舊船舶數量 老舊船舶比重老舊船舶比重 特檢船舶數量特檢船舶數量 特檢船舶比重特檢船舶比重 沿海省際運輸干散貨船沿海省際運輸干散貨船 10.8 283 11.3%35 1.4%沿海省際運輸集裝箱船沿海省際

67、運輸集裝箱船 7.9 37 8.5%1 0.2%沿海省際油船沿海省際油船 11.2 573 51.4%3 0.3%沿海省際化學品船沿海省際化學品船 10 158 54.7%0 0 沿海省際液化氣船沿海省際液化氣船 13.2 57 65.5%6 6.9%5 種沿海船總量種沿海船總量 4435 艘 老齡船舶數量老齡船舶數量 1153 艘 老齡船舶比例老齡船舶比例 25.98%數據來源：中國水運報，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2121/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 表表 7：營運船舶報廢更新數量估算：營運船舶報廢更新數量估算

68、內河船內河船 沿海船沿海船 保有量（萬艘）保有量（萬艘）10.66 1.07 老齡占比老齡占比 25%25.89%老齡船舶保有量（艘）老齡船舶保有量（艘）26650 2773 假設替換年限（年）假設替換年限（年）10 船舶年替換量（艘）船舶年替換量（艘）2665 277 數據來源：中國遠洋海運 e 刊，新能源船舶電池安全技術，廣發證券發展研究中心 四、盈利預測和投資建議四、盈利預測和投資建議 濰柴重機是國內領先的船舶動力和發電設備生產制造企業，主要產品包括發動機及動力集成系統、發電機組及電力集成系統，柴油機零部件、船用齒輪箱配套等。預計公司2025-2027年營業收入51/73/90億元，增速

69、27.5%/42.4%/23.7%，預計歸母凈利潤3.26/5.02/6.53億元，增速76.2%/54.1%/30.1%。具體來看：（1）內河船舶柴油機：船舶行業的內需回暖穩住船機市場，疊加船舶換新政策帶來的較大增量，船機行業需求有望大幅上升，公司內河船舶柴油機業務將持續收益。預計25-27年公司內河船舶柴油機收入分別為19.28/21.20/24.40億元，分別同比增長6.5%/10.0%/15.1%?？紤]到在更新補貼政策的推動下，未來替代燃料船機需求有望上升，而替代燃料船機的盈利能力強于傳統燃油機，公司的毛利率有望上升。參考歷史數據，我們預計25-27年該業務的毛利率為15%/16%/1

70、7%。（2）發電機組：國內AI算力規模有望突破并帶動數據中心投資增加，柴油發電機組作為數據中心配套的備用電源，需求將得到充分釋放；此外，外資柴發企業產能不足，國產替代進程將會加快，公司發電機組業務有望獲得突破，占據更多的市場份額?？紤]到濰柴大缸徑產能的逐步爬坡和釋放，預計25-27年公司發電機組收入分別為24.94/44.70/58.73億元，分別同比增長75.5%/79.2%/31.4%。當前數據中心柴油發電機組處于供不應求狀態，公司受益于行業量價齊升，毛利率有望增長。我們預計25-27年該業務的毛利率為12.7%/13.6%/14.0%。（3）配件：該業務板塊占比相對較低，根據歷史數據來看

71、處于下滑通道，我們預計25-27年公司配件收入分別為2.59/2.33/2.09億元，每年同比變動均為-10%；預計毛利率保持在5%左右。（4）材料及其他收入：毛利率較高，營收模式相對穩定。預計25-27年公司材料及其他收入分別為4.21/4.42/4.64億元，每年同比增長均為5%，預計毛利率穩定在17%左右。表表 8：盈利預測（單位：百萬元）：盈利預測（單位：百萬元）2024 2025E 2026E 2027E 1.內河船舶柴油機內河船舶柴油機 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2222/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 收入收入 1811 192

72、8 2120 2440 增長率增長率-8.2%6.5%10.0%15.1%成本成本 1560 1639 1781 2025 毛利率毛利率(%)13.8%15.0%16.0%17.0%2.發電機組發電機組 收入收入 1421 2494 4470 5873 增長率增長率 30.6%75.5%79.2%31.4%成本成本 1295 2178 3863 5052 毛利率毛利率(%)8.9%12.7%13.6%14.0%3.配件配件 收入收入 287.2 258.5 232.7 209.4 增長率增長率-10.0%-10.0%-10.0%-10.0%成本成本 272.9 245.6 221.0 198.

73、9 毛利率毛利率(%)5.0%5.0%5.0%5.0%4.材料及其他收入材料及其他收入 收入收入 401.1 421.1 442.2 464.3 增長率增長率 5.0%5.0%5.0%5.0%成本成本 332.9 349.5 367.0 385.4 毛利率毛利率(%)17.0%17.0%17.0%17.0%合計合計 收入收入 4002 5102 7265 8987 增長率增長率 6.4%27.5%42.4%23.7%成本成本 3549 4412 6231 7661 毛利率毛利率 11.3%13.5%14.2%14.7%數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 基于濰柴重機以船舶動力和發電設備為

74、主業，我們選取以下公司作為可比公司：中國動力主要從事船舶動力系統的研發和制造，科華數據、潤建股份、潤澤科技的業務均與數據中心相關。以上公司與濰柴重機的主業具有一定可比性?？杀裙局g的估值差異主要在于：（1）中國動力主業以遠洋船低速機為主，造船板塊估值因美國301法案影響、下游需求波動等因素當前處于較低水平；（2）科華數據、潤建股份、潤澤科技估值較高主要系主業為IDC服務、數據中心產品及集成、智慧電能產品等，近幾年處于較快增長趨勢，因此估值相對較高。參考可比公司估值，考慮到濰柴重機在數據中心具備強勁增長潛力+國產替代進度領先，以及船機業務在內需回暖和內河船換新政策推動下的市場機遇，公司未來有望

75、實現較快的業績增速，值得一定的估值溢價，給予公司2025年40 xPE，對應合理價值39.35元/股。首次覆蓋，給予“買入”評級。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2323/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 表表 9：可比公司估值：可比公司估值 公司名稱公司名稱 公司代碼公司代碼 業務類型業務類型 市值（億元）市值（億元）歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤（百萬元）PE估值水平估值水平 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 中國動力中國動力 600482.SH 船用發動機 494 1,261 2,091 3,075 39.

76、16 23.62 16.06 科華數據科華數據 002335.SZ UPS 222 442 664 818 50.28 33.47 27.18 潤建股份 潤建股份 002929.SZ 算力租賃 151 355 476 684 42.46 31.66 22.05 潤澤科技潤澤科技 300442.SZ IDC 983 2,202 3,212 4,059 44.67 30.62 24.23 平均 平均 44.14 29.84 22.38 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 備注：盈利預測來自 Wind 一致預測。采用 2025/4/2 日收盤價估值。五、風險提示五、風險提示（一）數據中心擴建不

77、及預期，影響柴油發電機組需求（一）數據中心擴建不及預期，影響柴油發電機組需求 數據中心行業作為大功率柴油發電機組的核心下游市場，其擴建進度直接影響市場需求。當前數據中心建設受政策調整、資本開支周期、土地及能耗審批等因素制約，若未來政策收緊或能耗指標趨嚴，可能導致數據中心擴建節奏放緩，進而影響對柴油發電機組的需求。此外，海外市場受全球宏觀經濟波動、區域政治風險及投資回報率考量等因素影響，海外數據中心建設存在不確定性，可能對公司海外業務拓展形成挑戰。（二）行業競爭加劇，影響產品盈利能力（二）行業競爭加劇，影響產品盈利能力 隨著國產品牌加快布局，國內柴油發電機組市場競爭日益激烈。盡管高端市場仍由MT

78、U、康明斯等外資品牌占據主導，但國產品牌正通過成本控制、供應鏈整合及技術提升不斷增強競爭力。若行業競爭加劇，可能引發價格戰，使公司柴油發電機組產品的毛利率承壓。同時，數據中心客戶對于備用電源的技術要求較高，市場需求或向高功率、高穩定性產品集中，若公司在技術升級、產品認證及市場拓展方面未能保持領先，可能影響市場份額及盈利水平。（三）供應鏈成本波動風險，影響公司盈利能力（三）供應鏈成本波動風險，影響公司盈利能力 柴油發電機組生產涉及發動機、發電機、電控系統等多個核心部件，供應鏈穩定性及成本變動直接影響公司盈利能力。當前行業面臨部分核心零部件依賴進口、全球供應鏈不穩定、原材料價格波動等風險，若未來鋼

79、材、銅等大宗商品價格上漲，或進口發動機等關鍵部件成本提升，將可能推高公司的生產成本，壓縮利潤空間。此外，若全球貿易環境變化、匯率波動加劇，可能影響海外供應鏈的穩定性，進而對公司的采購成本和交付能力造成不利影響。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2424/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 資產負債表資產負債表 單位：百萬元單位：百萬元 現金流量表現金流量表 單位：百萬元單位：百萬元 至至 12 月月 31 日日 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 至至 12 月月 31 日日 2023A 2024A 2025E 2026E 202

80、7E 流動資產流動資產 3,562 4,451 4,843 6,930 8,787 經營活動現金流經營活動現金流 461 426 301 1,336 1,285 貨幣資金 2,114 2,661 2,913 4,197 5,426 凈利潤 166 185 326 502 653 應收及預付 324 458 415 588 724 折舊攤銷 137 126 111 112 113 存貨 566 820 727 1,023 1,251 營運資金變動 228 155-72 820 638 其他流動資產 558 512 789 1,121 1,386 其它-70-41-64-98-119 非流動資產非

81、流動資產 1,871 1,829 1,778 1,727 1,674 投資活動現金流投資活動現金流-7 6 17 49 75 長期股權投資 730 752 752 752 752 資本支出-26-29-60-60-60 固定資產 815 747 681 614 547 投資變動 0 0 0 0 0 在建工程 15 34 40 45 49 其他 20 35 77 109 135 無形資產 151 158 158 158 158 籌資活動現金流籌資活動現金流-50-60-65-100-131 其他長期資產 160 138 148 158 168 銀行借款 0 0 0 0 0 資產總計資產總計 5,

82、433 6,280 6,622 8,656 10,461 股權融資 0 0 0 0 0 流動負債流動負債 3,173 3,904 3,985 5,618 6,900 其他-50-60-65-100-131 短期借款 0 0 0 0 0 現金凈增加額現金凈增加額 405 372 252 1,284 1,229 應付及預收 2,556 3,136 3,186 4,500 5,533 期初現金余額期初現金余額 1,351 1,756 2,128 2,380 3,664 其他流動負債 616 768 799 1,117 1,367 期末現金余額期末現金余額 1,756 2,128 2,380 3,66

83、4 4,893 非流動負債非流動負債 318 316 316 316 316 長期借款 0 0 0 0 0 應付債券 0 0 0 0 0 其他非流動負債 318 316 316 316 316 負債合計負債合計 3,490 4,219 4,301 5,933 7,216 股本 331 331 331 331 331 資本公積 563 563 563 563 563 主要財務比率主要財務比率 留存收益 1,039 1,155 1,416 1,817 2,340 至至 12 月月 31 日日 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 歸屬母公司股東權益 1,942 2,060 2

84、,321 2,723 3,246 成長能力成長能力 少數股東權益 0 0 0 0 0 營業收入 8.9%6.4%27.5%42.4%23.7%負債和股東權益負債和股東權益 5,433 6,280 6,622 8,656 10,461 營業利潤 10.1%21.8%79.8%54.1%34.4%歸母凈利潤 18.3%11.1%76.2%54.1%30.1%獲利能力獲利能力 利潤表利潤表 單位：單位：百萬元百萬元 毛利率 11.7%11.3%13.5%14.2%14.7%至至 12 月月 31 日日 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 凈利率 4.4%4.6%6.4%6.9

85、%7.3%營業收入營業收入 3762 4002 5102 7265 8987 ROE 8.6%9.0%14.0%18.4%20.1%營業成本 3320 3549 4412 6231 7661 ROIC 3.5%4.4%11.9%16.4%17.8%營業稅金及附加 23 19 31 44 54 償債能力償債能力 銷售費用 74 60 77 109 135 資產負債率 64.2%67.2%64.9%68.5%69.0%管理費用 116 99 128 182 225 凈負債比率 179.7%204.8%185.3%217.9%222.3%研發費用 201 229 281 400 494 流動比率 1

86、.12 1.14 1.22 1.23 1.27 財務費用-34-42-53-58-84 速動比率 0.93 0.92 1.03 1.04 1.08 資產減值損失-5-4-8-7-10 營運能力營運能力 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 總資產周轉率 0.71 0.68 0.79 0.95 0.94 投資凈收益 58 57 77 109 135 應收賬款周轉率 12.21 11.17 12.58 15.30 14.47 營業利潤營業利潤 157 191 343 529 710 存貨周轉率 6.42 5.12 5.70 7.12 6.74 營業外收支-3 2 0 0 0 每股指標（元）每股指標

87、（元）利潤總額利潤總額 154 193 343 529 710 每股收益 0.50 0.56 0.98 1.52 1.97 所得稅-13 8 17 26 57 每股經營現金流 1.39 1.28 0.91 4.03 3.88 凈利潤凈利潤 166 185 326 502 653 每股凈資產 5.86 6.22 7.01 8.22 9.80 少數股東損益 0 0 0 0 0 估值比率估值比率 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 166 185 326 502 653 P/E 21.26 30.89 36.59 23.75 18.25 EBITDA 199 221 401 582 739 P/B 1

88、.81 2.78 5.14 4.38 3.68 EPS（元）0.50 0.56 0.98 1.52 1.97 EV/EBITDA 7.07 13.92 22.51 13.28 8.80 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2525/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 廣發機械行業研究小組廣發機械行業研究小組 代 川：首席分析師，中山大學數量經濟學碩士，2015 年加入廣發證券發展研究中心。孫 柏 陽：聯席首席分析師，南京大學金融工程碩士，2018 年加入廣發證券發展研究中心。朱 宇 航：資深分析師，上海交通大學機械電子工程碩士，2020 年加入廣發證券發展

89、研究中心。汪 家 豪：資深分析師，美國約翰霍普金斯大學金融學碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。范 方 舟：資深分析師，中國人民大學國際商務碩士，2021 年加入廣發證券發展研究中心。王 寧：資深分析師，北京大學金融碩士，2021 年加入廣發證券發展研究中心。蒲 明 琪：高級分析師，紐約大學計量金融碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。黃 曉 萍：高級研究員，復旦大學金融碩士，2023 年加入廣發證券發展研究中心。張 智 林：研究員，同濟大學建筑學碩士，2024 年加入廣發證券發展研究中心。廣發證券廣發證券行業投資評級說明行業投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于

90、大盤10%以上。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤10%以上。廣發證券廣發證券公司投資評級說明公司投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤15%以上。增持：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤5%-15%。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤5%以上。聯系我們聯系我們 廣州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 廣州市天河區馬場路26 號廣發證券大廈47樓 深圳市福田區益田路6001 號太平金融大廈31 層 北京市西城

91、區月壇北街 2 號月壇大廈 18 層 上海市浦東新區南泉北路 429 號泰康保險大廈 37 樓 香港灣仔駱克道 81 號廣發大廈 27 樓 郵政編碼 510627 518026 100045 200120-客服郵箱 法律主體聲明法律主體聲明 本報告由廣發證券股份有限公司或其關聯機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由廣發證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。廣發證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。廣發證

92、券（香港）經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。重要聲明重要聲明 投資對不依據內 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2626/2626 Table_PageText 濰柴重機|公司深度研究 廣發證券股份有限公司及其關聯機構可能與本報告中提及的公司尋求或正在建立業務關系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關聯機構因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內

93、容作出任何投資決策。投資者應自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人（以下均簡稱“研究人員”）針對本報告中相關公司或證券的研究分析內容，在此聲明：（1）本報告的全部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；（2）研究人員的部分或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報告所述特定分析結論、研究觀點具有直接或間接的聯系。研究人員制作本報告的報酬標準依據研究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收

94、入，該等經營收入部分來源于廣發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用，且對于接收人而言具有保密義務。廣發證券并不因相關人員通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國家或地區傳播或者發布本報告可能違反當地法律，廣發證券并未采取任何行動以允許于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險，證券價格可能會波動，因此投資回報可能會有所變化，過去的業績并不保證未來的表現。本報告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，

95、不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，但廣發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策，如有需要，應先咨詢專業意見。廣發證券可發出其它與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣

96、發證券的立場。廣發證券的銷售人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚至相反的投資策略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露（若有）。本研究報告可能包括和/或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息（“信息”）。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業/公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不（明示或暗示）與香港證監會第5 類受規管活動（就期貨合約提供意見）有關聯或構成此活動。權益披露權益披露(1)廣發證券（香港）跟本研究報告所述公司在過去12 個月內并沒有任何投資銀行業務的關系。版權聲明版權聲明 未經廣發證券事先書面許可，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。系因此者應當考慮存潛利益沖突而獨性產生影響僅容