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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Main 證券研究報告|宏觀專題 2025 年 04 月 18 日 宏觀專題宏觀專題 證券分析師證券分析師 張浩張浩 資格編號：S0120524070001 郵箱： 研究助理研究助理 陳冠宇陳冠宇 郵箱： 相關研究相關研究 制造業如何穩增長制造業如何穩增長 全面理解制造業系列之一全面理解制造業系列之一 Table_Summary 投資要點：投資要點：核心觀點：核心觀點：制造業是中國經濟的重要組成部分。在過去，制造業是跟隨需求變化的制造業是中國經濟的重要組成部分。在過去，制造業是跟隨需求變化的順周期變量，近年來，需求的結構性變化和供給沖擊導致

2、了制造業出現逆周期特順周期變量，近年來，需求的結構性變化和供給沖擊導致了制造業出現逆周期特征，政策適應產業趨勢，使制造業轉變為逆周期變量成為可能。向前看，四重邏輯征，政策適應產業趨勢，使制造業轉變為逆周期變量成為可能。向前看，四重邏輯支撐下，預計制造業將繼續作為中國經濟增長的主引擎。支撐下，預計制造業將繼續作為中國經濟增長的主引擎。一、制造業如何影響經濟增長：一、制造業如何影響經濟增長：從支出法的視角，制造業投資是固定資產投資的三大方向之一。2007-2017 年，制造業投資完成額占固投的比重基本保持在 30%以上，2021 年以來，制造業投資增速持續較高，越發成為固投增長和經濟增長的重要組成

3、部分。從生產法的視角，雖然在服務業規?？焖僭鲩L的影響下，制造業在整體 GDP 中占比下降，但制造業占工業 GDP 的比重上升，近年來制造業產出增速并不慢，意味著我國制造業發展并沒有停滯，中國制造的能力在繼續提升。二、制造業能否穩增長：二、制造業能否穩增長：在過去的一段時期，制造業是順周期變量，順周期的本質是在企業增產補庫行為受庫存周期、資本開支周期等影響，企業對盈利和庫存變化高度敏感，在需求側主導的情況下，制造業難以起到穩增長的作用，在需求不振時，企業缺乏產能擴張動力。近年來，供需兩個層面的邏輯變化導致了制造業出現逆周期特征。一是需求層面，一是需求層面，宏觀經濟的“去地產化”帶來了結構性機會，

4、供給需要匹配新需求宏觀經濟的“去地產化”帶來了結構性機會，供給需要匹配新需求。例如能源轉型、綠色低碳發展帶來對新能源產品的需求擴張，要求制造業企業建設新的供給加以匹配；二是供給層面，供給沖擊要求制造業企業尋求降本增效和供應安全，需要通二是供給層面，供給沖擊要求制造業企業尋求降本增效和供應安全，需要通過供給側改造和擴張實現過供給側改造和擴張實現。例如美國推動所謂“去中國化”、“脫鉤”、“斷鏈”等，國際貿易合作分工體系被打亂，企業需要在產業鏈縱深進行擴展以保障供應安全。近年來制造業投資持續高增的背后，是在產業發展新趨勢下政策積極配合引導的結果。制造業企業面臨著尋找新需求、降本增效、保障供應安全等擴

5、大投資的需要，而為適應這些需要，政策適時展開，通過標準引領、補貼支持等方式配合了產業趨勢的發展，也正因此，以往跟隨需求變化的制造業近年來表現出逆勢投資擴張的逆周期特征，制造業開始起到穩增長的作用。三、四重邏輯助力制造業穩增長：三、四重邏輯助力制造業穩增長：當前的制造業投資擴張，不僅僅是高技術制造業快速發展，而是包含傳統制造業補強和升級、高技術制造業成長壯大、數智化綠色化改造等多個維度，這其中主要有四個變量的持續推進：1）產業基礎再造、核心零部件攻堅）產業基礎再造、核心零部件攻堅推動實現我國制造業在產業鏈上爬坡，獲取更高附加值和避免供應鏈風險；2）工業重點行業穩增長）工業重點行業穩增長供給側穩增

6、長的力量依然存在，生產擴張仍有較強支撐；3）數智化、綠色化）數智化、綠色化等技改等技改降本增效，改造供給的同時創造需求；4）標準提升促進產能迭代）標準提升促進產能迭代推動產能迭代，促進良性競爭。風險提示：風險提示：宏觀政策力度不及預期；全球供應鏈風險；貿易摩擦等妨礙產業發展。宏觀專題 2/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 內容目錄內容目錄 1.制造業如何影響經濟增長.4 2.制造業能否穩增長.6 3.制造業投資如何成為驅動經濟增長的主引擎.10 4.風險提示.18 宏觀專題 3/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：2007-2017 年間，制造

7、業投資完成額占固投的年間，制造業投資完成額占固投的 30%以上以上.4 圖圖 2：2018 年以后，制造業投資增速多數時期高于固投增速年以后，制造業投資增速多數時期高于固投增速.4 圖圖 3：2014 年和年和 2024 年制造業投資增速行業對比年制造業投資增速行業對比.5 圖圖 4：制造業：制造業 GDP 占全部占全部 GDP 和工業和工業 GDP 比比.5 圖圖 5：2014 年和年和 2024 年制造業增加值增速行業對比年制造業增加值增速行業對比.6 圖圖 6：2017 年和年和 2024 年制造業營收行業對比年制造業營收行業對比.6 圖圖 7：需求變化與產能擴張：需求變化與產能擴張.7

8、 圖圖 8：2020 年以前，制造業投資與庫存周期運行高度同步年以前，制造業投資與庫存周期運行高度同步.7 圖圖 9：2020 年以前，制造業投資與年以前，制造業投資與 PPI 運行較為同步運行較為同步.7 圖圖 10：2022 年后，制造業投資與庫存周期運行逐漸背離年后，制造業投資與庫存周期運行逐漸背離.8 圖圖 11：2022 年后，制造業投資與年后，制造業投資與 PPI 運行也出現背離運行也出現背離.8 圖圖 12：積極擴大有效投資框架：積極擴大有效投資框架.10 圖圖 13：數字化綠色化協同轉型發展數字化綠色化協同轉型發展“323”總體框架總體框架.14 圖圖 14：2024 年以來，

9、設備共器具購置投資成為固投三大方向中增速最快的一項年以來，設備共器具購置投資成為固投三大方向中增速最快的一項.15 表表 1：產業基礎再造工程梳理：產業基礎再造工程梳理.11 表表 2：關鍵核心技術攻堅梳理：關鍵核心技術攻堅梳理.12 表表 3：2023 年工業穩增長政策梳理年工業穩增長政策梳理.13 表表 4：鋼鐵行業規范條件部分變化：鋼鐵行業規范條件部分變化.17 表表 5：光伏行業規范條件部分變化：光伏行業規范條件部分變化.18 宏觀專題 4/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.制造業如何影響經濟增長制造業如何影響經濟增長 21 世紀以來，得益于大人口基數下的勞動力成本優勢

10、、物流交通等發達的基礎設施體系和積極融入國際貿易等，我國制造業快速發展，在經濟增長層面形成了突出貢獻，也在國際上收獲了“世界工廠”的稱號。在經濟增長層面，無論是從支出法還是從生產法的視角，制造業都有著非常重要的影響。從支出法的視角，制造業投資是固定資產投資的三大方向之一。在 2007-2017年，制造業投資完成額占固投的比重基本保持在 30%以上，2017 年后，雖然制造業投資完成額絕對數值不再發布，但除 2019-2020 年外，制造業投資增速均明顯高于固投增速，以復合增速計算，2017-2024 年七年間固投復合增速為 4.3%，而制造業投資復合增速達 6.8%，尤其是 2021 年以來，

11、制造業投資增速持續較高，越發成為固投增長和經濟增長的重要組成部分。圖圖 1：2007-2017 年間，制造業投資完成額占固投的年間，制造業投資完成額占固投的 30%以上以上 圖圖 2：2018 年以后，制造業投資增速多數時期高于固投增速年以后，制造業投資增速多數時期高于固投增速 資料來源：Wind，德邦研究所 資料來源：Wind，德邦研究所 分行業來看，隨著時間的推移，我國制造業發展逐漸由規模擴張為主的“量”增轉變為規模擴張與補鏈強鏈、提質增效并重的“量”與“質”并行。以 2024 年和 2014 年對比來看，2014 年制造業投資增速較高的行業主要分布在上游原材料和下游消費品，而 2024

12、年部分中游行業投資增速明顯較高，一方面是我國從制造大國到制造強國發展的進程中，對部分中游設備的需求增加，另一方面則是在諸如芯片在內的一些關鍵零部件領域，有著應對外部“斷供”壓力而積極推動保障供應鏈安全的驅動。0%5%10%15%20%25%30%35%40%01000002000003000004000005000006000007000002003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024（億元）制造業投資完成額固定資產投資完成額-40-30-20-100102030

13、40502018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-022023-072023-122024-052024-10（%）中國:固定資產投資完成額:制造業:累計同比中國:固定資產投資完成額:累計同比 宏觀專題 5/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 3：2014 年和年和 2024 年制造業投資增速行業對比年制造業投資增速行業對比 資料來源：Wind，德邦研究所 從生產法的視角，隨著服務業占比的抬升，制造業 GDP 占當年 GDP 的比重從 2010

14、 年前后的 30%以上逐步下降至 2024 年不足 25%，但同期制造業 GDP 占工業 GDP 的比重卻從不到 80%左右升至接近 83%，可見，雖然隨著經濟總量增長和結構變化，尤其是在服務業規?？焖僭鲩L的影響下，制造業在整體 GDP 中占比有所下降，但近年來制造業產出增速并不慢，尤其是在工業中的占比提升，意味著我國制造業發展并沒有停滯，中國制造的能力在繼續提升。圖圖 4：制造業：制造業 GDP 占全部占全部 GDP 和工業和工業 GDP 比比 資料來源：Wind，德邦研究所 增加值是衡量行業產出的主要指標，其核算方式與 GDP 相同，制造業作為工業的一部分，在工業 GDP 統計中包含各細分

15、行業增加值增速，從增加值增速來看，橫向對比，2024 年通信電子、鐵路航船、汽車制造等新動能代表性行業和裝備制造業領先；縱向對比，以 2014-2024 年十年復合增速來看，例如電氣機械、專用設備等裝備制造和醫藥等技術含量較高的行業排名靠前。-30-20-10010203040通信電子廢棄資源儀器儀表電氣機械專用設備醫藥制造農副食品金屬制品橡膠塑料家具制造文體娛樂化學原料木材加工通用設備黑色冶煉酒飲料茶非金屬制品化學纖維汽車制造紡織造紙鐵路航船有色冶煉皮毛羽鞋紡服印刷設備修理燃料加工煙草（%）2014-2024十年復合2014202478.7%82.8%31.5%24.9%20%22%24%2

16、6%28%30%32%34%70%72%74%76%78%80%82%84%86%88%90%200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024制造業占工業GDP比制造業占GDP比(右)宏觀專題 6/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 由于缺乏制造業細分行業增加值數量統計，我們以營收作為替代指標考量行業整體規模，橫向對比來看，2024 年，制造業細分行業中營收排名靠前的主要包括通信電子、電氣機械、汽車等裝備制造業和化學原料、黑色有色冶煉、燃料加工等上游原材料行業；縱向

17、對比來看，與 2017 年營收排名相比，傳統的下游消費品制造業多數營收排名下滑較多，新動能代表性行業排名則有明顯上升，以通信電子、電氣機械、汽車制造這三個技術含量較高的新動能代表性行業為例，這三者合計營收占制造業營收比重從 2017 年的 26.2%上升至 2024 年的 32.4%，也反映出我國制造業不斷向高端化邁進，產業升級持續推進。圖圖 5：2014 年和年和 2024 年制造業增加值增速行業對比年制造業增加值增速行業對比 圖圖 6：2017 年和年和 2024 年制造業營收行業對比年制造業營收行業對比 資料來源：Wind，德邦研究所 資料來源：Wind，德邦研究所 2.制造業制造業能否

18、穩能否穩增長增長 加入加入 WTO 后后，我國積極融入國際貿易體系，制造業快速發展，成為“世界，我國積極融入國際貿易體系，制造業快速發展，成為“世界工廠”的過程中，工廠”的過程中，產能增長由需求牽引產能增長由需求牽引。一方面是外需拉動出口增長，中國制造暢銷全球，對日用消費品、通信電子產品等的需求增加，另一方面是內需也在擴張，地產、基建等發展帶來對鋼鐵、水泥等基礎工業品的需求增加，兩方面都需要制造業擴大投資以增加產能、補充庫存。從需求與產能的關系來看，均衡狀態下總供給=總需求，而制造業總供給又可以拆分為有效產能=產能*產能利用率，如下圖所示，當總需求出現小幅增加，例如從1增加到2，制造業企業可以

19、通過提高產能利用率的方式增加產出，實現總供給與總需求的均衡；而當總需求進一步增加超過一定限度，產能利用率無法進一步提升的情況下，制造業企業就需要通過購買設備或零部件等方式新增產能，這就是制造業投資背后的企業行為，也由此將庫存周期和朱格拉周期聯系起來，前者根據供需和庫存變化判斷，后者則根據企業資本開支周期判斷。-50510152025廢棄資源通信電子設備修理電氣機械汽車制造儀器儀表醫藥制造化學纖維專用設備有色冶煉化學原料金屬制品食品制造酒飲料茶鐵路航船通用設備橡膠塑料黑色冶煉印刷造紙燃料加工非金屬制品其他制造農副食品煙草木材加工文體娛樂家具制造紡織皮毛羽鞋紡服（%）2014-2024十年復合20

20、142024020000400006000080000100000120000140000160000180000通信電子化學原料汽車制造電氣機械黑色冶煉農副食品非金屬制品有色冶煉通用設備燃料加工金屬制品專用設備橡膠塑料醫藥制造食品制造紡服酒飲料茶文體娛樂造紙鐵路航船皮毛羽鞋木材加工煙草儀器儀表家具制造印刷化學纖維廢棄資源其他制造設備修理（億元）20242017 宏觀專題 7/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 7：需求變化與產能擴張需求變化與產能擴張 資料來源：德邦研究所繪制 在一段時期，制造業是順周期變量，順周期的本質是在庫存周期運行到主動在一段時期，制造業是順周期變量，順

21、周期的本質是在庫存周期運行到主動補庫階段，企業可能擴大產能以加快生產累庫，順周期運行意味著制造業企業對補庫階段，企業可能擴大產能以加快生產累庫，順周期運行意味著制造業企業對盈利和庫存變化高度敏感。盈利和庫存變化高度敏感。在宏觀邏輯上，我國曾實施的 2008 年“四萬億”計劃、房地產政策的歷次調整都屬于需求側政策刺激，在擴大需求的政策作用下，基建、地產等終端需求向上，總需求超出總供給，進而導致產能利用率和制造業投資也順勢提高。從企業的微觀視角出發，在不存在政策、供應鏈風險等外力的情況下，產能決策跟隨經濟周期變化，產品價格上升、產品庫存緊張都有可能促使企業增產補庫，簡單的邏輯就是企業賺了錢或者發現

22、有錢可賺才會進行投資擴張?？梢杂^察到，在 2020 年以前，制造業投資與庫存周期的運行表現出相當高的同步性；在 2012-2016 年 PPI 持續低迷期間，制造業投資增速也經歷了較長周期的下行。這種明顯的順周期特征也意味著，在需求側主導的情況下，制造業難以起到穩增長的作用，在需求不振時，制造業企業缺乏動力進行產能擴張。圖圖 8：2020 年以前，制造業投資與庫存周期運行高度同步年以前，制造業投資與庫存周期運行高度同步 圖圖 9：2020 年以前，制造業投資與年以前，制造業投資與 PPI 運行較為同步運行較為同步 資料來源：Wind，德邦研究所 資料來源：Wind，德邦研究所 疫情疫情擾動擾動

23、是是制造業發展態勢變化的制造業發展態勢變化的最初誘因最初誘因。疫情導致了階段性的經濟失序，在疫情爆發之初生產活動部分中斷，需求是急劇收縮的，相應地制造業投資經歷了大幅的下行。隨后，我國憑借快速、有效的防控措施實現了經濟秩序的率先恢復，中國供給側的優勢也實現了出口端的大幅增長，疊加內需的積極改善，推動產能利用率產能規模A產能規模A+100%0%均衡點均衡點需求均衡點當產能規模能夠容納需求增量當產能規模不能容納需求增量-10-5051015202530352011-032011-112012-072013-032013-112014-072015-032015-112016-072017-0320

24、17-112018-072019-032019-11（%）制造業投資累計同比工企產成品庫存同比-10-5051015202530352011-032011-112012-072013-032013-112014-072015-032015-112016-072017-032017-112018-072019-032019-11（%）制造業投資累計同比PPI同比 宏觀專題 8/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 了制造業投資在 2021-2022 年的爆發，即便考慮到 2020 年負增長的基數效應，2019-2021 年兩年復合增速也達到 5.4%，明顯高于 2019 年的 3.1%，

25、而在 2022年增速更是達到了 9.1%，這是 2021 年后制造業投資增速持續較高的開始。2021 年后年后制造業企業對盈利和庫存的變化敏感度下降，甚至存在一定的逆周制造業企業對盈利和庫存的變化敏感度下降，甚至存在一定的逆周期擴張動力。期擴張動力。盡管 2022 年以后，工企庫存增速大幅下滑并持續在低位運行、PPI再次出現持續負增的狀態，制造業投資增速依然維持在較高的水平，且在 2024 年逆勢上行，與庫存周期和價格的運行發生背離，制造業似乎不再“順周期”，而體現出了“逆周期”的特征。圖圖 10：2022 年后，制造業投資與庫存周期運行逐漸背離年后，制造業投資與庫存周期運行逐漸背離 圖圖 1

26、1：2022 年后，制造業投資與年后，制造業投資與 PPI 運行也出現背離運行也出現背離 資料來源：Wind，德邦研究所 資料來源：Wind，德邦研究所 為什么制造業從順周期變量轉變為逆周期變量？為什么企業不再對短期庫存和價格變化高度敏感？為什么企業在“不賺錢”、需求沒有大幅走強的情況下依然愿意積極增加資本開支？我們認為，重點是從兩個方面認識：一是需求層面，一是需求層面，宏觀經濟的宏觀經濟的“去地產化”帶來“去地產化”帶來了了結構性機會，結構性機會，供給需要匹配供給需要匹配新需求新需求。在房地產市場快速擴張時期，得益于房地產行業上下游鏈條長，需要的工業品種類和規模都比較多，總需求曾圍繞房地產行

27、業變化，制造業匹配房地產鏈條的工業品需求變化進行產能擴張與收縮，邏輯較為單一；如今房地產行業逐步向新模式過渡，不再需要大量建設新房，制造業企業需要尋找需求側的結構性亮點，這一點在過去幾年也有體現，例如出口的強勁，例如能源轉型、綠色低碳發展帶來的對新能源產品的需求擴張等，新需求的出現要求制造業企業開展新的資本開支以形成新的供給加以匹配。二是供給二是供給層面，層面，供給供給沖擊要求制造業企業尋求降本增效沖擊要求制造業企業尋求降本增效和供應安全，和供應安全，需要通需要通過供給側改造過供給側改造和擴張和擴張實現。實現。近年來供給沖擊有兩大表現，其一是近年來供給沖擊有兩大表現，其一是原材料價格上漲原材料

28、價格上漲，例如俄烏沖突導致油價上漲，導致部分中游制造企業利潤空間壓縮，為了確保在市場競爭中能夠存活或提高原有利潤空間，制造企業需要進行技術改造投資以降本增效，這也助推了“強者恒強”邏輯的演繹，在產品高度同質化的行業，小型企業議價權弱，更難以應對利潤空間的壓縮，資本較為薄弱，轉型難度也更小，可能選擇退出原有產能，大型企業議價權強，資本更充足，可能通過降本增效改造的方式適應新的競爭格局，同時以較低的成本吸收小型企業的退出產能，實現行業集中度的上升。-10-505101520252020-022020-102021-062022-022022-102023-062024-022024-10（%）制造

29、業投資累計同比工企產成品庫存同比-10-5051015202020-022020-102021-062022-022022-102023-062024-022024-10（%）制造業投資累計同比PPI同比 宏觀專題 9/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 其二是其二是供應鏈重構供應鏈重構，例如美國推動所謂“去中國化”、“脫鉤”、“斷鏈”、“卡脖子”等，這種人為的供應鏈沖擊導致原來的國際貿易合作分工體系被打亂，部分高端制造企業不再能夠從海外購買一些關鍵原材料或零部件，企業需要在產業鏈縱深進行擴展以保障供應安全。綜合來看以上兩種供給沖擊下的企業應對，對產能進行高端化、智能化等改造是維持經

30、營優勢、保障供應安全的一種選擇。而觀察制造業相關的政策脈絡，我們也可以發現，而觀察制造業相關的政策脈絡，我們也可以發現，近年來支持制造業發展的近年來支持制造業發展的政策是圍繞著上述微觀層面企業建設新產能匹配新需求、實施技術改造以實現降政策是圍繞著上述微觀層面企業建設新產能匹配新需求、實施技術改造以實現降本增效、擴展產業鏈縱深以保障供應安全等趨勢展開的。本增效、擴展產業鏈縱深以保障供應安全等趨勢展開的。例如雙碳目標：例如雙碳目標：2020 年總書記提出雙碳目標，2021 年中共中央 國務院關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見發布，國務院印發2030 年前碳達峰行動方案，政策框

31、架就此展開，推動實現雙碳目標，需要制造企業從產品本身到生產過程都進行降碳改造，這就創造了對降碳技術、降碳產品的增量需求；而對產品和生產過程的降碳目標也對制造業形成了供給沖擊，制造企業需要改造產能以滿足更高的節能環保要求。因此，“雙碳”相關政策在需求和供給兩側都起到了引導制造企業擴大投資的作用。例如數智化改造：例如數智化改造：2020 年以來，工信部和各地方出臺了諸多支持制造業數智化改造、“數轉智改”的具體政策，2024 年迎來支持制造業數智化改造政策密集落地期，黨的二十屆三中全會審議通過的中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定強調“推動制造業高端化、智能化、綠色化發展”，202

32、4 年 7 月發布的中共中央 國務院關于加快經濟社會發展全面綠色轉型的意見 提出“支持企業用數智技術、綠色技術改造提升傳統產業”，2024 年 12 月制造業企業數字化轉型實施指南發布，2025 年 3 月，工信部、教育部、市場監管總局等三部門聯合印發 輕工業數字化轉型實施方案。前文有述，在供給沖擊影響下，原材料價格上漲導致部分中游制造業利潤空間壓縮，而數智化改造有利于降本增效，改進生產效率，提高經營效益，這意味著數智化改造是制造企業應對供給沖擊的一個選擇，政策也依次為契機推進；而另一方面，伴隨著制造企業開展數智化改造，對相關設備和軟件等的需求也會增加，這也帶來了需求側的新結構亮點，因此，數智

33、化改造相關政策同樣在需求和供給兩側都起到了引導制造企業擴大投資的作用。綜合以上兩方面，可以發現，綜合以上兩方面，可以發現，近年來制造業投資持續高增的背后，是近年來制造業投資持續高增的背后，是在產業在產業發展新趨勢下政策積極配合引導的結果發展新趨勢下政策積極配合引導的結果。雖然價格水平偏低，雖然總需求并沒有大幅擴張，但制造業企業的確面臨著尋找新需求、降本增效、保障供應安全等擴大投資的需要，而為適應這些需要，政策適時展開，通過標準引領、補貼支持等方式加速了產業趨勢的發展，也正因此，以往跟隨需求變化的制造業近年來表現出逆勢投資擴張的逆周期特征，制造業開始起到穩增長的作用。宏觀專題 10/19 請務必

34、閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 3.制造業投資制造業投資如何如何成為驅動成為驅動經濟增長經濟增長的主引擎的主引擎 在上一部分，我們論證了在當前宏觀經濟形勢下，制造業投資可以作為穩增長的重要變量，這一邏輯在 2025 年也繼續成立。2025 年政府工作報告提出“積極擴大有效投資。緊扣國家發展戰略和民生需求，發揮好各類政府投資工具作用，加強財政與金融配合，強化項目儲備和要素保障，加快實施一批重點項目，推動十四五規劃重大工程順利收官”，我們認為，在當前經濟發展階段，逐步向新發展模式過渡下的地產投資或將階段性磨底，基建投資是重要的逆周期托底工具，而制造業投資則將成為積極擴大有效投資的中長期支柱制造業

35、投資則將成為積極擴大有效投資的中長期支柱，在穩增長、調結構方面，在穩增長、調結構方面都將發揮重要作用都將發揮重要作用。圖圖 12：積極擴大有效投資框架積極擴大有效投資框架 資料來源：中國政府網，發改委，社科院工業經濟研究所，人民網，新華社，德邦研究所繪制 如何推動制造業成為驅動經濟增長的主引擎？我們梳理發現，當前的制造業投資擴張，不僅僅是高技術制造業快速發展，而是包含傳統制造業補強和升級、高技術制造業成長壯大、數智化綠色化改造等多個維度，這其中主要有四個變量的持續推進：1）產業基礎再造、核心零部件攻堅）產業基礎再造、核心零部件攻堅 2019 年，中央財經委第五次會議提出“實施產業基礎再造工程”

36、，產業基礎再造聚焦“工業五基”：基礎零部件及元器件、基礎軟件、基礎材料、基礎工藝和產業技術基礎，旨在補全基礎技術層面的短板，確保工業生產和運行的穩健，這一方面是基于在基礎領域提高技術水平的訴求，另一方面也是在地緣政治風險加劇中避免全球供應鏈風險的手段。從具體涉及行業和產品來看，產業基礎再造主要聚焦設備領域，力圖形成對高技術含量的機床、裝備、器械、儀器儀表及其所需零部件的自主生產能力，以及掌握半導體器件制造等工藝，這要求制造業上中游生產能力的全面提升，主要涉及材料、機械、化工等上中游行業。相對應地，這幾個行業也是 2015 年以來制造業投資復合增速較高的行業，在歷經多年的快速發展后，這些行業已經

37、發展成為中國制造的主要組成部分，宏觀專題 11/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2024 年，通信電子、電氣機械、汽車制造、化學原料、通用設備、專用設備、儀器儀表 7 個行業占到制造業營收的接近一半（48.7%），可見其在制造業發展和經濟增長中的重要地位，也正因此，這些行業亟需在生產材料、生產設備、生產工業等方面查缺補漏，以實現在產業鏈上爬坡獲取更高附加值和避免供應鏈風險。表表 1：產業基礎再造工程梳理產業基礎再造工程梳理 資料來源：中國政府網，經濟日報，新華社，新華網，求是網，紅旗文稿，德邦研究所 2021 年，十四五規劃提出“打好關鍵核心技術攻堅戰”，主要聚焦“整合優化科技資

38、源配置”、“加強原創性引領性科技攻關”、“持之以恒加強基礎研究”和“建設重大科技創新平臺”四方面工作，我們已經見到在政策層面的工作落地，例如，在 2023 年，根據國務院關于提請審議國務院機構改革方案的議案，我國重新組建科學技術部，保留國家基礎研究和應用基礎研究、國家實驗室建設、國家科技重大專項、科技成果轉移轉化和產學研結合等相關職責的同時，將組織擬訂高新技術發展及產業化規劃和政策等職責劃入工業和信息化部，我們認為，這些調整的目的就在于，在頂層設計上讓科技部更加聚焦科技資源配置、科技攻關、基礎研究和科技創新平臺建設等職責，讓工信部更有效肩負起技術的產業化應用等職責。在十四五規劃中，對前沿科技領

39、域攻關的定義聚焦在新一代人工智能、量子信息、集成電路、腦科學與類腦研究、基因與生物技術、臨床醫學與健康和深空深地深海和極地探測 7 個方向，對應到制內容內容出處出處政策表述要實施產業基礎再造工程，做好頂層設計，明確工程重點，分類組織實施，增強自主能力。要打造具有戰略性和全局性的產業鏈，圍繞“鞏固、增強、提升、暢通”八字方針，支持上下游企業加強產業協同和技術合作攻關，增強產業鏈韌性，提升產業鏈水平，在開放合作中形成更強創新力、更高附加值的產業鏈。要建立共性技術平臺，解決跨行業、跨領域的關鍵共性技術問題。要發揮企業家精神和工匠精神，培育一批“專精特新”中小企業中央財經委員會第五次會議2019.8工

40、業四基工業基礎能力薄弱成為制約我國工業發展的最大短板，“工業四基”核心基礎零部件（元“工業四基”核心基礎零部件（元器件）、關鍵基礎材料、先進基礎工藝、產業技術基礎器件）、關鍵基礎材料、先進基礎工藝、產業技術基礎自主化程度低，關鍵共性技術缺失，產品質量和可靠性難以滿足需要，包括試驗驗證、計量、標準、檢驗檢測、認證、信息服務等在內的基礎服務體系不完善，信息社會背景下的基礎軟件、操作系統、計算機算法等現代產業的核心基礎更是主要依賴國外重要工作高度重視基礎研究、共性技術、前瞻技術和戰略性技術的研究努力完善標準、計量、認證、檢驗檢測、信息服務等基礎服務體系拓展和深化“工業強基”工程建立產業基礎能力評估制

41、度十四五規劃實施產業基礎再造工程，加快補齊基礎零部件及元器件、基礎軟件、基礎材料、基礎工藝和產業技術基礎等瓶頸短板。依托行業龍頭企業，加大重要產品和關鍵核心技術攻關力度，加快工程化產業化突破。實施重大技術裝備攻關工程，完善激勵和風險補償機制，推動首臺（套）裝備、首批次材料、首版次軟件示范應用。健全產業基礎支撐體系，在重點領域布局一批國家制造業創新中心，完善國家質量基礎設施，建設生產應用示范平臺和標準計量、認證認可、檢驗檢測、試驗驗證等產業技術基礎公共服務平臺，完善技術、工藝等工業基礎數據庫。中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要2021.3研究方向分設基礎零部

42、件和元器件、基礎材料、基礎工業軟件、基礎工藝與裝備、產業技術基礎、政策6個專項工作組新華社2021.4重大基礎裝備：數控機床及智能裝備、電子專用裝備、重大成套加工裝備、精密儀器儀表、數控機床及智能裝備、電子專用裝備、重大成套加工裝備、精密儀器儀表、高端醫療器械、航空航天裝備及其他關鍵專用生產設備、專用生產線和專用檢測系統高端醫療器械、航空航天裝備及其他關鍵專用生產設備、專用生產線和專用檢測系統關鍵基礎零部件：高速精密重載軸承、高參數齒輪及傳動裝置、高端數字液壓件、高頻響氣高速精密重載軸承、高參數齒輪及傳動裝置、高端數字液壓件、高頻響氣動元件、高可靠性密封件、高強度緊固件、高靈敏度傳感器、超精密

43、控制器驅動器、精密高動元件、高可靠性密封件、高強度緊固件、高靈敏度傳感器、超精密控制器驅動器、精密高效多功能模具、高速鏈傳動系統、高應力彈簧、高強度聯軸器、高密度粉末冶金件效多功能模具、高速鏈傳動系統、高應力彈簧、高強度聯軸器、高密度粉末冶金件高端基礎元器件：高端片式阻容感、射頻濾波器、高速連接器、光電子器件高端片式阻容感、射頻濾波器、高速連接器、光電子器件航空航天及防務、通信工業、數據中心、新能源、軌道交通、醫療等行業的國產化替代航空航天及防務、通信工業、數據中心、新能源、軌道交通、醫療等行業的國產化替代關鍵基礎材料：高分辨率光刻膠、高純度濺射靶材高分辨率光刻膠、高純度濺射靶材先進制造業、戰

44、略性新興產業、國防軍工等領域的關鍵基礎材料需求高端工業應用軟件：工業基礎軟件、工業控制軟件、嵌入式軟件工業基礎軟件、工業控制軟件、嵌入式軟件軍工、電力、冶金、汽車、民用航空、工業機器人、醫療器械等重點裝備產品先進基礎工藝：凈成型制造工藝、輕量化材料成型制造工藝、先進熱處理及表面強化工藝、凈成型制造工藝、輕量化材料成型制造工藝、先進熱處理及表面強化工藝、金屬增材制造工藝、精密及超精密加工工藝、高效及復合加工工藝、特種成型及加工制造工金屬增材制造工藝、精密及超精密加工工藝、高效及復合加工工藝、特種成型及加工制造工藝、超大型零件成形及加工制造工藝、集成電器及半導體器件制造工藝藝、超大型零件成形及加工

45、制造工藝、集成電器及半導體器件制造工藝鋼鐵、有色、化工、紡織、輕工等傳統產業高端化、智能化、綠色化改造升級的需求質量基礎設施：高精度工程測量儀器、科學實驗儀器和檢驗檢測儀器高精度工程測量儀器、科學實驗儀器和檢驗檢測儀器計量測試、標準研制、檢驗試驗、成果轉化、認證認可、知識產權經濟日報2020.1紅旗文稿2024.11重點領域 宏觀專題 12/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 造業上，例如，新一代人工智能需要制造業攻關專用芯片研發，量子信息需要制造業攻關量子計算相關機器制造，集成電路需要制造業攻關集成電路設計工具、重點裝備和高純靶材等關鍵材料、集成電路先進工藝和晶體管、微機電系統等工

46、業設計、先進存儲技術升級、碳化硅、氮化鎵等寬禁帶半導體材料的發展，基因與生物技術需要制造業攻關生物藥技術創新、疫苗、農作物等新品種創制技術，深空深地深海和極地探測需要制造業攻關航天設備、探測設備、破冰船等設備制造，可以說，制造業是承擔核心技術攻堅的核心主體之一，而這些都需要加大投資力度，以更多的資金和技術資源投入突破關鍵技術。從行業來看，上述攻堅領域主要涉及制造業中的材料、機械、化工、醫藥等行業，覆蓋面包括制造業的上中下游。表表 2：關鍵核心技術攻堅關鍵核心技術攻堅梳理梳理 資料來源：中國政府網，新華社，求是網，紅旗文稿，人民網，德邦研究所 工業工業重點行業重點行業穩增長穩增長 2023 年下

47、半年，工信部和各部門陸續出臺了十大工業行業穩增長政策，取得了顯著成效，是本輪供給側穩增長政策的一個重要節點。通過在供給側設定增長目標，后續以各地利用“兩新”特別國債積極落實推內容內容出處出處打好關鍵核心技術攻堅戰整合優化科技資源配置：以國家戰略性需求為導向推進創新體系優化組合，加快構建以國家實驗室為引領的戰略科技力量。聚焦量子信息、光子與微納電子、網量子信息、光子與微納電子、網絡通信、人工智能、生物醫藥、現代能源系統絡通信、人工智能、生物醫藥、現代能源系統等重大創新領域組建一批國家實驗室加強原創性引領性科技攻關：瞄準人工智能、量子信息、集成電路、生命健康人工智能、量子信息、集成電路、生命健康、

48、腦科學、生物育種、空天科技、深地深海、腦科學、生物育種、空天科技、深地深海等前沿領域，實施一批具有前瞻性、戰略性的國家重大科技項目。從國家急迫需要和長遠需求出發，集中優勢資源攻關新發突發傳染病和生物安全風險防控、醫藥和醫療設備、關鍵元器件零部新發突發傳染病和生物安全風險防控、醫藥和醫療設備、關鍵元器件零部件和基礎材料、油氣勘探開發件和基礎材料、油氣勘探開發等領域關鍵核心技術持之以恒加強基礎研究：制定實施基礎研究十年行動方案，重點布局一批基礎學科研究中心。加大基礎研究財政投入力度、優化支出結構，對企業投入基礎研究實行稅收優惠，鼓勵社會以捐贈和建立基金等方式多渠道投入，形成持續穩定投入機制，基礎研

49、究經費投入占研發經費投入比重提高到8%以上建設重大科技創新平臺：支持北京、上海、粵港澳大灣區形成國際科技創新中心，建設北京懷柔、上海張江、大灣區、安徽合肥綜合性國家科學中心；適度超前布局國家重大科技基礎設施重要工作加快布局和實施一批關鍵核心技術攻關項目：在國家層面加強頂層設計，立足重大現實需求和戰略需要，聚焦基礎性、前沿性、通用性技術，充分發揮國家戰略科技力量的作用，推動實施一批重大科技攻關項目；在區域層面突出發展需求，將關鍵核心技術攻關與區域經濟社會轉型升級有機結合，以新興產業、未來產業培育，現代化產業體系構建為著力點，選擇若干關鍵核心技術領域進行突破中國社會科學院2024.6增加高質量科技

50、供給：加強關鍵核心技術攻關，積極承擔國家科技重大專項，深入推進原創技術策源地建設，強化目標導向的基礎研究，爭取掌握和突破更多原創性技術推進高效率成果轉化：進一步優化科技成果披露、評價、評估、交易機制，暢通企業內部成果轉化通道，加快建設中試驗證平臺，深入實施科技成果應用拓展工程，加大首臺(套)、首批次、首版次應用力度建設高水平創新生態：加強企業主導的產學研深度融合，健全以科研為核心、以實效為導向的科技管理和運行機制，加快培育高素質科技人才隊伍，在科研人員中開展多種形式的中長期激勵十四五規劃中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要2021.3央企國新辦發布會國資委2

51、025.1 宏觀專題 13/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 動重點行業增長，中央財政續力貼息等方式，有效推動了 2023-2024 年相關工業行業增長，從結果來看，2023-2024 年，計算機、通信和其他電子設備制造業增加值復合增速達到 7.5%，石油、煤炭及其他燃料加工業增加值復合增速達到 6.2%，有色金屬冶煉及壓延加工業增加值復合增速達到 9.2%，黑色金屬冶煉及壓延加工業增加值復合增速達到 5.5%，電氣機械及器材制造業增加值復合增速達到 8.9%，汽車制造業增加值復合增速達到 11.0%，均高出相關行業穩增長工作方案目標，工業重點行業穩增長目標順利達成，印證這一輪供給

52、側穩增長政策的有效性，也保障了中國經濟實現較高增速。表表 3：2023 年工業穩增長政策梳理年工業穩增長政策梳理 資料來源：中國政府網，工信部，發改委，商務部，財政部等，德邦研究所 2024 年 12 月全國工業和信息化工作會議提出，2025 年實施新一輪十大重點行業穩增長工作方案，3 月 11 日和 17 日，工信部分別印發 鋁產業高質量發展實施方案（20252027 年）和推動熱泵行業高質量發展行動方案，重點落在推動產業結構升級、保障供應鏈穩定等，政策對工業生產的支撐力度仍然不小，供給側穩增長的力量依然存在，我們認為，這一輪供給側穩增長是有效的，且將繼續發力，尤其是在占工業GDP 比重 8

53、0%以上的制造業領域，穩增長政策將繼續支持制造業投資擴張，為經濟增長增加動力。數智化、綠色化等技改數智化、綠色化等技改 黨的二十屆三中全會提出，支持企業用數智技術、綠色技術改造提升傳統產業。數智技術是數字技術和智能技術的合稱，在數字技術的基礎上，人工智能技術的發展實現了進一步的賦能，不單單是數字技術、數據資源成為生產要素的一部分，智能化更有助于實現生產要素的智能化高效率配置。綠色化則是我國多年以來持續推進的產業變革浪潮，是成文日期成文日期發文機關發文機關政策政策相關增長目標相關增長目標2023年7月19日工業和信息化部、國家發展改革委、商務部輕工業穩增長工作方案（20232024年）20232

54、024年輕工業增加值平均增速4%左右，規上企業營業收入規模突破25萬億元。2023年8月9日工業和信息化部電力裝備行業穩增長工作方案（2023-2024年）力爭2023-2024年電力裝備行業主營業務收入年均增速達9%以上，工業增加值年均增速9%左右。2023年8月10日工業和信息化部、財政部電子信息制造業20232024年穩增長行動方案20232024年計算機、通信和其他電子設備制造業增加值平均增速5%左右，電子信息制造業規模以上企業營業收入突破24萬億元。2023年8月18日工業和信息化部、國家發展改革委、財政部、生態環境部、商務部、應急管理部、中華全國供銷合作總社石化化工行業穩增長工作方

55、案20232024年，石化化工行業穩增長的主要目標是：行業保持平穩增長，年均工業增加值增速5%左右。2023年8月21日工業和信息化部、國家發展改革委、財政部、自然資源部、商務部、海關總署、國家糧食和儲備局有色金屬行業穩增長工作方案力爭2023年有色金屬工業增加值同比增長5.5%左右，2024年增長5.5%以上。2023年8月21日工業和信息化部、國家發展改革委、財政部、自然資源部、生態環境部、商務部、海關總署鋼鐵行業穩增長工作方案2023年鋼鐵行業工業增加值增長3.5%左右、2024年鋼鐵行業工業增加值增長4%以上等主要目標。2023年8月22日工業和信息化部、國家發展改革委、財政部、自然資

56、源部、生態環境部、住房城鄉建設部、商務部、金融監管總局建材行業穩增長工作方案2023至2024年，建材行業保持平穩增長，力爭工業增加值增速分別為3.5%、4%左右，產業高端化智能化綠色化水平不斷提升。2023年8月17日工業和信息化部、財政部、農業農村部、商務部、海關總署、金融監管總局、國家藥監局機械行業穩增長工作方案（20232024年）20232024年力爭營業收入年均增速3%以上，到2024年達到8.1萬億；重點行業呈現規模穩中有升，新增長點不斷涌現，企業競爭力進一步增強，供給能力顯著提升2023年8月25日工業和信息化部、財政部，交通運輸部、商務部、海關總署、金融監管總局、國家能源局汽

57、車行業穩增長工作方案（20232024年）2023年，汽車行業運行保持穩中向好發展態勢，力爭實現全年汽車銷量2700萬輛左右，同比增長約3%；汽車制造業增加值同比增長5%左右。2024年，汽車行業運行保持在合理區間。宏觀專題 14/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 我國產業升級、雙碳目標等多重政策目標的交集。根據 數字化綠色化協同轉型發展實施指南，兩化協同有兩大方向，其一是加快數字產業綠色低碳發展，其二是發揮數字科技企業創新作用，促進電力、采礦、冶金、石化、交通、建筑、城市、農業、生態等九個重點領域的綠色化轉型。在數字產業綠色低碳發展方向，聚焦數字基礎設施降碳、基站設備節能、電子信

58、息產品生產綠色化升級等，主要涉及高技術制造業在設備制造、設備改造等方面的技術提升；在發揮數字科技作用促進重點領域綠色化轉型方向，聚焦電力、采礦、冶金、石化、交通物流、建筑等六個傳統行業和綠色智慧城市、現代農業、生態環境等三個重要領域在設施、技術、應用等重點環節的綠色化轉型，主要是通過開展產業數智化改造降低生產、運輸等環節的碳排放、環境污染因素等。在這一方向上，兩化協同發展也需要產業基礎再造中基礎軟件的賦能，更科學、更智能的生產控制系統需要基礎軟件的優化升級。圖圖 13：數字化綠色化協同轉型發展“：數字化綠色化協同轉型發展“323”總體框架”總體框架 資料來源：中國政府網，國家網信辦網站，德邦研

59、究所 技術改造是本輪制造業投資高增的一大動力源，以兩化協同為代表技術改造是本輪制造業投資高增的一大動力源，以兩化協同為代表的技術升級改造和的技術升級改造和 2024 年以來推進的“兩新”中設備更新改造共同構年以來推進的“兩新”中設備更新改造共同構成了設備工器具購置投資增長的驅動。成了設備工器具購置投資增長的驅動。2024 年 3 月國務院印發推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案，2024 年 6 月財政部等多部門聯合印發關于實施設備更新貸款財政貼息政策的通知，2024 年 7月發改委、財政部印發關于加力支持大規模設備更新和消費品以舊換 宏觀專題 15/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和

60、法律聲明 新的若干措施，進一步加大對設備更新改造的融資端支持，一系列政策對設備工器具購置投資起到了支撐作用。2024 年設備工器具購置投資同比增長 15.7%，明顯高于固投整體增速（3.2%）和制造業投資增速（9.2%）。圖圖 14：2024 年以來，設備年以來，設備工工器具購置投資成為固投三大方向中增速最快的一項器具購置投資成為固投三大方向中增速最快的一項 資料來源：Wind，德邦研究所 2024 年開始實施“兩新”以來，設備更新效果明顯，不僅通過撬動年開始實施“兩新”以來，設備更新效果明顯，不僅通過撬動投資增長支撐了宏觀經濟增長，也投資增長支撐了宏觀經濟增長，也有效提升了中國制造的產品質量

61、，改有效提升了中國制造的產品質量，改善了企業生產效率，提高了企業競爭力。在一系列政策的支持下，不僅善了企業生產效率，提高了企業競爭力。在一系列政策的支持下，不僅企業進行設備改造投資的成本得以壓降，而且企業增加資本支出以實施企業進行設備改造投資的成本得以壓降，而且企業增加資本支出以實施設備改造的意愿得以提升設備改造的意愿得以提升，這方面的例子也屢見不鮮，這方面的例子也屢見不鮮。在增收增利和降本提質增效發展方面，案例顯示有企業通過數字化升級實現人均產值提升 34%，產品不良率下降 74%，供應商準時交付率提升 12%，有企業通過打造數字化生產管理平臺提高了采供交互頻次與效率；在帶動產業鏈上下游轉型

62、方面，有企業通過打造生產工藝優化 AI模型，累計服務超 700 家企業降本增效，有企業通過打造能源荷儲一體化數字調控平臺接入 246 家制造業企業，高效識別區內企業年節電空間約 6600 萬度?？梢?，兩化協同發展推動制造業企業設備更新、技術升級投資既有利于宏觀經濟穩增長，又有利于微觀企業應對新的競爭環境，改善自身經營效益。標準提升促進產能迭代標準提升促進產能迭代 黨的二十屆三中全會提出“以國家標準提升引領傳統產業優化升級”，我國制造業產業鏈高度集成、上下游深度融合，產品和工藝的國家標準對制造業企業產品銷售和原材料采購影響清晰、深刻，符合實際、與時俱進的產品和工藝標準能夠促進市場形成良性競爭，鼓

63、勵企業不斷推動技術創新提升產品競爭力，最終實現良幣驅逐劣幣的效果。具體來看，我們認為，通過標準提升引領產業升級、產能迭代主要包含生產技術標準提升、內外貿標準銜接和統一大市場標準體系建設三個邏輯：-10-505101520252022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-03（%）建筑安裝工程設備工器具購置其他費用 宏觀專題 16/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 生產技

64、術標準、節能環保目標約束。生產技術標準、節能環保目標約束。2021-2022 年，工信部和國務院陸續出臺了一系列工業行業“十四五”規劃或高質量發展規劃，對重點工業行業的生產技術標準、節能環保標準等制定了多項目標或關鍵約束。在“十四五”收官和“十五五”開局階段，在目標約束下，生產技術和節能環保方面的標準提升的要求或意味著部分低效能、高排放的落后產能面臨更加嚴格的出清或改造壓力，也意味著制造業企業投資于設備更新、產能置換的需求仍然不小。內外貿標準銜接要求。內外貿標準銜接要求。以往，內外貿在質量標準、認證認可、檢驗檢疫等方面的差異是阻礙不少企業內外貿融合發展的核心原因之一。例如，對于家電企業而言，進

65、入歐洲市場需要取得歐盟的 CE 認證，進入美國市場需要取得美國的 UL 認證，這些認證體系在認證程序、適用范圍、質量標準、認證機構等方面都存在一定差異，企業對接標準、取得認證所付出的人力、時間和資金成本在一定程度上會削弱企業“走出去”或“轉內銷”的動力。2023 年 12 月，國務院印發關于加快內外貿一體化發展的若干措施的通知，提出“促進內外貿標準銜接不斷提高國際標準轉化率”、“推進內外貿產品同線同標同質鼓勵企業對其產品滿足三同要求作出自我聲明或委托第三方機構進行認證”，做好內外貿標準銜接可能意味著部分國內標準要更加注重向與國際標準匹配的方向調整，這也需要制造業企業投資改造生產技術以符合國際標

66、準或投資開發新生產技術以改變或創新國際標準。統一大市場標準化體系建設。統一大市場標準化體系建設。近年來，我國各地方之間存在著標準不統一導致部分行業在地方之間融合發展受限的問題，例如，各地冷鏈物流標準不統一，易導致冷鏈物流效率低，損耗率高；各地工業互聯網缺乏統一的標準體系，易導致工業互聯網平臺互聯互通受阻，數據共享不暢。2024 年 7 月，黨中央、國務院發布中共中央關于進一步全面深化改革 推進中國式現代化的決定，提出“健全國家標準體系，深化地方標準管理制度改革”，這項工作已取得諸多進展，在前面所述的兩個領域，我國分別制定了冷鏈物流服務質量要求、冷鏈物流運輸車輛技術要求、工業互聯網總體網絡架構、

67、工業互聯網標識解析體系等一系列國家標準，推動全國統一的標準體系形成是建成統一大市場、形成暢通內循環的必需，利好長遠，為匹配跨地區的標準體系，也需要制造業企業積極投資于生產技術以滿足可能的標準要求變化。在標準提升引領產業升級這一領域，我國的鋼鐵行業和光伏行業可在標準提升引領產業升級這一領域，我國的鋼鐵行業和光伏行業可以作為典型案例。以作為典型案例。在鋼鐵行業，2010 年以來已發布四版鋼鐵行業規范條件，可以看到，四版文件中對于環保、能耗和設備規格等方面都有迭代提升的標準引導，例如，焦化工序能耗要求從155 千克標煤/噸（2010 年）細化和提升至焦化工序（頂裝）不超過 138 千克標煤/噸，焦化

68、工序（搗固）不超過 144 千克標煤/噸，原有設備較為落后的鋼鐵企業就需要投資產能置換或改造現有設備以適應更新后的標準。宏觀專題 17/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 4：鋼鐵行業規范條件鋼鐵行業規范條件部分部分變化變化 資料來源：鋼鐵行業生產經營規范條件，鋼鐵行業規范條件（2012 年修訂），鋼鐵行業規范條件（2015 年修訂），鋼鐵行業規范條件（2025 年版），國家標準 GB13456，國家標準 GB/T18916.2，國家標準 GB28662，國家標準 GB28663，國家標準 GB21256，國家標準 GB21342，德邦研究所 注：表中所列指標為現有企業規范條件

69、，新建企業規范條件有所不同 在光伏行業，2013 年以來已發布五版光伏行業規范條件，對光伏企業工藝技術、資源綜合利用及能耗的標準引導非常詳細，相關標準也在持續提升。例如，從現有多晶硅項目還原電耗小于 80 千瓦時/千克，新建和改擴建項目還原電耗小于 60 千瓦時/千克（2013 年）到現有多晶硅項目還原電耗小于 46 千瓦時/千克，新建和改擴建項目還原電耗小于40 千瓦時/千克（2025 年版），同樣地，光伏企業也需要投資產能置換或改造現有設備以匹配新的標準引導。類別指標20102010201220122015201520252025噸污水排放量 2.0立方米2.0立方米2.0立方米2.0立方

70、米噸鋼煙粉塵排放量1.0千克1.19千克燒結、球團工序顆粒物濃度50毫克/立方米；高爐工序（原料系統、煤粉系統、高爐出鐵場）顆粒物濃度25毫克/立方米；煉鋼工序轉爐（一次煙氣）顆粒物濃度50毫克/立方米，電爐顆粒物濃度20毫克/立方米球團工序顆粒物濃度80毫克/立方米熱風爐顆粒物濃度50毫克/立方米噸鋼二氧化硫排放量1.8千克1.63千克二氧化硫濃度200毫克/立方米球團工序二氧化硫濃度600毫克/立方米熱風爐二氧化硫濃度100毫克/立方米焦化工序能耗 155千克標煤/噸155千克標煤/噸頂裝150千克標煤/噸搗固155千克標煤/噸頂裝138千克標煤/噸搗固144千克標煤/噸燒結工序能耗 56

71、千克標煤/噸56千克標煤/噸55千克標煤/噸54千克標煤/噸高爐工序能耗 446千克標煤/噸446千克標煤/噸435千克標煤/噸425千克標煤/噸轉爐工序能耗 0千克標煤/噸0千克標煤/噸-10千克標煤/噸-10千克標煤/噸電爐工序能耗普鋼92千克標煤/噸特鋼171千克標煤/噸普鋼92千克標煤/噸特鋼171千克標煤/噸普鋼92千克標煤/噸特鋼171千克標煤/噸30t電爐容量50t：86千克標煤/噸50t電爐容量70t：72千克標煤/噸電爐容量70t：70千克標煤/噸噸鋼新水消耗 5立方米4.1立方米3.8立方米含焦化生產、含冷軋生產的鋼鐵聯合企業4.8立方米含焦化生產、不含冷軋生產的鋼鐵聯合企

72、業4.5立方米不含焦化生產、含冷軋生產的鋼鐵聯合企業4.2立方米不含焦化生產、不含冷軋生產的鋼鐵聯合企業3.6立方米資源與能耗環保 宏觀專題 18/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 5：光伏光伏行業規范條件行業規范條件部分部分變化變化 資料來源：光伏制造行業規范條件，光伏制造行業規范條件（2015 年本），光伏制造行業規范條件（2018 年本），光伏制造行業規范條件（2021年本），光伏制造行業規范條件（2024 年本），德邦研究所 注：表中所列指標為現有企業規范條件，新建企業規范條件有所不同 鋼鐵和光伏行業只是代表，這兩個行業規范條件出臺較早、迭代較快，也有行業過往發展較快

73、、產能擴張較多，階段性競爭態勢較為嚴峻等因素，不排除未來更多行業可能出臺和迭代規范條件，通過標準提升的方式不斷推動相關行業技術升級、產能迭代，既是促進良性市場競爭的需要，也是促進產業結構升級、經濟增長新動能培育的有效手段。綜上，通過 1）產業基礎再造、核心零部件攻堅、2）工業穩增長、3）數智化、綠色化等技術改造和 4）標準提升促進產能迭代四大邏輯，一系列政策有效支持推動了制造業投資持續較高增長，使制造業投資成為經濟增長的重要引擎。2021 年以來，誠然階段性分別有防疫紅利、出口支撐、設備更新等“外力”推動，但我們認為制造業投資持續性高增的核心原因還是我國制造業規模龐大，相應地產業升級、結構調整

74、的空間也足夠大。伴隨著“制造立國”持續推進，制造業投資持續高增的同時工業產能利用率連續回升，也能夠印證產能升級和迭代空間充足，我們認為，在中期維度，制造業投資較高增速有望持續，制造業投資將繼續作為支撐我國經濟增長的主引擎。4.風險提示風險提示 宏觀政策力度不及預期；全球供應鏈風險；貿易摩擦等妨礙產業發展。類別指標20132015201820212024多晶硅電池光電轉換效率16%17%18%19%21.4%單晶硅電池的光電轉換效率17%18.5%19.5%22.5%P型23.2%；N型25%多晶硅電池組件光電轉換效率14.5%15.5%16%17%19.4%單晶硅電池組件光電轉換效率15.5%

75、16%16.8%19.6%P型21.2%；N型22.3%多晶硅項目還原電耗80千瓦時/千克65千瓦時/千克60千瓦時/千克60千瓦時/千克46千瓦時/千克多晶硅項目綜合電耗140千瓦時/千克120千瓦時/千克100千瓦時/千克80千瓦時/千克60千瓦時/千克硅錠項目平均綜合能耗9千瓦時/千克8.5千瓦時/千克8.5千瓦時/千克7.5千瓦時/千克7.5千瓦時/千克硅棒項目平均綜合能耗50千瓦時/千克45千瓦時/千克45千瓦時/千克30千瓦時/千克26千瓦時/千克多晶硅片項目平均綜合能耗60萬千瓦時/百萬片45萬千瓦時/百萬片45萬千瓦時/百萬片25萬千瓦時/百萬片25萬千瓦時/百萬片單晶硅片項目

76、平均綜合能耗40萬千瓦時/百萬片40萬千瓦時/百萬片40萬千瓦時/百萬片20萬千瓦時/百萬片10萬千瓦時/百萬片電池項目平均綜合能耗15萬千瓦時/MWp10萬千瓦時/MWp9萬千瓦時/MWp8萬千瓦時/MWpP型5萬千瓦時/MWpN型7萬千瓦時/MWp晶硅電池組件項目平均綜合能耗8萬千瓦時/MWp6萬千瓦時/MWp6萬千瓦時/MWp4萬千瓦時/MWp2.5萬千瓦時/MWp薄膜電池組件項目平均能耗50萬千瓦時/MWp50萬千瓦時/MWp50萬千瓦時/MWp50萬千瓦時/MWp40萬千瓦時/MWp工藝技術資源與能耗 宏觀專題 19/19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 信息披露信息披露 分

77、分析師析師與研究助理簡介與研究助理簡介 張浩，碩士，德邦證券研究所宏觀組組長。陳冠宇，碩士，德邦證券研究所宏觀組研究助理。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信 息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀 點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資評級說明投資評級說明 Table_RatingDescription 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，

78、報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以上證綜指或深證成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 買入 相對強于市場表現 20%以上；增持 相對強于市場表現 5%20%；中性 相對市場表現在-5%+5%之間波動；減持 相對弱于市場表現 5%以下。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 1

79、0%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平 10%以下。法律聲明法律聲明 本報告僅供德邦證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況 下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容 所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可 能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供

80、特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊 的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，德邦證券及其 所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經德邦證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件 或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為 本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡德邦證券研究所并獲得許可，并需注明出處為德邦證券研究 所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，德邦證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。