《廈門鎢業-公司研究報告-2024年年報及2025年一季報點評：鎢價走高增厚礦山利潤光伏鎢絲快速放量-250428（23頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《廈門鎢業-公司研究報告-2024年年報及2025年一季報點評：鎢價走高增厚礦山利潤光伏鎢絲快速放量-250428（23頁）.pdf（23頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 廈門鎢業（600549.SH）2024 年年報及 2025 年一季報點評 鎢價走高增厚礦山利潤，光伏鎢絲快速放量 2025 年 04 月 28 日 事件：公司發布 2024 年年報及 2025 年一季報。2024 年，公司實現營收351.96 億元，同比下降 10.66%；歸母凈利潤 17.28 億元，同比增長 7.88%，扣非后歸母凈利達 15.19 億元，同比增長 8.49%。2024Q4，公司實現營收 88.27億元，同比減少 10.56%、環比減少 4.13%；歸母凈利潤 3.26 億元，同比減少26.11%

2、、環比減少 15.62%；扣非歸母凈利 2.91 億元，同比減少 13.32%、環比減少 21.41%。2025Q1，公司實現營收 83.76 億元，同比增長 1.29%、環比減少 5.11%；歸母凈利潤 3.91 億元，同比減少 8.46%、環比增長 20.10%；扣非歸母凈利 3.67 億元，同比增長 22.08%、環比增長 26.24%。鎢鉬板塊：鎢價走高增厚礦山利潤，光伏鎢絲快速放量。1）2024 年公司鎢鉬業務實現利潤總額 25.25 億元，同比增長 7.55%。2）光伏鎢絲快速放量，2024年光伏鎢絲銷量達到 1070 億米，同比增長 41%，光伏鎢絲替代高碳鋼絲大勢所趨。子公司廈

3、門虹鷺實現凈利潤 9.42 億元，同比增長 13.12%。3）鎢價強勢，2024 年鎢精礦價格約 13.69 萬元/噸，同比+14.27%，增厚鎢礦利潤，寧化行洛坑、都昌金鼎、洛陽豫鷺總計實現歸母凈利潤 6.30 億元、同比增長 24.18%。能源新材料板塊：2024 年銷量同比增長但盈利承壓。1）2024 年公司能源新材料業務實現利潤 5.08 億元，同比-9.08%。2）2024 年公司鈷酸鋰產品受益于 3C 行業復蘇及新產品 4.5V 高電壓鈷酸鋰持續放量，全年銷量 4.62 萬噸，同比+33.52%；三元材料銷量 5.14 萬噸，同比+37.45%；但由于原材料價格下降及行業競爭加劇影

4、響，能源新材料板塊收入和利潤同比下滑。稀土板塊：子公司龍巖稀土公司和金龍稀土冶煉分離業務 2024 年不再并表，磁材結構優化帶動板塊盈利修復。1）2024 年公司稀土業務實現利潤總額 2.41 億元，同比+67.44%。2）2024 年公司磁材銷量同比增長 16%，由于磁性材料產品加大新能源汽車市場拓展力度，優化訂單結構，提升產能利用率，促進內部降本，銷量和利潤同比大幅增長。稀土金屬產品受價格下降影響，收入和利潤同比下降。3）由于與中國稀土集團進行整合，原子公司龍巖稀土公司和金龍稀土冶煉分離業務 2024 年不再納入合并報表范圍。25Q1 鎢價環比保持平穩，光伏需求略有放緩。1）鎢價維持穩定，

5、25Q1 鎢精礦價格約 14.30 萬元/噸，環比+0.50%；光伏鎢絲需求略微放緩，25Q1 細鎢絲銷量 325 億米，同比下降 5%，同時公司為加快鎢絲滲透率提升，對光伏鎢絲的價格做進一步下調，銷售收入同比下降 28%；25Q1 鎢鉬板塊實現利潤總額5.28 億元，同比-2.35%。2）能源新材料板塊，鈷酸鋰出貨同比顯著增加，25Q1鈷酸鋰產品銷量 1.23 萬噸，同比+47%，25Q1 實現利潤總額 1.24 億元，環比增長 8.52%。3）稀土板塊，25Q1 實現利潤總額 0.66 億元，同比+65.10%。主要系磁性材料銷量同比增長 49%，營業收入同比增加 35%。投資建議：公司光

6、伏鎢絲持續放量，疊加鎢價上漲增厚礦端利潤，同時公司三個板塊業務均有擴產在建項目，未來成長可期。我們預計 2025-2027 年歸母凈利潤分別為 20.36/22.24/24.07 億元，對應現價，2025-2027 年 PE 依次為14/13/12 倍，維持“推薦”評級。風險提示：經濟波動影響需求和價格的風險，原材料風險，項目不達預期等。盈利預測與財務指標 項目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 營業收入（百萬元）35,196 40,402 44,647 46,365 增長率（%）-10.7 14.8 10.5 3.8 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）1,728 2,036

7、2,224 2,407 增長率（%）7.9 17.8 9.3 8.2 每股收益（元）1.09 1.28 1.40 1.52 PE 17 14 13 12 PB 1.8 1.7 1.6 1.4 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；（注：股價為 2025 年 4 月 28 日收盤價）推薦 維持評級 當前價格：18.49 元 分析師 邱祖學 執業證書：S0100521120001 郵箱： 分析師 李挺 執業證書：S0100523090006 郵箱： 相關研究 1.廈門鎢業（600549.SH）2024 年三季報點評：光伏鎢絲放緩拖累鎢鉬板塊表現，期待下游需求回暖-2024/10/27 2.廈門鎢

8、業（600549.SH）2024 年半年報點評：鎢價走高增厚礦山利潤，鎢鉬板塊表現強勁-2024/08/29 3.廈門鎢業（600549.SH）2023 年年報及 2024 年一季報點評：光伏鎢絲持續放量，鎢價走高增厚礦端利潤-2024/04/22 4.廈門鎢業（600549.SH）2023 三季報點評：光伏鎢絲持續放量，鎢鉬板塊強勁，稀土板塊有所拖累-2023/10/30 5.廈門鎢業（600549.SH）2023 半年報點評：光伏鎢絲快速放量，正極材料+稀土板塊拖累業績-2023/08/28 廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明

9、證券研究報告 2 目錄 1 事件：公司發布 2024 年年報及 2025 年一季報.3 2 點評：鎢價走高增厚礦山利潤，鎢鉬板塊表現強勁.4 2.1 鎢鉬板塊帶動公司業績穩步增長.4 2.2 鎢鉬板塊：鎢價走高增厚礦山利潤，光伏鎢絲快速放量.6 2.3 電池材料板塊：競爭加劇，盈利承壓.11 2.4 稀土板塊：磁材銷量增長，板塊盈利同比改善.13 2.5 房地產板塊：積極推進相關業務剝離.15 2.6 2025Q1 點評：光伏鎢絲出貨放緩.16 3 盈利預測與投資建議.19 4 風險提示.20 插圖目錄.22 表格目錄.22 yWMAjWhUnOsPsQpObR9RbRsQrRnPrMkPrR

10、sOeRoMwP7NrRzQwMnRsNNZtQpM廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 1 事件：公司發布 2024 年年報及 2025 年一季報 公司發布 2024 年年報及 2025 年一季報：2024 年，公司實現營收 351.96億元，同比下降 10.66%；歸母凈利潤 17.28 億元，同比增長 7.88%，扣非后歸母凈利達 15.19 億元，同比增長 8.49%。分季度看，2024Q4，公司實現營收 88.27 億元，同比減少 10.56%、環比減少 4.13%；歸母凈利潤 3.26 億元，同比減少 2

11、6.11%、環比減少 15.62%；扣非歸母凈利 2.91 億元，同比減少 13.32%、環比減少 21.41%。2025Q1，公司實現營收 83.76 億元，同比增長 1.29%、環比減少 5.11%；歸母凈利潤 3.91 億元，同比減少 8.46%、環比增長 20.10%；扣非歸母凈利 3.67 億元，同比增長 22.08%、環比增長 26.24%。圖1：2024 年，公司實現營收 351.96 億元 圖2：2024 年，公司實現歸母凈利潤 17.28 億元 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 圖3：2025Q1，公司實現營收 83.76 億元 圖4：2

12、025Q1，公司實現歸母凈利潤 3.91 億元 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 -40%-20%0%20%40%60%80%0100200300400500600營業總收入(億元)營業總收入YOY（右軸）-150%-50%50%150%250%350%05101520歸母凈利（億元）扣非歸母凈利（億元）歸母凈利YOY（右軸）扣非歸母凈利YOY（右軸）-50%0%50%100%0501001502021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024

13、Q32024Q42025Q1季度營收（億元）季度營收同比-100%0%100%200%300%400%-113462021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1季度歸母利潤（億元）季度扣非歸母利潤（億元）季度歸母利潤同比（右軸）季度扣非歸母利潤同比（右軸）廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 2 點評：鎢價走高增厚礦山利潤，鎢鉬板塊表現強勁 2.1 鎢鉬板塊帶動公司業績穩步

14、增長 2024 年公司營業收入為 351.96 億元，同比下降 10.66%；毛利潤為 63.46億元，同比下降 2.53%；毛利率為 18.03%，同比上升 1.51pct。主營收入方面：鎢鉬板塊業務營收 170.84 億元，占比最大為 48.54%；電池材料業務營收 132.01億元，占比第二為 37.51%；稀土業務營收 42.57 億元，占比為 12.10%。毛利方面：鎢鉬板塊毛利潤為 45.04 億元，占比最大為 70.98%；電池材料業務毛利潤12.70 億元，占比第二為20.01%；稀土業務板塊毛利潤 4.37億元，占比為6.89%。毛利率方面：鎢鉬板塊毛利率最高為 26.37%

15、，其次為其他業務 23.02%。圖5：2024 年，鎢鉬板塊營收占比最大為 48.54%（單位：%）圖6：2024 年，鎢鉬板塊毛利潤最大為 45.04 億元（單位：億元）資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 圖7：2024，鎢鉬板塊毛利率最高為 26.37%資料來源：wind，民生證券研究院 0%20%40%60%80%100%201920202021202220232024電池材料房地產開發及物業管理鎢鉬等有色金屬制品稀土業務其他業務010203040506070201920202021202220232024電池材料房地產開發及物業管理鎢鉬等有色金屬制品

16、稀土業務其他業務-20%-10%0%10%20%30%40%201920202021202220232024電池材料房地產開發及物業管理鎢鉬等有色金屬制品稀土業務其他業務廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 2024 年公司歸母凈利潤為 17.28 億元，同比增長 7.88%，凈利率同比上漲1.30pct 至 7.69%，毛利率同比上漲 1.51pct 至 18.03%。1）期間費用：公司2024 年三費費用同比下降 6.62%至 17.24 億元，期間費用率提升 0.21pct 至4.90%，研發費用同比下降 9.

17、48%至 14.56 億元。銷售費用同比增長 11.64%至4.12 億元，主要由于業務量的增長，銷售人員薪酬增加，以及委托代銷費和展銷活動增加；管理費用同比增長 4.16%至 10.08 億元，主要由于職工薪酬和折舊攤銷費用增加；財務費用同比下降 40.36%至 3.04 億元，主要由于有息負債同比減少，且融資成本同比下降，利息支出減少。公司 2024 年研發費用同比下降 9.48%至 14.56 億元，主要系受材料價格下降影響，子公司研發費用減少。2）減值損失：2024 年資產減值損失較上年同期減少 6.79 億元，主要系 24 年計提的存貨跌價損失減少。圖8：2024 年，公司凈利率為

18、7.69%圖9：2024 年三費費用占營收比重為 4.90%資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 圖10：2024 年，研發費用為 14.56 億元 圖11：2024 年，資產減值損失共計-3.11 億元 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 0%5%10%15%20%201920202021202220232024毛利率凈利率0%2%4%6%8%10%05101520201920202021202220232024銷售費用(億元)管理費用(億元)財務費用(億元)三費率0%1%2%3%4%5%6%051015202019202

19、02021202220232024研發費用(億元)研發占比（右軸）-4.00-2.000.002.004.006.00201920202021202220232024資產減值損失（億元）廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 2.2 鎢鉬板塊：鎢價走高增厚礦山利潤，光伏鎢絲快速放量 2024 年廈門鎢業鎢鉬等有色金屬制品收入同比增長 9.73%至 170.84 億元，毛利率為 26.37%，同比下降 2.36pct。1）營業收入：2016-2024 年，廈門鎢業鎢鉬等有色金屬制品收入由 45.93 億元增長至 170.

20、84 億元，CAGR 為 17.85%，2024 年鎢鉬業務整體向好，主要系鎢價走高疊加深加工產品保持增長態勢。2）毛利率：2024 年，公司鎢鉬板塊整體毛利率為 26.37%，同比下降 2.36pct，毛利率下行主要由于鎢精礦價格同比增長抬高外購原料成本，同時光伏鎢絲為推進市場滲透率主動調價讓利市場。圖12：2024 年鎢鉬等有色金屬制品營收同比增長 9.73%至 170.84 億元（單位：億元）資料來源：wind，民生證券研究院 公司光伏鎢絲快速放量，2024 年銷量達到 1070 億米，同比+41%。公司擬加碼 1000 億米產能，鎢絲產能全部投放后，公司光伏鎢絲產能將達到 1845 億

21、米。公司定增預案將投資建設年產 1000 億米光伏用鎢絲產線建設項目，光伏鎢絲未來將成為公司鎢鉬板塊重要的利潤增長點。2024 年公司細鎢絲銷量同比增長 56%至 1354 億米，其中光伏用鎢絲銷量 1070 億米，同比+41%。表1：廈門鎢業鎢絲業務項目情況 項目實施公司 在建項目名稱 工程進度 廈門虹鷺鎢鉬工業有限公司 年產 88 億米細鎢絲生產線項目 已建設完成并投產 光伏用鎢絲產線建設項目（新增產能 600 億米/年）部分生產線已投入生產，同時進行廠房建設和其他生產設備的制造，2023 年下半年項目建設完成。細鎢絲產線擴產項目（新增產能 200 億米）已投產 1000 億米光伏用鎢絲產

22、線建設項目（新增產能 1000 億米/年）預計 2026 年項目建設完成，目前有序推進中 資料來源：公司公告，民生證券研究院整理 020406080100120140160201620172018201920202021202220232024鎢鉬等有色金屬制品廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 圖13：2024 年廈門鎢業細鎢絲銷量 1354 億米 圖14：廈門鎢業細鎢絲產能情況（單位：億米）資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院預測 2024 年，公司子公司廈門虹鷺營收、凈利潤均

23、實現明顯增長。2024，由于光伏用鎢絲快速放量，廈門虹鷺營收同比增長 26.68%至 39.46 億元，凈利同比增長13.12%至 9.42 億元。2025Q1，為加快鎢絲滲透率提升，虹鷺鎢鉬決定對光伏鎢絲的價格做進一步下調，從 16.3 元/km 下調到 15.3 元/km。圖15：2024 年，廈門虹鷺營收同比增長 26.68%至 39.46 億元，凈利同比增長 13.12%至9.42 億元 資料來源：wind，民生證券研究院 硬質合金方面，公司向下游深加工業務持續發力。定增項目將新增 200 萬件整體刀具、3000 萬件可轉位刀片、170 萬件超硬刀具產能。公司定增預案公告將投資建設硬質

24、合金切削工具擴產項目，包含 200 萬件整體刀具、3000 萬件可轉位刀片、170 萬件超硬刀具產能。020040060080010001200140016002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024產量（億米）銷量（億米）0200400600800100012002021202220232024E0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0102030405020202021202220232024營收（億元）凈利（億元）營收同比（右軸）凈利同比（右軸）廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資

25、格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 表2：廈門鎢業硬質合金業務在建工程和計劃建設情況 項目實施公司 在建項目名稱 工程進度 廈門金鷺特種合金有限公司 泰國金鷺硬質合金生產基地二期項目（建設 2000 噸鎢粉末）目前處于設計、招投標階段，預計 2025 年上半年開工，2026 年完成建設。泰國金鷺硬質合金生產基地二期項目（搬遷 800 噸，并擴產至 1,300 噸硬質合金（其中 1,200 噸為硬質合金棒材，100 噸為硬質合金旋轉銼）泰國金鷺硬質合金生產基地二期項目（建設 1500 噸混合料）年產 210 萬件整體刀具生產線項目 已投產 新增年產 1000 萬片可轉位刀片生產線項

26、目 已投產 新增年產 200 萬件整體刀具、3000 萬件可轉位刀片、170 萬件超硬刀具項目 預計 2026 年項目建設完成。新建年產 250 萬件可轉位刀具和 50 萬件整體刀具。預計于 2025 年底建成投產。廈門金鷺硬質合金有限公司 硬質合金工業園（二期）粉末及礦用合金生產線項目（新增 900 噸礦用合金）目前主體工程建設已完成，搬遷預計于 2025 年年底進行。硬質合金工業園（二期）粉末及礦用合金生產線項目（新增 5200 噸混合料）硬質合金工業園（二期）粉末及礦用合金生產線項目（搬遷 7500 噸、6,000 噸 RTP 混合料、1,100 噸礦用合金生產線，新增 4500 噸粉末

27、）硬質合金工業園（一期）-海滄金鷺投資建設棒材生產線項目（其中 5000 噸搬遷，2000 噸新增）搬遷已完成并復產；新增產線目前正在進行設備采購和安裝工作，計劃于 2023 年至2026 年陸續投產。九江金鷺硬質合金有限公司 新增年產 2000 萬片刀片毛坯生產線項目 已建成投產 建設年產 2 億片數控刀片基體（即原“刀片毛坯”）廠房并新增年產 5,500萬片數控刀片基體產能項目。正在進行廠房設計，預計 2026 年下半年陸續投產 成都鼎泰新材料有限責任公司 年產 8000 噸鉬新材料生產線 已投產 新建年產 200 噸精磨鉬片生產線項目。正在進行設備采購，預計 2025 年年底建設完成。年

28、產 3000 噸鉬新材料生產線 已投產 資料來源：wind，民生證券研究院 2024 年，廈門鎢業硬質合金產品產銷量同比持續增長，子公司廈門金鷺營收同比增長 10.56%、洛陽金鷺營收同比增長 5.65%。2024 年，廈門金鷺營收同比增長 10.56%至 49.44 億元，凈利同比下降 7.25%至 4.65 億元，主要由于鎢粉末與硬質合金產品市場需求放緩，競爭加劇，原料價格上漲，盈利能力有所下滑。洛陽金鷺營收同比增長 5.65%至 8.46 億元，凈利同比下降 4.05%至 7215.70 萬元，主要因頂錘產品下游需求減少，行業競爭加劇，行業報價下滑，產品銷量與售價均同比下降，加上原材料成

29、本同比上漲，產品盈利能力下滑。九江金鷺營收同比上升5.76%至 16.03 億元，凈利同比增長 33.86%至 9634.71 萬元，主要因刀片毛坯和模具材料產品有效開發新產品，拓展新客戶，銷量同比大幅增加，毛利同比增加。廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 圖16：廈門鎢業硬質合金產銷量情況（單噸：噸）圖17：2024 年，廈門金鷺營收同比增長 10.56%至49.44 億元，凈利同比下降 7.25%至 4.65 億元 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 圖18：2024 年，洛

30、陽金鷺營收同比增長 5.65%至 8.46億元，凈利同比下降 4.05%至 7215.70 萬元 圖19：2024 年，九江金鷺營收同比上升 5.76%至16.03 億元，凈利同比增長 33.96%至 9634.71 萬元 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 鎢礦方面，公司共有寧化行洛坑鎢礦、都昌陽儲山鎢鉬礦、洛陽豫鷺回收鉬尾礦中的白鎢礦、博白巨典油麻坡鎢鉬礦四個礦山，截至 2024 年，鎢儲量共計 35.85萬噸（不包括洛陽豫鷺回收鉬尾礦）、鉬儲量 2.58 萬噸，未來大湖塘礦山有望注入。其中 1）寧化行洛坑鎢礦主要生產黑鎢、白鎢，年處理量為 165 萬噸

31、，鎢儲量為 22.03 萬噸，平均品位為 0.208%。2）都昌陽儲山鎢鉬礦主要生產白鎢和鉬，年處理量為 148.5 萬噸，鎢儲量為 5.82 萬噸、平均品位為 0.159%，鉬儲量為 2.58萬噸、平均品位為 0.035%。3）洛陽豫鷺回收鉬尾礦中的白鎢礦年處理量為 619萬噸。4）博白巨典油麻坡鎢鉬礦。2023 年 1 月，公司完成收購博白縣巨典礦業有限公司100%股權，博白巨典擁有油麻坡鎢鉬礦采礦權，該礦具有約 8萬噸 WO3儲量。5）大湖塘礦山有望注入。公司母公司控股子公司江西巨通具有大湖塘鎢礦的采礦權，據 2014 年統計，大湖塘擁有約 62.16 萬噸 WO3 儲量。0100020

32、003000400050006000700080002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024產量（噸）銷量（噸）-40%-20%0%20%40%60%010203040506020202021202220232024營收（億元）凈利（億元）營收同比（右軸）凈利同比（右軸）-20%0%20%40%60%80%02468102021202220232024營收（億元）凈利（億元）營收同比（右軸）凈利同比（右軸）05101520202220232024營收（億元）凈利（億元）廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱

33、讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 表3：截至 2024 年 12 月廈門鎢業鎢礦礦山情況 礦山名稱 主要品種 儲量（萬噸）品位 年處理量（萬噸）資源剩余可開采年限 許可證/采礦權有效期 寧化行洛坑鎢礦 主要為黑鎢、白鎢 22.03 0.208%165 至 2085 年 至 2034 年 9月 都昌陽儲山鎢鉬礦 白鎢、鉬 鎢：5.82 鎢：0.159%148.5 至 2048 年 至 2048 年 2月 鉬：2.58 鉬：0.035%洛陽豫鷺回收鉬尾礦中的白鎢礦 白鎢-619-博白巨典油麻坡鎢鉬礦 鎢礦 7.9988 0.442%66 建成后礦山服務年限為 22 年 至 2041 年 1月

34、 大湖塘鎢礦 鎢礦 62.159 0.18%0.24-至 2017 年 6月 資料來源：公司公告，民生證券研究院整理 注 1：儲量為折 WO3 儲量 注 2：截止 2023 年 12 月大湖塘礦還未完成注入 2024 年，廈門鎢業旗下礦山企業，寧化行洛坑、都昌金鼎、洛陽豫鷺總計實現營收 16.41 億元、同比增長 11.01%，實現歸母凈利潤 6.30 億元、同比增長24.18%。其中，寧化行洛坑營收為 6.24 億元、同比增 11.59%，歸母凈利為 2.14億元、同比增 14.14%。都昌金鼎營收為 6.07 億元、同比增 10.12%，歸母凈利為2.22 億元、同比增 41.95%。洛陽

35、豫鷺營收為 4.10 億元、同比增 11.48%，歸母凈利為 1.95 億元、同比增 18.72%。圖20：2024 年，廈門鎢業三家礦企營收同比增長11.01%至 16.41 億元（單位：億元）圖21：2024 年，廈門鎢業三家礦企歸母凈利潤同比增長 24.18%至 6.30 億元（單位：億元）資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 0510152020202021202220232024寧化行洛坑都昌金鼎洛陽豫鷺0123456720202021202220232024寧化行洛坑都昌金鼎洛陽豫鷺廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資

36、格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 11 2.3 電池材料板塊：競爭加劇，盈利承壓 2024 年，電池材料板塊營收同比下降 22.96%至 132.01 億元，銷售毛利率同比上升1.74pct至9.62%。1）營業收入：2024年電池材料營收同比下降22.96%至 132.01 億元。2）毛利率：2024 年，公司電池材料板塊整體毛利率為 9.62%，同比上升 1.74pct，受原材料價格下降及行業競爭加劇影響，電池材料板塊整體盈利能力下滑。3）24Q4 盈利下滑，測算 24Q4 新能源材料板塊實現營收 34.15 億元，同比下降 18.48%、環比下降 4.66%；實現利潤總額 1

37、.22 億元，同比提升9.91%、環比下降 12.86%。圖22：2024 年電池材料營收同比下降 22.96%至 132.01 億元（單位：億元）資料來源：wind，民生證券研究院 主要產品銷量增長。2024 年，鈷酸鋰實現銷量 4.62 萬噸，同比+33.52%，主要受益于 3C 行業復蘇及新產品 4.5V 高電壓鈷酸鋰持續放量，市場份額穩居龍頭地位；三元材料銷量 5.14 萬噸，同比+37.45%，主要系公司堅持大客戶戰略，優化客戶結構，憑借高電壓、高功率的技術優勢積極搶占市場，不斷拓展純電、混動增程及低空經濟應用領域，行業排名得到較大提升。05010015020025030020162

38、0172018201920202021202220232024廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 圖23：廈門鎢業三元材料產銷量情況 圖24：廈門鎢業鈷酸鋰產銷量情況 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 廈鎢新能加速布局三元、磷酸鐵鋰正極材料產能。1）年產 4 萬噸鋰離子電池材料產業化項目（一、二期、三期）項目生產線（主要產品為高鎳 NCM 三元材料，型號包括 Ni6 系及以上的高鎳 NCM 三元材料（鎳含量在 60%以上），目前項目已逐步投產。2）3 萬噸鋰離子電池正極材料擴

39、產項目是海璟基地鋰離子電池材料產業化三期項目，各項工作按計劃有序推進中。3）海璟基地鋰離子電池材料綜合生產車間 1.5 萬噸擴產項目，各項工作按計劃有序推進中。4）寧德基地年產 7 萬噸鋰離子電池正極材料項目，各項工作按計劃有序推進中。5）雅安基地年產 10 萬噸磷酸鐵鋰首期、二期 40000 噸，一期項目已完成建設并進入生產調試階段，二期項目正在進行設備安裝工作。此外，廈鎢新能法國基地 4 萬噸項目正在進行工廠建設前期籌備工作，助力新能源板塊推進海外布局。表4：能源新材料板塊重點項目 項目名稱 產能規劃 項目進展 廈鎢新能海璟基地 年產 40,000 噸鋰離子電池材料產業化項目(一、二、三期

40、)目前項目已逐步投產 年產 30,000 噸鋰離子電池材料（9#生產車間）項目 基建已基本完成，項目有序推進中，受市場環境變化、行業發展變化等多方面因素的影響，項目整體進度較原計劃有所延后 年產 15,000 噸離子電池材料（綜合生產車間）項目 各項工作按計劃有序推進中 廈鎢新能寧德基地 年產 70,000 噸鋰離子電池正極材料項目（C、D 車間）C、D 車間主體結構已基本完成，宿舍樓已完成預驗收，正在進行設備采購安裝工作，預計 2028 年完成建設。廈鎢新能四川雅安磷酸鐵鋰項目 總體規劃年產100,000 噸磷酸鐵生產線，其中首期20,000噸、二期 20,000 噸 項目已建設完成。一期項

41、目主要進行生產調試和客戶認證工作，并開始批量供貨，二期項目已完成設備采購及安裝，正在進行設備調試工作。福泉廈鎢新能源 年產 40,000 噸前驅體生產線 目已完成總體前置手續和場平工作，正在推進土地規劃許可證辦理和設計等工作 廈鎢新能高端能源材料工程創新中心項目 新增年產 1,500 噸中試產線。項目工作有序推進中，已完成樁基工程現場施工，目前主體工程審圖已完成，預計 2026 年上半年完成建設 廈鎢新能法國基地 年產 40,000 噸三元正極材料生產線 正在進行工廠建設前期籌備工作，已成立合資公司，各項工作有序推進 資料來源：公司公告，民生證券研究院整理 010,00020,00030,00

42、040,00050,00060,00020202021202220232024產量（噸）銷量（噸）010,00020,00030,00040,00050,00020202021202220232024產量（噸）銷量（噸）廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13 2.4 稀土板塊：磁材銷量增長，板塊盈利同比改善 2024 年，稀土業務板塊主營收入同比下降 11.81%至 42.57 億元，毛利率提升 3.61pct 至 10.27%。主要原因是與中國稀土集團進行整合，原控股子公司龍巖稀土公司和原金龍稀土冶煉分離業務 20

43、24 年不再納入合并報表范圍，這部分業務的歸屬利潤和收入同比大幅度下降。但是公司磁性材料產品加大新能源汽車市場拓展力度，優化訂單結構，提升產能利用率，促進內部降本，銷量和利潤同比大幅增長。1）營業收入：2024 年，稀土業務營收同比下降 11.81%至 42.57 億元。2）毛利率：2024 年，公司稀土板塊整體毛利率為 10.27%，同比提升 3.61pct。圖25：2024 年稀土業務營收同比下降 11.81%至 42.57 億元（單位：億元）資料來源：wind，民生證券研究院 2024 年，公司磁性材料銷量同比顯著增長 16.24%。2024 年，公司稀土氧化物產量同比下降 65.39%

44、至 1415 噸，銷量同比下降 16.49%至 3723 噸，主要系受原金龍稀土冶煉分離業務與中國稀土集團整合不再納入合并范圍影響，銷量同比大幅下降。稀土金屬產量同比上漲 1.85%至 2263 噸，銷量同比增長 21.92%至 2859 噸，產銷率為 126.34%。公司磁性材料產品產量同比上漲 19.36%至 9095噸，銷量同比增長 16.24%至 8867 噸，主要系磁性材料產品加大新能源汽車市場拓展力度，優化訂單結構，提升產能利用率，促進內部降本，銷量同比大幅增長。0102030405060201620172018201920202021202220232024稀土業務廈門鎢業(60

45、0549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 14 圖26：廈門鎢業稀土氧化物產銷量情況 圖27：廈門鎢業稀土金屬產銷量情況 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 圖28：廈門鎢業磁性材料產銷量情況 資料來源：wind，民生證券研究院 2024 年，公司稀土板塊子公司金龍稀土（原長汀金龍）營收同比下降 20.15%至 43.72 億元，凈利同比增長 213.22%至 2.30 億元。金龍稀土（原長汀金龍）主要生產銷售稀土氧化物、稀土金屬、磁性材料、晶體材料產品。2024 年，由于與中國稀土集團進行整合，原子公

46、司龍巖稀土公司和原金龍稀土冶煉分離業務2024 年不再納入合并報表范圍。由于稀土冶煉分離業務轉讓，以及主要原料與產品價格下行，公司整體銷售收入同比下降；但主要深加工產品磁性材料產能利用率提升和訂單結構優化，盈利能力顯著改善。01,0002,0003,0004,0005,00020202021202220232024產量（噸）銷量（噸）01,0002,0003,0004,00020202021202220232024產量（噸）銷量（噸）01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,00020202021202220232024產量（噸）銷量（噸）廈門鎢業(60054

47、9.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 15 圖29：2024 年，金龍稀土營收同比下降 20.15%至 43.72 億元，凈利同比上升 213.22%至2.30 億元 資料來源：wind，民生證券研究院 公司將重點發展下游磁材業務，磁材產能將由 1.2 萬噸提升至 1.7 萬噸。稀土板塊在建工程為 5000 噸高性能稀土永磁材料擴產項目，目前各項工作有序推進，建成后公司磁材產能將提升至 1.7 萬噸。表5：廈門鎢業稀土業務板塊在建項目 項目名稱 工程進度 5000 噸高性能稀土永磁材料擴建項目 正在進行廠房建設，各項工作有序推進 5,000

48、 噸（首期）高性能釹鐵硼磁性材料項目 正在進行土建工作，預計 2025 年下半年完成建設。建設 1,400 噸納米級稀土氧化物產線項目。正在進行工程招標與設備采購，預計 2025 年下半年逐步投產。建設年處理 15,000 噸稀土廢料的稀土 二次資源回收項目（一期）部分車間土建工程已完成，正在進行設備安裝，各項工作有序推進中。建設年產 15 噸的鍺酸鉍（BGO）晶體生 產線項目 正在進行設備安裝，2025 年至 2027 年陸續投產。資料來源：公司公告，wind，民生證券研究院整理 2.5 房地產板塊：積極推進相關業務剝離 2024 年房地產業務實現營業收入 0.51 億元，同比下降 62.4

49、1%；利潤總額-0.30 億元，同比減虧 1.03 億元。公司完成處置成都滕王閣地產及成都滕王閣物業股權，2024 年確認投資收益 1.45 億元。公司積極推進房地產業務的剝離，對業績拖累將逐步緩解。-100%-50%0%50%100%150%200%250%02040608020202021202220232024營收（億元）凈利（億元）營收同比（右軸）凈利同比（右軸）廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 16 2.6 2025Q1 點評：光伏鎢絲出貨放緩 2025Q1 vs 2024Q4：2025Q1 歸母凈利潤環比

50、增長 0.65 億元，主要的增利點在于費用和稅金（+1.88 億元）、公允價值變動（+0.08 億元）、減值損失等（+0.72 億元）、營業外收支（+0.12 億元）、所得稅（+0.43 億元）；主要的減利點包括毛利（-1.05 億元）、其他/投資收益（-1.29 億元）、少數股東損益（-0.25億元）。2025Q1 vs 2024Q1：2025Q1 歸母凈利潤同比減少 0.37 億元，主要的增利點在于費用和稅金（+0.70 億元）、公允價值變動（+0.08 億元）、少數股東損益（+0.97 億元）；主要的減利點包括其他/投資收益（-1.77 億元）、減值損失等（-0.16 億元）、所得稅（-

51、0.19 億元）。圖30：2025Q1 業績環比變化拆分（單位：億元）圖31：2025Q1 業績同比變化拆分（單位：億元）資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 25Q1 公司光伏鎢絲出貨放緩，鎢鉬板塊實現利潤總額 5.28 億元，同比下降2.35%。25Q1，公司鎢鉬業務實現營業收入 40.54 億元，同比增長 0.18%；實現利潤總額 5.28 億元，同比下降 2.35%。細分來看，切削工具產品銷量同比增長 8%，銷售收入同比增長 15%；細鎢絲銷量 325 億米，同比下降 5%，銷售收入同比下降 28%，主要原因是下游光伏加工應用的需求減少，同時公司根據市

52、場情況，調整產品價格以進一步提升細鎢絲在光伏行業應用的滲透率。25Q1 鎢精礦價格約 14.30 萬元/噸，環比+0.50%，同比+15.20%。-1.05 1.88-1.29 0.08 0.72 0.12 0.43-0.25 0.65-1.5-1.0-0.5 0.0 0.5 1.0-0.01 0.70-1.77 0.08-0.16 0.01-0.19 0.97-0.37-1.5-1.0-0.5 0.0 0.5 1.0 廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 17 圖32：鎢鉬板塊季度營收（單位：億元）圖33：鎢鉬板塊季度

53、利潤（單位：億元）資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 25Q1 稀土板塊實現利潤總額 0.66 億元，同比增長 65.10%。25Q1 公司稀土業務營業收入 13.35 億元，同比增長 46.36%；實現利潤總額 0.66 億元，同比增長 65.10%；主要系深加工產品磁性材料銷量同比增長 49%，營業收入同比增加 35%。圖34：稀土板塊季度營收（單位：億元）圖35：稀土板塊季度利潤（單位：億元）資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 25Q 1能源新材料板塊環比改善，實現利潤總額 1.24億元，同比增長8.52%。25Q1

54、，三元材料銷量 1.09 萬噸，同比下降 32%，營收同比下降 36%；鈷酸鋰銷量 1.23 萬噸，同比增長 47%，營收同比增加 24%。0%5%10%15%20%25%30%35%40%283338434853主營收入（億元）同比（右軸）-50%0%50%100%150%5678910利潤總額（億元）同比（右軸）-40%-20%0%20%40%60%05101520主營收入（億元）同比（右軸）-200%-100%0%100%200%300%-0.500.000.501.001.50利潤總額（億元）同比（右軸）廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最

55、后一頁免責聲明 證券研究報告 18 圖36：能源新材料板塊季度營收（單位：億元）圖37：能源新材料板塊季度利潤（單位：億元）資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 25Q1 房地產虧損 0.21 億元，同比增虧 1.37 億元。2025 Q1，房地產業務實現營業收入 0.11 億元，同比下降 9.09%；實現利潤總額-0.21 億元，同比增虧 1.37 億元，主要由于上年同期完成處置成都滕王閣地產及成都滕王閣物業股權，確認投資收益 1.45 億元，25Q1 無投資收益確認。圖38：房地產板塊季度營收（單位：億元）圖39：房地產板塊季度利潤（單位：萬元）資料來源：

56、wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 -50%-40%-30%-20%-10%0%0102030405060主營收入（億元）同比（右軸）-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%0.000.501.001.502.00利潤總額（億元）同比（右軸）-80%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%00.10.20.30.40.5主營收入（億元）同比（右軸）-600%-400%-200%0%200%400%600%-20,000-15,000-10,000-5,00005,00010,00015,000利潤總額（萬元）同比（右

57、軸）廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 19 3 盈利預測與投資建議 公司光伏鎢絲持續放量，疊加鎢價上漲增厚礦端利潤，公司鎢鉬板塊表現強勁。我們預計 2025-2027 年歸母凈利潤分別為 20.36/22.24/24.07 億元，對應現價，2025-2027 年 PE 依次為 14/13/12 倍，維持“推薦”評級。廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 20 4 風險提示 1）經濟波動影響需求和價格的風險。公司鎢鉬、稀土、能源新材料產品與宏觀經

58、濟緊密相關。全球經濟的波動將影響公司有色金屬產品的價格和下游需求，特別是出口需求，進而導致公司的收入和利潤產生波動。2）原材料風險。公司鎢鉬材料、稀土業務所需原材料部分靠自有礦山或廢料回收供給，部分自外部采購取得，電池材料原料大部分需向外采購，原材料供應安全存在一定風險。此外如鎢、稀土、鈷鋰等原材料的價格發生大幅波動，將對公司的經營業績產生較大的不利影響。3）項目不達預期的風險。未來行業政策、市場環境、技術進步等因素可能發生較大變化或不達預期，同時在項目建設過程中可能存在不可控事項，以上不確定因素將直接影響項目的建設進度、投資回報和公司的預期收益。廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具

59、備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 21 公司財務報表數據預測匯總 利潤表（百萬元）2024A 2025E 2026E 2027E 主要財務指標 2024A 2025E 2026E 2027E 營業總收入 35,196 40,402 44,647 46,365 成長能力（%）營業成本 28,850 33,185 36,748 38,019 營業收入增長率-10.66 14.79 10.51 3.85 營業稅金及附加 232 242 268 278 EBIT 增長率-0.41 24.80 8.70 7.00 銷售費用 412 444 491 510 凈利潤增長率 7

60、.88 17.80 9.27 8.23 管理費用 1,008 1,172 1,295 1,345 盈利能力（%）研發費用 1,456 1,616 1,786 1,855 毛利率 18.03 17.86 17.69 18.00 EBIT 3,337 4,165 4,527 4,844 凈利潤率 4.91 5.04 4.98 5.19 財務費用 304 389 400 380 總資產收益率 ROA 3.80 4.28 4.35 4.43 資產減值損失-311-277-306-317 凈資產收益率 ROE 10.87 11.77 11.88 11.87 投資收益 225 242 268 278 償債

61、能力 營業利潤 3,272 3,742 4,089 4,425 流動比率 1.68 1.69 1.82 1.97 營業外收支-28 0 0 0 速動比率 0.91 0.92 1.02 1.16 利潤總額 3,244 3,742 4,089 4,425 現金比率 0.49 0.35 0.43 0.57 所得稅 539 561 613 664 資產負債率（%）46.44 43.54 42.21 40.29 凈利潤 2,706 3,180 3,475 3,762 經營效率 歸屬于母公司凈利潤 1,728 2,036 2,224 2,407 應收賬款周轉天數 58.19 49.84 50.98 52.

62、54 EBITDA 4,554 5,415 5,832 6,186 存貨周轉天數 98.59 93.97 92.30 95.38 總資產周轉率 0.83 0.87 0.90 0.88 資產負債表（百萬元）2024A 2025E 2026E 2027E 每股指標（元）貨幣資金 6,974 5,446 7,115 9,616 每股收益 1.09 1.28 1.40 1.52 應收賬款及票據 5,425 6,232 6,887 7,152 每股凈資產 10.02 10.89 11.80 12.77 預付款項 255 332 367 380 每股經營現金流 1.95 1.84 2.49 3.08 存貨

63、 8,383 8,942 9,901 10,244 每股股利 0.42 0.49 0.54 0.59 其他流動資產 3,115 5,318 5,563 5,662 估值分析 流動資產合計 24,153 26,269 29,834 33,055 PE 17 14 13 12 長期股權投資 3,657 3,657 3,657 3,657 PB 1.8 1.7 1.6 1.4 固定資產 11,669 12,619 13,253 13,675 EV/EBITDA 8.16 6.87 6.37 6.01 無形資產 1,676 1,676 1,676 1,676 股息收益率（%）2.27 2.68 2.9

64、2 3.16 非流動資產合計 21,311 21,343 21,341 21,338 資產合計 45,464 47,612 51,174 54,393 短期借款 2,581 3,106 3,106 3,106 現金流量表（百萬元）2024A 2025E 2026E 2027E 應付賬款及票據 6,694 6,268 6,941 7,181 凈利潤 2,706 3,180 3,475 3,762 其他流動負債 5,095 6,184 6,383 6,459 折舊和攤銷 1,217 1,250 1,305 1,342 流動負債合計 14,370 15,558 16,431 16,746 營運資金變

65、動-1,230-1,954-1,264-653 長期借款 5,902 4,290 4,290 4,290 經營活動現金流 3,099 2,916 3,954 4,887 其他長期負債 840 881 881 881 資本開支-2,085-1,218-1,271-1,309 非流動負債合計 6,743 5,171 5,171 5,171 投資-1,296-2,076 0 0 負債合計 21,113 20,729 21,602 21,917 投資活動現金流-3,326-3,072-1,004-1,031 股本 1,588 1,588 1,588 1,588 股權募資 3,738 0 0 0 少數股

66、東權益 8,448 9,593 10,844 12,199 債務募資 343-261 0 0 股東權益合計 24,351 26,882 29,572 32,475 籌資活動現金流 2,632-1,373-1,282-1,355 負債和股東權益合計 45,464 47,612 51,174 54,393 現金凈流量 2,422-1,528 1,669 2,501 資料來源：公司公告、民生證券研究院預測 廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 22 插圖目錄 圖 1：2024 年，公司實現營收 351.96 億元.3 圖 2：

67、2024 年，公司實現歸母凈利潤 17.28 億元.3 圖 3：2025Q1，公司實現營收 83.76 億元.3 圖 4：2025Q1，公司實現歸母凈利潤 3.91 億元.3 圖 5：2024 年，鎢鉬板塊營收占比最大為 48.54%（單位：%）.4 圖 6：2024 年，鎢鉬板塊毛利潤最大為 45.04 億元（單位：億元）.4 圖 7：2024，鎢鉬板塊毛利率最高為 26.37%.4 圖 8：2024 年，公司凈利率為 7.69%.5 圖 9：2024 年三費費用占營收比重為 4.90%.5 圖 10：2024 年，研發費用為 14.56 億元.5 圖 11：2024 年，資產減值損失共計-

68、3.11 億元.5 圖 12：2024 年鎢鉬等有色金屬制品營收同比增長 9.73%至 170.84 億元（單位：億元）.6 圖 13：2024 年廈門鎢業細鎢絲銷量 1354 億米.7 圖 14：廈門鎢業細鎢絲產能情況（單位：億米）.7 圖 15：2024 年，廈門虹鷺營收同比增長 26.68%至 39.46 億元，凈利同比增長 13.12%至 9.42 億元.7 圖 16：廈門鎢業硬質合金產銷量情況（單噸：噸）.9 圖 17：2024 年，廈門金鷺營收同比增長 10.56%至 49.44 億元，凈利同比下降 7.25%至 4.65 億元.9 圖 18：2024 年，洛陽金鷺營收同比增長 5

69、.65%至 8.46 億元，凈利同比下降 4.05%至 7215.70 萬元.9 圖 19：2024 年，九江金鷺營收同比上升 5.76%至 16.03 億元，凈利同比增長 33.96%至 9634.71 萬元.9 圖 20：2024 年，廈門鎢業三家礦企營收同比增長 11.01%至 16.41 億元（單位：億元）.10 圖 21：2024 年，廈門鎢業三家礦企歸母凈利潤同比增長 24.18%至 6.30 億元（單位：億元）.10 圖 22：2024 年電池材料營收同比下降 22.96%至 132.01 億元（單位：億元）.11 圖 23：廈門鎢業三元材料產銷量情況.12 圖 24：廈門鎢業鈷

70、酸鋰產銷量情況.12 圖 25：2024 年稀土業務營收同比下降 11.81%至 42.57 億元（單位：億元）.13 圖 26：廈門鎢業稀土氧化物產銷量情況.14 圖 27：廈門鎢業稀土金屬產銷量情況.14 圖 28：廈門鎢業磁性材料產銷量情況.14 圖 29：2024 年，金龍稀土營收同比下降 20.15%至 43.72 億元，凈利同比上升 213.22%至 2.30 億元.15 圖 30：2025Q1 業績環比變化拆分（單位：億元）.16 圖 31：2025Q1 業績同比變化拆分（單位：億元）.16 圖 32：鎢鉬板塊季度營收（單位：億元）.17 圖 33：鎢鉬板塊季度利潤（單位：億元）

71、.17 圖 34：稀土板塊季度營收（單位：億元）.17 圖 35：稀土板塊季度利潤（單位：億元）.17 圖 36：能源新材料板塊季度營收（單位：億元）.18 圖 37：能源新材料板塊季度利潤（單位：億元）.18 圖 38：房地產板塊季度營收（單位：億元）.18 圖 39：房地產板塊季度利潤（單位：萬元）.18 表格目錄 盈利預測與財務指標.1 表 1：廈門鎢業鎢絲業務項目情況.6 表 2：廈門鎢業硬質合金業務在建工程和計劃建設情況.8 表 3：截至 2024 年 12 月廈門鎢業鎢礦礦山情況.10 表 4：能源新材料板塊重點項目.12 表 5：廈門鎢業稀土業務板塊在建項目.15 公司財務報表數

72、據預測匯總.21 廈門鎢業(600549.SH)/金屬 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 23 分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為注冊分析師，基于認真審慎的工作態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯得出研究結論，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。本報告清晰準確地反映了研究人員的研究觀點，結論不受任何第三方的授意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。評級說明 投資建議評級標準 評級 說明 以報告發布日后的 12 個月內公司股價（或行業指

73、數）相對同期基準指數的漲跌幅為基準。其中：A 股以滬深 300 指數為基準；新三板以三板成指或三板做市指數為基準；港股以恒生指數為基準；美股以納斯達克綜合指數或標普500 指數為基準。公司評級 推薦 相對基準指數漲幅 15%以上 謹慎推薦 相對基準指數漲幅 5%15%之間 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 行業評級 推薦 相對基準指數漲幅 5%以上 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 免責聲明 民生證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司境內客戶使用。本公司不會因接

74、收人收到本報告而視其為客戶。本報告僅為參考之用，并不構成對客戶的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議并未考慮獲取本報告的機構及個人的具體投資目的、財務狀況、特殊狀況、目標或需要，客戶應當充分考慮自身特定狀況，進行獨立評估，并應同時考量自身的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見，不應單純依靠本報告所載的內容而取代自身的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容而導致的任何可能的損失負任何責任。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及

75、預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，且預測方法及結果存在一定程度局限性。在不同時期，本公司可發出與本報告所刊載的意見、預測不一致的報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及的內容并通知客戶。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、咨詢服務等相關服務，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一參考依據。若本公司以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構獨自為此發送行為負責。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告提及的證券或

76、要求獲悉更詳細的信息。本報告不構成本公司向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議。本公司不會因任何機構或個人從其他機構獲得本報告而將其視為本公司客戶。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構或個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、轉載、發表、篡改或引用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為本公司的商標、服務標識及標記。本公司版權所有并保留一切權利。民生證券研究院：上海：上海市浦東新區浦明路 8 號財富金融廣場 1 幢 5F；200120 北京：北京市東城區建國門內大街 28 號民生金融中心 A 座 18 層；100005 深圳：深圳市福田區中心四路 1 號嘉里建設廣場 1 座 10 層 01 室；518048