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1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1/4242 Table_Page 深度分析|機械設備 證券研究報告 儀器儀表行業深度儀器儀表行業深度 十年磨一劍，國產替代的天時地利人和十年磨一劍，國產替代的天時地利人和 核心觀點核心觀點：通用電子測量儀器：通用電子測量儀器：高門檻高門檻+廣空間，廣空間，國產化率低國產化率低。通用電子測試測量儀器包括數字示波器、射頻類儀器、波形發生器等。據 Frost&Sullivan預測，24 年全球、中國通用電子測量儀器市場規模超 400、160 億元；是德科技、泰克、力科、羅德與施瓦茨等海外企業形成寡頭壟斷格局。根據 Frost&Sullivan 數

2、據測算，18-24 年普源精電、鼎陽科技、優利德三家企業合計國產份額從 3%提高至 7%，本土企業紛紛發布搭載自研芯片的高端產品，從供應鏈等更深層次發力國產替代。天時地利人和天時地利人和多因素匯聚多因素匯聚，高端化高端化多年投入始見成效多年投入始見成效。（1）天時：中天時：中美對抗加劇美對抗加劇+新質生產力新質生產力產業升級產業升級助推，高端產品助推，高端產品的的國產替代需求正井國產替代需求正井噴。噴。此前海外主要是美國品牌，示波器等產品國產化率低，具備較大的替代潛力。從進口地看，24 年 50%進口金額來自東南亞的美國公司，12%來自美國本土。中資企業缺少的不是高端產品本身而是驗證的機會，目

3、前高端產品更多在科研院所使用，若未來向工業領域擴散，替代速度會更快。（2）地利：地利：供應鏈供應鏈與技術研發儲備已經完善與技術研發儲備已經完善，國產國產高端產高端產品迭代加快品迭代加快。自研芯片有效對沖芯片對外依賴風險，也加快了產品迭代速度。多品牌儀器最核心的芯片主要向 TI、ADI 采購，普源精電等龍頭芯片已自研十余年，根據普源精電財報，目前公司搭載自研平臺產品收入占 50%以上。根據 onetest 微信公眾號，近期以泰克為代表的外資品牌供應鏈含美率高，紛紛上調價格；此外產業對芯片斷供風險擔憂，龍頭企業已經做好自研芯片供應鏈準備。（3）人和：多年研發團隊人和：多年研發團隊與渠道建設為國產替

4、代落地與渠道建設為國產替代落地放量放量做好充分準備。做好充分準備。根據鼎陽科技財報，目前公司高端示波器占比約 30%，高端產品的放量對業績彈性較大。行業行業底部復蘇底部復蘇，國產高端產品蓄勢待發。，國產高端產品蓄勢待發。其一，我們用示波器的進口金額來衡量行業的周期位置，受下游采購節奏影響，行業周期一般為 3-4 年，目前行業已經經歷近 3 年的下行，25 年 3 月同比增速已經連續轉正，并恢復到 5%左右；其二，以新能源、汽車、半導體為首的高端制造需求強勁，國產商業化品牌的 13GHz 示波器、50GHz 頻譜分析儀、50GHz 適量網格分析儀、67GHz 微波模擬信號等高端產品能較好滿足國內

5、高端制造的需求。工業企業對國產品牌的驗證正在加快。投資建議：投資建議：目前高端化+國產替代成效正逐步傳導至報表層面。24Q3以來企業季度收入出現拐點，24 年底合同負債創新高，預計未來業績增長將加速。推薦普源精電、鼎陽科技、優利德推薦普源精電、鼎陽科技、優利德，并建議關注，并建議關注康斯特康斯特。風險提示：風險提示：宏觀經濟風險；全球貿易摩擦風險；核心人員及核心技術流失的風險。行業評級行業評級 買入買入 前次評級 買入 報告日期 2025-05-04 相對市場表現相對市場表現 分析師：分析師：代川 SAC 執證號：S0260517080007 SFC CE No.BOS186 021-3800

6、3678 分析師：分析師：汪家豪 SAC 執證號：S0260522120004 021-38003792 請注意，汪家豪并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。相關研究：相關研究：機械設備行業:人形機器人進步不止，機床放量有望成為主線之一 2025-04-28 柴油發電機組行業跟蹤（四）:AI 資本開支趨勢不變，漲價+國產替代持續 2025-04-28 造船行業跟蹤報告（十一）:301 法案落地，政策力度有所減弱 2025-04-20 聯系人：張智林 021-38003744 -24%-13%-2%8%19%30%05/2407/2409/2412/2402/2

7、504/25機械設備滬深300 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2 2/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 重點公司估值和財務分析表重點公司估值和財務分析表 股票簡稱股票簡稱 股票代碼股票代碼 貨幣貨幣 最新最新 最近最近 評級評級 合理價值合理價值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盤價收盤價 報告日期報告日期（元（元/股）股）2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 普源精電 688337.SH CNY 36.59 2024/11/11 買入 53.35 0.80 1.0

8、6 45.74 34.52 34.99 27.64 4.90 6.10 鼎陽科技 688112.SH CNY 34.78 2025/04/28 買入 44.77 0.99 1.31 35.13 26.55 35.49 26.75 9.40 11.00 優利德 688628.SH CNY 34.93 2025/04/28 買入 45.43 2.07 2.59 16.87 13.49 12.70 10.56 17.30 20.00 數據來源：Wind、廣發證券發展研究中心 備注：表中估值指標按照最新收盤價計算 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3 3/4242 Table_PageTe

9、xt 深度分析|機械設備 目錄索引目錄索引 一、儀器儀表國之重器，國產替代正當時.6（一）電子測量儀器為基礎產業，下游鏈接研發和高端制造.6（二）全球電子測量儀器市場超千億，高端為主、歐美品牌壟斷.8（三）國產化比例亟待提升，供給端含美率較高.11 二、天時地利人和匯聚，高端化多年投入始見成效.12（一）天時：中美博弈加深，高端制造需求驅動國產替代升級.12（二）地利：供應鏈與技術研發儲備已經完善，國產高端產品迭代加快.17（三）人和：順周期+研發與銷售布局完成，企業業績拐點已現.24 三、儀器儀表自主可控：國產高端化突破正當時.28（一）普源精電：高端數字示波器持續放量、國產替代進行時.28

10、（二）鼎陽科技：創新驅動高成長，產品矩陣拓展打開新空間.32（三）優利德：數字儀器全棧布局，產品矩陣加速高端滲透.34（四）康斯特：壓力檢測高端化，溫濕度延伸構建全球競爭力.37 四、投資建議.40 五、風險提示.40 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4 4/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 圖表索引圖表索引 圖 1：電子測量儀器行業產業鏈.6 圖 2：電子測量儀器分類.6 圖 3：數字示波器檔次標準（國際/國內）以及對應主要應用場景.7 圖 4：24 年全球電子測量儀器市場空間占比.9 圖 5：24 年全球通用電子測量儀器市場空間占比.9 圖 6：24

11、 年全球通用電子測量儀器市場規模.9 圖 7：24 年中國電子測量儀器市場規模.9 圖 8：中國示波器進口均價.10 圖 9：普源精電不同類型示波器的均價.10 圖 10：不同檔次示波器的發布情況及市場空間占比.10 圖 11：2019 年全球電子測量儀器市場前五名市占率.11 圖 12：2019 年中國電子測量儀器市場前五名市占率.11 圖 13：中國研究與試驗經費支出及占 GDP 比重（億元，%）.13 圖 14：18-23 年各行業 R&D 內部支出五年 CAGR.13 圖 15：規模以上工業企業的研發情況.14 圖 16：規模以上工業企業的研發人員及研發金額.14 圖 17：不同檔次示

12、波器的發布情況及市場空間占比.14 圖 18：是德科技在亞太區域的電子測量設備業務營收出現下降.15 圖 19：優利德、福祿克中標占比.16 圖 20：示波器的工作原理.17 圖 21：2020H1 優利德采購成本占比.18 圖 22：2020 年普源精電零部件采購情況.18 圖 23：鼎陽科技發布 SFA8001 前端放大器芯片.20 圖 24：鼎陽科技搭載自研芯片示波器銷售占比.20 圖 25：優利德芯片研發歷程.20 圖 26：不同品牌示波器高端化歷程.21 圖 27：不同品牌示波器發展歷程圖.21 圖 28：內資 TOP3 企業電子測試儀器國內、海外市場份額.22 圖 29：普源精電示

13、波器產品發布以及對收入的影響.23 圖 30：優利德儀器類業務營收及示波器新品發布.24 圖 31：鼎陽科技各檔次產品營業收入占比.24 圖 32：電子測量儀器的驅動因素.24 圖 33：示波器行業進口金額及行業周期.25 圖 34：四家測量儀器公司銷售與研發費用合計.25 圖 35：四家測量儀器公司銷售與研發人員合計.25 圖 36：優利德全球立體化的銷售渠道.26 圖 37：四家代表企業的營業收入平均值及增速.27 圖 38：四家代表企業的合同負債平均值及增速.27 圖 39：普源精電主要產品矩陣.28 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 5 5/4242 Table_PageT

14、ext 深度分析|機械設備 圖 40：公司營業收入及同比情況（億元）.30 圖 41：公司歸母凈利潤及同比情況（億元）.30 圖 42：公司近年營收結構（億元）.30 圖 43：公司各產品毛利率情況.30 圖 44：公司境內外營收結構及增長趨勢.31 圖 45：公司各項費用率情況.31 圖 46：自研核心技術平臺產品銷售收入占比.31 圖 47：國內業務毛利率持續上升.31 圖 48：國內各電子測量儀器公司研發費用率對比.32 圖 49：國內電子測量儀器公司合同負債對比（億元）.32 圖 50：鼎陽科技主要產品矩陣.32 圖 51：公司營業收入及同比情況（億元）.33 圖 52：公司歸母凈利潤

15、及同比情況（億元）.33 圖 53：公司毛利率和凈利率情況.33 圖 54：公司各項費用率情況.33 圖 55：2017-2025Q1 公司各檔次產品營業收入占比.34 圖 56：公司境內外營收結構及增長趨勢.34 圖 57：優利德主要產品圖示.35 圖 58：公司營業收入及同比情況（億元）.36 圖 59：公司歸母凈利潤及同比情況（億元）.36 圖 60：公司近年營收結構（億元）.36 圖 61：公司各產品毛利率情況.36 圖 62：公司境內外營收結構及增長趨勢.37 圖 63：公司各項費用率情況.37 圖 64：PE/PB Band（截至 2025 年 4 月 25 日收盤）.37 圖 6

16、5：公司產品矩陣.38 圖 66：公司營業收入及同比情況（億元）.38 圖 67：公司歸母凈利潤及同比情況（億元）.38 圖 68：公司近年營收結構（億元）.39 圖 69：公司各產品毛利率情況.39 圖 70：公司境內外營收結構及增長趨勢.39 圖 71：公司各項費用率情況.39 表 1：通用電子測量儀器的標準劃分及市場前景.7 表 2：示波器海外主要競爭對手及產品品類.11 表 3：2025 年 3 月 25 日美國制裁實體清單.12 表 4：24 年中國示波器 TOP10 進口國家.15 表 5：儀器儀表采購政策梳理.16 表 6：普源精電、鼎陽科技、優利德 IPO 初期核心零部件進口情

17、況.19 表 7：儀器儀表主要企業部分新品發布會時間.22 表 8：普源精電高管團隊情況.28 表 9：普源精電共發布兩次股權激勵.29 表 10：公司主要五大類產品介紹.34 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 一、儀器儀表國之重器，國產替代正當時一、儀器儀表國之重器，國產替代正當時（一）電子測量儀器為基礎產業，下游鏈接研發和高端制造（一）電子測量儀器為基礎產業，下游鏈接研發和高端制造 電子測量儀器用途廣泛，市場空間廣闊。電子測量儀器用途廣泛，市場空間廣闊。電子測量的對象是多種電子領域的物理值，包括電壓、電流、功率

18、、波形、頻譜及各種電路參數等，測量測試功能包括定性測試及定量測試。電子通用測量領域主要設備包括數字示波器、射頻類儀器、波形發生器、電源及電子負載等產品。該類產品廣泛應用于高校和科研領域。根據普源精電招股書披露，根據Frost&Sullivan的統計，預計2025年通用電子測量儀器的中國市場空間將超過400億元。圖圖1：電子測量儀器行業產業鏈電子測量儀器行業產業鏈 數據來源：Frost&Sullivan全球和中國電子測量儀器行業獨立市場研究報告，廣發證券發展研究中心 圖圖2：電子測量儀器分類電子測量儀器分類 數據來源：普源精電招股書，Frost&Sullivan全球和中國電子測量儀器行業獨立市場

19、研究報告，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 7 7/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 需求量呈金字塔型，價格梯度較大。需求量呈金字塔型，價格梯度較大。數字示波器按照核心參數帶寬會分為高端、中端、低端。國際標準帶寬10GHz以上為高端產品，國內標準帶寬2GHz以上為高端產品。一般而言，低端產品呈現價低+量大特點，而高端產品表現為價高+量低。中高端產品對下游技術發展更為敏感，具備更強的增長動力。中高端產品對下游技術發展更為敏感，具備更強的增長動力。通常高端產品主要應用于前沿研究，中端市場在研發和生產領域都有重要應用，而低端產品的應用場景最

20、為豐富，基本涵蓋了大部分應用場景，包括教學、研發、生產等等環節。低端市場由于應用分散、客戶非常廣泛，其增長總體較為平穩。對中高端產品而言，一方面，由于對先進技術和產品的不斷追求，越來越多的研發將投入其中，從而帶動高端測量儀器的需求不斷往上；另一方面，受到5G、消費電子的強烈的市場需求驅動，中端產品在研發、生產測試方面的需求得到顯著驅動。中高端產品是產業升級與新質生產力發展的基石，具備較高的戰略意義。中高端產品是產業升級與新質生產力發展的基石，具備較高的戰略意義。中高端測量儀器的測量帶寬范圍更廣，精度和穩定性更高；在國內前沿科技、各類中高端制造業研發及生產用途廣泛，在我國新質生產力發展過程中承擔

21、基礎支撐作用，具有較高的戰略意義。圖圖3：數字示波器檔次標準（國際：數字示波器檔次標準（國際/國內）以及對應主要應用場景國內）以及對應主要應用場景 數據來源：普源精電招股說明書，廣發證券發展研究中心 表表 1：通用電子測量儀器的標準劃分及市場前景：通用電子測量儀器的標準劃分及市場前景 產品檔次產品檔次 第一性能指標第一性能指標 應用及市場前景應用及市場前景 最高帶寬最高帶寬 采樣率采樣率 數字示波器 國際標準 高端 10GHz 25GSa/s 先進電子技術和產品研發、科學研究 中端 1-10GHz 2.5-25GSa/s 是整個示波器市場中銷售額規模最大的部分，應用于 5G、消費電子等 經濟型

22、 1GHz 2.5GSa/s 電子信息及相關技術領域的各個角落 國內標準 高端 2GHz 5GSa/s 國產高端示波器存量替代 中端 0.3-2GHz 2-5GSa/s 國產中端示波器的應用領域正逐步從研發走向工業領域 經濟型 0.3GHz 2GSa/s 國產經濟型示波器憑借優異的性能以及合理的價格相比進口品牌競爭力強 射頻類儀器 頻率范圍頻率范圍 相位噪聲相位噪聲 高端 26.5GHz-120dBc/Hz 射頻及無線技術開發與研究、航空航天、衛星通信等 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 8 8/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 中端 6-26.5GHz-

23、120-95dBc/Hz 整個頻譜/信號分析儀市場中銷售額規模最大的部分，應用于 5G 等 經濟型 6GHz-95dBc/Hz 消費類電子、汽車電子、工業類電子等 波形發生器 最高帶寬最高帶寬 采樣率采樣率 高端 2GHz 5GSa/s 雷達、新型無線通信標準及前沿科學研究、量子科技、汽車雷達等 中端 0.2-2GHz 0.5-5GSa/s 工業類、消費類電子及科研領域等 經濟型 0.2GHz 0.5GSa/s 產品生產制造、維修等 萬用表 讀數分辨率讀數分辨率 高端 7 位半 IoT、新能源、汽車電子等 中端 5 位半-7 位半 研發、測試、生產制造及維修等 經濟型 5 位半 便攜式現場測試

24、是工業生產中不可或缺的應用場景 資料來源：普源精電招股說明書，廣發證券發展研究中心（二）全球電子測量儀器市場超千億，（二）全球電子測量儀器市場超千億，高端為主、歐美品牌壟斷高端為主、歐美品牌壟斷 全球電子測量儀器市場空間超千億元。全球電子測量儀器市場空間超千億元。根據普源精電招股說明書中披露的市場空間和增速測算，2024年全球電子測量預期市場空間約1125億元，其中通用儀器占比40%，專用儀器占比60%；同期全球通用電子測量儀器市場規模約448億元，其中示波器、射頻類儀器占比較高。根據Frost&Sullivan 對24年市場空間的預測數據，分產品看：（1）示波器：）示波器：全球107億元，中

25、國39億元，示波器通過把被測電壓隨時間的變化關系轉換為可視的波形圖像，顯示其特征在時域的分布，產品下游應用包括半導體、5G、人工智能、新能源、航天航空等眾多行業，隨著制造升級向高端市場擴容；（2）射頻類儀器：）射頻類儀器：全球173億元，中國57億元，射頻微波測試儀器的應用場景與通信行業緊密聯系，包括模擬信號發生的射頻/微波信號發生器（源）、負責信號接收的頻譜/信號分析儀（表）、測量電子元器件的矢量網絡分析儀（源+表）等；（3）波形發生器：）波形發生器：全球25億元，中國8億元，波形發生器可以產生不同頻率、波幅的電信號，多用作激勵源，來測試各類電子系統的振幅特性、頻率特性、傳輸特性等參數。應用

26、于通信、雷達、測控等多領域；（4）其他：）其他：電源及電子負載全球規模75億元，中國規模25億元；萬用表全球規模68億元，中國規模39億元。二者均具有細分品類多、下游廣、定制化屬性強的特點。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 圖圖4：24年全球電子測量儀器市場空間占比年全球電子測量儀器市場空間占比 圖圖5：24年全球通用電子測量儀器市場空間占比年全球通用電子測量儀器市場空間占比 數據來源：普源精電招股書，Frost&Sullivan全球和中國電子測量儀器行業獨立市場研究報告，廣發證券發展研究中心 注：24 年市場空間

27、為預測值，預測于 2020 年 數據來源：Frost&Sullivan全球和中國電子測量儀器行業獨立市場研究報告，廣發證券發展研究中心 注：24 年市場空間為預測值，預測于 2020 年 圖圖6：24年全球通用電子測量儀器市場規模年全球通用電子測量儀器市場規模 圖圖7：24年中國電子測量儀器市場規模年中國電子測量儀器市場規模 數據來源：普源精電招股書，Frost&Sullivan全球和中國電子測量儀器行業獨立市場研究報告，廣發證券發展研究中心 數據來源：普源精電招股書，Frost&Sullivan全球和中國電子測量儀器行業獨立市場研究報告，廣發證券發展研究中心 產品高端化后產品高端化后均價均價

28、增加遠大于銷量臺數的下降。增加遠大于銷量臺數的下降。從量的角度，行業整體需求呈現金字塔狀，根據海關總署數據，24年300MHz以下示波器進口1萬臺，其他示波器進口0.6萬臺，即低端產品需求量大中端產品高端產品；從價格端，24年300MHz以下示波器進口均價2萬元/臺，其他示波器進口均價21萬元/臺；從總金額看，24年300MHz以下示波器進口金額約2億元，其他示波器進口金額約13億元，及高端化后均價提升的貢獻遠大于銷量的下降。微觀角度，對比不同類型的示波器。（1）高端產品價格提升的非線性，）高端產品價格提升的非線性，根據普源精電投資者關系活動記錄表及官網，公司5GHz產品均價約20萬，13GH

29、z產品均價約百萬，而200MHz產品均價僅幾千元；（2）高端國產產品有較高性價比，）高端國產產品有較高性價比，根據1688采通用儀器40%專用儀器60%24年全球電子測量儀年全球電子測量儀器市場約器市場約1125億元億元示波器24%射頻類儀器39%波形發生器5%電源及電子負載17%萬用表15%24年全球通用測量年全球通用測量儀器市場約儀器市場約448億元億元1071732575680204060801001201401601802002024年全球市場規模（億元）3957825390102030405060702024年中國市場規模（億元）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010

30、/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 購網，是德科技13GHz Infiniium產品售價約180萬臺，比國產產品高80%。圖圖8：中國示波器進口均價中國示波器進口均價 圖圖9：普源精電不同類型示波器的均價普源精電不同類型示波器的均價 數據來源：海關總署，廣發證券發展研究中心 數據來源：1688 采購網，普源精電官網，普源精電投資者關系活動記錄表，廣發證券發展研究中心 注：Infiniium 為是德科技品牌，其他均為普源精電品牌 高端產品的市場空間較大，行業壁壘及競爭格局更優高端產品的市場空間較大，行業壁壘及競爭格局更優。根據普源精電投資者關系活動記錄表，以示波器為例，

31、帶寬1GHz、13GHz、33GHz、60GHz將市場空間劃分為多個部分。（1）主流市場集中在1GHz-60GHz，13GHz帶寬以上的高端市場空間占比高達70%；（2）是德科技等外資產品的帶寬基本都在60GHz以上，而本土品牌帶寬基本在13GHz以下。圖圖 10：不同檔次示波器的發布情況及市場空間占比：不同檔次示波器的發布情況及市場空間占比 數據來源：各公司微信公眾號，各公司官網，普源精電投資者關系活動記錄表，廣發證券發展研究中心 0510152025測試頻率300MHz示波器進口均價（萬元/臺）其他示波器進口均價（萬元/臺）0.30.52.36.5102010018441201002003

32、00400500DHO800（200MHz）DHO900（250MHz）DHO4000（800MHz）DHO5000（1GHz）MSO8000（2GHz）DS70000（5GHz）DS80000（13GHz）Infiniium（13Ghz）Infiniium（33GHz）1.高端化后產品價格提升高端化后產品價格提升非線性非線性2.外資高端產品價格比國外資高端產品價格比國產高約產高約80%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 11 11/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 （三）國產化比例（三）國產化比例亟待提升亟待提升，供給端供給端含美率較高含美率較高 高端高端

33、示波器等電子測量儀器的國產化率不足示波器等電子測量儀器的國產化率不足10%。長期以來，國際知名儀器公司憑借技術和品牌優勢占據了我國大部分高端電子測量儀器市場，如是德科技、羅德與施瓦茨等。根據中國電子儀器行業協會測算，高端示波器的國產化率不足10%，市場呈現寡頭競爭格局。全球全球TOP5占據行業近一半市場占據行業近一半市場，市場呈現寡頭競爭格局市場呈現寡頭競爭格局。從整個電子測量儀器行業看，根據Technavio，2019年包括是德科技、羅德與施瓦茨、安立、泰克、力科5家公司合計占據全球電子測量儀器市場48.7%份額；上述5家公司合計占據中國電子測量儀器市場43.1%市場份額。如果僅考慮中高端市

34、場，上述企業占據的份額將顯著提升。圖圖 11：2019年全球電子測量儀器市場前五名市占率年全球電子測量儀器市場前五名市占率 圖圖 12：2019年中國電子測量儀器市場前五名市占率年中國電子測量儀器市場前五名市占率 數據來源：Technavio Global General Purpose Test Equipment Market 2020-2024，廣發證券發展研究中心 數據來源：Technavio Global General Purpose Test Equipment Market 2020-2024，廣發證券發展研究中心 示波器全球示波器全球TOP4歷史悠久，歷史悠久，16GHz以上

35、高端示波器采購繞不開美國公司。以上高端示波器采購繞不開美國公司。根據普源精電招股書，2019年示波器行業全球CR4為48.5%，中國CR4為41.7%，行業集中度高，從廠家屬性看具有如下特點：（1）有三家是美國公司，且在技術端絕對領先，壟斷了全球16GHz以上的示波器產品；（2）公司歷史悠久，自主研發芯片。表表 2：示波器海外主要競爭對手及產品品類：示波器海外主要競爭對手及產品品類 公司名稱公司名稱 所在地所在地 成立時間成立時間 主要產品主要產品 產品性能產品性能 自研芯片自研芯片 是德科技（KEYSIGHT）美國美國 1939 產品包括示波器和分析儀、萬用表、發生器、信號源與電源、無線網絡

36、仿真器、模塊化儀器和網絡測試儀器等。數字示波器最高帶寬可數字示波器最高帶寬可達到達到 110GHz，采樣率為256GSa/s。是德科技擁有自主研發示波器芯片的能力，該芯片已應用于公司示波器產品并且不對外供應。泰克（Tektronix）美國美國 1946 公司主要產品有示波器、分析儀、信號發生器、源和電源、探頭等測試測量產品，同時提供基于客戶需求的應用解決方案。數字示波器帶寬最高能數字示波器帶寬最高能達到達到 70GHz，采樣率達到 200GSa/s。泰克擁有自主研發示波器芯片的能力。力科（LeCroy）美國美國 1964 公司主要產品有示波器、任意波形發生器、高速互聯分析儀、邏輯分析儀等。優勢

37、產品包括數字示波器。數字示波器帶寬最高可數字示波器帶寬最高可達到達到 100GHz，采樣率可達到 240GSa/s。力科擁有自主研發示波器芯片能力，其自主的芯片顯著提升了力科示波器的帶寬、采樣率等眾多重要參數。羅德與施瓦茨（Rohde&Schwarz）德國 1933 產品覆蓋行業所有類別產品。其優勢產品主要為無線通信測射頻/微波信號發生器、頻譜分析儀、矢量網絡分析儀。數字示波器產品最高帶數字示波器產品最高帶寬可達到寬可達到 16GHz，采樣率可達到 40GSa/s。羅德與施瓦茨擁有自主的電子測量儀器芯片研發技術。資料來源：普源精電招股說明書，廣發證券發展研究中心 是德科技,25.9%羅德與施瓦

38、茨,11.0%安立,5.2%泰克,4.7%力科,1.9%其他,51.3%是德科技,17.8%羅德與施瓦茨,13.9%安立,5.5%泰克,4.3%力科,1.6%其他,56.9%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1212/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 二、二、天時地利人和匯聚，高端化多年投入始見成效天時地利人和匯聚，高端化多年投入始見成效（一）（一）天時：天時：中美中美博弈加深博弈加深，高端制造高端制造需求需求驅動國產替代驅動國產替代升級升級 外部環境方面，中美對抗加深，關稅帶動美國企業、美國供應鏈漲價，壓縮供給；外部環境方面，中美對抗加深，關稅帶動美國企

39、業、美國供應鏈漲價，壓縮供給；內需方面，國內高端制造和內需方面，國內高端制造和R&D持續釋放高端設備的需求。供需失衡下，高端電子持續釋放高端設備的需求。供需失衡下，高端電子測量儀器的國產替代速度將加速。測量儀器的國產替代速度將加速。表表 3：2025年年3月月25日美國制裁實體清單日美國制裁實體清單 規則編號規則編號 制裁理由制裁理由 類別類別 被制裁實體被制裁實體/個人個人 47 號規則號規則 支持超級計算機建設，用于軍事模擬及數據處理 支持 AI 軍事化發展 北京智源人工智能研究院 北京創新智慧科技有限公司 浪潮集團關聯企業 浪潮(北京)電子信息產業有限公司 浪潮電子信息產業股份有限公司

40、浪潮電子(香港)信息有限公司 浪潮香港電子有限公司 浪潮軟件股份有限公司 浪潮臺灣有限公司 中科曙光關聯企業 河南鼎信信息產業有限公司 網辰信息產業有限公司 蘇馬科技有限公司 蘇馬-友士電子有限公司 50 號規則號規則 支持量子技術發展 量子技術研發 香港思科儀器有限公司 上海思科儀器有限公司 安徽科華科技貿易有限公司 聯合光電(重慶)有限公司 重慶西南集成電路設計有限公司 北京歐瑞卡進出口公司 飛斯科科技有限公司 支持軍工現代化及高超音速武器研發 軍工關聯企業 中國航空計算技術研究所 航天恒星科技應用有限公司 空軍工程大學 北京石墨烯研究院有限公司 成都飛機設計研究所 中國航空無線電電子研究

41、所 向實體清單對象供貨 貿易中介 辛格頓（蘇州）電子科技有限公司 蘇州高泰電子技術股份有限公司 絲路貿易集團 與 TFASA 關聯 軍事培訓 北京豐鮮科技有限公司 捷?？萍加邢薰?Stratum FT Limited 數據來源：Bureau of Industry and Security(BIS),廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1313/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 1.國內高端制造國內高端制造驅動總需求擴容，高端儀器需求迫切驅動總需求擴容，高端儀器需求迫切 電子測試儀器需求的背后是高端制造的升級。電子測試儀器需求的背后是

42、高端制造的升級。示波器等測試儀器主要用在研發等領域，其市場空間與研發支出掛鉤。宏觀層面，從中國支出的研究與試驗經費來看，呈現加速增長趨勢，且近三年占GDP比重穩定在2%以上。預計隨著未來關鍵技術研發的持續投入，試驗經費支出將穩健繼續增長；微觀層面，規模以上工業企業的企業數量、研發人員數量、研發費用金額持續攀升，成為驅動測試儀器市場擴容的主要動因。圖圖13：中國研究與試驗經費支出及占中國研究與試驗經費支出及占GDP比重（億元，比重（億元，%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖14：18-23年各行業年各行業R&D內部支出五年內部支出五年CAGR 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中

43、心 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000198019821984198519871989199019921994199519971999200020022004200520072009201020122014201520172019202020222024中國:研究與試驗發展經費支出（億元）占GDP比重30%27%26%23%22%15%14%14%14%13%12%12%12%11%11%10%10%9%9%9%9%9%8%0%5%10%15%20%25%30%35%黑色金屬礦

44、采選業燃氣生產和供應業其他制造業金屬制品、機械和設備修理業醫藥制造業電氣機械及器材制造業非金屬礦物制品業通用設備制造業儀器儀表制造業木材加工及木、竹、藤、棕、草制品業化學纖維制造業有色金屬冶煉及壓延加工業制造升級制造升級研發開支研發開支儀器儀表儀器儀表采購增加采購增加 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1414/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 圖圖 15：規模以上工業企業的研發情況規模以上工業企業的研發情況 圖圖 16：規模以上工業企業的研發人員及研發金額規模以上工業企業的研發人員及研發金額 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，

45、廣發證券發展研究中心 2.高端儀器的對美依賴度依然偏高，中美博弈加速國產替代高端儀器的對美依賴度依然偏高，中美博弈加速國產替代 中國示波器進口金額占到行業市場規模的約中國示波器進口金額占到行業市場規模的約50%，進口地主要為美國及美國公司。，進口地主要為美國及美國公司。（1）時間序列維度，）時間序列維度，15-20年中國高端制造以及R&D支出的增加帶動高端示波器需求增長，價值量更高的高端示波器進口比例增加；20年之后，高端儀器儀表開始進行國產替代，進口金額占比下降。（2）進口國家維度，）進口國家維度，24年進口金額最多的三個國家分別為馬來西亞（主要為是德科技等美國企業的海外工廠）、美國、日本，

46、占到總進口金額的79%；從均價看，美國、馬來西亞的進口均價為17-19萬元/臺，遠高于其他地區。圖圖 17：不同檔次示波器的發布情況及市場空間占比：不同檔次示波器的發布情況及市場空間占比 數據來源：海關總署，Technavio Global General Purpose Test Equipment Market 2020-2024，廣發證券發展研究中心 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%024681012141618202011201220132014201520162017201820192020202120222023中國:R&D活動企業數:規模以上工業企業（萬個

47、）中國:R&D活動企業占規模以上工業企業比重0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00450.00500.0005000100001500020000250002011201220132014201520162017201820192020202120222023中國:R&D機構經費支出:規模以上工業企業（億元）中國:R&D機構人員數:規模以上工業企業（萬人）（右）0%10%20%30%40%50%60%70%0510152025201520162017201820192020202120222023中國示波器進口金額（億元）進口金額

48、/市場空間國內高端制造，帶動高國內高端制造，帶動高端示波器進口端示波器進口高端產品高產替代高端產品高產替代 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1515/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 表表 4：24年中國示波器年中國示波器TOP10進口國家進口國家 進口數量（臺）進口數量（臺）進口金額（億元）進口金額（億元）進口均價（萬元進口均價（萬元/臺）臺）馬來西亞 4731 27.99%馬來西亞 8.24 55.23%美國 19.0 英國 3222 19.06%美國 1.81 12.11%馬來西亞 17.4 中國 2563 15.16%日本 1.78 11.95%

49、捷克 10.9 日本 1701 10.06%捷克 1.10 7.40%日本 10.5 羅馬尼亞 1309 7.75%中國 0.87 5.84%德國 7.8 捷克 1008 5.96%英國 0.39 2.61%愛爾蘭 3.9 美國 952 5.63%德國 0.34 2.25%中國 3.4 德國 430 2.54%羅馬尼亞 0.22 1.47%中國臺灣 1.8 中國臺灣 274 1.62%愛爾蘭 0.07 0.48%羅馬尼亞 1.7 韓國 250 1.48%中國臺灣 0.05 0.34%英國 1.2 資料來源：海關總署，廣發證券發展研究中心 國產替代國產替代+大國博弈背景下，是德科技大國博弈背景下

50、，是德科技25Q1亞太區域電子測量儀器業務營收下降亞太區域電子測量儀器業務營收下降，經營成本增加經營成本增加。根據是德科技財報，雖然公司已實現全球化生產，在中國成都、馬來西亞、美國本土等地區建有生產基地，但是公司的許多供應商、經銷商、客戶、合作伙伴以及與我們有業務往來的其他實體都與中國市場聯系緊密，他們向我們供應材料、購買我們的產品或服務以及與我們合作的能力，都受到其在中國開展業務能力的影響。美國與英國、歐盟、新加坡、馬來西亞、中國等國家之間的國際貿易爭端及提高關稅舉措，可能會極大地改變公司對未來在上述司法管轄區開展業務的預期和能力。圖圖 18：是德科技在亞太區域的是德科技在亞太區域的電子測量

51、設備業務營收出現下降電子測量設備業務營收出現下降 數據來源：是德科技官網，廣發證券發展研究中心 注：ADG-Aerospace,Defense&Government；CC-Commercial Communications；El-Electronic Industrial Solutions 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1616/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 3.政策支持國產儀器儀表采購，國產替代加速政策支持國產儀器儀表采購，國產替代加速 中央和地方政府政策頻出，鼓勵采購國產儀器儀表。中央和地方政府政策頻出，鼓勵采購國產儀器儀表。根據中國政府網、

52、儀器信息網、儀器之家，中央和地方發布政策，提高進口儀器采購的監管力度，同時對采購國產儀器給予一定補貼。2024年下半年，財政部就關于政府采購領域本國產品標準及實施政策有關事項的通知（征求意見稿）公開征求意見，征求意見稿中明確了本國產品的標準定義，同時明確了對于政府采購本國產品的支持方式，即招投標過即招投標過程中對本國產品或打包項目中本國產品占比達程中對本國產品或打包項目中本國產品占比達80%的均給予額外的均給予額外20%的價格扣除優的價格扣除優惠?；?。2019年之后，優利德萬用表的公開中標比例超過福祿克。年之后，優利德萬用表的公開中標比例超過福祿克。根據采招網統計出17-23年中國萬用表公開招

53、投標數量，并計算出優利德（內資）、福祿克（外資）品牌的公開中標數量占比。結果表明，19年中美貿易戰加劇后，對優利德等國產品牌的采購額有明顯的提升。除了自主可控帶動需求側發力之外，供給側也在有針對性的向央國企銷售，根據公司投資者關系活動記錄表、公司財報，公司推行G計劃，向央國企有針對性的對接，2024H1銷售團隊共拜訪了253家央國企客戶，大客戶占比提升。圖圖 19：優利德、福祿克中標占比優利德、福祿克中標占比 數據來源：采招網，廣發證券發展研究中心 注：中標占比=優利德 or 福祿克中標萬用表數量/總中標數量 表表 5：儀器儀表采購政策梳理：儀器儀表采購政策梳理 時間時間 政策政策 具體內容具

54、體內容 2024 關于政府采購領域本國產品標準及實施政策有關事項的通知（征求意見稿）采購項目或者采購包中包含多種產品，供應商提供的符合本國產品標準的產品成本之和占該供應商本國產品標準的產品成本之和占該供應商提供產品的成本總和提供產品的成本總和 80%以上的以上的，對該供應商提供的產品整體給予 20%的價格扣除，用扣除后的價格參與評審。2023 關于研發機構采購設備增值稅政策的公告 對部分內資研發機構和外資研發中心采購國產設備全額退還增值稅采購國產設備全額退還增值稅，為國產儀器擴大市場份額提供了機會。2022 關于做好政府采購框架協議采購工作有關問題的通知 通知明確了采購進口儀器需核準通知明確了

55、采購進口儀器需核準，支持國產儀器發展 2021 14 省發布的國產儀器支持政策 一方面體現在政策中鼓勵優先采購本國貨物政策中鼓勵優先采購本國貨物，鼓勵向創新企業和中小企業傾斜；另一方面，進口產品采購需要進行論證備案，部分省份甚至經過專家論證形成了政府采購進口產品清單“非必要不進口”資料來源：中國政府網，儀器信息網，儀器之家，廣發證券發展研究中心 0%2%4%6%8%10%12%2017201820192020202120222023優利德中標占比福祿克中標占比 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1717/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 （二）（二）地利：

56、供應鏈與技術研發儲備已經完善，國產高端產品迭代加快地利：供應鏈與技術研發儲備已經完善，國產高端產品迭代加快 高端產品國產化不是一蹴而就高端產品國產化不是一蹴而就，主要有兩層壁壘，主要有兩層壁壘。（1）高端的產品，）高端的產品，自研核心芯片、硬件、軟件，從產業鏈源頭開啟國產替代，產出自主化率更高的高端產品，對外資產品進行替代；（2）市場的認可，）市場的認可，高端產品具有定制化屬性，因此需要對行業線具有深入的理解，客戶和儀器儀表廠商共同成長，第一代國產高端產品在20年左右落地，目前以基本通過客戶認可達到穩定期，為產品的進一步高端化打開大門。1.研發層面研發層面：從“芯”出發攻克壁壘：從“芯”出發攻

57、克壁壘，供應鏈儲備逐步完善，供應鏈儲備逐步完善 2024年普源精電、優利德、鼎陽科技的產品發布會主題分別是“源動力示未來”、“源動力示未來”、“從芯開始領示未來、“融合聚變芯向未來“從芯開始領示未來、“融合聚變芯向未來，實際上突出了三個關鍵詞：其一是示波器，其二是芯片，其三是面向未來和高端化。因此，本節重點以示波器為例，圍繞高端化產品迭代、芯片自研展開。芯片芯片之于儀器儀表之于儀器儀表有什么作用？有什么作用？電子測量儀器本質上是把來自于物理世界的“模擬信號”轉化為可視化的“數字信電子測量儀器本質上是把來自于物理世界的“模擬信號”轉化為可視化的“數字信號”，因此按照其工作原理可以分為三個模塊：（

58、號”，因此按照其工作原理可以分為三個模塊：（1）模擬信號處理，）模擬信號處理，包括物理信號獲取、信號調理，涉及到模擬前端芯片、放大器芯片等，屬于儀器儀表的專用芯片；（2）模數轉化，）模數轉化，將模擬信號轉化為數字信號，主要使用ADC芯片（Analog-to-Digital Converter），屬于通用型芯片，比較低端的產品也會應用于藍牙耳機等消費品，高端產品應用于軍工、航空航天等領域。（3）數字信號處理）數字信號處理，包括信號處理、信號存儲等。圖圖 20：示波器的工作原理示波器的工作原理 數據來源：數字示波器復雜信號的處理與顯示，廣發證券發展研究中心 IC芯片對于儀器產品高端化極為重要，可以

59、從兩個方面理解。（1）成本占比高：）成本占比高：據優利德招股說明書，2020H1直接材料約占公司總成本的87%，其中電子類材料占比為55%，再其中IC元件成本占比71%；（2）專用屬性強：）專用屬性強：不同于藍牙等芯片，高端 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1818/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 示波器所用的前端放大器芯片、ADC芯片等產品專業性更強且應用領域更窄，而集成電路設計考慮到投入產出比，很難會針對其進行研發生產，因而IC的高端化是產品高端化的前置條件。圖圖 21：2020H1優利德優利德采購成本占比采購成本占比 數據來源：優利德招股書，廣發

60、證券發展研究中心 五年回顧，本輪國產替代有什么不同？五年回顧，本輪國產替代有什么不同？2020年代表企業的零部件年代表企業的零部件含美率含美率較高，尤其是芯片領域。較高，尤其是芯片領域。內資儀器儀表企業生產所需的 IC 芯片大多數從國外進口，以普源精電為例，20年進口采購的原材料占總采購成本的53%，IC芯片占比38%：普源精電進口的 FPGA主要為賽靈思（XILINX）、英特爾（Intel）等美國品牌；公司進口的 ADC、DAC主要為亞德諾半導體（ADI）、德州儀器（TI）等美國品牌；公司進口的電容、電阻等電子元器件主要為國巨（TAGEO）、泰科電子（TE）等日本及瑞士品牌。2020年至今，

61、儀器儀表企業從根源解決問題。年至今，儀器儀表企業從根源解決問題。通過自主研發、培育供應鏈等多種方通過自主研發、培育供應鏈等多種方式，解決高端芯片卡脖子問題，推出搭載自研芯片的高端產品。因此，與五年前對式，解決高端芯片卡脖子問題，推出搭載自研芯片的高端產品。因此，與五年前對比，行業逐漸從產品的國產替代，轉變為全產業鏈的國產替代。比，行業逐漸從產品的國產替代，轉變為全產業鏈的國產替代。圖圖 22：2020年普源精電零部件采購情況年普源精電零部件采購情況 數據來源：普源精電招股說明書，廣發證券發展研究中心 國內采購47%IC芯片38%電子元器件10%其他5%進口采購53%識別風險，發現價值 請務必閱

62、讀末頁的免責聲明 1919/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 表表 6：普源精電、鼎陽科技、優利德：普源精電、鼎陽科技、優利德IPO初期核心零部件進口情況初期核心零部件進口情況 企業名稱企業名稱 核心零部件進口情況核心零部件進口情況 普源精電 公司存在進口原材料的情況，主要系滿足其產品技術功能的實現及保證產品質量的穩定。進口原材料主要為 IC 芯片及電子元器件。公司進口的 FPGA 主要為賽靈思（賽靈思（XILINX）、英特爾（）、英特爾（Intel）等美國品牌；公司進口的 ADC、DAC 主要為亞德諾半導體亞德諾半導體（ADI）、德州儀器（）、德州儀器（TI）等美國

63、品牌；公司進口的電容、電阻等電子元器件主要為國巨（國巨（TAGEO）、泰科電子（）、泰科電子（TE）等日本及瑞士品牌。鼎陽科技 公司向境外采購的重要原材料包括 ADC、DAC、FPGA、處理器放大器等、處理器放大器等 IC 芯片，該等芯片的供應商均為美國廠商。芯片，該等芯片的供應商均為美國廠商。2018-2021H1，公司采購 ADC、DAC、FPGA、處理器及放大器的金額分別為 1,711 萬元、1,706 萬元、1,729 萬元和 1,589 萬元，占當期原材料采購金額的比例為 19.33%、24.55%、21.78%和 20.15%。優利德 公司采購的主要電子元器件供應商包括美國 FLI

64、R 傳感器、傳感器、ADI 等 資料來源：各公司招股書，廣發證券發展研究中心 本土企業是本土企業是如何解決芯片問題？如何解決芯片問題？第一種方案為整體芯片組研發，包括第一種方案為整體芯片組研發，包括ADC（數模轉化）、信號拾取、信號調理等多（數模轉化）、信號拾取、信號調理等多種功能。種功能。以普源精電為代表，根據公司投資者搞關系活動記錄表，公司在自研示波器專用核心芯片組方面已經積累了十多年的經驗。于公司的自研芯片是 ASIC 專用芯片，除了模數轉換器功能外，還會對頻響、溫漂、校準等儀器系統需求進行匹配和應用。截至24年底，公司已有“鳳凰座”、“仙女座”、“半人馬座”三套成熟的芯片組，搭載自研核

65、心技術平臺的示波器占比提升至85%。第二種方案為通用芯片外采第二種方案為通用芯片外采+聯合研發，專用芯片自研，以鼎陽科技、優利德為代表。聯合研發，專用芯片自研，以鼎陽科技、優利德為代表。通用類芯片：培育供應鏈通用類芯片：培育供應鏈+聯合研發。聯合研發。（1）鼎陽科技：）鼎陽科技：在通用 ADC 芯片布局上會優先選用進口芯片，經過長時間的選用，其性能表現更穩定，指標更高且采購價格更便宜；同時公司會啟動國產芯片供應商芯片的備用方案，以便在進口芯片受限的時候有備選方案。（2）優利德：）優利德：一方面向海外供應商FLIR、ADI采購，另一方面培育國內供應鏈，2022年公司擬投入自有資金500萬元收購國

66、內先進模擬芯片廠商蘇州迅芯股份并達成深度合作；2024年公司與國內最大光通信芯片檢測圣吳光電達成戰略合作，共同推進測試儀器研發創新。專用類芯片：自主研發為主。專用類芯片：自主研發為主。（1）鼎陽科技：）鼎陽科技：針對專用的數字示波器前端放大器芯片，公司在2022年底發布了自研數字示波器前端放大器專用芯片SFA8001，為公司 8GHz 以及后續更高帶寬數字示波器的研發奠定了堅實的基礎。（2）優利德：）優利德：2023年公司擬投入不低于5.46億元建設高端儀器研發生產基地用于芯片等高端測試儀器及其零配件研發；2024年，公司首發ASIC芯片示波器模擬前端專用芯片組，可適配最高帶寬達10GHZ，并

67、于同年發布8GHz帶寬示波器產品。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2020/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 圖圖 23：鼎陽科技發布鼎陽科技發布SFA8001前端放大器芯片前端放大器芯片 圖圖 24：鼎陽科技鼎陽科技搭載自研芯片示波器銷售占比搭載自研芯片示波器銷售占比 數據來源：微波射頻網，廣發證券發展研究中心 數據來源：普源精電投資者關系活動記錄表，普源精電財報，廣發證券發展研究中心 圖圖 25：優利德優利德芯片研發歷程芯片研發歷程 數據來源：優利德財報，優利德對外投資公告，儀商網，優利德官方公眾號，廣發證券發展研究中心 2.產品層面：高端產品加速落

68、地產品層面：高端產品加速落地，迭代速度加快，迭代速度加快 本土品牌盡管起步較晚，但新品研發速度較快。本土品牌盡管起步較晚，但新品研發速度較快。以示波器為例，是德科技從100MHz帶寬到500MHz帶寬研發18年，從500MHz到13GHz研發6年，再到32GHz研發6年；而本土企業的研發時間大幅縮短，優利德從1GHz到8GHz研發8年，普源精電從1GHz到13GHz研發13年，鼎陽科技從1GHz到8GHz研發10年。從示波器高端化迭代增速上，優利德明顯更為陡峭。34%48%55%70%76%85%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20192020202120222023

69、2024搭載自研芯片的示波器銷售占比2022年發布年發布“半人馬座”芯片組（經濟性）“半人馬座”芯片組（經濟性）“仙女座”芯片組（高端型）“仙女座”芯片組（高端型）2017年發布年發布“鳳凰座”“鳳凰座”芯片組芯片組 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2121/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 圖圖 26：不同品牌示波器高端化歷程：不同品牌示波器高端化歷程 數據來源：Wind，公司限制性股票激勵公告，廣發證券發展研究中心 圖圖 27：不同品牌示波器發展歷程圖不同品牌示波器發展歷程圖 數據來源：公司官網，廣發證券發展研究中心 前期技術沉淀時間長，技術到產品的

70、轉化進入兌現期。前期技術沉淀時間長，技術到產品的轉化進入兌現期。示波器產品的研發涉及到軟件、硬件等多種核心技術，往往需要經過3年及以上的長期儲備，技術突破后便進入產品集中兌現期。從國內儀器儀表企業新品發布節奏看，24年新品發布會頻次增加，新品發布變快，逐步進入兌現期。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2222/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 表表 7：儀器儀表主要企業部分新品發布會時間：儀器儀表主要企業部分新品發布會時間 普源精電普源精電 優利德優利德 鼎陽科技鼎陽科技 發布會時間 2022 年 7 月 2022 年 11 月 2022 年 12 月 2

71、023 年 9 月 2023 年 5 月 2023 年 7 月 2024 年年 8 月月 2024 年年 9 月月 2024 年年 10 月月 2024 年年 12 月月 2024 年年 12 月月 2024 年年 12 月月 數據來源：各公司微信公眾號，儀商網，微波射頻網，UTEST 優測儀器儀表，廣發證券發展研究中心 3.市場層面：市場層面：長期的耕耘逐步取得成果，收獲期已至長期的耕耘逐步取得成果，收獲期已至 從海外品牌代工起家，積累核心技術。從海外品牌代工起家，積累核心技術。根據各企業招股說明書，優利德最開始最福祿克等儀表企業代工，并在期間創立自主品牌；鼎陽科技通過與力科及BK等國際知名

72、電子測試測量儀器廠商開展ODM業務合作，積累核心技術；普源精電也有少量的OBM業務，為美國和日本的兩家全球知名的電子測量儀器公司代工。內銷收入反超外銷，份額快速提升。內銷收入反超外銷，份額快速提升。24年，普源精電、鼎陽科技、優利德三家企業的國內收入合計已超海外，其中國內市場份額從18年的3%提高至24年的7%。圖圖 28：內資：內資TOP3企業電子測試儀器國內、海外市場份額企業電子測試儀器國內、海外市場份額 數據來源：Wind，Technavio Global General Purpose Test Equipment Market 2020-2024，廣發證券發展研究中心 高端示波器具有

73、大單品屬性，容易形成“高端示波器具有大單品屬性，容易形成“熱賣熱賣產品”。產品”。根據普源精電投資者關系活動記錄表，普源精電5GHz系列產品的單價達到20萬元左右，13GHz示波器成套的單價達到百萬元級別。一般高端產品發布后一般高端產品發布后1.5-2年會傳導到公司業績。年會傳導到公司業績。以普源精電為例，研發的前期芯片和技術準備可能有3-10年，芯片組落地后，產品發布一般在1年左右；從產品發布會0%1%2%3%4%5%6%7%8%024681012142018201920202021202220232024TOP3企業國內收入合計（億元）TOP3企業海外收入合計（億元）國內份額海外份額1.由

74、海外帶動起家，并積累核心技術由海外帶動起家，并積累核心技術+自主品牌自主品牌2.國內收入增速更快，并反超海外收入國內收入增速更快，并反超海外收入3.國內、海外份額同步提升國內、海外份額同步提升 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2323/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 開始，新產品從試用、小批量、放量總共需要1.5-2年的時間，之后逐漸進入穩定期。普源精電5GHz帶寬DS70000系列的放量期（21-22年）、8-13GHz帶寬DS80000系列的放量期（24Q3），公司的收入增速都有明確的反應。圖圖 29：普源精電普源精電示波器示波器產品發布以及對收入

75、的影響產品發布以及對收入的影響 數據來源：普源精電招股說明書，普源精電投資者關系活動記錄表，普源精電財報，廣發證券發展研究中心 注：普源精電示波器業務營收占比約為一半，22 年及之后分部收入未單獨披露，假設示波器業務增速與公司業務增速一致 產品高端化后均價和市場份額提升，有利于穿越行業周期。產品高端化后均價和市場份額提升，有利于穿越行業周期。（1）優利德：）優利德：根據優利德財報，21年之后公司產品放量，22-24年先后發布2.5GHz、4GHz、8GHz示波器產品，測試儀器產品均價從21年的693元/臺提升至23年的1161元/臺；24Q3公司測試儀器收入同比增長36%，實現逆周期成長。（2

76、）鼎陽科技：）鼎陽科技：根據鼎陽科技財報，公司的高端產品占比由17年的2%提高至25Q1的29%，25Q1公司高端產品收入同比+86.60%，遠超整體增速。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2424/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 圖圖 30：優利德儀器類業務營收及示波器新品發布：優利德儀器類業務營收及示波器新品發布 圖圖 31：鼎陽科技鼎陽科技各檔次產品營業收入占比各檔次產品營業收入占比 數據來源：Wind，優利德財報，廣發證券發展研究中心 數據來源：鼎陽科技財報，廣發證券發展研究中心（三）（三）人和：人和：順周期順周期+研發與銷售布局完成研發與銷售布

77、局完成，企業業績拐點已現，企業業績拐點已現 1.行業行業順周期順周期+國產替代共振國產替代共振 電子測量儀器具有順周期電子測量儀器具有順周期+國產替代兩重屬性。（國產替代兩重屬性。（1）低端產品具有順周期屬性低端產品具有順周期屬性，和換新周期、政策相關，如20-21年的高效補貼和貸款貼息政策推動了行業的繁榮；（2）高端產品具有國產替代屬性，高端產品具有國產替代屬性，對內而言是高端產品的發布和放量，對外而言貿易膜材和自主可控將會加速這一過程。我們認為，我們認為，25年或許是兩重屬性的共振。其一，年或許是兩重屬性的共振。其一，我們用示波器的進口金額來衡量行業的周期位置，受下游采購節奏影響，行業周期

78、一般為3-4年，目前行業已經經歷近3年的下行，25年3月同比增速已經連續轉正，并恢復到5%左右；其二，其二，受中美貿易摩擦影響，外資企業或在美國生產，或供應鏈含美率高，成本波動高于國內企業，目前外資代理商已經出現漲價情況，這將進一步突出內資品牌的性價比。目前國內缺少的不是高端產品，目前已有國產商業化品牌的目前國內缺少的不是高端產品，目前已有國產商業化品牌的13GHz示波器、示波器、50GHz頻譜分析儀、頻譜分析儀、50GHz適量網格分析儀、適量網格分析儀、67GHz微波模擬信號源落地；外部環境催化微波模擬信號源落地；外部環境催化將進一步降低市場壁壘，加速工業企業對國產品牌的驗證速度。將進一步降

79、低市場壁壘，加速工業企業對國產品牌的驗證速度。圖圖 32：電子測量儀器的驅動因素：電子測量儀器的驅動因素 數據來源：廣發證券發展研究中心-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.820172018201920202021202220232024儀器類業務收入（億元）YoY2016年 1GHzUTD5102C2.5GHzMSO7000X4GHzMSO8000S8GHzMSO8000HD52%47%43%35%32%25%22%22%23%46%50%52%58%57%58%56%54%48%2%3%5%7%11%18%22

80、%24%29%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%低端產品占比中端產品占比高端產品占比 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2525/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 圖圖 33：示波器行業進口金額及行業周期：示波器行業進口金額及行業周期 數據來源：海關總署，廣發證券發展研究中心 2.龍頭企業的研發與銷售布局完成，高端化龍頭企業的研發與銷售布局完成，高端化產品產品落地落地準備充分準備充分 龍頭公司龍頭公司2021年以來積極年以來積極進行進行研發研發和銷售和銷售布局。布局。從四家測量儀器公司（普源精電、鼎陽科技、優利德和康斯特）的

81、銷售與研發費用來看，2020-2024年研發費用保持年均25-30%的復合增速持續增長，銷售費用保持15%左右符合增速增長。2024年銷售費用增速已經開始回落。連續多年的研發與銷售布局，是龍頭公司高端產品逐步推向市場并持續進步迭代的基礎，目前整體的投入節奏已經開始進入穩定階段。高端產品和國產替代同樣需要強大的研發與銷售團隊支持。高端產品和國產替代同樣需要強大的研發與銷售團隊支持。過去5年，四家測量儀器公司（普源精電、鼎陽科技、優利德和康斯特）研發人員總數從400人左右，增長至超過1000人，接近當年銷售人員的一倍。銷售團隊從400人左右增長至624人，也實現了較大幅度的增長。高端產品需要強大的

82、研發團隊，更需要與客戶深度合作及服務的銷售團隊的協助。多年的團隊布局逐步進入收獲期。圖圖34：四家測量儀器公司銷售與研發費用合計四家測量儀器公司銷售與研發費用合計 圖圖35：四家測量儀器公司銷售與研發人員合計：四家測量儀器公司銷售與研發人員合計 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 注：四家測量儀器公司是指普源精電、鼎陽科技、優利德和康斯特。數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 注：四家測量儀器公司是指普源精電、鼎陽科技、優利德和康斯特。-100%-50%0%50%100%150%200%0.00.51.01.52.02.53.02016012016052016092017012017

83、05201709201801201805201809201901201905201909202001202005202009202101202105202109202201202205202209202301202305202309202401202405202409202501進口金額（億元）進口金額YoY行業周期一般為行業周期一般為3-4年年周期向上周期向上0%5%10%15%20%25%30%35%012345620202021202220232024研發費用（億元）銷售費用（億元）銷售費用YoY研發費用YoY0%10%20%30%40%50%60%70%02004006008001,0

84、001,20020202021202220232024研發人員（人）銷售人員（人）銷售人員YoY研發人員YoY 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2626/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 全球立體化的銷售渠道全球立體化的銷售渠道，與經銷商建立良好合作生態。，與經銷商建立良好合作生態。以優利德為例，根據公司（1）海外市場：由代工轉向自主品牌，公司在德團、俄羅斯、美國、馬來西亞建立國際營銷中心分管歐洲、俄羅斯、美洲及亞洲區域，培育自主化網點和團隊。（2）國內市場：對于通用儀器儀表產品，采用零售商批發、自營門店銷售，公司根據經銷商業績完成情況會給予一定的返利；

85、對于工業、教育等特殊場景，公司采用直接銷售、招投標的模式，根據公司投資者關系活動記錄表，公司制定了A計劃（A股上市公司）、G計劃（央、國企客戶）、E計劃（教育院校與科研院所），儲備了大量的潛在優質客戶；初次之外，公司充分挖掘電商平臺的潛力。圖圖 36：優利德全球立體化的銷售渠道：優利德全球立體化的銷售渠道 數據來源：Wind，優利德招股書，優利德投資者活動記錄、優利德官方公眾號，廣發證券發展研究中心 3.企業收入拐點已現，合同負債創新高企業收入拐點已現，合同負債創新高 24Q3為企業業績的拐點，收入步入正增長區間。為企業業績的拐點，收入步入正增長區間。24Q1-Q4，電子測量儀器行業四家代表的

86、上市各公司營業收入增速平均值分別為4%、2%、19%、19%，24Q2基本可視為行業的底部，24Q3收入的轉正可視為拐點。24Q4，三家代表企業的合同負債平均值創上市以來新高。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2727/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 圖圖 37：四家代表四家代表企業的營業收入平均值及增速企業的營業收入平均值及增速 圖圖 38：四家代表四家代表企業的合同負債平均值及增速企業的合同負債平均值及增速 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 0%5%10%15%20%25%30%011223四家代表企

87、業收入：平均值（億元）四家代表企業收入YoY：平均值-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.000.050.100.150.200.250.300.35四家代表企業合同負債：平均值（億元）四家代表企業合同負債YoY：平均值 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2828/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 三、三、儀器儀表自主可控：國產高端化突破正當時儀器儀表自主可控：國產高端化突破正當時（一）普源精電：高端數字示波器持續放量、國產替代進行時（一）普源精電：高端數字示波器持續放量、國產替代進行時 普源精電自普源精電自1998年設立工作室，

88、已發展成為國內電子測量儀器領域年設立工作室，已發展成為國內電子測量儀器領域的領先企業，的領先企業，產品矩陣優勢顯著。產品矩陣優勢顯著。公司產品線覆蓋數字示波器、射頻儀器、波形發生器等核心電子測量設備，在通信、半導體等領域具備完整的測試解決能力。通過自主研發的“鳳凰座”及“半人馬座技術”平臺實現技術突破，其高端數字示波器已達到國際先進水平。目前公司產品已進入全球90余個國家和地區，隨著高端儀器進口替代加速，公司有望進一步鞏固行業領先地位。圖圖 39：普源精電主要產品矩陣普源精電主要產品矩陣 數據來源：普源精電官網、普源精電招股說明書、廣發證券發展研究中心 普源精電核心管理層及技術團隊陣容強大，創

89、始人王悅董事長領銜的國際化高管梯普源精電核心管理層及技術團隊陣容強大，創始人王悅董事長領銜的國際化高管梯隊與資深技術骨干形成戰略合力。隊與資深技術骨干形成戰略合力。公司董事長王悅作為電子工程科班出身的連續創業者，自1998年創立RIGOL品牌以來，通過十余年全球布局（歐洲普源、新加坡普源、香港普源等）構建起完整的國際化產業版圖。多位核心工程師在射頻、微電子領域形成深厚技術積累。管理團隊配置凸顯技術+市場+國際化三重優勢，為公司持續突破高端儀器卡脖子技術和拓展全球市場奠定組織基礎。表表 8：普源精電高管團隊情況：普源精電高管團隊情況 姓名姓名 職位職位 履歷簡介履歷簡介 王悅（核心王悅（核心技術

90、）技術）董事長,董事 1974 年生，畢業于北京工業大學電子工程專業，1998 年創立 RIGOL 工作室，2000 年創立普源精電（北京普源）并擔任董事長兼經理，2008 年起出任普源投資（蘇州）董事長，2011 年兼任歐洲普源常務董事拓展國際市場，2015 年擔任香港普源董事完善全球布局，2019 年至今任上市公司普源精電董事長。王寧王寧 董事、總經理、財務負責人 1964 年生，浙江大學有機化工專業本科畢業。1986 年至 2019 年在中國寰球工程有限公司歷任海外市場開發部和項目投融資管理部主任等職。2019 年加入普源有限擔任首席信息官，同年 12 月起出任普源精電董事、財 識別風險

91、，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2929/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 務負責人兼首席信息官，期間曾兼任董事會秘書（2019-2022 年）和副總經理（2019-2022 年 8 月），2022年 8 月升任公司總經理。2020 年 4 月起同時擔任新加坡普源董事，全面參與公司國際化戰略布局。孫寧霄孫寧霄 副總經理 1987 年生，北京理工大學儀器科學與技術專業博士學歷。2017 年 8 月至今，擔任北京耐數電子有限公司總經理；2024 年 8 月至今擔任普源精電解決方案事業部總監。吳雅文吳雅文 副總經理 1968 年生，南京師范大學學校教育專業本科學歷；2

92、005 年 4 月至 2013 年 12 月，歷任帕克環保技術（上海）有限公司人力資源部經理，市場部經理;2016 年 8 月至 2018 年 6 月擔任上海慕梵企業管理咨詢中心總經理;2018 年 6 月至 2019 年 12 月擔任普源有限普源書院執行院長兼全球人力資源副總裁;2019 年 12 月至今擔任公司董事，副總經理;2019 年 12 月至 2022 年 8 月擔任公司普源書院執行院長;2022 年 8 月至今擔任普源培訓執行董事，公司普源書院院長，首席人才官。程建川程建川 副總經歷、董事會秘書 1984 年生，哈爾濱工業大學電氣工程及其自動化專業本科學歷.2006 年 7 月至

93、 2019 年 8 月，歷任北京普源銷售工程師，技術支持工程師，技術支持部經理，華南區銷售經理，中國區銷售總監，中國區總經理，全球銷售副總裁;2019 年 9 月至 2022 年 6 月，擔任公司全球市場副總裁;2022 年 7 月至今擔任公司首席戰略官;2017 年11 月至今擔任北京普源監事。何毅軍（核何毅軍（核心技術）心技術）北京普源項目經理、研發經理、研發總監 1975 年生，西安電子科技大學電子儀器與測量技術專業本科學歷.2000 年 6 月至 2003 年 12 月擔任成都前鋒電子儀器廠射頻工程師;2004 年 1 月至 2007 年 7 月擔任安捷倫科技有限公司射頻工程師;200

94、7 年 8 月至今歷任北京普源項目經理，研發經理，研發總監。史慧（核心史慧（核心技術）技術）北京普源研發工程師 1982 年生，吉林大學檢測技術與自動化裝置專業碩士學歷.2007 年 1 月至今擔任北京普源研發工程師。羅浚洲（核羅浚洲（核心技術）心技術）北京普源研發工程師 1986 年生，電子科技大學微電子學專業本科學歷.2010 年 7 月至今擔任北京普源研發工程師。數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 持續的股權激勵計劃，強化核心員工的激勵機制。持續的股權激勵計劃，強化核心員工的激勵機制。2023年及2024年的股權激勵規模進一步擴大，激勵對象增加到80人，顯示出公司在吸引與留住核心人

95、才、增強員工積極性方面的持續努力。海外業務比較依賴成熟的渠道和較強的服務團隊，股權激勵能通過股權綁定的關系，刺激核心骨干團隊的積極性，從而增強公司的服務質量，提升管理團隊的主觀能動性。表表 9：普源精電共發布兩次股權激勵：普源精電共發布兩次股權激勵 時間時間 2023 年年 2024 年年 2025 年年 2026 年年 2023 年限制性股票激勵計劃（授予 69.8 萬股，占公司股本總額的 0.39%，覆蓋核心骨干員工等 35 人）費用攤銷（萬元）1090.05 1032.64 447.36 99.47 收入觸發/實際完成（億元）7.68/6.71 9.98/7.76 12.98/2024

96、年限制性股票激勵計劃（授予 280 萬股，占公司股本總額的 1.51%，覆蓋核心骨干員工等 80 人）費用攤銷（萬元）/678.03 1175.25 316.41 收入觸發/實際完成（億元）/8.72/7.76 以 24 年營收為基數，增長不低于 30%/凈利潤觸發/實際完成（億元）/1.38/0.93 以 24 年凈利潤為基數，增長不低于 20%/數據來源：Wind，普源精電限制性股票激勵計劃公告，廣發證券發展研究中心 注：滿足收入或凈利潤目標之一即可 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3030/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 國產高端測試儀器龍頭加速

97、突圍，普源精電國產高端測試儀器龍頭加速突圍，普源精電2020-2024年營收年營收CAGR達達21.7%，顯，顯著高于行業平均水平。著高于行業平均水平。2023年公司實現營收6.71億元，同比增長6.3%，增速雖較2022年有所放緩，但2024年明顯回暖，營收達7.76億元（YoY+15.7%），重回雙位數增長軌道；盈利方面，公司2021-2022年完成扭虧為盈后，2023年歸母凈利潤進一步增長至1.08億元（YoY+16.7%），凈利率達16.1%創歷史新高，體現規模效應與成本優化，2024年凈利潤小幅回落主要系短期費用增長壓制利潤所致。圖圖 40：公司營業收入：公司營業收入及同比情況（億元

98、）及同比情況（億元）圖圖 41：公司歸母凈利：公司歸母凈利潤及同比情況（億元）潤及同比情況（億元）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數字示波器貢獻主要營收增量，高端化驅動毛利率持續提升。數字示波器貢獻主要營收增量，高端化驅動毛利率持續提升。公司數字示波器業務營收占比從2020年的49.6%快速提升至2024年的81.7%，成為業績增長的核心驅動力。產品結構持續優化帶動毛利率穩步改善，2024年綜合毛利率達59.14%，同比提升3.10%，這一增長主要得益于公司高端產品的逐步放量。圖圖 42：公司近年營收結構公司近年營收結構（億元）（億元）圖圖

99、43：公司各產品毛利率情況：公司各產品毛利率情況 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 普源精電收入以國內為主體，國產替代驅動持續增長。普源精電收入以國內為主體，國產替代驅動持續增長。公司自2019年起國內收入占比顯著提升，2024年國內營收占比已突破64%，較2019年提升近20個百分點。2022-2024年在測試儀器行業整體承壓的背景下，國內業務仍實現17.96%的營收0%5%10%15%20%25%30%35%40%012345678920202021202220232024營業收入yoy（右軸）-0.4-0.20.00.20.40.60.8

100、1.01.220202021202220232024012345678920202021202220232024數字示波器射頻類儀器波形發生器電源及電子負載其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%20202021202220232024綜合毛利率數字示波器射頻類儀器波形發生器 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3131/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 CAGR，展現強勁韌性。2024年公司期間費用率同比提升8.93個百分點，其中研發費用率達26.64%，主要系西安、上海研發中心建設及高端產品開發投入加大所致。短期來看，研發投入增加雖影響利

101、潤表現，但隨著行業需求回暖和高端產品放量，公司盈利能力有望逐步修復。中長期看，受益于國產替代加速及自研技術突破，公司國內業務增長動能依然充足。圖圖 44：公司公司境內外境內外營收結構及增長趨勢營收結構及增長趨勢 圖圖 45：公司各項費用率情況：公司各項費用率情況 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 高端數字示波器持續放量、國產替代正在進行時。高端數字示波器持續放量、國產替代正在進行時。公司近年來在高端數字示波器領域實現重大突破，產品性能已達國際先進水平，2024年搭載自研核心技術平臺的數字示波器產品銷售收入占比顯著提升至84.93%，較上年同期增

102、長8.90個百分點，成為驅動業績增長的核心引擎。這一突破性進展標志著公司在關鍵儀器設備領域成功打破海外壟斷，國產替代進程明顯加速。值得注意的是，隨著高端產品占比持續提升和規模效應顯現，公司國內業務毛利率呈現強勁上升態勢，從2022年的57.76%躍升至2024年的64.46%，累計提升6.7個百分點，盈利能力顯著增強。圖圖 46：自研核心技術平臺產品銷售收入占比自研核心技術平臺產品銷售收入占比 圖圖 47：國內業務毛利率持續上升國內業務毛利率持續上升 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 普源精電研發投入強度與訂單增長顯著領先同業，技術壁壘與市場競

103、爭力持續提普源精電研發投入強度與訂單增長顯著領先同業，技術壁壘與市場競爭力持續提升。升。從研發投入維度看，公司2024年研發費用率高達26.64%，顯著高于同業平均水平，且呈現持續攀升態勢，展現出公司堅定推進技術創新的戰略定力。從訂單前0%10%20%30%40%50%60%70%0123456789201920202021202220232024國內收入（億元）海外收入（億元）國內收入占比-5%0%5%10%15%20%25%30%20202021202220232024銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率48%54%70%76%85%52%46%30%24%15%0%10%20%30%

104、40%50%60%70%80%90%100%2020年2021年2022年2023年2024年自研核心技術平臺占比其他類別占比54%56%58%60%62%64%66%202220232024國內業務毛利率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3232/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 瞻指標觀察，公司合同負債規模從2022年的0.29億元快速增長至2024年的0.47億元，增速顯著優于同業。充分印證下游需求正逐步恢復。我們認為，持續高強度的研發投入正在轉化為產品競爭力，5G通信、半導體測試等高端領域的訂單獲取能力不斷增強，未來業績釋放值得期待。圖圖 48：

105、國內各電子測量儀器公司研發費用率對比國內各電子測量儀器公司研發費用率對比 圖圖 49：國內電子測量儀器公司合同負債對比（：國內電子測量儀器公司合同負債對比（億億元）元）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（二）鼎陽科技：（二）鼎陽科技：創新驅動高成長，產品矩陣拓展打開新空間創新驅動高成長，產品矩陣拓展打開新空間 鼎陽科技是國內高端電子測試測量儀器領域的領軍企業，具備全系列高端產品自主鼎陽科技是國內高端電子測試測量儀器領域的領軍企業，具備全系列高端產品自主研發能力。研發能力。公司成立于2007年，專注通用電子測試測量儀器研發制造，核心產品包括數字示波

106、器、頻譜分析儀等高端設備，自主品牌SIGLENT享譽全球。作為國家級專精特新小巨人企業，公司在四大核心產品領域均實現技術突破，是國內極少數掌握全系列高端儀器研發能力的企業。目前產品遠銷80余國，馬來西亞生產基地即將投產，將進一步提升全球供應鏈保障能力，鞏固行業領先地位。圖圖 50：鼎陽科技主要產品矩陣鼎陽科技主要產品矩陣 數據來源：鼎陽科技官網、鼎陽科技招股說明書、廣發證券發展研究中心 0%5%10%15%20%25%30%20202021202220232024普源精電優利德鼎陽科技同惠電子東華測試坤恒順維0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.91.02020202120

107、2220232024普源精電優利德鼎陽科技同惠電子東華測試坤恒順維 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3333/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 2024年在測試儀器行業整體承壓的情況下，公司營收穩健增長2.9%至5.0億元，主要得益于高端產品占比提升抵消行業疲軟；2025年一季度公司業績迎來強勁復蘇，營收1.3億元，同比增長+26.9%，歸母凈利潤0.4億元，同比增長34.0%，超預期增長主要受益于高端產品占比躍升至29%帶動毛利率提升0.7pct至61.8%，以及銷售/管理/研發費用率全面優化推動凈利率同比提升1.6pct至30.9%。展望全年，公司2

108、5年1-2月在手訂單同比+30%，國產替代加速背景下，高端產品持續放量疊加費用優化，盈利能力有望進一步提升。圖圖 51：公司營業收入及同比情況（億元）：公司營業收入及同比情況（億元）圖圖 52：公司歸母凈利潤及同比情況（億元）：公司歸母凈利潤及同比情況（億元）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖 53：公司毛利率和凈利率情況：公司毛利率和凈利率情況 圖圖 54：公司各項費用率情況：公司各項費用率情況 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 公司始終堅持以技術創新驅動產品升級，2020年以來已累計推出

109、19款高端測試儀器產品：2020年6款、2021年3款（均為重磅產品）、2022年8款、2023年7款，至2024年新產品發布數量達到創紀錄的10款，充分彰顯公司強勁的研發實力和產品迭代能力。高端化戰略成效顯著，2025年一季度實現量價齊升，產品結構持續優化：公司高端0%5%10%15%20%25%30%35%40%012345620212022202320242025Q1營業收入yoy（右軸）-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.820212022202320242025Q1歸母凈利潤yoy（右軸）0

110、%10%20%30%40%50%60%70%20212022202320242025Q1毛利率凈利率-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%20212022202320242025Q1銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3434/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 產品收入同比大增86.60%，增速遠超整體水平，推動高端產品收入占比提升至29%，并帶動四大類產品均價同比提升9.51%。其中，3萬元以上高端產品銷售額同比增長73.22%，5萬元以上產品增速更高達89.93%，驗證了高端化戰略的成功推進。同時

111、，公司已構建更為均衡的產品梯隊結構（高端29%/中端48%/低端23%），盈利能力有望持續增強。此外，受益于國產替代加速，公司境內收入占比從2021年的27.1%快速提升至2024年的44%，三年增長16.9個百分點，高端示波器、頻譜分析儀等產品在國內市場的突破成為主要驅動力。圖圖 55：2017-2025Q1公司各檔次產品營業收入占比公司各檔次產品營業收入占比 圖圖 56：公司境內外營收結構及增長趨勢：公司境內外營收結構及增長趨勢 數據來源：鼎陽科技財報，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（三）優利德：（三）優利德：數字儀器全棧布局，產品矩陣加速高端滲透數字儀器全

112、棧布局，產品矩陣加速高端滲透 優利德成立于1988年，是中國測試測量儀器行業龍頭，技術實力比肩國內一線品牌，全球化布局成效顯著。公司深耕行業三十余年，產品涵蓋數字萬用表、示波器、信號發生器等核心設備，在帶寬、采樣率等關鍵指標上已達到國際先進水平。目前自主品牌暢銷全球80多個國家和地區，廣泛應用于新能源、汽車電子、科研教育等高景氣賽道，持續引領國產高端儀器進口替代進程。表表 10：公司主要五大類產品介紹：公司主要五大類產品介紹 產品大類產品大類 具體產品具體產品 細分產品細分產品 產品介紹產品介紹 電子電工測試儀表 萬用表 工業萬用表 主要適用于經常進行高壓、大電流測試工作的電子電工專業用戶 鉗

113、形表 通用鉗形表 用于電力電工、電子制造、電器、通訊、能源管理、暖通等 工業鉗形表 用于測量交直流電壓、交流電流、電阻、二極管、電容等參數 電壓及連續性測試儀 電壓及連續性測試儀 產品為簡易型電壓通斷測試儀，安全、使用簡單、耐用性好 交流及磁場檢測電筆 交流及磁場檢測電筆 用于交流電磁閥及線路的檢定檢修，可用于工業及家庭用戶 網絡巡線儀 網絡巡線儀 能快速檢測線纜是否導通、短路、交叉、斷路等正?；虍惓Ｇ闆r 實驗系統綜合測試平臺 實驗系統綜合測試平臺 包括硬件和軟件的實驗室系統解決方案，入選了教育部項目 測試儀器 示波器 數字存儲示波器 廣泛應用于電子產品設計、制造、測試及維護等行業 數字熒光示

114、波器 具有豐富的串行總線觸發與解碼、波形錄制與回放分析等功能 數字混合示波器 集成了數字熒光示波器和邏輯分析儀的功能 52%47%43%35%32%25%22%22%23%46%50%52%58%57%58%56%54%48%2%3%5%7%11%18%22%24%29%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%低端產品占比中端產品占比高端產品占比0%10%20%30%40%50%0112233420202021202220232024境外銷售（億元）境內銷售（億元）境內銷售占比 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3535/4242 Table_PageTe

115、xt 深度分析|機械設備 函數/任意波形發生器 函數/任意波形發生器 廣泛應用于電子電路、自動控制系統和教學實驗等領域 頻譜分析儀 頻譜分析儀 應用于微波通信網絡、導航、電子對抗、雷達、空間技術等領域及教學實驗 手持頻譜分析儀 重量輕、體積小、方便攜帶，可利用電池供電，提高工程師現場檢測便利性 臺式數字萬用表 臺式數字萬用表 廣泛應用于電子、通訊、新能源汽車等行業的測量 直流穩壓電源 直流穩壓電源 用于通用測試、質量控制、電子制造老化實驗、汽車電子電路測試供電等 溫度及環境測試儀表 紅外熱成像儀 普通紅外熱成像儀 在顯示器上生成熱圖像和溫度值，并對溫度值進行計算的設備 工業用紅外熱成像儀 主要

116、用于電氣設備、建筑、機械設備、化工檢測、通信設備檢測 紅外測溫儀 非接觸式紅外額溫計 可快速、無接觸測量人體溫度，適用于疫情防控 非接觸式紅外測溫儀 用于配電巡檢、暖通維護、運輸檢驗、設備維修、故障診斷 環境測試儀表 分體式環境檢測儀 包含空氣質量檢測儀、探針型溫度計等多種環境參數檢測設備 絕緣電阻測試儀 通用絕緣電阻測試儀 適用于家用電器及壓線設備的絕緣檢定檢修 5000V 絕緣電阻測試儀 用于中高壓設備廠商產品、電力機電設備及線路絕緣檢定檢修 12000V 絕緣電阻測試儀 適用于高壓輸電路（變電站）及設備（變壓器）的絕緣檢定檢修 電力及高壓測試儀表 接地電阻測試儀 智能接地電阻測試儀 用于

117、電力設施配線、電氣設備、防雷設備等接地裝置的電阻值測試 鉗形接地電阻測試儀 無需斷開接地線，直接測量接地回路電阻 電氣安全綜合測試儀 電氣安全綜合測試儀 廣泛應用于住宅、工業、電力、廠礦等行業的電氣安裝、檢驗和維修 電能質量分析儀 電能質量分析儀 用于電力電工、通訊、節能環保、制造行業 鉗形諧波功率計 鉗形諧波功率計 監測單相/三相電力負載，評估電網質量 漏電保護開關測試儀 漏電保護開關測試儀 用于電力行業低壓配電系統的漏電保護器測量 測繪測量儀表 激光測距儀 激光測距儀 用于建筑裝修設計、施工驗收、消防評估 激光水平儀 激光水平儀 適用于家裝油漆、墻面施工、門窗安裝 水泥墻體探測儀 水泥墻體

118、探測儀 避免鉆孔失誤，廣泛用于室內裝潢 工業內窺鏡 工業內窺鏡 檢測管道銹蝕、堵塞或破損問題 數據來源：優利德招股說明書，廣發證券發展研究中心 圖圖 57：優利德主要產品圖示優利德主要產品圖示 數據來源：優利德招股說明書、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3636/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 公司業績穩步增長，公司業績穩步增長，核心業務表現亮眼。核心業務表現亮眼。2024年公司實現營收11.3億元，同比增長10.8%；同年實現歸母凈利潤1.83億元，同比增長13.6%，公司近年保持了營收和利潤的穩健增長。2023年公司調整營收統

119、計口徑，將部分業務并入電力及高壓板塊，同時產品結構持續優化，中高端產品占比顯著提升。受益于精準的市場開拓策略，2024年電力電工及電子測量儀器業務在行業整體承壓的情況下，分別實現13.50%和14.61%的同比增長，成為核心增長引擎。疊加大宗商品價格企穩及人民幣貶值等利好因素，公司主營產品毛利率顯著改善，2024年綜合毛利率達45.16%，較2022年提升9.79個百分點，盈利能力持續增強。圖圖 58：公司營業收入及同比情況（億元）公司營業收入及同比情況（億元）圖圖 59：公司歸母凈利潤及同比情況（億元）公司歸母凈利潤及同比情況（億元）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Win

120、d，廣發證券發展研究中心 圖圖 60：公司近年營收結構公司近年營收結構（億元）（億元）圖圖 61：公司各產品毛利率情況：公司各產品毛利率情況 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 作為以境外業務為主體的測試測量儀器龍頭，公司近年來通過技術升級+渠道深耕雙輪驅動，成功打開國內中高端市場。一方面，公司數字示波器、頻譜分析儀等核心產品性能已達國際一流水準；另一方面，公司加強本土化服務網絡建設，在華東、華南等重點區域設立銷售辦事處，顯著提升客戶響應效率。展望未來，隨著國內科研投入加大和先進制造產業升級，疊加公司持續加碼研發投入，預計境內業務占比有望在3年內

121、突破50%，成為公司業績增長的核心驅動力。-10%0%10%20%30%40%50%60%70%024681012202020212022202320242025Q1營業收入yoy（右軸）-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.0202020212022202320242025Q1歸母凈利潤yoy（右軸）02468101220202021202220232024電力及高壓溫度與環境電子測量儀器其他業務測繪工程電子電工20%25%30%35%40%45%50%55%20202021202220232024綜

122、合毛利率電力及高壓溫度與環境電子測量儀器類 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3737/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 圖圖 62：公司公司境內外境內外營收結構及增長趨勢營收結構及增長趨勢 圖圖 63：公司各項費用率情況：公司各項費用率情況 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 當前市場估值處于歷史低位，出海的成效有望帶來估值修復。當前市場估值處于歷史低位，出海的成效有望帶來估值修復。當前的收盤價（藍線）在歷史PE區間內接近較低的倍數帶（17.623x和22.253x），當前市場估值已回落至歷史低位，公司的估

123、值整體處于歷史中低水平。圖圖 64：PE/PB Band（截至（截至2025年年4月月25日收盤）日收盤）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（四）康斯特：壓力檢測高端化，溫濕度延伸構建全球競爭力（四）康斯特：壓力檢測高端化，溫濕度延伸構建全球競爭力 北京康斯特儀表科技股份有限公司國內稀缺的高端儀器儀表領域一體化解決方案提供商，公司深耕壓力、溫度及過程儀表校準檢測技術，以機電一體化設計、精密制造能力與軟件算法開發為核心壁壘，構建覆蓋校準測試儀器研發、生產、銷售及配套數字化平臺的全產業鏈布局。自2015年登陸深交所創業板以來，公司持續為全球工業用戶提供高精度、高可靠性的專業解決方案，其產品廣

124、泛應用于產品性能驗證、工藝參數分析等核心環節，技術實力與品牌影響力位居行業前列。37%38%39%40%41%42%43%44%45%46%01234567201920202021202220232024境外銷售（億元）境內銷售（億元）境內銷售占比-2%0%2%4%6%8%10%12%201920202021202220232024銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率0102030405060702021/022021/072021/122022/052022/102023/032023/082024/012024/062024/112025/04收盤價36.144X31.513X26.8

125、83X22.253X17.623X 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3838/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 圖圖 65：公司產品矩陣：公司產品矩陣 數據來源：公司官網，廣發證券發展研究中心 公司經營業績穩健增長，盈利能力持續提升，季節性特征明顯。公司經營業績穩健增長，盈利能力持續提升，季節性特征明顯。2024年公司實現營業收入5.75億元，2021-2024年復合增長率達17.65%，展現良好的成長性；歸母凈利潤1.25億元，CAGR達21.42%，利潤增速快于營收增速，主要得益于公司持續優化的費用管控能力。需要指出的是，2025年Q1公司營收凈利增

126、速有所放緩，這主要源于行業固有的季節性特征：第一季度通常是銷售淡季，第二、三季度產銷趨于平穩，而第四季度則為傳統的銷售旺季，這種季節性波動屬于行業正?，F象。圖圖 66：公司營業收入及同比情況（億元）：公司營業收入及同比情況（億元）圖圖 67：公司歸母凈利潤及同比情況（億元）：公司歸母凈利潤及同比情況（億元）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數字壓力檢測業務持續領跑，高端化戰略驅動毛利率穩步攀升，溫濕度檢測打開新數字壓力檢測業務持續領跑，高端化戰略驅動毛利率穩步攀升，溫濕度檢測打開新空間?？臻g。2020-2024年公司數字壓力檢測業務CAGR為1

127、6.43%，成為業績增長的核心驅動力。2024年該業務毛利率進一步提升1.85個百分點至64.71%的歷史高位，主要受益于高端產品矩陣的持續放量。此外公司正依托現有技術優勢延伸至溫濕度檢測領域，打開新的成長空間。0%5%10%15%20%25%0123456720212022202320242025Q1營業收入yoy（右軸）-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%0.00.20.40.60.81.01.21.420212022202320242025Q1歸母凈利潤yoy（右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3939/4242 Table_Page

128、Text 深度分析|機械設備 圖圖 68：公司近年營收結構：公司近年營收結構（億元）（億元）圖圖 69：公司各產品毛利率情況：公司各產品毛利率情況 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 康斯特康斯特收入以國內為主體，收入以國內為主體，海外收入占比持續提升海外收入占比持續提升。公司自2021年起海外收入占比顯著提升，2024年海外營收占比已達到50%，較2021年提升近12個百分點，實現國內外收入均衡發展。在規模擴張的同時，公司銷售費用率從2021年的22%持續優化至2025Q1的16%，彰顯出卓越的渠道效率與品牌溢價能力。與此同時，公司堅持高研發投

129、入戰略，持續鞏固技術壁壘，為產品創新和全球市場拓展提供強勁支撐。圖圖 70：公司境內外營收結構及增長趨勢：公司境內外營收結構及增長趨勢 圖圖 71：公司各項費用率情況：公司各項費用率情況 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 0123456720202021202220232024數字壓力檢測溫度較準過程信號檢測其他業務50%55%60%65%70%75%80%202220232024毛利率數字精密壓力表溫度自動檢定系統0%10%20%30%40%50%60%0.00.51.01.52.02.53.03.520202021202220232024境

130、內銷售（億元）境外銷售（億元）境外銷售占比-5%0%5%10%15%20%25%202020212022202320242025Q1銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4040/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 四、四、投資建議投資建議 投資建議：投資建議：儀器儀表企業的業績增長，呈現為兩個屬性：低端產品的順周期+高端產品的國產替代，貿易戰將凸顯國產替代屬性，體現為三個維度。（1）產品從美國品牌替換為中資品牌。）產品從美國品牌替換為中資品牌。據中國電子儀器行業協會測算，高端示波器的國產化率不足10%，從進口地看，50

131、%進口自東南亞的美國公司，12%進口自美國本土。中資企業缺少的不是高端產品本身而是驗證的機會，目前高端產品更多在科研院所使用，若未來向工業領域擴散，替代速度會更快。（2）自研芯片）自研芯片+芯片斷供風險下的自主可控。芯片斷供風險下的自主可控。重多品牌儀器儀表最核心的芯片主要向TI、ADI采購，普源精電等龍頭企業核心芯片已自研十余年，根據普源精電財報顯示目前公司搭載自研核心技術平臺產品的收入占比50%以上。其一，外資品牌供應鏈含美率高，紛紛上調價格；其二。若未來出現芯片斷供，龍頭企業的芯片自研優勢將凸顯。（3）替代的高端產品具有大單品屬性。）替代的高端產品具有大單品屬性。如普源精電13GHz的高

132、端示波器均價超百萬元。根據公司財報，目前普源精電、鼎陽科技的高端示波器占比約30%，高端產品的放量對公司業績的彈性較大。建議積極關注產品國產替代進程，推薦普源精電、鼎陽科技、優利德建議積極關注產品國產替代進程，推薦普源精電、鼎陽科技、優利德，并建議關注，并建議關注康斯特?？邓固?。五、風險提示五、風險提示（一）（一）宏觀經濟風險宏觀經濟風險 電子測量儀器產品廣泛應用于通訊、半導體、汽車電子、醫療電子、消費電子、教育科研等領域，下游行業分布較為廣泛，與宏觀經濟聯系較為緊密。若宏觀經濟出現較大波動，公司經營業績可能會受到一定程度的影響。（二）（二）全球貿易摩擦風險全球貿易摩擦風險 儀器儀表企業境外收

133、入占比較高，在境外開展業務需要遵守所在國家或地區的法律法規，如果業務所在國家或地區的政治經濟形勢、產業政策、法律法規等發生重大不利變化，將給公司的境外經營業務帶來不利影響。近年來在中美貿易摩擦反復以及全球政治局勢復雜嚴峻化的背景下，可能會對行業海外市場的銷售收入增長帶來一定的沖擊和挑戰。（三）核心人員及核心技術流失的風險（三）核心人員及核心技術流失的風險 通用電子測試測量儀器產品技術含量高，公司現有產品技術以及研發階段的多項產品和技術的自主知識產權是公司核心競爭力的體現，一旦公司的核心技術泄露，將會對公司的發展產生較大的不利影響。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4141/4242

134、 Table_PageText 深度分析|機械設備 廣發機械行業研究小組廣發機械行業研究小組 代 川：首席分析師，中山大學數量經濟學碩士，2015 年加入廣發證券發展研究中心。孫 柏 陽：聯席首席分析師，南京大學金融工程碩士，2018 年加入廣發證券發展研究中心。朱 宇 航：資深分析師，上海交通大學機械電子工程碩士，2020 年加入廣發證券發展研究中心。汪 家 豪：資深分析師，美國約翰霍普金斯大學金融學碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。范 方 舟：資深分析師，中國人民大學國際商務碩士，2021 年加入廣發證券發展研究中心。王 寧：資深分析師，北京大學金融碩士，2021 年加入廣發證券

135、發展研究中心。蒲 明 琪：高級分析師，紐約大學計量金融碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。黃 曉 萍：高級研究員，復旦大學金融碩士，2023 年加入廣發證券發展研究中心。張 智 林：研究員，同濟大學建筑學碩士，2024 年加入廣發證券發展研究中心。廣發證券廣發證券行業行業投資評級說明投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤10%以上。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤10%以上。廣發證券廣發證券公司投資評級說明公司投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤15%以上。增持

136、：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤5%-15%。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤5%以上。聯系我們聯系我們 廣州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 廣州市天河區馬場路26 號廣發證券大廈47 樓 深圳市福田區益田路6001 號太平金融大廈 31 層 北京市西城區月壇北街 2 號月壇大廈 18層 上海市浦東新區南泉北路 429 號泰康保險大廈 37 樓 香港灣仔駱克道 81號廣發大廈 27 樓 郵政編碼 510627 518026 100045 200120-客服郵箱 法律主體法律主體聲明聲明 本報告由廣發

137、證券股份有限公司或其關聯機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由廣發證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。廣發證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。廣發證券（香港）經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。重要重要聲明聲明

138、 投資對不依據內 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4242/4242 Table_PageText 深度分析|機械設備 廣發證券股份有限公司及其關聯機構可能與本報告中提及的公司尋求或正在建立業務關系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關聯機構因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內容作出任何投資決策。投資者應自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人（以下均簡稱“研究人員”）針對本報告中相關公司或證券的研究分析內容，在此聲明：（1）本報告的全

139、部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；（2）研究人員的部分或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報告所述特定分析結論、研究觀點具有直接或間接的聯系。研究人員制作本報告的報酬標準依據研究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收入，該等經營收入部分來源于廣發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用，且對于接收人而言具有保密義務。廣發證券并不因相關人員通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國

140、家或地區傳播或者發布本報告可能違反當地法律，廣發證券并未采取任何行動以允許于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險，證券價格可能會波動，因此投資回報可能會有所變化，過去的業績并不保證未來的表現。本報告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，但廣發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅

141、供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策，如有需要，應先咨詢專業意見。廣發證券可發出其它與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣發證券的立場。廣發證券的銷售人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚至相反的投資策略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本

142、報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露（若有）。本研究報告可能包括和/或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息（“信息”）。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業/公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不（明示或暗示）與香港證監會第5 類受規管活動（就期貨合約提供意見）有關聯或構成此活動。權益披露權益披露(1)廣發證券（香港）跟本研究報告所述公司在過去12 個月內并沒有任何投資銀行業務的關系。版權聲明版權聲明 未經廣發證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、刊登、轉載和引用，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。系因此者應當考慮存潛利益沖突而獨性產生影響僅容