《汽車行業美國汽車制造業回流難點分析：中資汽車制造業公司在美國的優勢仍在-250507（23頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《汽車行業美國汽車制造業回流難點分析：中資汽車制造業公司在美國的優勢仍在-250507（23頁）.pdf（23頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票研究股票研究 行業深度研究行業深度研究 證券研究報告證券研究報告 股票研究/Table_Date 2025.05.07 中資汽車制造業公司在中資汽車制造業公司在美國的美國的優勢仍在優勢仍在 Table_Industry 汽車汽車 Table_Invest 評級：評級：增持增持 美國汽車制造業回流難點分析美國汽車制造業回流難點分析 table_Authors 劉一鳴劉一鳴(分析師分析師)房喬華房喬華(分析師分析師)張予名張予名(研究助理研究助理)021-38676666 021-38676666 021-38676666 登記編號登記編號 S0880525

2、040050 S0880525040065 S0880125042241 本報告導讀：本報告導讀：美國汽車制造業美國汽車制造業面臨現有面臨現有環境環境與企業自身的雙重難點與企業自身的雙重難點，中資汽車制造業公司在美國中資汽車制造業公司在美國的優勢仍在的優勢仍在，本地化是中資零部件企業在美發展的關鍵。本地化是中資零部件企業在美發展的關鍵。投資要點：投資要點：Table_Summary 中資中資汽車制造業公司在美國的競爭優勢仍在。汽車制造業公司在美國的競爭優勢仍在。盡管美國宣布對進口汽車及零部件加征 25%關稅，但受制于本土制造業環境的諸多問題，以及本土公司的獨有難題，美國汽車制造業整體回流困難重

3、重。相較之下，中資企業憑借本地化布局與成本控制能力，依然具備明顯的比較優勢。我們維持行業“增持”評級，我們維持行業“增持”評級，推薦推薦耐世特、耐世特、均勝電子、均勝電子、敏實集團敏實集團、中集車輛和繼峰股份、中集車輛和繼峰股份等在美有成熟布局的公司。等在美有成熟布局的公司。美國汽車制造業環境面臨多重難點。美國汽車制造業環境面臨多重難點。制造設備成本高、人工成本剛性上漲，是制約制造業回流的核心因素。以重卡和乘用車為例，美國主機廠單車固定成本顯著高于中國企業，反映出設備投資效率偏低、折舊壓力大。人工方面，制造業年薪約為中國 5 倍，疊加強勢工會推升工資水平，進一步壓縮盈利空間。此外，美國汽車行業

4、整體 ROE 偏低，遠遜于科技等高回報行業，也弱于美股主要指數，導致實體投資吸引力不足。美國汽車企業面臨一系列獨有的結構性難美國汽車企業面臨一系列獨有的結構性難題。題。一方面，受限于利潤率和現金流水平偏弱，美國零部件企業在全球市場中競爭力逐步下滑。另一方面，美國本土汽車供應鏈依賴進口程度持續上升，零部件貿易逆差不斷擴大，北美地區本地零部件使用比例十年持續下降，反映出制造環節外遷與本土配套能力弱化的趨勢。此外，人才供給也是核心瓶頸。汽車產業在電動化與智能化轉型中對高端工程師的需求持續走高，但相比于回報更高的科技行業，汽車崗位吸引力有限，美國本土工科畢業生大量流向 IT 等領域。本地化是中資零部件

5、企業在美發展的關鍵。本地化是中資零部件企業在美發展的關鍵。當前中資汽車零部件企業在北美普遍采用“本地研發、本地制造、本地交付”的運營模式，積極構建區域化產供銷閉環。企業通過設廠、引入本地團隊、提高本地采購比例，有效規避關稅和地緣政治風險。我們認為，中資零部件企業在美國的競爭優勢仍在，本地化能力的提升，不止規避了關稅風險，也使中資企業在北美電動化趨勢中展現更強的配套與成本優勢。過去十年間，美國汽車制造業呈現系統性收縮。過去十年間，美國汽車制造業呈現系統性收縮。產量由 2015 年的416.19 萬輛降至 2024 年的 142.56 萬輛，累計下降 66%；銷量也從559.51 萬輛下滑至 20

6、2.89 萬輛，跌幅達 64%。同期，美國汽車出口量從 131 萬輛降至 83 萬輛，降幅為 36%。進口方面，美國汽車及零部件進口價格指數自 2020 年起連續五年上漲，2024 年已達 121.18，累計漲幅逾 9%。在宏觀貢獻層面，盡管汽車制造業產值在 2023 年達 3015 億美元的高位，但其 GDP 占比卻由 2015 年的 12.12%降至2024 年的 9.94%。同時，該行業十年 CAGR 僅為 3.03%，顯著低于同期美國整體 GDP 的 5.33%。風險提示：風險提示：國際貿易摩擦持續升級，全球乘用車銷量不及預期，原材料價格大幅上漲。行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正

7、文之后的免責條款部分 2 of 23 目錄目錄 1.特朗普宣布將對進口汽車加征 25%關稅.3 2.美國汽車制造業環境難點.3 2.1.設備成本高.3 2.2.人工成本高昂阻礙美國制造業回流.4 2.3.美國其他投資收益高.5 3.美國企業獨有難點.7 3.1.現金流一般.7 3.2.美國本土汽車供應鏈競爭力逐步下滑.8 3.3.工程師不足.10 4.中資企業在美布局.11 4.1.耐世特.11 4.2.均勝電子.13 4.3.敏實集團.14 4.4.中集車輛.15 4.5.繼峰股份.16 5.美國汽車制造業現狀.17 5.1.汽車產銷量.17 5.2.汽車出口量.18 5.3.汽車及零部件進

8、口價格.19 5.4.汽車制造業 GDP 占比.20 6.投資建議.21 7.風險提示.22 7.1.國際貿易摩擦持續升級.22 7.2.全球乘用車銷量不及預期.22 7.3.原材料價格大幅上漲.22 kWhUjZjWlZbWnUpN8OcM6MpNqQpNnQeRoOnQlOoOzR8OqQzQxNmPrPuOrQnQ行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 23 1.特朗普宣布將對進口汽車加征特朗普宣布將對進口汽車加征 25%關稅關稅 根據新華社報道，美國總統特朗普 2025 年 3 月 26 日在白宮簽署公告，宣布對進口汽車加征 25%關稅，相關措施將于 4

9、月 2 日生效。根據白宮當天發布的一份文件顯示，25%的關稅將適用于進口乘用車（轎車、運動型多功能汽車等）和輕型卡車，以及關鍵汽車零部件（發動機、變速箱等），并將在必要時擴展至其他零部件。我們認為，盡管美國宣布對進口汽車及零部件加征我們認為，盡管美國宣布對進口汽車及零部件加征 25%關稅，但受制于本關稅，但受制于本土制造業環境的諸多問題，以及本土公司的獨有難題，美國汽車制造業整土制造業環境的諸多問題，以及本土公司的獨有難題，美國汽車制造業整體回流困難重重。相較之下，中資企業憑借本地化布局與成本控制能力，依體回流困難重重。相較之下，中資企業憑借本地化布局與成本控制能力，依然具備明顯的比較優勢。然

10、具備明顯的比較優勢。2.美國汽車制造業環境難點美國汽車制造業環境難點 2.1.設備成本高設備成本高 高昂的制造設備成本成為美國汽車產業“制造回流”面臨的重要制約因素。高昂的制造設備成本成為美國汽車產業“制造回流”面臨的重要制約因素。以重卡為例，2023 年美國卡車制造龍頭 PACCAR 和中國重汽的銷量分別為20.4 萬輛和 22.7 萬輛。在固定成本及費用（含折舊攤銷及期間費用）方面，PACCAR 的總支出高達 30.3 億美元，顯著高于中國重汽的 13.1 億美元，由此產生的單車固定成本分別為 14812 美元與 5757 美元。我們認為，PACCAR在單車成本上面臨顯著劣勢，反映出美國制

11、造業在設備投資和運營成本方面的結構性劣勢，這成為制造回流難以大規模推進的重要因素之一。圖圖1：美國汽車制造公司美國汽車制造公司單單車固定成本車固定成本劣勢明顯劣勢明顯（美元）（美元）數據來源：Wind，國泰海通證券研究 美國美國乘用乘用車企在制造設備投資方面普遍承壓，成本改善速度相對緩慢。車企在制造設備投資方面普遍承壓，成本改善速度相對緩慢。通通過對全球主流車企的橫向對比分析可見，過對全球主流車企的橫向對比分析可見，特斯拉單車折舊攤銷從 2020 年5007 美元下降至 2024 年 3000 美元，盡管有所改善，但仍顯著高于中國新能源龍頭企業比亞迪同期的2179美元。比亞迪單車折舊攤銷自20

12、20年4494美元持續下降，總體趨勢更為明顯，體現出中國企業在設備利用率和折舊效率方面的優勢。福特與 Stellantis 主要銷售車型為燃油車，產線設備趨于老化，成本控制改善空間有限，進一步限制了其制造本土化的靈活性。050001000015000200002500020192020202120222023中國重汽PACCAR 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 23 圖圖2：美國乘用車企美國乘用車企單車折舊攤銷單車折舊攤銷處于劣勢處于劣勢（美元）（美元）數據來源：Wind，國泰海通證券研究 2.2.人工成本高昂阻礙美國制造業回流人工成本高昂阻礙美國制造業回

13、流 美國高昂的人工成本阻礙了制造業回流。美國高昂的人工成本阻礙了制造業回流。從時薪角度觀察，美國人工成本呈持續剛性上升趨勢。2013 至 2023 年，美國平均時薪由 24 美元升至 34 美元，十年累計增幅超過 40%，且 2020 年以來年增速穩定維持在 4%以上，2022 年甚至突破 5%。我們認為，這種持續上升的薪資壓力進一步壓縮制造業等實體行業的利潤空間，也反映出美國在吸引勞動密集型產業回流方面的天然短板。圖圖3：美國平均時薪美國平均時薪持續上漲持續上漲（美元）（美元）數據來源：Wind，國泰海通證券研究 具體到制造業，人工成本高企的問題更為突出。具體到制造業，人工成本高企的問題更為

14、突出。2023 年美國制造業平均年薪已達 49 萬元人民幣，約為中國的近 5 倍，且過去十年差距始終穩定。我們認為，這種成本劣勢使得美國制造業即使在政策激勵下回流，也難以與中國產業鏈的綜合效率相抗衡，高人工成本依然是限制制造環節回歸的核心障礙。010002000300040005000600020202021202220232024比亞迪特斯拉福特Stellantis0%1%2%3%4%5%6%05101520253035402013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023美國平均時薪YoY 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之

15、后的免責條款部分 5 of 23 圖圖4：美國美國制造業年平均工資制造業年平均工資顯著高于中國顯著高于中國（萬元，（萬元，人民幣，人民幣，歷史匯率）歷史匯率）數據來源：Wind，國泰海通證券研究 美國汽車行業的工會力量極為強勢。美國汽車行業的工會力量極為強勢。據澎湃新聞，2023 年 9 月起，美國汽車工人聯合會（UAW）對通用、福特、Stellantis 三大車企發起罷工，歷時六周，最終三家車企被迫接受大幅讓步。新協議為期四年，基礎工資累計上調 25%，多個薪資等級被取消，工人年薪將在 2028 年達到 8.5 萬美元，創下歷史紀錄。這一輪談判的漲幅是 2019 年的四倍，超過過去 22 年

16、的總和。我們認為，美國汽車工人聯合會在勞資博弈中的主導地位，也進一步推升了汽車產業的整體用工成本。2.3.美國美國其他投資收益高其他投資收益高 美國汽車制造業的美國汽車制造業的 ROE不高，投資科技等其他行業有更高的獲利機會。不高，投資科技等其他行業有更高的獲利機會。以2019 年至今的新能源車周期為例，美股上市的美國通用汽車/福特汽車/MAGNA/博格華納的平均ROE分別為15%/9%/10%/10%。而科技“七姐妹”中，特斯拉/英偉達/臉書/谷歌/亞馬遜/微軟同期的平均 ROE 分 別為12%/36%/25%/24%/17%/38%。除特斯拉早期 ROE 較低之外，其他科技公司ROE 均明

17、顯超出汽車行業。較低的 ROE 使得美國汽車制造業與科技等行業相比，吸引投資的能力較差。01020304050602013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023美國中國 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 23 圖圖5：美國汽車制造業美國汽車制造業公司公司 ROE低于低于科技行業核心公司科技行業核心公司 數據來源：Wind，國泰海通證券研究 發達的金融市場，使得美國汽車制造業相對二級投資的吸引力也較差。發達的金融市場，使得美國汽車制造業相對二級投資的吸引力也較差。觀察美股收益率回報，標普 500 全

18、收益/納斯達克指數/道瓊斯工業總回報指數在 2019-2024 年的年化算數平均收益率分別為 19%/23%/13%。幾家主流的美國整車、零部件制造企業與之相比，平均 ROE 僅與道瓊斯工業總回報指數相當，明顯弱于標普 500 全收益和納斯達克指數指數。因此，我們推測與在二級市場獲取收益相比，對美國汽車制造業進行實體投資的吸引力也較弱。綜上，過去幾年美國資本市場中高收益的可投資標的較多，使得實體投資綜上，過去幾年美國資本市場中高收益的可投資標的較多，使得實體投資美國制造業的吸引力不足，也是造成美國汽車制造業未能成功回流更未能美國制造業的吸引力不足，也是造成美國汽車制造業未能成功回流更未能形成新

19、的集群的原因之一。形成新的集群的原因之一。圖圖6：美國部分汽車制造業公司美國部分汽車制造業公司 2019-2024 年平均收益率年平均收益率低于低于主流指數主流指數 數據來源：Wind，國泰海通證券研究 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%201920202021202220232024ROE特斯拉(TESLA)英偉達(NVIDIA)曼格納國際臉書(META PLATFORMS)谷歌(ALPHABET)-A通用汽車(GENERAL MOTORS)福特汽車(FORD MOTOR)博格華納(BORGWARNER)亞馬遜(AMAZON)超威半導體(AMD)微軟(MIC

20、ROSOFT)0%5%10%15%20%25%行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 23 此外，美國制造業環保壁壘高企，也是汽車制造業投資吸引力不足的重要此外，美國制造業環保壁壘高企，也是汽車制造業投資吸引力不足的重要原因。近期環保壁壘有改善，但相比新興市場仍然較高。原因。近期環保壁壘有改善，但相比新興市場仍然較高。根據美國國家環保局官署，2025 年 3 月 12 日該署放松了一系列環保管制，以釋放能源，降低成本，振興美國汽車工業，將合計減少數萬億的成本和隱形稅收。工業與能源方面具體包括：重新考慮發電廠法規（清潔電力計劃 2.0）重新考慮限制石油和天然氣行業的

21、法規（OOOO b/c）重新考慮不當針對燃煤發電廠（MA TS）的汞和空氣毒物標準 重新考慮對美國能源供應造成重大成本的強制性溫室氣體報告計劃（GHG 報告計劃）重新考慮蒸汽發電行業的限制、指南和標準（ELG），以確保低成本電力，同時保護水資源（Steam Electric ELG）重新考慮石油和天然氣開發的廢水法規，以幫助釋放美國能源（Oil and Gas ELG）重新考慮拜登-哈里斯政府風險管理計劃規則，該規則使美國的石油和天然氣煉油廠和化學設施更加安全（風險管理計劃規則）我們認為，美國的環保放松計劃我們認為，美國的環保放松計劃規模規模較大較大，一方面這些新政的執行需要時，一方面這些新政

22、的執行需要時日，另一方面也能夠看到制造業企業的環保負擔較重。日，另一方面也能夠看到制造業企業的環保負擔較重。3.美國企業獨有難點美國企業獨有難點 3.1.現金流一般現金流一般 美資美資汽車企業現金流一般汽車企業現金流一般，普遍缺乏現金彈性。，普遍缺乏現金彈性。從“現金及現金等價物凈增加額”來看，通用汽車和福特汽車在過去十年中多次出現大額凈現金流出，體現其在經營、投資與股東回報之間的現金分配持續承壓。例如，通用在2015、2016 和 2022 年分別凈流出 241 億元、151 億元和 111 億元，福特則在 2014、2018 和 2021 年凈流出額高達 227 億元、118 億元及 33

23、1 億元。相較之下，中國車企如比亞迪展現出更強的現金生成能力，2023 年凈現金增加額高達 573 億元，連續多年保持正值。我們認為，美資車企在推進電動化轉型和供應鏈重構背景下，面臨自由現金流不足、資產負債表緊張等問題，資金可動性低于部分中國競爭對手。圖圖7：美國美國典型車企現金及現金等價物凈增加額典型車企現金及現金等價物凈增加額劣于中國劣于中國（人民幣，（人民幣，億元億元）數據來源：Wind，國泰海通證券研究 -400-300-200-10001002003004005006007002014201520162017201820192020202120222023通用汽車福特汽車福田汽車比亞

24、迪 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 23 3.2.美美國本土汽車供應鏈競爭力逐步下滑國本土汽車供應鏈競爭力逐步下滑 美國本土汽車零部件產品的進口額與貿易逆差逐年上升。美國本土汽車零部件產品的進口額與貿易逆差逐年上升。根據美國經濟分析局的進出口數據，美國汽車零部件（包括發動機、車身、底盤等）的進口金額自 2020 年以來快速提升，2024 年進口金額相對 2019 年增幅約 29%，而同期的汽車零部件出口貿易額幾乎沒有變化。從貿易逆差來看，自 2019年以來汽車零部件的貿易逆差額快速提升，2024 年貿易逆差金額相對 2019年增幅達到 63%，而出口金額相

25、對進口金額的比例也從 2019 年的 55%下滑到 2024 年的 43%?？傮w而言，我們判斷美國本土汽車產業對進口的汽車零部件依賴程度自 2019 年以來逐年提升。圖圖8：美國汽車零部件美國汽車零部件進口額與貿易逆差逐年上升進口額與貿易逆差逐年上升（百萬美元）（百萬美元）數據來源：Wind，美國經濟分析局，國泰海通證券研究 美國本土主機廠的零部件采購已經實現高度全球化，墨西哥是主要的進口美國本土主機廠的零部件采購已經實現高度全球化，墨西哥是主要的進口采購來源。采購來源。根據 DUNNE insights 測算，2024 年美國的進口汽車總量達 780萬輛，占其國內汽車總銷量的 48%，而根據

26、 NBC 新聞的數據，在美國本土組裝生產的汽車中，有近 40%的零部件采購依賴進口。由于加拿大和墨西哥是美國的鄰國，與美國在汽車產業上有著緊密的合作關系，共同構建了北美汽車產業的供應鏈，根據墨西哥經濟學家報數據，墨西哥對美汽車零部件出口占美進口總量的 42.8%。例如在美國本土組裝的凱迪拉克 CT4，僅有 15%的零部件來自美國和加拿大地區，另有 49%生產自墨西哥。根據美國國家交通管理局（NHTSA）每年發布的汽車使用的北美零部件（指產自美國和加拿大地區的零部件）比例數據，在 2024 年采用北美零部件比例排名靠前的包括特斯拉 Model 3 performance 版本、以及本田的 Pas

27、sport等，均達到 75%，而根據統計總計數據中的 167 款在美國本土總成組裝的車型，這部分車型 2024 年北美零部件比例的中位數是 50%，平均值為 48%，與與 2015 和和 2020 年相比，我們判斷美國本土生產的北美零部件指數在過去年相比，我們判斷美國本土生產的北美零部件指數在過去十年呈現顯著的下滑趨勢。十年呈現顯著的下滑趨勢。0500001000001500002000002500002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024出口金額進口金額貿易逆差額 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of

28、 23 圖圖9：美國本土組裝汽車的北美零部件比例美國本土組裝汽車的北美零部件比例下滑下滑 數據來源：NHTSA，國泰海通證券研究 根據美國 Kogod 商學院發布的“汽車美國制造指數”，2024 年美國制造指數排名前十的車型中，特斯拉繼 2023 年榜單上占據前兩名之后，2024 年首次占據榜單前四名，其中特斯拉的 Model 3 Performance 車型排名第一，Model Y 排名第二，上市第一年的 Cybertruck 排名第三，排名第四的是 Model S 和 X。而根據其統計的數據顯示，2015 和和 2024 年相比，美國的三年相比，美國的三大本土主機廠（通用、福特、大本土主機

29、廠（通用、福特、FCA/Stellantis）的美國制造指數顯著下滑）的美國制造指數顯著下滑，而特斯拉則顯著上漲，部分海外品牌如本田、豐田、大眾等均出現上漲。表表1：美國三大本土主機廠美國三大本土主機廠的的美國制造指數美國制造指數顯著下滑顯著下滑 品牌品牌 2015 年年 2024 年年 FCA/Stellantis 60 46 福特 65 54 通用 66 54 本田 50 63 現代/起亞 17.5 17 日產 22 24 特斯拉 77 81 豐田 27.5 29 大眾 8.2 35 數據來源：美國 Kogod 商學院，國泰海通證券研究 美資汽車零部件企業的全球競爭力逐步下滑。美資汽車零部

30、件企業的全球競爭力逐步下滑。根據全球汽車零部件百強榜數據，美國汽車零部件企業在全球百強榜中的數量從 2019 年的 25 家下滑到了 2024 年的 18 家，而與之相比，中國企業的上榜數量則從 2020 年的 7家上漲到了 2024 年的 15 家。我們判斷，美國零部件企業的全球競爭力正逐步下滑，我國零部件企業則有望隨著全球化布局的完善逐步具備更強的全球競爭力。62%52%50%55%51%48%0%10%20%30%40%50%60%70%201520202024中位數平均數 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 23 圖圖10：美國零部件企業百強榜數量變

31、化情況美國零部件企業百強榜數量變化情況（家）（家）圖圖11：中國零部件企業百強榜數量變化情況中國零部件企業百強榜數量變化情況（家）（家）數據來源：蓋世汽車，新浪財經，國泰海通證券研究 數據來源：新浪財經，國泰海通證券研究 3.3.工程師不足工程師不足 需求端：汽車行業加速向電動化、智能化轉型，三電、需求端：汽車行業加速向電動化、智能化轉型，三電、AI 領域工程師的人領域工程師的人才需求增加。才需求增加。根據福特汽車統計，汽車行業持續面臨技術人員短缺的問題，到 2027 年將需要超過 40 萬名技術人員。隨著汽車行業向電氣化和軟件集成方向發展，福特汽車技術獎學金在 10 個地區投資 200 萬美

32、元獎學金，幫助學生從事汽車技術工作。供給端：國際學生在美國工科碩士和博士畢業生的占比較高，嚴格的簽證供給端：國際學生在美國工科碩士和博士畢業生的占比較高，嚴格的簽證條件導致美國國內的高端工科人才供給少于實際工科畢業生供給。條件導致美國國內的高端工科人才供給少于實際工科畢業生供給。美國工程學院的國際學生占比較高。美國工程學院的國際學生占比較高。根據 NSF（美國國家科學基金會）統計，2021 年持臨時簽證的國際學生約占美國高校 S&E（科學工程）碩士和博士學位獲得者的 1/3。根據普度大學統計，2022-2023 學年國際學生占其在校學生總數的 18.6%，工程學院的國際學生占總國際學生人數的

33、41.5%，是國際學生比例最高的學院。STEM 勞動力需求高，外國出生者占勞動力需求高，外國出生者占 19%。根據 NSF 數據，2021 年美國科學、技術、工程和數學(STEM)勞動力人數為 3680 萬人，占美國勞動力總數的 24%。其中，外國出生者占所有 STEM工作者的 19%，占博士級科學家和工程師的 43%。持臨時簽證的持臨時簽證的 S&E 博士是美國博士是美國 STEM 工作者的重要來源。工作者的重要來源。在美國接受培訓且畢業時持有臨時簽證的 S&E 博士學位獲得者是美國經濟STEM 工作者的重要來源。根據 NSF 數據，從 2018 年到 2021 年，臨時簽證持有者（最常見來

34、自中國或印度）占美國 S&E 博士學位獲得者的 37%。25212221181805101520253020192020202120222023202478101315024681012141620202021202220232024 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 23 圖圖12：2012-2022 年持臨時簽證的美國年持臨時簽證的美國 S&E學生人數學生人數（人）（人）數據來源：NSF 官網，國泰海通證券研究 考慮到工作環境和平均薪水，相比于汽車行業，美國工科學生畢業后更傾考慮到工作環境和平均薪水，相比于汽車行業，美國工科學生畢業后更傾向于去向于去

35、IT等科技行業。等科技行業。根據美國知名求職網站 ZipRecruiter 統計，截至 2025年 4 月 1 日，美國加利福尼亞州的汽車機械工程師的平均時薪為 34.36 美元，汽車軟件工程師時薪為 39.99 美元，而 IT 行業的軟件工程師時薪約 70美元。圖圖13：美國加利福尼亞州美國加利福尼亞州汽車機械汽車機械工程師時薪工程師時薪較低（較低（2025 年年 4 月月 1 日日止）止）數據來源：ZipRecruiter，國泰海通證券研究 4.中資企業在美布局中資企業在美布局 4.1.耐世特耐世特 耐世特主營業務為轉向產品，包括電動助力和液壓助力轉向系統、線控轉耐世特主營業務為轉向產品，

36、包括電動助力和液壓助力轉向系統、線控轉向系統、后輪轉向、轉向管柱與中間軸、驅動系統以及軟件解決方案。向系統、后輪轉向、轉向管柱與中間軸、驅動系統以及軟件解決方案。2024年耐世特實現營業總收入 42.8 億美元，在北美、亞太和歐中非南美三大地區的收入分別為 21.9、13.4、7.2 億美元。從每年新獲訂單來看，北美地區05000010000015000020000025000030000035000040000045000050000020122013201420152016201720182019202020212022準學士學士碩士博士01020304050607080汽車機械工程師汽車

37、軟件工程師IT軟件工程師時薪/美元 85804行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 23 依然是耐世特訂單最大的來源。圖圖14：耐世特全球耐世特全球布局布局廣泛廣泛 數據來源：耐世特官網，國泰海通證券研究 圖圖15：耐世特耐世特北美北美地區收入地區收入占比較大占比較大（億美元）（億美元）數據來源：耐世特歷年投資者交流材料，國泰海通證券研究 圖圖16：耐世特耐世特北美區域北美區域訂單訂單占比較大占比較大（億美元）（億美元）數據來源：耐世特歷年投資者交流材料，國泰海通證券研究 05101520253035404520202021202220232024北美亞太歐中

38、非南美010203040506070202220232024北美亞太歐中非南美 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 23 耐世特耐世特 2023 年上半年年上半年在美國投產新項目主要包括在美國投產新項目主要包括 R-EPS，重點客戶包括通，重點客戶包括通用、用、GMC、雪佛蘭、福特等。、雪佛蘭、福特等。根據耐世特 2020 年投資者交流材料，耐世特前三大客戶為通用、斯特蘭蒂斯以及福特，在手訂單合計占比高達 70%。圖圖17：2023H1 耐世特北美地區新投產項目耐世特北美地區新投產項目 數據來源：耐世特 23H1 投資者交流材料，國泰海通證券研究 圖圖18：

39、2020 年耐世特為北美年耐世特為北美 5 大重點車型供應大重點車型供應 R-EPS 數據來源：耐世特 2020 投資者交流材料，國泰海通證券研究 個股個股風險提示：風險提示：全球乘用車銷量不及預期，原材料價格大幅上漲。4.2.均勝電子均勝電子 均勝電子已經完成了全球化的布局，但均勝電子已經完成了全球化的布局，但我們認為我們認為其并不是簡單的產能出海，其并不是簡單的產能出海，而是一套深度嵌入區域市場的生態系統。而是一套深度嵌入區域市場的生態系統。通過在歐洲、北美、東南亞以及中國等主要汽車市場建立研-產-供-銷全鏈條閉環，均勝電子形成了歐洲工廠服務歐洲車企、北美基地配套北美客戶、亞洲產能支撐中國

40、品牌的本地化運營模式。這種 Local for Local 的布局，不僅能夠在地緣政治影響加劇尤其是特朗普關稅新政下，展現極強的抗風險能力，還能對成本進行優化，形成跨區域研發生產的乘數效應。根據公司 2024 可持續發展報告，截止 2024年 12 月 31 日，均勝電子的客戶已經涵蓋全球超過 100 個汽車品牌，覆蓋全球主要整車廠和品牌。而在北美布局方面，公司在北美尤其是墨西哥深耕已久，本地化部署較為成熟，公司對北美的供貨大部分來自墨西哥工廠。我們認為均勝電子有望憑借其“Local for Local 布局”抵御全球關稅風險。行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14

41、of 23 圖圖19：均勝電子全球布局均勝電子全球布局廣泛廣泛 數據來源：均勝電子官網，國泰海通證券研究 個股風險提示：個股風險提示：汽車行業景氣度下行，海外業務恢復不及預期；原材料價格大幅波動；新產品進度不及預期。4.3.敏實集團敏實集團 敏實集團是全球領先的汽車外飾件和車身結構件供應商，全球汽車零部件敏實集團是全球領先的汽車外飾件和車身結構件供應商，全球汽車零部件供應商百強企業。供應商百強企業。敏實在全球范圍內擁有 22331 名員工，4 大產品線，77 家工廠和辦事處，業務布局遍及 3 大洲 14 個國家。公司擁有多元化客戶結構，涵蓋全球逾 70 個汽車品牌，重點投資布局汽車電動化領域，

42、已躍居全球最大的電池盒和車身結構件供應商。圖圖20：敏實集團全球布局敏實集團全球布局廣泛廣泛 數據來源：敏實集團官網，國泰海通證券研究 美國業務是敏實集團的重要板塊。美國業務是敏實集團的重要板塊。2007 年公司首次國際收購就建立了美國年公司首次國際收購就建立了美國生產據點。大量的美系車企均為公司客戶。生產據點。大量的美系車企均為公司客戶。行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 23 圖圖21：敏實集團美系客戶敏實集團美系客戶 數據來源：敏實集團官網，國泰海通證券研究 美洲業務是敏實集團的基本盤之一。美洲業務是敏實集團的基本盤之一。根據公司 2020 年財報，2

43、020 年公司來自北美業務的營收占比約 20%，2024 年來自的美洲的營收已達 24.4%。敏實集團在北美地區的業務布局進一步優化，不斷提升本地化生產制造和供應鏈管理能力，承接了北美斯特蘭蒂斯的格柵總成業務，完成了從散件到模組的進階，亦承接了北美最暢銷車型的行李架業務。2024 年，通過精準把握客戶技術趨勢，同時受益于北美地區飾條產品競爭格局的有利變化，敏實集團再獲北美頭部電動車企多個訂單，成功鎖定該客戶全球飾條核心供應商地位。北美及其他海外業務的本地化北美及其他海外業務的本地化，一直是敏實集團的重點。，一直是敏實集團的重點。根據公司 2024 年年報，敏實在全球各運營區域因地制宜地優化“樞

44、紐式”中心工廠與衛星工廠協同運營的模式，實現全球產能聯動與區域化獨立運營并行;不斷強化GLOCAL（全球化+本地化）經營理念，運用公司全球范圍內的資源與運營的最佳實踐，優化本地化經營與供應鏈布局，穩固全球化優勢。我們認為，我們認為，隨著國際營業額的快速增長，敏實集團戰略性地持續提升北美隨著國際營業額的快速增長，敏實集團戰略性地持續提升北美及歐洲區業務的本地化生產率，且截至及歐洲區業務的本地化生產率，且截至 2024 年底該等地區大部分訂單已實年底該等地區大部分訂單已實現現地化生產，從而使關稅和地緣政治因素所造成的影響和不確定性保持現現地化生產，從而使關稅和地緣政治因素所造成的影響和不確定性保持

45、在可控范圍在可控范圍之內。之內。未來敏實集團計劃有序增加在北美和東南亞等地的資本開支，旨在加快該等市場的業務增長，并進一步完善集團全球本地化布局，而該等投資的資金來源預計主要來自營運資金流入。個股風險提示：個股風險提示：新能源汽車銷量風險，汽車零部件降價風險，原材料漲價風險。4.4.中集車輛中集車輛 全球的半掛車與專用車高端制造企業，海外營收占比突出。全球的半掛車與專用車高端制造企業，海外營收占比突出。2022-24 年，中集車輛海外市場的營收占比明顯高于中國市場；而在海外市場中，北美市場則是重心所在。根據公司年報，2024 年公司在北美市場銷售半掛車 1.9 萬臺，貢獻營收 69.2 億元，

46、占公司總營收的 33%。行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 23 圖圖22：2020-2024 年中集車輛年中集車輛海外營收占比突出海外營收占比突出 數據來源：Wind，國泰海通證券研究 公司北美業務主要包括集裝箱骨架車、冷藏半掛車和廂式半掛車三大產品：公司北美業務主要包括集裝箱骨架車、冷藏半掛車和廂式半掛車三大產品：北美半掛車業務：北美半掛車業務：堅持“跨洋經營，當地制造”經營模式，持續完善北美業務治理架構。公司利用在北美的控股平臺 V anguard GT Holding 來管理在北美的當地制造活動。2024 年，V anguard GT Holding

47、 選舉出了新的董事會，并在美國聘請了有行業從業背景的資深企業家擔任獨立董事，聘請當地資深 CPA 擔任 CFO 和董秘。根據公司年報，2025 年公司將會進一步完善品牌建設，清理供應鏈上下游股權關系，增強政治抗壓性，保障北美業務的有質增長。北美集裝箱骨架車業務：北美集裝箱骨架車業務：通過 EPEA“雙反”調查，步入常態化經營。美國海關與邊境保護局于 2024 年 4 月 25 日正式確認，中集車輛全資子公司 CIE進口的泰國產骨架車及組件不存在規避中美貿易管制行為。據觀察者網微信公眾號，該業務采用“亞洲車架制造+北美總裝”的產業鏈分拆模式：車架主體在泰國基地完成加工（采用歐韓鋼材），經海運至加

48、州/弗吉尼亞組裝廠與美國本土車軸、懸掛系統集成，全供應鏈與中國無關。我們認為，公司通過“雙反”調查證明了其供應鏈的韌性和抗風險能力。個股風險提示：個股風險提示：銷量不及預期；原材料價格大幅上漲。4.5.繼峰股份繼峰股份 繼峰股份是全球運營的汽車座椅與內飾企業。繼峰股份是全球運營的汽車座椅與內飾企業。美國是繼峰旗下格拉默公司的主要運營地點之一，近年通過出售虧損的 TMD 業務不斷優化。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20202021202220232024美洲歐洲其他(地區)中國大陸 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 23

49、圖圖23：繼峰股份全球布局繼峰股份全球布局廣泛廣泛 數據來源：繼峰股份官網，國泰海通證券研究 格拉默美洲業務格拉默美洲業務 2024Q4 營收營收 0.864 億歐元，占比億歐元，占比 19.2%。格拉默。格拉默 2024 年年美洲業務合計營收約美洲業務合計營收約 3.9 億歐元，同比增長億歐元，同比增長 5.2%。其中乘用車業務營收 2.76億歐元，商用車業務營收 1.15 億歐元。受此前虧損的 TMD 公司影響，格拉默美洲業務 2024 年 EBIT 為-0.198 億歐元，營業 EBIT 為-0.158 億歐元，營業 EBIT%為-4%。繼峰北美業務盈利能力有望逐步改善。繼峰北美業務盈利

50、能力有望逐步改善。根據公司 2024 年年報，在 2024 年完成北美 TMD 業務剝離、歐洲裁員的基礎上，公司將進一步多管齊下，大幅度降成本。繼峰將進一步加強對格拉默海外業務管控。從中高層管理人員的任命和考核，到采購成本管控，運營成本管控，產能布局優化等方面，更全、更細、更深入地去落實和管控。2025 年格拉默海外業務銷售收入面臨一定的下滑壓力。在銷售收入預計有所下滑的背景下，公司爭取在 2025 年海外業務開始實現盈虧平衡。我們認為繼峰股份的北美業務有望讓公司在未來不確定的關稅環境中占得我們認為繼峰股份的北美業務有望讓公司在未來不確定的關稅環境中占得先機。座椅及零部件系統較為復雜，重新投資

51、、驗證的周期較長。如美國關先機。座椅及零部件系統較為復雜，重新投資、驗證的周期較長。如美國關稅政策加碼，繼峰在美國的產能有望獲得相對成本優勢。稅政策加碼，繼峰在美國的產能有望獲得相對成本優勢。個股風險提示：個股風險提示：汽車行業增長不及預期；海外匯率波動；格拉默整合進程不及預期；原材料價格大幅波動；新業務推進不及預期；海外地緣政治風險。5.美國美國汽汽車制造業現狀車制造業現狀 5.1.汽車產銷量汽車產銷量 美國汽車產量十年間美國汽車產量十年間持續持續走低。走低。2024 年僅為 142.56 萬輛，相比 2015 年的416.19 萬輛下降 66%，呈現結構性下滑態勢。2017 年與 2020

52、 年分別出現大幅下跌（分別同比-23%、-24%），盡管 2022-2023 年階段曾短暫回升，但 2024年再次大幅回落（同比-18%），顯示恢復動力不足。產能周期與經濟周期脫鉤，反映出美系整車企業本土制造投資的長期收縮趨勢。我們認為，這一趨勢的核心原因在于：一方面制造成本高企及勞工結構性我們認為，這一趨勢的核心原因在于：一方面制造成本高企及勞工結構性短缺導致產能持續退出；另一方面，在全球制造體系中，美企更傾向將新增短缺導致產能持續退出；另一方面，在全球制造體系中，美企更傾向將新增產線設在海外成本洼地，削弱了美國本土的產能恢復能力。產線設在海外成本洼地，削弱了美國本土的產能恢復能力。行業深度

53、研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 of 23 圖圖24：美國汽車產量美國汽車產量走低走低（萬輛）（萬輛）數據來源：Wind，國泰海通證券研究 美國汽車銷量亦同步下降。美國汽車銷量亦同步下降。近十年，美國汽車銷量自 2015 年峰值的 559.51萬輛降至 2024 年的 202.89 萬輛，十年跌幅達 64%。其中，2020 年疫情沖擊下同比大幅下滑 28%，至今雖有短期反彈，但未恢復至疫情前水平，且2024 年再次轉為負增長，同比下滑 10%。銷量在 20162019 年連續下行，說明需求端問題早于疫情已現端倪。2023 年略有銷量回暖（同比+10%），但 2024

54、年再次萎縮，顯示市場需求并未形成可持續回升。我們認為，汽車消費的持續下行源于產品結構轉型滯后我們認為，汽車消費的持續下行源于產品結構轉型滯后，特別是在電動車特別是在電動車領域，疊加高利率環境壓制消費意愿，本土車企缺乏強有力的新車型與品領域，疊加高利率環境壓制消費意愿，本土車企缺乏強有力的新車型與品牌供給，難以有效激發終端市場。牌供給，難以有效激發終端市場。圖圖25：美國汽車美國汽車銷銷量量走低走低（萬輛）（萬輛）數據來源：Wind，國泰海通證券研究 5.2.汽車出口量汽車出口量 美國汽車出口能力持續弱化，在全球主流汽車出口國家中表現最為疲軟。美國汽車出口能力持續弱化，在全球主流汽車出口國家中表

55、現最為疲軟。美國汽車出口量由 2015 年的 131 萬輛下降至 2024 年的 83 萬輛，十年間跌幅達 36%，且降幅貫穿整個時期，僅 2021 年短暫回升。相比之下，中國汽車出口量從 72 萬輛快速增長至585 萬輛，已連續三年居全球首位；日本、韓國、德國等國則保持穩定或呈反彈態勢。尤其 2021 年后，中國出口快速躍升并反超傳統出口強國，日本仍維持在 400 萬輛以上，韓國和德國亦穩定在 250300 萬輛區間。而美國不僅總量遠低于對手，其相對份額亦逐年-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%0501001502002503003504004502015201620

56、172018201920202021202220232024產量YoY-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%01002003004005006002015201620172018201920202021202220232024銷量YoY 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 of 23 下降，在全球汽車出口體系中已逐步邊緣化。圖圖26：美國汽車出口美國汽車出口能力能力弱化弱化（萬輛）（萬輛）數據來源：Wind，國泰海通證券研究 我們認為，美國汽車出口持續走弱的根本原因在于制造體系成本高企與產我們認為，美國汽車出口持續走弱的根本原因在于制造

57、體系成本高企與產品國際競爭力不足。品國際競爭力不足。受限于高人工與高運營成本，美國車企產品在價格上缺乏國際吸引力。同時，美系品牌近年來在電動車等前沿領域的全球化布局滯后，導致出口市場拓展乏力。5.3.汽車及零部件進口汽車及零部件進口價格價格 美國汽車及零部件進口價格持續上升，反映出本土制造體系對外依賴程度美國汽車及零部件進口價格持續上升，反映出本土制造體系對外依賴程度顯著增強。顯著增強。美國汽車及零部件進口價格指數在 2015 年為 111.09，經歷 2016至 2019 年的短暫下行后，自 2020 年開始連續五年上漲，至 2024 年已達121.18，累計增長逾 9%。其中 2022 年

58、價格指數同比漲幅達到 3.11%，為近十年最高，2024 年也錄得 2.42%的漲幅，進口價格仍在持續攀升。圖圖27：美國汽車及零部件進口價格指數美國汽車及零部件進口價格指數上升上升 數據來源：Wind，國泰海通證券研究 我們認為，進口價格指數的持續抬升，表明美國“制造業回流”政策在汽車我們認為，進口價格指數的持續抬升，表明美國“制造業回流”政策在汽車產業鏈上并未奏效。產業鏈上并未奏效。本土產能與產業集群支持不足，導致整車企業不得不通過“全球采購”彌補產能缺口，這在高通脹下不僅推高成本，還加劇了對外依賴，進一步削弱了美國汽車制造體系的安全性與韌性。01002003004005006007002

59、015201620172018201920202021202220232024中國日本韓國德國美國-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%1041061081101121141161181201221242015201620172018201920202021202220232024美國汽車及零部件進口價格指數YoY 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 23 5.4.汽車制造業汽車制造業 GDP 占比占比 近十年來，美國汽車制造業在整體經濟中的相對貢獻持續下降，反映其“支近十年來，美國汽車制造業在整體經濟中的相對貢獻持續下降

60、，反映其“支柱產業”角色正在弱化。柱產業”角色正在弱化。美國經濟分析局數據顯示，美國汽車制造業產值雖在 2023 年達到 3015 億美元的階段高點，但其在 GDP 中的占比卻由 2015 年的 12.12%下降至 2024年的 9.94%。尤其在 2020 年疫情沖擊后，占比首次跌破 10%，盡管 20212023 年有所恢復，但 2024 年再次下滑至 10%以下。這表明，即便汽車產業產值出現一定增長，但其擴張速度明顯低于整體經濟體量的增長，導致相對貢獻度被削弱。圖圖28：美美國汽車制造業國汽車制造業 GDP 占比占比下降下降 數據來源：Wind，國泰海通證券研究 從增長速度來看，美國汽車

61、制造業的表現亦明顯落后于整體經濟體量的擴從增長速度來看，美國汽車制造業的表現亦明顯落后于整體經濟體量的擴張。張。20152024 年期間，美國汽車制造業 GDP 的復合年均增長率（CAGR）為 3.03%，而同期美國整體 GDP 的 CAGR 為 5.33%，二者差距超過 2 個百分點。分年看，2020 年汽車制造業產值大幅下滑 13.18%，而 2024 年再次出現 3.8%的負增長。圖圖29：美國汽車制造業美國汽車制造業 GDP 增速增速落后整體落后整體 數據來源：Wind，國泰海通證券研究 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%050001

62、000015000200002500030000350002015201620172018201920202021202220232024美國汽車制造業GDP（億美元）美國GDP（億美元）占比-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%2015201620172018201920202021202220232024YoY（美國汽車制造業GDP）YoY（美國GDP）行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 23 我們認為，這一趨勢的根源在于美國汽車產業長期依賴外部制造資源，未我們認為，這一趨勢的根源在于美國汽車產業

63、長期依賴外部制造資源，未能建立起與新能源轉型相匹配的本土產業鏈閉環，加之其他高技術制造業能建立起與新能源轉型相匹配的本土產業鏈閉環，加之其他高技術制造業異軍突起，汽車產業正在失去其在美國工業體系中的主導性。異軍突起，汽車產業正在失去其在美國工業體系中的主導性。6.投資建議投資建議 中資汽車制造業公司在美國的競爭優勢仍在。中資汽車制造業公司在美國的競爭優勢仍在。盡管美國宣布對進口汽車及零部件加征 25%關稅，但受制于本土制造業環境的諸多問題，以及本土公司的獨有難題，美國汽車制造業整體回流困難重重。相較之下，中資企業憑借本地化布局與成本控制能力，依然具備明顯的比較優勢。我們推薦耐世特、均勝電子、敏

64、實集團、中集車輛和繼峰股份等在美有成熟我們推薦耐世特、均勝電子、敏實集團、中集車輛和繼峰股份等在美有成熟布局的公司。布局的公司。表表2：重點覆蓋公司業績預測及財務估值重點覆蓋公司業績預測及財務估值 可比公司可比公司 股票代碼股票代碼 收盤價收盤價2025/5/6 EPS PE 評級評級 2024A 2025E 2026E 2024A 2025E 2026E 耐世特 1316.HK 5.24 0.03 0.06 0.07 27.2 11.4 9.7 增持 均勝電子 600699.SH 16.80 0.69 1.16 1.47 24.3 14.5 11.4 增持 敏實集團 0425.HK 18.4

65、2 2.00 2.39 2.69 8.6 7.2 6.4 增持 中集車輛 301039.SZ 8.30 0.58 0.78 0.89 14.3 10.6 9.3 增持 繼峰股份 603997.SH 12.20 -0.46 0.59 0.85 -26.5 20.7 14.4 增持 數據來源：Wind，國泰海通證券研究 注：收盤價耐世特、敏實集團單位為港元，其余為人民幣元；耐世特 EPS單位為美元，其余為人民幣元；計算 PE 時，耐世特按 1 港元=0.13 美元匯率算換，敏實集團按 1 港元=0.9342 人民幣元匯率換算。行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 of

66、23 7.風險提示風險提示 7.1.國際貿易摩擦持續升級國際貿易摩擦持續升級 全球地緣政治形勢復雜化背景下，主要經濟體間貿易爭端頻發。若美國對華出口管制和關稅政策進一步加碼，可能打亂中資企業在美產業鏈布局，增加合規成本與運營不確定性，影響企業在北美的中長期戰略推進。7.2.全球乘用車銷量不及預期全球乘用車銷量不及預期 全球宏觀經濟復蘇節奏放緩，疊加利率高企、通脹壓力、消費信心疲弱等因素，汽車終端需求恢復存在較大不確定性。若全球乘用車銷量增長持續低迷，將壓制整車廠投資擴張意愿，進而影響零部件企業訂單獲取與盈利預期。7.3.原材料價格大幅上漲原材料價格大幅上漲 受全球供應鏈擾動、能源價格波動及資源

67、國家出口政策影響，核心原材料（如鋁、鋼、鋰等）價格存在系統性上漲風險。若原材料成本持續攀升，企業盈利能力將承壓，特別是本地化制造的成本優勢可能被削弱。行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 of 23 本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本

68、報告僅供國泰海通證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修

69、改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券

70、或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰海通證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發

71、送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 評級評級 說明說明 投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5%減持 相對滬深 300 指數下跌 5%以上 行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰海通國泰海通證券研究所證券研究所 地址 上海市黃浦區中山南路 888 號 郵編 200011 電話（021）38676666