《中科星圖-公司研究報告-對標PLTRAI+數據分析之王-250508（26頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《中科星圖-公司研究報告-對標PLTRAI+數據分析之王-250508（26頁）.pdf（26頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Main 證券研究報告|公司深度報告 中科星圖(688568.SH)2025 年 05 月 08 日 買入（維持）買入（維持）所屬行業：計算機/IT 服務 當前價格(元)：56.80 證券分析師證券分析師 陳涵泊陳涵泊 資格編號：S0120524040004 郵箱： 李佩京李佩京 資格編號：S0120524090004 郵箱： 研究助理研究助理 市場表現市場表現 滬深300對比 1M 2M 3M 絕對漲幅(%)21.50-1.63-0.25 相對漲幅(%)14.16 0.68 0.78 資料來源：德邦研究所，聚源數據 相關研究相關研究 1.

2、中科星圖：“小米造車式創新”效果顯現，AI+低空應用場景加速落地，2025.3.30 2.中科星圖：邁向 AI Saas+數據分析未來，2025.3.5 3.中科星圖：AI+低空之王的未來之路，2025.2.28 4.中科星圖：吹響 AI+低空龍頭號角，2025.2.7 5.中科星圖：低空云 V1.0 發布，邁向 AI 算力+低空 SaaS 新征程，2025.1.19 中科星圖：對標中科星圖：對標 PLTR，AI+數數據分析之王據分析之王 投資要點投資要點 未來戰場“制智權”是致勝關鍵未來戰場“制智權”是致勝關鍵 1、基礎技術進步驅動戰場形態升級，“制智權”是關鍵，核心是軍隊處理大數據和利用核

3、心是軍隊處理大數據和利用 AI 系統系統分析數據、控制武器的能力；分析數據、控制武器的能力；2、美國自 2011 年就開始向智能化邁進，OpenAI、谷歌、Scale AI 等 AI 科技巨頭也在逐步解除對 AI+軍工應用的限制，五角大樓 AI 旗艦項目“Maven 計劃”已投入實戰并快速迭代，在目標識別任務中發揮了重要作用，該系統在該系統在 1 分多鐘就可以完成真人數月時間才能完成的數據分析分多鐘就可以完成真人數月時間才能完成的數據分析任務。任務。中科星圖：對標中科星圖：對標 PLTR，AI+數據分析之王數據分析之王 1、IDC 預計，中國大數據 IT 支出規模，2025 年將超過 300

4、億美元，而 2028 年預計為年預計為 502.3億美元億美元，全球占比約 8%，2023-2028 五年復合增長率約為 21.9%；2、星圖洛書可直接對標、星圖洛書可直接對標 PLTR 的的 AIP 平臺平臺。公司擬定增不超過 25 億，其中 3.49 億投入星圖洛書防務與公共安全大數據 AI 分析平臺建設項目，包括 AI 平臺（vs AIP）、全域態勢認知平臺（vs Gotham）、大數據分析平臺（vs Foundary）、一站式支撐平臺（vs Apollo）等四個專業技術平臺，為防務和公共安全等重點行業領域提供全域大數據智能處理、分析和應用的解決方案、技術服務和數據服務；3、我們認為，公

5、司在、我們認為，公司在 AI+數據分析領域具備降維打擊優勢：數據分析領域具備降維打擊優勢：1）20 年國防遙感數據分析業務積累，深刻理解特種行業年國防遙感數據分析業務積累，深刻理解特種行業 know-how，2020-2024 年特種業務收入從 4.84 億翻倍至 10.03 億元，四年 CAGR+20%；2）通過“收并購+集團化+生態化+賽馬機制”構建了兼具深度（大批垂類專業子公司）和廣度兼具深度（大批垂類專業子公司）和廣度（十圈層數據、布局建設天基星座）的數據分析能力，形成了規?；?，可以對結構化、非結（十圈層數據、布局建設天基星座）的數據分析能力，形成了規?；?，可以對結構化、非結構

6、化數據進行精準分析；構化數據進行精準分析；3）注重商業化、應用能力強，具備海量現成的變現場景、廣泛、優質的客戶資源）注重商業化、應用能力強，具備海量現成的變現場景、廣泛、優質的客戶資源，為公司 AI+數據分析能力的商業化變現提供了廣闊的空間，有望快速實現軍用技術的民用化轉型和變現，2020-2024 年公司非特種業務收入從 2.19 億增長十倍至 22.55 億，四年 CAGR 高達 79.15%；4）中科院中科院+中科曙光股東強強聯合中科曙光股東強強聯合，為公司帶來管理、技術、算力、客戶資源等全方位的支持。PLTR：智能時代的軍工龍頭：智能時代的軍工龍頭 1、Palantir 成立于 200

7、3 年，創始人將 PayPal 的欺詐檢測系統用于國防領域進行情報分析，后續逐步拓展至大型商業企業客戶，產品包括 AIP、Gotham（軍）、Foundry（商）、Apollo 平臺；2、俄烏沖突（、俄烏沖突（2022.02）以來，）以來，Palantir 市值已突破市值已突破 2600 億美元（億美元（2025.4.25），成為美國市值），成為美國市值最高的上市軍工企業。最高的上市軍工企業。Palantir 是“Maven 計劃”的主要承接單位，后擴張至整個美軍軍事部門以及北約；Palantir 通過與 Anduril、Archer 等軍工新貴組建聯合體、與微軟、谷歌等 AI 科技巨頭合作等

8、廣泛結盟的方式挑戰傳統軍工巨頭地位；3、自、自 2023 年以來估值一路走高，年以來估值一路走高，Forward-PS 從從 最低最低 6 提升至提升至 70+，Forward-PE 從從 最低最低36 提升至提升至 200+。我們認為持續高估值的原因包括高估值的原因包括：1）美國國防預算再分配中的受益者國防預算再分配中的受益者，用 AI技術引領軍工行業發展；2）為數不多在 2023 年就因為 AI 而產生明顯的訂單和業績拐點而產生明顯的訂單和業績拐點的應用公司；3）AIP 使得公司強大的數據分析能力可以在政府、商業客戶中快速規?；幠；茝V；4）因極高的護城河帶來的業績爆發潛力業績爆發潛力；

9、護城河體現在：護城河體現在：1）技術先發優勢技術先發優勢+人才優勢人才優勢，帶來的非結構化數據分析處理能力；2）積累的大量真實數據和經驗積累出的業務業務 Know-how；3）高度定制化帶來的客戶極高的粘性和轉換成本客戶極高的粘性和轉換成本。盈利預測和估值。盈利預測和估值。我們預計 2025-2027 年公司營業總收入分別為 43.11/61.74/88.72 億元，同比增 長32.3%/43.2%/43.7%，歸 母 凈 利 潤 分 別 為4.90/8.09/12.20億 元，同 比 增 長39.4%/65.0%/50.7%；基于 5.8 收盤價，PE 分別為 62.9、38.1、25.3X

10、，維持“買入”評級。風險提示：風險提示：AI 商業化進展不及預期、關鍵客戶訂單節奏不及預期、國際局勢風險、國內宏觀經濟壓力、競爭加劇風險等。-69%-51%-34%-17%0%17%34%51%2024-052024-092025-012025-05中科星圖滬深300 公司深度報告 中科星圖（688568.SH）2/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 投資五要素投資五要素 核心邏輯核心邏輯 1）我們認為，公司本質上是公司本質上是 AI Saas+數據分析應用公司，數據分析應用公司，回顧公司發展歷程可知，公司的發展思路是從應用場景和需求出發，再加強上游能力，生成式 AI 時代真實場景為

11、王，大量細碎的場景和數據將成為公司 AI 應用的油田。2）星圖洛書將是公司一大戰略級產品，公司的最大優勢在于公司的最大優勢在于20年國防遙感數據分析業務積累，年國防遙感數據分析業務積累，深刻理解特種行業深刻理解特種行業 know-how。3）遠期來看，公司“收并購+集團化+生態化+賽馬機制”為公司積累了十圈層的真實數據、真十圈層的真實數據、真實需求場景和產業專家，同時具備快速軍轉民落地的能力，實需求場景和產業專家，同時具備快速軍轉民落地的能力，有望在民用、商用業務中規?；茝V。盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 我們預計 2025-2027 年公司營業總收入分別為 43.11/61.74/8

12、8.72 億元，同比增長32.3%/43.2%/43.7%，歸母凈利潤分別為 4.90/8.09/12.20 億元，同比增長 39.4%/65.0%/50.7%；基于 2025 年 4 月 30 日收盤價，PE 分別為 58.8、35.6、23.6X，維持“買入”評級。區別于市場的觀點區別于市場的觀點 1）市場認為，公司是傳統的遙感衛星應用公司、軍工企業；）市場認為，公司是傳統的遙感衛星應用公司、軍工企業；我們將公司重新定義為具備廣泛真實場景的生成式我們將公司重新定義為具備廣泛真實場景的生成式 AI Saas+數據分析公司，數據分析公司，AI Saas 指的是星指的是星圖云、低空云，數據分析指

13、的是特種、民用領域數據分析。圖云、低空云，數據分析指的是特種、民用領域數據分析。2）市場認為，公司的增長依賴特種、政府客戶的訂單和項目；）市場認為，公司的增長依賴特種、政府客戶的訂單和項目；我們認為，公司已經在主動帶領產業進行商業模式升級，星圖云我們認為，公司已經在主動帶領產業進行商業模式升級，星圖云+低空云僅僅是低空云僅僅是 Saas 化的開化的開始，而星圖洛書也有望復刻始，而星圖洛書也有望復刻 PLTR 的的 AIP 平臺平臺發展歷程，實現特種發展歷程，實現特種-政府政府-商業企業的突破。商業企業的突破。3）市場擔心公司未來業績增速。）市場擔心公司未來業績增速。我們認為，我們認為，2025

14、 年是公司面臨宏觀形勢下的主動調結構之年，年是公司面臨宏觀形勢下的主動調結構之年，有望提高經營質量，有望提高經營質量，通過面向低通過面向低空、商業航天、生成式空、商業航天、生成式 AI 進行定向大力研發投入和主動引領產業商業模式轉型的方式逐步加強護進行定向大力研發投入和主動引領產業商業模式轉型的方式逐步加強護城河，未來業城河，未來業績增長質量將更為優質，業績增長更可期?？冊鲩L質量將更為優質，業績增長更可期。股價表現的催化因素股價表現的催化因素 1）公司在 AI+數據分析領域產品的研發和落地進展；2）特種、政府、商業客戶訂單情況；3）PLTR 的估值情況；4）低空新基建支持政策、資金的落地情況；

15、5）公司低空戰略合作協議或訂單的簽署情況；6）eVTOL 的適航認定進展；7）公司未來季度毛利率情況；8）公司未來在生成式AI 領域的其他進展。風險提示風險提示 1）AI 商業化進展不及預期；2）關鍵客戶政策及訂單節奏不及預期；3）國際局勢風險；4）國內宏觀經濟壓力；5）競爭加劇風險。Table_Base 股票數據股票數據 總股本(百萬股)：543.33 流通 A 股(百萬股)：543.33 52 周內股價區間(元)：25.81-71.95 總市值(百萬元)：30,860.91 總資產(百萬元)：8,099.22 每股凈資產(元)：6.98 資料來源：公司公告 Table_Finance 主要

16、財務數據及預測主要財務數據及預測 2023 2024 2025E 2026E 2027E 營業收入(百萬元)2,516 3,257 4,311 6,174 8,872 (+/-)YOY(%)59.5%29.5%32.3%43.2%43.7%凈利潤(百萬元)343 352 490 809 1,220 (+/-)YOY(%)41.1%2.7%39.4%65.0%50.7%全面攤薄 EPS(元)0.63 0.65 0.90 1.49 2.24 毛利率(%)48.3%49.6%50.7%51.0%51.4%凈資產收益率(%)9.6%9.2%11.6%16.6%20.8%資料來源：公司年報（2023-2

17、024），德邦研究所 備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤 公司深度報告 中科星圖（688568.SH）3/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 內容目錄內容目錄 投資五要素.2 核心邏輯.2 盈利預測與投資建議.2 區別于市場的觀點.2 股價表現的催化因素.2 風險提示.2 1.AI 或是未來戰場致勝關鍵.6 2.中科星圖：對標 PLTR，AI+數據分析之王.8 2.1.2028 年中國大數據 IT 市場規模預計超 500 億美元.8 2.2.星圖洛書可直接對標 PLTR 的 AIP 平臺.9 2.3.AI+數據分析領域，降維打擊.10 2.3.1.20 年國防遙感數據分析業務積累

18、，深刻理解特種行業 know-how.11 2.3.2.“集團化+生態化戰略”構筑十圈層垂類數據分析子公司 know-how 壁壘.11 2.3.3.注重商業化、應用能力強，具備現成、廣泛、優質的客戶資源，可以快速實現軍用技術的民用化轉型和變現.12 2.3.4.中科院+中科曙光股東強強聯合，為公司帶來技術、算力、客戶資源等全方位體系化支持.13 3.PLTR：智能時代的軍工龍頭.15 3.1.金融反欺詐技術起家，從國防到商業.15 3.2.圍繞國防、商用客戶構建四大產品矩陣，結合大模型構建 AIP 平臺.15 3.3.2023 年 4 月推出 AIP 平臺后，開啟訂單業績高增期.16 3.4

19、.Palantir 已成為美國市值最高的上市軍工企業.19 3.5.PLTR 估值：高護城河帶來高估值.20 4.盈利預測和估值.24 5.風險提示.24 公司深度報告 中科星圖（688568.SH）4/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖表目錄圖表目錄 圖 1：基礎技術進步驅動戰場形態演進.6 圖 2：戰場的演進也反過來會帶動技術的應用和推廣.6 圖 3：未來是智能化戰場時代.7 圖 4：美軍 2011 年以后從信息化開始向智能化邁進.7 圖 5：Maven 系統工作原理.7 圖 6：上海瀚訊 C4ISR.8 圖 7：國防信息化四階段發展.8 圖 8：中國 C4ISR 系統行業市

20、場規模預計（億元、%）.9 圖 9：中國大數據市場支出預測，2023-2028（百萬美元、%）.9 圖 10：PLTR 四大產品體系.9 圖 11：星圖洛書 AI 分析平臺.9 圖 12：公安指揮一張圖.10 圖 13：金融風險洞察者.10 圖 14：PLTR 競爭力解析.10 圖 15：中科星圖競爭力解析.10 圖 16：遙感衛星數據種類.11 圖 17：十圈層數據能力和集團化生態化子公司.12 圖 18：子公司維天信主營業務.13 圖 19：營業收入對比（中科星圖 vs Maxar vs Planet Labs）人民幣億元、億美元、%13 圖 20：中科院+中科曙光強強聯合.13 圖 21

21、：公司股權結構（截至 2025-4-25）.13 圖 22：中科星圖在鄭州的超算數據工廠.14 圖 23：PLTR 發展歷程.15 圖 24：PLTR 四大平臺之間有機協同.15 圖 25：Gotham 平臺.16 圖 26：Foundry 平臺.16 圖 27：AIP 在國防領域的應用.16 圖 28：AIP 在商業領域的應用.16 圖 29：PLTR 按客戶類型分類的收入及增速（億美元、%）.17 圖 30：PLTR 按地區分類的收入占比（%）.17 圖 31：來自美國商業企業收入增速明顯上行（%）.17 圖 32：Bootcamp 策略.17 公司深度報告 中科星圖（688568.SH）

22、5/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖 33：季度 TCV（億美元、%）.18 圖 34：RPO 季度環比凈增加值（億美元）.18 圖 35：PLTR 剔除股權激勵（SBC）等調整后的毛利率和營業利潤率（%）.18 圖 36：調整后的營業利潤和營業利潤率（億美元、%）.18 圖 37：自由現金流、自由現金流利潤率（億美元、%）.18 圖 38：TITAN 項目合作方.20 圖 39：Forward-PS（左軸）和 Forward-PE（右軸）.21 圖 40：季度 SBC 及收入占比（億美元、%）.21 圖 41：Palantir 將結構化非結構化數據進行重新整合.22 圖 42

23、：數據+邏輯+行動處理過程.22 圖 43：AIP Now 應用示例.23 圖 44：季度銷售費用和費用率（億美元、%）.23 圖 45：平均單個客戶貢獻的季度收入（萬美元）.23 表 1：公司部分董事會及高管情況.14 表 2：2024 年 Palantir 獲得的主要國防合同.19 表 3：Palantir 已成為美國市值最高的上市軍工企業.20 表 4：可比公司估值表.24 公司深度報告 中科星圖（688568.SH）6/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.AI 或或是未來戰場致勝關鍵是未來戰場致勝關鍵 基礎技術進步驅動戰場形態升級，從信息化升級為智能化，“制智權”是關鍵。

24、基礎技術進步驅動戰場形態升級，從信息化升級為智能化，“制智權”是關鍵。從石器時代開始，每一輪基礎技術的變革直接帶來了武器裝備和致勝機理的演進，同時也反過來促進了技術的應用和推廣。圖圖 1：基礎技術進步驅動戰場形態演進：基礎技術進步驅動戰場形態演進 資料來源：趙擎天等人工智能對軍事變革影響的多視角研究，德邦研究所 圖圖 2：戰場的演進也反過來會帶動技術的應用和推廣：戰場的演進也反過來會帶動技術的應用和推廣 資料來源：南京工程學院機械工程學院，鳳凰職教微信公眾號，虎嗅網等，德邦研究所 美國自美國自 2011 年后就開始從信息化向智能化邁進。年后就開始從信息化向智能化邁進。根據吳明曦智能化戰爭時代正

25、在加速到來，2017 年 8 月，美國國防部表示，未來人工智能戰爭不可避免，美國需要“立即采取行動”加速人工智能戰爭科技的開發工作。美軍提出的“第三次抵消戰略”認為，以智能化軍隊、自主化裝備和無人化戰爭為標志的軍事變革風暴正在到來；為此，他們已將自主系統、大數據分析、自動化等為代表的智能科技列為主要發展方向。根據吳明曦智能化戰爭時代正在加速到來，2018 年 6 月，美國國防部宣布成立聯合人工智能中心，該中心在國家人工智能發展戰略的牽引下，統籌規劃美軍智能化軍事體系建設。2019 年 2 月，時任美國總統特朗普簽署美國人工智能倡議行政令，強調美國在人工智能領域保持持續領導地位對于維護美國的經濟

26、和國家安全至關重要，要求聯邦政府投入所有資源來推動美國人工智能領域創新。根據劉勝湘&李志豪美國軍事戰略的人工智能化趨勢及其影響，2022 年美國國家安全戰略報告指出，隨著新興技術改變戰爭并對美國及其盟友、伙伴構成新的威脅，美國正在投資網絡和空間技術、可信賴的人工智能、量子系統等一系列先進技術并及時將其部署到戰場上。2023 年美國 國家情報戰略強調要充分抓住機遇實現技術突破，通過持續的資金投入增強技術效能，通過協調投資優化資源分配，推進情報科技企業獲取和分析情報的一體化進程。公司深度報告 中科星圖（688568.SH）7/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 3：未來是智能化戰場

27、時代：未來是智能化戰場時代 圖圖 4：美軍：美軍 2011 年以后從信息化開始向智能化邁進年以后從信息化開始向智能化邁進 資料來源：吳明曦智能化戰爭時代正在加速到來，德邦研究所 資料來源：吳明曦智能化戰爭時代正在加速到來,德邦研究所 五角大樓五角大樓 AI 旗艦項目“旗艦項目“Maven 計劃”已投入實戰并在快速迭代，在目標識別任計劃”已投入實戰并在快速迭代，在目標識別任務中發揮了重要作用。務中發揮了重要作用。根據彭博社、紐約時報、遠望智庫技術預警中心等，2017 年開始，美“Maven 計劃”（將衛星、雷達、紅外設備甚至社交媒體上的影像處理后匯總到一塊屏幕上，利用 AI 算法幫助接入該系統的

28、人員快速識別出打擊目標，通過接入戰斗機或無人機等武器系統，人類指揮官只需做出確認打擊的最終決定）已經進入實戰檢驗和學習。據亞歷山大 季莫欣 人工智能將成為未來戰爭的主要武器，未來戰爭的主要因素將不會是無人機，而是軍隊處理大數據和利用人工智能系統分析數據、控制武器的軍隊處理大數據和利用人工智能系統分析數據、控制武器的能力能力。目前 Maven 系統在圖像處理和目標識別上，利用商業衛星獲取的數據就可以圖像處理和目標識別上，利用商業衛星獲取的數據就可以在在 12 小時內完成真人數月時間才能完成的分析，并且迭代后的處理速度已經加快到小時內完成真人數月時間才能完成的分析，并且迭代后的處理速度已經加快到1

29、 分分多多鐘鐘。圖圖 5：Maven 系統工作原理系統工作原理 資料來源：bloomberg，德邦研究所 美科技巨頭紛紛加入美科技巨頭紛紛加入 AI+軍工領域，軍工領域，PLTR 是是 Maven 項目的主要承接單位項目的主要承接單位之一，之一，曾與美國軍方就曾與美國軍方就 Maven AI 項目簽訂了價值高達項目簽訂了價值高達 4.8 億美元的合同，參與該項目的還億美元的合同，參與該項目的還包括微軟、亞馬遜等科技公司。包括微軟、亞馬遜等科技公司。此外，美大模型公司也在逐步解除對技術應用方向的限制。2023年1月，OpenAI刪除了禁止其技術被用于軍事用途的條款，據中國國防報，Sora 模型被

30、美國陸軍用于戰場模擬訓練以便快速構建用于演習和作戰復盤的虛擬環境。2024 年 2 月，據 Scale 官網，Scale AI 與美國防部合作共同創建 LLM 全面測試與評估框架。公司深度報告 中科星圖（688568.SH）8/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2025 年 2 月，據 TechCrunch，谷歌從其網站上刪除了不使用 AI 制造武器或進行監控的承諾。2.中科星圖：中科星圖：對標對標 PLTR，AI+數據分析數據分析之王之王 2.1.2028 年中國大數據年中國大數據 IT 市場規模市場規模預計預計超超 500 億美元億美元 國務院新聞辦公室發表的國務院新聞辦公室發

31、表的新時代的中國國防白皮書指出，新時代的中國國防白皮書指出，在新一輪科技革命和產業變革推動下，人工智能、量子信息、大數據、云計算、物聯網等前沿科技加速應用于軍事領域，國際軍事競爭格局正在發生歷史性變化。以信息技術為核心的軍事高新技術日新月異，武器裝備遠程精確化、智能化、隱身化、無人化趨勢更加明顯，武器裝備遠程精確化、智能化、隱身化、無人化趨勢更加明顯，戰爭形態加速向信息化戰爭演變，智能化戰爭初現端倪加快軍事智能化發展，能化戰爭初現端倪加快軍事智能化發展，構建中國特色現代軍事力量體系。C4ISR（軍事指揮控制通信專網）系統是國防信息化的應用載體。（軍事指揮控制通信專網）系統是國防信息化的應用載體

32、。C4ISR 系統是指從基礎的指揮與控制（Command&Control）出發，囊括通信（Communicaitons）、計算機（Computers）、情報（Intelligence）、監視（Surveillance）、偵查（Reconnaissance）等要素的全維度軍事信息系統框架。C4ISR 系統不僅是對軍事信息管理的理論概括，也對應著現實的軟硬件解決方案。C4ISR 系統能及時準確獲取戰場信息，分析處理后將指令經由可靠安全的軍工通信網絡傳達到具體作戰單元，從而形成完整的信息閉環。圖圖 6：上海瀚訊上海瀚訊 C4ISR 圖圖 7：國防信息化四階段發展：國防信息化四階段發展 資料來源：上海

33、瀚訊招股書，德邦研究所 資料來源：上海瀚訊招股書，德邦研究所 2028 年，全球年，全球 C4ISR 市場規模預計達到市場規模預計達到 1540 億美元，中國市場規模有望達到億美元，中國市場規模有望達到987.62 億元。億元。Markets&Markets 預計全球 C4ISR 市場規模預計將從 2022 年的 1134億美元增長到 2028 年的 1540 億美元，CAGR 為 5.2%；智研瞻產業研究院預計，2025年中國C4ISR系統行業市場規模預計達到881.71億元，2028年預計達到987.62億元，CAGR+3.81%。IDC 預計，中國大數據預計，中國大數據 IT 支出規模支

34、出規模 2025 年將超過年將超過 300 億美元，而億美元，而 2028 年預計年預計為為 502.3 億美元，全球占比約億美元，全球占比約 8%，2023-2028 五年復合增長率約為五年復合增長率約為 21.9%，增速位，增速位居全球第一。居全球第一。從技術維度來看，大數據軟件市場在五年預測期內有較大發展潛力，支出增速位居技術市場第一。IDC 預測，2028 年軟件市場規模超 175 億美元；聚焦大數據服務市場，2028 年中國市場對大數據服務支出規模預計近 150 億美元；面對全球服務市場增速放緩的大趨勢，中國大數據服務市場預計以 1.5 倍于全球平均水平的五年復合增長率（CAGR）穩

35、步增長；IDC 預計，未來五年，政府、金融和電信行業將成為對大數據技術市場支出規模較大的行業，支出合計近整個市場的六成。公司深度報告 中科星圖（688568.SH）9/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 8：中國中國 C4ISR 系統行業市場規模預計（億元、系統行業市場規模預計（億元、%）圖圖 9：中國大數據市場支出預測，中國大數據市場支出預測，2023-2028（百萬美元、（百萬美元、%）資料來源：智研瞻產業研究院，德邦研究所 資料來源：IDC 中國，德邦研究所 2.2.星圖洛書可直接對標星圖洛書可直接對標 PLTR 的的 AIP 平臺平臺 擬定增研發戰略級工具鏈擬定增研發戰

36、略級工具鏈星圖洛書星圖洛書 AI 分析平臺。分析平臺。公司擬定增不超過 25 億，其中 3.49 億投入星圖洛書防務與公共安全大數據智能分析平臺建設項目。該項目基于國產自主可控軟硬件包括數字地球產品基座，計劃研發 AI 平臺（平臺（vs AIP）、全域態勢認知平臺（）、全域態勢認知平臺（vs Gotham）、大數據分析平臺（）、大數據分析平臺（vs Foundary）、一站式）、一站式支撐平臺（支撐平臺（vs Apollo）等四個專業技術平臺，建立包括智能分析云平臺（PaaS）、數據分析服務（SaaS）和數據服務（DaaS）在內的大數據智能服務體系，構建陸、海、空、天、網電以及政治、經濟、社會

37、、人文等全域地球大數據的集成體系，為防務和為防務和公共安全等重點行業領域公共安全等重點行業領域提供全域大數據智能處理、分析和應用的解決方案、技術服務和數據服務。圖圖 10：PLTR 四大產品體系四大產品體系 圖圖 11：星圖洛書：星圖洛書 AI 分析平臺分析平臺 資料來源：Palantir Blog，鈦媒體 APP，新浪財經，礪石商業評論等，德邦研究所 資料來源：中科星圖公眾號，德邦研究所 據中科星圖微信公眾號，在國防安全的“數字戰場”上，公司已構建起獨特的能力矩陣：1）全域數據：匯聚空天遙感、地理信息、網絡電磁等多源異構數據，匯聚空天遙感、地理信息、網絡電磁等多源異構數據，形成覆蓋戰場全域的

38、“數字地圖”，讓隱秘角落的風險無所遁形；2）智能算法：自主研發的軍事自主研發的軍事 AI 模型模型，能瞬時完成復雜場景推理，如同一位不知疲倦的“數字參謀”，為決策提供精準預判為決策提供精準預判；3）業務模型：深度解構國防業務流程，將數十年實戰經驗轉化為可復用的智能模數十年實戰經驗轉化為可復用的智能模塊塊，讓技術與場景真正同頻共振。3.5%3.6%3.7%3.8%3.9%4.0%4.1%75080085090095010002024E2025E2026E2027E2028E中國C4ISR系統行業市場規模預計yoy 公司深度報告 中科星圖（688568.SH）10/26 請務必閱讀正文之后的信息披

39、露和法律聲明 軍標級的能力向民生領域延伸，從“國防硬核”到“行業智慧”的轉化，不是簡單的技術平移，而是將安全基因重新編碼，形成更貼合民生需求的解決方案，觸達千行百業：1）在公共安全領域，平臺運用軍標級的數據融合技術生成“情報一張網”“情報一張網”，讓公共安全的異常波動即時顯現；把軍標級的算法模型嵌入“指揮一張圖”“指揮一張圖”，讓應急響應速度提升 300%；2）在金融領域，平臺化身“風險洞察者”“風險洞察者”，通過衛星影像監測企業廠房熱度、結合稅收數據構建信貸風險模型，讓金融監管從“事后追溯”變為“事前預警”；3）在醫療衛生領域，平臺通過搭建“醫療數據中臺”“醫療數據中臺”整合區域醫療資源，為

40、公共服務均等化提供數字支撐；4）面對應急管理，平臺通過多源數據和模型實時推演災害影響范圍，成為搶險救災的“數字指揮官”“數字指揮官”。圖圖 12：公安指揮一張圖：公安指揮一張圖 圖圖 13：金融風險洞察者：金融風險洞察者 資料來源：中科星圖公眾號，德邦研究所 資料來源：中科星圖公眾號，德邦研究所 2.3.AI+數據分析領域，降維數據分析領域，降維打擊打擊 我們認為，與 PLTR 相比，公司在國內的數據分析領域具備降維打擊優勢：1）業務：20 年國防遙感數據經驗，深刻理解特種行業 know-how；2）規?；骸凹瘓F化+生態化戰略”構筑十圈層垂類數據分析子公司認知壁壘；3）商業化：注重商業化、應

41、用能力強，具備現成、廣泛、優質的客戶資源，可以快速實現軍用技術的民用化轉型和變現；4）股東加持：中科院+中科曙光股東強強聯合，為公司帶來技術、算力、客戶資源等全方位體系化支持。圖圖 14：PLTR 競爭力解析競爭力解析 圖圖 15：中科星圖競爭力解析中科星圖競爭力解析 資料來源：彭博，PLTR 公司公告等，德邦研究所繪制 資料來源：Wind，中科星圖官網，科技日報等，德邦研究所繪制 公司深度報告 中科星圖（688568.SH）11/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2.3.1.20 年國防遙感數據分析業務積累，深刻理解特種行業年國防遙感數據分析業務積累，深刻理解特種行業 know-

42、how 遙感是地理信息行業的重要組成，由于遙感衛星可以跨境獲取數據，因而遙感數據和技術在軍事和民事領域具有重要的戰略價值，公司在 2020 年上市時特種領域收入占比達到 68.85%。公司是國內最早從事數字地球產品研發與產業化的企業，2006 年由中科院電子所（服務國防建設多年，擁有大量的遙感領域成果）和中科曙光（國內高性能計算機代表性企業）的產學研合作孵化。如今，中科星圖核心競爭力的數字地球系列產品，最初也始于國防需求研發；公司在20年的發展歷程中承擔了國家高分重大專項、科技部國家重點研發計劃、軍民融合重大專項、北京市科委物聯網與智慧城市重點專項以及中關村高精尖專項等重大科技專項 10 余項

43、；依托特種領域數字地球產品研發及其應用經驗，公司特種業務收入快速增長，2020-2024 年收入從 4.84 億翻倍增長至 10.03 億元，CAGR 近 20%。圖圖 16：遙感衛星數據種類：遙感衛星數據種類 資料來源：星圖地球微信公眾號，德邦研究所 2.3.2.“集團化“集團化+生態化戰略”構筑十圈層垂類數據分析子公司生態化戰略”構筑十圈層垂類數據分析子公司 know-how 壁壘壁壘 我們認為，數據分析類業務呈一定的規?；?，即垂類數據的種類、維度越多，我們認為，數據分析類業務呈一定的規?；?，即垂類數據的種類、維度越多，越能夠帶來數據分析能力和最終交付效果的提升，越能夠帶來數據分析

44、能力和最終交付效果的提升，例如特種客戶需要同時針對氣象、電磁、遙感、水文等多種結構化和非結構化數據進行統一分析，才能有效定位目標完成任務；而垂類數據分析能力的構建需要大量真實一手的數據來源、大量一線長期服務對應客戶的行業專家和團隊，深刻理解客戶需要什么數據、怎么分析和處理這些數據、深刻理解客戶需要什么數據、怎么分析和處理這些數據、這些數據要怎么應用到業務中來滿足客戶的需求，既要“深度”又要“廣度”，這些數據要怎么應用到業務中來滿足客戶的需求，既要“深度”又要“廣度”，這也要求公司具備大量資金、人員等資源的廣泛且深入的投入，因而具備很高的門檻。公司目前通過前期的收并購，已構建起了完善的十圈層數據

45、來源，通過“集團化公司目前通過前期的收并購，已構建起了完善的十圈層數據來源，通過“集團化+生態化生態化+賽馬機制”篩選出了一批細分行業龍頭子公司。賽馬機制”篩選出了一批細分行業龍頭子公司。當前，公司具備“天-臨-空-地-?！倍嗳訉Φ赜^測體系和實體地球五大圈層“電磁圈-大氣圈-水圈-巖石圈-生物圈”構建十大圈層數據能力，整合匯聚國內外近 300 顆在軌遙感衛星資源，提供光學、雷達、高光譜以及紅外等多類遙感數據來源；業務領域覆蓋空天遙感、空間測控、海洋信息、電磁空間、氣象服務、智慧城市、智慧水利、智慧能源、智慧金融等各新興行業，下游用戶涉及特種領域、政府、金融、能源、氣象、水利等各行業部門，公司

46、擁有海量、多樣、全域、全維的空天地海網電以及社會人文等大數據資源和模型資源。數據標準方面，公司建立了標準化的數據整編治理體系，實現了針對結構化、非實現了針對結構化、非結構化、半結構化數據的精準化治理和快速入庫，結構化、半結構化數據的精準化治理和快速入庫，實現了光學、立體測繪、夜光等多源數據的智能化融合處理、應用及知識信息的自動處理、提取、分發和服務，“數據工程”已引接匯聚衛星數據資源 350 余顆、打造科學數據集 1300 余個、呈現數據條目2500 余萬景、落地數據場景應用服務能力 120 余個，其中新增遙感共性產品 7 大類50 個數據集，形成了“上游-中游-下游”全面互通的數據及服務全鏈

47、路。公司深度報告 中科星圖（688568.SH）12/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 布局天基星座，持續加強天基能力：布局天基星座，持續加強天基能力：中科星圖總裁邵宗有表示，公司正布局建設電磁星座、氣象星座、遙感測繪星座等天基衛星星座，在天基能力方面的優勢有望進一步加強。我們認為，公司目前已在數據分析領域形成了一定的規?；?，這也是公司的我們認為，公司目前已在數據分析領域形成了一定的規?；?，這也是公司的護城河。護城河。圖圖 17：十圈層數據能力和集團化生態化子公司：十圈層數據能力和集團化生態化子公司 資料來源：ECNUMBAUNION 微信公眾號，德邦研究所 2.3.3.注

48、重商業化、應用能力強，具備現成、廣泛、優質的客戶資源，可以快速實現軍注重商業化、應用能力強，具備現成、廣泛、優質的客戶資源，可以快速實現軍用技術的民用化轉型和變現用技術的民用化轉型和變現 公司本質上是一家軍民兩用高新技術企業。公司本質上是一家軍民兩用高新技術企業。2018 年度軍用技術轉民用推廣目錄中，“空天大數據承載與智能服務平臺”是“新一代信息技術”類別里推薦的第一項技術，目前公司在影像處理、仿真推演、指揮控制、態勢感知、情報分析、國土規劃、環境分析、交通應用等眾多專業應用領域擁有行業領 先地位。公司具有廣泛且優質的客戶資源。公司具有廣泛且優質的客戶資源。分布于特種領域、政府、研究院所、企

49、業等重點行業領域，多數主要客戶對公司品牌具備較高的忠誠度，與公司保持著長期的合作關系。我們認為，公司從下游應用起步，成功規避了遙感衛星行業重資產、變現難的問我們認為，公司從下游應用起步，成功規避了遙感衛星行業重資產、變現難的問題，海量的真實場景反而為公司題，海量的真實場景反而為公司 AI+數據分析能力的商業化變現提供了廣闊的空間。數據分析能力的商業化變現提供了廣闊的空間。與海外的 MAXAR、Planet LABs 相比，公司從應用出發向上游拓展，業績指標明顯好于海外遙感公司，2020-2024 年公司非特種業務收入從 2.19 億增長十倍至 22.55億，四年 CAGR 高達 79.15%。

50、在公共安全領域，公司通過多元化手段，集探測、跟蹤、可視化、人工智能分析、識別、打擊等功能于一體，構建全方位低空地面安防一體化系統，該系統功能包括超低空目標預警、超低空目標跟蹤、預案設置、目標區域巡防等。在氣象領域，維天信子公司覆蓋氣象行業全產業鏈，以及“氣象+”農業、能源、交通、應急等廣泛的“氣象+”行業 應用服務，并基于氣象行業積累的相關技術、業務模式、市場渠道等資源拓展至海洋、生態、空間天氣、人工影響天氣、雙碳等領域，為特種領域、政府和企業用戶提供氣象裝備以及氣象、海洋、生態等行業的技術開發與服務；子公司維天信收入從 2021 年的 1.04 億元快速增長至 2024 年的 5.63 億元

51、，CAGR+75.47%。公司深度報告 中科星圖（688568.SH）13/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 18：維天信維天信的的主營業務主營業務 圖圖 19：營業收入對比（中科星圖營業收入對比（中科星圖 vs Maxar vs Planet Labs）人）人民幣億元、億美元、民幣億元、億美元、%資料來源：維天信公開轉讓說明書（審報稿），德邦研究所 資料來源：Wind，各公司公告，德邦研究所 2.3.4.中科院中科院+中科曙光股東強強聯合，為公司帶來技術、算力、客戶資源等全方位體系中科曙光股東強強聯合，為公司帶來技術、算力、客戶資源等全方位體系化支持化支持 中科星圖的起步得

52、益于中科院電子所和中科曙光的產學研合作：中科星圖的起步得益于中科院電子所和中科曙光的產學研合作：1）電子學研究所創建于 1956 年，為我國第一個綜合型電子與信息科學研究所，后與遙感與數字地球研究所、光電研究院整合組建為中國科學院空天信息創新研究院；公司的創新技術和產品根源于中科院電子所的科技成果轉移轉化，公司依托國家高分公司依托國家高分辨率對地觀測重大專項“天眼工程”打造了辨率對地觀測重大專項“天眼工程”打造了 GEOVIS 數字地球資源共享服務平臺。數字地球資源共享服務平臺。圖圖 20：中科院：中科院+中科曙光中科曙光強強聯合強強聯合 圖圖 21：公司股權結構（截至：公司股權結構（截至 2

53、025-4-25）資料來源：公司官網，德邦研究所 資料來源：Wind，公司招股書等公告，公司微信公眾號，公司官網，德邦研究所（注：3 月，中科星圖在青島成立中科星圖低空云科技有限公司作為其低空經濟總部）2）公司的管理方法和理念來自于中科曙光的科技成果產業化經驗，管理層也大管理層也大多來自中科院、中科曙光。多來自中科院、中科曙光。例如黨委書記、副董事長、總經理邵宗有曾任曙光信息產業股份有限公司副總裁，國家高性能計算機工程技術研究中心常務副主任，其間曾主持“863”重大專項，核高基專項，國家發改委安全專項，工信部電子基金等 12 項課題研發。公司深度報告 中科星圖（688568.SH）14/26

54、請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 1：公司部分董事會及高管情況：公司部分董事會及高管情況 姓名姓名 職務職務 學歷、職稱學歷、職稱 簡介簡介 許光鑾 董事長 中科院電子所博士，博士生導師 曾獲國家科技進步一等獎 2 項、軍隊科技進步一等獎、中科院科技促進發展獎、中科院杰出科技成就獎。邵宗有 黨委書記、副董事長、總經理 北京科技大學博士 長江商學院 EMBA，教授級高級工程師，國務院政府特殊津貼專家。曾任曙光信息產業股份有限公司副總裁，電子政務云國家工程實驗室副理事長，國家高性能計算機工程技術研究中心常務副主任，其間曾主持“863”重大專項，核高基專項，國家發改委安全專項，工信部電子

55、基金等 12 項課題研發；以第一發明人申請專利 79 項，其中已授權 41 項；參與制定國家電子行業相關標準 5 項。陳偉 董事、副總經理 中國科學院自動化研究所碩士，正高級工程師 現兼任中國林業產業聯合會副會長、中國衛星導航定位協會常務理事。曾獲中國科學院院地合作一等獎、中國科學院北京技術轉移工作組織一等獎、山東省科技進步一等獎、青島市科技進步一等獎、中國指揮與控制學會科學技術一等獎、首批中國科學院知識產權專員。唐德可 副總經理 中國科學院大學博士，正高級工程師 長期從事空天信息處理與應用相關技術研究及工程項目管理工作，參與我國第一顆 SAR 衛星地面系統、第一套多星一體化地面應用系統、高分

56、辨率對地觀測重大專項等國家重大工程建設項目任務，主持多個大型工程及 863 等科研項目，獲得部級科技進步二等獎。楊宇 副總經理、董事會秘書 碩士研究生學歷 2014 年至 2018 年，任職于中信建投證券股份有限公司；2018 年至 2019 年，任職于中青旅控股股份有限公司；2019 年至 2023 年，任職于北京能泰高科環保技術有限公司；2023 年 6 月加入中科星圖股份有限公司，現任公司副總經理、董事會秘書。胡煜 副總經理 北京航空航天大學碩士，正高級工程師 多年來在測繪遙感領域從事技術研發，市場營銷及管理工作，參與了我國第一代北斗用戶機的開發，主持了北斗指揮型用戶機正樣及星載北斗用戶

57、機研制任務，參與了一體化接收處理系統，機動式衛星遙感影像綜合應用系統等 10 多個重大工程項目的研制建設工作，獲得了多個先進技術獎項及航天領域先進個人榮譽稱號。資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 3）算力方面，中科曙光直接持股本公司）算力方面，中科曙光直接持股本公司 15.70%（截至（截至 2025 年年 4 月月 25 日），為日），為公司提供充足超算和智算算力支持。公司提供充足超算和智算算力支持。公司融合了超算、智算、大數據和云計算等多元化算力資源，自建了數字地球超公司融合了超算、智算、大數據和云計算等多元化算力資源，自建了數字地球超級計算機，級計算機，構建了高性能算力底座，實現人

58、工智能算力 100Pflops、超算云網調度算力 33 萬核心、大數據存儲 24PB、通用算力 40000 核心?；趶姶蟮幕旌蠒r空調度引擎，結合自主研發的異構算力的混合調度能力，實現了云計算域、超算域、智算域、大數據域四域融合以 及統一管理，可滿足多場景多層次的混合算力需求。公司與國家超級計算鄭州中心緊密合作，構建了星圖地球超算數據工場，公司與國家超級計算鄭州中心緊密合作，構建了星圖地球超算數據工場，依托星圖地球超級計算機底座，打通了星圖超算云網，同時實現云計算域、超算域、智算域、大數據域四域融合以及統一管理，通過地球超算和智腦引擎建設，構建強大的數字地球智能計算能力。通過超算云網與國家級算

59、力中心及曙光算力集群互聯互通，支持通過超算云網與國家級算力中心及曙光算力集群互聯互通，支持跨域調度每秒超跨域調度每秒超百億億次浮點運算的智能算力和超過數十萬核心的超算算力，百億億次浮點運算的智能算力和超過數十萬核心的超算算力，支持數值仿真、空間分析、人工智能等不同計算范式在統一時空基準下的融合計算，突破 PB 級遙感數據實時解析與知識萃取的技術瓶頸，形成空天信息全地理解譯產品的自動化生產體系，實現光學、雷達、高光譜等 20 余類遙感數據源的智能融合處理。圖圖 22：中科星圖在鄭州的超算數據工廠：中科星圖在鄭州的超算數據工廠 資料來源：星圖地球微信公眾號，德邦研究所 公司深度報告 中科星圖（68

60、8568.SH）15/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 3.PLTR：智能時代的軍工龍頭智能時代的軍工龍頭 3.1.金融反欺詐技術起家，從國防到商業金融反欺詐技術起家，從國防到商業“制智權”的前提是數據獲取和定位目標，“制智權”的前提是數據獲取和定位目標，PLTR 是新晉是新晉 AI 軟件龍頭。軟件龍頭。Palantir是一家大數據公司，基于知識圖譜技術，提供數據集成、搜索、管理、協作等大數據功能。該公司成立于 2003 年，美國中情局 CIA 旗下投資機構 In-Q-Tel 進行了早期投資，最初為美國情報界開發軟件，以協助反恐調查和行動。后來，該公司開始與商業企業合作。圖圖 23

61、：PLTR 發展歷程發展歷程 資料來源：Palantir 官網，Palantir 招股書，數據猿，藍德信息、Oracle 官網、雷帝網等，德邦研究所 3.2.圍繞國防、商用客戶構建四大產品矩陣，結合大模型構建圍繞國防、商用客戶構建四大產品矩陣，結合大模型構建 AIP 平臺平臺 目前目前 Palantir 的產品主要包含四大平臺，的產品主要包含四大平臺，Gotham、Foundry、Apollo 以及以及 AIP平臺，四大平臺定位清晰。平臺，四大平臺定位清晰。圖圖 24：PLTR 四大平臺之間有機協同四大平臺之間有機協同 資料來源：Palantir Blog,Dolphin Research，德

62、邦研究所 公司深度報告 中科星圖（688568.SH）16/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Gotham和和Foundry使機構能夠將大量信息轉化為反映其運營的集成數據資產。使機構能夠將大量信息轉化為反映其運營的集成數據資產。Gotham 為全球防務機構，情報界，救災組織及其他機構提供了見解。Foundry 正在成為一個中央操作系統，不僅適用于個別機構，也適用于整個行業。圖圖 25：Gotham 平臺平臺 圖圖 26：Foundry 平臺平臺 資料來源：Palantir 官網，德邦研究所 資料來源：Palantir 官網，德邦研究所 Apollo：是一個與云端無關的單一控制層，可

63、協調新功能、安全性更新和平臺配置的持續交付，幫助確保關鍵系統的持續運行，并允許客戶在幾乎任何環境中運行其軟件。AIP：利用現有的機器學習技術以及生成式 AI 模型，專為商業和政府部門的客戶設計，專注于提供高級數據整合、分析和智能決策支持解決方案。企業可通過 AIP 實現不同經營環節的數字化、智能化，比如供應鏈、存貨管理，動態定價，內部決策等。例如，若有颶風即將襲擊物流中心，企業管理人員可以在 AIP 平臺上通過問答獲知預防和補救措施、模擬具體對業務數據（訂單、收入、成本）的量化影響，并可以在平臺上提交 AIP 生成的解決方案。圖圖 27：AIP 在國防領域的應用在國防領域的應用 圖圖 28：A

64、IP 在商業領域的應用在商業領域的應用 資料來源：Palantir YouTube 官方賬號，德邦研究所 資料來源：Palantir YouTube 官方賬號，德邦研究所 3.3.2023 年年 4 月推出月推出 AIP 平臺后，開啟訂單業績高增期平臺后，開啟訂單業績高增期 2023 年開始年開始 Palantir 迎來高速增長期，收入、毛利率均高增。迎來高速增長期，收入、毛利率均高增。2024 年營收達到28.66 億美元（同比+28.79%），剔除 SBC 等調整后的毛利率達到 82%（同比+1.38pct），調整后的息稅前利潤（EBIT）達到 11.28 億美元（同比+78.27%），自

65、由現金流 11.41億美元（同比+63.72%），業績指標呈高速增長態勢。美國政府客戶尤其是美國國防部（美國政府客戶尤其是美國國防部（DOD）或引領）或引領 PLTR 季度收入增速持續上行。季度收入增速持續上行。2025Q1 總收入達到 8.84 億美元，同比+39%；按地區看美國客戶占比 71.05%（同比+6.99pct）占比呈上升趨勢，按類型看政府客戶占比 55.1%（同比+2.3pct），其中美 公司深度報告 中科星圖（688568.SH）17/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 國政府客戶收入增速從 2023Q4 開始明顯持續上行，與 USAspending.gov 顯示的

66、季度美國政府新增訂單和合同數量變化趨勢基本匹配，具體來看，美國國防部（DOD）在 2024 年美國政府訂單前五大客戶中占 65.47%，預期未來美國國防部訂單仍將是公司的重要增長動力。圖圖 29：PLTR 按客戶類型分類的收入及增速（億美元、按客戶類型分類的收入及增速（億美元、%）圖圖 30：PLTR 按地區分類的收入占比（按地區分類的收入占比（%）資料來源：彭博，Palantir 公司公告，德邦研究所 資料來源：彭博，Palantir 公司公告，德邦研究所 AIP帶動美國企業業務高增。帶動美國企業業務高增。2025Q1商業企業收入3.79億美元（同比+32.78%），其中美國企業達到 2.5

67、5 億美元（同比+70%），增量主要來自 AIP 的客戶需求，公司利用 Bootcamp 策略成功壓低了整體客戶轉化時間至 1-3 個月，一定程度上彌補了規?；y的劣勢。圖圖 31：來自美國商業企業收入增速明顯上行（：來自美國商業企業收入增速明顯上行（%）圖圖 32：Bootcamp 策略策略 資料來源：彭博，Palantir 公司公告，德邦研究所 資料來源：Palantir 官網，Palantir 投關文件，德邦研究所 美國商業企業訂單快速上量。美國商業企業訂單快速上量?？偤贤瑑r值 TCV（Total Contract Value）代表已簽訂的合同總金額，2022Q4 開始公司的 TCV 快

68、速增長，2025Q1 的 TCV 達到 15 億美元（同比+66%），其中政府部門 TCV 5.7 億美元（同比+43%）、商業企業 TCV 9.3 億美元（同比+84%），美國商業企業 TCV 8.1 億美元（同比+83%）。25Q1 訂單中訂單中長期合同長期合同合同放量合同放量加加快?？?。剩余履約義務 RPO（Remaining performance obligations）代表尚未確認且不可取消的合同價值，2025Q1 公司 RPO為 19 億美元（同比+46.15%），RPO 環比凈增加值為 1.7 億美元，其中短期 RPO 環比凈增加 0.7 億美元、長期 RPO 環比凈增加 1

69、億美元，中長期合同新增額有所增加，或代表 2025Q1 簽訂的新合同中 1 年以上的中長期合同更多。2.10 2.04 2.15 2.36 2.32 2.51 2.84 2.99 3.07 3.17 3.72 3.97 0%10%20%30%40%50%-2 4 6 8 10政府客戶企業客戶總收入同比61%61%62%59%64%62%62%60%64%64%69%67.39%71.05%0%20%40%60%80%100%120%美國英國及其他-50%0%50%100%美國企業其他企業 公司深度報告 中科星圖（688568.SH）18/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 33

70、：季度：季度 TCV（億美元、（億美元、%）圖圖 34：RPO 季度環比凈增加值（億美元）季度環比凈增加值（億美元）資料來源：Wind，PLTR 公開業績交流會，Reportify 官網，德邦研究所 資料來源：Wind，PLTR 公開業績交流會，德邦研究所 毛利率毛利率較為穩定較為穩定，營業利潤率持續上行。，營業利潤率持續上行。剔除 SBC 后，2025Q1 公司毛利率高達83%（同比-1.19pct）、調整后的營業利潤 3.91 億美元（同比+72.53%）、調整后的營業利潤率高達 44.21%（同比+8.51pct）。圖圖 35：PLTR 剔除股權激勵（剔除股權激勵（SBC）等調整后的毛利

71、率和營業利）等調整后的毛利率和營業利潤率（潤率（%）圖圖 36：調整后的營業利潤和營業利潤率（億美元、調整后的營業利潤和營業利潤率（億美元、%）資料來源：彭博，Palantir 公司公告，德邦研究所 資料來源：彭博，Palantir 公司公告，德邦研究所 自由現金流快速增長。自由現金流快速增長。2025Q1 自由現金流達到 3.04 億美元（同比+139.6%），自由現金流利潤率達到 34.4%。圖圖 37：自由現金流、自由現金流利潤率（億美元、：自由現金流、自由現金流利潤率（億美元、%）資料來源：彭博，Palantir 公司公告，德邦研究所 -10123-5 10 15 20TCV（合同價值

72、）商業企業TCV 政府部門TCVTCV同比0.34 0.31(0.38)0.12 0.29 0.02 0.83 0.47-0.40 1.00 0.70 0.01 0.21(2.43)(0.49)0.03 0.18 1.72 0.10 0.70 1.60 0.60 1.00 (4)(3)(2)(1)-1 2 3短期RPO長期RPO0%20%40%60%80%100%調整后的毛利率調整后的營業利潤率0%10%20%30%40%50%-1.0 2.0 3.0 4.0 5.0調整后的營業利潤調整后的營業利潤率0%10%20%30%40%50%60%70%-1.0 2.0 3.0 4.0 5.0自由現金

73、流自由現金流利潤率 公司深度報告 中科星圖（688568.SH）19/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 3.4.Palantir 已成為美國市值最高的上市軍工企業已成為美國市值最高的上市軍工企業 根據知識圖譜科技、參考消息、國務院發展研究中心國際技術經濟研究所官方賬根據知識圖譜科技、參考消息、國務院發展研究中心國際技術經濟研究所官方賬號等公開披露號等公開披露，Palantir 在國防情報領域發揮了重要作用：在國防情報領域發揮了重要作用：1）美軍號稱利用 Palantir 的 AI 情報系統，定位到了本拉登的位置；2）Palantir 是五角大樓 AI 旗艦項目“Maven 計劃”的

74、主要承接單位，并在 2024年將 Maven 智能系統的訪問權限擴展至整個軍事部門，包括陸軍、空軍、太空部隊、海軍和海軍陸戰隊，據Palantir公開披露，同時要在2029年之前全面開展名為“Maven智能系統”的大型 AI 項目；3）2024 年，受美國陸軍委托打造首輛 AI 定義的情報戰車“泰坦”（TITAN）；4）2025 年，與北約通信和信息局（NCI Agency）完成了 Palantir Maven 智能系統北約版（MSS NATO）的采購，將 PLTR 的該智能系統部署到北約盟軍作戰司令部（ACO）中，該組織將利用 AI 應用來增強作戰能力。表表 2：2024 年年 Palant

75、ir 獲得的主要國防合同獲得的主要國防合同 時間時間 金額（美元）金額（美元）合作方合作方 主要合作內容主要合作內容 2024.12.18 4.007 億 美國陸軍 延長了與美國陸軍的長期合作伙伴關系，將為美國陸軍提供 Vantage 系統，并支持美國陸軍數據平臺（ADP）項目。2024.12.9 3680 萬 美國特種作戰司令部 擴大與美國特種作戰司令部（USSOCOM）的合同，以提供支持企業能力的技術解決方案。2024.9.20 9980 萬 陸軍作戰能力發展司令部 將 Maven 智能系統的訪問權限擴展至整個軍事部門，包括陸軍、空軍、太空部隊、海軍和海軍陸戰隊，旨在簡化并加速各軍種對 M

76、aven 智能系統現有功能的訪問。2024.5.30 4.8 億 美國陸軍 在 2029 年之前全面開展名為“Maven 智能系統”的大型 AI 項目，“Maven 智能系統”將全面使用“人工智能+計算機視覺”創新技術來幫助美軍更快、更準確地識別目標。2024.3.29 980 萬 美國國防信息系統局 負責開發電磁戰斗管理系統原型，這一系統將支持國防部的任務分析和決策。該項目將為國防部提供先進的軟件功能，以支持聯合電磁頻譜作戰（JEMSO）2024.3.6 1.78 億 美國陸軍 打造一套名為“泰坦”（TITAN）的戰場情報系統，泰坦項目的重要意義是在軍用車輛中引入人工智能和機器學習技術，因此

77、也被視為美國陸軍首輛 AI 定義的情報戰車。資料來源：全球技術地圖，德邦研究所 PLTR 正在通過廣泛結盟的方式挑戰傳統軍工巨頭地位：正在通過廣泛結盟的方式挑戰傳統軍工巨頭地位：1）2024 年 8 月，通過微軟 Azure Government 部署 Palantir 的 Gotham、AIP 等工具，服務國防及情報機構；2）2024 年 12 月，與 Anduril 聯盟（consortium），為了提升美國在人工智能（AI）領域的能力，特別是在軍事和國家安全領域。雙方將共同提供從戰術邊緣到云端的技術基礎設施，幫助美國政府及其行業伙伴將 AI 技術轉化為下一代軍事和安全能力；3）2025

78、年 4 月，與谷歌公共部門建立合作，將谷歌云引入公司的 FedStart 美國政府項目平臺，允許大公司和初創公司將他們的軟件提供給美國聯邦政府機構。自俄烏沖突（自俄烏沖突（2022.2.24）以來，）以來，Palantir 市值快速提升，目前已突破市值快速提升，目前已突破 2645 億美億美元（元（2024.4.25），翻了超），翻了超 10 倍，并成為美國市值最高的上市軍工企業。倍，并成為美國市值最高的上市軍工企業。公司深度報告 中科星圖（688568.SH）20/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 38：TITAN 項目合作方項目合作方 資料來源：Palantir YouT

79、ube 官方賬號，德邦研究所 表表 3：Palantir 已成為美國市值最高的上市軍工企業已成為美國市值最高的上市軍工企業 公司公司 營收（億美營收（億美元）元）歸母凈利潤（億美歸母凈利潤（億美元）元）市值（億美市值（億美元）元）毛利率毛利率（%）凈利率凈利率（%）PE（TTM）Palantir 28.66 4.62 2645.09 80.25%16.33%572.30 GE 航空航天 387.02 65.56 2116.03 35.92%16.97%30.26 雷神 807.38 47.74 1672.88 19.09%6.21%36.37 波音 665.17 -118.75 1341.75

80、 -2.99%-17.78%-11.51 洛馬 710.43 53.36 1119.09 9.75%7.51%20.34 通用動力 477.16 37.82 729.96 15.43%7.93%18.35 諾格 410.33 41.74 681.07 20.38%10.17%18.35 資料來源：ifind，德邦研究所（注：數據截至 2025.4.25；營收、歸母凈利潤、毛利率、凈利率對應 2024 年）3.5.PLTR 估值：估值：高護城河帶來高估值高護城河帶來高估值 PLTR 自自 2023 年以來估值一路走高，年以來估值一路走高，從最低點的 6 Forward-PS 和 36 Forwa

81、rd-PE，目前已抬升至 71 Forward-PS 和 202 Forward-PE（截至 2025 年 4 月 27 日）；我們認為，持續高估值的原因包括：1）美國國防預算再分配中的受益者，有望在）美國國防預算再分配中的受益者，有望在 AI 技術變革中引領軍工行業未來；技術變革中引領軍工行業未來；2）為數不多在）為數不多在 2023 年就真正因為年就真正因為 AI 而產生訂單、業績明顯拐點的應用公司；而產生訂單、業績明顯拐點的應用公司；3）AIP 使得公司的數據分析能力能夠在政府、商業企業中規?；茝V，部分解使得公司的數據分析能力能夠在政府、商業企業中規?；茝V，部分解決了項目制、高度定制

82、化的擴張難題；決了項目制、高度定制化的擴張難題；4）因極高的護城河而帶來的高毛利率以及未來高利潤增長的可能性。）因極高的護城河而帶來的高毛利率以及未來高利潤增長的可能性。公司深度報告 中科星圖（688568.SH）21/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 39：Forward-PS（左軸）和（左軸）和 Forward-PE（右軸）（右軸）資料來源：彭博，德邦研究所 而而 Palantir 的護城河體現在：的護城河體現在：1）技術先發優勢）技術先發優勢+人才優勢，帶來了結構化人才優勢，帶來了結構化+非結構化數據的分析處理能力；非結構化數據的分析處理能力；2）積累的大量真實數據和經

83、驗積累出的業務）積累的大量真實數據和經驗積累出的業務 Know-how；3）高度定制化帶來的客戶極高的粘性和轉換成本。）高度定制化帶來的客戶極高的粘性和轉換成本。1、具體來看，技術先發優勢明顯，創始人帶來了早期的結構化、具體來看，技術先發優勢明顯，創始人帶來了早期的結構化+非結構化數據的非結構化數據的分析處理能力：分析處理能力：1）技術來源：）技術來源：創始人 Peter Thiel 將 PayPal 的金融欺詐識別技術引入，并奠定了技術基石（PayPal 的詐騙率為營收的 0.17%遠低于行業平均水平 1.86%）；2）人才激勵：）人才激勵：上市時采用 DPO（Direct Public O

84、ffering,DPO）未發行新股融資，員工可在公布 2020 年全年財報后的第三個交易日可以出售股票，資本市場流通的股份來自于公司上市后員工售出手中的部分股權；同時持續進行股權激勵，通過 SBC（Stock-based Compensation）以股票（如限制性股票 RSU、股票期權）形式支付員工薪酬，上市后季度 SBC 費用占收入的比例一度高達 60%以上。圖圖 40：季度季度 SBC 及收入占比（億美元、及收入占比（億美元、%）資料來源：彭博，德邦研究所 -50 100 150 200 250 300 350 400-10 20 30 40 50 60 70 802020/10/5202

85、1/10/52022/10/52023/10/52024/10/5PE（右軸）PS（左軸）33%31%29%25%22%21%20%22%20%21%20%34%0%5%10%15%20%25%30%35%40%-0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.02022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 2024Q4SBCSBC/revenue 公司深度報告 中科星圖（688568.SH）22/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2、采用“本體論”的哲學思想，圍繞客戶決策進行數

86、據清洗和分析，積累了大量、采用“本體論”的哲學思想，圍繞客戶決策進行數據清洗和分析，積累了大量真實數據真實數據+經驗，形成業務經驗，形成業務 Know-how。Palantir 將“本體論”（Ontology）這一哲學概念應用于軟件應用開發，將每個決策分成數據（Data）、邏輯（Logic）和行動（Action）：1）在數據層，數據模型為開箱即用的應用程序提供支持，用于探索結構化、非結構化、地理空間、時間、模擬和其他數據模式。Palantir 平臺提供了一個可擴展的多模式數據連接和集成框架，該框架可與開箱即用的企業數據系統配合使用。圖圖 41：Palantir 將結構化非結構化數據進行重新整合

87、將結構化非結構化數據進行重新整合 資料來源：Palantir Bullets，德邦研究所 2）在邏輯層，Palantir 可以將生成式 AI 或預測等模型、業務系統+業務邏輯以及模塊分析和報告進行深度整合，用戶可以從中混合和匹配，為決策者提供關鍵時刻所需的所有上下文。3）在行動層，Palantir明確表示LLM是輔助人而不是替代人，并為AIP的Workflow Services 設計了完整的控制（Controls）、審核（Reviews）、模擬（Simulations）的程序，確保 AI 的行動建議能夠得到安全的執行，并通過人工的反饋對邏輯層的模型和流程進行不斷迭代更新。圖圖 42：數據數據+

88、邏輯邏輯+行動處理過程行動處理過程 資料來源：Palantir 官網，德邦研究所 4）Palantir 打造了打造了 AIP Now 平臺，對大模型產品的具體應用案例按照行業和職平臺，對大模型產品的具體應用案例按照行業和職能進行了分類，能進行了分類，AIP Now 官網官網已有已有幾十幾十個案例可供參考。個案例可供參考。以金融行業為例，AIP 可通過集成高級多模態語言模型和其他系統集成，AIP 的本體豐富了來自 PDF 和各種文檔類型的見解，然后將其與來自其他結構化來源（內部和第三方）的數據相結合，簡化盡職調查分析和報告生成，加速和擴大早期 PE 交易效率。公司深度報告 中科星圖（688568

89、.SH）23/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 43：AIP Now 應用示例應用示例 資料來源：Palantir AIP 官網，德邦研究所 3、高度定制化帶來的客戶極高的粘性和轉換成本：、高度定制化帶來的客戶極高的粘性和轉換成本：1）根據 Palantir 招股書，公司項目平均在平均在 3.6 年產生收入（截至年產生收入（截至 2020 年年 9 月月 30日）日），并且公司提供的軟件為情報分析系統，客戶需要日常長期持續使用；日常長期持續使用；2）項目內容包括授權）項目內容包括授權+維護維護+培訓培訓+專業服務。專業服務。根據 Gotham 的早期報價單可以看出，與客戶的合

90、同報價中包含了軟件授權費、維護費、培訓費以及一些專業服務費用，例如客戶可以以約 14 萬美元的單價購買一個永久授權+本地部署的 Gotham 服務器核（單個服務器少則單核，多則 48、64 核），也可以按照約 7000 美元/月/核訂閱云服務，同時需要幾百到上萬美元的維護、培訓、專業服務費。3）拓展政府和大型商業客戶需要大量前期投入（銷售周期長達半年-1 年），公司獲取和發展客戶的業務模式分為獲?。ǘ唐谠圏c、當年確收10 萬美元、負毛利）、規?；ó斈甏_收10 萬美元、正毛利）三個階段，上市時銷售費用率一度達到 116%，而后常年保持 30%以上的銷售費用率；粗略計算，2024Q4 單個客戶為

91、 Palantir 季度創收達到 116.46 萬美元，邊際下行，政府客戶為 325.71 萬美元且呈上升趨勢，商業客戶為 65.15 萬美元，邊際下行。圖圖 44：季度銷售費用和費用率（億美元、：季度銷售費用和費用率（億美元、%）圖圖 45：平均單個客戶貢獻的季度收入（：平均單個客戶貢獻的季度收入（萬萬美元）美元）資料來源：彭博，PLTR 公司公告，德邦研究所 資料來源：彭博，PLTR 公司公告，德邦研究所 0%20%40%60%80%100%120%140%-0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.02020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q

92、42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q4銷售費用銷售費用率-50 100 150 200 250 300 350政府客戶商業企業整體均值 公司深度報告 中科星圖（688568.SH）24/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 4.盈利預測和估值盈利預測和估值 估值方面，我們以軍工信息化廠商中航成飛、能科科技、華如科技、航天宏圖作為可比公司。一方面，公司緊抓空天信息產業發展重大機遇，落實集團化與生態化戰略，同時在低空經濟領域擁有良好卡位；另一方面，未來戰場“制智權”是致勝關鍵，美國

93、AI+軍工趨勢明確，我國也有望通過 AI 加強軍工智能化水平。我們認為 AI+低空云有望在未來基建周期中實現規?；茝V并為公司貢獻增長動能，同時公司擬定增研發戰略級工具鏈星圖洛書 AI 分析平臺，在 AI+數據分析領域具備領先優勢。我們預計 2025-2027 年公司營業總收入分別為 43.11/61.74/88.72 億元，同比增長32.3%/43.2%/43.7%，歸 母 凈 利 潤 分 別 為 4.90/8.09/12.20 億 元，同 比 增 長39.4%/65.0%/50.7%；基于 2025 年 5 月 8 日收盤價，PE 分別為 62.9、38.1、25.3X。伴隨著我國商業航天

94、、低空經濟以及 AI 軍工的發展，公司有望取得廣闊的發展前景，且考慮到公司為數字地球龍頭，因此具有一定的估值增長空間，維持“買入”評級。表表 4：可比公司估值表：可比公司估值表 代碼代碼 公司名稱公司名稱 收盤價收盤價 （元）（元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）市盈率市盈率 PE 23A 24A 25E 26E 27E 23A 24A 25E 26E 27E 688568.SH 中科星圖 56.8 3.4 3.5 4.9 8.1 12.2 52.5 78.8 62.9 38.1 25.3 可比公司 302132.SZ 中航成飛 83.2 1.0 1.1 34.8 41.7 61.8 26

95、3.3 377.6 63.9 53.4 36.1 603859.SH 能科科技 31.5 2.3 1.9 2.6 3.2 3.5 27.8 38.2 29.7 24.2 22.0 301302.SZ 華如科技 24.5 -2.2 -3.5 -17.9 -10.6 -688066.SH 航天宏圖 18.4 -3.7 -13.9 1.3 2.5 3.4 -29.5 -3.8 36.5 19.1 14.0 平均值 43.4 32.2 24.0 資料來源：Wind，各公司公告，德邦研究所預測（注：可比公司數據來源于 Wind 一致預期，中科星圖數據為德邦預測；股票收盤價為 2025 年 5 月 8 日

96、）5.風險提示風險提示 1）AI 商業化進展不及預期：公司緊跟生成式 AI 浪潮并有相應的研發投入，AI 商業化進展對公司未來經營有重要影響；2）關鍵客戶政策及訂單節奏不及預期：關鍵客戶訂單是公司持續增長的重要保障；3）國際局勢風險：地緣政治沖突對 AI 產業鏈、數據分析行業、特種領域均有一定影響；4）國內宏觀經濟壓力：宏觀經濟變化影響著下游客戶需求。5）競爭加劇風險：公司在數據分析領域面臨一定的市場競爭。公司深度報告 中科星圖（688568.SH）25/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 主要財務指標主要財務指標 2024 2025E 2026

97、E 2027E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2024 2025E 2026E 2027E 每股指標(元)營業總收入 3,257 4,311 6,174 8,872 每股收益 0.65 0.90 1.49 2.24 營業成本 1,642 2,126 3,025 4,316 每股凈資產 7.07 7.79 8.98 10.77 毛利率%49.6%50.7%51.0%51.4%每股經營現金流-0.15 1.02 2.05 3.05 營業稅金及附加 22 13 19 27 每股股利 0.13 0.18 0.30 0.45 營業稅金率%0.7%0.3%0.3%0.3%價值評估(倍)營業費用 246 30

98、3 390 538 P/E 78.51 62.95 38.14 25.30 營業費用率%7.6%7.0%6.3%6.1%P/B 7.22 7.29 6.32 5.27 管理費用 302 354 468 645 P/S 8.51 7.16 5.00 3.48 管理費用率%9.3%8.2%7.6%7.3%EV/EBITDA 39.52 30.68 19.46 12.97 研發費用 488 681 959 1,381 股息率%0.3%0.3%0.5%0.8%研發費用率%15.0%15.8%15.5%15.6%盈利能力指標(%)EBIT 532 821 1,334 1,993 毛利率 49.6%50.

99、7%51.0%51.4%財務費用 1 35 38 38 凈利潤率 16.1%17.5%20.2%21.2%財務費用率%0.0%0.8%0.6%0.4%凈資產收益率 9.2%11.6%16.6%20.8%資產減值損失-8 0 0 0 資產回報率 4.2%5.1%6.8%8.2%投資收益-8 0 0 0 投資回報率 9.1%12.2%16.6%20.0%營業利潤 515 756 1,267 1,955 盈利增長(%)營業外收支 36 30 30 0 營業收入增長率 29.5%32.3%43.2%43.7%利潤總額 551 786 1,297 1,955 EBIT 增長率 17.7%54.2%62.

100、5%49.3%EBITDA 694 992 1,531 2,215 凈利潤增長率 2.7%39.4%65.0%50.7%所得稅 25 31 52 78 償債能力指標 有效所得稅率%4.5%4.0%4.0%4.0%資產負債率 44.6%45.7%46.6%46.4%少數股東損益 174 264 436 657 流動比率 1.7 1.7 1.7 1.8 歸屬母公司所有者凈利潤 352 490 809 1,220 速動比率 1.2 1.3 1.3 1.4 現金比率 0.4 0.4 0.5 0.6 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2024 2025E 2026E 2027E 經營效率指標 貨幣資金

101、 1,292 1,605 2,442 3,711 應收帳款周轉天數 250.8 258.8 221.6 190.3 應收賬款及應收票據 2,806 3,502 4,236 5,317 存貨周轉天數 119.1 128.9 114.2 105.6 存貨 695 827 1,092 1,439 總資產周轉率 0.5 0.5 0.6 0.7 其它流動資產 1,041 1,128 1,371 1,592 固定資產周轉率 18.1 21.6 32.9 59.4 流動資產合計 5,835 7,062 9,142 12,058 長期股權投資 209 309 409 509 固定資產 199 200 175

102、124 在建工程 127 125 123 122 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2024 2025E 2026E 2027E 無形資產 325 325 325 325 凈利潤 352 490 809 1,220 非流動資產合計 2,455 2,609 2,714 2,796 少數股東損益 174 264 436 657 資產總計 8,289 9,671 11,856 14,854 非現金支出 317 322 347 372 短期借款 835 1,035 1,235 1,435 非經營收益-21 2 10 40 應付票據及應付賬款 1,898 2,303 3,067 4,076 營運資金變

103、動-903-525-490-630 預收賬款 0 0 0 0 經營活動現金流-81 552 1,112 1,659 其它流動負債 731 865 1,004 1,161 資產-457-205-171-203 流動負債合計 3,464 4,203 5,306 6,673 投資-277-100-100-100 長期借款 9 9 9 9 其他-209 16-2-2 其它長期負債 220 205 205 205 投資活動現金流-942-290-273-305 非流動負債合計 229 214 214 214 債權募資 567 199 200 200 負債總計 3,693 4,418 5,520 6,88

104、7 股權募資 277 1 0 0 實收資本 543 810 810 810 其他-197-150-203-285 普通股股東權益 3,840 4,233 4,879 5,854 融資活動現金流 647 50-3-85 少數股東權益 756 1,020 1,456 2,113 現金凈流量-376 313 837 1,269 負債和所有者權益合計 8,289 9,671 11,856 14,854 備注：表中計算估值指標的收盤價日期為 5 月 8 日 資料來源：公司年報（2023-2024），德邦研究所 公司深度報告 中科星圖（688568.SH）26/26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明

105、 信息披露信息披露 分分析師析師與研究助理與研究助理簡介簡介 陳涵泊：德邦證券計算機行業首席分析師，上海交通大學信息安全本科，電子與通信工程碩士，曾任職于中信證券研究部、天風證券研究所，多年計算機行業研究經驗，具備成熟的計算機研究框架、自上而下產業前瞻視野，云計算領域深入研究。2022-2023 年新財富最佳分析師入圍（團隊），2023 年新浪金麒麟最佳分析師第五名（團隊）。李佩京：德邦證券計算機行業高級研究員，中國地質大學（北京）計算機本科，對外經濟貿易大學金融碩士，CPA（專業階段），曾就職于中信建投、浙商研究所并擔任算力行業負責人，2023 年新財富電子行業最佳分析師入圍（成員）、金麒麟

106、菁英分析師計算機第三名（成員）。擅長自上而下體系化拆解分析行業及公司模型、美股歷史復盤及比較研究，深度覆蓋 AI 算力、衛星應用等領域。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信 息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀 點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資評級說明投資評級說明 Table_RatingDescription 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表

107、現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以上證綜指或深證成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 買入 相對強于市場表現 20%以上；增持 相對強于市場表現 5%20%；中性 相對市場表現在-5%+5%之間波動；減持 相對弱于市場表現 5%以下。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平

108、-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平 10%以下。法律聲明法律聲明 本報告僅供德邦證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況 下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容 所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可 能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材

109、料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊 的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，德邦證券及其 所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經德邦證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件 或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為 本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡德邦證券研究所并獲得許可，并需注明出處為德邦證券研究 所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，德邦證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。