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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Main 證券研究報告|公司首次覆蓋 博睿數據(688229.SH)2025 年 05 月 12 日 買入（首次）買入（首次）所屬行業：計算機/IT 服務 當前價格(元)：50.85 證券分析師證券分析師 陳涵泊陳涵泊 資格編號：S0120524040004 郵箱： 研究助理研究助理 王思王思 郵箱： 市場表現市場表現 滬深300對比 1M 2M 3M 絕對漲幅(%)12.75-12.64-3.88 相對漲幅(%)10.20-10.23-2.92 資料來源：德邦研究所，聚源數據 相關研究相關研究 博睿數據：擁抱華為與字節，新博睿數據：擁抱華

2、為與字節，新產品或進放量周期產品或進放量周期 投資要點投資要點 國內國內 IT 運維監控和可觀測性的領導者，主營業務換代升級，降本增效利潤回升。運維監控和可觀測性的領導者，主營業務換代升級，降本增效利潤回升。公司是中國應用性能監控及可觀測性（AMPO）領域的首個 A 股上市公司，據 IDC，2024H2 在我國APMO 市場份額達 19.8%，位居第一。公司不斷打磨產品和服務能力，實現產品從監測向可觀測能力升級，贏得了眾多行業 1000+頭部客戶的認可和口碑。近些年公司營收和利潤受宏觀經濟波動和市場競爭等因素影響有所下滑，2023 年以來，新品 Bonree ONE 發力，營收已有企穩增長跡象

3、。具體來看，2024 年公司實現營收 1.41 億元，同比+16.4%；2025Q1得益于持續推進降本增效策略，實現歸母凈利潤為-920.51 萬元，虧損同比收窄 34.24%。研發沉淀核心新品研發沉淀核心新品 Bonree ONE，兼容異構算力受益于，兼容異構算力受益于 AI 時代云算力需求增長。時代云算力需求增長。一方面，數據規模指數級增加、IT 架構復雜度提升使得面向業務與用戶體驗的統一監控平臺成為必然；另一方面，云計算作為大模型運行的底層算力支撐和重要抓手，在 DeepSeek 系列模型通過降本帶動國內 AI 平權的過程中，推動 AI 應用加速創新有望帶來云算力需求持續增長，預計推動算

4、力運維市場體量的不斷增長。公司在國內發布首個一體化智能可觀測平臺Bonree ONE，產品側能力完成從監控工具產品到可觀測能力平臺的升級。Bonree ONE 3.0憑借領先的全域可觀測數據模型，實現了更全面的數據采集和更智能的數據分析，更好地滿足客戶對于 IT 監控一體化、智能化的需求。此外，Bonree ONE 通過開放的架構設計、多源數據集成能力以及信創生態適配，有效兼容了異構算力環境，提供全場景鏈路的算力可觀測能力，能夠滿足企業在云計算架構下的復雜監控需求。注重生態伙伴驅動增長，擁抱華為與字節，新品有望進入放量周期。注重生態伙伴驅動增長，擁抱華為與字節，新品有望進入放量周期。華為方面，

5、華為云是公司的長期合作伙伴，2024 年公司新一代核心產品 Bonree ONE 再次與華為云形成兩大合作關系：1）2024 年 1 月成為華為云云商店在 IT 監控及可觀測性領域的聯營合作伙伴，正式加入云商店聯營服務商計劃；2）2024 年 6 月與華為云計算技術有限公司簽署 UCS 可觀測軟件框架采購協議，正式成為華為云供應商，博睿數據的產品將 OEM 至華為云產品體系中。字節方面，公司早在 2021 年與火山引擎聚焦應用性能監控領域，達成產品級生態合作，致力于提升云原生環境下的可觀測性。我們認為，當前公司銷售模式以直銷為主，與華為和字節加深合作，有利于生態合作伙伴之間協同整合內部資源，放

6、大產品渠道分銷的作用，從而或推動新品 Bonree ONE 進入放量周期。截至 2025 年 4 月 18 日，公司在手訂單約為 7073.14 萬元，同比+21%，其中 Bonree ONE 的在手訂單金額約占其中 52%。投資建議。投資建議。我們預計公司 2025-2027 年營業收入分別為 1.72/2.34/3.01 億元，同比增長22.66%/35.76%/28.40%；歸 母 凈 利 潤 分 別 為-0.30/+0.15/+0.61 億 元，同 比 變 化73.72%/150.33%/301.58%?？紤]到公司為中國應用性能監控及可觀測性領域的首個 A 股上市公司，有望充分受益于

7、AI 云算力運維需求的增長和華為云分銷增長的潛力，對標全球APM 領導者 Datadog 等公司，具備一定的估值增長空間。首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：新產品研發與推廣不及預期、華為云分銷不及預期、云計算發展不及預期、宏觀經濟波動、行業競爭格局惡化等。Table_Base 股票數據股票數據 總股本(百萬股)：44.40 流通 A 股(百萬股)：44.40 52 周內股價區間(元)：22.64-72.99 總市值(百萬元)：2,257.74 總資產(百萬元)：476.27 每股凈資產(元)：9.25 資料來源：公司公告 Table_Finance 主要財務數據及預測主要財務數據

8、及預測 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 營業收入(百萬元)121 141 172 234 301 (+/-)YOY(%)3.7%16.4%22.7%35.8%28.4%凈利潤(百萬元)-107 -115 -30 15 61 (+/-)YOY(%)-31.3%-8.0%73.7%150.3%301.6%全面攤薄 EPS(元)-2.40 -2.59 -0.68 0.34 1.38 毛利率(%)64.7%68.7%71.7%75.1%77.1%凈資產收益率(%)-19.3%-27.4%-7.8%3.8%13.1%資料來源：公司年報（2023-2024），德邦研究所 備注：

9、凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤 -34%0%34%69%103%137%171%206%2024-052024-092025-01博睿數據滬深300 公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）2/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 內容目錄內容目錄 1.博睿數據：國內 IT 運維監控和可觀測性的領導者.5 1.1.深耕 IT 運維監控領域，產品側向可觀測升級.5 1.2.股權結構集中，公司綁定核心技術人員共同發展.7 1.3.主營業務換代升級，加碼研發推陳出新.8 2.數字化轉型深入，APM 加速轉型平臺化、智能化.10 2.1.IT 系統復雜度提升驅動一體化可觀測性 APM 需

10、求增長.10 2.2.AI 算力蓬勃發展，智算 IT 運維需求旺盛.13 3.Bonree ONE 升級可觀測，擁抱華為有望進入放量周期.14 3.1.研發沉淀 Bonree ONE，從監測到分析顯著升級.14 3.2.DeepSeek 推動 AI 云算力需求，新產品兼容異構算力充分受益.17 3.3.加速綁定華為與字節，新產品有望進入放量周期.21 4.盈利預測與估值.23 5.風險提示.25 公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）3/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖表目錄圖表目錄 圖 1：博睿數據發展歷程.5 圖 2：公司下游客戶公司.6 圖 3：公司股權結構（截至

11、2025Q1 底）.7 圖 4：公司營業收入（億元）及增速.8 圖 5：公司歸母凈利潤（億元）及增速.8 圖 6：公司分業務營收（萬元）及增速.9 圖 7：公司毛利率及歸母凈利率情況.9 圖 8：公司分業務毛利率情況.9 圖 9：公司三費情況.10 圖 10：公司研發費用（億元）及增速.10 圖 11：公司人均收入（萬元/人）及增速.10 圖 12：2018-2028 年全球數據量預計增長 9.8 倍.11 圖 13：監控和可觀測性之間的關系.11 圖 14：Datadog 營收（億美元）及增速.12 圖 15：Dynatrace 營收（億美元）及增速.12 圖 16：中國 IT 智能運維軟件

12、市場規模（億元）.13 圖 17：中國 IT 智能運維軟件細分市場份額（2024）.13 圖 18：智能算力增長勢頭強勁.13 圖 19：算力可視化提高算力資源利用率.13 圖 20：中國智算服務市場規模.14 圖 21：AIGC 上游為智算 IT 運維.14 圖 22：Bonree ONE 一體化智能可觀測平臺.15 圖 23：博睿數據在中國 APMO 市場份額占比 19.8%（2024H2）.16 圖 24：Bonree ONE 產品升級時間線.16 圖 25：ONE 支持采集 Metric、Log 等全面數據采集.17 圖 26：ONE 全面覆蓋 DEM、APM 等監控場景全棧全端可觀測

13、.17 圖 27：ONE 實現從宏觀到微觀的全局洞察智能數據分析.17 圖 28：ONE 快速搭建個性化監控儀表滿足多元化運營分析需求.17 圖 29：海外云龍頭資本開支 2023Q3 后連續多個季度環比上升.18 圖 30：DeepSeek 迅速成為全球第二大 AI 產品.18 圖 31：Bonree ONE 覆蓋基礎架構如虛擬化、云原生等智能監測.20 圖 32：博睿數據算力調度可觀測平臺榮獲信通院“算力服務領航者計劃”優秀案例.20 公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）4/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖 33：公司向華為銷售取得的營收及占比.21 圖 34：華為

14、云云商店與博睿數據開啟聯營合作新篇章.22 圖 35：博睿數據通過華為鯤鵬 920 和統信 UOS 測試認證.22 圖 36：火山引擎 2021 云產品發布會.22 圖 37：Bonree ONE 營收及占比.23 表 1：博睿數據分級產品服務體系.6 表 2：公司主要高管履歷.7 表 3：公司 2024 年員工持股計劃（草案）.8 表 4：接入 DeepSeek 的部分云廠商統計.19 表 5：博睿數據盈利預測（百萬元）.24 表 6：可比公司估值表.24 公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）5/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.博睿數據：博睿數據：國內國內 IT 運

15、維監控和可觀測性的領導者運維監控和可觀測性的領導者 1.1.深耕深耕 IT 運維監控領域，運維監控領域，產品側向可觀測升級產品側向可觀測升級 公司公司 2008 年成立，是中國應用性能監控及可觀測性（年成立，是中國應用性能監控及可觀測性（AMPO）領域的首個）領域的首個 A股上市公司，股上市公司，據據 IDC，2024H2 在我國在我國 APMO 市場份額市場份額達達 19.8%，位居，位居第一第一。16年以來，博睿數據以深厚的技術積累不斷打磨產品和服務能力，已在 IT 運維領域形成了自身的獨特優勢，并將一體化運維監控和 AIOps 等解決方案落地到各種客戶生產環境之中。截至目前，公司已經擁有

16、 49 項已授權發明專利、134 項軟件著作權、27 項核心技術，在應用性能管理領域實現了多項技術突破，具備較強的技術先進性。圖圖 1：博睿數據發展歷程博睿數據發展歷程 資料來源：公司官網，德邦研究所 公司自成立以來一直在公司自成立以來一直在 IT 運維監控領域深耕，基于在應用性能管理行業的技運維監控領域深耕，基于在應用性能管理行業的技術積累和領域知識沉淀，產品側能力已向可觀測性升級術積累和領域知識沉淀，產品側能力已向可觀測性升級，為企業提供從代碼到用，為企業提供從代碼到用戶的一體化系統可觀測能力戶的一體化系統可觀測能力。截至目前，公司產品已涵蓋應用性能監測產品（APM）、數字體驗監測產品（D

17、EM）、網絡性能監測產品（NPM）三大類別，產品主要分為三個階段：第一代產品（20082015）是主動式產品（Bonree Net、Bonree APP、Bonree Reesii），主動式產品是不需要客戶介入，基于互聯網對用戶體驗進行的模擬監測，類似于外科體檢，主動式產品優勢是發現問題及時，但是定位問題比較難。第二代產品（20152022）是被動式產品（Bonree Browser、BonreeSDK、Bonree Server、ITIM、Bonree Zeus、Bonree Dataview），被動式產品是與客戶的程序一起運行，通過公司自有傳感器獲取的客戶真實運維數據，優勢是可以在及時發現

18、問題的基礎上準確定位 IT 問題，但此階段是工具化的被動式產品，不同產品監控的是其對應單一層級的 IT 系統。第三代產品（2023 年至今）一體化智能可觀測平臺 Bonree ONE。Bonree ONE 是在整合了第二代被動式產品能力的基礎上實現能力一體化、數據模型化，并在預測、監測、收斂、定位等場景賦能專有 AI 技術。同時，第三代產品在采集數據方面不再依賴公司自有傳感器，可以做到對客戶多源異構數據的接入。公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）6/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 1：博睿數據分級產品服務體系博睿數據分級產品服務體系 第一級第一級 第二級第二級 產品

19、名稱產品名稱 監測技術監測技術 功能介紹功能介紹 解決客戶需求解決客戶需求 應用性能監測產品（APM）一體化智能可觀測平臺 Bonree ONE 被動式 致力于完成“一個平臺，滿足所有監控需求”的目標，覆蓋用戶、網絡、服務、進程、代碼、容器、主機、數據中心的全方位監控，透視數字化業務從客戶端的用戶旅程到服務端的調用鏈的處理過程的每一個技術細節。包括原有 Server、SDK、Browser、Dataview、SmartAlert 產品所有能力。助力企業級客戶在生產系統運行保障過程中的事前防御、事中 1 分鐘發現、5 分鐘定位和10 分鐘恢復目標的達成。數字體驗監測產品（DEM）模擬用戶監測產品

20、 Net 主動式 基于廣布全球的監控網絡，為企業提供網頁瀏覽、業務操作、音視頻播放、直播推流、文件傳輸、API調用、網絡質量探測、互聯網短信服務、CDN 質量評估、網絡劫持分析等多種終端用戶使用場景下的應用性能體驗監控，幫助企業主動掌握應用服務水平、立體評估競品差距、精準定位性能瓶頸、快速驗證新版功能。幫助企業級客戶從廣域網模擬用戶視角發現用戶體驗的異常情況，以便快速定位問題原因和及時修復。模擬用戶監測產品 APP 主動式 主動式 Android/iOS 數字體驗性能監測產品，可以進行安全可靠的黑盒測試，移動網絡覆蓋全國移動、聯通、電信、WIFI 監測環境，上千部真實手機的監測節點，實現從 A

21、pp 上線前、上線后、版本迭代、更新等立體一站式服務，先于最終用戶發現問題，并給予及時處理，確保最終用戶的體驗效果，為企業提供更有價值的問題分析數據。網絡性能監測產品（NPM）/Reesii/監控中端網絡層的性能質量 幫助企業級客戶從網絡性能視角發現不同服務、主機間的網絡異常情況，以便快速定位問題原因和及時修復。資料來源：公司 2024 年半年報，德邦研究所 公司不斷打磨產品和服務能力，贏得了眾多行業頭部客戶的認可和口碑，客公司不斷打磨產品和服務能力，贏得了眾多行業頭部客戶的認可和口碑，客戶粘性強戶粘性強。目前，博睿數據已獲得 1000+頭部客戶的選擇與信賴，其核心產品一體化智能可觀測平臺 B

22、onree ONE 已在金融、制造、互聯網等多個行業的超百家頭部客戶中成功部署落地。圖圖 2：公司下游客戶公司公司下游客戶公司 資料來源：公司官網，德邦研究所 公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）7/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.2.股權結構集中，股權結構集中，公司綁定核心技術人員共同發展公司綁定核心技術人員共同發展 公司股權結構集中，董事長李凱為目前實控人。公司股權結構集中，董事長李凱為目前實控人。截至 2025Q1 底，公司前十大股東合計占比 64.06%。公司高管/董事李凱先生、馮云彪先生、孟曦東先生三人通過直接持股與入股佳合興利、元亨利匯間接持股等方式，總計

23、各持股 23.78%、11.71%、11.46%，合計 46.95%，他們三人也是公司的前三大股東。其中，公司董事長李凱先生為公司的實控人，截至 2025Q1 底直接持股 23.12%，其一致行動人還包括馮云彪、佳合興利等，股權結構集中。圖圖 3：公司股權結構（截至公司股權結構（截至 2025Q1 底）底）資料來源：ifind，公司招股書等公告，德邦研究所 公司高管多為信息科技行業出身，具備充足的技術經驗和行業發展理解。公司高管多為信息科技行業出身，具備充足的技術經驗和行業發展理解。公司董事長李凱先生在創辦博睿數據前曾在上海網宿科技、上海帝聯信息科技任銷售總監、銷售副總裁等職，現任公司董事長、

24、總經理等職位。孟曦東先生曾任中國航空第 303 研究所軟件工程師、千龍新聞網絡傳播公司技術總監等職，現任公司副總經理、董秘等職務。表表 2：公司主要高管履歷公司主要高管履歷 姓名姓名 職務職務 簡介簡介 李凱 董事長、總經理、董事 2000 年 5 月至 2006 年 6 月，任上海網宿科技發展有限公司銷售總監；2006 年 7 月至 2012 年 12 月，任上海帝聯信息科技發展有限公司銷售副總裁；2013 年 1 月至 2015 年 6 月，在北京博睿宏遠科技發展有限公司(以下簡稱“博睿有限”)任職，負責博睿有限的日常經營并對重大事項進行決策；2015 年 6月至 2016 年 2 月，擔

25、任博睿有限執行董事；2016 年 2 月至今，任公司董事長；2021 年 8 月至今，擔任公司總經理；2022 年 8 月 18 日至 2023 年 2 月 14 日代行博睿數據董事會秘書職責；2024 年 2 月至今擔任北京睿思智數科技有限責任公司執行董事；2025 年 1 月至今擔任新加坡孫公司董事。孟曦東 副總經理、董事、董事會秘書 1998 年 8 月至 2000 年 3 月，任中國航空第 303 研究所軟件工程師；2000 年 3 月至 2008 年 1 月，任北京千龍新聞網絡傳播有限責任公司技術總監；2008 年 2 月至 2016 年 2 月，任博睿有限首席技術官；2016 年

26、2 月至今，任博睿數據董事、副總經理；2022 年 5 月 18 日至 2022 年 8 月 17 日代行博睿數據董事會秘書職責；2023 年 2 月至今任博睿數據董事會秘書；2025 年 1 月至今擔任新加坡孫公司董事。吳靜濤 首席運營官 2015 年 5 月至 2017 年 6 月任基調網絡副總裁；2017 年 7 月至 2017 年 9 月任 Citrix 公司中國區銷售總監；2017 年 10 月至 2021 年 1 月任 f5Networks 公司大中華區首席技術官；2021 年 1 月加入博睿數據，現任公司副總經理，首席運營官。王輝 財務總監 中國注冊會計師，中國資產評估師。201

27、2 年 7 月至 2019 年 1 月就職于北京神州泰岳軟件股份有限公司財務部副總經理。2019 年 10 月至 2021 年 6 月就職于北京銀信長遠科技股份有限公司財務部總監。2021 年 6 月 29 日至今為公司財務總監。程捷 研發副總裁 2008 年 7 月至 2009 年 8 月，任職于賽維航電科技有限公司測試部；2009 年 8 月至 2011 年 7 月任職于博睿有限研發部；2011 年 7 月至 2013 年 7 月，任騰訊科技（北京）有限公司工程師；2013 年 7 月至2016 年 2 月，任博睿有限研發總監；2016 年 2 月至 2018 年 3 月，任博睿數據研發總

28、監；2018 年 3 月至今，任博睿數據研發副總裁。資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）8/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 公司出臺新一輪員工持股計劃，綁定核心骨干共同發展。公司出臺新一輪員工持股計劃，綁定核心骨干共同發展。公司所處行業為知識密集型、技術驅動型行業，為吸引和保留優秀核心骨干，2024 年 9 月公司實施了員工持股計劃，參與人員為公司監事、高級管理人員及核心骨干人員，不超過49 人，擬籌集資金總額上限為 995.46 萬元，其中核心骨干占持股計劃比例的91.96%。表表 3：公司公司 2024 年員工持股計劃（草案）

29、年員工持股計劃（草案）持有人持有人 職務職務 持有份額上限持有份額上限（萬元）（萬元）擬持有份額占擬持有份額占持股計劃比例持股計劃比例（%）擬認購份額對擬認購份額對應的股份數量應的股份數量上限（萬股）上限（萬股）王輝 財務總監 73.86 7.42%2.02 種姍 監事 6.2 0.62%0.17 核心骨干人員（不超過 47 人）915.4 91.96%25.09 合計 995.46 100.00%27.28 資料來源：公司 2024 年員工持股計劃（草案），德邦研究所 1.3.主營業務換代升級，主營業務換代升級，加碼研發推陳出新加碼研發推陳出新 近些年公司營收和利潤受宏觀經濟波動和市場競爭等

30、因素影響有所下滑，近些年公司營收和利潤受宏觀經濟波動和市場競爭等因素影響有所下滑，2023 年以來，新品年以來，新品 Bonree ONE 發力，營收已有企穩發力，營收已有企穩回升回升跡象。跡象。收入端：收入端：2020-2022 年，公司連續三年營收下滑，年，公司連續三年營收下滑，2023 年營收增速回正，年營收增速回正，2024 年增速擴大。年增速擴大。2023 年，公司正式發布新一代監控產品一體化智能可觀測平臺 Bonree ONE 正式版，市場開拓進展順利，整體收入情況出現好轉，帶動公司主營業務的換代升級。2024 年，公司實現營收 1.41 億元，同比增長 16.4%。其中，2024

31、 年被動式產品收入為 7218.19 萬元，較去年同期增加 2077.16 萬元，增長幅度為 40.4%，該產品線中的 Bonree ONE 產品 2024 年收入為 4538.51 萬元，有效推動了被動式產品收入的增長。2024 年主動式產品收入為 5404.89 萬元，較去年同期基本持平。利潤端：歸母凈利潤自利潤端：歸母凈利潤自 2020 年連續下滑至年連續下滑至 2024 年，年，2025Q1 降本增效同比降本增效同比減虧減虧。2024 年，公司實現歸母凈利潤-1.15 億元，同比下降 8%。2025 年第一季度，公司歸屬于母公司的凈利潤為-920.51 萬元，虧損同比收窄 34.24%

32、；與經營相關的成本費用為 3464.80 萬元，較去年同期下降 13.68%。圖圖 4：公司營業收入（億元）及增速公司營業收入（億元）及增速 圖圖 5：公司公司歸母凈利潤（億元）及增速歸母凈利潤（億元）及增速 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0.00.51.01.52.0營業收入yoy（右）-400%-300%-200%-100%0%100%-1.5-1.0-0.50.00.51.0歸母凈利潤歸母yoy（右）公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）9/27 請務必閱讀正文之后的信息披

33、露和法律聲明 公司主要收入來源為監測服務，新產品公司主要收入來源為監測服務，新產品 Bonree ONE 推動公司營收增長推動公司營收增長。2024 年，監測服務收入為 7754.94 萬元，較上年度同期增加 14.08%，營收占比55.2%，收入增長主要是該業務線 Bonree One 產品收入較上年同期增加 1015.37萬元所致；軟件銷售及技術開發服務收入為 4739.64 萬元，較上年同期增 31.13%，營收占比 33.7%，收入增長主要是該業務線 Bonree One 產品收入較上年同期增加 2220.96 萬元所致；系統集成收入為 184.42 萬元，較上年同期減少 21.62%

34、，主要是聚焦公司核心產品 Bonree One 售賣，主動縮減系統集成業務所致。圖圖 6：公司公司分業務營收（萬元）及增速分業務營收（萬元）及增速 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 近年來，公司整體毛利率維持在在 60%以上，25Q1 歸母凈利率有所回升。2025Q1，公司毛利率為 66.6%，同比-12.9pct；歸母凈利率為-37.2%，同比提升11.8pct。分業務來看，2024 年，公司監測服務和軟件銷售服務毛利率同比分別提升 0.82pct、9.98pct。圖圖 7：公司毛利率及歸母凈利率情況公司毛利率及歸母凈利率情況 圖圖 8：公司分業務毛利率情況公司分業務毛利率情況 資料

35、來源：Wind，公司公告，德邦研究所 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 2024 年公司降本增效取得一定成效，費用率水平有所下降。2024 年公司銷售、管理費用率分別為 56.4%，22.6%，同比減少 6.2pct、1.6pct。另一方面，公司始終堅持以技術創新和產品創新為核心的發展戰略，研發投入持續保持 60%以上，研發團隊規模持續達員工總數 45%以上。2020-2024 年，公司研發費用率分別為 28.5%/52.2%/68.3%/73.4%/63.1%，研發費用從 2020 年的 0.4 億元增長至2024 年的 0.89 億元。-80%-60%-40%-20%0%20%40

36、%60%80%010002000300040005000600070008000900020202021202220232024監測服務軟件銷售及技術開發服務系統集成其他監測服務yoy(右)軟件yoy(右)系統集成yoy(右)其他yoy(右)-110%-90%-70%-50%-30%-10%10%30%50%70%90%2019202020212022202320242025Q1毛利率歸母凈利率0%20%40%60%80%100%20202021202220232024監測服務軟件銷售及技術開發服務系統集成其他 公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）10/27 請務必閱讀正文之后的信息披

37、露和法律聲明 持續推行“降本增效”策略，人均持續推行“降本增效”策略，人均收入貢獻穩步提升。收入貢獻穩步提升。為了提高經營質量，公司自 2022 年啟動 Bonree ONE 產品研發以來，以優化收入結構、構建可持續發展能力為目標，持續推進產品從復雜工具向一體化平臺轉型，并于 2023 年正式投入商用，基于標準化產品能力的提升，結合國內直銷模式及生態合作策略，公司將進一步推行“降本增效”策略。2024 年公司人均銷售收入貢獻 33.86 萬元，較 2023 年提升 27.89%，較 2022 年提升 61.47%；2024 年銷售人員人均銷售收入貢獻為 68.99 萬元，較 2023 年提升

38、29.33%，較 2022 年提升 65.97%。圖圖 9：公司三費情況：公司三費情況 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 圖圖 10：公司研發費用（億元）及增速公司研發費用（億元）及增速 圖圖 11：公司公司人均收入（萬元人均收入（萬元/人）人）及增速及增速 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 2.數字化轉型深入，數字化轉型深入，APM 加速轉型平臺化、智能化加速轉型平臺化、智能化 2.1.IT 系統復雜度提升驅動一體化可觀測性系統復雜度提升驅動一體化可觀測性 APM 需求增長需求增長 應用性能管理（APM）指使用特定的方法和工具來管理和

39、監控應用程序的性能。主要目標是確保企業的關鍵業務應用運行流暢、高效，從而提高應用的可靠性和質量，最終保證用戶獲得滿意的服務體驗，并降低企業的 IT 運維總成本。APM 產品的具體功能包括：程序性能監測和分析；故障排查和診斷；用戶體驗監控；數據庫和網絡性能優化。0%10%20%30%40%50%60%70%80%2019202020212022202320242025Q1銷售費用率管理費用率研發費用率-20%0%20%40%60%80%100%0.00.20.40.60.81.0研發費用yoy（右）-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%010203040506020192

40、0202021202220232024人均收入（萬元/人）yoy(右)公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）11/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 數據規模指數級增加、數據規模指數級增加、IT 架構復雜度提升使得面向業務與用戶體驗的統一監架構復雜度提升使得面向業務與用戶體驗的統一監控平臺成為必然?？仄脚_成為必然。數字化轉型將繼續推動數字業務增長，數據量規模將指數級增加，數據的存儲成本上升，且 IT 環境復雜度日趨提升。IDC 預測，到 2028 年全球數據量將增長至 393.8ZB，相比于 2018 年增長 9.8 倍。這也導致從分散的監控工具的角度去監控與管理 IT 系統不

41、足以保證數字業務成功。企業需要改變其監控方式，建立自上而下從基礎架構到應用程序的監控與管理能力，并實現 IT 系統與用戶體驗的關聯分析，持續提升數字化業務的可觀測性，并基于一體化可觀測平臺提供的高質量的數據實現真正的智能運維。因此，端到端、全鏈路、面向業務與用戶體驗的一體化智能可觀測平臺是當前 APM 產品主要的發展方向。圖圖 12：2018-2028 年全球數據量年全球數據量預計預計增長增長 9.8 倍倍 資料來源：IDC，德邦研究所 北美北美 APM 市場起步較早市場起步較早，積極向積極向可觀測性可觀測性 APM 轉型轉型。隨著云計算、微服務、容器化、人工智能等新技術的廣泛應用以及 IT

42、系統的復雜性日益加劇為運維管理帶來了巨大的挑戰，海外對應用性能監控和可觀測性能力需求高速增長。海外市場許多企業和組織都在積極采用 APM 解決方案來監控和管理其應用程序的性能，APM 產品逐漸從傳統監控工具，進化成業務生產過程中的生產力工具?？捎^測性能力以數據為中心，通過人工智能賦予監控工具強大的數據洞察力。這使得監控工具能夠快速識別和預測故障，從而在對用戶影響最小的情況下解決這些問題。同時，可觀測性能力還要求可以集成原始的監測數據，幫助運維人員更好地理解和探索數據，解決傳統監控工具分散帶來的數據孤島問題。這不僅提高了運維效率，還降低了企業的運營成本。圖圖 13：監控和可觀測性之間的關系監控和

43、可觀測性之間的關系 資料來源：公司 2023 年年報，德邦研究所 公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）12/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 海外海外 APM 已形成完整有效的競爭格局，未來仍有望繼續保持高速增長。已形成完整有效的競爭格局，未來仍有望繼續保持高速增長。海外已有包括基于云端的、移動端的、微服務架構等提供各種類型的 APM 及可觀測解決方案的技術商。其中包括開源項目或者標準協議，如 Prometheus、OpenTelemetry 等；以及商業產品或者服務平臺，如 Dynatrace、Datadog、Splunk、Honeycomb 等。Dynatrace、Da

44、tadog 于 2019 年 8 月和 9 月分別上市，位居 APM領域領導者地位，保持快速增長態勢。2024 年，Datadog 實現營收 26.84 億美元，同比增長 26.12%，2020-2024 年營收 CAGR 為 45.23%；2024 財年，Dynatrace實現營收 14.31 億美元，同比增長 23.48%，FY2020-FY2024 營收 CAGR 為27.24%。圖圖 14：Datadog 營收（億美元）及增速營收（億美元）及增速 圖圖 15：Dynatrace 營收（億美元）及增速營收（億美元）及增速 資料來源：Wind，Datadog 公司公告，德邦研究所 資料來源

45、：Wind，Dynatrace 公司公告，德邦研究所 我國我國 APM 市場相較北美發展滯后，隨數字化轉型深入和技術突破未來具備市場相較北美發展滯后，隨數字化轉型深入和技術突破未來具備廣闊發展前景。廣闊發展前景。目前，國內眾多企業對于可觀測性的理解尚淺，多數企業仍停留在傳統的監控階段，可觀測還處于早期階段，行業滲透率相對低，存在市場發展空間。同時，一方面，隨著數字化轉型深入，應用軟件在中國市場迅猛發展，企業IT 架構日趨復雜對 APM 需求逐漸提升；另一方面，隨著人工智能、大數據技術、云計算、分布式追蹤等先進技術的不斷進步，應用性能監控及可觀測性服務的深度和廣度也在不斷提升。根據公司 2023

46、 年年報，預計在未來 1-3 年內，應用性能監控相關產品及服務的成功案例將繼續累計，向金融、高端制造、政府等行業加速延伸。同時，隨著 C 端用戶對應用性能的要求不斷提高，將推動市場向更高質量、更智能化的方向發展。根據根據 IDC，2028 年我國年我國 IT 智能運維軟件市場規模預計達到智能運維軟件市場規模預計達到 45.1 億元，億元，CAGR為為 6.5%，其中，其中 IOMP 和和 APMO 市場將成為市場的主要驅動力市場將成為市場的主要驅動力。根據 IDC，我國IT 智能運維軟件可分為 ITIM（IT 基礎設施運維軟件）、IOMP（一體化運維平臺）、APMO（應用性能管理及可觀測性）、

47、NPM（網絡性能分析管理軟件），2024 年分別占比 39.8%、23.2%、20.1%、16.9%。2024 年上半年，中國 IT 智能運維軟件市場呈現出積極的回暖態勢。其中，ITIM 市場同比增長 0.4%；NPM 市場強勢回暖，同比增長 13.0%；APMO 市場同比增長 2.3%；IOMP 將所有分散的 IT 設備、系統以及數據等進行全面整合，實現資源的優化配置與高效利用，為運維決策提供堅實的、科學的依據，極大地提升了運維效率，預期未來市場增長率高于 IT 運維市場平均增長率。0%10%20%30%40%50%60%70%80%05101520253020202021202220232

48、024Datadog營收yoy（右）0%5%10%15%20%25%30%35%0246810121416FY20FY21FY22FY23FY24Dynatrace營收yoy（右）公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）13/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 16：中國中國 IT 智能運維軟件市場規模（億元）智能運維軟件市場規模（億元）圖圖 17：中國中國 IT 智能運維軟件細分市場份額（智能運維軟件細分市場份額（2024）資料來源：IDC，德邦研究所 資料來源：IDC，德邦研究所 2.2.AI 算力蓬勃發展算力蓬勃發展，智算智算 IT 運維運維需求旺盛需求旺盛 隨著隨著

49、 AIGC 下游應用落地迎來蓬勃發展，其對產業鏈上游算力的旺盛需求預下游應用落地迎來蓬勃發展，其對產業鏈上游算力的旺盛需求預計將進一步推動算力運維市場體量的不斷增長。計將進一步推動算力運維市場體量的不斷增長。根據甲子光年，2023 年底全球算力總規模約 910EFLOPS，其中，智能算力從 2021 年的 113EFLOPS 增長至 2023年的 335EFLOPS，增速遠超其他。隨著智算需求激增，企業對智能運維的需求不斷增加，通過算力可觀測，可以幫助企業更高效管理、優化算力資源，識別和預警風險，降低算力資源的成本。我們認為，隨著 AI 的發展與落地，會使得公司客戶的后臺計算資源將會呈現新一輪

50、的增長，系統的復雜性將會進一步提升，客戶對系統的可觀測性能力將有更高的要求，由此帶來新的市場需求。圖圖 18：智能算力增長勢頭強勁智能算力增長勢頭強勁（單位：（單位：EFLOPS，%）圖圖 19：算力可視化提高算力資源利用率算力可視化提高算力資源利用率 資料來源：甲子光年，德邦研究所 資料來源：公司 2023 年年報，德邦研究所 根據根據 IDC，2024 年算力運維市場規?？焖僭鲩L，年算力運維市場規?？焖僭鲩L，2024 上半年中國智算服務整體市場同比增長 79.6%，市場規模達到 146.1 億元人民幣。其中，智算集成服務市場同比增長 168.4%，市場規模達 57.0 億元人民幣；GenA

51、I IaaS 市場同比增長 203.6%，市場規模達 52.0 億元人民幣；Other AI IaaS 市場同比縮減 13.7%，市場規模達 37.1 億元人民幣。ITIM,39.8%IOMP,23.2%APMO,20.1%NPM,16.9%0%50%100%150%0100200300400500600202120222023通用算力智能算力超算算力智算yoy（右）公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）14/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 20：中國中國智算服務市場規模智算服務市場規模 資料來源：IDC 中國，德邦研究所 隨著生成式 AI 的發展，越來越多的供應商也

52、將開始添加生成式人工智能。在可觀測性、AIOps 和監控工具方面，已有一些生成式 AI 的實現。未來的智能運維未來的智能運維可能將人工智能、機器學習、高級統計數據以及生成式人工智能相結合，來提升可能將人工智能、機器學習、高級統計數據以及生成式人工智能相結合，來提升應用價值。應用價值。圖圖 21：AIGC 上游為智算上游為智算 IT 運維運維 資料來源：公司 2023 年年報，德邦研究所 3.Bonree ONE 升級可觀測升級可觀測，擁抱華為有望進入放量周期，擁抱華為有望進入放量周期 3.1.研發沉淀研發沉淀 Bonree ONE，從監測到分析顯著升級從監測到分析顯著升級 公司基于在應用性能管

53、理行業的技術積累和領域知識沉淀，發布一體化智能公司基于在應用性能管理行業的技術積累和領域知識沉淀，發布一體化智能可觀測平臺可觀測平臺 Bonree ONE，產品側能力完成從監控工具產品到可觀測能力平臺的，產品側能力完成從監控工具產品到可觀測能力平臺的升級。升級。傳統的監控方法難以應對數字化轉型帶來的復雜性和動態性，可觀測性能力可以幫助企業應對數字化轉型帶來的挑戰，主要體現在提高 IT 系統的可見性、快速識別和解決問題、優化 IT 系統的性能?；诖?，公司推出國內首個真正實現公司推出國內首個真正實現智能運維的一體化智能可觀測性平臺智能運維的一體化智能可觀測性平臺 Bonree ONE，通過博睿數

54、據領先的大數據采集和智能分析能力，具備全球競爭力的產品特性，真正實現全棧、全鏈路、全場景的智能可觀測，故障根因定位和決策支持，顯著提升 IT 運維的能力和效率，減少平均故障恢復時間 MTTR，提升業務連續性，保障敏捷開發，支持智能運營，為企業數字化業務保駕護航。公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）15/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 22：Bonree ONE 一體化智能可觀測平臺一體化智能可觀測平臺 資料來源：公司官網，德邦研究所 Bonree ONE 于于 2023 年正式投入商用，至今已升級至年正式投入商用，至今已升級至 3.0 版本，產品趨于版本，產品趨于成

55、熟，助力公司穩居國內成熟，助力公司穩居國內 APM 領導者地位。領導者地位。博睿數據自成立以來始終堅持自主創新，緊跟移動互聯網、云計算、大數據、人工智能等行業前沿技術的發展變革，持續深耕，推陳出新。1）2022 年 5 月 20 日，博睿數據正式推出了一體化智能可觀測平臺 ONE，該平臺旨在建立一體化、智能化、面向業務與用戶體驗的統一運維平臺，助力企業提高數字化體驗，降低運維成本，提升工作效率。2）Bonree ONE 于 2023 年 4 月正式投入商用，補齊之前缺少的可觀測三要素之一的日志分析能力，取得初步成效，該產品目前已趨于成熟，達到國內先進水平。3）2024 年 8 月，Bonree

56、 ONE 3.0 升級發布，內置了全域可觀測數據模型，能夠無縫融合存量運維資產和數據，建立各可觀測要素間的關聯關系，數據之間的關聯更加緊密，進一步提升了運維效率。4）2025 年 3 月，公司正式發布 Bonree ONE 海外版，并相繼完成了中國香港子公司及新加坡孫公司的注冊設立，為公司國際化戰略落地奠定了基礎。5）根據公司公眾號，2025 年 5 月 16 日，“Bonree ONE 2025 春季版”即將全球發布?？梢绘I切換中、英文兩種語言；打破傳統監控與云原生環境間的技術壁壘，以更宏觀、更精準的視角掌控應用運行狀態；深度打磨關鍵細節，優化升級多項能力，全面覆蓋從數據采集到業務分析的全鏈

57、路能力。根據 IDC中國 IT 智能運維軟件產品市場跟蹤報告，2024H2，2024H2，博睿數據穩居中國 APMO（應用性能監控與可觀測性）市場份額第一。2024 年全年博睿數據 APMO 收入同比增長 10%，成為增速最高的 APMO 市場玩家，并以19.8%的市場占有率持續領跑中國市場。公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）16/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 23：博睿數據在博睿數據在中國中國 APMO 市場份額占比市場份額占比 19.8%（2024H2）資料來源：IDC中國 IT 智能運維軟件產品市場跟蹤報告，2024H2，德邦研究所 圖圖 24：Bonre

58、e ONE 產品升級時間線產品升級時間線 資料來源：公司官網，公司微信公眾號，德邦研究所 Bonree ONE 3.0 憑借領先的全域可觀測數據模型，實現了更全面的數據采憑借領先的全域可觀測數據模型，實現了更全面的數據采集和更智能的數據分析，集和更智能的數據分析，更好地滿足客戶對于更好地滿足客戶對于 IT 監控一體化、智能化的需求監控一體化、智能化的需求。Bonree ONE 覆蓋用戶、網絡、服務、進程、代碼、容器、主機、數據中心的全面監控，使得數據間建立關聯，可以更全面、更深入地還原現場，查看業務從客戶端的用戶旅程到服務端的調用鏈的處理過程，更好地滿足客戶對于 IT 監控一體化、智能化的需求

59、。新版本主要在數據采集能力、數據模型能力、數據中臺能力、數據分析能力上實現了升級與突破。數據采集能力：納管并激活全量機器數據數據采集能力：納管并激活全量機器數據，不再不再依賴公司自有傳感器，可以做到對客戶多源異構數據的接入依賴公司自有傳感器，可以做到對客戶多源異構數據的接入；數據模型能力：建數據模型能力：建立運維數據的“全向連接”立運維數據的“全向連接”；數據中臺能力：找到運維數據隱秘且豐富的關聯數據中臺能力：找到運維數據隱秘且豐富的關聯；數數據分析能力：觀測洞察，實據分析能力：觀測洞察，實現智能數據分析?，F智能數據分析。博睿數據,19.80%其他廠商,80.20%公司首次覆蓋 博睿數據（68

60、8229.SH）17/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 25：ONE 支持采集支持采集 Metric、Log 等全面數據采集等全面數據采集 圖圖 26：ONE 全面覆蓋全面覆蓋 DEM、APM 等監控場景全棧全端可觀測等監控場景全棧全端可觀測 資料來源：公司官網，德邦研究所 資料來源：公司官網，德邦研究所 圖圖 27：ONE 實現從宏觀到微觀的全局洞察實現從宏觀到微觀的全局洞察智能數據分析智能數據分析 圖圖 28：ONE 快速搭建個性化監控儀表快速搭建個性化監控儀表滿足多元化運營分析需求滿足多元化運營分析需求 資料來源：公司官網，德邦研究所 資料來源：公司官網，德邦研究所 3

61、.2.DeepSeek 推動推動 AI 云算力需求，云算力需求，新產品新產品兼容異構算力充分受益兼容異構算力充分受益 我們認為，云計算作為大模型運行的底層算力支撐我們認為，云計算作為大模型運行的底層算力支撐和重要抓手和重要抓手，在，在 DeepSeek系列模型通過降本帶動國內系列模型通過降本帶動國內 AI 平權的過程中，推動平權的過程中，推動 AI 應用加速創新應用加速創新有望有望帶來云帶來云算力需求持續增長。算力需求持續增長。參考海外微軟、谷歌、Meta、亞馬遜四者合計資本開支在2023Q3 后連續多個季度環比上升，我國在大模型取得重要突破、比肩海外之時有望加速追趕，在資本開支上或將連續上漲

62、。2 月 20 日，阿里巴巴集團公布 2025財年 Q3 業績，阿里本季度資本開支達到 318 億元，環比大增 80%。同時，CEO吳泳銘表示，阿里將加大投入三大 AI 領域，未來三年將是云建設最集中的三年，在云和 AI 的基礎設施投入預計將超越過去十年的總和。此次，阿里資本開支呈先行態勢，有望帶動華為云、騰訊云、通信運營商提高資本開支預期，以應對云端推理需求大幅增加的可能。公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）18/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 29：海外云龍頭海外云龍頭資本開支資本開支 2023Q3 后連續多個后連續多個季度環比上升季度環比上升 資料來源：Win

63、d，各公司公告，德邦研究所 DeepSeek 用戶持續增長造成服務器資源緊張，國內芯片公司、云服務及智用戶持續增長造成服務器資源緊張，國內芯片公司、云服務及智算公司宣布適配或上線算公司宣布適配或上線 DeepSeek，印證，印證 AI 云算力需求的持續性。云算力需求的持續性。根據 3 月 a16z發布的全球 Top 100 AI 應用榜單，DeepSeek 從零迅速成為全球第二大 AI 產品，14 天用戶破百萬，20 天內用戶破千萬，打破了 OpenAI 的記錄。由于用戶的急劇增長，DeepSeek 曾一度宕機，這也為云廠商接入 DeepSeek 提供機遇，提供專屬的算力方案和配套環境，為用戶

64、提供更穩定的使用體驗。根據智東西，截至 2 月14 日 19 點，24 家國產 AI 芯片企業、6 家國產 CPU 企業、6 家國產操作系統企業、26 家國產 AI 服務器企業、60 家 DeepSeek 一體機企業、82 家中國云服務及智算平臺紛紛官宣支持 DeepSeek。圖圖 30：DeepSeek 迅速成為全球第二大迅速成為全球第二大 AI 產品產品 資料來源：a16z，APPSO 微信公眾號，德邦研究所 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%050100150200250300微軟谷歌Meta亞馬遜合計QoQ（右）合計YoY（右）公司首次覆蓋 博睿數據（688

65、229.SH）19/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 4：接入接入 DeepSeek 的部分云廠商統計的部分云廠商統計 企業企業 日期日期 官宣標題官宣標題 華為云 2 月 1 日 首發！硅基流動 華為云聯合推出基于生態云的 DeepSeek R1&V3 推理服務 2 月 12 日 上新!華為云推出基于混合云的 DeepSeek 本地部署方案 2 月 12 日 DeepSeek V3/R1 滿血版，上線華為云 天翼云 2 月 1 日 神秘“東方力量”集結!DeepSeek-R1 模型在天翼云上架 騰訊云 2 月 2 日 一鍵部署，3 分鐘調用!DeepSeek-R1 登陸騰訊

66、云 阿里云 2 月 3 日 3 步，0 代碼!一鍵部署 DeepSeek-V3、DeepSeek-R1 2 月 9 日 DeepSeek 全尺寸模型上線阿里云百煉!百度智能云 2 月 3 日 百度智能云千帆全面支持 DeepSeek-R1/V3 調用，價格超低 聯通云 2 月 3 日“哪吒鬧?！?聯通云上架 DeepSeek-R1 系列模型!火山引擎 2 月 4 日 全尺寸 DeepSeek 模型登陸火山引擎!2 月 13 日 在火山引擎用 DeepSeek，更穩更快:500 萬 TPM、30ms 低延遲 京東云 2 月 4 日 一鍵部署!京東云全面上線 DeepSeek-R1/V3 移動云

67、2 月 5 日 全版本、全尺寸、全功能!移動云全面上線 DeepSeek 浪潮云 2 月 7 日 浪潮云率先發布 671B DeepSeek 大模型一體機解決方案 金山云 2 月 8 日 金山云支持 DeepSeek-R1/V3 2 月 14 日 上線!金山云算力平臺、容器服務支持 DeepSeek R1 系列模型 資料來源：智東西微信公眾號，德邦研究所 我們認為，我們認為，DeepSeek 帶來的云算力需求提升帶來的云算力需求提升并產生短期宕機問題，使得未并產生短期宕機問題，使得未來來云服務商云服務商對算力運維、算力調度對算力運維、算力調度監測需求有望監測需求有望提升提升，從而確保算力的穩定

68、性、從而確保算力的穩定性、可用性和安全性?？捎眯院桶踩?。算力調度平臺是指一種用于管理和優化計算資源分配的系統。在當今云計算環境下，算力調度平臺扮演著至關重要的角色。通過算力調度平臺，用戶可以更有效地利用其計算資源，提高系統的性能和效率。我們認為，我們認為，Bonree ONE 通過開放的架構設計、多源數據集成能力通過開放的架構設計、多源數據集成能力以及以及信創信創生態適配，有效兼容了異構算力環境，提供全場景鏈路的算力可觀測能力，能夠生態適配，有效兼容了異構算力環境，提供全場景鏈路的算力可觀測能力，能夠滿足企業在云計算架構下的復雜監控需求。滿足企業在云計算架構下的復雜監控需求。這種兼容性不僅體

69、現在數據處理層面，還覆蓋了從基礎設施到上層應用的完整生態鏈，為企業應對復雜 IT 環境提供了可靠支持。具體來看，公司具備如下優勢：1）兼容異構數據，同時擴展到云原生、容器化等信息架構，為異構算力的整合提供了技術基礎。Bonree ONE 提供全棧式數字化運維解決方案，覆蓋基礎架構、應用性能、網絡性能、用戶體驗等全棧監控，其中基礎架構包括了虛擬化、容器、云原生等的監控；基座兼容異構數據處理，在原有指標的基礎上擴展事件、調用鏈、日志、CMDB 等數據的加工處理能力。2）支持多源數據集成與信創生態適配，覆蓋從硬件到軟件的異構環境，進一步強化了對異構算力的支持。Bonree ONE 支持采集 Metr

70、ic、Log、Trace、事件、拓撲結構等多源數據，不再依賴自有傳感器采集數據，還可做到對客戶多源異構數據的接入；實現主流國產 CPU（鯤鵬、飛騰、海光、兆芯、龍芯）、國產操作系統（麒麟、統信）、國產中間件(東方通、華宇、金蝶天燕)以及數據庫（達夢、人大金倉）等信創環境的兼容技術開發，保證部署在國產化軟硬件之上的應用體驗。公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）20/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 31：Bonree ONE 覆蓋基礎架構如虛擬化、云原生等智能監測覆蓋基礎架構如虛擬化、云原生等智能監測 資料來源：公司官網，德邦研究所 3）算力調度平臺成功榮獲中國信通院“

71、2023 年算力服務領航者計劃”優秀案例。公司新一代核心產品 Bonree ONE 通過合理地分配計算資源，可以對任務執行、算力調度過程、算力調優結果進行觀測分析，以評估算力調度的可行性，為各類數字化應用提供穩定、高效的算力支持，成功榮獲中國信通院“2023 年算力服務領航者計劃”優秀案例。4）在人工智能技術方面積累深厚，我們認為有助于大規模云算力環境下智能運維監控。根據互動易，Bonree ONE 集成了 DeepSeek-R1、阿里通義 Qwen2-7B 模型，主要應用于智能運維場景的語義理解層、知識問答和自動化配置。圖圖 32：博睿數據算力調度可觀測平臺榮獲信通院“算力服務領航者計劃”優

72、秀案例博睿數據算力調度可觀測平臺榮獲信通院“算力服務領航者計劃”優秀案例 資料來源：公司官網，德邦研究所 公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）21/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 3.3.加速綁定華為加速綁定華為與字節與字節，新產品有望進入放量周期，新產品有望進入放量周期 公司注重生態伙伴驅動增長，公司注重生態伙伴驅動增長，加速綁定華為與字節加速綁定華為與字節。1）華為云是博睿數據長期的合作伙伴，）華為云是博睿數據長期的合作伙伴，2024 年公司新一代核心產品年公司新一代核心產品 Bonree ONE 再次融入再次融入華為華為生態生態，增強增強與華為云的耦合關系。與華為云

73、的耦合關系。根據公司招股書，2018-2019年，華為占公司營收比例分別為 8.21%、10.40%。據公司 sf 網官方賬號，2020年，博睿數據先后加入華為云鯤鵬凌云伙伴計劃、華為云 SaaS 伙伴、完成華為云解決方案伙伴等多項認證，Bonree ONE 更是獲得華為云鯤鵬技術認證、華為技術認證，完成產品兼容性互認證。2021 年，博睿數據的應用性能監控系統和配套服務便已成功入駐華為云嚴選商城。圖圖 33：公司：公司向向華為華為銷售銷售取得的營收及占比取得的營收及占比 資料來源：公司招股書，德邦研究所 據公司投資者問答的回復，2024 年，Bonree ONE 與華為云與華為云再次形成兩大

74、合再次形成兩大合作關系作關系，有望擴大公司產品市場覆蓋面與品牌影響力有望擴大公司產品市場覆蓋面與品牌影響力：第一，博睿數據在 2024 年 1 月成為華為云云商店在 IT 監控及可觀測性領域的聯營合作伙伴，正式加入云商店聯營服務商計劃，類似于淘寶商戶，以獨立品牌身份通過聯運模式，共同打造卓越的一體化智能可觀測服務體驗，推動行業的數字化轉型和發展；第二，博睿數據在 2024 年 6 月與華為云計算技術有限公司簽署 UCS 可觀測軟件框架采購協議，正式成為華為云供應商，博睿數據的產品將 OEM 至華為云產品體系中，類似于天貓自營?！癠CS”是一個分布式集群的統一管理平臺，支持華為云基礎設施（CCE

75、 集群、CCE Turbo 集群）、伙伴云基礎設施（CCE 集群）、用戶自有基礎設施（自建 Kubernetes 集群等），以及第三方云服務設施（Kubernetes 集群）的統一管理。目前，博睿數據已適配鯤鵬系列并取得了證書。0%2%4%6%8%10%12%02004006008001000120014001600180020182019收入（萬元）占比（右）公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）22/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 34：華為云云商店與博睿數據開啟聯營合作新篇章華為云云商店與博睿數據開啟聯營合作新篇章 圖圖 35：博睿數據博睿數據通過華為鯤鵬通過華

76、為鯤鵬 920 和統信和統信 UOS 測試認證測試認證 資料來源：博睿數據 sf 網官方賬號，德邦研究所 資料來源：博睿數據 InfoQ 官方賬號，德邦研究所 2）博睿）博睿數據早在數據早在 2021 年與字節跳動旗下火山引擎達成產品級生態合作。年與字節跳動旗下火山引擎達成產品級生態合作。2021 年，火山引擎正式發布了全系云產品，博睿數據作為火山引擎 APM 生態合作伙伴亮相生態論壇。博睿數據與火山引擎的此次攜手聚焦應用性能監控領域，雙方共同致力于提升云原生環境下的可觀測性，從 Trace（調用鏈）、Metric（指標）、Log（日志）等維度，構建完整的云原生監控管理體系，確保業務在容器化、

77、高并發等復雜業務環境的穩定運行與快速問題定位。圖圖 36：火山引擎火山引擎 2021 云產品發布會云產品發布會 資料來源：公司微信公眾號，德邦研究所 我們認為，我們認為，當前公司銷售模式以直銷為主，與華為和字節當前公司銷售模式以直銷為主，與華為和字節的的合作合作加深，加深，有利有利于生態合作伙伴于生態合作伙伴之間相互整合內部資源，加速之間相互整合內部資源，加速產品開發產品開發，以及，以及放大產品渠道分銷放大產品渠道分銷的作用，的作用，從而從而有望推動新品有望推動新品 Bonree ONE 進入放量周期，實現公司主營產品的換進入放量周期，實現公司主營產品的換 公司首次覆蓋 博睿數據（688229

78、.SH）23/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 代升級。代升級。2024，公司 Bonree ONE 實現營收 4538.51 萬元，占公司被動式產品收入達 62.88%，而 2023 年此占比僅為 25.33%。從訂單來看，截止 2025 年 4 月18 日，公司在手訂單約為 7073.14 萬元，約比上年同期增長 21.16%，其中 Bonree ONE 在手訂單金額約占 51.86%，約比上年同期增長 213.49%。圖圖 37：Bonree ONE 營收及占比營收及占比 資料來源：公司 2023、2024 年年報，公司關于 2024 年度提質增效重回報專項行動方案的半年度評

79、估報告，德邦研究所 4.盈利預測與估值盈利預測與估值 綜合來看，我們預計公司2025-2027年營業收入分別為1.72/2.34/3.01億元，同比增長 22.66%/35.76%/28.40%；歸母凈利潤分別為-0.30/+0.15/+0.61 億元，同比變化 73.72%/150.33%/301.58%。監測服務：公司核心產品Bonree ONE 于 2023 年 4 月正式投入商用，對公司被動式產品起到關鍵推動作用。2023 年，公司監測服務收入為 6797.60 萬元，較上年度下降 13.92%，而其中監測服務業務中的 Bonree ONE 產品相關的 2023年收入為 203.85

80、萬元，一定程度上抵減了該業務線其他產品收入下滑帶來的影響。2024 年監測服務類 Bonree ONE 產品線實現收入 1219.22 萬元，同比高增近 500%。我們認為，公司 Bonree ONE 作為國內首個實現智能運維的一體化智能可觀測性平臺產品，有望驅動公司高速增長?；诖?，我們預計公司 2025-2027年 監 測 服 務 營 業 收 入 分 別 為0.79/0.95/1.12億 元，同 比 變 化2.01%/20.69%/17.14%；毛利率分別為 65.40%/68.59%/71.29%。軟件銷售與技術服務：我們認為，新產品 Bonree ONE 同樣對該業務線整體收入增長起到

81、了積極的推動作用。我們預計公司 2025-2027 年軟件銷售與技術服務營業收入分別為 0.76/1.20/1.69 億元，同比增長 61.04%/57.63%/40.35%；毛利率分別為 77.56%/80.25%/81.03%。系統集成：系統集成業務于 2019 年推出，此項業務系將標準化軟件產品與硬件設備集成銷售給客戶。該業務占比較小，受宏觀經濟波動和新品推出等復雜因素影響，同時隨著公司聚焦核心產品 Bonree ONE 的銷售，或主動縮減該業務。我們預計公司此業務 2025-2027 年營收分別為 200/180/171 萬元，同比變化-15%/-10%/-5%；毛利率維持 31%水平

82、。0%10%20%30%40%50%60%70%050010001500200025003000350040004500500020232024H12024ONE收入（萬元）占總收入占被動式收入 公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）24/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 其他：公司其他業務的具體內容主要為虛擬機租賃、技術開發服務、軟件維保服務、適配等業務。我們預計公司此業務 2025-2027 年營收分別為1497/1647/1811 萬元，同比增長 5%/10%/10%；毛利率維持 80%水平。表表 5：博睿數據盈利預測（百萬元）博睿數據盈利預測（百萬元）2022 202

83、3 2024 2025E 2026E 2027E 營業收入 116.39 120.73 140.56 172.41 234.05 300.52 YOY-12.56%3.73%16.42%22.66%35.76%28.40%毛利率 67.31%64.75%68.66%71.65%75.10%77.06%監測服務 78.97 67.98 77.55 79.11 95.47 111.84 YOY-3.49%-13.92%14.08%2.01%20.69%17.14%毛利率 68.88%62.59%63.42%65.40%68.59%71.29%軟件銷售與技術服務 22.08 36.15 47.40

84、76.33 120.31 168.86 YOY-24.80%63.67%31.13%61.04%57.63%40.35%毛利率 70.74%64.07%74.05%77.56%80.25%81.03%系統集成設備 5.76 2.35 1.84 2.00 1.80 1.71 YOY-56.08%-59.14%-21.62%-15.00%-10.00%-5.00%毛利率 16.67%37.20%30.43%31.00%31.00%31.00%其他 9.57 14.26 13.77 14.97 16.47 18.11 YOY 8.79%48.93%-3.44%5.00%10.00%10.00%毛利率

85、 76.94%81.27%84.79%80.00%80.00%80.00%資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所預測 估值方面，我們選取全球 APM 領導者 Datadog 與華為云產業鏈拓維信息和軟通動力作為公司可比公司。我們認為，公司作為國內應用性能管理及可觀測性產品和服務的領軍企業，一方面緊跟 AI、大數據、云計算等新技術創新步伐，國內率先推出跨時代新品一體化智能可觀測平臺 Bonree ONE，實現產品能力從監測向可觀測的能力升級，能夠滿足客戶數字化轉型升級對復雜IT系統的運維需求，并將受益于 AI 云時代算力運維需求的增長；另一方面，公司積極進行銷售渠道升級換代，加速綁定華為云，有

86、望推動新產品進入放量增長周期。此外，公司作為中國應用性能監控及可觀測性領域的首個 A 股上市公司，有望對標全球 APM 領導者 Datadog 等公司，具備一定的估值增長空間。我們預計公司 2025-2027 年歸母凈利潤分別為-0.30/+0.15/+0.61 億元，同比變化 73.72%/150.33%/301.58%；對應 2025 年 5 月 9 日收盤價，2026-2027 年 PE 分別為 148/37X。首次覆蓋，給予“買入”評級。表表 6：可比公司估值表可比公司估值表 代碼代碼 公司名稱公司名稱 收盤價收盤價 （元）（元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）市盈率市盈率 PE

87、23A 24A 25E 26E 27E 25E 26E 27E 688229.SH 博睿數據 50.9 -1.07 -1.15 -0.30 0.15 0.61 -148.2 36.9 可比公司 DDOG.O Datadog 107.9 0.49 1.84 0.77 1.57 2.94 486.4 238.0 126.6 002261.SZ 拓維信息 33.4 0.45 -1.00 1.36 1.93 -308.8 216.6 -301236.SZ 軟通動力 59.7 5.34 1.80 3.91 5.42 7.13 145.5 104.9 79.7 平均值 313.6 186.5 103.2

88、資料來源：Wind，各公司公告，德邦研究所預測（注：可比公司數據來源于 Wind 一致預期，博睿數據的數據為德邦預測；Datadog 收盤價和 EPS 單位為美元，其余公司為人民幣元；股票收盤價為 2025 年 5 月 9 日；拓維信息“-”表示 Wind 暫未有此預測數）公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）25/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 5.風險提示風險提示 1）新產品研發與推廣不及預期：APM 行業受技術驅動影響，若公司不能根據技術迭代步伐提升公司產品能力，有可能被后發者趕上削弱競爭優勢；2）華為云分銷不及預期：公司此前以直銷為主，近期加速綁定華為云，若未能很好

89、地發揮分銷的作用，新產品的放量可能不及預期；3）云計算發展不及預期：云計算發展對云算力的需求起到關鍵推動作用，若發展不及預期則對公司算力可觀測平臺產生負面影響；4）宏觀經濟波動：宏觀經濟波動或減少公司下游客戶 IT 運維需求；5）行業競爭格局惡化；競爭格局惡化或對公司產品架構產生負面影響。公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）26/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 主要財務指標主要財務指標 2024A 2025E 2026E 2027E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2024A 2025E 2026E 2027E 每股指標(元)營業總收入

90、141 172 234 301 每股收益-2.66-0.68 0.34 1.38 營業成本 44 49 58 69 每股凈資產 9.46 8.78 9.12 10.50 毛利率%68.7%71.7%75.1%77.1%每股經營現金流-1.63-1.02 0.05 0.97 營業稅金及附加 1 1 1 2 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 營業稅金率%0.6%0.6%0.6%0.6%價值評估(倍)營業費用 79 71 69 71 P/E 148.20 36.90 營業費用率%56.4%41.4%29.6%23.7%P/B 4.42 5.79 5.57 4.84 管理費用 32 2

91、8 26 26 P/S 13.21 13.10 9.65 7.51 管理費用率%22.6%16.2%11.0%8.8%EV/EBITDA-17.17-77.05 119.68 31.44 研發費用 89 80 76 83 股息率%0.0%0.0%0.0%0.0%研發費用率%63.1%46.3%32.4%27.8%盈利能力指標(%)EBIT-102-34 12 59 毛利率 68.7%71.7%75.1%77.1%財務費用-6-3-3-3 凈利潤率-82.2%-17.6%6.5%20.4%財務費用率%-4.0%-1.9%-1.2%-0.9%凈資產收益率-27.4%-7.8%3.8%13.1%資產

92、減值損失-19 0 0 0 資產回報率-21.2%-6.4%3.2%11.5%投資收益 0 13 5 6 投資回報率-24.1%-8.5%3.0%12.4%營業利潤-116-30 16 62 盈利增長(%)營業外收支 0 0 0 0 營業收入增長率 16.4%22.7%35.8%28.4%利潤總額-116-30 15 61 EBIT 增長率 11.3%67.0%137.0%370.8%EBITDA-89-26 17 62 凈利潤增長率-8.0%73.7%150.3%301.6%所得稅 0 0 0 0 償債能力指標 有效所得稅率%0.2%0.2%0.2%0.2%資產負債率 13.4%15.0%1

93、8.0%18.4%少數股東損益 0 0 0 0 流動比率 6.3 5.5 4.5 4.5 歸屬母公司所有者凈利潤-115-30 15 61 速動比率 6.3 5.5 4.5 4.5 現金比率 5.2 4.2 3.2 3.1 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2024A 2025E 2026E 2027E 經營效率指標 貨幣資金 332 286 279 318 應收帳款周轉天數 157.6 156.7 148.7 152.9 應收賬款及應收票據 69 81 112 143 存貨周轉天數 存貨 0 0 0 0 總資產周轉率 0.3 0.4 0.5 0.6 其它流動資產 5 6 8 9 固定資產周

94、轉率 41.3 60.2 44.7 36.3 流動資產合計 406 373 399 470 長期股權投資 17 15 14 13 固定資產 2 4 7 10 在建工程 0 0 0 0 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2024A 2025E 2026E 2027E 無形資產 4 6 7 7 凈利潤-115-30 15 61 非流動資產合計 79 85 95 101 少數股東損益 0 0 0 0 資產總計 485 458 494 571 非現金支出 32 8 4 3 短期借款 0 0 0 0 非經營收益-1-13-4-6 應付票據及應付賬款 15 15 19 22 營運資金變動 12-10-1

95、3-16 預收賬款 0 0 0 0 經營活動現金流-72-45 2 43 其它流動負債 49 52 69 82 資產 0-12-11-6 流動負債合計 64 68 88 104 投資 0-2-3-3 長期借款 0 0 0 0 其他 2 13 5 6 其它長期負債 1 1 1 1 投資活動現金流 1-2-10-3 非流動負債合計 1 1 1 1 債權募資 0 1 0 0 負債總計 65 69 89 105 股權募資 0 0 0 0 實收資本 44 44 44 44 其他-27 0 0 0 普通股股東權益 420 390 405 466 融資活動現金流-27 1 0 0 少數股東權益 0 0 0

96、0 現金凈流量-98-46-7 40 負債和所有者權益合計 485 458 494 571 備注：表中計算估值指標的收盤價日期為 5 月 9 日 資料來源：公司年報（2023-2024），德邦研究所 公司首次覆蓋 博睿數據（688229.SH）27/27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 信息披露信息披露 分分析師析師與研究助理與研究助理簡介簡介 陳涵泊：德邦證券計算機行業首席分析師，上海交通大學信息安全本科，電子與通信工程碩士，曾任職于中信證券研究部、天風證券研究所，多年計算機行業研究經驗，具備成熟的計算機研究框架、自上而下產業前瞻視野，云計算領域深入研究。2022-2023 年新財富

97、最佳分析師入圍（團隊），2023 年新浪金麒麟最佳分析師第五名（團隊）。王思：德邦證券計算機行業研究助理，湖南大學金融學學士，武漢大學金融學碩士，主要覆蓋工業軟件、云計算、網安等方向。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信 息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀 點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資評級說明投資評級說明 Table_RatingDescription 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比

98、較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以上證綜指或深證成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 買入 相對強于市場表現 20%以上；增持 相對強于市場表現 5%20%；中性 相對市場表現在-5%+5%之間波動；減持 相對弱于市場表現 5%以下。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%

99、以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平 10%以下。法律聲明法律聲明 本報告僅供德邦證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況 下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容 所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可 能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報

100、告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊 的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，德邦證券及其 所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經德邦證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件 或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為 本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡德邦證券研究所并獲得許可，并需注明出處為德邦證券研究 所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，德邦證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。