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1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1/3434 Table_Page 公司深度研究|計算機 證券研究報告 鼎捷數智（鼎捷數智（300378.SZ）企業級軟件重要玩家，企業級軟件重要玩家，AI 應用有望打開成長天花板應用有望打開成長天花板 核心觀點核心觀點：制造業升級背景下，鼎捷數智成長空間廣闊。制造業升級背景下，鼎捷數智成長空間廣闊。從規模來看，工業基礎軟件市場水大魚大，根據 IDC 測算，市場總規模逾 2000 億元。鼎捷數智在工業基礎軟件領域沉淀深厚，部分業務領域躋身行業第一梯隊。公司以研發設計類、數字化管理類、生產控制類及 AIoT 類為四大核心業務。數字化管理類構成公

2、司業績貢獻主體，同時公司在研發設計類、生產控制類兩大細分業務處于行業第一梯隊。從客戶屬性來看，公司下游客戶結構較好，付費能力強，重點涵蓋半導體、通信設備、汽車零部件等優勢產業。此外，公司積極出海開辟新成長曲線。自 2008 年起深耕東南亞市場，分別在越南、泰國、馬來西亞設立服務據點，并拓展至緬甸、柬埔寨、菲律賓等周邊國家。公司發力公司發力 AI 應用，有望打開成長天花板。應用，有望打開成長天花板。公司 AI 應用已初具規模，基于鼎捷雅典娜數智原生底座的能力及對場景需求的挖掘，衍生出兩類 AI 應用：行業化場景 AI 應用（涵蓋裝備制造云、零部件制造云、財務云等行業化 AI 應用），以及基于大模

3、型的通用 AI 應用。結合產業進展來看，我們判斷目前 AI 應用業務仍處于業績兌現早期階段，當下仍處于產品打磨、客戶建立 ROI 標準等階段，短期來看，發力 AI 應用業務會強化客戶對公司現有產品的使用粘性，中長期來看，有望憑借行業AI 應用項目共建、通用性 AI 模塊放量打開新的業績空間。盈利預測盈利預測與投資建議與投資建議。伴隨國內新型工業化進程的加快以及公司持續深化 AI+工業領域的業務發展，我們預計公司 25-27 年歸母凈利潤分別為 2.1 億元、2.5 億元、3.2 億元。參考可比公司估值，我們給予公司 25 年 60 倍 PE，對應合理價值 46.08 元/股，給予“買入”評級。

4、風險提示。風險提示。市場競爭加劇的風險；業務開拓不及預期的風險；技術迭代不及預期的風險；地緣政治等外圍環境擾動的風險。盈利預測：盈利預測：2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 營業收入（百萬元）2228 2331 2484 2709 3008 增長率（%）11.7%4.6%6.6%9.1%11.1%EBITDA（百萬元）276 321 326 424 557 歸母凈利潤（百萬元）150 156 208 255 324 增長率（%）12.3%3.6%33.9%22.2%27.1%EPS（元/股）0.56 0.57 0.77 0.94 1.19 市盈率（P/E）38.19 4

5、5.11 47.66 39.01 30.70 ROE（%）7.3%7.1%8.7%9.6%10.9%EV/EBITDA 18.02 19.90 28.15 21.37 15.84 數據來源：公司財務報表，廣發證券發展研究中心 公司評級公司評級 買入買入 當前價格 36.60 元 合理價值 46.08 元 報告日期 2025-05-14 基本數據基本數據 總股本/流通股本（百萬股）271/269 總市值/流通市值（百萬元）9933/9859 一年內最高/最低（元）44.58/14.82 30 日日均成交量/成交額（百萬）14/499 近 3 個月/6 個月漲跌幅（%）-16/39 相對市場表現相

6、對市場表現 分析師：分析師：劉雪峰 SAC 執證號：S0260514030002 SFC CE No.BNX004 021-38003675 分析師：分析師：吳祖鵬 SAC 執證號：S0260521040003 請注意，吳祖鵬并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。相關研究：相關研究：聯系人：王鈺翔 021-38003529 -20%14%48%82%116%150%05/2407/2409/2411/2401/2503/2505/25鼎捷數智滬深300 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2 2/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司

7、深度研究 目錄索目錄索引引 一、鼎捷數智：面向制造業的數智化企業級軟件重要玩家，積極發力 AI 應用.5（一）發展歷程、股權結構及管理層.5（二）公司主營業務.7（三）財務數據分析.8 二、制造業升級背景下，公司成長空間廣闊.11（一）制造業升級背景下，公司全面布局工業基礎軟件.11（二）公司下游客戶結構較好，積極出海開辟新成長曲線.18 三、發力 AI 應用，有望打開公司成長天花板.21（一）GEN AI 應用有望重塑工業基礎軟件：以 ERP 為例.21（二）立足鼎捷雅典娜企業級 PAAS 平臺，積極發力 AI 應用.24 四、盈利預測和投資建議.29 五、風險提示.31 識別風險，發現價值

8、 請務必閱讀末頁的免責聲明 3 3/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 圖表索引圖表索引 圖 1：鼎捷數智發展歷程梳理.5 圖 2：鼎捷數智股權結構（截止 2025Q1）.6 圖 3：公司核心業務.8 圖 4：2018-2025Q1 公司營業收入.9 圖 5：2019-2025Q1 公司分地區營收及增速.9 圖 6：2021-2025Q1 公司分業務營業收入.9 圖 7：2019-2025Q1 公司歸母凈利潤/虧損.9 圖 8：公司總體毛利率和凈利率.10 圖 9：公司分地區毛利率.10 圖 10：公司研發投入.10 圖 11：公司研發人員.10 圖 12：四大基礎

9、軟件賦能工業流程.11 圖 13：工業基礎軟件市場總規模逾 2000 億元.12 圖 14：電力設備全行業營業利潤率平均值.12 圖 15：通信設備全行業營業利潤率平均值.12 圖 16：機械設備全行業營業利潤率平均值.13 圖 17：汽車行業全行業營業利潤率平均值.13 圖 18：MES 項目效果.13 圖 19：鼎捷 PLM 系統整體架構.14 圖 20：鼎捷在裝備制造業位居國產 PLM 第一（2023 年）.14 圖 21：鼎捷在電子制造業位居國產 PLM 第一（2024 年）.14 圖 22：鼎捷在鋰電池業位居國產 MES 第二（2023 年）.15 圖 23：鼎捷在裝備制造業位居國產

10、 MES 第三（2023 年）.15 圖 24：鼎捷在高科技電子及計算機通信業位居國產 MES 第三（2023 年）.16 圖 25：鼎捷在汽車零部件業位居國產 MES 第五（2023 年）.16 圖 26：2021Q1-3 中國制造業 ERP 軟件市場銷售份額.17 圖 27：ERP 行業典型公司收入增速與經濟景氣度有較強關聯度.17 圖 28：鼎捷數智-數字化管理業務營收 VS 員工規模.18 圖 29：營收增速對比-汽零、半導體及通信設備等行業成長性較好.18 圖 30：鼎捷一站式出海數智化解決方案框架.19 圖 31：公司在東南亞市場的企業出海標桿案例.20 圖 32：營收增速對比-鼎

11、捷數智成長性較好.20 圖 33：ERP 發展歷程.21 圖 34：大模型為實現 AI Agent 奠定基礎.23 圖 35：鼎捷雅典娜數智原生底座架構.24 圖 36：基于鼎捷雅典娜打造的 AI 新應用架構.25 圖 37：裝備制造云方案.26 圖 38：零部件制造云方案.26 圖 39：零部件制造云應用 AI 場景（文檔異常檢測）.26 圖 40：零部件制造云應用 AI 場景（檢測報告生成）.26 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4 4/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 表 1：鼎捷數智主要管理層.6 表 2：目前 ERP+AI 大模型的典型應用

12、場景.22 表 3：鼎捷數智典型 AI 產品應用梳理.27 表 4：公司詳細業務拆分預測表.29 表 5：可比公司 PE 估值情況（市值統計截止 2025.5.13 收盤）.30 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 5 5/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 一、一、鼎捷數智：面向制造業的數智化企業級軟件重要玩鼎捷數智：面向制造業的數智化企業級軟件重要玩家，積極發力家，積極發力 AI 應用應用（一）發展歷程、股權結構及管理（一）發展歷程、股權結構及管理層層 鼎捷數智是國內領先的數智化轉型與智能制造整合規劃方案服務提供商。鼎捷數智是國內領先的數智化轉型與智能

13、制造整合規劃方案服務提供商。鼎捷數智于1982年在中國臺灣成立（前身為鼎新電腦），2009年更名為鼎捷軟件，并以鼎捷軟件品牌深耕國內、輻射亞太業務布局。2014年在深圳交易所創業板正式掛牌上市，2022年公司發布以數智驅動的新型工業互聯網平臺“鼎捷雅典娜”，2024年9月“鼎捷軟件”正式更名為“鼎捷數智”，公司從軟件的應用服務商向平臺生態進行拓展。公司立足大陸，輻射亞太，已發展成為覆蓋中國臺灣地區、越南、泰國、馬來西亞等多個國家與地區，擁有45家集團分公司與子公司的國際化企業。成立迄今四十余年，公司員工人數達5100多人，其中研發人員超過1700人。圖圖 1：鼎捷數智鼎捷數智發展歷程梳理發展歷

14、程梳理 數據來源：公司官網，公司公眾號，公司招股說明書，廣發證券發展研究中心 公司股權結構相對分散，無控股股東和實際控制人，工業富聯為公司第一大股東。公司股權結構相對分散，無控股股東和實際控制人，工業富聯為公司第一大股東。2020年公司引入戰略股東工業富聯，推動公司戰略轉型。同年7月公司第一大股東工業富聯及其一致行動人香港TOP、新藹咨詢、孫藹彬和葉子禎簽署了一致行動人協議。根據Wind，工業富聯、香港TOP分別持股達14.73%、6.97%。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 圖圖 2：鼎捷數智股權結構（截止鼎

15、捷數智股權結構（截止2025Q1）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 公司管理層核心成員深耕行業多年，具備深厚的技術背景和管理經驗。公司管理層核心成員深耕行業多年，具備深厚的技術背景和管理經驗。董事長葉子禎先生于1993年加入鼎新電腦，歷任鼎新電腦事業部經理、事業群總經理、副總裁及總裁，2020年5月起至今任公司董事長。董事孫藹彬先生于1982年創立鼎新電腦股份有限公司，為鼎新電腦、鼎捷軟件創辦人，在管理軟件與互聯網IT服務領域專注經營四十余年。表表 1：鼎捷數智主要管理層鼎捷數智主要管理層 姓名姓名 職務職務 年齡年齡 職業經歷及背景（部分）職業經歷及背景（部分）葉子禎 董事長 59

16、歲 碩士學歷，上海市臺灣同胞投資企業協會常務副會長，上海市臺灣同胞投資企業協會科創行業工委會主委。1993 年加入鼎新電腦，歷任鼎新電腦事業部經理、事業群總經理、副總裁及總裁；自 2013 年起任鼎捷軟件營運最高負責人并于 2014年起任鼎捷軟件總裁，2017 年 4 月任鼎捷軟件副董事長，2020 年 5 月起至今任鼎捷軟件董事長。劉波 董事、執行副總裁 49 歲 中國國籍，上海市靜安區政協委員。2001 年入職鼎捷軟件，歷任系統規劃師、業務部經理、總監、助理總裁、副總裁等職位，擁有逾 20 年的軟件行業經驗。孫藹彬 董事 77 歲 中國臺灣籍，博士學歷。曾任美商通用電子公司程序工程師、臺灣

17、淡江大學管理科學研究所講師；于 1982 年于中國臺北創立鼎新電腦股份有限公司；為鼎新電腦、鼎捷軟件創辦人。孫藹彬先生長期從事公司信息系統的研究、開發與管理工作，于管理軟件與互聯網 IT 服務領域專注經營四十多年。張苑逸 董事、執行副總裁、財務負責人 46 歲 中國臺灣籍，學士學歷。2008 年加入鼎捷數智，歷經公司架構重組及上市完整過程，并于 2020 年結合公司經營情況、戰略轉型安排，積極推動公司資本運作升級，協助公司成功引入戰略股東工業富聯（601138.SH），推動公司戰略轉型。林健偉 執行副總裁、董事會秘書 37 歲 中國國籍，碩士學位。2018 年 11 月至今先后擔任鼎捷數智資本

18、運作專案經理、投融資管理中心兼證券辦公室總監，負責公司三會治理、證券合規、信息披露、行業研究、投資者關系以及資本運作等相關重點工作。潘泰龢 副總經理 45 歲 中國臺灣籍，學士學歷。2005 年加入鼎新電腦，歷任系統規劃師、業務經理、事業部總經理、臺灣東南亞營運區副總裁等職位，擁有近 18 年的資訊軟體業經驗?，F任鼎捷軟件營運長，負責非大陸區事務，制定非大陸區的經營策略，并推動經營目標達成。資料來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 7 7/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 （二）公司主營業務（二）公司主營業務 公司以

19、研發設計類、數字化管理類（ERP為主）、生產控制類及AIoT類為四大核心業務，2024年四大業務營收分別為1.5億元、11.9億元、3.3億元、6.3億元，營收占比分別為6.5%、51.0%、14.4%、27.1%，數字化管理類（ERP為主）構成公司業績貢獻主體，同時公司在研發設計類、生產控制類兩大細分業務處于行業第一梯隊。1.研發設計類業務研發設計類業務：公司持續聚焦電子、半導體、裝備制造、汽車零部件等行業，為企業在產品導入、成長、成熟到衰退階段提供全生命周期管理，幫助企業整合數據、流程、業務系統以及人員信息，并通過價值交付從深層次解決企業的研發生產協同管理問題，提高企業整體研發與生產的運作

20、效率。采用自主可控核心技術，融合大數據、人工智能、工業互聯網等新技術，設計了業內首款融入AI技術的新一代產品生命周期管理平臺（PLM）。2.數字化管理類業務：數字化管理類業務：公司通過價值交付幫助企業改善管理、提高經營效率，提升企業核心競爭力。公司以T100（面向大型及超大型集團企業）、E10（面向中大型集團企業）和易飛（面向中小型企業）等產品為企業提供數字化管理服務，全面滿足制造與流通企業不同發展階段的經營管理需求，創造客戶數字價值。同時，產品積極適配國產操作系統、數據庫和中間件。3.生產控制類業務：生產控制類業務：公司以發展制造運營管理系統（MOM）為核心，聚焦半導體、機械裝備、五金機加、

21、電子組裝、汽車零部件及注塑等6大優勢行業，持續優化制造執行系統（MES）、先進排程系統（APS）、倉儲物流管理系統（WMS）、質量管理系統（QMS）及智能制造中臺（MMP）等產品。4.AloT類業務：類業務：公司基于鼎捷雅典娜，聚焦制造企業的車間自動化與工藝智能化需求，重點拓展OT設備產品、軟硬融合應用（IT+OT）、設備云工業APP及整廠規劃（EPC）等方案與產品。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 8 8/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 圖圖 3：公司核心業務：公司核心業務 數據來源：公司 2024 年半年報，廣發證券發展研究中心 （三）財務數據分

22、析（三）財務數據分析 營收方面呈現穩定增長態勢。營收方面呈現穩定增長態勢。分地區來看，2019-2024年國內營收與國外營收總體均呈現穩定增長態勢，且2021-2023年國內營收增速顯著高于國外增速。2024年國內營收增速為1.9%，國外營收增速為7.5%。分業務來看，2019-2024年公司各業務營業收入同樣呈現穩定增長態勢，且數字化管理業務始終是公司營業收入主要來源。2021-2024年數字化管理業務分別實現收入11.2億元、12.6億元、12.1億元、11.9億元。2021年公司歸母凈利潤增速為負主要受股權激勵費用分攤所致。2024年歸母凈利潤達1.6億元，同比2023年的1.5億元增長

23、4%。研發設計類研發設計類數字化管理類數字化管理類ERP大型及超大型中大型小型/小微型ERP II雅典娜新應用BPMCRMHR/BI裝備制造云零部件云財務云PLM智研發產品全生命周期管理系統流程制造業PLM鼎捷雅典娜鼎捷雅典娜PaaS平臺平臺生產控制類生產控制類智戰情 FWR智中臺 MMP智排程 APS智云采 SRM智車間 MES智物流 WMS智品質 QMS智派工 JDSAloT類類loT工業裝備數智化車間物聯網數智化整廠自動化規劃loT平臺雅典娜天樞控制器設備云行業OT類方案工業設備聯網與數據采集遠程運維低碳售服控制臺管理生產參數監控刀模具管理能源/綠色循環管理產業設備/產業線AGV/機械手

24、臂自動倉儲量測/傳感/終端設備 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 圖圖 4：2018-2025Q1公司營業收入公司營業收入 圖圖 5：2019-2025Q1公司分地區營收及增速公司分地區營收及增速 數據來源：鼎捷數智財報，廣發證券發展研究中心 數據來源：鼎捷數智財報，廣發證券發展研究中心 圖圖 6：2021-2025Q1公司分業務營業收入公司分業務營業收入 圖圖 7：2019-2025Q1公司歸母凈利潤公司歸母凈利潤/虧損虧損 數據來源：鼎捷數智財報，廣發證券發展研究中心 數據來源：鼎捷數智財報，廣發證券發展研

25、究中心 公司整體毛利率穩定。公司整體毛利率穩定。2020年公司毛利率由19年的83.5%下降至66.4%，主要系執行新收入準則導致（將項目實施維護服務人員費用及其它費用歸集到主營業務成本）。20-22年期間毛利率維持在66%左右，23年毛利率水平為61.9%，24年毛利率為58.3%。凈利率端，19-24年公司凈利率水平較穩定，總體維持在6%以上。9%2%20%12%12%5%4%0%5%10%15%20%25%0510152025201820192020202120222023202425Q1營業收入（億元）YOY-營收-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%02004006

26、008001000120020192020202120222023202425Q1營收-國外（百萬元）營收-國內（百萬元）營收增速-國外營收增速-國內8191123152211,1211,2601,2071,189226235275334334773493645176319805001,0001,5002,000202120222023202425Q1AIoT（百萬元）生產控制（百萬元）數字化管理（百萬元）研發設計（百萬元）17%-8%19%12%4%14%-10%0%10%20%30%40%-2002040608010012014016020192020202120222023202425Q

27、1歸母凈利潤（百萬元）YOY 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 圖圖 8：公司總體毛利率和凈利率公司總體毛利率和凈利率 圖圖 9：公司公司分地區毛利率分地區毛利率 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 研發方面，公司研發投入穩中有降，人才結構持續保持技術導向研發方面，公司研發投入穩中有降，人才結構持續保持技術導向。2024年公司研發投入為3.3億元，同比小幅下降1.2%，占總營收的比例為14.3%，仍維持較高水平。同年研發人員數量為1743人，同比下降3.5%

28、，但研發人員數量占比仍維持在34.1%。2019-2021年公司研發支出全部費用化，自2022年起，部分項目符合資本化條件開始進行資本化處理，資本化研發支出占研發投入的比例由7.0%提升至2023年的33.8%和2024年的50.0%，主要系公司基于數智驅動的新型工業互聯網平臺項目和基于柔性可組裝的數智企業業務共享平臺項目的研發投入予以資本化而導致資本化率有所提高。圖圖 10：公司研發投入公司研發投入 圖圖 11：公司研發人員公司研發人員 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 數據來源：iFinD，廣發證券發展研究中心 83.5%66.4%66.3%65.3%61.9%58.3%59.7

29、%7.1%8.1%6.3%6.9%7.0%6.8%-3.6%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20192020202120222023202425Q1毛利率凈利率76.8%66.1%63.5%60.6%59.1%59.3%92.1%66.7%69.4%70.0%64.5%57.2%0%20%40%60%80%100%201920202021202220232024中國大陸外中國大陸內0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%050100150200250300350400201920202021202220232024研發投入（百萬元）研發投入總額占營業

30、收入比例0%10%20%30%40%04008001,2001,6002,000201920202021202220232024研發人員數量(人)研發人員數量占比 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1111/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 二、制造業升級背景下，公司成長空間廣闊二、制造業升級背景下，公司成長空間廣闊（一）制造業升級背景下，公司全面布局工業基礎軟件（一）制造業升級背景下，公司全面布局工業基礎軟件 1.工業基礎軟件前景可期，滲透率抬升、國產化替代驅動國產參與者持續增長工業基礎軟件前景可期，滲透率抬升、國產化替代驅動國產參與者持續增長 工業

31、基礎軟件涵蓋生產控制類、研發設計類、經營管理類等。工業基礎軟件涵蓋生產控制類、研發設計類、經營管理類等。工業軟件面向工業產業，是工業技術知識、流程的程序化封裝和復用，目的在于優化生產，提高產成品價值。傳統的工業流程優化循環包括執行部門（如生產流水線）、研發部門（如研發設計中心）、管理部分（如質量控制部門），工業軟件則在此循環基礎上加入電子信息技術的產物，通過AI、5G等信息技術手段將工藝、流程、生產規律等原本只由人類掌握的技術經驗轉化程序算法，并打包封裝為工業軟件模塊，進一步實現工業環節的優化提效。圖圖 12：四大基礎軟件賦能工業流程：四大基礎軟件賦能工業流程 數據來源：甲子光年，廣發證券發展

32、研究中心 從規模來看，從規模來看，工業基礎軟件市場水大魚大，市場總規模逾工業基礎軟件市場水大魚大，市場總規模逾2000億億元元。根據IDC測算，工業基礎軟件市場總規模逾2000億元，其中ERP等通用軟件市場規模超過700億元，MSE、CAD/CAE等軟件市場規模超過500億元，石化熱力模型等垂類行業軟件市場規模超過300億元，工業互聯網平臺等市場超過300億元，IT基礎設施及終端市場規模超過800億元。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1212/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 圖圖 13：工業基礎軟件市場總規模逾工業基礎軟件市場總規模逾2000億億元

33、元 數據來源：IDC，廣發證券發展研究中心 制造業轉型升級背景下，對國內工業基礎軟件供應商來說，發展機會可分為兩大類：一是一是“國產化滲透國產化滲透”，主要是因為不同工業軟件所處發展階段有明顯差異，而低滲透率背景下的規?；瘧镁皻舛容^高；二是二是“國產化替代國產化替代”，盡管部分工業軟件在國內滲透率已較高但主要由國外廠商占領，隨著國內廠商產品能力的不斷提升以及受國內自主可控驅動，相關廠商有望迎來較快發展。鼎捷數智有望充分受益鼎捷數智有望充分受益國產化滲透國產化滲透邏輯邏輯：差異化競爭驅動下的以：差異化競爭驅動下的以MES為代表為代表工業基工業基礎軟件礎軟件有望快速成長。有望快速成長。近年來，成

34、本逐年提升、下游客戶要求持續提高、終端需求多變難以預測等使得制造業企業面臨的競爭力升級挑戰在不斷增大。圖圖 14：電力設備：電力設備全全行業營業利潤率平均值行業營業利潤率平均值 圖圖 15：通信設備：通信設備全行業營業利潤率平均值全行業營業利潤率平均值 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 -15%-10%-5%0%5%10%15%201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024SW電力設備SW電網設備-15%-10%-5%0%5%10%SW通信設備 識別風險，發現價值 請務必

35、閱讀末頁的免責聲明 1313/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 圖圖 16：機械設備：機械設備全行業營業利潤率平均值全行業營業利潤率平均值 圖圖 17：汽車行業汽車行業全行業營業利潤率平均值全行業營業利潤率平均值 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 而以而以MES為核心的生產控制類軟為核心的生產控制類軟件能夠在較大程度上滿足制造業企業降本增效以件能夠在較大程度上滿足制造業企業降本增效以及更好滿足客戶需求的要求。及更好滿足客戶需求的要求。MES類生產控制類軟件主要幫助制造企業解決如何生產的問題，例如，幫助企業提高設備利

36、用率、降低交貨周期、實現質量保障與追溯等目標。根據MESA（全球智能制造與MES/MOM的非盈利組織）的數據，整體上，企業在實施MES后將獲得較大收益。例如，縮短生產周期達到平均45%、縮短訂單交貨時間達到平均27%、減少產品缺陷達到平均18%。圖圖 18：MES項目效果項目效果 數據來源：MESA（引自機智 從數字化車間走向智能制造朱鐸先等著）廣發證券發展研究中心 2.鼎捷數智在工業基礎軟件領域沉淀鼎捷數智在工業基礎軟件領域沉淀深厚，部分業務領域躋身行業第一梯隊。深厚，部分業務領域躋身行業第一梯隊。公司以研發設計類、數字化管理類（ERP為主）、生產控制類及AIoT類為四大核心業務，2024年

37、四大業務營收分別為1.5億元、11.9億元、3.3億元、6.3億元，營收占比分別為6.5%、51.0%、14.4%、27.1%，數字化管理類（ERP為主）構成公司業績貢獻主體，同時公司在研發設計類、生產控制類兩大細分業務處于行業第一梯隊。-10%-5%0%5%10%15%SW機械設備-15%-10%-5%0%5%10%15%SW汽車SW汽車零部件 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1414/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 （1）研發設計：以研發設計：以PLM為主，在制造業細分領域保持領先地位為主，在制造業細分領域保持領先地位 PLM采采用業界領先架構

38、，具有深度集成與適配能力。用業界領先架構，具有深度集成與適配能力。鼎捷新一代產品生命周期管理平臺（PLM）基于鼎捷雅典娜的數智化能力，具備全面的OpenAPI支持。該平臺基于MDA的低代碼平臺，采用微服務架構，兼容國產主流的信創全棧，在底層架構上滿足國產替代的適配要求。平臺以MBD為核心，設計、工藝、制造的業務協同為基礎，融合IPD、APQP等先進的產品開發體系，支持產品創新設計。圖圖 19：鼎捷鼎捷PLM系統整體架構系統整體架構 數據來源：公司官網，廣發證券發展研究中心 由于不同廠商在各行業由于不同廠商在各行業know-how互異，互異，PLM細分行業市場碎片化，鼎捷依靠深耕細分行業市場碎片

39、化，鼎捷依靠深耕優勢行業領域占據領先市場份額。優勢行業領域占據領先市場份額。根據IDC發布的 中國PLM市場分析及廠商份額，2023：創新左移，2023年鼎捷PLM在裝備制造行業的市占率達到7.9%，在國產廠商中位居行業第一；根據大東時代智庫調研發布的2024年電子制造業PLM市場份額TOP5，鼎捷PLM以15%的市場份額，同樣在國產廠商中位居行業第一。圖圖 20：鼎捷在裝備制造業位居國產鼎捷在裝備制造業位居國產PLM第一（第一（2023年）年）圖圖 21：鼎捷在電子制造業位居國產鼎捷在電子制造業位居國產PLM第一（第一（2024年）年）數據來源：IDC，廣發證券發展研究中心 數據來源：大東時

40、代智庫，廣發證券發展研究中心 鼎捷數智7.9%思普軟件7.6%金蝶6.7%湃?？萍?.1%華天軟件3.5%用友智石開2.3%其他66.9%其他54%鼎捷數智15%思普軟件13%PTC10%達索系統4%西門子4%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1515/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 （2）生產控制生產控制類類：MES系統在細分行業優勢明顯系統在細分行業優勢明顯 公司推出的公司推出的MES系統，是面向制造企業車間執行層的生產數字化管理系統，也是數系統，是面向制造企業車間執行層的生產數字化管理系統，也是數字化工廠的核心。字化工廠的核心。其功能包括生產調

41、度、物料管理、質量控制、設備管理等，覆蓋制造業企業生產全流程。MES系統具備數字化車間建模、生產透明化、高效生產流程等優勢，可與ERP、PLM等系統集成，形成完整的企業信息化解決方案。公司還針對泛離散型制造企業和半導體行業打造了sMES和iMES兩大產品。當前中國當前中國MES解決方案市場規模呈現持續增長態勢。解決方案市場規模呈現持續增長態勢。IDC數據顯示，2023年中國MES解決方案總市場份額（含軟件和服務，不含硬件）達到142.8億元，年增長率為13.9%。其中，MES軟件總市場份額達到54.1億元人民幣，年增長率為17.2%。鼎捷鼎捷MES系統在鋰電池、電子通信等細分行業具備較強競爭力

42、。系統在鋰電池、電子通信等細分行業具備較強競爭力。根據IDC發布的 中國制造業MES市場分析及廠商份額，2023，2023年鼎捷PLM在鋰電池行業的市占率達到7.1%，在國產廠商中位居行業第二；在裝備制造行業的市占率達到5.5%，在國產廠商中位居行業第三；在高科技電子及計算機通信行業的市占率達到5.3%，在國產廠商中位居行業第三；在汽車零部件行業的市占率達到4.4%，在國產廠商中位居行業第五。圖圖 22：鼎捷在鋰電池業位居國產鼎捷在鋰電池業位居國產MES第二（第二（2023年）年）圖圖 23：鼎捷在裝備制造業位居國產鼎捷在裝備制造業位居國產MES第三（第三（2023年）年）數據來源：IDC，廣

43、發證券發展研究中心 注：含所屬細分行業軟件收入和服務（咨詢、實施）收入，不包含硬件收入 數據來源：IDC，廣發證券發展研究中心 注：含所屬細分行業軟件收入和服務（咨詢、實施）收入，不包含硬件收入 漢得信息49.4%鼎捷數智7.1%亞控6.5%創新奇智3.3%依柯力2.4%賽意信息1.1%其他30.2%浪潮通軟9.9%黑湖科技8.3%鼎捷數智5.5%新核云4.2%賽意信息3.6%第四范式-艾普工華3.5%其他65.0%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1616/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 圖圖 24：鼎捷在高科技電子及計算機通信業位居國產鼎捷在高科

44、技電子及計算機通信業位居國產MES第三（第三（2023年）年）圖圖 25：鼎捷在汽車零部件業位居國產鼎捷在汽車零部件業位居國產MES第五（第五（2023年）年）數據來源：IDC，廣發證券發展研究中心 注：含所屬細分行業軟件收入和服務（咨詢、實施）收入，不包含硬件收入 數據來源：IDC，廣發證券發展研究中心 注：含所屬細分行業軟件收入和服務（咨詢、實施）收入，不包含硬件收入 （3）數字化管理類）數字化管理類：占據公司占據公司收入半壁江山，受益于財政發力下的宏觀經濟修復收入半壁江山，受益于財政發力下的宏觀經濟修復 數字管理類業務涵蓋了鼎捷自主的ERP產品，并依據不同下游企業客戶的業務規模，以T10

45、0（面向大型及超大型企業）、E10（面向中大型企業）和易飛（面向中小型企業）等提供適配的數字化管理服務。同時也包括了在鼎捷雅典娜工業互聯網平臺上打造的裝備制造、零部件等行業云應用產品。公司公司ERP在制造業領域具備較強競爭優勢在制造業領域具備較強競爭優勢，市占率可觀，市占率可觀。公司深耕制造領域四十余年，目前已在裝備制造、汽車零部件、電子半導體、五金、注塑等80多個細分行業積累了數萬個客戶服務案例，深刻掌握行業Know-how。從行業格局來看，在國內制造業ERP軟件市場，SAP、Oracle仍然占據較大的市場份額，但本土ERP廠商正在縮小與國外頭部廠商的差距，其中，鼎捷數智基于其在制造業領域的

46、傳統優勢以及制造業ERP服務方案的積累，具備可觀市場占有率，根據億歐智庫測算，2021Q1-3鼎捷數智在中國制造業ERP市場銷售份額達14.8%。（注：因港股上市公司不披露三季報，金蝶、浪潮等廠商份額未另外體現）賽意信息14.9%賽美特10.7%鼎捷數智5.3%新核云4.5%華磊迅拓2.6%中之杰智能1.4%其他60.6%黑湖科技8.5%新核云6.0%漢得信息4.7%中之杰智能4.5%鼎捷數智4.4%依柯力2.1%其他69.8%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1717/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 圖圖 26：2021Q1-3中國制造業中國制造業

47、ERP軟件市場銷售份額軟件市場銷售份額 數據來源：億歐智庫，廣發證券發展研究中心 從從行業行業來看，來看，歷史以來，歷史以來，企業級軟件公司營收增速與經濟景氣度高度相關。企業級軟件公司營收增速與經濟景氣度高度相關。通過對比國產ERP龍頭金蝶國際、用友網絡近15年的收入增速與中國制造業PMI，可以發現相關性比較高，這也與產業微觀情況是吻合的。從當下宏觀環境來看，在財政發力預期背景下，利好產業IT支出的修復。圖圖 27：ERP行業典型公司收入增速與經濟景氣度有較強關聯度行業典型公司收入增速與經濟景氣度有較強關聯度 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 過去數年，主要企業級軟件公司收入端保持過去

48、數年，主要企業級軟件公司收入端保持韌性。韌性。2023年以來宏觀經濟景氣度整體較弱，制造業PMI顯示經濟處于磨底階段，但行業主要公司收入顯示出了明顯韌性，2024年延續了這樣的特征。我們分析，這一方面是因為相較于發達國家企業，國內企業整體數字化水平較低，提升空間較大；另一方面是因為近20多年國內企業主對數字化的認知有明顯提升，更加認識到IT投入對企業競爭力塑造以及降本增效的效果顯著，這在宏觀經濟整體承壓期間尤為重要。SAP,24.7%Oracle,16.0%鼎捷,14.8%用友,13.6%其他,30.9%45474951535557-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%

49、2009/062009/112010/042010/092011/022011/072011/122012/052012/102013/032013/082014/012014/062014/112015/042015/092016/022016/072016/122017/052017/102018/032018/082019/012019/062019/112020/042020/092021/022021/072021/122022/052022/102023/032023/082024/012024/06用友網絡收入增速（%）金蝶國際收入增速（%）中國制造業PMI:季度均值 識別風險，

50、發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1818/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 適當壓減人員規模成為相當部分適當壓減人員規模成為相當部分IT企業的管理舉措。企業的管理舉措。軟件公司大部分成本來源于員工薪酬，一般而言，只要員工增速低于收入增速，利潤都有更好表現。行業典型公司23年員工增速較前幾年已明顯收斂，而部分公司23年員工數量較前幾年已明顯減少。從24年全年來看，行業內公司收入整體保持一定韌性，在控制人員規模成為行業內公司普遍選擇后，利潤同比有望出現一定的釋放。我們預期，步入2025年后，收入成本剪刀差有望進一步打開，利好表觀利潤修復。圖圖 28：鼎捷數智鼎捷數

51、智-數字化管理業務營收數字化管理業務營收 VS 員工規模員工規模 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 （二）公司下游客戶結構較好，積極出海開辟新成長曲線（二）公司下游客戶結構較好，積極出海開辟新成長曲線 公司下游客戶公司下游客戶結構較好，付費能力強，重點涵蓋半導體、通信設備、汽車零部件等結構較好，付費能力強，重點涵蓋半導體、通信設備、汽車零部件等優勢產業。優勢產業。根據公司披露信息，公司專注半導體、通信電子、五金機加、汽車零部件、注塑加工及機械裝備等優勢行業，且各個行業營收占比相對均衡。圖圖 29：營收增速對比營收增速對比-汽零、半導體及通信設備等行業成長性較好汽零、半導體及通信設備等行

52、業成長性較好 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 12%-4%-1%11%11%-2%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002021202220232024數字化管理收入（百萬元）員工規模（人）YOY-數字化管理收入YOY-員工規模-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%20202021202220232024Q1-3SW汽車零部件SW通信網絡設備及器件SW半導體全部A股 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1919/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 積

53、極出海開辟新成長曲線。積極出海開辟新成長曲線。公司自2008年起深耕東南亞市場，分別在越南、泰國、馬來西亞設立服務據點，并拓展至緬甸、柬埔寨、菲律賓等周邊國家。隨著東南亞“世界工廠”地位的崛起，鼎捷將工業互聯網與智能制造的服務經驗復制到該市場，在助力企業出海過程中積累本土化運營經驗。圖圖 30：鼎捷一站式出海數智化解決方案框架鼎捷一站式出海數智化解決方案框架 數據來源：公司公眾號，廣發證券發展研究中心 公司發揮東南亞當地團隊優勢，滿足公司發揮東南亞當地團隊優勢，滿足當當地客群全方位數字化需求。地客群全方位數字化需求。在泰國、越南、馬來西亞等海外地區，公司依托在中國大陸及中國臺灣的經營優勢，拓展

54、東南亞地區出海數字化需求商機，結合在地化稅務認證方案及制造業標桿案例，為出海中企提供在地營運支持。根據公司2024年半年報，目前中企出海數字化需求占公司海外市場需求50%以上。在泰國市場，公司聚焦汽車零部件、電子等產業，并參考地方旅游景氣度引入流通業客戶；在越南市場，公司擁有臺商出?？蛻舫^500家，在金屬、家具、食品加工等聚焦行業客戶數量占臺商出?？倲?0%；在馬來西亞市場，公司持續開拓半導體供應鏈，并與經銷商共同拓展市場。通過加強輕應用拓展與經銷商在地經營，公司在東南亞地區的經銷市場成長超過100%，SaaS產品需求逐步攀升。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2020/3434

55、 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 圖圖 31：公司在東南亞市場的企業出海標桿案例公司在東南亞市場的企業出海標桿案例 數據來源：公司官網，廣發證券發展研究中心 較好的下游客戶結構，以及發力出海開辟新成長點，驅動公司營收持續穩健較快增長。通過公司與行業典型參與方的營收增速對比，不難發現公司營收端持續較快增長，長周期表現穩健。從從2019-2024年年化營收復合增速來看，鼎捷數智、漢得信息、年年化營收復合增速來看，鼎捷數智、漢得信息、用友網絡、金蝶國際分別為用友網絡、金蝶國際分別為9.7%、3.5%、1.5%、12.9%。圖圖 32：營收增速對比：營收增速對比-鼎捷數智成長性較

56、好鼎捷數智成長性較好 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%2020H120202021H120212022H120222023H120232024H120242025Q1鼎捷數智漢得信息用友網絡金蝶國際 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2121/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 三、發力三、發力 AI 應用，有望打開公司成長天花板應用，有望打開公司成長天花板（一）（一）Gen AI 應用有望重塑工業基礎軟件：以應用有望重塑工業基礎軟件：以 ERP 為例為例 根據企業信息化水平，根據企業信息化水

57、平，ERP應用大致可分為三個層次：應用大致可分為三個層次：第一層次：實現業務記錄信息化。第一層次：實現業務記錄信息化。在企業信息化程度還很低甚至沒有的時候，通常采用的是紙質記錄，使用ERP主要為了業務電子化記錄。第二層次：實現成本管控。第二層次：實現成本管控。當企業IT系統完成了日常業務電子化管理后，此時管理目標則開始轉向成本管控，包含期初數據管理、存貨成本核算、生產成本管理、資產管理、財務報表等。第三層次：實現供需平衡。第三層次：實現供需平衡。當企業完成成本管控后，此時便開始向降成本方向確立管理目標，盡可能在滿足交期的情況下實現0庫存管理。包含經營規劃、銷售預測、產能預測、主生產計劃（MPS

58、）、粗能力計劃（RCP）、物料需求計劃（MRP）、能力需求計劃（CRP）等。經過多年信息化投入的中國大中型企業，目前經過多年信息化投入的中國大中型企業，目前ERP應用更加側重第二、三層次，對應用更加側重第二、三層次，對于高端于高端ERP的實施和應用，則更加強調與企業現有管理模式融合，包括業務與財務的實施和應用，則更加強調與企業現有管理模式融合，包括業務與財務實時集成、業務間流程集成、計劃與執行銜接等。因此，對于企業（尤其是大中型實時集成、業務間流程集成、計劃與執行銜接等。因此，對于企業（尤其是大中型企企業）實際經營流程的深度理解、豐富的元數據積累以及相應架構開發，仍是業）實際經營流程的深度理解

59、、豐富的元數據積累以及相應架構開發，仍是ERP企業核心競爭力。企業核心競爭力。圖圖 33：ERP發展歷程發展歷程 數據來源：億歐咨詢，廣發證券發展研究中心 Gen AI有望帶來企業的業務流程與管理范式升級。有望帶來企業的業務流程與管理范式升級。具體而言，AI通過智能數據分析與預測、流程自動化和個性化服務等方式，將ERP系統由傳統的流程驅動升級為數據和決策驅動，可以實現企業管理效率、精準度和響應速度的全面提升，有望帶來 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2222/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 企業的業務流程與管理范式升級。（1）智能數據分析與預測：基

60、于更大量的數據處理，實現更強大的推理和判斷能力；（2）流程自動化與效率提升：通過利用基于海量數據的大模型，結合企業自有“小數據”的精調或嵌入，可以精細化處理企業業務；（3）個性化服務：通過Gen AI生成任務（通過任務組合而形成業務流程），同時用任務來觸發企業的業務服務。整體而言，目前GenAI對ERP行業的賦能多應用于部分碎片化場景，產品成熟度亦尚顯不足，影響尚淺。從本質出發，ERP核心目的在于更好地服務于業務處理，主要涉及三大問題，即業務流程自動化、業務決策智能化以及人機交互。但從SAP等目前頭部玩家的業務進展來看，目前Gen AI在ERP領域應用仍較為碎片化，包括數據采集、數據分析與交互

61、、輔助客戶操作等領域，且產品成熟度尚需時日打磨。表表 2：目前：目前ERP+AI大模型的典型應用場景大模型的典型應用場景 典型應用典型應用 傳統傳統 ERP 應用痛點應用痛點 典型場景典型場景 數據采集數據采集 傳統 SQL 數據庫存儲的主要是業務數據或者財務單據數據，并不包括用戶行為等埋點數據 可以采集用戶行為等數據，完整的反映用戶對系統的使用情況，比如單據錄入的時長、操作鏈路、周期頻率、數據范圍等等，此類數據的采集有助于后續應用開發 數據分析與交互數據分析與交互 傳統 ERP 數據分析智能化不足，且人機交互弱，效果單一 針對系統數據庫本身存儲的業務或者財務數據，以及用戶行為兩類數據，可以通

62、過 AI 算法將這兩部分數據結合起來，然后按照多維度多特征進行分析，形成泛結構化的數據，生成以 ERP 系統為邊界的大模型。當具備了企業內部的大模型，管理人員可向 AI 助手發問，比如最新的庫存周轉率、應付賬款結算、人員績效等 輔助用戶操作輔助用戶操作 相當部分員工每日都在干重復且繁雜的單據錄入、流轉等工作，耗時且低效 AI 助手則可以根據用戶指令，進行輔助操作，比如用戶給 AI 下達指令采購物料，此時 AI 還會繼續詢問選擇哪家供應商、收貨點、到貨時間等等，人工再去繼續發出指令，可以用語音指令取代手工操作 智能自動化運營智能自動化運營 傳統 ERP 系統不具備自主運營能力 通過人工設置 AI

63、 助手執行的標準參數或閾值，可實現業務系統自動運轉，比如設置安全庫存，當庫存低于時自動觸發生成采購單據，關于供應商的選擇可以根據歷史合作伙伴的交付質量、交貨周期、信用額度、風險等級、用戶數據等，自動分析匹配最優供應商并完成補充庫存操作 個性化服務個性化服務 傳統 ERP 系統服務內容較為單一 通過 AI 對客戶行為數據的深度分析，企業可以精準識別客戶需求，并根據客戶的購買歷史和偏好提供個性化的服務。不僅可以提高客戶滿意度，還能增強客戶的忠誠度和復購率。數據來源：廣發證券發展研究中心 長期看有望通過長期看有望通過AI Agent、提高交付效率等方式再造、提高交付效率等方式再造ERP業務流程，對行

64、業產生深業務流程，對行業產生深遠影響。遠影響。綜合Gartner、IDC的觀點，Gen AI長期有望重構ERP生態：（1）到2027年，GenAI將與ERP深度融合，60%的客戶在更換ERP應用程序時會選擇具有平臺能力和業務流程編排能力的軟件，典型能力包括“自主生成有洞察力的報告”和“自動化重復性工作”等；（2）AIGC將加速超級入口形成，軟件操作方式被大幅簡化，直接對話調用各種工具，且多應用之間更加融合，打破割裂局面。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2323/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 從實現路徑來看，從實現路徑來看，AI Agent是目前最

65、具潛力的技術路線。是目前最具潛力的技術路線。GenAI帶來深度學習新范式，思維鏈和強大的自然語言理解能力有望讓Agent具備強大的學習能力和遷移能力，在此背景下，AI Agent可以直接面對目標任務，具有自主記憶、推理、規劃和執行的全自動能力，終極形態的AI Agent只需要用戶的起始指令和結果的反饋，過程中并不需要人的介入。因此，未來用戶在操作企業管理軟件時，無需打開過多軟件界面，也不需要學習較多復雜的操作，均可以調用AGENT來完成。此外，考慮到ERP供應商交付、賦能體系有足夠數量且標準化的case積累，因此，通過生成式AI可以高效率地提升顧問解決問題的能力。從實現效果來講，遠期視角看，G

66、enAI有望驅動ERP形成功能更為強大的企業級軟件APP，比如給GenAI+ERP系統出特定目標，系統自動思考，給出實現的步驟以及實現細節，并且調度相關的企業業務系統去執行任務指令，即：即：ERP的終局可能形態的終局可能形態只需要給出指令，其他交給只需要給出指令，其他交給AI執行。執行。期待未來，AI賦能ERP的過程不僅僅是簡單的技術集成，更能實現ERP系統功能的全面升級。圖圖 34：大模型為實現：大模型為實現AI Agent奠定基礎奠定基礎 數據來源：甲子光年、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2424/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司

67、深度研究 （二）立足鼎捷雅典娜企業級（二）立足鼎捷雅典娜企業級 PaaS 平臺，積極發力平臺，積極發力 AI 應用應用 雅典娜工業互聯網平臺是鼎捷最新一代企業級雅典娜工業互聯網平臺是鼎捷最新一代企業級PaaS平臺，以智驅中臺、業務中臺、平臺，以智驅中臺、業務中臺、數據中臺、知識中臺、互聯中臺五大中臺為支撐，是支撐企業數智化轉型的數字底數據中臺、知識中臺、互聯中臺五大中臺為支撐，是支撐企業數智化轉型的數字底座。座。從結構來看：智驅中臺：鼎捷雅典娜的核心，實現化繁為簡和以簡馭繁；業務中臺：企業業務能力共享平臺，支撐企業業務能力和創新業務模式；數據中臺：管理企業數據資產和發揮數據應用價值的數據服務平

68、臺，幫助企業解決數據采、算、存、治、用的問題；知識中臺：滿足企業非結構化、半結構化數據的知識服務；互聯中臺：集成服務平臺（IPaaS），實現系統數據互通，讓集成更快速簡單；技術平臺：基于云原生架構，結合低代碼、微服務支撐體系設計的技術底座；此外，鼎捷雅典娜包括2個入口-智能入口和OT IaaS是連接用戶和機器設備的入口。圖圖 35：鼎捷雅典娜數智原生底座架構鼎捷雅典娜數智原生底座架構 數據來源：公司官網，廣發證券發展研究中心 立足鼎捷雅立足鼎捷雅典娜企業級典娜企業級PaaS平臺，全面布局平臺，全面布局AI應用。應用。依托技術經驗與行業Know-How的積累，鼎捷雅典娜構建起以“數據自決驅動+智

69、能生成驅動”為核心的新應用架構，全面推進AI應用落地。模型側：模型側：雅典娜AI模型布局上構建了雙輪驅動體系，在傳統 AI 算法層面，依托傳統NLP、時序預測、圖像檢測分析等算法積累，深度適配制造業典型場景需求；在大模型領域，采取開放協同策略，一方面與全球云服務商深度合作，整合Azure GPT、豆包等云端AI能力，同時積極引入DeepSeek R1、Qwen2.5等開源大模型，結合鼎捷 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2525/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 行業數據，對其進行本地化微調與優化，開發垂直類鼎捷大模型。數據側：數據側：對實業場景的深

70、刻理解以及豐富的數據積累，是公司開發AI應用的突出優勢，其憑借四十余年的制造業服務經驗，已經積累了大量工藝參數、業務流程等領域知識。生態側：生態側：在AI開發工具鏈方面，針對傳統機器學習場景，鼎捷 MLOps 平臺實現從數據預處理、模型訓練到持續部署的自動化流水線；面向大模型落地需求，鼎捷 LLMOps 工具集提供模型精調、模型壓縮及私有化部署能力；基于 Agent 開發及運行平臺（IndepthAI），可靈活、高效、快速支持開發者構建企業級智能體。此外，鼎捷雅典娜全面支持企業、技術伙伴等 ISV 伙伴共同打造數智原生平臺，合力挖掘多元化的 AI 數智應用場景。圖圖 36：基于鼎捷雅典娜打造的

71、：基于鼎捷雅典娜打造的 AI 新應用架構新應用架構 數據來源：2024H1 公司財報，廣發證券發展研究中心 基于鼎捷雅典娜數智原生底座的能力及對場景需求的挖掘，衍生出兩類基于鼎捷雅典娜數智原生底座的能力及對場景需求的挖掘，衍生出兩類AI應用：行應用：行業化場景業化場景AI應用、基于大模型的通用應用、基于大模型的通用AI應用應用（1）行）行業化場景業化場景AI應用應用基于各行業屬性，持續迭代裝備制造云、零部件制造云、基于各行業屬性，持續迭代裝備制造云、零部件制造云、財務云等行業化應用財務云等行業化應用 裝備制造云裝備制造云：面向裝備機械制造業，以數據驅動和任務領航為核心，打造貫穿“售前-售中-售

72、后”的全鏈路閉環應用體系。針對不同業態推出項目中控臺、項目智捷報、項目掌利潤、設變一點通、帶圖快采等敏態應用，覆蓋估價報價、成本管理、設計變更、采購、生產排產等關鍵場景，助力企業提升效率、動態監控并最大化利潤。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2626/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 零部件制造云：零部件制造云：聚焦工廠職能場景，覆蓋試制研發、預測采購及供應鏈協同全流程。針對不同業態推出預測透鏡、供應天眼、體系云管家、試研北斗、試驗優測等AI融合應用，解決零部件企業在試制合規、銷售預測、供應鏈協同等痛點。財務云財務云：利用數智驅動及任務引擎技術打造新

73、一代引導式、可視化、智能化、輕配置的合并報表解決方案智合報，以解決合并報表編制時數據收集難、內部往來對賬難、內部交易抵銷難、數據異常追溯難、成本還原難五大痛點，助力企業高效運營。圖圖 37：裝備制造云方案裝備制造云方案 圖圖 38：零部件制造云方案零部件制造云方案 數據來源：公司官網，廣發證券發展研究中心 數據來源：公司官網，廣發證券發展研究中心 圖圖 39：零部件制造云應用零部件制造云應用AI場景（文檔異常檢測）場景（文檔異常檢測）圖圖 40：零部件制造云應用零部件制造云應用AI場景（檢測報告生成）場景（檢測報告生成）數據來源：公司官網，廣發證券發展研究中心 數據來源：公司官網，廣發證券發展

74、研究中心 （2）通用型）通用型 AI 應用應用針對通用性針對通用性ERP產品痛點，針對性開發通用性產品痛點，針對性開發通用性AI工具，典型工具，典型產品包括產品包括ChatFile企業級知識機器人、高管企業級知識機器人、高管AI數智助理數智助理 ChatFile是以鼎捷雅典娜知識中臺為底座，結合大語言模型構建的企業級知識機器人，具備翻譯、報告、文檔助手、合同審查等功能，可服務于客服、內部知識管理、現場管理、項目管理、CRM、PLM等領域。高管AI數智助理是以鼎捷雅典娜數據中臺為底座，結合行業知識圖譜、大語言模型 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2727/3434 Table_Pa

75、geText 鼎捷數智|公司深度研究 及數據引擎三位一體的智能 AI 管理模型，可精準挖掘企業高管人群數據管理需求，通過自然語言交互的方式實現經營數據即時問答，助力企業高管科學決策和高效管理。公司公司AI應用已初具規模，后續有望打開成長天花板。應用已初具規模，后續有望打開成長天花板。2024H1公司持續優化行業場景數智解決方案，在裝備制造云、零部件云、財務云等開發了近20款支持數智化場景的AI新應用，營收較上年同期成長114%，全年來看，公司在中國臺灣地區的AI業務營收同比增長135.1%，顯示出AI應用的廣泛潛力與市場認可度，結合創新的AI產品及運營效率的持續提升，公司在中國臺灣地區凈利潤同

76、比增長57.5%。結合產業進展來看，我們判斷目前結合產業進展來看，我們判斷目前AI應用業務仍處于業績兌現早期階段，當下仍處應用業務仍處于業績兌現早期階段，當下仍處于產品打磨、客戶建立于產品打磨、客戶建立ROI標準等階段，短期來看，發力標準等階段，短期來看，發力AI應用業務會強化客戶對公應用業務會強化客戶對公司現有產品的使用粘性，中長期來看，有望憑借行業司現有產品的使用粘性，中長期來看，有望憑借行業AI應用項目共建、通用性應用項目共建、通用性AI模模塊放量打開新的業績空間。塊放量打開新的業績空間。表表 3：鼎捷數智典型：鼎捷數智典型AI產品應用梳理產品應用梳理 AI 產品 應用領域 典型公司 針

77、對痛點 使用效果 雅典娜裝備制造云 項目管理 長鼓公司 跨部門溝通障礙多，項目計劃編制難；項目進度追蹤難；設計與生產制造溝通脫節，ECN 難執行等 項目計劃編輯速度提升 30%，設計變更處理周期縮短至 1 天，項目評審覆蓋率提升至 100%等 君睿智能 項目設計變更頻繁，設計與生產脫節；非標件圖紙協同效率低下，缺乏追料機制；項目成本核算低效，數據采集不及時等 項目協同計劃評審覆蓋率從 0 提升至 100%，項目進度獲取時效從 7 天到實時等 設計變更 久本機械 訂單量大增，客戶對模具精度和交貨期要求提高 設計變更處理時間每天減少 4 小時；打通設計和生產變更流轉，庫存呆滯較低等 上豪機械 交付

78、周期過長不可控導致客戶頻繁取消訂單；現有的基礎數據體系難以高效支撐客戶復雜的訂單選配需求等 訂單交付周期由 120 天縮短至 84 天；BOM 制定周期由 12 天縮短至 5 天等 鼎捷雅典娜售后云 售后服務 群峰機械 各部門間信息不透明，服務效率低；客戶設備檔案殘缺，備件種類多且庫存協調難，出入庫流程不清等 客戶響應時間縮短 40%，服務人員利用率提高20%等 聯升精密 訂單交付能力不足；內部研發設計效率和生產運營管理效率不高等 維修時間縮短至 1.55 天；實時自動統計分析，幫助提升決策效率等 三優智能 各部門間信息不透明；差旅、人工、備件數據不全，采集工具滯后，成本超支難以管控等 客戶響

79、應時間縮短 30%；服務成本減少 25%，產品故障率下降 25%等 體系云管家 項目管理 浙江泰龍 多項目并行管理混亂及進度對齊耗時 任務按時完成率提升至 80%；文件整理時間減少 90%，顯著降低交樣逾期風險等 惠宇電器 項目進度缺乏透明度、文件管理混亂無序以及體系驗廠壓力日益加劇等 大幅提升項目管理和文件管理的效率與規范性;快速響應驗廠需求，整體降低企業運營成本等 發特利 項目進度的直觀顯示不足、信息維護不便和文件整理繁瑣 實現廠內訂單信息協同及客戶訂單狀態及時反饋，推動經營效益改善等 頂立添翼 數據更新滯后導致的供貨異常及研發項目透明度低 幫助企業提高 80%人員產能把控率，幫助工程師減

80、少 80%變更失誤率等 古頂能源 項目進度監控度低；文檔管理混亂；員工任務不明確；項目如何規范化管理 任務準時完工率由 60%提升至 80%；實現研發&測試&工程項目全覆蓋管理等 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2828/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 鼎捷預測透鏡 智能預測 老板電器 搭建預測體系能力、提升預測準確能力、拼整車推薦能力以及集貨再分配能力不足 無人工干預下，全國范圍內 M+1 月的平均預測準確率連續三個月達到 76%，M 月的平均預測準確率連續三個月達到 82%萬卡信 物料在途時間長且人工計算耗時費力，以及客戶預測整理困難且版本文件

81、容易丟失 優化供需鏈條，顯著提升企業的決策效率；顯著提高生產管理的透明度、人員工作效率以及訂單成交率等 天隆鏈條 日益繁重、格式多樣的客戶訂單處理 大大縮短數據處理的時間，減少了因人工原因導致的誤差等 數據來源：公司公眾號，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2929/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 四、盈利預測和投資建議四、盈利預測和投資建議 收入預測：收入預測：1.ERP相關產品：相關產品：公司ERP相關產品收入主要包括自制軟件銷售以及外購軟硬件銷售。在自制軟件銷售上，公司深耕研發設計、數字化管理、生產控制等領域，持續推動數智

82、驅動的新興工業互聯網平臺-鼎捷雅典娜。在外購軟硬件上，公司專注于電子、半導體、裝備制造、汽車零部件等優勢行業經營。伴隨公司在工業化領域AI的投入以及我國新型工業化進程的加快，我們預計公司25-27年該部分營收增速分別為8%、10%、12%。2.技術服務：技術服務：伴隨ERP相關產品的持續增長和下游客戶規模的進一步拓寬，該部分業務需求有望進一步擴大。我們預計公司25-27年該部分業務營收增速分別為5%、8%、10%。毛利率預測：毛利率預測：伴隨公司持續優化產品，進一步拓寬AI+工業應用的適用范圍，我們判斷整體毛利率將穩步提高，我們預計公司25-27年毛利率分別為58.44%、58.74%、59.

83、03%。其中，ERP相關產品毛利率為65.5%、65.5%、65.5%，技術服務毛利率為50.5%、51.0%、51.5%。費用率預測：費用率預測：伴隨公司營收規模持續提升以及運營能力的持續優化，費用率有望進一步攤薄。我們預計公司25-27年銷售費用率分別為30.5%、29.5%、28.0%，管理費用率分別為9.65%、9.50%、9.20%，研發費用率分別為7.0%、7.0%、7.0%。表表 4：公司詳細：公司詳細業務拆分預測表業務拆分預測表 單位（百萬元）2023 2024 2025E 2026E 2027E ERP 相關產品 營業收入 1076 1217 1314 1446 1619 Y

84、oY 10%13%8%10%12%營業成本 359 420 453 499 559 毛利率 67%65%65%65%65%技術服務 營業收入 1152 1114 1169 1263 1389 YoY 14%-3%5%8%10%營業成本 359 420 453 499 559 毛利率 57%50%51%51%52%資料來源：wind，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3030/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 公司作為國內數智化轉型與智能制造綜合解決方案供應商，覆蓋包括研發設計、數字化管理、生產控制及AIoT四大業務領域。伴隨國內新

85、型工業化進程的加快以及公司持續深化AI+工業領域的業務發展，我們預計公司25-27年營收分別為24.8億元、27.1億元、30.1億元。25-27年歸母凈利潤分別為2.1億元、2.5億元、3.2億元。在估值方法選擇上，我們采取相對估值法。從產品化屬性以及行業驅動力出發，我們選取稅友股份、漢得信息、賽意信息這三家公司作為可比公司。稅友股份是國內財稅信息化領域龍頭，主營業務包括企業財稅管理與咨詢以及企業征信等領域的數字化服務。漢得信息為企業數字化綜合服務商，目前伴隨其客戶信息化需求的海外衍生，業務范圍也逐漸擴大至海外。賽意信息主要向制造、零售、服務等領域的公司提供數字化轉型，其主營業務有最開始的E

86、RP逐漸拓寬并下沉至生產執行層?？紤]到稅友股份和漢得信息分別因主營業務有一定壁壘以及業務范圍更寬而享有一定的估值溢價，賽意信息更為可比。綜合考慮，我們給予鼎捷數智25年60倍PE，對應合理價值為46.08元/股，給予“買入”評級。表表 5：可比公司可比公司PE估值情況（市值統計截止估值情況（市值統計截止2025.5.13收盤）收盤）公司名稱公司名稱 公司代碼公司代碼 股價股價 市值（百萬元）市值（百萬元）ROE PE 2025E 2026E 2025E 2026E 稅友股份 603171 44.20 17,979 9%13%77 48 漢得信息 300170 19.12 18,830 5%5%

87、76 62 賽意信息 300687 30.49 12,506 7%9%58 46 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 注：可比公司盈利預測來至 WIND 一致預期 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3131/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 五、風險提示五、風險提示 1.市場競爭加劇的風險：市場競爭加劇的風險：公司所處的智能制造賽道，以生產制造執行系統MES市場 為例，競爭者眾多，格局高度分散，如果公司在技術、產品及服務上不能積極采取有效措施進行應對，則可能面臨競爭優勢被削弱、市場占有率降低等風險；2.業務開拓不及預期的風險：業務開拓不及預期的風

88、險：當前大陸地區制造業數字化轉型需求迫切且市場空間廣闊，鼎捷正持續加強大陸地區的業務開拓。但大陸地區制造業企業在經營模式、數字化認知等層面與中國臺灣地區企業可能存在差異。3.技術迭代不及預期的風險：技術迭代不及預期的風險：人工智能AI技術的持續演進有望引導企業級軟件的范式變革。未來若公司不能持續保持技術創新，將削弱已有競爭優勢。4.地緣政治等外圍環境擾動的風險：地緣政治等外圍環境擾動的風險：公司在中國大陸外市場營收占比較高，地緣政治等外圍環境擾動或對公司業務推進產生負面影響。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3232/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究

89、資產負債表資產負債表 單位：百萬元單位：百萬元 現金流量表現金流量表 單位：百萬元單位：百萬元 至至 12 月月 31 日日 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 至至 12 月月 31 日日 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流動資產流動資產 1,825 1,733 1,887 2,182 2,590 經營活動現金流經營活動現金流 108 50 243 276 403 貨幣資金 873 759 823 950 1,184 凈利潤 155 158 213 260 330 應收及預付 684 843 931 1,090 1,251 折舊攤銷 80

90、82 70 105 140 存貨 66 85 85 92 101 營運資金變動-146-236-39-88-66 其他流動資產 202 45 48 51 54 其它 19 45-1-1 0 非流動資產非流動資產 1,444 1,663 1,723 1,768 1,798 投資活動現金流投資活動現金流-386-125-129-149-170 長期股權投資 118 99 99 99 99 資本支出-247-255-136-157-178 固定資產 708 656 691 711 716 投資變動-60-47 0 0 0 在建工程 25 101 101 101 101 其他-79 177 7 8 9

91、 無形資產 201 218 243 268 293 籌資活動現金流籌資活動現金流 54-31-51 0 0 其他長期資產 392 588 588 588 588 銀行借款 215 254-50 0 0 資產總計資產總計 3,268 3,395 3,610 3,950 4,388 股權融資 91 25 0 0 0 流動負債流動負債 1,001 997 998 1,078 1,186 其他-251-310-1 0 0 短期借款 23 50 0 0 0 現金凈增加額現金凈增加額-217-114 64 127 234 應付及預收 230 257 305 331 365 期初現金余額期初現金余額 1,0

92、89 871 759 823 950 其他流動負債 748 690 693 748 821 期末現金余額期末現金余額 871 758 823 950 1,184 非流動負債非流動負債 69 68 68 68 68 長期借款 0 10 10 10 10 應付債券 0 0 0 0 0 其他非流動負債 69 58 58 58 58 負債合計負債合計 1,070 1,064 1,066 1,146 1,254 股本 269 271 271 271 271 資本公積 900 939 939 939 939 主要財務比率主要財務比率 留存收益 944 1,069 1,277 1,532 1,855 至至

93、12 月月 31 日日 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 歸屬母公司股東權益 2,067 2,195 2,404 2,658 2,982 成長能力成長能力 少數股東權益 131 136 140 145 152 營業收入 11.7%4.6%6.6%9.1%11.1%負債和股東權益負債和股東權益 3,268 3,395 3,610 3,950 4,388 營業利潤 16.0%6.9%33.4%21.2%26.9%歸母凈利潤 12.3%3.6%33.9%22.2%27.1%獲利能力獲利能力 利潤表利潤表 單位：單位：百萬元百萬元 毛利率 61.9%58.3%58.4%58.

94、7%59.0%至至 12 月月 31 日日 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 凈利率 7.0%6.8%8.6%9.6%11.0%營業收入營業收入 2228 2331 2484 2709 3008 ROE 7.3%7.1%8.7%9.6%10.9%營業成本 849 973 1032 1118 1232 ROIC 5.8%6.4%6.5%7.4%8.7%營業稅金及附加 15 22 24 26 29 償債能力償債能力 銷售費用 702 703 758 799 842 資產負債率 32.7%31.3%29.5%29.0%28.6%管理費用 244 227 240 257 27

95、7 凈負債比率 48.7%45.6%41.9%40.9%40.0%研發費用 223 166 174 190 211 流動比率 1.82 1.74 1.89 2.02 2.18 財務費用-4-4-17-19-20 速動比率 1.73 1.62 1.77 1.90 2.06 資產減值損失-1 0 0 0 0 營運能力營運能力 公允價值變動收益 0 1 0 0 0 總資產周轉率 0.68 0.69 0.69 0.69 0.69 投資凈收益 5 7 7 8 9 應收賬款周轉率 4.99 3.87 3.65 3.32 3.17 營業利潤營業利潤 228 244 326 395 501 存貨周轉率 33.

96、95 27.28 29.27 29.49 29.70 營業外收支 0-5-6-7-8 每股指標（元）每股指標（元）利潤總額利潤總額 228 239 320 388 493 每股收益 0.56 0.57 0.77 0.94 1.19 所得稅 73 81 107 128 163 每股經營現金流 0.40 0.18 0.90 1.02 1.49 凈利潤凈利潤 155 158 213 260 330 每股凈資產 7.68 8.09 8.86 9.79 10.99 少數股東損益 5 3 4 5 7 估值比率估值比率 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 150 156 208 255 324 P/E 38.

97、19 45.11 47.66 39.01 30.70 EBITDA 276 321 326 424 557 P/B 2.78 3.20 4.13 3.74 3.33 EPS（元）0.56 0.57 0.77 0.94 1.19 EV/EBITDA 18.02 19.90 28.15 21.37 15.84 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3333/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 廣發計算機行業研究小組廣發計算機行業研究小組 劉 雪 峰：首席分析師，東南大學工學士，中國人民大學經濟學碩士，1997 年起先后在數家 IT 行業跨國公司從事技術、運營與全

98、球項目管理工作。2010 年就職于招商證券研究發展中心負責計算機組行業研究工作，2014 年加入廣發證券發展研究中心。吳 祖 鵬：資深分析師，中南大學材料工程學士，復旦大學經濟學碩士，曾先后任職于華泰證券、華西證券，2021 年加入廣發證券發展研究中心。李 婉 云：資深分析師，西南財經大學金融學碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。周 源：資深分析師，慕尼黑工業大學碩士，2021 年加入廣發證券，曾任職于 TUMCREATE 自動駕駛科技公司，負責大數據相關工作。王 鈺 翔：研究員，哥倫比亞大學運籌學碩士，2024 年加入廣發證券發展研究中心。戴 亞 敏：研究員，北京大學金融碩士，202

99、4 年加入廣發證券發展研究中心。廣發證券廣發證券行業行業投資評級說明投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤 10%以上。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤 10%以上。廣發證券廣發證券公司投資評級說明公司投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤 15%以上。增持：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤 5%-15%。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤 5%以上。聯系我們聯系我們 廣州市 深圳市 北京

100、市 上海市 香港 地址 廣州市天河區馬場路26 號廣發證券大廈47 樓 深圳市福田區益田路6001 號太平金融大廈 31 層 北京市西城區月壇北街 2 號月壇大廈 18層 上海市浦東新區南泉北路 429 號泰康保險大廈 37 樓 香港灣仔駱克道 81號廣發大廈 27 樓 郵政編碼 510627 518026 100045 200120-客服郵箱 法律主體法律主體聲明聲明 本報告由廣發證券股份有限公司或其關聯機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由廣發證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成

101、。廣發證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。廣發證券（香港）經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。重要重要聲明聲明 投資對不依據內 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3434/3434 Table_PageText 鼎捷數智|公司深度研究 廣發證券股份有限公司及其關聯機構可能與本報告中提及的公司尋求或正在建立業務關

102、系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關聯機構因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內容作出任何投資決策。投資者應自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人（以下均簡稱“研究人員”）針對本報告中相關公司或證券的研究分析內容，在此聲明：（1）本報告的全部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；（2）研究人員的部分或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報告所述特定分析結論、研究觀點

103、具有直接或間接的聯系。研究人員制作本報告的報酬標準依據研究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收入，該等經營收入部分來源于廣發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用，且對于接收人而言具有保密義務。廣發證券并不因相關人員通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國家或地區傳播或者發布本報告可能違反當地法律，廣發證券并未采取任何行動以允許于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險，證券價格可能會波動，因此投

104、資回報可能會有所變化，過去的業績并不保證未來的表現。本報告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，但廣發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策，如有需要，應

105、先咨詢專業意見。廣發證券可發出其它與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣發證券的立場。廣發證券的銷售人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚至相反的投資策略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露（若有）。本研究報告可能包括和/

106、或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息（“信息”）。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業/公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不（明示或暗示）與香港證監會第 5 類受規管活動（就期貨合約提供意見）有關聯或構成此活動。權益披露權益披露(1)廣發證券（香港）跟本研究報告所述公司在過去 12 個月內并沒有任何投資銀行業務的關系。版權聲明版權聲明 未經廣發證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、刊登、轉載和引用，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。系因此者應當考慮存潛利益沖突而獨性產生影響僅容