淳中科技-顯控解決方案龍頭自研芯片提升公司綜合競爭力-220423（21頁）.pdf

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1、 1 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 顯控解決方案龍頭顯控解決方案龍頭， 自研芯片提升， 自研芯片提升公司公司綜合競爭力綜合競爭力 顯控設備及解決方案專業供應商，軍隊領域應用突出。顯控設備及解決方案專業供應商，軍隊領域應用突出。公司專注于多媒體行業細分領域顯示控制行業，核心產品為顯示控制系統設備，包括拼接處理類、矩陣切換類、坐席協助類、信號傳輸設備類、中央控制類等。產品主要適用于指揮控制中心、會議室及展示等多媒體視訊場景，下游行業主要涉及國防軍隊、公安武警、應急管理等，其中軍工、公安武警信息化為公司核心

2、業務。 下游景氣帶來廣闊市場空間，顯控行業迎來發展機遇下游景氣帶來廣闊市場空間，顯控行業迎來發展機遇。國防領域投入力度持續加大，2022 年國防支出預算為 14504.5 億元，同比增長7.1%，增幅較 2021 年的 6.8%上調0.3 百分點。根據智研咨詢，2020 年軍工信息化市場規模 1029 億元，同比+7.0%，預計 2025 年我國軍工信息化市場規模有望達到 1462 億元。公安大數據智能化建設應用積極推進，根據中研普華研究院，2020 年公安信息化市場規模 916.3 億元，同比+13.1%，20152020 年 CAGR 達 13.7%。隨著國家應急管理體系逐步完善，應急管理

3、市場規模有望快速擴大，根據前瞻產業研究院預測，20212025 年應急管理市場規模 GAGR 達 13%，2025 年應急管理市場規模有望達到 3.3 萬億元。 自研芯片持續推進自研芯片持續推進， 車載業務有望成為新增長點。， 車載業務有望成為新增長點。 2020 年8 月公司發行了 3 億元的可轉換公司債券用于營銷渠道建設及專業音視頻處理芯片開發。實現顯控芯片自主可控一方面將充分滿足下游軍工、公安等行業的保密性要求，另一方面有助于節約成本提升產品毛利率。同時公司入股車載光學影像解決方案供應商瞰瞰科技，未來有望加大在車載領域投入力度，車載顯控市場有望成為公司新增長點。 投資建議：投資建議：公司

4、下游應用市場景氣發展，信息化程度提升帶動顯控設備需求。自研芯片持續推進有望滿足下游自主可控需求并帶動產品毛利率提升。積極拓展車載領域應用有望打開公司新增長空間。我們預計公司 2022/23/24 年營業收入 6.2/8.5/11.6 億元，預計凈利潤1.3/2.0/2.7 億元?？紤]到公司成長性突出，結合可比公司估值及公司凈利潤增速我們給予公司 2022 年 25 倍 PE， 對應目標市值 32.8 億元，對應目標價 14.00 元。首次覆蓋，給予“增持-A”投資評級。 風險提示：風險提示：芯片流片芯片流片失敗風險，下游需求不及預期，車載業務拓展進失敗風險，下游需求不及預期，車載業務拓展進程不

5、及預期程不及預期 (百萬元百萬元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主營收入主營收入 482.6 468.1 622.6 852.9 1,160.0 凈利潤凈利潤 128.3 83.1 131.3 203.5 274.1 Tabl e_Ti t l e 2022 年年 04 月月 23 日日 淳中科技淳中科技（603516.SH） Tabl e_BaseI nf o 公司深度分析公司深度分析 證券研究報告 系統設備 投資評級投資評級 增持增持-A 首次首次評級評級 6 個月目標價：個月目標價： 14.00 元元 股價（股價（2022-04-22） 11.49 元元 Ta

6、bl e_Market I nf o 交易數據交易數據 總市值（百萬元）總市值（百萬元） 2,141.00 流通市值 （百萬元）流通市值 （百萬元） 2,127.78 總股本（百萬股）總股本（百萬股） 186.34 流通股本 （百萬股）流通股本 （百萬股） 185.19 12 個月價格區間個月價格區間 11.49/24.75 元 Tabl e_C hart 股價表現股價表現 資料來源：Wind資訊 升幅升幅% 1M 3M 12M 相對收益相對收益 -13.49 -26.09 -43.47 絕對收益絕對收益 -18.8 -38.46 -54.39 張真楨張真楨 分析師 SAC 執業證書編號：S1

7、450521110001 劉浩天劉浩天 報告聯系人 Tabl e_R eport 相關報告相關報告 -54%-45%-36%-27%-18%-9%0%2021-042021-082021-12淳中科技 滬深300 2 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 每股收益每股收益(元元) 0.69 0.45 0.70 1.09 1.47 每股凈資產每股凈資產(元元) 5.51 5.72 6.03 6.79 7.82 盈利和估值盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率市盈率(倍倍)

8、 17.1 26.4 16.7 10.8 8.0 市凈率市凈率(倍倍) 2.1 2.1 2.0 1.7 1.5 凈利潤率凈利潤率 26.6% 17.8% 21.1% 23.9% 23.6% 凈資產收益率凈資產收益率 12.5% 7.8% 11.7% 16.1% 18.8% 股息收益率股息收益率 2.4% 0.0% 1.2% 2.8% 3.7% ROIC 25.3% 17.4% 25.3% 29.8% 31.8% 數據來源：Wind 資訊，安信證券研究中心預測 NAbWjZmXiXnVnZtUmUbR8Q9PsQoOoMoMfQoOrNjMsQmRbRqQyRuOqRrPvPmQqR 3 公司深

9、度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 內容目錄內容目錄 1. 顯控設備及解決方案專業供應商，軍隊領域應用突出顯控設備及解決方案專業供應商，軍隊領域應用突出 . 5 1.1. 深耕顯示控制領域，產品應用領域廣泛 . 5 1.2. 股權集中度較高，核心管理團隊穩定 . 6 1.3. 業績短期承壓，毛利率保持較高水平 . 7 2. 顯控產品應用領域廣泛，下游高景氣帶來廣闊增量空間顯控產品應用領域廣泛，下游高景氣帶來廣闊增量空間. 8 2.1. 顯控產品下游應用廣泛，應用場景豐富 . 8 2.2.

10、下游高景氣帶來廣闊市場空間，顯控行業迎來發展機遇. 9 2.2.1. 國防軍工信息化高速發展 . 9 2.2.2. 公安信息化快速普及 .11 2.2.3. 應急管理萬億級市場空間 .11 2.2.4. 智慧城市快速建設 . 12 2.3. 5G+超高清政策支持，顯控行業迎來發展新機遇 . 13 3. 產品競爭優勢顯著，業務拓展有望開辟新增長點產品競爭優勢顯著，業務拓展有望開辟新增長點 . 14 3.1. 產品矩陣完善，競爭優勢顯著 . 14 3.2. 自研芯片持續推進，布局車載業務有望成為新增長點 . 17 4. 盈利預測及估值盈利預測及估值 . 17 5. 風險提示風險提示. 18 圖表目

11、錄圖表目錄 圖 1：公司發展路線圖 . 5 圖 2：公司產品品類豐富. 5 圖 3：公司產品應用領域廣泛. 6 圖 4：公司股權架構圖 . 6 圖 5：公司營業收入增速下滑（單位：億元） . 7 圖 6：20212022Q1 歸母凈利潤負增長（單位：億元） . 7 圖 7：軍工、公安武警業務占比近 1/2（單位：億元） . 7 圖 8：積極開拓國內市場（單位：億元） . 7 圖 9：毛利率保持較高水平，凈利率下降 . 8 圖 10：研發費用穩定提升（單位：億元） . 8 圖 11：期間費用率短期上升 . 8 圖 12：顯控產品產業鏈 . 9 圖 13：顯控項目系統結構. 9 圖 14：國家財政

12、國防支出穩定提升（單位：億元） . 10 圖 15：預計 2025 年軍工信息化市場規模超 1400 億元（單位：億元） . 10 圖 16：軍隊指揮中心顯控系統解決方案. 10 圖 17：某基地導調控制大廳多功能綜合信號處理平臺. 10 圖 18：國家財政公共安全支出保持穩定（單位：億元） .11 圖 19：公安信息化市場空間廣闊（單位：億元）.11 圖 20：公安指揮中心顯控系統解決方案.11 圖 21：上海市某公安分局情指一體化實戰平臺建設項目 .11 圖 22：應急管理擁有萬億級市場空間（單位：萬億元） . 12 4 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版

13、權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 圖 23：某省應急管理中心圖像處理與可視化控制解決方案. 12 圖 24：應急指揮調度綜合管控平臺. 12 圖 25：中國智慧城市試點數量逐年增加（單位：個）. 13 圖 26：智慧城市市場支出規?？焖僭鲩L（單位：億美元）. 13 圖 27：呼和浩特城市大腦. 13 圖 28：江蘇省某市城市運行管理中心 . 13 圖 29：超高清無損畫質傳輸 . 14 圖 30：超高清超低延遲顯示 . 14 圖 31：預計 2023 年顯控市場規模超過 200 億元（單位：億元） . 14 圖 32：中華人民共和國 70 周年大慶

14、活動信息化保障工作 . 16 圖 33：某基地導調控制大廳多功能信號綜合處理平臺. 16 圖 34：公司不斷拓展新產品 . 17 表 1：核心管理團隊人員簡介. 6 表 2：顯控產品矩陣完善，應用場景豐富 . 15 表 3：可轉債募投項目說明 . 17 表 4：可比公司估值情況. 18 5 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 1. 顯控設備及解決方案顯控設備及解決方案專業供應商專業供應商，軍隊領域應用突出軍隊領域應用突出 1.1. 深耕深耕顯示控制領域，產品應用領域廣泛顯示控制領域，

15、產品應用領域廣泛 行業領先的顯控設備系統及解決方案提供商，專注顯示控制行業。行業領先的顯控設備系統及解決方案提供商，專注顯示控制行業。北京淳中科技股份有限公司成立于 2011 年，2018 年 2 月在滬市 A 股主板上市。公司自成立以來，始終專注于多媒體行業細分領域顯示控制行業，主要從事顯控系統產品及解決方案的設計、研發、生產、銷售及維護。公司根據發展規劃，在 20132021 年分別成立視界恒通、英國海達、美國淳中、淳德電子、盛茂科技、安徽淳芯、安徽淳中和武漢淳軟等多家子公司，分別負責銷售市場開拓、軟件開發、芯片研發等業務。經過多年發展，公司已經成長為行業領先的顯控設備系統及解決方案提供商

16、。 圖圖 1：公司發展路線圖公司發展路線圖 資料來源：公司年報，招股說明書，安信證券研究中心 核心產品為核心產品為顯示控制系統設備顯示控制系統設備，應用領域廣泛。應用領域廣泛。公司產品主要應用于多媒體場景，起到顯示控制及信號的收集轉換作用，屬于多媒體信息系統的“信息呈現系統”-“顯控系統”方向。公司產品具體包括拼接處理類、 矩陣切換類、 坐席協助類、 信號傳輸設備類、 中央控制類等。產品主要適用于指揮控制中心、會議室及展示等多媒體視訊場景，廣泛應用于軍事、政治、經濟、科教、文化等領域，下游行業主要涉及國防軍隊、公安武警、應急管理、展覽展示、能源、交通、金融、廣電、氣象等。 圖圖 2：公司產品品

17、類豐富公司產品品類豐富 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 6 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 圖圖 3：公司產品應用領域廣泛公司產品應用領域廣泛 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 1.2. 股權集中度較高，核心管理團隊穩定股權集中度較高，核心管理團隊穩定 根據公司 2021 年三季度報告， 何仕達直接持有公司 28.53%的股份， 并通過天津斯豪企業管理咨詢中心員工持股平臺間接持有公司 2.04%的股份，共直接和間接控制公司總股本的30.57%，為公司實際控制人。公司前四

18、大股東何仕達、張峻峰、黃秀瑜、余綿梓為公司發起人，合計持有公司股份 49.5%。自公司成立以來，公司股權結構清晰，基本保持穩定。公司核心管理團隊大多于公司上市之前便加入，團隊人員穩定，經驗豐富，有一位董事深耕顯控設備技術研發，讓公司保持較強的研發創新能力。 圖圖 4：公司股權架構圖公司股權架構圖 資料來源：Wind，安信證券研究中心 表表 1：核心管理團隊人員簡介：核心管理團隊人員簡介 姓名姓名 職位及背景職位及背景 何仕達何仕達 董事長、總經理。本科畢業，清華大學 EMBA。歷任北京亨達麥?？萍及l展有限公司技術支持、北京博睿聯創科技發展有限公司銷售經理、北京淳中科技發展有限責任公司總經理、北

19、京銘軟云視科技有限公司監事，2011年 5月至2015 年 8 月擔任淳中視訊執行董事，2015 年8 月至今擔任公司董事長、總經理。 張峻峰張峻峰 董事、副總經理。曾任職北京博睿聯創科技發展有限責任公司，北京淳中科技發展有限責任公司生產部經理、采購部經理，淳中視訊生產部經理、采購部經理；2015 年8 月至今，擔任公司董事和副總經理。 付國義付國義 董事、副總經理、董事會秘書。歷任新華聯集團會計、財務部副經理、財務部經理，北京吉野家快餐有限公司財務部副經理， 淳中發展財務部經理， 淳中視訊財務部經理；2015年 8月至今， 擔任公司董事、 副總經理、董事會秘書。 王志濤王志濤 董事。碩士研究

20、生學歷。歷任北京智趣科技有限公司工程師、普天信息技術研究院有限公司高級工程師、淳中視訊研發項目組組長；2015年 8月至今，擔任公司董事。主導研發了公司 APOLLOPro（阿波羅 Pro）拼接處理設備，國內首次提出在傳統拼接器基礎上增加大屏直控、級聯開窗、源端控制等新技術。 程銳程銳 財務總監。碩士研究生學歷，注冊會計師,高級會計師。歷任北京通達耐火技術股份有限公司財務部經理助理，北京全路通信信號研究設計院有限公司資產財務部副部長，東方網力科技股份有限公司財務部經理，中非發展基金有限公司外派財務總監；2019年 2月起任公司財務部總監. 7 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份

21、有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 資料來源：公司招股說明書，安信證券研究中心 1.3. 業績短期承壓業績短期承壓，毛利率保持較高水平毛利率保持較高水平 營收增速下滑，歸母凈利潤負增長。營收增速下滑，歸母凈利潤負增長。2021 公司營業收入 4.7 億元，同比-3.01%，2022Q1公司營業收入 0.7 億元，同比-22%，增速較 2020 年下降 93pct，主要因甲方項目實施節奏等原因大訂單占比有所下滑；2021 歸母凈利潤 0.83 億元，同比-35.2%，2022Q1 歸母凈利潤-0.08 億元，同比-171%，主要系確認

22、可轉債利息、企業所得稅匯算清繳補稅所致。2021確認可轉債利息費用同比增長 938.07 萬元， 2020 年度企業所得稅匯算清繳補記所得稅費用562 萬元也計入本報告期。此外，部分芯片價格上漲導致產品毛利率略有下滑、研發及銷售人員增加也是凈利潤下降的重要因素。預計隨著行業需求的增長和大訂單的落地，公司營收有望恢復增長。 圖圖 5：公司營業收入增速下滑（單位：億元）：公司營業收入增速下滑（單位：億元） 圖圖 6：20212022Q1 歸母凈利潤負增長（單位：億元）歸母凈利潤負增長（單位：億元） 資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 軍工、公安武警軍工、公安

23、武警信息化信息化為公司核心業務，國內業務規?？焖贁U張為公司核心業務，國內業務規?？焖贁U張。公司的核心業務為軍工、公安武警信息化，20142016 年占收入的比重超過 40%；公司深耕國內市場，2021 年國內業務營收4.63億元， 同比-3.01%， 占營業收入98.72%； 國外業務營收0.06億元， 同比-3.05%。 圖圖 7：軍工、公安武警業務占比近：軍工、公安武警業務占比近 1/2（單位：億元）（單位：億元） 圖圖 8：積極開拓國內市場（單位：億元）：積極開拓國內市場（單位：億元） 資料來源：公司招股說明書，安信證券研究中心（注：公司2016年后不再披露分行業營業收入） 資料來源：W

24、ind，安信證券研究中心 毛利率維持高位， 凈利率有所下滑。毛利率維持高位， 凈利率有所下滑。 2021年公司毛利率為58%， 2022Q1公司毛利率為52%，較 2021 年同期下降 10.1pct，維持較高水平；2021 年公司凈利率為 17.6%，2022Q1 公司凈利率為-15.3%，較 2021 年同期下降 26.39pct，主要由于確認可轉債利息、企業所得稅匯算清繳補稅、芯片采購成本及人工費用上升等因素導致凈利潤負增長。 -40%-20%0%20%40%02462016201720182019202020212022Q1營業收入（億元，左軸） 同比（右軸） -200%-150%-1

25、00%-50%0%50%-0.500.511.52016201720182019202020212022Q1歸母凈利潤（億元，左軸） 歸母同比（右軸） 00.511.522.5201420152016國防軍隊 公安武警 政府 會展營銷 能源 企業 教育 交通 其他 0123456201620172018201920202021國內 國外 8 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 圖圖 9：毛利率保持較高水平，凈利率下降：毛利率保持較高水平，凈利率下降 資料來源：Wind，安信證券研究中

26、心 研發費用穩定提升，期間費用率短期上升。研發費用穩定提升，期間費用率短期上升。2021 公司研發費用 0.66 億元，同比+6.45%，主要由于公司增加芯片研發投入，同時加大引進研發人員所致；期間費用率方面，銷售費用率14.46%，較 2020 年上升 0.58pct，主要由于銷售人員增長所致。管理費用率 23.68%，較2020 年上升 2.3pct，主要是新辦公樓投入使用房屋折舊及裝修攤銷增加所致。財務費用率3.28%，較 2020 年上升 1.79pct，主要是按實際利率法確認可轉債利息費用所致。研發費用率 14.12%，較 2020 年上升 1.36pct，主要是研發人員增加及自研芯

27、片投入等所致。預期未來可轉債轉股率上升以及自研芯片落地，期間費用率有望下降。 圖圖 10：研發費用穩定提升（單位：億元）：研發費用穩定提升（單位：億元） 圖圖 11：期間費用率：期間費用率短期上升短期上升 資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 2. 顯控產品應用領域廣泛，下游高景氣帶來廣闊增量空間顯控產品應用領域廣泛，下游高景氣帶來廣闊增量空間 2.1. 顯控產品下游應用廣泛，應用場景豐富顯控產品下游應用廣泛，應用場景豐富 顯控產品下游應用廣泛。顯控產品下游應用廣泛。 從產品上下游關系上來劃分， 顯控系統產業鏈的上游是電子元器件、音視頻芯片、機箱結構件、液

28、晶顯示屏生產廠商，中游是顯控產品、解決方案提供商以及系統集成商，下游用戶主要包括國防軍工、公安武警、應急管理、電力系統、軌道交通、大數據中心等行業，下游應用十分廣泛。目前，用戶構建視音頻系統的目的、需求呈現出顯著的專業化、精細化、個性化和復雜化趨勢，顯控產品及解決方案提供商市場地位有望提升。 -20%0%20%40%60%80%2016201720182019202020212022Q1毛利率 凈利率 -100%-50%0%50%100%00.10.20.30.40.50.60.72016201720182019202020212022Q1研發費用 同比增長 -10%0%10%20%30%40

29、%2016201720182019202020212022Q1銷售費用率 管理費用率 財務費用率 研發費用率 9 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 圖圖 12：顯控產品產業鏈顯控產品產業鏈 資料來源：公司招股說明書，安信證券研究中心 顯控產品顯控產品應用場景豐富應用場景豐富。顯控系統及設備主要應用于指揮控制中心、會議室及展示等多媒體視訊場景。各場所的應用情況為：指揮控制中心：指揮控制中心開始向跨區域、跨部門和跨系統的應急聯動方向發展，要求充分利用計算機技術、網絡編解碼技術、圖像技術

30、和通信技術達到合成作戰、數據可視化、智能控制目標。主要運用于軍隊信息化指揮中心、公安武警指揮監控中心、應急管理指揮中心等。會議室：會議市場開始向電信網、廣播電視網和計算機通信網融合方向發展，通過傳輸線路及多媒體設備，將聲音、影像及文件資料互傳，實現即時互動溝通。主要運用于政府大型會議室、企業會議室等展示：近年來開始以多媒體技術來增加參觀人員的觀賞性和參與性，將聲、光、電技術大量應用到內容的呈現。主要運用于博物館、展覽館等。 圖圖 13：顯控項目系統結構顯控項目系統結構 資料來源：公司年報，安信證券研究中心 2.2. 下游高景氣帶來廣闊市場空間，顯控行業迎來發展機遇下游高景氣帶來廣闊市場空間，顯

31、控行業迎來發展機遇 2.2.1. 國防軍工信息化高速發展國防軍工信息化高速發展 10 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 國防信息化是現代戰爭的發展方向。2019 年 7 月，國務院新聞辦公室發表新時代的中國國防白皮書，提到：新時代中國國防和軍隊建設的戰略目標是，到 2020 年基本實現機械化，信息化建設。2021 年 3 月發布的“十四五”規劃指出：加快機械化信息化智能化融合發展。隨著規劃綱要的發布，未來國防支出中信息化武器裝備及戰略設備的占比有望持續提升。3 月 5 日，根據財政

32、部在全國人大會議上提交的政府預算草案報告，中國 2022 年國防支出預算為 14504.5 億元人民幣(折合成美元計算約為 2295 億美元)，同比增長 7.1%，增幅較 2021 年的6.8%上調 0.3 百分點。 根據智研咨詢， 2020 年軍工信息化市場規模 1029 億元，同比+7.0%，預計 2025 年我國軍工信息化市場規模有望達到 1462 億元。 圖圖 14：國家財政國防支出穩定提升（單位：億元）：國家財政國防支出穩定提升（單位：億元） 圖圖 15：預計預計 2025 年軍工信息化市場規模超年軍工信息化市場規模超 1400 億元（單億元（單位：億元）位：億元） 資料來源：國家統

33、計局，安信證券研究中心 資料來源：智研咨詢，安信證券研究中心 軍隊指揮系統是軍事信息化的首要表現形式。指揮系統需要將多媒體通訊平臺、桌面會議系統、作戰仿真系統、攝錄系統和桌面協作系統進行計算機或視頻處理系統傳輸至各個顯示大屏幕及顯示終端上。整套系統通常需要采用最新一代的音視頻同步處理技術，所有設備均采用模塊化的設計，具備良好的穩定性、可靠性、安全性，并具備良好的顯示信號數量的擴展能力。 圖圖 16：軍隊指揮中心顯控系統解決方案：軍隊指揮中心顯控系統解決方案 圖圖 17：某基地導調控制大廳多功能綜合信號處理平臺某基地導調控制大廳多功能綜合信號處理平臺 資料來源：公司招股說明書，安信證券研究中心

34、資料來源：公司官網，安信證券研究中心 軍工元宇宙興起，帶動軍工顯控需求。軍工元宇宙興起，帶動軍工顯控需求。2021 年 12 月，北京電子工程總體研究所發布“虛擬孿生-元宇宙協同建模仿真方法研究”的軍工需求公告。根據公告，上述項目的研究目標為：針對元宇宙、虛擬孿生等新型虛擬環境交互理念對作戰訓練帶來的新理念新啟示，開展支撐虛擬孿生復雜性/動態性的元宇宙體系描述方法等技術研究， 形成作戰任務想定虛擬空間協同編輯平臺，探索將裝備數字化接入元宇宙場景的建模仿真方法，為軍事訓練等應用多人協同0%2%4%6%8%10%05,00010,00015,0002015年 2016年 2017年 2018年 2

35、019年 2020年 國家財政國防支出 同比增長 0%5%10%15%05001,0001,5002,0002018年 2019年 2020年 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E軍工信息化市場規模 同比增長 11 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 場景編輯提供技術基礎。 隨著我國國防政策方針從 “強軍穩步推進” 轉變為 “全面練兵備戰” ，數字孿生、AR/VR、仿真等技術在國防軍工領域的應用將越來越多，公司有望從中受益。 2.2.2. 公安信息化快速普及公安

36、信息化快速普及 公安部門作為一個城市的治安維護和交通管理部門，必須涵蓋整個轄區內的視頻監控信息，同時要確保對視頻監控信息的實時監控、調用、管理，而且目前我國疫情防控工作仍要繼續進行，需要購臵大批顯控產品。2020 年 1 月全國公安廳局長會議指出：要積極推進公安大數據智能化建設應用。2021 年 3 月發布的“十四五”規劃也提到要編織全方位、立體化、智能化社會安全網。2020 年，國家財政公共安全支出 13862.9 億元，與 2019 年基本持平。根據中研普華研究院，2020 年公安信息化市場規模 916.3 億元，同比+13.1%，20152020年 CAGR 達 13.7%，預計 202

37、5 年公安信息化市場規模有望達到 1742.3 億元。 圖圖 18：國家財政公共安全支出保持穩定（單位：億元）：國家財政公共安全支出保持穩定（單位：億元） 圖圖 19：公安信息化市場空間廣闊（單位：億元）公安信息化市場空間廣闊（單位：億元） 資料來源：國家統計局，安信證券研究中心 資料來源：中研普華研究院，安信證券研究中心 信息化社會治安防控體系的建設要求公安系統內的國保、治安、刑偵、經偵、交巡警、網絡等職能部門在面對突發性重大案件或者事件需要其他行政或企事業單位如工商、電信運營商、環保、質檢等的配合時，各個原本獨立的業務職能部門能夠無縫的對接，信息互通，在碎片化信息匯總情況下通過大數據分析，

38、做出及時趨勢研判并且采取有效行動。顯控系統和設備能夠解決海量信息和信號源的采集、傳輸和互相推送，大大提高公安工作效率。公共安全信息化的迅速普及有望拉動顯控市場規模增長。 圖圖 20：公安指揮：公安指揮中心顯控系統解決方案中心顯控系統解決方案 圖圖 21：上海市某公安分局上海市某公安分局情指一體化實戰平臺建設項目情指一體化實戰平臺建設項目 資料來源：公司招股說明書，安信證券研究中心 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 2.2.3. 應急管理應急管理萬億級市場空間萬億級市場空間 應急管理是指政府及其他公共機構在地震、洪水、火災等突發事件的事前預防、事發應對、-5%0%5%10%15%20%05,

39、00010,00015,0002015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 國家財政公共安全支出 同比增長 0%5%10%15%20%05001,0001,5002,0002014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2025E公安信息化市場規模 同比增長 CAGR=13.7% 12 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 事中處臵和善后恢復過程中，通過建立必要的應對機制，采取一系列措施，保障公眾安全，近年來全球極端天氣及自

40、然災害頻發，席卷全球的新冠疫情更是讓各國看到建設更高效的現代化應急管理機制的重要性。2018 年，我國成立應急管理部，著力建設現代化應急管理平臺，2019 年 11 月，中共中央政治局第十九次集體學習強調以信息化推進應急管理現代化，我國“十四五”規劃也提出要完善國家應急管理體系。自應急管理部成立以來，各省市開始積極建設信息化應急管理中心，應急管理市場規?？焖贁U大，2020 年應急管理市場規模 1.8萬億元，同比+15.4%。根據前瞻產業研究院預測，20212025 年 CAGR 達 13%，2025 年應急管理市場規模有望達到 3.3 萬億元。 圖圖 22：應急管理擁有萬億級市場空間（單位：萬

41、億元）應急管理擁有萬億級市場空間（單位：萬億元） 資料來源：前瞻產業研究院，安信證券研究中心 現代化應急管理體系需要建設信息化、智能化應急管理指揮中心，對顯控系統及設備提出了更高的要求，需要能夠收集各類信息指標，進行信號傳輸、圖像管理與可視化控制，并能夠引導系統做出判斷。我們認為，應急管理正向信息化智能化發展，未來會廣泛運用大數據、AI、人工智能等手段，現代化應急管理系統的建設會對顯控設備及系統產生巨大需求。 圖圖 23：某省應急管理中心圖像處理與可視化控制解決方案某省應急管理中心圖像處理與可視化控制解決方案 圖圖 24：應急指揮調度綜合管控平臺應急指揮調度綜合管控平臺 資料來源：公司官網，安

42、信證券研究中心 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 2.2.4. 智慧城市快速建設智慧城市快速建設 在“雙碳”目標和“數字中國”愿景的驅動下，綠色化、數字化、智能化的協同成為了“十四五”階段的重要發展方向。智慧城市將城市的系統和服務打通、集成，可以提升資源運用的效率，優化城市管理和服務，以及改善市民生活質量。目前，中國各省市搶抓數字時代的戰略機遇，將新型智慧城市建設上升為城市發展戰略。根據住建部，截止 2020 年中國智慧城市試點數量達到 900 個，占全球智慧城市數量的 50%。根據 IDC 中國，2020 年中國智慧0%5%10%15%20%25%30%0.00.51.01.52.02.

43、53.03.52016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2025E應急管理市場規模 同比增長 CAGR=13% 13 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 市場支出規模 259 億美元，同比+12.7%，高于全球平均水平，為僅次于美國的支出第二大的國家，預計 2022 年我國中國智慧城市市場支出規模有望達到 313.8 億美元。 圖圖 25：中國智慧城市試點數量逐年增加（單位：個）：中國智慧城市試點數量逐年增加（單位：個） 圖圖 26：智慧城市市場支出規?？焖僭鲩L（單

44、位：億美元）智慧城市市場支出規?？焖僭鲩L（單位：億美元） 資料來源：住建局，安信證券研究中心 資料來源：IDC中國，安信證券研究中心 顯控系統及產品可以將城市大腦的網絡監控攝像機、超高分服務器、會議終端等設備的信號全部集中接入，綜合控制管理，最終輸出給 LED 大屏以及電視、投影等顯示設備，實現完整系統傳輸處理與應用，滿足視頻、圖像、態勢圖形、文字等多種信息的顯示、控制、交互等功能實現，實現了指揮中心、研判室、會議室的全域共享以及實時信息展示、多維信息動態發布、多人協同辦公、一鍵指揮調度管控等先進功能，打破了智慧城市建設中難以消除的數據壁壘與信息孤島，實現了城市信息的共建共享與綜合應用。新型智

45、慧城市將成為城市建設的趨勢，智慧城市的建設將會為顯控產品帶來廣闊增量空間。 圖圖 27：呼和浩特城市大腦呼和浩特城市大腦 圖圖 28：江蘇省某市城市運行管理中心江蘇省某市城市運行管理中心 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 2.3. 5G+超高清政策支持，顯控行業迎來發展新機遇超高清政策支持，顯控行業迎來發展新機遇 5G+超高清產業發展，帶來萬億市場空間。超高清產業發展，帶來萬億市場空間。2019 年 3 月，工業與信息化部、國家廣電總局、中央廣播電臺聯合發布超高清視頻產業發展行動計劃（2019-2022） ，制定了“4K 先行，兼顧 8K” 的總體技術

46、路線， 以大力推進超高清視頻產業發展和相關領域的應用。行動計劃提出 2022 年，我國超高清視頻產業總體規模超過 4 萬億元。而 2019 年 6 月，工信部正式發放 5G 商用牌照。5G 網絡是超高清系統應用的重要場景，5G 相比 4G 網絡所擁有的高帶寬、 低時延特點可以保證 4K 超高清圖像和視頻的清晰度， 最大限度地還原圖像的真實色彩，對廣播電視、文教娛樂、安防監控、智能交通等多個下游行業均會帶來發展良機。 02004006008001,0002015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 中國智慧城市累計試點數量 0%5%10%15%20%0100200300

47、4002016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021E2022E中國智慧城市市場規模 同比增長 14 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 圖圖 29：超高清無損畫質傳輸：超高清無損畫質傳輸 圖圖 30：超高清超低延遲顯示超高清超低延遲顯示 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 超高清超高清政策支持、政策支持、下游行業下游行業高高景氣，顯控行業景氣，顯控行業迎來發展機遇。迎來發展機遇。超高清產業的發展必然會對信號傳輸與處理產生

48、巨大需求，顯控產品發揮著連接顯示單元和信號資源之間的核心傳輸、處理、控制的重要作用，未來有望充分收益于超高清視頻產業的高速發展。而且軍工信息化、公安信息化、應急管理、智慧城市等下游行業高景氣，對顯控產品產生巨大需求。根據智研咨詢預測，2023 年顯控市場規模有望達到 211.5 億元，顯控行業未來市場空間廣闊，迎來發展機遇。 圖圖 31：預計預計 2023 年顯控市場規模超過年顯控市場規模超過 200 億元（單位：億元）億元（單位：億元） 資料來源：智研咨詢，安信證券研究中心 3. 產品競爭優勢顯著，業務拓展有望開辟新增長點產品競爭優勢顯著，業務拓展有望開辟新增長點 3.1. 產品矩陣完善，競

49、爭優勢顯著產品矩陣完善，競爭優勢顯著 公司產品矩陣完善，應用場景豐富。公司產品矩陣完善，應用場景豐富。公司是業內領先的專業音視頻（ProAudio&Visual）控制設備及解決方案提供商，以圖像處理設備和矩陣切換設備為市場切入點，經過多年的研發和拓展，逐步形成了設備和平臺兩大類主要產品，具體包括拼接處理類、坐席協助類、矩陣切換類、信號傳輸類、邊緣融合類、中央控制類、音頻會議類設備以及管理平臺、顯控協助平臺等，產品矩陣完善。公司產品廣泛應用于社會各行業的指揮控制中心、會議室及展覽展示等多媒體視訊場景，目前客戶涵蓋國防軍工、政府部門、應急管理、交通、電力、金融、廣電、展覽展示、氣象、航空航天等行業

50、，為各層級的大數據中心、智慧城市、智慧交通、超高清應用、智能電網、智能政務、智慧氣象等業務提供產品及服務。 0%5%10%15%20%25%0501001502002502014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2023E營業收入 同比增長 CAGR=17% 15 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 表表 2：顯控產品矩陣完善，應用場景豐富顯控產品矩陣完善，應用場景豐富 功能分類功能分類 產品分類產品分類 產品型號產品型號 產品外形產品外形 功能功能 應用場景應用場

51、景 設備類設備類 拼接處理類拼接處理類 大屏拼接處理設備 Kloud、 MOBIUS 系列、APOLLOPro-V4 系列 實現多路各類視頻信號輸入，并通過圖像縮放、倍頻倍線等處理，將圖像傳送至 DLP、LCD、小間距 LED等顯示單元的圖像處理系統 軍隊、公安武警、應急管理等指揮控制中心 畫面分割器 TMV 系列 將多個圖像在一個顯示屏上分窗口顯示 多媒體廣告宣傳，大屏幕顯示工程等 坐席協助類坐席協助類 光纖坐席管理設備 Multico 系列 支持超高清視頻信號采集與傳輸，可提供高品質的圖像還原和圖像細節 坐席協助 分布式坐席管理設備 Kloud 系列 遠距離音視頻傳輸功能，分布式坐席管理功

52、能與分布式大屏拼接管理功能，支持鼠標滑屏，圖像抓取推送等實用功能 機場空管、 廣播電視、銀行金融、 能源建設、教育教學 矩陣切換類矩陣切換類 混合矩陣切換設備 TITANS 系列 將數字或模擬音視頻信號從任意一個輸入通道切換到任意一個輸出通道的硬件信號切換 大屏幕顯示工程、電視教學、安防監控、指揮控制中心 傳統矩陣切換設備 MUSE矩陣切換 器、Titans600S SDI矩陣 用于對視頻信號和音頻信號進行切 換和分配 指揮控制中心 信號傳輸信號傳輸類類 編解碼傳輸設備 NYX 信號傳輸系列雙引擎分布式節點 超低延時、高清無損畫質的音視頻遠距離傳輸服務 聯合指揮、 機場空管、會議通訊、樓宇間信

53、息共享 光傳輸設備 TriF 系列、 Multicon系列 將音視頻信號轉換為光纖信號以實 現幾十公里以上長距離傳輸的設備 指揮控制中心 雙絞線傳輸設備 HDBT 系列 將音視頻信號轉換為雙絞線信號以 實現幾十米以上中距離傳輸 指揮控制中心 無線傳輸設備 TEX 系列 把 2 路 HDMI高清信號無損、低延時通過無線傳輸到 HDMI接收器上實現單屏(PIP/POP)顯示 會議室、教育領域 網絡傳輸軟件 RVC交互式虛擬控制軟件 將 PC電腦上各類應用程序的窗口和屏幕畫面，以及音頻和鍵鼠信號進行抓取和編碼， 實現在 TCP/IP網絡上進行傳輸和遠程控制 坐席會議 邊緣融合類邊緣融合類 圖像邊緣融

54、合設備 VMARS 系列 將多臺投影機輸出的投影圖像無縫拼接成一幅超大圖像的視頻處理系統 博物館、 展覽館展示；政府、公司會議室 中央控制類中央控制類 中央控制設備 TCM系列 將多媒體環境的各個系統有機地整合起來，從而呈現給用戶一個完整的、可靠的、個性化的、經濟性的整體解決方案 會議室、 家居自動化、樓宇自控、 多功能廳、培訓中心、指揮控制中心、展示中心、特種車輛、工業自動化 音頻會議類音頻會議類 無紙化智能協作會務系統 TPS 系列 企事業單位無紙化會議室設計的全功能高穩定性方案，可提供一鍵共享、一鍵同屏/投影、一鍵切換自主瀏覽、控制升降器和話筒的升降 會議室、培訓室、多功能廳、指揮大廳

55、會議討論系統 TDC系列 將全數字技術和傳輸技術引入會議系統，將先進的數字技術、網絡技術和音頻技術很好地結合在一起，實現了會議的實時鏈路 大型會議室、多功能廳 音頻處理器 TAP系列 支持回聲消除，反饋抑制，噪聲消除、DANTE網絡互聯等功能 會議室、多功能廳、培訓中心、展廳、指揮控制中心 分布式錄播設備 TRC系列 集錄制、直播、導播、編解碼和畫面合成等功能于一體，滿足多場所多路視音頻信號的錄制需求 會議室、多功能廳、培訓室、數字法庭、遠程醫療 平臺類平臺類 管理平臺管理平臺 數字視頻綜 合平臺 ATHENA、KLOUD 可實現對信號節點和設備節點的統一接入、統一管理、統一控制。 指揮控制中

56、心 16 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 可視化智能運維管理平臺 VOMS 形成統一的資源、拓撲、性能、告警監測；建立從問題監測、故障告警、工單下發、到現場解決與問題反饋的標準閉環運維流程。 指揮控制中心 顯控協作平臺顯控協作平臺 多功能綜合信號處理平臺 Cronos 系列 同時具備矩陣切換、 大屏拼接控制、 KVM坐席系統管理等功能 會議室、指揮控制中心 資料來源：公司官網，招股說明書，安信證券研究中心 提供多場景顯控解決方案，提供多場景顯控解決方案，完成多個大型項目經驗豐富完

57、成多個大型項目經驗豐富。針對不同行業的各種專業音視頻項目，公司將各類顯示控制產品融入到用戶的應用場景中，結合用戶的實際業務需求，提供先進可靠的可視化音視頻傳輸處理等解決方案。公司為一系列標志性項目提供了設備及解決方案，如中華人民共和國 70 周年大慶活動、武漢軍運會、中國國際進口博覽會、中國人民解放軍 90 周年大慶和北京大興國際機場等。 公司為建國 70 周年慶?；顒又刑峁┝硕嗵壮咔鍒D像信號處理與可視化控制系統，實現了指揮中心相關視頻信號、監控信號、圖文信息等多種內容的顯示、控制、共享、交互等功能，為圓滿完成慶?；顒犹峁┝擞辛ΡＵ?。公司在一系列標志性活動中積累了豐富的行業實施經驗，擁有針對

58、各行業不同需求提供成熟的行業解決方案能力。 圖圖 32：中華人民共和國中華人民共和國 70 周年大慶活動信息化保障工作周年大慶活動信息化保障工作 圖圖 33：某基地導調控制大廳多功能信號綜合處理平臺某基地導調控制大廳多功能信號綜合處理平臺 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 拓展研發新產品，持續提升競爭力。拓展研發新產品，持續提升競爭力。顯控行業是先發優勢較為明顯的行業，對企業的綜合技術水平要求較高。公司自成立以來始終從事顯控系統設備及解決方案業務，一直處于行業領先地位，并且重視新產品研發拓展，持續提升公司競爭力。目前，公司擁有兩個研發中心，一個芯片研發

59、基地。根據公司 2021 半年報，2021H1 公司研發投入 3,130 萬元，營業收入占比為 15%。公司新增專利申請 5 項，累計已獲授權專利 49 項，其中發明專利 22 項，占中國業內 60%以上，在顯控領域有多項業內領先的技術，如數據預處理、數據后處理、圖像融合處理、碼流接入等核心技術。公司產品品類不斷豐富，分布式產品相較去年同期增長144%，成為公司主力產品之一。新產品的推出，為公司未來的業績增長提供了基礎，在日趨激烈的市場競爭環境下，有望為公司贏得更多的市場空間。 17 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參

60、見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 圖圖 34：公司不斷拓展新產品公司不斷拓展新產品 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 3.2. 自研芯片自研芯片持續推進持續推進，布局布局車載業務有望成為新增長點車載業務有望成為新增長點 顯控顯控芯片芯片亟需國產替代亟需國產替代，自研芯片落地有望提高公司毛利率。，自研芯片落地有望提高公司毛利率。根據公司招股說明書，公司芯片采購金額占公司生產產品原材料采購金額比例高于 50%。同時，軍工行業是公司的重要下游應用場景，對信息保密、安全可控要求高，顯控產品亟需國產芯片替代。2020 年 8 月，公司發行了 3 億元的可轉換公司債券，其中 2 億元用于專業音視頻

61、處理芯片的項目研發，項目由子公司安徽淳芯負責。我們預計自主可控的音視頻芯片流片有望降低公司采購成本，進一步提高毛利率，更好地滿足客戶對安全可控的需求。 表表 3：可轉債募投項目說明：可轉債募投項目說明 項目名稱項目名稱 實施地點實施地點 實施主體實施主體 主要內容主要內容 戰略意義戰略意義 預計投資總額（億元）預計投資總額（億元） 專業音視頻處理芯片專業音視頻處理芯片研發及產業化項目研發及產業化項目 安徽省合肥市高新區中安創谷科技園 淳芯科技 基于當前公司多款產品的功能特性， 設計音視頻處理 ASIC芯片 替代公司現有產品的技術方案， 在成本、功耗、面積、 性能和自主可控等方面， 做出全面的提

62、升 2.2 營銷網絡建設項目營銷網絡建設項目 蘭州、深圳、太原、昆明、桂林等 5 座城市 淳中科技 繼續布局營銷網絡 現有營銷網點基礎上，整合營銷資源， 加大城市布局 0.6 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 布局車載視頻應用領域，有望打開新的成長空間。布局車載視頻應用領域，有望打開新的成長空間。根據瞰瞰科技官網，2021 年 10 月瞰瞰科技完成近億元人民幣 A 輪融資，由芯動能領投，淳中科技、盛約電子跟投。本輪融資后，瞰瞰科技將進一步加大核心光學影像技術和產品的研發投入，加速全棧光學影像解決方案和產品在智能汽車、IoT 等領域落地。隨著汽車智能化延伸，多屏有望成為趨勢，隨著汽車智能座艙

63、的不斷普及，有望增加音視頻的采集和顯示模塊。公司有望通過與瞰瞰科技合作，深度布局車載視頻領域應用。 4. 盈利預測及估值盈利預測及估值 核心假設：核心假設： 公司下游應用于軍工、公安、電力、應急管理、智慧城市等多個領域，其中： 1）軍工領域受益于十四五期間軍費開支提升及軍隊信息化程度提升，軍工相關收入有望貢獻公司主要業務增量。 2）電力行業有望受益于電網信息化改造建設，公安、應急管理、智慧城市等領域有望受益 18 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 于城市綜合治理能力提升，信息化需求

64、穩步增長。 3） 自研芯片落地有望提升公司在信創項目中的產品競爭力， 同時有望提升產品綜合毛利率。 基于以上假設我們預計公司 2022/23/24 年營業收入 6.2/8.5/11.6 億元，預計凈利潤1.3/2.0/2.7 億元。 我們選取智能安防解決方案供應商?？低?、云視訊辦公整體方案供應商齊心集團、云視頻會議供應商會暢通訊作為可比公司。根據 wind 一致預期，可比公司 2021 年平均 PE25 倍2022 年平均 PE16 倍。結合公司自研芯片進展及公司凈利潤增速我們給予公司 2022 年 25倍 PE，對應 6 個月目標市值 32.8 億元，對應目標價 14.00 元。首次覆蓋，

65、給予“增持-A”投資評級。 表表 4：可比公司估值情況：可比公司估值情況 股票代碼股票代碼 公司名稱公司名稱 最新市值最新市值（億元）（億元） 凈利潤凈利潤 3 年復合增速年復合增速 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元） PE 2020 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 002415.SZ ?？低?3,849 20% 133.9 168.4 196.9 234.2 23 20 16 002301.SZ 齊心集團 45 22% 2.0 2.0 2.8 3.7 23 16 12 300578.SZ 會暢通訊 32 34% 1.2 1.1 2.5 2.9 29

66、 13 11 平均平均 26% 45.7 57.2 67.4 80.2 25 16 13 603516.SH 淳中科技 21 17% 1.3 0.8 1.3 2.0 26 16 11 資料來源：Wind，安信證券研究中心 注：市值日期為2022年4月22日 5. 風險提示風險提示 芯片流片失敗風險：芯片流片存在風險，若流片結果不及預期可能導致公司自主可控產品推出晚于預期并可能需要追加相關投入 下游需求不及預期：公司產品銷售與下游需求密切相關，同時下游需求由多方面因素共同影響，存在需求不及預期的風險。若下游需求不及預期可能導致公司盈利低于我們的預期。 車載業務拓展進程不及預期：車載業務拓展需要通

67、過主機廠認證，認證進程存在不確定性。 19 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總 利潤表利潤表 財務指標財務指標 (百萬元百萬元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百萬元百萬元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 482.6 468.1 622.6 852.9 1,160.0 成長性成長性 減:營業成本 199.0 197.0 229.1 283.2 382.8 營業

68、收入增長率 30.0% -3.0% 33.0% 37.0% 36.0% 營業稅費 6.6 7.0 9.3 12.8 17.4 營業利潤增長率 1.1% -21.3% 56.8% 55.0% 34.7% 銷售費用 67.0 67.7 90.3 121.1 162.4 凈利潤增長率 12.3% -35.2% 58.0% 55.0% 34.7% 管理費用 41.6 44.7 59.1 85.3 121.8 EBITDA 增長率 2.2% -5.2% 49.5% 50.9% 33.5% 研發費用 61.6 66.1 84.0 115.1 156.6 EBIT 增長率 0.9% -13.3% 57.8%

69、 52.7% 34.1% 財務費用 7.2 15.4 6.2 6.0 6.5 NOPLAT 增長率 21.4% -29.1% 42.2% 52.7% 34.1% 資產減值損失 - - - - - 投資資本增長率 2.9% -2.0% 29.5% 25.7% 14.2% 加:公允價值變動收益 0.5 3.0 - - - 凈資產增長率 23.2% 3.9% 5.4% 12.7% 15.2% 投資和匯兌收益 10.1 13.2 10.0 10.0 10.0 營業利潤營業利潤 125.1 98.5 154.5 239.4 322.5 利潤率利潤率 加:營業外凈收支 0.0 0.0 - - - 毛利率

70、58.8% 57.9% 63.2% 66.8% 67.0% 利潤總額利潤總額 125.2 98.5 154.5 239.4 322.5 營業利潤率 25.9% 21.0% 24.8% 28.1% 27.8% 減:所得稅 -3.1 15.4 23.2 35.9 48.4 凈利潤率 26.6% 17.8% 21.1% 23.9% 23.6% 凈利潤凈利潤 128.3 83.1 131.3 203.5 274.1 EBITDA/營業收入 26.2% 25.6% 28.8% 31.7% 31.1% EBIT/營業收入 24.3% 21.8% 25.8% 28.8% 28.4% 資產負債表資產負債表 運

71、營效率運營效率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定資產周轉天數 72 157 197 174 150 貨幣資金 459.9 278.6 256.9 327.4 384.1 流動營業資本周轉天數 160 165 140 130 118 交易性金融資產 208.7 384.1 260.0 200.0 200.0 流動資產周轉天數 606 781 568 424 359 應收帳款 222.9 224.8 328.6 382.2 520.0 應收帳款周轉天數 169 172 160 150 140 應收票據 - 22.7 - - - 存貨周轉天數 54 68 46 40 36

72、 預付帳款 7.5 3.3 13.7 5.8 19.5 總資產周轉天數 869 1,096 843 658 557 存貨 77.8 99.7 59.4 129.4 104.6 投資資本周轉天數 405 419 358 333 292 其他流動資產 30.6 10.0 23.2 21.3 18.2 可供出售金融資產 - - - - - 投資回報率投資回報率 持有至到期投資 - - - - - ROE 12.5% 7.8% 11.7% 16.1% 18.8% 長期股權投資 12.9 16.5 16.5 16.5 16.5 ROA 9.2% 5.7% 9.0% 12.2% 14.2% 投資性房地產

73、4.3 24.0 24.0 24.0 24.0 ROIC 25.3% 17.4% 25.3% 29.8% 31.8% 固定資產 105.5 301.8 378.2 448.0 520.6 費用率費用率 在建工程 222.6 0.6 40.3 60.2 70.1 銷售費用率 13.9% 14.5% 14.5% 14.2% 14.0% 無形資產 10.7 19.6 15.0 10.3 5.7 管理費用率 8.6% 9.6% 9.5% 10.0% 10.5% 其他非流動資產 24.1 76.5 36.2 39.7 44.2 研發費用率 12.8% 14.1% 13.5% 13.5% 13.5% 資產

74、總額資產總額 1,387.6 1,462.3 1,452.0 1,664.7 1,927.4 財務費用率 1.5% 3.3% 1.0% 0.7% 0.6% 短期債務 - - - - - 四費/營業收入 36.8% 41.4% 38.5% 38.4% 38.6% 應付帳款 96.9 81.7 113.3 132.1 202.7 償債能力償債能力 應付票據 - - - - - 資產負債率 26.0% 27.1% 22.6% 24.0% 24.4% 其他流動負債 40.3 53.4 52.8 50.8 53.8 負債權益比 35.2% 37.1% 29.3% 31.5% 32.2% 長期借款 - -

75、 - - - 流動比率 7.34 7.58 5.67 5.83 4.86 其他非流動負債 224.3 261.0 162.5 215.9 213.1 速動比率 6.78 6.84 5.31 5.12 4.45 負債總額負債總額 361.5 396.0 328.6 398.8 469.7 利息保障倍數 16.31 6.63 25.91 40.90 50.61 少數股東權益 - - - - - 分紅指標分紅指標 股本 133.3 186.6 186.3 186.3 186.3 DPS(元) 0.29 - 0.14 0.33 0.44 留存收益 857.7 832.0 937.0 1,079.5 1

76、,271.4 分紅比率 41.5% 0.0% 20.0% 30.0% 30.0% 股東權益股東權益 1,026.2 1,066.2 1,123.4 1,265.8 1,457.7 股息收益率 2.4% 0.0% 1.2% 2.8% 3.7% 現金流量表現金流量表 業績和估值指標業績和估值指標 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2020 2021 2022E 2023E 2024E 凈利潤 128.2 83.1 131.3 203.5 274.1 EPS(元) 0.69 0.45 0.70 1.09 1.47 加:折舊和攤銷 10.1 21.4 18.6 25.0 32.1

77、 BVPS(元) 5.51 5.72 6.03 6.79 7.82 資產減值準備 - - - - - PE(X) 17.1 26.4 16.7 10.8 8.0 公允價值變動損失 -0.5 -3.0 - - - PB(X) 2.1 2.1 2.0 1.7 1.5 財務費用 7.3 17.4 6.2 6.0 6.5 P/FCF 6.6 20.1 -19.6 29.2 15.3 投資損失 -10.1 -13.2 -10.0 -10.0 -10.0 P/S 4.5 4.7 3.5 2.6 1.9 少數股東損益 -0.1 - - - - EV/EBITDA 30.3 27.2 9.9 6.7 4.8

78、營運資金的變動 -23.5 0.8 -7.6 -97.9 -51.3 CAGR(%) 16.6% 48.9% 4.8% 16.6% 48.9% 經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量 144.6 100.1 138.5 126.6 251.4 PEG 1.0 0.5 3.5 0.6 0.2 投資活動產生現金流量投資活動產生現金流量 -236.1 -225.1 4.1 -40.0 -100.0 ROIC/WACC 2.5 1.7 2.5 2.9 3.1 融資活動產生現金流量融資活動產生現金流量 291.6 -56.2 -164.2 -16.1 -94.7 REP 2.8 3.5 1.0 0.7

79、 0.6 資料來源：資料來源：Wind 資訊，安信證券研究中心預測資訊，安信證券研究中心預測 20 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 公司評級體系公司評級體系 收益評級：收益評級： 買入 未來 6-12 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 15%以上； 增持 未來 6-12 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 5%至 15%； 中性 未來 6-12 個月的投資收益率與滬深 300 指數的變動幅度相差-5%至 5%； 減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后滬深 300 指

80、數 5%至 15%； 賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 15%以上； 風險評級：風險評級： A 正常風險，未來 6-12 個月投資收益率的波動小于等于滬深 300 指數波動； B 較高風險，未來 6-12 個月投資收益率的波動大于滬深 300 指數波動； 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。 本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 安信證

81、券股份有限公司（以下簡稱“本公司” ）經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。 21 公司深度分析/淳中科技 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 免責聲明免責聲明 本報告僅供安信證券股份有限公

82、司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。 本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，本公司有權對本報告所含信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改

83、。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點， 一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準， 如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。 在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任

84、何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。 本報告版權僅為本公司所有， 未經事先書面許可， 任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“安信證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。 本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。 安信證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。 Tabl e_Address 安信證券研究中心安信證券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址： 深圳市福田區深南大道深圳市福田區深南大道 2008 號中國鳳凰大廈號中國鳳凰大廈 1 棟棟 7 層層 郵郵 編：編： 518026 上海市上海市 地地 址：址： 上海市虹口區東大名路上海市虹口區東大名路638號國投大廈號國投大廈3層層 郵郵 編：編： 200080 北京市北京市 地地 址：址： 北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成門北大街 2 號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈 15 層層 郵郵 編：編： 100034