中國社科院：2022年第一季度全球宏觀經濟季度報告（96頁）.pdf

《中國社科院：2022年第一季度全球宏觀經濟季度報告（96頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《中國社科院：2022年第一季度全球宏觀經濟季度報告（96頁）.pdf（96頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 撰稿人撰稿人 張張 斌斌 肖立晟肖立晟 楊子榮楊子榮 陸陸 婷婷 周學智周學智 熊愛宗熊愛宗 徐奇淵徐奇淵 楊盼盼楊盼盼 常殊昱常殊昱 欒欒 稀稀 陳陳 博博 云云 璐璐 崔曉敏崔曉敏 熊婉婷熊婉婷 夏廣濤夏廣濤 20202 22 2 年年 4 4 月月 1818 日日 20202 22 2 年第年第 1 1 季度季度 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 專題：美國專題：美國 歐洲歐洲 日本日本 東盟與韓國東盟與韓國 金磚國家金磚國家 中國中國 金融市場金融市場 大宗商品大宗商品 外貿外貿 外匯儲備外匯儲備 全球宏觀經濟季度報告由中國社會科學院世界經濟與政治研究所、中國社會科學院國家全

2、球戰略智庫全球宏觀經濟研究室為您提供。 中國社會科學院世界經濟與政治研究所 中國社會科學院國家全球戰略智庫 全球宏觀經濟研究組 顧問顧問 張宇燕 首席專家首席專家 張 斌 姚枝仲 團隊成員團隊成員 肖立晟 國際金融 曹永福 美國經濟 楊子榮 美國經濟 陸 婷 歐洲經濟 馮維江 日本經濟 周學智 日本經濟 熊愛宗 金磚國家 徐奇淵 中國經濟 楊盼盼 東盟與韓國 常殊昱 國際金融 欒 稀 國際金融 李遠芳 國際金融 陳 博 大宗商品 顧 弦 大宗商品 云 璐 大宗商品 吳海英 對外貿易 崔曉敏 對外貿易 熊婉婷 宏觀經濟 夏廣濤 外匯儲備 李寒蒙 科研助理 聯系人：李寒蒙 郵箱： 電話：(86)1

3、0-85195775 通訊地址：北京建國門內大街 5 號 1543 房間（郵政編碼：100732） 免責聲明：免責聲明： 版權為中國社會科學院世界經濟與政治研究所、 中國社會科學院國家全球戰略智庫全球宏觀經濟研究組所有，未經本研究組許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、上網和刊登，如有違反，本研究組保留法律追責權。 I 目錄目錄 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 目錄 美國：經濟大幅降速，或進入滯脹期 . 1 受疫情反彈拖累，美國 1 季度經濟增長大幅降速。盡管 PMI 保持擴張態勢，消費支出仍相對強勁，企業補庫存也在支撐經濟增長，但投資信心不足和貿易逆差對經濟增長形

4、成拖累，亞特蘭大聯儲 GDPNow model 最新預估美國 1 季度 GDP 環比折年率或僅為 0.9%。通脹繼續上行且價格壓力更為“廣泛化”，在蠶食企業利潤空間的同時，由此帶來的加息與縮表預期也將對經濟產生下行壓力。就業強勢復蘇和房地產繁榮前景可能被美聯儲加息周期打斷。美國經濟將很有可能面臨一段經濟增長緩慢和通脹加劇的“滯脹時期”。此外，俄烏沖突對美國經濟的影響高度不確定，目前的沖擊主要是帶來額外的通脹壓力。若未來俄烏沖突持續化和擴大化，可能對美經濟活動造成實質性拖累。值得注意是的，美債收益率曲線倒掛并不必然意味著美國經濟即將陷入衰退，可能是美國經濟增速放緩的信號，觀察美國經濟是否將再次衰

5、退尚有待更多的證據。 歐洲：受通脹威脅程度加劇 . 8 俄烏沖突令 2022 年 1 季度歐元區經濟活動遭受實質性沖擊。盡管由于疫情管控措施放松，歐元區 1 季度 PMI 回落幅度小于市場預期， 但沖突帶來的負面影響已反映在新訂單指數與產出預期指數等一系列領先指標中。同時，能源和農產品價格持續暴漲，使歐元區通脹水平和貿易逆差規模屢創新高，區內居民消費和企業投資將在未來一段時間受到抑制，2 季度歐元區經濟陷入衰退的風險顯著上升。持續高企的通脹讓歐洲央行加快了退出刺激政策的步伐，計劃在 3季度結束凈資產購買。 在地緣沖突持續影響下， 預計歐元區 2 季度 GDP 環比增長率放緩至 0.4%左右，通

6、脹則維持在 7.5%以上的高位。 日本：疫情再度反彈，匯率風險值得重視 . 16 2022 年第 1 季度，日本新冠肺炎疫情再度反復，給第 1 季度日本經濟尤其是 2 月份日本經濟帶來顯著沖擊。雖然制造業 PMI 依然在 50 榮枯線之上，但是服務業 PMI 則低于 50。日本消費依舊弱勢，同比雖然轉正，但主要是價格的通縮因素所致。海外機械訂單同比增速依然為正，但增勢趨緩。貨幣政策方面，日本央行沒有進行大的調整，但對國債市場進行了干預。金融市場方面，日本股市維持震蕩格局，日元匯率則呈現出明顯的下跌。未來，日本經濟的風險點主要在于，國際大宗商品價格的高企、疫情的演進以及日元匯率的大幅波動。 II

7、 目錄目錄 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 東盟韓國：俄烏沖突之下，區域金融穩定值得關注 . 24 2021 年全年，受到新冠疫情變異病毒的影響，東盟六國和韓國經濟增長不及預期。東盟六國和韓國 2022 年第 1 季度景氣程度前高后低。從 PMI 反映的景氣程度來看，2022 年 1-2 月，區內經濟體逐漸擺脫疫情影響，經濟重啟和開放進程加速，制造業復蘇明顯，但 3 月 PMI 普遍出現下降，顯示俄烏沖突升級帶來的負面影響。區內部分貨幣因俄烏沖突顯著貶值，股票市場也出現一定程度的波動。俄烏沖突之下，發達市場寬松政策的退出將對區域金融穩定帶來更大的壓力，此外，俄烏沖突下的金融

8、制裁措施可能對區內金融安全網有潛移默化的影響。 金磚國家：經濟下行壓力上升 . 29 金磚國家經濟下行壓力上升。在俄烏沖突加劇以及美歐等國對俄羅斯制裁不斷加劇的情況下，俄羅斯經濟前景暗淡，制造業 PMI 在 3 月大幅下降至 44.1，2022 年經濟預計將陷入大幅衰退。巴西經濟復蘇乏力，經濟前景不確定性增加。在通脹壓力以及美聯儲退出量化寬松政策的背景之下，巴西央行繼續收緊貨幣政策。10 月巴西將迎來大選，大選前的高利率、脆弱的財政狀況和政治極化都可能拖累經濟活動。印度經濟穩步恢復，但力度仍不強勁，增速仍大幅低于疫情前水平。印度通脹繼續上升，但印度央行仍維持既有貨幣政策不變，未來預計印度通脹會

9、進一步加速，將持續給印度央行施壓。南非經濟恢復動能不足，經濟增長持續放緩。當前南非失業問題嚴重，通脹壓力上升，未來疫情的反復也將對南非經濟造成不利沖擊。 中國：全面理解宏觀調控的政策空間 . 35 近些年來，疫情沖擊、國際形勢復雜多變，這對我國的宏觀調控政策的時度效提出了更高要求。在制定宏觀調控政策的過程中，對于政策空間的認識至關重要。我們既不能過度透支，要為不可預見的困難預留政策空間，又不能刻舟求劍，要用動態的、發展的眼光來看待政策空間。在跨周期和逆周期調節當中，為了更好地把握政策力度，用好、用足宏觀調控政策，為經濟平穩運行提供有力支撐，我們需要對宏觀調控的政策空間有一個全面、系統的認識。

10、全球金融市場：風險溢價上升 . 41 2022 年 1 季度，全球金融市場風險溢價上升。美聯儲加息落地，美元流動性收緊。俄烏沖突升級、美聯儲加息、奧密克戎病毒大規模爆發、通脹高企等因素，推動全球金融市場風險溢價普遍上升，但除俄羅斯以外的主要大宗商品出口國表現較佳。主要經濟體股市波動加大、出現明顯回調，但巴西股市上漲。部分新興經濟體跟隨或提前于美聯儲加息，俄羅斯央行加息1050bp 以抵御貨幣大幅貶值。因通脹高企、風險溢價上升、美元加息及其自身加息等因素，主要經濟體十年期國債收益率普遍上行。匯率方面，美元升值，歐元、日元均貶值，俄羅斯盧布大貶，其他地緣政治風險較高的經濟體貨幣也出現預防性貶值，巴

11、西、南非等大宗商品出口國匯率升值，阿根廷、土耳其繼續大幅貶值。人民幣匯率穩定。美債收益率曲線平坦化。中美利 III 目錄目錄 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 差出現倒掛，資本階段性流出中國資產組合，但貿易順差、購買力平價和實際利率仍對人民幣匯率形成支撐，無需對人民幣貶值風險過于擔憂。 大宗商品市場：地緣政治風險刺激下價格全線上漲 . 53 2022 年 1 季度在地緣政治沖突、疫情后復蘇和通脹預期的多重推動下，大宗商品價格快速上漲，帶動 CEEM 大宗商品指數突破 2013 年以來的高點。原油價格環比上漲超兩成，俄烏戰爭及西方各國的制裁直接影響全球 10%以上的原油供給，并

12、進一步引發歐洲能源危機；有色金屬價格受冶煉電價上漲及需求拉動，鐵礦石和鋼材價格受中國穩增長預期拉動，均有所上漲。農產品由于南美天氣以及主要產地國受俄烏武裝沖突等影響，幾乎全線上漲。當前全球供需兩端均對大宗商品價格所提振，通脹風險顯著。但隨著中國疫情嚴格管控和美聯儲加息帶來的超預期壓力，大宗商品價格升勢預計在 2 季度會有所減緩。 外貿專題：進、出口增速回落 . 63 2022 年 1 季度，中國出口（美元）同比增長 15.8%，較上季度下降 7.2 個百分點；進口同比增長 9.6%，較上季度下降 14.0 個百分點；貨物貿易順差總額為 1629 億美元，同比提高 541億美元；1-2 月，服務

13、貿易逆差為 118 億美元，同比下降 18.5 億美元，經常賬戶順差占 GDP 比重預估在 1.9%左右。 受高基期及國內外疫情形勢和防控政策分化影響， 出口同比增速回落壓力加大，但與 2021 年兩年平均增速相比，1 季度出口增速并不弱，但增長勢頭已明顯減弱。與2021 年 4 季度預測相比，當前出口增速回落壓力明顯加大，國內疫情和地緣政治沖突帶來較大不確定性。特別需關注國內疫情反彈、觸發防控趨嚴，可能對 4-5 月企業出口的負面影響。 外匯儲備專題：重新審視中國的外匯儲備 . 75 俄烏沖突爆發后，美國及其盟友凍結俄羅斯外匯儲備的行為，改變了眾多央行和國際投資主體對美元儲備及美國國債屬性及

14、功能的認識，外匯儲備的安全性、合理性和適度性需要重新審視。面臨百年未有之大變局，地緣政治沖突和國際格局的劇烈變化，使得尾部風險概率大幅上升，外匯儲備的積累存在一個追逐安全性的悖論在正常的外部金融環境下，外匯儲備是安全資產，當與儲備貨幣發行國出現極端利益沖突時，積累的外匯儲備越多，國內金融體系的不安全性反而越大。外匯儲備對于發行國和儲備國而言具有明顯的非對稱性，儲備國面臨的是“金融恐怖不均衡” ， 積累的外匯儲備規模并不足以對發行國金融體系產生足夠的影響力。 而儲備貨幣發行國不僅可以通過巨大的外匯儲備資金池稀釋部分儲備國的反制力，而且可以通過凍結和罰沒等手段令儲備國瞬間喪失調用外匯儲備來保障交易

15、兌付和匯率穩定的能力。因此，對儲備國而言，持有規模過度、結構單一的外匯儲備弊大于利。出于適度性和安全性的考慮，中國需要進一步對外匯儲備的規模和結構進行優化。 IV 目錄目錄 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 圖表目錄 圖表 1 美國制造業和非制造業 PMI（ISM） . 2 圖表 2 美國個人消費支出 . 2 圖表 3 美國新屋開工和制造業庫存 . 3 圖表 4 美國對外貿易 . 3 圖表 5 美國勞動力市場 . 4 圖表 6 美國通貨膨脹 . 5 圖表 7 美國經濟運行狀況：高頻數據 . 7 圖表 8 PMI 回落幅度小于預期 . 9 圖表 9 通脹水平不斷飆升 . 10

16、圖表 10 失業率下探至歷史低點 . 10 圖表 11 消費者信心急劇惡化 . 11 圖表 12 企業投資短期將遭受負面沖擊 . 12 圖表 13 貿易順差創紀錄 . 12 圖表 14 服務業 PMI 顯著下滑，就業情況平穩 . 17 圖表 15 消費同比增速保持正值，機械訂單金額同比增速繼續回落 . 18 圖表 16 2022 年第 1 季度日本商品貿易繼續逆差 . 19 圖表 17 日本銀行持有資產的環比增幅 . 20 圖表 18 貨幣供應同比增速繼續下落，貸款余額同比增速穩定，環比轉負 . 20 圖表 19 CPI 同比增速持續轉正，PPI 同比增速繼續在高位 . 21 圖表 20 股市

17、大幅震蕩，日元對美元匯率大幅貶值 . 22 圖表 21 貨幣市場利率保持穩定，10 年期國債利率有所反彈 . 22 圖表 22 東盟六國與韓國 2021 年增長不及預期 . 25 圖表 23 東盟六國與韓國第 1 季度景氣程度前高后低 . 25 圖表 24 俄烏沖突影響區內部分貨幣對美元走勢 . 26 圖表 25 俄烏沖突后區內股票市場出現一定程度的波動 . 27 圖表 26 中國與金磚國家貿易情況 . 33 V 目錄目錄 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 圖表 27 金磚國家數據概覽 . 34 圖表 28 全球金融市場主要指標變動 . 42 圖表 29 全球金融市場風險狀況

18、圖 . 42 圖表 30 主要發達和新興經濟體季度匯率波動幅度（2022 年 1 季度） . 43 圖表 31 主要發達和新興經濟體季度平均匯率走勢一覽 . 44 圖表 32 主要發達與新興經濟體股市季度漲跌幅（2022 年 1 季度） . 45 圖表 33 主要發達與新興經濟體貨幣市場走勢一覽 . 46 圖表 34 主要發達與新興經濟體長期國債市場走勢一覽 . 47 圖表 35 美國國債收益率期限利差（10 年期-2 年期） . 48 圖表 36 銀行代客收付款分項結構 . 50 圖表 37 外幣公司債季度發債額度與頻率 . 52 圖表 38 1 季度 CEEM 大宗商品指數創近 10 年新

19、高 . 54 圖表 39 1 季度各類商品同步上漲 . 54 圖表 40 全球油價在俄烏戰爭刺激下沖高回落 . 54 圖表 41 OPEC 產量增產速度低于計劃 . 54 圖表 42 中國原油進口仍呈現回落趨勢 . 56 圖表 43 美國原油凈進口維持穩定 . 56 圖表 44 歐洲需求掉頭向下 . 56 圖表 45 美國商業原油庫存 4 月份后大幅增長 . 56 圖表 46 LME 銅鋁價整體上行，季末大幅震蕩 . 57 圖表 47 全球銅庫存總量季節性累庫 . 57 圖表 48 國際鐵礦石大漲、季末波動加劇 . 57 圖表 49 國內農產品現貨價格齊上漲 . 60 圖表 50 CBOT 農

20、產品價格漲幅擴大 . 60 圖表 51 預估 1 季度全球貿易增速將繼續回落 . 64 圖表 52 中國出口增速的地區和產品分布 . 66 圖表 53 各類商品對出口同比增速拉動（單位：百分點） . 66 VI 目錄目錄 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 圖表 54 預估 1 季度外需修復力度繼續放緩 . 68 圖表 55 預計 1 季度中國出口產品市場份額或將有所反彈 . 68 圖表 56 中國進口增速的地區分布（單位：%） . 70 圖表 57 中國進口增速的貿易方式和產品分布 . 71 圖表 58 中國貨物貿易順差及服務貿易逆差 . 72 圖表 59 全球及主要經濟體制

21、造業 PMI . 73 圖表 60 中國外貿數據概覽 . 74 圖表 61 國際儲備的構成（1924-1932） . 78 圖表 62 外匯儲備與匯率制度（1950-2015） . 83 圖表 63 外匯儲備與資本管制（1950-2015） . 83 圖表 64 中國外匯儲備規模的變化：1950.12-2022.02 . 85 圖表 65 中國對外凈資產的累積估值損失 . 87 1 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 美國專題美國專題 美國美國：經濟大幅降速，或進入滯脹期：經濟大幅降速，或進入滯脹期 受疫情反彈拖累，美國 1 季度經濟增長大幅降速。盡管 PMI 保持擴張態勢，消

22、費支出仍相對強勁，企業補庫存也在支撐經濟增長，但投資信心不足和貿易逆差對經濟增長形成拖累，亞特蘭大聯儲 GDPNow model 最新預估美國 1 季度 GDP 環比折年率或僅為 0.9%。 通脹繼續上行且價格壓力更為“廣泛化” ，在蠶食企業利潤空間的同時，由此帶來的加息與縮表預期也將對經濟產生下行壓力。就業強勢復蘇和房地產繁榮前景可能被美聯儲加息周期打斷。美國經濟將很有可能面臨一段經濟增長緩慢和通脹加劇的“滯脹時期” 。此外，俄烏沖突對美國經濟的影響高度不確定，目前的沖擊主要是帶來額外的通脹壓力。若未來俄烏沖突持續化和擴大化，可能對美經濟活動造成實質性拖累。值得注意是的，美債收益率曲線倒掛并

23、不必然意味著美國經濟即將陷入衰退，可能是美國經濟增速放緩的信號，觀察美國經濟是否將再次衰退尚有待更多的證據。 1 季度美國經濟大季度美國經濟大幅降速幅降速。 一、經濟運行形勢一、經濟運行形勢 PMI 保持擴張。 10-12 月美國制造業 PMI 分別為 60.8、 61.1 和 58.7，與 3 季度均值 60.2 持平；非制造業 PMI 分別為 66.7、69.1 和 62，高于3 季度均值 62.6。從 PMI 領先指標來看，1-3 月制造業新訂單指數分別為 57.9、61.7 和 53.8，出現回落跡象。1-3 月制造業供應商交付指數分別為 64.6、66.1 和 65.4，較去年 4

24、季度明顯回落，但仍然處于歷史相對高位，表明供應鏈約束仍然嚴重，但出現邊際緩解跡象。受 Omicron疫情影響，1 季度美國服務業遭受明顯沖擊，但隨著疫情感染高峰過去，服務業正快速恢復。 個人收入增速趨緩，支出依然保持強勁。個人收入增速趨緩，支出依然保持強勁。1-2 月美國個人收入同比增速分別為-2%和 6%， 顯著低于去年 4 季度水平。 即便考慮基期效應，個人收入同比增速也趨緩。如果考慮通脹，實際個人收入環比增速已連續 6 個月為負。另一方面，1-2 月美國個人支出同比增速分別為 12%和 13.7%，依然保持相對強勁。不過，1-2 月美國個人儲蓄存款占可支配收入比例已分別降至 6.1%和

25、6.3%，遠低于疫情前水平，疊加高通脹影響，美國居民持續消費能力將面臨考驗。 2 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 美國專題美國專題 圖表圖表 1 美國制造業和非制造業美國制造業和非制造業 PMI（ISM） 圖表圖表 2 美國個人消費支出美國個人消費支出 房地產銷售下降、房地產銷售下降、投資有所反彈，制投資有所反彈，制造業庫存繼續增造業庫存繼續增加。加。 房地產銷售下降、投資有所反彈，制造業庫存繼續增加。房地產銷售下降、投資有所反彈，制造業庫存繼續增加。疫情以來， 低利率、 財政紓困政策對于居民收入的補貼、 以及疫情引發的居家辦公需求是推動美國房地產投資和開工持續增長的主要原

26、因。目前來看，利率回升和房價上漲已阻礙了進一步購房需求。1-2 月美國新建住房銷售分別為 78.8 和 77.2 萬套，顯著低于去年同期水平。不過，1-2月美國已開工的新建私人住宅分別為 165.7 和 176.9 萬套， 較去年同期水平明顯提升。 從歷史經驗來看，美國庫存周期中的加庫存階段平均持續時間為10-15 個月。受疫情對供給端影響，本輪庫存周期從 2020 年 4 季度開始，已接近 18 個月。企業補庫存對于美國經濟形成了較強支撐。 制造業非制造業40455055606570751月20181月20191月20201月20211月2022個人消費支出同比增速（左軸）個人收入同比增速（

27、右軸）05101520253035-20-100102030401月20187月1月20197月1月20207月1月20217月1月2022數據來源：Wind、世界經濟預測與政策模擬實驗室。% 3 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 美國專題美國專題 圖表圖表 3 美國新屋開工和制造業庫存美國新屋開工和制造業庫存 貿易逆差進一步擴貿易逆差進一步擴大。大。 貿易逆差進一步擴大。貿易逆差進一步擴大。受 Omicron 傳播對供應鏈的影響，美國出口增速有所回落，而進口依然保持強勁，貿易逆差進一步擴大。1-2 月美國出口同比增速分別回落至 15.4%和 19.9%， 進口同比增速分別提

28、升至 20.97%和 23.1%，貿易逆差分別擴大至 892.3 和 891.9 億美元。其中，美國商品逆差持續擴大，繼續保持服務順差。 圖表圖表 4 美國對外貿易美國對外貿易 失業率降至失業率降至 3.6%，基本接近疫情前水基本接近疫情前水平。平。 失業率降至失業率降至 3.6%，基本接近疫情前水平。，基本接近疫情前水平。2021 年 8 月至 2021 年12 月， 新增非農就業總共上修了 148 萬人， 使得美國就業復蘇超預期。2022 年 3 月，美國失業率環比下降 0.2 個百分點至 3.6%，基本接近疫情前水平；勞動參與率小幅回升至 62.4%，距離疫情前水平相差 1 個百分點；新

29、增非農就業人數 43.1 萬人，主要來自休閑和酒店業、專業和商業服務、 零售業以及制造業。 此外， 離職率和職位空缺率仍然較顯新屋開工同比增速（左軸）-4-202468101214-40-30-20-100102030405060701月20181月20191月20201月20211月2022%制造%制造業存貨-35-25-15-55152535451月20181月20191月20201月20211月2022出口進口數據來源：Wind、世界經濟預測與政策模擬實驗室。% 4 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 美國專題美國專題 著高于疫情前水平；3 月薪資同比增速 5.6%，低于

30、通脹水平，薪資增速不及通脹。 美國就業市場不均衡復蘇情況進一步緩和。美國就業市場不均衡復蘇情況進一步緩和。首先，白人的就業恢復速度最快，3 月份失業率下降至 3.2%；西班牙裔或拉丁美洲裔的就業恢復速度居中，3 月份失業率下降至 4.2%；黑人或非洲裔美國人的就業恢復更為緩慢，3 月份失業率上升至 6.2%。其次，美國失業超過27 周以上人數快速下降，3 月降至 142.8 萬人，占比也降至 23.9%，仍高于疫情前水平。 圖表圖表 5 美國勞動力市場美國勞動力市場 通脹繼續上行，拐通脹繼續上行，拐點尚未到來。點尚未到來。 通脹繼續上行，拐點尚未到來。通脹繼續上行，拐點尚未到來。2022 年

31、2 月,美國 CPI 同比增速7.9%，核心 CPI 同比增速 6.4%；其中，能源項同比增速 25.6%，食品項同比增速 7.9%， 住宅項同比增速 5.9%， 交通運輸項同比增速 21.1%。美聯儲在 3 月的議息會議中，進一步強調通脹壓力，特別提到“能源價格”的影響，且認為目前的價格壓力“更廣泛”；關于俄烏地緣沖突的影響，美聯儲認為其對美國經濟的影響是高度不確定的，但傾向于認為其帶來額外的通脹壓力、并可能拖累經濟活動。 02468101214161月20181月20191月20201月20211月2022失業率數據來源：Wind、世界經濟預測與政策模擬實驗室。 5 CEEM 全球宏觀經濟

32、季度報告全球宏觀經濟季度報告 美國專題美國專題 圖表圖表 6 美國通貨膨脹美國通貨膨脹 金融市場風險值得金融市場風險值得警惕。警惕。 美債收益率曲線期限結構趨平， 部分期限的美債收益率曲線倒掛。美債收益率曲線期限結構趨平， 部分期限的美債收益率曲線倒掛。2022 年以來，美債收益率曲線快速走平，部分期限的美債收益率曲線出現倒掛，尤其是 10 年與 2 年期美債收益率曲線倒掛，使得市場預期美國經濟可能將陷入衰退。當前美債收益率倒掛，或喻示美國經濟增速將放緩， 但預言美國經濟將衰退尚需要進一步的證據。 首先， 1980 年代以來的證據顯示，歷次美國經濟衰退前美債收益率確實皆出現了倒掛，但美債收益率

33、倒掛并不都導致了美國經濟衰退。其次，盡管 10 年期和 2 年期美債名義收益率出現了倒掛，但實際收益率在走闊，收益率倒掛對經濟的影響仍相對有限。 美元指數短期獲支撐，中期或趨于震蕩回落。美元指數短期獲支撐，中期或趨于震蕩回落。2021 年 5 月以來美元指數開啟反彈， 至少受益于以下三大因素： 第一， 美聯儲領先于歐洲等主要發達經濟體的加息預期， 支撐相對強勢美元； 第二， 俄烏沖突導致全球資金避險情緒上升， 對美元形成支撐； 第三， 俄烏沖突對歐洲經濟的破壞力顯著強于對美國經濟的沖擊，進一步支撐了強勢美元。中期來看， 若俄烏沖突的影響淡化， 歐洲經濟反彈復蘇， 歐洲貨幣政策趨緊，美元指數或見

34、頂回落。 美股短期表現出韌性，回調壓力仍巨。美股短期表現出韌性，回調壓力仍巨。2021 年底以來，受美聯儲加息預期影響，美股開始回調，回調幅度接近 20%。2022 年 3 月中旬以來，美股強力反彈，反彈幅度接近 10%，反映了美股短期仍表現出核心CPI核心PCE0.81.82.83.84.85.86.81月20181月20191月20201月20211月2022數據來源：Wind、世界經濟預測與政策模擬實驗室。 6 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 美國專題美國專題 較強的韌性。4 月 5 日以來，受美聯儲副主席布雷納德的“鷹派”言論影響，美股再次出現明顯的回調跡象?？紤]到

35、美股估值仍然處于歷史相對高位，通脹在蠶食美國企業利潤空間的同時，由此產生的加息與縮表壓力也對美股產生了較強的回調壓力。 美聯儲開啟加息周美聯儲開啟加息周期。期。 二、宏觀政策分析二、宏觀政策分析 美聯儲在美聯儲在 3 月議息會議宣布首次加息。月議息會議宣布首次加息。美聯儲宣布上調聯邦基金利率 25bp 至 0.25-0.50%目標區間。為配合新的聯邦基金利率區間，美聯儲同時上調了其他多個政策利率： （1） 將存款準備金利率由 0.15%上調至 0.40%； （2）將隔夜回購利率由 0.25%上調至 0.50%； （3）將隔夜逆回購利率由 0.05%上調至 0.30%； （4）將一級信貸利率由

36、0.25%上調至 0.50%。2022 年 5 月，美聯儲加息 50bp 的概率在上升，也可能宣布開始縮表，本輪縮表規模與速度將超過 2017 年。點陣圖，2022 年利率預測中位數在 1.75-2%區間 （即認為全年加息 175bp） ， 比 2021 年 12 月的中位數高出 100bp。2022 年全年美聯儲的加息節奏可能先快后慢。 美聯儲較大幅度調整經濟預測。美聯儲較大幅度調整經濟預測。首先，美聯儲下調 2022 年經濟預測， 大幅下調 2022 年實際 GDP 增速 1.2 個百分點， 至 2.8%， 維持 2023年、2024 年和長期經濟增速預測在 2%左右。其次，美聯儲維持 2

37、022年失業率預測在 3.5%，且繼續認為 2023 年和 2024 年失業率可保持在此水平，繼續認為長期失業率水平應處于 4%。最后，美聯儲大幅上調2022 年 PCE 同比增速 1.7 個百分點， 至 4.3%， 大幅上調同期核心 PCE同比增速 1.4 個百分點，至 4.1%；小幅上調 2023 年 PCE 同比 0.4 個百分點，至 2.7%。 美國經濟或進入滯美國經濟或進入滯脹期。脹期。 三、美國經濟形勢小結與展望三、美國經濟形勢小結與展望 美國美國 1 季度經濟復蘇大幅度降速。季度經濟復蘇大幅度降速。受疫情反彈拖累，盡管 PMI 保持擴張態勢， 消費支出仍相對強勁， 企業補庫存也在

38、支撐經濟增長， 但投資信心不足和貿易逆差對經濟增長形成拖累。根據美國亞特蘭大聯 7 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 美國專題美國專題 儲 GDPNow model 在 4 月 5 日的最新估計值， 預計美國 1 季度 GDP 環比折年率為 0.9%。 圖表 7 展示了高頻數據反映的美國經濟運行狀況，WEI 指數顯示美國經濟增速自 2020 年 4 月 25 日當周以來掉頭向上，13 周移動平均也在 2020 年 6 月 27 日以后扭轉下跌趨勢， ECRI 領先指標則更早體現了此趨勢。2022 年 1 季度，WEI 保持下行態勢，表示美國經濟增速下降。ECRI 領先指標繼續

39、下行，預示美國經濟增速下行趨勢仍未止穩。 圖表圖表 7 美國經濟運行狀況：高頻數據美國經濟運行狀況：高頻數據 -50-40-30-20-100102030-12-7-238132020/1/42020/5/42020/9/42021/1/42021/5/42021/9/42022/1/4%數據來源：Wind、世界經濟預測與政策模擬實驗室。WEI指數（左軸）ECRI領先指標：增長年率（右軸） 8 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 歐洲專題歐洲專題 歐洲歐洲：受通脹威脅程度加?。菏芡浲{程度加劇 俄烏沖突令 2022 年 1 季度歐元區經濟活動遭受實質性沖擊。盡管由于疫情管控措

40、施放松，歐元區 1 季度 PMI 回落幅度小于市場預期， 但沖突帶來的負面影響已反映在新訂單指數與產出預期指數等一系列領先指標中。同時，能源和農產品價格持續暴漲，使歐元區通脹水平和貿易逆差規模屢創新高，區內居民消費和企業投資將在未來一段時間受到抑制，2 季度歐元區經濟陷入衰退的風險顯著上升。持續高企的通脹讓歐洲央行加快了退出刺激政策的步伐，計劃在 3季度結束凈資產購買。 在地緣沖突持續影響下， 預計歐元區 2 季度 GDP 環比增長率放緩至 0.4%左右，通脹則維持在 7.5%以上的高位。 PMI 回落幅度小回落幅度小于預期于預期。 一、經濟運行態勢一、經濟運行態勢 PMI 回落幅度小于預期。

41、回落幅度小于預期。隨著俄烏沖突的持續演進，2022 年第 1季度歐元區經濟活動遭受了實質性的負面影響。3 月歐元區 19 國綜合采購經理人指數（PMI）為 54.5，明顯低于 2 月水平（55.5） ，但優于此前市場普遍預期的 53.9。 對經濟活動的正向支撐主要來自歐元區各國疫情管控措施的放松。歐元區相關限制措施自 2 月起逐步解除，并在 3 月降至疫情爆發以來的最低水平。3 月歐元區服務業 PMI 從 2 月的 55.5 降至 54.8，高于預期值 54.3，表明由于疫情限制的解除，旅游業、娛樂業等需求出現短暫反彈，支持了整體商業活動。 制造業方面，3 月歐元區制造業 PMI 為 57，創

42、 14 個月來新低，低于 2 月的 58.7，但也好于市場預期的 56。從分項來看，衡量產出的分項指數從 55.5 降至 53.6，創五個月低點。其中，新訂單數量增速降至疫情以來最低水平，出口訂單數則出現了 21 個月來首次下降，表明俄烏沖突及其引發的制裁顯著削弱了外部需求。 分國家來看，歐元區最大經濟體德國的各項 PMI 指標均出現一定程度下滑但高于預期值。3 月德國綜合 PMI 為 54.6，低于 2 月的 55.6，制造業和服務業 PMI 則分別從 2 月的 58.4 和 55.8 下降至 57.6 和 55。法國制造業 PMI 為 54.8，較前值 57.2 出現較大程度的下滑，綜合以

43、及 9 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 歐洲專題歐洲專題 服務業 PMI 好于預期和前值，其中 3 月法國綜合 PMI 為 56.2，較 2 月的 55.5 上升了 0.7，服務業 PMI 為 57.4，高于 2 月的 55.5。 盡管 3 月歐元區商業活動表現優于預期， 但其未來幾個月的經濟形勢很可能會更加嚴峻。 在俄烏沖突影響下， 歐元區 2 季度經濟下滑風險顯著上升，3 月歐元區制造業和服務業的未來產出預期指數分別跌至2020 年 5 月和 2020 年 11 月以來的最低水平。根據標準普爾的調查，面對價格壓力和供應瓶頸，當地企業已開始為疲軟的增長做準備。 圖表圖表

44、8 PMI 回落幅度小于預期回落幅度小于預期 通脹水平不斷飆通脹水平不斷飆升。升。 通脹水平不斷飆升。通脹水平不斷飆升。2022 年 3 月份歐元區消費者調和價格指數（Harmonised Indices of Consumer Prices，HICP）同比增長 7.5%，較前一個月的 5.9%進一步上升，物價漲幅達 25 年來最高水平。 從分項來看，能源價格 3 月同比上漲 44.7%，是拉高歐元區通脹率的最大推手，比 2 月的 32%上漲了近 13 個百分點。食品、酒精和煙草價格同比增長 5%， 高于 2 月的 4.2%， 非能源工業制品價格同比增長3.4%，服務價格同比增長 2.7%。

45、剔除了動性較大的能源和食品之后，3 月歐元區核心通貨膨脹率為 3.0，比 2 月的 2.7%高出 0.3 個百分點。物價持續上漲將給消費者支出帶來壓力，歐元區經濟復蘇活動受通脹威脅程度日益增加。 -30-20-10010203040102030405060701月20111月20121月20131月20141月20151月20161月20171月20181月20191月20201月20211月2022同比，%工業生產指數（右軸）PMI綜合數據來源：歐央行、Markit；CEIC，世界經濟預測與政策模擬實驗室。 10 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 歐洲專題歐洲專題 圖表圖表

46、 9 通脹通脹水平不斷飆升水平不斷飆升 圖表圖表 10 失業率下探至歷史低點失業率下探至歷史低點 失業率下探至歷史失業率下探至歷史低點。低點。 失業率下探至歷史低點。失業率下探至歷史低點。2022 年 1 月歐元區 19 國經季節性調整后的失業率為 6.8%，在前一個月 7%的基礎上繼續下降 0.2 個百分點，達到歷史最低水平。同時，根據歐盟統計局估計，1 月歐元區失業人數約為 1123 萬，相較上一個月減少了 21.4 萬人，較 2021 年 1 月減少了211.7 萬人。 1 月歐元區 19 國青年失業率為 13.9%，較前一個月的 14.2%下降了 0.3 個百分點。1 月歐元區青年失業

47、人數為 203.8 萬，比前一個月減少了 5.2 萬人，較 2021 年同期減少了 58.9 萬人。不過，地緣政治的緊張局勢給未來幾個月就業市場前景蒙上了陰影，可能會導致失業人口增加。 -20-1001020304050-2.0-1.00.01.02.03.04.05.06.07.08.01月20111月20121月20131月20141月20151月20161月20171月20181月20191月20201月20211月2022同比增速，%同比增速，%HICP核心HICPHICP：能源（右軸）數據來源：CEIC，世界經濟預測與政策模擬實驗室。6789101112131214161820222

48、4261月20111月20121月20131月20141月20151月20161月20171月20181月20191月20201月20211月2022%青年失業率總失業率（右軸）數據來源：CEIC，世界經濟預測與政策模擬實驗室。 11 CEEM 全球宏觀經濟季度報告全球宏觀經濟季度報告 歐洲專題歐洲專題 消費者信心急劇惡消費者信心急劇惡化化。 二、支出法二、支出法 GDP 分解分解 消費者信心急劇惡化。消費者信心急劇惡化。 2022 年 3 月歐元區消費者信心在俄烏沖突爆發后急劇惡化，出現了有紀錄以來的第二大月度降幅，由 2 月的-8.8驟降至-18.7，惡化程度遠超經濟學家們預期的-12.9

49、，并顯著低于這一數據的長期平均水平。顯然俄烏沖突帶來的不確定性性以及持續的高通脹風險，抑制了消費者情緒，同時擠壓了消費者的購買力，未來一段時間內歐元區家庭消費支出可能出現顯著下滑。 就主要成員國來看，2022 年 4 月德國消費者信心先行指數同樣大幅下降了 7.0 點來到-15.5，下降 5.0。其中，收入預期指標環比驟降至-22.1 點，為 2009 年 1 月以來的最低值。經濟前景指標環比下降 33 點至-8.9 點，為 2020 年 5 月以來最低值。3 月法國 Insee 消費者信心指數下降幅度亦超過預期，從 2 月的 97 下降至 91，低于分析師預期的 94，并成為 2021 年

50、2 月以來的最低值。 圖表圖表 11 消費者信心消費者信心急劇惡化急劇惡化 企業投資短期將遭企業投資短期將遭受負面沖擊。受負面沖擊。 企業投資短期將遭受負面沖擊。企業投資短期將遭受負面沖擊。及至 2022 年 2 月俄烏沖突爆發前，歐元區企業投資整體表現較為平穩。根據歐央行企業家調查， 俄烏沖突爆發前，企業家對 2022 年上半年的商業前景較為樂觀，資本品供應商的訂單評估亦顯示出區內商業投資的正向改善。事實上，2021 年第 4 季度，歐元區企業投資就顯示出反彈跡象，非建筑類投資環比增消費者信心指數-25-20-15-10-501月20111月20121月20131月20141月20151月2