融捷股份-坐擁優質鋰礦資源主營業務即將開花結果-220426（22頁）.pdf

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1、 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 坐擁優質鋰礦資源，主營業務即將開花結果 融捷股份(002192) 戰略眼光獨到，鋰礦戰略眼光獨到，鋰礦+鋰鹽業務邁入正軌鋰鹽業務邁入正軌 公司從 2005 年起進入新能源材料鋰行業，主要是沿著資源端、鋰電材料及設備領域布局，最上游是鋰礦資源的采選，中游是鋰鹽加工，下游主要為鋰電設備。目前公司已形成了較為完整的鋰電材料產業鏈布局，其中以鋰礦采選、鋰鹽及深加工和鋰電設備為主，以鎳鈷鋰濕法冶煉及深加工和鋰電池正極材料為輔。鋰礦方面公司全資控股融達鋰業，擁有川內資源稟賦最好的甲基卡134 號脈礦山，目前產能 7 萬噸/年。鋰鹽深加工方面，除了控股的長和華鋰以外，

2、公司參股成都融捷鋰業 40%股權，目前一期 2萬噸鋰鹽產能正在試生產待驗收，鋰電設備方面控股東莞德瑞，客戶主要為鋰電池行業頭部企業，主要有其戰略股東比亞迪等。隨著融達鋰業采選產能和成都融捷鋰業加工產能的逐步釋放，公司將依托融捷集團及關聯方和公司在鋰電材料產業鏈的完整布局，進一步打通上下游鋰電材料產業鏈，充分共享技術傳承，發揮產業鏈協同優勢。 134134 號脈競爭優勢明顯，充分享受本輪價格上漲周期號脈競爭優勢明顯，充分享受本輪價格上漲周期 根據公司公告，甲基卡鋰輝石礦 134 號脈礦山保有礦石資源儲量2,899.50 萬噸，平均品位超過 1.42%，礦脈集中，開采條件優越，部分礦體呈正地形裸露

3、地表，適宜于采用露天開采。融達鋰業目前具有 105 萬噸/年露天開采能力及 45 萬噸/年礦石處理的選礦能力。自 2010 年建成投產以來，經過幾年生產與運作經驗的積累，已經形成了較為成熟的高寒條件下鋰礦采選技術，從而保證鋰精礦的品位保持穩定。其中原礦品位常年位于 1.3-1.4 之間；鋰精礦品位一直維持在 5.5%以上，尾礦品位一直維持在0.5%左右，并努力降低至 0.5%以下。2019 年 6 月 10 日礦山正式復工投產，2019-2021 年鋰精礦產銷量分別為 2.78/0.65 萬噸、5.84/7.07 萬噸、4.4/4.8 萬噸,預計 2022 年可實現滿產。 鴛鴦壩選廠鴛鴦壩選廠

4、建設積極推進中，建設積極推進中，1 13434 號脈號脈將成為國內硬巖將成為國內硬巖礦增產的主要貢獻方礦增產的主要貢獻方 融達鋰業目前具有 105 萬噸/年露天開采能力及 45 萬噸/年礦石處理的選礦能力，根據公司公告，二期康定融捷鋰業鋰礦精選項目規劃為 250 萬噸/年，選址在康定市姑咱鎮鴛鴦壩地塊，建成投產后可形成 47 萬噸鋰精礦產能，考慮到目前公司 105 萬噸采礦產能，預計每年可以產出約 20 萬噸鋰精礦，屆時甲基卡 134號脈將成為國內鋰精礦年產能最大的礦山。2021 年項目主要是開展建設前的要件辦理相關工作及組織部分輔助工程施工。我國目前硬巖鋰精礦主要依賴進口，2021 年川西業

5、隆溝+134 號脈共生產鋰精礦 8.58 萬噸，業隆溝礦山暫無擴產計劃，一期產能為 7萬噸/年，我們預計 2022 年能夠滿產，134 號脈待鴛鴦壩選廠投產后精礦年產能即由當前的 7 萬噸/年擴大至 20 萬噸/年，此外還有李家溝鋰輝石礦目前仍在建設中，達產以后年產 18 萬噸鋰 評級及分析師信息 Table_Rank 評級：評級： 買入 上次評級： 首次覆蓋 目標價格：目標價格： 最新收盤價： 80.60 Table_Basedata 股票代碼：股票代碼： 002192 52 周最高價/最低價： 193.9/59.72 總市值總市值(億億) 209.28 自由流通市值(億) 208.85 自

6、由流通股數(百萬) 259.12 Table_Pic 分析師：晏溶分析師：晏溶 郵箱： SAC NO：S1120519100004 華西環保&華西有色聯合覆蓋 -25%20%65%110%155%200%2021/042021/072021/102022/01相對股價%融捷股份滬深300Table_Date 2022 年 04 月 26 日 僅供機構投資者使用 證券研究報告|公司深度研究報告 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 2 精礦，由此可見公司 134 號脈將是國內近 2 年內非常重要的硬巖礦增量來源。 成都融捷鋰業進入試生產成都融捷鋰業進入試生產，20

7、22Q12022Q1 投資收益貢獻明顯投資收益貢獻明顯 成都融捷鋰業首期鋰鹽產能 2 萬噸/年，包括 1.2 萬噸/年碳酸鋰和 0.8 萬噸/年氫氧化鋰，根據公司公告披露，已經在 2021 年底開始帶料聯動調試工作，并在年內成功產出高品質電池級碳酸鋰和氫氧化鋰約 1,100 噸，公司目前持有成都融捷鋰業 40%股份。2022Q1，成都融捷鋰業共生產鋰鹽產品 3100 噸，銷售鋰鹽產品2400 多噸，產能爬坡情況可觀。成都融捷鋰業當期貢獻的權益利潤計入長期股權投資收益，2022Q1 為 1.83 億元，持股比例40%，折回成都融捷 100%權益的凈利潤為 4.57 億元，單噸凈利潤19.02 萬

8、元/噸，盈利可觀，投產即為公司貢獻大額利潤。 投資建議投資建議 公司是國內少有擁有自有礦山的企業，并且礦山質地優秀，儲量大，適合露天開采，綜合開采成本低。公司目前鋰輝石精礦年產能約 7 萬噸，隨著鴛鴦壩 250 萬噸選礦廠擴建完成，公司年產鋰精礦有望達到 20 萬噸，未來隨著上游原礦供應問題解決后公司，鋰精礦年產能可進一步擴大至 47 萬噸/年。我國目前硬巖鋰精礦主要依賴進口，2021 年川西業隆溝+134 號脈共生產鋰精礦8.58 萬噸，業隆溝礦山暫無擴產計劃，一期產能為 7 萬噸/年，預計 2022 年能夠滿產，134 號脈待鴛鴦壩選廠投產后精礦年產能即由當前的 7 萬噸/年擴大至 20

9、萬噸/年，此外還有李家溝鋰輝石礦目前仍在建設中，達產以后年產 18 萬噸鋰精礦，由此可見公司 134 號脈將是國內近 2 年內非常重要的硬巖礦增量來源。目前鋰精礦價格快速上漲，主要是鋰精礦供給缺口明顯，公司自產礦石成本在行業內有明顯優勢，公司鋰礦業務有望從今年開始快速放量，增厚公司利潤。此外，公司參股投資的硬巖礦鋰鹽加工廠成都融捷于年初進入試生產，公司產能釋放正好趕上行業景氣周期，將快速提升公司業績。我們預測公司 2022-2024 年營業收入分別為 38.74 億元、49.93 億元、55.50 億元，分別同比增長320.8%、28.9%、11.2%，歸母凈利潤分別為 17.20 億元、26

10、.93億元、31.34 億元，分別同比增長 2418.7%、56.6%、16.4%，對應 EPS 分別為 6.62 元、10.37 元、12.07 元，對應 2022 年 4 月25 日收盤價 80.60 元，PE 為 12.17/7.77/6.68X，首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險提示風險提示 1.鋰鹽業務建設進度不及預期； 2.鋰礦出礦量不及預期； 3.鋰資源價格下滑明顯。 盈利預測與估值盈利預測與估值 Table_profit 財務摘要 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業收入(百萬元) 390 921 3

11、,874 4,993 5,550 YoY（%） 44.5% 136.1% 320.8% 28.9% 11.2% 歸母凈利潤(百萬元) 21 68 1,720 2,693 3,134 YoY（%） 106.5% 224.5% 2418.7% 56.6% 16.4% 毛利率（%） 31.7% 28.0% 47.6% 59.8% 64.2% 每股收益（元） 0.08 0.26 6.62 10.37 12.07 MBdYkWkVlYjZiUsVlX7N8Q6MnPrRnPpNfQpPtPjMnPrOaQnNvMwMmOxPvPrNvM 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲

12、明 3 ROE 3.7% 10.8% 73.0% 53.3% 38.3% 市盈率 995.06 306.46 12.17 7.77 6.68 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 4 正文目錄 1. 坐擁優質鋰礦資源，主營業務即將開花結果 .5 1.1. 戰略眼光獨到，鋰礦+鋰鹽業務邁入正軌 .5 1.2. 134號脈競爭優勢明顯，充分享受本輪價格上漲周期 .8 1.3. 成都融捷鋰業進入試生產，2022Q1鋰鹽投資收益貢獻明顯 . 13 1.4. 鋰電設備此前盈利較差，2021年業績同比大增 . 14 1.5. 鋰礦復產疊加行業景氣度回升，公司盈利大幅改善 .

13、 15 2. 盈利預測. 17 3. 風險提示. 19 圖目錄 圖 1 公司發展歷程.6 圖 2 融捷股份股東結構及控股子公司情況 .7 圖 3 融捷股份和大股東鋰電產業鏈布局情況.8 圖 4 融捷股份鋰礦+鋰鹽業務梳理 .8 圖 5 康定甲基卡 134號脈股權變更圖 .9 圖 6 甲基卡 134號脈遠景. 10 圖 7 2019年 5月甲基卡鋰輝石礦開工儀式. 10 圖 8 公司鋰資源產業布局圖 . 11 圖 9鋰精礦價格走勢（美元/噸） . 13 圖 10 公司近年來鋰鹽產銷量情況. 14 圖 11 公司鋰鹽業務毛利率情況 . 14 圖 12 公司鋰電設備營收及毛利率變化情況 . 15 圖

14、 13 公司鋰電設備產銷情況. 15 圖 14 公司營收情況 . 17 圖 15 公司凈利潤情況 . 17 圖 16 國內電池級碳酸鋰價格走勢. 17 圖 17 國內電池級氫氧化鋰價格走勢 . 17 表目錄 表 1 公司鋰精礦產銷情況 . 12 表 2 公司所產鋰精礦品位情況. 12 表 3 融捷股份收入預測表（百萬元） . 18 表 4 融捷股份及可比公司的 EPS 和 PE情況. 18 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 5 1.1.坐擁優質鋰礦資源坐擁優質鋰礦資源，主營主營業務業務即將即將開花結果開花結果 1.1.戰略眼光獨到戰略眼光獨到，鋰礦鋰礦+鋰鹽

15、業務邁入正軌鋰鹽業務邁入正軌 第一階段第一階段 1996-2008 年：年：公司前身主營瀝青業務，利潤水平逐年下降。公司前身主營瀝青業務，利潤水平逐年下降。根據公司官網披露信息，1996 年 6 月北京路翔技術發展有限責任公司成立。發展之初，公司主要業務為瀝青設備的研發、設計和銷售等。1998 年 8 月 21 日，廣州利德嘉發展有限公司（股份公司前身）成立，并于 2000 年 12 月，完成股份制改制，成為廣州第一批完成股份制改革的民營企業。2001 年 12 月 22 日，公司更名為廣州路翔股份有限公司，主營業務為專業瀝青產品的研發、生產和銷售，于 2007 年 12 月 5 日，在深圳證

16、券交易所掛牌上市，實控人柯榮卿先生。后由于瀝青行業已進入高度成熟期，市場競爭日益加劇，使得公司瀝青產品的利潤水平逐年下降。 第二階段第二階段 2009-2014 年：公司剝離瀝青主業，年：公司剝離瀝青主業，布局鋰資源賽道布局鋰資源賽道。根據公司官網披露信息，2009 年 9 月，公司收購融達鋰業 51%股權，正式進入鋰礦采選行業。2013年 1 月，公司收購融達鋰業剩余 49%股權，融達鋰業成為公司全資子公司。 同年 7月底，融捷股份年產 2.2 萬噸鋰鹽生產項目正式落戶眉山甘眉工業園區，計劃投資4.32 億元人民幣，建設周期為 2013 年-2015 年。由于公司瀝青業務經營業績持續下滑，公

17、司于 2014 年 5 月出售全資子公司廣州路翔交通材料有限公司 100%股權，正式將瀝青業務剝離出上市公司。同年 6 月購買東莞市德瑞精密設備有限公司 65%股權，涉足鋰電設備業務。公司控股的融達鋰業礦山因征地工作受阻等原因在 2014 年冬歇期結束后停產，直至 2019 年 6 月 10 日正式復工投產，鋰礦的開發停滯導致了該塊業務未能得到充分釋放。 第三階段第三階段 2015-2018 年：年：完成業務轉型，完成業務轉型，深度布局鋰電產業鏈深度布局鋰電產業鏈。根據公司公告，依據公司發展規劃，路翔股份向特定對象非公開發行股票 3,100 萬股，募集資金 45,353.00 萬元，新增股份于

18、 2015 年 6 月 1 日上市，融捷投資成為公司控股股東，呂向陽、張長虹夫婦成為公司實際控制人。自 2015 年 8 月 24 日起，公司證券全稱由“路翔股份有限公司”變更為“融捷股份有限公司” ，公司退出瀝青業務，完成了向鋰產業鏈的戰略轉型。2015 年 9 月，公司設立控股子公司蕪湖天量電池系統有限公司，涉足鋰離子電池控制系統業務，進一步深入布局鋰電產業鏈。 2017 年 3 月，公司與融捷投資共同投資設立融捷鋰業，公司持股 50%，布局鋰鹽業務。2017 年 5 至 6 月，公司控制長和華鋰 80%股權，進一步提升了公司對鋰鹽業務的布局。2017-2018 年期間，公司還陸陸續續參股

19、了融捷金屬、融捷貿易、融捷能源等公司，加強了鋰電產業鏈的深度布局。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 6 第四階段第四階段 2019 年至今：年至今：融達鋰業融達鋰業恢復生產，公司鋰電業務步入恢復生產，公司鋰電業務步入正軌。正軌。公司公告稱，2019 年 2 月 22 日，融達鋰業與甘孜州政府簽署了建立鋰資源開發利益共享機制的協議；2019 年 6 月 10 日，融達鋰業正式恢復生產，2019 年全年累計生產鋰輝石精礦 2.73 萬噸，確認鋰精礦銷售收入 2326.10 萬元，公司鋰資源業務逐步恢復正軌。2020 年，甲基卡鋰輝石礦 105 萬噸/年采礦擴能

20、項目完成建設，當年生產鋰精礦 5.84萬噸?？刀ㄈ诮蒌嚇I鋰礦精選項目規劃為 250 萬噸/年，選址在康定市姑咱鎮鴛鴦壩地塊，項目建成投產后，可年供應鋰精礦約 47 萬噸，將成為目前國內產能最大的鋰輝石礦精選項目。項目環評二次公示已于 2021 年 7 月完成，目前正在等待最終環評批復，預計 2023 年將形成 20 萬噸鋰精礦年產能。而鋰鹽加工業務方面，除長和華鋰擁有 3000 噸碳酸鋰和 1800 噸氫氧化鋰的深加工產能外，參股的成都融捷鋰業一期 2萬噸鋰鹽項目目前正處于試生產狀態，公司正在進行土建竣工、消防竣工、安全環保等的驗收，并辦理申請取得安全生產許可證、排污許可證等工作。隨著公司上游

21、鋰礦+鋰鹽的業務步入正軌，疊加此輪周期的鋰鹽價格強勢上漲和公司鋰電產業鏈多年來的深度布局，公司未來業績大概率將持續提升。 圖 1 公司發展歷程 控股股東前瞻性投資鋰能源產業，實控人新能源領域投資經驗豐富?？毓晒蓶|前瞻性投資鋰能源產業，實控人新能源領域投資經驗豐富。公司控股股東為融捷投資控股集團有限公司，實際控制人為呂向陽和張長虹夫婦。融捷投資控股集團多年來一直從事新能源領域投資，融捷集團前瞻性的進入鋰能源產業距今已近17 年，目前已打造了完整的鋰能源產業鏈，包括五大事業板塊，即：鋰資源產業、鋰電池原料產業、鋰電池裝備產業、鋰電源及儲能產業、鋰電池循環利用產業，新能源產業基地面積已超過 200

22、萬平方米。而董事長呂向陽 1995 年就同比亞迪董事長王 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 7 傳福共同創立了比亞迪公司，在新能源領域投資擁有非常豐富的經驗，目前持有比亞迪 13.55%的股份。 圖 2 融捷股份股東結構及控股子公司情況 依托大股東資源優勢，依托大股東資源優勢，深度深度布局鋰電產業鏈。布局鋰電產業鏈。公司從 2005 年起進入新能源材料鋰行業，主要是沿著資源端、鋰電材料及設備領域布局，最上游是鋰礦資源的采選，中游是鋰鹽加工，下游主要為鋰電設備。公司與融捷集團均在鋰電材料產業鏈相關環節進行布局，互為上下游。目前公司已形成了較為完整的鋰電材料產業

23、鏈布局，其中以鋰礦采選、鋰鹽及深加工和鋰電設備為主，以鎳鈷鋰濕法冶煉及深加工和鋰電池正極材料為輔。隨著融達鋰業采選產能的逐步釋放，公司將依托融捷集團及關聯方和公司在鋰電材料產業鏈的完整布局，進一步打通上下游鋰電材料產業鏈，充分共享技術傳承，發揮產業鏈協同優勢。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 8 圖 3 融捷股份和大股東鋰電產業鏈布局情況 圖 4 融捷股份鋰礦+鋰鹽業務梳理 1.2.134 號脈競爭優勢明顯，充分享受本輪價格上漲周期號脈競爭優勢明顯，充分享受本輪價格上漲周期 2005 年即布局年即布局 134號脈號脈，2019年已順利復產年已順利復產。20

24、05 年 7 月，四川礦業、融捷投資成立甘孜州融達鋰業有限公司，共同投資合作開發甘孜州甲基卡鋰輝石礦 134 號脈。2006 年 1 月，完成采礦權變更登記，四川省國土資源廳向采礦權人甘孜州融達鋰業有限公司頒發采礦許可證（證號：5100000620090） 。2009 年 9 月，融捷股份以 7310萬元收購融達鋰業 51%股權，進入鋰礦采選行業。2010 年 24 萬噸/年 采選工程項目正式投產，年產 4 萬噸鋰精礦。同時融達鋰業計劃于 2012 年底開始進行鋰輝石礦 105 萬噸/年采選工程的擴產項目，預計于 2015 年達產。2013 年初，公司收購融達鋰業剩余 49%股權，融達鋰業成為

25、公司 100%控股的子公司。2013 年 10 月，公司宣布甲基卡礦山因環保等諸多因素被迫停工，2014 年經過努力仍未實現復產，冬歇期后正式停產停工，導致鋰礦業務多年來未對公司形成積極利潤貢獻。經過多年整改，公 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 9 司鋰礦于 2019 年 6 月正式復工，山上采選規模為 45 萬噸/年，2019 年即實現鋰精礦產量 2.73 萬噸。 圖 5 康定甲基卡 134 號脈股權變更圖 甲基卡鋰輝石礦甲基卡鋰輝石礦 134 號脈號脈儲量豐富，儲量豐富，開采條件優越開采條件優越。根據公司公告，甲基卡鋰輝石礦 134 號脈證載開采規模為

26、 105 萬噸/年，采礦許可證有效期限為 2013 年 5 月 23日至 2041 年 5 月 23 日，開采深度為 4,480 米至 4,164 米標高，礦區面積 1.1419 平方公里，位于我國最大、同時也是亞洲最大的甘孜州甲基卡偉晶巖型鋰輝石礦區，礦山保有礦石資源儲量 2,899.50 萬噸，平均品位超過 1.42%。甲基卡鋰輝石礦氧化鋰含量高，礦脈集中，開采條件優越，部分礦體呈正地形裸露地表，其本身南高北低，相對高差 90 米，適宜于采用露天開采。礦區附近水資源比較豐富，雖然沒有大的河流、湖泊等大規模的地表水體，但小規模的季節性溝溪、高原湖泊分布較多。礦區附近主要的地表水體是礦床以西

27、2.25km 處的甲基卡海子，其分布面積較大，動儲量24.69L/s，凈儲量 62 萬 m，可作為企業生產水源。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 10 圖 6 甲基卡 134 號脈遠景 圖 7 2019 年 5 月甲基卡鋰輝石礦開工儀式 區域內區域內一體化布局一體化布局，成本競爭優勢明顯。，成本競爭優勢明顯。根據公司公告，公司鋰產品基地位于四川省，并已在“成甘工業園”布局了鋰鹽加工及冶煉項目，一期 2 萬噸/年鋰鹽項目自 2022 年 1 月 1 日起進入試生產階段；公司新增規劃在康定市姑咱鎮鴛鴦壩地塊建設綠色鋰產業基地，擴大鋰礦精選產能，進行尾礦加工及利

28、用。一旦建成投產，鋰精礦和鋰鹽產品的原材料由自有礦山供給，可節約大量的原材料運輸費用。西部能源豐富，價格相對較低，可為公司提供較為充足的能源保障；西部勞動力資源較為豐富，公司人力資源成本相對較低；西部是國家鼓勵和支持的戰略開發區域，享有稅收優惠。除上述區位優勢中提到的運輸費用、原材料成本、人力資源成本、稅收費用相對較低外，公司礦權獲取較早，資源成本相對較低；礦山為露天開采，開采成本相對較低；隨著采選產能的逐步釋放，公司鋰精礦選礦成本將逐步產生規模效應；因此公司鋰精礦整體生產成本較低。而同行業許多鋰鹽生產廠商主要從澳洲進口鋰精礦，公司鋰礦具有成本競爭優勢。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細

29、閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 11 圖 8 公司鋰資源產業布局圖 公司鋰礦產品質量穩定，產量逐步回升。公司鋰礦產品質量穩定，產量逐步回升。公司目前已經擁有成熟的鋰礦采選技術和工藝能力，在國內擁有明顯的優勢。融達鋰業鋰礦采選項目自 2010 年建成投產以來，經過幾年生產與運作經驗的積累，已經形成了較為成熟的高寒條件下鋰礦采選技術，從而保證鋰精礦的品位保持穩定。其中原礦品位常年位于 1.3-1.4 之間；鋰精礦品位一直維持在 5.5%以上，尾礦品位一直維持在 0.5%左右，并努力降低至 0.5%以下。2019 年 6 月 10 日礦山正式復工投產，當年生產鋰精礦 2.78 萬噸，銷售鋰精礦0.6

30、5 萬噸；到了 2020 年公司產能逐步恢復正常，全年生產鋰精礦 5.84 萬噸，銷售鋰精礦 7.07 萬噸。2021 年 3 月 19 日，公司鋰礦采選業務結束冬歇期，鋰礦生產疊加中央環保督察檢查前的統一停產和疫情影響，生產時間少于 2020 年，產量亦不及 2020年，全年累計生產鋰精礦 4.4 萬噸，銷售鋰精礦 4.8 萬噸，預計 2022 年可實現滿產。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 12 表 1 公司鋰精礦產銷情況 表 2 公司所產鋰精礦品位情況 積極推進選礦產能建設積極推進選礦產能建設，將將成為國內成為國內硬巖礦硬巖礦增產的增產的主要貢獻方主

31、要貢獻方。融達鋰業目前具有 105 萬噸/年露天開采能力及 45 萬噸/年礦石處理的選礦能力。根據公司公告，二期康定融捷鋰業鋰礦精選項目規劃為 250 萬噸/年，選址在康定市姑咱鎮鴛鴦壩地塊。公司已與康定市人民政府簽署了康定綠色鋰產業投資協議及項目執行協議，并已取得土地使用權，建成投產后可形成 47 萬噸鋰精礦產能，考慮到目前公司 105 萬噸采礦產能，預計每年可以產出約 20 萬噸鋰精礦，屆時甲基卡 134 號脈將成為國內鋰精礦年產能最大的礦山。2021 年，項目主要是開展建設前的要件辦理相關工作及組織部分輔助工程施工，完成了環評兩次社會公眾參與公示及環評報告的修訂，因項目上位規劃四川省甘孜

32、州康-瀘產業集中區總體規劃（2021-2035） 環評尚未取得批復，報告期內項目環評尚不具備申報受理條件。輔助工程施工方面，主要開展了倉庫及維修車間的樁基施工檢測及部分工程。另外，公司鋰礦精選項目的配套項目土建部分于 2021 年 5 月開工，報告期末規劃的 7 棟建筑全部開工建設，兩棟建筑已完成主體結構，其中 1 號樓內外裝修工程已完成 80%工程量，其他五棟建筑已完成樁基施工。我國目前硬巖鋰精礦主要依賴進口，2021 年川西業隆溝+134 號脈共生產鋰精礦8.58 萬噸，業隆溝礦山暫無擴產計劃，一期產能為 7 萬噸/年，我們預計 2022 年能夠滿產，134 號脈待鴛鴦壩選廠投產后精礦年產

33、能即由當前的 7 萬噸/年擴大至 20 萬噸/年，此外還有李家溝鋰輝石礦目前仍在建設中，達產以后年產 18 萬噸鋰精礦，由此可見公司 134 號脈將是國內近 2 年內非常重要的硬巖礦增量來源。 精礦價格季度精礦價格季度間間環比快速環比快速上漲上漲，公司采礦業務受益。，公司采礦業務受益。進入 2021 年下半年，澳洲鋰精礦長協價格在需求旺盛，供應短缺的背景下，每個季度都呈現環比大幅上漲的趨勢。Mt Cattlin 在 2021Q1-2022Q1 的鋰精礦長協價分別為 386 美元/噸、560 美元/噸、796 美元/噸、1595 美元/噸、2178 美元/噸，2022Q2 長協定價為 5000

34、美元/噸，環比翻倍。Pilbara 在 2021Q1-2022Q1 的鋰精礦長協價分別為 489 美元/噸、664 美元/噸、鋰礦采選行業2022Q12021年2020年2019年銷售量（噸）0.34.47.070.65生產量（噸）0.424.85.842.73庫存量（噸）0.570.450.842.08 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 13 875 美元/噸、1800 美元/噸、2650 美元/噸，2022Q2 長協定價預計也將環比翻倍。4月 21 日，Fastmarkets 鋰精礦評估價為 5750 美元/噸，環比 3 月 31 日報價的保持不變。4

35、月 22 日，普氏能源資訊評估鋰精礦 (SC6) 價格維持 5250 美元/噸（FOB，澳大利亞） ，環比上周減少 100 美元/噸。隨著鋰精礦價格快速上行，公司鋰精礦產能逐步釋放，公司采礦業務利潤有望快速上升。 圖 9 鋰精礦價格走勢（美元/噸） 1.3.成都融捷鋰業進入試生產成都融捷鋰業進入試生產，2022Q1鋰鹽投資收益鋰鹽投資收益貢獻明顯貢獻明顯 成都融捷進入試產階段，成都融捷進入試產階段，2022Q1 共生產鋰鹽產品共生產鋰鹽產品 3100 噸噸。成都融捷鋰業首期鋰鹽產能 2 萬噸/年，包括 1.2 萬噸/年碳酸鋰和 0.8 萬噸/年氫氧化鋰，已經在 2021 年底開始帶料聯動調試工

36、作，并在年內成功產出高品質電池級碳酸鋰和氫氧化鋰約1,100 噸，公司目前持有成都融捷鋰業 40%股份。2022Q1，成都融捷鋰業共生產鋰鹽產品 3100 噸，銷售鋰鹽產品 2400 多噸，產能爬坡情況可觀。成都融捷鋰業當期貢獻的權益利潤計入長期股權投資收益，2022Q1 為 1.83 億元，持股比例 40%，折回成都融捷 100%權益的凈利潤為 4.57 億元，單噸凈利潤 19.02 萬元/噸，盈利可觀，投產即為公司貢獻大額利潤。 受益于行業回暖，受益于行業回暖，2021 年長和華鋰實現盈利年長和華鋰實現盈利。2017 年 5 月至 6 月，公司和公司子公司融達鋰業分別購買四川長和華鋰 42

37、%和 38%股權，實現對長和華鋰的控股，正式加入鋰鹽加工行業。長和華鋰主要從事電池級碳酸鋰和氫氧化鋰的精加工業務，其主要通過外購粗制碳酸鋰，經過除雜 - 過濾 - 沉鋰 - 提純分離 - 烘干 - 粉碎等工序，加工成電池級碳酸鋰或氫氧化鋰，利潤空間有限。目前公司持有長和鋰業 80%股份，長和鋰業擁有 3000 噸/年的電池級碳酸鋰產能+1800 噸/氫氧化鋰產能。2017 年，長和華鋰收入規模和毛利于表現較好。2018 年以來受供給增加、新能源汽車補 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 14 貼退坡機制對終端需求的沖擊等影響，鋰鹽價格持續回調，公司鋰鹽業務毛利

38、率持續下降。進入 2020 年下半年，受益于需求復蘇及供給的收縮，碳酸鋰價格開始逐步回升。2021 年，公司累計生產及加工電池級鋰鹽約 3,564 噸，銷售 4,433 噸（其中：貿易類 971 噸） ，實現營業收入 4.43 億元，同比增加 481.37%，實現凈利潤 3,599.09 萬元，同比增加 989.72%，實現單噸凈利潤 0.81 萬元，收益可觀。 圖 10 公司近年來鋰鹽產銷量情況 圖 11 公司鋰鹽業務毛利率情況 1.4.鋰電設備鋰電設備此前此前盈利較差盈利較差，2021年年業績同比大增業績同比大增 前兩年鋰電設備盈利較差，前兩年鋰電設備盈利較差，2021 年年業績同比大增業

39、績同比大增。東莞德瑞為公司鋰電設備生產裝備業務平臺，成立于 2011 年，經過多年發展，目前已成為一家集鋰電設備研發、生產及提供解決方案于一體的高科技企業。東莞德瑞在技術研發、生產經營和客戶服務等方面積累了豐富的經驗，具備鋰電池工廠規劃、工藝規劃、整線規劃設計的能力，可以面向不同層次的客戶提供不同的產品和服務，具有一定的競爭優勢。公司鋰電設備收入貢獻較為穩定，但從 2018 年開始，行業景氣度不夠，公司產銷量明顯下滑，價格也隨之波動，壓縮了公司利潤空間，鋰電設備業務毛利率出現下滑。2020 年底開始，鋰鹽需求快速提升，下游擴產積極性提升，公司鋰電設備業務逐步開始回暖。2021 年，鋰電設備實現

40、營業收入 3 億元，同比增加 154.52%；實現凈利潤 2,965.46 萬元，同比增加 1,423.59%，毛利率也從 24.26%提升至 27.83%，環比 2020 年底增加3.57pct。2022Q1，公司鋰電設備制造業務實現營業收入 7,695 萬元，同比增長165.47%。根據公司年報披露，2021 年，東莞德瑞為了滿產下游需求，滿負荷生產的同時，新增生產車間 8,000 平方米，并已在 2021 年年報期末順利交付第一批設備。未來，隨著下游產能擴張計劃陸續推出，公司鋰電設備業務有望維持穩定增長。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 15 圖 1

41、2 公司鋰電設備營收及毛利率變化情況 圖 13 公司鋰電設備產銷情況 1.5.鋰礦復產疊加行業景氣度回升，鋰礦復產疊加行業景氣度回升，公司盈利大幅改善公司盈利大幅改善 前幾年鋰行業處于周期下行階段，公司出現連續虧損。前幾年鋰行業處于周期下行階段，公司出現連續虧損。公司在 2018 和 2019 年兩年，分別實現歸母凈利潤-744.59 萬元和-31791.22 萬元，連續兩年虧損。2018 年出現虧損主要原因：1）由于新能源補貼退坡，下游需求減弱，碳酸鋰價格持續走低，導致公司鋰鹽加工及冶煉業務板塊利潤大幅下降，長和華鋰實現營收 1.1 億元，實現凈利潤-0.03 億元；2）由于公司子公司融達鋰

42、業沒有復產復工，減少了庫存鋰精礦委托加工碳酸鋰的銷售利潤，疊加碳酸鋰價格持續下滑，銷售利潤下滑，融達鋰業鋰精礦進口貿易銷售 1.48 萬噸，實現營收 1.15 億元，凈利潤-0.034 億元。3）鋰電池設備業務即征即退增值稅、首臺套等政府補助收入同比大幅減少，導致其他收益和營業外收入大幅減少。公司子公司融捷光電營收 0.023 億元，凈利潤-0.019 億元；4）鈷產品市場價格下跌，造成主營鈷產品業務的參股公司需大幅計提存貨跌價準備，導致公司投資收益大幅減少；公司參股的融捷金屬和融捷能源分別實現營收 1.84 億元和 0.95億元，凈利潤分別為-0.09 億元和-0.04 億元。2019 年出

43、現虧損主要原因：1）公司子公司融達鋰業未開展進口鋰精礦業務，復產后受天氣原因影響，其自產鋰精礦運輸受阻，鋰精礦銷售未達預期，全年生產鋰精礦 2.73 萬噸，銷售鋰精礦 0.65 萬噸，實現收入 0.23 億元，凈利潤-0.17 億元。2）子公司東莞德瑞社生產精密設備 90 臺，銷售87 臺，同比減少 34.59%，實現營收 1.24 億元，實現凈利潤-0.35 億元；長和華鋰生產鋰鹽 0.27 萬噸，銷售鋰鹽 0.24 萬噸，實現營收 1.21 億元，實現凈利潤-0.035 億元。由于東莞德瑞和長和華鋰因經營未達預期而出現虧損，且預計其未來整體經營情況改善尚需時間。經評估，公司對并購上述二者形

44、成的商譽全額計提減值準備。同時東莞德瑞個別客戶因出現停產等經營異常情況，其個別應收賬款回收存在較大風險，基于謹慎性原則，公司對有減值風險的應收賬款單項計提壞賬準備。2019 年公司資產減值損失高達 1.39 億元。3）公司轉讓參股公司融捷金屬和融捷能源部分股權，因評估 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 16 值低于增資時的價格，進行會計處理時，將評估值與長期投資賬面價值的差額及剩余5%股權賬面價值與評估值的差額計入投資收益，按照公允價值核算導致投資虧損。2019 年公司投資損失 0.86 億元。 鋰礦復產疊加行業景氣度回升鋰礦復產疊加行業景氣度回升，公司盈利

45、水平，公司盈利水平大漲大漲。2020 年為甲基卡 134 號脈復產后首個完整的生產年，隨著 2020 年下半年鋰鹽價格開始反彈，公司盈利水平逐步回升，2020 年公司實現歸屬于上市公司股東的凈利潤 2104 萬元，扭虧為盈。2020年公司業務逐步恢復，主要體現在以下幾點：1）公司鋰精礦銷售同比增加，融達鋰業全年生產鋰精礦 5.84 萬噸，銷售鋰精礦 7.07 萬噸，實現營收 1.35 億元，實現凈利潤 0.063 億元。2）公司東莞德瑞鋰電設備業務實現扭虧為盈，全年生產精密設備 94臺，銷售精密設備 99 臺，同比增長 13.79%，實現營收 1.18 億元，實現凈利潤 0.019億元。3）由

46、于鋰鹽價格在 2020 年上半持續走弱，直到四季度才開始快速反彈，公司長和華鋰生產鋰鹽 0.20 萬噸，銷售鋰鹽 0.21 萬噸，實現鋰鹽銷售收入 0.76 億元，實現凈利潤-0.04 億元。4）2019 年公司轉讓了參股公司部分股權，2020 年與上年相比確認參股公司的投資損失大幅減少，即 0.002 億元。2021 年，公司業績再次回暖，實現營業收入為 9.21 億元，同比增長 136.09%；歸母凈利潤為 6828.94 萬元，同比增長224.49%；扣非凈利潤為 6334.23 萬元，同比增長 341.66%。各項業務均有所回暖，1）采礦業務，生產鋰精礦 4.4 萬噸，銷售鋰精礦 4.

47、8 萬噸，實現營業收入 2.77 億元，抵銷與聯營企業的未實現內部交易利潤后，列報鋰精礦收入 1.75 億元，實現凈利潤8052.34 萬元，同比增長 1177.67%。2）鋰業業務累計銷售鋰鹽約 3,564 噸，銷售4,433 噸（其中：貿易類 971 噸） ，實現營業收入 4.43 億元，同比增加 481.37%，實現凈利潤 3,599.09 萬元，同比增加 989.72%。3）公司鋰電設備業務滿負荷生產，實現營業收入 3 億元，同比增加 154.52%；實現凈利潤 2,965.46 萬元，同比增加1,423.59%。未來隨著公司采礦鋰礦和鋰鹽產能逐步擴張，鋰資源價格保持高位運行，公司業績

48、有望持續增長。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 17 圖 14 公司營收情況 圖 15 公司凈利潤情況 圖 16 國內電池級碳酸鋰價格走勢 圖 17 國內電池級氫氧化鋰價格走勢 2.盈利預測盈利預測 公司是國內少有擁有自有礦山的企業，并且礦山質地優秀，儲量大，適合露天開采，綜合開采成本低。公司目前鋰輝石精礦年產能約 7 萬噸，隨著鴛鴦壩 250 萬噸選礦廠擴建完成，公司年產鋰精礦有望達到 20 萬噸，未來隨著上游原礦供應問題解決后，公司鋰精礦年產能可進一步擴大至 47 萬噸/年。我國目前硬巖鋰精礦主要依賴進口，2021 年川西業隆溝+134 號脈共生產鋰精

49、礦 8.58 萬噸，業隆溝礦山暫無擴產計劃，一期產能為 7 萬噸/年，預計 2022 年能夠滿產，134 號脈待鴛鴦壩選廠投產后精礦年產能即由當前的 7 萬噸/年擴大至 20 萬噸/年，此外還有李家溝鋰輝石礦目前仍在建設中，達產以后年產 18 萬噸鋰精礦，由此可見公司 134 號脈將是國內近 2 年內非常重要的硬巖礦增量來源。目前鋰精礦價格快速上漲，主要是鋰精礦供給缺口明顯，公司自產礦石成本在行業內有明顯優勢，公司鋰礦業務有望從今年開始快速放量，增厚公 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 18 司利潤。此外，公司參股投資的硬巖礦鋰鹽加工廠成都融捷于年初進入試生

50、產，公司產能釋放正好趕上行業景氣周期，將快速提升公司業績。 核心假設： 1、2022-2024 年鋰精礦銷量分別為 7 萬噸、14 萬噸、20 萬噸。 2、2022-2024 年公司鋰精礦銷售價格（含稅）分別為 4000 美元/噸、3500 美元/噸、3000 美元/噸。 3、2022-2024 年，鋰電設備營收增速分別為 20%、15%、10%，毛利率分別為28%、28%、28%。 表 3 融捷股份收入預測表（百萬元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 鋰鹽業務鋰鹽業務 營業收入 76.16 442.76 1592.92 1393.81 1194.69 營業成本 7