【公司研究】三泰控股-轉型磷化工再出發速遞易迎發展機遇-20200403[32頁].pdf

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1、 證券研究報告 / 公司深度報告 轉型磷化工轉型磷化工再出發再出發，速遞易速遞易迎發展機遇迎發展機遇 報告摘要報告摘要： 明晰磷化工主業再出發明晰磷化工主業再出發，股權激勵彰顯發展信心，股權激勵彰顯發展信心。公司傳統業務為金融 自助設備和金融外包服務，2012 年進軍智能快遞柜，2019 年收購龍蟒 大地進軍磷化工領域。 四季度龍蟒大地并表后， 2019 年歸母凈利潤 0.85 億元，扭虧為盈。此外，公司股權激勵計劃，2020-21 兩年累計凈利潤 不低于 9 億， 2020-22 三年累計凈利潤不低于 15 億， 彰顯公司發展信心。 智能快遞柜行業長期趨勢向上，疫情加速產品推廣智能快遞柜行業

2、長期趨勢向上，疫情加速產品推廣?？爝f柜有效解決末 端配送三大痛點，快遞需求推動行業長期向上發展。疫情沖擊下，政策 推動及“非接觸式配送”興起，培養消費者“自提自取”習慣，快遞柜 加速推廣。2017 年公司通過重大重組，引入“中國郵政集團” 、 “菜鳥網 絡”和“復星集團” ，目前公司持有中郵速遞易 34%股份，為第二大股 東。中郵速遞易目前擁有 25%市占率，隨著快遞柜加速推廣，看好公司 智能信報箱新設備推廣下的成本降低，箱格使用率提升下營收增長，以 及龐大用戶基數下的流量變現，預計智能快遞柜業務將逐步扭虧。 收購優質資產，收購優質資產，龍蟒大地龍蟒大地有望充分增厚業績。有望充分增厚業績。龍蟒

3、大地是國內領先的精 細磷酸鹽企業， 三大主業穩步發展。 磷酸一銨實際產能達 100 萬噸， 2020 年復合肥產能可達90萬噸， 30 萬噸的磷酸氫鈣生產線技改后成本優化。 隨著公司海外市場開拓及規模效應顯現，產能有望充分釋放、盈利能力 將進一步提升。根據業績承諾，龍蟒大地 2020/2021 年實現的凈利潤不 低于 3.7/4.80 億元。 公司通過注入盈利能力強且發展動力足的優質資產， 有助于公司整體業績和可持續發展能力的提升。 金融外包業務穩定發展，為公司金融外包業務穩定發展，為公司持續持續貢獻盈利貢獻盈利。公司從事金融外包業務 逾十年，現在傳統金融客戶合作穩定。公司夯實基礎外，橫向拓展

4、互聯 網金融客戶，縱向深挖金融技術外包業務。隨著新客戶及業務拓展，未 來3年有望保持10%以上的營收增速， 為公司帶來穩定的盈利與現金流。 投資建議：投資建議：預計公司 2020 年-2022 年的 EPS 分別為 0.32 元、 0.39 元和 0.43 元。首次覆蓋，給予“增持”評級，對應 2020 年-2022 年 PE 分別 為 14x、12x、11x。 風險提示：風險提示：磷酸鹽產品價格大幅下降，快遞柜推廣不及預期 財務摘要（百萬財務摘要（百萬元）元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入 717 1,908 5,160 5,780 6,423

5、 (+/-)% -11.00% 166.20% 170.40% 12.01% 11.12% 歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 -219 85 445 538 598 (+/-)% -172.35% 138.70% 425.46% 20.88% 11.10% 每股收益（元）每股收益（元） -0.16 0.06 0.32 0.39 0.43 市盈率市盈率 68.51 14.12 11.68 10.52 市凈率市凈率 1.32 1.83 1.74 1.51 1.32 凈資產收益率凈資產收益率(%) -6.71% 2.67% 12.30% 12.94% 12.57% 股息收益率股息收益率(%) 0.0

6、0% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 總股本總股本 (百萬股百萬股) 1,378 1,378 1,378 1,378 1,378 增持增持 首次覆蓋 股票數據 2020/4/2 6 個月目標價（元） 5.10 收盤價（元） 4.56 12 個月股價區間 （元） 3.205.86 總市值（百萬元） 6,284 總股本（百萬股） 1,378 A股（百萬股） 1,378 B股/H股（百萬股） 0/0 日均成交量 （百萬股） 15 歷史收益率曲線 -24% -12% 0% 12% 24% 2019/42019/72019/102020/1 漲跌幅（%） 1M 3M 12M 絕對收益 -

7、15% 7% 0% 相對收益 -7% 17% 6% 相關報告 交運周報：順豐逆勢增長，航空開啟復工 之路 2020-03-22 2 月快遞行業好于預期，順豐逆勢向上 2020-03-19 交運周報：快遞復產率達 80%，預計 3 月 恢復至疫情前水平 2020-03-08 交運周報：全年快遞業務量仍有望保持 20%高增長 2020-02-24 證券分析師：瞿永忠證券分析師：瞿永忠 執業證書編號： S0550515110002 (021)20363212 研究助理：王哲宇研究助理：王哲宇 執業證書編號： S0550119100015 (021)20361258 三泰控股三泰控股（002312）

8、計算機計算機 發布時間：發布時間：2020-04-03 2 / 32 三泰控股三泰控股/ /公司深度報告公司深度報告 目目 錄錄 1. 智能快遞柜運營商先行者轉型磷化工業務智能快遞柜運營商先行者轉型磷化工業務 . 5 1.1. 多次轉型，明晰主業.5 1.2. 轉型陣痛導致業績波動大，轉型化工助力業績扭虧.7 2. 智能快遞柜行業長期趨勢向上，疫情加速產品推廣智能快遞柜行業長期趨勢向上，疫情加速產品推廣 . 9 2.1. 有效解決末端配送三大痛點，快遞需求推動行業長期向上.9 2.2. 疫情沖擊下，“政策鼓勵+習慣培養”推動行業加速成長 .13 2.3. 行業形成雙寡頭格局，市場仍有廣闊發展空

9、間.14 2.4. 智能快遞柜行業先行者，引入合作者加速業務發展.16 3. 收購龍蟒大地轉型磷化工，明晰方向再出發收購龍蟒大地轉型磷化工，明晰方向再出發 . 21 3.1. 國內領先的磷化工企業，公司經營穩定.21 3.2. 三大業務穩中向上，業績承諾有望增厚公司利潤.23 4. 金融外包業務穩定發展，持續為公司貢獻盈利金融外包業務穩定發展，持續為公司貢獻盈利 . 26 4.1. 聚焦金融外包業務，加強客戶與業務拓展.26 4.2. 業務穩定發展，持續為公司貢獻盈利.27 5. 股權激勵彰顯公司發展信心股權激勵彰顯公司發展信心 . 29 rQtMqQtPqNqOsQqRoRzQsRaQ9R9

10、PpNqQtRmMjMpPsOlOrRqP7NmMvMvPqMxOMYsPmM 3 / 32 三泰控股三泰控股/ /公司深度報告公司深度報告 圖表圖表目錄目錄 圖圖 1：公司三大業務方向：公司三大業務方向 . 5 圖圖 2：公司歷年各項業務營業收入占比：公司歷年各項業務營業收入占比 . 6 圖圖 3：2019 年公司各項業務收入結構年公司各項業務收入結構. 6 圖圖 4：公司股權結構：公司股權結構 . 7 圖圖 5：中郵智遞股權結構：中郵智遞股權結構 . 7 圖圖 6：公司歷年營業收入及增速變化：公司歷年營業收入及增速變化 . 8 圖圖 7：公司歷年各項直營業務營業收入變化：公司歷年各項直營業

11、務營業收入變化 . 8 圖圖 8：公司歷年歸母凈利潤變化：公司歷年歸母凈利潤變化 . 9 圖圖 9：公司歷年扣非后歸母凈利潤及增速變化：公司歷年扣非后歸母凈利潤及增速變化 . 9 圖圖 10：國內快遞業務量及增速：國內快遞業務量及增速 . 10 圖圖 11：2017 年中國快遞員日均配送量分布年中國快遞員日均配送量分布 . 10 圖圖 12：2017 年國內物流和快遞從業人員薪酬分布年國內物流和快遞從業人員薪酬分布 .11 圖圖 13：2016 年電商物流快遞員平均工作年限年電商物流快遞員平均工作年限 .11 圖圖 14：2019H1 圓通單票成本構成圓通單票成本構成 .11 圖圖 15：快遞

12、企業單票價格變化：快遞企業單票價格變化 . 12 圖圖 16：快遞行業單票價格持續下滑：快遞行業單票價格持續下滑 . 12 圖圖 17：2018 年快遞用戶收件痛點年快遞用戶收件痛點 . 12 圖圖 18：1 月月 20 日日-2 月月 6 日無接觸配送訂單占比日無接觸配送訂單占比 . 13 圖圖 19：無接觸配送訂單占比排名前五城市：無接觸配送訂單占比排名前五城市. 14 圖圖 20：國內智能快遞柜行業格局演變：國內智能快遞柜行業格局演變. 15 圖圖 21：智能快遞柜運營商經營挑戰：智能快遞柜運營商經營挑戰 . 15 圖圖 22：智能快遞柜組數變化及入柜率：智能快遞柜組數變化及入柜率. 1

13、6 圖圖 23：速遞易歷年營業收入及變化：速遞易歷年營業收入及變化 . 17 圖圖 24：速遞易歷年凈利潤及變化：速遞易歷年凈利潤及變化. 17 圖圖 25：速遞易公司股權結構：速遞易公司股權結構. 18 圖圖 26：2016 年智能快遞柜格局年智能快遞柜格局 . 18 圖圖 27：速遞易投件量變化：速遞易投件量變化 . 19 圖圖 28：中郵速遞易智能信報箱產品：中郵速遞易智能信報箱產品 . 20 圖圖 29：廣告收入計算方式：廣告收入計算方式 . 20 圖圖 30：龍蟒大地：龍蟒大地控股子公司及業務情況控股子公司及業務情況 . 21 圖圖 31：2018 年龍蟒大地業務營收占比年龍蟒大地業

14、務營收占比 . 21 圖圖 32：公司主營業務毛利率對比：公司主營業務毛利率對比. 22 圖圖 33：龍蟒磷化工工業：龍蟒磷化工工業級級&肥料級肥料級 MAP 毛利率毛利率 . 23 圖圖 34：龍蟒磷化工磷酸一銨營業收入增長迅速：龍蟒磷化工磷酸一銨營業收入增長迅速. 24 圖圖 35：龍蟒大地復合肥產能變化：龍蟒大地復合肥產能變化. 24 圖圖 36：龍蟒大地：龍蟒大地復合肥業務毛利率變化復合肥業務毛利率變化 . 25 圖圖 37：公司往年利潤及業績承諾：公司往年利潤及業績承諾. 26 圖圖 38：公司金融服務外包項目人員數量：公司金融服務外包項目人員數量 . 27 圖圖 39：公司金融外包

15、業務：公司金融外包業務營業收入及增速營業收入及增速. 28 圖圖 40：維度金融營業收入及增速：維度金融營業收入及增速. 28 圖圖 41：維度金融凈利潤變化：維度金融凈利潤變化. 28 圖圖 42：公司金融及服務業務成本構成：公司金融及服務業務成本構成. 28 圖圖 43：公司金融外包業務的毛利率：公司金融外包業務的毛利率 . 28 4 / 32 三泰控股三泰控股/ /公司深度報告公司深度報告 表表 1：人工快遞和智能快遞柜配送方式比較人工快遞和智能快遞柜配送方式比較 . 13 表表 2：快遞柜需求量推演快遞柜需求量推演 . 16 表表 3：公司營業收入構成及經營狀況公司營業收入構成及經營狀

16、況 . 17 表表 4：智能快遞柜單柜經營情況測算智能快遞柜單柜經營情況測算 . 19 表表 5：公司主要產品及應用范：公司主要產品及應用范圍圍 . 22 表表 6：公司主要產品產能及銷量情況：公司主要產品產能及銷量情況 . 23 表表 7：公司未來幾年產能規劃：公司未來幾年產能規劃 . 25 表表 8：公司股權激勵計劃公司股權激勵計劃 . 29 5 / 32 三泰控股三泰控股/ /公司深度報告公司深度報告 1. 智能快遞柜運營商先行者轉型磷化工智能快遞柜運營商先行者轉型磷化工業務業務 1.1. 多次轉型，明晰主業多次轉型，明晰主業 不斷探索，經歷轉型陣痛。不斷探索，經歷轉型陣痛。公司成立于

17、1997 年，是國內最早一批通過智能技術服 務各大商業銀行的智能設備企業。公司上市后，不斷完善主營業務，在傳統金融自 助設備、BPO 業務、金融安防業務取得穩定發展后，2012 年公司切入智能快遞柜 業務。 2016 年， 公司對傳統業務中的金融自助設備及金融安防業務進行了剝離。 2017 年，公司對智能快遞柜經營主體我來啦公司股權結構進行了優化。2019 年， 公司進行重大資產重組，收購磷化工細分龍頭龍蟒大地 100%股權，正式進軍磷化 工領域。 歷經數十年發展，現已明晰主業。歷經數十年發展，現已明晰主業。經歷二十余年發展，歷經初創、成長、轉型探索 等階段，公司現已確定新的發展方向。目前公司

18、主營三項業務，分別是傳統的金融 服務外包業務、以聯營公司開展的智能快遞柜業務以及 2019 年 9 月收購龍蟒大地 開展的精細磷酸鹽業務。 圖圖 1：公司三大業務方向公司三大業務方向 數據來源：東北證券 初創初創-成長階段（成長階段（1997 年年-2011 年）年） ：國內銀國內銀行網點增速下降，傳統業務天花板行網點增速下降，傳統業務天花板 限制公司進一步發展。限制公司進一步發展。公司是國內最早一批通過智能技術服務各大商業銀行的 智能設備企業，主要的代表產品和業務有：電子回單柜，A TM 監控、安防設 備，銀行數字化網絡監控系統，以及相關電子設備及系統軟件的研發和金融服 務外包業務。由于傳統

19、金融服務外包業務體量較小，且隨著智能設備與安防領 域市場競爭加劇，公司先發優勢逐漸被競爭對手縮小，同時由于國內銀行業網 點增速下降到 5%以下，行業增量空間有限，加之隨著公司業務規模增大，需 要的周轉資金越來越多， 傳統業務未來發展面臨諸多考驗。 在此背景下， 2011 年 公司開始探索如何通過多年技術沉淀突破上游行業局限，擴展銀行外的其他應 用場景，實現轉型升級。 6 / 32 三泰控股三泰控股/ /公司深度報告公司深度報告 圖圖 2：公司歷年各項業務營業收入占比公司歷年各項業務營業收入占比 數據來源：公司公告，東北證券 轉型探索階段（轉型探索階段（2012 年年-2018 年）年） 瞄準快

20、遞末端配送痛點，進軍智能快遞柜市瞄準快遞末端配送痛點，進軍智能快遞柜市 場。場。從 2012 年開始，公司通過募投、配股、定向增發等方式，先后募集 29 億 元投入智能快遞柜項目。 智能快遞柜業務作為公司轉型業務， 在 2015 年和 2016 年迅速擴張，占總體營收比例達 22%，成為公司重點發展方向。但由于智能快 遞柜前期投資規模大，且盈利模式不清晰，公司傳統業務難以彌補新業務產生 的虧損，致使公司 2015 年、2016 年連續虧損，2017 年股票被 ST。2017 年公 司引入三大戰略投資者“中國郵政集團” 、 “菜鳥網絡”和“復星集團” ，將智 能快遞柜業務剝離至上市公司體外，公司

21、持股比例由 100%降至 34%。 明晰主營業務再出發 （明晰主營業務再出發 （2019 年年-） 收購龍蟒大地， 聚焦磷化工業務。收購龍蟒大地， 聚焦磷化工業務。2019 年 9 月， 三泰控股以交易金額 35.57 億元分期付款形式收購龍蟒大地農業有限公司 100%股權，聚焦發展精細磷酸鹽業務，拓展新的利潤增長點。 圖圖 3：2019 年公司各項業務收入結構年公司各項業務收入結構 數據來源：公司公告，東北證券 7 / 32 三泰控股三泰控股/ /公司深度報告公司深度報告 實控人補建先生持有公司股份實控人補建先生持有公司股份 25.54%，三大子公司主營公司三，三大子公司主營公司三大大業務業

22、務。補建先生 持有公司 25.54%股權，為公司控股股東和實際控制人。2019 年 9 月，公司與李家 權、龍蟒集團簽訂了龍蟒大地農業有限公司之股權收購協議 ，上市公司以現金 35.57 億元向李家權、 龍蟒集團持有的龍蟒大地 100%股權進行收購， 目前龍蟒大地 為公司全資子公司。李家權先生持有公司 6.12%股權為公司第二大股東，且為龍蟒 集團實際控制人。 圖圖 4：公司股權結構公司股權結構 數據來源：公司公告，東北證券 2017 年公司出售中郵智遞部分股權， 目前公司擁有中郵智遞科技股份有限公司 34% 股權。公司下屬三大子公司龍蟒大地、維度金融、中郵智遞分別對應公司經營的磷 化工業務、

23、金融外包業務以及智能快遞柜業務。 圖圖 5：中郵智遞股權結構中郵智遞股權結構 數據來源：公司公告，東北證券 1.2. 轉型陣痛導致業績波動大，轉型化工助力業績扭虧轉型陣痛導致業績波動大，轉型化工助力業績扭虧 過去幾年過去幾年公司處于轉型探索期，營收波動公司處于轉型探索期，營收波動較較大。大。自 2015 年開始，公司營業收入持 續下滑，拆分到各項業務來看，主要原因是公司該些年份處于轉型探索期，新業務 尚未成熟及公司內部調整，致營收波動較大。 8 / 32 三泰控股三泰控股/ /公司深度報告公司深度報告 2016 年，公司營業收入同比下滑年，公司營業收入同比下滑 27.12%，主要為煙臺偉岸業務

24、拓展不順，速，主要為煙臺偉岸業務拓展不順，速 遞易商業模式探索及讓利吸引客戶所致遞易商業模式探索及讓利吸引客戶所致。2015 年公司收購煙臺偉岸公司，煙臺 偉岸利潤來源于其運營的金保盟網站，金保盟是一家專注于金融和保險類產品 互聯網推廣及網絡營銷領域的網絡傳媒，當時已成為全國最大的網上車險營銷 平臺，其業務收入大部分來自于平安財險和平安人壽的互聯網推廣業務。但 2016 年由于平安內部針對互聯網保險推廣業務的經營模式發生較大調整， 部分 業務暫停，煙臺偉岸原有業務受到較大沖擊，加之新拓展客戶業務收入規模尚 未得到釋放，公司營業收入下滑明顯。此外，在速遞易業務方面，公司該年度 占用部分廣告資源推

25、廣自身社區生活服務并采用讓利方式增強用戶黏性，導致 速遞易業務營收下滑。 2017年年-2018年年， 公司分別實現營業收入公司分別實現營業收入 8.06億元、億元、 7.17億元， 同比減少億元， 同比減少 22.50%， 11.00%。主要原因是 2016 年末公司處臵三泰電子、三泰智能股權，2017 年下 半年轉讓我來啦（智能快遞柜業務運行主體）部分股權導致合并范圍減少，公 司 2017 年及 2018 年營業收入同比下滑明顯。 圖圖 6：公司歷年營業收入及增速變化公司歷年營業收入及增速變化 數據來源：公司公告，東北證券 2019 年公司業績年公司業績回暖?；嘏?。在剝離金融自助、金融安防

26、及速遞易業務后，公司聚焦 于傳統金融外包服務業務，通過對內調整架構，對外拓展新客戶的方式，實現 了營收增長。2019 年前三季度公司實現營業收入 5.69 億元，同比增長 7.95%， 三年來營業收入增速首次轉正，公司業績回暖。2019 年，隨著龍蟒大地并表， 全年實現營業收入 19.08 億元，同比增長 166.20%。 圖圖 7：公司歷年各項直營業務營業收入變化公司歷年各項直營業務營業收入變化 數據來源：公司公告，東北證券 9 / 32 三泰控股三泰控股/ /公司深度報告公司深度報告 2016 年年-2018 年商譽減值及新業務拓展不及預期拖累公司利潤年商譽減值及新業務拓展不及預期拖累公司利潤。 2016 年由于子公司 煙臺偉岸業務拓展不順，盈利不達預期，公司計提商譽減值 6.53 億元，疊加智能快 遞柜業務仍處于初期的重資產投入階段，因此 2016 年公司利潤下滑明顯。2017 年， 公司實現歸母凈利潤 3.02 億元， 實現扭虧， 主要原因是一方面速遞易業務進行重組， 納入合并范圍期間僅為 1-9 月， 使得虧損缺口減少， 另一方面轉讓我來啦部分股份 等導致非經常性損益大幅提升，當期非經常性損益達 7.83 億元。2018