《四創電子-公司深度研究報告：華創交運低空60系列研究（十八）低空安全體系建設為切入點立足安徽打造樣板工程-250525（31頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《四創電子-公司深度研究報告：華創交運低空60系列研究（十八）低空安全體系建設為切入點立足安徽打造樣板工程-250525（31頁）.pdf（31頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 證 券 研 究 報證 券 研 究 報 告告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 公司研究公司研究 兵器兵裝兵器兵裝 2025 年年 05 月月 25 日日 四創電子（600990）深度研究報告 推薦推薦（首次）（首次）低空安全體系建設為切入點，立足安徽打造樣板工程低空安全體系建設為切入點，立足安徽打造樣板工程華創交運低空華創交運低空 60 系列研究（十八）系列研究（十八）當前價：當前價：23.65 元元 中國電科集團下屬公司，主業聚焦“一核兩翼新動能”中國電科集團下屬公司，主業聚焦“一核兩翼新動能”。1、中電博微中

2、電博微持股公司42.17%，受托管理中國電科集團四大所（8 所、16 所、38 所、43 所），四創電子為其上市平臺。2、公司推動主業向“一核兩翼新動能”優化，公司推動主業向“一核兩翼新動能”優化，“一核”為雷達產業，“兩翼”為感知基礎、感知應用，“新動能”指低空經濟。公司收購公司收購股東資產，豐富產品線。股東資產，豐富產品線。2009 年公司收購當時控股股東華東電子工程研究所持有華耀公司 90.83%的股權，進入電源領域。2017 年收購博微長安股權，業務拓展到警戒雷達裝備及配套、機動保障裝備和糧食倉儲信息化改造等領域，并實現利潤明顯增厚。3、財務分析：財務分析：雷達業務貢獻核心收入毛利，資

3、產減值雷達業務貢獻核心收入毛利，資產減值影響預計趨于尾聲。影響預計趨于尾聲。2024 年年公司營業收入 16 億，雷達相關業務收入雷達相關業務收入 8.5 億，億，占比占比 53%，毛利，毛利 1.5 億，占比億，占比 76%，此外電源產品毛利占比 18%。受競爭壓力毛利率下降及計提減值影響，24 年虧損 2.5 億，較 23 年有較大收窄。我們我們預計資產減值壓力影響基本趨于尾聲，預計資產減值壓力影響基本趨于尾聲，23-24 年公司計提資產減值損失分別為年公司計提資產減值損失分別為4.34 億、億、0.86 億億?！耙缓恕膘柟虄瀯荩簢鴥壤走_龍頭企業之一，氣象和空管雙驅動?！耙缓恕膘柟虄瀯荩簢?/p>

4、內雷達龍頭企業之一，氣象和空管雙驅動。1）氣象雷氣象雷達：或受益于覆蓋率進一步提升。達：或受益于覆蓋率進一步提升。我們假設距地 1 公里高度覆蓋率達到 100%，則預計我國天氣雷達市場規模為 75 億。億。2）空管雷達空管雷達：或受益于國產化率提：或受益于國產化率提升。升。假設 2500 萬/套為國產一、二次雷達價格，我國運輸機場/通用機場未來80%均部署國產一、二次雷達，則市場空間約約 150 億元億元左右左右。若考慮未來新建機場數量，則空間更大。（以上僅為模擬測算，不代表實際發生。）3）24 年以年以來公司民品業務中標項目較好。來公司民品業務中標項目較好。不完全統計，公司訂單總金額達 2.

5、15 億元，其中氣象雷達相關項目約 1.1 億元。公司構建低空安全保障體系、致力于成為該領域龍頭企業。公司構建低空安全保障體系、致力于成為該領域龍頭企業。四創電子是中國電科低空經濟雙牽頭單位之一，致力于成為低空安全保障領域的龍頭企業，戰略戰略定位清晰定位清晰。1、低空飛行保障安全：氣象安全是第一步。低空飛行保障安全：氣象安全是第一步。四創電子打造低空微四創電子打造低空微氣象系統氣象系統微盾微盾 V1.0。包括低空微氣象監測網、低空微氣象預報中心和低空微氣象服務平臺三部分，可獲取小型相控陣雷達、激光測風雷達、微型自動氣象站等設備實時氣象探測數據，并輸出滿足區域微尺度的低空飛行預報預警信息，提供全

6、天候保障。2、低空監管安全：低空監視、低空監管安全：低空監視/反無是必備。反無是必備。公司“低空雪亮”平臺，體系化建設，信息化集成，提供綜合解決方案。該平臺充分利用城市已有基礎設施，整合地面“視頻網”+低空“監視網”，打造多源感知、分級防控、空地協同的立體防護網。我們認為三大優勢：我們認為三大優勢：其一具備經濟性：其一具備經濟性：重復利用/復用現有基礎設施，實現低空新基建的經濟性；其二具備系統性：其二具備系統性：構建立體防護網絡，聯動產品、系統、設施、數據，實現低空安防體系性；其三其三具備實戰性：具備實戰性：在合肥高新區推動樣板工程建設，在實戰中實現迭代。此外，公此外，公司發布了司發布了 UA

7、M 行系統解決方案及低空大模型行系統解決方案及低空大模型。立足安徽立足安徽打造樣板工程。打造樣板工程。1、安徽省是我們建議重點關注發展低空經濟的省份。安徽省是我們建議重點關注發展低空經濟的省份。其一我們認為安徽省具備創新產業發展經驗；其二我們認為安徽省具備低空產業基礎及構建產業集群的潛力。2、四創電子立足安徽打造樣板工程，利于未四創電子立足安徽打造樣板工程，利于未來開拓全國市場。來開拓全國市場。1）公司將繼續以安徽合肥為基礎，搶抓城市空中交通（UAM）試點建設的機遇，開展 UAM 建設體系規劃和落地實施。2）中國電科集團賦中國電科集團賦能公司戰略發展。能公司戰略發展。投資建議投資建議：1）盈利

8、預測：）盈利預測：我們預計公司 2025 年實現進一步減虧至虧損 0.94億，26-27 年實現盈利，歸母凈利分別為 0.12 及 0.89 億元。2）投資建議：我投資建議：我們認為公司定位清晰，們認為公司定位清晰，以低空安全體系建設這一核心痛點作為切入點，致力于成為低空安全保障領域龍頭企業，公司已經發布了成體系可實戰的產品，立足公司已經發布了成體系可實戰的產品，立足安徽，具備一定的先發優勢，未來存在全國輸出的潛力。同時我們認為公司減安徽，具備一定的先發優勢，未來存在全國輸出的潛力。同時我們認為公司減值壓力趨于尾聲，值壓力趨于尾聲，未來或可輕裝上陣，加上軍品業務或呈現向好趨勢，首次覆加上軍品業

9、務或呈現向好趨勢，首次覆蓋給予“推薦”評級蓋給予“推薦”評級。風險提示風險提示：政策不及預期及低空飛行器安全風險、全國化擴張不及預期、公司主業市場競爭加劇帶來的毛利率下行。ReportFinancialIndex 證券分析師：吳一凡證券分析師：吳一凡 電話：021-20572539 郵箱： 執業編號：S0360516090002 證券分析師：梁婉怡證券分析師：梁婉怡 郵箱： 執業編號：S0360523080001 證券分析師：吳晨證券分析師：吳晨玥玥 郵箱： 執業編號：S0360523070001 證券分析師：霍鵬浩證券分析師：霍鵬浩 郵箱： 執業編號：S0360524030001 證券分析師

10、：盧浩敏證券分析師：盧浩敏 郵箱： 執業編號：S0360524090001 聯系人：李清影聯系人：李清影 郵箱： 公司基本數據公司基本數據 總股本(萬股)27,328.98 已上市流通股(萬股)26,901.27 總市值(億元)64.63 流通市值(億元)63.62 資產負債率(%)67.50 每股凈資產(元)6.85 12 個月內最高/最低價 29.99/14.74 市場表現對市場表現對比圖比圖(近近 12 個月個月)-34%-12%11%33%24/0524/0824/1024/1225/0325/052024-05-232025-05-23四創電子滬深300華創證券研究所華創證券研究所

11、四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 2 主要財務指標主要財務指標 2024A 2025E 2026E 2027E 營業總收入(百萬)1,603 1,624 1,776 1,987 同比增速(%)-16.8%1.3%9.3%11.9%歸母凈利潤(百萬)-246-94 12 89 同比增速(%)55.6%62.0%112.6%657.2%每股盈利(元)-0.90-0.34 0.04 0.33 市盈率(倍)-26-69 547 72 市凈率(倍)3.4 3.6 3.6 3.4 資料來源：公司公告，華創

12、證券預測 注：股價為2025年5月23日收盤價 lXgVmUiXkYdYnUtR7NcM8OmOpPoMsPiNrRmRlOpNtN8OmNpPwMmOpOxNoPpM 四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 投資投資主題主題 報告亮點報告亮點 本篇報告作為華創交運|低空 60 系列第 18 篇，我們聚焦四創電子，我們認為公司戰略定位清晰，以低空安全為切入點，大有可為。投資投資邏輯邏輯 公司構建低空安全保障體系、致力于成為該領域龍頭企業。公司構建低空安全保障體系

13、、致力于成為該領域龍頭企業。四創電子是中國電科低空經濟雙牽頭單位之一，致力于成為低空安全保障領域的龍頭企業，戰略戰略定位清晰定位清晰。1、低空飛行保障安全：氣象安全是第一步。低空飛行保障安全：氣象安全是第一步。四創電子打造低空微氣象系統四創電子打造低空微氣象系統微盾微盾 V1.0。包括低空微氣象監測網、低空微氣象預報中心和低空微氣象服務平臺三部分，可獲取小型相控陣雷達、激光測風雷達、微型自動氣象站等設備實時氣象探測數據，并輸出滿足區域微尺度的低空飛行預報預警信息，提供全天候保障。2、低空監管安全：低空監視、低空監管安全：低空監視/反無是必備。反無是必備。公司“低空雪亮”平臺，體系化建設，信息化

14、集成，提供綜合解決方案。該平臺充分利用城市已有基礎設施，整合地面“視頻網”+低空“監視網”，打造多源感知、分級防控、空地協同的立體防護網。我們認為三大優勢：我們認為三大優勢：其一具備經濟性：其一具備經濟性：重復利用/復用現有基礎設施，實現低空新基建的經濟性；其二具備系統性：其二具備系統性：構建立體防護網絡，聯動產品、系統、設施、數據，實現低空安防體系性；其三具備實戰性：其三具備實戰性：在合肥高新區推動樣板工程建設，在實戰中實現迭代。此外，公司發布了此外，公司發布了 UAM 行系統解決方案及低空大模型行系統解決方案及低空大模型。立足安徽立足安徽打造樣板工程。打造樣板工程。1、安徽省是我們建議重點

15、關注發展低空經濟的省份。安徽省是我們建議重點關注發展低空經濟的省份。其一我們認為安徽省具備創新產業發展經驗；其二我們認為安徽省具備低空產業基礎及構建產業集群的潛力。2、四創電子立足安徽打造樣板工程，利于未來開拓全國市場。四創電子立足安徽打造樣板工程，利于未來開拓全國市場。1）公司將繼續以安徽合肥為基礎，搶抓城市空中交通（UAM）試點建設的機遇，開展 UAM 建設體系規劃和落地實施。2）中國電科集團賦能公司戰略發展。中國電科集團賦能公司戰略發展。關鍵關鍵假設假設、估值估值與與盈利預測盈利預測 1）盈利預測：）盈利預測：我們預計公司 2025 年實現進一步減虧至虧損 0.94 億，26-27 年實

16、現盈利，歸母凈利分別為 0.12 及 0.89 億元。2）投資建議：我們認為公司定位清晰，投資建議：我們認為公司定位清晰，以低空安全體系建設這一核心痛點作為切入點，致力于成為低空安全保障領域龍頭企業，公司已經發布了成體系可公司已經發布了成體系可實戰的產品，立足安徽，具備一定的先發優勢，未來存在全國輸出的潛力。同實戰的產品，立足安徽，具備一定的先發優勢，未來存在全國輸出的潛力。同時我們認為公司減值壓力趨于尾聲，時我們認為公司減值壓力趨于尾聲，未來可輕裝上陣，加上軍品業務或呈現向加上軍品業務或呈現向好趨勢，首次覆蓋給予“推薦”評級。好趨勢，首次覆蓋給予“推薦”評級。四創電子（四創電子（600990

17、）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 4 目目 錄錄 一、一、中國電科集團下屬公司，主業聚焦“一核兩翼新動能”中國電科集團下屬公司，主業聚焦“一核兩翼新動能”.6（一）中國電科集團是實際控制人，公司推動主業向“一核兩翼新動能”優化.6 1、中電博微是公司控股股東，中國電科集團是實際控制人.6 2、公司推動主業向“一核兩翼新動能”優化.8（二）財務分析：雷達業務貢獻核心收入毛利，資產減值影響預計趨于尾聲.9 1、雷達相關業務收入占比過半，毛利貢獻近 8 成.9 2、收購股東資產，豐富產品線.11 3、我們預計資產減值壓力影響基本趨

18、于尾聲.11（三）“一核”鞏固優勢：國內雷達龍頭企業之一，氣象和空管雙驅動.12 1、氣象雷達：或受益于覆蓋率進一步提升.12 2、空管雷達：或受益于國產化率提升.12 3、24 年以來公司民品業務中標項目較好.14 二、二、公司構建低空安全保障體系、致力于成為該領域龍頭企業公司構建低空安全保障體系、致力于成為該領域龍頭企業.14（一）定位清晰：致力于成為低空安全保障領域龍頭企業.14（二）低空飛行保障安全：氣象安全是第一步.16 1、氣象安全：保障飛行的第一步.16 2、如何看待低空氣象雷達市場空間？.17 3、四創電子打造低空微氣象系統微盾 V1.0.18（三）低空監管安全：低空監視/反無

19、是必備.19 1、低空監視/反無雷達：主動探測識別是優勢、需求方更多元.19 2、四創電子：低空雪亮，體系化建設，信息化集成，提供綜合解決方案.19（四）低空飛行保障：提供 UAM 低空航行系統解決方案及低空大模型.21 三、三、立足安徽打造樣板工程立足安徽打造樣板工程.22（一）安徽省是我們建議重點關注發展低空經濟的省份.22（二）四創電子立足安徽打造樣板工程，利于未來開拓全國市場.23 四、四、投資建議投資建議.24 五、五、風險提示風險提示.25 六、六、附：雷達行業公司比較附：雷達行業公司比較.26 四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢

20、業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 5 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 四創電子股權結構（截止 2024 年末）.6 圖表 2 中電博微受托管理主體介紹.7 圖表 3 四創電子一核兩翼產品介紹.8 圖表 4 四創電子低空經濟領域主要產品介紹.9 圖表 5 四創電子營業收入構成（億元）.10 圖表 6 四創電子營業收入結構占比.10 圖表 7 2024 年四創電子收入占比.10 圖表 8 2024 年四創電子主營業務毛利占比.10 圖表 9 四創電子營業收入及增速.11 圖表 10 四創電子歸母凈利潤及增速.11 圖表 11 四創電子毛利率與凈利率情況.11 圖表 12 四創電子分業務

21、毛利率情況.11 圖表 13 我國空管一、二次雷達國產化率的潛在市場空間.13 圖表 14 近年我國空管雷達中標項目（部分摘要）.13 圖表 15 四創電子 2024 年至今中標項目.14 圖表 16 公司致力于成為低空安全保障領域龍頭企業.15 圖表 17 中國氣象局和國家數據局聯合開展精細氣象數據護航低空經濟發展示范場景建設的三項工作.17 圖表 18 紹興市越城區低空經濟高質量發展關鍵指標一覽表（摘選）.18 圖表 19 四創電子低空微氣象系統“微盾 V1.0”.18 圖表 20 低空監視反制系統示意圖.19 圖表 21 “低空雪亮”安全監管體系.20 圖表 22 “低空雪亮”平臺.20

22、 圖表 23 低空監管服務平臺.21 圖表 24 四創“悟空”低空大模型.22 圖表 25 華創交運|低空建議關注領域可比公司估值（億元）.25 圖表 26 雷達上市公司收入比較（單位：億元）.27 圖表 27 雷達上市公司歸母凈利潤比較（單位：億元）.27 圖表 28 雷達上市公司雷達業務毛利率（單位：%）.27 圖表 29 雷達上市公司歸母凈利率比較.27 圖表 30 雷達上市公司雷達相關產品收入（億元）.27 圖表 31 雷達上市公司雷達相關業務毛利（億元）.27 圖表 32 主要上市公司財務數據比較.28 四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投

23、資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 我們在 2024 年 11 月以及 12 月分別發布了深度報告：低空新基建，哪個環節或放量？雷達行業初探華創交運低空 60 系列研究（七）以及國?？萍忌疃妊芯浚很娰Q東風起，低空萬象新華創交運|低空 60 系列研究（九）。2024 年 8 月發布報告華創交運|低空經濟周報（17 期）：低空 60 標的巡禮之四創電子：產品契合、立足安徽、拓展低空，從公司看雷達在低空新基建中的角色。我們認為 2025 年低空經濟步入落地年，低空新基建（數字化+基礎設施建設）具備放量潛力，尤其通、導、監、氣是保障低空經濟安全健康有序發展的基礎。5 月 20

24、日，國家發改委在 5 月新聞發布會上，強調“安全是低空經濟發展的首要前提。按照工作部署，國家發展改革委將會同有關部門，按照先載貨后載人、先隔離后融合、先遠郊后城區的原則，在嚴控風險、確保安全的前提下，分類有序拓展低空經濟應用場景，穩妥推進低空旅游、航空運動、消費級無人機等低空消費發展?！北酒獔蟾嫖覀兙劢顾膭撾娮樱汗疽缘涂瞻踩珵榍腥朦c，大有可為。一、一、中中國國電科集團下屬公司，電科集團下屬公司，主業聚焦“一核兩翼新動能”主業聚焦“一核兩翼新動能”（一）（一）中國電科集團是實際控制人，公司推動主業向“一核兩翼新動能”優化中國電科集團是實際控制人，公司推動主業向“一核兩翼新動能”優化 1、中電博

25、微是公司控股股東，中中電博微是公司控股股東，中國國電科集團是實際控制人電科集團是實際控制人 四創電子于 2000 年 8 月由中國電子科技集團第三十八研究所中國電子科技集團第三十八研究所發起成立，2004 年 5 月在上交所掛牌上市，是國內首家以雷達為主業的上市公司，是國內首家以雷達為主業的上市公司。公司控股股東為中電博微電子科技有限公司，截至 2024 年末持有公司 42.17%股權，實際控制人為中國電子科技集團有限公司，為國務院國資委控制企業，其全資子公司中電科投資持有公司 3.31%股權。圖表圖表 1 四創電子股權結構（截止四創電子股權結構（截止 2024 年末）年末）資料來源：四創電子

26、2024年公司年報 四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 7 公司實際控制人公司實際控制人中國電科中國電科集團集團是中央直接管理的國有重要骨干企業，是我國軍工電子主力軍、網信事業國家隊、國家戰略科技力量。2019 年年，公司控股股東公司控股股東由三十八所由三十八所變更為中電博微。變更為中電博微。根據公司 2019 年報，中國電子科技集團公司第三十八研究所將其持有的公司45.67%股權無償劃轉至中電博微電子科技有限公司，于 2019 年 12 月 30 日完成，公司控股股東由三十八所變更為中電博微。

27、中電博微受托管理中國電科四大所，四創電子為其上市中電博微受托管理中國電科四大所，四創電子為其上市平臺平臺。根據公司 2019 年披露的收購報告書介紹：中電博微成立于 2018 年 9 月，為中國電科的全資子公司。中電博微作為中國電科“實體空間安全與智慧感知”業務發展的責任主體，受托管理中國電科八所、中國電科十六所、中國電科三十八所和中國電科四十三中國電科八所、中國電科十六所、中國電科三十八所和中國電科四十三所所，主要業務為雷達探測、電子系統工程及其基礎技術的研究開發、設備研制與服務；光纖光纜專用工藝技術及設備的開發、研制、銷售；超導電子、低溫電子的技術研發、設備研制與銷售；混合集成電路及微組裝

28、技術的研發、應用。根據公司 2017 年 11 月公告介紹，中國電科同意將四創電子作為中電博微未來經營發展中國電科同意將四創電子作為中電博微未來經營發展資本運作的版塊上市平臺資本運作的版塊上市平臺。三十八所：三十八所：主要從事特種雷達及電子系統工程、民用雷達、廣播電視設備、工業自動化控制設備、各種電子儀器（醫療電子、環保電子、汽車電子、專用測試儀器等）特種元器件的生產。八八所所：成立于 1970 年，是國內從事光纖光纜傳輸技術的專業化研究所；專業領域為：光纖光纜及連接器技術、光纖傳感技術、光纖光纜工藝專用設備技術和光纖通信系統工程技術等。十六十六所所：又稱“合肥低溫電子研究所”；主要從事低溫、

29、電子、超導、汽車空調的應用研究與開發。四十三四十三所所：成立于 1968 年，主要從事混合集成電路和多芯片組件的研究及相關產品的研制生產。中電博微中電博微 2018 年收入年收入 144.5 億，利潤為億，利潤為 9.8 億，億，ROE10%圖表圖表 2 中電博微受托管理主體介紹中電博微受托管理主體介紹 資料來源：四創電子2019年收購報告書，中國電科集團網站，華創證券 名稱三十八所八所十六所四十三所主要從事特種雷達及電子系統工程、民用雷達、廣播電視設備、工 業自動化控制設備、各種電子儀器（醫療電子、環保電子、汽車電子、專用測試儀器等）特種元器件的生產。主要從事光纖光纜技術的專業化研發機構，專

30、業領域為：光纖光纜及連接器技術、光纖傳感技術、光纖光纜工藝專用設備技術和光纖通信系統工程技術等主要從事低溫、電子、超導、汽車空調的應用研究與開發主要從事混合集成電路和多芯片組件的研究及相關產品的研制生產主營業務 四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 8 2、公司公司推動推動主業向“主業向“一核兩翼新動能一核兩翼新動能”優化”優化 公司在 2024 年報介紹：推動“一核兩翼新動能”主業結構優化，提升公司整體戰略能力，其中“一核”為雷達產業，“兩翼”為感知基礎、感知應用，“新動能”指低空經濟。1 1）

31、感感知產品知產品主要包括氣象雷達（天氣雷達、風廓線雷達、云雷達、垂直探測裝備）、空管雷達（一次雷達、二次雷達、場面監視雷達、場面多點定位系統）、低空監視雷達等；公司產品系列體制多樣，波段齊全，市場占有率高，與中國氣象局、中國民航、各軍種及科研院所等部門長期保持良好的客戶關系。博微長安 L 波段、C 波段雷達為主要值守裝備。2 2）感知基礎感知基礎主要包括印制電路板（微波數字復合板、數字電路板）、微波組件（有源 SIP微波組件、射頻微系統）、電源（裝備系統電源、平板開關電源、導軌開關電源、車載DC-DC 電源）等；公司產品覆蓋星載、彈載、機載、船載、車載、地面，廣泛應用于航天軍工、微波通訊等行業

32、和領域。其中，華耀電子（系 2009 年公司自三十八所收購 90.83%股權）擁有 20 余年電源研發設計經驗，形成了 30W-10KW 的 AC-DC、DC-DC 全系列電源產品體系，產品應用涉及國防裝備、工業控制、新能源汽車領域，可為客戶專業定制一系列高效可靠的電源解決方案。博微長安炊事車、飲食保障車、高原制氧車等特種車輛改裝具備較高市場競爭力。3 3）感知應用感知應用主要包括安防、應急、軍隊信息系統集成、糧食信息化等。公司產品主要包括視頻綜合管理平臺、運維管理系統、快速路管控系統、監所實戰平臺、人像大數據平臺、人員信息標采平臺、5G 高清視頻傳輸模塊、智能升降式限高控制系統、監室智能終端

33、、智能管控系統、后勤保障系統、模擬訓練系統、保密定密管理系統、系列化北斗定位設備、機動指揮車、便攜式指揮所等。信息化業務主要包括雪亮工程、智能交通、指揮通信系統等，在公安、交通、各軍種等領域占據一定優勢的市場份額，市場能力較強。4 4）低空經濟產品低空經濟產品主要包括低空監視雷達（進程、中程、遠程低空監視雷達）、低空安全防控系統(低空雪亮)（要地防御系統、低空監管服務平臺）、低空飛行保障系統（低空飛行服務平臺、警用無人機綜合應用系統）等。低空經濟部分我們低空經濟部分我們在在下文章節具體介紹。下文章節具體介紹。圖表圖表 3 四創電子四創電子一核兩翼一核兩翼產品產品介紹介紹 業務板塊業務板塊 主要

34、產品主要產品 感知產品 測雨系列雷達、測風系列雷達、測云系列雷達、微波輻射計、氣象綜合保障車、氣象系統、L 波段遠程空管一次雷達、S 波段近程空管一次雷達、S 模式單脈沖二次雷達、場監雷達、低空多功能雷達、水面監視雷達、VTS 雷達，周界安防雷達等 感知基礎 高精密微波電路板、高密度數字多層印制板、微波數字復合基板、有源/無源微波產品和微系統等產品覆蓋星載、彈載、機載、船載、車載、地面 感知應用 視頻綜合管理平臺、運維管理系統、快速路管控系統、監所實戰平臺、人像大數據平臺、人員信息標采平臺、5G高清視頻傳輸模塊、智能升降式限高控制系統、監室智能終端、智能管控系統、后勤保障系統、模擬訓練系統、保

35、密定密管理系統、系列化北斗定位設備、機動指揮車、便攜式指揮所等 資料來源：四創電子2024年報，華創證券 四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 9 圖表圖表 4 四創電子低空經濟領域主要產品四創電子低空經濟領域主要產品介紹介紹 資料來源：四創電子2024年報，華創證券 （二）（二）財務分析：財務分析：雷達業務貢獻核心收入毛利，資產減值影響預計趨于尾聲雷達業務貢獻核心收入毛利，資產減值影響預計趨于尾聲 1、雷達雷達相關相關業務業務收入收入占比過半占比過半，毛利貢獻近，毛利貢獻近 8 成成 產品產品收

36、入收入結構結構：2024 年公司營業收入 16 億，主營業務收入 15.9 億元，其中雷達及雷達配套、公共安全產品、電源產品、機動保障裝備收入分別為 8.52、4.21、2.42 及 0.75 億元，占比分別為53.2%、26.2%、15.1%、4.7%。雷達相關業務收入占比過半。毛利率水平毛利率水平：雷達相關業務毛利率 18%、電源產品毛利率 14.7%、機動保障裝備毛利率 9.6%、公共安全產品毛利率僅 1.1%。主營業務毛利結構看：主營業務毛利結構看：雷達及相關業務毛利 1.5 億，占比達到 76%、電源產品毛利占比18%。公司經營業績歷史最高水平在 2018 年，當年實現營業收入 52

37、.5 億元，凈利潤 2.6 億元；2019 年年起起公司進入了業務結構調整期公司進入了業務結構調整期，縮減缺乏競爭力的非自主產品規模，導致雷達及 四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 10 雷達配套和公共安全產品收入規模下降較多。雷達主業毛利率 2020 年2023 提升至 30%左右。2024 年，部分客戶需求放緩以及市場競爭加劇導致公司營業收入同比下降 16.79%，主營業務毛利率較上年同比下降至 13%。此外，繼續計提減值損失，但較上年減少，整體虧損 2.5 億，同比明顯收窄。2025 年一

38、季度公司實現收入 2.9 億，同比下降 13.7%，歸母虧損 0.21 億，扣非虧損 0.23億。圖表圖表 5 四創電子四創電子營業收營業收入構成（億元）入構成（億元）圖表圖表 6 四創電子營業收入結構占比四創電子營業收入結構占比 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 圖表圖表 7 2024 年四創電子收入占比年四創電子收入占比 圖表圖表 8 2024 年四創電子主營業務毛利占比年四創電子主營業務毛利占比 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 雷達及雷達配套53%公共安全產品26%電源產品15%機動保障裝備5%其他1%雷達及雷達配套76%公共安全產品

39、2%電源產品18%機動保障裝備4%四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 11 圖表圖表 9 四創電子四創電子營業收入及增速營業收入及增速 圖表圖表 10 四創電子四創電子歸母凈利潤及增速歸母凈利潤及增速 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 圖表圖表 11 四創電子四創電子毛利率與凈利率情況毛利率與凈利率情況 圖表圖表 12 四創電子分業務毛利率情況四創電子分業務毛利率情況 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 2、收購股東資產，豐富產品線收購股東資產，

40、豐富產品線 2009 年，公司收購當時控股股東年，公司收購當時控股股東華東電子工程研究所華東電子工程研究所（華東所）（華東所）持有持有華耀公司華耀公司 90.83%的股權的股權，進入了電源領域進入了電源領域。2017 年收購博微長安年收購博微長安股權，進一步豐富產品線，并實現利潤明顯增厚。股權，進一步豐富產品線，并實現利潤明顯增厚。根據公司 2017 年報：當年公司完成收購控股股東全資子公司博微長安 100%股權并募集配套資金 2.6 億元，業務拓展到警戒雷達裝備及配套、機動保障裝備和糧食倉儲信息化改造等領域。2017 年博微長安收入年博微長安收入 17 億，利潤億，利潤 1.06 億，為公司

41、帶來收入、利潤的可觀增厚（占公司億，為公司帶來收入、利潤的可觀增厚（占公司當年利潤的一半左右，當年利潤的一半左右，17 年公司歸母凈利年公司歸母凈利 2 億），并實現多元化發展。億），并實現多元化發展。三年業績承諾為17-19 年扣非歸母凈利不低于 1、1.16、1.32 億元。3、我們預計資產我們預計資產減值壓力影響基本趨于尾聲減值壓力影響基本趨于尾聲 2023 年公司感知應用板塊的信息化業務受客戶項目招標與合同簽訂延遲影響、感知基礎板塊訂單減少導致公司營業收入同比下降 29.2%，計提減值損失導致公司虧損 5.5 億元。2023-24 年公司計提資產減值損失分別為年公司計提資產減值損失分別

42、為 4.34 億、億、0.86 億；億；信用減值損失 0.43 億、0.48億。24 年資產減值損失計提大幅減少，我們預計相關影響基本進入尾聲。四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 12 （三）（三）“一核”鞏固優勢：國內雷達龍頭企業之一，氣象和空管雙驅動“一核”鞏固優勢：國內雷達龍頭企業之一，氣象和空管雙驅動 雷達業務貢獻公司核心毛利，我們重點分析該板塊。1、氣象雷達：或受益于覆蓋率進一步提升氣象雷達：或受益于覆蓋率進一步提升 在國?？萍忌疃葓蟾嬷?，我們分析了氣象雷達市場：在國?？萍忌疃葓蟾嬷?，

43、我們分析了氣象雷達市場：根據中國氣象局引述人民日報海外版新聞，截至 2024 年 8 月，我國已建成世界最大的天氣雷達觀測網，天氣雷達數量達到天氣雷達數量達到 546 部，全國天氣雷達距地部，全國天氣雷達距地 1 公里高度覆蓋率達到公里高度覆蓋率達到43.6%。我們假設距地 1 公里高度覆蓋率達到覆蓋率達到 100%，則預計我國天氣雷達市場需求為，則預計我國天氣雷達市場需求為 1252 部部（不考慮局部地區補充建設），參考國?？萍甲庸径魅鹛?2022-2024 年氣象雷達中標項目，假設價格為假設價格為約約 600 萬萬/套，則市場規模為套，則市場規模為 75 億。億。（僅為模擬測算，不代表實

44、際需求）（僅為模擬測算，不代表實際需求）對于對于風廓線雷達風廓線雷達：根據中國氣象局引述中國氣象報社新聞，截至 2020 年，我國共建有 126 部風廓線雷達，據全國風廓線雷達站網布局方案，將在現有的基礎上在天氣預報敏感區新建風廓線雷達；風廓線雷達布局密度全國間距達 200 公里；浙江、福建等災害性天氣頻發地區加密建設風廓線雷達間距為 50 公里至 100 公里；超大城市密集區布局加密至水平間距為 20公里至 30 公里。四創電子在四創電子在 2024 年年報中披露年年報中披露公司公司報告期內報告期內氣象氣象雷達相關產品的進展：雷達相關產品的進展：中標某 S 波段多普勒海洋氣象雷達、中標某新型

45、風廓線雷達，產品定型后可形成批產訂貨；P 波段風廓線雷達成功取證并中標多部雷達；完成國內首部對流云 KA-C 雙波段雙偏振雷達交付，多個氣象災害領域應急系統交付。2、空管雷達空管雷達：或受益于國產化率提升：或受益于國產化率提升 如何看待空管雷達市場空間？我們提供一種思路：如何看待空管雷達市場空間？我們提供一種思路：機場數量機場數量+國產化率的提升。國產化率的提升。1）機場建設：）機場建設：機場建設帶來了空管雷達需求增長；一次監視雷達、二次雷達、場面監視雷達、場面多點定位系統、廣域多點定位投入全面建設。運輸機場數量：運輸機場數量：根據中國民航局2024 年民航行業發展統計公報：2024 年底我國

46、境內運輸機場（不含香港、澳門和臺灣地區）263 個；通用機場數量：通用機場數量：2024 年末我國在冊管理的通用機場數量達 475 個。2）國產化率提升的潛力：）國產化率提升的潛力：根據納睿雷達招股說明書介紹，在民航空管雷達應用領域，我國長期以來主要依賴進口，空管雷達、導航、監視等關鍵設備基本被國外廠商壟斷。從國外領先廠商引進的空管設備雖然技術比較先進，符合國際標準，但價格昂貴、運行維護成本高。近些年，隨著國內空管雷達制造廠商技術實力的不斷增強，以及國產空管雷達的研制、試用和評估驗收，打開了國產空管雷達進入民航機場應用領域的通道。我國民航中長期戰略發展綱要提出，到到 2030 年空管中小型裝備

47、國產化率要達到年空管中小型裝備國產化率要達到 80%以以上，大型裝備國產化率達到上，大型裝備國產化率達到 50%以上。以上。四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 13 根據公司在 2025 年 3 月投資者關系活動記錄表介紹：公司空管雷達產品主要有一次雷達、二次雷達和場面監視雷達。單一次雷達大約 2000 萬/套（含備件，軍品價格略高），單二次雷達約 1000 萬/套，具體根據項目確定，同時也根據客戶需求可能會提供一、二次客戶需求可能會提供一、二次合裝雷達，價值量約為合裝雷達，價值量約為 2500

48、 萬萬/套。套。假設 2500 萬/套為國產一、二次雷達價格，我國運輸機場我國運輸機場/通用機場通用機場未來未來 80%均部署均部署國產國產一一、二次雷達，則市場空間二次雷達，則市場空間約約 150 億元億元左右左右。若考慮未來新建機場數量，則空間更大。若考慮未來新建機場數量，則空間更大。圖表圖表 13 我國空管一、二次雷達國產化率的潛在市場空間我國空管一、二次雷達國產化率的潛在市場空間 資料來源：中國政府采購網，華創證券測算 除一次性出售外，空管雷達在生命周期內需定期集中維修，維修門檻較高、金額較大，一般由具備生產資質廠商完成，參考四川九洲 2021 年、2023 年中標的二次雷達大修金額，

49、單套二次雷達大修金額為單套二次雷達大修金額為 450-728 萬萬/套，維修市場空間或不亞于單次銷售產品空間。套，維修市場空間或不亞于單次銷售產品空間。3）四創電子四創電子和國?？萍己蛧？萍紴槟壳熬邆渥灾餮兄埔粸槟壳熬邆渥灾餮兄埔?、二次雷達的主要二次雷達的主要國內國內廠商廠商，四川九洲，四川九洲是是二次雷達的主要國內廠商。二次雷達的主要國內廠商。根據公司根據公司 2024 年報介紹，年報介紹，在空管雷達領域在空管雷達領域：完成多部空管一二次合裝雷達設計改進和出廠驗收。我們整理中國政府采購網中近五年空管雷達中標項目（含維修），顯示四創電子在國產空管雷達領域具備較強的競爭力。24 年以來公司空管

50、雷達 2 筆（西安咸陽國際機場三期擴建工程空管工程雷達設備測試訓練平臺、首都機場新建場面監視雷達工程場監雷達設備采購），總額 1653.58 萬元。圖表圖表 14 近年我國空管雷達中標項目（部分摘要）近年我國空管雷達中標項目（部分摘要）資料來源：中國政府采購網，華創證券 機場數量一、二次雷達價格（億元）國產化率80%市場規模（億元）運輸機場2630.2580%53通航機場4750.2580%95小計148 四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 14 3、24 年以來公司民品業務年以來公司民品業務中

51、標項目中標項目較好較好 我們整理中國政府采購網中 2024 年以來四創電子主要中標項目，訂單總金額達 2.15 億元。其中來自氣象相關項目約 1.1 億元。圖表圖表 15 四創電子四創電子 2024 年至今中標項目年至今中標項目 資料來源：中國政府采購網，華創證券 二、二、公司構建公司構建低空安全低空安全保障保障體系體系、致力于成為該領域龍頭企業、致力于成為該領域龍頭企業（一）（一）定位清晰：致力于成為低空安全保障領域龍頭企業定位清晰：致力于成為低空安全保障領域龍頭企業 前文所述，安全是低空經濟健康有序發展的基礎。根據公司根據公司 2024 年報介紹，四創電子是年報介紹，四創電子是中國電科低空

52、經濟雙牽頭單位之一，致力于成為低中國電科低空經濟雙牽頭單位之一，致力于成為低空安全保障領域的龍頭企業空安全保障領域的龍頭企業，戰略定位清晰。公司聚焦兩大領域：低空飛行保障和低空安全監管；布局三類產品：低空軟件、低空系統、低空裝備；構建四大特色應用場景：城市空中管理、通航飛行保障、重要目標防護、低空+公安/應急應用。依托人才隊伍、市場開拓、資本運作、能力建設、生態合作五項保障舉措，搶占低空經濟發展戰略高地，成為體系級解決方案提供方以及核心產品供應商體系級解決方案提供方以及核心產品供應商。時間項目金額（萬元）2025/3/28人影事業發展資金項目306.662025/3/12瑤海區雪亮工程支網一期

53、、二期、三期運維服務采購435.602024/12/132024年黑龍江省齊齊哈爾市氣象局地基遙感垂直觀測系統建設項目-微波輻射計采購168.702024/11/252024年地基遙感垂直觀測系統建設項目-P波段風廓線儀采購1919.242024/10/23某單位油庫物聯網建設工程1125.362024/10/23海南省2024年度山洪災害防治項目749.332024/10/21長豐縣2024年度智能交通設施運維保障服務項目（二次）550.002024/10/9廣州某單位物聯網安全接入試點建設采購（二次）79.802024/9/29西安咸陽國際機場三期擴建工程空管工程雷達設備測試訓練平臺285

54、.582024/9/6CINRAD/CC新一代天氣雷達技術升級及技術標準統一和雙偏振升級3461.802024/9/3江西省2024年度山洪災害防治測雨雷達標采購項目418.022024/8/7合肥高新區智慧城市視頻融合項目運維管理 827.802024/7/26“智慧皖糧”省級平臺2024年運維服務88.602024/7/20糧食購銷監管一件事項目40.602024/7/18合肥市公安局瑤海分局雪亮工程支網一期、二期、三期運維服務采購項目435.602024/7/1安徽省基層防災能力提升項目-車輛等裝備2977.002024/6/27新一代天氣雷達技術服務47.602024/6/122024

55、年多普勒天氣雷達備件采購項目264.902024/5/31合肥市視頻監控系統建設項目及省級政務區視頻監控建設項目運維2840.382024/5/16智慧食堂信息化建設解決方案27.702024/4/10安徽省氣象災害監測系統優化提升工程X波段天氣雷達2980.002024/2/27某某分布式射頻收發系統452.202024/2/1新疆氣象服務能力提升工程專用設備采購（九包）158.782024/1/15首都機場新建場面監視雷達工程場監雷達設備采購1368.00 四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號

56、 15 圖表圖表 16 公司致力于成為低空安全保障領域龍頭企業公司致力于成為低空安全保障領域龍頭企業 資料來源：公司2024年報，四創電子低空經濟產品手冊 2024 年報介紹，公司已經落地的成果包括：年報介紹，公司已經落地的成果包括：1）參與編寫國資委、科技部、發改委等相關規劃及解決方案參與編寫國資委、科技部、發改委等相關規劃及解決方案。公司在 2025 年 3-4 月投資者活動關系記錄表介紹：參與國家部委開展相關頂層規劃論證工作，為政策制定提供有力支撐依據；作為牽頭單位之一支撐中國電科發布低空航行系統白皮書。2）牽頭全國首個省級層面低空智聯基礎設施工作方案牽頭全國首個省級層面低空智聯基礎設施

57、工作方案。公司編制安徽省低空智聯基礎設施建設工作方案（2024-2027）項目，推動安徽省低空智聯基礎設施建設、支持低空經濟健康發展。牽頭實施安徽省科技創新攻堅計劃“低空智聯安全技術研發及產業化”項目，體系布局開展 5 課題、26 項子任務科技攻關工作，該項目總預算約 2.4 億元，其中自籌約 1.5 億元，省市（縣）財政撥款 9000 萬元，2024 年已到資金 3000 萬，剩余 6000 萬按兩年分期支付。3）示范項目推進。）示范項目推進。聚焦“低空+公安”、“低空+應急”場景應用，聯合合肥市公安局開展低空雪亮示范項目建設。支撐合肥市成功申報 UAM 首批試點城市。4）此外，公司與北京航

58、空航天大學聯合成立“低空智聯技術聯合實驗室”“低空智聯技術聯合實驗室”的合作協議正式簽署，雙方就低空通訊、低空導航、低空監視、低空管控、低空航空電子技術及空域信息安全新技術六大領域開展合作共研，推動核心技術研發與市場需求的結合，促進技術產業化落地。5）獲得項目資金支持）獲得項目資金支持 公司在 2025 年 3 月、4 月的投資者關系活動記錄表中還披露：成功申報國家發改委、工信部、公安部、安徽省等國家級、省部級項目，累計獲得縱向資金支持逾億元，累計獲得縱向資金支持逾億元，為技術 四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（20

59、09）1210 號 16 研發與產業化提供有力資金保障。2025 年公司正式發布低空經濟新產品。年公司正式發布低空經濟新產品。根據公司 5 月 18 日公眾號 重磅發布|四創電子揭秘低空經濟新產品，戰略簽約共繪低空新藍圖報道，在第十一屆世界雷達博覽會暨第五屆雷達未來大會，四創電子發布低空經濟最新產品，包括：最新研發的 UAM 低空航行系統解決方案、四創“悟空”低空大模型、“微盾”低空微氣象系統等三款解決方案及核心產品。（二）（二）低空低空飛行保障安全：飛行保障安全：氣象安全氣象安全是第一步是第一步 我們在此前多篇報告中介紹：通信、導航、監視及氣象保障是低空基礎設施的核心，這些均會涉及雷達環節。

60、本章節我們著重分析低空氣象安全市場。1、氣象氣象安全安全：保障飛行的第一步：保障飛行的第一步 在起飛前、飛行中、降落時等環節均需要氣象保障，在起飛前、飛行中、降落時等環節均需要氣象保障，與傳統氣象雷達高空掃描不同的是，低空雷達需要實現低空微氣象監測預報。低空雷達需要實現低空微氣象監測預報。1）中國氣象局在推動低空氣象體系護航低空經濟發展中國氣象局在推動低空氣象體系護航低空經濟發展 a）根據中國氣象局網站介紹：2024 年 12 月 10 日，中國氣象局印發低空經濟氣象科技低空經濟氣象科技創新工作方案（創新工作方案（20242030年）年），統籌布局低空經濟氣象科技攻關任務和創新體系建設，提升氣

61、象支撐和服務保障低空經濟發展能力。方案統籌布局了六方面 22 項重點任務，包括加強低空氣象理論和標準研究、建立低空氣象立體監測感知和預報預警共性技術體系、發展通航氣象支撐保障技術、強化 G/W空域氣象支撐保障技術研發、推進低空經濟氣象支撐保障技術應用示范、構建低空經濟構建低空經濟氣象創新體系氣象創新體系等。中國氣象局將多渠道爭取和安排項目及經費支持低空經濟氣象科技研發中國氣象局將多渠道爭取和安排項目及經費支持低空經濟氣象科技研發；建立完善項目-團隊-平臺科技資源一體化配置機制，集中力量開展低空經濟氣象關鍵核心技術攻關；建立以業務應用為導向的科技評估機制，強化科技評價的指揮棒作用；強化低空經濟氣

62、象科技合作交流。b）12 月月 13 日，中國氣象局網站報道日，中國氣象局網站報道中國氣象局和國家數據局聯合開展精細氣象數據中國氣象局和國家數據局聯合開展精細氣象數據護航低空經濟發展示范場景建設護航低空經濟發展示范場景建設。根據計劃，到根據計劃，到 2025 年將實現如下目標：年將實現如下目標：初步構建低空氣象數據資源體系，初步構建低空氣象數據資源體系，研發預報預警技術、數字化應用產品，為航線規劃、起降服務、安全飛行等提供精細化數據服務；低空氣象數據標準、政策、制度、規范和運營機制逐步建立，低空氣象數據標準、政策、制度、規范和運營機制逐步建立，專業人才隊伍不斷完善；打造一批成效明顯的應用示范區

63、，打造一批成效明顯的應用示范區，安全可信數據開發流通環境基本建成，低空氣象數據有序流通，與低空產業數據融合利用的水平明顯提升，低空經濟領域氣象數據產品和服務效益初步顯現。兩部門將重點做好三方面工作：兩部門將重點做好三方面工作：四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 17 一是打造低空氣象數據應用場景。一是打造低空氣象數據應用場景。提升多源低空數據匯聚收集能力，研發低空氣象預報預警技術，強化高影響天氣風險預警；探索物流運輸、應急救援、低空文旅等數據開發應用場景，加強氣象數字化支撐能力，開發高價值氣象數

64、據產品。二是探索低空氣象數據運營模式。二是探索低空氣象數據運營模式。推進低空氣象數據眾創利用與眾智賦能，打造氣象數據眾創利用平臺、可信數據空間等，建立面向多主體的氣象數據開發利用機制規則。培育氣象領域數據服務商，促進低空氣象數據高效流通。三是制定低空氣象數據標準規范。三是制定低空氣象數據標準規范。研究氣象數據保障低空經濟技術標準體系，提升低空氣象監測、數據產品、預報預警、數字化服務的標準化水平。依據低空經濟領域相關標準體系，研究編制氣象應用行業標準和技術規范。圖表圖表 17 中國氣象局和國家數據局中國氣象局和國家數據局聯合聯合開展精細氣象數據護航低空經濟發展示范場景開展精細氣象數據護航低空經濟

65、發展示范場景建設建設的三項工作的三項工作 資料來源：中國氣象局網站，華創證券 此前中國氣象局黨組書記、局長陳振林在接受專訪時表示：“將不斷拓寬新質生產力氣象服務場景。因地制宜聚焦因地制宜聚焦低空低空+物流、應急、護林、農業、電力、醫療等應用場景加物流、應急、護林、農業、電力、醫療等應用場景加快探索氣象服務，快探索氣象服務，為低空經濟各類主體提供 170 多項氣象服務支持。融入國家低空經濟基礎設施、低空服務保障體系、低空綜合監管平臺等建設，構建空地一體的低空氣象監構建空地一體的低空氣象監測網、數據網和服務網。測網、數據網和服務網?！?、如何看待低空氣象雷達市場空間？如何看待低空氣象雷達市場空間？

66、我們認為可以根據適飛區域面積我們認為可以根據適飛區域面積/雷達工作輻射范圍從而推測雷達需求空間。雷達工作輻射范圍從而推測雷達需求空間。2024 年年 11 月，月，紹興市越城區關于推進低空經濟高質量發展的實施意見（紹興市越城區關于推進低空經濟高質量發展的實施意見（20242035 年）年），提出：，提出：布局低空基礎設施建設。以低空產業規劃為引領，空域融合規劃、航路航線規劃、新基建規劃為支撐，全面布局各類起降場（點）、監視、氣象等設施全面布局各類起降場（點）、監視、氣象等設施，到 2027 年建設各類低空飛行起降場（點）60 個以上，感知基站 400 套以上，氣象感知氣象感知 40 套以上套以

67、上，融合感知地面站 30 套以上，基本實現 10 分鐘響應時間全覆蓋。根據越城區人民政府網站介紹，越城區面積 538.6 平方公里，假設假設 40 套氣象感知覆蓋全套氣象感知覆蓋全域面積，則相當于域面積，則相當于 13.5 平方公里布置一套。平方公里布置一套。注：該測算方式是僅供參考的思路，或與實際有出入，未來若有更多類似明確數值的規劃，則可進行多維度交叉驗證。三項工作具體內容打造低空氣象數據應用場景提升多源低空數據匯聚收集能力，研發低空氣象預報預警技術，強化高影響天氣風險預警；探索物流運輸、應急救援、低空文旅等數據開發應用場景，加強氣象數字化支撐能力，開發高價值氣象數據產品。探索低空氣象數據

68、運營模式推進低空氣象數據眾創利用與眾智賦能，打造氣象數據眾創利用平臺、可信數據空間等，建立面向多主體的氣象數據開發利用機制規則。培育氣象領域數據服務商，促進低空氣象數據高效流通。制定低空氣象數據標準規范研究氣象數據保障低空經濟技術標準體系，提升低空氣象監測、數據產品、預報預警、數字化服務的標準化水平。依據低空經濟領域相關標準體系，研究編制氣象應用行業標準和技術規范。四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 18 圖表圖表 18 紹興市紹興市越城區低空經濟高質量發展關鍵指標一覽表越城區低空經濟高質量發展

69、關鍵指標一覽表（摘選）（摘選）資料來源：紹興市越城區人民政府紹興市越城區關于推進低空經濟高質量發展的實施意見（20242035年）3、四創電子打造四創電子打造低空微氣象系統低空微氣象系統微盾微盾 V1.0 2025 年 3 月 25 日，由安徽省氣象局指導、合肥市氣象局牽頭，公司聯合合肥國際先進技術應用推進中心等單位發起的全國首個低空氣象服務協同創新中心正式揭牌成立，參與方簽署共建合作協議，不斷提升低空氣象業務支撐能力、推進技術創新研發和拓展示范應用場景；并首次發布“低空微氣象系統微盾 1.0”。四創電子打造的“低空微氣象系統微盾 V1.0”創新構建“一網、一中心、一平臺”，提升低空氣象保障能

70、力。系統包括低空微氣象監測網、低空微氣象預報中心和低空微氣象服務平低空微氣象監測網、低空微氣象預報中心和低空微氣象服務平臺三部分，可獲取小型相控陣雷達、激光測風雷達、微型自動氣象站等設備實時氣象探測數據小型相控陣雷達、激光測風雷達、微型自動氣象站等設備實時氣象探測數據，并輸出滿足區域微尺度的低空飛行預報預警信息。該系統可實現宏微觀信息交互融通、提供針對性低空飛行氣象分析等特點，將為城市空中交通、應急救援、無人機物流等新興業態提供全天候保障。圖表圖表 19 四創電子低空微氣象系統四創電子低空微氣象系統“微盾“微盾 V1.0”資料來源：四創電子600990公眾號電科博微首次發布低空微氣象系統 四創

71、電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 19 （三）（三）低空低空監管安全：低空監視監管安全：低空監視/反無是必備反無是必備 1、低空監視低空監視/反無雷達：主動探測識別是優勢、需求方更多元反無雷達：主動探測識別是優勢、需求方更多元 在低空監視環節，我們預計未來是多種技術、設備的融合應用，包括在低空監視環節，我們預計未來是多種技術、設備的融合應用，包括 5G-A（通感一體）、廣播式自動相關監視（ADS-B）、雷達雷達等，但雷達全天候主動探測識別和跟蹤定位主動探測識別和跟蹤定位的特征的特征具備優勢，使其會

72、成為監視環節的重要選擇。具備優勢，使其會成為監視環節的重要選擇。對于低空監視對于低空監視/反無雷達系統的市場空間：反無雷達系統的市場空間：我們認為需求方更為多元，包括機場、起降點（場）、適飛區域以及重要設施重要區域等。2024 年 12 月，山東省科學技術廳等 14 部門印發山東省低空經濟產業科技創新行動計劃（20252027 年），其中實施數字天路“互聯互通”行動，包括監視管控網。監視管控網。針對低、慢、小等低空非合作目標，開展雷達、視覺、激光、電磁等融合探測研究，突破非合作目標精準識別、連續跟蹤、警告與處置等關鍵技術，研制低空監視雷達、光電跟蹤、無人研制低空監視雷達、光電跟蹤、無人機反制等

73、專用裝備，構建低空全域監視管控系統，機反制等專用裝備，構建低空全域監視管控系統，在有條件的重點區域開展應用。到到 2027年，非合作目標識別準確率優于年，非合作目標識別準確率優于 95%，探測距離優于，探測距離優于 5 公里，具備重點區域全天候監視公里，具備重點區域全天候監視能力。能力。低空“監視雷達低空“監視雷達+光電光電+反制裝備”可以組網保障低空安全，反制裝備”可以組網保障低空安全，因此在理論上，其市場空間因此在理論上，其市場空間或或不低于不低于氣象雷達。氣象雷達。圖表圖表 20 低空監視反制系統示意圖低空監視反制系統示意圖 資料來源：國?？萍脊娞?024中國航展|聚焦低空經濟 國?？?/p>

74、技不斷前行 2、四創電子：低空雪亮，體系化建設，信息化集成，提供綜合解決方案四創電子：低空雪亮，體系化建設，信息化集成，提供綜合解決方案 2024 年 9 月 6 日至 8 日，公司“低空雪亮”平臺低空雪亮”平臺在第三屆低空經濟發展大會上正式發布在第三屆低空經濟發展大會上正式發布。該平臺充分利用城市已有基礎設施，整合地面“視頻網”+低空“監視網”，打造多源感知、分級防控、空地協同的立體防護網。在充分復用交通運輸、公共安全等設施基礎上，與智慧城市統一規劃、一體建設，為合作目標、非合作目標飛行器監管提供有力保障，同時，低空+賦能公安行業應用。四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報

75、告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 20 “低空雪亮”平臺上線，構建人、車、事件、無人機全要素的立體要地防御及“一機二巢”的低空警務實戰應用，具備試運行條件。圖表圖表 21 “低空雪亮”安全監管體系“低空雪亮”安全監管體系 資料來源：四創電子低空經濟產品手冊 圖表圖表 22 “低空雪亮”平臺“低空雪亮”平臺 資料來源：四創電子600990公眾號聚焦航展|四創電子多款裝備系統亮相第十五屆珠海航展 根據公司根據公司 2025 年年 4 月投資者關系活動記錄表介紹：月投資者關系活動記錄表介紹：公司完成“低空雪亮”樣板工程建公司完成“低空雪亮”樣板工程建設，

76、設，以合肥市高新區蜀西湖為中心，聯動博微產業園，聚焦城市要地安防和公安巡檢兩大場景，構建空地融合的監視能力、朔源查證能力和聯動處置能力，整個區域涵蓋了人流密集區域、科研院所、湖泊等復雜場景，占地面積約 5 平方公里，航線長度約 12.5 公里。在試點區域內構建了三維模型，充分復用城市雪亮桿件、鐵塔、高點等基礎設施資源，依托公安視頻專網統一接入，初步構筑空地一體化監視防護網。四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 21 我們認為：“低空雪亮”平臺具有三大優勢：我們認為：“低空雪亮”平臺具有三大優勢：其

77、一具備經濟性：重復利用其一具備經濟性：重復利用/復用現有基礎設施，實現低空新基建的經濟性；復用現有基礎設施，實現低空新基建的經濟性；其二具備系統性：構建立體防護網絡，聯動產品、系統、設施、數據，實現低空安防體其二具備系統性：構建立體防護網絡，聯動產品、系統、設施、數據，實現低空安防體系性；系性；其三具備實戰性：在合肥高新區推動樣板工程建設，在實戰中實現迭代。其三具備實戰性：在合肥高新區推動樣板工程建設，在實戰中實現迭代。（四）（四）低空飛行低空飛行保障：保障：提供提供 UAM 低空航行系統解決方案低空航行系統解決方案及低空大模型及低空大模型 根據公司 5 月 18 日公眾號 重磅發布|四創電子

78、揭秘低空經濟新產品，戰略簽約共繪低空新藍圖介紹：針對城市低空空域開放的迫切需求，以及低空通信導航監視氣象能力缺失的痛點，基于中國電科低空航行系統架構和四創“悟空”低空大模型，構建“全覆蓋”通信網絡、“高可信”組合導航、“主被動”空地監視、“多要素”低空微氣象服務以及“全數字”空域航線與城市三維底座等能力，并構建能解耦可重構的一體化監管服務平臺能力，從而形成低空智能網聯一體化能力，為城市低空飛行安全保障提供關鍵支撐，賦能各類“低空+”場景應用。圖表圖表 23 低空監管服務平臺低空監管服務平臺 資料來源：四創電子600990公眾號重磅發布|四創電子揭秘低空經濟新產品，戰略簽約共繪低空新藍圖 四創電

79、子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 22 圖表圖表 24 四創“悟空”低空大模型四創“悟空”低空大模型 資料來源：四創電子600990公眾號重磅發布|四創電子揭秘低空經濟新產品，戰略簽約共繪低空新藍圖 四創“悟空”低空大模型基于 DeepSeek、Yolo 等通用大模型和垂直專用大模型，圍繞低空飛行保障及低空安全監管兩方面，從微氣象感知到動態航路規劃，從“黑飛”多源探測到“飛手”責任追溯，以四大核心能力構建“空-地-數”聯動的低空飛行“智慧神經中樞”。三、三、立足安徽立足安徽打造樣板工程打造樣板工程（

80、一）（一）安徽省是我們建議重點關注發展低空經濟的省份安徽省是我們建議重點關注發展低空經濟的省份 安徽省是我們在低空經濟安徽省是我們在低空經濟發展中建議重點關注的省份：其一我們認為安徽省具備創新產發展中建議重點關注的省份：其一我們認為安徽省具備創新產業發展經驗；其二我們認為安徽省具備低空產業基礎及構建產業集群的潛力。業發展經驗；其二我們認為安徽省具備低空產業基礎及構建產業集群的潛力。1、安徽省具備創新產業發展經驗、安徽省具備創新產業發展經驗 我們認為我們認為新能源汽車產業集群的成功為新能源汽車產業集群的成功為安徽省安徽省低空經濟發展帶來經驗啟示低空經濟發展帶來經驗啟示。安徽省在新能源汽車領域的成

81、功成就了政府投資的典范標桿，也在 2024 年發布了安徽省新能源汽車產業集群發展條例，成為地方性法規，自 24 年 3 月 1 日起實施。安徽計劃打造合肥、蕪湖兩個低空經濟核心城市，安徽計劃打造合肥、蕪湖兩個低空經濟核心城市，我們認為低空經濟的發展與新能源汽車有一定的相似之處，安徽省有望在低空經濟產業集群的塑造中，復制新能源汽車領域的成功經驗。2、安徽省具備低空產業基礎及構建產業集群潛力。、安徽省具備低空產業基礎及構建產業集群潛力。1）全球首張）全球首張 eVTOL 運營合格證花落合肥運營合格證花落合肥，低空產業里程碑事件，低空產業里程碑事件。2025 年 3 月 28 日，億航智能在合肥的合

82、資公司合肥合翼航空有限公司收到了由中國民航局頒發的全球第一張民用無人駕駛航空器運營合格證（OC）。這是全球首張 eVTOL 運營證。意味著后續在合肥駱崗公園，消費者可以購票體驗。2）低空空域航線劃設獲突破。）低空空域航線劃設獲突破。四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 23 根據安徽省交通廳 25 年 4 月 15 日轉載安徽日報文章安徽低空經濟如何“振翅高飛”介紹：2025 年度安徽省低空空域航線劃設方案日前正式獲批，斬獲 30 個低空空域與 27 條低空航線，同比分別增長 43%和 50%，雙

83、雙創下歷史新高。3）制造端企業制造端企業扎根安徽。扎根安徽。a）在在 eVTOL 主機廠主機廠領域領域：25 年 2 月 25 日億航智能與江淮汽車、合肥國先控股簽署戰略合作框架協議，計劃在合肥成立合資公司，投資建設具備先進性、標準化、自動化于一體的低空航空器制造基地，生產電動化、智能化、無人化的低空電動垂直起降航空器（eVTOL）?？偛课挥诤戏实牧阒亓︼w機工業旗下 eVTOL 型號 ZG-ONE 已經提交 TC 并獲中國民航局受理。b）在航空發動機領域：）在航空發動機領域：應流股份與北京理工大學合肥無人智能裝備研究院開展戰略合作，為陸空多域平臺、長航時重載 eVTOL、STOL 和 UAM

84、等平臺提供高效率、高功重比混合動力系統；與翊飛航空簽署戰略合作協議，為 ES1000 大型無人機提供渦輪混合動力系統解決方案。同時 2025 年 3 月，公司子公司負責運營的六安金安機場取得了通用機場使用許可證，成為安徽省第三家取證的 A1 類通航機場。4）應用場景多元推進）應用場景多元推進 根據前述文章報道：在物流領域，在物流領域，合肥開通兩條無人機物流配送航線，配送快餐、點心等商品；安慶（岳西）首條“云上郵路”開通，運輸時間縮短 300%以上，成本節省 150%以上。在醫療領域，在醫療領域，合肥 25 條無人機“空中送血”航線，20 分鐘內可達 20 余個院區，大大提高急救效率。在旅游領域

85、，在旅游領域，開辟合肥蕪湖、蕪湖黃山等低空旅游航線，讓游客從空中領略徽風皖韻。在農林植保領域，在農林植保領域，全省 2024 年無人機保有量達 25.1 萬架，作業面積 26.7 億畝次，有效助力農業綠色發展。（二）（二）四創電子四創電子立足安徽打造樣板工程，利于未來開拓全國市場立足安徽打造樣板工程，利于未來開拓全國市場 低空經濟作為新質生產力的代表，因其“新”，需要先試先行，由點及面。1、四創電子立足安徽四創電子立足安徽合肥，打造樣板工程。合肥，打造樣板工程。公司是國家技術創新示范企業、國家高新技術企業、全國電子信息行業標桿企業，是首是首批安徽省創新型企業、安徽省產學研聯合示范企業、安徽省重

86、點軟件企業、安徽省大數批安徽省創新型企業、安徽省產學研聯合示范企業、安徽省重點軟件企業、安徽省大數據企業據企業。公司提出，公司提出，將繼續以安徽合肥為基礎，搶抓城市空中交通（將繼續以安徽合肥為基礎，搶抓城市空中交通（UAM）試點建設的機遇，開）試點建設的機遇，開展展 UAM 建設體系規劃和落地實施，提升公司低空產品和方案的整體能力建設體系規劃和落地實施，提升公司低空產品和方案的整體能力，并以此為基礎向全國輻射，開拓低空領域市場，夯實低空領域行業地位，充分挖掘低空經濟戰新產業的活力，促進公司高質量發展。四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格

87、批文號：證監許可（2009）1210 號 24 我們在此前報告提出：低空經濟的發展是由一個個具體項目推動，在每個項目的實際落地中，更多是多方合作共建。我們以低空新基建為例，若能形成類似產業聯盟的組織形態，以實現可以提供規劃咨詢-項目承接-投資建設-運營管理一體化解決方案，無疑對拓展市場有較大的助推力。同時低空空域如何精細化劃分、高效合理使用、安全有序管理，是各地政府對低空經濟發展需要破解的題目。若能體系化形成低空管理經驗，進一步提煉應用場景元素，形成可復制推廣的模式，則將具備輸出的潛力。根據公司 5 月 18 日公眾號 重磅發布|四創電子揭秘低空經濟新產品，戰略簽約共繪低空新藍圖報道，四創電子

88、分別與安徽大學、合肥市氣象局、中國鐵塔股份有四創電子分別與安徽大學、合肥市氣象局、中國鐵塔股份有限公司安徽分公司、安徽省交通規劃設計研究總院股份有限公司、合肥合翼航空有限公司安徽分公司、安徽省交通規劃設計研究總院股份有限公司、合肥合翼航空有限公司等五家單位進行簽約限公司等五家單位進行簽約，旨在整合優勢資源，匯聚低空經濟各方資源優勢，不斷優化科技創新資源配置，推進低空裝備技術和服務協同創新、開放共享，助力低空產業壯大，賦能低空經濟高質量發展。2、中國電科、中國電科集團賦能集團賦能公司戰略發展公司戰略發展。1）集團在低空產業可以賦能公司發展）集團在低空產業可以賦能公司發展 中國電科網站 5 月 1

89、9 日新聞尖端裝備集結，中國電科精彩亮相第十一屆世界雷達博覽會，介紹：中國電科充分發揮科技創新主體作用，積極布局低空經濟戰略性新興產業，聚焦低空保障、低空安全、低空制造三大業務板塊，布局“天行、天衛、天工”三大產品體系，為低空安全智慧飛行提供有力保障，為低空經濟健康發展構筑堅實基礎。天行系列產品天行系列產品：中國電科擁有國家民航空管技術總體單位，支撐全國中高空 75%空域運行，通信、導航、監視、氣象等裝備行業領先，可為低空經濟高密度、高頻次飛行提供各級低空飛行服務管理系統和保障裝備。天衛系列產品天衛系列產品：中國電科擁有行業領先的無人機監管、反制和重要目標防護等核心產品和體系解決方案，面向城市

90、公共安全，打造“低空雪亮低空雪亮”安全體系，完善低空安全公共平臺，為產業健康發展提供安全支撐。天工系列產品天工系列產品：中國電科擁有全國產有人機、固定翼、復合翼、多旋翼無人機以及飛艇、氣球等特色平臺，基礎產品和關鍵載荷實現自主創新。2）集團與合肥簽署戰略合作協議）集團與合肥簽署戰略合作協議 2025 年 5 月 17 日，中國電科與合肥市簽署戰略合作協議，根據協議，雙方將在前期合作基礎上，深化科技創新、產業發展等領域合作，面向前沿領域，加快推進重大項目與創新平臺建設，強化產業協同，共同推進合肥城市空中交通試點城市建設，共同推進合肥城市空中交通試點城市建設，深化智慧城市、智慧安防等數字社會領域探

91、索，為推動經濟高質量發展作出新的更大貢獻。中國電科黨組書記、董事長王海波調研電科博微四創電子，強調要聚焦國家戰略需求，在低空經濟、智慧氣象等戰略性新興產業領域形成差異化競爭優勢，加快實現高質量發展。四、四、投資建議投資建議 1、盈利預測：、盈利預測：基于我們對低空新基建放量節奏的判斷，我們預計公司雷達及相關業務收 四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 25 入 25-27 年分別增長 8%、18%及 20%，而公共安全產品或延續下行趨勢，綜合我們預計公司 25-27 年收入增速分別為 1.3%、9

92、.3%、11.9%。我們預計公司 2025 年實現進一步減虧至虧損 0.94 億，26-27 年實現盈利，歸母凈利分別為 0.12 及 0.89 億元。2、投資建議：、投資建議：我們認為公司定位清晰，以低空安全體系建設這一核心痛點作為切入點，致力于成為低空安全保障領域龍頭企業，公司已經發布了成體系可實戰的產品，立足安徽，具備一定的先發優勢，未來存在全國輸出的潛力。同時基于我們認為公司減值壓力趨于尾聲，未來或可輕裝上陣，加上軍品業務或呈現向好趨勢，首次覆蓋給予“推薦”評級。圖表圖表 25 華創交運華創交運|低空建議關注領域可比公司估值（億元）低空建議關注領域可比公司估值（億元）資料來源：Wind

93、，華創證券測算 注：萬豐奧威、中信海直、宗申動力、深城交、國?？萍?、英搏爾、四川九洲、西銳、萊斯信息、四創電子為華創證券預測，其他為Wind一致預期，億航智能為調整后凈利，截至2025/5/22 五、五、風險提示風險提示 1、政策不及預期及低空飛行器安全風險。低空經濟作為新質生產力的代表，需要耐心看待其產業發展規律，若相關政策推進不及預期或出現低空飛行安全風險，或對產業推進節奏產生不利影響。2、全國化擴張不及預期。公司在安徽省內具備先發優勢，但若向全國擴張不及預期，影響未來增長預期。3、公司主業市場競爭加劇帶來的毛利率下行壓力。公司24年漲跌幅 25年漲跌幅市值億元20242025E2026E

94、2024PE2025PE2026E通航+eVTOL萬豐奧威287%-16%3446.510.713.2533226通航 西銳-26%45%1018.710.111.412109eVTOL億航智能-6%8%910.4無人機綠能慧充5%-3%530.11.32.23744023宗申動力283%-11%2594.67.18.3563631應流股份-1%46%1422.94.25.5503426電機電控英搏爾29%17%770.71.31.81085943飛控縱橫通信9%-9%340.20.50.81816342萊斯信息149%-14%1251.31.82.3977054四川九洲88%10%1661.

95、92.42.8857059深城交170%-28%1431.12.22.71356652蘇交科89%-14%1112.22.52.7504541新晨科技57%-11%57-0.80.91.4-756142國?？萍?6%30%3276.37.79.3524235四創電子7%11%62-2.5-0.90.1納睿雷達42%19%1470.83.65.11924029新勁剛0%-9%511.22.53.3422116低空+通航中信海直201%-17%1733.03.64.0574843低空+文旅祥源文旅-7%50%1101.53.84.3752925745143965837華創交運低空60數字化雷達新基

96、建24年漲幅TOP10PE環節主機廠供應鏈運營歸母凈利潤（億元）航發 四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 26 六、六、附：雷達行業公司比較附：雷達行業公司比較 以雷達為主業的上市公司主要包括：四創電子、國?？萍?、納睿雷達、航天南湖四創電子、國?？萍?、納睿雷達、航天南湖等。從從 2024 年財務數據看：年財務數據看：國?？萍嫉氖杖肜麧欝w量領先、納睿雷達毛利率領先國?？萍嫉氖杖肜麧欝w量領先、納睿雷達毛利率領先 收入：收入：國?？萍迹?4 億）四創電子（16 億）納睿雷達（3.5 億）航天南湖（2.

97、2 億）；雷達相關業務收入：雷達相關業務收入：國?？萍迹?6.7 億）四創電子（8.5 億）納睿雷達（3.5 億）航天南湖（2.2 億）；歸母凈利：歸母凈利：國?？萍迹?.3 億）納睿雷達（0.8 億）航天南湖（-0.8 億）四創電子（-2.5億）；雷達相關業務毛利率：雷達相關業務毛利率：納睿雷達（64%）國?？萍迹?8%）航天南湖（18%）四創電子（18%）。雷達業務毛利：雷達業務毛利：國?？萍迹?0 億）納睿雷達（2.2 億）四創電子（1.5 億）航天南湖（0.4 億）。2025 年年一季度一季度：收入：收入：國?？萍迹?.6 億）航天南湖（3.6 億）四創電子（2.9 億）納睿雷達（0.

98、6 億）；歸母凈利：歸母凈利：國?？萍迹?.8 億）航天南湖（0.6 億）納睿雷達（0.2 億）四創電子（-0.2億）。四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 27 圖表圖表 26 雷達上市公司收入比較（單位：億元）雷達上市公司收入比較（單位：億元）圖表圖表 27 雷達上市公司歸母凈利潤比較（單位：億雷達上市公司歸母凈利潤比較（單位：億元）元）資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 圖表圖表 28 雷達上市公司雷達業務毛利率（單位：雷達上市公司雷達業務毛利率（單位：%）圖表圖表

99、29 雷達上市公司歸母凈利率比較雷達上市公司歸母凈利率比較 資料來源：Wind，公司公告，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 圖表圖表 30 雷達上市公司雷達相關產品收入（億元）雷達上市公司雷達相關產品收入（億元）圖表圖表 31 雷達上市公司雷達相關業務毛利（億元）雷達上市公司雷達相關業務毛利（億元）資料來源：Wind，公司公告，華創證券 資料來源：Wind，公司公告，華創證券 01020304050201920202021202220232024四創電子國?？萍技{睿雷達航天南湖(8)(4)048201920202021202220232024四創電子國?？萍技{睿雷達航天南湖0204060

100、80100201920202021202220232024四創電子國?？萍技{睿雷達航天南湖-60%-40%-20%0%20%40%60%80%201920202021202220232024Q1-3四創電子國?？萍技{睿雷達航天南湖0102030201920202021202220232024四創電子國?？萍技{睿雷達航天南湖024681012201920202021202220232024四創電子國?？萍技{睿雷達航天南湖 四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 28 圖表圖表 32 主要上市公司財務數

101、據比較主要上市公司財務數據比較 資資料來源：Wind，公司公告，華創證券 20192020202120222023202425Q1國?？萍?1.6 36.1 34.3 32.2 32.8 34.03.6四創電子36.7 39.4 31.4 27.2 19.3 16.02.9納睿雷達1.0 1.3 1.8 2.1 2.1 3.50.6航天南湖6.7 7.7 8.0 9.5 7.3 2.23.6國?？萍?.622.920.221.222.326.7四創電子19.611.313.110.88.18.5納睿雷達1.01.31.72.12.13.5航天南湖6.77.78.09.57.22.2國?？萍?.

102、4 4.7 5.3 5.5 6.0 6.30.8四創電子1.1 1.7 1.8 0.7 -5.5 -2.5-0.2納睿雷達0.7 0.7 1.0 1.1 0.6 0.80.2航天南湖0.9 2.3 1.3 1.6 1.0 -0.80.6國?？萍?5.1%26.6%29.7%33.5%39.5%37.6%四創電子23.7%34.4%28.7%29.2%30.3%18.0%納睿雷達82.5%80.3%81.5%80.9%76.3%63.9%航天南湖30.6%49.5%38.3%42.6%33.3%18.3%國?？萍?.6%12.9%15.3%17.0%18.3%18.5%20.7%四創電子3.0%

103、4.3%5.8%2.4%-28.7%-15.3%-7.2%納睿雷達67.6%50.7%52.8%50.5%29.8%22.2%37.2%航天南湖13.0%29.8%16.4%16.5%14.0%-35.9%15.8%營業收入（億元）雷達業務收入（億元）歸母凈利潤（億元）毛利率（雷達業務）歸母凈利率 四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 29 附錄：財務預測表附錄：財務預測表 資產負債表資產負債表 利潤表利潤表 單位：百萬元 2024A 2025E 2026E 2027E 單位：百萬元 2024A

104、2025E 2026E 2027E 貨幣資金 451 563 536 558 營業營業總總收入收入 1,603 1,624 1,776 1,987 應收票據 76 73 71 79 營業成本 1,393 1,313 1,369 1,473 應收賬款 1,970 1,657 1,660 1,689 稅金及附加 11 11 12 13 預付賬款 40 39 41 44 銷售費用 78 79 86 95 存貨 1,233 984 1,041 1,127 管理費用 193 195 195 209 合同資產 155 162 178 199 研發費用 55 56 57 64 其他流動資產 148 159

105、170 189 財務費用 45 48 45 42 流動資產合計 4,073 3,638 3,698 3,885 信用減值損失-48-35-30-30 其他長期投資 203 206 225 252 資產減值損失-86-25-10-10 長期股權投資 0 0 0 0 公允價值變動收益 0 0 0 0 固定資產 994 975 977 979 投資收益 7 3 3 3 在建工程 0 0 0 0 其他收益 32 32 32 32 無形資產 396 406 416 424 營業利潤營業利潤-253-97 11 91 其他非流動資產 399 400 401 403 營業外收入 2 2 2 2 非流動資產合

106、計 1,992 1,987 2,019 2,058 營業外支出 1 1 1 1 資產合計資產合計 6,065 5,625 5,717 5,943 利潤總額利潤總額-252-96 12 92 短期借款 879 859 909 929 所得稅-7-2 0 2 應付票據 242 230 232 235 凈利潤凈利潤-246-94 12 89 應付賬款 1,622 1,313 1,342 1,399 少數股東損益 0 0 0 0 預收款項 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤-246-94 12 89 合同負債 151 153 167 187 NOPLAT-202-47 56 131 其他

107、應付款 116 110 110 110 EPS(攤薄)（元）-0.90-0.34 0.04 0.33 一年內到 期 的 非 流 動 負 債 258 258 258 258 其他流動負債 53 73 30 38 主要財務比率主要財務比率 流動負債合計 3,321 2,996 3,048 3,156 2024A 2025E 2026E 2027E 長期借款 637 617 647 677 成長能力成長能力 應付債券 0 0 0 0 營業收入增長率-16.8%1.3%9.3%11.9%其他非流動負債 185 185 185 185 EBIT 增長率 58.1%76.6%218.1%135.3%非流動

108、負債合計 822 802 832 862 歸母凈利潤增長率 55.6%62.0%112.6%657.2%負債合計負債合計 4,143 3,798 3,880 4,018 獲利能力獲利能力 歸 屬 母 公 司 所 有 者 權 益 1,892 1,799 1,811 1,900 毛利率 13.1%19.2%22.9%25.9%少數股東權益 30 28 26 25 凈利率-15.3%-5.8%0.7%4.5%所有者權益合計所有者權益合計 1,922 1,827 1,837 1,925 ROE-13.0%-5.2%0.7%4.7%負債和股東權益負債和股東權益 6,065 5,625 5,717 5,9

109、43 ROIC-6.5%-1.6%1.8%4.2%償債能力償債能力 現金流量表現金流量表 資產負債率 68.3%67.5%67.9%67.6%單位：百萬元 2024A 2025E 2026E 2027E 債務權益比 101.9%105.0%108.8%106.5%經營活動現金流經營活動現金流 245 313 79 160 流動比率 1.2 1.2 1.2 1.2 現金收益-63 75 177 254 速動比率 0.9 0.9 0.9 0.9 存貨影響 25 248-56-86 營運能力營運能力 經營性應收影響 352 369-21-72 總資產周轉率 0.3 0.3 0.3 0.3 經營性應付

110、影響-233-305 2 88 應收賬款周轉天數 436 402 336 303 其他影響 164-74-22-25 應付賬款周轉天數 426 402 349 335 投資活動現金流投資活動現金流-63-115-143-147 存貨周轉天數 322 304 266 265 資本支出-131-112-132-132 每股指標每股指標(元元)股權投資 0 0 0 0 每股收益-0.90-0.34 0.04 0.33 其他長期資產變化 68-3-11-15 每股經營現金流 0.90 1.15 0.29 0.58 融資活動現金流融資活動現金流-123-86 37 9 每股凈資產 6.92 6.58 6

111、.63 6.95 借款增加-79-40 80 50 估值比率估值比率 股利及利息支付-63-79-78-74 P/E-26-69 547 72 股東融資 0 0 0 0 P/B 3 4 4 3 其他影響 19 33 35 33 EV/EBITDA-119 114 47 32 資料來源：公司公告，華創證券預測 四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 30 交運與公用事業組團隊介紹交運與公用事業組團隊介紹 副所長、基礎設施及能源材料研究中心負責人：吳一凡副所長、基礎設施及能源材料研究中心負責人：吳一凡

112、上海交通大學經濟學碩士。曾任職于普華永道會計師事務所、上海申銀萬國證券研究所。2016 年加入華創證券研究所。2024 年獲：證券時報 新財富雜志最佳分析師交通運輸倉儲行業第四名；上證報最佳交運倉儲分析師第三名；第十八屆賣方分析師水晶球獎交通運輸行業第四名；第十五屆證券業分析師金牛獎交通運輸組第一名；第六屆新浪財經金麒麟最佳分析師交運物流行業第四名；第十二屆 Wind 金牌分析師交通運輸行業第二名；21 世紀金牌分析師交通物流行業第四名。2019-23 年新財富最佳分析師交通運輸倉儲行業第四名。高級研究員：吳晨高級研究員：吳晨玥玥 廈門大學會計學碩士。曾任職于安永咨詢戰略與交易咨詢部。2021

113、 年加入華創證券研究所。研究員：梁婉怡研究員：梁婉怡 浙江大學金融碩士。曾任職于國聯證券研究所，2023 年加入華創證券研究所。研究員：霍鵬浩研究員：霍鵬浩 阿姆斯特丹大學量化金融碩士。2022 年加入華創證券研究所。研究員：盧浩敏研究員：盧浩敏 南京大學工學碩士。曾任職于光大證券研究所，2024 年加入華創證券研究所。助理研究員：李清影助理研究員：李清影 新加坡南洋理工大學經濟學碩士。2023 年加入華創證券研究所。助理研究員：劉邢雨助理研究員：劉邢雨 天津大學金融碩士，2025 年加入華創證券研究所。四創電子（四創電子（600990）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務

114、資格批文號：證監許可（2009）1210 號 32 華創行業公司投資評級體系華創行業公司投資評級體系 基準指數說明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500/納斯達克指數。公司投資評級說明：公司投資評級說明：強推：預期未來 6 個月內超越基準指數 20%以上；推薦：預期未來 6 個月內超越基準指數 10%20%；中性：預期未來 6 個月內相對基準指數變動幅度在-10%10%之間；回避：預期未來 6 個月內相對基準指數跌幅在 10%20%之間。行業投資評級說明：行業投資評級說明：推薦：預期未來 3-6 個月內該行業指數漲幅超過基準指數

115、5%以上；中性：預期未來 3-6 個月內該行業指數變動幅度相對基準指數-5%5%；回避：預期未來 3-6 個月內該行業指數跌幅超過基準指數 5%以上。分析師聲分析師聲明明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師對任何其他券商發布的所有可能存在雷同的研究報告不負有任何直接或者間接的可能責任。免責聲明免責聲明 本報告僅供華創證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證

116、其準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司在知曉范圍內履行披露義務。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成本公司對具體證券買賣的出價或詢價。本報告所載信息不構成對所涉及證券的個人投資建議，也未考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的預期收入可能會波動。本報告版權僅為本公司所有

117、，本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司許可進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“華創證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。證券市場是一個風險無時不在的市場，請您務必對盈虧風險有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。華創證券研究所華創證券研究所 北京總部北京總部 廣深分部廣深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城區錦什坊街 26 號 恒奧中心 C 座 3A 地址：深圳市福田區香梅路 1061 號 中投國際商務中心 A 座 19 樓 地址：上海市浦東新區花園石橋路 33 號 花旗大廈 12 層 郵編：100033 郵編：518034 郵編：200120 傳真：010-66500801 傳真：0755-82027731 傳真：021-20572500 會議室：010-66500900 會議室：0755-82828562 會議室：021-20572522