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1、 石油石化石油石化|證券研究報告證券研究報告 首次評級首次評級 2025 年年 5 月月 28 日日 600968.SH 688548.SH 買入買入 增持增持 原評級：未有評級原評級：未有評級 原評級：未有評級原評級：未有評級 市場價格市場價格:人民幣人民幣 3.89 市場價格市場價格:人民幣人民幣 9.93 板塊評級板塊評級:強于大市強于大市 板塊評級板塊評級:強于大市強于大市 股價表現股價表現 (%)今年今年至今至今 1 個月個月 3 個月個月 12 個月個月 絕對(8.9)(4.4)1.6(7.2)相對上證綜指(11.5)(6.0)2.5(14.6)發行股數(百萬)10,165.10

2、流通股(百萬)10,165.10 總市值(人民幣 百萬)39,542.26 3 個月日均交易額(人民幣 百萬)178.45 主要股東 中國海洋石油集團有限公司 81.65%資料來源：公司公告，Wind，中銀證券 以2025年5月23日收市價為標準 中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 具備證券投資咨詢業務資格具備證券投資咨詢業務資格 石油石化：油服工程石油石化：油服工程 證券分析師：徐中良證券分析師：徐中良(8621)20328516 證券投資咨詢業務證書編號：S1300524050001 證券分析師：余嫄嫄證券分析師：余嫄嫄(8621)20328550 證券投資咨詢業務證書編號：

3、S1300517050002 海油發展海油發展 深耕海洋能源服務，前瞻布局深?？萍?海油發展是中國海洋能源綜合服務商，具備海油發展是中國海洋能源綜合服務商，具備“技術技術+裝備裝備/產品產品+服務服務”的一體化服務能力，通過數的一體化服務能力，通過數字化升級持續提升運營效率，加大綠色低碳數字化業務轉型，同時前瞻性布局深?？萍?，推動字化升級持續提升運營效率，加大綠色低碳數字化業務轉型，同時前瞻性布局深?？萍?，推動經營業績穩步增長。未來隨著海洋油氣產量持續提升以及綠色低碳業務快速發展，公司盈利能經營業績穩步增長。未來隨著海洋油氣產量持續提升以及綠色低碳業務快速發展，公司盈利能力有望持續提升，看好公

4、司力有望持續提升，看好公司“油氣油氣+新能源新能源”雙輪驅動下的發展戰略，以及深?？萍嫉陌l展前景，雙輪驅動下的發展戰略，以及深?？萍嫉陌l展前景，首次覆蓋，給予首次覆蓋，給予買入買入評級。評級。支撐評級的要點支撐評級的要點 海油發展聚焦海洋油氣勘探開發及低碳能源綜合服務，是國內海洋油氣工程與新能源一體海油發展聚焦海洋油氣勘探開發及低碳能源綜合服務，是國內海洋油氣工程與新能源一體化解決方案的核心平臺?；鉀Q方案的核心平臺。公司實際控制人為中國海油集團，受益于中國海油油氣產量持續提升，以及公司管理效率提升，經營業績持續增長，2016 至 2024 年，公司營業收入從 193.76億元增長至 525.

5、17 億元，復合增長率達 13.27%，歸母凈利潤從 6.22 億元增長至 36.56 億元，復合增長率達 24.78%。2025 年第一季度公司實現營收 100.74 億元，同比增長 9.42%，歸母凈利潤達 5.94 億元，同比增長 18.48%，同時，公司的分紅政策穩健持續，高股息潛力提升，長期投資價值凸顯。海洋油服需求穩步增長，行業景氣度持續提升。海洋油服需求穩步增長，行業景氣度持續提升。國內方面，2024 年，我國原油自給保障率為 27.8%，天然氣自給率為 58.4%，油氣自給率亟需提升，海洋油氣是守衛能源安全的重要力量，根據中國海油的經營規劃，2025/2026/2027 年的凈

6、產量目標為 760-780/780-800/810-830 百萬桶油當量，資本開支有望維持高位。全球來看，海洋油氣資源是全球重要的油氣接替區，海洋油服市場規模穩步提升。2025 年，海洋油氣新增儲量占全球油氣新增儲量（不含陸上非常規油氣）的比例有望超過 50%，預計全球海洋油氣勘探開發投資約 2200 億美元，同比增長 5%，占全球油氣勘探開發總投資的 36%。行業層面，海洋油氣開采技術持續進步，裝備作業能力顯著提升，同時數字化水平不斷深化，油服企業及油氣公司有望共同受益。公司以油氣田增儲上產業務為核心主業，公司以油氣田增儲上產業務為核心主業，以綠色低碳數字化業務為重要發展方向以綠色低碳數字化

7、業務為重要發展方向。自 2019年公司上市以來，公司能源技術服務板塊及能源物流服務板塊業務穩步增長，2019-2024 年營收復合增長率分別達 14%、6%，同時公司加大低碳環保、數字化技術研發力度，完善產業服務鏈條，將低碳環保數字化作為重要戰略方向，2021-2024 年低碳環保與數字化業務板塊營收復合增長率達 5%。未來隨著中國海油油氣產量的提升，LNG 運輸業務放量，以及油氣行業低碳數字化轉型的有序推進，公司三大業務均有望持續增長?！坝蜌庥蜌?新能源新能源”雙輪驅動，深?？萍汲砷L可期。雙輪驅動，深?？萍汲砷L可期。公司油氣業務以海洋油氣增儲上產為主線，積極助力國家能源安全戰略，新能源業務以

8、科技創新引領可持續發展，在低碳節約的經營模式下積極開發利用新能源、新材料和新技術，為能源行業提供專業技術服務和安全環保產品，同時公司持續加強深海技術儲備，大力攻關水下“卡脖子”技術，圍繞深水油氣田開發技術服務、深水專有特色工具服務、深水人員服務、水下產品等深?？萍挤较蜻M行前瞻性布局，著力提升深水油氣田勘探開發一體化技術裝備服務能力。公司海洋油服業務和新能源業務深度融合，疊加深?？萍紕撔沦x能，未來成長空間廣闊。估值估值 隨著海洋深水油氣田開發提速及低碳數字化業務規?；涞?，公司低碳轉型與核心油氣業務協同效應凸顯，預測公司 2025-2027 年歸母凈利潤分別為 42.39/48.35/54.69

9、 億元，對應當前市值，PE 分別為9.3/8.2/7.2 倍，市凈率分別為1.3/1.2/1.1 倍，首次覆蓋，給予買入買入評級。評級面臨的主要風險評級面臨的主要風險 全球經濟增速放緩的風險、油氣價格波動風險、大客戶經營策略顯著調整的風險、技術創新不及預期的風險 投資摘要投資摘要 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 主營收入(人民幣 百萬)49,308 52,517 57,710 62,391 67,671 增長率(%)3.2 6.5 9.9 8.1 8.5 EBITDA(人民幣 百萬)5,574 7,129 7,667 8,340

10、8,882 歸母凈利潤(人民幣 百萬)3,081 3,656 4,239 4,835 5,469 增長率(%)27.5 18.7 15.9 14.1 13.1 最新股本攤薄每股收益(人民幣)0.30 0.36 0.42 0.48 0.54 市盈率(倍)12.8 10.8 9.3 8.2 7.2 市凈率(倍)1.6 1.5 1.3 1.2 1.1 EV/EBITDA(倍)4.3 5.7 4.4 3.6 2.8 每股股息(人民幣)0.1 0.1 0.2 0.2 0.2 股息率(%)3.9 3.2 4.0 4.6 5.2 資料來源：公司公告，中銀證券預測 (15%)(8%)(2%)5%11%17%M

11、ay-24 Jun-24 Jul-24 Aug-24 Oct-24 Nov-24 Dec-24 Jan-25 Feb-25 Mar-25 Apr-25 May-25 海油發展 上證綜指 2025 年 5 月 28 日 海油發展 2 目錄目錄 第一章第一章 深耕海洋能源服務行業，深耕海洋能源服務行業，業務規模持續提升業務規模持續提升.5 1.1 聚焦海洋能源服務 中海油實際控股.5 1.2 公司營收持續增長 歸母凈利顯著提升.6 1.3 立足國內海洋油服，穩步擴展海外市場.7 1.4 輕資產業務模式，現金流表現出色.7 第二章第二章 海洋油氣開采朝氣蓬勃，能源服務行業發展可期海洋油氣開采朝氣蓬勃

12、，能源服務行業發展可期.10 2.1 國內維度：守護國家能源安全，中國海油產量持續增長.10 2.2 全球維度：海洋石油開采如火如荼，海洋油服市場穩步擴張.11 2.3 行業層面：技術創新提升經濟效益，數字化和低碳轉型邁入新階段.15 全方位海洋能源服務商，助力傳統能源與新能源融合發展全方位海洋能源服務商，助力傳統能源與新能源融合發展.17 3.1 能源技術服務：深耕藍海，保障油氣田增儲上產.17 3.2 能源物流服務：持續優化產業鏈，推動油氣產業高效供應.19 3.3 低碳環保與數字化：賦能綠色高效發展，引領產業轉型升級.20 盈利預測及估值盈利預測及估值.23 主要風險因素主要風險因素.2

13、4 2025 年 5 月 28 日 海油發展 3 圖表目錄圖表目錄 股價表現股價表現.1 投資摘要投資摘要.1 圖表圖表 1.公司主要業務公司主要業務.5 圖表圖表 2.公司發展歷程公司發展歷程.5 圖表圖表 3.海油發展股權結構海油發展股權結構.6 圖表圖表 4.公司營業收入（公司營業收入（2016-2024）.6 圖表圖表 5.公司歸母凈利潤（公司歸母凈利潤（2016-2024）.6 圖表圖表 6.公司分板塊營業收入（公司分板塊營業收入（2016-2024.7 圖表圖表 7.公司分板塊毛利（公司分板塊毛利（2016-2024）.7 圖表圖表 8.公司四費率（公司四費率（2017-2024）

14、.8 圖表圖表 9.公司公司 ROE（年化）水平（年化）水平（2017-2024）.8 圖表圖表 10.公司凈現金流水平（公司凈現金流水平（2016-2024）.8 圖表圖表 11.公司經營活動凈現金流水平（公司經營活動凈現金流水平（2016-2024）.8 圖表圖表 12.公司累計專利申請情況公司累計專利申請情況.9 圖表圖表 13.公司分紅總額及股利支付率（公司分紅總額及股利支付率（2019-2024）.9 圖表圖表 14.公司股息率（公司股息率（2019-2024）.9 圖表圖表 15.中國海洋石油產量（中國海洋石油產量（2012-2025E）.10 圖表圖表 16.中國海洋天然氣產量（

15、中國海洋天然氣產量（2012-2025E）.10 圖表圖表 17.中國原油、天然氣自給率中國原油、天然氣自給率.10 圖表圖表 18.中國海油作業費用總額（中國海油作業費用總額（2021-2024）.11 圖表圖表 19.中國海油桶油作業費（中國海油桶油作業費（2021-2024）.11 圖表圖表 20.2024 年中國海洋油氣主要投產項目年中國海洋油氣主要投產項目.11 圖表圖表 21.全球海上油氣新增探明可采儲量全球海上油氣新增探明可采儲量.12 圖表圖表 22.全球海洋油氣勘探井數全球海洋油氣勘探井數.12 圖表圖表 23.2024 年全年全球海洋油氣新建投產項目球海洋油氣新建投產項目.

16、13 圖表圖表 24.全球海洋石油產量（全球海洋石油產量（2010-2024）.14 圖表圖表 25.全球海洋天然氣產量（全球海洋天然氣產量（2010-2024）.14 圖表圖表 26.全球海洋油氣勘探投資及占比全球海洋油氣勘探投資及占比.14 圖表圖表 27.全球海洋油氣發現儲量及成本全球海洋油氣發現儲量及成本.15 圖表圖表 28.全球海洋油氣在產項目操作成本（分水深）全球海洋油氣在產項目操作成本（分水深）.15 圖表圖表 29.能源技術服務板塊細分業務能源技術服務板塊細分業務.17 圖表圖表 30.FPSO 示意圖示意圖.17 圖表圖表 31.全球主要全球主要 FPSO 運營商數量統計運

17、營商數量統計.17 圖表圖表 32.公司主要公司主要 FPSO 情況情況.18 圖表圖表 33.“海洋石油海洋石油 302”號號 LNG 運輸加注船運輸加注船.18 圖表圖表 34.“綠能瀛綠能瀛”號化天然氣運輸船號化天然氣運輸船.18 2025 年 5 月 28 日 海油發展 4 圖表圖表 35.能源能源技術服務營收及毛利率技術服務營收及毛利率.19 圖表圖表 36.能源物流服務板塊主要業務能源物流服務板塊主要業務.20 圖表圖表 37.能源物流服務營收及毛利率能源物流服務營收及毛利率.20 圖表圖表 38.低碳環保低碳環保與數字化板塊細分業務與數字化板塊細分業務.21 圖表圖表 39.公司

18、環保工作船基本情況公司環保工作船基本情況.22 圖表圖表 40.低碳環保與數字化產業營收及毛利率低碳環保與數字化產業營收及毛利率.22 圖表圖表 41.分板塊盈利預測分板塊盈利預測.23 圖表圖表 42.可比估值分析可比估值分析.23 利潤表利潤表(人民幣人民幣 百萬百萬).25 現金流量表現金流量表(人民幣人民幣 百萬百萬).25 財務指標財務指標.25 資產負債表資產負債表(人民幣人民幣 百萬百萬).25 2025 年 5 月 28 日 海油發展 5 第一章第一章 深耕海洋能源服務行業，深耕海洋能源服務行業，業務規模持續提升業務規模持續提升 1.1 聚焦海洋能源服務聚焦海洋能源服務 中海油

19、實際控股中海油實際控股 中海油能源發展股份有限公司（股票簡稱：海油發展，股票代碼：600968.SH）由中國海洋石油集團有限公司控股，2019 年 6 月 26 日在上海證券交易所掛牌上市，主營業務涵蓋能源技術服務、能源物流服務、節能環保與數字化等三大業務板塊。公司具備“技術+裝備/產品+服務”的一體化服務能力，為海洋石油工業上、中、下游的勘探、開發、生產、銷售、油氣加工、LNG、煉化等環節提供產品與技術服務。公司聚焦海上、陸上油氣生產領域，并具備覆蓋海洋石油行業各主要環節的多元化服務能力，為勘探、開發、生產、銷售、油氣加工、石化等環節提供技術、裝備、人力資源、后勤等服務，致力于發展成為以提高

20、油氣田采收率、裝備制造與運維、FPSO 一體化服務等為主導產業的有中國特色的世界一流能源技術服務公司。同時，公司積極把握能源轉型大勢，落實“碳達峰、碳中和”目標任務，加快推動低碳環保和數字化產業發展，有望成為海洋石油行業發展綠色產業和數字化、智能化建設的生力軍和主力軍。圖表圖表 1.公司主要業務公司主要業務 資料來源：公司2023年可持續發展報告，中銀證券 推行“油氣推行“油氣+新能源”雙輪驅動戰略，立足海洋油氣服務，積極布局新能源業務。新能源”雙輪驅動戰略，立足海洋油氣服務，積極布局新能源業務。公司設立于 2007年，前身是中海石油基地集團，中海石油基地集團主要為中國海油上、中、下游各業務板

21、塊提供綜合服務。2019 年，海油發展在上海證券交易所掛牌上市，2021 年，海油發展結合產業特點和發展情況，在兼顧產業板塊成長性、穩定性、均衡性的原則下，將產業板塊優化調整為能源技術服務、低碳環保與數字化、能源物流服務三大產業板塊。2021 年以來，公司持續推進產業結構升級，高端智造及綠色低碳業務快速發展，2023 年 6 月，由公司投資建造的中國首艘海陸一體化生產運營的全新智能 FPSO（浮式生產儲卸油裝置）“海洋石油 123”在江蘇南通交付。2024 年 5 月，公司中長期FOB 資源配套 LNG 運輸船項目（一期）中海油液化天然氣運輸船項目首制船“綠能瀛”號在上海市長興島成功交付，標志

22、著中國新建大型液化天然氣運輸船取得新進展。2023 年 8 月，海油發展香港投資公司擬出資 1.86 億歐元設立 LNG 運輸船合資公司（二期），船舶建成后期租給氣電集團新加坡貿易公司從事 LNG 貨物運輸。2024 年 12 月，全球首臺套兆瓦級電解海水制氫裝置在該公司兆瓦級電解海水制氫示范中試基地試運行成功，額定產氫量為 200 標準立方米每小時，可用于大規模產氫，制取氫氣純度可達 99.999%，能夠滿足燃料電池、電子工業等應用場景對高純度氫氣的需求。圖表圖表 2.公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網，Wind，中銀證券 2025 年 5 月 28 日 海油發展 6 中國海洋石油

23、集團有限公司是公司的實際控制人。公司股權結構較為集中，截至 2025 年第一季度末，中國海洋石油集團有限公司持有 81.65%的股份，是海油發展的控股股東。圖表圖表 3.海油發展股權結構海油發展股權結構 資料來源：公司官網，Wind，中銀證券 注：股權結構為2025年一季度報告數據 1.2 公司營收持續增長公司營收持續增長 歸母凈利顯著提升歸母凈利顯著提升 營收規模持續增長，歸母凈利潤顯著提升。營收規模持續增長，歸母凈利潤顯著提升。受益于中國海洋油氣產業的快速發展、公司業績穩健提升，2016 至 2024 年，公司營業收入從 193.76 億元增長至 525.17 億元，復合增長率達 13.2

24、7%，歸母凈利潤從 6.22 億元增長至 36.56 億元，復合增長率達 24.78%，2025 年第一季度公司實現營收 100.74億元，同比增長 9.42%，歸母凈利潤達 5.94 億元，同比增長 18.48%。未來隨著海洋油服行業需求提升以及公司新業務拓展，公司營收及利潤有望繼續增長。圖表圖表 4.公司營業收入（公司營業收入（2016-2024）圖表圖表 5.公司歸母凈利潤（公司歸母凈利潤（2016-2024）資料來源：iFinD，中銀證券 資料來源：iFinD，中銀證券 中國海洋石油集團有限公司香港中央結算有限公司其他股東中海油能源發展有限公司中海油能源發展有限公司1.78%16.57

25、%81.65%中海油天津化工研究設計院有限公中海油能源物流有限公司中海油能源發展裝備技術有限公司中海油節能環保服務有限公司中海油常州涂料化工研究院有限公海油發展澄邁能源技術有限公司海油發展珠海管道工程有限公司中海油信息科技有限公司中海油能源發展珠海精細化工有限公北京中海海油燃氣有限公司海油發展海南能源技術有限公司100%100%100%100%100%100%100%100%100%100%100%2025 年 5 月 28 日 海油發展 7 能源物流服務和能源技術服務業務占比較大。能源物流服務和能源技術服務業務占比較大。公司能源物流服務的營收占比在 50%左右，2024 年為44.19%；2

26、0162024 年公司能源技術服務營收占比有所上升，2016 年為 30.00%、2024 年達 41.38%。20162024 年公司銷售毛利率較為穩定，整體毛利率在 14%左右。2024 年，受益于公司業務量的拓展以及降本增效的管理決策，公司的整體毛利率提升至 14.62%，其中，能源物流服務毛利率為 9.31%、較 2023 年同期提升 0.47pct，能源技術服務毛利率為 17.64%、較 2023 年同期提升 2.17pct，低碳環保與數字化服務板塊毛利率為 19.31%、較 2023 年同期提升 0.82pct。圖表圖表 6.公司分板塊營業收入（公司分板塊營業收入（2016-202

27、4 圖表圖表 7.公司分板塊毛利（公司分板塊毛利（2016-2024）資料來源：iFinD，中銀證券 資料來源：iFinD，中銀證券 1.3 立足國內海洋油服，穩步擴展海外市場立足國內海洋油服，穩步擴展海外市場 深耕國內海洋油氣服務，為能源安全保駕護航。深耕國內海洋油氣服務，為能源安全保駕護航。根據 2024 年年報披露，公司國內市場收入為 518.74億元，占比為 98.78%，公司作為中國海油集團旗下的專業化油服企業，在我國海洋油氣生產環節承擔重要服務職能，尤其在近海油氣穩產方面的服務業務中發揮主導作用，公司在南海、渤海等重點海域提供涵蓋油田化學、設備運維、油氣生產保障、數字平臺建設等一體

28、化服務，其業務領域高度契合國家“海上油氣增儲上產”戰略。海外市場多元化布局，努力提升國際競爭力。海外市場多元化布局，努力提升國際競爭力。2024 年，國外市場收入為 6.43 億元，占比 1.22%。公司明確將“海外市場開發”列為未來重點戰略方向，推動構建“一區一策”的本地化管理體系，完善國際項目風險防控與合規體系，力圖在服務保障國家能源安全的同時打造國際競爭新優勢。一方面，公司在中東、非洲、亞太等“一帶一路”沿線區域，開展油田服務、裝備出口、小微透平輸出等業務實踐，積極打造“本土響應+全球服務”雙向聯動的區域運營能力。另一方面，公司持續推進以 LNG 運輸船項目為代表的海外資本投入，合作方涵

29、蓋新加坡、日本等主要能源運輸國。1.4 輕資產業務模式，現金流表現出色輕資產業務模式，現金流表現出色 公司堅持成本領先戰略，公司堅持成本領先戰略，ROE（年化）穩步增長。（年化）穩步增長。公司將成本領先視為關鍵競爭優勢，通過技術創新、精益管理以及數字化、智能化等手段，持續優化一體化服務模式，健全完善成本控制體系，有效降低成本水平。2017-2024 年，公司銷售費用率、管理費用率、財務費用率、研發費用率均有所下降，2016 年四者之和達 9.89%，2024 年僅為 5.66%。海油發展 ROE（年化）超過石油石化行業油服工程類公司平均水平，2021-2024 年 ROE（年化）從 6.45%

30、提升至 14.12%，盈利能力顯著提升。2025 年 5 月 28 日 海油發展 8 圖表圖表 8.公司四費率（公司四費率（2017-2024）圖表圖表 9.公司公司 ROE（年化）水平（年化）水平（2017-2024）資料來源：同花順iFinD，中銀證券 資料來源：同花順iFinD，中銀證券 備注：中位數為iFinD申萬二級行業油服工程包含A股股票（10）在內的中位值 圖表圖表 10.公司凈現金流水平（公司凈現金流水平（2016-2024）圖表圖表 11.公司經營活動凈現金流水平（公司經營活動凈現金流水平（2016-2024）資料來源：iFinD，中銀證券 備注：中位數為申萬二級行業油服工程

31、包含A股股票（10）在內的中位值 資料來源：iFinD，中銀證券 備注：中位數為申萬二級行業油服工程包含A股股票（10）在內的中位值 公司采用輕資產運營模式，現金流表現充裕。公司采用輕資產運營模式，現金流表現充裕。海油發展側重于油氣田生產環節，提供油田化學服務、裝備檢測維護、能源物流服務等技術服務。2024 年，公司經營活動現金流量凈額為 55.55 億元，期末現金及現金等價物余額為 45.51 億元，體現出良好的經營性現金創造能力和穩健的資金保障水平。公司不直接參與上游油氣資源性開發，資產結構以技術服務和裝備維護為主，固定資產占總資產比例為 21.33%，研發與人力投入替代傳統資本性沉淀，體

32、現出明顯的輕資產特征。在運營過程中，公司高度重視知識產權的開發與保護，特別是在油氣開發技術、設備優化及管理創新等方面，通過持續的專利申請與技術創新，形成了覆蓋全流程的“技術譜系”。按照國家統計局研發投入統計口徑，2024 年公司研發總投入為 15.37 億元，同比增長 14.7%。其中，能源技術服務板塊研發投入為 8.1億元，占比 52.72%；低碳環保與數字化產業板塊研發投入為 6.86 億元，占比 44.62%。公司 2024 年成功推出首臺兆瓦級電解海水制氫撬裝裝置、“熱采一號”注熱平臺、小微透平產品等，專利數量與質量保持行業領先，并引進近百名聚焦卡脖子技術的高層次人才，科技軟實力持續增

33、強。-5%0%5%10%15%20172018201920202021202220232024海油發展海油工程中海油服中位數-70-50-30-101030201620172018201920202021202220232024海油發展海油工程中海油服行業中位值億元-10205080110140201620172018201920202021202220232024海油發展海油工程中海油服行業中位值億元2025 年 5 月 28 日 海油發展 9 圖表圖表 12.公司累計專利申請情況公司累計專利申請情況 資料來源：同花順iFinD，中銀證券 公司分紅穩健增長，具備高股息潛力。公司分紅穩健增長，

34、具備高股息潛力。2024 年分紅總額達 13.72 億元、同比增長 22.70%，2019-2024年分紅金額 CAGR 達 29.54%；2024 年股利支付率為 37.53%，較 2023 年同期增長 1.24pct，股息率為 3.16%，未來隨著公司業績持續增長，股息率有望進一步提升。圖表圖表 13.公司分紅總額及股利支付率（公司分紅總額及股利支付率（2019-2024）圖表圖表 14.公司股息率（公司股息率（2019-2024）資料來源：Wind，中銀證券 資料來源：Wind，中銀證券 2025 年 5 月 28 日 海油發展 10 第二章第二章 海洋油氣開采朝氣蓬勃，能源服務行業發展

35、可期海洋油氣開采朝氣蓬勃，能源服務行業發展可期 2.1 國內維度：守護國家能源安全，中國海油產量持續增長國內維度：守護國家能源安全，中國海油產量持續增長 海洋石油貢獻中國主要石油增量，海洋天然氣產量快速增長。2024 年，我國原油自給保障率為 27.8%、較 2023 年提升 1.1pct，天然氣自給率為 58.4%、較 2023 年下降 2.0 pct。中國海洋石油產量持續增長，海洋原油連續 6 年貢獻國內原油增產量的 60%以上，2023 年中國海洋原油產量為 6220 萬噸，新增產量約 360 萬噸，2024 年海洋原油產量超 6550 萬噸，同比增長約 330 萬噸，占國內原油增產量的

36、80%以上。2023 年，中國海洋天然氣產量約 238 億立方米，約占全國天然氣產量增量的 15%，2024年海洋天然氣產量達 262 億立方米，同比增長 20 億立方米以上。根據中海油經研院預測，2025 年，中國將進一步加大海洋油氣勘探開發力度，全力推進海洋油氣增儲上產，中國海洋油氣產量將繼續增加，預計海洋石油產量 6800 萬噸，海洋天然氣有望突破 290 億立方米。圖表圖表 15.中國海洋石油產量（中國海洋石油產量（2012-2025E）圖表圖表 16.中國海洋天然氣產量（中國海洋天然氣產量（2012-2025E）資料來源：中國海油集團能源經濟研究院2024中國海洋能源發展報告，中銀證

37、券 資料來源：中國海油集團能源經濟研究院 2024中國海洋能源發展報告，中銀證券 圖表圖表 17.中國原油、天然氣自給率中國原油、天然氣自給率 資料來源：iFinD，Wind，中銀證券 中國海油的油氣產量持續增長，資本開支維持高位。中國海油的油氣產量持續增長，資本開支維持高位。根據中國海洋石油有限公司 2024 年年報及 2025年經營策略及發展計劃，中國海油 2024 年的凈產量為 726.8 百萬桶油當量，同比增長 7.2%。未來三年中國海油將堅持增儲上產，油氣產量有望繼續增長，2025/2026/2027 年的凈產量目標為 760-780/780-800/810-830 百萬桶油當量。2

38、025 年 5 月 28 日 海油發展 11 2024 年，中國繼續加大海洋油氣勘探開發投資力度，2024 年中國海油的資本支出為人民幣 1302.15億元，同比增長 2.35%，投產 17 個新建產能項目。2025 年，中國海油計劃投產渤中 26-6 油田開發項目（一期）和墾利 10-2 油田群開發項目（一期）、潿洲 11-4 油田調整及圍區開發項目和番禺 10/11區塊聯合開發項目（番禺 11-12 油田番禺 10-1 油田番禺 10-2 油田調整聯合開發項目）以及海外的圭亞那 Yellowtail項目和巴西 Buzios7 項目等等多個重要新項目，預計資本支出為 1,250至 1,350

39、億元人民幣。圖表圖表 18.中國海油作業費用總額（中國海油作業費用總額（2021-2024）圖表圖表 19.中國海油桶油作業費（中國海油桶油作業費（2021-2024）資料來源：中國海油年度報告，中銀證券 資料來源：中國海油年度報告，中銀證券 圖表圖表 20.2024 年中國海洋油氣主要投產項目年中國海洋油氣主要投產項目 油氣田油氣田 作業者作業者 當前狀態當前狀態 產量高峰產量高峰（桶油當量（桶油當量/天）天）海域海域 渤中 19-6 氣田 13-2 區塊 5 井區開發項目 中國海油 投產 5800 渤海中部海域 綏中 36-1/旅大 5-2 油田二次調整開發項目 中國海油 投產 30300

40、 渤海遼東灣海域 綏中 36-2 油田 36-2 區塊開發項目 中國海油 安裝 9700 渤海遼東灣海域 渤中 19-2 油田開發項目 中國海油 投產 18800 渤海中部海域 恩平 21-4 油田開發項目 中國海油 投產 5300 南海東部海域 流花 11-1/4-1 油田二次開發項目 中國海油 投產 17900 南海東部海域 惠州 26-6 油田開發項目 中國海油 調試 20600 南海東部海域 烏石 23-5 油田群開發項目 中國海油 投產 18100 南海北部灣海域“深海一號”二期天然氣開發項目 中國海油 投產 27500 南海北部海域 資料來源：中國海油集團能源經濟研究院2024中國

41、海洋能源發展報告，中銀證券 上游作業費用與油服業務高度聯動，形成穩定需求基礎。上游作業費用與油服業務高度聯動，形成穩定需求基礎。中國海油近年來持續加大油氣產能建設投入，作業費用總額連續三年上漲，為海油發展帶來穩定的市場需求。2024 年，隨著中國海油的油氣產量上升，作業費用總額為人民幣 382.27 億元，同比增加了 9.84%。2024 年，中國海油桶油作業費為 7.61 美元桶油當量，其中，中國區域的桶油作業費為 6.87 美元桶油當量，同比上升 3.6%，海外的桶油作業費為 9.31 美元桶油當量，同比減少 4.7%。2.2 全球維度：海洋石油開采如火如荼，海洋油服市場穩步擴張全球維度：

42、海洋石油開采如火如荼，海洋油服市場穩步擴張 總量上，海洋油氣勘探開發未來仍具增長潛力?？偭可?，海洋油氣勘探開發未來仍具增長潛力。海洋油氣資源探明率依然較低，未來具有極大的勘探開發潛力，是全球重要的油氣接替區。截至 2024 年 10 月底，全球海洋勘探發現共有 78 個，相比2023 年同期增加 26 個；新增探明儲量 55.3 億桶油當量，其中石油新增探明儲量 32.3 億桶，天然氣新增探明儲量 23.0 億桶油當量；海洋油氣是全球油氣新增探明儲量（不含陸上非常規）主力，占比約 80%，較 2023 年同期增加 24.9 億桶油當量。分地區來看，非洲海洋油氣新增探明儲量同比增加19.8 億桶

43、油當量，增長占比約 80%。分國家看，截至 2024 年 10 月 31 日，全球海洋油氣新增探明儲量前五的國家分別為納米比亞、科特迪瓦、墨西哥、圭亞那、中國，新增探明儲量分別為 15.9、6.8、4.7、4.6、4.0 億桶油當量。2025 年，海洋發現將繼續引領全球油氣新增儲量增長。2025 年，預計海洋油氣新增儲量占全球油氣新增儲量（不含陸上非常規油氣）的比例繼續超過 50%。-8.00%-4.00%0.00%4.00%8.00%12.00%0246810122021202220232024美元/桶油當量桶油作業費桶油作業費（中國）桶油作業費（海外）桶油作業費YOY(右軸)桶油作業費（中

44、國）YOY(右軸)桶油作業費（海外）YOY(右軸)2025 年 5 月 28 日 海油發展 12 圖表圖表 21.全球海上油氣新增探明可采儲量全球海上油氣新增探明可采儲量 資料來源：中國海油集團能源經濟研究院2024中國海洋能源發展報告，中銀證券*注：2024年為前10個月數據 圖表圖表 22.全球海洋油氣勘探井數全球海洋油氣勘探井數 資料來源：中國海油集團能源經濟研究院2024中國海洋能源發展報告，中銀證券 全球海洋油氣勘探開發投資穩步上漲。全球海洋油氣勘探開發投資穩步上漲。根據中海油經研院的統計數據，2024 年，全球海洋油氣勘探開發投資約 2096 億美元，同比增長 2.5%，占油氣總投

45、資的 34.5%，連續 4 年保持增長態勢，復合年均增長率 11%。2024 年投資相比 2020 年投資低谷增加 52.1%，接近 2016 年的投資水平。全球海洋油氣投資的快速上漲主要得益于沙特阿拉伯、巴西、圭亞那等多個大型海洋項目陸續進入開發階段。全球海洋油氣新建投產項目數與開發投資額雙增長。全球海洋油氣新建投產項目數與開發投資額雙增長。2024 年，海洋油氣新建投產項目 78 個，同比增長 13%。隨著非洲、歐洲、亞洲新建投產項目投資的增加，2024 年全球海洋油氣新建投產項目開發投資預計將達到 878.8 億美元，同比上漲 26.9%，占全球油氣新建投產項目開發投資的 65.5%。2

46、025年，全球海洋油氣新建投產項目數量和投資有望繼續提升。根據中國海油集團能源經濟研究院的預測，預計 2025 年全球海洋油氣新建投產項目增至 86 個，海洋油氣新建投產項目開發投資略微增長，超過 900 億美元。2025 年，預計全球海洋油氣勘探開發投資約 2200 億美元，同比增長 5%，占全球油氣勘探開發總投資的 36%。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,000201020112012201320142015201620172018201920202021

47、202220232024*新增探明儲量（百萬桶）全球海洋油氣新增儲量占比2025 年 5 月 28 日 海油發展 13 圖表圖表 23.2024 年全球海洋油氣新建投產項目年全球海洋油氣新建投產項目 項目名稱項目名稱 國家國家 作業者作業者 水深（米）水深（米）儲量儲量（百萬桶油當量）（百萬桶油當量）Johan Castberg 挪威 挪威國家石油公司（Equinor）301-500 300-1000 Anchor 美國 雪佛龍 1501-3000 300-1000 Greater Tortue Ahmeyim FLNG 毛里塔尼亞 bp 1501-3000 300-1000 Sangomar

48、（Ex-SNE）塞內加爾 伍德賽德能源（Woodside Energy）501-1500 30-300 Whale 美國 殼牌 1501-3000 300-1000 Tyra 丹麥 道達爾能源 0-300 30-300 South Pars（Phase 15&16）伊朗 伊朗國家石油公司（NIOC）0-300 300-1000 ACG 阿塞拜疆 bp 0-300 300-1000 Parque das Baleias 巴西 巴西國家石油公司 501-1500 300-1000 Mero（Libra NW）巴西 巴西國家石油公司 1501-3000 300-1000 KG-DWN-98/2 No

49、rthern Area（Cluster 2A）印度 印度石油天然氣公司 301-500 30-300 South Pars（Phase 15&16）伊朗 帕斯石油天然氣公司（NIOC）0-300 300-1000 KG-DWN-98/2 Northern Area（Cluster 2B）印度 印度石油天然氣公司 501-1500 30-300 Penguins（redevelop）英國 殼牌 0-300 30-300 North Field（Sustainability EPCOL phase 2）卡塔爾 卡塔爾能源公司 0-300 30-300 Eldfisk 挪威 康菲 0-300 30-

50、300 Belbazem Block 阿聯酋 阿爾亞薩特石油公司（Al Yasat Petroleum Co.）0-300 30-300 Altamira LNG 墨西哥 美國新堡壘能源公司（New Fortress Energy）0-300 30-300 Angola LNG T1 安哥拉 雪佛龍 0-300 30-300 資料來源：中國海油集團能源經濟研究院2024中國海洋能源發展報告，中銀證券 結構上，超深水石油產量快速增長。結構上，超深水石油產量快速增長。2024 年，中海油經研院預計全球海洋石油產量 28.62 百萬桶/天。其中，中東地區海洋石油產量最高，占全球海洋石油產量的 36.

51、1%。受益于巴西、圭亞那等國家大型超深水項目的投產，全球海洋石油產量自 2020 年以來，已增長近 2 百萬桶/天。與 2023 年相比，超深水石油產量快速增長，其他水深石油產量均出現不同程度下降；其中 0-300 米、301-500 米、501-1500 米水深產量分別減少 1.7%、3.0%、0.4%；1501-3000 米水深產量增加 7.1%，主要由巴西的Buzios、Mero2 以及圭亞那的 Payara 等超深水項目貢獻主要增量。根據中國海油集團能源經濟研究院的預測，2025 年全球海洋石油產量約為 29.7 百萬桶/天，同比增長 3.6%；分水深看，預計 0-300米、301-5

52、00 米、501-1500 米、1501-3000 米水深的海洋石油產量同比分別增長 0.23、0.09、0.12、0.60 百萬桶/天。超深水天然氣產量顯著提升，中東、亞太是全球海洋天然氣主產區。超深水天然氣產量顯著提升，中東、亞太是全球海洋天然氣主產區。2024 年，全球海洋天然氣產量1.19 萬億立方米、同比增長 2.0%，增長主要來自以色列 Karish-Tanin、土耳其 Sakarya 一期以及莫桑比克 Coral South 等項目；受益于伊朗 South Pars 項目增產，淺水（0-500 米水深）天然氣產量同比增加 2.2%；受埃及 Zohr 等項目產量下降的影響，深水（5

53、01-1500 米水深）產量小幅下降 2.8%，超深水（1501-3000 米水深）產量大幅增長，同比增加 5.0%。中東地區海洋天然氣占全球海洋天然氣產量的 39.3%，亞太地區海洋天然氣占全球海洋天然氣產量 30.6%。與 2023 年同期相比，中東產量增幅最大，達 193.6 億立方米、同比增長 4.3%；亞太地區產量同比增長 111.6 億立方米、增幅 3.2%。2025 年預計全球海洋天然氣產量將繼續增長，達到 1.22 萬億立方米、同比增長 1.7%；分區域看，中東地區、南美洲為增產主力，預計增量分別為 174 億立方米和 39 億立方米。2025 年 5 月 28 日 海油發展

54、14 圖表圖表 24.全球海洋石油產全球海洋石油產量（量（2010-2024）圖表圖表 25.全球海洋天然氣產量（全球海洋天然氣產量（2010-2024）資料來源：中國海油集團能源經濟研究院2024中國海洋能源發展報告，中銀證券 資料來源：中國海油集團能源經濟研究院 2024中國海洋能源發展報告，中銀證券 深水油氣開采對海上油服帶來新需求。深水油氣開采對海上油服帶來新需求。海洋油氣的固定投資主要包括平臺建設、油氣井鉆探和配套生產設施等，開發深水油氣田所需的技術要求遠高于淺水區域，且其需要更加復雜的鉆井技術、生產設施和儲存設備，由于水深問題，運輸設施（例如專用輸油管道）也需要特定的設計和材料來應

55、對深水壓力和腐蝕環境。深水油氣開發對油服的需求更為復雜，油服需求主要包括深水鉆井、海底設備安裝、浮式平臺租賃與維護、管道鋪設等，深水油氣開發通常需要浮式生產儲油裝置（FPSO）、深水鉆井平臺（如鉆井船、半潛式平臺等）和海底設備，以及更高的技術支持。根據中國石油化工股份有限公司石油勘探開發研究院的統計，淺水油氣開發多使用固定導管架平臺，建造成本大約在600 萬美元（40 米水深），可用于深水油氣開發的半潛式平臺，建造成本通常在數億至數十億美元之間，大型浮式生產儲油裝置（FPSO）的建造成本約達到 40 億美元。圖表圖表 26.全球海洋油氣勘探投資及占比全球海洋油氣勘探投資及占比 資料來源：中國海

56、油集團能源經濟研究院2024中國海洋能源發展報告，中銀證券 海上油服需求持續提升，形成高景氣發展環境。海上油服需求持續提升，形成高景氣發展環境。全球海洋油氣開發投資與項目投產雙重提速，呈現出“投資帶動項目、項目驅動服務”的良性循環態勢，為海上油服市場注入持續增長動能，在此趨勢推動下，海洋油服行業進入新一輪景氣上行周期。項目數量的增加帶動對鉆完井、裝備保障、水下作業、施工安裝、化學品服務等環節的全周期需求同步釋放，服務密度與服務半徑顯著擴大，疊加深水/超深水工況技術復雜度提升，油服作業單位價值呈抬升趨勢。尤其是在非洲、南美、中東等區域大型項目集中投產背景下，具備裝備能力、工程交付與本地化服務經驗

57、的海洋油服企業有望顯著受益，市場份額與盈利彈性有望進一步強化。-6%-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%252526262727282829292010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024E產量（百萬桶/天）YOY（右）2025 年 5 月 28 日 海油發展 15 2.3 行業層面：技術創新提升經濟效益，數字化和低碳轉型邁入新階段行業層面：技術創新提升經濟效益，數字化和低碳轉型邁入新階段 回顧全球油氣行業的發展路徑，20102020 年，頁巖油等非常規資源的開發成為行業技

58、術突破與產能釋放的主旋律，推動北美油氣生產結構深度變革，并階段性改變了全球油氣供需格局。進入 2020年后，隨著非常規開發進入成本平臺期與資源瓶頸期，海洋油氣憑借資源量級大、勘探潛力強、開發技術逐步成熟等優勢，再次成為全球油氣增量的核心來源。深水與超深水區域正逐步由“資源后備區”轉變為“主力開發區”，開發重心呈加速回歸態勢。受益于海洋油氣技術的系統性進步，深水資源開發的成本邊界顯著降低、經濟性大幅增強，海洋油受益于海洋油氣技術的系統性進步，深水資源開發的成本邊界顯著降低、經濟性大幅增強，海洋油氣進入高質量發展階段。氣進入高質量發展階段。海洋油氣的豐厚資源與巨大的增長潛力也為其成為產業中心提供基

59、礎保障。與此同時，在能源轉型的背景與數字化的驅動下，海洋油氣技術進步助力勘探開發不斷向深水層挺進，向精細化、智能化和綠色化發展。圖表圖表 27.全球海洋油氣發現儲量及成本全球海洋油氣發現儲量及成本 圖表圖表 28.全球海洋油氣在產項目操作成本（分水深）全球海洋油氣在產項目操作成本（分水深）資料來源：中國海油集團能源經濟研究院2024中國海洋能源發展報告，中銀證券 資料來源：中國海油集團能源經濟研究院 2024中國海洋能源發展報告，中銀證券 海洋油氣整體成本下降，深海油氣開發成為可能。海洋油氣整體成本下降，深海油氣開發成為可能。水平鉆井、多分支井等深水勘探技術提高了海洋油氣勘探和開發的效率，其允

60、許在一個主井筒的基礎上通過多個分支井或者水平段，最大化地覆蓋油氣藏的面積，從而提高單口井的產能，并有效降低項目的整體成本。海洋油氣發現成本顯著降低。海洋油氣發現成本顯著降低。截至 2024 年 10 月 31 日，全球海洋油氣發現成本為 3.27 美元/桶油當量，比 2023 年同期降低 12.3%，比陸上常規油氣發現成本低 74%。受益于在圭亞那深水區域以及納米比亞、科特迪瓦的超深水區域獲得了多個億桶油當量以上儲量的重大油氣發現，深水和超深水海洋油氣發現成本下行，截至 2024年 10 月 31 日，深水和超深水油氣發現成本比 2023 年分別下降 67.4%和 31.8%。海洋油氣獲批項目

61、海洋油氣獲批項目單位開發成本顯著下降。單位開發成本顯著下降。隨著全球各大石油公司針對油氣田進行整合開發，單個項目的規模效應得到了體現，2024 年，全球海洋油氣獲批項目單位開發成本同比下降 30.8%。海洋油氣在產項目操作成本增加。海洋油氣在產項目操作成本增加。海洋油氣田的產量逐步下降，進入老化階段。為維持產量或提高采收率，油氣公司需要加大投入，采用更加復雜和昂貴的技術，如二次和三次采油技術（例如水力壓裂、氣體注入等），資源劣質化的加劇提高了運行和維護成本。截至 2024 年 10 月 31 日，全球海洋油氣在產項目操作成本約 11.3 美元/桶油當量，較 2023 年上升 4.3%，比同期陸

62、上常規油氣在產項目操作成本高 13.5%，2025 年全球海洋油氣在產項目操作成本將有所上升，預計達到 11.5 美元/桶油當量，各水深的海洋油氣在產項目操作成本或均有所上升，0-300 米水深、301-500 米水深、501-1500米水深、1500 米以上水深成本分別上升 0.6%、1.0%、0.7%、2.1%。數字化轉型和低碳技術應用持續加速。數字化轉型和低碳技術應用持續加速。數字化轉型是推動油田技術服務行業發展的關鍵力量，大數據、人工智能等先進技術的應用，不但會優化作業流程、提高作業效率、降低運營成本，還將推動整個行業的智能化升級。根據中海油經研院的研究，國際油氣公司和油服公司傳統業務

63、領域的數字化滲透率逐年上升，2023 年達 60%，國際油氣行業在數據挖掘、數字平臺和機器人領域的研發活動呈幾何倍數增長。低碳技術應用也在持續加速，水下生產技術和關鍵設備的電氣化發展為深水油氣開發提供新動能。在資源重心逐步轉向深水的趨勢下，復雜工況對裝備適應性、系統集成能力以及經濟性提出了更高要求，深水油氣工程技術的升級已成為全球油氣公司與油服企業戰略聚焦的方向，電氣化技術的系統升級推動海洋工程裝備向高效、智能、低碳方向演進。01234567805,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0002010 2011 2012 2013 2014 201

64、5 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 24.10（美元/桶油當量）（百萬桶油當量）發現儲量（左軸）發現成本（右軸）02468101214161820(美元/桶油當量）1501-3000米水深501-1500米水深301-500米水深0-300米水深2025 年 5 月 28 日 海油發展 16 國際領先油服企業已在電驅鉆機、電動采油樹、電動完井技術等領域取得突破，海底配電系統向模塊化和多節點化演化，為海上平臺引入清潔能源、構建智能化油氣場站提供了技術基礎。電氣化不僅顯著提升了系統可靠性，也在綠色低碳背景下強化了平臺能源結構的可持續性。中國全面構建深

65、水油氣自主開發工程能力。經過近十年的持續投入與技術積累，中國已基本形成覆蓋“水上水面水中水下”的全鏈條設計與工程能力，構建起以深水水下生產系統、深水導管架、FPSO（浮式生產儲油裝置）、半潛式平臺為核心的開發設施體系。2025 年 5 月 28 日 海油發展 17 全方位海洋能源服務商，助力傳統能源與新能源融合發展全方位海洋能源服務商，助力傳統能源與新能源融合發展 公司主要圍繞海洋石油生產環節，為海上油氣資源的穩產增產提供技術及裝備保障服務，并持續拓展陸上非常規油氣田業務，同時通過物流、銷售、配餐等能源物流服務提供全方位綜合性生產及銷售支持。具體包括三大產業結構：（1）能源技術服務，）能源技術

66、服務，為油氣公司提供包括提高采收率技術服務、鉆完修技術服務、油田研究技術服務、裝備智能制造、裝備智慧運維、油氣田生產一體化服務、LNG一體化服務等在內的全方位技術服務。（2）能源物流服務，）能源物流服務，側重于為海洋石油行業的生產環節和中下游領域提供支持服務，具體包括配餐服務、供應鏈基地服務、供應鏈支持服務、能源銷售服務。（3）低碳環保與數字化，）低碳環保與數字化，重點發展清潔能源技術、冷能綜合利用、安全應急、節能環保、綠色涂料、工業防護、融合通訊、水處理、新材料、防爆安全標準、貴金屬材料、數字化等技術服務。3.1 能源技術服務：深耕藍海，保障油氣田增儲上產能源技術服務：深耕藍海，保障油氣田增

67、儲上產 公司能源技術服務為油氣公司提供包括工程技術服務、裝備設計制造與運維服務、油氣田生產一體化服務等在內的全方位技術服務，聚焦油氣田生產階段，從提高油田采收率、監督監理、油田作業支持、非常規油氣一體化服務、設備設施運維一體化服務、FPSO 生產運營服務等多個方面，為海上和陸上油氣公司的生產作業提供技術服務和支持保障。圖表圖表 29.能源技術服務板塊細分業務能源技術服務板塊細分業務 業務類型業務類型 業務內容業務內容 工程技術服務 主要圍繞上游油氣生產環節，形成了鉆采工程技術、油田化學服務、多功能生活支持平臺服務、監督監理服務、非常規油氣技術等業務體系。裝備運維服務 公司已形成圍繞裝備檢驗維護

68、和裝備制造的產業體系。公司裝備檢驗維護主要包括海上平臺設施、設備的清洗、維護、修理和改造服務；裝備制造主要包括海上平臺組塊、生活樓、鉆機模塊、壓力容器制造等。本公司也同時向風力發電、LNG 接收站線及天然氣發電、煉油化工等領域提供裝備制造與維護服務。管道技術服務 公司是國內可提供高技術含量海洋油氣開采用管道產品的專業化公司之一，業務領域涵蓋 ERW 鋼管制造、管道涂敷、油套管加工以及管線安裝維修與鋪設、石油管材制造與加工、管道檢測與監理、管道技術服務等專業環節。數據信息服務 公司數據信息服務為海洋石油生產作業提供通訊網絡、地質評價及實驗分析等數據信息服務。FPSO 生產技術服務 公司是目前中國

69、近海唯一一家為石油和天然氣生產企業提供全方位、一體化 FPSO 生產技術服務的獨立供應商，通過提供光船服務、提供船舶及配套人員和操作的帶船服務和資產代管等多種服務模式，為石油和天然氣生產提供包括 FPSO 建造、調試、投產，FPSO 技術服務、管理、維護，FPSO 拖航、安裝、解拖在內的多項一體化服務，擁有豐富的油田操作管理經驗。資料來源：招股說明書，中銀證券 FPSO（浮式生產儲卸油裝置）是一種集生產、儲存和卸油于一體的海上油氣開采設施。它通過海底管線接收來自海底油井的油、氣、水等混合物，經過加工處理后，將合格的原油儲存在船體內，待達到一定量后，通過外輸系統將原油輸送至陸地。根據 2024

70、年公司年報，截至 2024 年 12 月，公司擁有在役 FPSO 共 7 艘，規模在 FPSO 運營商中位列亞洲第二、全球第四，占有中國近海 FPSO 生產技術服務市場絕大部分市場份額，在該市場居絕對主導地位。圖表圖表 30.FPSO 示意圖示意圖 圖表圖表 31.全球主要全球主要 FPSO 運營商數量統計運營商數量統計 資料來源：petrobras，中銀證券 資料來源：公司招股說明書，公司年報，中銀證券 0246810121416（艘）2025 年 5 月 28 日 海油發展 18 圖表圖表 32.公司主要公司主要 FPSO 情況情況 名稱名稱 噸位（萬噸）噸位（萬噸）載重量（萬噸）載重量（

71、萬噸）服役油田服役油田 作業者作業者 建造年份建造年份 最近改造年份最近改造年份 海洋石油 111 9.24 14.07 番禺 4-2/5-1 中海石油（中國）有限公司番禺作業公司 2003 年 2018 年 海洋石油 112 10.51 15.66 曹妃甸 11-1/2/6 中海石油（中國）有限公司曹妃甸作業公司 2004 年-海洋石油 113 9.65 15.75 渤中 25-1 中海油有限公司天津分公司秦皇島 32-6 渤中作業公司 2004 年 2013 年 海洋石油 115 7.55 11.88 西江 23-1 中海石油（中國）有限公司深圳分公司西江油田作業區 2007 年 2023

72、 年 海洋石油 116 7.55 12.31 文昌油田群 中海石油（中國）有限公司湛江分公司文昌油田群作業公司 2007 年-海洋石油 118 10.95 15.79 恩平 24-2 油田 中海石油（中國）有限公司深圳分公司恩平油田作業區 2014 年-海洋石油 123 10 11.22 陸豐 12-3 油田 中海油能源發展股份有限公司 2023 年-資料來源：招股說明書，公司公告，中銀證券 公司加碼布局公司加碼布局 LNG 一體化業務。一體化業務。2018 年上市之初，公司擁有 1 艘 LNG 運輸船，并參股 10 艘 LNG 運輸船，2022 年以來公司以股權投資的方式繼續加碼布局 LNG

73、 運輸業務。根據公司關于對外投資設立 LNG 運輸船合資公司暨關聯交易的議案和關于對外投資設立 LNG 運輸船合資公司（二期）暨關聯交易的議案，公司將參股 12 艘 LNG 運輸船。截至 2024 年末，海油發展已出資24886.80 萬歐元，12 家單船公司已設立，其中一期的首船于 2024 年 5 月 28 日建成投產，二船于 12月 23 日建成投產，其余四艘船 2024 年已陸續開工建造，計劃分別于 2025 年和 2026 年陸續建成投產，二期的三艘船 2024 年已陸續開工建造，另外三艘船計劃 2025 年陸續開工建造，計劃分別于2026 年和 2027 年陸續建成投產。中國海油是

74、我國最大 LNG 貿易主體，該批建造的 LNG 運輸船交付后，將投入到中國海油中長期 FOB 資源運輸業務中，可有效提升我國 LNG 運輸產業鏈的自主可控能力。在 LNG 加注領域，公司的海洋石油 302，作為國內首艘江海全域全季作業 LNG 運輸加注船，已經順利建成投用，將加注業務由海洋拓展至長江沿線；同時，公司鎖定第三座 LNG 加注船，推動綠色航運業務快速發展，為國內綠色能源的供應與環保事業持續做出貢獻。圖表圖表 33.“海洋石油海洋石油 302”號號 LNG 運輸加注船運輸加注船 圖表圖表 34.“綠能瀛綠能瀛”號號液液化天然氣運輸船化天然氣運輸船 資料來源：中國政府網，中銀證券 資料

75、來源：中國水運網，中銀證券 2025 年 5 月 28 日 海油發展 19 能源技術服務營收保持較高增速，毛利率維持高位。能源技術服務營收保持較高增速，毛利率維持高位。受益于國內油氣公司深入推進油氣增儲上產“七年行動計劃”，公司全力保障油氣開發生產需求，全面提升“技術+裝備/產品+服務”的一體化服務能力，合理安排生產經營，承接的油氣上游相關業務工作量持續增加。與此同時，公司強化產業能力建設，圍繞提高采收率、海上設施腐蝕防護一體化、低品位油田綜合開發、水下生產系統等重點攻關方向，公司核心能力、競爭力和產品自主化率不斷提升。自 2019 年公司上市以來，公司能源技術服務板塊營業收入穩步增長，202

76、4 年營收達 217.33 億元、同比增長 15.12%，2019-2024 年復合增長率達 14.34%。公司能源技術服務板塊毛利率自 2019 年維持高位，2024 年毛利率表現良好，達到17.64%，較 2023 年上漲 2.17pct。未來隨著中國海油油氣產量的持續提升，能源技術服務板塊的營收有望繼續增長，隨著公司新技術的應用，以及產品自主化率的提升，毛利率有望繼續改善。圖表圖表 35.能源技術服務營收及毛利率能源技術服務營收及毛利率 資料來源：iFinD，中銀證券 3.2 能源物流服務：持續優化產業鏈，推動油氣產業高效供應能源物流服務：持續優化產業鏈，推動油氣產業高效供應 公司能源物

77、流服務側重于為海洋石油行業的生產環節和中下游領域提供支持服務，通過海上物資供應及配餐服務為海上油氣田開采提供后勤保障，并通過物流及銷售服務協助石油公司將各類油氣產品向下游批發及零售商分銷。2025 年 5 月 28 日 海油發展 20 圖表圖表 36.能源物流服務板塊主要業務能源物流服務板塊主要業務 業務類型業務類型 細分描述細分描述 業務內容業務內容 物流服務物流服務 物流服務主要為海洋石油勘探開發、工程建造、生產支持及中下游煉化產業提供海上物資供應、倉儲及配送、貨代報關等一體化物流服務，業務主要分布在塘沽、湛江、惠州、深圳、上海、舟山、龍口、葫蘆島、?？诘鹊?，基本覆蓋了中國大部分沿海區域范

78、圍，主要服務客戶包括中國海油及其下屬子公司，如中海油、海油工程等，此外還與哈利伯頓、康菲等國際公司擁有業務合作。銷售服務銷售服務 油氣銷售協調服務 油氣銷售協調服務海洋石油開采特有的一種業務模式，專指為油公司的油氣銷售聯系商檢、海關等相關部門和運輸方，并提供計量、提油作業等相關服務。2016 年、2017 年及 2018 年，公司銷售協調服務涉及的銷售量分別為 5145 萬噸、4971 萬噸和 4989萬噸。貿易服務貿易服務 貿易服務 公司的貿易業務涉及的產品包括液化石油氣、凝析油及其他石油化工產品。2016 年、2017 年及 2018 年，公司液化石油氣的銷售量分別為 73.99 萬噸、1

79、06.99 萬噸和 129.50萬噸，凝析油的銷售量分別為 44.09 萬噸、46.22 萬噸、51.50 萬噸。配餐服務配餐服務 公司是中國近海唯一一家專業配餐服務提供商，在中國海上配餐和陸地配餐市場占據主導地位。公司配餐服務的主要客戶包括中海油、中石油、中石化三大國內石油公司，以及康菲、阿納達科、殼牌等大型國際石油公司，業務范圍遍及全中國海域及部分大中城市。本公司通過積極開拓海外市場，已成功將配餐業務拓展到印尼和緬甸等地區。資料來源：公司招股說明書，中銀證券 能源物流服務貢獻板塊最高營收，毛利率保持穩定。能源物流服務貢獻板塊最高營收，毛利率保持穩定。自 2019 年公司上市以來，公司能源物

80、流服務板塊營收波動上升，2019-2024 年復合增長率達 5.63%，2024 年營收 232.10 億元、同比上升 0.60%。2019 年以來，該板塊毛利率整體持穩，2024 年，毛利率為 9.31%、較 2023 年上漲 0.47pct。隨著物流服務、配餐服務的工作量穩步提升，能源物流服務板塊業績有望穩步增長。圖表圖表 37.能源物流服務營收及毛利率能源物流服務營收及毛利率 資料來源：iFinD，中銀證券 3.3 低碳環保與數字化：賦能綠色高效發展，引領產業轉型升級低碳環保與數字化：賦能綠色高效發展，引領產業轉型升級 低碳環保與數字化產業是公司為實現未來長期可持續發展，充分利用自身優勢

81、，積極投入開發的業務。公司重點發展安全應急、節能環保、水處理、綠色涂料、冷能利用、數字化等技術服務；重點加速培育海上風電運維一體化服務能力；加大低碳環保、數字化技術研發力度，完善產業服務鏈條，打造集數字化技術服務、綠色用能技術服務和綠色產品供應于一體的綜合服務能力。2025 年 5 月 28 日 海油發展 21 圖表圖表 38.低碳環保與數字化板塊細分業務低碳環保與數字化板塊細分業務 業務類型業務類型 業務內容業務內容 海上溢油應急服務海上溢油應急服務 公司是國內唯一一家溢油應急海洋環保服務提供商，截至 2018 年 12 月 31 日，本公司擁有國際先進的環保工作船 9 艘。本公司以環保船為

82、主要依托，在塘沽、綏中、龍口、珠海、潿洲島、惠州、高欄等地建立了 7 個應急響應基地，擁有國際領先水平的溢油回收設備和溢油飄移預測軟件、快速靈活的響應能力、高效規劃的 QHSE 體系和專業化的人才隊伍 安全環保技術服務安全環保技術服務 公司的安全環保技術服務業務主要包括安全環保工程服務和安全環保管理咨詢服務。其中安全環保工程服務為客戶提供安全環保設施設備的研發、設計、施工、檢驗、維護和運營等一體化服務和全生命周期的完整性服務。2016 年、2017 年及 2018 年，本公司安全環保管理咨詢服務的工作量分別為 17.7 萬人天、17.9 萬人天及 23.8 萬人天，安全環保技術服務項目數量分別

83、為 416 個、636 個及 774 個。工業水處理工業水處理 公司的工業水處理業務為企業提供整體水處理解決方案和專用水處理化學品，主要用于工業循環水處理、油田水處理、廢水資源化等成套環境工程，以及石油化工、化工化肥的工藝過程水處理。服務客戶包括多家國內知名石油公司、化工公司和鋼鐵公司等。2016 年、2017 年及 2018 年，本公司水處理藥劑銷售量分別為 2.35 萬噸、2.10 萬噸及 2.28 萬噸，水處理量分別為 299 萬噸、315 萬噸及 326 萬噸。人力資源與培訓服務人力資源與培訓服務 公司擁有十余年的石油行業培訓經驗，具備較為完善的培訓體系，可提供以海上石油安全作業培訓、

84、海上石油操作技能培訓和綜合管理培訓為主的共 1000 余項課程，覆蓋了海洋石油生產作業的各個階段，其中海洋石油作業安全救生、油氣消防、密封艇培訓等項目的培訓水平已達到國際同類培訓標準，服務的客戶包括多家國內及國際知名石油公司。2016 年、2017 年及 2018 年，本公司分別提供培訓服務 193309人天、246540 人天及 277410 人天。涂料與海洋工業防護涂料與海洋工業防護 公司涂料與工業防護業務主要包括涂料業務和海洋工業防護業務。公司彩板、防腐、水性及特種等涂料技術處于國內領先水平。2016 年、2017 年及 2018 年，公司各類涂料產品銷售量分別為 22074 噸、179

85、90噸及 18927 噸。催化劑催化劑 公司催化劑業務包括貴金屬催化劑和石化催化劑的生產和銷售。貴金屬催化劑主要產品為氨氧化用鉑網催化劑，主要加工過程包括熔煉、冷熱加工、拉絲、織網、回收提純再生貴金屬等。2016 年、2017 年及2018 年，本公司各類貴金屬催化劑產品銷售量分別為 4,030 千克、4,456 千克及 4,324 千克。公司石化催化劑產品包括催化基礎材料、煉油和化工催化劑等，并為催化相關工藝和工程設計提供成套工藝技術開發服務。公司已形成每年 1,500 噸的石化催化劑生產能力，并結合對外委托加工的模式實現技術研發和產品生產的協調發展。LNG 冷能綜合利用冷能綜合利用 公司依

86、托國內最大的 LNG 進口商中國海油的資源優勢，自主開發了 LNG 冷能綜合利用技術，公司的 LNG 冷能綜合利用業務主要包括 LNG 冷能空分和低溫深冷精細膠粉業務。LNG 冷能空分技術利用 LNG 氣化過程中釋放的冷能和少量電能使空氣低溫液化，并通過空氣分離裝置將空氣分離以制造液氮、液氧和液氬。2016 年、2017 年及 2018 年，本公司液氮、液氧、液氬等 LNG 冷能空分產品總銷售量分別為 27.4 萬噸、34.5 萬噸及 39.9 萬噸。節能與環保監測節能與環保監測 公司節能與環保監測業務可為客戶提供節能監測與評價、環境監測、能源審計、清潔生產審核、碳計量等服務。服務范圍涉及油氣

87、田生產、工程建設、煉油、化工、天然氣發電等多個領域。公司擁有十余年海上設施檢測評估和節能減排監測經驗，通過了 QHSE 管理體系認證、計量認證、CNAS 實驗室認可、節能監測認證、能源審計資格認定、以及清潔生產審核與合理用能評估的資格認定。資料來源：招股說明書，中銀證券 低碳環保數字化板塊的業務主要包括海上溢油應急服務、安全環保技術服務、工業水處理、人力資源與培訓服務、涂料與海洋工業防護、催化劑、LNG 冷能綜合利用及節能與環保檢測等。同時，公司的數字化業務加速發展，截至 2024 年 9 月，渤海油田已投用 39 座海上無固定人員值守平臺。2024年 10 月，中國海油正式發布自主研發的人工

88、智能模型“海能”，圍繞智能油氣田、智能工程、智能工廠等 8 大類 100 多個業務場景，實現小模型和大模型兼備、專業場景和通用場景兼容、生產和經營管理全覆蓋。2025 年 5 月 28 日 海油發展 22 圖表圖表 39.公司環保工作船基本情況公司環保工作船基本情況 名稱名稱 總噸位（萬噸）總噸位（萬噸）額定載人（人）額定載人（人）建造年份建造年份 處理能力處理能力 海洋石油 251 582 9 2008 年 動態斜面系統自主掃油寬度 6.5 米，最大收油能力為 100 方/小時，設置污油水艙 350 方。海洋石油 252 2270 12 2010 年 測試井液回收艙，回收速率為 100 方/

89、小時，裝載能力為 542.9 方，并可將回收的測試井液反輸至生產平臺；舷側內置式收油系統，回收能力為2 100 方/小時。海洋石油 253 2270 12 2010 年 測試井液回收艙，回收速率為 100 方/小時，裝載能力為 542.9 方，并可將回收的測試井液反輸至生產平臺；舷側內置式收油系統，回收能力為2 100 方/小時。海洋石油 255 2350 12 2011 年 測試井液回收艙，回收速率為 100 方/小時，裝載能力為 655.4 方，并可將回收的測試井液反輸至生產平臺；舷側內置式收油系統，回收能力為2 100 方/小時。海洋石油 256 2350 12 2011 年 測試井液回

90、收艙，回收速率為 100 方/小時，裝載能力為 655.4 方，并可將回收的測試井液反輸至生產平臺；舷側內置式收油系統，回收能力為2 100 方/小時。海洋石油 257 2914 12 2015 年 測試井液回收艙，回收速率為 100 方/小時，裝載能力為 852.2 方（兼容），并可將回收的測試井液反輸至生產平臺；舷側內置式收油系統，回收能力為 2 100 方/小時。海洋石油 258 2914 12 2015 年 測試井液回收艙，回收速率為 100 方/小時，裝載能力為 852.2 方（兼容），并可將回收的測試井液反輸至生產平臺；舷側內置式收油系統，回收能力為 2 100 方/小時。海洋石油

91、 230 2366 12 2015 年 測試井液回收艙，回收速率為 100 方/小時，裝載能力為 495.8 方，并可將回收的測試井液反輸至生產平臺；舷側內置式收油系統，回收能力為2 100 方/小時。海洋石油 231 2366 12 2015 年 測試井液回收艙，回收速率為 100 方/小時，裝載能力為 495.8 方，并可將回收的測試井液反輸至生產平臺；舷側內置式收油系統，回收能力為2 100 方/小時。資料來源：招股說明書，公司公告，中銀證券 低碳環保與數字化板塊營收穩步增長。低碳環保與數字化板塊營收穩步增長。2024 年，低碳環保與數字化業務板塊營收 100.6 億元、同比增長0.91

92、%，2021-2024年復合增長率達5.21%；公司該板塊毛利率達19.31%、較2023年上漲0.82pct。在“雙碳”目標的背景下，海油發展積極優化產業布局，將低碳環保與數字化作為公司的重要戰略方向，與能源技術服務、能源物流服務兩大板塊業務互補，未來有望成為公司業績增長的新方向。圖表圖表 40.低碳環保與數字化產業營收及毛利率低碳環保與數字化產業營收及毛利率 資料來源：iFinD，中銀證券 注：2021年公司將安全環保與節能業務板塊整合為低碳環保與數字化業務板塊 2025 年 5 月 28 日 海油發展 23 盈利預測及估值盈利預測及估值 假設 1.能源技術服務：中國海油油氣產量的持續提升

93、帶動能源技術服務板塊營收逐步增長，公司新技術的應用，以及產品自主化率的提升，帶動毛利率持續改善。預測 2025-2027 年該板塊營收同比增長分別為 10.00%、13.00%、13.00%，毛利率分別為 17.65%、17.90%、18.10%。假設 2.能源物流板塊：物流服務、配餐服務的工作量穩步提升，LNG 運輸業務逐步放量，預測2025-2027 年該板塊營收同比增長分別為 1.00%、4.50%、5.00%，毛利率分別為 9.35%、9.70%、9.80%。假設 3.低碳環保與數字化板塊：海洋油氣開采行業綠色低碳水平提升，數字化轉型持續推進，預測2025-2027 年該板塊營收同比增

94、長分別為 3.00%、5.00%、5.00%，毛利率分別為 19.30%、19.30%、19.40%。圖表圖表 41.分板塊盈利預測分板塊盈利預測 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 能源技術服務 營收（億元）155.79 188.79 217.33 239.06 270.14 305.26 YOY 14.12%21.18%15.12%10.00%13.00%13.00%毛利率 15.51%15.47%17.64%17.65%17.90%18.10%能源物流服務 營收（億元）252.73 230.72 232.10 234.42 244.97 257.21 YOY

95、 37.38%-8.71%0.60%1.00%4.50%5.00%毛利率 7.76%8.84%9.31%9.35%9.70%9.80%低碳環保與數字化 營收（億元）91.17 99.7 100.60 103.62 108.80 114.24 YOY 5.56%9.36%0.90%3.00%5.00%5.00%毛利率 19.50%18.49%19.31%19.30%19.30%19.40%資料來源：公司年報，中銀證券 在上述假設之下，我們預測公司 2025-2027 年歸母凈利潤分別為 42.39/48.35/54.69 億元，對應當前市值，PE 分別為 9.3/8.2/7.2 倍，市凈率分別為

96、 1.3/1.2/1.1 倍，中海油服和海油工程，與海油發展同為中國海洋石油集團控股的油服公司，石化油服為中國石油化工集團控股的油服工程標的，選取以上標的作為可比公司，海油發展的估值低于國內油服行業平均水平，首次覆蓋，給予買入評級。圖表圖表 42.可比估值分析可比估值分析 公司代碼公司代碼 公司簡稱公司簡稱 評級評級 股價（元）股價（元）市值（億元）市值（億元）EPS（元（元/股）股）市盈率市盈率 2024A 2025E 2026E 2024A 2025E 2026E 601808.SH 中海油服 未有評級 13.28 497.13 0.66 0.84 0.94 20.1 15.8 14.1

97、600583.SH 海油工程 未有評級 5.15 227.70 0.49 0.55 0.62 10.5 9.4 8.3 600871.SH 石化油服 未有評級 1.85 281.85 0.03 0.04 0.05 61.7 46.3 37.0 行業平均 0.39 0.48 0.54 30.8 23.8 19.8 600968.SH 海油發展 買入 3.89 395.42 0.36 0.42 0.48 10.8 9.3 8.2 資料來源：Wind，中銀證券 注：股價截至2025.05.23，未有評級標的盈利預測選自wind一致預期 2025 年 5 月 28 日 海油發展 24 主要風險因素主要

98、風險因素 全球經濟增速放緩的風險全球經濟增速放緩的風險 若全球經濟增速放緩或者出現衰退時，或抑制石油、天然氣及石油化工產品的消費增長，海洋油服行業的需求或減少，進而對公司的經營和盈利帶來不利影響。油氣價格波動風險油氣價格波動風險 國際油價受供需、地緣沖突（如俄烏戰爭）、經濟周期等多種因素影響，若國際油價劇烈波動，可能導致油氣公司調整資本開支規劃，進而影響公司業績。大客戶經營策略顯著調整的風險大客戶經營策略顯著調整的風險 公司主要客戶為中海油及其他中國海油下屬公司，如果中海油由于國家政策調整、宏觀經濟形勢變化或自身經營狀況波動等原因而導致對公司服務和產品的需求或付款能力降低，將可能對公司的生產經

99、營產生不利影響。技術創新不及預期的風險技術創新不及預期的風險 隨著海洋油氣產量規模提升以及深海油氣開采力度加大，油服行業技術難度逐步加大，若公司在新興技術領域的進展緩慢或研發投入產出比不及預期，或會影響公司的經營業績及行業競爭力。2025 年 5 月 28 日 海油發展 25 利潤表利潤表(人民幣人民幣 百萬百萬)現金流量表現金流量表(人民幣人民幣 百萬百萬)年結日：年結日：12 月月 31 日日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 營業總收入 49,308 52,517 57,

100、710 62,391 67,671 凈利潤 3,168 3,756 4,370 4,984 5,638 營業收入 49,308 52,517 57,710 62,391 67,671 折舊攤銷 2,307 2,676 2,887 2,941 2,861 營業成本 42,668 44,838 49,299 53,079 57,409 營運資金變動 3,551 322(605)(329)1,355 營業稅金及附加 214 210 242 262 284 其他(1,282)(1,199)(360)(483)(675)銷售費用 245 279 294 318 345 經營活動現金流經營活動現金流 7,

101、745 5,555 6,292 7,113 9,179 管理費用 1,705 1,705 1,904 2,059 2,233 資本支出(2,222)(2,205)(2,062)(2,507)(2,446)研發費用 1,162 986 1,154 1,248 1,353 投資變動(988)(4,057)0 0 0 財務費用 10 3(12)(42)(117)其他(2,154)923 351 452 553 其他收益 209 181 200 200 200 投資活動現金流投資活動現金流(5,364)(5,339)(1,711)(2,055)(1,893)資產減值損失(30)(50)(40)(30)

102、(30)銀行借款 345 455 32 0(500)信用減值損失(18)4 5 5 5 股權融資(1,568)(1,686)(1,591)(1,815)(2,053)資產處置收益 1 1 1 2 2 其他 699(56)39 29 124 公允價值變動收益 14 52 0 0 0 籌資活動現金流籌資活動現金流(524)(1,287)(1,520)(1,786)(2,429)投資收益 379 326 350 450 550 凈現金流凈現金流 1,857(1,072)3,061 3,272 4,857 匯兌收益 0 0 0 0 0 資料來源：公司公告，中銀證券預測 營業利潤 3,860 5,010

103、 5,344 6,094 6,891 營業外收入 42 76 45 45 45 財務指標財務指標 營業外支出 47 506 60 60 60 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 利潤總額 3,854 4,580 5,329 6,079 6,876 成長能力成長能力 所得稅 686 824 959 1,094 1,238 營業收入增長率(%)3.2 6.5 9.9 8.1 8.5 凈利潤 3,168 3,756 4,370 4,984 5,638 營業利潤增長率(%)28.7 29.8 6.7 14.0 13.1 少數股東損益 87 1

104、00 131 150 169 歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤 增 長 率(%)27.5 18.7 15.9 14.1 13.1 歸母凈利潤 3,081 3,656 4,239 4,835 5,469 息稅前利潤增長率(%)38.5 36.3 7.4 12.9 11.5 EBITDA 5,574 7,129 7,667 8,340 8,882 息稅折舊前利潤增長率(%)23.5 27.9 7.6 8.8 6.5 EPS(最新股本攤薄，元)0.30 0.36 0.42 0.48 0.54 EPS(最新股本攤薄)增長率(%)27.5 18.7 15.9 14.1 13.1 資料來源：公司公告，中

105、銀證券預測 獲利能力獲利能力 息稅前利潤率(%)6.6 8.5 8.3 8.7 8.9 資產負債表資產負債表(人民幣人民幣 百萬百萬)營業利潤率(%)7.8 9.5 9.3 9.8 10.2 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 毛利率(%)13.5 14.6 14.6 14.9 15.2 流動資產流動資產 24,789 27,192 30,032 34,084 38,829 歸母凈利潤率(%)6.2 7.0 7.3 7.7 8.1 貨幣資金 8,219 6,666 9,727 12,999 17,855 ROE(%)12.5 13.5

106、 14.2 14.7 15.1 應收賬款 10,166 10,905 10,897 11,633 11,676 ROIC(%)9.4 11.6 11.4 11.8 12.1 應收票據 122 137 126 151 150 償債能力償債能力 存貨 749 1,014 1,040 1,024 1,145 資產負債率 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 預付賬款 91 53 57 61 66 凈負債權益比(0.2)(0.1)(0.2)(0.3)(0.4)合同資產 2,251 2,571 2,359 2,359 2,106 流動比率 1.5 1.5 1.7 1.9 2.0 其他流動資產 3,18

107、9 5,848 5,826 5,857 5,831 營運能力營運能力 非流動資產非流動資產 20,117 22,310 21,489 21,053 20,639 總資產周轉率 1.2 1.1 1.1 1.2 1.2 長期投資 4,110 5,566 5,566 5,566 5,566 應收賬款周轉率 4.4 5.0 5.3 5.5 5.8 固定資產 10,558 10,561 10,355 10,270 10,064 應付賬款周轉率 4.1 4.0 4.3 4.7 4.8 無形資產 2,355 2,294 2,198 2,092 1,977 費用率費用率 其他長期資產 3,094 3,889

108、3,370 3,125 3,033 銷售費用率(%)0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 資產合計資產合計 44,906 49,503 51,521 55,138 59,469 管理費用率(%)3.5 3.2 3.3 3.3 3.3 流動負債流動負債 16,617 18,157 17,396 17,840 19,087 研發費用率(%)2.4 1.9 2.0 2.0 2.0 短期借款 57 0 50 50 50 財務費用率(%)0.0 0.0 0.0(0.1)(0.2)應付賬款 12,699 13,842 12,998 13,541 14,526 每股指標每股指標(元元)其他流動負債 3,8

109、61 4,315 4,347 4,249 4,511 每股收益(最新攤薄)0.3 0.4 0.4 0.5 0.5 非流動負債非流動負債 2,984 3,482 3,483 3,486 2,984 每股經營現金流(最新攤薄)0.8 0.5 0.6 0.7 0.9 長期借款 1,507 2,018 2,000 2,000 1,500 每股凈資產(最新攤薄)2.4 2.7 2.9 3.2 3.6 其他長期負債 1,477 1,463 1,483 1,486 1,484 每股股息 0.1 0.1 0.2 0.2 0.2 負債合計負債合計 19,601 21,639 20,879 21,325 22,0

110、71 估值比率估值比率 股本 10,165 10,165 10,165 10,165 10,165 P/E(最新攤薄)12.8 10.8 9.3 8.2 7.2 少數股東權益 677 701 832 981 1,151 P/B(最新攤薄)1.6 1.5 1.3 1.2 1.1 歸屬母公司股東權益 24,628 27,163 29,811 32,831 36,247 EV/EBITDA 4.3 5.7 4.4 3.6 2.8 負債和股東權益合計負債和股東權益合計 44,906 49,503 51,521 55,138 59,469 價格/現金流(倍)5.1 7.1 6.3 5.6 4.3 資料來

111、源：公司公告，中銀證券預測 資料來源：公司公告，中銀證券預測 2025 年 5 月 28 日 海油發展 26 披露聲明披露聲明 本報告準確表述了證券分析師的個人觀點。該證券分析師聲明，本人未在公司內、外部機構兼任有損本人獨立性與客觀性的其他職務，沒有擔任本報告評論的上市公司的董事、監事或高級管理人員；也不擁有與該上市公司有關的任何財務權益；本報告評論的上市公司或其它第三方都沒有或沒有承諾向本人提供與本報告有關的任何補償或其它利益。中銀國際證券股份有限公司同時聲明，將通過公司網站披露本公司授權公眾媒體及其他機構刊載或者轉發證券研究報告有關情況。如有投資者于未經授權的公眾媒體看到或從其他機構獲得本

112、研究報告的，請慎重使用所獲得的研究報告，以防止被誤導，中銀國際證券股份有限公司不對其報告理解和使用承擔任何責任。評級體系說明評級體系說明 以報告發布日后公司股價/行業指數漲跌幅相對同期相關市場指數的漲跌幅的表現為基準：公司投資評級：公司投資評級：買 入：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 20%以上；增 持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 10%-20%；中 性：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數變動幅度在-10%-10%之間；減 持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數跌幅在 10%以上；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他

113、原因，未能給出明確的投資評級。行業投資評級：行業投資評級：強于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現強于基準指數；中 性：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現基本與基準指數持平；弱于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現弱于基準指數；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。滬深市場基準指數為滬深 300 指數；新三板市場基準指數為三板成指或三板做市指數；香港市場基準指數為恒生指數或恒生中國企業指數；美股市場基準指數為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。風險提示及免責聲明風險提示及免責聲明 本報告由中銀國際證券股份有限公司證券分析師撰寫并向

114、特定客戶發布。本報告發布的特定客戶包括：1)基金、保險、QFII、QDII 等能夠充分理解證券研究報告，具備專業信息處理能力的中銀國際證券股份有限公司的機構客戶；2)中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊，其可參考使用本報告。中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊可能以本報告為基礎，整合形成證券投資顧問服務建議或產品，提供給接受其證券投資顧問服務的客戶。中銀國際證券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客戶外的公司個人客戶提供本報告。中銀國際證券股份有限公司的個人客戶從任何外部渠道獲得本報告的，亦不應直接依據所獲得的研究報告作出投資決策；需充分咨詢證券投資顧問意見，獨立作出

115、投資決策。中銀國際證券股份有限公司不承擔由此產生的任何責任及損失等。本報告內含保密信息，僅供收件人使用。閣下作為收件人，不得出于任何目的直接或間接復制、派發或轉發此報告全部或部分內容予任何其他人，或將此報告全部或部分內容發表。如發現本研究報告被私自刊載或轉發的，中銀國際證券股份有限公司將及時采取維權措施，追究有關媒體或者機構的責任。所有本報告內使用的商標、服務標記及標記均為中銀國際證券股份有限公司或其附屬及關聯公司（統稱“中銀國際集團”）的商標、服務標記、注冊商標或注冊服務標記。本報告及其所載的任何信息、材料或內容只提供給閣下作參考之用，并未考慮到任何特別的投資目的、財務狀況或特殊需要，不能成

116、為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據的要約或邀請，亦不構成任何合約或承諾的基礎。中銀國際證券股份有限公司不能確保本報告中提及的投資產品適合任何特定投資者。本報告的內容不構成對任何人的投資建議，閣下不會因為收到本報告而成為中銀國際集團的客戶。閣下收到或閱讀本報告須在承諾購買任何報告中所指之投資產品之前，就該投資產品的適合性，包括閣下的特殊投資目的、財務狀況及其特別需要尋求閣下相關投資顧問的意見。盡管本報告所載資料的來源及觀點都是中銀國際證券股份有限公司及其證券分析師從相信可靠的來源取得或達到，但撰寫本報告的證券分析師或中銀國際集團的任何成員及其董事、高管、員工或其他任何個人（包括其關聯方

117、）都不能保證它們的準確性或完整性。除非法律或規則規定必須承擔的責任外，中銀國際集團任何成員不對使用本報告的材料而引致的損失負任何責任。本報告對其中所包含的或討論的信息或意見的準確性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的聲明或保證。閣下不應單純依靠本報告而取代個人的獨立判斷。本報告僅反映證券分析師在撰寫本報告時的設想、見解及分析方法。中銀國際集團成員可發布其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告，亦有可能采取與本報告觀點不同的投資策略。為免生疑問，本報告所載的觀點并不代表中銀國際集團成員的立場。本報告可能附載其它網站的地址或超級鏈接。對于本報告可能涉及到中銀國際集團本身網站以外的資料，中銀國際

118、集團未有參閱有關網站，也不對它們的內容負責。提供這些地址或超級鏈接（包括連接到中銀國際集團網站的地址及超級鏈接）的目的，純粹為了閣下的方便及參考，連結網站的內容不構成本報告的任何部份。閣下須承擔瀏覽這些網站的風險。本報告所載的資料、意見及推測僅基于現狀，不構成任何保證，可隨時更改，毋須提前通知。本報告不構成投資、法律、會計或稅務建議或保證任何投資或策略適用于閣下個別情況。本報告不能作為閣下私人投資的建議。過往的表現不能被視作將來表現的指示或保證，也不能代表或對將來表現做出任何明示或暗示的保障。本報告所載的資料、意見及預測只是反映證券分析師在本報告所載日期的判斷，可隨時更改。本報告中涉及證券或金

119、融工具的價格、價值及收入可能出現上升或下跌。部分投資可能不會輕易變現，可能在出售或變現投資時存在難度。同樣，閣下獲得有關投資的價值或風險的可靠信息也存在困難。本報告中包含或涉及的投資及服務可能未必適合閣下。如上所述，閣下須在做出任何投資決策之前，包括買賣本報告涉及的任何證券，尋求閣下相關投資顧問的意見。中銀國際證券股份有限公司及其附屬及關聯公司版權所有。保留一切權利。中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 中國上海浦東 銀城中路 200 號 中銀大廈 39 樓 郵編 200121 電話:(8621)6860 4866 傳真:(8621)5888 3554 相關關聯機構：相關關聯機構：

120、中銀國際研究有限公司中銀國際研究有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 致電香港免費電話:中國網通 10 省市客戶請撥打：10800 8521065 中國電信 21 省市客戶請撥打：10800 1521065 新加坡客戶請撥打：800 852 3392 傳真:(852)2147 9513 中銀國際證券有限公司中銀國際證券有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 傳真:(852)2147 9513 中銀國際控股有限公司北京代表處中銀國際控股有限公司北京代表處 中國北京市西城區 西單北大街 110 號 8 層 郵編:1000

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