盛美上海-首次覆蓋報告：制程工藝持續提升平臺工藝不斷完善-220508（45頁）.pdf

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1、公司深度研究 | 盛美上海 1 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 制程工藝持續提升，平臺工藝不斷完善 盛美上海（688082.SH）首次覆蓋報告 公司深度研究公司深度研究 | 盛美上海盛美上海 公司評級 買入 股票代碼 688082 前次評級 評級變動 首次 當前價格 74.06 近一年股價走勢 分析師分析師 賀茂飛賀茂飛 S0800521110001 18217567458 相關研究 -43%-28%-13%2%17%32%47%62%2021-052021-092022-01盛美上海半導體滬深300 核心結論核心結論 基于差異化技術創新和平臺化戰略，產品用于晶圓前后道基于差異化技術創新

2、和平臺化戰略，產品用于晶圓前后道制程制程清洗、清洗、電鍍、先進封裝和電鍍、先進封裝和薄膜薄膜等領域。等領域。2021 年營收 16.21 億元，同比增長60.88%，2017 年2021 年營收 CAGR 達 58.57%，其中半導體清洗設備、先進封裝濕法設備、電鍍與立式爐管設備營收分別為10.56/2.18/2.74 億元，營收占比分別為 65.14%/13.44%/16.88%。 首創首創 SAPS、TEBO、Tahoe 技術疊加技術疊加 Semi-Critical 技術，清洗設技術，清洗設備性能比肩國際廠商，獲下游一線客戶認可。備性能比肩國際廠商，獲下游一線客戶認可。公司可提供 Ultr

3、a 系列清洗設備，涵蓋 90%以上清潔制程工藝。隨著制程進步和器件結構復雜度提升，清洗設備的需求加速提升，疊加公司清洗設備市場領先地位，未來國內、國際市場份額將進一提升。 電鍍設備快速增長，打破國外壟斷，未來成長空間可期。電鍍設備快速增長，打破國外壟斷，未來成長空間可期。公司系國內唯一前道、后道及第三代半導體電鍍設備廠商，打破當前我國電鍍設備市場主要被美日歐企業壟斷格局，未來成長空間廣闊。 立足爐管設備，拓展薄膜領域，進一步拓寬公司業務規模立足爐管設備，拓展薄膜領域，進一步拓寬公司業務規模。產品模塊化、工藝同源性助力公司橫向拓展工藝應用，在鞏固 LPCVD 設備市場同時，逐步延伸至氧化爐、擴散

4、爐領域，進一步拓展至百億美元市場的薄膜沉積領域，相關設備已具備驗證條件，打造公司新成長極。 投資建議投資建議： 預計公司 20222024 年歸母凈利潤分別為 4.37/6.93/8.87億元，同比+64.3%/+58.5%/+27.9%?？紤]到公司技術逐步突破，產品矩陣逐漸豐富且逐步處于放量狀態，給予公司 2022 年 16 倍 PS，對應目標價 102 元/股，首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險提示：風險提示：下游客戶驗證不及預期風險，競爭加劇風險，部分關鍵零部件卡脖子風險，母公司被摘牌風險。 核心數據核心數據 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元）1,

5、007 1,621 2,755 4,051 5,428 增長率 33% 61% 70.0% 47.0% 34.0% 歸母凈利潤 (百萬元)197 266 437 693 887 增長率 45.9% 35.3% 64.3% 58.5% 27.9% 每股收益（EPS） 0.45 0.61 1.01 1.60 2.05 市盈率（P/E） 196.4 145.2 88.4 55.7 43.6 市凈率（P/B） 33.2 8.0 7.4 6.5 5.7 數據來源：公司財務報表，西部證券研發中心 證券研究報告證券研究報告 2022 年 05 月 08 日 公司深度研究 | 盛美上海 2 | 請務必仔細閱讀

6、報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 05 月月 08 日日 內容目錄 投資要點 . 6 關鍵假設 . 6 區別于市場的觀點 . 6 股價上漲催化劑 . 6 估值與目標價 . 7 盛美上海核心指標概覽. 8 一、國內濕法設備龍頭，差異化技術拓寬產品線 . 9 1.1 公司概況：國內濕法清洗設備龍頭，產品覆蓋邏輯、存儲、功率和先進封裝領域 . 9 1.2 主營業務：基于差異化、平臺化戰略，涉足清洗設備、電鍍設備、先進封裝濕法設備和立式爐管設備 . 10 1.3 財務分析：產品拓展疊加新客戶導入，驅動銷量和營收快速增長 . 12 1.4 研發實力：核心成員研發及產業經驗豐富，加速新

7、技術產業化 . 17 1.5 募投項目：募集資金用于產能擴充，持續提升制程工藝，完善產品矩陣 . 20 二、差異化、平臺化、全球化“三輪”驅動，造就平臺型龍頭 . 21 2.1 濕法清洗設備性能比肩國際廠商，市占率國內領先 . 21 2.2 電鍍設備 ECP 打破國外壟斷，切入晶圓前后道制程 . 24 2.3 深度綁定國內一線客戶，積極拓展二三線和國際客戶，客戶逐步多元化 . 26 2.4 布局上游，為持續快速穩健交付訂單提供保障 . 27 三、先進封裝濕法設備逐步放量，爐管設備小批量出貨，蓄勢第二增長極 . 30 3.1 先進封裝市場平穩增長，本土廠商初露頭角 . 30 3.2 立足爐管設備

8、，發力薄膜領域，進一步打開市場空間 . 32 3.3 前瞻性布局未來，切入化合物半導體領域 . 36 四、盈利預測與估值 . 40 4.1 盈利預測 . 40 4.2 相對估值 . 41 五、風險提示 . 43 圖表目錄 圖 1：盛美上海核心指標概覽 . 8 圖 2：盛美上海股權結構（截至 2021 年 Q4） . 10 圖 3：盛美上海產品營收結構 . 11 圖 4：盛美上海產品在晶圓制程中應用 . 11 圖 5：公司產品對應市場規模（單位：美元） . 12 圖 6：2017-2021 年公司營收及同比增速（單位：百萬元） . 13 圖 7：2017-2021 年公司凈利潤及同比增速（單位：

9、百萬元） . 13 圖 8：2017-2021 年公司扣非歸母凈利潤（單位：百萬元） . 13 NAbWiYmXkZkWiUsVkW7NcM7NmOoOmOmOlOmMsPiNmMvMbRoOvMwMsRnOvPnMuM 公司深度研究 | 盛美上海 3 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 05 月月 08 日日 圖 9：2017-2021 年公司營收構成 . 14 圖 10：2017-2021 年公司設備出貨量構成（單位：臺） . 14 圖 11：2018-2021 年分季節營收構成 . 14 圖 12：2017-2021 年公司與可比公司主營業務毛利率對比

10、 . 15 圖 13：2017-2021 年公司與可比公司凈利率對比 . 15 圖 14：2018-2021 年公司各業務毛利率 . 15 圖 15：2018-2021 年公司存貨賬面價值（單位：萬元） . 15 圖 16：2018-2021 年公司庫存及合同負債（單位：億元） . 15 圖 17：2018-2021 年公司費用變化 . 16 圖 18：2017-2021 年公司前五大客戶營收占比 . 16 圖 19：2018-2021 年主營業務收入按區域劃分 . 16 圖 20：2018-2021 年公司前五大供應商變化 . 17 圖 21：2017-2021 年公司研發費用變化（單位：百

11、萬元） . 17 圖 22：2017-2021 年同行業可比公司研發費用營收占比 . 17 圖 23：2021H1 公司人員構成 . 18 圖 24：同行業可比公司清洗設備 . 21 圖 25：公司清洗技術原理 . 22 圖 26：公司主要清洗設備 . 22 圖 27：2013-2022 年全球半導設備和清洗設備市場規模（單位：億美元） . 23 圖 28：2013-2022 年中國大陸半導設備和清洗設備市場規模（單位：億美元） . 23 圖 29：2019 年清洗設備市場結構 . 23 圖 30：2020 年國內清洗設備供應市場結構 . 24 圖 31：2020 年中國大陸清洗設備廠商市場占

12、比 . 24 圖 32：2021 年各大晶圓廠和封裝廠先進封裝資本支出（單位：億美元） . 26 圖 33：2018-2021H1 華虹集團營收及占比 . 27 圖 34：公司前五大客戶總營收占比逐步降低 . 27 圖 35：半導體設備總體各零部件采購占比 . 28 圖 36：公司主要采購原材料占比 . 29 圖 37：國際半導體設備交付周期（單位：周） . 30 圖 38：2018-2021H1 年公司原材料價格指標 . 30 圖 39：前五大供應商采購金額占比 . 30 圖 40：半導體設備資本支出隨晶圓制程變化趨勢（單位：億美元/5 萬片） . 31 圖 41：先進封裝發展趨勢 . 31

13、 圖 42：半導體封測市場規模（單位：億美元） . 31 圖 43：中國大陸先進封裝產值（單位：億美元） . 31 圖 44：先進濕法封裝設備營收及占比（單位：萬元） . 32 圖 45：公司先進封裝設備工具 . 32 圖 46：公司爐管設備 . 33 圖 47：全球 CVD 市場規模（單位：億美元） . 33 公司深度研究 | 盛美上海 4 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 05 月月 08 日日 圖 48：2020 年全球 CVD 設備市場競爭格局 . 34 圖 49：2018-2023 年中國 CVD 設備市場規模（單位：億美元） . 34 圖 50

14、：2020 年薄膜沉積設備市場結構 . 34 圖 51：2020 年 CVD 設備市場結構（單位：億美元） . 34 圖 52：全球 ALD 市場規模（單位：億美元） . 35 圖 53：不同制程工藝下薄膜設備數量（單位：臺/萬片） . 35 圖 54：3D NAND 結構下不同設備占比 . 35 圖 55：2019-2020 年 ALD 設備各廠商市場份額占比 . 36 圖 56：化合物半導體應用場景 . 37 圖 57：國內第三代半導體襯底及器件市場規模（單位：億元） . 37 圖 58：2020 年中國第三代半導體投資結構（單位：億元） . 37 圖 59：第三代半導體產業鏈 . 38

15、圖 60：全球 GaAs 元器件市場規模（單為：億元） . 38 圖 61：全球 VCSEL 市場規模預測（單位：億美元） . 38 圖 62：全球 GaN 功率器件市場規模（單位：百萬美元） . 39 圖 63：全球數據中心資本支出（單位：億美元） . 39 圖 64：GaN 電源市場規模（單位：億美元） . 39 圖 65：全球 SiC 市場規模（單位：億美元） . 40 圖 66：盛美上海 PE-bands（截至 2022 年 05 月 08 號） . 42 圖 67：盛美上海 PS-bands（截至 2022 年 05 月 08 號） . 43 表 1：公司發展歷程 . 9 表 2：公

16、司客戶分類 . 12 表 3：2021 年公司營收分地區占比 . 16 表 4：公司核心技術 . 19 表 5：公司在研項目 . 19 表 6：盛美高端半導體設備研發項目 . 20 表 7：公司產能狀況（單位：億元） . 21 表 8：盛美上海清洗設備核心技術 . 24 表 9：盛美上海電鍍設備 . 25 表 10：盛美上海電鍍設備核心技術 . 25 表 11：后道先進封裝電鍍設備廠商 . 25 表 12：截至 2021Q3 國內 12 英寸晶圓主要產線工藝設備國產化率. 26 表 13：主要半導體零部件及其服務設備 . 27 表 14：主要零部件產品全球頭部供應商 . 29 表 15：公司主

17、要采購原材料列表 . 29 表 16：半導體工藝演化進程 . 35 表 17：公司歷年立式爐管設備產銷量（單位：臺） . 36 表 18：2021 年簽約/落地超百億級化合物半導體項目（部分） . 37 公司深度研究 | 盛美上海 5 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 05 月月 08 日日 表 19：公司化合物系列半導體設備 . 40 表 20：盛美上海營業收入預測 . 41 表 21：盛美上?？杀裙竟乐当恚≒E, 數據更新到 2022 年 05 月 08 日收盤價） . 42 表 22：盛美上?？杀裙竟乐担≒S，數據更新到 2022 年 05 月

18、08 日收盤價） . 42 公司深度研究 | 盛美上海 6 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 05 月月 08 日日 投資要點投資要點 關鍵假設關鍵假設 清洗設備：清洗設備：我們認為未來 12 年：1）國內邏輯、存儲及先進封裝產線進入設備招標高峰期；2）公司逐步實現全系列干、濕法清洗設備工具全覆蓋；半導體清洗設備將迎來國內市場空間和份額的雙增長。公司在滿足國內市場需求同時，不斷加大國際市場開拓步伐，預 計20222024年 公 司 清 洗 設 備 營 收 將 達18.9/26.5/34.4億 元 ， 同 比+60.0%/+40.0%/+30.0%；毛利率維

19、持 45.0%/44.0%/43.5%。 爐管設備爐管設備：1) 隨著公司爐管設備交付并順利驗證，將為增厚公司業績提供持續助力。公司即將推出 LPCVD 設備和應用于存儲和邏輯電路先進制程的 ALD 設備， 將進一步提升公司爐管設備覆蓋空間至 45 億美元。預計 20222024 年公司爐管設備營收將達0.53/1.06/1.8 億元，同比+700.0%（同比 2020 年）/+100.0%/+70.0%，毛利維持35%/40%/42%。 ECP 設備：設備： 在化合物半導體管線上， 公司已成功推出產品： Ultra ECP GIII 1309 設備：2021 年 中 交 付 客 戶 ， 并

20、滿 足 客 戶 工 藝 需 求 ， 后 續 有 望 獲 得 重 復 訂 單 ； Ultra ECP GIII 1108 設備： 于 2021 年底交付客戶產線驗證。 未來上市產品： Ultra C 碳化硅清洗設備： 將于2022年下半年交付客戶驗證； Ultra C 濕法刻蝕設備： 將于 2022 年第三季度交付某重要客戶，并進行產線測試。預計 20222024 年公司 ECP 營收將達2.73/4.9/7.1 億元，同比+80.0%/+60.0%/+45.0%，毛利維持 40%/42%/44%。 先進封裝設備：先進封裝設備：公司系全球唯一提供全套濕法設備和先進封裝電鍍設備的公司，隨著先進封裝

21、逐步從后端制程延伸至前端制程，相關設備也將迎來價值量的重估。隨著先進封裝越發得到重視，國內外晶圓、封測以及初創封裝公司積極擴產搶占先機，預計 20222024年公司先進封裝設備營收將達 4.2/6.3/8.7 億元，同比+80.0%/+50.0%/+38.0%，毛利維持40%/41%/42%。 其他業務：其他業務：其他業務主要包括備品備件業務、設備服務費用等，隨著國內晶圓廠持續擴產及公司設備付運規模高速增長，備品備件業務及服務營收將持續增長，假設 20222024年收入同比+70.0%/+50.0%/+34.0%，毛利率 50%/52%/55%。 區別于市場的觀點區別于市場的觀點 1）市場普遍

22、認為封裝領域屬于低技術門檻、低毛利率行業，對其在相關領域拓展關注度較低。我們認為隨著傳統封裝向先進封裝發展，對封裝領域低毛利的認知將逐步改善，隨著先進封裝向前道制程的滲透， 基于公司先進封裝全套濕法工具， 未來隨著下游旺盛需求，有望為公司帶來新增長點。2）公司基于前瞻預測，積極切入化合物半導體領域，從需求端看，未來隨著新能源、智能電網、 “碳中和”以及“東數西算”工程的實施，對化合物半導體需求將保持快速增長。中長期來看，公司化合物半導體設備及豐富的在研管線將極大拓展業績成長空間。 股價上漲催化劑股價上漲催化劑 半導體清洗設備市占率逐步提高，先進封裝濕法設備逐步放量，爐管設備研發及驗證順利推進，

23、國際客戶拓展加速，在研管線不斷豐富，下游晶圓廠和封裝廠擴產超預期，將為公司收入持續增長奠定堅實基礎。 公司深度研究 | 盛美上海 7 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 05 月月 08 日日 估值與目標價估值與目標價 預 計 公 司20222024年 營 收 分 別 為27.55/40.51/54.28億 元 ， 同 比+70.0%/+47.0%/+34.0%； 歸母凈利潤4.37/6.93/8.87億元， 同比+64.3%/+58.5%/+27.9%。選取 A 股半導體設備上市公司作為可比公司，考慮到公司技術逐步突破，產品矩陣逐漸豐富且逐步處于放量狀態，

24、給予公司 2022 年 16 倍 PS 估值，對應股價為 102 元/股。 公司深度研究 | 盛美上海 8 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 05 月月 08 日日 盛美上海盛美上海核心指標概覽核心指標概覽 圖 1：盛美上海核心指標概覽 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 公司深度研究 | 盛美上海 9 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 05 月月 08 日日 一、一、國內濕法設備龍頭，差異化技術拓寬國內濕法設備龍頭，差異化技術拓寬產品線產品線 1.1 公司概況：國內濕法清洗設備龍頭，產品覆蓋邏輯、存儲、功率和先進封

25、公司概況：國內濕法清洗設備龍頭，產品覆蓋邏輯、存儲、功率和先進封裝領域裝領域 盛美上海專注半導體設備技術創新， 半導體濕法清洗設備已盛美上海專注半導體設備技術創新， 半導體濕法清洗設備已進進入國際國內半導體前道晶圓入國際國內半導體前道晶圓制造和后道先進制造和后道先進封裝及化合物半導體領域。封裝及化合物半導體領域。公司成立于 2005 年，其后創造性地研發出全球自主知識產權的 SAPS、TEBO 兆聲波清洗技術、Tahoe 單片槽式組合清洗技術以及Semi-Critical 清洗技術，工藝性能追平國際廠商，并逐步奠定本土清洗設備龍頭地位?；诓町惢瘧鹇?，產品逐漸覆蓋半導體清洗設備、先進濕法封裝設

26、備和半導體電鍍設備及爐管設備，并成功導入 SK 海力士、華虹集團、長江存儲、中芯國際、士蘭微及長電科技等國內外一線邏輯、存儲、功率和先進封裝大廠。近年來，公司逐步布局化合物半導體等新興市場，已開發出一系列濕法工具組合，未來在現有 GaN 鍍銅設備和先進封裝濕法設備基礎上，2022 年將推出兩款新化合物半導體清洗設備。 表 1：公司發展歷程 年份 事件 2005 年 盛美有限成立 2008 年 SAPS 技術研發成功 2009 年 SAPS 清洗設備進入韓國海力士開展產品驗證 2011 年 用于 12 英寸 45nm 工藝的 SAPS 清洗設備取得海力士正式訂單 2013 年 獲得海力士多臺重復

27、訂單；先進封裝濕法設備獲得長電科技訂單 2015 年 取得長江存儲、中芯國際及華虹集團等客戶訂單；TEBO 兆聲波清洗技術研發成功 2017 年 TEBO 清洗設備進入華虹集團產線 2018 年 先進封裝電鍍設備取得長電科技訂單；成立盛美韓國；Taheo 單片槽式清洗設備研發成功；技術研發成功拓展干法工藝設備 2019 年 股份公司改制；著手建立臨港研發中心；無應力拋光設備獲得長電科技訂單；前道銅互連設備獲得華虹集團訂單 2020 年 正式推出立式爐管設備 2021 年 公司科創版上市；成功拓展海外客戶；推出 Semi-Critical 清洗工具、推出 ULD 技術；鍍銅設備在 GaN領域驗證

28、成功 2022 年 將推出兩款新型化合物半導體清洗設備 資料來源：公司官網，西部證券研發中心 截至截至 2021 年末，年末， 控股股東美國控股股東美國 ACMR 合計持股合計持股 82.5%,實際控制人為實際控制人為 HUI WANG 博士，博士，為公司核心技術人員并負責公司整體戰略規劃。上海集成電路產投、浦東產投、張江科創為公司核心技術人員并負責公司整體戰略規劃。上海集成電路產投、浦東產投、張江科創投等產業資本，芯維咨詢、尚榮創新、金浦投資等一級明星機構均持有公司股份。投等產業資本，芯維咨詢、尚榮創新、金浦投資等一級明星機構均持有公司股份。 實際控制人實際控制人：公司控股股東為美國 ACM

29、R,創始人 HUI WANG ,精密工學博士，曾獲上海市“浦江人才計劃” ，現任盛美上海董事，ACMR 董事，首席執行官。截止 2021 年底合計持有 ACMR A 類股 0.94%，B 類股 67.63%，合計持有 44.62%投票權，通過 ACMR 間接持有盛美上海 82.5%的股份，為公司實際控制人。 國有股東國有股東：公司共有上海集成電路產業投資基金、浦東產業投資基金和張江科創投資 3 名國有股東，分別隸屬于上海市國有資產監督管理委員會和浦東新區國有資產管理委員會，分別持有公司股份 1.06%/1.06%/0.39%。 員工持股平臺員工持股平臺：芯時咨詢和芯港咨詢分別持股 0.41%和

30、 0.19%，均為員工持股平臺，執行 公司深度研究 | 盛美上海 10 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 05 月月 08 日日 事務合伙人均為芯代管理咨詢（上海）有限公司。 其他股東其他股東：芯維（上海）咨詢、海通旭初、尚融創新、無錫國聯產業投資四家私募基金管理人分別持股 1.1%/0.53%/0.48%/0.44%。 盛美上海分別控股香港清芯、盛美無錫、盛帷上海、盛美韓國、盛美加州 5 家子公司，參股盛奕科技、石溪產恒投資基金、青島聚源。各子公司分別從事半導體設備研發、銷售、售后服務以及原材料采購等業務。 圖 2：盛美上海股權結構（截至 2021 年

31、Q4） 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 1.2 主營業務：主營業務：基于基于差異化、平臺化戰略差異化、平臺化戰略，涉足清洗設備、電鍍設備、，涉足清洗設備、電鍍設備、先進封先進封裝濕法設備和立式爐管設備裝濕法設備和立式爐管設備 盛美上海采用差異化技術、平臺化戰略，產品主要包括半導體清洗設備、電鍍設備、先進盛美上海采用差異化技術、平臺化戰略，產品主要包括半導體清洗設備、電鍍設備、先進封裝濕法設備和立式爐管設備。封裝濕法設備和立式爐管設備。 半導體清洗設備：半導體清洗設備：根據公司公告，公司 2021 年銷售清洗設備 54 臺，同比增長 54.3%，營收增長 29.4%至 10.56 億元，占

32、比 65.14%，仍為公司主力營收產品。產品包括SAPS/TEBO 單片清洗設備、 槽式清洗設備、 Tahoe 單片槽式組合清洗設備、 Semi-Critical清洗設備、前道刷洗設備、單片背面清洗設備等 7 種型號，未來有望拓展至 10 種，隨著后續應用于 3D 存儲和邏輯電路的 CO2 和 IPA 干法工藝陸續推出，公司全系列清洗設備可以涵蓋 90%以上清潔制程工藝。主要應用于芯片制造薄膜沉積前后、干法刻蝕前后、離子注入灰化、化學機械研磨及拋光外延前后清洗及光刻膠剝離、金屬薄膜去除、晶圓背面濕法刻蝕、芯片制造前中后段刷洗等工藝過程。 電鍍設備：電鍍設備：根據公司公告，2021 年公司交付

33、20 臺 ECP 設備，其中 6 臺前道銅互聯工藝設備（ECP map） ，其余為后道先進封裝電鍍設備(ECP ap)。公司產品包括前道銅互聯電鍍設備（Ultra ECP map） 、后道先進封裝設備（Ultra ECP ap）及第三代半導體設備(Ultra ECP G) 3 種型號，產品可用于邏輯電路和存儲電路雙大馬士革鍍銅工藝和先進封裝Pillar Bump、RDL、HD、Fan-out 和 TSV 深硅刻蝕中銅、銀、金錫等電鍍工藝 ，產品已進入中芯國際、華虹集團及長江存儲等客戶。 先進封裝濕法設備：先進封裝濕法設備：根據公司公告，2021 年先進封裝設備實現銷售 43 臺，營收 2.18

34、 億元，實現同比 121.0%的翻倍增長。在先進封裝環節，公司憑借清洗、涂膠、顯影、去膠、濕法刻蝕等設備實現對先進封裝濕法工藝全覆蓋。已獲得先進封裝大廠長電科技、通富微 公司深度研究 | 盛美上海 11 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 05 月月 08 日日 電、Nepes 和 Wafer Works 等廠商重復訂單。 立式爐管設備：立式爐管設備：2021 年公司立式爐管設備在 2020 年 1 臺 DEMO 機基礎上成功實現 7 臺套小批量出貨。常壓爐可用于熱擴散摻雜、薄膜氧化、高溫退火；低壓爐可實現多晶硅、氮化硅、氧化硅等不同類型薄膜在晶圓表面沉積，

35、公司立足當前 LPCVD 爐管設備，逐步向氧化爐、擴散爐及 ALD 沉積設備拓展，持續豐富產品矩陣，有望在未來持續為公司營收增長添加新動力。 其他設備：其他設備：公司無應力拋光技術（SFP）包括前道銅互聯拋銅設備和后道先進封裝無應力拋銅設備，分別應用于 5nm 及 3nm 技術節點以下銅互聯工藝和先進封裝 3D TSV、2.5D硅中介層、RDL 和 HD Fan-out 等工藝金屬層平坦化，目前已通過先進封裝客戶工藝測試并收到重復性訂單。 圖 3：盛美上海產品營收結構 資料來源：公司招股書，公司財報，西部證券研發中心 圖 4：盛美上海產品在晶圓制程中應用 資料來源：公司招股書，西部證券研發中心

36、 通過不斷豐富產品通過不斷豐富產品矩陣矩陣，盛美上海逐步實現了客戶群的多元化，盛美上海逐步實現了客戶群的多元化。截至 2021 年末，公司包含四大客戶群： 頭部前道制造商，頭部前道制造商， 如如中芯國際、 華虹集團、 上海華力微電子等邏輯廠商，中芯國際、 華虹集團、 上海華力微電子等邏輯廠商，長江存儲、長鑫存儲、長江存儲、長鑫存儲、SK 海力士等存儲廠商以及全球領先的功率電源海力士等存儲廠商以及全球領先的功率電源 IC 供應商供應商。其中華虹集團和華力微電子是公司最大客戶， 合計占銷售額 28%， 訂單已覆蓋公司所有產品組合，并與公司上海團隊密切配合，成為公司新產品首批驗證客戶之一。長江存儲是

37、公司第二大客戶，銷售額占比 21%，已成為頂級清洗設備供應商。中國新興半導體客戶中國新興半導體客戶，包括電源0%20%40%60%80%100%120%2018201920202021H1單片清洗設備槽式清洗設備單片槽式組合清洗設備電鍍設備先進封裝濕法設備 公司深度研究 | 盛美上海 12 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 05 月月 08 日日 管理器、模擬、CMOS 圖像傳感器、化合物半導體等其他二三線廠商如士蘭微等;合計占比營收 10%左右； 先進封裝廠商先進封裝廠商， 包括長電先進、 通富微電、 中芯長電、 Nepes 和 Wafer Works

38、等頂級客戶，占營收占比 14%左右；半導體硅片制造及回收廠商和科研院所半導體硅片制造及回收廠商和科研院所，包括中國科學院微電子研究所、上海集成電路、華進半導體等。 隨著 2021 年 WFE 市場強勁增長，預估公司目前產品組合對應 80 億美元市場空間。其中清洗設備 37 億美金， 立式爐管 29 億美金， ECP 設備 7.32 億美金， 其他設備 （拋銅設備、先進封裝及其他設備）6.5 億美金。隨著后續公司新產品陸續導入，產品覆蓋市場規模將增加至 160 億美金。 圖 5：公司產品對應市場規模（單位：美元） 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 表 2：公司客戶分類 序號 客戶所屬領域 客

39、戶名稱 1 晶圓制造 邏輯 中芯國際、華虹集團、中芯南方、芯恩半導體、晶合 存儲 海力士、長江存儲、長鑫存儲、睿力集成 功率及其他 士蘭微 2 先進封裝 長電科技、通富微電、中芯長電、Nepes、芯德半導、中科智芯、芯德 3 半導體硅片制造及回收 上海新晟、金瑞泓、合晶科技、臺灣晟陽 4 科研院所 中國科學院微電子研究所、上海集成電路、華進半導體 資料來源：wind，西部證券研發中心 1.3 財務分析：財務分析：產品拓展疊加新客戶導入，驅動銷量和營收快速增長產品拓展疊加新客戶導入，驅動銷量和營收快速增長 隨著產品生態逐漸豐富隨著產品生態逐漸豐富,客戶資源不斷導入，客戶資源不斷導入， 公司公司營

40、收營收規?？焖贁U張， 盈利水平顯著提升。規?？焖贁U張， 盈利水平顯著提升。營收端：營收端：2021 年全年營收達 16.21 億元，同比增長 66.0%；出貨金額 23.21 億元，同比增長 104%；歸母凈利潤 2.66 億元，同比增長 35.3%；扣非歸母凈利潤 1.95 億元，同比增長 110.7%；2017 年2021 年公司營收分別為 2.54/5.5/7.57/10.07/16.21 億元，CAGR為 58.6%。 銷量和營收快速增長， 主要得益于客戶群的擴大、 產品性能提升疊加差異化產品解決方案、銷量和營收快速增長， 主要得益于客戶群的擴大、 產品性能提升疊加差異化產品解決方案、

41、產品交付周期控制和不斷增長的生產規模產品交付周期控制和不斷增長的生產規模。在新技術和新產品的推動下，2021 年四季度單季實現營收 5.33 億元和出貨 7.3 億元，均創出單季歷史新高。其中，清洗設備實現穩健增長，電鍍設備、先進封裝濕法設備以及立式爐管設備實現快速增長。 37297.326.5清洗設備立式爐ECP其他 公司深度研究 | 盛美上海 13 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 05 月月 08 日日 圖 6：2017-2021 年公司營收及同比增速（單位：百萬元） 圖 7：2017-2021 年公司凈利潤及同比增速（單位：百萬元） 資料來源：Wi

42、nd，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 圖 8：2017-2021 年公司扣非歸母凈利潤（單位：百萬元） 資料來源：Wind，西部證券研發中心 營收結構：半導體清洗設備營收占比營收結構：半導體清洗設備營收占比 65%，營收穩定增長，其他營收總計占比，營收穩定增長，其他營收總計占比 35%，20年以來其他設備營收增速高于清洗設備年以來其他設備營收增速高于清洗設備。 公司半導體清洗設備收入主要來自于單片濕法清洗設備和槽式清洗設備（包括 SAPS 單片清洗設備、TEBO 單片清洗設備和 Tahoe 單片槽 式 組 合 清 洗 設 備 ）， 20182021年 清 洗 設 備 營

43、 收 占 比 分 別 為 ：91.11%/82.62%/81.02%/65.14%；清洗設備占比減少主要系其他產品快速放量，營收快速 增 長 所 致 ； 20182021H1單 片 設 備 營 收 占 清 洗 設 備 總 營 收 分 別 為 ：100%/88.13%/87.72%/89.74%，單片清洗設備占清洗設備營比例趨于穩定，仍是營收增長的主要動力。 電鍍設備、先進封裝濕法設備、立式爐管設備占比快速上升。電鍍設備、先進封裝濕法設備、立式爐管設備占比快速上升。將營收結構進一步細分： 1）電鍍設備營收從 2018 年 1191 萬元增至 2021 年 2.74 億元，營收占比從 2.16%增

44、至16.88%；得益于公司 ECP 產品性能快速提升以及新客戶的快速導入；2）先進封裝濕法設備營收從 2018 年 2634 萬元增至 2021 年 2.78 億元， 營收占比從 4.79%增至 13.44%；主要系行業尋求封裝創新以推動更高性能，先進封裝市場快速發展，疊加公司是唯一能同時提供全套濕法設備和電鍍設備公司，能提供一系列先進封裝組合工具；3）立式爐管設備 20 年開始出貨，2021 年全年已向客戶交付 7 臺爐管設備，隨著更多立式爐產品推出，預計將為公司營收帶來更大貢獻。 0%20%40%60%80%100%120%140%05001000150020002017201820192

45、0202021營業收入（單位：百萬元）營業收入同比增速10.8692.53134.9196.8266.2751.98%45.78%45.88%35.31%0%100%200%300%400%500%600%700%800%05010015020025030020172018201920202021歸母凈利潤/百萬元歸母凈利潤同比增速-500%0%500%1000%1500%2000%2500%3000%3500%-5005010015020025020172018201920202021扣非歸母凈利潤（單位：百萬元）同比增速 公司深度研究 | 盛美上海 14 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲

46、明 西部證券西部證券 2022 年年 05 月月 08 日日 圖 9：2017-2021 年公司營收構成 圖 10：2017-2021 年公司設備出貨量構成（單位：臺） 資料來源： 公司公告， 西部證券研發中心 （2021 年將電鍍和爐管設備合并計算） 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 分季度看：分季度看：公司主營業務收入主要受下游訂單需求、產品驗證周期以及下游晶圓廠資本開支計劃影響，季節性波動明顯。 圖 11：2018-2021 年分季節營收構成 資料來源：Wind，公司公告，西部證券研發中心 利潤端：利潤端：公司 20172021 年歸母凈利潤由 0.11 億元快速增長至 2.66 億

47、元，CAGR 高達121.75%，2017 年扣非凈利潤-229.8 萬元，2018 年首次轉正為 7140 萬元，2021 年扣非凈利潤 1.947 億元，2018-2021 年 CAGR 達 204.7%，歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤均遠高于營收增速，反映出公司盈利能力提升明顯。另一方面，公司銷售毛利率穩定在 43%左右，銷售凈利率由 2017 年的 4.28%提升至 2021 年的 16.43%，2020 年一度達到 20%左右，主要系 2021 年公司新產品處于市場推廣和快速放量期，影響公司整體利潤率。 毛利端：毛利端：與同行業可比公司北方華創、至純科技、芯源微相比，與同行業可比公司北方

48、華創、至純科技、芯源微相比，公司整體毛利維持在較高公司整體毛利維持在較高水平水平。公司整體毛利率在 2019 年達到 45.14%最高點后，2020 年和 2021 年逐步走低達到 2021 年的 42.53%。拆分來看，公司半導體清洗設備毛利率常年保持在 45%左右穩定狀態，先進封裝濕法設備和半導體電鍍設備毛利率較低，且 2020 年開始處于初步放量狀態，前期推廣疊加產品出貨占比逐漸走高，導致公司毛利逐漸下滑。 隨著未來先進制程的推進，高端設備如隨著未來先進制程的推進，高端設備如 ALD、立式爐等高毛利產品以及高端清洗設備如立式爐等高毛利產品以及高端清洗設備如TEBO、超臨界、超臨界 CO2

49、 干燥設備的逐步放量，可覆干燥設備的逐步放量，可覆蓋部分蓋部分高高端產品，未來公司毛利端產品，未來公司毛利率率仍仍有有一定上漲空間。一定上漲空間。 0%20%40%60%80%100%120%2018201920202021H12021半導體清洗設備電鍍設備先進封裝濕法設備立式爐管設備0204060801001201401602018201920202021H12021半導體清洗設備電鍍設備先進封裝濕法設備立式爐管設備0%10%20%30%40%50%2018201920202021Q1Q2Q3Q4 公司深度研究 | 盛美上海 15 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 20

50、22 年年 05 月月 08 日日 圖 12：2017-2021 年公司與可比公司主營業務毛利率對比 圖 13：2017-2021 年公司與可比公司凈利率對比 資料來源：wind，西部證券研發中心(北方華創、至純科技數據截至 2021Q3) 資料來源：Wind，西部證券研發中心(北方華創、至純科技數據截至 2021Q3) 圖 14：2018-2021 年公司各業務毛利率 資料來源：資料來源：公司公告，西部證券研發中心 費用端：費用端：公司期間費用率逐步走低公司期間費用率逐步走低，隨著公司營收規?？焖僭黾?，基于規模效應和品牌效應，公司銷售費用率、管理費用率及財務費用率逐漸走低，隨著公司對研發的投