壹石通-首次覆蓋報告：勃姆石龍頭企業滲透率加速提升-220509（22頁）.pdf

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1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 壹石通壹石通(688733) 勃姆石龍頭企業，滲透率加速提升勃姆石龍頭企業，滲透率加速提升 壹石通壹石通首次覆蓋報告首次覆蓋報告 龐鈞文龐鈞文(分析師分析師) 李子豪李子豪(分析師分析師) 石巖石巖(分析師分析師) 021-38674703 021-38038293 0755-23976068 證書編號 S0880517120001 S0880521030002 S0880519080001 本報告導讀：本報告導讀： 公司是勃姆石龍頭企業供應商，公司憑借自身技術優勢，深度綁定寧德時代等優質客公司是勃姆石龍頭企業供應商，公司憑借自

2、身技術優勢，深度綁定寧德時代等優質客戶，戶，未來未來增長空間廣闊增長空間廣闊。 投資要點：投資要點： 首次覆蓋，增持評級。預計 2022-2024 年 EPS 為 1.17 元、2.46 元、3.56 元，參考可比公司估值，給予公司 2023 年 30X PE，給予公司73.80 元目標價，首次覆蓋，增持評級。 電動化帶動勃姆石需求電動化帶動勃姆石需求快速提升快速提升。動力鋰電池市場高速增長，從而帶動濕法隔膜產業市場規模擴張。 勃姆石為鋰電池涂覆材料的最主要原材料， 一方面受益于鋰電規模提升， 同時在涂布覆材料中由于其優異的性能有望對原有涂敷材料氧化鋁形成替代，市占率也同步增長。我們預計全球

3、2025 年勃姆石需求有望達到 25.58 萬噸， 21-25 年年化復合增速有望達到 57%，高于鋰電行業增速。 公司公司擁有優質擁有優質龍頭客戶資源。龍頭客戶資源。在鋰電池涂覆材料領域，公司已成為寧德時代的勃姆石產品核心供應商。并進入三星 SDI、A TL、欣旺達等多家電池廠供應鏈。 在電子通信功能填充材料領域， 通過生益科技進入華為的 5G 產品供應鏈。各類產品均進入頭部客戶供應體系。 公司公司為為全球全球勃姆石龍頭企業勃姆石龍頭企業。公司勃姆石產品在形貌、粒徑和性能等各項指標上均優于國內外同類產品，比表面積范圍大、性價比高，2021 年公司產量達到 1.7 萬噸已超過德國 Nabalt

4、ec，居全球首位，未來公司勃姆石產能仍將快速擴張， 公司在勃姆石領域有望持續擴大全球領先優勢。 風險提示。風險提示。鋰電池需求不及預期，5G 電子通信材料市場開拓風險。 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 192 423 830 1,622 2,356 (+/-)% 16% 120% 96% 95% 45% 經營利潤（經營利潤（EBIT） 34 116 212 457 673 (+/-)% -24% 239% 83% 116% 47% 凈利潤（歸母）凈利潤（歸母） 45 108 214 449 648 (+/-)%

5、 2% 140% 97% 110% 44% 每股凈收益（元）每股凈收益（元） 0.25 0.59 1.17 2.46 3.56 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 0.09 0.09 0.09 0.09 利潤率和估值指標利潤率和估值指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 經營利潤率經營利潤率(%) 17.8% 27.4% 25.6% 28.2% 28.6% 凈資產收益率凈資產收益率(%) 9.3% 8.8% 14.3% 22.5% 24.0% 投入資本回報率投入資本回報率(%) 6.0% 8.1% 9.3% 13.4% 16.3% EV/EBITDA 94.99

6、29.38 16.04 11.42 市盈率市盈率 220.02 91.68 46.43 22.09 15.31 股息率股息率 (%) 0.0% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格： 73.80 當前價格： 54.46 2022.05.09 交易數據 52 周內股價區間（元）周內股價區間（元） 45.69-100.87 總市值（百萬元）總市值（百萬元） 9,921 總股本總股本/流通流通 A股（百萬股）股（百萬股） 182/40 流通流通 B 股股/H股（百萬股）股（百萬股） 0/0 流通股比例流通股比例 22% 日均成交量（百萬

7、股）日均成交量（百萬股） 1.43 日均成交值（百萬元）日均成交值（百萬元） 89.18 資產負債表摘要 股東權益（百萬元）股東權益（百萬元） 1,270 每股凈資產每股凈資產 6.97 市凈率市凈率 7.8 凈負債率凈負債率 -27.16% EPS（元） 2021A 2022E Q1 0.10 0.20 Q2 0.14 0.25 Q3 0.12 0.32 Q4 0.24 0.40 全年全年 0.59 1.17 升幅(%) 1M 3M 12M 絕對升幅 -14% -19% 相對指數 -6% -8% 13% 公司首次覆蓋公司首次覆蓋 -27%-9%9%26%44%62%2021-082021-1

8、12022-0252周內股價走勢圖周內股價走勢圖壹石通上證指數資本貨物資本貨物/工業工業 股票研究股票研究 證券研究報告證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 模型更新時間： 2022.05.09 股票研究股票研究 工業 資本貨物 壹石通(688733) 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格： 73.80 當前價格： 54.46 2022.05.09 公司網址 公司簡介 公司主要產品包括新能源鋰電池涂覆材料、電子通信功能材料和低煙無鹵阻燃材料等三大

9、類，被廣泛應用于新能源汽車、消費電子、芯片、覆銅板以及防火安全等領域，與行業內國際、國內龍頭企業建立了長期穩定的合作關系。公司目前鋰電池涂覆用勃姆石出貨量和市場占有率位列全球第一，是寧德時代勃姆石產品的核心供應商；電子通信功能材料的主要客戶為日本雅都瑪、生益科技等，并已通過向生益科技提供產品進入 絕對價格回報（%） 52 周內價格范圍 45.69-100.87 市值（百萬元） 9,921 財務預測（單位：百萬元）財務預測（單位：百萬元） 損益表損益表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入營業總收入 192 423 830 1,622 2,356 營業成本 12

10、1 242 473 900 1,306 稅金及附加 3 4 9 18 24 銷售費用 5 9 25 41 61 管理費用 16 28 56 102 144 EBIT 34 116 212 457 673 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 投資收益 4 5 11 25 31 財務費用 0 2 -8 6 10 營業利潤營業利潤 44 123 254 515 742 所得稅 7 16 32 67 95 少數股東損益 0 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 45 108 214 449 648 資產負債表資產負債表 貨幣資金、 交易性金融資產 109 557 766 1,001 899 其他流動資產 5

11、 4 -22 -10 -31 長期投資 0 0 0 0 0 固定資產合計 205 298 398 522 694 無形及其他資產 45 99 120 130 138 資產合計資產合計 578 1,426 2,199 3,317 4,111 流動負債 61 154 663 1,283 1,362 非流動負債 33 46 44 39 44 股東權益 484 1,225 1,492 1,995 2,704 投入資本投入資本(IC) 497 1,251 1,996 2,961 3,607 現金流量表現金流量表 NOPLAT 30 101 185 398 587 折舊與攤銷 21 32 118 161

12、198 流動資金增量 41 109 234 362 332 資本支出 -81 -159 -361 -357 -397 自由現金流自由現金流 11 83 175 564 720 經營現金流 24 -34 133 241 543 投資現金流 -35 -98 -348 -330 -364 融資現金流 -17 635 424 324 -281 現金流凈增加額現金流凈增加額 -29 502 209 235 -102 財務指標財務指標 成長性成長性 收入增長率 16.4% 119.9% 96.4% 95.4% 45.3% EBIT 增長率 -23.8% 238.9% 83.2% 115.6% 47.2%

13、凈利潤增長率 1.8% 140.0% 97.5% 110.1% 44.3% 利潤率 毛利率 37.3% 42.7% 43.0% 44.5% 44.6% EBIT 率 17.8% 27.4% 25.6% 28.2% 28.6% 凈利潤率 23.5% 25.6% 25.7% 27.7% 27.5% 收益率收益率 凈資產收益率(ROE) 9.3% 8.8% 14.3% 22.5% 24.0% 總資產收益率(ROA) 7.8% 7.6% 9.7% 13.5% 15.8% 投入資本回報率(ROIC) 6.0% 8.1% 9.3% 13.4% 16.3% 運營能力運營能力 存貨周轉天數 137.1 129

14、.4 164.5 143.7 145.9 應收賬款周轉天數 147.2 128.8 130.5 135.5 131.6 總資產周轉周轉天數 1,097.9 1,231.6 967.0 746.5 636.8 凈利潤現金含量 0.5 -0.3 0.6 0.5 0.8 資本支出/收入 42.1% 37.7% 43.5% 22.0% 16.9% 償債能力償債能力 資產負債率 16.2% 14.1% 32.2% 39.9% 34.2% 凈負債率 -19.8% -43.4% -17.6% -1.7% 0.2% 估值比率估值比率 PE 220.02 91.68 46.43 22.09 15.31 PB 0

15、.00 11.86 6.65 4.97 3.67 EV/EBITDA 94.99 29.38 16.04 11.42 P/S 38.70 23.47 11.95 6.12 4.21 股息率 0.0% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% -20% -19% -18% -17% -16% -15% -14% -14%1m3m-10%3%17%30%44%57%-27%-9%9%26%44%62%2021-082021-112022-02股票絕對漲幅和相對漲幅股票絕對漲幅和相對漲幅壹石通價格漲幅壹石通相對指數漲幅16%37%58%79%99%120%20A21A22E23E24E利潤率趨勢利潤率

16、趨勢收入增長率(%)EBIT/銷售收入(%)6%10%13%17%20%24%20A21A22E23E24E回報率趨勢回報率趨勢凈資產收益率(%)投入資本回報率(%)-43%-35%-26%-17%-9%0%-532-424-317-209-102520A21A22E23E24E凈資產凈資產( (現金現金)/)/凈負債凈負債凈負債(現金)(百萬)凈負債/凈資產(%) TVnUjUgVxPwPoM9PdN8OoMpPpNoMfQmMmRfQnMqQ8OoPoOuOsQtMwMmOqN 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 22 Table_Page 壹石通壹

17、石通(688733)(688733) 目錄目錄 1. 公司致力于先進無機非金屬復合材料前沿 . 4 1.1. 公司為鋰電池涂覆材料產品勃姆石供應領軍企業 . 4 1.2. 公司業績高速增長，勃姆石鋰電池涂覆快速成長 . 5 2. 下游行業空間廣闊，推動公司發展 . 8 2.1. 市場電動化趨勢帶動勃姆石需求擴張 . 8 2.2. 通信功能填充材料受益于 5G 拉動電子行業市場擴大 .11 2.3. 低煙無鹵的無機阻燃材料受到市場青睞 . 12 3. 壹石通：無機非金屬復合材料前沿 . 14 3.1. 客戶結構優質，勃姆石深度綁定寧德時代 . 14 3.2. 公司核心技術行業領先 . 15 3.

18、3. 募集資金新建生產基地，提升產能 . 18 3.4. 業績預測及估值 . 19 4. 風險提示 . 21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 1. 公司致力于先進無機非金屬復合材料公司致力于先進無機非金屬復合材料前沿前沿 1.1. 公司為公司為鋰電池涂覆材料產品勃姆石鋰電池涂覆材料產品勃姆石供應領軍企業供應領軍企業 公司為勃姆石龍頭企業。公司為勃姆石龍頭企業。公司成立于 2006 年 1 月，主營產品包括新能源鋰電池涂覆材料、5G 電子通信功能填料、阻燃材料等三大領域。2008

19、年，公司開始關注勃姆石在電子通信及電池行業的應用前景，2013 年，公司推出勃姆石產品，將業務拓展至鋰電池涂覆材料，2016 年至今，勃姆石不斷受到市場認可。2018 及 2019 年，公司的鋰電池用勃姆石出貨量位列全國第一、全球第二。公司的電子通信功能填充材料通過向生益科技提供產品進入華為 5G 產品供應鏈。低煙無鹵阻燃材料達到國家認定的阻燃指標下的最高等級，已批量供應西門子、杭州高新、金發科技等客戶。其中，以勃姆石為主的鋰電池涂覆材料業務上處于行業領先地位，在業績中占比最大，并呈現逐年上升態勢。 圖圖 1 1：公司公司產品研發不斷開拓產品研發不斷開拓 數據來源：公司官網、公司公告、國泰君安

20、證券研究 圖圖 2 2：2 2021021 年鋰電池涂覆材料收入占比最大年鋰電池涂覆材料收入占比最大 圖圖 3 3：鋰電池涂覆材料收入占比逐年提升：鋰電池涂覆材料收入占比逐年提升 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 78%16%6%鋰電池涂覆材料電子通信功能填充材料低煙無鹵阻燃材料58.38%67.50%71.84%78.27%0%20%40%60%80%100%2018年2019年2020年2021年鋰電池涂覆材料收入占比鋰電池涂覆材料收入占比 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 22 Table_Page 壹石

21、通壹石通(688733)(688733) 公司公司產業產業布局布局無機非金屬無機非金屬材料三大領域業務。材料三大領域業務。公司的鋰電池涂覆材料產品勃姆石等作為陶瓷涂覆顆粒是鋰電池無機涂覆材料的主要成分，通過對鋰電池電芯隔膜或極片進行涂覆，可以提高鋰電池的安全性能，提升電芯的良品率；公司的低煙無鹵阻燃材料亦能有效提高下游產品的阻燃及耐火效果，該等產品符合下游應用行業對安全可靠性能日益重視的發展方向。電子通信功能填充材料能有效保證高頻高速信號實現更高質量的傳輸，提升下游產品運行的穩定性。 表表 1 1：壹石通產品線豐富：壹石通產品線豐富 產品應用類型產品應用類型 主要產品主要產品 技術特點技術特點

22、 主要具體應用場景主要具體應用場景 應用效果應用效果 鋰電池涂覆鋰電池涂覆 材料材料 勃姆石 高純氧化鋁 產品純度高，磁性異物少 產品粒徑分布窄、形貌均一、分散性好、水分含量低 鋰電池中電芯隔膜的涂覆材料 鋰電池中電芯極片的涂覆材料 提高隔膜的耐熱性， 增強隔膜的抗刺穿性 改善電池的倍率性能和循環性能，提升電芯的良品率，并減少電池在使用過程中的自放電 電子通信功電子通信功 能填充材料能填充材料 高純二氧化硅 結晶二氧化硅 熔融二氧化硅 球形二氧化硅 球形氧化鋁 勃姆石 具有優良的電絕緣性、高可靠性 低 射線 低介電常數，低介質損耗 具有高導熱性 芯片封裝材料 5G 用高頻高速覆銅板功能填充材料

23、 硅橡膠的添加劑 電子油墨 導熱界面材料 實現高頻高速、 低延時、 低損耗、高可靠的信號傳輸 芯片封裝的絕緣性好， 具有高可靠性 改善提高電子產品的耐熱性和散熱性能，實現有效熱管理，提高電子產品的可靠性 低煙無鹵阻低煙無鹵阻 燃材料燃材料 納米復合阻燃 材料氫氧化鋁 低煙無鹵、陶瓷化，符合歐盟 RoHS、REACH 環保標準 耐火性能優異 電線電纜、家用電器、交通運輸、建筑家居等領域的阻燃劑 在電線電纜絕緣層等聚合物燃燒時，在其表面形成一層陶瓷層，有效隔斷氧氣， 達到阻燃及耐火效果 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 1.2. 公司業績高速增長，勃姆石公司業績高速增長，勃姆石鋰電池涂覆鋰電池

24、涂覆快速成長快速成長 公司營業收入保持高速增長態勢。公司營業收入保持高速增長態勢。2018 年度、2019 年度和 2020 年度和 2021 年度，公司營業收入分別為 1.16 億元、1.65 億元、1.92 億元和4.23 億元，同比增速為 52.33%、42.85%、16.44%、120.31%。2021 年度實現歸母凈利潤 1.08 億元，同比增長 140.00%。 圖圖 4 4：公司營業收入：公司營業收入高速增長高速增長 圖圖 5 5：公司歸母凈利潤：公司歸母凈利潤快速提升快速提升 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 1.161.651.924

25、.2352.33%42.85%16.44%120.31%0%20%40%60%80%100%120%140%11.522.533.544.52018201920202021營業收入(億元）同比增速0.210.440.451.08183.50%112.93%1.81%140.00%0%50%100%150%200%00.20.40.60.811.22018201920202021歸母凈利潤（億元）同比增速 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 勃姆石勃姆石出貨量不斷提升出貨量不斷提升。

26、在公司的三大業務中，鋰電池涂覆材料占據主營業務主體地位，其次為電子通信功能填充材料和低煙無鹵阻燃材料占比。2019 年、2020 年和 2021 年公司鋰電池涂覆材料收入占主營業務收入比重分別為 67.50%、 71.84% 、78.27%，鋰電池涂覆材料銷售收入從 2019 年的 1.11 億元增長至 2021 年的 3.31 億元，增幅為 23.92%和 139.54%。鋰電池涂覆材料銷售收入的增加主要來自于銷售量大幅增長的貢獻，2019 年、2020 年和 2021 年，鋰電池涂覆材料銷售量分別為 4770.97 噸、6376.02 噸、16502.08 噸，增長率分別為 33.64%和

27、 158.81%，銷售量變動對銷售收入的貢獻較大。這主要受益于鋰電池行業的快速發展、勃姆石應用市場滲透率逐步提高以及寧德時代、璞泰來等下游客戶產能不斷擴張的驅動。 圖圖 6 6：鋰電池涂覆收入快速增長（萬元）：鋰電池涂覆收入快速增長（萬元） 圖圖 7 7：鋰電池涂覆材料銷：鋰電池涂覆材料銷售量逐年提高售量逐年提高 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 公司毛利率水平接近同行業可比公司，盈利能力穩定。公司毛利率水平接近同行業可比公司，盈利能力穩定。2019 年、2020年和 2021 年，公司綜合毛利率分別為 46.05%、37.32%和 42.67%。20

28、19年至 2020 年，公司主營業務毛利及毛利率均呈逐年增長趨勢，主要受鋰電池涂覆材料毛利率和電子通信功能填充材料毛利率增長的影響。2021 年疫情穩定以來， 公司毛利和毛利率大幅上升， 2021 年度毛利 1.80億元， 這主要得益于公司規模效應進一步顯現， 以及持續推進降本管理。從各項業務來看，鋰電池涂覆材料毛利潤貢獻最大。2019-2021 年，鋰電池涂覆材料產品毛利率分別為 47.07%、 42.00%和 43.98%。 2020 年，鋰電池涂覆材料毛利率有所下降，主要是因為當期鋰電池涂覆材料銷售單價下降所致。2021 年，原材料成本上升，但是公司通過降本增效，毛利率不降反升。 111

29、44.313810.433081.13050001000015000200002500030000350004000045000201920202021鋰電池涂覆電子通信功能填充低煙無鹵阻燃4770.976376.0216502.0869.51%33.64%158.81%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%020004000600080001000012000140001600018000201920202021鋰電池涂覆材料銷售量（噸）增長率 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(

30、688733)(688733) 圖圖 8 8：2 2021021 年公司毛利率回升年公司毛利率回升 圖圖 9 9：公司毛利率和可比公司基本持平：公司毛利率和可比公司基本持平 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 圖圖 1010：鋰電池涂敷占毛利：鋰電池涂敷占毛利 8 81% 1% 圖圖 1111：2 2021021 年各項業務毛利率均大幅提升年各項業務毛利率均大幅提升 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 產能利用率產能利用率保持保持較高較高水平水平，產品產量逐年增加。，產品產量逐年增加。分業務來看，鋰電池涂覆材料產能

31、利用率在 2019 年至 2021 年，分別為 104.19%、70.42%和95.06%，2019 年達到飽和狀態，2020 年受疫情影響且新增產能較大使得全年產能利用率有所下降，但下半年產能利用率達到 87.00%以上，產能利用率較高，2021 年依舊維持高位。電子通信功能填充材料 2019年至 2021 年產能利用率分別為 92.26%、 86.46%和 92.63%，保持較高水平。隨著業務規模持續擴大、公司產品質量和性能不斷提升，公司產品產量逐年增加。 46.05%37.32%42.67%0%10%20%30%40%50%201920202021毛利率41.75%46.05%37.32

32、%42.67%30%32%34%36%38%40%42%44%46%48%50%2018201920202021壹石通國瓷科技天奈科技聯瑞新材雅克科技平均值68.98%80.85%80.66%0%20%40%60%80%100%201920202021鋰電池涂覆電子通信功能填充低煙無鹵阻燃0%10%20%30%40%50%201920202021鋰電池涂覆材料電子通信功能填充材料低煙無鹵阻燃材料 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 圖圖 1212：鋰電池涂覆材料產能利用率快速提升：

33、鋰電池涂覆材料產能利用率快速提升 圖圖 1313：電子通信材料產能利用率快速提升：電子通信材料產能利用率快速提升 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 2. 下游行業空間廣闊，推動公司發展下游行業空間廣闊，推動公司發展 2.1. 市場電動化趨勢市場電動化趨勢帶動帶動勃姆石需求擴張勃姆石需求擴張 新能源汽車產業發展，動力鋰電池市場高速增長。新能源汽車產業發展，動力鋰電池市場高速增長。在全球對新能源汽車的重視程度、新能源汽車性能的提升及成本的下降，新能源汽車滲透率逐步提升的市場環境下，全球各大汽車生產廠商均加大了對新能源汽車的投入。未來我國新能源汽車新車銷量仍

34、將保持快速上升的趨勢。動力鋰電池作為新能源汽車最重要的組成部分，全球主要的動力鋰電池生產企業也逐步進行擴產，以滿足未來市場的需求。中國市場預計未來仍將保持高速增長的態勢，到 2025 年，中國動力鋰電池市場規模將達 697GWh，2019 年至 2025 年復合增長率達到 40%。 圖圖 1414：全球動力鋰電池出貨量快速提升：全球動力鋰電池出貨量快速提升 圖圖 1515：中國動力鋰電池出貨量快速增長：中國動力鋰電池出貨量快速增長 數據來源：高工鋰電，國泰君安證券研究 數據來源：高工鋰電，國泰君安證券研究 動力鋰電池出貨量的提升帶動隔膜產業市場規模擴張。動力鋰電池出貨量的提升帶動隔膜產業市場規

35、模擴張。 鋰電池主要由四大材料：正極材料、負極材料、隔膜、電解液和其他部件組成。隔膜是鋰電池內部進行電化學反應時， 用來分隔正極和負極以防止兩者直接反應而發生短路的一層薄膜，同時也可以有效支撐鋰電池完成充放電，是保證電池體系安全、影響電池性能的關鍵材料。隨著動力鋰電池出貨量的提升和出口量的持續增加，國內鋰電池隔膜出貨量逐年提升。其中，53008050180005522 5669 17111 104.19%70.42%95.06%0%20%40%60%80%100%120%05000100001500020000201920202021產能（噸）產量（噸）產能利用率513053108000489

36、9 4591 7410 92.26%86.46%92.63%82%84%86%88%90%92%94%02000400060008000201920202021產能（噸）產量（噸）產能利用率0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%0200400600800100012001400動力鋰電池出貨量（GWh）增速0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%0100200300400500600700800動力鋰電池出貨量（GWh）增速 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 22

37、Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 濕法隔膜技術的主要原材料聚乙烯相對干法隔膜主要原材料聚丙烯親液性更強，可以有效提高電導率。目前，濕法隔膜憑借性能和安全性方面的顯著優勢， 更能夠適應當前動力鋰電池逐步向高能量密度方向發展的趨勢，濕法隔膜的出貨量占比也逐年提升。 圖圖 1 16 6：濕法隔膜出貨量快速提升（億平）濕法隔膜出貨量快速提升（億平） 數據來源：高工鋰電、國泰君安證券研究 隔膜涂覆技術可以全面提升隔膜性能，有效提高電池安全性。隔膜涂覆技術可以全面提升隔膜性能，有效提高電池安全性。由于隔膜主要原材料聚乙烯和聚丙烯的熱變形溫度比較低，溫度過高時隔膜會發生嚴重

38、的熱收縮，導致電池的正負電極接觸而出現短路，因此新能源汽車電池在高振動高溫的惡劣環境中存在引起電池燃燒或者爆炸的危險。為了提高隔膜的熱穩定性，全面提升綜合性能，涂覆技術逐漸被應用于鋰電池的生產。隔膜涂覆技術通過在隔膜表面上涂布涂覆材料，不僅大幅提高隔膜的熱穩定性，同時提高拉伸強度和透氣速率，從而提高電池的安全性，是保障新能源汽車安全的有效措施。 圖圖 1717：鋰電池涂覆材料下游應用鋰電池涂覆材料下游應用 數據來源：招股說明書 公司的勃姆石主要用于鋰電池電芯隔膜和極片的涂覆。公司的勃姆石主要用于鋰電池電芯隔膜和極片的涂覆。涂覆在鋰電池電芯隔膜上能夠提高隔膜的耐熱性，增強隔膜的抗刺穿性，提高鋰電

39、池的安全性能；涂覆在鋰電池的極片中，可避免正極材料極片分切過程中產生的毛刺刺穿隔膜，提高鋰電池的安全性能，改良電池生產工藝，提高能量密度。 020406080100120140160201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E干法隔膜出貨量濕法隔膜年出貨量 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 表表 2 2：勃姆石性能指標勃姆石性能指標 核心指標核心指標 指標特點指標特點 對隔膜及電池影響對隔膜及電池影響 公司產品的典型指標公司產品的典

40、型指標 粒徑分布粒徑分布 粒徑分布窄 涂覆的均勻性好，隔膜上形成的鋰離子通道均一，鋰電池性能更好 D100.5（m） D901.5（m） 磁性異物含量磁性異物含量 磁性異物含量低 提升電芯的良品率，并減少鋰電池在使用過程中的自放電，提高鋰電池的安全性能 磁性異物總數5（個/kg） （尺寸為 100m 以上的 磁性異物） 吸水性吸水性 吸水性弱 涂覆后的隔膜含水率低，吸水性弱，并可以保持干燥，提高鋰電池的安全性能 勃姆石涂覆后，隔膜含水 量500（ppm） 純度純度 純度高 勃姆石純度越高，熱穩定性和化學穩定性越強，從而提升電芯的良品率 99.9（%） 莫氏硬度莫氏硬度 莫氏硬度較低 可以降低對

41、涂覆設備的磨損，延長設備壽命，同時也降低了有害異物引入電芯的風險 3 比重比重 比重低 和氧化鋁相比，單位重量勃姆石可涂覆的面積大，降低鋰電池隔膜涂覆的成本，減輕鋰電池的重量，提高能量密度 3 （g/cm3） 數據來源：招股說明書，國泰君安證券研究 勃姆石是勃姆石是無機涂覆材料無機涂覆材料的主要應用產品，具有技術優勢的主要應用產品，具有技術優勢。目前市面上鋰電池涂覆的技術路線有無機材料涂覆，有機材料涂覆和有機、無機材料涂覆結合的方式。其中，無機涂覆隔膜的可拉伸強度和熱收縮率更好，且下游客戶已形成產業化應用，為主流涂覆材料。由于涂覆顆粒較難被直接涂覆在鋰電池隔膜、極片上，鋰電池生產商及隔膜生產商

42、一般會制備成涂覆漿料作為涂覆材料進行涂覆。涂覆漿料的主要成分包括：涂覆顆粒、樹脂材料和水。在無機材料涂覆的技術路線中，勃姆石為鋰電池涂覆材料的最主要原材料，在無機涂覆材料應用中的占比逐漸提升。由下游應用需求的持續增長以及勃姆石在鋰電池電芯隔膜涂覆的滲透率提升帶動，我國鋰電池用勃姆石需求量呈現較快增長趨勢。 表表 3 3：不同涂覆材料的特點和主要應用領域不同涂覆材料的特點和主要應用領域 涂覆材料涂覆材料 涂覆隔膜種類涂覆隔膜種類 產品主要特點產品主要特點 主要應用領域主要應用領域 陶瓷陶瓷 （勃姆石、氧化鋁）（勃姆石、氧化鋁） 無機涂覆 提高隔膜的耐熱性，增強隔膜的抗刺穿性 改善電池的倍率性能和

43、循環性能 提升電芯的良品率 減少電池在使用過程中 的自放電 動力鋰電池、 消費電子電池 陶瓷陶瓷+ +聚偏氟乙烯聚偏氟乙烯 有機+無機涂覆 耐高溫、降低熱收縮 提升粘接性和電池硬度 增強吸液性，提升循環壽命 消費電子電池 聚偏氟乙烯、芳綸聚偏氟乙烯、芳綸 有機涂覆 提升粘接性和電池硬度 提高隔膜的耐熱性 提高隔膜的抗氧化性 消費電子電池、 動力鋰電池 數據來源：招股說明書，國泰君安證券研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 表表 4 4：勃姆石未來市場空間廣闊勃姆石未來市場空間

44、廣闊 全球市場空間 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 E 2023 年 E 2025 年 E 涂覆膜合計需求(GWh) 144.86 155.11 296.06 458.46 689.96 1387.29 無機材料涂覆比例 90% 90% 90% 90% 90% 90% 勃姆石占無機涂覆比例 44% 46% 50% 55% 55% 70% 勃姆石在正極滲透率 20% 40% 60% 70% 70% 80% 單 GWh 勃姆石用量(噸) 200 200 200 200 200 200 涂覆膜 150 150 150 150 150 150 正極 50 50 50 50 50

45、 50 勃姆石需求勃姆石需求( (萬噸萬噸) ) 1.45 1.45 1.98 1.98 4.36 4.36 7.34 7.34 10.73 10.73 25.58 25.58 涂覆膜 1.15 1.28 2.66 4.54 6.83 17.48 正極 0.3 0.7 1.7 2.8 3.9 8.1 單價(萬元/噸) 2.3 2.1 2.1 2.1 2.1 1.7 涂覆膜 2.3 2.2 2.2 2.2 2.2 1.8 正極 2.2 2 2 2 2 1.6 市場空間市場空間( (億元億元) ) 3.33 3.33 4.17 4.17 9.17 9.17 15.41 15.41 22.53 22

46、.53 43.49 43.49 數據來源：高工鋰電，國泰君安證券研究 2.2. 通信功能填充材料通信功能填充材料受益受益于于 5G5G 拉動電子行業市場擴大拉動電子行業市場擴大 公司在電子通信功能填充材料行業的產品布局主要為高性能二氧化硅粉體材料、球形氧化鋁材料和勃姆石。二氧化硅材料憑借高耐熱性、高絕緣性、低膨脹系數、高穩定性、高導熱性等優良性能，目前主要用于芯片封裝、覆銅板、硅橡膠等領域；勃姆石憑借高耐熱性、耐漏電性能好、阻燃性能好、粒徑小且分布窄等特點，主要應用于高可靠、超薄的覆銅板領域，終端應用于消費電子、移動通信、汽車、高速鐵路、航空航天、國防軍工等行業。 半導體半導體封測市場規模擴大

47、封測市場規模擴大增加了二氧化硅需求。增加了二氧化硅需求。國內市場需求增長和全球半導體產業向中國轉移帶動我國半導體行業的增長。半導體產品主要包括集成電路、分立器件、光電子器件和半導體傳感器四大類。集成電路是半導體的核心，主要分為設計、制造和封裝測試三個環節，其中，封裝的主要作用包括為芯片提供支撐和機械保護、連接電信號和芯片的熱管理等。環氧塑封料作為全球集成電路封裝中主要采用的外殼材料，需要填充二氧化硅等功能填料穩定元器件功能。因此得益于二氧化硅的高耐熱性、高絕緣性、低膨脹系數、高穩定性、高導熱性等優良性能，成為環氧塑封料功能的主要填料。半導體行業的增長也相應拉動了二氧化硅的需求。 請務必閱讀正文

48、之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 圖圖 1818：中國半導體封測市場規?？欤褐袊雽w封測市場規?？焖偬嵘偬嵘?圖圖 1919：中國動環氧塑封料用功能填料市場規?？焖偬嵘褐袊鴦迎h氧塑封料用功能填料市場規?？焖偬嵘?數據來源：招股書，國泰君安證券研究 數據來源：招股書，國泰君安證券研究 5G5G 大規模商用帶動高頻高速覆銅板市場， 拉動二氧化硅功能填料的需求大規模商用帶動高頻高速覆銅板市場， 拉動二氧化硅功能填料的需求。作為線路板制造中的基板材料，覆銅板對線路板主要起互連導通、絕緣和支撐的

49、作用，與集成電路技術和電子信息產業整體發展息息相關。5G 的通信基材、通訊天線等應用場景需要高頻高速覆銅板保證數據傳輸質量。高頻高速覆銅板在添加二氧化硅功能填料后，介電性能更好，信號傳輸質量得到提升，能夠滿足 5G 通信的質量要求。同時，二氧化硅功能填料也有效提高了線路板的耐熱性和可靠性，因此其在高頻高速覆銅板中的使用越來越廣泛。隨著未來 5G 的大規模商用，推動了上游高頻高速線路板、覆銅板的使用，并拉動對二氧化硅功能填料的需求。 圖圖 2020：中國高頻高速覆銅板用功能填料規模中國高頻高速覆銅板用功能填料規模 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 2.3. 低煙無鹵的無機阻燃材料受到市場青睞

50、低煙無鹵的無機阻燃材料受到市場青睞 公司阻燃材料的主要產品系列包括氫氧化鋁和納米復合阻燃材料等，屬于無機阻燃材料，廣泛應用于電線電纜、家用電器、交通運輸、建筑家居等行業。 01000200030004000500060000%5%10%15%20%25%半導體封測市場規模（萬噸）增速024681012141618200%2%4%6%8%10%12%14%16%18%環氧塑封料用功能填料市場規模（萬噸）增速0246810120%20%40%60%80%100%120%140%160%2018201920202021E2022E2023E2024E2025E高頻高速覆銅板用功能填料規模（億元）增速