【公司研究】太極股份-深度報告：變革中的大型數字政務建設者-20200225[33頁].pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的免責條款 變革中的變革中的大型數字政務建設者大型數字政務建設者 太極股份（002368）深度報告2020.2.25 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 楊澤原楊澤原 首席計算機分析師 S1010517080002 劉雯蜀劉雯蜀 計算機分析師 S1010518020001 聯系人：張帥聯系人：張帥 公司是國有大型綜合公司是國有大型綜合 IT 服務商服務商，正處于股份改制中，正處于股份改制中，我們預計該重大調整有望，我們預計該重大調整有望 向公司注入新的活力。公司作為信創行業的重要參與者之一，隨著向公司注入新的活力。公司作為信創行業的重要參與者之一，隨著 2020

2、 年信年信 創業務大規模開展，創業務大規模開展，預計預計業績將進入加速軌道業績將進入加速軌道。我們我們大幅上調大幅上調公司公司 2020 年年 -2021 年業績年業績預測預測，對應目標價對應目標價 69 元，元，維持維持“買入”評級?！百I入”評級。 變革中的大型綜合變革中的大型綜合 IT 服務商服務商。公司成立于 1987 年，是中國老牌軟件服務商， 是國內電子政務、智慧城市和關鍵行業信息化領先者。公司實控人中國電科 （CETC）是我國唯一覆蓋電子信息全領域的大型科技軍工集團，正在進行轉企 改制。目前，公司股份計劃劃轉至中電太極子集團下，劃轉后，公司實控人不 變，控股股東將由事業單位控股變更

3、為企業控股，體制機制的變革預計將為公 司帶來積極影響。我們預計公司階段性完成了股權調整和人事調整后，業務有 望進入加速上行軌道。 信創業務信創業務料料將成為增長主引擎將成為增長主引擎。公司及所屬集團作為集團信創行業排頭兵，正 在加速打造信創產業生態，目前已形成包括數據庫、中間件、辦公系統、行業 應用軟件等的產業體系， 并加強與中國電科旗下 BIOS、 操作系統等產品的協同， 與上下游合作伙伴開展產業合作。公司在信創領域主要提供集成服務和軟件產 品，我們預計信創業務在 2020 年啟動大規模建設，由此預計未來 5 年給公司帶 來累計收入有望突破 200 億元。其中，我們預計集成服務收入在 202

4、0-2023 年 將實現 12.6/30.5/36.8/21 億元；軟件產品方面，慧點科技的 OA 應用作為主要 實現功能有望實現高速增長。我們預計信創業務有望在未來三年再造一個太極 股份， 數字政府主要建設者數字政府主要建設者。公司長期服務于中國的政務信息化建設，在新一代政務 云平臺建設中，公司的商業模式正從傳統的一次性建設轉為提供長期運營服務， 毛利率不斷提升。在“云領未來”的思路下，公司已拓展北京、天津等多地政 務云建設，目前北京太極政務云已承載超過 69 家委辦局的 644 個業務系統。同 時，公司在探索新的長期增長方向，憑借在能源企業的積累，依托中國電科 （CETC）的電子元器件生產

5、能力，工業互聯網或成為公司下一個重點領域，公 司在 2019 年發行可轉債，其中 4.8 億募集資金將用于工業互聯網平臺建設。 風險因素：風險因素：信創業務行業進展不及預期；競爭加劇帶來信創業務市占率和利潤 率不及預期；公司股份劃撥進展不及預期等。 投資建議：投資建議：我們預計隨著信創業務大規模開展，公司業績將有望快速增長。我 們略下調公司 2019 年收入和凈利潤預測至 67.17 億元和 3.52 億元（原預測為 70.8 億元和 3.84 億元），上調公司 2020-2021 年收入預測至 89.3/128.84 億元 （原預測為 88.62/110.7 億元），上調凈利潤預測至 6.0

6、3/8.88 億元（原預測為 5.38/7.71 億元）。我們用相對估值法，以電子政務可比公司 2020 年 PE48X 作 為目標 PE，對應目標價 69 元，維持“買入”評級。 項目項目/年度年度 2017 2018 2019E 2020E 2021E 營業收入(百萬元) 5,299.59 6,016.10 6,717.44 8,930.28 12,884.30 營業收入增長率 3% 14% 12% 33% 44% 凈利潤(百萬元) 291.94 316.13 351.59 602.60 887.69 凈利潤增長率 -3% 8% 11% 71% 47% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.

7、70 0.78 0.85 1.45 2.14 毛利率% 22% 22% 24% 24% 25% 凈資產收益率 ROE% 11.15% 11.11% 11.34% 16.75% 20.62% 每股凈資產（元） 6.31 6.85 7.47 8.67 10.37 PE 73 65 60 35 24 PB 8 7 7 6 5 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2020 年 2 月 24 日收盤價 太極股太極股份份 002368 評級評級 買入（維持）買入（維持） 當前價 53.10 元 目標價 69 元 總股本 413 百萬股 流通股本 405 百萬股 52周最高/最低價 53.1

8、/25.72 元 近1 月絕對漲幅 27.46% 近6 月絕對漲幅 75.02% 近12月絕對漲幅 98.86% 太極股份（太極股份（002368）深度報告）深度報告2020.2.25 目錄目錄 變革中的大型綜合變革中的大型綜合 IT 服務商服務商 . 1 經歷拐點的大型綜合 IT 服務商 . 1 實控人中國電科（CETC）改制逐步完成 . 4 近年來公司業務結構已逐步優化 . 7 信創業務將成為增長主引擎信創業務將成為增長主引擎 . 10 加速打造信創產業體系 . 10 信創市場再造太極 . 16 數字政府主要建設者數字政府主要建設者 . 20 以政務云接力政務信息化建設 . 20 公安大數

9、據老牌服務商 . 22 工業互聯網或成長為長期新增長點 . 24 風險因素風險因素 . 25 盈利預測及估值盈利預測及估值. 25 nMtMoOsOtOpRmOoPoRvMrObRcM6MtRoOmOrRkPnNtRfQtRrO7NoOvMwMnNrPxNrMnP 太極股份（太極股份（002368）深度報告）深度報告2020.2.25 插圖目錄插圖目錄 圖 1：公司歷史沿革 . 1 圖 2：中電太極子集團成立的主要目的 . 2 圖 3：中電太極子集團信創和軟件整合加速 . 3 圖 4：中國電科（CETC）營業總收入及同比增速（2013-2018） . 5 圖 5：中國電科（CETC）利潤總額及

10、同比增速（2013-2018） . 5 圖 6：中國電科（CETC）歷史沿革 . 5 圖 7：中國電科（CETC）改制規劃 . 6 圖 8：改制后中國電科（CETC）組織架構（非股權架構） . 6 圖 9：公司收入按照行業分類（2014-2019H1） . 7 圖 10：公司營業收入（2013 年-2019Q3） . 8 圖 11：公司歸母凈利潤（2013 年-2019Q3） . 8 圖 12：公司分業務營業收入占比（2016-2019H1） . 8 圖 13：公司分業務營業收入占比（2019H1） . 8 圖 14：公司綜合毛利率（2013-2019Q3） . 9 圖 15：公司分業務毛利率

11、（2017-2019H1） . 9 圖 16：公司凈利潤率（2012-2018 年） . 9 圖 17：公司銷售費用率和管理費用率+研發費用率（2013-2019Q3） . 9 圖 18：公司研發支出增速（2013-2019H1） . 10 圖 19：公司研發支出占營收比例（2013-2019H1） . 10 圖 20：中國電科（CETC）信創產業鏈 . 10 圖 21：中國市場桌面 PC 操作系統占比 . 11 圖 22：公司股權劃轉后與中電普華關系 . 12 圖 23：中國主要的操作系統公司 . 12 圖 24：中國數據庫市場規模 . 13 圖 25：2016 年國內主要數據庫產商市場份額

12、對比 . 13 圖 26：2015-2016 年我國中間件軟件市場品牌結構分布情況 . 14 圖 27：2016 年我國中間件市場行業結構分布情況 . 14 圖 28：金蝶中間件營業收入 . 15 圖 29：金蝶 Apusic 應用服務器中間件特性 . 15 圖 30：2014-2018 年我國 OA 系統市場需求 . 15 圖 31：2016 年我國 OA 平臺用戶結構分布情況 . 15 圖 32：慧點科技營業收入 . 16 圖 33：慧點科技業務交付模式. 16 圖 34：慧點科技主要客戶一覽. 16 圖 35：中國電科(CETC)信創系統工程研究中心信創策略 . 17 圖 36：公司政務

13、云布局 . 21 圖 37：公司政務云服務門戶 . 21 圖 38：公司政務云客戶分布 . 22 圖 39：公司云服務收入及毛利率（2016-2018） . 22 圖 40：智慧公安總體架構 . 22 圖 41：公司智慧公安業務布局. 22 圖 42：公司一體化合成作戰智慧平臺 . 23 太極股份（太極股份（002368）深度報告）深度報告2020.2.25 圖 43：互聯網輿情三級響應協作平臺 . 23 圖 44：公司網絡安全業務收入（2016-2018） . 24 圖 45：公司行業與智慧應用業務營收（2016-2018） . 24 圖 46：公司工業互聯網建設成果 . 24 表格目錄表格

14、目錄 表 1：中電太極子集團下屬子公司 . 3 表 2：中國電科（CETC）旗下上市公司（截止 2019Q3） . 4 表 3：中國電科（CETC）旗下上市公司改制進程 . 6 表 4：普華軟件操作系統產品特性 . 13 表 5：人大金倉數據庫最新產品 . 14 表 6：信創業務集成收入預測 . 18 表 7：信創市場的中間件、數據庫、OA 應用預測 . 18 表 8：子公司金蝶中間件、人大金倉、慧點科技業績預測 . 19 表 9：我國電子政務發展階段 . 20 表 10：政務云分類 . 20 表 11：公司 2019 年可轉債募投方向 . 25 表 12：公司分業務收入預測 . 26 表 1

15、3：公司費用率預測 . 27 表 14：可比公司估值情況 . 27 太極股份（太極股份（002368）深度報告）深度報告2020.2.25 1 變變革中的大型綜合革中的大型綜合 IT 服務商服務商 經歷拐點的大型綜合經歷拐點的大型綜合 IT 服務商服務商 公司是中國大公司是中國大型綜合型綜合 IT 服務商，為國有控股企業服務商，為國有控股企業。公司前身是太極計算機公司，創 立于 1987 年。2010 年，公司在中小板上市。公司的控股股東是事業單位中國電子科技集 團公司第十五研究所（簡稱十五所，原電子工業部第十五研究所） ，實際控制人是中國電 子科技集團公司（簡稱中國電科，英文簡稱 CETC）

16、 ，中國電科是中央國資委控股企業。 公司在中國軟件業成立時間較早，經歷了中國軟件行業的發展變遷。公司在中國軟件業成立時間較早，經歷了中國軟件行業的發展變遷。公司最早自主研 發制造小型機，在 90 年代開始進行系統集成業務和行業軟件開發。目前，公司的核心業 務較為綜合，覆蓋了系統集成、軟件開發和軟件服務各領域。在國家電子政務、行業信息 化、網絡與信息安全細分行業中，公司業務領先。 圖 1：公司歷史沿革 資料來源：公司官網，公司公告，中信證券研究部 2018-2019 年，公司階段性完成了股權調整和人事調整，我們預計年，公司階段性完成了股權調整和人事調整，我們預計 2020 年該重大調年該重大調

17、整將向公司注入新的活力，公司業務有望進入上行軌道。整將向公司注入新的活力，公司業務有望進入上行軌道。 在股權方面，公司的控股股東十五所，計劃將持有的 33.2%公司股份劃轉入中電太極 子集團（簡稱中電太極） ，并將剩余表決權委托給中電太極。劃轉后，中電太極為公司第劃轉后，中電太極為公司第 一一大股東，持有大股東，持有 33.2%股份，同時持有股份，同時持有 38.97%股份表決權，公司實際控制人仍為中國電股份表決權，公司實際控制人仍為中國電 科?？?。該事項正在進行中，最新情況是在 2019 年 12 月，中電太極受讓上市公司股權事宜已 獲中國電科的批復。 太極股份（太極股份（002368）深度

18、報告）深度報告2020.2.25 2 圖 5：股份劃轉前公司股權結構 資料來源：公司公告 圖 6：股份劃轉后公司股權結構 資料來源：公司公告 股份劃轉后，公司將由事業單位控股變更為企業控股，體制機制的變革將為公司帶來股份劃轉后，公司將由事業單位控股變更為企業控股，體制機制的變革將為公司帶來 積極影響。積極影響。公司的股權劃轉至中電太極后，未來將由中電太極統籌開展相關業務及資源的公司的股權劃轉至中電太極后，未來將由中電太極統籌開展相關業務及資源的 整合重組，十五所和公司將是平級關系，同屬中電太極管理。十五所將整合重組，十五所和公司將是平級關系，同屬中電太極管理。十五所將成為中電太極子集成為中電太

19、極子集 團的研發和創新平臺，公司將成為中電太極集團的資本平臺，從而重點布局團的研發和創新平臺，公司將成為中電太極集團的資本平臺，從而重點布局信息技術應用信息技術應用 創新創新領域領域。 圖 2：中電太極子集團成立的主要目的 資料來源：中國電科官網，中信證券研究部 公司未來的控股股東中電太公司未來的控股股東中電太極子集團于極子集團于 2018 年年 9 月正式組建成立，為中國電科全資月正式組建成立，為中國電科全資 的一人的一人有限責任公司。中電太極目前有限責任公司。中電太極目前實際負責對下屬公司進行管理，未開展具體業務的經實際負責對下屬公司進行管理，未開展具體業務的經 營。營。中電太極子集團將遵

20、循公司法的現代企業治理要求，在子公司層面實現“母分公司”管 理模式，建立中長期的激勵機制。目前，中電太極旗下有 6 家子公司，與公司業務不構成 競爭關系。 太極股份（太極股份（002368）深度報告）深度報告2020.2.25 3 表 1：中電太極子集團下屬子公司 公司名稱公司名稱 主要業務主要業務 北京聯合眾為科技發展有限公司 圍繞物聯網領域提供智能穿戴產品及搜救運營服務 北京信安華寧信息技術有限公司 計算機安全測評 北京計算機工程與應用期刊有限公司 出版發行雜志期刊 北京國信安信息科技有限公司 圍繞十五所產品和技術在海外開展業務 北京中電太極資產經營有限公司 物業管理 中電科長江數據有限公

21、司 電子裝備及信息系統、金屬材料等進出口貿易 資料來源：公司公告，中信證券研究部 在中國電科體系內在中國電科體系內，中電太極子集團未來核心主業為軟件與信息服務業，將主要負責，中電太極子集團未來核心主業為軟件與信息服務業，將主要負責 信創領域。自中電太極子集團成立以來，中國電科（信創領域。自中電太極子集團成立以來，中國電科（CETC）的信創和軟件業務加速整合）的信創和軟件業務加速整合 至中電太極子集團旗下。至中電太極子集團旗下。 2019 年 11 月， 國產操作系統公司中電普華并入中電太極子集團。 2019 年 12 月，智慧城市建設服務商中電科長江數據被無償劃轉至中電太極子集團。 圖 3：中

22、電太極子集團信創和軟件整合加速 資料來源：中電太極官微，中信證券研究部 在人事方面，呂翊先生于在人事方面，呂翊先生于 2018 年年 10 月任職公司總裁。月任職公司總裁。呂翊呂翊在在 1998 年參與創辦北京年參與創辦北京 慧點科技有限公司（簡稱慧點科技） ，慧點科技有限公司（簡稱慧點科技） ，歷任慧點科技副總裁，高級副總裁，總裁，董事長。歷任慧點科技副總裁，高級副總裁，總裁，董事長。 并曾任太極計算機股份有限公司副總裁并曾任太極計算機股份有限公司副總裁。 上一任總裁劉淮松先生于 2000 年任公司總經理， 先后推動完成公司改制和上市，參與了公司的組建、上市和公司創新發展。 呂翊呂翊長期任職

23、于慧點科技，在應用軟件行業有豐富的經驗，有助于公司向產品型軟件長期任職于慧點科技，在應用軟件行業有豐富的經驗，有助于公司向產品型軟件 公司轉型升級。公司轉型升級。 公司于 2013 年和 2018 年分別收購了慧點科技 91%和 9%的股權， 目前慧 點科技是公司的控股子公司?；埸c科技主業為軟件開發、實施和服務，是一家向大型企業 集團及政府部門提供集團管控 OA 軟件及風險管控軟件產品的公司。 呂翊同時擔任中電太極集團董事（控股股東） 、中電普華（操作系統公司）常務董事 兼副董事長、中電科長江數據有限公司執行董事。 太極股份（太極股份（002368）深度報告）深度報告2020.2.25 4 實

24、控人中國電科（實控人中國電科（CETC）改制逐步完成）改制逐步完成 公司的實際控制人公司的實際控制人中國電科（中國電科（CETC）是我國唯一覆蓋電子信息全是我國唯一覆蓋電子信息全領域領域的大型科技軍的大型科技軍 工集團。工集團。CETC 成立于 2002 年，是中央國資委向控股企業，是在原信息產業部直屬 46 家 電子類科研院所及 26 戶企業基礎上組建而成的國有大型企業集團。2017 年年 12 月，中國月，中國 電科完成公司制改制，由中國電子科技集團公司更名為中國電子科技集團有限公司。電科完成公司制改制，由中國電子科技集團公司更名為中國電子科技集團有限公司。中國 電科現有二級成員單位 50

25、 家，上市公司 10 家。在職職工 19 萬余人，其中專業技術人才 超 50%，工程院院士 11 名。 表 2：中國電科（CETC）旗下上市公司（截止 2019Q3） 公司名稱公司名稱 股票簡稱股票簡稱 上市日期上市日期 CETC 持股比例持股比例 公司業務介紹公司業務介紹 成都天奧電子 股份有限公司 天奧電子 2018-09-03 43.30% 公司主要從事時間頻率、北斗衛星應用產品的研發、生產、銷售和服務。 國?？萍脊煞?有限公司 國?？萍?2003-01-28 26.48% 公司是一家專業從事微波與信息技術相關產品的生產和銷售的上市公司， 其中中高端氣象雷達及相關產品在國內氣象市場有較高

26、的知名度。 廣州杰賽科技 股份有限公司 杰賽科技 2011-01-28 35.38% 公司是信息網絡建設技術服務及產品的綜合提供商， 為電信運營商、 廣電 運營商、政府機構提供信息網絡建設綜合解決方案服務及相關網絡產品。 太極計算機股 份有限公司 太極股份 2010-03-12 38.97% 公司是國內電子政務、 智慧城市和重要行業信息化的領先企業， 涵蓋信息 基礎設施、業務應用、云和大數據服務、網絡信息安全等綜合信息技術服 務。 杭州?？低?數字技術股份 有限公司 ?？低?2010-05-28 38.88% 公司是領先的視頻產品和內容服務提供商，面向全球提供領先的視頻產 品、專業的行業解

27、決方案與內容服務。 成都衛士通信 息產業股份有 限公司 衛士通 2008-08-11 35.43% 公司是國內知名密碼產品、網絡安全產品、互聯網安全運營、行業安全解 決方案綜合提供商 安徽四創電子 股份有限公司 四創電子 2004-05-10 45.67% 公司是國內第一家以雷達為主業的上市公司， 經營項目為衛星電視廣播地 面接收設備設計、生產、安裝、銷售。 上海華東電腦 股份有限公司 華東電腦 1994-03-24 24.22% 公司是中國大陸 IT 行業首家上市公司，公司主營業務集中在增值銷售、 專業服務、解決方案及創新業務領域 鳳凰光學股份 有限公司 鳳凰光學 1997-05-28 33

28、.28% 公司主要從事光學鏡片、光學鏡頭、電芯、照相器材、光學儀器零配件等 產品的生產和銷售 北京神州綠盟 信息安全科技 股份有限公司 綠盟科技 2014-01-29 15.50% 公司是國內領先的企業級網絡安全解決方案供應商， 向用戶提供網絡及終 端安全產品、Web 及應用安全產品、合規及安全管理產品等信息安全產 品，并提供專業安全服務 資料來源：Wind，中信證券研究部 CETC 作為千億收入體量企業，業績持續增長。作為千億收入體量企業，業績持續增長。2018 年，CETC 實現營業收入 2203 億元，實現利潤額 226 億元，同比增長 10%，公司資產規模超過 3500 億元。2019

29、 年財 富世界 500 強排行榜上，中國電科排名第 370 位，相比 2018 年上升了 18 位。 太極股份（太極股份（002368）深度報告）深度報告2020.2.25 5 圖 4：中國電科（CETC）營業總收入及同比增速（2013-2018） 圖 5：中國電科（CETC）利潤總額及同比增速（2013-2018） 資料來源：Wind，中信證券研究部 資料來源：Wind，中信證券研究部 中國電科（中國電科（CETC）主要從事國家重要軍民用大型電子信息系統的工程建設，在一些）主要從事國家重要軍民用大型電子信息系統的工程建設，在一些 關鍵技術領域始終保持著國內領先、國際先進的地位。關鍵技術領域始

30、終保持著國內領先、國際先進的地位。CETC 已在電科防務、電科網信、 電科安防、 電科航天、 電科能源、 電科交通、 電科裝備、 電科基礎八個領域品牌支撐的 “1+8” 品牌進行產業布局，形成了“一主多元”的品牌體系，成為可以全方位提供信息化裝備的 軍工集團。CETC 先后承擔預警機、載人航天、探月工程等國家重點工程，在北京奧運、 上海世博安保指揮系統、國家公共突發事件應急平臺、電子政務網、氣象雷達網以及空中 交通管理系統等大型系統工程領域發揮主導作用。 圖 6：中國電科（CETC）歷史沿革 資料來源：中國電科官網，中國電科社會責任報告，中信證券研究部 CETC 加速整合組建子集團，加速整合組建子集團，統籌推進資產重組，實現跨研究所的業務整合。統籌推進資產重組，實現跨研究所的業務整合。 “CETC 建立了母子公司管控模式以及 “三層架構、兩級經營”主營業務組織體系。下圖所示， 分為總集團、子集團、研究所及其所屬企業三層組織架構，由總集團統籌管控、下兩級單 位承擔后續經營工作。子集團