翱捷科技-物聯網基帶新銳SoC和IoT芯片打開廣闊空間-220524（26頁）.pdf

《翱捷科技-物聯網基帶新銳SoC和IoT芯片打開廣闊空間-220524（26頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《翱捷科技-物聯網基帶新銳SoC和IoT芯片打開廣闊空間-220524（26頁）.pdf（26頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 物聯網基帶新銳，SoC 和 IoT 芯片打開廣闊空間 . Table_StockNameRptType 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 公司研究/公司深度 投資評級：投資評級：買入買入（首次）（首次） 報告日期： 2021-05-24 Table_BaseData 收盤價（元） 63.01 近 12 個月最高/最低（元） 130.11/57.89 總股本（百萬股） 418.30 流通股本（百萬股） 33.55 流通股比例（%） 8.02 總市值（億元） 263.57 流通市值（億元） 21.14 Table_Chart 公司價格與滬深公司價

2、格與滬深 300 走勢比較走勢比較 Table_Author 分析師：張天分析師：張天 執業證書號：S0010520110002 郵箱： 分析師：胡楊分析師：胡楊 執業證書號：S0010521090001 郵箱： 聯系人：陳晶聯系人：陳晶 執業證書號：S0010120040031 郵箱： Table_CompanyReport 相關報告相關報告 主要觀點：主要觀點： Table_Summary 翱捷科技：全球稀缺的全制式基帶芯片平臺翱捷科技：全球稀缺的全制式基帶芯片平臺 公司是全球稀缺的基帶芯片平臺，擁有全制式蜂窩基帶芯片及多協議非蜂窩物聯網芯片研發設計實力，具備超大規模復雜高速 SoC 芯片

3、定制及半導體 IP 授權服務能力。 公司公司底層投資邏輯底層投資邏輯 1）國產替代是行業最大發展機遇。）國產替代是行業最大發展機遇。全球基帶芯片市場規模約 300 億美元，其中中國是全球最大市場，國產替代空間較大，同時，目前全球主流的基帶芯片公司為 5-6 家，國內擁有基帶芯片量產能力的僅海思、展銳和翱捷三家，競爭格局對公司未來成長十分有利。 2）IP 的積累為公司成長為平臺型企業打下基礎。的積累為公司成長為平臺型企業打下基礎。公司通過收購 Marvell移動通信部門等，結合自研積累了 2G 到 5G 的多模通信協議棧 IP 以及SoC 所需的大部分模擬和數字 IP，完備的自研 IP 使得公司

4、可以挑戰智能手機、IoT、AI 等各種場景，未來空間無限。 3）規模效應逐漸體現公司將實現扭虧為盈。）規模效應逐漸體現公司將實現扭虧為盈?；鶐酒L期處于賣方市場，公司收入增長無憂；芯片產品毛利率將隨著規模效應、下游物聯網模組價格戰趨緩得到進一步提升；公司基帶 IP 積累較為充分，未來研發費用增長將趨緩。我們預計公司有望在 2022 年實現盈虧平衡。 全球蜂窩物聯網模組高增，公司份額國內領先全球蜂窩物聯網模組高增，公司份額國內領先 物聯網模組行業高景氣，國內廠商全面領先。2021 年全球物聯網模組出貨量 3.91 億片，同比增速 29%，國內模組廠商收入份額 40%以上。物聯網基帶芯片是皇冠上

5、的明珠，技術壁壘高企?；鶐酒_發需要無線通信技術的長期積淀，由此形成了基帶芯片開發領域大量無法規避的專利門檻，同時基帶芯片開發需要長期迭代和打磨。除了全球龍頭高通、聯發科，國內擁有商用基帶芯片的公司僅有海思、展銳和翱捷。 手機基帶芯片市場大而廣闊，公司厚積薄發進軍智能手機領域手機基帶芯片市場大而廣闊，公司厚積薄發進軍智能手機領域 全球智能手機出貨量回暖，國產品牌占據領先優勢。2021 年出貨量達到13.9 億部，同比增長 4%，國產廠商占比較高。2021 年手機基帶芯片市場規模 246 億美元，同比增長 27%，國外廠商占據絕大多數市場份額。公司目前銷售的移動智能終端芯片主要用于功能機和智能

6、可穿戴設備，為進軍智能手機市場，公司積極與手機廠商開展 IP 授權合作，同時加快向 5G 通信的技術演進，目前公司 5G 基帶通信芯片已回片，待 5G 產品成熟后將推出新一代智能手機芯片。 IoT 黃金時代來臨，黃金時代來臨，公司公司產品線產品線有望有望多點開花多點開花 面向萬億級的物聯網市場，公司還擁有基于 WiFi、LoRa、藍牙技術的多種高性能非蜂窩物聯網芯片，也有基于北斗導航/GPS/Glonass/Galileo技術的全球定位導航芯片。公司 Wi-Fi 芯片合作美的批量出貨，募投開發商用 WiFi6 芯片，藍海市場鑄就先發優勢；公司低功耗 LoRa SoC 芯片與 GNSS 芯片積累

7、深厚，技術優勢明顯。此外，公司正在大力開發更高定位精度的 RTK 導航定位產品，進一步開拓應用市場和提升競爭力。 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%22-0122-0222-0322-0422-05翱捷科技-U滬深300 Table_CompanyRptType1 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2 / 26 證券研究報告 投資建議投資建議 公司是物聯網基帶芯片明星企業，在國產替代趨勢之下一路攀登手機SoC 巔峰，隨著規模效應逐漸體現公司將實現扭虧為盈。我們預計公司2022-2024 年歸母凈利潤分別為-0.03、2.12、4.42 億元，

8、每股收益分別為-0.01、0.51、1.06 元，當前股價對應 2022-2024 年 PS 分別為7.89X/5.40X/3.86X，首次覆蓋，給與“買入評級”。 風險提示風險提示 1）晶圓產能松動芯片價格下降風險；2）手機 SoC 芯片進展不及預期。 Table_Profit 重要財務指標重要財務指標 單位單位:百萬元百萬元 主要財務指標主要財務指標 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入 2137 3342 4877 6830 收入同比（%） 97.7% 56.4% 45.9% 40.1% 歸屬母公司凈利潤 -589 -3 212 442 凈利潤同比（%） 74.7%

9、99.6% 8214.0% 109.1% 毛利率（%） 27.1% 28.4% 29.3% 30.3% ROE（%） -52.1% -0.2% 15.3% 24.4% 每股收益（元） -1.57 -0.01 0.51 1.06 P/E 124.61 59.60 P/B 23.30 22.52 19.07 14.53 EV/EBITDA -63.26 173.04 67.33 40.39 資料來源： wind，華安證券研究所 oPoRrQmPwOmRnPtQxOoMoPaQ8Q8OsQpPmOtReRoOqNfQtRrP6MqQzQNZqNoRNZmQmOTable_CompanyRptType

10、1 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3 / 26 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 翱捷科技：全球稀缺的全制式基帶芯片平臺翱捷科技：全球稀缺的全制式基帶芯片平臺 . 5 1.1 物聯網基帶芯片明星企業，一路攀登手機 SOC 巔峰 . 5 1.2 物聯網蜂窩基帶貢獻主要營收，產品延伸 WLAN、WPAN. 8 1.3 翱捷底層投資邏輯 . 10 2 全球蜂窩物聯網模組高增，公司份額國內領先全球蜂窩物聯網模組高增，公司份額國內領先 . 13 2.1 物聯網模組行業高景氣，國內廠商全面領先. 13 2.2 物聯網基帶芯片是皇冠上的明珠，技術壁壘高企 . 14

11、2.3 公司充分受益模組龍頭國產替代，近年來蜂窩基帶收入快速增長 . 15 3 手機基帶芯片市場大而廣闊，公司厚積薄發進軍智能手機領域手機基帶芯片市場大而廣闊，公司厚積薄發進軍智能手機領域 . 16 4 IOT 黃金時代來臨，黃金時代來臨，公司公司產品線產品線有望有望多點開花多點開花 . 19 4.1 全球 IOT 連接設備數量快速增長，市場規模超萬億美元 . 19 4.2 WIFI芯片市場逐年擴張，深度合作下游領軍企業 . 20 4.3 LORA、GNSS 芯片未來可期，公司技術積累深厚 . 21 4 盈利預測盈利預測 . 23 5 風險提示：風險提示： . 24 財務報表與盈利預測財務報表

12、與盈利預測 . 25 Table_CompanyRptType1 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4 / 26 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 翱捷科技技術來源及演進翱捷科技技術來源及演進 . 5 圖表圖表 2 翱捷科技歷史沿革翱捷科技歷史沿革 . 6 圖表圖表 3 翱捷科技核心團隊背景翱捷科技核心團隊背景 . 7 圖表圖表 4 翱捷科技股權結構（截至翱捷科技股權結構（截至 2021 年年 12 月月 31 日）日） . 8 圖表圖表 5 翱捷科技業務產品布局翱捷科技業務產品布局 . 8 圖表圖表 6 蜂窩基帶芯片產品情況（單位：億元）蜂窩基

13、帶芯片產品情況（單位：億元） . 9 圖表圖表 7 非蜂窩物聯網芯片產品情況（單位：億元）非蜂窩物聯網芯片產品情況（單位：億元） . 9 圖表圖表 8 芯片芯片定制業務情況（單位：億元）定制業務情況（單位：億元） . 10 圖表圖表 9 IP 授權業務情況（單位：萬元）授權業務情況（單位：萬元）. 10 圖表圖表 10 全球基帶芯片市場規模（全球基帶芯片市場規模（2011-2021） . 11 圖表圖表 11 中國大陸芯片進口金額（中國大陸芯片進口金額（2018-2020） . 11 圖表圖表 12 IP 核的特征與優勢核的特征與優勢 . 11 圖表圖表 13 可集成可集成 IP 數量隨著先進

14、制程演進大幅增加數量隨著先進制程演進大幅增加 . 11 圖表圖表 14 公司主營業務收入及其增速（公司主營業務收入及其增速（2017-2021） . 12 圖表圖表 15 公司綜合毛利率及分產品毛利率（公司綜合毛利率及分產品毛利率（2017-2021） . 12 圖表圖表 16 2019-2026 全球蜂窩模組出貨量（按制式）全球蜂窩模組出貨量（按制式） . 13 圖表圖表 17 2019-2026 全球蜂窩模組出貨量（按場景）全球蜂窩模組出貨量（按場景） . 13 圖表圖表 18 2021 年年 Q1-Q4 物聯網模組廠商競爭格局物聯網模組廠商競爭格局 . 13 圖表圖表 19 無線射頻系統

15、架構無線射頻系統架構 . 14 圖表圖表 20 射頻前端工作原理射頻前端工作原理 . 14 圖表圖表 21 全球基帶芯片市場競爭格局演進全球基帶芯片市場競爭格局演進 . 14 圖表圖表 22 公司經銷客戶及其主要終端客戶情況（公司經銷客戶及其主要終端客戶情況（2021H1） . 15 圖表圖表 23 公司蜂窩基帶芯片收入及其增速（公司蜂窩基帶芯片收入及其增速（2017-2021） . 15 圖表圖表 24 2021 年非手機蜂窩模組基帶芯片市場份額年非手機蜂窩模組基帶芯片市場份額 . 15 圖表圖表 25 全球智能手機出貨量全球智能手機出貨量 . 16 圖表圖表 26 2021 全球全球智能手

16、機出貨量占比智能手機出貨量占比 . 16 圖表圖表 27 2021 年全球基帶芯片市場結構年全球基帶芯片市場結構 . 16 圖表圖表 28 2021 年全球基帶芯片市場規模及份額年全球基帶芯片市場規模及份額 . 16 圖表圖表 29 公司公司 5G 技術成熟度與同行業可比公司的對比情況技術成熟度與同行業可比公司的對比情況 . 17 圖表圖表 30 公司智能手機技術儲備公司智能手機技術儲備 . 18 圖表圖表 31 全球物聯網連接設備數量全球物聯網連接設備數量 . 19 圖表圖表 33 全球全球 WIFI芯片市場規模芯片市場規模 . 20 圖表圖表 34 智能化的美的白電產品智能化的美的白電產品

17、 . 20 圖表圖表 35 WIFI6 與與 WIFI5 的比較的比較 . 21 圖表圖表 36 我國我國 LORA終端芯片市場規模終端芯片市場規模 . 21 圖表圖表 37 全球全球 GNSS 接收機年出貨量接收機年出貨量 . 21 圖表圖表 38 公司主營業務拆分公司主營業務拆分 . 23 Table_CompanyRptType1 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5 / 26 證券研究報告 1 翱捷科技：翱捷科技：全球稀缺的全球稀缺的全制式基帶芯片全制式基帶芯片平臺平臺 1.1 物聯網基帶芯片明星企業，一路攀登手機物聯網基帶芯片明星企業，一路攀登手機

18、 SoC 巔峰巔峰 公司公司是是全球稀缺的基帶芯片平臺全球稀缺的基帶芯片平臺，擁有擁有全制式蜂窩基帶芯片及多協議非蜂窩物全制式蜂窩基帶芯片及多協議非蜂窩物聯網芯片研發設計聯網芯片研發設計實力實力，具備超大規模復雜高速具備超大規模復雜高速 SoC 芯片定制及半導體芯片定制及半導體 IP 授權服授權服務能力務能力。在蜂窩基帶芯片領域，公司擁有 2G-5G 的研發設計能力；在非蜂窩物聯網芯片領域，公司實現 WiFi、LoRa、藍牙和全球定位導航芯片等物聯網芯片的產品布局；在人工智能領域，公司擁有高速 SoC 芯片定制能力以及基于 AI 芯片架構和自研 ISP 實現智能 IPC 芯片流片。 圖表圖表

19、1 翱捷科技翱捷科技技術來源及演進技術來源及演進 資料來源：翱捷科技招股書，華安證券研究所 通過通過四四次收購， 實現技術次收購， 實現技術與與人才跨越式發展， 快速構建全面蜂窩基帶研發體系。人才跨越式發展， 快速構建全面蜂窩基帶研發體系。公司分別于 2015 年收購 Alphean，獲得 CDMA、WCDMA 和 LTE 技術；2016 年收購江蘇智多芯，獲得 GSM、TD-CDMA 技術；2017 年公司收購 Marvell 旗下移動通信部門，獲得從 2G 到 4G 所有 Marvell 移動通訊基帶 IP，成為國內當時除海思以外唯一擁有全網通技術的公司； 2019 年收購智擎信息， 拓展

20、至人工智能領域， 加快 AI 技術產業化。公司通過收購+自研的模式快速構建成熟的研發體系，為后來自研新型芯片產品并商用奠定堅實基礎。 Table_CompanyRptType1 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6 / 26 證券研究報告 圖表圖表 2 翱捷科技歷史沿革翱捷科技歷史沿革 資料來源：翱捷科技招股書，翱捷科技官網，華安證券研究所 創始人創始人擁有芯片企業創業成功經驗擁有芯片企業創業成功經驗，公司核心管理團隊技術背景深厚，公司核心管理團隊技術背景深厚。戴保家先生深耕無線通信芯片領域數十載，于 2004 年創立銳迪科（RDA） ，一舉打破歐美芯片公司

21、的壟斷局面，是當時國內唯一大規模量產包括基帶、射頻等全系列數字及射頻產品的芯片公司，其中 2005 年自研國內第一顆 SCDMA 射頻芯片，2006 年推出“小靈通”射頻芯片，市場占有率達到 60%，2012 年 RDA 收購“互芯”進入手機基帶市場，后被紫光集團以 9 億美元收購，與展訊合并為紫光展銳。戴保家先生于2015 年成立翱捷、廣納人才，吸收包括領導 Marvell 基帶團隊的系統架構和通訊技術專家趙錫凱擔任公司 ASIC 業務負責人；曾就職于高通的射頻專家鄧俊雄負責公司 RF 業務和物聯網事業部；曾就職于艾為電子的陳建球擔任公司研發總監，負責模擬電路研發設計。 Table_Comp

22、anyRptType1 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7 / 26 證券研究報告 圖表圖表 3 翱捷翱捷科技核心團隊背景科技核心團隊背景 核心核心團隊團隊 教育背景教育背景 目前所任職務目前所任職務 過往主要經歷過往主要經歷 戴保家戴保家 佐治亞理工電氣工程碩士、芝加哥大學工商管理碩士 董事長、總經理 1990-2001 擔任美國 UMAX 技術公司總經理; 2001 創立硅谷線性功率放大器開發商 USI 公司; 2004 創立銳迪科，擔任董事長、總經理； 2015 創立翱捷科技，擔任董事長、總經理。 趙錫凱趙錫凱 清華大學博士 董事、副總經理 2001

23、-2003 任職新思科技，擔任系統級設計專家; 2003-2006 任職于 UT 斯達康，從事小靈通手機芯片開發; 2006-2015 任職于 Marvell，從事 3G/4G 智能手機芯片開發; 2016 至今任職于公司，擔任 ASIC 業務負責人，負責芯片開發和設計服務業務。 鄧俊雄鄧俊雄 加州大學博士 董事、副總經理 2004-2011 任職于高通，擔任高級資深工程師/項目經理; 2011-2013 任職于晨星半導體，擔任射頻芯片研發部總監; 2013-2015 任職于 Marvell，擔任 RF(射頻)研發總監; 2015 年至今任職于公司，擔任公司 RF 業務負責人兼物聯網事業部總經

24、理。 陳建球陳建球 復旦大學碩士 研發總監 2007-2008 任職于飛思卡爾半導體擔任工程師; 2008-2012 任職于晨星半導體，擔任資深工程師; 2012-2013 任職于寬揚物聯網科技有限公司，擔任研發經理; 2013-2014 任職于艾為電子擔任資深工程師; 2014-2016 任職于北京中科漢天下電子擔任資深研發經理。 資料來源：翱捷科技招股書，華安證券研究所 公司股權結構穩定，公司股權結構穩定，股權激勵覆蓋范圍廣股權激勵覆蓋范圍廣。截至 2021 年底，戴保家先生持股9.36%，員工持股平臺寧波捷芯、GreatASR1 Limited、GreatASR2 Limited 作為一

25、致行動人和創始人戴保家合計持股 24.36%。創投資本中阿里巴巴持股 17.15%、深圳國資委股權投資平臺深創投旗下前海萬容持股 6.13%、浦東新區國資委股權投資平臺浦東科創旗下新星紐士達持股 5.88%，公司股東阿里網絡、前海萬容、新星紐士達、義烏和諧、深創投均為財務投資者，公司實際控制權穩定。同時，公司積極和員工分享公司發展成果，2020 年 9 月，公司實施股權激勵，通過員工持股平臺寧波捷芯、GreatASR1 Limited、GreatASR2 Limited 落實全員持股的股權激勵計劃，合集持有公司約 15%的股份，截止 2020 年 12 月 31 日，股權激勵覆蓋員工 839

26、人，占比公司 90%以上，覆蓋公司大部分員工，提高了團隊人員穩定性并增強員工歸屬感、凝聚力和積極性。 Table_CompanyRptType1 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8 / 26 證券研究報告 圖表圖表 4 翱捷科技股權結構翱捷科技股權結構（截至截至 2021 年年 12 月月 31 日日） 資料來源：翱捷科技招股書，華安證券研究所 1.2 物聯網蜂窩基帶貢獻主要營收，產品延伸物聯網蜂窩基帶貢獻主要營收，產品延伸 WLAN、WPAN 目前，目前， 公司擁有芯片產品、 芯片定制業務公司擁有芯片產品、 芯片定制業務、 IP 授權業務三條授權業務三條

27、主要主要產品線。產品線。 其中，芯片產品包括蜂窩基帶芯片和非蜂窩物聯網芯片。目前，蜂窩基帶芯片貢獻主要營收，同時，公司芯片產品向 WLAN、WPAN 領域延伸。 圖表圖表 5 翱捷科技業務產品布局翱捷科技業務產品布局 資料來源：翱捷科技招股書，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9 / 26 證券研究報告 1）完成多模全制式蜂窩基帶產品布局，完成多模全制式蜂窩基帶產品布局，覆蓋客戶廣泛覆蓋客戶廣泛。蜂窩基帶芯片是公司目前主要收入來源，2021 年營收達 16.01 億元，占比芯片收入的 90.87%，

28、占總營收的 82.52%。蜂窩基帶芯片開發周期長，開發難度大，終端客戶粘性大，公司蜂窩基帶芯片實現基帶射頻一體化，具有集成度高、面積小、功耗低的特點，降低了客戶布板難度，公司首款針對 eMBB 場景的 5G 基帶芯片已經流片。同時，公司蜂窩基帶芯片下游客戶廣泛，與移遠通信、日海智能、有方科技、高新興、U-blox、諾行、德明、信位通訊、移柯、一科、新翔等達成合作，進入了國家電網、中興通訊、小米、Hitachi、奇虎 360、TP-Link 品牌企業供應鏈體系。 圖表圖表 6 蜂窩基帶芯片產品情況蜂窩基帶芯片產品情況（單位：億元）（單位：億元） 收入收入 占比占比 毛利率毛利率 系列系列 功能功

29、能 應用場景應用場景 芯片型號芯片型號 產品優勢產品優勢 17.63 82.52% 24.74% 基帶通信芯片 支持 2-4G 網絡制式的通信 車聯網、智能支付、工業物聯網、智慧安防、智能電網 ASR3603 ASR1603 ASR1601 ASR1802S ASR1826 ASR1803 實現基帶射頻一體化， 集成度高、面積小、功耗低， 降低了客戶布板難度 移動智能終端芯片 支持 2G-4G，集成語音、視頻、拍照功能 手機、智能可穿戴設備、智能支付、智能家居 ASR8751C 資料來源：翱捷科技招股書，華安證券研究所 非蜂窩物聯網芯片覆蓋各類傳輸距離，應用場景廣泛。非蜂窩物聯網芯片覆蓋各類傳

30、輸距離，應用場景廣泛。公司擁有基于 Wi-Fi、LoRa、藍牙技術的多種高性能非蜂窩物聯網芯片，也有基于北斗導航（BDS）/GPS/Glonass/Galileo 技術的全球定位導航芯片，全面覆蓋智能物聯網市場各類傳輸距離的應用場景，廣泛應用于智能可穿戴設備，智能家居，工業物聯網，車聯網，消費電子等場景。 圖表圖表 7 非蜂窩物聯網芯片產品情況非蜂窩物聯網芯片產品情況（單位：億元）（單位：億元） 收入收入 占比占比 毛利率毛利率 系列系列 應用場景應用場景 芯片型號芯片型號 產品優勢產品優勢 1.77 8.29% 24.74% Wi-Fi芯片 大家電、廚房衛浴、生活電器、智能支付、智慧安防等

31、ASR550X 降低功耗及減少外圍器件 藍牙芯片 智能可穿戴設備、智能家居 ASR5601 高度集成射頻收發器、藍牙信號處理、MCU、電池管理一體化 LPWAN芯片 支持 LoRa 網絡通信，適用于智能表計、工業物聯網、智慧安防等 ASR6601 ASR6500S ASR650X 將 MCU 和射頻IP 集成到單顆晶粒上 導航定位芯片 支持北斗/GPS/伽利略/格洛納斯，適用于智能可穿戴設備、車聯網、工業物聯網、 手機等 ASR5305 ASR5301 覆蓋所有衛星定位系統 Combo芯片 大家電、廚房衛浴、生活電器等 ASR595X 集成度高，成本進一步優化 資料來源：翱捷科技招股書，華安證

32、券研究所 Table_CompanyRptType1 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10 / 26 證券研究報告 2）芯片定制服務芯片定制服務經驗經驗積累深厚，已為客戶定制大型人工智能芯片并實現量產。積累深厚，已為客戶定制大型人工智能芯片并實現量產。2021 年芯片定制業務實現營收 1.29 億元，占營收的 6.07%。公司通過產品研發過程中積累豐富的芯片設計經驗和能力及 IP 儲備，為客戶提供定制化芯片設計服務，滿足客戶對高性能產品軟硬件聯合優化的需求，順應市場主流選擇和趨勢，提供從芯片架構定義到芯片量產和配套軟件開發一條龍服務，保障供應鏈安全的本地化

33、需求?？蛻羧后w覆蓋領域包括人工智能算法、互聯網、大數據和工業控制。 圖表圖表 8 芯片定制業務情況芯片定制業務情況（單位：億元）（單位：億元） 收入收入 占比占比 毛利率毛利率 服務種類服務種類 優勢優勢 客戶群體客戶群體 1.29 6.07% 29.75% 芯片架構定義、芯片設計、封裝測試、芯片量產、配套軟件開發等 研發團隊芯片設計經驗豐富， 技術積累深厚。 已為客戶定制大型人工智能芯片并量產 互聯網企業、 大數據企業、工業控制、 人工智能算法企業 資料來源：翱捷科技招股書，華安證券研究所 3）自研自研 IP 積累日漸完備積累日漸完備，IP 授權業務深入授權業務深入一線手機廠商一線手機廠商。

34、2021 年 IP 授權業務實現營收 6411.9 萬元，占營收的 3.00%。公司注重研發投入儲備大量自研 IP，目前自主研發并積累了包含 2G 至 5G 的多模通信協議棧 IP、ISP、display、LPDDR2/3/4x、USB 2/3Phy、PCIe Phy 等 SoC 芯片所需的大部分模擬 IP 及數字IP。公司對外單獨提供的授權主要有關于圖像處理的相關 IP、高速通信接口 IP 及射頻相關的 IP 等，完備的自研 IP 體系降低了公司對第三方 IP 供應商的依賴，提升了公司產品開發迭代的效率。 目前公司IP授權業務與國內多家一線手機廠商達成合作，包括小米、VIVO 和 OPPO

35、等。 圖表圖表 9 IP 授權業務情況授權業務情況（單位：萬元）（單位：萬元） 收入收入 占比占比 毛利率毛利率 服務種類服務種類 優勢優勢 客戶群體客戶群體 6411.9 3.00% 94.18% 關于圖像處理的相關IP、 高速通信接口IP 及射頻相關的 IP等 自主研發并積累了包含 2G 至 5G 的多模通信協議棧 IP、ISP、display 等 SoC 芯片所需的大部分模擬 IP 及數字 IP 一線手機廠商， 小米、OPPO、VIVO 等 資料來源：翱捷科技招股書，華安證券研究所 1.3 翱捷底層翱捷底層投資投資邏輯邏輯 1）國產替代是行業最大發展機遇國產替代是行業最大發展機遇。根據

36、Strategy Analytics 數據顯示，2020年全球基帶芯片市場規模約為 266 億美元，2021 年有望突破 300 億美元大關。其中，按區域劃分，中國是全球最大的市場；按類型劃分，手機基帶芯片依然占據主體地位，非手機基帶芯片是基帶芯片市場成長的驅動力。根據海關數據顯示，2020 年中國大陸進口 3800 億美元的芯片，約占當年進口總額的 18，出于供應鏈安全的考慮， 基帶芯片作為最為核心的芯片之一國產替代空間較大， 同時， 目前全球主流的基帶芯片公司為 5-6 家，其中高通占據了 30-40%的市場，國內擁有基帶芯片量產能力的僅海思、 展銳和翱捷三家， 競爭格局對公司未來成長十分

37、有利。 Table_CompanyRptType1 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11 / 26 證券研究報告 圖表圖表 10 全球基帶芯片市場規模（全球基帶芯片市場規模（2011-2021） 圖表圖表 11 中國大陸芯片進口金額（中國大陸芯片進口金額（2018-2020） 資料來源：IDC、SA、集微咨詢，華安證券研究所 資料來源：Bloomberg、中國大陸海關總署，華安證券研究所整理 2）IP 的積累為公司成長為平臺型企業打下基礎的積累為公司成長為平臺型企業打下基礎。不同于應用處理器（AP） ，基帶芯片研發需要長期的積累。 例如 5G芯片需要同時支

38、持 2G/3G/4G 多種模式，沒有 2G 到 4G 通信技術的積累就無法完成 5G 的研發，而根據行業經驗，每一個通信制式從零開始研發再到穩定至少需要 5 年時間。此外，除了技術的累積，還需要大量的人力和時間去和全球的網絡進行現場測試。因此，復雜的 IP 是行業最大壁壘，根據 IBS 報告，以 28nm 工藝節點為例，單顆芯片中已可集成的 IP 數量為 87 個。當工藝節點演進至 7nm 時，可集成的 IP 數量達到 178 個。公司通過收購 Marvell 移動通信部門等，結合自研積累了 2G 到 5G 的多模通信協議棧 IP 以及SoC 所需的大部分模擬和數字IP， 完備的自研IP使得公

39、司可以挑戰手機、 IoT、AI 等各種場景，未來空間無限。 圖表圖表 12 IP 核的特征與優勢核的特征與優勢 圖表圖表 13 可集成可集成 IP 數量隨著先進制程演進大幅增加數量隨著先進制程演進大幅增加 資料來源：智東西，華安證券研究所 資料來源：IBS、智東西，華安證券研究所整理 3）規模效應逐漸體現公司將實現扭虧為盈。）規模效應逐漸體現公司將實現扭虧為盈。目前市場主要擔憂公司短期內無法實現扭虧， 我們認為公司仍處于成長初期， 宜采用先營收后利潤戰略。 收入端，公司收入快速增長，近五年營收復合增速約為 125%，基帶芯片長期處于賣方市場，公司收入增長無憂；成本端，公司前期為了開拓市場采取了

40、低毛利策略，綜合毛利率 2019 年開始觸底回升，特別地，芯片產品毛利率將隨著規模效應、下游物聯網模組價格戰趨緩得到進一步提升；費用端，公司基帶 IP 積累較為充分，未來研發費用增長將趨緩。由此我們預計公司有望在 2022 年實現盈虧平衡。 Table_CompanyRptType1 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12 / 26 證券研究報告 圖表圖表 14 公司主營業務收入及其增速公司主營業務收入及其增速（2017-2021） 圖表圖表 15 公司綜合毛利率及分產品毛利率（公司綜合毛利率及分產品毛利率（2017-2021） 資料來源：Wind，華安證券

41、研究所 資料來源：Wind，華安證券研究所整理 0%50%100%150%200%250%300%051015202520172018201920202021主營業務收入（左軸，億元）同比增速（右軸，%）02040608010012020172018201920202021芯片產品一站式芯片定制業務半導體IP授權業務綜合毛利率 Table_CompanyRptType1 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13 / 26 證券研究報告 2 全球蜂窩物聯網模組高增，公司份額國內領先全球蜂窩物聯網模組高增，公司份額國內領先 2.1 物聯網模組行業物聯網模組行業高景

42、氣，國內廠商全面領先高景氣，國內廠商全面領先 模組行業高景氣延續，高速率模組有望持續放量。模組行業高景氣延續，高速率模組有望持續放量。根據 TSR 數據顯示，2021年全球物聯網模組出貨量 3.91 億片，同比增速 29%。按制式，Cat1 和 NB 占比最高，5G 增速最快；按場景，車載、能源領域需求最旺盛。未來，高速率受益車載、CPE 等需求爆發有望持續放量，中低速率方面，Cat1 持續受益 2G/3G 退網以及國產芯片廠商的支持，LPWA 受益國內防疫常態化，能源、農業等領域設備網聯需求迅速增加。 競爭格局方面， 2021 年國內模組廠商收入份額增長到 40%以上， 全面領先國外廠商，

43、其中， 移遠通信占據了 30%左右的市場， 位列全球第一。 圖表圖表 16 2019-2026 全全球蜂球蜂窩模組出貨量（按制式）窩模組出貨量（按制式） 圖表圖表 17 2019-2026 全球蜂窩模組出貨量（按場景）全球蜂窩模組出貨量（按場景） 資料來源：TSR，華安證券研究所 資料來源：TSR，華安證券研究所整理 圖表圖表 18 2021 年年 Q1-Q4 物聯網模組廠商競爭格局物聯網模組廠商競爭格局 資料來源：Countpoint，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 14 / 26 證券研究報告

44、 2.2 物聯網基帶芯片是皇冠上的明珠，技術壁壘高企物聯網基帶芯片是皇冠上的明珠，技術壁壘高企 基帶芯片技術壁壘高， 商用芯片公司基帶芯片技術壁壘高， 商用芯片公司鳳毛麟角鳳毛麟角。 無線射頻系統一般包含天線、射頻前端、射頻收發器以及基帶四個部分，以普通手機通話原理為例，接收信號時，天線把基站發送的電磁波轉為微弱交流電流信號，經濾波，高頻放大后，送入中頻內進行解調， 得到接收基帶信息送到邏輯音頻電路進一步處理。 發射信號時，把邏輯電路處理過的發射基帶信息調制成發射中頻，并用 TX-VCO 把該發射中頻信號頻率上變為 GSM 信號， 經功放放大后由天線轉為電磁波輻射出去。 基帶即無線調制解調器（

45、Modem）是無線通信中最基礎、最重要的信號處理單元，其性能直接決定了終端使用者收發信號的體驗?；鶐酒_發基帶芯片開發壁壘極高，壁壘極高，需要需要無線通信無線通信技術的長期積淀，技術的長期積淀，由此由此形成形成了了基帶芯片開發基帶芯片開發領域領域大量大量無法規避的無法規避的專利專利門檻門檻，同時，同時基帶芯片基帶芯片開發開發需要需要長期迭代和打磨。長期迭代和打磨。因此，全球基帶芯片公司鳳毛麟角，因此，全球基帶芯片公司鳳毛麟角，經過一經過一輪又一輪放棄或重組，全球龍頭也僅剩高通、聯發科兩家，而輪又一輪放棄或重組，全球龍頭也僅剩高通、聯發科兩家，而國內國內擁有商用基帶擁有商用基帶芯片的公司僅有芯

46、片的公司僅有海思、展銳和翱捷海思、展銳和翱捷。 圖表圖表 19 無線射頻系統架構無線射頻系統架構 圖表圖表 20 射頻前端工作原理射頻前端工作原理 資料來源：Qualcomm，華安證券研究所 資料來源：電子發燒友，華安證券研究所整理 圖表圖表 21 全球基帶芯片市場競爭格局演進全球基帶芯片市場競爭格局演進 資料來源：華安證券研究所整理 Table_CompanyRptType1 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 15 / 26 證券研究報告 2.3 公司充分受益模組龍頭國產替代，近年來蜂窩基帶收入快公司充分受益模組龍頭國產替代，近年來蜂窩基帶收入快速增長速增

47、長 國內模組廠商紛紛導入國產芯片國內模組廠商紛紛導入國產芯片，公司，公司 Cat.1 芯片份額全球第二。芯片份額全球第二。出于供應鏈安全和部分成本考慮， 目前國內主流物聯網模組廠商均已在 Cat1、 Cat4、 NB 等制式導入國產芯片，搭載國產 5G 基帶芯片的模組也已經實現量產。公司終端客戶覆蓋移遠通信、 日海智能、 有方科技、 高新興、 U-blox AG 等業內主流模組廠商，蜂窩基帶芯片收入持續高增長， 近五年復合增速達到 127%。 根據 TSR 數據顯示，公司2021年非手機蜂窩模組基帶芯片市場份額10.2%， 其中Cat1市場份額38%，位列全球第二。 圖表圖表 22 公司經銷客

48、戶及其主要終端客戶情況（公司經銷客戶及其主要終端客戶情況（2021H1） 圖表圖表 23 公司蜂窩基帶公司蜂窩基帶芯片芯片收入及其增速收入及其增速（2017-2021） 經銷商經銷商 終端客戶終端客戶 終端客戶占終端客戶占該該經銷商比例經銷商比例 唯時信 移遠通信 79.60% 文曄科技 日海智能 42.05% 上海諾行 42.05% 上海零零智能 16.06% 船芯信息 廣州信位 45.35% 上海移柯 38.41% 曜佳信息 深圳中興康訊 29.95% 香港愛溫思 21.16% 上海城格 13.69% 高新興 11.44% 有方科技 5.11% 資料來源：翱捷科技招股書，華安證券研究所 資

49、料來源：Wind，華安證券研究所整理 0%50%100%150%200%250%300%0246810121416182020172018201920202021蜂窩基帶芯片收入（左軸，億元）同比增速（右軸，%）圖表圖表 24 2021 年非手機蜂窩模組基帶芯片市場份額年非手機蜂窩模組基帶芯片市場份額 資料來源：TSR，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 翱捷科技翱捷科技-U（688220） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 16 / 26 證券研究報告 3 手機基帶芯片市場大而廣闊，公司厚積薄發進手機基帶芯片市場大而廣闊，公司厚積薄發進軍智能手機領域軍智能手機領域 智能

50、手機出貨量智能手機出貨量回回暖暖，國，國產品牌產品牌占據領先優勢。占據領先優勢。隨著智能手機行業的成熟以及消費者對產品的認可，2011 年智能手機進入快速發展階段，出貨量開始快速增加。2017 年，智能手機出貨量達到頂點，隨即開始逐步萎縮，2020 年疊加疫情影響，出貨量大幅下滑。2021 年全球新冠疫情有所緩解，5G 網絡進行了大規模的鋪設，智能手機新一輪的產業升級帶動了全球市場的復蘇， 根據Counterpoint統計數據， 2021年全球智能手機出貨量達到了 13.9 億部，同比增長 4%，是自 2017 年以來的首次正向增長，但依舊低于疫情前水平。具體到手機品牌，根據 IDC 統計數據