化工行業深度研究報告：純堿新生煥發景氣不減-220603（34頁）.pdf

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1、 證 券 研 究 報證 券 研 究 報 告告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 行業研究行業研究 基礎化工基礎化工 2022 年年 06 月月 03 日日 化工行業深度研究報告 推薦推薦 （維持）（維持） 純堿：新生煥發，景氣不減純堿：新生煥發，景氣不減 傳統行業煥發新生，行業景氣持續上行傳統行業煥發新生，行業景氣持續上行。純堿是重要的化工原料，下游應用主要為玻璃等行業，由于其高能耗的屬性，近年來行業準入壁壘不斷提高。隨著光伏玻璃等新能源產業的快速發展， 純堿行業煥發新生， 行業景氣持續上行。當前全球純堿生產工藝仍

2、以氨堿法為主，21 年產能占比達 45%，預計后續將逐步縮減；聯堿法為我國特色工藝，短期內占比預計將保持穩定；天然堿法憑借其低成本、低能耗的優勢，21 年全球產能占比已提升至 30%，未來全球范圍內的新增產能亦將以天然堿為主。 新能源引領需求，未來增量空間可期新能源引領需求，未來增量空間可期。在穩增長的持續發力下，國內房企融資環境轉暖，已有超 70 個城市陸續放松房地產調控政策，當下時點對地產行業的純堿需求拉動或可不必太過悲觀，我們有望在年內迎來竣工端的需求修復。截至 5 月 27 日，浮法玻璃日熔量約 17.4 萬噸/日，同比+3%，較年初減少約 0.1 萬噸/日。而光伏、鋰電等新能源行業發

3、展如火如荼，年內光伏訂單排產情況向好，截至 5 月 27 日，光伏玻璃庫存 6.3 萬噸，較年初下降 27%；光伏玻璃日熔量約 5.62 萬噸/日，同比+59%，較年初新增約 1.49 萬噸/日，對應新增純堿年化需求近 90 萬噸。22 年國內碳酸鋰產量預計可達 27 萬噸，對應新增純堿需求近 6 萬噸。隨著新能源產業的快速發展，光伏玻璃、碳酸鋰等下游需求未來有望接棒平板玻璃，成為純堿需求增量的主要來源。 供給緊平衡延續，供給緊平衡延續，競爭格局競爭格局或將或將重塑重塑。純堿作為高能耗行業，供給端受到嚴格的政策約束，自連云港 130 萬噸氨堿產能退出后，22 年暫無新增產能投放，原計劃產能均延

4、期至 23 年初逐步投產。目前行業開工率已維持在 86%的年內高位，供給彈性趨弱，隨著 5 月起進入純堿廠商的檢修旺季，合計約 530 萬噸純堿的產能將陸續停產檢修， 年內供給緊平衡的局面料將延續。 根據節能降碳的轉型要求，至 2025 年約有 320 萬噸的低效產能或將逐步退出市場，天然堿將貢獻行業 76%以上的新增產能，競爭格局有望重塑。 海外能源價格高企，國內純堿出口優勢增強。海外能源價格高企，國內純堿出口優勢增強。22 年以來海外能源價格的飆升大幅推漲純堿生產成本，美國自 1 月起征收 8 美元/噸的天然氣附加費，印度純堿 5 月均價折合人民幣約 4390 元/噸，較年初上漲約 50.

5、2%；而當前國內均價約 2937 元/噸，較年初上漲僅 12.9%，競爭優勢顯著增強。22 年前 4 個月國內純堿出口量已超 46 萬噸，同比+40%，出口均價同比+94%。當前國內純堿出口占產量比重仍不足 5%，后續純堿出口有望隨著疫情后的生產和運輸復蘇而持續提升，出口量、價有望實現大幅增長。 行業景氣上行，行業景氣上行，純堿價格有望維持高位純堿價格有望維持高位。行業高景氣帶動盈利能力持續提升，截至 5 月 27 日，聯堿法價差大幅提升至 1800 元/噸，同比上漲 232%，較年初上漲約 27%。在當前農化高景氣下，我們預計聯堿法將充分受益于氯化銨價格的攀升，并展示出更強的盈利彈性。根據我

6、們對 21-25 年國內純堿供需平衡表的測算，預計 2022 年國內純堿供需缺口將達 22 萬噸，23 年將減少至 9 萬噸， 未來兩年行業仍有望保持景氣上行， 而來自光伏玻璃等需求端的邊際增量及出口端的快速增長將進一步助力純堿價格維持高位。 投資建議：投資建議：需求放量疊加供給收縮背景下，我們看好年內純堿價格上行，建議關注業績彈性較大的標的：遠興能源、雙環科技、中鹽化工、山東?；叭鸦さ?。 風險提風險提示示：純堿下游需求不及預期，疫情影響進一步擴散，出口不及預期，能源價格波動加大。 證券分析師：楊暉證券分析師：楊暉 郵箱： 執業編號：S0360522050001 證券分析師：馮昱祺證券分

7、析師：馮昱祺 電話：010-66500828 郵箱： 執業編號：S0360520120005 聯系人：侯星宇聯系人：侯星宇 郵箱： 行業基本數據行業基本數據 占比% 股票家數(只) 426 0.06 總市值(億元) 49,331.61 5.66 流通市值(億元) 37,002.89 5.67 相對指數表現相對指數表現 % 1M 6M 12M 絕對表現 12.3% -15.4% 7.6% 相對表現 10.6% 0.5% 30.5% 相關研究報相關研究報告告 輪胎行業跟蹤報告：行業利空因素趨于緩解，基本面拐點已現 2022-06-01 化工新材料行業周報（20220523-20220529） ：專

8、題推薦 EVA 樹脂：供給放量慢疊加光伏需求高增速，2022-2023 年仍存在供應缺口 2022-05-30 基礎化工行業周報（20220523-20220529） ：需求正在好轉，對 Q3 化工盈利保持樂觀 2022-05-30 -28%-5%19%43%21/0621/0821/1022/0122/0322/062021-06-022022-06-02基礎化工滬深300華創證券研究華創證券研究所所 化工化工行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 投資投資主題主題 報告亮點報告亮點

9、本報告對純堿行業不同本報告對純堿行業不同的的生產工藝生產工藝及其及其優缺點進行了系統性的梳理及比較優缺點進行了系統性的梳理及比較，并對細分行業需求進行了并對細分行業需求進行了詳細詳細的拆分，的拆分，基于供需平衡表對未來純堿的供需格基于供需平衡表對未來純堿的供需格局及價格走勢做出判斷。局及價格走勢做出判斷。在當前需求放量、供給收縮、出口大幅增長的背景下，我們看好純堿價格年內維持高位，并有望帶動行業盈利進一步提升。建議關注業績彈性較大的標的：遠興能源、雙環科技、中鹽化工、山東?；叭鸦さ?。 投資邏輯投資邏輯 本報告主要分為五個部分，其中第一部分介紹純堿行業產業鏈及生產工藝，分析比較各個工藝的優

10、劣勢及發展趨勢；第二部分從需求端出發，對純堿各個細分行業的需求來源進行拆分及測算；第三部分從供給端出發，對純堿行業當前的供給及出口情況進行闡述，并給出行業盈利趨勢及未來價格走勢的判斷；第四部分根據業績彈性對重點公司進行推薦；最后對行業內潛在的投資風險進行提示。本報告從行業產業鏈入手，通過對行業供需結構的拆解，最終落實到行業盈利及重點標的推薦。 hY8XoQsRnQsPqRqOsR7NaOaQsQnNsQnPfQnNsMeRoOqO7NoPrRwMnOnQvPmPrQ 化工化工行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 3 目目

11、錄錄 一、一、 傳統行業煥發新生，行業景氣持續上行傳統行業煥發新生，行業景氣持續上行 . 7 （一） 純堿：重要化工原料，下游應用以玻璃為主 . 7 （二） 工藝：氨堿法仍為主流工藝，天然堿競爭優勢突出 . 8 1、 氨堿法：原料易得且產品純度高，但原料利用率及環保問題難以改善 . 8 2、 聯堿法：原鹽利用率高且環保壓力小，但投資額及氯化銨價格影響較大 . 9 3、 天然堿法：生產成本低且環境友好，但受限于資源儲量及位置分布. 10 二、二、 新能源引領需求，未來增量空間可期新能源引領需求，未來增量空間可期 . 13 （一） 純堿消費穩步提升，新能源需求有望快速崛起 . 13 （二） 平板玻

12、璃：穩增長預期逐步落地，需求或可相對樂觀 . 14 （三） 光伏玻璃：全球光伏裝機量高增，增量產能釋放無憂 . 18 （四） 碳酸鋰：電動化趨勢不斷加速，貢獻未來需求新增量 . 21 三、三、 供給緊平衡延續，價格有望維持高位供給緊平衡延續，價格有望維持高位 . 22 （一） 政策約束效應顯現，低效產能或將加速退出 . 22 （二） 未來新增產能以天然堿為主，年內供給緊平衡有望延續 . 24 （三） 海外能源價格高企，純堿出口復蘇加速 . 26 （四） 純堿價差持續提升，行業盈利顯著改善 . 28 （五） 行業景氣持續上行，純堿價格有望維持高位 . 29 四、四、 相相關公司關公司 . 31

13、五、五、 風險提示風險提示 . 31 化工化工行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 4 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 純堿產業鏈下游主要以玻璃為主 . 7 圖表 2 我國約占全球純堿產量的 50% . 8 圖表 3 全球純堿生產主要以亞洲、美國及歐洲為主 . 8 圖表 4 2021 年全球氨堿法工藝占比 45% . 8 圖表 5 2021 年我國氨堿法工藝占比約 49% . 8 圖表 6 氨堿法生產工藝流程，以原鹽和石灰石為主要原料 . 9 圖表 7 氨堿法中原鹽、動力煤成本占比約 58% . 9 圖表 8 氨堿法企業產能（

14、萬噸） . 9 圖表 9 聯堿法生產工藝流程，以原鹽和合成氨為主要原料 . 10 圖表 10 聯堿法中合成氨成本占比約 56% . 10 圖表 11 聯堿法企業產能（萬噸） . 10 圖表 12 全球天然堿礦儲量分布（億噸） . 11 圖表 13 美國天然堿出口占據較高比重（萬噸） . 11 圖表 14 天然堿法生產工藝流程，以天然堿礦為主要原料 . 11 圖表 15 天然堿法位于純堿生產成本曲線的最左側 . 12 圖表 16 天然堿法中動力煤成本占比約 60% . 12 圖表 17 我國天然堿成本約 1000 元/噸 . 12 圖表 18 三種純堿生產工藝對比 . 13 圖表 19 我國純堿

15、消費量穩步增長（萬噸） . 14 圖表 20 純堿下游需求主要以玻璃為主 . 14 圖表 21 我國平板玻璃產量保持穩定增長（萬重量箱） . 14 圖表 22 浮法玻璃日熔量穩步回升（噸/日） . 14 圖表 23 平板玻璃庫存量已位于高位（萬噸） . 15 圖表 24 浮法玻璃價格基本維持穩定（元/噸） . 15 圖表 25 房屋新開工及竣工面積有望于底部企穩 . 15 圖表 26 下半年竣工面積同比有望持續回升 . 15 圖表 27 國家和地方層面對房地產的政策支持力度加大 . 16 圖表 28 房地產-玻璃-純堿需求傳導鏈 . 17 圖表 29 平板玻璃產量與房屋施工面積高度正相關 .

16、17 圖表 30 純堿產量與平板玻璃產量高度正相關 . 17 圖表 31 中性預期下地產平板玻璃對純堿的需求拉動測算 . 17 圖表 32 我國光伏玻璃產量快速增長（百萬平方米） . 18 圖表 33 光伏玻璃在光伏組件中的結構分布 . 18 化工化工行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 5 圖表 34 光伏玻璃產業鏈 . 18 圖表 35 全球光伏裝機量將保持高速增長（GW） . 19 圖表 36 我國光伏玻璃在產產能快速提升（噸/日） . 19 圖表 37 光伏玻璃庫存量開始下行（萬噸） . 19 圖表 38 3.2m

17、m 光伏玻璃價格有望回暖（元/平方米） . 19 圖表 39 2022 年已通過聽證會的國內光伏玻璃產能近 6 萬噸/日 . 20 圖表 40 中性預期下光伏玻璃對純堿的需求拉動測算 . 20 圖表 41 我國碳酸鋰產量快速擴張（萬噸） . 21 圖表 42 我國碳酸鋰產量快速擴張（萬噸） . 21 圖表 43 純堿為碳酸鋰制備必須材料 . 22 圖表 44 中性預期下碳酸鋰對純堿的需求拉動測算 . 22 圖表 45 純堿行業相關政策匯總 . 23 圖表 46 2021 年度純堿行業能效“領跑者” . 23 圖表 47 純堿行業當前能效水平（千克標準煤/噸） . 24 圖表 48 2025 年

18、能效基準水平以下產能實現清零 . 24 圖表 49 全球純堿已基本滿負荷生產（萬噸） . 24 圖表 50 全球天然堿行業集中度較高 . 24 圖表 51 21-26 年國內純堿行業產能變動情況 . 25 圖表 52 當前純堿開工率已位于高位 . 26 圖表 53 22 年以來純堿庫存快速下行 . 26 圖表 54 純堿即將進入檢修高峰期 . 26 圖表 55 今年以來美國天然氣價格大幅上漲 . 27 圖表 56 歐洲動力煤價格創歷史新高（美元/噸） . 27 圖表 57 美國天然堿自 22 年起征收天然氣附加費 . 27 圖表 58 21 年我國純堿出口量偏低（萬噸） . 28 圖表 59

19、22 年以來純堿出口量大幅提升（萬噸） . 28 圖表 60 當前國內純堿價格較海外擁有明顯優勢（元/噸） . 28 圖表 61 主要單質肥價格創近 10 年來新高（元/噸） . 29 圖表 62 氯化銨與尿素價格相關度高（元/噸） . 29 圖表 63 氨堿法價差逐步上升（元/噸） . 29 圖表 64 聯堿法價差提升幅度更大（元/噸） . 29 圖表 65 成本有效支撐，價格走勢由供需決定（元/噸） . 30 圖表 66 庫存下行助推價格上漲 . 30 圖表 67 純堿庫存通常于 6 月開始逐步下行（萬噸） . 30 圖表 68 2021-2025 年國內純堿供需平衡表 . 30 化工化工

20、行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 圖表 69 各公司業績彈性測算（截至 5 月 27 日收盤） . 31 化工化工行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 7 一、一、傳統行業煥發新生，行業景氣持續上行傳統行業煥發新生，行業景氣持續上行 純堿是重要的化工原料，下游應用主要為玻璃等行業，由于其高能耗的屬性，近年來行業準入壁壘不斷提高。隨著光伏玻璃產業的快速發展，純堿行業煥發新生，行業景氣持續上行。當前全球純堿生產工藝仍以氨堿法為主，21 年產能占比達

21、 45%，預計后續將逐步縮減； 聯堿法為我國特色工藝， 短期內占比預計將保持穩定； 天然堿法憑借其低成本、低能耗的優勢，21 年全球產能占比已提升至 30%，未來全球范圍內的新增產能亦將以天然堿為主。 （一）（一）純堿：重要化工原料，下游應用以玻璃為主純堿：重要化工原料，下游應用以玻璃為主 輕質純堿主要用于日用玻璃、洗滌劑及食品，重質純堿主要用于平板玻璃、光伏玻璃。輕質純堿主要用于日用玻璃、洗滌劑及食品，重質純堿主要用于平板玻璃、光伏玻璃。純堿（Soda Ash） ，又名蘇打、堿灰、堿面等，主要成分為碳酸鈉（Na2CO3） ，是一種重要的基礎化工原料，其作為“三酸兩堿”中的一堿，廣泛應用于建材

22、、化工、冶金、紡織、食品及醫藥等諸多領域。根據產品密度不同，純堿可以分為輕質純堿和重質純堿，其中輕質純堿密度 500-600kg/m3，呈白色結晶粉末狀，下游主要應用為日用玻璃、合成洗滌劑和食品等行業；重質純堿可由輕質純堿經水化后制得，密度為 1000-1200kg/m3，呈白色細顆粒狀，重堿具有顆粒大、密度高、吸濕低、不易結塊、不易飛揚、流動性好等優點，下游主要應用為平板玻璃、光伏玻璃等。 純堿的生產及應用距今已有 5000 多年歷史，在現代工業生產方法誕生前，古人從天然堿湖中回收或從鈉含量較高的海洋植物灰中生產純堿，直到 1800 年代中期，化學合成技術首次開發應用，全球工業化帶來的不斷增

23、長的純堿需求得以滿足。制堿所需能源為動力煤或天然氣，從純堿的產業鏈來看，當前純堿生產主要分為天然堿法和化學合成法兩種工藝，其中天然堿法通過物理過程制備純堿，上游原料主要為天然堿礦石；化學合成法主要包括氨堿法、聯堿法，上游原料主要為原鹽、石灰石及合成氨。 圖表圖表 1 純堿產業鏈下游主要以玻璃為主純堿產業鏈下游主要以玻璃為主 資料來源：中商產業研究院，華創證券 化工化工行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 8 （二）（二）工藝：氨堿法仍為主流工藝，天然堿競爭優勢突出工藝：氨堿法仍為主流工藝，天然堿競爭優勢突出 我國為全球主要

24、純堿生產國家， 氨堿法工藝占比約我國為全球主要純堿生產國家， 氨堿法工藝占比約50%。 當前全球純堿生產主要以中國、歐洲及美國為主，2021 年全球純堿產量約 5900 萬噸，其中我國產量約 2913 萬噸，占比約 50%。據 Genesis Energy 統計，當前全球純堿生產工藝中化學合成法占比 65%，其中氨堿法占比 45%，聯堿法占比 20%，天然堿占比 30%。目前我國純堿生產工藝亦以化學合成法為主，據百川數據，2021 年我國氨堿法、聯堿法工藝占比分別為 49%、45%，天然堿法工藝占比僅約 5%，這與我國本身的天然堿礦資源稟賦有關。 圖表圖表 2 我國約占全球純堿產量的我國約占全

25、球純堿產量的 50% 圖表圖表 3 全球純堿生產主要以亞洲、美國及歐洲為主全球純堿生產主要以亞洲、美國及歐洲為主 資料來源：Statista，國家統計局，華創證券 資料來源：IHS Markit，華創證券 圖表圖表 4 2021 年全球氨堿法工藝占比年全球氨堿法工藝占比 45% 圖表圖表 5 2021 年我國氨堿法工藝占比約年我國氨堿法工藝占比約 49% 資料來源：Genesis Energy，華創證券 資料來源：百川盈孚，華創證券 1、氨堿法：原料易得且產品純度高，但原料利用率及環保問題難以改善氨堿法：原料易得且產品純度高，但原料利用率及環保問題難以改善 氨堿法原料易得且產品純度高，但原鹽利

26、用率及環保問題難以改善。氨堿法原料易得且產品純度高，但原鹽利用率及環保問題難以改善。氨堿法，又稱索爾維制堿法（Solvay Process） ，是全球最大的純堿生產工藝來源，由比利時人索爾維在 19世紀中后期發明。氨堿法以原鹽和石灰石為原料，通過氨鹽水吸收二氧化碳得到碳酸氫鈉，再經煅燒得到輕堿，水合轉化之后即得到重堿。 0%10%20%30%40%50%60%010002000300040005000600070002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全球產量中國產量中國產量占比45%20%30%5%氨堿法聯堿法

27、天然堿法其他49%45%5%氨堿法聯堿法天然堿法 化工化工行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 9 圖表圖表 6 氨堿法生產工藝流程，以原鹽和石灰石為主要原料氨堿法生產工藝流程，以原鹽和石灰石為主要原料 資料來源：鄭商所，華創證券 氨堿法的主要優點在于生產原料原鹽、石灰石方便易得，生產步驟簡單，且所得產品純度較高；同時，由于氨堿法能夠實現部分 CO2和 NH3的循環利用，從而能在一定程度上實現連續生產。 氨堿法的缺點在于：1）原鹽利用率較低，氨堿法中的原鹽利用率通常只有 30%左右，其余原料均隨廢液和廢渣排出；2）廢液廢渣

28、污染環境，據純堿工業協會數據，氨堿法生產單噸純堿約產生 10 立方米廢液以及 300-350kg 左右廢渣，其中含有大量氯化鈣，較難加工利用且環保處理費用較高；3）氨堿法企業需要長期堆存廢渣和排放廢液的場所，因此企業廠址適合選在沿海具有荒灘的地區，產能布局較為受限。 圖表圖表 7 氨堿法中原鹽、氨堿法中原鹽、動力煤動力煤成本占比約成本占比約 58% 圖表圖表 8 氨堿氨堿法企業產能（萬噸）法企業產能（萬噸） 資料來源：百川盈孚，華創證券 資料來源：純堿工業協會，百川盈孚，華創證券 2、聯堿法：聯堿法：原鹽利用率高且環保壓力小，但投資額及氯化銨價格影響較大原鹽利用率高且環保壓力小，但投資額及氯化

29、銨價格影響較大 聯堿法原鹽利用率高且環保壓力小，但投資額及氯化銨價格影響較大。聯堿法原鹽利用率高且環保壓力小，但投資額及氯化銨價格影響較大。聯堿法，又稱侯氏制堿法（Hou Process） ，是我國主要的純堿制備工藝，由我國化學家侯德榜博士于 1939年發明。聯堿法是在氨堿法工藝基礎上，以原鹽和合成氨為原料，將合成氨與純堿生產工藝聯合， 利用合成氨廠的CO2和NH3同時產出純堿和氯化銨兩種產品 （產量近似1:1.1） 。聯堿法反應過程與氨堿法相似，同樣是向飽和食鹽水中先后通入 NH3 和 CO2，生成碳酸32%26%15%14%9%5%原鹽動力煤人工石灰石電費合成氨05010015020025

30、0300350400氨堿法產能 化工化工行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 10 氫鈉，再經煅燒生成純堿。 圖表圖表 9 聯堿法生產工藝流程，以原鹽和合成氨為主要原料聯堿法生產工藝流程，以原鹽和合成氨為主要原料 資料來源：鄭商所，華創證券 聯堿法是我國獨有的純堿制備工藝，與氨堿法相比，聯堿法工藝的改進優勢體現在：1）反應所需的 CO2和 NH3均可由合成氨廠直接提供，無需石灰石、焦炭等原料資源投入；2）利用不同溫度下溶解度的變化，將反應剩余的母液（主要成分為碳酸氫鈉、氯化鈉和氯化銨）冷析后，加入氯化鈉晶體可使氯化銨以晶體

31、形式析出，剩余母液作為反應原料循環使用， 原鹽利用率提升至 96%以上； 3） 避免大量廢液、 廢渣的產生， 環保壓力較小。 聯堿法的缺點在于：1）配套的合成氨裝置投資及維護成本較高；2）聯產產品氯化銨是一種低效肥料，通常作為尿素的替代品使用（含氮量約為尿素的一半） ，受下游市場影響較大，較難實現大規模生產。 圖表圖表 10 聯堿法中合成氨成本占比約聯堿法中合成氨成本占比約 56% 圖表圖表 11 聯聯堿堿法企業產能（萬噸）法企業產能（萬噸） 資料來源：百川盈孚，華創證券 資料來源：純堿工業協會，百川盈孚，華創證券 3、天然堿法：生產成本低且環境友好，但受限于天然堿法：生產成本低且環境友好，但

32、受限于資源儲量資源儲量及位置分布及位置分布 天然堿法生產成本低且環境友好，但受限于資源儲量及位置分布。天然堿法生產成本低且環境友好，但受限于資源儲量及位置分布。天然堿法（Trona Process） ，是以天然堿礦為原料的純堿生產工藝，具有極強的資源屬性，目前全球已探明的天然堿礦只分布于美國、土耳其、中國和非洲部分國家，1938 年美國懷俄明州綠河盆56%16%15%9%5%合成氨原鹽動力煤電價人工050100150200250300350400聯堿法產能 化工化工行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 11 地發現了全球最

33、大的天然堿礦，約占世界儲量的 90%以上。據 USGS 數據，當前美國天然堿儲量超 230 億噸，年產量穩定在 1200 萬噸。憑借其易開采、低成本的資源稟賦，美國純堿工業得以快速發展，目前美國生產的純堿基本上均以天然堿法為主，2019 年出口占比近 60%，20 年及 21 年受疫情及海運緊張影響，出口占比下滑至 55%左右。 圖表圖表 12 全球天然堿礦儲量分布（億噸）全球天然堿礦儲量分布（億噸） 圖表圖表 13 美國天然堿出口占據較高比重（萬噸）美國天然堿出口占據較高比重（萬噸） 資料來源：USGS，遠興能源公告，華創證券 資料來源：USGS，華創證券 天然堿法通過對天然堿礦物進行一系列

34、溶解、過濾、蒸發、結晶、分離等工序來制取純堿，根據堿礦成分的不同，生產工藝可分為蒸發法和碳化法。對于以晶堿石（Na2CO3NaHCO32H2O）為主要成分的天然堿礦，通常采用蒸發法，即通過分解或中和的方式使晶堿石中的碳酸氫鈉分解，再經蒸發提純制得純堿；對于泡堿型天然堿湖水或者主要成分為泡堿（Na2CO310H2O）的固體礦，一般采用鹵水碳化法，提取天然鹵水進行碳化、干燥和煅燒，進而制得純堿。 圖表圖表 14 天然堿法生產工藝流程，以天然堿礦為主要原料天然堿法生產工藝流程，以天然堿礦為主要原料 資料來源：鄭商所，邊志富天然堿的加工及利用途徑探討 ，華創證券 與其他兩種工藝相比，天然堿法最大的優勢

35、在于生產成本低。與其他兩種工藝相比，天然堿法最大的優勢在于生產成本低。由于天然堿法不需額外投入原鹽、 石灰石、 合成氨等原料，直接由天然堿礦物通過物理加工生成純堿， 沒有廢渣、廢液排放，工藝流程短且設備簡單，整體生產成本遠小于合成法工藝，位于純堿生產成本曲線的最左側。據 Ciner 數據，2021 年全球氨堿法、聯堿法的生產成本分別約為天然堿法的 1.8、 2.3 倍， 且成本差距有望隨全球天然氣、 煤炭等能源價格的飆升而持續拉大。據百川數據，當前我國國內天然堿生產成本約 940 元/噸（主要為河南中源化學） ，相較氨堿法 1942 元/噸、聯堿法（單噸純堿）1755 元/噸的成本具有明顯優勢

36、。 050100150200250美國土耳其中國埃塞俄比亞博茨瓦納50%52%54%56%58%60%62%020040060080010001200140020142015201620172018201920202021純堿產量純堿出口量純堿出口占比 化工化工行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 12 天然堿法的缺點在于：1）資源儲量有限且分布較為集中，全球 90%的天然堿儲量集中于美國，我國天然堿礦只分布于內蒙古、河南地區；2）受限于資源所在地的地理位置，天然堿廠通常距離終端市場較遠， 相關的運費、 出口設施等條件亦會

37、對產品銷售產生影響。目前國內僅有中源化學（遠興能源子公司）采用天然堿法生產工藝。 圖表圖表 15 天然堿法位于純堿生產成本曲線的最左側天然堿法位于純堿生產成本曲線的最左側 資料來源：Ciner，華創證券 圖表圖表 16 天然堿法中動力煤成本占比約天然堿法中動力煤成本占比約 60% 圖表圖表 17 我國天然堿成本約我國天然堿成本約 1000 元元/噸噸 資料來源：百川盈孚，華創證券 資料來源：百川盈孚，華創證券 注：代表生產成本，其中聯堿法為單噸純堿成本 綜合來看， 天然堿法工藝優勢突出， 美國于上世紀 80 年代掌握天然堿生產加工技術后，便迅速淘汰了境內全部氨堿廠，1986 年當美國關閉最后一

38、個合成堿廠后，天然堿產量占到全球供給量的近 1/4。近年來天然堿產量占比已穩定在近 1/3，可以預見，隨著碳中和的穩步推進，后續包括我國在內的全球純堿產能增量將主要以天然堿為主；氨堿法在能源價格持續上漲及環保壓力趨嚴的背景下，產能或將逐步退出，且部分氨堿法廠商將轉為聯堿法生產；聯堿法為我國特色工藝，整體產能預計將保持穩定，且在當前農化高景氣下，有望迎來盈利上行周期。 61%10%10%19%動力煤采礦費資源補償費其他雜費050010001500200025002018/1/52019/1/52020/1/52021/1/52022/1/5聯堿法氨堿法天然堿法 化工化工行業深度研究報告行業深度研

39、究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 13 圖表圖表 18 三種純堿生產工藝對比三種純堿生產工藝對比 天然堿法天然堿法 氨堿法氨堿法 聯堿法聯堿法 主要應用國家 美國、土耳其、中國 歐洲、中國 中國 21 年全球產能（萬噸） 1700 4200 21 年國內產能（萬噸） 180 1363 1545 生產方式 開采和提煉天然堿礦 化學合成 化學合成 主要原料 天然堿礦、原煤 原鹽、石灰石、原煤 原鹽、合成氨、原煤 原鹽利用率 - 28%-30% 96%以上 副產品 - 氯化鈣（污染物） 氯化銨 能耗（百萬英熱/噸） 3-6 9-13 9-13 水耗（

40、噸/噸） 1.5-2 10-15 10-15 二氧化碳排放（噸/噸） 0.39 1.10 1.05 檢修周期 每年檢修 1 次，約 10 天 每年檢修 1 次，約 10 天 每年檢修 1 次，14-20 天 優點 成本低、污染小 原料易得、適合大規模生產 原料利用率高、污染小 缺點 受天然堿儲量限制、運輸費用高 原料利用率低、環保成本高 投資額高、氯化銨受市場影響大 資料來源：USGS，中國純堿工業協會，Ciner，Solvay，尚建壯我國純堿行業發展回顧及未來發展重點 ，華創證券 二、二、新能源引領需求，未來增量空間可期新能源引領需求，未來增量空間可期 在穩增長的持續發力下，國內房企融資環境

41、轉暖，已有超 70 個城市陸續放松房地產調控政策，平板玻璃需求得到邊際改善。當下時點對地產行業的純堿需求拉動或可不必太過悲觀，我們有望在年內迎來竣工端的需求修復。而光伏玻璃、鋰電等新能源行業發展如火如荼，截至 5 月 27 日，國內光伏玻璃日熔量達 5.62 萬噸/日，較年初新增約 1.49 萬噸/日，對應純堿年化需求增量近 90 萬噸。隨著新能源產業的快速發展，未來有望接棒平板玻璃，成為純堿需求增量的主要來源。 （一）（一）純堿消費穩步提升，新能源需求有望快速崛起純堿消費穩步提升，新能源需求有望快速崛起 我國已是全球最大的純堿消費國，需求穩步增長。我國已是全球最大的純堿消費國，需求穩步增長。

42、從過去來看，純堿需求增速與 GDP 增速有較強的正相關關系，2000-2010 年間，我國純堿需求維持較高增速，2010 年純堿需求量近 1890 萬噸，CAGR 達 40%；2010 年-2020 年，隨著國內經濟增速的放緩，純堿需求增速亦相應回落，CAGR 降至 3%，但總體仍維持增長態勢。據百川數據，2021 年我國純堿消費量增至 2664 萬噸，同比+9%，疫情影響正逐步消散。 玻璃是我國純堿行業最主要的需求來源，新能源需求正快速崛起。玻璃是我國純堿行業最主要的需求來源，新能源需求正快速崛起。我國純堿下游需求結構中，玻璃合計需求占比近 72%，其中平板玻璃占比最大達 47%，對應純堿品

43、種為重質純堿；日用玻璃占比 17%，對應純堿品種為輕質純堿。值得注意的是，以光伏玻璃、鹽湖提鋰等新能源行業為代表的純堿需求正快速提升，據百川盈孚，2021 年國內光伏玻璃對應的純堿需求量約 204 萬噸，同比增長近 7.2%，需求占比已達 8%。后續光伏、鋰電等新能源需求有望接棒平板玻璃，貢獻未來純堿需求的主要增量。 化工化工行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 14 圖表圖表 19 我國純堿消費量穩步增長（萬噸）我國純堿消費量穩步增長（萬噸） 圖表圖表 20 純堿下游需求主要以玻璃為主純堿下游需求主要以玻璃為主 資料來源

44、：中國純堿工業協會，百川盈孚，華創證券 資料來源：百川盈孚，華創證券 （二）（二）平板玻璃：穩增長預期逐步落地，需求或可相對樂觀平板玻璃：穩增長預期逐步落地，需求或可相對樂觀 平板玻璃產量穩定增長，平板玻璃產量穩定增長，庫存去化有望迎來拐點庫存去化有望迎來拐點。平板玻璃通常指的是以浮法工藝生產的平板玻璃，即玻璃液飄浮在熔融金屬表面獲得拋光成型，目前已經成為應用最廣泛的生產工藝。平板玻璃需求結構中，房地產建筑玻璃是最主要的需求來源，2021 年占比約75%，其余需求中汽車玻璃占比約 17%，電子電器占比 8%。由于涉及到能耗、設備損傷及冷修周期等因素影響，浮法玻璃產能供給相對剛性，冷修期通常長達

45、 4 個月及以上時間，點火投產后通常都會保持 8-10 年左右的連續不間斷生產，因此歷年玻璃產量及對上游純堿的需求均較為穩定。 2021 年我國平板玻璃產量 10.17 億重量箱，同比增長近 7.5%；2022 年前 4 個月平板玻璃產量 3.39 億重量箱，同比增長近 1.5%，產量基本保持穩定。據卓創資訊，截至 2022 年5 月 27 日，國內共有 301 條浮法玻璃產線，其中在產產線 261 條，日熔量約 17.37 萬噸/日，對應純堿年化需求約 1268 萬噸，較去年同期增加 4650 噸/日；冷修產線 40 條，對應日熔量約 2.52 萬噸/日。目前平板玻璃庫存已達兩年內高位，當前

46、位置易跌難漲，隨著疫情影響消退后需求及物流運輸的復蘇，3 季度庫存去化有望加速，并帶動平板玻璃價格上行。 圖表圖表 21 我國平板玻璃產量保持穩定增長（萬重量箱）我國平板玻璃產量保持穩定增長（萬重量箱） 圖表圖表 22 浮法玻璃日熔量穩步回升（噸浮法玻璃日熔量穩步回升（噸/日）日） 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：卓創資訊，華創證券 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0500100015002000250030002000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020表觀消費量增速（右軸）47%17%8%平板

47、玻璃日用玻璃光伏玻璃小蘇打硅酸鹽焦亞硫酸鈉洗滌劑其他-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0200004000060000800001000001200002008-012008-102009-072010-042011-012011-102012-072013-042014-012014-102015-072016-042017-012017-102018-072019-042020-012020-102021-072022-04產量:平板玻璃:累計值產量:平板玻璃:累計同比162000164000166000168000170000172000174000176000178

48、0002021/22021/52021/82021/112022/22022/5日熔量（噸/日） 化工化工行業深度研究報告行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 15 圖表圖表 23 平板玻璃庫存量已位于高位（萬噸）平板玻璃庫存量已位于高位（萬噸） 圖表圖表 24 浮法玻璃價格基本維持穩定（元浮法玻璃價格基本維持穩定（元/噸）噸） 資料來源：百川盈孚，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 22 年房屋竣工面積有望于底部企穩并修復。年房屋竣工面積有望于底部企穩并修復。2021 年以來地產行業三道紅線的政策約束，使得房地產企業融資及投資活動逐

49、步收緊，房屋新開工面積同比自 2021Q1 取得階段性高點后，于下半年開始回落，竣工面積同比自 21Q4 起大幅收窄。2022 年以來的疫情進一步制約了下游需求的釋放及開工，據國家統計局，2022 年 1-4 月國內累計新開工房屋面積 3.97 億平方米，同比-26.3%；累計竣工房屋面積 2.00 億平方米，同比-11.9%，均位于階段性底部。 房屋由新開工到竣工的周期通常在 2-3 年左右， 2019-2020 年我國房屋新開工面積處于高位，對應 2022 年全年竣工面積增速有望保持增長。同時，政策對房企融資端的約束使得房企對銷售回款的依賴度明顯上升，加快經營周轉，進一步推動了房企加快施工

50、、竣工的節奏。從過往來看，下半年（尤其是 9 月份）的竣工面積增速均出現較大幅度改善。在穩增長的背景下，我們認為隨著后續疫情的緩和與施工進度的復蘇，竣工面積同比增速有望于當前底部企穩并于下半年開始逐步修復。 圖表圖表 25 房屋新開工及竣工面積有望于底部企穩房屋新開工及竣工面積有望于底部企穩 圖表圖表 26 下半年竣工面積同比有望持續回升下半年竣工面積同比有望持續回升 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 穩增長背景下， 地產修復已箭在弦上。穩增長背景下， 地產修復已箭在弦上。 在穩經濟、 穩增長的背景下， 政府層面從政策端、融資端改善國內房企融資環境，恢復市場信心，使得