寵物經濟四問：疫情影響？匯率波動？渠道改變？618戰績？-220626（34頁）.pdf

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1、1證券研究報告作者：行業評級：上次評級：行業報告 | 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明農林牧漁農林牧漁強于大市強于大市維持2022年06月26日（評級）分析師 吳立SAC執業證書編號：S1110517010002分析師 陳瀟SAC執業證書編號：S1110519070002分析師 林逸丹 SAC執業證書編號：S1110520110001寵物經濟四問：疫情影響？匯率波動？渠道改變？寵物經濟四問：疫情影響？匯率波動？渠道改變？618戰績？戰績？行業投資策略摘摘 要要21 1、疫情影響：寵物陪伴價值更為凸顯，國內外養寵數量均增加，行業增速有望提升、疫情影響：寵物陪伴價值更為凸顯，國內外養寵數量均

2、增加，行業增速有望提升1 1）海外市場：疫情影響下，寵物情緒價值更為凸顯，海外寵物消費快速恢復，增速超疫情前水平。）海外市場：疫情影響下，寵物情緒價值更為凸顯，海外寵物消費快速恢復，增速超疫情前水平。寵物具有陪伴屬性，可以緩解無聊和焦慮的情緒，自疫情以來，美國已新增約900萬只/500萬只寵物狗/貓，增幅分別為9%和7%。2021年美國寵物市場規模達1236億美元，同比增長近20%，與2019年同比增速相比，提升12pct，遠超疫情前的增速，實現高基數下的高增長。2 2）國內市場：疫情管控逐步放開，供應鏈快速恢復，國內市場基本面轉好。）國內市場：疫情管控逐步放開，供應鏈快速恢復，國內市場基本面

3、轉好。 消費端看：消費端看：寵物經濟具有高粘性和消費剛性，疫情主要影響供應鏈而不是需求，恢復快；化危為機，疫情寵物健康關注度提升，發展潛力較大。國產品牌關注度提升。 供給端看：供給端看：寵物食品重點廠商多集中在山東、福建、浙江等原材料產地，原料供給穩定。受疫情影響運輸費用確實有所提升，但整體運輸費用在成本中占比較低，影響有限。 我國寵物經濟處于高速發展通道，存在較大的下沉市場和消費升級空間。我國寵物經濟處于高速發展通道，存在較大的下沉市場和消費升級空間。拉長維度看，近十年國內寵物經濟處于高速增長通道。2010年-2021年，中國的寵物市場規模從140億元增長至2490億元，CAGR達30%。2

4、 2、匯率波動：貶值利好海外業務，匯兌收益有望增加、匯率波動：貶值利好海外業務，匯兌收益有望增加1 1）國內重點廠商海外收入占比較高，匯兌損益對業績影響大。）國內重點廠商海外收入占比較高，匯兌損益對業績影響大。以匯兌損益的絕對值/歸母凈利潤這一指標衡量，中寵的波動范圍主要集中在5%-10%；佩蒂主要為15%-20%，2021年因越南工廠停工造成利潤端銳減，這一比例甚至達到37%。匯兌損益與匯率密切相關，匯兌損益與匯率密切相關，20222022年人民幣貶值壓力下，有利于增加公司的匯兌收益，利好海外業務。年人民幣貶值壓力下，有利于增加公司的匯兌收益，利好海外業務。一方面，推動海外市場產品消費；另一

5、方面，匯兌收益增加也會增厚公司利潤。2 2）人民幣貶值趨勢有望凸顯國產出口產品的價格競爭力）人民幣貶值趨勢有望凸顯國產出口產品的價格競爭力，國內寵物食品出口銷量和利潤空間有望提升。3 3、渠道變革：危中尋機，線上渠道大有可為、渠道變革：危中尋機，線上渠道大有可為疫情影響下，線下門店受挫嚴重，電商渠道迎來新的機遇。疫情影響下，線下門店受挫嚴重，電商渠道迎來新的機遇。借助電商渠道，國產品牌有望快速崛起，實現反超。借助電商渠道，國產品牌有望快速崛起，實現反超。市場擔心，進口品牌地位穩固，國產品牌較難搶占市場。我們認為：1）本土品牌對于產品品類和包裝創新更為靈活，善于占領年輕養寵者心智。2）瑪氏、雀巢

6、等進入國內市場較早，在商超渠道中優勢明顯。伴隨著電商渠道的崛起，國產品牌具有更多的品牌營銷機會，有望實現彎道超車。中寵旗下包含“Wanpy頑皮”、“Zeal真致”、“Toptrees領先”，佩蒂旗下“爵宴”、“好適嘉”；乖寶旗下“麥富迪”、“歐力優”等均實現線上渠道的大幅增長！4 4、618618戰績：寵物消費逆勢高速增長，上市公司表現突出戰績：寵物消費逆勢高速增長，上市公司表現突出據星圖數據統計，2022年618大促期間綜合電商平臺度過“史上最難618”，銷售總額較去年同期僅增長 0.7%。相比之下，618購物節期間，寵物消費快速增長，京東寵物前購物節期間，寵物消費快速增長，京東寵物前4小時

7、成交額超小時成交額超去年去年6月月18日全天；成交額破千萬品牌數量同比增長日全天；成交額破千萬品牌數量同比增長5倍。天貓倍。天貓618開門紅，寵物智能設備同比增長近開門紅，寵物智能設備同比增長近150%。四線及以下城市成交額同比增長。四線及以下城市成交額同比增長395%，寵物經濟具備明顯的從一二線城市向三四線及以下城市拓展的趨勢。中寵股份：中寵股份：天貓平臺上，公司主打品牌wanpy旗艦店618同比增長53%，ZEAL旗艦店618同比增長43%，領先品牌618同比增長56%；京東平臺上，公司wanpy貓干糧同比增長111%，犬干糧同比增長124%。佩蒂股份：佩蒂股份：旗下品牌銷售額同比增長30

8、0%。公司主打品牌爵宴品牌收入超1500萬元。5 5、投資建議：推薦寵物雙雄、投資建議：推薦寵物雙雄中寵股份、佩蒂股份。中寵股份、佩蒂股份。6 6、風險提示：新冠疫情風險；貿易、關稅等政策對出口的影響；匯率波動風險；測算具有一定主觀性。、風險提示：新冠疫情風險；貿易、關稅等政策對出口的影響；匯率波動風險；測算具有一定主觀性。qV8VoYeXnXhZjWvXcVpO9PdN7NpNmMoMtRjMrRsMiNoMpQ8OnMnNxNmMpNNZrMtR一、一、 疫情影響：供應鏈阻斷情況已緩解，海外市疫情影響：供應鏈阻斷情況已緩解，海外市場持續恢復，國內基本面轉好可期場持續恢復，國內基本面轉好可期

9、3海外市場：疫情影響下，寵物情緒價值更為凸顯，養寵數量明顯增加海外市場：疫情影響下，寵物情緒價值更為凸顯，養寵數量明顯增加 新冠疫情下新冠疫情下，寵物情緒價值更為凸顯寵物情緒價值更為凸顯。根據美國機構Better cities forpets統計，疫情期間，86%的寵物主反饋寵物提供了陪伴，78%的寵物主反饋寵物減輕了壓力和焦慮，75%的寵物主反饋寵物減少了無聊枯燥的情緒，69%的寵物主反饋寵物給人希望。 海外市場的需求度提升海外市場的需求度提升。2020年疫情爆發以來，互聯網上關于如何領養寵物的搜索量明顯增加。需求量快速增長。疫情以來，美國領養寵物的比例明顯增加，美國人群領養寵物的意愿從20

10、20年的6-7%提升至2022年的14%。資料來源：statista，天風證券研究所圖：疫情期間美國寵物主對寵物作用的評價圖：疫情期間美國寵物主對寵物作用的評價資料來源：better cities for pets、天風證券研究所7%6%9%10%14%14%6%5%6%6%6%5%0%2%4%6%8%10%12%14%16%領養寵物遺棄寵物圖：疫情下美國人群對寵物養育的行為變化圖：疫情下美國人群對寵物養育的行為變化資料來源：MORGAN L, PROTOPOPOVA A, BIRKLER R I D, et al. Humandog relationships during the COVI

11、D-19 pandemic: booming dog adoption during social isolation，天風證券研究所圖：圖：GoogleGoogle上關于“領養一只狗”的搜索量變化上關于“領養一只狗”的搜索量變化- -新冠疫情之后明顯增加新冠疫情之后明顯增加海外市場：寵物海外市場：寵物市場快速恢復市場快速恢復，增速超疫情前水平，增速超疫情前水平 海外市場持續恢復海外市場持續恢復，增速超疫情前水平增速超疫情前水平。根據APPA，2021年美國已有約70%的家庭擁有寵物，21年美國寵物市場規模達1236億美元，同比增長近20%，與2019年同比增速相比，提升12pct，遠超疫情前

12、的增速，實現高基數下的高增長。其中其中，寵物食品是寵物市場最寵物食品是寵物市場最大的細分子行業大的細分子行業。2021年寵物食品占比達40.5%，在寵物市場占比最高；其次為寵物護理，占比27.8%；寵物用品及醫療占比為24.1%。905971103612367.3%6.7%19.3%0%5%10%15%20%25%02004006008001000120014002018201920202021美國寵物市場規模（億美元，左軸）YOY（%，右軸）資料來源：APPA，天風證券研究所圖：美國寵物市場規模（億美元）及圖：美國寵物市場規模（億美元）及YOYYOY4222.131.48.15029.834

13、.39.519.0%34.8%9.2%17.3%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%0102030405060寵物食品寵物用品及醫療寵物護理其他20202021同比增速圖：美國寵物細分板塊市場規模（億美元）及圖：美國寵物細分板塊市場規模（億美元）及YOYYOY國內市場：疫情管控逐步放開，供應鏈快速恢復，國內市場基本面轉好國內市場：疫情管控逐步放開，供應鏈快速恢復，國內市場基本面轉好 20年寵物經濟短暫遇冷年寵物經濟短暫遇冷，但整體仍實現逆勢增長但整體仍實現逆勢增長。受疫情高壓，20年國內寵物市場規模增速大幅下滑16.5pct，但仍保持正向增長。

14、21年已恢復快速增長，國內市場規模2490億元，同比增長20.0%。 寵物經濟具有高粘性和消費剛性寵物經濟具有高粘性和消費剛性，隨著疫情管控放開隨著疫情管控放開，基本面有望持續轉好基本面有望持續轉好。我們認為，20年疫情對消費端的影響主要體現為：1）線下寵物店遭遇重創，門店關閉較多。2）因擔心寵物感染傳播新冠，活體寵物交易量急劇下降。但是寵物消費的剛需性很強，2020年疫情爆發以來，我國單只寵物消費數額保持增長?；趯櫸锝洕母哒承院拖M剛性，寵物市場規模和單寵消費金額均在21年實現大幅增長，增幅分別為20.0%和8.2%。我們預計，隨著當下疫情管控逐步放開，行業基本面有望持續轉好。資料來源：

15、2017、2019年、2021年寵物行業白皮書（派讀寵物行業大數據平臺出品），天風證券研究所圖：圖：20102010- -20212021年中國寵物市場規模（億元）及年中國寵物市場規模（億元）及YOYYOY14021033751071997812201340170820242065249050.0%60.5%51.3%41.0%36.0%24.7%9.8%27.5%18.5%2.0%20.6%0%10%20%30%40%50%60%70%050010001500200025003000201020112012201320142015201620172018201920202021市場規模（億元

16、，左軸）yoy（%，右軸）圖：圖：20172017- -20212021年單只寵物年均消費金額（元年單只寵物年均消費金額（元/ /只）只）1532.11866.92041.42047.82216.305001,0001,5002,0002,50020172018201920202021單只寵物年均消費金額（元/只）國內市場國內市場1）消費端：寵物消費剛性）消費端：寵物消費剛性&高粘性，疫情影響下寵物數量持續正增長高粘性，疫情影響下寵物數量持續正增長1、寵物經濟的高粘性和消費剛性寵物經濟的高粘性和消費剛性，受疫情影響小受疫情影響小，恢復快恢復快。 市場擔心，疫情沖擊消費，會導致寵物遺棄以及消費降

17、級，進而影響到寵物經濟的增長。我我們認為：們認為：1）寵物消費具備高粘性寵物消費具備高粘性。隨著寵物陪伴屬性和情緒價值凸顯，絕大數寵物主將其定位為家人或朋友。寵物白皮書調查顯示，將寵物視為家人的占比超過85%，視為朋友的占比達8.5%。20年疫情高壓下，養寵量和寵物主數量均保持正增長，也充分驗證了寵物經濟的高粘性特征。2）寵物消費具備剛性寵物消費具備剛性，單寵消費水平單寵消費水平短暫受挫短暫受挫，但并不持久但并不持久。從國內寵物市場的消費結構來看，寵物食品、醫療等剛性需求占比較高，是寵物經濟的基本盤，合計約占80%。受疫情影響，20年高消費群體小幅縮減2pct，但整體看，單寵年均消費金額仍然與

18、2019年基本持平，21年已恢復10%左右的增速。資料來源：2021年寵物行業白皮書（派讀寵物行業大數據平臺出品），天風證券研究所圖：圖：20172017- -20212021年中國寵物主數量（萬年中國寵物主數量（萬人人）及）及YOYYOY5648612062946844.08.4%2.8%8.7%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%0100020003000400050006000700080002018201920202021寵物主數量（萬人，左軸）yoy（%，右軸）圖：圖：20172017- -20212021年中國寵物數量（萬只）及年中國寵物數量（萬只）及YOYYOY61

19、%55%52%12%14%13%19%26%29%8%6%6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021寵物食品寵物用品寵物醫療寵物服務76%78%75%24%22%25%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021普通消費人群高消費人群注：高消費人群指主糧月消費額超500元的群體圖：圖：20192019- -20212021年高消費人群占比擴大年高消費人群占比擴大圖：圖：20192019- -20212021年中國寵物市場消費結構情況年中國寵物市場消費結構情況9149991510084111358.

20、4%1.7%10.4%0%2%4%6%8%10%12%0200040006000800010000120002018201920202021寵物數量（萬只，左軸）YOY（%，右軸）國內市場國內市場1）消費端：化危為機）消費端：化危為機，疫情激發寵物健康關注，寵物醫療關注度持續提升，疫情激發寵物健康關注，寵物醫療關注度持續提升2、化危為機化危為機，疫情有望帶來寵物經濟新的成長機遇疫情有望帶來寵物經濟新的成長機遇，寵物醫療潛力較大寵物醫療潛力較大。 疫情影響下疫情影響下，寵物醫療關注度持續提升寵物醫療關注度持續提升。觀察細分板塊消費情況，20年寵物醫療大幅增長，同比增速達39%，寵物醫療逆勢增長。

21、 一方面一方面，其具備剛需屬性其具備剛需屬性，且消費降級空間不大且消費降級空間不大。寵物主大多將寵物看做家人朋友，當寵物生病治療時，檢查、用藥、手術等是無法避免的開銷，受疫情影響較弱。且不同于寵物食品之間存在替代性，醫療產品較難替代，疫情帶來的消費降級空間不大。 另一方面另一方面，新冠疫情加強了對科學理性的寵物防疫和健康知識的普及新冠疫情加強了對科學理性的寵物防疫和健康知識的普及，中長期看有利于提升人們對寵物健康的關注度，加快市場教育進程。目前寵物藥品、診斷的滲透率在83%和76%，隨著人們更加注重寵物的衛生和健康問題，滲透率持續提升，寵物醫療有望迎來快速增長。資料來源：21年寵物行業白皮書（

22、派讀寵物行業大數據平臺出品），天風證券研究所注：高消費人群指主糧月消費額超500元的群體圖：圖：20192019- -20212021年國內細分板塊消費情況（億元）年國內細分板塊消費情況（億元）-9%19%39%-24%14%13%36%31%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%寵物食品-yoy寵物用品-yoy寵物醫療-yoy寵物服務-yoy20202021圖：細分板塊的增速情況圖：細分板塊的增速情況02004006008001,0001,2001,400寵物食品寵物用品寵物醫療寵物服務201920202021國內市場國內市場1）消費端：化危為機）消費端：化危為機，寵物食

23、品頭部國產品牌有望突圍，寵物食品頭部國產品牌有望突圍3、化危為機化危為機，疫情影響下疫情影響下，國產品牌關注度提升國產品牌關注度提升。且行業出清加速且行業出清加速，利好資金充足利好資金充足、強供應鏈強供應鏈、渠道多元的頭部品牌渠道多元的頭部品牌。 受疫情影響受疫情影響，進口渠道受阻進口渠道受阻，且海外產品攜帶新冠病毒案例多發且海外產品攜帶新冠病毒案例多發，國內品牌迎來新機遇國內品牌迎來新機遇。由于海外寵物市場發展成熟，長期以來寵物主偏高進口的寵物食品。20年受疫情影響，國內品牌迎來新的機遇，關注度明顯提升?？紤]到消費慣性，質量較優的國內品牌有望快速打響知名度，實現高速發展。 行業出清有望加速行

24、業出清有望加速，利好資金充裕利好資金充裕、渠道多元的頭部品牌渠道多元的頭部品牌。目前我國寵物食品的集中度較低，2021年CR5僅為17.4%，遠低于成熟市場，如21年美國、英國、日本CR5分別為71%、62%和64%。疫情影響下，人工、租金、庫存等因素對寵物行業的資金鏈帶來較大壓力，部分線下寵物門店被迫關門，行業出清加速。資金充裕且具備多元渠道布局的生產商有望順利突圍，市占率進一步提升。資料來源：20年寵物行業白皮書（派讀寵物行業大數據平臺出品），天風證券研究所41.60%26.40%32%36.70%48.60%14.70%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00

25、%60.00%進口品牌國產品牌不關注品牌屬性20192020圖：圖：20192019- -20202020年寵物干糧偏好年寵物干糧偏好圖：圖：20212021年我國寵物市場競爭格局年我國寵物市場競爭格局資料來源：歐睿國際，天風證券研究所7.9%2.8%2.4%2.2%2.1%2.0%1.4%1.4%77.8%瑪氏雀巢華興中寵比瑞吉依蘊榮喜冠軍其他國內市場國內市場2）生產端：廠商）生產端：廠商多集中在原材料產地，生產端受物流影響有限多集中在原材料產地，生產端受物流影響有限1、重點廠商多集中在原料產地重點廠商多集中在原料產地，生產端受物流影響有限生產端受物流影響有限，銷售端運費可能提升銷售端運費可

26、能提升。 寵物食品的重點廠商多集中在原材料產地寵物食品的重點廠商多集中在原材料產地，生產端受物流影響有限生產端受物流影響有限。參考中寵股份的成本拆分參考中寵股份的成本拆分，寵物寵物食品廠商的原材料對生產成本影響較大食品廠商的原材料對生產成本影響較大。 1）保證原料供給充足穩定保證原料供給充足穩定。寵物食品的主要原材料為雞肉、玉米、動物骨粉等，山東、浙江、福建等華東地區農業發達，肉禽蛋奶及糧食供應充足，保證了寵物食品廠商原料供應充足。且當地屠宰行業發達，在動物屠宰后，可以將動物骨頭研磨用作寵物食品的骨粉供給。2）運輸方便運輸方便，生產端受疫情影生產端受疫情影響小響小。國內主要廠商，如中寵、乖寶、

27、路斯等集中在山東，佩蒂布局在江浙。20年中寵、佩蒂的生產量分別同比增長17%和27%，21年中寵同比增速達37%，佩蒂因越南工廠停工產量小幅下滑3%。 銷售端運輸費用可能提升銷售端運輸費用可能提升。受疫情多地散點爆發影響，銷售端運輸受阻，費用提升，或對成本造成一定影響。但整體看運輸費用在成本中占比較低，影響不大。3.632.004.202.244.892.856.692.760.001.002.003.004.005.006.007.008.00中寵佩蒂201820192020202150.4%12.8%10.7%23.9%2.1%直接材料直接人工制造費用外購成品運雜費圖：圖：20212021

28、年中寵股份成本拆分年中寵股份成本拆分圖：國內重點廠商布局圖：國內重點廠商布局資料來源：公司年報，天風證券研究所資料來源：公司年報，天風證券研究所圖：圖：20182018- -20212021年中寵、佩蒂的寵物食品生產量（萬噸）年中寵、佩蒂的寵物食品生產量（萬噸）資料來源：前瞻產業研究院，天風證券研究所長期看，國內寵物經濟存在加大的下沉市場和消費升級空間長期看，國內寵物經濟存在加大的下沉市場和消費升級空間 拉長維度看拉長維度看，近十年國內寵物經濟處于高速增長通道近十年國內寵物經濟處于高速增長通道。2010年-2021年，中國的寵物市場規模從140億元增長至2490億元，CAGR達30%。國內下沉

29、市場仍有較大的增長空間國內下沉市場仍有較大的增長空間。根據寵物行業白皮書，21年寵物主多分布在一、二線城市，合計占比達75%以上。近年二線城市的新晉寵物主增長較多，我們預計隨著市場進一步下沉，寵物相關公司有望迎來有較大的增長空間。消費升級趨勢明顯消費升級趨勢明顯，單只寵物平均消費金額增幅較大單只寵物平均消費金額增幅較大。2021年單只寵物貓平均消費金額達1826元，同比增長0.3%；單只寵物狗平均消費金額達2634元，同比增長16.5%。寵物主群體具有年輕化寵物主群體具有年輕化、收入高端化等特點收入高端化等特點，是消費升級的基礎是消費升級的基礎。寵物主畫像：1）新手較多，多為近1-3年的新晉寵

30、物主；2）年輕群體占比提升；3）高學歷人群占比提升；4）高收入群體占比提升。寵物醫療寵物醫療、寵物服務等板塊增速較快寵物服務等板塊增速較快，潛力較大潛力較大。寵物主對寵物的重視程度提升，對寵物醫療、服務等需求較大。2021年寵物醫療和寵物服務的同比增速分別達36%和31%，增長潛力明顯。25%29%36%39%51%50%47%41%41%32%25%24%24%21%17%0%20%40%60%80%100%1年以內1-3年3-6年6-10年 10年以上一線城市二線城市三線及以下城市33.50%43.90%22.60%一線城市二線城市三線及以下城市圖：圖：2121年寵物主地區分布年寵物主地區

31、分布圖：圖：2121年不同養寵時間段的寵物主城市分布年不同養寵時間段的寵物主城市分布226122622634176818181826050010001500200025003000201920202021犬貓圖：單只寵物平均消費金額（元圖：單只寵物平均消費金額（元/ /年）年）圖：寵物主收入分布圖：寵物主收入分布50%22%19%26%48%46%13%14%18%12%16%17%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019202020214000元以下4000-9999元10000-14999元15000元以上資料來源：21年寵物行業白皮書（派讀寵物行業大數據

32、平臺出品），天風證券研究所二二、匯率波動：貶值利好海外業務，有望迎來、匯率波動：貶值利好海外業務，有望迎來拐點！拐點！國內重點廠商海外收入占比高，受匯率影響波動大國內重點廠商海外收入占比高，受匯率影響波動大 國內重點廠商海外收入占比較高，受匯率波動影響較大。國內重點廠商海外收入占比較高，受匯率波動影響較大。人民幣貶值利好出口。人民幣貶值利好出口。 由于公司海外業務占比高，匯兌損益對業績影響大。由于公司海外業務占比高，匯兌損益對業績影響大。以匯兌損益的絕對值/歸母凈利潤這一指標衡量，中寵匯兌損益的值約是歸母凈利潤的5%-20%；佩蒂主要分布在5%-40%，21年這一比例明顯提升，主要系越南工廠停

33、工造成利潤端銳減。 匯兌損益與匯率密切相關。匯兌損益與匯率密切相關。在貶值幅度較大的年份，往往匯兌收益較高，如2015年中寵、佩蒂分別為735萬和1155萬；2018年分別為1033萬和646萬。資料來源：公司公告，wind，天風證券研究所圖：圖：20142014- -20212021年中寵、佩蒂匯兌損益情況（萬元）年中寵、佩蒂匯兌損益情況（萬元）圖：圖：20142014- -20212021年中寵、佩蒂匯兌損益絕對值年中寵、佩蒂匯兌損益絕對值 / /歸母凈利潤歸母凈利潤-3,000-2,500-2,000-1,500-1,000-50005001,0001,50020142015201620

34、172018201920202021中寵股份佩蒂股份5.65.86.06.26.46.66.87.07.22012-052012-082012-112013-022013-052013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-1120

35、21-022021-052021-082021-112022-02平均匯率:美元兌人民幣2018-2020年，人民幣持續貶值。0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%20142015201620172018201920202021中寵股份佩蒂股份2014-2016年，人民幣連續三年貶值，對應公司的匯兌收益較高。2017年，人民幣升值幅度達6%，匯兌損失較大。2020-2021年，人民幣升值幅度較大。圖：圖：20142014- -20212021年，年，美元兌人民幣美元兌人民幣平均匯率情況平均匯率情況22年人民幣貶值壓力較大，海外業務有望迎來拐點年人

36、民幣貶值壓力較大，海外業務有望迎來拐點圖：圖：2222年以來，人民幣持續走弱，貶值壓力較大年以來，人民幣持續走弱，貶值壓力較大 22年人民幣貶值，利好海外業務。年人民幣貶值，利好海外業務。 20年下半年以來，人民幣持續走強，美元兌人民幣一度達到6.3，積累了較大幅度的升值，存在一定的高估。2022年3月、5月、6月美國分別加息25bp、50bp和75bp，人民幣貶值壓力較大。今年以來匯率已出現較大幅度調整，截至2022年6月22日，人民幣匯率已跌破6.7。 我們認為，我們認為，22年人民幣貶值壓力下，有利于增加公司的匯兌收益，利好海外業務。年人民幣貶值壓力下，有利于增加公司的匯兌收益，利好海外

37、業務。一方面，推動海外市場產品消費；另一方面，匯兌收益增加也會增厚公司利潤 。資料來源：wind，天風證券研究所5.50005.70005.90006.10006.30006.50006.70006.90007.10007.300022年人民幣貶值壓力較大，海外業務有望迎來拐點年人民幣貶值壓力較大，海外業務有望迎來拐點圖：折算為人民幣后，圖：折算為人民幣后，2121年年A A公司的整體收入增速公司的整體收入增速（橫軸：假設（橫軸：假設20212021年匯率年匯率6.56.5，以此為基準變化；縱軸：折算至人民幣前，以此為基準變化；縱軸：折算至人民幣前，A A公司的收入增速）公司的收入增速）資料來

38、源：wind，天風證券研究所6.31 6.37 6.44 6.50 6.57 6.63 6.70 6.76 6.83 6.89 -3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%-20%-21.7%-21.1%-20.6%-20.0%-19.4%-18.9%-18.3%-17.8%-17.2%-16.6%-15%-16.8%-16.2%-15.6%-15.0%-14.4%-13.8%-13.2%-12.6%-12.0%-11.4%-10%-11.9%-11.3%-10.6%-10.0%-9.4%-8.7%-8.1%-7.5%-6.9%-6.2%-5%-7.0%-6.3%-5.7%-5.0%-4.3

39、%-3.7%-3.0%-2.3%-1.7%-1.0%0%-2.1%-1.4%-0.7%0.0%0.7%1.4%2.1%2.8%3.5%4.2%5%2.8%3.5%4.3%5.0%5.7%6.5%7.2%7.9%8.7%9.4%10%7.7%8.5%9.2%10.0%10.8%11.5%12.3%13.1%13.9%14.6%15%12.6%13.4%14.2%15.0%15.8%16.6%17.4%18.2%19.0%19.8%20%17.5%18.3%19.2%20.0%20.8%21.7%22.5%23.4%24.2%25.0%25%22.4%23.3%24.1%25.0%25.9%26.

40、8%27.6%28.5%29.4%30.3%30%27.3%28.2%29.1%30.0%30.9%31.8%32.7%33.6%34.6%35.5%注：折算后的收入增速注：折算后的收入增速= =海外收入占比海外收入占比* *（1+1+匯率變動率）匯率變動率）* *（1+1+海外訂單增速）海外訂單增速）+ +國內收入占比國內收入占比* *（1+1+國內訂單增速）國內訂單增速）- -1 1 模型測算：模型測算：假設1）A公司海外收入占比70%；2）海外收入以美元計；3）折算至人民幣前，海外收入和國內收入增速一致。 假設22年全年平均匯率在6.7的水平，A公司整體訂單增速20%-30%，海外收入占

41、比70%且以美元計價。折合至人民幣，收入端增速達23%-33%，高于折算前的訂單增速水平。三三、渠道變革：危中尋機，線上渠道大有可為、渠道變革：危中尋機，線上渠道大有可為電商渠道已成為寵物食品第一渠道，疫情帶來新的成長機遇電商渠道已成為寵物食品第一渠道，疫情帶來新的成長機遇 電商渠道已經發展為寵物食品第一大購買渠道，占比超電商渠道已經發展為寵物食品第一大購買渠道，占比超60%。目前國內寵物食品購買渠道主要分為電商、寵物專賣店、寵物醫院和零售店，其中電商和寵物店占比較高，21年分別占61%和25%。 “它經濟”火爆，內容平臺成為養寵人士互動交流的重要渠道，進一步推動電商渠道發展?！八洕被鸨?，

42、內容平臺成為養寵人士互動交流的重要渠道，進一步推動電商渠道發展。2020年因疫情居家，“云養寵”成為大眾豐富生活的新方式，養寵相關內容關注度獲得明顯提升。21年母嬰寵物已成為抖音平臺銷售額排名第六大細分品類，占比4.7%。圖：圖：20212021年中國寵物食品行業消費渠道占比年中國寵物食品行業消費渠道占比資料來源：歐睿國際，天風證券研究所1%3%6%10%23%31%38%43%46%51%57%61%25%10%5%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2

43、021電商寵物店寵物醫院零售店其他圖：圖：20212021年抖音平臺銷售額年抖音平臺銷售額TOP15TOP154.70%0%5%10%15%20%25%30%35%40%資料來源：飛瓜數據，天風證券研究所電商渠道已成為寵物食品第一渠道，疫情帶來新的成長機遇電商渠道已成為寵物食品第一渠道，疫情帶來新的成長機遇 內容平臺的發展有利于進一步打通寵物與人類的情感邊界，內容平臺的發展有利于進一步打通寵物與人類的情感邊界，擴大寵物經濟的消費潛力。擴大寵物經濟的消費潛力。22年5月20日，超過55家頭部及中腰部寵物品牌參與了“多平臺的520營銷大戰”。來自天貓和京東的銷量信息顯示，在“520消費周期內”寵物

44、相關消費的增長呈現出和鮮花、甜點等“愛情品類”相同的趨勢。而在抖音和小紅書平臺，520周期內寵物相關內容也呈現出高熱度。 國際和本土主流品牌已開啟多平臺布局，紛紛加強在抖音、國際和本土主流品牌已開啟多平臺布局，紛紛加強在抖音、小紅書等內容平臺的宣傳和開拓。小紅書等內容平臺的宣傳和開拓。截至2022年6月22日，麥德氏和皇家的抖音賬號粉絲數量過百萬，Wanpy、領先品牌的抖音賬號粉絲數分別達16.3萬和4.4萬。圖：小紅書“圖：小紅書“520520”內容平臺宣傳”內容平臺宣傳資料來源：抖音，小紅書，天風證券研究所圖：圖：20222022年年6 6月月2222日日寵物相關抖音賬號粉絲數寵物相關抖音

45、賬號粉絲數圖圖：小紅書寵物相關內容平臺：小紅書寵物相關內容平臺賬號名稱賬號名稱抖音抖音麥德氏197.7w衛仕寵物106.3w皇家78.4w瘋狂小狗33.0w豆柴寵物食品33.2w比瑞吉18.4wWanpy16.3w領先4.4w電商渠道快速發展，國產品牌有望加速崛起電商渠道快速發展，國產品牌有望加速崛起 借助電商渠道，國產品牌有望實現快速崛起，實現反超。借助電商渠道，國產品牌有望實現快速崛起，實現反超。 品牌并非首要考慮因素，優秀國產品牌存在崛起機會。品牌并非首要考慮因素，優秀國產品牌存在崛起機會。目前進口品牌在國內寵物食品市場，特別是主糧市場，仍然處于壟斷地位，但品牌優勢并不突出，根據2021

46、年寵物行業白皮書調研，“品牌知名度”并非首要考慮因素，寵物主更關注營養配比、配料組成、適口性等因素。這為優秀國產品牌崛起提供可能。 電商渠道崛起，國內品牌有望彎道超車。電商渠道崛起，國內品牌有望彎道超車?，斒?、雀巢等進入國內市場較早，在商超渠道中優勢明顯。伴隨著電商渠道的崛起，國產品牌具有更多的品牌營銷機會，有望實現彎道超車。蘿卜投資數據顯示，2020年國內多家寵物公司在天貓渠道增速均實現高速增長，月同比增速超50%。其中，中寵表現尤為突出，全年有10個月同比增速超100%。55%47%36%28%25%18%14%11%0%10%20%30%40%50%60%營養配比配料組成 適口性好壞 用

47、戶口碑 每斤糧單價品牌知名度 單包總價特殊功能圖：圖：20212021年國內市場主糧消費決策因素年國內市場主糧消費決策因素資料來源：2021年寵物行業白皮書（派讀寵物行業大數據平臺出品），蘿卜投資， 天風證券研究所圖：圖：20202020- -20212021國內主要品牌天貓渠道同比增速國內主要品牌天貓渠道同比增速-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%2020012020022020032020042020052020062020072020082020092020102020112020122021012021022021032021042021052021062

48、02107202108202109202110202111202112202201202202202203中寵佩蒂乖寶電商渠道快速發展，國產品牌有望加速崛起電商渠道快速發展，國產品牌有望加速崛起 中寵、佩蒂、乖寶等多家優秀的國內公司，已形成自有品中寵、佩蒂、乖寶等多家優秀的國內公司，已形成自有品牌矩陣。牌矩陣。目前，中寵已形成以“Wanpy頑皮”、“Zeal真致”、“Toptrees領先”為核心的自主品牌矩陣，佩蒂擁有“爵宴”、“好適嘉”等核心品牌；乖寶擁有“麥富迪”、“歐力優”等優勢品牌。2019-2021年，“頑皮”在天貓渠道銷售額從1.4億快速增長至2.6億，復合增速達35%；“爵宴”從

49、151萬增長至740萬，復合增速達121.5%；”麥富迪”從5.7億增長至9.9億，實現高基數下的高增長。 持續的品牌建設和業務推廣，提升國產品牌知名度。持續的品牌建設和業務推廣，提升國產品牌知名度。21年下半年，佩蒂與維阿特合作，通過線上線下營銷共同推廣佩蒂旗下品牌齒能，引領“科學養寵趨勢”。22Q1，中寵在線下舉辦“頑皮喜劇秀”、線上在38節推出“嗅嗅禮盒” ；此外，公司整合成立了“專渠部”，加強核心自主品牌建設。圖：國內品牌在天貓渠道快速增長（萬元）圖：國內品牌在天貓渠道快速增長（萬元）資料來源：蘿卜投資，天風證券研究所頑皮/Wanpy真致/ZEAL領先/Toptrees爵宴/Meaty

50、way好適嘉/Health Guard麥富迪/Myfoodie歡虎仔/Honeypet歐力優/Onlyou2019019839811214033276259201902679700158122804443201903943944151323666134672019047186247103297810665201905762812912235531176220190612291222182325816170722019076811227392377812639201908987109189102490121659201909904118274119502122872201910296613759

51、131094666295712019112109295125363301128945398201912109317511691245501337952019年合計年合計140531482366151168556776228980120200186917513681154589254662020021037260307201265388183542020031617489281321766287196762020041339995239171385423172762020051365526441201586089173762020062061722642332788559186852020071

52、481478247221116045141762020081824556342281327084152762020091914492386311487377157932020101472381232281746877150892020112765994670764001278327311520201219045463214516681081711032020年合計年合計19647661642453602122846102208984yoy39.8%346.4%1061.3%138.7%25.9%49.0%-3.5%22.9%20210122816173735618791591951132021

53、021268472214159147739754202103208055931432160784416095202104150545724925116643112484202105180548427631140713216879202106278394965655261102942008320210716764242273813364581456920210820005423194515975081748320210920594712365816972771758320211019683802631031387570136812021114026116281614939116203261104

54、20211223094482731331618547168832021年合計年合計257616965421474021069919720021011yoy31.1%5.3%-0.7%105.5%-0.8%17.2%-9.3%2.7%2019-2021復合增速復合增速35.4%116.8%239.5%121.5%11.8%32.2%-6.5%12.3%20220123385283571321536800173762022021820356218671285726119592022032262497314102193739813967中寵股份中寵股份佩蒂股份佩蒂股份乖寶集團乖寶集團四四、今年、今年

55、618618：寵物板塊持續高增長！國內上：寵物板塊持續高增長！國內上市公司表現突出市公司表現突出今年今年618整體消費偏弱的情況下，寵物消費表現亮眼整體消費偏弱的情況下，寵物消費表現亮眼 據星圖數據統計，2022年618大促期間（2022年5月31日 20：00-2022年6月18日 24：00）全網交易總額為6959億元人民幣。綜合電商平臺度過“史上最難618”，銷售總額達銷售總額達 5826億元億元，較去年同期僅增長較去年同期僅增長 0.7%。美容護膚和香水彩妝在此次“618”期間銷額分別下滑 18.9%和 22.1%。 相比之下相比之下，618購物節期間購物節期間，寵物消費快速增長寵物消

56、費快速增長，展現出強大展現出強大的潛力的潛力。京東寵物618終極戰報顯示，截至6月18日24:00，京東寵物前4小時成交額超去年6月18日全天；成交額破千萬品牌數量同比增長5倍；成交額超百萬單品數量同比增長6倍。天貓618開門紅，寵物智能設備成年輕“鏟屎官”們最熱捧的選擇之一，同比增長近150%，寵物智能陪伴機器人、自動喂食器、智能貓砂盆當選萌寵智能界三大頂流。 京東寵物618戰報顯示，四線及以下城市成交額同比增長四線及以下城市成交額同比增長395%，養寵精細化、科學化趨勢逐漸觸達下沉市場，寵物經濟具備明顯的從一二線城市向三四線及以下城市拓展的趨勢。資料來源：寵物行業觀察公眾號，天風證券研究所

57、 注明：時間為6月17日20：00-6月18日24:00圖：京東圖：京東618618購物節銷售戰報購物節銷售戰報中寵股份中寵股份618表現：天貓犬零食表現：天貓犬零食NO.2，京東寵物零食，京東寵物零食NO.3 中寵股份中寵股份618表現亮眼：表現亮眼： 天貓平臺上，公司主打品牌wanpy旗艦店618同比增長53%，ZEAL旗艦店618同比增長43%，領先品牌618同比增長56%；京東平臺上公司wanpy貓干糧同比增長111%，犬干糧同比增長124%。 在天貓犬零食排行榜中wanpy排名第二，貓零食排行第五，進口犬零食排行榜中ZEAL排名第二。在京東寵物零食排行榜中排名第三，京東寵物食品排名中

58、排名第八。 wanpy頑皮主食鮮封罐連續三月蟬聯抖音狗罐頭爆款榜第一，凍干雙鮮糧在抖音成年貓糧爆款榜中排名第三。資料來源：中寵股份公眾號，天風證券研究所圖：中寵股份圖：中寵股份618618戰報戰報圖：中寵股份圖：中寵股份618618大促同比數據大促同比數據佩蒂股份佩蒂股份618表現：旗下品牌同比增長表現：旗下品牌同比增長300% 佩蒂股份佩蒂股份618快速增長：快速增長： 在今年618購物狂歡節期間，佩蒂股份旗下品牌銷售額同比增長300%。公司主打品牌爵宴品牌收入超1500萬元。在天貓狗零食類排行榜中，爵宴總銷售額達到前三。 爵宴鴨胸肉干在天貓狗零食熱賣榜排名第一，狗零食好評榜排名第二。資料來

59、源：佩蒂股份公眾號，天風證券研究所圖：佩蒂股份圖：佩蒂股份618618戰報戰報五五、個股推薦：中寵股份、佩蒂股份、個股推薦：中寵股份、佩蒂股份中寵股份：收入端持續高增長，國內業務布局加速中寵股份：收入端持續高增長，國內業務布局加速圖：中寵股份總營收、歸母凈利潤及圖：中寵股份總營收、歸母凈利潤及YOYYOY 近年來近年來，公司收入端保持高速增長公司收入端保持高速增長。21年實現營業總收入28.82億元，同比增長29.1%；22Q1實現總營收7.93億元，同比增長41.6%。分產品看，寵物零食是主力產品，主糧、罐頭等高速增長。 寵物零食占比高寵物零食占比高，隨著消費升級隨著消費升級，仍存在增量空間

60、仍存在增量空間。21年貢獻營收19.8億元，約占比69%，是主力產品，公司在品牌知名度和市場影響力方面優勢明顯；21年底零食品牌Zeal系列已推出零號罐，豐富產品矩陣。我們認為，隨著新品開發和舊品迭代，預計零食業務存在明顯增量。 主糧和罐頭增速較快主糧和罐頭增速較快，產能布局保障銷量增長產能布局保障銷量增長。21年主糧和罐頭占比快速提升，21年同比增速分別為115.7%和53%。得益于公司聚焦主糧、聚焦國內市場的核心戰略，持續加強客戶培育和市場開拓，主糧和罐頭增速較快，21年營收占比分別提升至11%和16%，較20年增長5pct和2pct。2022年3月，公司擬公開發行可轉債募資不超7.69億

61、元，新增產能包括6萬噸高品質寵物干糧、4萬噸新型寵物濕糧和2000噸凍干寵物食品，為后續的銷量提升提供保障。資料來源：wind，天風證券研究所-40%-20%0%20%40%60%80%05101520253035201720182019202020212022Q1營業總收入（億元，左軸）歸母凈利潤（億元，左軸）總營收YOY（%，右軸）歸母凈利潤YOY（%，右軸）圖：細分板塊的營業總收入（億元）及圖：細分板塊的營業總收入（億元）及YOYYOY20172018201920202021寵物零食8.3711.5513.9417.1219.80yoy38.1%20.7%22.8%15.6%占比82%8

62、2%81%77%69%寵物罐頭1.401.872.323.114.75yoy33.0%24.2%34.0%53.0%占比14%13%14%14%16%寵物主糧0.230.490.631.423.06yoy113.0%27.6%126.6%115.7%占比2%3%4%6%11%寵物用品及保健品0.060.170.240.150.25yoy173.3%40.6%-37.8%64.2%占比1%1%1%1%1%其他業務0.090.040.030.530.96yoy-57.2%-11.2%1445.8%79.9%占比1%0%0%2%3%中寵股份：收入端持續高增長，國內業務布局加速中寵股份：收入端持續高增

63、長，國內業務布局加速圖：國內外市場毛利率情況圖：國內外市場毛利率情況 海外市場優勢持續保持海外市場優勢持續保持，人民幣貶值利好海外業務；國內市場持續開拓人民幣貶值利好海外業務；國內市場持續開拓，堅持堅持“聚焦國內市場聚焦國內市場，聚焦品牌聚焦品牌，聚焦主糧聚焦主糧”的發展戰略的發展戰略。 海外市場方面海外市場方面，一方面一方面，寵物消費景氣度較高寵物消費景氣度較高，公司優勢明顯公司優勢明顯。以美國為代表的寵物消費市場仍然保持較高速增長，2021年美國寵物市場消費支出達到1236億美元，同比增長近20%，寵物食品依然是最大的市場。我們認為，公司具有過硬的產品質量和突出的品牌優勢，訂單有望持續快速

64、增長。另一方面另一方面，匯率貶匯率貶值有望增厚利潤值有望增厚利潤。今年一季度匯率水平較去年同期相比仍較高，公司抗住壓力取得海外市場高增長；二季度以來人民幣進一步貶值，目前已達6.7。我們預計公司2022年全年海外市場訂單有望保持20-30%的高速增長，匯率變化利好產品出口，有望進一步增厚公司利潤。 國內市場收入占比持續提升國內市場收入占比持續提升，21年國內收入占比已提升至年國內收入占比已提升至24%，與與2017年相比提升年相比提升9pct。公司已經形成了以“Wanpy頑皮”、“Zeal真致”、“Toptrees領先”為核心的自主品牌矩陣，在疫情收發貨困難等因素影響下，仍保持較快增長。公司加

65、大在國內市場的戰略布局，第一季度線下舉辦“頑皮喜劇秀”、線上在38節推出“嗅嗅禮盒”，品牌露出率高；此外，公司整合成立了“專渠部”，加強核心自主品牌建設。 國內市場毛利率更高國內市場毛利率更高，隨著國內市場布局加速隨著國內市場布局加速，整體盈利能力有提升空間整體盈利能力有提升空間。國內市場毛利率基本在30%以上，21年因匯率因素有所下降，比海外市場高約10-15pct，主要系國內市場以自有品牌為主。隨著國內市場布局成果顯現，毛利率有望提升。資料來源：公司公告，天風證券研究所資料來源：wind，天風證券研究所85%82%80%76%76%15%18%20%24%24%0%10%20%30%40%

66、50%60%70%80%90%100%20172018201920202021海外中國23%21%20%22%17%36%35%40%34%28%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%20172018201920202021海外國內圖：中寵股份國內外市場占比圖：中寵股份國內外市場占比中寵股份：產品、渠道雙線布局，已形成核心品牌矩陣中寵股份：產品、渠道雙線布局，已形成核心品牌矩陣 公司目前已形成以公司目前已形成以“頑皮頑皮Wanpy”、“真致真致Zeal”、“領先領先”等等為核心的品牌矩陣為核心的品牌矩陣，借助電商渠道優勢借助電商渠道優勢，保持高速增長保持高速增長。 根據蘿卜投

67、資數據，2021年“頑皮” 、“真致” 和“領先” 在天貓渠道的銷售額分別為2.58億元、6.96億元和0.42億元，19-21年復合增速分別為35.4%、116.8%和239.5%。多個品牌在電商渠道的高速增長，體現公司的品牌建設和渠道布局初見成效。 風險提示：風險提示：新冠疫情風險；海外市場競爭加劇的風險；原材料價格波動風險；匯率波動風險等。資料來源：公司公告，蘿卜投資，天風證券研究所圖：中寵股份天貓渠道部分品牌月銷售額（萬元）圖：中寵股份天貓渠道部分品牌月銷售額（萬元）頑皮/Wanpy真致/ZEAL領先/ToptreesKing KittyHappy100富力鮮/FrisianSea K

68、ingdom201901983981242227882019026797001501525020190394394422126294201904718624160209612019057628122212217020190612291222321380149201907681122720019471201908987109184802551082019099041182746128412120191029661375958021880201911210929512570261421720191210931751164713081022019140531482366422103325121220

69、200186917513636123275202002103726030739320386202003161748928143127112920200413399952393432529320200513655264413932729220200620617226425153761402020071481478247431425878202008182455634243162829620200919144923864222403962020101472381232311630966202011276599467076155071792020121904546321533296802020196

70、476616424553010236611212yoy40%346%1061%26%903%10%0%202101228161737342228583202102126847221426114150202103208055931439222671202104150545724928118659202105180548427633224362202106278394965655235412220210716764242272921684520210820005423192722234920210920594712362622264720211019683802632522194120211140

71、2611628168124529420211223094482732812114020212576169654214438212933762yoy31%5%-1%-17%-79%-20%-37%202201233852835728221540202202182035621820215233202203226249731427219554佩蒂股份：佩蒂股份：2021年海外疫情影響生產，年海外疫情影響生產，22Q1收入和利潤恢復增長收入和利潤恢復增長21年受海外疫情停工影響年受海外疫情停工影響，業績下滑明顯；業績下滑明顯；22Q1已恢復增長已恢復增長。2021年公司實現營業總收入12.71億元，同

72、比下滑5.15%；歸母凈利潤0.6億元，同比下滑47.7%。 公司業績下滑的主要原因系公司業績下滑的主要原因系：一方面，越南工廠是公司主要的收入和利潤來源，約占全部產能的一半，下半年因疫情停工2個月造成嚴重的影響；另一方面，部分訂單轉移至國內，生產成本提升。此外，越南工廠在產能恢復階段的制造費用、管理費用等成本和費用的支出有所增加。 22Q1越南工廠生產已經恢復越南工廠生產已經恢復，訂單按時交付訂單按時交付、收入持續增長有產能保障收入持續增長有產能保障。公司2022年一季度實現營業收入3.43億元，同比增長7.03%；歸母凈利潤2854.91萬元，同比增長22.12%。22年Q1公司產能已恢復

73、，22Q1毛利率達24.66%（較去年同期增長2.73pct），凈利率達8.47%（較去年同期增長1.04pct）。資料來源：wind，天風證券研究所圖：圖：佩蒂佩蒂股份總營收、歸母凈利潤及股份總營收、歸母凈利潤及YOYYOY-100%-50%0%50%100%150%0246810121416201720182019202020212022Q1營業總收入（億元）歸母凈利潤（億元）總營收YOY（%，右軸）歸母凈利潤YOY（%，右軸）圖：細分板塊的營業總收入（億元）及圖：細分板塊的營業總收入（億元）及YOYYOY資料來源：wind，天風證券研究所20172018201920202021主糧和濕糧

74、1.231.5yoy21%占比9.20%11.80%畜皮咬膠3.032.593.364.464.32yoy-2%-15%30%33%-3%占比48.00%29.80%33.40%33.30%34.00%植物咬膠2.964.022.974.283.96yoy43%36%-26%44%-8%占比46.80%46.20%29.50%31.90%31.10%營養肉質零食1.853.012.832.53yoy984%62%-6%-10%占比21.30%29.90%21.10%19.90%其他0.330.230.740.590.4yoy1031%-31%224%-19%-32%占比5.20%2.60%7.

75、30%4.40%3.20%佩蒂股份：海外不利因素消除，放量可期；國內產品渠道雙輪驅動，有望快速成長佩蒂股份：海外不利因素消除，放量可期；國內產品渠道雙輪驅動，有望快速成長 海外市場仍是主力市場海外市場仍是主力市場，17-21年以年以15%的復合增速穩定增長的復合增速穩定增長。目前海外市場不利因素已消除目前海外市場不利因素已消除，新產能放量有望貢獻利潤新產能放量有望貢獻利潤。 短期看不利因素已消除，新產能放量可期。公司新西蘭年產4萬噸高品質寵物干糧新建項目、柬埔寨年產9200噸寵物休閑食品新建項目取得進展，其中柬埔寨寵物休閑食品新建項目于21年Q3試生產，12月單月份已基本實現盈虧平衡，柬埔寨工

76、廠已經處于產能爬坡階段，柬埔寨成本優勢明顯，有望持續改善公司總體盈利能力；新西蘭高品質寵物干糧新建項目有望于2022年投產，為公司主糧業務發展提供產能支撐。 長期來看，公司憑借強大的產品力和獨特的ODM模式，與眾多海外客戶實現深度綁定，隨著下游大客戶銷量增加以及新產品、新客戶的開拓，公司海外業績有望實現持續增長，長期預計保持20%以上的增長。資料來源：wind，天風證券研究所圖：佩蒂股份國內外收入（億元）及圖：佩蒂股份國內外收入（億元）及YOYYOY圖：國內外市場收入占比情況圖：國內外市場收入占比情況資料來源：wind，天風證券研究所-20%0%20%40%60%80%100%120%140%

77、0.002.004.006.008.0010.0012.0020172018201920202021海外（億元，左軸）國內（億元，左軸）海外-yoy國內-yoy95%92%86%85%83%5%8%14%15%17%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021海外中國佩蒂股份：海外不利因素消除，放量可期；國內產品渠道雙輪驅動，有望快速成長佩蒂股份：海外不利因素消除，放量可期；國內產品渠道雙輪驅動，有望快速成長 國內市場方面國內市場方面，公司公司2021年重點聚焦年重點聚焦“好適嘉好適嘉”等品牌的打造等品牌的打造，推出雙拼糧推出雙拼糧

78、、主食罐頭等系列產品主食罐頭等系列產品，并進一步加大渠道推廣力度并進一步加大渠道推廣力度和品牌投入和品牌投入。目前，公司國內市場拓展取得成效，預計公司2022年國內收入有望加速增長。 目前，公司已形成包括“爵宴”、“好適嘉”等在內的核心自主品牌矩陣。2021年“爵宴”和“好適嘉”在天貓渠道實現高速增長，銷售額分別為740萬元和2106萬元，2019-2021年復合增速分別為121%和12%。 2021年雙十一期間，公司旗下店鋪全網總銷售額突破1500萬，佩蒂旗艦店同比增長300%，SmartBones潔齒骨在11月1日的狗零食品牌銷售額排名中位居第8位。承擔國內自有品牌業務的全資子公司佩蒂智創

79、21年收入達7257萬元，同比增長28.86%。 風險提示：風險提示：新冠疫情風險；核心客戶占比較大的風險；匯率波動風險；海外經營風險等。資料來源：公司公告，蘿卜投資，佩蒂股份公眾號，天風證券研究所圖：佩蒂股份天貓渠道部分品牌月銷售額（萬元）圖：佩蒂股份天貓渠道部分品牌月銷售額（萬元）風險提示1、新冠疫情風險。、新冠疫情風險。新冠疫情仍在持續，不排除對工廠生產、運輸等造成影響，進而影響到行業增速及公司業績。2、貿易、關稅等政策對出口的影響。、貿易、關稅等政策對出口的影響。行業內主要公司海外市場貢獻收入占比較高，2018年以來，中美貿易摩擦導致中國工廠出口至美國市場的產品被征收25%的關稅，目前

80、依然無法消除關稅給行業和公司帶來的不確定性。3、匯率波動風險。、匯率波動風險。行業內主要公司海外市場貢獻收入占比高，人民幣匯率存在較大的波動風險，給行業和公司造成業績的不確定性。4、測算具有一定主觀性，僅供參考。、測算具有一定主觀性，僅供參考。上述測算數據中具有一定的主觀性，僅供參考。33請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明股票投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅行業投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅買入預期股價相對收益20%以上增持預期股價相對收益10%-20%持有預期股價相對收益-10%-10%賣出預期股價相對收益-10%以下強于大市預期

81、行業指數漲幅5%以上中性預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市預期行業指數漲幅-5%以下投資評級聲明投資評級聲明類別類別說明說明評級評級體系體系分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授

82、權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況

83、和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。THANKS34