五礦資本-產融協同助力業務多點開花-220701（25頁）.pdf

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1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 1 證券研究報告 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 產融協同助力，業務多點開花產融協同助力，業務多點開花 華泰研究華泰研究 首次覆蓋首次覆蓋 投資評級投資評級( (首評首評):): 增持增持 目標價目標價( (人民幣人民幣):): 5.98 2022 年 7 月 01 日中國內地 其他其他 產融協同實現業務多點開花產融協同實現業務多點開花 五礦資本是實體產業重組轉型的央企控股金控企業， 由大型央企五礦集團間接控股，股權結構清晰。在完成材料礦產實業向金融控股的轉變后，五礦資本逐漸發展成為綜合型金融控股公司，以證券、信托、租賃

2、、期貨四大業務為支點，同時參股覆蓋基金、商業銀行、保險等業務。我們預計 2022-24年 EPS 為 0.57/ 0.70/ 0.80 元，BPS 為 10.88/ 11.35/ 11.89 元。參考可比公司 Wind 一致預期 2022 年 PB 均值為 0.86 倍，考慮公司信托業務占比較高、行業整體仍面臨挑戰，證券、租賃、期貨分部排名競爭力仍待提升，給予公司 0.55 倍 2022 PB， 對應目標價 5.98 元， 首次覆蓋給予 “增持” 評級。 競爭優勢競爭優勢：央企股東、產業背景和多業務牌照協同央企股東、產業背景和多業務牌照協同 公司股東五礦集團是世界一流金屬礦產企業集團， 也是中

3、國最大金屬礦產央企。五礦集團自 2016 年戰略重組后提出打造“千億內部市場” ，全面推進業務整合融合，奠定五礦資本金融業務基礎。公司作為集團金控平臺，擁有證券、信托、金融租賃、期貨、銀行等多個金融牌照，在資金、客戶、信息、渠道和金融產品等多方面提供金融協同支持，推動旗下各業務條線共同發展。以證券、信托、租賃、期貨四大業務為核心支柱，以“大投行”業務為紐帶，形成一體化金融服務體系，增強客戶粘性。 業務解析業務解析：證券證券信托租賃期貨為核心，參股覆蓋多項信托租賃期貨為核心，參股覆蓋多項業務業務 五礦資本以證券、信托、租賃、期貨四大業務為核心支柱，同時參股安信基金、綿商行、工銀安盛，覆蓋基金、商

4、業銀行、保險等業務。1）五礦證券資本實力強勁，業績整體排名行業中游，投行經紀資管競爭力快速提升，固收業務優勢明顯；2）五礦信托資本實力較強，當前持續推進“二次轉型” ，信托資產投向和運用方式優化，經營業績穩健增長；3）外貿租賃業務范圍覆蓋全國，客戶資質良好；4）五礦期貨金屬期貨業務結構逐漸優化。 盈利預測：盈利預測：預計預計 2022 年營收年營收/歸母凈利潤歸母凈利潤仍仍存一定壓力存一定壓力 綜合考慮目前行業發展趨勢和公司自身實力，我們假設公司 2022-2024 年：1）信托資產實現小幅上漲，同比增長率分別為+5%/+3%/+2%；2）證券業務投行規模繼續穩步增長，IPO 規模分別同比+3

5、0%/+25%/+15%，其他證券業務條線平穩發展；3）融資租賃資產余額保持微幅上漲，同比增長率分別為 2%/1%/1%。4）期貨繼續壓降風險管理業務，驅動收入進一步下滑， 同比增長率分別為-30%/-15%/-10%。綜上，預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤為 25.54/31.34/36.14 億元，同比-25%/+23%/+15%。 風險提示：業務轉型風險，戰略落地風險，市場波動風險。 研究員 沈娟沈娟 SAC No. S0570514040002 SFC No. BPN843 +(86) 755 2395 2763 研究員 王可王可 SAC No. S0570521080002

6、 SFC No. BRC044 +(86) 21 3847 6725 聯系人 汪煜汪煜 SAC No. S0570120120029 SFC No. BRZ146 +(86) 21 2897 2228 基本數據基本數據 目標價 (人民幣) 5.98 收盤價 (人民幣 截至 6 月 30 日) 4.89 市值 (人民幣百萬) 21,996 6 個月平均日成交額 (人民幣百萬) 134.26 52 周價格范圍 (人民幣) 4.40-6.32 BVPS (人民幣) 10.65 股價走勢圖股價走勢圖 資料來源：Wind 經營預測指標與估值經營預測指標與估值 會計年度會計年度 2020 2021 202

7、2E 2023E 2024E 營業收入 (人民幣百萬) 16,343 13,031 12,827 13,828 14,003 +/-% 1.97 (20.26) (1.57) 7.81 1.27 歸屬母公司凈利潤 (人民幣百萬) 3,752 3,402 2,554 3,134 3,614 +/-% 37.19 (9.33) (24.92) 22.68 15.32 EPS (人民幣,最新攤薄) 0.83 0.76 0.57 0.70 0.80 PE (倍) 5.90 6.50 8.66 7.06 6.12 PB (倍) 0.48 0.47 0.45 0.43 0.41 ROE (%) 10.28

8、 7.81 5.31 6.27 6.92 ROA (%) 2.81 2.32 1.68 1.90 2.08 資料來源：公司公告、華泰研究預測 (6)(3)1584.004.755.506.257.00Jul-21Oct-21Feb-22Jun-22(%)(人民幣)五礦資本相對滬深300 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 2 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 正文目錄正文目錄 投資邏輯：產融協同有望提振綜合服務競爭力投資邏輯：產融協同有望提振綜合服務競爭力 . 3 公司概覽：產業背景的金控企業公司概覽：產業背景的金控企業. 4 股東結構：股權結構清晰，由大型央

9、企間接控股 . 5 主營業務：金融牌照多樣，信托租賃證券期貨為支點 . 6 業務解析：多業務解析：多領域覆蓋，業務多點開花領域覆蓋，業務多點開花 . 8 信托：經營業績穩健增長，主動管理能力提升. 8 證券：排名中游業績上升，各項業務迅速發力. 11 租賃：金融租賃牌照稀缺，客資良好業務廣泛. 12 期貨：集團提供多方支持，業務轉型布局國際. 14 其他：參股覆蓋基金、銀行、保險多業務領域. 16 安信基金：規模增長，結構調整 . 16 綿商行：穩健經營，平穩發展 . 17 工銀安盛：中外合資，品牌保證 . 18 盈利預測和估值盈利預測和估值 . 19 盈利預測 . 19 歷史復盤及估值 .

10、20 風險提示 . 21 gUhUqV8W8ZdYoXsUqV6M8Q6MpNpPsQnPkPqQrOiNpPmQbRoPoMxNqMrPuOrMnQ 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 3 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 投資邏輯：產融協同有望提振綜合服務競爭力投資邏輯：產融協同有望提振綜合服務競爭力 五礦資本是實體產業重組轉型的央企控股金控企業，倚靠央企股東背景、集團產業協同和多業務牌照等優勢逐漸發展成為綜合型金融控股公司，以信托、租賃、證券、期貨四大業務為核心支柱，參股安信基金、綿商行、工銀安盛人壽保險開展基金、商業銀行、保險等業務。當前五礦資本各業務

11、條線增長穩健，2018 年至 2020 年連續實現營業總收入和歸母凈利潤雙增長，年復合增長率分別為 13%和 29%。2021 年，為提升業務質量和收入可持續性，五礦資本主動優化調整業務結構，牽動整體業績波動。我們認為，公司立足產融協同的優勢資源，且在當前全面注冊制推進和市場機構化推進背景下，金融需求從單點服務走向多元協同，五礦資本旗下擁有多種金融牌照，且面臨行業變革能夠積極應對，未來有望逐漸提升綜合服務競爭力。 分業務來看，五礦信托資本實力行業領先，各項業績指標均處于行業前列，2021 年主動管理占比顯著提升，標品業務和凈值化轉型初見成效；五礦證券排名維持行業中游，收費類業務競爭力快速提升，

12、投行股權業務規模同比增長優秀，資管規模突破千億元大關，整體經營業績穩健提升；外貿租賃客戶資質良好，風險緩釋能力較強，且業務領域廣泛，但目前業務規模仍然較小，未來仍有較大增長空間；五礦期貨與集團協同效應明顯，金屬期貨成交量和持倉量國內領先，2021 年以來主動調整風險業務線，風險管理規模持續壓降，為業務質量提升和風險水平控制奠定良好基礎。 參考 A 股上市多元金融公司 Wind 一致預期 2022 年 PB 均值為 0.86 倍，考慮到公司信托業務占比較高、目前行業整體仍面臨挑戰，證券、租賃、期貨分部排名競爭力仍待進一步提升，給予公司 0.55 倍 2022 年 PB 估值，對應目標價 5.98

13、 元，對應 11 倍 2022PE，首次覆蓋給予“增持”評級。 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 4 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 公司概覽：產業背景的金控企業公司概覽：產業背景的金控企業 五礦集團全資子公司，經歷資產重組轉型，從實體產業變身金控公司五礦集團全資子公司，經歷資產重組轉型，從實體產業變身金控公司。五礦資本為中國五礦集團公司的全資子公司，截至 2021 年末注冊資本 44.98 億元，專業經營和管理集團內所有金融業務，包括信托、金融租賃、證券、期貨等。公司前身為金瑞科技，主營電池材料業務、 錳及錳系產品業務以及工業地產業務， 于 2001 年

14、在上交所發行掛牌交易。 2014 -2015年公司出現虧損，被實施退市風險警示。2017 年公司完成資產重組，交易完成后上市公司持有五礦資本 100%股權，并通過五礦資本持有五礦證券 99.76%股權、五礦經易期貨 99%股權、五礦信托 67.86%股權、外貿租賃 50%股權，以及綿商行、安信基金等其他金融企業股權。2017 年 4 月，公司更名為五礦資本股份有限公司，轉型成為以信托、租賃、證券和期貨為主要業務，同時參股基金、保險、銀行的綜合金融控股公司。 以以“成為領先的產業背景金融服務集團成為領先的產業背景金融服務集團”為戰略”為戰略愿景，產業資源愿景，產業資源+金融資源充分聯動金融資源充

15、分聯動。公司以“五礦集團金融業務運營平臺、內部金融服務平臺、輔助性產業投資平臺”為定位，強化對集團主業的金融服務能力， 同時提升對外金融服務型業務的市場競爭力。 子公司層面，公司將集團產業資源和金融資源充分聯動：五礦信托推進“二次轉型” ，主動管理能力不斷提升；外貿租賃堅持差異化發展、專業化經營，挖掘新興產業、綠色租賃；五礦證券聚焦重點領域，打造一流投資銀行；五礦期貨衍生品綜合服務體系持續完善，以做市業務為代表的風險管理業務初具競爭力。 受受業務結業務結構構調整調整影響影響，整體整體業績有所波動。業績有所波動。2021 年公司實現營業總收入 130.31 億元，同比下降 20.26%，主要系子

16、公司五礦產業金融改善風險業務結構，提高期現結合業務的交易對手準入標準，期貨風險管理業務收入大幅減少。疊加作為利潤主要貢獻的信托業務持續轉型，公司利潤下滑，2021 年歸母凈利潤 34.02 億元，同比下降 9.33%，加權平均 ROE為 7.81%，同比下降 2.47pct。 圖表圖表1： 五礦資本營業總收入及同比變動五礦資本營業總收入及同比變動 圖表圖表2： 五礦資本歸母凈利潤及同比變動五礦資本歸母凈利潤及同比變動 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%020406080100120140160180201620172

17、018201920202021億元營業總收入YoY-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0510152025303540201620172018201920202021億元歸母凈利潤YoY 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 5 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 股東結構：股權結構清晰，由大型央企間接控股股東結構：股權結構清晰，由大型央企間接控股 中國五礦集團有限公司間接中國五礦集團有限公司間接控股控股。截至 2021 年末，中國五礦股份有限公司直接持有公司股份 47.07%， 并通過全資子公司長沙礦冶研究院間接持股 3.35%， 合計

18、持股比例達到 50.42%，為公司控股股東。中國五礦股份的第一大股東為中國五礦集團，是中央直接管理的國有重要骨干企業，對五礦資本實現間接控股。 圖表圖表3： 五礦資本股東結構五礦資本股東結構 注：數據截至 2022 年 3 月 31 日 資料來源：公司公告，華泰研究 中國五礦集團實力雄厚，是國內最大金屬礦產央企、全球最大冶金建設運營服務商。中國五礦集團實力雄厚，是國內最大金屬礦產央企、全球最大冶金建設運營服務商。中國五礦集團由原中國五礦和中冶集團兩個世界 500 強企業于 2016 年戰略重組而成， 是以金屬礦產為核心主業、由中央直接管理的國有重要骨干企業，2021 年公司營業收入約 8500

19、 億元， 在 2021 年世界 500 強排名第 65 位。 截至 2021 年底， 中國五礦資產總額約 1 萬億元，擁有 8 家上市公司，包括中國中冶 A+H 兩地上市公司，五礦資本、五礦發展、中鎢高新、株冶集團、長遠鋰科五家內地上市公司，以及五礦資源、五礦地產兩家香港上市公司。 圖表圖表4： 2021 年五礦集團旗下上市公司戰略布局年五礦集團旗下上市公司戰略布局 公司名稱公司名稱 資產總額資產總額 （億元）（億元） 歸母凈資產歸母凈資產 （億元）（億元） 主營業務主營業務 戰略定位戰略定位 中國中冶（601618 CH） （1618 HK） 5,434.70 1,074.95 (1)工業承

20、保；(2)房地產開發； (3)裝備制造；(4)資源開發。 堅持“做冶金建設國家隊，基本建設主力軍，新興產業領跑者，長期堅持走高技術高質量發展之路”的戰略定位。 五礦資本（600390 CH） 1,467.99 472.20 (1)信托業務；(2)金融租賃； (3)證券業務；(4)期貨業務。 秉持“成為領先的產業背景金融服務集團”的戰略愿景，以“穩健金融，百億金控”為目標，堅持“專注、創新、協同、賦能”的發展理念。 五礦發展（600058 CH） 230.82 71.44 (1)資源貿易；(2)金屬貿易； (3)供應鏈服務。 圍繞“強基固本、創新驅動”的經營主線，努力成為具有全球競爭力的金屬礦產

21、集成供應商和產業綜合服務商。 株冶集團（600961 CH） 57.81 2.30 鋅及其合金產品生產。 推進“一主三業”發展戰略，打造“鋅行業的領跑者、高新材料生力軍、環保產業排頭兵”，加速建設“中國第一，世界一流”鋅行業標桿企業。 長遠鋰科（688779 CH） 93.98 65.23 高效電池材料研究與生產。 在動力三元材料細分領域，成為技術品質領先、市場占有率第一的供應商，形成多元材料為主，錳系、鐵系、鈷系為輔的產品組合，在數碼、儲能領域均形成行業影響力及競爭力 中鎢高新（000657 CH） 98.18 49.13 鎢制硬質合金和鎢、鉬、鉭、鈮等有色金屬及其深加工產品和裝備的研制、

22、開發、 生產、 銷售及貿易。 圍繞“具有全球競爭力的世界一流鎢產業集團”發展目標，以堅持“礦山是資源保障，冶煉是資源紐帶，硬質合金式發展向”的發展戰略。 五礦資源（1208 HK） 830.38 123.08 有色金屬礦床勘探、開發開采和礦產經銷分銷。 打造世界領先的礦業公司，持續加強礦山運營管理，充分挖掘資產周邊資源潛力，密切跟蹤優質戰略性資源并購機會。 五礦地產（0230 HK） 630.97 81.93 (1)房地產開發；(2)專業建筑；(3)物業投資；(4)物業管理 推進由“地產開發商”向“城市運營商”的戰略升級，以“一核兩翼三支撐”的業務組合向上下游延伸產業鏈，發揮四大獨特優勢和集團

23、協同優勢，致力于發展成為具有創新力的、可持續發展的優秀房地產企業。 注：數據截至 2021 年 12 月 31 日 資料來源：公司公告，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 6 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 集團集團“千億內部市場”“千億內部市場”奠定奠定五礦資本金五礦資本金融業務融業務基礎基礎。2016 年五礦集團戰略重組后提出打造“千億內部市場” ，推進業務整合融合。通過參與中國五礦“千億內部市場”建設，五礦資本各子公司與中國五礦內部產業共享渠道資源，服務實體經濟：五礦信托聯合中國五礦產業單位通過“F+EPC”模式開展工程項目，發揮集團一體化“

24、投建融營”模式優勢，推進創新型產融協同項目落地；五礦租賃挖掘中國五礦產業端企業的業務需求，倚靠集團產業背景，獲取上下游的合作機會；五礦期貨根植集團公司金屬礦產主業，長期為五礦國際、五礦發展、湖南有色等兄弟單位提供期貨經紀及增值服務。 主營業務：金融牌照多樣，信托租賃證券期貨為主營業務：金融牌照多樣，信托租賃證券期貨為支點支點 金融牌照多樣，金融牌照多樣，以信托、金融租賃、證券和期貨業務為支點，同時覆蓋基金、銀行和保險。以信托、金融租賃、證券和期貨業務為支點，同時覆蓋基金、銀行和保險。五礦資本為控股平臺公司，通過全資子公司五礦資本控股來控股所屬金融牌照公司，包括五礦信托 （持股比例 78.00%

25、） 、 外貿租賃 （持股比例 93.21%） 、 五礦證券 （持股比例 99.76%）及五礦期貨（持股比例 99.00%） ，分別經營信托、金融租賃、證券及期貨業務；同時，公司參股安信基金（持股比例 39.84%） 、綿陽商業銀行（持股比例 20.00%） 、工銀安盛（持股比例 10.00%）等金融機構，開展基金、商業銀行、保險等業務。公司通過子公司控股及參股體系，構建了以“信托+租賃+證券+期貨”為主力牌照、以“銀行+基金+保險”為補充的綜合金融服務體系。 圖表圖表5： 五礦資本五礦資本業務業務結構結構 資料來源：公司公告，華泰研究 全牌照優勢全牌照優勢，多方面協同。多方面協同。與外部金融企

26、業間合作相比，金控公司在資金、客戶、信息、渠道和金融產品等多方面存在協同效應，五礦資本擁有信托、金融租賃、證券、期貨、銀行等多個金融牌照，牌照公司之間客戶資源共享，業務協同優勢顯著。并且，多牌照可以為企業客戶提供信托、租賃、股權、債權等多種融資解決方案，為機構客戶提供資產管理、風險管理等多類綜合金融服務。 以“大投行”業務為紐帶以“大投行”業務為紐帶的的一體化金融服務體系一體化金融服務體系，增強客戶粘性。，增強客戶粘性。五礦資本金融牌照齊全，公司通過搭建具有產業整合力的“大投行”產融結合模式，發揮并購重組、行業整合以及資產證券化在集團公司發展中的重要作用，帶動資金結算、風險管理、信托融資、金融

27、租賃等業務聯動。通過利用大投行業務、期貨工具、供應鏈金融、資金結算、金融科技、國際業務、資產管理七類產融工具，五礦資本重點圍繞資本運作服務、風險運作管理、債權融資服務、客戶集成開拓、新興產業投研等五大領域開展產融協同業務，提供“一攬子解決方案” ，增強客戶粘性。 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 7 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 子公司營業收入結構變化較大，五礦證券子公司營業收入結構變化較大，五礦證券貢獻貢獻逐年增加。逐年增加。2018-2020 年，控股子公司中五礦期貨營業收入份額最大，保持 43%左右占比；五礦信托收入和占比均有所增長，外貿租賃的營業

28、收入和占比縮減；五礦證券營業收入和占比持續增長，但在四家子公司中份額仍為最小， 營業收入由 6.03 億元增長到 18.21 億元， 收入占比從 4.68%增長至 11.09%。 2021年子公司營業收入結構發生較大變化，五礦信托、外貿租賃、五礦證券和五礦期貨收入占比分別為 35.64%、26.33%、16.54%和 21.48%。受業務結構調整影響，五礦期貨營業收入占比大幅下降，五礦信托收入占比躍升第一。2021 年，五礦信托和五礦證券均實現收入增長，營業收入分別為 46.56 和 21.61 億元，同比增長 20.82%和 18.69%；五礦期貨營業收入 28.06 億元，同比下降 60.

29、25%，主要系處于審慎考慮，對風險業務結構進行調整，主動降低業務風險，提高期現結合業務的交易對手準入標準，導致風險管理業務收入大幅下降；外貿租賃營業收入 34.40 億元，同比下降 6.83%。 子公司凈利潤結構基本穩定， 五礦信托利潤貢獻顯著。子公司凈利潤結構基本穩定， 五礦信托利潤貢獻顯著。 五礦信托作為行業領先的信托公司，資本實力強勁，各項經營指標均位于行業前列，對五礦資本凈利潤貢獻最大，2018 年以來始終保持在 60%左右，2021 年稍有下降。五礦期貨、外貿租賃、五礦證券凈利潤合計占比僅 41%，但 2021 年表現出上漲趨勢，整體利潤結構更趨均衡。 圖表圖表6： 五礦資本子公司營

30、業收入結構五礦資本子公司營業收入結構 圖表圖表7： 五礦資本子公司凈利潤結構五礦資本子公司凈利潤結構 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 43%44%43%21%19%22%23%36%34%26%22%26%5%8%11%17%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021五礦期貨五礦信托外貿租賃五礦證券6%4%3%4%61%64%66%59%24%22%20%24%9%10%11%13%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021五礦期貨五礦信托外貿租賃五礦證券

31、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 8 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 業務解析：業務解析：多領域覆蓋，業務多點開花多領域覆蓋，業務多點開花 信托：經營業績穩健增長，主動管理能力信托：經營業績穩健增長，主動管理能力提升提升 資管新規以來信托行業規模持續收縮， 變動漸趨平穩并迎來首次回升，資管新規以來信托行業規模持續收縮， 變動漸趨平穩并迎來首次回升， 信托牌照仍顯稀缺。信托牌照仍顯稀缺。自資管新規發布以來，信托業進入轉型階段，信托資產規模從 2017 年四季度末 26.25 萬億元的高點持續滑落。隨著資管新規過渡期臨近結束，信托資產規模漸趨平穩，并在 20

32、21Q2迎來資管新規頒布后的首次回升。 截至 2021 年四季度末， 信托資產規模達到 20.5 萬億元，較 2020 年末同比-0.29%，較 21Q3 末環比+0.52%。信托行業機構數量穩定在 68 家，銀監會自 2012 年以來尚未發出新業務牌照，信托公司牌照仍顯稀缺。 圖表圖表8： 信托資產規模變動情況信托資產規模變動情況 資料來源：中國信托業協會，華泰研究 信托業務分類監管政策即將出臺，部分業務規范性不足的中小信托公司將面臨較大整改壓信托業務分類監管政策即將出臺，部分業務規范性不足的中小信托公司將面臨較大整改壓力。力。 2022 年 4 月， 監管部門下發 關于調整信托業務分類有關

33、事項的通知 （征求意見稿） ，將信托業務劃分為資產管理信托、資產服務信托、公益/慈善信托三大類，要求各信托公司對存續業務進行全面梳理并制定存量業務整改計劃。 5 月 18 日， 2022 年中國信托業年會提出將研究推行信托公司分類監管。新監管政策下，行業轉型趨勢凸顯，信托公司規范開展業務能力將面臨較大挑戰，存量業務規范性不足、資產管理信托業務界定不清晰的公司將面臨較大整改壓力， 業務轉型布局領先、 業務規范開展能力突出的公司或將迎來新增長點。 五礦信托五礦信托資本實力領先，業績指標排名行業前列。資本實力領先，業績指標排名行業前列。五礦信托于 2010 年 10 月 8 日經中國銀行保險監督管理

34、委員會批準，在原慶泰信托投資有限責任公司完成司法重整的基礎上變更設立，截至 2021 年末注冊資本 130.51 億元，在全國 68 家信托公司中排名第三。五礦信托主要經營指標排名位于行業第一梯隊，各項業績指標均穩居行業前十名。2021 年五礦信托實現營業收入 46.56 億元，同比增長 20.82%，行業排名第 6 位；受固有投資業務收益下滑影響，實現凈利潤 23.62 億元，同比下降 15.14%，行業排名第 5 位。 -20%-10%0%10%20%30%40%0510152025302017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019

35、Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4萬億元信托資產季度同比變化率季度環比變化率 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 9 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 圖表圖表9： 五礦信托營業收入及同比變動五礦信托營業收入及同比變動 圖表圖表10： 五礦信托凈利潤及同比變動五礦信托凈利潤及同比變動 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 信托資產規模信托資產規模歷經歷經波動，波動，2021 年有所回升年有所回升。2016-2019 年，五礦信托的信托資產

36、規模逐年增加，2019 年達到 8850 億元高點；2020 年受行業融資類和通道類業務壓降影響，信托資產規模下降至 7029 億元，同比下降 20.58%；2021 年信托資產規模有所回升，截至 2021年末，公司信托資產規模 8174 億元，同比增長 16.30%。 圖表圖表11： 五礦信托信托產品規模市占率及行業排名五礦信托信托產品規模市占率及行業排名 圖表圖表12： 五礦信托信托資產規模及同比變動五礦信托信托資產規模及同比變動 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 主動管理主動管理比重提升，二次轉型成效初顯比重提升，二次轉型成效初顯。五礦信托主動管理項目比重持續提

37、升，截至 2021年末，五礦信托的信托資產規模 8174 億元，其中主動管理類資產規模 7123 億元，同比增長 19.90%，占全部信托資產規模的 87.21%，業務結構進一步優化。業務發展方面，五礦信托將標品業務、財富管理、實業投行和服務信托等業務作為二次轉型的重點。2021 年，五礦信托發力標品業務，凈值化轉型初見成效，集合標品業務存續規模 3016 億元，占比36.89%；普惠金融、家族信托、慈善信托等創新業務存續規模 2332 億元，占比 28.53%；財富管理逐漸向資產配置轉型，零售規模超過 1200 億元，銷售能力、服務能力逐步提升。 信托資產投向和運用方式持續優化。信托資產投向

38、和運用方式持續優化。五礦信托業務范圍涵蓋資產管理、財富管理、實業投行、受托服務等業務領域。2021 年信托資產運用結構較上年變動較大，交易性金融資產投資規?？焖僭鲩L至 3083 億元，同比大增 313%，占全部信托資產的 37.71%，為第一大運用方式； 可供出售金融資產投資絕對規模小幅下降25%， 占比大幅下降18.86pct至34.33%，但仍為第二大運用方式；貸款絕對規模小幅下降 24%，占比下降至 19.98%，在運用結構中的百分比排名從第二降至第三。信托資產投向較為穩定，在五大投向領域中，房地產和工商企業占比交錯位于首位，金融機構與基礎產業占比相較 2016 年減少，信托業務去通道效

39、果顯著。 資產投向和運用方式的持續優化驅動五礦信托報酬率增長， 目前處行業領先地位。 0%10%20%30%40%50%60%05101520253035404550201620172018201920202021億元營業收入YoY-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%051015202530201620172018201920202021億元凈利潤YoY0246810120%1%2%3%4%5%6%201620172018201920202021信托規模市占率-左軸排名-右軸-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%01,0002,0003,0004,

40、0005,0006,0007,0008,0009,00010,000201620172018201920202021億元信托資產規模YoY 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 10 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 圖表圖表13： 五礦信托與可比公司信托報酬率對比五礦信托與可比公司信托報酬率對比 注：信托公司 2021 年年報尚未完全披露，數據截至 2020 年 12 月 31 日。 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表14： 五礦信托信托資產運用結構五礦信托信托資產運用結構 圖表圖表15： 五礦信托信托資產分布結構五礦信托信托資產分布結構 資料來源：公司公

41、告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 深耕深耕高凈值客戶家族財富管理高凈值客戶家族財富管理需求，家族信托體系完備。需求，家族信托體系完備。五礦信托家族辦公室成立于 2018年，專注中國高凈值客戶的家族財富管理與傳承需求，提供財富管理、家族傳承、家族投行、家族慈善、家族藝術、家族康養等多種專業化、定制化服務，針對不同層級客戶，設有資產保值增值信托、子女保障信托、跨代傳承信托、保險金信托等多種信托產品。 圖表圖表16： 五礦信托家族辦公室服務體系五礦信托家族辦公室服務體系 資料來源：五礦信托官網，華泰研究 0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%0.6%0.7%0.8%2016201

42、7201820192020五礦信托光大興隴信托建信信托交銀信托渤海信托陜國投信托0%20%40%60%80%100%201620172018201920202021貨幣資金貸款交易性金融資產投資可供出售金融資產投資持有至到期投資長期股權投資其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201620172018201920202021基礎產業房地產證券市場工商企業金融機構其他 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 11 五礦資本五礦資本 (600390 CH) “雙核驅動”戰略“雙核驅動”戰略+數字化轉型數字化轉型，搶占優質賽道搶占優質賽道，提升，

43、提升零售業務零售業務競爭力競爭力。五礦信托堅持“雙核驅動”戰略，把握核心客戶、核心渠道，推進“雙百+”渠道建設，提升直銷能力。資產端積極布局消費金融業務，搶占優質賽道，利用消費金融業務風險分散、利潤穩定、逆周期性強等特征，提升收入穩定性。數字化轉型方面，五礦信托引入線上電子渠道全流程管理相關各項功能，推動信托移動化、數字化、平臺化轉型，APP 建設中依靠 OCR、人臉識別、活體檢測 SDK 包等技術配合完成身份認證，構建數據驅動的高效運營體系，實現業務自動化、線上化和智能化。 證券：排名中游業績上升，各項業務迅速證券：排名中游業績上升，各項業務迅速發力發力 業務領域全面，經營業績業務領域全面，

44、經營業績持續持續上升上升，整體排名處于中游，整體排名處于中游。五礦證券成立于 2000 年 8 月，在原深圳市有色金屬聯合交易所基礎上改制成立，2004 年由金牛證券更名為五礦證券。五礦證券為全牌照券商，具備 26 個單項業務資格，主要業務涵蓋券商所有傳統業務類型。私募股權投資業務由 2018 年成立的私募基金子公司五礦金通開展； 另類投資業務通過五礦證券2019年設立的另類投資子公司五礦金鼎開展。 五礦證券近年來營業收入與凈利潤不斷走高，根據證券業協會目前最新排名，2020 年，五礦證券營業收入在所有券商中排名 53 名，凈利潤在所有券商中排名 58 名，整體排名處于券商行業中游；2021

45、年五礦證券實現營業收入 21.61 億元，同比增長 18.66%，凈利潤 5.27 億元，同比增長 14.59%。 圖表圖表17： 五礦證券營業收入及同比變動五礦證券營業收入及同比變動 圖表圖表18： 五礦證券凈利潤及同比變動五礦證券凈利潤及同比變動 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 投行投行、經紀、經紀、資管重點業務競爭力提升。資管重點業務競爭力提升。五礦證券積極布局“大投行”業務，以債券承銷、資產證券化和資本運作為三大核心，全方位服務集團公司產業轉型升級。2021 年，五礦證券投行股權業務承銷規模大幅增長，承銷規模 39 億元，同比大增 1288%，IPO 和再融

46、資項目均有較大幅度增長；債券承銷規模 621 億元，同比下降 24%。經紀業務適應財富管理轉型產品化趨勢，加大互聯網客戶引流、機構客戶開拓、線下客戶渠道和金融產品營銷力度。資產管理業務方面，受益于主動管理能力的不斷提升，截至 2021 年末，五礦證券資產管理規模首次突破千億元大關，固收+、權益類和混合類產品體系逐步完善。 固收業務傳統優勢明顯固收業務傳統優勢明顯。 五礦證券固定收益事業部成立于2010年3月， 主要為非金融企業、金融機構、政府機構和機構投資者提供固定收益融資方案及產品設計、銷售、投資顧問和交易等專業服務。固收業務市場研判能力和投資策略體系不斷完善，以債券做市和資金中介為切入點，

47、創新型業務不斷發展，新業務規模和收入貢獻逐步增大。 信用業務穩步推進。信用業務穩步推進。兩融業務營銷力度加大，2021 年末兩融余額達 58 億元，同比+46%。股票質押業務謹慎開展，規模有所壓降，截至 2021 年末，表內股票質押式回購業務本息合計余額為 7.26 億元，平均履約保障比例為 47.52%，表外股票質押式回購業務本息合計余額為 16.04 億元，平均履約保障比例為 189.73%。 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0510152025201620172018201920202021億元營業收入YoY-20%0%20%40%60%80%100%120%

48、140%160%0123456201620172018201920202021億元凈利潤YoY 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 12 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 圖表圖表19： 2016-2021 年五礦證券各項業務收入情況年五礦證券各項業務收入情況 資料來源：公司公告，華泰研究 租賃：金融租賃牌照稀缺，客資良好業務租賃：金融租賃牌照稀缺，客資良好業務廣泛廣泛 金融租賃牌照稀缺，金融租賃牌照稀缺，相比相比融資租賃融資租賃具有具有比較比較優勢。優勢。外貿金融租賃成立于 1985 年，是我國最早的金融租賃公司之一。 五礦資本控股間接持有外貿租賃 93.2

49、1%股權。 金融租賃公司準入門檻高，審批難度大，截至 2021 年末，市場上超過 1.2 萬家融資租賃企業中，僅有 71 家為金融租賃公司。相比融資租賃公司，金融租賃公司融資渠道更多元，可以進行同業拆借和發行公司債，綜合融資成本更低，杠桿率優勢較強。 2019 年以來年以來外貿租賃營業收入下滑，外貿租賃營業收入下滑，凈利潤凈利潤保持保持增長。增長。2016-2018 年，外貿租賃營業收入持續增長，2018 年達 43.48 億元，同比增長 25 %；2019 年后，外貿租賃根據財政部修訂通知，將以攤余成本計量的金融資產按照實際利率法計算的租賃收入計入利息收入科目，營業收入下降，2021 年為

50、34.40 元，同比降低 7%。公司凈利潤則持續增長，2021 年實現凈利潤 9.82 億元，同比增長 14.59%。 圖表圖表20： 外貿租賃營業收入及同比變動外貿租賃營業收入及同比變動 圖表圖表21： 外貿租賃凈利潤及同比變動外貿租賃凈利潤及同比變動 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201620172018201920202021經紀業務信用業務證券承銷與保薦資產管理業務其他-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%05101520253035404550201620172018

51、201920202021億元營業收入YoY0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%024681012201620172018201920202021億元凈利潤YoY 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 13 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 目前居行業中目前居行業中上上游地位，處于穩步發展期，業務規模仍有提升空間。游地位，處于穩步發展期，業務規模仍有提升空間。目前金融租賃行業仍以銀行系金租公司為主，外貿租賃處于行業中上游地位，2021 年總資產、凈資產、營業收入、凈利潤、ROE 分別排名行業第 17/11/18/14/29 名（截至 2021 年末全

52、市場共有 71 家金融租賃公司） 。2021 年，外貿租賃新簽融資租賃合同 91 筆，新簽合同本金金額 262.96 億元； 截至 2021 年末， 外貿租賃存續融資租賃項目 346 個， 融資租賃資產余額 607.81 億元，市占率 1%，仍有較大提升空間。 客戶資質良好客戶資質良好，以大中型國有企業、地方龍頭企業、優質上市公司為目標客戶以大中型國有企業、地方龍頭企業、優質上市公司為目標客戶。外貿租賃與多家優質企業建立深入合作關系，目前已擁有一批資質良好的上市公司客戶群體。良好的客戶資質也使公司資產端質地優良，資產質量和風險緩釋能力較強。 業務領域廣泛，支持實體經濟產業發展。業務領域廣泛，支

53、持實體經濟產業發展。公司行業領域涉及基礎設施、軌道交通、清潔能源、工程機械、高端裝備制造、航空、船舶等，依托股東的資源優勢和“產融結合”綜合背景，高端機械設備、醫療設備、新能源及新興產業業務的市場份額不斷提升。從融資租賃資產行業分布情況看，2020-2021 年外貿租賃在水利、環境和公共設施管理業內的資產份額顯著提升，2019 年、2020 年和 2021 年的份額分別為 29.34%、37.15%和 46.57%。 圖表圖表22： 外貿租賃的融資租賃資產行業分布外貿租賃的融資租賃資產行業分布 資料來源：公司公告，華泰研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20

54、172018201920202021水利、環境和公共設施管理業租賃和商務服務業制造業交通運輸、倉儲和郵政業其他 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 14 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 期貨：集團提供多方支持，業務轉型布局期貨：集團提供多方支持，業務轉型布局國際國際 業務結構調整， 營業收入下滑， 凈利潤仍保持上升態勢。業務結構調整， 營業收入下滑， 凈利潤仍保持上升態勢。 五礦期貨成立于 1993 年 4月， 2003年五礦資本成為控股股東，主要經營期貨經紀業務、風險管理業務、資產管理業務及國際業務等。其中，風險管理業務由其子公司五礦產業金融開展，境外業務

55、由其子公司五礦金服開展。2021 年，公司實現營業收入 28 億元，同比減少 60%，主要系業務結構調整，風險管理業務收入大幅下降，凈利潤 1.59 億元，同比增長 22%。 圖表圖表23： 五礦期貨營業收入及同比變動五礦期貨營業收入及同比變動 圖表圖表24： 五礦期貨凈利潤及同比變動五礦期貨凈利潤及同比變動 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 盈利能力盈利能力仍仍處于行業中游，處于行業中游，凈利潤排名波動下降凈利潤排名波動下降。五礦期貨的金屬產業基因濃厚，金屬期貨業務受集團多方位支持，但整體期貨業務盈利能力仍處于行業中游。2018 年以來，五礦期貨 ROE 排名始終處

56、于 50 名左右，凈資產實力強大，但盈利能力仍有大量提升空間。截至 2021 年末，在 71 家可比期貨公司中，五礦期貨凈資產、凈利潤、ROE 行業排名分別為第 7/23/42 名。 依托集團多方位支持，產業服務優勢明顯依托集團多方位支持，產業服務優勢明顯，金屬期貨業務行業領先，金屬期貨業務行業領先。五礦期貨是行業內為數不多具有產業背景的公司，依托五礦集團在有色金屬、貴金屬、黑色金屬方面提供的強大支持，連續多年在銅、鋅、鋁等金屬期貨上的成交量和持倉量國內領先；同時依托五礦集團金融中心各機構間的協同合作，公司在股指期貨、國債期貨等金融領域服務上具有協同優勢。依托中國五礦雄厚的金屬產業背景及五礦資

57、本金融全牌照優勢，五礦期貨已形成經紀業務、資管業務、風險管理業務、國際業務等多項業務綜合發展的布局，成為市場為數不多的同時擁有上交所、深交所股票期權期貨經紀商資質的期貨公司，已具備為實體經濟提供衍生品綜合服務的能力。 圖表圖表25： 國內期貨市場銅、鋁、鋅的成交量和成交額國內期貨市場銅、鋁、鋅的成交量和成交額 資料來源：上海期貨交易所，華泰研究 -70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%01020304050607080201620172018201920202021億元營業收入YoY-30%-20%-10%0%10%20%30%0.00.20.40.

58、60.81.01.21.41.61.8201620172018201920202021億元凈利潤YoY05101520253035400204060801001201401601802002015201620172018201920202021百萬手萬億元成交量-銅成交量-鋁成交量-鋅成交額-銅成交額-鋁成交額-鋅 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 15 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 圖表圖表26： 國內期貨市場銅、鋁、鋅的持倉量國內期貨市場銅、鋁、鋅的持倉量 圖表圖表27： 五礦期貨銅、鋁、鋅持倉量占比五礦期貨銅、鋁、鋅持倉量占比 資料來源：上海期貨交

59、易所，華泰研究 資料來源：上海期貨交易所，Wind，華泰研究 業務結構調整，風險業務收入大幅下降。業務結構調整，風險業務收入大幅下降。從收入結構看，五礦期貨營業收入主要來自期貨經紀業務收入和風險管理業務收入， 2021 年二者累計構成公司總收入的 97.91%。 2019 年以來，五礦期貨積極轉型業務結構， 主動下調業務風險， 提高了期現結合業務的交易對手準入標準，導致風險管理業務收縮，期貨經紀業務收入占比有所提升。從具體業務來看，經紀業務以產業客戶、金融機構客戶為主攻方向，優化服務手段、升級服務平臺，客戶權益實現新高；探索財富管理業務，啟動基金銷售牌照和基金代銷業務資質申請工作。風險管理業務

60、聚焦期現結合、 做市業務和場外期權三大業務， 2019 年以來五礦產業金融風險管理業務規模壓降明顯，收入大幅下降。做市業務深耕細作做市品種，繼續擴大規模和提升交易能力。資產管理業務布局優化業務團隊，探索與各金融機構合作新模式，業務規模保持穩定。 圖表圖表28： 五礦期貨各項業務營業收入結構五礦期貨各項業務營業收入結構 資料來源：公司公告，華泰研究 0204060801001202015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-112021-

61、042021-092022-02萬手銅鋁鋅0%5%10%15%20%25%2020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-03銅鋁鋅0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021期貨經紀業務資產管理業務風險管理業務其他業務結構化主體 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 16 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 圖表圖表29： 五礦產業金融營業收入與同比變動五礦產業金融營業收入與

62、同比變動 圖表圖表30： 五礦產業金融凈利潤與同比變動五礦產業金融凈利潤與同比變動 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 發展發展國際國際業務業務，設立，設立香港子公司助力國際化。香港子公司助力國際化。自 2018 年上海國際能源交易中心上市中國首個國際化品種原油期貨以來，中國期貨市場已擁有了 7 個國際化品種和 2 個國際化期權品種，期貨行業對外開放程度不斷提升。五礦期貨國際業務部已建立完整的運營、信息技術和客戶服務體系，為國際客戶提供一站式服務，國際化專業服務水平不斷提升，客戶權益穩步增長。2018 年 10 月 8 日，五礦期貨在香港全資設立的五礦經易金融服務有限公

63、司正式取得香港證監會相關業務牌照，經營業務范圍涵蓋期貨經紀業務、投資咨詢業務等。香港子公司提供多個境外期貨/期權市場交易服務、以及多種類型交易產品。子公司開展國際化業務，為集團實業國際化提供協同可靠的風險管理工具，進一步推動產融結合，助力集團國際化步伐。 其他：其他：參股覆蓋基金、銀行、保險多業務領域參股覆蓋基金、銀行、保險多業務領域 安信基金：規模增長，結構調整安信基金：規模增長，結構調整 安信基金成立于 2011 年 12 月，五礦資本持股 39.84%，是公司第一大股東，安信證券（33.95%）和新碧貿易有限公司（20.28%）持股比例分別位居第二和第三。安信基金主營業務包括公募基金業務

64、和專戶資產管理業務。 2021 年安信基金實現營業收入 6.80 億元， 同比增長 10%，凈利潤 7516 萬元，在 2020 年高基數下同比增長 0.11%。 圖表圖表31： 安信基金營業收入及同比變化安信基金營業收入及同比變化 圖表圖表32： 安信基金凈利潤及同比變化安信基金凈利潤及同比變化 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 -80%-60%-40%-20%0%20%40%010203040506070201620172018201920202021億元營業收入YoY-100%-50%0%50%100%150%05101520253035201620172018

65、201920202021百萬元凈利潤YoY-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%012345678201620172018201920202021億元營業收入YoY-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%1800%01020304050607080201620172018201920202021百萬元凈利潤YoY 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 17 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 公募基金公募基金資產管理規模實現快速增長資產管理規模實現快速增長，業務結構不斷調整。，業務結構不斷調整

66、。安信基金專戶管理規模自 2016年末的 274.94 億元減少至 2021 年末的 67.10 億元，客戶結構逐漸向公募基金傾斜。公募基金資產規模自 2017 年以來快速增長，截至 2021 年末，資產管理規模 1081.52 億元，首次突破百億大關。管理規?？焖僭鲩L的同時，產品結構不斷優化，混合型產品規模從 2018年末的 45.26 億元快速擴張到 2021 年末的 656.98 億元，增長勢頭強勁。 圖表圖表33： 安信基金公募基金與專戶管理規模結構安信基金公募基金與專戶管理規模結構 圖表圖表34： 安信基金公募基金管理規模結構安信基金公募基金管理規模結構 資料來源：公司公告，華泰研究

67、 資料來源：公司公告，華泰研究 綿商行：穩健經營，平穩綿商行：穩健經營，平穩發展發展 綿陽市商業銀行成立于 2000 年，五礦資本持股 20%，是公司第一大股東。近年來，綿商行發展節奏平穩。截至 2021 年末，綿商行總資產 1504 億元，各項存款余額 1004 億元，同比增長 29%；各項貸款余額 805 億元，同比增長 27%；不良貸款率 1.85%，同比下降0.09pct；撥備覆蓋率 278.34%，同比上漲 61.68pct，處于較高水平； 資本充足率 13.20%，同比上漲 0.16pct。 2021 年， 綿商行實現營業收入 39 億元， 同比增長 23%， 凈利潤 8 億元，同

68、比增長 32%。 圖表圖表35： 綿商行營業收入及同比變動綿商行營業收入及同比變動 圖表圖表36： 綿商行凈利潤及同比變動綿商行凈利潤及同比變動 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 02004006008001,0001,2001,400201620172018201920202021億元公募基金專戶02004006008001,0001,200201620172018201920202021億元股票型混合型債券型指數型貨幣型0%5%10%15%20%25%30%35%40%051015202530354045201620172018201920202021億元營業收入

69、YoY-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0123456789201620172018201920202021億元凈利潤YoY 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 18 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 圖表圖表37： 綿商行存貸款余額綿商行存貸款余額 圖表圖表38： 綿商行主要業務指標綿商行主要業務指標 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 工銀安盛：中外合資，品牌保證工銀安盛：中外合資，品牌保證 工銀安盛人壽保險于 2012 年 7 月正式成立，由中國工商銀行、法國安盛集團和中國五礦集團三家中外股東合資組

70、建，五礦資本持股 10%，是公司第三大股東。工銀安盛專營人壽保險、健康保險和意外傷害保險等保險業務，截至 2021 年末，工銀安盛已在全國設立了 19家省級分公司、1 家直屬中心支公司、1 家資產管理子公司。2021 年末經審計的償二代口徑下本公司償付能力充足率為 159%，各季度償付能力充足率均高于監管要求。截至 2021年末，工銀安盛總資產 2584 億元，2021 年實現營業收入 580 億元，凈利潤 16.9 億元。 圖表圖表39： 工銀安盛營業收入及同比變動工銀安盛營業收入及同比變動 圖表圖表40： 工銀安盛凈利潤及同比變動工銀安盛凈利潤及同比變動 資料來源：公司公告，華泰研究 資料

71、來源：公司公告，華泰研究 圖表圖表41： 2016-2021 年工銀安盛償付能力溢額年工銀安盛償付能力溢額 圖表圖表42： 2016-2021 年工銀安盛償付能力充足率年工銀安盛償付能力充足率 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 02004006008001,0001,200201620172018201920202021億元存款余額貸款余額0%50%100%150%200%250%300%0%2%4%6%8%10%12%14%201620172018201920202021不良貸款率資本充足率撥備覆蓋率（右軸）-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%7

72、0%0100200300400500600700201620172018201920202021億元營業收入YoY0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%024681012141618201620172018201920202021億元凈利潤YoY020406080100120140160201620172018201920202021億元償付能力溢額0%50%100%150%200%250%201620172018201920202021償付能力充足率 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 19 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 盈利預測和估值

73、盈利預測和估值 盈利預測盈利預測 五礦資本金融牌照齊全，具備產業協同優勢。其中，五礦信托產品布局完善，較早布局二次轉型，在信托業務分類監管政策背景下或有望進一步提升市占率；五礦證券、金融租賃業務均穩健發展；五礦期貨受業務規模壓降影響，凈利潤可能有所波動。我們對五礦資本2022-2024 年分部業績進行預測，分別作出以下主要假設： 1. 五礦信托：五礦信托：公司信托資產規模經歷波動，2021 年有所回升，同比+16%?？紤]公司標品業務和凈值化轉型成效初顯，我們預計 2022-2024 年信托資產規模實現小幅上漲，同比增長率分別為+5%/+3%/+2%。2019 年以來公司信托業務凈傭金率有所上漲

74、，2021 年為0.553% ， 我 們 預 計 2022-2024 年 信 托 業 務 凈 傭 金 率 保 持 小 幅 上 漲 ， 分 別 為0.570%/0.590%/0.610%。 2. 五礦證券：五礦證券：2021 年公司收費類業務全面增長，具體來看：1）2021 年五礦證券投行 IPO規模 24.75 億元（2020 年沒有項目） ，實現較大跨躍，再融資規模同比+398%，債券承銷規模同比-24%。我們認為伴隨全面注冊制下資本市場改革，和公司在投行業務上的持續投入，預計 2022-2024 年股權融資規模維持穩步上漲，IPO 規模分別為 32.18 億元/40.22 億元/46.25

75、 億元，同比分別+30%/+25%/+15%；再融資規模分別為 18.01 億元/22.51 億元/25.88 億元，同比分別+30%/+25%/+15%；債權融資規模小幅下降，承銷金額分別為 559億元/503 億/453 億元，同比分別-10%/-10%/-10%。2）2021 年五礦證券資管規模首次突破千億元大關，業務收入同比+34%。我們預計 2022-2024 年資管業務收入穩步提升，同比增長率分別為 20%/15%/10%。3）五礦證券其余業務平穩發展。我們預計 2022-2024 年經紀業務股基成交額市占率維持 0.14%，兩融余額市占率維持 0.29%。 3. 外貿租賃：外貿租

76、賃：2020 年及 2021 年外貿租賃融資租賃資產余額穩定在 600 億元左右，其中2021 年同比+2%；年化利率和傭金率分別于 2021 年小幅下降至 5.4%和 0.2%。我們預計2022-2024 年融資租賃資產余額保持微幅上漲，同比增長率分別為 2%/1%/1%，資產規模分別為 619.96 億元/626.16 億元/632.42 億元；年化利率保持平穩下降，分別為5.4%/5.2%/5.2%；傭金率相對穩定，保持 0.2%。 4. 五礦期貨：五礦期貨：五礦期貨主動調整風險業務，管理規模大幅壓降，2021 年風險管理業務營業收入同比-69%， 我們預計2022-2024年風險管理業

77、務規模持續下降， 驅動收入進一步下滑， 同比增長率分別為-30%/-15%/-10%。 5. 其他經營收益：其他經營收益：受市場震蕩影響，我們預計 2022 年投資凈收益和公允價值變動凈損益將有較大幅度下降，分別為 10 億元和-22 億元；公司信用減值損失主要為長期應收款壞賬和存貨跌價，2021 年公司應收融資租賃款余額上升 9.14 億元，我們預計 2022-2024 年信用減值損失分別為-8.0 億元/-7.5 億元/-7.5 億元。 6. 營業總成本：營業總成本：我們按照各業務線的成本-收入占比估算營業成本，預計 2022-2024 年營業成本分別為 14.97 億元/19.16 億元

78、/22.29 億元，同比分別-23%/+28%/+16%。費用支出方面，2021 年公司管理費用率（占營業收入的比例，下同）為 25%，且近年來呈現上漲趨勢（2020 年為 18%） ，考慮公司仍處于發展轉型階段，我們預計 2022-2024 年管理費用率分別為 26%/29%/33%。其他業務成本主要為利息支出，2019 年以來經歷較大下滑（2020年同比-27%）后有所回調（2021 年同比+17%） ，我們預計 2022 年利息支出保持同比 2%小幅增長，為 22 億元。 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 20 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 圖表圖

79、表43： 收入及成本預測收入及成本預測 人民幣百萬元人民幣百萬元 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2020 YoY 2021 YoY 2022E YoY 2023E YoY 2024E YoY 收入收入 營業收入 6,365 6,298 1,991 1,227 1,728 1,553 -1% -68% -38% 41% -10% 其他類金融業務收入 9,662 10,045 11,040 11,600 12,100 12,450 4% 10% 5% 4% 3% 其中：利息收入 4,570 4,540 4,640 4,800 5,100 5,150 -1% 2%

80、 3% 6% 1% 手續費及傭金收入 5,092 5,505 6,400 6,800 7,000 7,300 8% 16% 6% 3% 4% 總收入總收入 16,027 16,343 13,031 12,827 13,828 14,003 2% -20% -2% 8% 1% 其中：五礦信托其中：五礦信托 3,582 3,854 4,656 4,892 5,939 5,961 8% 21% 5% 21% 0% 五礦證券五礦證券 1,261 1,821 2,161 2,181 2,366 2,554 44% 19% 1% 8% 8% 外貿外貿租賃租賃 4,173 3,692 3,440 3,493

81、 3,403 3,437 -12% -7% 2% -3% 1% 五礦期貨五礦期貨 7,003 7,058 2,806 2,285 2,148 2,079 1% -60% -19% -6% -3% 其他其他 8 -83 -32 -26 -28 -28 -1188% -61% -20% 8% 1% 其他經營收益其他經營收益 其他收益 312 578 979 1,200 1,400 1,500 86% 69% 23% 17% 7% 投資凈收益 1,531 1,424 1,947 1,000 1,450 2,000 -7% 37% -49% 45% 38% 其中：對聯營企業和 合營企業的投資收益 14

82、8 149 184 200 220 240 0% 24% 9% 10% 9% 公允價值變動凈收益 148 738 -1,571 -2,200 -1,000 700 397% -313% -40% 55% 170% 資產減值損失 -0 -10 -18 -20 -16 -14 -8200% -79% -12% 20% 13% 信用減值損失 -1,068 -1,044 -754 -800 -750 -750 2% 28% -6% 6% 0% 總收入總收入及及其他經營收益其他經營收益 16,950 18,030 13,614 12,007 14,912 17,439 6% -24% -12% 24%

83、17% 成本成本 營業成本 6,355 6,314 1,945 1,497 1,916 2,229 -1% -69% -23% 28% 16% 其中：五礦信托 1,515 1,484 1,439 1,565 2,079 2,265 -2% -3% 9% 33% 9% 五礦證券 1,112 1,436 1,756 1,811 1,988 2,171 29% 22% 3% 10% 9% 外貿租賃 2,327 1,862 2,122 2,201 2,212 2,303 -20% 14% 4% 1% 4% 五礦期貨 6,932 6,905 2,500 1,969 1,807 1,721 0% -64%

84、 -21% -8% -5% 其他 -5,532 -5,373 -5,872 -6,049 -6,170 -6,231 -3% 9% 3% 2% 1% 稅金及附加 60 64 80 76 80 80 8% 24% -5% 6% 0% 銷售費用 44 19 23 23 25 25 -57% 25% -2% 8% 1% 管理費用 2,572 2,971 3,217 3,335 4,010 4,621 16% 8% 4% 20% 15% 研發費用 4 1 29 30 33 38 -62% 1846% 3% 12% 14% 財務費用 493 485 365 359 387 392 -2% -25% -2

85、% 8% 1% 其他業務成本 2,863 2,265 2,459 2,565 3,457 4,341 -21% 9% 4% 35% 26% 總總成本成本 12,391 12,118 8,118 7,885 9,908 11,725 -2% -33% -3% 26% 18% 資料來源：Wind，華泰研究預測 預計 2022-2024 年五礦資本歸母凈利潤分別 25.54 億元、31.34 億元和 36.14 億元，同比分別-25%、+23%、+15%。2022-2024 年 EPS 分別為 0.57 元、0.70 元和 0.80 元，BPS分別為 10.88 元、11.35 元、11.89 元。

86、 歷史復盤及估值歷史復盤及估值 2017 年五礦資本完成資產重組，轉型為綜合金融控股公司聚焦金融主業，業務結構發生實質性變化，致使 2018 年全年營業總收入和歸母凈利潤均有所下滑。2019 年五礦資本金控屬性進一步鞏固，各項金融業務快速發展，實現營收凈利雙增長，股價和估值出現快速上漲，隨后至 2022 年保持波動下降趨勢，目前 PB 估值在 0.5-0.6 倍區間波動。 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 21 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 圖表圖表44： 五礦資本歷史股價及估值分析五礦資本歷史股價及估值分析 注：PB 估值使用當日對應最新公告股東權益

87、資料來源：Wind，華泰研究 參考 A 股上市多元金融公司 Wind 一致預期 2022 年 PB 均值為 0.86 倍，考慮到公司信托業務占比較高、目前行業整體仍面臨挑戰，證券、租賃、期貨分部排名競爭力仍待進一步提升，給予公司 0.55 倍 2022 年 PB 估值，對應目標價 5.98 元，對應 11 倍 2022PE，首次覆蓋給予“增持”評級。 圖表圖表45： 可比公司估值表可比公司估值表 公司公司 代碼代碼 股價股價 (元元) EPS (2022E) BPS (2022E) PE (2022E) PB (2022E) 中油資本 000617 CH 4.81 0.46 7.67 11 0

88、.63 愛建集團 600643 CH 5.93 0.78 8.19 8 0.72 越秀金控 000987 CH 7.03 0.54 5.39 13 1.31 中航產融 600705 CH 3.46 0.51 4.43 7 0.78 中位數中位數 9 0.75 平均數平均數 10 0.86 五礦資本 600390 CH 4.89 0.57 10.88 9 0.45 注：市值數據按 2022 年 6 月 30 日收盤價計算，除五礦資本外其余可比公司的 EPS 和 BPS 均為 Wind 一致預期，五礦資本 EPS和 BPS 為華泰預測，五礦資本 2022PE 和 2022PB 以最新收盤價計算 資

89、料來源：Wind，華泰研究預測 圖表圖表46： 五礦資本五礦資本 PE-Bands 圖表圖表47： 五礦資本五礦資本 PB-Bands 資料來源：Wind、華泰研究 資料來源：Wind、華泰研究 風險提示風險提示 1）業務轉型風險：信托業務轉型效果不及預期，規模增長放緩； 2）戰略落地風險：產融協同戰略落地效果不及預期，影響公司業績； 3）市場波動風險：受市場動蕩影響，投資收益率大幅下降。 0.40.60.81.01.21.41.6468101214162017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-06元

90、倍股價-左軸PB-右軸06131925Jul 19Dec 19May 20Oct 20Mar 21Aug 21Jan 22Jun 22(人民幣)五礦資本5x10 x15x20 x25x0481115Jul 19Dec 19May 20Oct 20Mar 21Aug 21Jan 22Jun 22(人民幣)五礦資本0.4x0.6x0.8x0.9x1.1x 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 22 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 盈利預測盈利預測 利潤表利潤表 資產負債表資產負債表 會計年度（人民幣百萬）會計年度（人民幣百萬） 2020 2021 2022E 20

91、23E 2024E 會計年度會計年度 (人民幣百萬人民幣百萬) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 16,343 13,031 12,827 13,828 14,003 現金及現金等價物 13,426 16,297 16,623 17,454 18,327 手續費及傭金收入 5,505 6,400 6,800 7,000 7,300 金融資產 30,375 30,479 32,002 34,563 36,291 利息收入 4,540 4,640 4,800 5,100 5,150 其他資產 89,694 100,023 103,024 113,326 11

92、8,993 其他收入 6,298 1,991 1,227 1,728 1,553 總資產總資產 133,494 146,799 151,649 165,343 173,610 營業支出營業支出 (10,432) (7,534) (8,705) (8,824) (8,289) 短期借款 37,517 42,360 43,759 47,711 50,096 管理費用 (2,971) (3,217) (3,335) (4,010) (4,621) 其他負債 40,569 47,328 48,892 53,307 55,972 減值損失 (1,054) (771.74) (820.00) (766.0

93、0) (764.00) 總負債總負債 78,086 89,688 92,651 101,017 106,068 其他支出 (6,408) (3,545) (4,550) (4,048) (2,904) 股本 4,498 4,498 4,498 4,498 4,498 營運利潤營運利潤 5,911 5,497 4,122 5,004 5,713 少數股東權益 9,694 9,891 9,990 9,891 10,330 營業外收入 11.83 2.36 10.05 15.33 30.91 其他權益 41,216 42,722 44,439 46,545 48,974 營業外支出 (58.43)

94、(21.98) (22.42) (25.33) (30.91) 總權益總權益 55,408 57,111 58,927 60,934 63,801 利潤總額利潤總額 5,864 5,477 4,109 4,994 5,713 所得稅 (1,423) (1,303) (994.46) (1,219) (1,411) 凈利潤凈利潤 4,441 4,174 3,115 3,775 4,302 估值與盈利水平估值與盈利水平 少數股東損益 689.03 771.75 560.68 641.82 688.34 會計年度會計年度 (%) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 歸母凈利潤歸母

95、凈利潤 3,752 3,402 2,554 3,134 3,614 歸母凈利潤（人民幣百萬）歸母凈利潤（人民幣百萬） 3,752 3,402 2,554 3,134 3,614 分紅率 22.00 33.00 33.00 33.00 33.00 每股數據每股數據 EPS（人民幣,攤薄后） 0.83 0.76 0.57 0.70 0.80 會計年度會計年度 (人民幣人民幣) 2020 2021 2022E 2023E 2024E PE (倍) 5.90 6.50 8.66 7.06 6.12 每股凈資產 10.16 10.50 10.88 11.35 11.89 BVPS（人民幣,攤薄后） 10

96、.16 10.50 10.88 11.35 11.89 每股股息 0.18 0.25 0.19 0.23 0.26 PB (倍) 0.48 0.47 0.45 0.43 0.41 EPS 0.83 0.76 0.57 0.70 0.80 ROE 10.28 7.81 5.31 6.27 6.92 EPS (最新攤薄) 0.83 0.76 0.57 0.70 0.80 ROA 2.81 2.32 1.68 1.90 2.08 資料來源：公司公告、華泰研究預測 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 23 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 免責免責聲明聲明 分析師聲明

97、分析師聲明 本人，沈娟、王可，茲證明本報告所表達的觀點準確地反映了分析師對標的證券或發行人的個人意見；彼以往、現在或未來并無就其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。 一般聲明及披露一般聲明及披露 本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格，以下簡稱“本公司” ）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴格保密資料。本報告僅供本公司及其客戶和其關聯機構使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。 本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關聯機構(以下統稱為“華泰”)對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。 本報告所載的意見、評

98、估及預測僅反映報告發布當日的觀點和判斷。在不同時期，華泰可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態。華泰對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。 本公司不是 FINRA 的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為 FINRA 的研究分析師/不具有 FINRA 分析師的注冊資格。 華泰力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的

99、要約或招攬。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。 除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現不應作為日后回報的預示。華泰不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現，分析中所做的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。 華泰及作者在自

100、身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，為該公司提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務或向該公司招攬業務。 華泰的銷售人員、交易人員或其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華泰沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。華泰的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到華泰及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益

101、沖突。 投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。有關該方面的具體披露請參照本報告尾部。 本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布的機構或人員，也并非意圖發送、發布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當地法律或監管規則的機構或人員。 本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并需在使用前獲取獨立的法律意見，以確定該引用、刊發符合當地適用法規的要求，同時注明出處為“華泰證券研究所” ，且不

102、得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。 中國香港中國香港 本報告由華泰證券股份有限公司制作,在香港由華泰金融控股（香港）有限公司向符合證券及期貨條例及其附屬法律規定的機構投資者和專業投資者的客戶進行分發。華泰金融控股（香港）有限公司受香港證券及期貨事務監察委員會監管，是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。在香港獲得本報告的人員若有任何有關本報告的問題,請與華泰金融控股（香港）有限公司聯系。 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起

103、閱讀。 24 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 香港香港-重要監管披露重要監管披露 華泰金融控股（香港）有限公司的雇員或其關聯人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員。 有關重要的披露信息，請參華泰金融控股（香港）有限公司的網頁 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息請參見下方 “美國“美國-重要監管披露”重要監管披露” 。 美國美國 在美國本報告由華泰證券（美國）有限公司向符合美國監管規定的機構投資者進行發表與分發。華泰證券（美國）有限公司是美國注冊經紀商和美國金融業監管局（FINRA）的注冊會員。對于其在美國分發的研究報告，華泰證券（美國）有限公司

104、根據1934 年證券交易法 （修訂版）第 15a-6 條規定以及美國證券交易委員會人員解釋，對本研究報告內容負責。華泰證券（美國）有限公司聯營公司的分析師不具有美國金融監管（FINRA）分析師的注冊資格，可能不屬于華泰證券（美國）有限公司的關聯人員，因此可能不受 FINRA 關于分析師與標的公司溝通、公開露面和所持交易證券的限制。華泰證券（美國）有限公司是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。任何直接從華泰證券（美國）有限公司收到此報告并希望就本報告所述任何證券進行交易的人士，應通過華泰證券（美國）有限公司進行交易。 美國美國-重要監管披露重要監管披露

105、分析師沈娟、王可本人及相關人士并不擔任本報告所提及的標的證券或發行人的高級人員、董事或顧問。分析師及相關人士與本報告所提及的標的證券或發行人并無任何相關財務利益。本披露中所提及的“相關人士”包括 FINRA定義下分析師的家庭成員。分析師根據華泰證券的整體收入和盈利能力獲得薪酬，包括源自公司投資銀行業務的收入。 華泰證券股份有限公司、 其子公司和/或其聯營公司, 及/或不時會以自身或代理形式向客戶出售及購買華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品） 。 華泰證券股份有限公司、 其子公司和/或其聯營公司,

106、 及/或其高級管理層、 董事和雇員可能會持有本報告中所提到的任何證券（或任何相關投資）頭寸，并可能不時進行增持或減持該證券（或投資） 。因此，投資者應該意識到可能存在利益沖突。 評級說明評級說明 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力 （含此期間的股息回報） 相對基準表現的預期 （A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數） ，具體如下： 行業評級行業評級 增持：增持：預計行業股票指數超越基準 中性：中性：預計行業股票指數基本與基準持平 減持：減持：預計行業股票指數明顯弱于基準 公司評級公司評級 買入：買入：預

107、計股價超越基準 15%以上 增持：增持：預計股價超越基準 5%15% 持有：持有：預計股價相對基準波動在-15%5%之間 賣出：賣出：預計股價弱于基準 15%以上 暫停評級：暫停評級：已暫停評級、目標價及預測，以遵守適用法規及/或公司政策 無評級：無評級：股票不在常規研究覆蓋范圍內。投資者不應期待華泰提供該等證券及/或公司相關的持續或補充信息 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 25 五礦資本五礦資本 (600390 CH) 法律實體法律實體披露披露 中國中國： 華泰證券股份有限公司具有中國證監會核準的 “證券投資咨詢” 業務資格， 經營許可證編號為： 9132000

108、0704041011J 香港香港： 華泰金融控股 （香港） 有限公司具有香港證監會核準的 “就證券提供意見” 業務資格， 經營許可證編號為： AOK809 美國美國：華泰證券（美國）有限公司為美國金融業監管局（FINRA）成員，具有在美國開展經紀交易商業務的資格，經營業務許可編號為：CRD#:298809/SEC#:8-70231 華泰證券股份有限公司華泰證券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建鄴區江東中路228號華泰證券廣場1號樓/郵政編碼：210019 北京市西城區太平橋大街豐盛胡同28號太平洋保險大廈A座18層/ 郵政編碼：100032 電話：86 25 83389999/傳真：8

109、6 25 83387521 電話：86 10 63211166/傳真：86 10 63211275 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田區益田路5999 號基金大廈10樓/郵政編碼：518017 上海市浦東新區東方路18號保利廣場E棟 23樓/郵政編碼：200120 電話：86 755 82493932/傳真：86 755 82492062 電話：86 21 28972098/傳真：86 21 28972068 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 華泰金融控股（香港）有限公司華泰金融控股（香港）有限公司 香港中環皇后大道中 99 號中環中心 58 樓 5808-12 室 電話：+852-3658-6000/傳真：+852-2169-0770 電子郵件： http:/.hk 華泰證券華泰證券（美國美國）有限公司有限公司 美國紐約哈德遜城市廣場 10 號 41 樓（紐約 10001） 電話：+212-763-8160/傳真：+917-725-9702 電子郵件: Huataihtsc- http:/www.htsc- 版權所有2022年華泰證券股份有限公司