汽車鋁熱傳輸材料深度報告：電動化提振汽車鋁熱傳輸材料需求麒麟電池發布風頭更勁-220712（29頁）.pdf

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1、本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。1 1 行業及產業 行業研究/行業深度 證券研究報告 有色金屬 2022 年 07 月 12 日 電動化提振汽車鋁熱傳輸材料需求，麒麟電池發布風頭更勁 看好 汽車鋁熱傳輸材料深度報告 相關研 證券分析師 王宏為 A0230519060001 研究支持 馬焰明 A0230121070003 聯系人 馬焰明(8621)23297818轉 本期投資提示：電動化提振汽車鋁熱傳輸材料需求，麒麟電池發布風頭更勁。1）鋁熱傳輸材料可應用于汽車熱管理系統，傳統車單車用鋁量約 10kg，新能源汽車單車用鋁量約 20-25kg

2、，主要系新能源車熱管理系統復雜、熱管理要求高，新增三電系統，最主要的增量為電池液冷板12-15kg。2）麒麟電池首創大面水冷技術，水冷板用量翻倍。寧德時代近日發布麒麟電池，水冷板實現結構性突破，將水冷板由原來的底部位置升級為置于電芯之間，換熱面積擴大 4 倍，預計水冷板用量增加 2 倍，解決 4C 高壓快充帶來的熱失控，同時將橫縱梁、水冷板與隔熱墊合三為一，提升系統集成效率至 72%，實現 1000km 長續航。3）新能源需求旺盛，預計 22-25 年中國/全球新能源車鋁熱傳輸材料 cagr 達 31%/37%。不考慮類麒麟電池水冷板增量情況下，預計 22-25 年全球新能源車熱管理系統用鋁量

3、由 24.2 萬噸增至 62.1 萬噸（CAGR=37.0%），其中水冷板用鋁量由 13.7 萬噸增至 35.1 萬噸；考慮類麒麟電池水冷板增量需求，當類麒麟電池新能源車占比為 30%時，預計 23/24/25 年熱管理鋁材需求增量分別為 5.9/8.2/10.5 萬噸。高端新能源車熱管理鋁材產能增量較少，產能偏緊。汽車鋁熱傳輸材料行業 CR3 達 45%，集中度較高。1）原因一：工藝復雜，成品率低。鋁熱傳輸復合材料工藝流程復雜，多次軋制廢料較多，行業成品率較低，行業龍頭華峰鋁業上海工廠成品率 69%，重慶工廠成品率 72%，其他企業成品率低于 68%。2）原因二：鋁熱傳輸材料為定制化需求，小

4、批量、多批次，生產管理、成本管理要求高。3）原因三：汽車認證壁壘。行業趨勢：1）應用大卷寬幅生產設備，提升成品率，新建產能具有“后發優勢”。2）應用熱連軋機，提升生產效率及成品率。3）麒麟等汽車電池系統升級，提升單位熱管理材料用量，提高強度等性能要求。預計將更多采用強度更高的復合板，此外 CTBCTC 等電池升級方向均為將電動車電池系統復雜的結構件簡化，未來趨勢均為結構件、水冷板等多處結構統一，單位 GWh 電池的熱管理材料用量將持續上升，復合材料占比有望進一步提升。相關標的：1）華峰鋁業：汽車鋁熱傳輸材料龍頭，現有產能 34 萬噸，重慶一期技改新增9 萬噸產能，定增募資 15 萬噸重慶二期產

5、能，預計 2025 年總產能達 58 萬噸。2）銀邦股份：電動車水冷板鋁材龍頭，2021 年新能源營收占比 16.7%(yoy+10.4pct)，預計現有產能 18 萬噸，22Q3 技改后年化產能增至 24 萬噸，與寧德時代簽訂 22-26 年共供應 36萬噸水冷板訂單；3）格朗吉斯：瑞典老牌鋁加工企業，下游汽車營收占比達 40%，現有鋁加工產能 58 萬噸，計劃擴產產能 6 萬噸。風險提示：下游需求不及預期，鋁價大幅波動，行業競爭加劇、加工費下降。請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。2 2 行業深

6、度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 2 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 投資案件 結論和投資分析意見 新能源需求旺盛，預計 22-25 年中國/全球新能源車鋁熱傳輸材料 cagr 達31%/37%。不考慮類麒麟電池水冷板增量情況下，預計 22-25 年全球新能源車熱管理系統用鋁量由 24.2 萬噸增至 62.1 萬噸（CAGR=37.0%），其中水冷板用鋁量由 13.7萬噸增至 35.1 萬噸；考慮類麒麟電池水冷板增量需求，當類麒麟電池新能源車占比為30%時，預計 23/24/25 年熱管理鋁材需求增量分別為 5.9/8.2/10.5 萬噸。高端新能源車熱管理鋁材產能增量

7、較少，產能偏緊。相關標的：1）華峰鋁業：汽車鋁熱傳輸材料龍頭，現有產能 34 萬噸，重慶一期技改新增 9 萬噸產能，定增募資 15 萬噸重慶二期產能，預計 2025 年總產能達 58 萬噸。2）銀 邦 股 份：電 動 車 水 冷 板 鋁 材 龍 頭，2021年 新 能 源 營 收 占 比16.7%(yoy+10.4pct)，預計現有產能 18 萬噸，22Q3 技改后年化產能增至 24 萬噸，與寧德時代簽訂 22-26 年共供應 36 萬噸水冷板訂單；3）格朗吉斯：瑞典老牌鋁加工企業，下游汽車營收占比達 40%，現有鋁加工產能 58 萬噸，計劃擴產產能 6 萬噸。原因及邏輯 電動化提振汽車鋁熱傳

8、輸材料需求，麒麟電池發布風頭更勁。1）鋁熱傳輸材料傳統車單車用鋁量約 10kg，新能源汽車單車用鋁量約 20-25kg，最主要的增量為電池液冷板 12-15kg。2）麒麟電池首創大面水冷技術，水冷板用量翻倍。寧德時代近日發布麒麟電池，水冷板實現結構性突破，將水冷板由原來的底部位置升級為置于電芯之間，換熱面積擴大 4 倍，預計水冷板用量增加 2 倍，實現 4C 高壓及 1000km 長續航。汽車鋁熱傳輸材料行業 CR3 達 45%，集中度較高。1）原因一：工藝復雜，成品率低。鋁熱傳輸復合材料工藝流程復雜，多次軋制廢料較多，行業成品率較低，行業龍頭華峰鋁業上海工廠成品率 69%，重慶工廠成品率 7

9、2%，其他企業成品率低于 68%。2）原因二：鋁熱傳輸材料為定制化需求，小批量、多批次，生產管理、成本管理要求高。3）原因三：汽車認證壁壘。有別于大眾的認識 市場可能認為汽車鋁熱傳輸材料為普通鋁加工企業，行業壁壘不高，成長性一般，我們認為汽車鋁熱傳輸材料因多次剪切成品率低、定制化需求下高生產&成本管理要求、汽車認證壁壘等，行業護城河較深，市場集中度較高（CR3=45%），且在新能源高景氣下，22-25E 全球新能源車鋁熱傳輸材料需求復合增速高達 37%，未來麒麟等汽車電池系統升級，單位熱管理材料用量將進一步提升，水冷板等成為結構件趨勢顯著，強度等性能要求提高。目前行業高端產能增量來自頭部企業華

10、峰鋁業、銀邦股份、格朗吉斯，供需偏緊，格局穩固。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。3 3 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 3 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 1.汽車鋁熱傳輸材料：高增速，高壁壘，新趨勢.6 1.1 電動車單車熱管理鋁材翻倍，需求高增.6 1.2 技術&生產&認證壁壘，行業 CR3 達 45%.13 1.3 新趨勢：寬幅大卷、熱連軋、麒麟電池.17 2.相關標的.18 2.1 華峰鋁業：高速成長的汽車鋁熱傳輸材料龍頭.18 2.2 銀邦股份：水冷板材料龍頭.21 2.3 格朗吉斯：瑞典老牌鋁加

11、工企業.24 3.風險提示.27 目錄 本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。4 4 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 4 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 圖表目錄 圖 1：鋁熱傳輸材料行業產業鏈.6 圖 2：鋁熱傳輸復合材料噸毛利高于非復合材料.7 圖 3：汽車熱管理系統示意圖.8 圖 4：較傳統燃油車，新能源汽車新增“三電”熱管理系統.9 圖 5：不同冷板成本、換熱能力等對比.10 圖 6：麒麟電池性能較 4680 提升，水冷板換熱面積擴大 4 倍.11 圖 7：鋰電材料環節 CR3（2021，中國）.13 圖

12、 8：鋁熱傳輸材料 CR3=45%（2021，全球）.13 圖 9：釬焊復合鋁材的“三明治”結構.14 圖 10：釬焊工藝原理.14 圖 11：鋁熱復合材料生產制程長、加工工序多.15 圖 12：麒麟電池多功能彈性夾層冷卻系統.18 圖 13：麒麟電池換熱面積擴大 4 倍.18 圖 14：華峰鋁業發展歷程.19 圖 15：2022Q1 營業收入同比+36.5%至 19.9 億元.19 圖 16：2022Q1 歸母凈利潤同比+0.7%至 1.0 億元.19 圖 17：2021 年公司鋁熱傳輸材料銷量 24.9 萬噸（+34.3%）.20 圖 18：2019 年交通運輸行業營收占比近 90%.20

13、 圖 19：2017-2021 年華峰鋁業鋁熱傳輸材料噸毛利.20 圖 20：2017-2021 年華峰鋁業鋁熱傳輸材料加工費.20 圖 21：預計 2025 年公司總產能增至 58 萬噸.21 圖 22：銀邦股份發展歷程.22 圖 23：2022Q1 營業收入同比+20%至 8.6 億元.22 圖 24：2022Q1 凈利潤同比+280%至 0.4 億元.22 圖 25：2021 年汽車行業營收占比超 70%.23 圖 26：2021 年新能源營收占比同比提升 10.4pct 至 16.7%.23 圖 27：2017-2021 年銀邦股份金屬復合材料銷量.23 圖 28：IPO 項目-20

14、萬噸鋁合金材料產能（萬噸）.23 本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。5 5 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 5 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 圖 29：2016-2021 年銀邦股份加工費.24 圖 30：2016-2021 年銀邦股份噸毛利.24 圖 31：格朗吉斯發展歷程.25 圖 32：2022Q1 營業收入同比+36.0%至 38.4 億元.25 圖 33：2022Q1 凈利潤同比-1.3%至 1.65 億元.25 圖 34：2021 年公司銷量同比+39.4%至 48.9 萬噸.26 圖 35：2

15、021 年汽車營收占比 40%.26 圖 36：2018-2021 年格朗吉斯鋁加工產品加工費.26 圖 37：格朗吉斯全球產能布局.27 圖 38：預計未來總產能為 64 萬噸（新增 6 萬噸）.27 表 1：鋁熱傳輸材料分為復合料和非復合料.6 表 2：汽車熱交換組件及用鋁量.7 表 3：液冷熱容高，接觸面積大，為動力電池冷卻主流技術.9 表 4：液冷板類型及特點.10 表 5：中國及全球汽車熱管理系統用鋁測算.12 表 6：類麒麟電池水冷板需求彈性測算.13 表 7：鋁熱復合材料產品規格多.16 表 8：鋁熱交換器用主要材料.17 表 9：2022 年度公司新增供應項目.24 表 10：

16、格朗吉斯產能布局及新增產能情況.27 表 11：重點公司估值表.27 本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。6 6 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 6 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 1.汽車鋁熱傳輸材料：高增速，高壁壘，新趨勢 1.1 電動車單車熱管理鋁材翻倍，需求高增 鋁熱傳輸材料屬于鋁軋制材，可分為非復合材料和復合材料。1）鋁壓延加工業是指通過熔鑄、軋制或擠壓、表面處理等多種工藝及流程，以電解鋁為原料生產出鋁材。按加工工藝的不同，鋁材可分為鋁軋制材和鋁擠壓材等，其中鋁軋制材一般指鋁板（厚度0.4mm）、鋁帶

17、（0.4mm厚度0.2mm）、鋁箔(厚度0.2mm)。2）鋁熱傳輸材料作為鋁軋制材，具有良好的熱傳導性、強度和耐腐蝕性，下游產品為熱傳導裝置、器具與零件，用于汽車、空調、工程機械設備等行業。3）鋁熱傳輸材料分為復合材料和非復合材料，其中非復合材料由單種鋁合金通過軋制工藝制成；復合材料以鋁錳 3 系合金為芯材，起強度支撐和散熱作用，以鋁硅 4 系合金或其他牌號的鋁合金為復合層，起釬焊或改善整體材料性能的作用，技術含量較非復合材料高。圖 1：鋁熱傳輸材料行業產業鏈 資料來源：華峰鋁業、銀邦股份公司官網，申萬宏源研究 表 1：鋁熱傳輸材料分為復合料和非復合料 類別 含義 示意圖 鋁熱傳輸復合料 是以

18、鋁錳 3 系合金為基礎核心材料，即芯材，利用軋制復合工藝使芯材和其他一種或一種以上物理、化學性能不同的牌號的鋁合金在接觸面上形成冶金結合的新型鋁合金材料。鋁熱傳輸非復合料 由單種鋁合金通過軋制工藝制作的鋁板帶箔。資料來源：華峰鋁業招股說明書，申萬宏源研究 本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。7 7 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 7 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 復合材料噸毛利高于非復合材料。以華峰鋁業為例，2021 年公司鋁熱傳輸復合材料噸毛利為 4880 元/噸，非復合材料噸毛利為 2640 元/噸，復合

19、材料噸毛利為非復合料的 1.8倍。圖 2：鋁熱傳輸復合材料噸毛利高于非復合材料 資料來源：華峰鋁業年報，申萬宏源研究 鋁熱傳輸材料可應用于汽車熱管理系統，傳統車單車用鋁量約 10kg。燃油車熱管理系統主要包括水箱散熱器、中冷器、油冷器、冷凝器、蒸發器、暖風機等，在汽車輕量化背景下，鋁熱傳輸材料在汽車熱交換器的應用越來越廣泛。表 2：汽車熱交換組件及用鋁量 項目 單車用鋁量 水箱散熱器 3kg 中冷器 4kg 油冷器 0.7kg 冷凝器 3kg 蒸發器 1kg 暖風器 真空釬焊料 資料來源：華峰鋁業招股說明書，公司官網，申萬宏源研究 0100020003000400050006000201720

20、18201920202021鋁熱傳輸復合材料噸毛利（元/噸）鋁熱傳輸非復合材料噸毛利（元/噸）本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。8 8 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 8 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 圖 3：汽車熱管理系統示意圖 資料來源：汽車熱傳輸鋁合金復合帶（箔）生產技術及工藝裝備的開發，申萬宏源研究 新能源汽車電池組的溫控需求高，熱管理系統重要性大幅提升。汽車熱管理系統即利用各類汽車交換器實現對車載熱源系統的綜合管理，從而保持汽車性能的穩定與安全。新能源汽車采用動力電池來替代傳統燃油車的內燃機，而電

21、池組的性能對溫度更為敏感，所以新能源汽車需要更加精細化的熱管理系統保持溫度在合理區間以及均勻一致。保持溫度在合理區間：一般而言，鋰電池的最佳工作溫度區間為 2040，鋰電池溫度偏高或者偏低時，都會影響其使用性能和工作壽命。溫度偏低可能導致電池容量和功率的急劇衰減，甚至出現電池短路；溫度偏高可能導致鋰電池產生熱失控現象，從而引發分解、腐蝕、起火、爆炸等安全問題。保持溫度均勻一致：電池組單體間溫度存在差異，但最大溫差通常不能超過 5。由于長時間工作，動力電池單體的充放電率和載電量的不同會導致電池組的放熱不均，溫差擴大，從而降低整個電池組的工作性能。新能源汽車熱管理系統更復雜，新增“三電“熱管理系統

22、，單車熱傳輸鋁材用量為20-25kg。1）傳統燃油車的熱管理系統主要為發動機、變速器的散熱系統和汽車空調；2）新能源汽車由于加入核心部件“三電”（動力電池、驅動電機和整車電控），熱管理系統復雜程度提高，擴展為電池熱管理、功率器件溫控、電機電控散熱和汽車空調等四個部分，新增電池液冷板、芯片換熱器、PTC 加熱器等熱交換器件。傳統燃油車動力總成系統冷卻需鋁熱傳輸材料 5-6kg，而新能源汽車沒有相關部件，新增電控、電機冷卻，最主要的增量為電池液冷板 12-15kg，大電池液冷板可達 20kg，共用的空調系統為 4-5kg，故新能源汽車熱管理系統單車熱傳輸鋁材使用量達 20-25kg，較傳統車增加。

23、本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。9 9 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 9 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 圖 4：較傳統燃油車，新能源汽車新增“三電”熱管理系統 資料來源：新能源汽車熱管理技術發展趨勢，申萬宏源研究 液冷熱管理方案是主流，液冷板為液冷系統核心部件。動力電池熱管理系統技術路線主要有風冷，液冷、相變材料和熱管冷卻四種，其中液冷熱管理方案憑借冷卻速度快、均溫性好、比熱容大和換熱系數高等優勢成為當前的主流趨勢，據鉅大鋰電預測，2022 年電動車冷卻系統裝配份額中，液冷占比將升至 55%左右。在液冷

24、系統中，液冷板是關鍵性的零部件，主要工作原理通過液流通道中冷卻液的循環流動傳遞多余熱量來實現冷卻。表 3：液冷熱容高，接觸面積大，為動力電池冷卻主流技術 冷卻方式 工作原理 優點 缺點 液體冷卻 利用水、礦物油或乙二醇等液態材料作為介質，通過直接或間接接觸單體電池來散熱 散熱均勻，熱容較高，接觸面大 不絕緣，或具有腐蝕性，容易泄露造成短路 空氣冷卻 將空氣作為冷卻介質，通過空氣自然對流或強制對流實現換熱 結構簡單，成本較低 散熱溫控效果差，僅適用于小容量電池 相變材料冷卻 冷卻介質為能隨溫度變化而變化并可同時吸收大量熱量的變相材料（PCM）能耗少，溫控效果穩定均勻，滿足快充需要 PCM 泄露，

25、成本高 熱管冷卻 利用管內的工作介質來帶走熱量的導熱裝置 冷卻效率高 處于試驗探索階段，尚未投入應用 資料來源：新能源汽車動力鋰電池熱管理分析，申萬宏源研究 液冷板可分為口琴管式、沖壓式、吹脹式、釬焊式和攪拌摩擦焊式等，沖壓式為主流?？谇俟苁揭豪浒寰哂谐杀镜?、生產效率高的優點，但接觸面積小、散熱效果一般、承重能本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。1010 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 10 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 力較差；沖壓式液冷板具有換熱效果好、生產效率高、耐壓等優點，但成本較高；吹脹式液冷板生產

26、效率高、散熱能力好、生產效率高，但承重能力較差。據 NE 時代，液冷 EV 市場以成本較低的口琴管式為主流，未來快充普及、換熱能力要求高，口琴管式難以滿足要求，成本較低的吹脹式可與其競爭；液冷 PHEV 市場，以沖壓式冷板為主流。圖 5：不同冷板成本、換熱能力等對比 資料來源：NE 時代，申萬宏源研究 表 4：液冷板類型及特點 分類 原理 優點 缺點 口琴管式 采用鋁擠壓加工出流道，再與兩端集流管焊接在一起 成本低，重量輕，結構相對簡單，生產效率高 流道單一，接觸面積小，管壁薄，換熱效果與承重能力較差 沖壓式 依靠壓力機和模具對鋁材進行沖壓，使之產生塑性變形，形成流道，上下殼體通過釬焊焊接在一

27、起 流道可任意設計，接觸面積大，換熱效果好；生產效率高，耐壓與強度好 成本較高，對平整度要求高，安裝難度大 吹脹式 通過網板在鋁板上印刷出由石墨構成的管路，通過熱軋將兩板結合，吹氣體將管路吹脹起來 熱傳導效率高、制冷速度快，美觀；液冷板最薄位置可以做到 0.6mm，重量較輕 承重能力較差 機加+焊接式 采用機加加工出流道，再與上蓋板通過攪拌摩擦焊密封 內部流道尺寸、路徑可自由設計；適合功率密度較大、熱源布局不規則、空間受限的產品；易加工，成本較低 換熱性能較低，容易發生泄露 型材+攪拌摩擦焊式 利用鋁擠壓工藝將冷板流道直接成型，通過機加方式打通循環，采用摩擦焊接等進行流道和接管密封 生產效率高

28、，成本低，承重能力強 僅適用于散熱密度較小，且表面無法設計太多螺絲孔，流道走向受限 板翅式 在上下導熱面板中填充鋸齒形換表面清潔度高，流動性好，抗腐蝕性能 本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。1111 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 11 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 熱翅片，再通過無釬劑的真空釬焊技術實現冷板密封 強；換熱性能，流道均勻性較好。深埋管式 使用高導熱環氧樹脂為填充材料，將銅管固定在鋁板上 因銅管厚度沒有進行二次加工，且有填料保護可提供應用的安全性，特別適合冷媒為介質的冷板使用 資料來源：動力電

29、池包液冷板類型及散熱解決方案，申萬宏源研究 麒麟電池首創大面水冷技術，鋁熱材料風頭更勁。寧德時代近日發布 CTP3.0 電池，即麒麟電池，對液冷系統進行再度升級。1）性能較 4680 提升，實現 1000km 續航及 4C高壓快沖：將橫縱梁、水冷板與隔熱墊合三為一，集成為多功能彈性夾層，系統集成效率提升至 72%，磷酸鐵鋰系統能量密度為 160wh/kg，三元高鎳可達 250wh/kg，較 4680電池多裝 13%的電量，可讓純電動汽車實現整車 1000 公里續航；2）首創大面水冷技術，換熱面積擴大 4 倍，預計水冷板用量增加 2 倍?；陔娦镜淖兓?，將水冷板由原來的底部位置升級為置于電芯之間

30、，換熱面積擴大 4 倍，電芯控溫時間縮至一半，有效解決 4C 高壓快充帶來的熱失控。圖 6：麒麟電池性能較 4680 提升，水冷板換熱面積擴大 4 倍 資料來源：寧德時代微信公眾號，申萬宏源研究 新能源需求旺盛，預計 22-25 年中國/全球鋁熱傳輸材料 cagr 達 31%/37%。（不考慮類麒麟電池水冷板增量情況下，假設熱管理系統燃油車單車用鋁量 10kg，新能源車單車用鋁量 23kg，其中水冷板約 13kg）1）新車市場：預計 22-25 年中國新能源車熱管理系統用鋁量由 13.8 萬噸增至 31.1萬噸（CAGR=31.0%），其中水冷板用鋁量由 7.8 萬噸增至 17.6 萬噸；預計

31、 22-25 年全球新能源車熱管理系統用鋁量由 24.2 萬噸增至 62.1 萬噸（CAGR=37.0%），其中水冷板用鋁量由 13.7 萬噸增至 35.1 萬噸；預計 22-25 年中國汽車熱管理系統用鋁量由 35.1 萬噸增至 47.4 萬噸（CAGR=10.5%），全球汽車熱管理系統用鋁量由 99.6 萬噸增至 131.8 萬噸（CAGR=9.8%）。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。1212 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 12 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 2）維修配套市場：預計 22-25 年中

32、國維保汽車熱管理系統用鋁量由 5.8 萬噸增至 7.0萬噸（CAGR=6.4%），全球維保汽車熱管理系統用鋁量由 27.4 萬噸增至 29.1 萬噸（CAGR=2.0%）。3）新車+維修配套市場：預計 22-25 年中國新車+維保汽車熱管理系統用鋁量由 40.9萬噸增至 54.4 萬噸（CAGR=9.9%），全球新車+維保汽車熱管理系統用鋁量由 127.0 萬噸增至 160.9 萬噸（CAGR=8.2%）。表 5：中國及全球汽車熱管理系統用鋁測算 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 22E-25E CAGR 新車市場 新能源車 熱管理系統單車用鋁量（kg/輛）2

33、3 23 23 23 23 23 水冷板單車用鋁量（kg/輛）13 13 13 13 13 13 中國新能源汽車銷量（萬輛）137 352 600 850 1100 1350 全球新能源汽車銷量（萬輛）324 650 1050 1500 2100 2700 中國新能源汽車熱管理系統用鋁量（萬噸）3.1 8.1 13.8 19.6 25.3 31.1 31.0%中國新能源汽車水冷板用鋁量（萬噸）1.8 4.6 7.8 11.1 14.3 17.6 31.0%全球新能源汽車熱管理系統用鋁量（萬噸）7.5 15.0 24.2 34.5 48.3 62.1 37.0%全球新能源汽車水冷板用鋁量（萬噸）

34、4.2 8.5 13.7 19.5 27.3 35.1 37.0%燃油車 熱管理系統單車用鋁量（kg/輛）10 10 10 10 10 10 中國燃油車銷量（萬輛）2394 2275 2133 1932 1782 1631 全球燃油車銷量（萬輛）7473 7618 7549 7443 7201 6973 中國燃油車熱管理系統用鋁量（萬噸）23.9 22.8 21.3 19.3 17.8 16.3-8.6%全球燃油車熱管理系統用鋁量（萬噸）74.7 76.2 75.5 74.4 72.0 69.7-2.6%總體 中國汽車熱管理系統用鋁量（萬噸）27.1 30.9 35.1 38.9 43.1 4

35、7.4 10.5%全球汽車熱管理系統用鋁量（萬噸）82.2 91.1 99.6 108.9 120.3 131.8 9.8%維修配套市場 冷凝器單車用鋁量（kg/輛）3 3 3 3 3 3 水箱單車用鋁量（kg/輛）3 3 3 3 3 3 冷凝器替換比例 0.03 0.03 0.03 0.03 0.03 0.03 水箱替換比例 0.03 0.03 0.03 0.03 0.03 0.03 中國汽車保有量（億輛）2.8 3.0 3.2 3.4 3.7 3.9 全球汽車保有量（億輛）14.7 15.0 15.2 15.5 15.8 16.2 中國維保汽車熱管理系統用鋁量（萬噸）5.1 5.4 5.8

36、 6.2 6.6 7.0 6.4%全球維保汽車熱管理系統用鋁量（萬噸）26.5 26.9 27.4 27.9 28.5 29.1 2.0%維修配套市場 中國新車+維保汽車熱管理系統用鋁量（萬噸）32.1 36.3 40.9 45.1 49.7 54.4 9.9%全球新車+維保汽車熱管理系統用鋁量（萬噸）108.7 118.1 127.0 136.8 148.8 160.9 8.2%資料來源：中汽協，EV volumes，OICA，申萬宏源研究 本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。1313 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明

37、第 13 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 考慮類麒麟電池水冷板需求增量，因未來電動車續航里程提升、電池擴容及高壓快充等對熱管理需求提升，預計類麒麟電池（水冷板用量提升）成為行業趨勢，假設類麒麟電池新能源車單車用鋁量增量為 13kg/輛（水冷板由 13kg/輛增至 26kg/輛）。當類麒麟電池新能源車占比為10%時，預計23/24/25年熱管理鋁材需求增量分別為2.0/2.7/3.5萬噸；當類麒麟電池新能源車占比為 30%時，預計 23/24/25 年熱管理鋁材需求增量分別為5.9/8.2/10.5 萬噸；當類麒麟電池新能源車占比為 50%時，預計 23/24/25 年熱管理鋁材需求增量分

38、別為 9.8/13.7/17.6 萬噸。表 6：類麒麟電池水冷板需求彈性測算 2023E 2024E 2025E 類麒麟電池新能源車水冷板單車用鋁量（kg/輛）26 26 26 類麒麟電池新能源車熱管理系統單車用鋁量增量（kg/輛）13 13 13 類麒麟電池新能源車熱管理系統用鋁量增量（萬噸）類麒麟電池新能源車占比 10%2.0 2.7 3.5 30%5.9 8.2 10.5 50%9.8 13.7 17.6 資料來源：中汽協，EV volumes，OICA，申萬宏源研究 高端新能源車熱管理鋁材產能增量較少，產能偏緊。預計 23 年高端新能源車熱管理鋁材產能增量為 15 萬噸，其中華峰鋁業技

39、改新增 9 萬噸（部分產能為電池殼產能）、銀邦股份技改新增 6 萬噸，24 年高端新能源車熱管理鋁材產能增量為 7 萬噸（華峰鋁業重慶二期），預計 23/24 年全球新能源車熱管理鋁材需求增量為 10.4/13.8 萬噸，考慮類麒麟電池（假設類麒麟電池新能源車占比為 30%）額外增量為 5.9/8.2 萬噸，供需偏緊。1.2 技術&生產&認證壁壘，行業 CR3 達 45%行業集中度高，2021 年 CR3 達 45%。汽車鋁熱傳輸材料市場集中度較高，2021 年全球 CR3 為 45%，其中華峰鋁業占比 19%，格朗吉斯占比 17%，銀邦股份占比 9%。圖 7：鋰電材料環節 CR3（2021，

40、中國）圖 8：鋁熱傳輸材料 CR3=45%（2021，全球）資料來源：GGII，鑫欏資訊，申萬宏源研究 資料來源：中汽協，EV volumes，OICA，各公司公告，申萬宏源研究 0%20%40%60%80%100%CR3CR6華峰鋁業,19%銀邦股份,9%格朗吉斯,17%其他,55%本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。1414 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 14 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 原因一：工藝復雜，成品率低。鋁熱復合材料釬焊性好，適用于復雜精密的熱交換結構。釬焊工藝相較于熔焊、壓焊，具有焊件變

41、形小、尺寸精度高、生產效率高和金屬或非金屬材料均可連接的優勢，適用于焊接復雜、精密和不同材料的構件。而鋁熱傳輸復合材料“復合層-芯材-復合層”的結構與釬焊所需的“釬焊層-芯材-釬焊層”結構一致，因此被下游客戶廣泛用于制造各類釬焊式熱交換器。釬焊原理為在設定的溫度和保溫時間下，復合材料中的芯材合金不會熔化，而釬焊層（復合層）合金熔化，經冷卻后翅片和管料（或板料等基體合金）就牢固地成為結合件。一般來說，芯材合金為以錳為主要合金元素的 3xxx 系鋁合金，其熔化范圍為643654，而釬焊層合金為以硅為主的 4xxx 系鋁合金，其熔化范圍為 577599，通常用百分比來確定釬焊層厚度。圖 9：釬焊復合

42、鋁材的“三明治”結構 圖 10：釬焊工藝原理 資料來源：銀邦股份招股說明書，申萬宏源研究 資料來源：汽車熱交換鋁材概覽，申萬宏源研究 鋁熱傳輸復合材料工藝流程復雜，多次軋制廢料較多，行業成品率較低。生產鋁熱復合材料，需要經歷熔鑄、熱軋、冷軋、精整 4 項主要工序和數十個生產環節。由于生產制程長、加工工序多，且每次軋制均會產生大量廢料，鋁熱復合材料良率始終處于較低水平。同時，一條生產線上使用和生產的合金材料繁雜、牌號過多也導致產品良率進一步降低。根據 2005 年輕合金加工技術發表的汽車熱交換器用鋁板帶箔，三層復合軋制材料綜合成品率通常為 61%左右。如今，各生產企業采用大卷寬幅設計降低廢料比例

43、等方法，努力改進工藝路徑，行業成品率已有所提升。行業龍頭華峰鋁業上海工廠成品率 69%，重慶工廠成品率 72%，其他企業成品率低于 68%。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。1515 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 15 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 圖 11：鋁熱復合材料生產制程長、加工工序多 資料來源：華峰鋁業招股說明書，申萬宏源研究 原因二：鋁熱傳輸材料為定制化需求，小批量、多批次，生產管理、成本管理要求高。鋁熱復合材料產品規格上千種，為定制化需求。1）合金成分不同：鋁熱復合材料中各合金成分與占比對最

44、終產品的物理化學性能有顯著影響，可細分成上千種規格。2）汽車需求不同：鋁熱材料主要面向汽車市場，下游客戶眾多，相同器件的需求和標準也存在差異，汽車制造商不同、車型和零部件不同，產品規格繁雜，往往需要定制化的生產模式，因此產品具有小批量、多批次、多規格、持續供貨的特點。3）交貨速度也是全球大型汽車配件制造商衡量和選擇供應商的關鍵參考指標。下游客戶因其自身訂單和生產管理的需要，給予鋁熱傳輸材料生產企業的供貨期一般較短，能在短時間內達到其質量要求并實現大規模、快速供貨的鋁熱傳輸材料生產企業具有極大的競爭優勢。4）規模效應不強，生產管理、成本管理要求高。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研

45、究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。1616 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 16 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 表 7：鋁熱復合材料產品規格多 應用領域 產品型號(合金)用途 汽車熱交換器 水箱散熱器 HF306/HF308 翅片料 HF8071/HF8181 管料 HF8535/HF8241 板料 中冷器 HF321/HF303 翅片料 HF8591/HF9482 管料 HF8542/HF9102 板料 油冷器 HF303/HF321 翅片料 HF8361/HF8523 板料 HF9281（無釬劑）板料 冷凝器 HF8061/HF8041 翅片料 HF

46、8135 管料 HF8311 管料 蒸發器 HF306/HF8061 翅片料 HF7272/HF7081 板料 HF364 板料 暖風器 HF308 翅片料 HF8761/HF8261 管料 HF8081/HF8531 板料 真空釬焊料 HF8053/HF8093 板料 HF319 翅片料 民用商用空調 空調熱交換器 HF8061/HF8031 翅片料 HF8311 管料 電力電子 電池料及電池冷卻材料 HF8342 板料 HF3035/3005（電池外殼）板料 HF8361/9792 板料 HF8011/HF7381 板料 高鐵用蜂窩板 HF7462 板料 資料來源：華峰鋁業招股說明書，申萬

47、宏源研究 本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。1717 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 17 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 表 8：鋁熱交換器用主要材料 結構形式 散熱片 冷卻水管 美國 中國 美國 中國 管帶式結構 真空釬焊 1100、3003、3005、6063、5005、5954 1100、3003 雙面復合帶經高頻縫焊制成扁管 4045/3003/7072、4045/3005/7072 雙面復合帶經高頻縫焊制成扁管 4A17/3003/7A01、4A17/3005/7A01 氣體保護釬焊 3003、3

48、003+Zn、3203+Zn、7072 3003、3A21、3003+Zn、3A21+Zn、7A01 雙面復合帶經高頻縫焊制成扁管 4043+Zn/3003/7072、4045+Zn/3003/7072 雙面復合帶經高頻縫焊制成扁管 4A13+Zn/3003/7A01、4A17+Zn/3003/7A01 管片式結構（裝配）1050、1100、1145、3003、7072、8006、8007 1050、1100、3A21、3003、7A01 擠制或高頻縫焊圓管 1050、1100、3003 擠制圓管 1100、1050A、3003、3A21、1050 波紋焊接式 1100、3003 1100、3

49、003、3A21 擠制扁管或多孔扁管 1050、3003 擠制扁管或多孔扁管 1050、3003、3A21 板翅焊接式 1100、3003 1100、3003、3A21 沖壓板翅 3003 沖壓板翅 3003、3A21 資料來源：汽車熱傳輸鋁合金復合帶（箔）生產技術及工藝裝備的開發，申萬宏源研究 原因三：汽車客戶認證壁壘 汽車客戶認證時間較長。在汽車行業，為獲得汽車零部件供應商的初步認可，汽車零部件原材料供應商必須通過 IATF16949：2016 質量管理體系認證，該體系要求受審核方必須具備有至少 12 個月的生產和質量管理記錄；為進入汽車零部件供應商的白名單范圍，汽車零部件原材料供應商必須

50、進行資格認證，審定過程中將對供應商的產品品質、生產流程、質量管理甚至經營狀況等多方面提出嚴格的要求，一般審定時間長達半年以上；通過資格認定后一般還需要再通過一段時間的小批量供貨測試才能正式成為其供應商。一般國內認證時間為半年到 1 年，海外認證時間為 2-3 年。1.3 新趨勢：寬幅大卷、熱連軋、麒麟電池 趨勢一：應用大卷寬幅生產設備，提升成品率，新建產能具有“后發優勢”。據華峰鋁業年報，為順應鋁軋制材產業“大卷、寬幅、高速軋制和先進自動化”趨勢，其重慶一期 20 萬噸產能選用整套設備大卷設計，熱軋機、冷軋機等系列機臺均按照 2.6 米以上卷徑進行工藝設計，軋制鋁卷幅寬熱軋可達 2150mm，

51、冷軋可達 2100mm，通過大卷寬幅設計，將有效降低生產過程中切邊廢料和頭尾損失所占比例，提高產品成品率。目前華峰鋁業上?；爻善仿?69%，應用先進設備的重慶基地成品率 72%。趨勢二：應用熱連軋機，提升生產效率及成品率。據華峰鋁業關于投資建設年產 15 萬噸新能源汽車用高端鋁板帶箔項目的公告，將引進 2400mm 四機架熱精軋機組等先進鋁加工設備，即熱連軋設備。熱連軋設備相比傳統的熱軋機優勢：生產效率更高、能耗更低、工藝穩定性強、軋制后的帶坯厚度小，厚度、板形和凸度精度高，產品表面質量高。華峰將自動化程度更高的熱連軋設備引入熱管理行本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通

52、過郵件提供給 中庚基金 使用。1818 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 18 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 業將顯著提升產能生產效率及成品率，應用熱連軋設備后華峰重慶基地成品率有望從 72%提升至 75%，進一步降低生產成本。趨勢三：麒麟等汽車電池系統升級，提升單位熱管理材料用量，提高強度等性能要求。寧德時代公眾號披露的麒麟電池將原有電池系統的隔熱墊、水冷板、橫縱梁三合一組成多功能彈性夾層，將原本處于整體電芯底部的水冷板改到電芯大面之間，使得散熱面積擴大為原來的 4 倍，重量為原來的 2 倍以上，同時熱管理系統將兼顧熱管理及結構件性能，對材料的強度要求更高，原

53、有電動車水冷板的結構較多為復合板及非復合板混合使用，預計未來麒麟為代表的電池升級方向將更多采用強度更高的復合板，同時復合材料本身為應對更高的強度要求也將進行升級，比如華峰鋁業所研發的高強度 4 層復合材料水冷板。除麒麟電池外，CTBCTC 等電池升級方向均為將電動車電池系統復雜的結構件簡化，未來趨勢均為結構件、水冷板等多處結構統一，單位 GWh 電池的熱管理材料用量將持續上升，復合材料占比有望進一步提升，并且復合材料本身也將進行產品升級。圖 12：麒麟電池多功能彈性夾層冷卻系統 圖 13：麒麟電池換熱面積擴大 4 倍 資料來源：寧德時代公眾號，申萬宏源研究 資料來源：寧德時代公眾號，申萬宏源研

54、究 2.相關標的 2.1 華峰鋁業：高速成長的汽車鋁熱傳輸材料龍頭 鋁熱傳輸材料領域龍頭企業，新增電池料業務。1）產品：按應用領域公司鋁板帶箔產品可分為鋁熱傳輸材料、新能源汽車用電池料，其中鋁熱傳輸材料主要用于制造汽車散熱器及空調零部件，新能源汽車用電池料用于制作新能源動力電池外殼。公司產品還包括沖壓件，主要用于制造汽車冷卻設備等的結構件。2）產能：2022 年總產能 34 萬噸（上海14 萬噸+重慶 20 萬噸）。3）客戶：下游客戶眾多，獲全球上百家知名汽車零部件供應商認可。公司大部分客戶是奔馳、寶馬、奧迪、特斯拉等高端車型配套的知名汽配供應商，主要包括日本電裝株式會社（DENSO）、德國馬

55、勒集團（MAHLE Group）、韓國商漢拿集團（Hanon System Corp）以及長城汽車、比亞迪等海內外主流汽配商。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。1919 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 19 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 圖 14：華峰鋁業發展歷程 資料來源：華峰鋁業公告，華峰鋁業招股說明書，申萬宏源研究 受下游新能源需求良好拉動，2021 年業績高增。1）2021 年公司實現營收 64.5 億元，同比增長 58.6%，歸母凈利潤 5.0 億元，同比增長 100.4%，主要系下游新能源汽車需

56、求快速增長，鋁加工產品（除沖壓件外）總銷量達 26.6 萬噸（+38.3%），主營業務毛利率達17.6%（+0.7pct）。2）2022Q1 實現營收 19.9 億元，同比增長 36.5%，歸母凈利潤 1.0億元，同比增長 0.7%，環比下降 24.5%，主要系鋁價上漲較快，侵蝕鋁加工產品利潤。圖 15：2022Q1 營業收入同比+36.5%至 19.9 億元 圖 16：2022Q1 歸母凈利潤同比+0.7%至 1.0 億元 資料來源：wind，申萬宏源研究 資料來源：wind，申萬宏源研究 專注高附加值汽車鋁熱傳輸材料，銷量快速增長。公司專注于生產鋁熱傳輸復合材料及非復合材料，2021 年鋁

57、熱傳輸材料銷量 24.9 萬噸（+34.3%），其中復合材料銷量 16.0萬噸（+32.8%），非復合材料銷量 8.9 萬噸（+37.0%）。公司生產的鋁軋制材產品近 90%產品（2019 年數據）應用于高附加值的交通運輸行業。0%30%60%90%01530456075營業收入（億元）yoy(右軸)-75%0%75%150%0123456歸母凈利潤（億元）yoy(右軸)本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。2020 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 20 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 圖 17：2021 年公司

58、鋁熱傳輸材料銷量 24.9 萬噸（+34.3%）圖 18：2019 年交通運輸行業營收占比近 90%資料來源：華峰鋁業公告，申萬宏源研究 資料來源：華峰鋁業公告，申萬宏源研究 圖 19：2017-2021 年華峰鋁業鋁熱傳輸材料噸毛利 圖 20：2017-2021 年華峰鋁業鋁熱傳輸材料加工費 資料來源：華峰鋁業公告，申萬宏源研究 資料來源：華峰鋁業公告，申萬宏源研究 重慶一期技改增產 9 萬噸產能，募資擴產重慶二期 15 萬噸產能，聚焦新能源領域，預計 2025 年產能達 58 萬噸。公司 2020 年募投“年產 20 萬噸鋁板帶箔項目”建成后，現有鋁加工總產能已達到 34 萬噸（上海 14

59、 萬噸+重慶 20 萬噸），其中鋁熱傳輸材料產能達27 萬噸，電池殼料產能 3 萬噸，電池箔料產能 1 萬噸。2022 年 2 月公司公告定增募資 20億元，投向“年產 15 萬噸新能源汽車用高端鋁板帶箔項目”，主要產品為新能源汽車的鋁板帶箔，包括水冷板鋁材和電池殼料。此項目預估建設期為 3 年，預計 2025 年公司鋁產能預計突破 49 萬噸。0%10%20%30%40%50%60%70%05101520253020172018201920202021復合材料（萬噸)非復合材料（萬噸）復合材料占比（右軸）交通運輸88%空調行業5%電力電子4%機器設備1%0100020003000400050

60、00600020172018201920202021鋁熱傳輸復合材料噸毛利（元/噸）鋁熱傳輸非復合材料噸毛利（元/噸）02000400060008000100001200020172018201920202021鋁熱傳輸復合材料加工費（元/噸）鋁熱傳輸非復合材料加工費（元/噸）本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。2121 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 21 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 圖 21：預計 2025 年公司總產能增至 58 萬噸 資料來源：華峰鋁業公告，華峰鋁業招股說明書，申萬宏源研究 2.2

61、銀邦股份：水冷板材料龍頭 深耕鋁熱傳輸材料十余載，新能源汽車領域快速放量。1）產品：主要產品為鋁板帶箔，按用途可分為鋁熱傳輸材料、多金屬復合材料、鋁鋼復合材料等，其中鋁熱傳輸材料主要應用于汽車熱交換器、新能源汽車電池水冷等領域，公司于 2005 年成功研發釬焊鋁合金復合材料，2018 年公司自主研發生產的新能源汽車冷卻動力電池材料廣泛應用于新能源領域；多金屬復合材料主要用于制造高端炊具、電子設備等高度定制化產品；鋁鋼復合材料打破火電站空冷機組核心材料被外國企業長期壟斷的局面，國內市場占有率達到 50%以上。2）產能：公司募投的生產線于 2015 年底投產，目前年產能為 18 萬噸，2021 年

62、底開始技改，預計 2022 年 3 季度完成后月產能增至 2 萬噸，即年化產能 24 萬噸。3）客戶：已經成為法國法雷奧集團、日本電裝集團、德國馬勒集團、美國摩丁集團、韓國 ONEGENE、韓國翰昂集團等世界知名汽車系統零部件企業的供應商，近年自主研發的新能源汽車冷卻動力電池熱管理鋁熱傳輸材料等產品，已向比亞迪、長城汽車、大眾、上汽集團、吉利、寧德時代等知名企業直接或間接批量供貨。0102030405060702017201820192021E2022E2025E鋁熱傳輸材料（萬噸）新能源汽車電池料（萬噸）電池箔（萬噸）其他（萬噸）總產能本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅

63、通過郵件提供給 中庚基金 使用。2222 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 22 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 圖 22：銀邦股份發展歷程 資料來源：銀邦股份官網，申萬宏源研究 新能源需求旺盛，2021、2022Q1 公司業績高增。2021 年公司實現營收 32.0 億元，同比增長 34.8%，歸母凈利潤 0.4 億元，同比增長 139.5%；2022Q1 實現營收 8.6 億元，同比增長 20.3%，歸母凈利潤 0.4 億元，同比增長 279.7%。圖 23：2022Q1 營業收入同比+20%至 8.6 億元 圖 24：2022Q1 凈利潤同比+280%至 0

64、.4 億元 資料來源：wind，申萬宏源研究 資料來源：wind，申萬宏源研究 汽車領域營收占比超 70%，2021 年新能源營收占比提升至 16.7%。公司產品主要應用于汽車領域，2021 年汽車領域營收占比超 70%。公司注重新能源業務發展，2018 年起自主研發的新能源鋁熱傳輸材料得到廣泛應用，2019-2021 年公司新能源營收占比由 6.4%提升至 16.7%。-10%0%10%20%30%40%010203040201720182019202020212022Q1營業收入（億元）YOY（右軸）-1200%-900%-600%-300%0%300%600%-0.9-0.6-0.300

65、.30.6凈利潤（億元）YOY（右軸）本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。2323 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 23 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 圖 25：2021 年汽車行業營收占比超 70%圖 26：2021 年新能源營收占比同比提升 10.4pct至 16.7%資料來源：銀邦股份公告，申萬宏源研究 資料來源：銀邦股份公告，申萬宏源研究 金屬復合材料銷量增長，技改后年化產能增至 24 萬噸。2021 年公司金屬復合材料銷量 15.0 萬噸，同比增長 12.2%。產能方面，2012 年公司 IPO 項

66、目為 20 萬噸鋁合金材料產能，目前產能約 18 萬噸，公司于 2021 年底開始技改，預計將于 2022 年 3 季度末完成，月產能達 2 萬噸，即年化產能 24 萬噸。圖 27：2017-2021 年銀邦股份金屬復合材料銷量 圖 28：IPO 項目-20 萬噸鋁合金材料產能（萬噸）資料來源：銀邦股份公告，申萬宏源研究 資料來源：銀邦股份公告，申萬宏源研究 加工費較穩定，噸毛利提升。公司加工費較穩定，2021 年為 3676 元/噸。近年來因新能源需求旺盛，公司產銷量同比提升，噸成本下降，2021 年噸毛利同比提升 27%至1981 元/噸。傳統汽車,56.20%新能源車,16.80%工程機

67、械,17%家電,3%軌道交通,1%其他,6%0%6%12%18%0123456201920202021新能源營收（億元）占比（右軸）024681012141620172018201920202021銀邦股份金屬復合材料銷量（萬噸）1055024681012鋁合金復合材料鋁合金多金屬復合材料鋁合金非復合材料本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。2424 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 24 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 圖 29：2016-2021 年銀邦股份加工費 圖 30：2016-2021 年銀邦股份噸毛利

68、 資料來源：銀邦股份公告，申萬宏源研究 資料來源：銀邦股份公告，申萬宏源研究 與寧德時代簽訂 36 萬噸水冷板大單。2022 年 4 月，公司公告與寧德時代簽署合作備忘錄，在 2022-2026 年間持續向寧德時代供應電池水冷板材料（應用于新能源汽車、儲能等領域），最低供貨量總計 36.18 萬噸，年均最低供貨量 7.24 萬噸。此外，公司近兩年來還與 VALEO、ONEGENE、Modine Manufacturing、浙江三花汽車等知名企業簽訂多筆大規模銷售合同。表 9：2022 年度公司新增供應項目 客戶名稱 產品 供貨量 年均供貨量 合同金額 年均金額 起始年份 結束年份 寧德時代 電

69、池水冷板材料（應用于新能源汽車、儲能等）36.18 萬噸 7.24 萬噸 2022 年 2026 年 ONEGENE INC 鋁合金復合及非復合板料、復合卷料 2.5 億元 2.5 億元 2022 年 2022 年 VALEO 鋁合金復合及非復合板材料 20 億元 6.67 億元 2022 年 2024 年 資料來源：銀邦股份公告，申萬宏源研究 2.3 格朗吉斯：瑞典老牌鋁加工企業 瑞典老牌鋁加工企業，深耕鋁熱傳輸釬焊材料五十余載。1）發展歷程：格朗吉斯總部位于瑞典，成立于 1896 年，1972 年起公司開始生產鋁熱傳輸釬焊材料，1996 年在上海投資設廠，2005 年挪威企業 Orkla

70、收購后退市，2014 年重新分拆軋制鋁材上市。2）產能：現有鋁材總產能 58 萬噸，分布于美洲、歐洲和亞洲的六大生產基地。050010001500200025003000350040004500201620172018201920202021銀邦股份鋁材產品加工費(元/噸)05001000150020002500201620172018201920202021銀邦股份鋁材產品噸毛利(元/噸)本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。2525 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 25 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 圖 3

71、1：格朗吉斯發展歷程 資料來源：格朗吉斯年報，申萬宏源研究 新能源需求旺盛，2021 年公司業績高增。2018-2020 年因全球經濟放緩、貿易摩擦、疫情等影響，下游汽車等行業需求萎縮，公司營收及利潤逐年下滑，2021 年全球經濟復蘇及新能源需求高增下，2021 年公司實現營收 126.5 億元（+45.8%），凈利潤 4.2 億元（+45.1%）。2022Q1 實現營收 38.4 億元（yoy+36.0%），凈利潤 1.6 億元（yoy-1.2%）。圖 32：2022Q1 營業收入同比+36.0%至 38.4 億元 圖 33：2022Q1 凈利潤同比-1.3%至 1.65 億元 資料來源：公

72、司公告，申萬宏源研究 注：以各年瑞典克朗-人民幣匯率均值換算 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 注：以各年瑞典克朗-人民幣匯率均值換算 -30%0%30%60%90%0306090120150營收(億元)yoy(右軸)-40%-20%0%20%40%60%0246凈利潤(億元)yoy(右軸)本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。2626 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 26 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 2021 年公司鋁材料產銷量迎來大幅增長，汽車領域占比 40%。1）受下游需求旺盛影響，2021 年公司整體

73、銷量達 48.9 萬噸，同比增長 39.4%，其中歐洲銷量達到 14.2 萬噸，同比增長 137.9%，主要系 2020 年收購波蘭科寧新增 10 萬噸產能，亞洲地區銷量為 8.3萬噸，同比增長 18.5%，美洲地區銷量為 26.4 萬噸，同比增長 17.7%。2）分下游領域來看，公司鋁材產品 40%應用于汽車行業，22%應用于空調行業；亞洲區域的產品主要運用于汽車領域。3）加工費：2021 年總體加工費為 11632 瑞典克朗/噸。圖 34：2021 年公司銷量同比+39.4%至 48.9 萬噸 圖 35：2021 年汽車營收占比 40%資料來源：公司公告，申萬宏源研究 資料來源：公司公告，

74、申萬宏源研究 圖 36：2018-2021 年格朗吉斯鋁加工產品加工費 資料來源：格朗吉斯年報，申萬宏源研究 現有鋁加工產能 58 萬噸，計劃擴產產能 6 萬噸。1）現有產能：2016 年格朗吉斯收購美國 Noranda 公司的下游鋁材制造業務，形成超 25 萬噸空調、電動車熱交換系統和特殊包裝鋁材產能。2020 年，格朗吉斯成功收購波蘭軋制鋁材制造商科寧鋁材，現更名為格朗吉斯科寧公司，新增 10 萬噸產能，加強歐洲市場汽車熱交換器的結構件供應。2021 年公司具有分布在歐洲（20.3 萬噸）、美洲（26 萬噸）、亞洲（12 萬噸）的全球供應體系。2）新增產能：波蘭科寧工廠新增 4 萬噸產能，

75、瑞典工廠新增 2 萬噸。015304560201620172018201920202021美洲(萬噸)歐洲(萬噸)亞洲(萬噸)汽車,40%空調,22%專業包裝,17%其他,21%100001050011000115001200012500130002018201920202021加工費(瑞典克朗/噸)本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。2727 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 27 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 表 10：格朗吉斯產能布局及新增產能情況 國家 城市 2021 年 產 能（萬噸）擴產產能（萬噸）

76、產品 備注 瑞典 芬斯龐 10 2 汽車熱交換器，電池陰極箔 2 萬噸擴產項目：2018 年開始，預計于 2022 年完成 波蘭 科寧 10 4 汽車熱交換器，汽車結構件，特殊包裝 預計 2022 年完工 美國 亨廷頓 20 0 空調，汽車熱交換器，特殊包裝，轉換器 2019年擴產后增加4萬噸產能 美國 薩利斯伯里 4-空調，汽車隔熱材料 美國 紐波特 2 0 空調，特殊包裝 2019 年第四季度重新投入生產，改擴建后 2021 年 2 萬噸產能完全投產 中國 上海 12-汽車熱交換器，電池陰極箔 法國 圣阿佛得 0.3-鋁棒、鋁粉 合計 58.3 6 資料來源：格朗吉斯官網、年報，申萬宏源研

77、究 圖 37：格朗吉斯全球產能布局 圖 38：預計未來總產能為 64 萬噸（新增 6 萬噸）資料來源：格朗吉斯官網，申萬宏源研究 資料來源：格朗吉斯官網、年報，申萬宏源研究 表 11：重點公司估值表 代碼 名稱 股價 利潤（億元）PE PB(LF)2022/7/11 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 601702.SH 華峰鋁業 15.64 7.3 10.0 12.5 21 16 12 4.9 資料來源：wind，申萬宏源研究 3.風險提示 下游需求不及預期：新能源車行業近年增速較快，未來若受疫情反復、行業政策變化、技術路徑變更等影響，造成新能源車需求不及

78、，對相關公司業績造成不利影響。0102030405060702021未來瑞典（萬噸）波蘭（萬噸）美國（萬噸）中國（萬噸）法國（萬噸）本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。2828 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 28 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 鋁價大幅波動：鋁加工企業普遍采取“鋁價+加工費”的定價模式，鋁錠價格通?；诎l貨/訂單/結算前一段時間內的鋁錠均價，且鋁錠原材料在生產成本中占比較高，若短期內鋁價大幅波動，將對相關公司現金流量和業績造成一定影響。行業競爭加劇、加工費下降：近年來汽車鋁熱傳輸材料行業景氣

79、度較高，若相關公司大幅擴產，或其他鋁材加工企業對現有產線進行轉產，可能出現供給過剩，加工費下降，對相關公司業績造成不利影響。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。本研究報告僅通過郵件提供給 中庚基金 使用。2929 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 29 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 信息披露 證券分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告,并對本報告的內容和觀點負責。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直

80、接或間接收到任何形式的補償。與公司有關的信息披露 本公司隸屬于申萬宏源證券有限公司。本公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司關聯機構在法律許可情況下可能持有或交易本報告提到的投資標的，還可能為或爭取為這些標的提供投資銀行服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務?？蛻艨赏ㄟ^ 索取有關披露資料或登錄 信息披露欄目查詢從業人員資質情況、靜默期安排及其他有關的信息披露。機構銷售團隊聯系人 華東 A 組 陳陶 021-33388362 華東 B 組 謝文霓 18930809211 華北組 李丹 010-66500631 華南組 李昇 0755-82990609 L 股票

81、投資評級說明 證券的投資評級：以報告日后的 6 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：買入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)減持(Underperform)：相對強于市場表現20以上；：相對強于市場表現520；：相對市場表現在55之間波動；：相對弱于市場表現5以下。行業的投資評級：以報告日后的6個月內，行業相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡(Underweight)：行業超越整體市場表現；：行業與整體市場表現基本持平；：行業弱于整體市場表現。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級

82、術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。申銀萬國使用自己的行業分類體系，如果您對我們的行業分類有興趣，可以向我們的銷售員索取。本報告采用的基準指數：滬深300指數 法律聲明 本報告僅供上海申銀萬國證券研究所有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司 http:/ 網站刊載的完整

83、報告為準，本公司并接受客戶的后續問詢。本報告首頁列示的聯系人，除非另有說明，僅作為本公司就本報告與客戶的聯絡人，承擔聯絡工作，不從事任何證券投資咨詢服務業務。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，

84、不應視本報告為作出投資決策的惟一因素?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本公司特別提示,本公司不會與任何客戶以任何形式分享證券投資收益或分擔證券投資損失，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。市場有風險，投資需謹慎。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告作出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告的版權歸本公司所有，屬于非公開資料。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。