石化新材料行業專題研究：光伏行業高景氣EVA POE迎接新機遇-220810（24頁）.pdf

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1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2022.08.10 光伏行業高景氣，光伏行業高景氣，EVA/POE 迎接新機遇迎接新機遇 石化新材料專題研究石化新材料專題研究 孫羲昱孫羲昱(分析師分析師)龐鈞文龐鈞文(分析師分析師)周淼順周淼順(分析師分析師)021-38677369 021-38674703 021-38038264 證書編號 S0880517090003 S0880517120001 S0880521040003 本報告導讀：本報告導讀：光伏需求持續高增長帶動光伏膠膜需求，膠膜核心材料光伏需求持續高增長帶動光伏膠膜需求，膠膜核心材料 EVA和和 POE充

2、分受益行業高充分受益行業高景氣。景氣。EV A有望迎接有望迎接 2 年高景氣期，年高景氣期，POE受益需求驅動國產化加速突破。受益需求驅動國產化加速突破。摘要：摘要：因因地緣政治風險導致能源價格上漲，海外高電價持續，光伏技術進步加地緣政治風險導致能源價格上漲，海外高電價持續，光伏技術進步加速經濟性和轉化效率提升帶動光伏裝機速經濟性和轉化效率提升帶動光伏裝機繼續繼續超預期。光伏行業高景氣帶超預期。光伏行業高景氣帶動光伏膠膜核心材料動光伏膠膜核心材料 EVA 和和 POE需求。推薦：光伏級需求。推薦：光伏級 EVA 供應商：供應商：東方盛虹（000301.SZ）、聯泓新科（003022.SZ）、榮

3、盛石化（002493.SZ），POE產業鏈潛在供應商：產業鏈潛在供應商：衛星石化（002648.SZ）。光伏成為最有競爭力可再生能源，全球裝機有望持續高增長：光伏成為最有競爭力可再生能源，全球裝機有望持續高增長：在能源安全問題凸顯以及技術進步推動下，光伏已經成為最有競爭力的可再生能源，未來五年光伏裝機有望持續高增長。根據全球可再生能源署（IRENA）預測，2030 年全球光伏發電占比有望從 2021 年的 5%提升至 2030 年的13%，BNEF 預測 2040 年 34%的發電來自光伏。根據中國光伏行業協會的預測，2025/2030 年全球光伏新增裝機有望達到 330GW/366GW，20

4、25/2030 年國內光伏新增裝機有望達到的 105GW/128GW。光伏需求旺盛拉動光伏膠膜需求，光伏需求旺盛拉動光伏膠膜需求，EVA 有望迎接有望迎接 23 年高景氣：年高景氣：光伏封裝膠膜是光伏組件的核心材料在光伏組件中成本占比約在 3%4%。光伏級 EVA 作為光伏膠膜主要上游材料進口依賴度高。根據我們測算 2021年國內光伏級 EVA 需求量 68.8 萬噸，而國內光伏級 EVA 有效產能僅為28 萬噸，供給缺口為 40.8 萬噸。光伏產業鏈 90%以上產能由我國供應，受益于全球光伏需求持續高增長，我們預計 2022/2023 年光伏膠膜用光伏級 EVA103.1/132.6 萬噸。

5、而受產能投放進度，產能爬坡，技術驗證等綜合因素制約，理想情況下 2022/2023 年國內可以實現光伏級 EVA 產能60.3/81.5 萬噸。從全球范圍看，光伏級 EVA 供應上限為 109.1/130.3 萬噸，光伏級 EVA 供給依舊維持供需緊平衡，光伏級 EVA 價格有望維持高位。光伏膠膜打開光伏膠膜打開 POE下游應用，國產化進程突破中：下游應用，國產化進程突破中：POE 為高性能聚烯烴熱塑性彈性體，是 EVA 外光伏膠膜的另一關鍵上游材料，POE 抗 PID（電位誘導衰減）性能，電阻率，水汽阻隔率等性能優于 EVA。受益于光伏雙面雙玻組件滲透率提升，N 型電池大功率化發展，POE

6、膠膜應用占比逐步提升。目前全球 POE 產能約為 100 萬噸，技術高度集中于陶氏化學、?？松梨?、三井化學以及 LG 等海外企業。隨著萬華化學，北京化工研究院等在 POE 關鍵技術突破，POE 國產化歷程有望提速。風險提示：風險提示：光伏排產低于預期導致 EVA 價格下跌的風險、POE 國產化突破低于預期的風險。評級：評級：增持增持 上次評級：細分行業評級 有機及高分子 增持 相關報告 有機及高分子鋰電驅動、價格大漲 2021.09.16 行業專題研究行業專題研究 股票研究股票研究 證券研究報告證券研究報告 有機及高分子有機及高分子 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分

7、請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 24 目目 錄錄 1.投資建議：東方盛虹、聯泓新科、榮盛石化、衛星化學.3 2.光伏成為最具競爭力的可再生能源.4 2.1.能源安全、海外高電價等因素驅動光伏裝機高增長.4 2.1.1.地緣沖突后歐洲能源價格大幅上漲.4 2.1.2.海外高電價，電網不穩定性凸顯光伏發電重要性.5 2.2.高經濟性驅動光伏裝機持續增長.6 2.3.光伏裝機未來五年有望持續高增長.7 2.3.1.全球加速向以光伏為代表的可再生能源轉型.7 2.3.2.技術與政策支持下，全球光伏新增裝機將加速增長。.8 3.受益需求高增長，光伏膠膜材料高景氣有望持續.9 3.1.光伏膠膜

8、是光伏組件的核心環節.9 3.2.EV A 是當前光伏膠膜的主要原材料，迎接 2-3 年高景氣.12 3.2.1.EV A 是當前光伏膠膜主要原材料.12 3.2.2.全球光伏新增裝機持續增長拉動光伏級 EVA 需求.13 3.2.3.2023 年前光伏級 EVA 面臨供需缺口.14 3.2.4.供需錯配下光伏級 EVA 價格易漲難跌.17 3.3.POE：光伏膠膜打開下游應用，國產化進程仍在突破.19 3.3.1.POE 為高性能聚烯烴彈性體，性能優異.19 3.3.2.雙玻組件占比提升加速 POE 光伏膠膜應用.20 3.3.3.國際巨頭壟斷市場，國內技術有望實現突破.21 4.風險提示.

9、23 MAgZcZjZKXqQoOsN8OaOaQnPmMmOoMiNnNyQkPrQmNaQqQzQwMpOsOuOtQzQ 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 24 1.投資建議投資建議：東方盛虹、聯泓新科、榮盛石化、衛星：東方盛虹、聯泓新科、榮盛石化、衛星化學化學 因因地緣政治地緣政治風險風險爆發爆發導致能源導致能源價格上漲價格上漲，海外高電價，海外高電價持續持續，同時，同時光伏光伏技技術進步術進步加速加速經濟性經濟性和和轉化效率提升轉化效率提升，帶動光伏帶動光伏裝機裝機繼續繼續超預期超預期。光伏行。光伏行業高景氣帶動光伏

10、膠膜核心材料業高景氣帶動光伏膠膜核心材料 EVA 和和 POE 需求。推薦需求。推薦：光伏級：光伏級EVA 供應商：供應商：東方盛虹東方盛虹（000301.SZ）、聯泓新科（）、聯泓新科（003022.SZ）、榮盛石）、榮盛石化化（002493.SZ），POE產業鏈潛在供應商：衛星石化產業鏈潛在供應商：衛星石化（002648.SZ）。東方盛虹東方盛虹：公司子公司斯爾邦擁有 30 萬噸 EVA 產能，其中采用巴塞爾釜式工藝的光伏級 EVA16 萬噸，在國內 EVA 產能中具有領先地位。公司具備滌綸長絲產能 260 萬噸/年并配套上游 PTA 產能 390 萬噸/年。當前斯爾邦丙烷產業鏈，E0 擴

11、能改造項目建設中，二期共計 50 萬噸 EVA產能，虹科新材料可降解材料也將開啟建設規劃。大煉化方面，2022 年 5 月公司 1600 萬噸/年煉化項目投料試車，該項目單線產能規模國內最大，成本競爭力強。公司已經構建“原油-PX/乙烯-PTA/乙二醇-聚酯-化纖”的從“一滴油”到“一根絲”的全產業鏈布局。公司將繼續完成產業鏈布局，打開“煉化+新材料”開啟的多元化成長空間。聯泓新科聯泓新科：EV A 料業績高增，行業高景氣延續。預計 2022H1 公司 EVA出貨約 6 萬噸，其中 Q2 出貨約 4 萬噸；H1 實現營收 13.3 億元，毛利率54.17%；受益于高品質 EVA 光伏料持續稀缺

12、，Q2 產品價格大幅提升，含稅均價約 2.8 萬元/噸。公司募投項目“EVA 裝置管式尾技術升級改造項目”已于 2022 年一季度完成改造，整體產量提升至 15 萬噸/年以上。我們認為，隨著光伏終端裝機需求高增，主產業鏈產能擴張加速，膠膜克重提升等多因素驅動，高品質 EV A 光伏料需求高增。而供給端，EVA粒子依然是光伏行業擴產最慢的環節，產能擴張時間長達3-4 年，且 2023年將遇到投產小年，后續有可能長期緊缺，行業高景氣有望延續。公司持續發揮新材料平臺優勢，孵化創新項目。公司募投項目“10 萬噸/年鋰電材料-碳酸酯聯合裝置項目”計劃于 2022 年底前投產，所需主要原料均為公司或子公司

13、自產，與公司現有產業鏈充分協同。此外，公司新增 2 萬噸超高分子量聚乙烯和 9 萬噸醋酸乙烯聯合裝置項目，預計 23年上半年建成；年產 20 萬噸乳酸及 13 萬噸聚乳酸項目計劃于 2023 年底一期建成投產，2025 年底二期建成投產；投資設立山東華宇同方布局電子特氣，一期項目投資約 4.1 億元，建設 1 萬噸/年電子特氣（包括電子級氯化氫、電子級氯氣、電子級三氯氫硅、電子級四氯化硅等）和 3000噸/年鋰電添加劑碳酸亞乙烯酯（VC），預計建設周期 16 個月。榮盛石化：榮盛石化：榮盛石化是國內領先的化纖行業龍頭，公司從下游聚酯-PTA-PX 向上游的煉化產業鏈延伸。公司 2021 年 1

14、2 月 30 日公告，榮盛石化股份有限公司控股子公司浙江石油化工有限公司（以下簡稱“浙石化”）在舟山綠色石化基地投資建設的“4000 萬噸/年煉化一體化項目（二期）”年產 30 萬噸 EVA 裝置于 2021 年 12 月 28 日一次投料成功，目前 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 24 已順利產出光伏料產品，VA 含量 28%，產品牌號 V6110S，生產穩定。浙石化目前具備年產 30 萬噸 EVA 裝置采用利安德巴賽爾公司的管式法工藝技術，該工藝各項技術經濟指標達到國際先進水平，在 EVA 行業有顯著領先優勢，具備產品質

15、量好收率高，裝置能耗低連續運行時間長等優勢。衛星化學：衛星化學：衛星化學為國內最大，全球前五大丙烯酸制造商，一直專注C2/C3 產業鏈一體化布局，公司在下游高附加值新能源材料領域持續發力。公司 2021 年 12 月 28 日公告擬在連云港徐圩新區投資新建綠色化學新材料產業園項目，項目總投資 150 億元，其中固定資產投資含稅約130 億元，將建設包括 20 萬噸/年乙醇胺（EOA）、80 萬噸/年聚苯乙烯（PS）、10 萬噸/年-烯烴及配套 POE、75 萬噸/年碳酸酯等項目，共分三期進行分布實施。項目計劃于 2022 年 3 月 30 日前開工建設，三期項目于 2027 年 12 月全部建

16、成投產。2022 年 6 月 10 日，連云港石化1000 噸/年-烯烴工業試驗裝置項目環境影響評價一次公示，項目具備施工條件，預計今年建成并產出產品，環評公示標志著公司-烯烴項目步入落地并加速推進階段。表表 1 重點推薦標的盈利預測表重點推薦標的盈利預測表 股票代碼 公司名稱 收盤價 EPS（元）PE（X）評級 8/9/2022 22E 23E 24E 22E 23E 24E 000301.SZ 東方盛虹 22.93 1.39 2.28 2.54 16.50 10.06 9.03 增持 002493.SZ 榮盛石化 15.05 1.44 1.69 1.97 10.45 8.91 7.64 增

17、持 002648.SZ 衛星化學 22.38 4.98 6.29 7.39 4.49 3.56 3.03 增持 003022.SZ 聯泓新科 54.00 0.99 1.32-54.55 40.91 -增持 數據來源：wind、國泰君安證券研究，注：收盤價采用 2022 年 8 月 9 日收盤價 2.光伏成為最具競爭力的可再生能源光伏成為最具競爭力的可再生能源 2.1.能源安全、海外高電價等因素驅動光伏裝機高增長能源安全、海外高電價等因素驅動光伏裝機高增長 2.1.1.地緣沖突后歐洲能源價格大幅上漲地緣沖突后歐洲能源價格大幅上漲 天然氣為歐盟第一大發電能源，根據 IEA 數據，2020 年天然氣

18、發電占歐盟 28%，風電占 19%，煤電占 16%，水電占 16%，光伏占 6%，石油占 2%，其他占 13%。俄烏沖突前歐盟約 40%的天然氣進口，30%的石油以及 20%的煤炭來自俄羅斯。2022 年 2 月起的俄烏沖突加劇能源制裁的推進，一方面歐盟醞釀減少對俄羅斯油氣資源的依賴并在防備俄羅斯在極端情況下全面斷氣的反制裁，另一方面俄羅斯天然氣貿易中斷沖擊全球大宗商品，傳統能源價格飆漲。根據世界銀行的數據，2022 年 2 月天然氣價格 27.23 美元/百萬英熱單位，是去年同期價格的 4 倍，隨后創新高至 42.39 美元/百萬英熱單位。天然氣短缺致使歐盟國家普遍面臨愈發嚴重的發電缺口，電

19、價出現暴漲。根據 Statistics 的數據，德國 2022 年 5 月的批發電價為 177.51 美元/Mkwh，為去年同期電價的 3 倍，為過去 13 年的高位。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 24 圖圖 1 歐洲天然氣價格屢破新高歐洲天然氣價格屢破新高 圖圖 2 德國月度批發電價持續上漲德國月度批發電價持續上漲 數據來源：世界銀行，國泰君安證券研究 數據來源：Bruna Alves，國泰君安證券研究 2.1.2.海外高電價，電網不穩定性凸顯光伏發電重要性海外高電價，電網不穩定性凸顯光伏發電重要性 海外高電價是刺激光伏

20、安裝的重要因素。海外高電價是刺激光伏安裝的重要因素。因為能源結構的差異，海外工商業電價普遍高于中國，根據各國電網價格數據，歐美地區電價普遍是中國電力價格的 1,52 倍，甚至更高。大宗商品價格的上漲進一步刺激世界范圍內電價持續上漲。根據能源白皮書的數據，與 2019 年 1月相比，2022 年 3 月的電費，歐盟增長了四成，美國增長了一成，日本也增長了一成。全球范圍內的電力價格上漲加速了海外光伏安裝量。圖圖 3 2021 年部分國家居民電價年部分國家居民電價 數據來源：各國電網網站、國泰君安證券研究 安裝光伏系統成為應對歐美薄弱電網的不穩定性的重要手段。安裝光伏系統成為應對歐美薄弱電網的不穩定

21、性的重要手段。歐美電網普遍老舊，不能承受較大功率的電力傳輸。歐洲電力結構中天然氣占比高，除地緣沖突外，近年來激進的退煤、核政策加劇了電網的不穩定性。而美國根據 EIA 發布的數據，2020 年美國電力用戶平均電力中斷時間超過 8 小時，部分地區電網中端時長超 60 小時，而颶風、風暴等致使電網意外斷電的情況在美國每年均有發生。歐美高比例的可安裝屋頂空間條件以及相對好的經濟水平促使居民有動力安裝光伏以及儲能系統以應對能源安全和不穩定性沖擊。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 24 圖圖 4 2020 年美國各州年平均斷電超過年美國

22、各州年平均斷電超過 8 小時小時 數據來源：EIA 2.2.高經濟性驅動光伏裝機持續增長高經濟性驅動光伏裝機持續增長 IRR 增長驅動光伏高成長的關鍵增長驅動光伏高成長的關鍵：光伏發電 IRR 影響因素系統成本、貸款條件、發電小時數、上網補貼價格等。光伏系統成本下降帶動的收益率提升成為驅動光伏裝機裝機增長的關鍵。IRENA 數據顯示 2012-2020年中國分布式光伏系統單價從 2856$/kW 下降至 746$/kW（按照美元/人民幣 6.5 匯率，18.56 元/W-4.85 元/W），降幅達到 74%。2017 年起按照各地脫硫電價測算不需要補貼已能實現正收益，光伏平價上網逐步實現。20

23、21 年戶用光伏 IRR9.24%：根據我們的測算，按照 2021 年預計系統成本 4.2 元/W，25 年投資周期，每年 1100 發電小時數，采用山東燃煤基準價 0.395 元/瓦，考慮維修成本，以 10 年等額本息方式貸款 70%測算，國內系統 IRR 已經達到 9.24%。經濟效益明細。綜合系統繼續降本，延長光照時間，縮短合同期等條件，IRR 將進一步提升。圖圖 5 中國戶用光伏中國戶用光伏 IRR 隨著系統成本下降快速提升隨著系統成本下降快速提升 數據來源：國泰君安證券研究 而在海外，具備良好經濟性的分布式光伏，帶動海外光伏裝機高增。以 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的

24、免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 24 德國為例，目前其戶用光伏 LCOE 電價為居民電價 1/3，光伏+儲能的LCOE 電價約為居民用電價格的一半，具有非常好的經濟性。當前中國東部地區戶用光伏投資回收周期在 8-10 年左右，澳洲投資回收周期為4-5 年，美國投資回收期約 5-6 年。圖圖 6 德國光伏度電成本德國光伏度電成本 LCOE不斷下降不斷下降 數據來源：EuPD Research、國泰君安證券研究 2.3.光伏裝機未來五年有望持續高增長光伏裝機未來五年有望持續高增長 2.3.1.全球加速向以光伏為代表的可再生能源轉型全球加速向以光伏為代表的可再生能源轉型 20

25、15 年 12 月，聯合國氣候變化框架公約 近 200 個締約方在巴黎氣候變化大會上達成巴黎協定，為 2020 年后全球應對氣候變化行動作出安排，會后全球范圍內的主流國家確立了通過發展可再生能源調整能源結構以控制碳排放量的目標。近年來全球新能源轉型加速。2022年5月18日歐盟公布了“RepowerEU”的能源計劃，計劃將歐盟“減碳 55%”政策組合中 2030 年可再生能源的總體目標從 40%提高到 45%。歐盟計劃建立專門的歐盟太陽能戰略，到2025 年將太陽能光伏發電能力翻一番至于 320GW 以上，到 2030 年安裝600GW。同時計劃實施“屋頂太陽能計劃”，分階段在新建公共和商業建

26、筑、住宅安裝太陽能電池板?！癛epowerEU”能源計劃涉及未來五年內高達 2100 億歐元（約合 2210 億美元）的資金規模，包括增加可再生能源和液化天然氣進口，降低能源需求，從而達到減少對俄羅斯能源依賴、加快轉向綠色能源的目的。此外，德國最大能源修正法案、英國能源安全戰略也先后上調新能源裝機目標，能源轉型步伐加快。表表 2 多國上調分布式光伏裝機目標多國上調分布式光伏裝機目標 國家國家 目標調整前目標調整前 目標調整后目標調整后 德國 2050 年實現可再生能源供應占比100%，對應年均光伏裝機 5GW 2022 年將目標提前至 2030 年，對應年均光伏裝機 20GW 行業專題研究行業

27、專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 24 英國 2021 年光伏裝機僅 0.22GW 2022 年提出太陽能發電部署到 2035 年增加 5 倍，對應年裝機超 5GW，遠超當前水平 數據來源：德國復活節一攬子計劃，英國能源安全戰略 2.3.2.技術與政策支持下，全球光伏新增裝機將加速增長。技術與政策支持下，全球光伏新增裝機將加速增長。根據國際能源署國際能源署（IEA）2021 年發布的全球光伏報告顯示，2021 年全球光伏市場強勢增長，2021 年全球光伏新增裝機 175GW，同比+20.7%，累計裝機容量超過 942GW。我國光伏產業在全球扮

28、演舉足輕重的地位，根據國家能源局的統計，截止 2021 年底，2021 年中國光伏新增裝機 54.88GW，累計光伏裝機 305.98GW。光伏發電已經成為重要的發電貢獻：世界平均來看，光伏發電貢獻接近世界電力需求的 5%，同比+1.3%;中國為 4.8%，略低于世界平均水平。根據國際可再生能源署（IRENA）表示，到 2030 年，全球電力中太陽能光伏發電的份額將達13%，未來數年平均每年的新增光伏裝機需要翻倍以實現該目標。BNEF預測 2040 年全球電力裝機將達到 13919 吉瓦，其中光伏裝機容量占比將達到 32%。2025 年全球光伏新增裝機有望達年全球光伏新增裝機有望達 330GW

29、。根據中國光伏行業協會的測算，保守情況下全球新增光伏裝機將從 2021 年的 175GW 增加到2025/2030 年的 270GW/315GW，CAGR 分別為 9.06%/6.05%，而樂觀情況下全球光伏新增裝機將分別增加到 2025/2030 年的 330GW/366GW，CAGR 分別為 13.53%/7.66%。國內光伏新增裝機保守情況下將從 2021年的 54.88GW 增加到 2025/2030 年的 90GW/110GW，CAGR 分別為10.40%/14.92%，樂觀情況下國內光伏新增裝機將分別增加到 2025 年/2030 年的 105GW/128GW，CAGR 分別為 6

30、.70%/8.84%。根據過去經驗，光伏技術升級以及成本下降速率不斷超預期，地緣沖突加劇了對能源自主可控需求，光伏實際裝機曾多次超過咨詢機構預測上限。我們認為未來在“碳達峰、碳中和”目標指引，光伏技術迭代加速以及能源可靠性需求提升的大背景下，光伏新增裝機量大概率會繼續超預期，光伏行業有望進入至少 10 年的高景氣期。圖圖 7 全球新增光伏裝機預測全球新增光伏裝機預測 圖圖 8 中國新增光伏裝機預測中國新增光伏裝機預測 數據來源：CPIA，國泰君安證券研究 數據來源：CPIA，國泰君安證券研究 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of

31、24 3.受益需求高增長，光伏膠膜材料高景氣有望持續受益需求高增長，光伏膠膜材料高景氣有望持續 3.1.光伏膠膜是光伏組件的核心環節光伏膠膜是光伏組件的核心環節 從產業鏈劃分，光伏產業鏈由上游的硅片、多晶硅的原材料端，中游的電池片、組件、逆變器以及下游的集中式或分布式光伏電站構成。圖圖 9 光伏產業鏈概況光伏產業鏈概況 數據來源：CNKI 中游組件是光伏系統的核心環節，也是涉及環節最多的環節。光伏組件結構為“光伏玻璃-膠膜-電池片-膠膜-背板”的三明治結構，外由鋁合金邊框包裹，再焊接上接線盒構成完整組件。從成本構成來看，電池片成本占比最高，通常超過 60%。除此之外的背板、光伏膠膜材料等成本占

32、比較低，相對而言在下游需求或者政策波動影響時表現出更高的價格彈性。圖圖 10 電池組件結構電池組件結構 圖圖 11 光伏封裝材料占電池組件成本光伏封裝材料占電池組件成本 4%數據來源：CNKI 數據來源：索比光伏網，國泰君安證券研究 表表 3 組件中成本占比低的環節毛利率波動范圍大組件中成本占比低的環節毛利率波動范圍大 光伏膠膜光伏膠膜 光伏背板光伏背板 光伏玻璃光伏玻璃 電池片電池片 EV A 粒子 膠膜 組件中成本占比 4%3%7%69%行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 24 行業集中度 國內：CR3 約70%CR3=9

33、0%（2021）CR3=62%（2020）CR5=71%，CR2=53%（2021）CR5=53.9%（2021）中國產能全球市占率（2021）30%90%以上 90%以上 90%以上 88%左右 主要廠家 聯泓新科，斯爾邦 海優新材、福斯特 賽伍技術、中來股份、明冠新材 信義玻璃、福萊特玻璃、中建材、亞瑪頓、彩虹 通威、愛旭、晶澳、天合、隆基 2015-2021 年毛利率波動 26.02%-33.81%（聯泓新科）15.06%-24.11%（海優新材），20.81%-28.45%（福斯特）12.65%-25.1%（賽伍技術），21.06%-30.33%（中來股份）27.68%-49.41%（

34、福萊特）5.43%-17.51%（愛旭），12.43%-17.22%（天合組件）數據來源：公司公告，光伏封裝膠膜為組件的核心材料，在光伏組件中成本占比約在 3%4%，其置于光伏玻璃與太陽能電池或背板與太陽能電池之間，使太陽能電池片不受外界環境影響并延長使用壽命。此外，封裝膠膜還能夠為光伏組件起到粘接作用及提供結構支撐，為太陽能電池起到高透光作用及提供最大光耦合，為光伏組件起到物理隔絕作用及提供電氣絕緣和水汽阻隔，為光伏組件起到熱傳導作用及提供優異的耐候性等。光伏封裝材料主要包括 EVA（乙烯-醋酸乙烯脂共聚物封裝膠膜）、POE（聚烯烴封裝膠膜）、PVB（聚乙烯醇縮丁醛封裝膠膜）封裝膠膜等。根據

35、光伏膠膜分類，則可分為透明 EVA 膠膜、白色 EVA 膠膜、聚烯烴(POE)膠膜、共擠型聚烯烴 POE(EVA-POE-EVA)膠膜與其他封裝膠膜(包括 PDMS/Silicon 膠膜、PVB膠膜、TPU 膠膜)等，不同類型的膠膜在抗PID 特性、水汽阻隔率、透光率等物理性能方面存在差異。表表 4 不同類型封裝材料對比不同類型封裝材料對比 類型類型 圖示圖示 粒子用粒子用量比例量比例 用途用途 優勢優勢 單價單價 透明EVA膠膜 100%EVA 各類光伏組件 高扛 PID，高透光率，抗紫外濕熱黃變性，與玻璃和背板粘結性好 5-7 元/平方 白色EVA膠膜 100%EVA 各類光伏組件下側封裝

36、 高反射率，可以提高組件光電轉化效率；可以滿足單玻，雙玻以及薄膜組件的高成品封裝要求 7-8 元/平方 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 24 POE膠膜 100%POE 單晶 PERC雙 面/N 型電池組件，雙玻組件 高水汽阻隔率，更好的耐候性和抗 PID 能力；但存在因非極性相容性交叉，生產效率，層壓良率偏低等問題 10-11元/平方 共 擠 型POE膠膜 60%EVA+40%POE PERC 雙面雙 玻/N 型雙面雙玻以及其他耐候性要求較高的光伏組件封裝 兼具 POE 的高阻水性和高抗 PID 能力，也具備 EVA材料

37、雙玻組件高成品率的層壓工藝，受原料影響小 11 元/平方左右 數據來源：海優新材招股說明書，國泰君安證券研究 根據海優新材招股書披露，EVA以及 POE膠膜是目前主流的封裝材料，兩者合計占比約在 97.1%，其中透明 EVA 膠膜約占 69.6%的市場份額，白色 EVA 膠膜約占 15.5%市場份額，POE 膠膜約占 12.0%市場份額。因白色 EVA 膠膜反射率高，且具備優異的材料兼容性，較強的抗濕熱老化以及紫外老化能力，白色 EVA 可用于電池片下層提升組件發電效率。而多層共擠 POE 則在高濕度環境下及搭配某些水汽敏感電池使用時優勢明顯，預計未來隨著 PERC 雙面電池、雙玻組件電池的大

38、規模應用，白色 EVA以及多層共擠 POE膠膜市占率將逐步提高。根據 CPIA的預測，2025 年透明 EVA/白色 EVA/多層共擠 POE 膠膜的市占率將分別為60%/12%/10%。圖圖 12 2018-2025 年不同類型封裝材料市占率預測年不同類型封裝材料市占率預測 數據來源：海優新材招股說明書，CPIA 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 24 3.2.EVA 是當前光伏膠膜的主要原材料，迎接是當前光伏膠膜的主要原材料，迎接 2-3 年高景氣年高景氣 3.2.1.EVA 是當前光伏膠膜主要原材料是當前光伏膠膜主要原

39、材料 EVA（乙烯-乙酸乙烯共聚物）是乙烯（E）和醋酸乙烯（VC）共聚而成的乙烯醋酸乙烯酯共聚物，根據 VA含量不同，EVA 可分為三大類品種：EVA 樹脂（VA 含量 5%-40%)、EVA 彈性體（VA 含量為 40%-70%)及EV A 乳液（VA 含量為 70%-95%)。與聚乙烯（PE)相比，EVA 由于在分子鏈中引入醋酸乙烯單體，從而降低了高結晶度，提高了韌性、抗沖擊性、填料相溶性和熱密封性能，被廣泛用于發泡鞋材、功能性棚膜、包裝模、熱熔膠、電線電纜及玩具等領域。圖圖 13 EVA 樹脂產業鏈圖示樹脂產業鏈圖示 數據來源：前瞻產業研究院 EV A 高分子材料因具備高透光率、抗紫外濕

40、熱黃變性，仍是目前太陽能電池組件封裝中普遍使用的黏結材料。當前 EVA 光伏膠膜在下游應用占比為 34%，光伏行業的發展帶動光伏級 EV A 樹脂材料需求快速提升。圖圖 14 不同不同 VA 含量對應下游應用含量對應下游應用 圖圖 15 EVA 下游應用領域占比下游應用領域占比 醋酸乙烯（醋酸乙烯（VA）含）含量（量（%）應用領域應用領域 5%薄膜、電線電纜、LDPE改性劑、膠粘劑 5%10%彈性薄膜 20%28%熱熔粘合劑和涂層制品 28%-33%光伏材料、太陽能電池粘光伏材料、太陽能電池粘合劑合劑 38%-40%膠粘劑 數據來源：CNKI，國泰君安證券研究 數據來源：索比光伏網，國泰君安證

41、券研究 EV A 粒子有四種生產工藝：溶液聚合、乳液聚合、懸浮聚合和高壓本體溶液聚合、乳液聚合、懸浮聚合和高壓本體連續聚合法連續聚合法。市場上的 EVA 樹脂大多采用高壓法連續本體聚合工藝生產，行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 24 VA 含量（質量分數）一般為 5%40%。根據所采用反應器的不同，有管式法和釜式法兩種生產工藝。其中巴塞爾的管式技術和?？松梨诟郊夹g是生產光伏級 EV A 的主流工藝。表表 5 釜式技術與管式工藝性能對比釜式技術與管式工藝性能對比 釜式技術釜式技術 管式工藝管式工藝 單線產能單線產能 14.

42、5 萬噸 20-45 萬噸 轉化率轉化率 10%-20%25%-35%力學性能力學性能 彈性好 機械強度高 操作壓力操作壓力 130-220Mpa 240-300Mpa 操作溫度操作溫度 150-300 250-340 反應特點反應特點 光伏料生產難以連續運轉，經常停車 可以分區反應，易于精確控制，生產光伏料連續性強生產光伏料連續性強 投資額投資額 投資額高，乙烯進量大，壓縮機要求高 投資額較低 產品性質產品性質 VA 含量上限含量上限 40%，可生產高 V A 含量 EVA，原料可以高度混合，溫度壓力均勻，分子量分布范圍大，可應用在熱熔膠電纜領域的高端牌號 VA 含量上限含量上限 30%，長

43、支鏈少，分子量分布均勻，光學性能好 代表工藝代表工藝 巴塞爾、?？松梨?、埃尼化工 巴塞爾、?？松梨?、杜邦、沙比克 數據來源：華經情報網，國泰君安證券研究 3.2.2.全球光伏新增裝機持續增長拉動光伏級全球光伏新增裝機持續增長拉動光伏級 EVA 需求需求 根據 CPIA 數據，保守估計 2021-2023 年全球光伏新增裝機分別為160/220/270GW，根據國泰君安電新團隊測算，假設中國光伏電池片/全球光伏需求配比為 1.2，單 GW 光伏組件使用 1000 平方米封裝膠膜，光伏膠膜重量為 0.5kg/平方。EV A 膠膜中 EVA 樹脂為主要構成，假設 EVA樹脂重量比例 100%，改

44、性劑重量忽略不計。假設雙玻組件占比以及雙玻組件中共擠壓 POE 膠膜（60%EVA）占比逐年提升，考慮到樹脂損耗以及國內膠膜市占率的損耗比例，預計 2021-2023 年國內光伏級 EVA 樹脂的需求量分別為 68.8/103.1/132.6 萬噸。表表 6 全球光伏級全球光伏級 EVA 需求測算需求測算 2020 2021E 2022E 2023E 全球光伏裝機（全球光伏裝機（GW）136.9 160 220 270 單玻組件占比單玻組件占比 70.3%60.0%55.0%50.0%雙玻組件占比雙玻組件占比 29.7%40.0%45.0%50.0%EPE膠膜占比（膠膜占比（60%EVA)35

45、.0%55.0%70.0%77.5%樹脂損耗比例樹脂損耗比例 95%95%96%96%國內膠膜市占率國內膠膜市占率 89%92%93%94%國內光伏級國內光伏級 EVA 樹脂需求（萬噸）樹脂需求（萬噸）55.3 68.8 103.1 132.6 數據來源：光伏產業通，國泰君安證券研究 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 24 光伏膠膜等新應用拉動光伏膠膜等新應用拉動 EVA 需求，國內需求，國內 EVA 表觀消費量高增長。表觀消費量高增長。除光伏膠膜需求驅動外，EVA 下游高端電纜料、熱熔膠等高端等在高端領域的應用同樣驅動 E

46、VA 需求高增長。根據光伏產業通數據，國內 EVA 消費量由2016年的130.3萬噸增加至2020年的186.5萬噸，CAGR為9.3%。預計在光伏膠膜、電纜料、熱熔膠等新應用驅動下，國內 EV A 樹脂 2023年需求量將達到 277.1 萬噸，其中光伏膠膜將是需求增量的主要貢獻。圖圖 16 EVA 樹脂需求預測樹脂需求預測 數據來源：卓創資訊，國泰君安證券研究 3.2.3.2023 年前光伏級年前光伏級 EVA 面臨供需缺口面臨供需缺口 全球全球 EVA 有效產能遠低于名義產能，有效產能緊平衡。有效產能遠低于名義產能，有效產能緊平衡。EVA 樹脂生產釜式法生產工藝和管式法生產工藝各具特點

47、，EVA 樹脂和 LDPE 裝置兼產 EV A 樹脂的生產模式是今后的發展趨勢。根據行業，截止 2020 年底全球 EVA 合計產能 685 萬噸，國內 EV A 產能為 99.3 萬噸。但從有效產能來看全球實際有效EVA/LDPE產能為207.1萬噸，其中海外EVA/LDPE產能 107.8 萬噸，我國我國 EVA 產能高度依賴進口，高端產能存在較大進口替代空間。產能高度依賴進口，高端產能存在較大進口替代空間。我國EVA 進口依賴度較高，近 5 年進口依賴度在 50%以上。2021 年底預計國內共有斯爾邦、聯泓新科、延長榆林、揚子巴斯夫等 11 家企業合計擁有 EVA/LDPE 產能 116

48、.3 萬噸，其中光伏級 EVA 產能為 28 萬噸。從表觀消費量測算，預計 2021 年國內 EVA 表觀消費量 199.1 萬噸，對應到國內 116.3 萬噸有效產能至少存在 82.8 萬噸產能缺口。而光伏級 EVA 則存在至少 40.8 萬噸產能缺口。050100150200250300201620172018201920202021E2022E2023E光伏膠膜(萬噸)發泡(萬噸)電纜料(萬噸)熱熔膠(萬噸)涂覆(萬噸)農膜(萬噸)其他(萬噸)行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 24 圖圖 17 國內國內 EVA 光伏樹

49、脂進口依賴度高光伏樹脂進口依賴度高 數據來源：光伏產業通，國泰君安證券研究 未來未來 5 年國內年國內 EVA 產能大幅增長，但光伏樹脂產能依然面臨不足。產能大幅增長，但光伏樹脂產能依然面臨不足。在需求端大幅增長的情況下，國內 EVA 樹脂產能加速建設。未來 3 年全球EV A 樹脂新增產能多位于國內，已有包括斯爾邦、聯泓新科、浙江石化、古雷石化等十余家企業披露產能擴產計劃。國內 EVA 有效產能有望從2021 年的 116.3 萬噸增擴至 2025 年的 310 萬噸，EVA 樹脂進口依賴度大幅降低。表表 7 2021 年全球年全球 EVA 有效產能統計有效產能統計 企業企業 2021E E

50、VA 產能產能 工藝工藝 光伏級產能光伏級產能 斯爾邦斯爾邦 30.0 20 巴塞爾管式 16.0 10 巴塞爾釜式 2.0 聯泓新科聯泓新科 12.1 Exxon 釜式 4.0 寧波臺塑寧波臺塑 7.2 埃尼釜式 4.0 延長榆林延長榆林 9.0 巴塞爾管式 2.0 揚子石化揚子石化 3.0 巴塞爾釜式 0.0 中化泉州中化泉州 2.0 Exxon 釜式 0.0 浙江石化浙江石化 3.0 巴塞爾管式 0.0 揚子巴斯夫揚子巴斯夫 20.0 巴塞爾管式 0.0 燕山石化燕山石化 20.0 Exxon 管式 0.0 北京華美北京華美 6.0 杜邦釜式 0.0 北京有機北京有機 4.0 埃尼釜式

51、0.0 國內光伏國內光伏 EVA（萬（萬噸）噸）28.0 國內國內 EVA（萬噸）（萬噸）99.3 韓華道達爾韓華道達爾 24.0 21.0 中國中國臺灣臺聚臺灣臺聚 18.0 11.0 TPC（新加坡）（新加坡）18.0 6.0 韓國樂天韓國樂天 14.0 2.8 LG 化學化學 10.0 3.5 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%020406080100120140產量/萬噸進口量/萬噸進口依存度/%行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 24 泰國泰國

52、TPI 16.0 0.8 日本東洋曹達日本東洋曹達 7.8 0.5 海外光伏海外光伏 EVA（萬（萬噸）噸）45.6 海外海外 EVA/LDPE（萬（萬噸）噸）107.8 全球光伏全球光伏 EVA 合計合計 73.6 全球全球 EVA/LDPE合合計計 224.1 數據來源：卓創咨詢，國泰君安證券研究 圖圖 18 中國貢獻大部分中國貢獻大部分 EVA 產能增量產能增量 圖圖 19 全球新增光伏級全球新增光伏級 EVA 產能預測產能預測 數據來源：國泰君安證券研究 數據來源：國泰君安證券研究 光伏級光伏級 EVA 樹脂產能依然面臨緊缺：樹脂產能依然面臨緊缺：雖然未來 3 年國內 EVA 樹脂產能

53、大批量投產，但需要注意的是光伏級 EVA 依然供應緊張。目前可以大比例生產光伏級 EVA 的只有巴賽爾管式工藝和?？松梨诟焦に?，已經投產的EVA產能中僅有斯爾邦30萬噸產能中有20萬噸巴塞爾管式裝置，聯泓新科 12.1 萬噸?？松梨诟焦に囈约皩幉ㄅ_塑7.2 萬噸埃尼釜式工藝有約 2 萬噸光伏級 EVA 產能，以及延長榆林采用巴塞爾管式工藝的 9 萬噸裝置有 2 萬噸光伏級 EVA 產能。中化泉州的?？松梨诟焦に囇b置也具備生產光伏級 EV A 可能性。但由于光伏級 EVA 中 VA 比例含量高，通常情況下裝置需要平穩運行一段時間才具備生產光伏級EVA 的可能性。表表 8 國內國內 E

54、VA 產能擴產進度產能擴產進度 企業企業 擴產計劃擴產計劃 斯爾邦斯爾邦 20 萬噸管式 23 年底投產，24 年量產 40 萬噸管式 24 年底投產，25 年量產 聯泓新科聯泓新科 1.8 萬噸/年 EVA 裝置管式尾技術升級改造項目，2024 年計劃擴產 20 萬噸 2022H1 寧波臺塑寧波臺塑 現有 EV A 生產線產能從現有 7.2 萬噸/年增至 10 萬噸/年 延長榆林延長榆林 榆能化公司 LDPE/EVA 裝置 2020 年 12 月 31 日開車并產出2021 年初投產 05010015020025030035040045050020202021E2022E2023E2024E

55、2025E國內EVA（萬噸）海外EVA/LDPE（萬噸）0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0180.0200.020202021E2022E2023E2024E2025E國內光伏EVA（萬噸）海外光伏EVA（萬噸）行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 24 LDPE 產品。揚子石化揚子石化 3 月 3 日揚子石化 10 萬噸/年利巴塞爾釜式法工藝的 EVA 裝置投料開車，產出 LDPE 2021.3 投產 中化泉州中化泉州 2021/7 中化泉州石化二期項目 EV A 開車成功 2021

56、.7 投產 浙江石化浙江石化 30 萬噸 21 年 Q4 投產 2020 年初投產 寶豐能源寶豐能源 25 萬噸 預計 2023 年 天利高新天利高新 2020/4/1 開工 2023 年初投產 古雷石化古雷石化 30 萬噸?？松苁?2023 年初投產 數據來源：國泰君安證券研究 按照投產年限以及光伏級 EV A 投放產能進行測算，進行假設如下：1.不同裝置生產光伏級 EVA 比例存在上限，巴塞爾管式為 80%，巴塞爾釜式為 20%，?？松梨诟綖?30%，埃尼釜式為 80%；2.光伏級 EVA 爬坡周期較長，從投產建設到產能投放需要 2-5 年的爬坡周期，假設巴塞爾管式為 5 年，巴塞爾

57、釜式為 2 年，?？松梨诟綖?2 年，埃尼釜式為 5 年；3.已經投產裝置轉產光伏級 EVA 難度大，假設原有裝置不具備轉產光伏級 EV A 的能力；海外新增產能有限，海外新增產能有限，2023 年前光伏級年前光伏級 EVA 供應緊平衡。供應緊平衡。從目前披露的數據看，未來 23 年 EV A 樹脂新增產能多來自中國，2022/2023 年國內光伏級 EVA 產能達到 60.3/81.5 萬噸,韓國樂天、以及 LG 化學有小批量擴產計劃，其中光伏級 EVA 新增產能僅為 5 萬噸，光伏級 EVA 供應上限為 109.1/130.3 萬噸,23 年全球難以緩解光伏級 EVA 供需緊張的局面。

58、2023 年后的產能釋放有望緩解緊張局面，2025 年國內光伏級 EVA 產能有望達到 139 萬噸 圖圖 20未來三年國內未來三年國內 EVA新增產能有望滿足日益增長新增產能有望滿足日益增長的需求的需求 圖圖 21 未來三年光伏級未來三年光伏級 EVA 仍然存在較大缺口仍然存在較大缺口 數據來源：CNKI，國泰君安證券研究 數據來源：CNKI，國泰君安證券研究 3.2.4.供需錯配下光伏級供需錯配下光伏級 EVA 價格易漲難跌價格易漲難跌 從需求來看，近兩年受光伏級 EVA 需求驅動，EVA 價格從 11000 元/噸上漲至 23000 元/噸左右，光伏級 EVA 價格達到 3 萬元/噸，接

59、近過去的0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0201620172018201920202021E 2022E 2023E消費量(萬噸)缺口：國內需求-國內供給(萬噸)0.020.040.060.080.0100.0120.0140.020202021E2022E2023E國內光伏級EVA樹脂需求（萬噸）國內光伏級EVA樹脂供給（萬噸）行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 of 24 高點 3.3 萬元/噸

60、。近兩年 EVA 價差從原先的 4000 元/噸擴大至當前的10000 元/噸以上，最近甚至高達 14000 元/噸以上。卓創咨詢數據顯示，當前 EVA 行業開工率進一步提升，檢修裝置進一步減少。光伏料占比依舊較大，終端行業生產雖然處于淡季，但隨著貨源消化，企業庫存多處于低位，近期或有備貨需求。圖圖 22 EVA 粒子價差已經擴大至粒子價差已經擴大至 10000 元元/噸以上噸以上 數據來源：wind，國泰君安證券研究 近期中國光伏出口延續高增，產業鏈價格小幅上漲近期中國光伏出口延續高增，產業鏈價格小幅上漲。據海關總署，6 月我國太陽能電池出口 45.4 億美元，同比增長 98.9%，新能源轉

61、型下全球光伏裝機需求持續旺盛。7 月 21 日，CPIA 表示通過對各省裝機規劃了解，樂觀預計光伏市場或將開啟加速模式，并將 2022 年新增裝機預測調升 10GW，預計全年實現 85-100GW，行業高景氣有望持續。上周光伏行業綜合價格指數（SPI）周環比小幅上漲 0.1%，硅業分會預計，8月硅料供給缺口有望收窄但仍處于短缺狀態，預計價格將呈現漲幅收窄的上行走勢。2022 年四季度年四季度 EVA 價格或創新高。價格或創新高。短期看，2022 年三四季度光伏排產環比增長提振需求，短期供需失衡可能會引發 EVA 短期價格向上彈性；中長期看 EVA 樹脂，尤其是光伏級 EVA 樹脂依然面臨供需錯

62、配，疊加未來 23 年油價處于相對高位下的成本支撐，預計 EVA 整體供給依舊緊張，EV A 價格易漲難跌，EV A 價差有望維持。圖圖 23 EVA 行業開工率維持在高位行業開工率維持在高位 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 of 24 數據來源：wind，國泰君安證券研究 3.3.POE：光伏膠膜打開下游應用，國產化進程仍在突破：光伏膠膜打開下游應用，國產化進程仍在突破 3.3.1.POE為高性能聚烯烴彈性體，性能優異為高性能聚烯烴彈性體，性能優異 POE 是 Polyolefin Elastomer 的簡稱，以乙烯或者丙烯為

63、聚合單元的高端聚烯烴下游產品，主要是乙烯/1-辛烯、乙烯/1-己烯、乙烯/1-丁烯的無規共聚物彈性體，市面上 POE 彈性體以乙烯與辛烯-的共聚物為主。圖圖 24 POE具備優異的物理化學性能具備優異的物理化學性能 圖圖 25 POE結構：結構：乙烯與辛烯乙烯與辛烯-的共聚物的共聚物 數據來源：CNKI，國泰君安證券研究 數據來源：CNKI，國泰君安證券研究 POE 具有極其優良的材料性能，以及較好的透明性和柔順性，與聚烯烴相容性好，兼具有橡膠的高彈性和塑料易加工的優點，且獲得彈性所需的成本更低、質量更輕、能耗更低、對環境更友好，在許多應用場合可代替傳統的橡膠及塑料軟制品，還是性能優越的聚丙烯

64、增韌改性劑。目前已廣泛應用于汽車零部件、光伏膠膜、電線電纜、機械工具、家居用品、玩具、娛樂和運動用品、鞋底、密封件、熱熔膠等領域。表表 9 POE用作熱塑性彈性體、發泡材料、增韌劑的三大類應用用作熱塑性彈性體、發泡材料、增韌劑的三大類應用 分類分類 性質性質 POE 熱 塑 性彈 性 體材料（TPO）POE 兼具塑料和橡膠的雙重特性，具有優異的機械性能和低溫性能。另外，POE 飽和的分子鏈結構賦予其優異的耐熱氧老化和耐紫外光老 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 24 化性能，可以直接作為彈性體材料使用。發泡材料 POE 發泡

65、材料的拉伸強度和撕裂強度較高，彈性和耐磨性能較好，被廣泛應用于高級運動鞋的海綿中底和微孔底的制備領域。增韌劑 POE 為非極性飽和聚烯烴共聚物，其與聚乙烯（PE）及聚丙烯（PP）等通用塑料具有良好的相容性，且本身為顆粒狀，因此 POE 常用于對非極性的聚烯烴進行改性，絕大多數應用于 PP增韌體系。數據來源：聚烯烴人，國泰君安證券研究 3.3.2.雙玻組件占比提升加速雙玻組件占比提升加速 POE光伏膠膜應用光伏膠膜應用 在光伏領域，POE 膠膜已經成為 EVA 外又一主流的封裝材料。相較于EVA，POE 材料 PID（電位誘導衰減）更高，電阻率更高，水汽阻隔率性能更優，耐低溫耐黃變性能更好。但

66、POE 加工難度高于 EVA，且價格通常較 EV A 高 20%，從需求量來講仍舊是 EV A 的補充。表表 10 POE與與 EVA 膠膜性能對比膠膜性能對比 數據來源：華經情報網 雙面雙雙面雙玻光伏電池趨勢下增加玻光伏電池趨勢下增加 POE 用量。用量。雙玻組件玻璃背板替代傳統的 TPT 背板構成不同的界面性質，更容易形成氣泡影響電池片壽命，因而雙玻面板對膠膜密封，防滲水性能提出更高要求。在電池 N 型化、電池功率大型化、蓋板玻璃減薄以及雙玻組件增多的趨勢下，采用多層共擠膠膜以及 POE 膠膜滲透率增加。采用 EV A 以及 POE 疊層工藝的多層共擠 POE 膠膜（EPE）膜成為趨勢。共

67、擠 POE 膠膜在生產工藝上又兼有 EVA 膠膜的優勢，即組件生產成品率高、生產效率高，膠膜本身保存容易。多層共擠 POE 膠膜主要應用于高效組件，利于保障高效組件的質量。2020 年光伏行業年光伏行業 POE用量達到用量達到 14 萬噸。萬噸。全球光伏行業中應用 POE 的規模逐漸擴大。據公眾號“化工平頭哥”統計，2016 年光伏行業消耗 POE規模在 2-3 萬噸，而至 2019 年，這一規模已經增加至 10 萬噸左右，2020 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 24 年更是增加至 14 萬噸左右。根據 CPIA 的預測

68、，多層共擠 POE 以及 POE膠膜的占比有望在 2025 年超過 20%。圖圖 26 光伏光伏 POE膠膜生產工序膠膜生產工序 數據來源：海優新材招股說明書，國泰君安證券研究 圖圖 27 普通光伏組件結構普通光伏組件結構 圖圖 28 雙玻光伏組件結構雙玻光伏組件結構 數據來源：CNKI，國泰君安證券研究 數據來源：CNKI，國泰君安證券研究 3.3.3.國際巨頭壟斷市場，國內技術有望實現突破國際巨頭壟斷市場，國內技術有望實現突破 POE 屬于高端聚烯烴材料，目前中國高端聚烯烴表觀消費量在 1200 萬噸/年左右，自給率不足 50%，每年高端聚烯烴的進口量超過 600 萬噸/年。高端聚烯烴，主

69、要包括高端聚乙烯（mPE）、高端聚丙烯（MPP）、高碳聚烯烴共聚物（MPP）、高端 EVA 薄膜、高端 EVOH、UHMWPE、高端聚丁烯等產品。全球 POE/POP 總產能超過 100 萬噸/年，技術被海外巨頭壟斷，產能高度集中，行業全球 CR4 高達 96.0%。陶氏化學 Dow 是 POE 領域的領導者，最早其 POE 產品是由其在 1993 年生產成功的 Engage 系列，后來其采用先進的 Insite 工藝技術生產 POE 彈性體。陶氏化學 2016 年 POE 產能達到 45.5 萬噸/年，其 Engage 牌號產品能夠生產的牌號有 30 多種，熔指范圍分布廣，產品質量優異。此外

70、?？松梨谑窃?2005 年也開發了 POE 共聚物，目前產能 17 萬噸/年，除此之外，三井、Sabic、LG、SK 等企業也開發了自己的催化劑體系，是 POE 市場重要參與者。表表 11 全球主要全球主要 POE產能列表產能列表 生產商生產商 生產地址生產地址 產能（萬噸）產能（萬噸）商品名稱商品名稱 技術路線技術路線 投產時間投產時間 牌號產品牌號產品 美國德州 20 Engage 自有鈦催化劑 1993 30多個牌號 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 of 24 陶 氏 化學 Affinity 茂金屬 Insite 技術

71、2004 18個牌號的塑性體 美國路易斯安納 16 Engage 茂金屬 Insite 技術 2003 8個新牌號 Infuse 茂金屬催化劑 2006 10個牌號共聚物 西班牙 5.5 Versity 茂金屬 Insite 技術 2004 2300/3300 兩個牌號，丙烯/乙烯共聚物 泰國馬塔府 Engage 2008 日本 4 Engage 埃 克 森美孚 美國路易斯安納 8 Exact Exxpol茂金屬 1991 40個牌號 Exact 茂金屬催化溶液聚合 2005 9 Vistamaxx Exxpol 氣相法茂金屬 2004 9 個牌號，乙烯/丙烯共聚物 Exceed Exxpol

72、茂金屬 1995 乙烯/己烯共聚物 三 井 化學 新加坡 20 Tafmer 茂金屬催化劑 2005 四個牌號 日本 Notio 茂金屬催化劑 2003 韓國 LG化學 韓國麗水 1 Lucene 茂金屬催化劑 沙特Sabic 韓國蔚山 17 Fortify 茂金屬催化劑 韓國 SK 韓國蔚山 Solumer 茂金屬催化劑 合計 100.5 數據來源：華經產業研究，國泰君安證券研究 茂金屬催化劑是 POE 生產的核心，POE 合成技術采用溶液聚合工藝，國外公司在催化劑、聚合工藝領域有大量專利并進行了嚴格封鎖，國內企業尚未實現工程化應用。目前國內包括萬華化學，京博石化、惠生工程、都計劃實現 PO

73、E 小批量中試，大慶石化，燕山石化、中石化茂名石化亦有 POE 建設計劃，但具體產能尚未確定。此外中國石化北京化工研究院在 POE 核心茂金屬催化劑研發方面亦有進展。目前國內企業具備茂金屬聚乙烯，聚丙烯工藝儲備，開發自主知識產權 POE 具備一定基礎，未來數年 POE 國產化進程有望提速。表表 12 國內部分企業國內部分企業 POE投放規劃投放規劃 企業名稱企業名稱 進展情況進展情況 中石化茂名分公司 5 萬噸 POE 工業試驗裝置節能報告審查 斯爾邦 800 噸/年 POE 中試裝置環評審批 萬華化學 自主知識產權的 POE 產品已經完成中試，計劃2023 年實現 10 萬噸產能 衛星石化

74、連云港石化 1000 噸/年-烯烴工業試驗裝置項目環境影響評價一次公示 惠生工程 裝置中試階段 數據來源：聚烯烴人、艾邦高分子、國泰君安證券研究 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 of 24 4.風險提示風險提示 1）光伏排產低于預期導致EVA價格下跌的風險：因光伏下游需求波動，對光伏膠膜需求減少，有可能導致 EVA 需求下降以及價格下跌的風險。2）POE 國產化突破低于預期的風險：茂金屬催化劑是 POE 生產的核心門檻，因國內在此尚無成熟技術，-烯烴海外專利壁壘極高，POE國產化進程仍然需要觀察。行業專題研究行業專題研究 請務必

75、閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24 of 24 本公司具有中國證監會核準本公司具有中國證監會核準的證券投資的證券投資咨詢咨詢業務資格業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下

76、發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見

77、均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事

78、。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本

79、公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 評級評級 說明說明 1.1.投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。股票投資評級股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5%減持 相對滬深 30

80、0 指數下跌 5%以上 2.2.投資建議的評級標準投資建議的評級標準 報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深300 指數的漲跌幅。行業投資評級行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究國泰君安證券研究所所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場20 層 深圳市福田區益田路 6009 號新世界商務中心 34 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：