安路科技：根植中國面向世界國產FPGA創新者-220815（34頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1Table_Info1 安路科技安路科技(688107)(688107)半導體半導體/電子電子 Table_Date 發布時間：發布時間：2022-08-15 Table_Invest 買入買入 首次 覆蓋 Table_Market 股票數據 2022/08/15 6 個月目標價（元）103.31 收盤價（元）71.69 12 個月股價區間（元）32.6898.28 總市值（百萬元）28,683.17 總股本（百萬股）400 A 股（百萬股）400 B 股/H 股（百萬股）0/0 日均成交量（百萬股）2 Tabl

2、e_PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend漲跌幅（%）1M 3M 12M 絕對收益 5%32%相對收益 7%27%Table_Report 相關報告 百度 Apollo RT6 發布，汽車電子產業鏈深度受益-20220722 功率半導體行業動態：新能源高景氣與國產份額提升的戴維斯雙擊-20220606 Table_Author 證券分析師：李玖證券分析師：李玖 執業證書編號：S0550522030001 17796350403 研究助理：王九鴻研究助理：王九鴻 執業證書編號：S0550121050009 18801222740 wang_ Table_Title 證券研究報告

3、/公司深度報告 根植中國，面向世界，根植中國，面向世界，國產國產 FPGA 創新者創新者 報報告摘要：告摘要：Table_Summary 十年磨一劍，專注十年磨一劍，專注 FPGA 芯片及專用芯片及專用 EDA 軟件開發。軟件開發。公司于 2011 年成立，2019 年 FPGA 芯片出貨量在中國市場本土公司中排名第一，目前擁有 PHOENIX 高性能產品系列、EAGLE 高性價比產品系列、ELF 低功耗產品系列、FPSoC 系統級產品系列，廣泛應用于工業控制、網絡通信、消費電子、數據中心等，是國內極少數通過多家國際領先通信設備商認證的供應商之一，在國內外積累了良好的品牌認知和優質的客戶資源，

4、與中芯國際、臺積電、華天科技等供應商建立了穩定的合作關系。需求側：需求側：FPGA 萬能芯片開啟多場景穩健增長之路。萬能芯片開啟多場景穩健增長之路。FPGA 最大的特點是現場可編程性，即靈活性，但在單一場景大規模應用時經濟性不如專用芯片，因此其市場增長主要在于應用領域的廣泛性，尤其是技術迭代快的非常規領域，工業和通信是 FPGA 市場主要下游，Frost&Sullivan 預計全球 FPGA 市場 2025 年為 125.8 億美元，2021-2025 年復合增速達到16.4%，中國 FPGA 市場 332.2 億元，復合增長率達到 17.1%。供給側：供給側：二強二強主導全球市場，安路科技在

5、本土廠商中相對領先主導全球市場，安路科技在本土廠商中相對領先。全球FPGA 市場主要由賽靈思和英特爾，2019 年市場銷售額二者分別占52%和 34%的份額，與 lattice（5%）、Microchip（4%）拉開顯著差距，安路科技在國產廠商中整體處于領先地位，2019 年在國內市場本土公司中銷量和銷售額均排第一，部分產品在若干指標上超過同類國外產品，400k 資源產品批量出貨量，取得了一定的市場競爭優勢。增長邏輯：增長邏輯：1）長期來看，FGPA 占邏輯電路產值比持續提升，中國市場用戶國產化訴求日益增強，公司作為本土領先 FPGA 公司整體受益；2）短期來看，高增速主要來自客戶端的滲透率不

6、斷提升，同時拓展更多客戶，核心在于加快新產品的推出速度。首次覆蓋給予買入評級，目標價首次覆蓋給予買入評級，目標價 103.31 元。元。預計公司 2022-2024 年收入分別為 11.4、16.5、23.3 億元，估值方面我們預計公司短期無法達到行業穩態的盈利模型，采用 PS 估值，主要參考 AMD 收購賽靈思的對價以及 lattice 的估值，給予安路科技 2023 年 25 倍 PS，PSG 約0.56，對應市值 413.33 億元，對應股價 103.31 元。風險提示：風險提示：新產品研發進度、產能增長、通信行業景氣度不及預期 Table_Finance財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬

7、元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 281 679 1,144 1,653 2,335(+/-)%129.73%141.44%68.55%44.57%41.20%歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤-6-31-1 33 138(+/-)%-117.24%-398.60%97.17%3871.90%319.94%每股收益（元）每股收益（元）-0.02-0.09 0.00 0.08 0.35 市盈率市盈率 871.27 207.48 市凈率市凈率 0.00 19.01 19.02 18.61 17.08 凈資產收益率凈資產收益率(%)-1.91%-2.04

8、%-0.06%2.14%8.23%股息收益率股息收益率(%)0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%總股本總股本(百萬股百萬股)350 400 400 400 400-60%-40%-20%0%20%40%60%2021/112022/22022/52022/8安路科技滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 目目 錄錄 1.安路科技：安路科技：“軟軟”“硬硬”兼施，專注兼施，專注 FPGA 芯片及專用芯片及專用 EDA 軟件開發軟件開發.4 1.1.專注專注 FPGA 芯片及專用芯片及專用 EDA 軟件開發軟

9、件開發.4 1.2.三線產品齊發力，業務迅速放量三線產品齊發力，業務迅速放量.8 2.需求側：萬能芯片開啟多場景穩健增長之路需求側：萬能芯片開啟多場景穩健增長之路.17 2.1.FPGA、CPU、GPU 概述：沒有最好，場景適配是最終目標概述：沒有最好，場景適配是最終目標.17 2.2.多場景廣泛應用共同推動多場景廣泛應用共同推動 FPGA 市場穩健增長市場穩健增長.22 3.供給側：供給側：外資遙遙領先，本土廠商奮起直追外資遙遙領先，本土廠商奮起直追.25 3.1.外資主導全球市場，安路科技在本土廠商中相對領先外資主導全球市場，安路科技在本土廠商中相對領先.25 3.2.安路科技與海外龍頭可

10、對標產品技術水平相當安路科技與海外龍頭可對標產品技術水平相當.27 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.29 4.1.業績預測業績預測.29 4.2.投資建議投資建議.30 5.風險提示風險提示.31 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：公司業務總覽：公司業務總覽.4 圖圖 2：安路科技產品系列推出時間線：安路科技產品系列推出時間線.6 圖圖 3：公司股權結構（：公司股權結構（2022 一季報）一季報）.8 圖圖 4：公司收入及增速（百萬元）：公司收入及增速（百萬元）.9 圖圖 5：公司歸母凈利潤及增速（百萬元）：公司歸母凈利潤及增速（百萬元）.9 圖圖 6：公司收入的產品構成（百萬元）：公司收

11、入的產品構成（百萬元）.10 圖圖 7：公司主要產品系列：公司主要產品系列 ASP（元（元/顆）顆）.10 圖圖 8：公司主要：公司主要產品系列銷量（萬顆）產品系列銷量（萬顆）.11 圖圖 9：公司收入下游應用領域構成（萬元）：公司收入下游應用領域構成（萬元）.11 圖圖 10：公司毛利率和扣非后歸母凈利率：公司毛利率和扣非后歸母凈利率.12 圖圖 11：公司主要產品毛利率：公司主要產品毛利率.13 圖圖 12：公司主要期間費用率：公司主要期間費用率.13 圖圖 13：安路科技業務模式：安路科技業務模式.16 圖圖 14：FPGA 原理示意圖原理示意圖.17 圖圖 15：FGPA 芯片邏輯功能

12、實現過程芯片邏輯功能實現過程.18 圖圖 16：FPGA 并行計算相對并行計算相對 CPU 可提升視覺算法計算效率可提升視覺算法計算效率.20 圖圖 17：FPGA 并行計算相對并行計算相對 GPU 更適于新型更適于新型 DDN 常規及非常規計算任務常規及非常規計算任務.20 圖圖 18：FPGA 方案與方案與 ASIC 按計算性能比較按計算性能比較.21 圖圖 19：FPGA 方案與方案與 ASIC 方案成本比較方案成本比較.21 圖圖 20：全球邏輯電路產業規模（億美元）：全球邏輯電路產業規模（億美元）.22 圖圖 21：中國邏：中國邏輯電路產業規模（億元人民幣）輯電路產業規模（億元人民幣

13、）.22 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 圖圖 22：全球邏輯電路及：全球邏輯電路及 FPGA 市場規模占比（億美元）市場規模占比（億美元）.23 圖圖 23：中國：中國 FPGA 市場規模及增速（億元）市場規模及增速（億元）.24 圖圖 24：中國：中國 FPGA 市場主要下游構成（億元人民幣）市場主要下游構成（億元人民幣）.24 圖圖 25：2019 年全球年全球 FPGA 競爭格局（銷售額口徑）競爭格局（銷售額口徑）.25 圖圖 26：2019 年中國年中國 FPGA 競爭格局（出貨量口徑）競爭格局（出貨量口徑）.2

14、6 圖圖 27：2019 年中國年中國 FPGA 競爭格局（出貨量口徑）競爭格局（出貨量口徑）.26 圖圖 28：2021 年國內年國內 FPGA 公司收入對比公司收入對比.26 表表 1：公司各系列典型產品介紹：公司各系列典型產品介紹.5 表表 2：高管團隊及核心技術人員：高管團隊及核心技術人員.7 表表 3：主要股東介紹：主要股東介紹.8 表表 4：公司部分重要客戶合作狀態（截：公司部分重要客戶合作狀態（截止止 2021.6）.14 表表 5：2021 年年 1-6 月公司前月公司前 5 大客戶（萬元）大客戶（萬元）.15 表表 6：2020 年公司前年公司前 5 大客戶（萬元）大客戶（萬

15、元）.15 表表 7：公司上市前主要供應商（萬元）：公司上市前主要供應商（萬元）.15 表表 8：晶圓和封裝構：晶圓和封裝構成芯片主要成本（萬元）成芯片主要成本（萬元）.16 表表 9：FPGA 技術水平衡量指標技術水平衡量指標.19 表表 10：PHOENIX 系列主要指標與賽靈思對比系列主要指標與賽靈思對比.27 表表 11：EAGLE 系列主要指標與賽靈思對比系列主要指標與賽靈思對比.28 表表 12：ELF 系列主要指標與賽靈思對比系列主要指標與賽靈思對比.28 表表 13：公司營業收入預測：公司營業收入預測.29 表表 14：主要可比公司簡要信息：主要可比公司簡要信息.30 請務必閱

16、讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 1.安路科技：安路科技：“軟”“硬”兼施，專注“軟”“硬”兼施，專注 FPGA 芯片及專用芯片及專用 EDA軟件開發軟件開發 1.1.專注專注 FPGA 芯片及專用芯片及專用 EDA 軟件開發軟件開發 歷時歷時 10 年開創年開創完善的完善的產品體系產品體系，廣泛覆蓋，廣泛覆蓋市場需求。市場需求。公司于 2011 年成立，主營業務為 FPGA 芯片和專用 EDA 軟件的研發、設計和銷售，經歷 10 年發展，2019 年其FPGA 芯片在中國市場的出貨量在本土公司中排名第一。公司目前擁有三大產品系列，

17、分別為 PHOENIX 高性能產品系列、EAGLE 高性價比產品系列和 ELF 低功耗產品系列，產品廣泛應用于工業控制、網絡通信、消費電子、數據中心等領域，是國內極少數通過多家國際領先通信設備商認證的合格供應商之一。公司在國內外積累了良好的品牌認知和優質的客戶資源，并且與中芯國際、臺積電、華天科技等供應商建立了穩定的合作關系。圖圖 1：公司業務總覽：公司業務總覽 數據來源：公司招股書，東北證券 PHOENIX、EAGLE、ELF 三三大大系列系列產品分別覆蓋高性能、高性價比和低功耗低成產品分別覆蓋高性能、高性價比和低功耗低成本市場需求本市場需求，FPSoC 系統級產品系統級產品已推出已推出 S

18、F1 系列系列。PHOENIX 高性能系列：高性能系列：2020 年正式發布，為公司 2019 年新定義的 FPGA 芯片產品家族，采用 28nm 工藝，產品架構支持 100K600K 等效邏輯單元、高速運算單元、豐富的存儲資源和高達 16Gbps 的 SerDes 接口資源，主要應用于網絡通信、數據中心、工業控制等下游領域，定位高性能可編程邏輯市場。EAGLE 高性價比系列：高性價比系列：2014 年正式發布，公司 EAGLE 高性價比系列芯片主要應用于顯示控制、工業控制、消費電子、網絡通信等領域。憑借其成熟穩定的性能 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/34 安路

19、科技安路科技/公司深度公司深度 和高性價比持續保持較強的綜合競爭力，平均單價穩定。另外，公司于同年發布了TangDynasty 軟件，改 EDA 軟件可為公司所有 FPGA 芯片產品系列提供簡潔高效的應用設計開發環境。ELF 系列低功耗低成本系列：系列低功耗低成本系列：2015 年正式發布，公司 ELF 低功耗系列芯片憑借其低成本、低功耗的產品特性廣泛應用于網絡通信、消費電子、工業控制、數據中心等下游領域，產品需求旺盛。之后相繼推出 ELF2、ELF3 系列芯片產品，ELF2、ELF3 系列芯片產品因更先進的制程、更大的邏輯容量及多樣的功能拓展性等特點相較于前代 ELF1 系列芯片產品具有一定

20、溢價。表表 1：公司各系列典型產品介紹公司各系列典型產品介紹 系列名稱系列名稱 細分系列細分系列 產品介紹產品介紹 應用領域應用領域 ELF ELF2 ELF2 系列 FPGA 是 ELF 的第二代產品，定位低功耗可編程市場。無需外部配置器件、低密度邏輯容量、豐富的存儲器、高達1Gbps 的 IO 速率等特性，使得 ELF2 器件非常適用于高速接口擴展與轉換、高速總線擴展、高速存儲器控制等應用場景。消費電子、網絡通信 ELF3 ELF3 系列 FPGA 是 ELF 的第三代產品，定位工業控制、網絡通信、數據中心等功能擴展應用市場，最多支持 336 個 IO，滿足客戶板級功能擴展多樣性應用需求。

21、ELF3 器件經過功耗與性能優化，使系統設計師在降低成本和功耗的同時又可滿足不斷增長的帶寬要求。工業控制、網絡通信、數據中心 EAGLE AL3 AL3 系列 FPGA 定位高性價比的邏輯控制市場。AL3 器件系列建立在一個優化的工藝基礎之上，并通過較低的成本實現較高的功能性，具有合適的邏輯規模，豐富的存儲資源。工業控制 EAGLE4 EAGLE4 系列是 AL3 的升級產品，定位在高性價比邏輯控制和圖像處理市場，數量適中的邏輯和乘法器，豐富多樣的片內存儲器，高達 1Gbps 的 IO 速率，使得 EAGLE4 器件非常適合于圖像預處理，伺服控制和高速圖像接口轉換等領域。工業控制、網絡通信、數

22、據中心 PHOENIX PHOENIX1 PHOENIX1 系列 FPGA 采用 28nm 工藝，產品架構支持100K600K 等效邏輯單元、高速運算單元、豐富的存儲資源和高達 16Gbps 的 SerDes 接口資源，定位高性能可編程邏輯市場。針對高帶寬應用場景，PHOENIX1 能夠提供良好的信號處理和數據傳輸功能。PHOENIX1 能夠滿足工業控制、網絡通信、數據中心等市場需求。工業控制、網絡通信、數據中心 FPSoC EF2M45 EF2M45 是嵌入 ARM 處理器核的 FPSoC 芯片，單顆芯片實現靈活的硬件可編程系統控制功能，已在多家客戶獲得應用。工業控制、消費電子 SWIFT1

23、 SWIFT1 系列是全新低功耗 FPSoC 產品，芯片集成了邏輯單元、存儲單元、視頻處理單元、RISC-V 處理器核等資源，定位高帶寬的視頻數據處理和橋接可編程系統芯片市場，在保持低功耗的前提下，提供高達 17.6Gbps 帶寬的 MIPI 數據收發能力。消費電子、工業控制 TangDynasty TangDynasty TangDynasty 軟件為公司所有 FPGA 芯片產品系列提供簡潔高效的應用設計開發環境。該軟件針對每個系列芯片特性進行算法升級和迭代。專用 EDA 軟件 數據來源：安路科技 2021 年年報，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/34

24、 安路科技安路科技/公司深度公司深度 眾多技術領域取得突破，為新產品不斷推出奠定基礎。眾多技術領域取得突破，為新產品不斷推出奠定基礎。在硬件設計方面，公司是國內首批具有先進制程 FPGA 芯片設計能力的企業之一，28nm 工藝產品已正式量產，FinFET 工藝產品已開展預研，是國內最早成功實現 FinFET 工藝關鍵技術驗證的FPGA 企業之一；在 FPGA 專用 EDA 軟件方面，公司的 TangDynasty 軟件是國內少數全流程自主開發的 FPGA 專用軟件；在 FPGA 芯片測試方面，公司自主開發的工程和量產技術保證了產品具有競爭力的良率和品質；在 FPGA 芯片應用方案方面，公司積累

25、了一批成熟的圖像處理與人工智能硬件加速技術。在注重技術研發的同時，公司亦在 FPGA 領域開展了體系化的知識產權布局，從而保護公司已經掌握的核心技術。公司在眾多技術領域突破的時間線方面在國內均具有領先性，這意味在同等的研發投入節奏下，后續也將保持一定的領先優勢。圖圖 2：安路科技：安路科技產品系列推出時間線產品系列推出時間線 數據來源：公司招股書，東北證券 高管團隊配置合理，技術、市場、管理高管團隊配置合理，技術、市場、管理分工明確分工明確。董事長馬玉川長期擔任國企領導，具有豐富的管理經驗，總經理 HUA WEN、副總經理黃志軍、徐春華、趙永勝陳利光均為技術背景出身，曾長期在行業一線的 Syn

26、opsys、上海萊迪思、上海超微半導體、復旦微等軟件或硬件公司任職，具有深厚的技術積累和豐富的產業化經驗，副總經理梁成志歷任東芝、TI、AMD、lattice、Microsemi 等國際大廠的銷售經理、銷售總監、副總裁，市場資源及銷售經驗非常資深，能夠深度把握客戶需求及其變化，袁智皓、王元、吳智、謝丁、邊立劍等各業務部總監均為技術出身，曾在 lattice、英特爾、美滿電子、超威半導體、芯原微等集成電路行業國際大廠和一線公司任職，具有豐富的研發經驗。我們認為公司高管團隊及核心技術人員整體配置十分科學合理，兼具技術、市場和管理，有助于公司及時把握戰略方向、動態跟蹤滿足客戶需求、持續打造先進產品，

27、真正在長期的市場化競爭中不斷提升綜合競爭力。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 表表 2：高管團隊及核心技術人員：高管團隊及核心技術人員 姓名姓名 職務職務 履歷履歷 馬玉川馬玉川 董事長 1965 年 6 月出生，曾任職機械電子工業部微電子與基礎產品司集成電路處、中國電子信息產業集團有限公司主管工程師、中國電子產業工程公司資深經理、中國電子信息產業集團有限公司處長、華大半導體副總經理，浙江大學半導體物理與器件專業學士學位 HUA WEN（文化）（文化）董事、總經理 1974 年 2 月出生，曾任職 Arcadia Desig

28、n Systems 工程師、Monterey Design Systems 工程師、Magma Design Automation Inc.資深總監、Synopsys Inc.，上海交通大學自動控制系工學學士、復旦大學電子工程系理學碩士、博士 黃志軍黃志軍 董事、副總經理 1974 年 4 月出生，曾任職 Synopsys Inc.高級工程師、Magma Design Automation Inc.資深工程師、Atoptech Inc.資深工程師、Magma Design Automation Inc.軟件架構師、Synopsys Inc.資深主任工程師，復旦大學電子工程學士、碩士，加州大學洛

29、杉磯分校計算機科學博士 徐春華徐春華 副總經理 1969 年 3 月出生，曾任職安徽蕪湖電子管廠工程師上海萊迪思半導體有限公司產品開發工程部經理、復旦微工程師、上海超微半導體有限公司產品開發工程部經理，復旦大學物理學專業學士，中國科學院上海技術物理研究所半導體物理與半導體器件物理專業碩士 趙永勝趙永勝 副總經理、核心技術人員 1974 年 12 月出生，曾任職韓國光電子有限公司硬件設計工程師、上海萊迪思半導體有限公司硬件設計經理、復旦微電子硬件設計高級工程師，清華大學微電子專業學士、復旦大學微電子專業碩士 陳利光陳利光 副總經理、核心技術人員 1979 年 8 月出生，曾任職浙江朗威微系統有限

30、公司設計工程師、北京港灣網絡有限公司軟件工程師，合肥工業大學微電子學專業學士、復旦大學微電子學與固體電子學專業博士，2009 年 6 月至 2012 年 7 月于復旦大學計算機科學與技術學科從事博士后研究 梁成志梁成志 副總經理 1963 年 6 月出生，曾任職東芝（香港）有限公司銷售、德州儀器（香港）有限公司銷售、AMD Asia Ltd 銷售經理、AMD/Vantis Asia Ltd 中國區銷售經理、Lattice Asia Ltd 亞洲區高級銷售總監、Microsemi Asia Ltd 亞太區銷售副總裁，臺灣大學電機工程專業學士，東亞大學（今澳門大學）市場營銷專業碩士 袁智皓袁智皓

31、產品測試總監、核心技術人員 1981 年 6 月出生，曾任職上海萊迪思半導體有限公司產品部產品工程師、產品工程經理，上海交通大學信息工程專業學士學位，上海交通大學電磁場與微波技術專業碩士學位 王元王元 硬 件 部 高 級 總監、核心技術人員 1977 年 11 月出生，曾任職科廣微電子（上海）有限公司硬件工程師、英特爾（上海）有限公司設計工程師、復旦大學工程實驗工程師，西安電子科技大學電子工程專業學士，復旦大學微電子學與固體電子學專業碩士 吳智吳智 硬 件 部 高 級 總監、核心技術人員 1970 年 9 月出生，曾任職摩托羅拉（中國）電子有限公司天津分公司工程師、泰鼎多媒體（上海）有限公司研

32、發部資深經理、矽眏電子科技（上海）有限公司研發部總監、上海萊迪思半導體有限公司研發部總監，電子科技大學半導體物理與器件專業學士，電子科技大學微電子與固體電子學專業碩士，復旦大學微電子與固體電子學專業博士 謝丁謝丁 軟 件 部 高 級 總監、核心技術人員 1984 年 9 月出生，2011 年 7 月至 2012 年 12 月擔任美滿電子科技股份有限公司軟件工程師，自 2012 年 12 月起擔任本公司軟件部高級總監。復旦大學微電子學專業學士學位，微電子學與固體電子學專業博士學位 邊立劍邊立劍 人工智能部高級總監、核心技術人員 1975 年 10 月出生，曾任職杰爾系統（上海）有限公司工程師、英

33、特爾科技（上海）有限公司工程師、藍竹電子設備（上海）有限公司高級工程師、世芯電子（上海）有限公司研發部經理、芯原微電子（上海）有限公司研發部高級經理、超威半導體（上海）有限公司研發部高級經理，復旦大學電子信息專業學士，復旦大學微電子專業碩士 數據來源：公司招股書，東北證券 產業方產業方認可，國資認可，國資共同共同支持支持，無控股股東和實際控制人，無控股股東和實際控制人。公司大股東為華大半導體（29.17%），中國電子有限公司持有其 100%股權，專注模擬芯片、安全芯片、顯示 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 芯片、工業控制

34、MCU、碳化硅器件材料的研發、生產與銷售，覆蓋工業控制（含汽車電子）、安全物聯網、新型顯示三大板塊。上海安芯持股 20.81%，受上海導賢控制,上海導賢為公司創始人童家榕、章開和的持股平臺。表表 3：主要股東介紹主要股東介紹 股東股東 簡介簡介 華大半導體華大半導體 成立于 2014 年，法定代表人為陳忠國，覆蓋了集成電路設計、制造、封測及應用全產業鏈,公司連續多年位居中國十大集成電路設計企業前列。主要產品包括:MCU、FPGA、功率及驅動芯片、智能卡及安全芯片、電源管理芯片、新型顯示芯片等 上海安芯、上海芯添、上海安芯、上海芯添、上海安路芯上海安路芯 執行事務合伙人均為上海導賢，上海導賢為公

35、司創始人童家榕、章開和的持股平臺 產業基金產業基金 國家集成電路產業投資基金股份有限公司成立于 2014 年，由國家財政、國開金融、亦莊國投代表北京市及北京經濟技術開發區發起設立。由工信部、財政部牽頭發起，財政部與其他投資主體共同出資組建，采用市場化運作、專業化管理的模式，主要投資于芯片制造等重點產業 深圳思齊深圳思齊 成立于 2014 年，主營創業投資、股權投資業務 士蘭微、士蘭創投士蘭微、士蘭創投 控股股東均為杭州士蘭控股有限公司，分別于 1997、2007 成立。主營電子元器件、電子零部件及其他電子產品設計、制造、銷售；機電產品進出口，被國家發展和改革委員會、工業和信息化部等國家部委認定

36、為“國家規劃布局內重點軟件和集成電路設計企業”上?？苿撏渡虾？苿撏?上?？萍紕摌I投資股份有限公司成立于 1993 年,是由四家國有大型企業和六家金融機構共同發起設立的股份制創業投資企業 數據來源：公司招股書，東北證券 圖圖 3：公司股權結構（：公司股權結構（2022 一季報一季報）數據來源：公司財報，東北證券 1.2.三線產品齊發力，業務迅速放量三線產品齊發力，業務迅速放量 公司營收快速增長，虧損不斷收窄，公司營收快速增長，虧損不斷收窄，2022 年一季度實現盈虧平衡。年一季度實現盈虧平衡。公司營業收入從2019 年的 1.22 億元到 2021 年 6.79 億元，增速分別為 329%、13

37、0%、141%，今年一季度增速為 72%，持續保持高速增長，公司過去四年處于虧損狀態，盡管 2019 年整體歸母凈利潤為正，但主要受政府補助等非經常性損益的影響，扣除非經常性損益后，公司歸母凈利潤于 2022 年一季度轉正，主要原因包括毛利率提升和規模效應帶 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 來的費用率下降。圖圖 4：公司收入及增速公司收入及增速（百萬元）（百萬元）數據來源：安路科技招股書，東北證券 圖圖 5：公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速（百萬元）（百萬元）數據來源：安路科技招股書，東北證券 從收入從收入的產品構

38、的產品構成看，成看，ELF 低功耗低成本系列仍貢獻主要收入，但低功耗低成本系列仍貢獻主要收入，但 Phoenix 高性能高性能系列推出之后實現快速放量。系列推出之后實現快速放量。目前 ELF 系列仍然貢獻公司收入，主要系 ELF 屬于低端系列產品，產品推出較早、料號較多且銷量較大，盡管 ASP 低于 Phoenix 系列和eagle 系列，但銷量較大，2021 年全年達到 2606 萬顆，Phoenix 高端產品推出時間較晚，但收入放量較快，2020 年推出，當年不到 200 萬收入，2021 年全年實現 1.06 億28.52122.33281.03678.52258.22329%130%1

39、41%72%0%50%100%150%200%250%300%350%010020030040050060070080020182019202020212022Q1營業收入yoy-47.99-65.55-78.12-62.8615.46-168.3%-53.6%-27.8%-9.3%6.0%-180%-160%-140%-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%(100)(80)(60)(40)(20)0204020182019202020212022Q1扣非后歸母凈利潤扣非后歸母凈利率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/34 安路科技安路科技

40、/公司深度公司深度 收入，主要系高端產品售價較高，2021 年產品單價達到 169.88 元/顆，是其他系列產品售價的 10 倍以上。從 ASP 變動趨勢看，ELF 系列穩中有增，主要系先進制程、大邏輯容量產品的銷量不斷增加，eagle 系列保持穩定，Phoenix 系列 2021 年相較2020 年有所下降，主要系公司目前仍處于市場開拓期，主要采取有競爭力的價格，搶占更多市場份額。圖圖 6：公司收入的產品構成公司收入的產品構成（百萬元）（百萬元）數據來源：安路科技招股書，年報，東北證券 圖圖 7：公司主要產品系列公司主要產品系列 ASP（元（元/顆）顆）數據來源：安路科技招股書，年報，東北證

41、券 1.94 105.64 26.25 39.35 74.30 167.56 0.95 81.20 203.91 369.07 17.86 1.19 0.62 16.77 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018A2019A2020A2021APHOENIX系列EAGLE系列ELF系列FPSoC系列技術服務其他業務197.98169.8815.0415.8615.5616.577.3712.9612.2314.16 13.510.050.0100.0150.0200.0250.02018A2019A2020A2021APHOENIX系列EAGLE系列ELF系列

42、FPSoC系列 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 圖圖 8：公司主要產品系列銷量公司主要產品系列銷量（萬萬顆）顆）數據來源：安路科技招股書，年報，東北證券 從從收入的下游收入的下游應用結構應用結構看，網絡通信是公司產品的主要下游?？?，網絡通信是公司產品的主要下游。公司上市后 2021 年年報并未披露全年的下游應用結構，從招股書信息來看，公司產品的主要下游在網絡通信領域，2021 年 1-6 月網絡通信領域收入占主營業務收入達到 62.77%，其次是工業控制領域（21.68%）和消費電子領域（12.34%），隨著公司收入規模

43、的增長，下游應用結構和 FPGA 行業整體的下游應用結構趨于一致。圖圖 9：公司收入下游應用領域構成（萬元）公司收入下游應用領域構成（萬元）數據來源：安路科技招股書，東北證券 0.9862.19174.51248.13477.521010.9812.87626.671667.152605.88132.200.0500.01,000.01,500.02,000.02,500.03,000.02018A2019A2020A2021APHOENIX系列EAGLE系列ELF系列FPSoC系列75.28,911.8017,374.9419,145.3349.26656.635,882.803,763.2

44、62,595.222,481.224,366.516,613.325.6391.05979.930%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018A2019A2020A2021 H1網絡通信領域消費電子領域工業控制領域數據中心領域 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 公司毛利率持續上升是虧損收窄的重要原因之一。公司毛利率持續上升是虧損收窄的重要原因之一。公司整體毛利率從 2018 年的 30.1%到 2021 年的 36.2%，整體呈現穩定增加態勢，主要來自產品結構的變化。首先，公司 Phoenix

45、系列作為高端系列產品毛利率整體高于其他系列，隨著 2021 年Phoenix 系列放量帶動了整體毛利率的增加，但 Phoenix 系列 2021 年毛利率有所下降，主要系公司主動降價以搶占市場份額；其次，公司 ELF 系列毛利率高于早期推出的 eagle 系列，2019 年、2020 年，ELF 系列產品收入放量，在整體收入中占比增加導致了公司 2019、2020 年毛利的增加，ELF系列毛利率本身 2019 年、2020 年毛利率的上升則主要由于公司相繼推出的 ELF2 和ELF3 系列芯片產品，相較于前代 ELF1 系列芯片產品擁有更先進的制程、更大的邏輯容量和多樣的功能拓展性，因此平均單

46、價較 ELF1 系列芯片產品具有一定溢價，因此盡管同期公司為了提高芯片封裝可靠性和抗腐蝕能力在封裝環節進行了工藝升級、為降低芯片產品的客戶端失效率增加了多道測試程序，從而推動了 ELF 系列芯片產品封裝單位成本和測試單位成本的上升，但 ELF 系列的毛利率仍然有一定程度的增加；ELF 系列毛利率高于 eagle 系列，則主要因為：一方面，EAGLE 系是公司早期定義的芯片產品，發布于公司的早期業務培育階段，因此，公司綜合考慮市場滲透、客戶培育等方面因素，戰略性采取較為開放和靈活的定價策略，以迅速打開國內市場，另一方面，EAGLE 系列相較于 ELF 系列更加側重于工業控制領域，該領域中 LED

47、顯示屏、工業用屏市場競爭激烈，境內外競爭對手眾多，毛利率水平普遍較低。圖圖 10：公司毛利率和扣非后歸母凈利率公司毛利率和扣非后歸母凈利率 數據來源：安路科技招股書，年報，東北證券 30.1%34.4%34.2%36.2%36.1%-168.3%-53.6%-27.8%-9.3%6.0%-200%-150%-100%-50%0%50%20182019202020212022Q1毛利率扣非后歸母凈利率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 圖圖 11：公司主要產品毛利率：公司主要產品毛利率 數據來源：安路科技招股書，年報，東北證

48、券 受收入規模效應的影響，公司主要費用率呈現快速下降趨勢。受收入規模效應的影響，公司主要費用率呈現快速下降趨勢。銷售費用方面，隨著公司經營規模及營業收入快速增長，銷售費用絕對額呈現出增長的趨勢，但銷售費用投入對營業收入的提升成效更為顯著，導致銷售費用占營業收入的比例呈逐年下降趨勢；管理費用方面，隨著公司經營規模擴大，公司管理費用絕對額呈現出增長的趨勢，公司管理費用占營業收入的比例隨著營業收入規模的快速增長逐年下降；公司高度重視研發投入，各年度研發費用持續增長，始終保持在較高的水平。公司研發費用占營業收入的比例逐年下降主要系公司初期的研發投入成效顯著，公司芯片銷量大幅提升推動了營業收入的快速增長

49、，而公司研發投入則根據公司芯片產品的技術迭代有序、穩步增長。另外，公司報告期內的股份支付費用以及新近做的股權激勵費用攤銷額不大，對費用率整體影響不大。圖圖 12：公司主要期間費用率：公司主要期間費用率 數據來源：安路科技招股書，年報，東北證券 52.39%41.91%28.87%26.74%24.35%30.24%36.50%37.15%37.41%33.76%54.38%0%10%20%30%40%50%60%2018201920202021PHOENIX系列EAGLE系列ELF系列FPSoC系列23.0%9.2%5.3%2.8%1.4%37.2%13.0%8.4%6.1%3.3%120.2

50、%64.3%44.7%35.9%27.5%0%20%40%60%80%100%120%140%20182019202020212022Q1銷售費率管理費率研發費率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 公司積極開拓標桿客戶，形成穩定合作關系。公司積極開拓標桿客戶，形成穩定合作關系。受國際貿易、經濟、政治摩擦影響，眾多國內公司紛紛在芯片、操作系統等領域尋求國產替代機會。其中，尤其以工業控制、網絡通信領域公司尋求芯片供應商國產替代的需求最為迫切。在此背景下，公司憑借雄厚的技術實力，作為國內 FPGA 芯片領域中少數可以滿足國際知名

51、廠商需求的供應商緊緊抓住機會，成功于 2018 年成功進入該等客戶供應鏈，且出貨量迅速提高。在工業控制領域，在工業控制領域，公司已成功進入了匯川技術、利亞德、靈星雨等知名企業的供應鏈。公司通過不斷研發并根據市場反饋迅速迭代具有集成 SDRAM 存儲器、PCIE控制器等不同功能的多品類產品，充分滿足了工業控制中的實時控制、外設擴展和控制、高速數據傳輸等多種不同應用種類。在網絡通信領域，在網絡通信領域，網絡通信受國際貿易格局及供應鏈安全等因素的影響，中興通訊在積極地推動國產替代進程。公司產品于 2019 年開始導入中興通訊，是第一批進入中興通訊供應鏈的國產 FPGA 企業之一。此外，公司還積極拓展

52、其他網絡通信設備客戶，在該領域公司憑借強大的技術實力、優質的服務水平和較高的性價比水平已成功獲得部分電子制造業公司的訂單。在消費電子領域，在消費電子領域，近年來，隨著各消費電子產品的屏幕分辨率不斷提升及型號種類的不斷豐富，公司 FPGA 解決方案憑借技術創新及對客戶需求的迅速反應，市場需求日益提升，公司的方案創新主要為通過集成更多功能、提高數據速率實現對原有技術方案的升級，例如以單顆 FPGA 芯片替代了原本需 3 顆芯片構成的視頻橋接技術方案，從而在短時間內占據了一定市場份額。在數據中心領域，在數據中心領域，公司產品逐步進入部分知名企業的供應鏈。但由于該領域客戶對產品穩定性等方面的要求較高，

53、驗證、量產時間較長，公司目前在該領域的銷售規模仍相對較小。表表 4：公司部分公司部分重要重要客戶客戶合作狀態（截止合作狀態（截止 2021.6）序號 客戶名稱 合作開始時間 是否終止合作 1 A 客戶及其關聯方 2018 年開始合作 暫未收到新訂單 2 得天時及其關聯方 2018 年開始合作 否 3 潤欣科技（300493.SZ）2019 年開始合作 否 4 世健國際及其關聯方（BDF.SG）2020 年開始合作 否 5 中興康訊 2019 年開始合作 否 6 B 客戶及其關聯方 2017 年開始合作 否 7 賽博聯及其關聯方 2017 年開始合作 是 8 緣致電子及其關聯方 2017 年開始

54、合作 是 9 靈信視覺（834110.OC）2017 年開始合作 由直銷轉為經銷 10 靈星雨 2017 年開始合作 由直銷轉為經銷 11 C 客戶 2018 年開始合作 否 12 思之宏 2021 年開始合作 否 數據來源：安路科技招股書，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 受銷售模式影響，公司受銷售模式影響，公司前五大客戶集中度較高。前五大客戶集中度較高。從 2019、2020、2021 近三年情況來看，公司前五大客戶占營業收入比例均超過 95%，客戶集中度較高，主要系公司目前采取經銷與直銷相結合的銷售模式，在

55、此種模式下，由經銷商負責對公司的部分客戶進行維護與銷售。由于目前公司正處于快速發展階段，主要精力與資源仍聚焦于產品的研發，現有經銷商數量較少，經銷商隊伍正處于持續優化階段，因此公司前五大客戶的集中度較高。表表 5：2021 年年 1-6 月公司前月公司前 5 大客戶大客戶（萬元）（萬元）序號 客戶名稱 類型 金額 占營業收入比例 1 深圳市得天時實業有限公司、德信電子（香港）有限公司 經銷 25,681.06 79.83%2 上海潤欣科技股份有限公司 經銷 1,709.48 5.31%3 C 客戶 直銷 1,634.43 5.08%4 世健國際貿易（上海）有限公司、世健系統（香港）有限公司 經

56、銷 1,113.38 3.46%5 深圳市思之宏電子科技有限公司 經銷 804.99 2.50%合計 30,943.35 96.19%數據來源：安路科技招股書，東北證券 表表 6：2020 年公司前年公司前 5 大客戶大客戶（萬元）（萬元）序號 客戶名稱 類型 金額 占營業收入比例 1 A 客戶及其關聯方 直銷 15,539.82 55.30%2 深圳市得天時實業有限公司、德信電子（香港）有限公司 經銷 10,163.46 36.17%3 上海潤欣科技股份有限公司 經銷 729.41 2.60%4 世健國際貿易（上海）有限公司、世健系統（香港）有限公司 經銷 412.92 1.47%5 深圳市

57、中興康訊電子有限公司 直銷 373.18 1.33%合計 27,218.79 96.85%數據來源：安路科技招股書，東北證券 與多方晶圓代工廠合作，與多方晶圓代工廠合作，增強供應鏈安全保障增強供應鏈安全保障。公司采用 Fabless 業務模式，目前主要通過專業的芯片設計與制造服務提供商燦芯半導體（上海）股份有限公司進行晶圓采購，同時公司亦積極與中芯國際、臺積電等晶圓代工廠直接建立合作關系，以盡量消除由于產能緊張對公司發展帶來的限制，增強供應鏈的安全性和穩定性。表表 7：公司上市前主要供應商（萬元）：公司上市前主要供應商（萬元）2018 2019 2020 2021 年年 1-6 月月 供應內容

58、供應內容 燦芯半導體燦芯半導體 1,572.89 6,929.11 6,988.48 7,418.87 晶圓 華天科技華天科技 578.53 4,485.17 5,888.51 6,251.79 封裝 旻旻艾半導體艾半導體、艾科半導體艾科半導體 191.38 2311.44 3,564.94 2,689.48 測試 兆易創新科技兆易創新科技 480.90 619.43 存儲芯片 偉測半導體偉測半導體 617.90 測試 祁兆電子科技祁兆電子科技 200.91 353.74 存儲芯片 Taiwan Semiconductor 2,748.39 晶圓 長電科技、星科金朋長電科技、星科金朋 2,36

59、2.16 封裝 數據來源：安路科技招股書，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 圖圖 13：安路科技業務模式：安路科技業務模式 數據來源：安路科技招股書，東北證券 表表 8：晶圓和封裝晶圓和封裝構成構成芯片主要成本芯片主要成本（萬元）（萬元）2018 年度年度 2019 年度年度 2020 年度年度 2021 年年 1-6 月月 金額 比例 金額 比例 金額 比例 金額 比例 FPGA 芯片成本芯片成本 1,927.39 96.87%7,986.55 99.99%18,475.21 100.00%19,964.21

60、99.28%其中：晶圓成本其中：晶圓成本 1,036.98 52.12%3,013.07 37.72%6,961.57 37.68%6,991.14 34.77%封裝成本封裝成本 553.93 27.84%2,748.66 34.41%6,244.94 33.80%7,376.16 36.68%測試成本測試成本 148.84 7.48%1,870.01 23.41%4,056.67 21.96%4,321.73 21.49%輔助芯片輔助芯片 187.65 9.43%354.81 4.44%1,186.61 6.42%1,242.04 6.18%其他成本其他成本/25.42 0.14%33.13

61、 0.16%技術服務成本技術服務成本 62.19 3.13%0.5 0.01%-144.51 0.72%合計合計 1,989.57 100.00%7,987.05 100.00%18,475.21 100.00%20,108.71 100.00%數據來源：安路科技招股書，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 2.需求側：需求側：萬能芯片萬能芯片開啟多場景開啟多場景穩健增長之路穩健增長之路 2.1.FPGA、CPU、GPU 概述：沒有最好，場景適配是最終目標概述：沒有最好，場景適配是最終目標 什么是什么是 FPGA：F

62、PGA（Field-Programmable Gate Array），中文全稱現場可編程門陣列，是基于通用邏輯電路陣列的集成電路芯片，其最大的特點是芯片的具體功能在制造完成以后由用戶配置決定。用戶通過配套的 FPGA 專用 EDA 軟件實現具體功能，首先由專用 EDA 軟件接受用硬件語言描述的用戶電路，其次編譯生成二進制位流數據，最后將位流下載到芯片中實現用戶所需的功能。FPGA 芯片由可編程的邏輯單元（芯片由可編程的邏輯單元（Logic Cell，LC）、輸入輸出單元（）、輸入輸出單元（Input Output Block，IO）和開關連線陣列（）和開關連線陣列（Switch Box，SB）

63、三個部分構成。）三個部分構成。1）LC 通過數據查找表（LUT）中存放的二進制數據來實現不同的電路功能。LUT 的本質是一種靜態隨機存取存儲器（SRAM），其大小是由輸入端的信號數量決定的，常見的有 4/5/6路輸入，輸入端越多，可實現邏輯電路越復雜，邏輯容量越大，但輸入端數量增加一個，查找表使用的 SRAM 存儲電路面積增加約一倍；2）輸入輸出單元是芯片與外界電路的接口部分，用于實現不同條件下對輸入/輸出信號的驅動與匹配要求；3）開關陣列能夠通過內部 MOS 管的開關控制信號連線的走向。FPGA 芯片的邏輯容量規模由邏輯陣列的大小決定，通常以等效成 LUT4 的邏輯單元數進行統計。圖圖 14

64、：FPGA 原理示意圖原理示意圖 數據來源：安路科技招股書，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 給給用戶用戶的的配套配套EDA工具在工具在FPGA芯片開發過程中甚至占有更重要的地位：芯片開發過程中甚至占有更重要的地位：在FPGA芯片制造完成后，用戶通過對邏輯單元和開關陣列的編程，使 FPGA 內部形成不同的邏輯電路，進而實現用戶所需要的功能。具體而言，用戶將需要實現的電路功能用硬件描述語言進行描述，配套的 FPGA 專用 EDA 軟件接受用戶的功能描述和目標要求后，通過邏輯綜合、布局布線和物理優化，最終編譯生成二進

65、制位流數據。用戶將位流數據存放在 FPGA 芯片上或芯片外的特定存儲空間，FPGA 芯片啟動后將位流加載到邏輯單元的SRAM數據存儲空間和開關連線的SRAM 控制存儲空間，FPGA 芯片就實現了用戶期望的特定功能。圖圖 15：FGPA 芯片邏輯功能實現過程芯片邏輯功能實現過程 數據來源：安路科技招股書，東北證券 FPGA 芯片的最大特點是現場可編程性。芯片的最大特點是現場可編程性。FPGA 芯片屬于邏輯芯片大類，邏輯芯片按功能可分為四大類芯片：通用處理器芯片（CPU、片 GPU、DSP 等）、存儲器芯片（Memory）、專用集成電路芯片（ASIC）和現場可編程邏輯陣列芯片（FPGA）。無論是

66、CPU、GPU、DSP、Memory 還是各類 ASIC 芯片，在芯片被制造完成之后，芯片功能就已被固定，用戶無法對其硬件功能進行任何修改。而 FPGA 芯片在制造完成后，其功能并未固定，用戶可以根據自己的實際需要，將自己設計的電路通過FPGA 芯片公司提供的專用 EDA 軟件對 FPGA 芯片進行功能配置，從而將空白的FPGA 芯片轉化為具有特定功能的集成電路芯片。每顆 FPGA 芯片均可以進行多次不同功能配置，從而實現不同的功能。因此，FPGA 芯片公司不僅需要提供芯片，還需要提供 FPGA 專用 EDA 軟件來對芯片進行配置。容量和性能容量和性能是衡量是衡量 FPGA 技術水平的技術水平

67、的兩個兩個主要主要方面。方面。在容量方面，LUT 數量、DSP數量、RAM 數量和 User IO 數量是重要的技術指標，其中 LUT 數量是 FPGA 芯片容量的基礎性指標。在性能方面，制造工藝、DSP 工作頻率、動態功耗、SerDes 速 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 率和 DDR3/DDR4 速率是 FPGA 芯片重要的技術指標，其中制造工藝是 FPGA 芯片性能的基礎性指標。未來，不同應用領域對不同性能配置的 FPGA 芯片仍然保持旺盛的需求，但整體上 FPGA 芯片將向大容量、高性能方向演進。表表 9：FPG

68、A 技術水平衡量指標技術水平衡量指標 類別類別 技術指標技術指標 介紹介紹 容量容量 LUT 數量 FPGA 芯片邏輯容量的重要指標?；?SRAM 查找表的邏輯單元是 FPGA 芯片的最基本單元，可以實現多個基本邏輯門組合的功能。為了使邏輯容量具有可比性，行業內通常將不同設計的邏輯單元等效至四輸入查找表。DSP 數量 FPGA 芯片數字信號處理能力的重要指標。DSP 單元可以實現多個數的乘法、加減法、寬位邏輯操作等功能。DSP 的主要參數包括乘法器的位數和加法器的位數。RAM 容量 FPGA 芯片中數據存儲能力的重要指標。RAM 包括多個內嵌整塊 RAM 和用LUT 實現的分布式 RAM。R

69、AM 的存儲容量通常以 Kbit 為單位。User IO 數量 FPGA 芯片數據接口能力的重要指標。指用戶可用的最大輸入/輸出接口數量。性能性能 制造工藝 指 55nm/28nm/16nm 等芯片制程。制造工藝越先進，FPGA 芯片的成本越高，性能越高。FPGA 產品規劃時需綜合考慮應用情景、成本、性能的最佳平衡。DSP 工作頻率 DSP 工作頻率越高，數據運算速度越快。通常以兆赫茲（MHz）為單位。動態功耗 指芯片處于工作狀態時電路翻轉產生的功耗，動態功耗越低，芯片耗電越少，芯片壽命越長，芯片對于系統設備的散熱要求越低。通常以瓦（W）為單位。SerDes 速率 指高速串并轉換數據的傳輸速率

70、，該速率越高，數據傳輸量越大。通常以Gbps 為單位。DDR3/DDR4 速率 指 DDR3/DDR4 同步動態隨機存儲器數據讀取接口的標準速率。數據速率以MT/s 為單位。數據來源：安路科技招股書，東北證券 FPGA vs.CPU：大幅提升計算速率，降低時延。：大幅提升計算速率，降低時延。通過比較 CPU 視覺算法與 FPGA 視覺算法可以顯著看到二者的差異：1）CPU 架構：CPU 用于處理視覺算法需按指定順序執行指令，第一指令在圖像整體運行完成后，第二指令開始運行。在 4 步操作指令環境下，設定單個操作指令運行需 10 毫秒，完成總算法耗時約 40 毫秒；2）FPGA 架構：FPGA 用

71、于處理視覺算法采取規?；⑿羞\算模式，可于圖像不同像素內同時運行 4 步操作指令。設定單個操作操作指令運行需 10 毫秒，FPGA 完成圖像整體視覺算法處理時間僅為 10 毫秒，FPGA 圖像處理速度顯著快于 CPU；3）“FPGA+CPU”架構：此架構下，圖像在 CPU 與 FPGA 之間傳輸，包含傳輸時間在內的算法整體處理時間仍低于純 CPU 架構。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 圖圖 16：FPGA 并行計算相對并行計算相對 CPU 可提升視覺算法計算效率可提升視覺算法計算效率 數據來源：頭豹研究院，東北證券 FP

72、GA vs.GPU：GPU 計算峰值高，計算峰值高，FPGA 靈活性和功耗更好。靈活性和功耗更好。1）峰值性：GPU 計算峰值顯著高于 FPGA 計算峰值，因為 GPU 架構依托深度流水線等技術可基于標準單元庫實現手工電路定制，而 FPGA 設計資源受限，型號選擇決定邏輯資源上限，同時 FPGA 邏輯單元基于 SRAM 查找表，布線資源受限；2）內存接口：GPU 內存接口帶寬優于 FPGA 使用的 DDR 接口，滿足機器學習頻繁訪問內存需求；3）靈活性：FPGA 可根據特定應用編程硬件，GPU 設計完成后無法改動硬件資源，遠期機器學習使用多條指令平行處理單一數據，FPGA 硬件資源靈活性更能滿

73、足需求；4）功耗：GPU 平均功耗（200W）遠高于 FPGA 平均功耗（10W），FPGA 可有效解決散熱問題。圖圖 17：FPGA 并行計算相對并行計算相對 GPU 更適于新型更適于新型 DDN 常規及非常規計算任務常規及非常規計算任務 數據來源：頭豹研究院，東北證券 FPGA vs.ASIC：規?；慨a場景下，：規?；慨a場景下，ASIC 芯片更具競爭優勢芯片更具競爭優勢。ASIC 設計過程涉及固定成本，設計過程造成材料浪費較少，相對 FPGA 重復成本較低，非重復成本 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 較高（平均超

74、百萬美元）。FPGA 重復成本高于同類 ASIC 芯片，規?；慨a場景下，ASIC 芯片單位 IC 成本隨產量增加持續走低，總成本顯著低于 FPGA 芯片。FPGA無需等待芯片流片周期，編程后可直接使用，相對 ASIC 有助于企業節省產品上市時間。技術未成熟階段，FPGA 架構支持靈活改變芯片功能，有助于降低器件產品成本及風險，更適用于 5G 商用初期的市場環境。圖圖 18：FPGA 方案與方案與 ASIC 按計算性能比較按計算性能比較 數據來源：頭豹研究院，東北證券 圖圖 19：FPGA 方案與方案與 ASIC 方案成本比較方案成本比較 數據來源：頭豹研究院，東北證券 綜上分析，我們認為各類

75、邏輯芯片性能及綜合應用成本在不同的應用場景各有其優劣，靈活性是 FPGA 的最大特點，但是在單一場景大規模量產的情況并不是經濟性最好的選擇，因此我們認為 FGPA 市場的產值增長的主要驅動力在補充其他邏輯芯片在非常規場景的不足，本節余文將對 FPGA 市場的應用場景及市場規模進行進一步分析。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 2.2.多場景廣泛應用多場景廣泛應用共同共同推動推動 FPGA 市場市場穩健增長穩健增長 全球和中國邏輯芯片市場呈現穩定較快增長全球和中國邏輯芯片市場呈現穩定較快增長，中國市場增速遠高于全球市場，中國市

76、場增速遠高于全球市場。根據Frost&Sullivan 數據，全球邏輯電路產業市場規模從 2016 年的 915.0 億美元增長至2020 年的 1,134.2 億美元，期間年復合增長率為 5.5%，預計未來將保持 4.9%的年復合增長率從 2021 年的 1,215.1 億美元增長至 2025 年的 1,468.9 億美元。中國邏輯電路產業市場規模從 2016 年的 1,579.0 億元增長至 2020 年的 2,732.0 億元，期間年復合增長率為 14.7%，預計未來將保持 11.8%的年復合增長率從 2021 年的 3,161.0 億元增長至 2025 年的 4,937.0 億元。整體

77、來看中國市場增速遠高于全球市場。圖圖 20：全球邏輯電路產業規模全球邏輯電路產業規模（億美元）（億美元）數據來源：Frost&Sullivan，東北證券 圖圖 21：中國中國邏輯電路產業規模邏輯電路產業規模（億元人民幣）（億元人民幣）數據來源：Frost&Sullivan，東北證券 9151022.110931065.41134.21215.11276.81339.91403.81468.911.7%6.9%-2.5%6.5%7.1%5.1%4.9%4.8%4.6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%02004006008001,0001,2001,4001,6002016201

78、7201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E全球邏輯電路產業規模yoy157918872168239627323161359440404488493719.5%14.9%10.5%14.0%15.7%13.7%12.4%11.1%10.0%0%5%10%15%20%25%01,0002,0003,0004,0005,0006,00020162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E中國邏輯電路產業規模yoy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 全球全

79、球 FPGA 市場規?？焖僭鲩L，占市場規?？焖僭鲩L，占邏輯邏輯電路的電路的比重比重持續提升。持續提升。根據 Frost&Sullivan數據，全球 FPGA 市場從 2016 年的約 43.4 億美元增長至 2020 年約 60.8 億美元，年均復合增長率 8.8%。未來，隨著全球新一代通信設備部署以及人工智能與自動駕駛技術等新興市場領域需求的不斷增長，FPGA 市場規模預計將持續提高。其預計全球 FPGA 市場規模將從 2021 年的 68.6 億美元增長至 2025 年的 125.8 億美元，年均復合增長率約為 16.4%。與此同時，全球 FPGA 市場規模占邏輯電路產值比重持續提升，根據

80、 Frost&Sullivan 計算和預測，從 2016 年的 4.74%提升到 2019 年的5.33%，2025 年有望提升至 8.56%圖圖 22：全球邏輯電路及：全球邏輯電路及 FPGA 市場規模占比（億美元）市場規模占比（億美元）數據來源：Frost&Sullivan，東北證券 中國中國 FPGA 市場以顯著高于全球市場以顯著高于全球 FPGA 市場的增速快速成長市場的增速快速成長。根據 Frost&Sullivan數據，中國 FPGA 市場從 2016 年的約 65.5 億元增長至 2020 年的約 150.3 億元，年均復合增長率約為 23.1%。隨著國產替代進程的進一步加速，中

81、國 FPGA 市場需求量有望持續擴大。根據 Frost&Sullivan 數據，預計到 2025 年，中國 FPGA 市場規模將達到約 332.2 億元，2021-2025 年復合增長率達到 17.1%。9151022.110931065.41134.21215.11276.81339.91403.81468.943.448.253.956.860.868.679.493.6109.1125.84.74%4.72%4.93%5.33%5.36%5.65%6.22%6.99%7.77%8.56%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%0

82、.0200.0400.0600.0800.01,000.01,200.01,400.01,600.020162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E全球邏輯電路產業規模全球FPGA市場規模FPGA占比 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 圖圖 23：中國中國 FPGA 市場規模及增速（億元）市場規模及增速（億元）數據來源：Frost&Sullivan，東北證券 工業和通信是工業和通信是 FPGA 市場主要下游。市場主要下游。網絡通信是 FPGA 芯片的第一大應用領域，目前被大量應用

83、在無線通信和有線通信設備中，實現接口擴展、邏輯控制、數據處理、單芯片系統等各種功能，Frost&Sullivan 數據顯示 2020 年中國市場銷售額將達到62.1 億元，占中國 FPGA 芯片市場份額的 41.3%，2021 年至 2025 年年均復合增長率將達到 17.5%；工業是 FPGA 芯片的另一大主要下游，大量應用在視頻處理、圖像處理、數控機床等領域實現信號控制和運算加速功能，Frost&Sullivan 數據顯示2020 年中國市場銷售額將達到 47.4 億元，占中國 FPGA 芯片市場份額的 31.5%，2021 年至 2025 年年均復合增長率將達到 16.1%。圖圖 24：

84、中國中國 FPGA 市場主要下游構成（億元人民幣）市場主要下游構成（億元人民幣）數據來源：Frost&Sullivan，東北證券 65.687.3115.6129.6150.3176.8208.8249.9290.1332.233.1%32.4%12.1%16.0%17.6%18.1%19.7%16.1%14.5%0%5%10%15%20%25%30%35%05010015020025030035020162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E中國FPGA市場規模yoy21.428.637.241.547.455.465.277.689.2100.

85、825.634.446.853.162.173.686.7103.7121.6140.479.412.513.916.118.72226.230.234.64.65.777.59.511.614.518.42226.34.45.87.78.59.410.812.314.41617.62.53.44.45.15.86.78.19.611.112.50%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E工業市場通信市場數據中心汽車市場消費電子人工智能 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后

86、的聲明及說明 25/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 3.供給側：供給側：外資遙遙領先外資遙遙領先，本土，本土廠商奮起直追廠商奮起直追 3.1.外資主導全球市場，安路科技在外資主導全球市場，安路科技在本土本土廠商廠商中相對領先中相對領先 FPGA 產業集中度很高，主要由外資廠商主導。產業集中度很高，主要由外資廠商主導。根據 Frost&Sullivan 數據，2019 年全球 FPGA 市場主要由賽靈思和 Altera（英特爾收購）主導，從銷售額的口徑二者分別占 52%和 34%的份額，與 lattice（5%）、Microchip（4%）拉開顯著差距。圖圖 25：2019 年年全球全

87、球 FPGA 競爭格局（銷售額競爭格局（銷售額口徑口徑）數據來源：Frost&Sullivan，東北證券 安路科技安路科技在國產廠商中在國產廠商中整體處于領先地位整體處于領先地位。根據 Frost&Sullivan 數據，以出貨量口徑統計，2019 年中國 FPGA 市場份額前三名分別為 Xilinx、Intel（Altera）和 Lattice，三者合計占據了 85.2%的市場份額，出貨量分別為 5200 萬顆、3600 萬顆和 3300 萬顆，市場占有率分別為 36.6%、25.3%和 23.2%，安路科技的出貨量排名第四，市場份額為 6.0%，在國產 FPGA 芯片廠商中排名第一；以銷售

88、額口徑統計，2019 年中國 FPGA 市場份額前三名份額排名分別為 Xilinx、Intel（Altera）和 Lattice，三者合計占據了 96.3%的市場份額，三者 FPGA 相關銷售額分別為 71.4 億元、46.7 億元和6.7 億元，市場占有率分別為 55.1%、36.0%和 5.2%，其中安路科技的銷售額排名第四，市場份額為 0.9%，在國產 FPGA 芯片廠商中排名第一。從 2021 年銷售收入來看，紫光同創以 7.82 億元收入排名第一，安路科技位居第二，紫光國微特種芯片收入 2021 高達 33.6 億，但同時包括特種微處理器和配套芯片組、FPGA、特種存儲器、網絡總線、

89、接口和模擬產品。52%34%5%4%5%賽靈思 Xilinx英特爾 Altera萊迪恩 LatticeMicrochip Microsemi其他 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 圖圖 26：2019 年中國年中國 FPGA 競爭格局（競爭格局（出貨量口徑出貨量口徑）數據來源：Frost&Sullivan，東北證券 圖圖 27：2019 年中國年中國 FPGA 競爭格局（競爭格局（出貨量口徑出貨量口徑）數據來源：Frost&Sullivan，東北證券 圖圖 28：2021 年年國內國內 FPGA 公司收入對比公司收入對比

90、數據來源：各公司年報，東北證券 37%25%23%6%9%賽靈思 Xilinx英特爾 Altera萊迪恩 Lattice安路科技其他55%36%5%1%3%賽靈思 Xilinx英特爾 Altera萊迪恩 Lattice安路科技其他7.826.794.270.01.02.03.04.05.06.07.08.09.0紫光同創安路科技復旦微電 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 3.2.安路安路科技科技與海外龍頭可與海外龍頭可對標產品技術水平對標產品技術水平相當相當 安路科技目前已具備 FPGA 產品全套的核心技術，自主開發了硬件

91、系統架構、電路和版圖，與硬件結構匹配的完整全流程軟件工具鏈，以及符合國際工業界標準的芯片測試流程，在硬件、軟件、測試、應用方面均掌握了關鍵技術。安路科技安路科技部分產品在若干指標上超過同類國外產品，取得了一定的市場競爭優勢。部分產品在若干指標上超過同類國外產品，取得了一定的市場競爭優勢。1）在容量規模方面，公司的量產供貨產品已覆蓋 100K 以內的邏輯單元規模，并且PHOENIX1 系列中邏輯單元為 400K 的新產品 2021 年開始批量供貨。根據 Frost&Sullivan 數據，2019 年邏輯單元 100K 以下的 FPGA 芯片和邏輯單元 100K-500K 的FPGA 芯片是中國

92、市場上的主流芯片，按銷售額計，分別占有 38.2%和 31.7%的份額，公司的產品已覆蓋主流市場所需的邏輯單元范圍。2）在芯片制程方面，公司已經掌握 55nm 和 28nm 工藝平臺上的電路設計，并已經完成 FinFET 工藝產品的關鍵技術驗證工作。根據 Frost&Sullivan 數據，2019 年中國市場上的主流的 FPGA 芯片制程在 28nm-90nm 之間，按銷售額計，該制程區間內的 FPGA 芯片占有 63.3%的市場份額。Phoenix 系列：系列：PHOENIX 系列主要產品在等效 LUT 數量、ERAM 容量和最高SERDES 速率等方面優于國際廠商的同類產品，在 DSP

93、數量、User IO 數量、制造工藝、DSP 工作頻率方面與國際廠商的同類產品基本相當。表表 10：PHOENIX 系列系列主要指標與賽靈思對比主要指標與賽靈思對比 指標指標 安路科技安路科技（PH1A100)Xilinx（Artix-7 XC7A100T）等效等效 LUT 數量數量 127,872 101,440 DSP 數量數量 212 240 ERAM 容量（容量（Kb）5,600 4,860 User IO 數量數量 312 300 制造工藝制造工藝 28nm 28nm DSP 工作頻率工作頻率(MHz)500 464629 最高最高 SERDES 速率速率（Gbps）10.3 6.6

94、 DDR3/4 速率（速率（Mb/s）/800 數據來源：安路科技招股書，東北證券 EAGLE 系列：系列：主要產品在等效 LUT 數量、ERAM 容量等方面優于國際廠商的同類產品，在 DSP 數量、User IO 數量、制造工藝等方面與國際廠商的同類產品基本相當。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 表表 11：EAGLE 系列系列主要指標與賽靈思對比主要指標與賽靈思對比 指標指標 安路科技安路科技（EG4S20)Altera（Cyclone4 EP4CE15）Xilinx(Spartan6 XC6SLX16)等效等效 LU

95、T 數量數量 19,600 15,408 14,579 DSP 數量數量 29 56 32 ERAM 容量容量（Kb）1,088 504 576 User IO 數量數量 215 343 232 制造工藝制造工藝 55nm 60nm 45nm DSP 工作頻率工作頻率(MHz)350 135287 213390 最高最高 SERDES 速速率率（Gbps）/DDR3/4 速率速率（Mb/s）/667800 數據來源：安路科技招股書，東北證券 ELF 系列：系列：主要產品在等效 LUT 數量、DSP 數量、ERAM 容量和 DSP 工作頻率等方面優于國際廠商的同類產品，在 User IO 數量、

96、制造工藝方面與國際廠商的同類產品基本持平 表表 12：ELF 系列系列主要指標與賽靈思對比主要指標與賽靈思對比 指標指標 安路科技安路科技（ELF3L90)Lattice（XO3 XO3LF-6900C）等效等效 LUT 數量數量 9,280 6,900 DSP 數量數量 16/ERAM 容量（容量（Kb）270 240 User IO 數量數量 336 335 制造工藝制造工藝 55nm 65nm DSP 工作頻率工作頻率(MHz)350/最高最高 SERDES 速率（速率（Gbps）/DDR3/4 速率（速率（Mb/s）/數據來源：安路科技招股書，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務

97、必閱讀正文后的聲明及說明 29/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 4.1.業績預測業績預測 增長邏輯：增長邏輯：1）長期邏輯：FGPA 市場規模占邏輯電路產值的比重持續提升，中國市場用戶的國產化訴求日益增強，安路科技作為本土領先的 FPGA 設計公司，其整體業績有望維持較快增長；2）短期邏輯：由于網絡通信領域占公司收入的比重較大，我們認為公司短期業績受通信行業資本開支的影響較大，但我們也可以看到本土公司整體 FPGA 市場的占比還很低，因此若公司能穩定保持較快的產品研發進度，在國產化的強烈訴求下，在客戶端的滲透率不斷提升，同時拓展更多客戶，則短

98、期業績的波動也有望被市場滲透率提升所熨平。綜上所述，我們基于公司的具體業務邏輯，給予新近推出的產品線 PHOENIX 高端系列、FPS0C 系統級產品系列以較高的增速，公司 2022-2024 年整體收入增速為 68.55%、44.57%、41.20%。表表 13：公司營業收入預測公司營業收入預測 收入收入(百萬元百萬元)2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E PHOENIX 系列 1.94 105.64 316.92 507.08 785.97 占收入比 0.7%15.6%27.7%30.7%33.7%EAGLE 系列 39.35 74.30 167.56 2

99、42.96 327.99 426.39 占收入比 32.2%26.4%24.7%21.2%19.8%18.3%ELF 系列 81.20 203.91 369.07 516.70 697.54 892.85 占收入比 66.4%72.6%54.4%45.2%42.2%38.2%FPS0C 及其他 1.78 0.88 36.25 67.07 120.73 229.38 總收入 122.33 281.03 678.52 1,143.65 1,653.33 2,334.59 同比同比 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E PHOENIX 系列 5339.53%200.

100、00%60.00%55.00%EAGLE 系列 49.93%88.80%125.52%45.00%35.00%30.00%ELF 系列 151.12%80.99%40.00%35.00%28.00%FPS0C 及其他 -50.65%4038.83%85.00%80.00%90.00%總收入 129.73%141.44%68.55%44.57%41.20%成本成本(百萬元百萬元)2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E PHOENIX 系列 0.92 61.36 183.82 289.03 440.14 EAGLE 系列 28.83 56.20 116.88 167

101、.64 223.04 285.68 ELF 系列 51.03 127.62 244.47 341.02 453.40 571.42 FPS0C 及其他 0.35 0.22 9.91 26.83 53.12 103.22 總成本 80.22 184.97 432.63 719.30 1018.59 1400.47 毛利率毛利率 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E PHOENIX 系列 52.39%41.91%42.00%43.00%44.00%EAGLE 系列 26.74%24.35%30.24%31.00%32.00%33.00%ELF 系列 37.15%3

102、7.41%33.76%34.00%35.00%36.00%FPS0C 及其他 80.21%75.22%72.66%60.00%56.00%55.00%總毛利率 34.42%34.18%36.24%37.10%38.39%40.01%數據來源：公司財報，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 4.2.投資建議投資建議 首次覆蓋給予買入評級，目標價首次覆蓋給予買入評級，目標價 103.31 元。元。預計公司 2022-2024 年收入分別為 11.4、16.5、23.3 億元，在估值倍數的選取上，我們認為公司目前仍處于高速

103、增長期，為了追趕國際大廠，必須投入大量研發費用，盡管公司今年全年有望實現整體盈利，但盈利模型短期暫無法達到穩態，我們主要采用 PS 估值倍數，在可比公司的選取上，我們主要參考 AMD 收購賽靈思的對價以及 lattice 的估值，復旦微收入中（2021年）僅 16.58%為 FPGA 芯片，占比較小。賽靈思被收購對價 500 億美元，其 2021年收入 36.8 億美元，增速 8%，PS 倍數 13.59 倍，PSG 約 1.7，lattice 當下 PS 估值倍數為 15 倍，增速約 20%+，PSG 約 0.75，考慮到安路科技 2022-2024 年增速為68.55%、44.57%、41

104、.20%，遠高于賽靈思和 lattice，給予安路科技 2023 年 25 倍 PS，PSG 約 0.56，對應市值 413.33 億元，對應股價 103.31 元。表表 14：主要可比公司簡要信息主要可比公司簡要信息 證券代碼 證券簡稱 營收（億元 2021 年）總市值（億元人民幣）PS(TTM)XLNX.O 賽靈思(退市)-LSCC.O 萊迪思半導體 32.86 594.74 15.00 688385.SH 復旦微電 25.65 411.51 17.80 數據來源：Wind，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 31/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度

105、5.風險提示風險提示 1）新產品研發進度不及預期 2）產能增長不及預期 3）通信等主要下游景氣度不及預期 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 32/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 附表：財務報表預測摘要及指標附表：財務報表預測摘要及指標 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 1,164 1,357 1,114 1,382 凈利潤凈利潤-31-1 33 138 交易性金融資產 50 50 50 50 資產減值準備-2

106、29 44 49 應收款項 91 105 179 222 折舊及攤銷 28 17 29 44 存貨 268 263 399 441 公允價值變動損失 0 0 0 0 其他流動資產 74 31 36 47 財務費用 1 0 0 0 流動資產合計流動資產合計 1,647 1,807 1,779 2,142 投資損失-1-1-2-3 可供出售金融資產 運營資本變動-158 202-279 126 長期投資凈額 0 0 0 0 其他 0 0 0 0 固定資產 27 49 77 113 經營活動經營活動凈凈現金流現金流量量-162 247-175 355 無形資產 18 33 46 56 投資活動投資活

107、動凈凈現金流現金流量量-8-53-68-88 商譽 0 0 0 0 融資活動融資活動凈凈現金流現金流量量 1,187 0 0 0 非非流動資產合計流動資產合計 83 120 161 207 企業自由現金流企業自由現金流-178 207-217 300 資產總計資產總計 1,730 1,927 1,940 2,349 短期借款 0 0 0 0 財務與估值指標財務與估值指標 2021A 2022E 2023E 2024E 應付款項 125 227 141 326 每股指標每股指標 預收款項 0 0 0 0 每股收益（元）-0.09 0.00 0.08 0.35 一年內到期的非流動負債 9 9 9

108、9 每股凈資產（元）3.77 3.77 3.85 4.20 流動負債合計流動負債合計 199 397 377 647 每股經營性現金流量（元）-0.41 0.62-0.44 0.89 長期借款 0 0 0 0 成長性指標成長性指標 其他長期負債 22 22 22 22 營業收入增長率 141.4 68.6 44.6 41.2 長期負債合計長期負債合計 22 22 22 22 凈利潤增長率-398.6 97.2 3871.9 319.9 負債合計負債合計 221 419 399 669 盈利能力指標盈利能力指標 歸屬于母公司股東權益合計 1,509 1,508 1,541 1,679 毛利率 3

109、6.2 37.1 38.4 40.0 少數股東權益 0 0 0 0 凈利潤率-4.5-0.1 2.0 5.9 負債和股東權益總計負債和股東權益總計 1,730 1,927 1,940 2,349 運營效率指標運營效率指標 應收賬款周轉天數 30.90 30.90 30.90 30.90 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 存貨周轉天數 152.73 140.00 130.00 120.00 營業收入營業收入 679 1,144 1,653 2,335 償債能力指標償債能力指標 營業成本 433 719 1,019 1,400 資產負債率 12.8 2

110、1.7 20.6 28.5 營業稅金及附加 0 1 1 2 流動比率 8.29 4.55 4.72 3.31 資產減值損失-1-29-44-49 速動比率 6.59 3.83 3.59 2.58 銷售費用 19 29 40 54 費用率指標費用率指標 管理費用 41 68 98 137 銷售費用率 2.8 2.5 2.4 2.3 財務費用-1-14-17-14 管理費用率 6.1 6.0 5.9 5.9 公允價值變動凈收益 0 0 0 0 財務費用率-0.2-1.2-1.0-0.6 投資凈收益 1 1 2 3 分紅指標分紅指標 營業利潤營業利潤-31-1 33 138 分紅比例 0.0 0.0

111、 0.0 0.0 營業外收支凈額 0 0 0 0 股息收益率 0.0 0.0 0.0 0.0 利潤總額利潤總額-31-1 33 138 估值指標估值指標 所得稅 0 0 0 0 P/E（倍）871.27 207.48 凈利潤-31-1 33 138 P/B（倍）19.01 19.02 18.61 17.08 歸屬于母公司凈歸屬于母公司凈利潤利潤-31-1 33 138 P/S（倍）42.27 25.08 17.35 12.29 少數股東損益 0 0 0 0 凈資產收益率-2.0-0.1 2.1 8.2 資料來源：東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 33/34 安

112、路科技安路科技/公司深度公司深度 研究團隊研究團隊簡介：簡介：Table_Introduction 李玖：北京大學光學博士，北京大學國家發展研究院經濟學學士（雙學位），電子科技大學本科，曾任華為海思高級工程師、光峰科技博士后研究員，具有三年產業經驗，2019 年加入東北證券，現任電子行業首席分析師。王九鴻：中國人民大學金融學碩士，中國人民大學經濟學本科，現任東北證券電子組研究助理。重要重要聲明聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信

113、息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務

114、。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了

115、作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準

116、5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 34/34 安路科技安路科技/公司深度公司深度 Table_SalesTable_Sales 東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司 網址：網址：http:/http:/ 電話：電話：400400-600600-06860686 地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市

117、生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630 機構銷售聯系方式機構銷售聯系方式 姓名姓名 辦公電話辦公電話 手機手機 郵箱郵箱 公募銷售公募銷售 華東地區機構銷售華東地區機構銷售 阮敏（總監）021-61001986 13636606340 吳肖寅 021-61001803 17717370432 齊健 021-6100196

118、5 18221628116 李瑞暄 021-61001802 18801903156 周嘉茜 021-61001827 18516728369 周之斌 021-61002073 18054655039 陳梓佳 021-61001887 19512360962 chen_ 孫喬容若 021-61001986 19921892769 屠誠 021-61001986 13120615210 康杭 021-61001986 18815275517 丁園 021-61001986 19514638854 華北地區機構銷售華北地區機構銷售 李航（總監）010-58034553 18515018255 殷璐

119、璐 010-58034557 18501954588 溫中朝 010-58034555 13701194494 曾彥戈 010-58034563 18501944669 王動 010-58034555 18514201710 wang_ 呂奕偉 010-58034553 15533699982 孫偉豪 010-58034553 18811582591 閆琳 010-58034555 17862705380 陳思 010-58034553 18388039903 chen_ 徐鵬程 010-58034553 18210496816 張煜苑 010-58034553 13701150680 華南地

120、區機構銷售華南地區機構銷售 劉璇（總監）0755-33975865 13760273833 liu_ 劉曼 0755-33975865 15989508876 王泉 0755-33975865 18516772531 王谷雨 0755-33975865 13641400353 張瀚波 0755-33975865 15906062728 zhang_ 鄧璐璘 0755-33975865 15828528907 戴智睿 0755-33975865 15503411110 王熙然 0755-33975865 13266512936 wangxr_ 陽晶晶 0755-33975865 18565707

121、197 yang_ 張楠淇 0755-33975865 13823218716 王若舟 0755-33975865 17720152425 非公募銷售非公募銷售 華東地區機構銷售華東地區機構銷售 李茵茵（總監）021-61002151 18616369028 杜嘉琛 021-61002136 15618139803 王天鴿 021-61002152 19512216027 王家豪 021-61002135 18258963370 白梅柯 021-20361229 18717982570 劉剛 021-61002151 18817570273 曹李陽 021-61002151 13506279099 曲林峰 021-61002151 18717828970