偉星新材-C端塑管龍頭護城河深厚多元布局高ROE高分紅經營韌性十足-220817（26頁）.pdf

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1、 1 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 C C 端端塑管龍頭護城河深厚多元布局， 高塑管龍頭護城河深厚多元布局， 高ROEROE 高分紅高分紅經營韌性經營韌性十足十足 家裝塑管龍頭零售家裝塑管龍頭零售+工程雙輪驅動，多品類產品布局快速成長。工程雙輪驅動，多品類產品布局快速成長。偉星新材為我國塑料管道民營龍頭， 管材產品主要包括 PPR 管材、 PVC 管材、PE 管材，在國內家裝塑料管材領域享有極高的品牌美譽度，產品質量和服務優勢顯著，為高端管材典范，具有品牌溢價。公司采取零售+工程雙輪驅動戰略，同步開展

2、建筑工程和市政工程管材業務，并且實施“同心圓”戰略，依托家裝管材零售渠道布局優勢，積極拓展家裝防水、凈水新業務，經營規?？焖僭鲩L。2016-2021 年，公司營業收入從 33.21 億元增長至 63.88 億元（yoy+25.13%） ，期內 CAGR 為13.97%；歸母凈利潤由 6.71 億元增長至 12.23 億元（yoy+2.58%） ，期內 CAGR 為 12.77%。PPR 管材為公司營收第一大來源， 2021 年實現營收 30.87 億元 （yoy+27.67%） ， 營收占比接近 50%， PE 和 PVC管道營收占比分別為26.88%和15.94%， 防水、 凈水新品類業務于

3、2021年實現營業收入 4.10 億元，同比高增 80.80%，營收占比從 2017 年的1.56%提升至 2021 年的 6.43%，公司產品品類豐富，多業務板塊支撐營收持續增長。 品牌品牌+服務服務+渠道構筑深厚護城河， “同心圓”戰略推進打造綜合家裝渠道構筑深厚護城河， “同心圓”戰略推進打造綜合家裝建材企業建材企業。家裝管材具備較強的 C 端消費屬性，由于其隱蔽性強、更換頻次低、更新成本高、容錯率低，品牌、品質和安裝及售后服務為業主選擇管材考慮的主要因素，價格敏感度相對弱化。偉星新材品牌影響力突出，且從原料-制造-檢測多維度保障產品品質，2012 年首創“星管家”服務模式，為消費者提供

4、增值服務，消除消費者對隱蔽工程的后顧之憂，避免管道系統的安全隱患，增強客戶粘性，在價格提升傳導上更為順暢。公司實施扁平化經銷商管理模式，提升對市場需求的反應速度，并對經銷商實施多層次激勵措施。目前公司仍持續進行經銷網點鋪設和渠道下沉，業務版圖全國擴張，并開展渠道下沉建設。2016 年公司提出“同心多元化”戰略，圍繞家裝管材積極拓展新品類，布局防水、凈水兩大領域，和原有零售渠道及星管家服務模式形成協同，2021 年和 2022H1 其他產品營收分別同比高增 80.8%和64.0%，助力用戶數和戶均銷售額提升。 C 端端“產品“產品+服務”模式保證盈利水平，服務”模式保證盈利水平，高高 ROE 高

5、分紅高分紅經營經營現金流現金流優優異異。2016-2021 年，公司毛利率總體處于在 40%以上，在原材料價格上漲壓力下，2021 年公司毛利率同比下降 3.71 個 PCT,但其中 PPR管材毛利率于 2017-2021 年均維持在 55%以上的高毛利率水平，PPR主要為零售端銷售產品，公司零售端業務采取產品加服務的盈利模式，Tabl e_Ti t l e 2022 年年 08 月月 17 日日 偉星新材偉星新材（002372.SZ） Tabl e_BaseI nf o 公司深度分析公司深度分析 證券研究報告 新型建材及非金屬新材料 投資評級投資評級 買入買入-A 首次首次評級評級 6 個月

6、目標價：個月目標價： 27 元元 股價（股價（2022-08-17） 20.10 元元 Tabl e_Market I nf o 交易數據交易數據 總市值（百萬元）總市值（百萬元） 31,221.34 流通市值 （百萬元）流通市值 （百萬元） 28,490.28 總股本（百萬股）總股本（百萬股） 1,592.11 流通股本 （百萬股）流通股本 （百萬股） 1,452.84 12 個月價格區間個月價格區間 16.11/24.77 元 Tabl e_C hart 股價表現股價表現 資料來源：Wind資訊 升幅升幅% 1M 3M 12M 相對收益相對收益 -1.62 -13.2 7.03 絕對收益絕

7、對收益 -1.16 -0.34 -3.02 董文靜董文靜 分析師 SAC 執業證書編號：S1450522030004 蘇多永蘇多永 分析師 SAC 執業證書編號：S1450517030005 021-35082325 Tabl e_R eport 相關報告相關報告 -25%-18%-11%-4%3%10%17%2021-082021-122022-04偉星新材 滬深300 2 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 價格傳導優勢明顯，能較好應對原材料成本上漲壓力。2022 Q2 后期至今，原材料價格整體呈現

8、回落態勢，預計公司毛利率水平有望改善。公司期間費用率持續下滑，運營效率提升，ROE 指標表現亮眼， 2016-2021 年各年均維持在 25%或以上的高 ROE 水平。公司 C 端業務現金流優勢顯著，工程端業務回款周期短，各年經營現金流均為同比凈流入，貨幣資金充足。自 2010 年上市以來，公司已實施現金分紅12 次，累計進行現金分紅 58 億元，分紅率高達 73.99%，長期投資價值顯著。 存量房助力零售需求釋放，基建市政創造工程端市場。存量房助力零售需求釋放，基建市政創造工程端市場。我國管道行業目前已進入平穩發展期，從行業趨勢來看， “以塑代鋼”或成為管道行業長期發展趨勢，目前我國塑料管材

9、行業競爭充分，競爭主體規模差異較大，近幾年抗風險能力弱的小型企業或逐步退出市場，行業集體中度顯著提升，預計行業將維持向頭部集中的發展態勢。塑管行業競爭激烈，管道行業下游覆蓋家裝、建筑、市政、水利、農業灌溉等多個領域，支撐行業需求持續釋放。PPR 管材主要應用于家裝零售領域，目前我國房建領域正逐步進入存量房大規模更新期，老房屋翻新和二手房重裝需求逐步顯現，塑料管材行業需求可期。同時老舊小區改造、城市更新帶來的地下管網改造更新市場規模龐大，市政建設投資發力帶動 PVC 和 PE 管道需求提升。 投資建議投資建議和盈利預測：和盈利預測： 公司為我國塑料管材龍頭企業，品牌美譽度高，主營的零售管材業務消

10、費屬性更強，擁有一定品牌溢價，各年整體毛利率基本維持 40%以上，ROE 多年維持在 25%+的高位水平，經營現金流表現優異，貨幣資金充足，長期實施高分紅，股東回報率高。公司主營高端管材，采取“產品+服務”盈利模式，提供“星管家”增值服務，解決消費者痛點，經銷網點遍及全國，并持續填補空白區域，加快渠道下沉建設，品牌、產品、服務、渠道優勢為公司零售端管道業務筑造深厚護城河，中長期將充分受益我國舊房翻新和二手房重裝帶來的持續性需求釋放。 此外公司零售端+工程端雙輪驅動， 拓展基建、市政等工程類管道業務，工程端業務營收快速增長，隨老舊小區改造、地下管網建設推進，工程端管道需求放量可期。公司圍繞管材主

11、業，實施“同心圓”戰略，布局防水、凈水業務，和主業形成協同，助力戶均銷售額提升，打造新的業績增長點。我們看好公司主營管材業務的多重優勢和行業需求持續釋放，同時同心圓新產品助力公司長期成長，預計公司 2022-2024 年營收分別 73.35 億元、84.81 億元和 98.40 億元，分別同比增長 14.8%、15.6%和16.0%，歸母凈利潤分別為14.25 億元、16.85 億元和19.77 億元，分別同比增長16.4%、18.3%和17.4%，對應 EPS 分別為 0.89、1.06 和 1.24 元，PE 分別為22.5、19.0 和16.2 倍。目前公司 2022 年預測 PE（一致

12、預期）為 20.8 倍左右，和公司歷史估值水平相比具備明顯優勢。首次覆蓋給予公司“買入-A”評級，6 個月目標價為 27 元。 MAmXbWlX6VmMrRpQ8O8QbRoMnNtRnPlOqQzRkPrQzR6MmMuNuOrNrMNZqNmP 3 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 風險提示風險提示：疫情防控不及預期；政策落地不及預期；新業務拓展不及預期；市場開拓不及預期；行業競爭加??；原材料價格大幅上漲等 (百萬元百萬元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主營收入主營收入 5

13、,104.8 6,387.6 7,335.4 8,481.3 9,840.2 凈利潤凈利潤 1,192.6 1,223.4 1,424.5 1,684.9 1,977.4 每股收益每股收益(元元) 0.75 0.77 0.89 1.06 1.24 每股凈資產每股凈資產(元元) 2.72 3.08 3.31 3.57 4.05 盈利和估值盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率市盈率(倍倍) 26.8 26.2 22.5 19.0 16.2 市凈率市凈率(倍倍) 7.4 6.5 6.1 5.6 5.0 凈利潤率凈利潤率 23.4% 19.2% 19.4% 19.

14、9% 20.1% 凈資產收益率凈資產收益率 27.6% 24.9% 27.1% 29.7% 30.7% 股息收益率股息收益率 2.5% 3.0% 3.3% 3.9% 4.7% ROIC 50.6% 54.8% 60.2% 78.7% 82.5% 數據來源：Wind 資訊，安信證券研究中心預測 4 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 內容目錄內容目錄 1. 公司概況：家裝塑管龍頭零售公司概況：家裝塑管龍頭零售+工程雙輪驅動，多品類產品布局快速成長工程雙輪驅動，多品類產品布局快速成長 .

15、 6 1.1. 發展歷史：高端塑管優質民營龍頭，產品多樣品牌影響力突出 . 6 1.2. 業務發展：零售+工程雙輪驅動韌性十足， “同心圓”業務成長迅速 . 7 1.3. 股權結構和分紅：民營企業股權結構，高分紅彰顯投資價值. 7 2. 財務分析：財務分析：ROE水平常年超水平常年超 25%，經營現金流表現優異，經營現金流表現優異 . 9 2.1. PPR 產品毛利率維持高位， 高 ROE 水平表現突出 . 9 2.2. 經營現金流優勢顯著，在手貨幣資金充足 .11 3. 公公司亮點：品牌司亮點：品牌+渠道渠道+服務打造護城河， “同心圓”戰略穩步推進助力長期發展服務打造護城河， “同心圓”戰

16、略穩步推進助力長期發展 . 12 3.1. 零售端管材消費屬性顯著，品牌+渠道+服務構筑護城河 . 12 3.2. “同心圓”新品類戰略成效顯著，助力零售戶數/戶均額雙提升 . 15 3.3. 收購新加坡捷流公司，系統集成優勢助長遠發展 . 16 4. 行業供需：存量房助力零售需求釋放，基建市政創造工程端市場行業供需：存量房助力零售需求釋放，基建市政創造工程端市場. 17 4.1. 塑管市場產銷穩健增長，優質企業集中度提升. 17 4.2. 存量房二手房拉動零售端需求，舊改推進打造廣闊市場空間. 19 4.3. 新型城鎮化建設高歌猛進，市政投資帶動 PVC/PE 管道需求 . 19 4.4.

17、低壓管道輸水系統優勢顯著，農業灌溉塑管需求持續提升 . 22 5. 投資建議和盈利預測：消費屬性顯著的高投資建議和盈利預測：消費屬性顯著的高 ROE管材龍頭，護城河深厚長期成長可期管材龍頭，護城河深厚長期成長可期 . 22 6. 風險提示風險提示. 23 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程. 6 圖 2：公司主營產品類型. 6 圖 3：2016-2022H1 公司營業收入及同比（億元，%） . 7 圖 4：2016-2022H1 公司歸母凈利潤及同比（億元，%） . 7 圖 5：2017-2021 年公司各產品營業收入（億元） . 7 圖 6：2021 年公司營收結構（億元，%）. 7 圖

18、 7：截至 2022H1 末公司前十大股東持股結構. 8 圖 8：2010-2021 年公司現金分紅總額及股利支付率（萬元，%） . 9 圖 9：2016-2022H1 公司毛利率（%） . 9 圖 10：2017-2021 年公司分產品毛利率（%） . 9 圖 11：全國 PVC 市場價格（元/噸） . 10 圖 12：燕山石化 PP-R 出廠價格（元/噸） . 10 圖 13：2016-2022H1 公司凈利率（%） . 10 圖 14：2016-2022H1 公司期間費用率（%） . 10 圖 15：2011-2021 年公司 ROE（加權）變化（%） .11 圖 16：2011-202

19、1 年公司杜邦分析（次、倍、%）.11 圖 17：2016-2021 年公司經營活動現金流凈額（億元） .11 圖 18：2016-2021 年公司收現比和付現比（%，%） .11 圖 19：2016-2021 年公司負債端情況 . 12 圖 20：公司與可比公司資產負債率水平（%） . 12 圖 21：偉星 NA-PPR 管 . 13 5 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 圖 22：偉星 F-PPR 管 . 13 圖 23：2017-2021 年公司管道產銷量及產銷量（噸，噸，%

20、） . 13 圖 24：偉星新材經銷商模式 . 14 圖 25：公司合作的部分家裝企業 . 14 圖 26：公司營銷人員和營銷網點數量 . 14 圖 27：2021 年公司各區域銷售收入及同比（億元，%） . 14 圖 28：偉星“星管家服務” . 15 圖 29：公司其他產品營收及增速（億元，%） . 15 圖 30：偉星防水產品. 16 圖 31：偉星凈水產品. 16 圖 32：公司同心圓戰略 . 16 圖 33：公司與新加坡捷流公司的協同效應 . 17 圖 34：2012-2020 年我國塑料管道產量、銷量及產銷率情況（萬噸，萬噸，%） . 17 圖 35：各類塑料管道下游行業應用占比.

21、 18 圖 36：2016-2020 年塑管行業前五企業產量（萬噸） . 18 圖 37：2016-2020 年塑管行業 CR5/CR3 產量市占率（%） . 18 圖 38：2001-2021 年房屋竣工和銷售數據 . 19 圖 39：中國二手房銷售額及占比（萬億元，%） . 19 圖 40：中國裝修市場住宅供給規模及 2025 年預測變化（萬戶） . 19 圖 41：我國新開工改造城鎮老舊小區數量（萬個） . 20 圖 42：我國城市、縣城和鄉排水管道長度及同比（萬公里，%） . 20 圖 43：我國城市、縣城和鄉供水管道長度及同比（萬公里，%） . 20 圖 44：我國城市和縣城燃氣管道

22、長度及同比（萬公里，%） . 21 圖 45：我國縣城供熱管道長度及同比（萬公里，%） . 21 圖 46：城市市政公用設施建設投資完成額及同比（億元，%） . 21 圖 47：各類城市市政公用設施建設投資完成額 CAGR . 21 圖 48：輸水渠道灌溉方式. 22 圖 49：低壓管道灌溉方式. 22 圖 50：我國農田（有效）灌溉面積及同比（千公頃，%） . 22 圖 51：我國工程節水灌溉面積、低壓管灌溉面積及占比（千公頃，%） . 22 圖 52：公司歷史 PE 估值變化 . 23 表 1：公司歷年股權激勵方案. 8 表 2：2016-2021 年公司資產情況 .11 表 3：偉星產品

23、品偉星產品品質優勢質優勢. 12 表 4：偉星管新品 . 13 表 5：塑料管材分類及特點 . 18 6 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 1. 公司概況：公司概況：家裝塑管龍頭零售家裝塑管龍頭零售+工程雙輪驅動，多品類產品布局快工程雙輪驅動，多品類產品布局快速成長速成長 1.1. 發展歷史：高端塑管優質民營龍頭，產品多樣品牌影響力突出發展歷史：高端塑管優質民營龍頭，產品多樣品牌影響力突出 浙江偉星新型建材股份有限公司（后稱“偉星新材” ）是一家專注于研發、生產、銷售高質量的新型塑

24、料管道供應商，定位高端管材產品，主營 PPR 管、PE 管、PVC 管、PB 采暖管等產品，在國內 PPR 管材市場優勢顯著，根據公告信息，目前公司國內 PPR 管道行業市占率約為 8%，同時積極拓展凈水設備和防水業務，產品涉及給排水、采暖、凈水、防水、燃氣等眾多領域。公司產品應用于鳥巢、水立方、港珠澳大橋、北京大興國際機場等國家超級工程，享有較高品牌美譽度。1999 年，公司前身臨海市偉星新型建材有限公司成立，并在國內率先引進德國 Krauss Maffei 管材全電腦自動化擠出生產線；2002 年，公司參與“冷熱水用 PP-R 管道系統國家標準” 的起草， 并先后開發了 PE 燃氣管、 P

25、P-R 復合管等系列產品；2010 年，公司登陸深交所上市，偉星管業、偉星地暖、偉星水暖三大品牌開始運營；2012年，公司在行業內首創“星管家”服務品牌，提供產品+服務銷售模式；2016 年，公司首次提出 “同心圓” 戰略， 即圍繞公司在零售管材市場的渠道優勢， 積極拓展防水、 凈水等業務；2021 年， 公司收購新加坡捷流公司， 完善排水產品鏈， 提升公司系統集成和施工服務能力。 圖圖 1：公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 公司公司主營各類中高檔塑料管材產品，同時積極培育防水、凈水等新業務。主營各類中高檔塑料管材產品，同時積極培育防水、凈水等新業務。1）塑料管材

26、產品）塑料管材產品分為三大系列：PPR 系列管材系列管材，主要面向 C 端家裝用戶，普遍應用于建筑內冷熱給水，主要依托經銷商渠道進行銷售；PE 系列管材系列管材，主要應用于市政供水、采暖、燃氣、排水排污等領域； PVC 系列管材系列管材， 主要應用于零售端排水和建筑工程排水排污以及電力護套等領域。2）新）新產品產品，為進一步做強家裝隱形工程系統，公司實施“同心圓產品鏈”戰略，圍繞管材積極拓展家裝新品類，主要包括家裝防水、凈水業務等。 圖圖 2：公司主營產品類型公司主營產品類型 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 7 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安

27、信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 1.2. 業務發展：零售業務發展：零售+工程雙輪驅動工程雙輪驅動韌性十足韌性十足， “同心圓”業務成長迅速， “同心圓”業務成長迅速 零售和工程雙輪驅動零售和工程雙輪驅動， 經營經營韌性十足韌性十足。 2016-2021年， 公司營業收入從33.21億元增長至63.88億元（yoy+25.13%） ，期內 CAGR 為 13.97%；歸母凈利潤由 6.71 億元增長至 12.23 億元（yoy+2.58%） ，期內 CAGR 為 12.77%。2019 年公司營收和凈利潤增速下滑明顯，主要由于公司成熟區域華東市場下游精裝房

28、占比提升， 沖擊零售業務， 隨后公司及時調整客戶結構，2020 年市政工程端業務快速增長，帶動整體營收回升。2021 年公司持續加大零售市場開拓力度，加大渠道下沉及營銷網點設臵，公司營收實現高增。2022 年上半年，在華東地區疫情和地產壓力下，公司營業收入保持正向增長，同比增速為 4.83%，彰顯強勁的經營韌性。 圖圖 3：2016-2022H1 公司營業收入及同比（億元，公司營業收入及同比（億元，%） 圖圖 4：2016-2022H1 公司歸母凈利潤及同比（億元，公司歸母凈利潤及同比（億元，%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：WIND，安信證券研究中心 PPR 管材貢獻主要

29、管材貢獻主要營收營收， “同心圓”新產品“同心圓”新產品成長迅速。成長迅速。從公司產品結構來看， PPR 管材為營收主要來源，其營收從 2017 年的 21.92 億元增長至 2021 年的 30.87 億元，2021 年同比高增 27.67%，由于近幾年公司新業務發展迅速，PPR 產品營收占比有所下降，從 2017 年的 56.16%降至 2021 年的 48.33%。 第二大營收來源為 PE 管材， 2021 年實現營收 17.17 億元，同比增長 5.73%，營收占比為 26.88%。PVC 管材近幾年增長較快，營收從 2017 年的4.83 億元增長至 2021 年的 10.18 億元

30、（yoy+38.32%） ，CAGR 高達 20.49%，2021 年占比為 15.94%， 、 。此外，公司防水、凈水等新業務也成長迅速，2021 年實現所在產品分類營業收入 4.10 億元， 同比高增 80.80%， 營收占比從 2017 年的 1.56%提升至 2021 年的 6.42%，2022H1 其他產品實現營收 2.45 億元，同比高增 64.02%。 圖圖 5：2017-2021 年公司各產品營業收入（億元）年公司各產品營業收入（億元） 圖圖 6：2021 年公司營收結構（億元，年公司營收結構（億元，%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：WIND，安信證券研究中

31、心 1.3. 股權結構股權結構和分紅和分紅：民營企業民營企業股權結構，高分紅彰顯投資價值股權結構，高分紅彰顯投資價值 公司為民營持股結構，截至 2022 年二季度末，公司控股股東為偉星集團有限公司，持有公0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%0102030405060702016201720182019202020212022H1營業收入（億元） 營收YOY -20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%024681012142016201720182019202020212022H1歸母凈利潤（億元

32、） 歸母凈利潤YOY 0510152025303520172018201920202021PPRPEPVC防水、凈水 其他 PPR, 30.87, 48.33% PE, 17.17, 26.88% PVC, 10.18 , 15.94% 防水、凈水, 4.10 , 6.42% 其他, 1.55, 2.43% 8 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 司 37.90%的股權，第二大股東為臨海彗星，持股占比 16.51%，公司實際控制人為章卡鵬和張三云，二人為一致行動人，分別擔任偉星集團董

33、事長兼總裁、副董事長兼副總裁，通過直接和間接方式分別持有公司 14.14%、8.09%的股份。 圖圖 7：截至截至 2022H1 末末公司公司前十大前十大股股東持股結構東持股結構 資料來源：WIND，安信證券研究中心 推出推出多期多期股權激勵計劃，綁定核心員工利益彰顯公司發展信心。股權激勵計劃，綁定核心員工利益彰顯公司發展信心。為了進一步完善公司長效激勵機制與約束機制，充分調動公司核心員工創造性和積極性，公司分別于 2011 年、2016年和 2020 年出臺股權激勵計劃， 充分綁定核心員工利益， 確保公司中長期戰略目標的實現。根據 2020 年股權激勵方案，解鎖條件為以 2017-2019

34、年度平均扣非凈利潤為基數，2020、2021、2022 年的凈利潤增長率分別不低于 8.5%、23%、38%， 2020、2021 年公司凈利潤較 2017-2019 年度平均扣非凈利潤分別增長 29.63%和 33.95%，均超額完成解鎖條件。 表表 1：公司歷年股權激勵方案：公司歷年股權激勵方案 股權激勵股權激勵時間時間 首次授予價首次授予價格格 授予對象授予對象 首次授予數量首次授予數量 （萬股）（萬股） 占總股本的占總股本的 比重比重 解鎖條件解鎖條件 2011 年年 17.39 元/股 董、監、高 520 2.05% 2011、2012、2013 年加權平均凈資產收益率分別不低于10

35、%、 11%、 12%； 以 2010年凈利潤為基數， 2011、 2012、2013 年的凈利潤增長率分別不低于 15%、30%、45% 。 核心技術人員和經營管理骨干 480 1.90% 2016 年年 7.23 元/股 董、監、高 845 1.46% 以 2013-2015 年平均凈利潤為基數，2016、2017、2018年的凈利潤增長率分別不低于 35%、50%、70%；2016、2017、2018 年加權平均凈資產收益率均不低于 15% 主要中層管理骨干以及核 心技術和業務骨干 955 1.65% 2020 年年 7.00 元/股 董、監、高 440 0.28% 以 2017-201

36、9 年度平均扣非凈利潤為基數，2020、2021、2022 年的凈利潤增長率分別不低于 8.5%、23%、38% 主要中層管理骨干以及核心技術和業務骨干等 1460 0.93% 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 連續連續 12 年年實施實施高額現金分紅，高高額現金分紅，高分紅比例凸顯長期投資價值。分紅比例凸顯長期投資價值。自 2010 年上市以來，公司已實施現金分紅 12 次，累計實現凈利潤 78 億元，累計進行現金分紅 58 億元，分紅率高達73.99%；2021 年公司實現歸母凈利潤 12.23 億元，進行現金分紅 9.55 億元，分紅率高達78.09%。2021 年 4 月公司發布未

37、來三年（2021-2023 年度）股東回報規劃稱，在滿足現金分紅條件時，每年以現金方式分配的利潤不低于當年實現的實際可分配利潤的 30%，且公司連續三年以現金方式累計分配的利潤不少于該三年實現的年均實際可分配利潤的 90%，公司常年維持高分紅比例，長期投資價值優勢凸顯。 9 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 圖圖 8：2010-2021 年公司現金分紅總額及股利支付率（萬元，年公司現金分紅總額及股利支付率（萬元，%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 2. 財務分析：財務分析：

38、ROE 水平常年超水平常年超 25%，經營現金流表現優異，經營現金流表現優異 2.1. PPR 產品產品毛利率維持高位毛利率維持高位， 高高 ROE 水平表現突出水平表現突出 2016-2019 年公司毛利率水平穩定在 46%-47%區間，2020 年公司毛利率為 43.50%，同比下滑 2.94 個 pct，主要由于當年新收入準則發生變化，銷售運費計入營業成本所致，調整運費后公司毛利率約為 46%；2021 年公司實現毛利率 39.79%，同比下滑 3.71 個 pct，主要由于原材料大幅漲價。 分產品來看， 2017-2021 年 PPR 管材維持在 55%以上的高毛利率水平，2021 年

39、 PPR 管材毛利率 55.15%，在原材料大幅上漲的情況下仍保持在高位水平， PPR主要為零售端業務，采取產品加服務的盈利模式，其高端產品加優質服務為產品帶來一定的溢價空間，產品價格傳導優勢明顯。2017-2021 年 PE 管材毛利率均在 30%以上，2021 年實現毛利率 31.33%，同比下滑 4.48 個 pct；PVC 管材毛利率相對最低，2021 年毛利率為 11.88%， 同比下滑 11.2 個 pct。 PE 和 PVC 管材下游應用場景中涉及的工程端業務占比相對較高，市場競爭較為激烈，2021 年產品銷售提價未能同步抵消原材料價格漲幅。 圖圖 9：2016-2022H1 公

40、司毛利率（公司毛利率（%） 圖圖 10：2017-2021 年公司分產品毛利率（年公司分產品毛利率（%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：WIND，安信證券研究中心 塑料管材上游原材料主要為石化產品，受原油價格波動影響較大，2021 年受疫情、能耗雙控和歐洲能源危機等多因素影響， 塑管原材料 PVC 和 PP-R 等價格創歷史新高， 2021 年公司工程端 PVC 和 PE 管材毛利率顯著下滑，2022 年上半年原材料價格整體震蕩，從 Q2 后期至今，原材料價格整體呈現回落態勢，預計公司全年毛利率水平有所改善，整體盈利水平提升可期。 0%10%20%30%40%50%60%70

41、%80%90%100%020000400006000080000100000120000201020112012201320142015201620172018201920202021現金分紅總額(萬元) 股利支付率(%) 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2016201720182019202020212022H10%10%20%30%40%50%60%70%20172018201920202021PPRPEPVC 10 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁

42、。 圖圖 11：全國全國 PVC 市場價格（元市場價格（元/噸）噸） 圖圖 12：燕山石化燕山石化 PP-R 出廠價格（元出廠價格（元/噸）噸） 資料來源：蘿卜投資，安信證券研究中心 資料來源：蘿卜投資，安信證券研究中心 2021 年年原材料漲價原材料漲價凈利率承壓，凈利率承壓，期間期間費用率費用率持續持續下降。下降。2016-2020 年公司凈利率水平呈上升趨勢，2021 年公司實現凈利率 19.23%，同比下滑 4.19 個 pct。從費用率水平來看，2016-2021 年公司期間費用率呈下滑態勢，從 21.99%下降至 16.81%，公司經營效率提升，降本增效成果顯著。 其中， 銷售費用

43、率從2016 年的 15.10%大大幅下降至 2021 年的9.35%，管理費用率（含研發）從 2016 年的 7.15%略微提升至 2021 年的 8.18%，研發費用率基本維持在 3%左右。 圖圖 13：2016-2022H1 公司凈利率（公司凈利率（%） 圖圖 14：2016-2022H1 公司期間費用率（公司期間費用率（%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：WIND，安信證券研究中心 公司 ROE 指標表現亮眼， 2011-2021 年間， ROE由 13.39%快速提升至 27.00%， 2016-2021年間均維持在 25%以上的高 ROE 水平。從杜邦分析角度看，

44、公司 ROE 過去十年快速提升主要得益于盈利能力的顯著改善，同時公司經營規?？焖僭鲩L，營運效率提升，總資產周轉率也由 0.84 次突破至 1 次，2021 年為 1.06 次。公司權益乘數略有提升，2011 年、2021 年分別為 1.18 倍和 1.30 倍，2016 年起較為穩定，總體維持在 1.25-1.3 倍左右，公司過去幾年資產負債率整體維持在 23%左右。 40005000600070008000900010000110001200013000140002022-07-292022-07-082022-06-172022-05-272022-05-062022-04-152022-

45、03-252022-03-042022-02-112022-01-142021-12-242021-12-032021-11-122021-10-222021-09-242021-09-032021-08-132021-07-232021-07-022021-06-112021-05-212021-04-302021-04-092021-03-192021-02-262021-01-29市場價:聚氯乙烯PVC(電石法) 800085009000950010000105001100011500120002022-07-292022-07-012022-06-062022-05-062022-04

46、-082022-03-112022-02-112022-01-072021-12-102021-11-122021-10-152021-09-102021-08-132021-07-162021-06-182021-05-212021-04-232021-03-192021-02-192021-01-15出廠價:聚丙烯無規共聚物PP-R(燕山石化） 出廠價:聚丙烯無規共聚物PP-R(燕山石化） 0%5%10%15%20%25%2016201720182019202020212022H1凈利率 凈利率 -5%0%5%10%15%20%25%2016201720182019202020212022

47、H1期間費用率 銷售費用率 管理費用率(含研發） 財務費用率 11 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 圖圖 15：2011-2021 年年公司公司 ROE（加權）變化（加權）變化（%） 圖圖 16：2011-2021 年年公司杜邦分析（次、倍、公司杜邦分析（次、倍、%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：WIND，安信證券研究中心 2.2. 經營現金流優勢顯著，在手貨幣資金充足經營現金流優勢顯著，在手貨幣資金充足 C 端現金流優勢顯著，各年收現比均超付現比。端現金流優

48、勢顯著，各年收現比均超付現比。公司零售端業務主要為經銷模式，回款周期短，工程業務應收賬款賬期通?？刂圃?3 個月內。2016-2021 年公司經營活動現金流持續凈流入且呈增長趨勢， C端業務現金流表現出色， 由2016年的9.69億元增長至2021年的15.94億元，2021 年公司經營活動現金流凈額同比增長18.37%，較 2020 年增加了 2.47 億元。從收現比和付現比來看，2016-2021 年公司收現比均超過 100%，并遠高于付現比水平，2021年收現比和付現比分別為 113.42%和 67.65%，分別上升 1.28 個和 10.41 個 pct。 圖圖 17：2016-202

49、1 年公司經營活動現金流凈額（億元）年公司經營活動現金流凈額（億元） 圖圖 18：2016-2021 年公司收現比和付現比（年公司收現比和付現比（%，%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：WIND，安信證券研究中心 貨幣資金貨幣資金充足充足， 資產質量良好。資產質量良好。 2016-2021 年公司資產總額從 36.71 億元增長至 64.36 億元，其中貨幣資金從 10.14 億元增長至 24.10 億元，CAGR 為 18.90%，2021 年貨幣資金占資產比重高達 37.45%，表明公司流動資金充裕，財務風險較小。從應收票據和應收賬款來看，2021 年公司應收票據及應收賬

50、款為 3.53 億元，占資產比重僅為 5.49%。公司固定資產占資產比重在 20%左右， 2021 年公司固定資產為 12.27 億元， 占資產比重為 19.06%。 總體來看，公司資產質量良好，流動資金充足，零售端業務優勢突出。 表表 2：2016-2021 年公司資產情況年公司資產情況 貨幣資金貨幣資金 存貨存貨 應收票據及應收賬款應收票據及應收賬款 固定資產固定資產 資產總額資產總額 A/E B/E C/E D/E （A） （B） （C） （D） （E） 2016 10.14 4.69 2.33 8.44 36.71 27.63% 12.78% 6.36% 22.98% 2017 14.

51、30 5.36 2.76 8.59 41.98 34.05% 12.78% 6.58% 20.47% 2018 10.10 6.51 3.35 8.62 46.14 21.89% 14.12% 7.26% 18.68% 2019 15.90 7.28 2.64 11.95 48.25 32.95% 15.10% 5.46% 24.78% 2020 20.24 7.69 2.92 12.31 56.60 35.76% 13.58% 5.17% 21.74% 2021 24.10 10.73 3.53 12.27 64.36 37.45% 16.67% 5.49% 19.06% 資料來源：WIND

52、，安信證券研究中心 12.0017.0022.0027.0032.0010.00%15.00%20.00%25.00%0.500.700.901.101.301.50總資產周轉率 權益乘數 凈利率（右軸） 05101520201620172018201920202021經營活動現金流凈額（億元） 0%20%40%60%80%100%120%140%201620172018201920202021收現比 付現比 12 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 資產負債率偏低，無有息負債。資產

53、負債率偏低，無有息負債。2016-2021 年公司資產負債率在 20%-25%區間波動，處于可比公司較低水平，2021 年公司資產負債率為 23.32%，遠低于同期中國聯塑（59.98%、東宏股份（42.22%）資產負債率。從負債結構來看，公司負債主要為應付票據及應付賬款與合同負債，2021 年公司應付票據及應付賬款為 3.85 億元，占負債比重為 25.67%，合同負債為 5.41 億元，占負債比重為 36.05%，公司并無其他有息負債，反映現金流良好，舉債能力充足。 圖圖 19：2016-2021 年公司年公司負債端負債端情況情況 圖圖 20：公司與可比公司資產負債率水平（公司與可比公司資

54、產負債率水平（%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：WIND，安信證券研究中心 3. 公司亮點：品牌公司亮點：品牌+渠道渠道+服務打造護城河， “同心圓”戰略穩步推進服務打造護城河， “同心圓”戰略穩步推進助力長期發展助力長期發展 3.1. 零售端管材消費屬性顯著，品牌零售端管材消費屬性顯著，品牌+渠道渠道+服務構筑護城河服務構筑護城河 管材為家裝功能性建材和必選建材，隨著 C 端存量房裝修市場需求釋放，和傳統的裝飾材料相比，家裝管材具備較強的消費屬性，由于用于供水、排水、燃氣等系統，屬于隱蔽工程，因此具有更新頻率低、更新難度大、容錯率低的特點，產品的品牌、品質和安裝及售后服務

55、為業主選擇管材考慮的主要因素。 偉星新材為家裝零售管材領軍企業， 品牌影響力不斷提升，根據 2021 中國品牌價值評價信息， 偉星新材品牌強度和品牌價值位居全國建筑建材行業第 4 位，公司主要推出高端管材，其管材產品質量保障性強，經銷商渠道豐富，疊加星管家服務體系，為公司構筑深厚護城河，充分受益家裝管材消費化、品質化趨勢。 1）產品端：產品端：家裝管道為隱蔽工程，更換成本高容錯率低，偉星管從原料-制造-檢測多維度保障產品品質。塑料管道作為家裝隱形工程，占家裝費用比重低，但具有使用期限長、更換難度大、更換成本高等特點，隨著居民收入水平及消費升級趨勢，終端客戶在選擇塑料管道時首要考慮因素為產品品牌

56、、質量和服務，同時單戶裝修管材造價占比整體不高，消費者對價格敏感度相對弱化。偉星作為高端零售管材龍頭，產品采用歐洲進口綠色環保原料、德國先進工藝制造，其 PPR 冷熱水管具有耐腐蝕、低膨脹、高耐壓、高耐溫等特點，設計使用壽命可達 50 年，產品曾應用于鳥巢、水立方、港珠澳大橋、北京大興國際機場等國家超級工程，2022 年 8 月，偉星 PP-R 冷熱水管榮獲國內“首批健康建筑產品標識”鉑金級榮譽。 表 3：偉星產品品質優勢偉星產品品質優勢 優勢優勢 原料端原料端 偉星和巴賽爾、北歐化工、中石油、中石化等國內、外 PP-R原料制造商合作，原料進廠后經過多道工序檢驗，確保原料質量，從源頭保障產品質

57、量 制造端制造端 1）引進德國、英國設備，配臵集中供料系統、米重計量系統、超聲波側厚系統等在線質量控制技術，確保產品的重量、外徑、壁厚準確、穩定；2）利用大品質管理信息平臺，實時監控原料管材、管件的品質，智能報警系統保障操作人員快速處理質量隱患，已實現信息的可追溯性，保障產品的安全與可靠 檢測端檢測端 1）公司擁有 CNAS 認可實驗室，集材料分析、力學檢測、應用研究、液壓實驗等各類科室；2）配有國內、外高端檢測設備，擁有多名中、高級職稱的專職檢測工程師，不斷引進國際檢測設備；3）偉星圍繞“精準檢測、快速檢測” ，高標準嚴要求保障產品品質 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 0%5%10%1

58、5%20%25%30%35%40%201620172018201920202021資產負債率 應付票據及應付賬款占比 合同負債占比 0%10%20%30%40%50%60%70%201620172018201920202021偉星新材 中國聯塑 永高股份 雄塑科技 東宏股份 13 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 以市場需求為導向，為市場提供有競爭力的產品。以市場需求為導向，為市場提供有競爭力的產品。公司建有國家企業技術中心、CNAS 實驗室、中國塑料管道工程技術研究開發中心等重要

59、研發平臺，在技術開發、產品配套、系統設計、應用技術等方面具有雄厚實力。為了滿足市場需求，公司不斷推陳出新高品質產品，研發出高端家用水管NA-PPR 復合管、金屬管材與 PP-R 管材結合的偉星合金管、添加纖維增強的偉星 F-PPR 管，以及正在研發的具有抗菌長效功能的 PP-R 銅塑復合管道。 表表 4：偉星管新品：偉星管新品 名稱名稱 特點特點 應用范圍應用范圍 NA-PPR復合管復合管 偉星 PP-R納米管分為兩層，主體層仍用 PP-R原料、有一定的抗菌效果，內層為綠色健康保護層，有利于提升飲用水的衛生性能 家裝冷熱水管 偉星合金管偉星合金管 金屬管材與 PP-R管材結合，具備給水衛生，抗

60、低溫，耐高溫，抗氧化，防滲漏等優勢 冷熱飲用水管道系統、空調管路系統、散熱片采暖系統、地板輻射采暖主管道 F-PPR管管 在原有 PP-R的性能上，升級為三層結構，中間擁有纖維增強 PP-R材料，具有高強度、高剛度、耐高溫、低線性膨脹系數的性能優勢 冷熱飲用水管道系統、低溫采暖系統（直管） 、空調用管系統、循環水系統 偉星家裝偉星家裝PP-R預制保溫預制保溫管管 偉星家裝 PP-R預制保溫管，有多重防護，避免熱能快速流失，防止管道表面凝露 家裝、工裝等領域的走頂安裝 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 圖圖 21：偉星偉星 NA-PPR 管管 圖圖 22：偉星偉星 F-PPR 管管 資料來源

61、：公司官網，安信證券研究中心 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 以銷定產進行產能布局，產銷量持續增長，產銷率維持高位。以銷定產進行產能布局，產銷量持續增長，產銷率維持高位。公司一直遵循“先有市場、后建工廠” “以銷定產”的思路進行產能布局，零售業務產品執行“訂單+適當備庫”的原則，工程業務產品主要以銷定產、按單生產。根據公告，目前公司在浙江、上海、天津、重慶、西安、泰國建有六大現代化生產基地，2017-2021 年公司管道產品產銷量不斷增長，其中產量從 2017 年的 19.83 萬噸增長至 2021 年 30.38 萬噸， 銷量從 2017 年的 19.83 萬噸增長至2021 年的 2

62、9.81 萬噸，產銷率始終維持在 96%以上。 圖圖 23：2017-2021 年公司管道產銷量及產銷量（噸，噸，年公司管道產銷量及產銷量（噸，噸，%） 資料來源：公司年報，安信證券研究中心 93%94%95%96%97%98%99%100%101%102%05000010000015000020000025000030000035000020172018201920202021生產量（噸） 銷售量（噸） 產銷率（%） 14 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 2） 渠道端） 渠道端

63、： 作為家裝零售管材龍頭，作為家裝零售管材龍頭， 公司在全國建立了完善的營銷渠道和高效的服務體系，公司在全國建立了完善的營銷渠道和高效的服務體系，兼具銷售、管理、物流、培訓及服務等一體化職能，擁有強大的市場營銷和服務能力。兼具銷售、管理、物流、培訓及服務等一體化職能，擁有強大的市場營銷和服務能力。在品牌建設上，公司加大精準投入和宣傳力度，加強品牌運營管理，借助相關專業平臺以及線上線下全渠道媒體投放，多層次立體化增加品牌曝光度和影響力。 在在經銷模式上，經銷模式上，首先，公司的經銷模式較為扁平化，一般只設立 23 級經銷商，扁平化營銷網絡使公司更加貼近終端消費者以提升定價能力，獲取相對較高的毛利

64、率水平；其次，公司通過設立銷售分公司管理經銷商和終端網點，市場掌控力較強，而且能夠直接跟客戶和消費者接觸，對市場信息的掌握更及時，市場反應速度更快。 公司對經銷商采取多層次立體化的激勵，設臵配套率、銷售規模等考核指標并給予一定獎勵，并積極賦能經銷商，協助開拓市場進行大客戶開發。 面對家裝流量小面對家裝流量小 B 化趨勢，化趨勢，2019 年公司成立家裝大客戶事業部， 全國性和跨區域的大型家裝公司主要由公司裝企事業部負責開發和維護，區域性中小型家裝公司由分公司和經銷商負責開發和維護。 圖圖 24：偉星新材經銷商模式偉星新材經銷商模式 圖圖 25：公司合作的部分家裝企業公司合作的部分家裝企業 資料

65、來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 加快渠道下沉與營銷網點的滲透，全面提升市場占有率加快渠道下沉與營銷網點的滲透，全面提升市場占有率。截至 2022H1 末，公司在全國設立了 30 多家銷售分公司，擁有 1700 多名專業營銷人員，營銷網點多達 30000 多個，遍布全國各地。此外，公司持續加大對空白區域、薄弱區域的開發力度，并取得良好成效，2021年華南、 西部、 華中區域零售業務銷售同比增長超 30%， 其中華南區域收入同比高增 52.78%，公司零售業務版圖持續擴張，市場影響力和市占率不斷提升。 圖圖 26：公司營銷人員和營銷網點數量公司營銷人員和營銷

66、網點數量 圖圖 27：2021 年公司各區域銷售收入及同比（億元，年公司各區域銷售收入及同比（億元，%） 資料來源：公司年報，安信證券研究中心 資料來源：公司年報，安信證券研究中心 推進泰國生產基地建設，加快海外市場布局。推進泰國生產基地建設，加快海外市場布局。公司一直遵循“先有市場、后建工廠”的思路進行產能布局， 目前已擁有浙江、 上海、 天津、 重慶、 西安、 泰國六大現代化生產基地， 2021年 9 月泰國產業園已開始投產，主營 PPR、PE 系列管材管件，其順利投產有利于公司更好地開拓和服務東南亞市場。 為進一步增強在東南亞的市場競爭力， 公司收購新加坡捷流公司，借助捷流公司在東南亞的

67、市場基礎和營銷渠道，加速國際化戰略布局。此外，公司還將積極布局歐洲市場，并繼續推進技術、人才、品牌的國際化。 0500010000150002000025000300003500020172018201920202021營銷人員（名） 營銷網點（個） 52.78%52.78% 0%10%20%30%40%50%60%05101520253035東北 華北 華東 華南 華中 西部 境外 銷售收入（億元） 同比（） 15 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 3）首創首創星管家服務星管家服

68、務：將隱蔽工程透明化，解決消費者后顧之憂將隱蔽工程透明化，解決消費者后顧之憂，打造品牌溢價，打造品牌溢價。2012 年偉星在業內率先推出免費增值服務“星管家服務” ，消費者在當地偉星管門店/裝飾公司購買全套偉星管并安裝完畢后，憑服務憑證可免費預約“星管家”上門驗收服務。服務包含三免一告知，免費鑒別產品真偽；免費專業水壓測試，管道系統檢測；免費拍攝錄制管路走向圖方便后續改造；告知安全注意事項，開具質?？?。星管家服務真正將隱蔽工程透明化，有效解決消費者的后顧之憂，減少管道系統漏水隱患， “星管家”服務模式的推廣進一步增強偉星品牌優勢，增強客戶粘性，在價格提升傳導上更為順暢。 圖圖 28：偉星“星管

69、家服務”偉星“星管家服務” 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 3.2. “同心圓同心圓”新品類戰略成效顯著”新品類戰略成效顯著，助力零售戶數助力零售戶數/戶均額雙提升戶均額雙提升 為有效利用原有營銷渠道資源，進一步做強家裝工程系統規模，2016 年公司首次提出“同心多元化”戰略，圍繞家裝管材積極拓展新品類，布局防水、凈水兩大領域。2017 年 1 月，公司與 5 家核心區域經銷商共同投資設立防水子公司，防水業務以“家裝領域隱形工程系統供應商”為目標，通過開發多種系列產品，創新“產品+施工”模式，按高標準開啟國內家裝防水業務；凈水業務以用戶健康為己任，并通過產品迭代升級，實現快速發展。公司持

70、續推進“同心圓”產品鏈戰略，相應營收實現高速增長，公司管材外的其他產品營收從 2016年的 0.49 億元增長至 2021 年的 4.10 億元， 2021 年/2022H1 防水凈水等其他類產品營收同比高增 80.8%/64.0%，預計未來同心圓業務將為公司打造新的業績增長曲線，提升公司盈利能力。 圖圖 29：公司其他產品營收及增速（億元，公司其他產品營收及增速（億元，%） 資料來源：公司年報，安信證券研究中心（注：防水、凈水業務包含在其他產品中） 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%00.511.522.533.544.520162017201820192020202

71、1其他產品營業收入（億元） 同比 16 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 圖圖 30：偉星防水產品偉星防水產品 圖圖 31：偉星凈水產品偉星凈水產品 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 防水、 凈水等 “同心圓” 業務依托已有零售渠道開展， 根據公告， 2025 年配套率目標為 40%。公司主營零售塑料管材業務，防水、凈水與管道業務消費者群體高度重合，兩類業務從服務和渠道兩個方面協同發展：1）服務，）服務，公司開展星管家服務近十年，防水、凈水

72、等與管道業務具備類似的家裝產品屬性， 公司可借助星管家服務對防水、 凈水業務做相應的優化和延伸；2）渠道，）渠道，在家裝過程中，防水業務屬于管道安裝的下道工序，公司可以充分利用現有的管道銷售優勢進行防水產品銷售，凈水業務同樣可共享家裝管道銷售渠道，凈水需求可在管道安裝前提前規劃，具有先發優勢。公司公司開展同心圓業務開展同心圓業務布局布局，滿足消費者多樣化，滿足消費者多樣化家裝產品家裝產品需需求，助力零售求，助力零售業務業務戶數、戶均戶數、戶均銷售銷售額雙提升額雙提升。 圖圖 32：公司同心圓戰略公司同心圓戰略 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 3.3. 收購新加坡捷流公司，系統集成優勢助長

73、遠發展收購新加坡捷流公司，系統集成優勢助長遠發展 公司于 2021 年收購新加坡捷流公司 100%股權，旨在提升公司系統集成設計和服務能力，增強給排水領域業務實力，打開國內高端住宅和大型公建排水市場。捷流公司是一家專業從事排水系統設計與施工服務的集成系統運營商，為亞太地區領先的排水專家和全球虹吸排水領域的技術引領者，廣泛參與整個東南亞、澳大利亞等屋頂和建筑物排水系統的設計與服務，為北京鳥巢、上海浦東機場、新加坡演藝中心、黃金海岸希爾頓酒店、馬來西亞賓城南海灣等多個大型項目提供了優異的排水解決方案。偉星與捷流公司有望在多方面形成業務協同效應： 1）完善公司排水業務產業鏈。完善公司排水業務產業鏈。

74、捷流公司在排水領域技術領先，公司在給水領域競爭優勢較強，收購有助于公司完善自身排水產品鏈； 2）提升公司系統集成和施工服務能力。提升公司系統集成和施工服務能力。捷流公司的系統設計和施工經驗可應用于公司的零售端業務，提升公司管道產品外的系統集成設計和研發服務能力，進一步完善商業模式； 3）借助東南亞本土化優勢，助力全球化布局。借助東南亞本土化優勢，助力全球化布局。捷流公司總部位于新加坡，業務涵蓋新加坡、馬來西亞、泰國、中國、印度尼西亞等多個國家及地區，在東南亞一帶具有較強的影響力和市場競爭力，有助于公司擴展東南亞市場版圖，并逐步輻射全球其他地區。 17 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信

75、證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 圖圖 33：公司與新加坡捷流公司的協同效應公司與新加坡捷流公司的協同效應 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 4. 行業供需：存量房助力零售需求釋放，基建市政創造工程端市場行業供需：存量房助力零售需求釋放，基建市政創造工程端市場 4.1. 塑管市場產銷穩健增長，優質企業集中度提升塑管市場產銷穩健增長，優質企業集中度提升 根據中國塑料加工協會數據， 2012-2020年我國塑料管道產量從1100萬噸增長至1636萬噸，CAGR 為 5.09%， 保持較為穩健的增長態勢。 此外， 我國塑料管

76、道行業產銷率均維持在 94%以上，2020 年我國塑料管道銷量為 1591 萬噸，產銷率為 97.25%。 塑料管道作為基礎建材，在多個領域的應用相對傳統金屬管、混凝土管具備較多優勢，未來“以塑代鋼”或成為行業長期發展趨勢。與傳統的鋼管、水泥管、鑄鐵管道相比，塑料管道產品自重輕、 水流阻力小、 施工安裝方便， 由于其抗生物侵蝕特點， 可以保證水流衛生安全；在生產制造上，塑管節省能源和金屬，制造能耗更低；在運維使用上，塑料管材使用壽命通常為 50 年，鋼管為 20-30 年；由于塑料管材自身的柔韌性較強，可適用于多種地形地貌及地震多發區域。塑料管材應用領域覆蓋家裝、市政、建筑工程、水利管網等多個

77、領域，相較于玻璃和水泥等建材種類，其周期性相對弱化。 圖圖 34：2012-2020 年我國塑料管道產量、銷量及產銷率情況（萬噸，萬噸，年我國塑料管道產量、銷量及產銷率情況（萬噸，萬噸，%） 資料來源：智研咨詢，安信證券研究中心 塑料管道是合成樹脂與添加劑熔融成型的制品， 根據原材料不同， 主要分為聚氯乙烯 （PVC）管、聚丙烯（PP）管、聚乙烯（PE）管和丙烯腈 - 丁二烯 - 苯乙烯（ABS）管等。其中：1） PVC 管道作為主要的塑管品種， 在國內推廣使用最早， 也是目前使用量最大的塑管類型，口徑大多在 400mm 以下，廣泛用于建筑給排水、通信、電力領域；2）PE 管道是近幾年發展最快

78、的一類管道，口徑大多在 400-1200mm，主要應用在市政供水、采暖、燃氣、排水排污等領域；3）PP 管道以 PPR 管道為主，口徑通常在 160mm 以下，憑借優良的耐溫性、無毒無害、強度好的優勢主要用于室內冷熱供水、空調供回水系統以及采暖系統管材，三種管材呈現不同應用場景下的互補關系。 1100 1210 1300 1380 1436 1522 1567 1606 1636 92%93%94%95%96%97%98%99%100%020040060080010001200140016001800201220132014201520162017201820192020產量（萬噸） 銷量（萬

79、噸） 產銷率（%） 18 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 表表 5：塑料管材分類及特點：塑料管材分類及特點 管材名稱管材名稱 原料原料 性能優點性能優點 性能缺點性能缺點 應用范圍應用范圍 聚氯乙烯管聚氯乙烯管 PVC 質輕、耐腐蝕、耐老化、阻燃性、施工方便 強度低、耐熱差 排水管、給水管、電線管 聚乙烯管聚乙烯管 PE 阻力小、耐腐蝕、穩定性、防燃、柔性好 不宜施工、造價略高 室外排水管、給水管 無規共聚聚丙烯無規共聚聚丙烯 PPR 耐高溫、隔熱好、耐沖擊、耐腐蝕 剛度差、不能

80、回收 室內冷熱供水和空調供回水系統 聚丁烯管聚丁烯管 PB 耐高溫、耐沖擊、柔性好、無毒無害 造價高、易燃 給水管、采暖管 交聯聚乙烯管交聯聚乙烯管 PE-X 耐溫性、抗蠕變 口徑較小、金屬連接、 不能回收 給水管、采暖管 丙烯腈丙烯腈-丁二烯丁二烯-苯乙烯管苯乙烯管 ABS 強度大、耐沖擊、耐腐蝕 不耐高溫、易燃、 固化時間長 排水管、給水管 復合管復合管 質量輕、內壁光滑、阻力小、耐腐蝕性強 外力沖擊易破損、 不易修補 排水管、給水管、燃氣管 資料來源：知網，安信證券研究中心 塑料管道下游塑料管道下游應用場景應用場景主要包括建筑用的給排水以及采暖、市政建設中的給排水及采暖、農主要包括建筑用

81、的給排水以及采暖、市政建設中的給排水及采暖、農業給排水以及灌溉用管、電力通信護套管、工業排污管、燃氣管道等。業給排水以及灌溉用管、電力通信護套管、工業排污管、燃氣管道等。其中：1）PVC 管材主要應用于建筑工程和農業領域，與精裝修、舊改、保障房、公建以及農業灌溉等市場需求相關； 2） PPR 管材主要應用于家裝冷熱水管及采暖管， 和新房裝修和存量房重裝需求相關；3）PE 管材主要應用于市政工程領域，受益于穩增長背景下市政建設和水利建設提速。塑料管道下游應用行業廣泛，管材需求將持續釋放。 圖圖 35：各類塑料管道下游行業應用占比各類塑料管道下游行業應用占比 資料來源：卓創塑料，安信證券研究中心

82、經過多年發展，我國塑料管道行業呈現充分競爭的行業格局，參與企業眾多，競爭主體規模差異較大，根據中研網等第三方機構數據，國內較大規模的塑料管道生產企業超 3000 家，年生產能力超 1500 噸， 年產能1 萬噸以上企業達 300 家， 有 20 家多家年產能超過 10 萬噸，行業內產量規模前五包括中國聯塑、永高股份、偉星新材、雄塑科技和顧地科技，行業集中度逐步提升，2016-2020 年，行業 CR5 產量市占率由 18.73%提升至 24.63%，CR3 產量市占率由 16.30%提升至 21.88%， 目前行業中排名前二十企業的塑料管道銷售量占行業比重已超過 40%。2021 年至今我國地

83、產行業整體承壓，疊加疫情影響，行業需求釋放存在波動，行業競爭加劇，抗風險能力弱的小型企業或逐步退出市場，行業集中度預計將進一步提升。 圖圖 36：2016-2020 年塑管行業前五企業產量（萬噸）年塑管行業前五企業產量（萬噸） 圖圖 37：2016-2020 年塑管行業年塑管行業 CR5/CR3 產量市占率產量市占率（%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：WIND，安信證券研究中心 0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%市政給水 建筑內給水 建筑內排水 埋地排水 能源通訊 農業 其他 PPPEPVC其他 01002003002016201720

84、1820192020中國聯塑 永高股份 偉星新材 雄塑科技 顧地科技 0.00%10.00%20.00%30.00%20162017201820192020CR5CR3 19 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 4.2. 存量房存量房二手房拉動零售端需求，舊改推進打造廣闊市場空間二手房拉動零售端需求，舊改推進打造廣闊市場空間 家裝管材市場與建筑裝修需求密切相關，包括毛坯新房家裝、地產精裝修、老房翻新重裝、二手房重裝，目前毛坯新房家裝市場份額呈現下滑態勢，零售端管材需求主要來自存量房和

85、二手房裝修市場。我國房地產市場歷經近 20 多年的發展，未來將由前期快速增長的新建房階段逐步轉化為新建和存量房并行發展的時期，同時二手房交易占比顯著提升，家裝市場正逐步進入存量房大規模更新期，未來存量房市場或持續成為家裝領域的主戰場。 存量房屋翻新、 二手房裝修存量房屋翻新、 二手房裝修創造創造 C 端持續性需求端持續性需求。1） 存量房屋翻新：） 存量房屋翻新：根據統計局數據顯示，2000-2010 年我國商品房銷售市場處于飛速發展階段，銷售面積從 1.86 億增長至 10.48億，CAGR 高達 18.85%。隨著我國城市化進程不斷加快，房屋裝修逐漸老化，存量房翻新的市場需求逐步釋放，通常

86、房屋裝修翻新周期為 10-15 年，我國地產新房銷售和竣工快速增長期為 2001-2009 年，對應當前存量房翻新市場。2）二手房裝修：）二手房裝修：根據億歐智庫報告顯示，我國一線城市新建住房市場放緩，逐漸邁入二手房交易時代，2021 年全國二手房交易規模達到 7 萬億元， 占全部住宅交易規模的比重超過 30%， 成為我國商品住宅銷售的重要組成部分，二手房重裝修市場規?？捎^。 圖圖 38：2001-2021 年房屋竣工和銷售數據年房屋竣工和銷售數據 圖圖 39：中國二手房銷售額及占比（萬億元，中國二手房銷售額及占比（萬億元，%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：貝殼研究院、億歐

87、智庫，安信證券研究中心 根據奧維云網預測，我國存量房家裝市場（舊房重裝+二手房）需求規模將從 2020 年的 883萬戶增長至 2025 年的 1369 萬戶， 其中自住老房翻新市場將從 2020 年的 582 萬戶大幅提升至 2025 年的 1054 萬戶。隨老房翻新和二手房重裝占家裝市場比重的提升，家裝管材行業需求有望同步釋放，且弱化了和地產行業竣工投資的緊密相關性特點，C 端需求具備更強的持續性。 圖圖 40：中國中國裝修市場住宅供給規模及裝修市場住宅供給規模及 2025 年預測年預測變化（萬戶）變化（萬戶） 資料來源：國家統計局、住建部、審計署、奧維云網，安信證券研究中心 4.3. 新

88、型城鎮化建設高歌猛進，市政投資帶動新型城鎮化建設高歌猛進，市政投資帶動 PVC/PE 管道需求管道需求 新型城鎮化建設為我國“兩新一重”重要建設領域，其覆蓋的主要細分領域包括老舊小區改造、城市軌道交通、城市管網、環保設施等重點項目，其中老舊小區改造及城市管網建設涉-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%0.0050000.00100000.00150000.00200000.002001年 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 20

89、16年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022.1-6房屋竣工面積:住宅:累計值（萬） 商品房銷售面積:累計值（萬） 房屋竣工面積:住宅:累計同比 商品房銷售面積:累計同比 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%0.005.0010.0015.0020.002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021新房銷售額 二手房銷售額 二手房占比 020040060080010001200二手房 毛坯商品住宅 全裝修保障房 年 年 20 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本

90、報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 及工程端管材需求釋放。 全國老舊小區改造提速，工程類管材需求龐大。全國老舊小區改造提速，工程類管材需求龐大。2019 年住建部會同發改委、財政部聯合印發關于做好 2019 年老舊小區改造工作的通知 ，正式全面推進城鎮老舊小區改造。2019-2021 年，全國累計新開工改造城鎮老舊小區 11.4 萬個，其中 2020 和 2021 年老舊小區實際改造完成戶數均超規劃目標。2020 年，國務院辦公廳印發關于全面推進城鎮老舊小區改造工作的指導意見 ，提出，要求到“十四五”期末，力爭基本完成 2000 年底前建成的

91、21.9 萬個需改造城鎮老舊小區改造任務。 2022 年全國計劃新開工改造城鎮老舊小區5.1萬個、840 萬戶，截至今年 5 月底，已開工建設 2.74 萬個小區、474 萬戶，按小區數計算占年度目標的 53.5%，改造工作持續推進。老舊小區一般存在管網年久失修隱患，上下水、電力套管、煤氣管缺失或者老化等問題，實施老舊小區改造涉及給排水管、燃氣管、煤氣管、供暖管線等更換工作，對應龐大的建筑領域工程端管材需求。 圖圖 41：我國新開工改造城鎮老舊小區數量（萬：我國新開工改造城鎮老舊小區數量（萬個個） 資料來源：住建部，安信證券研究中心（注：2022年實際完成改造戶數為1-5月改造老舊小區數量）

92、地下管網規模體量充足，城市更新改造政策暖風頻吹。地下管網規模體量充足，城市更新改造政策暖風頻吹。城市市政地下管網是指城市范圍內供水、排水、燃氣、熱力、電力、通信、廣播電視、工業等管線及其附屬設施，根據管道傳輸介質、敷設場景、口徑大小的差異，各類地下管網需選擇使用不同種類的管道，主要分為混凝土管、 金屬管、 塑料管道等， 其中塑料管道是市政管道的重要組成部分,由于其具有耐腐蝕、抗老化、導熱系數低等優點，廣泛應用于城市供水、排水、燃氣管網等領域。 我國地下管網存量規模龐大，2020 年，我國城市排水管道長度為 80.27 萬公里，同比增長7.9%；城市供水管道長度為 100.69 萬公里，同比增長

93、 9.4%，城市燃氣管道長度為 86.44萬公里，同比增長 10.35%。 圖圖 42： 我國城市、 縣城和鄉排水管道長度及同比 （萬公里，我國城市、 縣城和鄉排水管道長度及同比 （萬公里， %） 圖圖 43：我國城市、縣城和鄉供水管道長度及同比（萬公我國城市、縣城和鄉供水管道長度及同比（萬公里，里，%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：WIND，安信證券研究中心 01234562019年 2020年 2021年 2022年 規劃（萬個） 實際完成（萬個） -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0204060801002011 2012 2013 2014 201

94、5 2016 2017 2018 2019 2020城市（萬公里） 縣城（萬公里） 鄉（萬公里） 城市（%） 縣城同比（%） 鄉同比（%） -5%0%5%10%15%20%0204060801001202011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020城市（萬公里） 縣城（萬公里） 鄉（萬公里） 城市（%） 縣城同比（%） 鄉同比（%） 21 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 圖圖 44：我國城市和縣城燃氣管道長度及同比（萬公里，我國

95、城市和縣城燃氣管道長度及同比（萬公里，%） 圖圖 45：我國縣城供熱管道長度及同比（萬公里，我國縣城供熱管道長度及同比（萬公里，%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：WIND，安信證券研究中心 我國城市管網建設與市政建設投資密切相關， 2020 年我國城市市政公用設施投資中， 供水、排水、集中供熱和燃氣投資額分別為 749.42 億元、2114.78 億元、393.82 億元和 238.61 億元，合計投資額為 3496.63 億元，2011 至 2020 年間四類設施投資額均實現快速增長，2011-2020 年 CAGR 分別為 17.97%、28.30%、19.05%和 1

96、3.64%。 圖圖 46：城市市政公用設施建設投資完成額及同比（億元，城市市政公用設施建設投資完成額及同比（億元，%） 圖圖 47：各類城市市政公用設施建設投資完成額各類城市市政公用設施建設投資完成額 CAGR 資料來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：WIND，安信證券研究中心 2021 年起，我國城市更新改造持續推進，地下管網相關的更新改造需求為重要建設領域，鼓勵實施意見密集發布，政策驅動強勁，有望帶動管網管道需求持續釋放。 2021 年 5 月， 關于加強城市內澇治理的實施意見發布，提出要統籌推進城市內澇治理工作，力爭到 2025 年，各城市排水防澇能力顯著提升，計劃消除管網“空白

97、區” ，國家將加大排水管網建設力度，改造易造成積水內澇問題和混錯接的雨污水管網，修復破損和功能失效的排水防澇設施，新建排水管網盡可能達到國家建設標準的上限要求。同年 6 月，國家發改委發布“十四五”城鎮污水處理及資源化利用發展規劃 ，明確提出“十四五”期間，新增和改造污水收集管網 8 萬公里。2021 年 11 月，發改委等多部門聯合印發“十四五”節水型社會建設規劃 ，提出：到 2025 年我國供水漏損率降低至 9%，相比 2020 年的 13.39%有較大改善空間。2021 年 12 月召開的中央經濟工作會議上指出，十四五期間，須把管道改造和建設作為重要的基礎設施工程來抓。2022 年政府工

98、作報告明確提出建設重點水利工程、加快城市燃氣管道、 給排水管道等管網更新改造， 完善防洪排澇設施， 繼續推進地下綜合管廊建設。2022 年 6 月，國務院辦公廳發布了關于印發城市燃氣管道等老化更新改造實施方案（2022-2025年） 的通知 ， 要求2025年底前要基本完成城市燃氣管道等老化更新改造任務。今年 2 月監管要求在前期報送專項債項目資金需求的基礎上，補充報送一批專項債項目，城市管網建設、水利等領域作為補報重點。 -5%0%5%10%15%20%25%30%0204060801002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020城市（

99、萬公里） 縣城（萬公里） 城市同比 縣城同比 0%5%10%15%20%25%30%35%02468102011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020縣城:供熱管道長度:熱水（萬公里） 同比 -40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.0020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020供水投資額 排水投資額 集

100、中供熱投資額 燃氣投資額 供水yoy 排水yoy 集中供熱yoy 燃氣yoy 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%供水 排水 集中供熱 燃氣 2001-2020CAGR2011-2020CAGR 22 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 4.4. 低壓管道輸水系統優勢顯著，農低壓管道輸水系統優勢顯著，農業灌溉塑管需求持續提升業灌溉塑管需求持續提升 在農業領域，在農業領域，低壓管道輸水作為一種新型農業灌溉方式應用滲透率逐漸提升，傳統農田灌溉方

101、式為通過輸水渠把水輸送到田間地頭，存在浪費水資源以及輸水設施能耗問題，低壓管道輸水系統指利用管網輸配水和灌水，可以避免產生輸水損失和蒸發損失，根據 CBI 建筑網介紹， 由于輸配水管網大部分埋設地下， 一般比明渠少占用 10%左右的耕地， 土地利用率提高，此外，利用管道輸配水和灌水的灌溉效率也更高，一般比明渠系統灌溉效率提高 1 倍以上。 圖圖 48：輸水渠道灌溉方式輸水渠道灌溉方式 圖圖 49：低壓管道：低壓管道灌溉方式灌溉方式 資料來源：百度百科，安信證券研究中心 資料來源：百度百科，安信證券研究中心 我國低壓管道灌溉主要使用的是聚氯乙烯（我國低壓管道灌溉主要使用的是聚氯乙烯（PVC）管、

102、聚乙烯（）管、聚乙烯（PE）管等塑料管材）管等塑料管材。在壓力相同時，PE 管材的疏水面積更大，承受壓力更高，使用壽命更長，同時具有對自然環境污染較小、 耐腐蝕性超高等優勢， 因此灌溉工程中 PE 管材多作為地埋管道或者地面移動管道。截至 2020 年底，我國農田有效灌溉面積為 69161 千公頃，工程節水灌溉面積為 37796 千公頃；2019 年我國工程節水低壓管灌面積為 11043 千公頃，僅占工程節水灌溉面積的 29.8%。全國高標準農田建設規劃（2021-2030 年） 提出將高效節水灌溉與高標準農田建設統籌規劃、同步實施，2021-2030 年完成 1.1 億畝新增高效節水灌溉建設

103、任務，我國農業灌溉用塑管需求有望持續提升。 圖圖 50：我國農田（有效）灌溉面積及同比（千公頃，我國農田（有效）灌溉面積及同比（千公頃，%） 圖圖 51：我國工程節水灌溉面積、低壓管灌溉面積及占比（千我國工程節水灌溉面積、低壓管灌溉面積及占比（千公頃，公頃，%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：WIND，安信證券研究中心 5. 投資建議和盈利預測：消費屬性顯著的高投資建議和盈利預測：消費屬性顯著的高 ROE 管材龍頭管材龍頭，護城河，護城河深厚長期深厚長期成長可期成長可期 公司為我國塑料管材龍頭企業，品牌美譽度高，主營的零售管材業務消費屬性更強，擁有一定品牌溢價，各年整體毛利率

104、基本維持 40%以上，ROE 多年維持在 25%+的高位水平，經營現金流表現優異，貨幣資金充足，長期實施高分紅，股東回報率高。公司主營高端管材，采取“產品+服務”盈利模式，提供“星管家”增值服務，解決消費者痛點，經銷網點遍及-1%0%1%2%3%4%5%010000200003000040000500006000070000800002001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019農田(有效)灌溉面積（千公頃） 同比（%） 0%5%10%15%20%25%30%35%050001000015000200002500030000350004000

105、02007200920112013201520172019工程節水灌溉面積（千公頃） 工程節水灌溉面積:低壓管灌面積（千公頃） 占比（%） 23 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 全國，并持續填補空白區域，加快渠道下沉建設，品牌、產品、服務、渠道優勢為公司零售端管道業務筑造深厚護城河，中長期將充分受益我國舊房翻新和二手房重裝帶來的持續性需求釋放。此外公司零售端+工程端雙輪驅動，拓展基建、市政等工程類管道業務，工程端業務營收快速增長，隨老舊小區改造、地下管網建設推進，工程端管道需求放

106、量可期。公司圍繞管材主業，實施“同心圓”戰略，布局防水、凈水業務，和主業形成協同，助力戶均銷售額提升， 打造新的業績增長點。 我們看好公司主營管材業務的多重優勢和行業需求持續釋放，同時同心圓新產品助力公司長期成長，預計公司 2022-2024 年營收分別 73.35 億元、84.81億元和 98.40 億元， 分別同比增長 14.8%、 15.6%和 16.0%， 歸母凈利潤分別為 14.25 億元、16.85 億元和 19.77 億元，分別同比增長 16.4%、18.3%和 17.4%，對應 EPS 分別為 0.89、1.06 和 1.24 元，PE 分別為 22.5、19.0 和 16.2

107、 倍。目前公司 2022 年預測 PE（一致預期）為 20.8 倍左右，和公司歷史估值水平相比具備明顯優勢。首次覆蓋給予公司“買入-A”評級，6 個月目標價為 27 元。 圖圖 52：公司歷史公司歷史 PE估值變化估值變化 資料來源：wind，安信證券研究中心 6. 風險提示風險提示 疫情防控不及預期；政策落地不及預期；新業務拓展不及預期；市場開拓不及預期；行業競爭加??；原材料價格大幅上漲等。 051015202530352019/8/162019/9/162019/10/162019/11/162019/12/162020/1/162020/2/162020/3/162020/4/16202

108、0/5/162020/6/162020/7/162020/8/162020/9/162020/10/162020/11/162020/12/162021/1/162021/2/162021/3/162021/4/162021/5/162021/6/162021/7/162021/8/162021/9/162021/10/162021/11/162021/12/162022/1/162022/2/162022/3/162022/4/162022/5/162022/6/162022/7/16 24 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各

109、項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總 利潤表利潤表 財務指標財務指標 (百萬元百萬元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百萬元百萬元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 5,104.8 6,387.6 7,335.4 8,481.3 9,840.2 成長性成長性 減:營業成本 2,884.4 3,846.0 4,373.9 5,012.9 5,792.2 營業收入增長率 9.4% 25.1% 14.8% 15.6% 16.0% 營業稅費 40.3 48.1 55.0

110、 63.6 73.8 營業利潤增長率 16.2% 3.9% 16.8% 18.3% 17.3% 銷售費用 543.2 597.4 693.2 804.0 929.9 凈利潤增長率 21.3% 2.6% 16.4% 18.3% 17.4% 管理費用 266.4 337.9 392.4 453.7 521.5 EBITDA 增長率 15.6% 5.1% 18.4% 17.0% 16.2% 研發費用 156.2 184.5 216.4 246.0 285.4 EBIT 增長率 15.5% 4.8% 20.2% 18.5% 17.4% 財務費用 -42.6 -45.9 -60.1 -68.8 -79.

111、3 NOPLAT 增長率 21.5% 2.6% 15.9% 18.5% 17.4% 資產減值損失 - - - - - 投資資本增長率 -5.2% 5.4% -9.4% 11.9% -0.3% 加:公允價值變動收益 0.9 1.8 - - - 凈資產增長率 11.3% 13.5% 7.4% 8.0% 13.5% 投資和匯兌收益 72.5 -25.6 18.7 21.9 20.3 營業利潤營業利潤 1,386.9 1,441.4 1,683.3 1,991.8 2,337.0 利潤率利潤率 加:營業外凈收支 -2.4 -1.6 -0.7 -1.6 -1.3 毛利率 43.5% 39.8% 40.4

112、% 40.9% 41.1% 利潤總額利潤總額 1,384.5 1,439.8 1,682.6 1,990.2 2,335.7 營業利潤率 27.2% 22.6% 22.9% 23.5% 23.7% 減:所得稅 189.1 211.4 252.4 298.5 350.4 凈利潤率 23.4% 19.2% 19.4% 19.9% 20.1% 凈利潤凈利潤 1,192.6 1,223.4 1,424.5 1,684.9 1,977.4 EBITDA/營業收入 27.7% 23.3% 24.0% 24.3% 24.3% EBIT/營業收入 25.2% 21.1% 22.1% 22.7% 22.9% 資

113、產負債表資產負債表 運營效率運營效率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定資產周轉天數 86 69 57 44 33 貨幣資金 2,023.7 2,410.0 3,023.6 3,194.8 3,969.0 流動營業資本周轉天數 27 12 11 16 24 交易性金融資產 112.9 163.8 163.8 163.8 163.8 流動資產周轉天數 235 222 235 230 224 應收帳款 292.3 380.0 428.7 488.4 573.1 應收帳款周轉天數 20 19 20 19 19 應收票據 - - 28.7 5.5 11.6 存貨周轉天數 53

114、 52 55 54 53 預付帳款 64.5 78.4 141.1 88.9 168.2 總資產周轉天數 370 341 336 310 288 存貨 768.8 1,073.0 1,187.2 1,343.9 1,553.3 投資資本周轉天數 158 126 107 93 85 其他流動資產 295.0 200.9 309.2 268.4 259.5 可供出售金融資產 - - - - - 投資回報率投資回報率 持有至到期投資 - - - - - ROE 27.6% 24.9% 27.1% 29.7% 30.7% 長期股權投資 521.9 482.6 482.6 482.6 482.6 ROA

115、 21.1% 19.1% 19.8% 22.9% 23.7% 投資性房地產 5.1 6.0 6.0 6.0 6.0 ROIC 50.6% 54.8% 60.2% 78.7% 82.5% 固定資產 1,230.6 1,226.8 1,097.1 967.3 837.5 費用率費用率 在建工程 56.2 94.8 94.8 94.8 94.8 銷售費用率 10.6% 9.4% 9.5% 9.5% 9.5% 無形資產 257.8 255.3 247.6 239.9 232.2 管理費用率 5.2% 5.3% 5.4% 5.4% 5.3% 其他非流動資產 30.7 64.6 29.1 31.2 36.

116、3 研發費用率 3.1% 2.9% 3.0% 2.9% 2.9% 資產總額資產總額 5,659.6 6,436.2 7,239.4 7,375.5 8,388.0 財務費用率 -0.8% -0.7% -0.8% -0.8% -0.8% 短期債務 - - - - - 四費/營業收入 18.1% 16.8% 16.9% 16.9% 16.8% 應付帳款 399.3 385.3 619.1 521.3 755.1 償債能力償債能力 應付票據 - - - - - 資產負債率 23.2% 23.3% 26.8% 22.4% 22.6% 其他流動負債 880.5 1,071.1 1,286.9 1,096

117、.7 1,101.1 負債權益比 30.2% 30.4% 36.6% 28.9% 29.2% 長期借款 - - - - - 流動比率 2.78 2.96 2.77 3.43 3.61 其他非流動負債 33.1 44.5 34.7 37.4 38.9 速動比率 2.18 2.22 2.15 2.60 2.77 負債總額負債總額 1,312.8 1,500.9 1,940.7 1,655.5 1,895.1 利息保障倍數 -30.23 -29.40 -26.99 -27.94 -28.47 少數股東權益 23.7 27.8 33.5 40.3 48.2 分紅指標分紅指標 股本 1,592.1 1,

118、592.1 1,592.1 1,592.1 1,592.1 DPS(元) 0.50 0.60 0.67 0.78 0.94 留存收益 2,865.1 3,406.0 3,762.9 4,213.5 4,699.3 分紅比率 66.7% 78.1% 74.9% 73.3% 75.4% 股東權益股東權益 4,346.8 4,935.3 5,298.6 5,720.0 6,492.8 股息收益率 2.5% 3.0% 3.3% 3.9% 4.7% 現金流量表現金流量表 業績和估值指標業績和估值指標 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2020 2021 2022E 2023E 20

119、24E 凈利潤 1,195.4 1,228.4 1,424.5 1,684.9 1,977.4 EPS(元) 0.75 0.77 0.89 1.06 1.24 加:折舊和攤銷 134.8 145.9 137.5 137.5 137.5 BVPS(元) 2.72 3.08 3.31 3.57 4.05 資產減值準備 6.2 5.6 - - - PE(X) 26.8 26.2 22.5 19.0 16.2 公允價值變動損失 -0.9 -1.8 - - - PB(X) 7.4 6.5 6.1 5.6 5.0 財務費用 -0.5 1.4 -60.1 -68.8 -79.3 P/FCF 24.4 28.

120、9 19.5 22.3 16.1 投資損失 -72.5 25.6 -18.7 -21.9 -20.3 P/S 6.3 5.0 4.4 3.8 3.3 少數股東損益 2.8 5.1 5.7 6.8 7.9 EV/EBITDA 19.5 24.3 16.4 13.9 11.6 營運資金的變動 867.6 366.8 113.4 -387.7 -136.2 CAGR(%) 12.3% 17.4% 13.2% 12.3% 17.4% 經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量 1,346.2 1,593.6 1,602.2 1,350.7 1,887.0 PEG 2.2 1.5 1.7 1.5 0.9

121、投資活動產生現金流量投資活動產生現金流量 -402.1 -264.8 18.7 21.9 20.3 ROIC/WACC 4.8 5.2 5.7 7.5 7.9 融資活動產生現金流量融資活動產生現金流量 -651.2 -796.8 -1,007.4 -1,201.3 -1,133.1 REP 2.6 3.0 2.4 1.6 1.5 資料來源：資料來源：Wind 資訊，安信證券研究中心預測資訊，安信證券研究中心預測 25 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 公司評級體系公司評級體系 收益

122、評級：收益評級： 買入 未來 6-12 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 15%以上； 增持 未來 6-12 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 5%至 15%； 中性 未來 6-12 個月的投資收益率與滬深 300 指數的變動幅度相差-5%至 5%； 減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 5%至 15%； 賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 15%以上； 風險評級：風險評級： A 正常風險，未來 6-12 個月投資收益率的波動小于等于滬深 300 指數波動； B 較高風險，未來 6-12 個月投資收益率的波動大于滬深 300 指數波

123、動； 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。 本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司” ）經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品

124、的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。 26 公司深度分析/偉星新材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 免責聲明免責聲明 。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。 本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能撰

125、寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，本公司有權對本報告所含信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點， 一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準， 如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。 在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請

126、客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。 本報告版權僅為本公司所有， 未經事先書面許可， 任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“安信證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引

127、用、刪節和修改。 本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。 安信證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。 Tabl e_Address 安信證券研究中心安信證券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址： 深圳市深圳市福田區福田街道福華一路福田區福田街道福華一路 119 號安信金融大廈號安信金融大廈 33 樓樓 郵郵 編：編： 518026 上海市上海市 地地 址：址： 上海市虹口區東大名路上海市虹口區東大名路638號國投大廈號國投大廈3層層 郵郵 編：編： 200080 北京市北京市 地地 址：址： 北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成門北大街 2 號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈 15 層層 郵郵 編：編： 100034