力量鉆石-培育鉆石賽道新秀擴產助力量價高增-220826（36頁）.pdf

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1、 1 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。培育鉆石培育鉆石賽道賽道新秀，新秀，擴產助力量價高擴產助力量價高增增 人造金剛石行業翹楚，培育鉆石賽道新秀人造金剛石行業翹楚，培育鉆石賽道新秀。力量鉆石主要產品包括金剛石單晶、金剛石微粉、培育鉆石三大類。2018-2020 年，整體營收穩健增長，歸母凈利潤較為穩定；2021 年起，公司培育鉆石業務高速發展，2022H1 收入占比提升至 49.60%，驅動營收增至4.48 億元/+105.14%，歸母凈利潤增至 2.39 億元/+121.39%。高毛利的培育鉆石占比增加以

2、及高品級大顆粒產品銷售占比提高帶動整體毛利率大幅上漲，更純粹的業務結構使公司毛利率、凈利率均優于同行。培育鉆石培育鉆石行業行業：需求風起，供給緊俏，行業加速向龍頭集中：需求風起，供給緊俏，行業加速向龍頭集中。（。（1）本質：本質：實驗室合成的真鉆，HPHT、CVD 兩種方法各有優勢。（2）需求端：需求端：天然鉆石供給收緊、培育鉆石走向量產化+品質可控推動需求上升，消費降級下培育鉆石成為更理性的選擇，非婚場景有望打開全新市場，零售珠寶商入局推進消費者教育，催化需求釋放，印度培育鉆石進出口數據彰顯需求高景氣度。（3）供給端：）供給端：重資產屬性疊加鉆石品質高要求，設備、資金、技術壁壘高筑，鉸鏈梁作

3、為核心零部件受環保政策干預供應緊缺，導致壓機產能受限，優先供應頭部生產商，催化行業集中度進一步提升。工業金剛石工業金剛石行業行業：微粉拉動需求穩中有增，單晶供給受限帶來漲價：微粉拉動需求穩中有增，單晶供給受限帶來漲價潮。（潮。（1）需求端：）需求端：單晶下游工程需求穩定，光伏、半導體推升微粉市場爆發；（2）供給端：）供給端：頭部企業規模、技術優勢突出，短期產能受限存在漲價邏輯。力量鉆石：力量鉆石：技術、設備構筑生產壁壘，業務協同增厚盈利水平技術、設備構筑生產壁壘，業務協同增厚盈利水平。（1 1）技術：技術：自主掌握核心技術、持續加大研發投入，塑造產品競爭力；（2 2）設備：）設備：高型號壓機占

4、比領先，優質設備商保障產能快速增長；（3 3）業務協同：）業務協同：單晶與微粉屬于上下游關系，培育鉆石和工業單晶均使用六面頂壓機設備，三大產品彼此協同，提高公司經營效率。核心看點：擴產核心看點：擴產+產品升級，培育鉆石業務迎量價齊升。（產品升級，培育鉆石業務迎量價齊升。（1）量方）量方面：面：兩次募資打破產能瓶頸，達產后培育鉆石、金剛石單晶年產能將分別為現有產能 5.32 倍、2.53 倍，現有產能靈活切換也將為培育鉆石生產貢獻可觀增量，我們預計 2022-2024 年公司培育鉆石銷量分別實現 161%/71%/49%的增長；（2）價方面：）價方面：大顆粒、高品級培育鉆石占比增加帶動產品均價、

5、毛利率提升，我們預計 2022-Tabl e_Ti t l e 2022 年年 08月月 26 日日 力量鉆石力量鉆石（301071.SZ）Tabl e_BaseI nf o 公司深度分析公司深度分析 證券研究報告 投資評級投資評級 買入買入-A 首次首次評級評級 6 個月目標價：個月目標價：239.21 元元 股價（股價（2022-08-25）213.13 元元 Tabl e_Market I nf o 交易數據交易數據 總市值（百萬元）總市值（百萬元）25,734.16 流通市值（百萬流通市值（百萬元）元）6,433.54 總股本（百萬股）總股本（百萬股）120.74 流通股本（百萬流通股

6、本（百萬股）股）30.19 12 個月價格區間個月價格區間 121.09/353.00 元 Tabl e_C hart 股價表現股價表現 資料來源：Wind資訊 升幅升幅%1M 3M 12M 相對收益相對收益 22.55 55.14 1989.75 絕對收益絕對收益 21.8 63.12 1975.14 王朔王朔 分析師 SAC執業證書編號：S1450522030005 夏心怡夏心怡 報告聯系人 Tabl e_R eport 相關報告相關報告 -34%-17%0%17%34%51%68%85%2021-082021-122022-04力量鉆石 滬深300 2 本報告版權屬于安信證券股份有限公司

7、。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。2024 年公司培育鉆石每克拉均價分別為 686/722/742 元。盈利預測：盈利預測：綜合三大板塊業務，我們預計力量鉆石 2022-2024 年分別實現總營收 9.97/15.57/21.64 億元，同比+100%/+56%/+39%，實現歸母凈利潤 5.25/8.48/12.10 億元，同比+119%/+62%/+43%。投資建議：給予“買入投資建議：給予“買入-A”評級?！痹u級。預計力量鉆石 2022-2024 年分別實 現 歸 母 凈 利 潤5.25/8.48/12.10億 元，對 應EPS為4.3

8、5/7.02/10.02 元。綜合考慮公司培育鉆石收入高增長的確定性、相比同行更高的培育鉆石業務占比以及同業估值，給予公司 2022 年 55x PE，對應 6 個月目標股價 239.21 元。風險提示：風險提示：宏觀經濟和市場需求波動風險，新冠疫情反復的風險，市場競爭加劇風險，募投項目不能達到預期效益的風險，上游六面頂壓機供應不足的風險等。(百萬元百萬元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 主營收入主營收入 244.9 498.4 997.5 1,556.6 2,164.4 凈利潤凈利潤 73.0 239.6 525.1 848.1 1,210.0 每股收益每股收益(元元

9、)1.61 3.97 4.35 7.02 10.02 每股凈資產每股凈資產(元元)3.69 7.94 11.43 17.66 26.19 盈利和估值盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率市盈率(倍倍)143.2 58.2 53.1 32.9 23.0 市凈率市凈率(倍倍)62.6 29.1 20.2 13.1 8.8 凈利潤率凈利潤率 29.8%48.1%52.6%54.5%55.9%凈資產收益率凈資產收益率 16.4%25.0%38.1%39.8%38.3%股息收益率股息收益率 0.0%0.2%0.2%0.3%0.6%ROIC 27.0%73.6%93.7

10、%75.5%111.3%數據來源：Wind 資訊，安信證券研究中心預測 fYpXdU8VtVlYrZfWbR8Q9PtRqQnPpNiNnNyQjMmOzQ6MnMpPMYnOrPNZnMpR 3 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。內容目錄內容目錄 1.人造金剛石行業翹楚，培育鉆石賽道新秀人造金剛石行業翹楚，培育鉆石賽道新秀.6 2.培育鉆石：需求風起，供給緊俏，行業加速向龍頭集中培育鉆石：需求風起，供給緊俏，行業加速向龍頭集中.10 2.1.本質：實驗室合成的真鉆，HPHT、CVD

11、為主要生產方法.10 2.2.需求端：性價比優勢打開配飾市場，品牌入場加速需求釋放.12 2.2.1.推動力：天然鉆石供給收緊，培育鉆石走向量產化+品質可控.12 2.2.2.拉動力：培育鉆石成為消費降級下更理性的選擇，非婚場景有望打開全新市場 14 2.2.3.加速：零售珠寶商入局推進消費者教育，催化需求釋放.16 2.2.4.驗證：印度培育鉆石進出口數據彰顯需求高景氣度.17 2.3.供給端：上游壓機供應緊張，催化毛坯生產環節向龍頭集中.17 3.工業金剛石：微粉拉動需求穩中有增，單晶供給受限帶來漲價潮工業金剛石：微粉拉動需求穩中有增，單晶供給受限帶來漲價潮.20 3.1.需求端：單晶下游

12、工程需求穩定，光伏、半導體推升微粉市場爆發.20 3.2.供給端：頭部企業規模、技術優勢突出，短期產能受限存在漲價邏輯.21 4.力量鉆石：力量鉆石：技術設備基礎領先，擴產助力培育鉆石高增長技術設備基礎領先，擴產助力培育鉆石高增長.23 4.1.技術、設備構筑生產壁壘，業務協同增厚盈利水平.23 4.1.1.技術：自主掌握核心技術、持續加大研發投入，塑造產品競爭力.23 4.1.2.設備：高型號壓機占比領先，優質設備商保障產能快速增長.24 4.1.3.業務結構：產品聚焦且協同，共享研發、客戶、生產資源，降本增效.25 4.2.核心看點：擴產+產品升級，培育鉆石業務迎量價齊升.26 4.2.1

13、.量方面：上市募資打破產能瓶頸，培育鉆石銷量成倍增長.26 4.2.2.價方面：培育鉆石向高品級、大顆粒方向進階，帶動均價與毛利率大幅提升.28 5.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.30 5.1.盈利預測.30 5.2.投資建議.32 6.風險提示風險提示.33 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：公司發展歷程三個主要階段：公司發展歷程三個主要階段.6 圖圖 2：公司股權結構及控股參股公司：公司股權結構及控股參股公司.7 圖圖 3：2018-2022H1 公司營業收入及增速公司營業收入及增速.8 圖圖 4：2018-2022H1 公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速.8 圖圖 5：2018-

14、2022H1 公司分業務營業收入（單位：億元）公司分業務營業收入（單位：億元）.8 圖圖 6：公司：公司 2022H1年業務結構年業務結構.8 圖 7：力量鉆石分業務毛利率（%）.9 圖圖 8：可比公司金剛石單晶：可比公司金剛石單晶&培育鉆石業務毛利率對比培育鉆石業務毛利率對比.9 圖圖 9：可比公司金剛石微粉毛利率對比：可比公司金剛石微粉毛利率對比.9 圖圖 10：公司各項費用率控制良好：公司各項費用率控制良好.10 圖圖 11：可比公司管理費用率對比（：可比公司管理費用率對比（%）.10 圖圖 12：公司凈利率領先，：公司凈利率領先，2022H1 達到達到 53.42%.10 圖圖 13：

15、HPHT高溫高壓法設備六面頂壓機內部結構高溫高壓法設備六面頂壓機內部結構.11 圖圖 14：CVD 技術合成鉆石原理技術合成鉆石原理.11 圖圖 15：真仿鉆石理化屬性對照：真仿鉆石理化屬性對照.11 4 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 16：培育鉆石：培育鉆石 GIA認證認證.11 圖 17：全球天然鉆石毛坯開采商占比（%）.12 圖 18：全球天然鉆石年產量及增速.12 圖 19：消費者在購買鉆石時是否考慮可持續性.13 圖 20：美國消費者購買培育鉆的原因調查.13 圖

16、21：天然鉆石開采帶來的環境污染遠高于培育鉆石生產.13 圖 22：通用電氣早期生產的合成鉆石呈黃色.14 圖 23：印度公司僅耗四周生產出 30.18 克拉的培育鉆石.14 圖圖 24：施華洛世奇首批實驗室培育彩鉆，共有：施華洛世奇首批實驗室培育彩鉆，共有 16 種色調種色調.14 圖圖 25：培育鉆石定制款粉鉆與天然鉆石黃鉆價格對比：培育鉆石定制款粉鉆與天然鉆石黃鉆價格對比.14 圖 26：全球培育鉆石消費分布情況（2019）.15 圖 27：美國密歇根大學消費者信心指數.15 圖 28：2022 年美國天然鉆石戒指銷量持續低于 2021 年同期.15 圖 29：2022 年美國培育鉆石戒

17、指銷量顯著高于 2021 年同期.15 圖圖 30：非婚配飾場景已經成為千禧一代購買鉆石最大動機：非婚配飾場景已經成為千禧一代購買鉆石最大動機.15 圖圖 31：培育鉆石價格占天然鉆石價格比例逐漸減?。ㄒ裕号嘤@石價格占天然鉆石價格比例逐漸減?。ㄒ?1克拉、克拉、G 色、色、VS凈度為例）凈度為例）.15 圖 32：珠寶零售商陸續布局培育鉆石.16 圖 33：同品級培育鉆石和天然鉆石的終端毛利率對比.16 圖 34：培育鉆石品牌展開消費者教育.16 圖圖 35：印度培育鉆石：印度培育鉆石毛坯進口額及滲透率毛坯進口額及滲透率.17 圖圖 36：印度培育鉆石裸鉆出口額及滲透率：印度培育鉆石裸鉆出口

18、額及滲透率.17 圖圖 37：2020 年全球培育鉆石產能分布年全球培育鉆石產能分布.18 圖圖 38：大型號、鍛造工藝壓機生產效率更高：大型號、鍛造工藝壓機生產效率更高.18 圖圖 39：力量鉆石采購的六面頂壓機價格呈上升趨勢（萬元：力量鉆石采購的六面頂壓機價格呈上升趨勢（萬元/臺）臺）.18 圖圖 40：高溫高壓法合成工藝難點：高溫高壓法合成工藝難點.19 圖圖 41：培育鉆石產業鏈：培育鉆石產業鏈.19 圖圖 42：2011-2020年我國基建投資規模及增速年我國基建投資規模及增速.21 圖圖 43：用于礦產開采的金剛石鉆頭：用于礦產開采的金剛石鉆頭.21 圖圖 44：2022-2025

19、年我國光伏新增裝機量預測年我國光伏新增裝機量預測.21 圖圖 45：2022-2025年我國集成電路市場規模預測年我國集成電路市場規模預測.21 圖圖 46：三磨所研制出中國第一臺六面頂壓機：三磨所研制出中國第一臺六面頂壓機.22 圖圖 47：2001-2020年我國金剛石單晶產量及增速年我國金剛石單晶產量及增速.22 圖圖 48：力量鉆石單晶、微粉銷售價格（元：力量鉆石單晶、微粉銷售價格（元/克拉）克拉）.23 圖圖 49：公司擁有兩大專業實驗室：公司擁有兩大專業實驗室+五大核心支撐技術五大核心支撐技術.23 圖圖 50：公司注重研發投入，：公司注重研發投入，2021年研發費用率大幅上升年研

20、發費用率大幅上升.23 圖 51：公司與鄭州三磨所合資成立功能金剛石研究院.24 圖 52：公司六面頂壓機裝機情況.24 圖 53：2020 年末公司六面頂壓機型號分布（臺）.25 圖圖 54：公司產品生產具有協同效應：公司產品生產具有協同效應.26 圖 55：2018-2022Q1 公司金剛石單晶和培育鉆石產能利用率.26 圖 56：此次定增募資擬購臵六面頂壓機 1800 臺.26 圖 57：定增募投項目達產后金剛石單晶產能將為現有 2.53 倍.27 圖 58：定增募投項目達產后培育鉆石產能將為現有 5.32 倍.27 圖圖 59：2018-2020年公司六面頂實際產能分布年公司六面頂實際

21、產能分布.27 圖圖 60：培育鉆石和金剛石單晶生產調整轉化比例培育鉆石和金剛石單晶生產調整轉化比例.27 5 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖 61：大顆粒培育鉆石收入占比大幅提升.28 圖 62：22Q1 6 克拉以上產品收入占比達 45.4%.28 圖 63：不同重量產品的銷售單價（元/克拉）.29 圖 64：不同重量產品的毛利率（%）.29 圖 65：公司對于不同品級產品的定義.29 圖 66：各品級培育鉆石均價均有提升（元/克拉）.29 表表 1：公司三大類產品及圖示：公

22、司三大類產品及圖示.7 表表 2：HPHT與與 CVD 技術生產培育鉆石對比技術生產培育鉆石對比.11 表 3：根據 FCRF 預測未來 60 年將關閉的鉆礦.12 表 4：六面頂壓機主要生產廠商.20 表 5：培育鉆石市場規模預測.20 表表 6：金剛石微粉主要生產企業：金剛石微粉主要生產企業.22 表表 7：公司產品質量檢測標準要求高于行業標準：公司產品質量檢測標準要求高于行業標準.24 表表 8：公司優：公司優勢產品勢產品.24 表表 9：公司：公司 2019-2020年向三磨所采購壓機數量及金額年向三磨所采購壓機數量及金額.25 表 10：不同型號六面頂壓機規格及生產效率對比.25 表

23、 11：基于產能擴張的 2022-2024 年公司培育鉆石銷量預測.28 表 12：2022-2024 年公司培育鉆石銷售價格預測.30 表 13：公司培育鉆石業務盈利預測.31 表 14：公司金剛石單晶業務盈利預測.31 表 15：公司金剛石微粉業務盈利預測.32 表 16：公司 2022-2024 年盈利預測.32 表 17：可比公司估值情況（截至 2022.8.25）.33 6 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。1.人造金剛石行業翹楚，培育鉆石賽道新秀人造金剛石行業翹楚，培育鉆石

24、賽道新秀 1.1.深耕人造金剛石行業十余載，孕育三大產品體系深耕人造金剛石行業十余載，孕育三大產品體系 力量鉆石力量鉆石以金剛石單晶產品起家，內生外延擴張產品版圖，規模不斷增長。以金剛石單晶產品起家，內生外延擴張產品版圖，規模不斷增長。2010 年公司由邵增明及其母李愛真出資成立，主要生產人造金剛石單晶；2016 年公司進軍培育鉆石市場；2017 年收購新源公司金剛石微粉業務，豐富產品品類，拓展下游應用。公司發展歷程可分為三個階段：公司發展歷程可分為三個階段：1）初創階段（2010-2012 年），主要通過外購石墨芯柱，小批量生產金剛石單晶產品；2）創新發展階段（2013-2016 年），通過

25、引進優秀技術人才、研究原材料配方技術逐步實現自主生產石墨芯柱，合成技術不斷優化，同時擴大產能規模，產品質量和銷量均得到大幅提升；3）鞏固提升階段（2017 年至今），公司收購新源公司金剛石微粉業務后，形成三大核心產品體系，業務規?？焖贁U大、品牌知名度不斷提高。圖圖 1：公司發展歷程三個主要階段：公司發展歷程三個主要階段 資料來源：力量鉆石招股書，安信證券研究中心 公司主要產品包括金剛石單晶、金剛石微粉、培育鉆石三大類，產品結構豐富。公司主要產品包括金剛石單晶、金剛石微粉、培育鉆石三大類，產品結構豐富。金剛石單晶和金剛石微粉具有超硬、耐磨、抗腐蝕等優良性能，是生產用于高硬脆、難加工材料的鋸、切、

26、磨、鉆等加工工具的核心耗材，根據顆粒形貌和應用領域不同，金剛石單晶產品可細分為磨削級單晶、鋸切級單晶和大單晶，金剛石微粉產品可細分為研磨用微粉、線鋸用微粉和其他工具用微粉。培育鉆石產品在晶體結構完整性、透明度、折射率、色散等方面可與天然鉆石相媲美，作為鉆石消費領域的新興選擇可用于制作鉆戒、項鏈、耳飾等各類鉆石飾品及其他時尚消費品。7 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。表表 1：公司三大類產品及圖示：公司三大類產品及圖示 產品類別產品類別 產品名稱產品名稱 產品特性產品特性 產品用途產品

27、用途 產品圖示產品圖示 金剛石單晶金剛石單晶 磨削級單晶 粒度范圍集中在60/70目以細 用于制作砂輪、磨輪等磨削工具，多用于硬質合金、石材、陶瓷和玻璃等材料的磨削以及拋光等 鋸切級單晶 粒度范圍集中在 60/70目以粗，20/25以細 用于制作鋸片、刀具等鋸切工具，多用于大理石、花崗巖、混凝土建筑材料以及半導體硅片、光學玻璃、陶瓷等材料的鋸斷和切割等 大單晶 粒度范圍集中在 20/25目以粗 用于制作金剛石鉆頭、刀具、修整器等工具，多用于有色金屬、光學平面鏡、芯片晶圓等的超精密加工及磨床砂輪修整 金剛石微粉金剛石微粉 研磨用微粉 粉體粗端粒徑主要為 7m以下 用于制作研磨膏和研磨液等，多用于

28、精密元器件、精細陶瓷、液晶玻璃、寶石及半導體等產品的研磨和拋光 線鋸用微粉 粉體粗端粒徑主要為 7-14m 主要用于制作金剛石線鋸等，多用于藍寶石、單晶硅、多晶硅、精密陶瓷、磁性材料等硬脆材料的切割 其他工具用微粉 粉體粗端粒徑主要為 14m以上 主要用于制作砂輪、磨片、復合片等其他工具，多用于陶瓷、石材和玻璃等材料的磨削 培育鉆石培育鉆石 白鉆 重量在 0.1克拉以上的毛坯鉆石，晶體潔凈、無色、透明度高 主要用于制作鉆戒、項鏈、耳飾、手鏈及其他輕奢飾品 資料來源：力量鉆石招股書，安信證券研究中心 股權集中且激勵機制完善，子公司股權集中且激勵機制完善，子公司全方位全方位布局研發、生產、渠道。布

29、局研發、生產、渠道。上市后公司第一大股東邵增明直接和間接持股共計 41.28%，為公司實際控制人，第二大股東李愛真合計持股16.59%，二人系母子關系，公司股權結構集中穩固。商丘匯力持股 3.92%，為公司員工持股平臺，持股人包括公司技術、銷售、財務、生產、審計、行政各部門高管，股權激勵機制完善，有利于公司長期穩定發展。公司全資控股三家子公司，分別負責全系列產品生產、培育鉆石銷售；參股河南省功能金剛石研究院，深度布局人造金剛石功能化應用創新研究。圖圖 2：公司股權結構及控股參股公司：公司股權結構及控股參股公司 資料來源：Wind，安信證券研究中心 8 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信

30、證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。1.2.財務數據優秀，發力培育鉆石帶動業績高增長財務數據優秀，發力培育鉆石帶動業績高增長 2021 年起年起公司培育鉆石業務公司培育鉆石業務快速發展快速發展，驅動營收和業績大幅增長。，驅動營收和業績大幅增長。分階段來看：1）2018-2020 年，公司整體營收穩健增長，2020 年實現營收 2.45 億元，三年復合增長率為 9.66%，培育鉆石業務尚處于成長初期，營收占比較??；歸母凈利潤較為穩定，其中 2019 年略有下滑，主要系線鋸用金剛石微粉市場供求關系逐步回歸平衡以及下游客戶消化囤積的線

31、鋸用微粉，金剛石微粉銷售價格下降所致。2）2021 年起，公司培育鉆石業務高速發展，2021年實現收入 1.97 億元/+428.11%，收入占比達到 39.57%，成為公司第一大業務；在培育鉆石業務增長帶動下，2021 年公司整體營業收入實現 4.98 億元，同比+103.50%，歸母凈利潤實現 2.40 億元，同比+228.17%；2022H1 培育鉆石收入占比進一步提升至 49.60%，驅動營收增至 4.48 億元/+105.14%，歸母凈利潤增至 2.39 億元/+121.39%。圖圖 3：2018-2022H1 公司營業收入及增速公司營業收入及增速 圖圖 4：2018-2022H1

32、公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 資料來源：力量鉆石招股書，公司財報，安信證券研究中心 資料來源：力量鉆石招股書，公司財報，安信證券研究中心 圖圖 5：2018-2022H1 公司分業務營業收入（公司分業務營業收入（單位：億元單位：億元）圖圖 6：公司：公司 2022H1 年年業務結構業務結構 資料來源：力量鉆石招股書，公司財報，安信證券研究中心 資料來源：力量鉆石招股書，公司財報，安信證券研究中心 毛利率水平領先同行，培育鉆石毛利率水平領先同行，培育鉆石業務帶動業務帶動整體盈利水平整體盈利水平提升提升。2021 年公司毛利率為64.07%/+20.69pcts，一方面是由于高毛利的培

33、育鉆石占比增加，另一方面則是高品級大顆粒產品銷售占比提高帶動培育鉆石自身的毛利率水平上升 14.56pcts 至 81.38%。同時由于下游市場需求旺盛、產品價格上漲，金剛石單晶、微粉毛利率也分別+18.49pcts、+9.66pcts。2022 年上半年，公司三大業務毛利率均有進一步提高，培育鉆石/金剛石單晶/金剛石微粉毛利率分別達到 83.44%/57.94%/52.40%。由于同行業可比公司業務發展多元化，因此分業務選取不同公司進行對比，公司金剛石單晶、培育鉆石業務毛利率顯著高于可比公司，除產品結構略有差異外，公司生產的部分低品級金剛石單晶用于繼續生產金剛石微粉，提高了整體毛利率，同時合

34、成設備的先進性顯著提高了生產效率和產品品質；金2.04 2.21 2.45 4.98 4.48 0%20%40%60%80%100%120%012345620182019202020212022H1營業收入（億元）YOY（%，右軸）0.72 0.63 0.73 2.40 2.39-50%0%50%100%150%200%250%00.511.522.5320182019202020212022H1歸母凈利潤（億元）YOY（%，右軸）0.62 0.87 0.99 1.37 0.81 1.23 0.90 1.01 1.56 1.36 0.13 0.35 0.37 1.97 2.22 00.511.

35、522.520182019202020212022H1金剛石單晶 金剛石微粉 培育鉆石 18.11%30.47%49.60%1.82%金剛石單晶 金剛石微粉 培育鉆石 其他 9 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。剛石微粉業務毛利率略高于可比公司，主要系公司自產金剛石單晶生產金剛石微粉所致。圖圖 7：力量鉆石分業務毛利率（力量鉆石分業務毛利率（%）資料來源：力量鉆石招股書，公司財報，安信證券研究中心 圖圖 8：可比公司可比公司金剛石單晶金剛石單晶&培育鉆石培育鉆石業務毛利率對比業務毛利率

36、對比 圖圖 9：可比公司金剛石微粉毛利率對比可比公司金剛石微粉毛利率對比 資料來源：力量鉆石招股書，公司財報，安信證券研究中心 注：中兵紅箭披露口徑為包含金剛石單晶、培育鉆石在內的整體超硬材料及制品業務。資料來源：力量鉆石招股書，公司財報，安信證券研究中心 費用端控制良好，凈利率費用端控制良好，凈利率處于行業領先處于行業領先，管理費用較同行具備較大優勢。，管理費用較同行具備較大優勢。2018-2022H1，公司期間費用率呈現下降趨勢，各項費用支出控制良好。其中僅研發費用率保持較高水平，系公司重視研發投入、研發團隊建設，新產品與新技術開發持續加大所致。與同行相比，公司管理費用顯著較低，具有相對優

37、勢，主要是由于公司生產經營地處縣城，且業務聚焦，管理體系相對簡單，對應的職工薪酬等運營成本較低。受益于毛利率提高以及費用端控制良好，公司 2021 年凈利率提高 18.26pcts 至 48.07%，處于行業領先水平，2022H1 凈利率持續提高至 53.42%。30%40%50%60%70%80%90%20182019202020212022H1綜合毛利率 金剛石單晶 金剛石微粉 培育鉆石 46.18%42.74%46.92%71.75%76.62%35.39%32.52%37.31%43.45%54.73%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2018201920202

38、0212022H1力量鉆石 中兵紅箭 54.54%48.24%40.36%50.02%52.40%38.93%42.88%42.58%30%35%40%45%50%55%60%20182019202020212022H1力量鉆石 惠豐鉆石 10 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 10：公司各項費用率控制良好：公司各項費用率控制良好 圖圖 11：可比公司管理費用率對比（可比公司管理費用率對比（%）資料來源：公司財報，安信證券研究中心 資料來源：公司財報，安信證券研究中心 圖圖 12

39、：公司凈利率領先，：公司凈利率領先，2022H1 達到達到 53.42%資料來源：公司財報，安信證券研究中心 2.培育鉆石：需求風起，供給緊俏，行業加速向龍頭集中培育鉆石：需求風起，供給緊俏，行業加速向龍頭集中 2.1.本質本質：實驗室合成的真鉆：實驗室合成的真鉆，HPHT、CVD 為主要生產方法為主要生產方法 培育鉆石是由實驗室合成的真鉆，培育鉆石是由實驗室合成的真鉆，HPHT、CVD 兩種方法各有優勢。兩種方法各有優勢。天然鉆石形成于地下 100-300 公里處，約 4.5-6GPa 壓強和 1000-1500條件下，碳元素經過上百萬年的擠壓匯聚成鉆石，并通過火山運動帶到地表。培育鉆石由實

40、驗室人工合成，方法一般有兩種：高高溫高壓法（溫高壓法（HPHT 法）和化學氣相沉積法（法）和化學氣相沉積法（CVD 法）法），其中國內普遍使用的 HPHT 法就是利用六面頂壓機模擬天然鉆石的生長條件，將碳原子擠壓成鉆石；CVD 方法則是利用甲烷在超高溫、低壓條件下激發分解出活性碳原子，形成等離子體，降落在底部的晶種上沉淀結晶，最終獲得一顆周圍包裹著石墨的片狀鉆石。對比之下，HPHT 法速度快、成本低、顏色易控，適宜培育 1-5ct 大小的鉆石，CVD 法得到的產品凈度更高，適宜培育 5ct 以上的鉆石。-2%0%2%4%6%8%10%12%14%20182019202020212022H1期間

41、費用率 銷售費用率 管理費用率 財務費用率 研發費用率 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%20182019202020212022Q1力量鉆石 中兵紅箭 惠豐鉆石 35.41%28.53%29.81%48.07%53.42%7.02%4.80%4.25%6.46%21.90%28.65%15.20%23.06%25.96%0%10%20%30%40%50%60%20182019202020212022H1力量鉆石 中兵紅箭 惠豐鉆石 11 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖

42、13：HPHT 高溫高壓法設備六面頂壓機內部結構高溫高壓法設備六面頂壓機內部結構 圖圖 14：CVD 技術合成鉆石原理技術合成鉆石原理 資料來源：回形針，安信證券研究中心 資料來源：Apollo Diamond，培育鉆石網，安信證券研究中心 表表 2：HPHT 與與 CVD 技術生產培育鉆石對比技術生產培育鉆石對比 高溫高壓法（高溫高壓法（HPHT）化學氣相沉積法（化學氣相沉積法（CVD）主要原料主要原料 石墨粉、金屬觸媒粉（催化劑）甲烷、氫氣、氮氣（催化劑）生產設備生產設備 六面頂壓機 CVD沉積設備 合成環境合成環境 高溫高壓 高溫低壓 主要產品主要產品 金剛石單晶、培育鉆石 金剛石膜、培

43、育鉆石 優勢優勢 生產效率高、產量大 密閉高壓環境下，不會滲入氮氣，同時 C原子排列更加緊密，不易產生排列空缺導致的黑色斑點 由于沒有催化劑雜質，凈度更高 合成倉更大，更適用于生長大克拉的鉆石 劣勢劣勢 催化劑含鐵、鈷、鎳，影響鉆石凈度 催化劑氮氣易導致鉆石變黃 目前仍有較多技術難題尚未攻克，生產成本更高、效率低 應用程度應用程度 國內技術成熟，設備先進，應用廣泛 國內尚處于研究階段，設備需進口，應用較少 資料來源：力量鉆石招股書，安信證券研究中心 物理化學性質與天然鉆石一致，國際認證強化真鉆屬性。物理化學性質與天然鉆石一致，國際認證強化真鉆屬性。在化學成分上，培育鉆石和天然鉆石都是由碳原子構

44、成，物理性質上，培育鉆石硬度、折射率、色散值等核心指標與天然鉆石相同，而與鋯石、莫桑石等仿鉆有本質區別。2015 年，國際標準化組織（ISO）首次頒布培育鉆石標準，行業進入規范化運行階段。2018 年美國聯邦貿易委員會對鉆石的定義進行調整，將實驗室鉆石納入鉆石大類，培育鉆的真鉆屬性第一次獲得官方認證。目前，全球三大珠寶鑒定機構 GIA、IGI、HRD 以及國內珠寶玉石質量監督檢驗中心 NGTC 均為培育鉆石出具了驗證證書，培育鉆石同等享受天然鉆石的 4C（克拉 Carat、顏色 Color、凈度 Clarity、切工 Cut）標準分級。圖圖 15：真仿鉆石理化屬性對照：真仿鉆石理化屬性對照 圖

45、圖 16：培育鉆石：培育鉆石 GIA 認證認證 資料來源：凱麗希官網，安信證券研究中心 資料來源：GIA，安信證券研究中心 12 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。2.2.需求端：性價比優勢打開配飾市場，品牌入場加速需求釋放需求端：性價比優勢打開配飾市場，品牌入場加速需求釋放 2.2.1.推動力：推動力：天然鉆石供給收緊天然鉆石供給收緊，培育鉆石培育鉆石走向量產化走向量產化+品質可控品質可控 未來未來 25 年年全球多個鉆礦將陸續枯竭。全球多個鉆礦將陸續枯竭。根據鉆石觀察，根據鉆石觀察

46、，目前全球已探明的天然鉆石儲量大約有 25 億克拉，大約 40 個鉆礦供應了市場上流通的 90%的天然鉆石，主要集中在俄羅斯、澳大利亞、剛果等地。除非發生新的火山噴發或勘探技術出現質的飛躍，天然鉆石面臨開采殆盡。根據 FCRF（世界彩鉆研究基金會），未來 25 年全球有 45 個知名的鉆礦將會陸續枯竭，僅 5-6 個鉆礦還有 40 年以上的開采壽命。表表 3：根據：根據 FCRF 預測未來預測未來 60 年將關閉的鉆礦年將關閉的鉆礦 時間時間 鉆礦名稱鉆礦名稱 1-5 年關閉的鉆礦年關閉的鉆礦 Marange,Victor,Argyle,Komsomolskaya,OrangeRiver,Ba

47、ken,International,Nyurbinskaya,Aikhal-Underground,Diavik,Jubilee 6-11 年關閉的鉆礦年關閉的鉆礦 Krone-Endora,Middle Orange River,Murowa,Almazy Anabara Placers,Orapa,Gahcho Kue 12-17 年關閉的鉆礦年關閉的鉆礦 Cullinan,Finsch,Koffiefontein,RenardEkati,Merlin,Grib,Williamson,Damtshaa,Lerala,Jwaneng,Kimberley 18-23 年關閉的鉆礦年關閉的鉆礦

48、Letlhakane,Karowe,Udachniy Underground,Verkhne-Munskoye 24-31 年關閉的鉆礦年關閉的鉆礦 Aikhal,Nyurba Placers,MirCatocaVenetia,Kao,Letseng,Ghaghoo 32-40 年關閉的鉆礦年關閉的鉆礦 Udachniy,Arkangelskaya,Somiluana 41-50 年關閉的鉆礦年關閉的鉆礦 Debmarine 51-60 年關閉的鉆礦年關閉的鉆礦 Koidu,Zarnitsa 資料來源：FCRF，安信證券研究中心 礦區關閉、地緣政治礦區關閉、地緣政治導致導致天然鉆石天然鉆石供給

49、供給進一步減少進一步減少，鉆石的鉆石的可持續性受到消費者關注?？沙掷m性受到消費者關注。天然鉆石毛坯開采被 ALROSA、De Beers、Rio Tinto、Petra Diamonds 等幾大開采商高度壟斷，從天然鉆石毛坯年產量來看，2017 年達到峰值后呈下降趨勢，尤其是 2020 年部分礦區關閉加上疫情下經濟封鎖、貨運受限，天然鉆石年產量跌至 1.11 億克拉?；诘鼐壵我蛩?，俄羅斯的鉆石供應受到制裁，進一步造成天然鉆石的供給短缺。同時，當產品可持續性（是否環境&社會友好）受到更多的年輕消費者重視，鉆石開采背后的道德（礦工的權益無法得到保證）、環境污染問題（根據 FrostSulliv

50、an 開采每克拉鉆石產生的有害碳排放量為 57000 克）也成為爭議焦點。圖圖 17：全球天然鉆石毛坯開采商占比（全球天然鉆石毛坯開采商占比（%）圖圖 18：全球天然鉆石年產量及增速全球天然鉆石年產量及增速 資料來源：貝恩咨詢，安信證券研究中心 資料來源：貝恩咨詢，安信證券研究中心 ALROSA,29%De Beers,34%Rio Tinto,3%Petra Diamonds,3%Others,30%ALROSADe BeersRio TintoPetra DiamondsOthers128 123 128 130 125 127 126 152 147 139 111 116-25%-20

51、%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%020406080100120140160201020122014201620182020天然鉆石毛坯年產量（百萬克拉）YOY（%）13 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 19：消費者在購買鉆石時是否考慮可持續性消費者在購買鉆石時是否考慮可持續性 資料來源：貝恩咨詢，安信證券研究中心 圖圖 20：美國消費者購買培育鉆的原因調查美國消費者購買培育鉆的原因調查 圖圖 21：天然鉆石開采帶來的環境污染遠高于培育鉆石生產天然鉆石開采

52、帶來的環境污染遠高于培育鉆石生產 資料來源：The Plum Club，安信證券研究中心 資料來源：FrostSullivan，安信證券研究中心 培育鉆石從培育鉆石從實驗室實驗室走向量產，合成周期、成本大幅降低，尺寸、顏色可控走向量產，合成周期、成本大幅降低，尺寸、顏色可控。早在 20 世紀50 年代，人造金剛石被生產出來用于工業，1970 年，通用電氣制成了第一顆質量和尺寸都可進行刻面的合成鉆石，80 年代中期，可切磨并用于首飾中的合成鉆石已能夠以商業化規模生產。但起初培育鉆石普遍很小、呈黃色，隨著技術成熟，大克拉、無色的培育鉆石逐漸被生產出來。相比經過數億年天然形成的稀有鉆石，培育鉆石合成

53、周期、成本大幅降低，高溫高壓法下生產僅需 7-10 天。同時，培育鉆石在尺寸、顏色等方面具有較好的可控性，能滿足消費者的個性化需求。例如 HPHT 法生產中加入孤立的氮或硼能分別得到黃色和藍色的培育鉆石，鉆石生長結束后進行輻照和低溫退火處理能夠得到粉色系培育鉆石，而相比之下特殊色調的天然鉆石價格十分昂貴。性價比,62%道德因素,20%環保因素,18%14 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 22：通用電氣早期生產的合成鉆石呈黃色通用電氣早期生產的合成鉆石呈黃色 圖圖 23：印度公司

54、僅耗四周生產出印度公司僅耗四周生產出 30.18 克拉的培育鉆石克拉的培育鉆石 資料來源：鉆石觀察，安信證券研究中心 資料來源：鉆石觀察，安信證券研究中心 圖圖 24：施華洛世奇首批實驗室培育彩鉆，共有施華洛世奇首批實驗室培育彩鉆，共有 16 種色調種色調 圖圖 25：培育鉆石定制款粉鉆與天然鉆石黃鉆價格對比：培育鉆石定制款粉鉆與天然鉆石黃鉆價格對比 資料來源：IGI 國際寶石學院、安信證券研究中心 資料來源：小白光，De Beers官網，安信證券研究中心 2.2.2.拉動力：拉動力：培育鉆培育鉆石石成為消費降級下更理性的選擇，非婚場景有望打開全新市場成為消費降級下更理性的選擇，非婚場景有望打

55、開全新市場 理性消費理性消費+消費降級驅動美國消費者選擇培育鉆石。消費降級驅動美國消費者選擇培育鉆石。美國是培育鉆石消費的最大市場，根據貝恩咨詢 2019 年消費占比達到 80%左右。在小品牌提升性價比、居民貧富分化加劇、政府引導消費者回歸理性的背景下，九十年代美國從品牌消費轉入理性消費階段。而面對當前通脹高企、經濟環境惡化，美國居民對通脹和利率上行的擔憂持續，根據密歇根大學統計數據，美國消費者信心指數呈明顯下滑，8 月份達到 55.10/-22%。CNBC 在 7 月進行的全美經濟調查也顯示，有 65%的消費者會減少娛樂活動的開支、40%以上的消費者選擇會減少雜貨的消費。因此在理性消費和消費

56、降級的趨勢下，培育鉆石作為天然鉆石的“平替”在美國市場熱度持續提高。從 Tenoris 披露的美國訂婚戒指銷量來看，2022 年以來天然鉆石戒指銷量一直低于 2021 年同期，五月降幅為 11.6%，而培育鉆石銷量相比 2021 年顯著提高且持續上升，五月同比+73%。15 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 26：全球培育鉆石消費分布情況（全球培育鉆石消費分布情況（2019）圖圖 27：美國密歇根大學消費者信心指數美國密歇根大學消費者信心指數 資料來源：貝恩咨詢，安信證券研究中心

57、 資料來源：Wind,安信證券研究中心 圖圖 28：2022 年美國天然鉆石戒指銷量持續低于年美國天然鉆石戒指銷量持續低于 2021 年年同期同期 圖圖 29：2022 年美國年美國培育培育鉆石戒指銷量鉆石戒指銷量顯著高顯著高于于 2021 年年同期同期 資料來源：Tenoris，安信證券研究中心 資料來源：Tenoris，安信證券研究中心 非婚配飾場景崛起，培育鉆石憑借非婚配飾場景崛起，培育鉆石憑借更高的性價比更高的性價比和更靈活的設計有望打開全新市場。和更靈活的設計有望打開全新市場。從需求動機來看，鉆石分婚慶和日常配飾兩種佩戴場景，婚慶場景低頻、高客單、儀式隆重，日常配飾場景高頻、低客單、

58、輕松靈活。根據 De Beers 2019 年對中美兩國千禧一代購買鉆石動機的調查，中、美兩國年輕消費者選擇犒勞自己這一理由的比例分別為 29%、46%日常配飾場景已成為千禧一代購買鉆石最大動機。不同于婚慶場景對隆重性的要求，日常配飾場景下鉆石的隆重屬性被削弱，消費者更加關注鉆石飾品本身的價格和款式、設計。根據貝恩咨詢數據，同等級培育鉆石價格占天然鉆石價格比重逐漸減小，2021 年培育鉆石平均零售價、批發價僅分別為天然鉆石的 30%、14%。培育鉆石更高的性價比契合日常配飾需求，加上更具有可塑性，將在非婚場景下打開全新的消費市場。圖圖 30：非婚配飾場景已經成為千禧一代購買鉆石最大動機非婚配飾

59、場景已經成為千禧一代購買鉆石最大動機 圖圖 31：培育鉆石價格占天然鉆石價格比例逐漸減小培育鉆石價格占天然鉆石價格比例逐漸減?。ㄒ裕ㄒ?1 克克拉、拉、G 色、色、VS凈度為例）凈度為例）資料來源：De Beers，安信證券研究中心 資料來源：貝恩咨詢，安信證券研究中心 美國,80%中國,10%其他國家和地區,10%0204060801001202000-012003-112007-092011-072015-052019-03美國:密歇根大學消費者信心指數 0%10%20%30%40%50%美國 中國 65%50%50%35%30%55%20%20%20%14%0%10%20%30%40%5

60、0%60%70%20172018201920202021零售價格比例 批發價格比例 16 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。2.2.3.加速：加速：零售珠寶商入局推進消費者教育，催化需求釋放零售珠寶商入局推進消費者教育，催化需求釋放 終端零售高毛利吸引品牌紛紛入場，加速消費者教育，催化需求釋放。終端零售高毛利吸引品牌紛紛入場，加速消費者教育，催化需求釋放。根據全球知名鉆石分析師 Paul Ziminisky 在其網站上發布的報告，刨除品牌溢價，對于相同品級（圓形、無色、VS 凈度）的裸

61、鉆，培育鉆石銷售毛利率可達到天然鉆石的 1.8 倍。豐厚的利潤空間成為大批珠寶零售商積極布局培育鉆石的重要動力。全球市場，施華洛世奇于 2017 年推出培育鉆石品牌 Diama，鉆石龍頭戴比爾斯 2018 年推出培育鉆石飾品品牌 Lightbox，珠寶品牌潘多拉 2021 年宣布全面采用培育鉆石生產新系列產品，22 年 6 月法國奢侈品巨頭 LVMH 聯合兩家機構向以色列培育鉆石生產商 LUSIX 共同投資 9000 萬美元；國內市場，除新興的獨立培育鉆石品牌如小白光、凱麗希之外，傳統珠寶品牌如豫園、周大福、曼卡龍等都陸續推出針對配飾市場的培育鉆石品牌。對于目前仍處于發展初期的培育鉆石行業，品

62、牌端先行發力造勢，通過各種營銷手段宣傳培育鉆石概念、提升消費者認知和接受度，能夠極大促進早期市場打開和需求釋放。根據 MVEye 調研，2018-2020 年，美國消費者對于培育鉆石的認知度已經由 58%上升至 80%，對于培育鉆石品牌的認知度由 49%提升至 69%。圖圖 32：珠寶零售商陸續布局培育鉆石珠寶零售商陸續布局培育鉆石 資料來源：各品牌官網，安信證券研究中心 圖圖 33：同品級培育鉆石和天然鉆石的終端毛利率對比同品級培育鉆石和天然鉆石的終端毛利率對比 圖圖 34：培育鉆石品牌展開消費者教育培育鉆石品牌展開消費者教育 資料來源：Paul Ziminisky，安信證券研究中心 資料來

63、源：小紅書，安信證券研究中心 58%63%61%60%63%45%34%40%30%35%40%45%50%55%60%65%0.5克拉 1克拉 1.5克拉 2克拉 培育鉆石 天然鉆石 17 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。2.2.4.驗證：驗證：印度培育鉆石進出口數據彰顯需求高景氣度印度培育鉆石進出口數據彰顯需求高景氣度 鉆石市場晴雨表印度進出口鉆石市場晴雨表印度進出口數據數據中培育鉆石滲透率大幅增長，彰顯下游需求高景氣度。中培育鉆石滲透率大幅增長，彰顯下游需求高景氣度。印度作為全

64、球鉆石中游切割打磨中心（根據貝恩咨詢，占全球 90%以上產能），其進口的打磨前的毛坯鉆及出口的打磨后的裸鉆數據可以反映鉆石行業的景氣度。GJEPC 數據顯示自 2019 年開始，培育鉆石毛坯及裸鉆兩者無論從絕對數額、同比增速，還是從滲透率角度都呈現明顯的上升趨勢，這與 2018 年開始上游生產技術突破（更大克拉、顏色更好）、下游品牌商加快布局直接相關。自 2018 年 6 月至 2022 年 6 月，印度培育鉆石毛坯進口額滲透率從 0.5%提升至 7.7%，培育鉆石裸鉆出口額滲透率從 0.7%提升至 6.9%。圖圖 35：印度培育鉆石毛坯進口額及滲透率：印度培育鉆石毛坯進口額及滲透率 資料來源

65、：GJEPC，安信證券研究中心 注：進口額滲透率=培育鉆石毛坯進口額/(培育鉆石+天然鉆石毛坯進口額)圖圖 36：印度培育鉆石裸鉆出口額及滲透率：印度培育鉆石裸鉆出口額及滲透率 資料來源：GJEPC，安信證券研究中心 注：出口額滲透率=培育鉆石裸鉆出口額/(培育鉆石+天然鉆石裸鉆出口額)2.3.供給端：上游壓機供應緊張，催化毛坯生產環節向龍頭集中供給端：上游壓機供應緊張，催化毛坯生產環節向龍頭集中 全球培育鉆石近半產能在中國，國內全球培育鉆石近半產能在中國，國內 HPHT 技術占主導。技術占主導。根據貝恩咨詢數據，2020 年全球寶石級培育鉆石毛坯產量約 700 萬克拉，在地區分布上，中國產量

66、最大，約 300 萬克拉，占比約為 40%，隨后是印度（占比約 20%）、美國、新加坡、俄羅斯、歐洲和中東地區。0%2%4%6%8%10%12%00.511.522.52018.06 2018.11 2019.04 2019.09 2020.02 2020.07 2020.12 2021.05 2021.10 2022.03印度培育鉆石毛坯進口額（億美元）培育鉆石進口額滲透率（%，右軸）0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%00.20.40.60.811.21.41.61.822018.06 2018.11 2019.04 2019.09 2020.02 2020.07 2020.12 20

67、21.05 2021.10 2022.03印度培育鉆石裸鉆出口額（億美元）培育鉆石出口額滲透率（%，右軸）18 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。國內廠商主要使用 HPHT 方法制備毛坯鉆石，頭部企業有中南鉆石（中兵紅箭子公司）、力量鉆石、鄭州華晶（豫金剛石）等，少數廠家采用 CVD 技術，如上海征世、寧波晶鉆、超然、沃爾德等，目前規模尚小。圖圖 37：2020 年全球培育鉆石產能分布年全球培育鉆石產能分布 資料來源：貝恩咨詢，安信證券研究中心 重資產屬性疊加鉆石品質高要求，設備、資金

68、、技術壁壘高筑，強者恒強。重資產屬性疊加鉆石品質高要求，設備、資金、技術壁壘高筑，強者恒強。設備方面，行業內頭部玩家壓機數量均在幾百上千臺，新進入者很難憑借幾十臺壓機獲得客戶的青睞，同時隨著壓機大型化、新型鍛造工藝的出現，設備先進性也成為衡量實力的重要標準。資金方面，一套六面頂壓機包括活塞、釘錘在內總價在 100-200 萬元左右，腔體越大價格越高，行業呈現鮮明的重資產屬性，資金門檻較高。技術方面，由于消費級培育鉆石強調 4C標準，對毛坯大小、質量要求較高，而 HPHT 方法下合成塊配方與超高溫高壓工藝均具有高技術壁壘，不同技術會對應影響產品的良率、克拉、顏色與凈度好壞，擁有大量研發、生產經驗

69、積累的頭部廠家具備技術上的先發優勢。圖圖 38：大型號、鍛造工藝壓機生產效率更高：大型號、鍛造工藝壓機生產效率更高 圖圖 39：力量鉆石采購的力量鉆石采購的六面頂壓機價格呈上升趨勢六面頂壓機價格呈上升趨勢（萬元（萬元/臺）臺）資料來源：力量鉆石招股書，中國機床工具工業協會，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 80.5 85 87.5 105 105 108 112 0204060801001202019202020212022Q1鑄造750 鍛造800 19 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾

70、頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 40：高溫高壓法合成工藝難點：高溫高壓法合成工藝難點 資料來源：力量鉆石招股書，安信證券研究中心 受環保政策干預，當前壓機供應緊張，催化行業集中度進一步提升。受環保政策干預，當前壓機供應緊張，催化行業集中度進一步提升。鉸鏈梁是壓機核心零部件，由于受到環保政策干預，生產鉸鏈粱的小廠家幾乎全部倒閉，產能集中到大央企、軍工企業，而后者則因鉸鏈粱利潤微薄而擴產動力較弱，導致行業內鉸鏈粱供應緊缺，進一步造成下游壓機制造環節產能受限。根據中國超硬材料網數據，截至 2021 年全國約有10000 臺六面頂壓機，其中生產培育鉆石的六面頂壓機約有 3000 臺。目前壓機制造大廠

71、有洛陽啟明、焦作天寶、桂林桂冶、三磨所、田中科美等，頭部毛坯廠商在生產工業級金剛石階段就與壓機制造廠形成長期良好合作關系，加上更強的資金實力，有利于和設備供應商形成綁定、提早鎖定壓機產能。圖圖 41：培育鉆石產業鏈：培育鉆石產業鏈 資料來源：各公司官網，公開電話會議，公司公告，安信證券研究中心 20 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。表表 4：六面頂壓機主要生產廠商六面頂壓機主要生產廠商 廠商名稱廠商名稱 年產能（臺）年產能（臺）主要客戶主要客戶 缸徑（缸徑（mm）天寶恒祥天寶恒祥 1

72、000 中南鉆石、華晶金剛石、陽泉煤業等 560-800 洛陽啟明洛陽啟明 500 華晶金剛石、金渠超硬、昌潤鉆石、四方達等 650-1000 博泰圣莎拉博泰圣莎拉 22年 7月項目達產后可實現年產500臺-650-950 三磨所三磨所 2021年 200-300臺，預計 2022年底400-450 力量鉆石 650-1000 田中科美田中科美-650-850 資料來源：各公司官網，超硬材料網，安信證券研究中心 預計預計 2025 年全球培育鉆石毛坯規模將達到年全球培育鉆石毛坯規模將達到 225億元，行業五年復合增速達億元，行業五年復合增速達 37%。我們基于以下假設：1）由于 2021 年多

73、個大礦產量回升、礦區的疫情應對能力加強，2021 年天然鉆石毛坯產量有所反彈，增速達到 4.5%，我們預計 2022 年天然鉆石毛坯產量仍將保持約 4%的增速，但由于鉆石礦產資源有限、未來天然鉆石毛坯供給增長緩慢，預計 2023-2025 年將維持每年2%的增速；2）消費者認知逐步提升、零售端需求旺盛、上游供給擴張，至 2025 年培育鉆石毛坯滲透率預計達到 18%；3）長期來看產能擴張會使得培育鉆石供給增加、價格下行，但短期內由于產能限制且技術進步帶動高品級、大克拉培育鉆石占比提高，價格預計略有上升，假設 2025 年毛坯價格為800 元/克拉；4）考慮到培育鉆石切磨加工過程中的損耗，一般

74、3 克拉毛坯切割成 1 克拉裸鉆；5）預計培育鉆石裸鉆價格基本穩定在 1 萬元/克拉?；谝陨霞僭O，我們預計至 2025 年，全球培育鉆石毛坯市場規模達到 225 億元，5 年CAGR 為 37%；裸鉆市場規模達到 937 億元，5 年 CAGR 為 33%。表表 5：培育鉆石市場規模預測：培育鉆石市場規模預測 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 全球天然鉆石毛坯產量（萬克拉）全球天然鉆石毛坯產量（萬克拉）14700 13900 11100 11600 12064 12305 12551 12802 YOY（%）-3.3%-5.4%-20.1

75、%4.5%4.0%2.0%2.0%2.0%培育鉆石毛坯產量（萬克拉）培育鉆石毛坯產量（萬克拉）150 600 700 900 1193 1678 2215 2810 YOY（%）300.0%16.7%28.6%32.6%40.6%32.0%26.9%全球鉆石毛坯產量全球鉆石毛坯產量 14850 14500 11800 12500 13257 13983 14766 15613 培育鉆石培育鉆石毛坯毛坯滲透率（滲透率（%）1.0%4.1%5.9%7.2%9%12%15%18%培育鉆石毛坯單價（元培育鉆石毛坯單價（元/克拉）克拉）600 600 700 720 750 780 800 培育鉆石毛坯

76、市場規模（億元）培育鉆石毛坯市場規模（億元）0 36 42 63 86 126 173 225 YOY 16.7%50.0%36.4%46.5%37.3%30.1%培育鉆石裸鉆產量（萬克拉，培育鉆石裸鉆產量（萬克拉，3:1 切磨系數）切磨系數）50 200 233 300 398 559 738 937 培育鉆石裸鉆單價（元培育鉆石裸鉆單價（元/克拉）克拉）10000 10000 10000 10000 10000 10000 10000 10000 培育鉆石裸鉆市場規模（億元）培育鉆石裸鉆市場規模（億元）50 200 233 300 398 559 738 937 YOY 300.0%16.

77、7%28.6%32.6%40.6%32.0%26.9%資料來源：貝恩咨詢，公司公告，天貓旗艦店及終端門店，安信證券研究中心測算 3.工業金剛石：微粉拉動需求穩中有增，單晶供給受限帶來漲價潮工業金剛石：微粉拉動需求穩中有增，單晶供給受限帶來漲價潮 3.1.需求端：單晶下游工程需求穩定，光伏、半導體推升微粉市場爆發需求端：單晶下游工程需求穩定，光伏、半導體推升微粉市場爆發 21 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。工業單晶主要應用于建筑工程和礦采，需求堅挺。工業單晶主要應用于建筑工程和礦采，

78、需求堅挺。金剛石單晶具備超硬、耐磨、抗腐蝕等性能，通常被制作成鋸、切、磨、鉆等工具，應用于建材石材的加工、礦產資源勘探采掘等。建材加工方面，城鎮化快速推進支撐基礎設施建設投資規模穩定增長，帶動金剛石工具需求擴張；礦產采掘方面，礦產資源形勢緊張，地質找礦逐步由淺層向深層、超深層過渡，金剛石單晶在鉆進效果、經濟等方面優勢凸顯。除此之外，下游產品金剛石微粉、復合超硬材料等市場需求增長也將為金剛石單晶市場帶來廣闊空間。圖圖 42：2011-2020 年我國基建投資規模及增速年我國基建投資規模及增速 圖圖 43：用于礦產開采的金剛石鉆頭：用于礦產開采的金剛石鉆頭 資料來源：Wind，安信證券研究中心 資

79、料來源：馬可波羅網，安信證券研究中心 微粉持續拓展高端應用，受益光伏、半導體等產業高增長。微粉持續拓展高端應用，受益光伏、半導體等產業高增長。金剛石微粉是由金剛石單晶加工形成的一種超硬超細磨料，可直接用于精密器材的研磨拋光，也可制作成金剛石線鋸用于藍寶石、硅片等硬脆材料的切割。2017 年金剛石線鋸切割技術開始廣泛應用于光伏硅片領域，并帶動線鋸用微粉市場需求爆發，目前正在半導體芯片領域進行驗證和推廣。下游光伏行業持續增長，根據中國光伏行業協會預測，2021-2025 年光伏新增裝機量復合增速在 13%-19%；同時半導體芯片領域正高速發展，根據前瞻產業研究院預測，2021-2025 年我國集成

80、電路市場規模復合增速將達到 19%，金剛石線鋸技術在該領域的持續滲透下，金剛石微粉市場需求將大幅提升。圖圖 44：2022-2025 年我國光伏新增裝機量預測年我國光伏新增裝機量預測 圖圖 45：2022-2025 年年我國集成電路我國集成電路市場規模市場規模預測預測 資料來源：中國光伏行業協會，安信證券研究中心 資料來源：前瞻產業研究院，安信證券研究中心 3.2.供給端：頭部企業規模、技術優勢突出，短期產能受限存在漲價邏輯供給端：頭部企業規模、技術優勢突出，短期產能受限存在漲價邏輯 中國壟斷全球金剛石單晶近九成產量，國內行業格局可類比培育鉆石。中國壟斷全球金剛石單晶近九成產量，國內行業格局可

81、類比培育鉆石。1965 年鄭州磨料磨具磨削研究所研制出中國第一臺六面頂壓機，生產效率較同時期其他國家的兩面頂壓機提高近 20 倍，從此帶動中國人造金剛石產業規?？焖偬嵘?。自 2000 年起，我國成為全球最0%5%10%15%20%25%024681012141618202011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020我國基礎設施建設投資規模（萬億元）YOY（%）02040608010012020152017201920212023E2025E保守情況(GW)樂觀情況(GW)0%5%10%15%20%25%30%05000100001500020

82、000250002016201820202022E2024E中國集成電路行業市場規模（億元）YOY(%)22 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。大人造金剛石生產國，根據中國磨料磨具工業年鑒，2001-2020 年我國金剛石單晶產量從16 億克拉增至 145 億克拉，增長了 8 倍。根據力量鉆石招股書，截至目前，我國金剛石單晶產量占全球總產量的 90%以上，掌握絕對壟斷權。由于金剛石單晶和培育鉆石的生產設備互通，工業級單晶的行業格局也與培育鉆石基本一致，根據中國機床工具工業協會超硬材料分

83、會統計，2019 年力量鉆石金剛石單晶產量在國內人造金剛石生產企業中排名第 4 位。圖圖 46：三磨所研制出中國第一臺六面頂壓機三磨所研制出中國第一臺六面頂壓機 圖圖 47：2001-2020 年我國金剛石單晶產量及增速年我國金剛石單晶產量及增速 資料來源：三磨所，安信證券研究中心 資料來源：中國磨料磨具工業年鑒，安信證券研究中心 金剛石微粉行業集中度有望提升，力量鉆石地位優勢領先。金剛石微粉行業集中度有望提升，力量鉆石地位優勢領先。金剛石微粉生產企業多數規模較小，小廠家受限于產能和技術水平，產品多用于低端制造，行業內規模和技術實力較強的企業主要有惠豐鉆石、聯合精密、力量鉆石等。在線鋸用微粉市

84、場，力量鉆石憑借突出的產品質量和性能，已基本覆蓋國內金剛石線鋸生產，市場份額行業領先。隨著應用領域向高端產業拓展，對金剛石微粉的產品性能和品質要求提高，行業集中化趨勢加強，力量鉆石等頭部企業有望受益。表表 6：金剛石微粉主要生產企業：金剛石微粉主要生產企業 公司公司 概況概況 惠豐鉆石惠豐鉆石 新三板掛牌企業，主要從事金剛石微粉和金剛石破碎整形料的研發、生產和銷售。聯合精密聯合精密 主要從事精密研磨拋光材料及其制品的研發、生產和銷售，主要產品包括金剛石微粉、納米金剛石、研磨膏、研磨液、氧化鋁以及磨砂輪、磨頭等精密磨具 力量鉆石力量鉆石 公司線鋸用微粉在粒度粗細、分布寬度、粒度組成偏心率、顆粒形

85、狀等方面表現突出，與金剛石線鋸行業諸多具有較強行業影響力的下游客戶達成合作關系，包括楊凌美暢、岱勒新材、常熟華融、恒星科技、盛利維爾、三超新材、高測股份、貝卡爾特等知名客戶 資料來源：力量鉆石招股書，安信證券研究中心 培育鉆石高景氣度擠占產能，工業金剛石或迎來漲價。培育鉆石高景氣度擠占產能，工業金剛石或迎來漲價。從產業鏈來看：上游壓機設備供給緊俏；中游受培育鉆石高景氣影響，各廠商擴大相關業務，根據產業調研 2021 年行業新增產能幾乎全部用于生產培育鉆石，有限的產能向培育鉆石傾斜，一定程度上影響了工業金剛石單晶的產量；下游金剛石單晶、微粉在工業領域需求偏剛性。多重因素疊加下工業金剛石價格上漲勢

86、頭已現，2021 年 1 月鄂州市金剛石工具行業宣布，因原材料價格上漲，決定金剛石刀頭漲幅 20%，金剛石燒結磨輪、電鍍輪上調 20%-30%，金剛石刀頭成品片漲幅30%。力量鉆石公告也顯示，供需結構變化以及高品級產品占比提升下，力量鉆石金剛石單晶、微粉銷售價格均表現出上升趨勢。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0204060801001201401601802002001200320052007200920112013201520172019我國金剛石單晶產量（億克拉）YOY（%）23 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬

87、于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 48：力量鉆石單晶、微粉銷售價格（元：力量鉆石單晶、微粉銷售價格（元/克拉）克拉）資料來源：力量鉆石招股書，安信證券研究中心 4.力量鉆石：力量鉆石：技術設備基礎領先，擴產助力培育鉆石高增長技術設備基礎領先，擴產助力培育鉆石高增長 4.1.技術、設備構筑生產壁壘，業務協同增厚盈利水平技術、設備構筑生產壁壘，業務協同增厚盈利水平 4.1.1.技術：自主掌握核心技術、持續加大研發投入，塑造產品競爭力技術：自主掌握核心技術、持續加大研發投入，塑造產品競爭力 掌握自主知識產權，持續加大研發掌握自主知識產權，持續加大研發投入投

88、入。董事長邵增明先生在人造金剛石領域深耕二十多年，帶領公司技術團隊攻克多項人造金剛石生產關鍵技術。公司建有兩個專業實驗室，通過自主研發掌握了人造金剛石生產的五大核心支撐技術，形成了相對完備的核心技術體系。截止 2022H1 公司已獲得授權專利 46 項以及河南省高新技術特色產業基地首批骨干企業等眾多榮譽稱號。此外，公司注重研發投入，研發費用率接近行業龍頭中兵紅箭，2021 年上升至 5.33%，規模效應攤薄下 2022H1 為 4.62%。圖圖 49：公司：公司擁有兩大專業實驗室擁有兩大專業實驗室+五大核心支撐技術五大核心支撐技術 圖圖 50：公司注重研發投入，公司注重研發投入，2021 年年

89、研發費用率研發費用率大幅大幅上升上升 資料來源：力量鉆石招股書，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 強研發高質控，構建產品優勢地位。強研發高質控，構建產品優勢地位。在強研發背景下，公司在高品級大顆粒培育鉆石、線鋸用微粉等細分市場處于領先地位，并獲得相關技術類獎項。在產品生產和質量管理方面，公司自行建立了比行業標準更加嚴格的質量檢測標準，有效保障產品質量。目前，公司憑借技術創新和產品質量已經成功進入諸多國內外人造金剛石制品企業和鉆石飾品生產加工企業的合格供應商名單。根據定增計劃披露，公司在研項目共 8 個，包括“優質大顆粒培育鉆石高產合成技術”、“鍛造梁金剛石壓機合成技術研究

90、”等，擬投資 1.4 億元建設研發中心，為豐富產品結構和提升核心競爭力提供技術支撐 0.19 0.21 0.3 0.36 0.37 0.31 0.36 0.39 00.050.10.150.20.250.30.350.40.452019202020212022Q1金剛石單晶 金剛石微粉 3.86%4.17%4.07%5.33%4.62%4.59%5.50%4.82%5.18%4.91%3%4%4%5%5%6%6%20182019202020212022H1力量鉆石 中兵紅箭 24 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告

91、尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。表表 7：公司產品：公司產品質量檢測標準要求高于行業標準質量檢測標準要求高于行業標準 標準標準 粒度組成粒度組成 堆積密度堆積密度 外部雜質含量外部雜質含量 行業標準行業標準 粒度偏差7%1.35g/cm-2.00g/cm 0.5%-1%公司標準公司標準 粒度偏差5%1.45g/cm-2.10g/cm 0.3%-0.8%資料來源：力量鉆石招股書，JB/T 7989-2012超硬磨料人造金剛石技術條件，安信證券研究中心 表表 8：公司優勢產品：公司優勢產品 細分領域細分領域 技術優勢技術優勢 獎項獎項 高品級大顆粒培育鉆石高品級大顆粒培育鉆石 公司可實現無色、黃色兩

92、大系列培育鉆石的優質合成，已經批量化生產 3-10 克拉大顆粒高品級培育鉆石，處于實驗室技術研究階段的大顆粒培育鉆石已突破30克拉 2019 年被河南省科學技術廳認定為科學技術成果 線鋸用微粉線鋸用微粉 公司線鋸用微粉在粒度粗細、分布寬度、粒度組成偏心率、顆粒形狀等方面表現突出，客戶群體已基本涵蓋國內金剛石線鋸生產的主要企業，國內市場份額處于行業領先地位-超細金剛石單晶超細金剛石單晶 產品晶型完整、雜質少、透明度好、熱穩定性高，可實現尺寸誤差范圍 0.3m-0.03m的超高精加工 2020 年被河南省人民政府評定為河南省科學技術進步三等獎 IC 芯片超精加工用特種芯片超精加工用特種異型八面體金

93、剛石尖晶異型八面體金剛石尖晶 公司是國內較早實現 IC 芯片超精加工用特種異型八面體金剛石尖晶批量化生產的企業 2019 年被河南省科學技術廳認定為科學技術成果 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 4.1.2.設備：高型號壓機占比領先，優質設備商保障產能快速增長設備：高型號壓機占比領先，優質設備商保障產能快速增長 與鄭州三磨所密切合作，保障高型號壓機供給。與鄭州三磨所密切合作，保障高型號壓機供給。鄭州三磨所（鄭州磨料磨具磨削研究所有限公司）系上市公司國機精工全資子公司，是我國磨料磨具行業唯一綜合性研究開發機構，曾研制出中國第一臺六面頂壓機，在壓機設備生產方面具備深厚的工藝積淀。2018 年力

94、量鉆石與三磨所共同投資成立功能金剛石研究院，2019 年開始向三磨所采購其自主研發的 800 鍛造六面頂壓機。2019-2020 年，公司與三磨所已簽訂合同的壓機采購數量為 136 臺，而根據國機精工公告，三磨所壓機當年年產量在 200-300 臺左右，力量鉆石已成為三磨所重要大客戶。在三磨所壓機供應保障下，公司得以保持較快的擴產速度，2021 年、2022 年一季度分別新增六面頂壓機 274 臺、87 臺，平均每月新增投產 20-30 臺。圖圖 51：公司與鄭州三磨所合資成立功能金剛石研究院公司與鄭州三磨所合資成立功能金剛石研究院 圖圖 52：公司六面頂壓機裝機情況公司六面頂壓機裝機情況 資

95、料來源：力量鉆石招股書，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 210 261 345 619 706 050100150200250300010020030040050060070080020182019202020212022Q1期末累計六面頂壓機數量（臺）期間新增壓機數（臺，右軸）25 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。表表 9：公司公司 2019-2020 年向三磨所采購壓機數量及金額年向三磨所采購壓機數量及金額 合同編號合同編號 采購數量（臺）采購數量（臺）合

96、同金額含稅（萬元）合同金額含稅（萬元）LLZS/PD-(ZZSM)20190505-01 16 1680 LLZS/PD-(ZZSM)20190703-01 25 2625 LLZS/PD-(ZZSM)20190703-02 25 2625 LLZS/PD-(ZZSM)20190703-03 25 2625 LLZS/PD-(ZZSM)20190703-04 25 2625 LLZS/PD-(ZZSM)20201216-01 20 2100 合計合計 136 14280 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 高型號壓機占比領先行業，高型號壓機占比領先行業，生產效率具備明顯優勢生產效率具備明顯優

97、勢。六面頂壓機的型號代表其油缸直徑，一般情況下合成腔體越大，合成產量越高。公司擁有多套大腔體壓機設備，截止 2021 年末已裝機投產的 700 及以上六面頂壓機占比約為 90%，而 2020 年末行業平均水平不足20%，因此公司在合成設備先進性及生產效率方面具備領先優勢。表表 10：不同型號六面頂壓機：不同型號六面頂壓機規格及生產效率對比規格及生產效率對比 800（鍛造）（鍛造）800（鑄造）（鑄造）700 650 鉸鏈梁材質鉸鏈梁材質 鍛造 42CrMo合金鋼 鑄造 35CrMo 鑄造 35CrMo 鑄造 35CrMo 油缸直徑（油缸直徑（mm）800 800 700 650 單產均值單產均

98、值 400-500ct 320ct-360ct 280ct-320ct 200ct 資料來源：力量鉆石招股書，安信證券研究中心 圖圖 53：2020 年末公司六面頂壓機型號分布（臺）年末公司六面頂壓機型號分布（臺）資料來源：力量鉆石招股書，安信證券研究中心 4.1.3.業務結構：產品聚焦且協同，共享研發、客戶、生產資源，降本增效業務結構：產品聚焦且協同，共享研發、客戶、生產資源，降本增效 三大產品彼此協同，提高公司經營效率。三大產品彼此協同，提高公司經營效率。公司聚焦人造金剛石研發生產，形成單晶、微粉、培育鉆石三大核心品類，產品結構完備同時也高度統一，能夠共享研發技術成果和下游客戶資源，在生產

99、流程中更體現出較強的協同關系，全方位促進公司高效經營。一方面，單晶與微粉屬于上下游關系，單晶產品經過破碎、球磨、提純、分選等深加工工序制成微粉產品，公司同時經營單晶、微粉可以增加金剛石單晶附加值，提高產品周轉率，從而增強公司的盈利能力；另一方面，培育鉆石和工業單晶均使用六面頂壓機設備進行合成，僅需使用不同原材料配方、設定不同的合成工藝參數即可在兩種產品中切換，設備方面的共通性使得公司能夠靈活調整產能配臵，快速響應市場需求。800,128,37%750,40,11%700,147,43%650,30,9%800 750 700 650 26 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限

100、公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 54：公司產品生產具有協同效應：公司產品生產具有協同效應 資料來源：力量鉆石招股書，安信證券研究中心 4.2.核心看點：擴產核心看點：擴產+產品升級，培育鉆石產品升級，培育鉆石業務業務迎量價齊升迎量價齊升 4.2.1.量方面：上市募資打破產能瓶頸，培育鉆石銷量成倍增長量方面：上市募資打破產能瓶頸，培育鉆石銷量成倍增長 兩次兩次募募資資打破產能瓶頸，打破產能瓶頸，達產后培育鉆石產能達產后培育鉆石產能有望有望翻五倍翻五倍。2018-2022Q1 公司金剛石單晶和培育鉆石產能利用率均超過 95%，2022

101、Q1 培育鉆石生產已超負荷運轉，六面頂壓機新增產能被下游需求快速消化，培育鉆石市場崛起背景下公司產能瓶頸問題突出。公司 IPO募資計劃投入 5.2 億元新建生產基地，其中約 70%金額用于購臵六面頂壓機 320 臺，目前仍處于建設期，2022Q1 已分別實現培育鉆石、金剛石單晶產能 16.03 萬克拉、24671 萬克拉。由于無法滿足快速增長的市場需求，公司通過定增擬募資不超過 40 億進一步擴大產能，預計購臵六面頂壓機 1800 臺，根據募集說明書，本次募投項目達產后，培育鉆石和金剛石單晶將分別在現有年產能（64 萬克拉/年、98685 萬克拉/年）基礎上分別新增加 277 萬克拉/年 和

102、150,660 萬克拉/年，為現有產能 5.32 倍、2.53 倍，將為培育鉆石生產銷售打開增量空間。（注：現有年產能按照 2022Q1 產能*4 計算）圖圖 55：2018-2022Q1 公司金剛石單晶和培育鉆石產能利用率公司金剛石單晶和培育鉆石產能利用率 圖圖 56：此次定增募資擬購臵六面頂壓機此次定增募資擬購臵六面頂壓機 1800 臺臺 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 99.90%99.41%97.73%96.60%96.01%96.02%99.46%96.67%97.78%101.12%93%94%95%96%97%98%99%100%101

103、%102%20182019202020212022Q1金剛石單晶 培育鉆石 210 261 345 619 706 706 1800 05001000150020002500300020182019202020212022Q1 定增募投新增壓機投產后 定增募資購機量（臺）期末壓機投產裝機量（臺）27 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 57：定增募投項目達產后定增募投項目達產后金剛石單晶產能金剛石單晶產能將為現有將為現有 2.53 倍倍 圖圖 58：定增募投項目達產后定增募投項目達

104、產后培育鉆石產能培育鉆石產能將為現有將為現有 5.32 倍倍 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 注：現有年產能即2022年產能按照2022Q1產能*4計算 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 注：現有年產能即2022年產能按照2022Q1產能*4計算 現有產能靈活切換現有產能靈活切換將為將為培育鉆石培育鉆石生產貢獻可觀增量。生產貢獻可觀增量。項目投產后公司產能規模翻番，同時，公司培育鉆石產能滲透率還相對較低，根據招股書數據計算，2020 年公司用于生產培育鉆石的壓機數量僅占實際使用壓機數量的 31.6%，公司根據市場需求能及時調整產能在工業單晶和培育鉆石間的配臵，若將原本用于生產金剛石單

105、晶的設備轉換成生產培育鉆石，也將貢獻可觀增量。圖圖 59：2018-2020 年公司六面頂實際產能分布年公司六面頂實際產能分布 圖圖 60：培育鉆石和金剛石單晶生產調整轉化比例培育鉆石和金剛石單晶生產調整轉化比例 資料來源：力量鉆石招股書，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 預計預計 2022-2024 年公司培育鉆石銷量分別實現年公司培育鉆石銷量分別實現 161%/71%/49%的的增長。增長。（1）考慮到短期內培育鉆石行業供不應求的高景氣度依舊持續，公司募資擴大廠房建設、購入新設備，公司壓機裝機速度不斷提升（2021 年平均每月裝機 22.8 臺，22Q1 平均每月裝機

106、 29 臺），綜合公司募投計劃及裝機速度我們預計 2022-2024 每年新增六面頂壓機450/500/500 臺，對應壓機總數達到 1069/1569/2069 臺；（2）由于新購入設備需要分批逐步進行安裝、調試，故新增壓機并非全年運轉，我們預計2022-2024 年壓機利用率（此處指相對于期末壓機總數的實際使用率，而非產能利用率）分別為 78%/80%/82%；（3）根據募資計劃公司新增產能將重點用于生產培育鉆石，且原本用于單晶生產的設備仍然 有 轉 換 空 間，預 計 2022-2024 年 用 于 培 育 鉆 石 生 產 的 壓 機 占 比 分 別 提 升 至55%/60%/65%；（

107、4）單機培育鉆石產量=單柱理論產量*單臺壓機年產合成柱數量，其中單柱產量隨合成技術進步和合成時間的延長而逐步提升，預計 2022-2024 年每臺單機產量分別達到0500001000001500002000002500003000002018201920202021 2022E 2023E 2024E 2025E定增募投項目達產 金剛石單晶（萬克拉/年）0501001502002503003504002018201920202021 2022E 2023E 2024E 2025E定增募投項目達產 培育鉆石（萬克拉/年）79.8%62.8%68.4%20.2%37.2%31.6%0%10%20%

108、30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020培育鉆石（%）金剛石單晶（%）28 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。1890/1968/2000 克拉；（5）公司產能釋放情況較好，下游市場需求旺盛，預計培育鉆石產能利用率、產銷率分別保持在 99%、95%。綜合以上假設，我們預計 2022-2024 年公司培育鉆石銷量分別達到 82/139/207 萬克拉，同比+161%/+71%/+49%。表表 11：基于產能擴張：基于產能擴張的的 2022-2024 年公

109、司培育鉆石銷量預測年公司培育鉆石銷量預測 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 年末六面頂壓機數量（臺）年末六面頂壓機數量（臺）210 261 345 619 1069 1569 2069 壓機利用率（壓機利用率（%）91%81%73%-91%81%73%當期實際使用壓機平均臺數（臺）當期實際使用壓機平均臺數（臺）191 211 251-834 1255 1697 培育鉆石實際使用壓機平均臺數（臺）培育鉆石實際使用壓機平均臺數（臺）39 78 79-459 753 1103 單機產單機產能能（克拉（克拉/臺）臺）1661 1643 1781 1890 19

110、68 2000 產能（萬克拉）產能（萬克拉）6 13 14 33 87 148 221 YOY 101%10%136%160%71%49%產能利用率產能利用率 96%99%97%98%99%99%99%產量（萬克拉）產量（萬克拉）6 13 14 33 86 147 218 產銷率產銷率 86%120%100%96%95%95%95%銷量（萬克拉）銷量（萬克拉）5 15 14 31 82 139 207 YOY 190%-11%128%161%71%49%資料來源：公司公告，安信證券研究中心 注：2021年未列示數據為當期未披露 4.2.2.價方面：培育鉆石向高品級、大顆粒方向進階，帶動均價價方

111、面：培育鉆石向高品級、大顆粒方向進階，帶動均價與毛利率與毛利率大幅提升大幅提升 大顆粒培育鉆石占比增加帶動大顆粒培育鉆石占比增加帶動產品產品均價、毛利率提升。均價、毛利率提升。隨著公司加大技術的研發力度，培育鉆石產品實現從無到有、從低品級小碎鉆的零星生產到大顆粒高品級培育鉆石批量供應。2018-2020 年公司 1 克拉以上培育鉆石收入占比從 8.26%提升至 89.21%，基本實現由碎鉆到克拉鉆的升級轉型，2021 年起大顆粒產品產銷量迅速提升，2022Q1 3 克拉以上培育鉆石收入占比增長至 94.00%，其中 6 克拉以上占比達到 45.29%。由于顆粒越大的培育鉆石銷售單價相對更高，產

112、品銷售結構的變化使得培育鉆石銷售單價、整體毛利率均大幅提升。隨著產品生產工藝、穩定性的提高，公司各品級培育鉆石均價也實現較快增長，2020 年特等品、一等品均價分別提升 79.5%/76.3%。圖圖 61：大顆粒培育鉆石收入占比大幅提升大顆粒培育鉆石收入占比大幅提升 圖圖 62：22Q1 6 克拉以上產品收入占比達克拉以上產品收入占比達 45.4%資料來源：力量鉆石招股書，公司公告，安信證券研究中心 資料來源：力量鉆石招股書，公司公告，安信證券研究中心 注：其他主要為未列入顆粒等級指標的零碎產品，下同 8.26%65.74%89.21%0.00%8.68%28.34%91.09%94.00%0

113、%20%40%60%80%100%120%20182019202020212022Q11克拉以上收入占比（%）3克拉以上收入占比（%）11.4%39.1%45.3%40.4%51.9%48.7%40.1%8.7%5.4%8.0%0.2%0.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202020212022Q1其他 3克拉以下 3-6克拉 6克拉以上 29 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。圖圖 63：不同重量產品的銷售單價（元不同重量產品的銷售單價（元/克拉

114、）克拉）圖圖 64：不同重量產品的不同重量產品的毛利率毛利率（%）資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 圖圖 65：公司對于不同品級產品的定義公司對于不同品級產品的定義 圖圖 66：各品級培育鉆石均價均有提升（元各品級培育鉆石均價均有提升（元/克拉）克拉）資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 預計預計 2022-2024 年公司培育鉆石均價分別年公司培育鉆石均價分別為為 686/722/742 元元/克拉克拉。（1）在毛坯大小上，2022Q1 公司 3 克拉以上、6 克拉以上培育鉆石收入占比已提升至94.00%、45.

115、29%，根據定增募集說明書目前公司已經批量化生產 2-10 克拉大顆粒高品級培育鉆石，處于實驗室技術研究階段的大顆粒培育鉆石可達到 30 克拉，隨著大顆粒占比提升，培育鉆石均價將繼續上漲；（2）根據公司公開交流信息，目前 1-3 克拉的裸鉆在終端銷售中最受歡迎，對應毛坯為 3-10 克拉；（2）在毛坯品質方面，隨著先進設備陸續投產和技術工藝進步，未來高品級產品占比有望繼續提升。、0100200300400500600700800202020212022Q16克拉以上 3-6克拉 3克拉以下 其他 合計-40%-20%0%20%40%60%80%100%202020212022Q16克拉以上 3

116、-6克拉 3克拉以下 其他 合計371.16 299.73 77.19 441.7 302.75 109.2 792.67 533.79 129.15 0100200300400500600700800900特等 一等 其他 201820192020 30 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。表表 12：2022-2024 年公司培育鉆石銷售價格預測年公司培育鉆石銷售價格預測 2020 2021 2022E 2023E 2024E 6 克拉以上（元克拉以上（元/克拉）克拉）620.54

117、704 739 776 799 yoy 13%5%5%3%銷量（萬克拉）銷量（萬克拉）1 11 34 60 91 銷量占比銷量占比 5%35%42%43%44%銷售額（萬元）銷售額（萬元）425 7720 25291 46491 72916 銷售額占比銷售額占比 11%39%45%46%47%3-6 克拉（元克拉（元/克拉）克拉）484.36 691 725 747 762 yoy 43%5%3%2%銷量（萬克拉）銷量（萬克拉）3 15 37 66 97 銷量占比銷量占比 23%48%46%47%47%銷售額（萬元）銷售額（萬元）1510 10242 27193 48936 74277 銷售額

118、占比銷售額占比 40%52%49%49%48%3 克拉以下（元克拉以下（元/克拉）克拉）298.79 421 497 512 512 yoy 41%18%3%0%銷量（萬克拉）銷量（萬克拉）5 4 7 10 12 銷量占比銷量占比 37%13%8%7%6%銷售額（萬元）銷售額（萬元）1499 1723 3243 4998 6375 銷售額占比銷售額占比 40%9%6%5%4%其他（元其他（元/克拉）克拉）61.46 27 49 51 51 yoy -56%80%5%0%銷量（萬克拉）銷量（萬克拉）5 1 3 4 6 銷量占比銷量占比 36%4%4%3%3%銷售額（萬元）銷售額（萬元）300 3

119、5 159 214 319 銷售額占比銷售額占比 8%0%0%0%0%總銷量（萬克拉）總銷量（萬克拉）14 31 82 139 207 合計銷售額（萬元）合計銷售額（萬元）3734 19720 55887 100640 153887 合計均價（元合計均價（元/克拉）克拉）273 632 686 722 742 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 5.盈利預測與盈利預測與投資建議投資建議 5.1.盈利預測盈利預測（1）培育鉆石業務培育鉆石業務 需求持續高景氣，公司用于培育鉆石生產的壓機成倍增長，接近滿產滿銷，帶來銷量快速提升；公司大克拉產品占比快速增加、產品品質提高，帶動培育鉆石均價和毛利率提

120、升，后續由于行業供給快速增加，價格和毛利率或略有承壓。預計公司培育鉆石產品 2022-2024 年銷量同比+161%/+71%/+49%，均價分別為 686/722/742 元/克拉，毛利率分別為83.13%/83.02%/82.87%，預 計 實 現 收 入5.59/10.06/15.39億 元，同 比+183%/+80%/+53%。31 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。表表 13：公司培育鉆石業務盈利預測：公司培育鉆石業務盈利預測 2018 2019 2020 2021 2022

121、E 2023E 2024E 銷量（萬克拉）銷量（萬克拉）5 15 14 31 82 139 207 YOY 185%-11%128%161%71%49%均價（元均價（元/克拉）克拉）242 228 273 632 686 722 742 銷售收入（百萬元）銷售收入（百萬元）13 35 37 197 559 1006 1539 YOY 170%6%428%183%80%53%毛利率毛利率 48.49%61.21%66.82%81.38%83.13%83.02%82.87%資料來源：公司公告，安信證券研究中心 （2）金剛石單晶業務金剛石單晶業務 受下游微粉需求拉動，同時公司新增設備陸續投產增加產能

122、，金剛石單晶銷量將有提高。短期內由于單晶市場整體供不應求，價格出現較大上漲，后續隨著各廠家調整產能分配，供給緊俏預計得以緩解。而公司技術工藝升級，高品級大單晶產品占比提高，對價格和毛利 率 將 起 到 一 定 支 撐 作 用。我 們 預 計 金 剛 石 單 晶 產 品 2022-2024 年 銷 量 同 比+25%/+40%/+20%，每 克 拉 價 格 為0.35/0.37/0.37元，毛 利 率 分 別 為57.92%/56.49%/54.75%，預計分別實現收入 1.86/2.71/3.26 億元，同比+36%/+46%/+20%。表表 14：公司金剛石單晶業務盈利預測：公司金剛石單晶業

123、務盈利預測 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 產能（萬克拉）產能（萬克拉）60149 57998 57665 88221 124273 173619 208425 YOY -4%-1%53%41%40%20%產能利用率產能利用率 100%99%98%97%97%97%97%產量（萬克拉）產量（萬克拉）60088 57656 56356 85222 120544 168411 202172 產銷率產銷率 43%81%83%99%88%88%88%銷量（百萬克拉）銷量（百萬克拉）25991 46805 46956 84711 106079 148201 1

124、77911 YOY 80%0%80%25%40%20%均價（元均價（元/克拉）克拉）0.24 0.19 0.21 0.30 0.35 0.37 0.37 銷售收入（百萬元）銷售收入（百萬元）62 87 99 137 186 271 326 YOY 41%14%38%36%46%20%毛利率毛利率 45.69%35.32%39.44%57.93%57.92%56.49%54.75%資料來源：公司公告，安信證券研究中心 注：由于金剛石單晶部分自用于公司微粉產品生產，故此處由產銷率計算出的銷量并非全部計入銷售收入 （3）金剛石微粉業務金剛石微粉業務 受益光伏和集成電路行業高速增長，且線鋸用微粉為公司

125、優勢產品，預計公司微粉銷量保持較快增長。受到上游原材料單晶價格及供求關系影響，微粉產品價格及毛利率將短期內保持較高水平后略有下滑。預計金剛石微粉產品 2022-2024 年銷量同比+55%/+10%/+10%，價格為每克拉 0.36/0.36/0.35 元，毛利率分別為 51.50%/50.00%/48.00%，分別實現收入2.43/2.67/2.86 億元，同比+56%/+10%/+7%。32 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。表表 15：公司金剛石微粉業務盈利預測：公司金剛石微粉業

126、務盈利預測 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 產能（萬克拉）產能（萬克拉）43678 45750 49148 49148 68808 75689 83257 YOY 5%7%0%40%10%10%產能利用率產能利用率 90%64%76%103%100%100%100%產量（萬克拉）產量（萬克拉）39363 29380 37363 50657 68808 75689 83257 產銷率產銷率 69%83%86%86%98%98%98%銷量（百萬克拉）銷量（百萬克拉）27318 24265 32035 43621 67432 74175 81592 YOY

127、 -11%32%36%55%10%10%均價（元均價（元/克拉）克拉）0.54 0.37 0.31 0.36 0.36 0.36 0.35 銷售收入（百萬元）銷售收入（百萬元）123 90 101 156 243 267 286 YOY -27%12%55%56%10%7%毛利率毛利率 54.54%48.24%40.36%50.02%51.50%50.00%48.00%資料來源：公司公告，安信證券研究中心 綜合以上三大板塊業務盈利預測，我們預計力量鉆石 2022-2024 年分別實現總營收9.97/15.57/21.64 億元，同比+100%/+56%/+39%，實現歸母凈利潤 5.25/8.

128、48/12.10 億元，同比+119%/+62%/+43%。表表 16：公司：公司 2022-2024 年盈利預測年盈利預測 單位：百萬元單位：百萬元 2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 204 221 245 498 997 1557 2164 YOY（%）9%11%104%100%56%39%培育鉆石收入培育鉆石收入 13 35 37 197 559 1006 1539 YOY（%）170%6%428%183%80%53%毛利率毛利率 48.49%61.21%66.82%81.38%83.13%83.02%82.87%金剛石

129、單晶收入金剛石單晶收入 62 87 99 137 186 271 326 YOY（%）41%14%38%36%46%20%毛利率毛利率 45.69%35.32%39.44%57.93%57.92%56.49%54.75%金剛石微粉收入金剛石微粉收入 123 90 101 156 243 267 286 YOY（%）-27%12%55%56%10%7%毛利率毛利率 54.54%48.24%40.36%50.02%51.50%50.00%48.00%其他業務收入其他業務收入 6 8 7 8 10 12 14 YOY（%）52%-12%10%20%20%20%毛利率毛利率 32.15%15.46%1

130、9.08%17.00%17%17%17%毛利毛利 104 97 106 319 699 1124 1593 綜合綜合毛利率毛利率 50.85%43.95%43.38%64.07%70.08%72.23%73.61%銷售費用率銷售費用率 1.4%1.9%1.7%1.1%1.0%0.9%0.9%管理費用率管理費用率 6.3%3.5%3.4%3.1%2.6%2.4%2.3%研發費用率研發費用率 3.9%4.2%4.1%5.3%5.3%5.2%5.0%凈利潤凈利潤 72 63 73 240 525 848 1210 YOY(%)-12%16%228%119%62%43%凈利率凈利率 35.42%28.

131、53%29.81%48.07%52.65%54.49%55.90%資料來源：公司公告，安信證券研究中心 5.2.投資建議投資建議 給予“買入-A”評級。預計力量鉆石 2022-2024 年分別實現歸母凈利潤 5.25/8.48/12.10 億元，對應 EPS為 4.35/7.02/10.02 元。我們選取人造金剛石毛坯生產的頭部企業中兵紅箭作為可比公司，綜合考慮公司培育鉆石收入高增長的確定性、公司相比同行更高的培育鉆石 33 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。業務占比以及同業估值，給予

132、公司 2022 年 55x PE，對應目標股價 239.21 元。表表 17：可比公司估值情況：可比公司估值情況（截至（截至 2022.8.25）收入（億元）收入（億元）歸母凈利（億元）歸母凈利（億元）PE 股票代碼股票代碼 公司名稱 最新市值（億元）2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 000519.SZ 中兵紅箭 448.0 75.1 92.9 109.3 128.3 4.9 10.1 15.1 17.9 44 30 4 839725.BJ 惠豐鉆石 24.3 2.2 53.9 65.6 77.7 0

133、.6 4.1 4.9 5.9 6 5 4 301071.SZ 力量鉆石 257.3 5.0 10.0 15.6 21.6 2.4 5.3 8.5 12.1 49 30 21 資料來源：Wind，安信證券研究中心 注：惠豐鉆石數據為wind一致預測結果，力量鉆石、中兵紅箭為安信證券研究中心預測 6.風險提示風險提示 1）宏觀經濟和市場需求波動風險宏觀經濟和市場需求波動風險 公司主要產品為金剛石單晶、金剛石微粉和培育鉆石，產品終端應用廣泛，涵蓋建材、勘探、半導體等國民經濟諸多領域，市場需求會受到宏觀經濟及政策等多方面因素的影響，如未來出現宏觀經濟下滑、政策調整等不利因素造成下游行業景氣程度變化或市

134、場需求下降，公司客戶可能會相應削減訂單量，將導致公司經營業績的波動。2）新冠疫情反復的風險）新冠疫情反復的風險 若國內疫情反復、全球疫情無法得到有效控制，將對公司生產經營、物流運輸產生不利影響，導致業績下滑.3）市場競爭加劇風險市場競爭加劇風險 中國人造金剛石生產參與企業數量眾多，國內市場競爭激烈，培育鉆石作為新興產品，市場前景廣闊，吸引了越來越多的國內外生產商布局，加劇了行業的競爭，可能導致公司出現客戶流失、市場份額下降等情況。4）募投項目不能達到預期效益的風險募投項目不能達到預期效益的風險 若市場環境發生變化、項目實施過程中發生不可預見因素等導致項目延期或無法實施，將導致投資項目無法產生預

135、期效益。5）上游六面頂壓機供應不足的風險）上游六面頂壓機供應不足的風險 六面頂壓機為公司金剛石單晶、培育鉆石生產的核心設備，若未來所需采購的六面頂壓機出現價格上漲、供應商提供的設備質量不滿足要求，公司未能與壓機供應商保持穩定的業務關系，可能會出現壓機供應短缺、中斷的情形，進而對公司業務經營及財務造成不利影響。34 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總 利潤表利潤表 財務指標財務指標 (百萬元百萬元)2020 2021 2022E 202

136、3E 2024E (百萬元百萬元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 244.9 498.4 997.5 1,556.6 2,164.4 成長性成長性 減:營業成本 138.1 179.1 298.4 432.2 571.3 營業收入增長率 10.7%103.5%100.2%56.0%39.1%營業稅費 0.9 3.8 5.2 8.5 13.3 營業利潤增長率 16.3%225.9%119.6%61.5%42.6%銷售費用 4.7 5.6 9.8 14.5 19.0 凈利潤增長率 15.6%228.2%119.2%61.5%42.7%管理費用 8.3 15

137、.3 25.9 40.5 52.8 EBITDA 增長率 10.2%180.1%119.0%57.2%39.8%研發費用 10.0 26.6 52.6 80.2 108.9 EBIT 增長率 6.4%214.4%126.1%61.5%42.6%財務費用 2.0 2.4-NOPLAT 增長率 17.4%222.7%117.3%61.5%42.7%資產減值損失-2.6-0.9-2.5-2.0-1.8 投資資本增長率 18.2%70.7%100.5%-3.2%7.7%加:公允價值變動收益-凈資產增長率 19.5%115.2%44.0%54.6%48.3%投資和匯兌收益 0.2 0.2 0.5 0.3

138、 0.4 營業利潤營業利潤 85.0 277.1 608.6 983.0 1,401.3 利潤率利潤率 加:營業外凈收支-0.2-0.0-0.1-0.1-0.1 毛利率 43.6%64.1%70.1%72.2%73.6%利潤總額利潤總額 84.8 277.1 608.5 982.9 1,401.3 營業利潤率 34.7%55.6%61.0%63.2%64.7%減:所得稅 11.8 37.5 83.4 134.8 191.3 凈利潤率 29.8%48.1%52.6%54.5%55.9%凈利潤凈利潤 73.0 239.6 525.1 848.1 1,210.0 EBITDA/營業收入 46.0%6

139、3.3%69.2%69.7%70.1%EBIT/營業收入 35.0%54.0%61.0%63.2%64.7%資產負債表資產負債表 運營效率運營效率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定資產周轉天數 331 319 298 251 190 貨幣資金 128.1 257.4 352.1 1,197.5 2,134.0 流動營業資本周轉天數 54-15 8 6-1 交易性金融資產-149.4-流動資產周轉天數 499 389 314 335 417 應收帳款 60.3 61.1 321.1 250.0 466.9 應收帳款周轉天數 85 44 69 66 60 應收票據-存貨

140、周轉天數 153 82 75 69 64 預付帳款 2.0 3.9 2.1 8.0 6.5 總資產周轉天數 1,002 801 647 606 622 存貨 97.1 129.8 284.7 315.3 454.8 投資資本周轉天數 446 321 304 256 188 其他流動資產 88.5 100.7 79.6 89.6 90.0 可供出售金融資產-投資回報率投資回報率 持有至到期投資-ROE 16.4%25.0%38.1%39.8%38.3%長期股權投資 2.9 2.9 2.9 2.9 2.9 ROA 9.2%16.8%24.3%27.5%27.5%投資性房地產-ROIC 27.0%7

141、3.6%93.7%75.5%111.3%固定資產 274.7 609.4 1,040.1 1,133.1 1,150.9 費用率費用率 在建工程 93.8 26.9 15.4 11.1 8.2 銷售費用率 1.9%1.1%1.0%0.9%0.9%無形資產 29.5 28.9 38.4 43.8 47.2 管理費用率 3.4%3.1%2.6%2.6%2.4%其他非流動資產 18.1 53.2 25.5 28.1 33.0 研發費用率 4.1%5.3%5.3%5.2%5.0%資產總額資產總額 795.0 1,423.5 2,161.8 3,079.5 4,394.5 財務費用率 0.8%0.5%0

142、.0%0.0%0.0%短期債務 10.0 11.0 68.8 124.6 122.8 四費/營業收入 10.2%10.0%8.9%8.7%8.4%應付帳款 150.3 118.9 373.3 344.3 573.4 償債能力償債能力 應付票據 72.2 161.2 152.3 301.7 346.6 資產負債率 44.0%32.7%36.2%30.7%28.0%其他流動負債 43.3 63.3 81.6 64.3 80.1 負債權益比 78.6%48.5%56.7%44.4%39.0%長期借款-44.9 44.9 44.9 44.9 流動比率 1.36 1.98 1.54 2.23 2.81

143、其他非流動負債 73.9 65.9 61.3 67.0 64.7 速動比率 1.01 1.62 1.12 1.85 2.40 負債總額負債總額 349.8 465.2 782.2 946.8 1,232.5 利息保障倍數 43.09 111.12 少數股東權益-分紅指標分紅指標 股本 45.3 60.4 120.7 120.7 120.7 DPS(元)-0.50 0.37 0.79 1.50 留存收益 400.3 898.5 1,258.8 2,011.9 3,041.2 分紅比率 0.0%25.2%8.4%11.2%14.9%股東權益股東權益 445.2 958.3 1,379.5 2,13

144、2.7 3,161.9 股息收益率 0.0%0.2%0.2%0.3%0.6%現金流量表現金流量表 業績和估值指標業績和估值指標 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2020 2021 2022E 2023E 2024E 凈利潤 73.0 239.6 525.1 848.1 1,210.0 EPS(元)1.61 3.97 4.35 7.02 10.02 加:折舊和攤銷 29.7 48.3 81.8 101.9 115.7 BVPS(元)3.69 7.94 11.43 17.66 26.19 資產減值準備 2.6 0.9-2.5-2.0-1.8 PE(X)143.2 58.2

145、53.1 32.9 23.0 公允價值變動損失-PB(X)62.6 29.1 20.2 13.1 8.8 財務費用 2.0 4.2-P/FCF 645.7 692.4 1,266.8 29.6 24.8 投資損失-0.2-0.2-0.5-0.3-0.4 P/S 113.8 55.9 28.0 17.9 12.9 少數股東損益-EV/EBITDA-53.6 40.0 24.7 17.1 營運資金的變動 0.9-28.5-108.1 127.9-70.0 CAGR(%)126.5%71.6%102.6%126.5%71.6%經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量 100.2 288.1 495.

146、7 1,075.6 1,253.5 PEG 1.1 0.8 0.5 0.3 0.3 投資活動產生現金流量投資活動產生現金流量-92.7-514.7-360.1-195.7-133.6 ROIC/WACC 2.6 7.0 8.9 7.2 10.6 融資活動產生現金流量融資活動產生現金流量 0.6 272.0-41.0-34.5-183.3 REP-4.3 2.8 3.4 2.1 資料來源：資料來源：Wind資訊，安信證券研究中心預測資訊，安信證券研究中心預測 35 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參

147、見報告尾頁。公司評級體系公司評級體系 收益評級：收益評級：買入 未來 6-12 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 15%以上；增持 未來 6-12 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 5%至 15%；中性 未來 6-12 個月的投資收益率與滬深 300 指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 5%至 15%；賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 15%以上；風險評級：風險評級：A 正常風險，未來 6-12 個月投資收益率的波動小于等于滬深 300 指數波動；B 較高風險，未來 6-12 個月投資收益率的波

148、動大于滬深 300 指數波動；分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以

149、對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。36 公司深度分析/力量鉆石 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。免責聲明免責聲明 。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，

150、本公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，本公司有權對本報告所含信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準，如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務

151、，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告版權僅為本公司所有，未經事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“安信證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引

152、用、刪節和修改。本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。安信證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。Tabl e_Address 安信證券研究中心安信證券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址：深圳市福田區福田街道福華一路深圳市福田區福田街道福華一路 119 號安信金融大廈號安信金融大廈 33 樓樓 郵郵 編：編：518026 上海市上海市 地地 址：址：上海市虹口區東大名路上海市虹口區東大名路638號國投大廈號國投大廈3層層 郵郵 編：編：200080 北京市北京市 地地 址：址：北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成門北大街 2 號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈 15 層層 郵郵 編：編：100034