東山精密-深耕消費電子擁抱新能源打造第二成長曲線-220908（33頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1Table_Info1 東山精密東山精密(002384)(002384)元件元件/電子電子 Table_Date 發布時間：發布時間：2022-09-08 Table_Invest 買入買入 上次評級：買入 Table_Market 股票數據 2022/09/07 6 個月目標價（元）收盤價（元）28.30 12 個月股價區間（元）15.0930.20 總市值（百萬元）48,389.25 總股本（百萬股）1,710 A 股（百萬股）1,710 B 股/H 股（百萬股）0/0 日均成交量（百萬股）23 Table_

2、PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend漲跌幅（%）1M 3M 12M 絕對收益 4%53%47%相對收益 7%56%66%Table_Report 相關報告 東山精密（002384）：業績穩健增長，積極擁抱新能源汽車產業-20220421 2022 年電子行業投資策略報告：三種增量、兩種替代，電子成長長青-20211212 Table_Author 證券分析師：李玖證券分析師：李玖 執業證書編號：S0550522030001 17796350403 證券分析師：程雅琪證券分析師：程雅琪 執業證書編號：S0550521080001 18810995372 Table_Title

3、 證券研究報告/公司深度報告 深耕消費電子深耕消費電子，擁抱擁抱新能源打造第二成長曲線新能源打造第二成長曲線 報報告摘要：告摘要：Table_Summary 東山精密：精密制造業務起家，收購兼并布局東山精密：精密制造業務起家，收購兼并布局 PCB 業務業務。東山精密成立于 1980 年，最初為一家小型鈑金和沖壓工廠，2010 年上市后先后通過兼并收購 Mflex 和 Multek 布局 PCB 產業。2020 年，公司新管理層上任，重新梳理企業管理架構，形成了一個總部平臺、三大業務板塊和五個事業部。2021 年，公司印制電路板/TP&LCM/LED 及其模組/精密組件業務收入占比為 64%/1

4、6%/8%/11%。根據 Prismark 的排名，公司 PCB 業務于 2021 年位列全球第三。消費電子：智能手機消費電子：智能手機+可穿戴設備可穿戴設備+ARVR 需求需求驅動，驅動，日系廠商供應收縮，日系廠商供應收縮，助力公司助力公司 FPC 基本盤增長?；颈P增長。FPC 符合消費電子短小輕薄發展需求，廣泛應用于消費電子終端產品。蘋果引領消費電子浪潮，每年軟板采購金額超過 100 億美金。軟板競爭格局集中度高，日系軟板廠擴產意愿較低，內資軟板廠份額有望提升。公司有望伴隨著大客戶終端產品更新迭代逐步切入模組板料號供應，亦有望享受 ARVR 等增量市場帶動的軟板需求擴容。汽車電子：汽車電

5、子：確定新能源為戰略方向，打造第二成長曲線。確定新能源為戰略方向，打造第二成長曲線。新能源汽車滲透率快速提升，有望復制智能手機增長邏輯接力成長。公司于 2021 年確定新能源為戰略新方向，目前 FPC、PCB、精密制造業務均已導入汽車客戶，有望依托于客戶、技術以及產能優勢打造第二成長曲線。公司與北美新能源客戶聯合開發動力電池軟板方案的逐漸成為行業主流方案，目前導入多家電池廠以及終端車企；Multek 積極擁抱汽車硬板，已是多家車企和 Tier1 的供應商；公司的精密制造業務依托于通信類鋁合金產品積累的優勢，大力發展汽車用散熱類、殼體類和電芯類產品；公司以Mini LED 為代表的產品也將迎來新

6、能源汽車的市場機遇。盈 利 預 測 與 估 值：盈 利 預 測 與 估 值：我 們 預 計 公 司 2022/2023/2024 年 實 現 收 入352.26/424.43/532.51 億元，歸母凈利潤 23.22/33.57/43.69 億元，EPS 分別為 1.36/1.96/2.56 元，當前股價對應的 PE 分別為 20.84/14.41/11.07 倍。風險提示：風險提示：客戶進展不及預期、需求不及預期、行業行業競爭加劇 Table_Finance財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 28,093 31,

7、793 35,226 42,443 53,251(+/-)%19.28%13.17%10.80%20.49%25.46%歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 1,530 1,862 2,322 3,357 4,369(+/-)%117.76%21.72%24.67%44.57%30.16%每股收益（元）每股收益（元）0.93 1.09 1.36 1.96 2.56 市盈率市盈率 27.96 24.86 20.84 14.41 11.07 市凈率市凈率 3.40 3.18 2.94 2.44 2.00 凈資產收益率凈資產收益率(%)11.71%12.78%14.09%16.92%18.05%股息收益

8、率股息收益率(%)0.35%0.71%0.00%0.00%0.00%總股本總股本(百萬股百萬股)1,710 1,710 1,710 1,710 1,710-40%-20%0%20%40%60%2021/92021/122022/32022/6東山精密滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 目目 錄錄 1.東山精密：收購兼并成為東山精密：收購兼并成為 PCB 領軍者領軍者.5 2.消費電子：夯實消費電子：夯實 FPC 需求基本盤，需求基本盤，AR/VR 打開增量空間打開增量空間.7 2.1.FPC 廣泛應用于消費電子，蘋

9、果是主要需求方.7 2.2.手機新料號供應格局有望變化，公司單機 ASP 有望提升.10 2.2.1.攝像頭方案升級，有望帶動攝像頭模組板供應鏈變化.10 2.2.2.內資 OLED 廠商份額提升，有望帶動 OLED 屏幕模組板供應鏈變化.11 2.3.AR/VR 應用場景廣泛，打開 FPC 成長新空間.12 3.汽車電子：確定新能源為戰略方向，打造第二成長曲線汽車電子：確定新能源為戰略方向，打造第二成長曲線.16 3.1.軟板：動力電池軟板方案驅動汽車軟板需求快速增長.18 3.2.硬板：電動化、智能化驅動汽車 PCB 市場快速增長.20 3.3.精密制造：借助通信產品經驗，大力發展新能源賽

10、道.23 3.4.顯示：車載顯示需求增長，公司光電顯示業務有望受益.26 4.盈利預測與估值盈利預測與估值.30 5.風險提示風險提示.30 0UPY1U0XYYpNpNbRbPbRsQmMoMnPfQpPuNfQpPyRbRoPmMvPmMqRxNrNrM 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷史.5 圖 2：公司股權結構.6 圖 3：公司歷年收入驅動力復盤.7 圖 4：公司毛利率水平.7 圖 5：公司費用率情況.7 圖 6：FPC 示意圖.8 圖 7：FPC 產業鏈.8 圖 8：iPhon

11、e XS MAX FPC.8 圖 9：歷代 iPhone FPC 單機用量（片）.9 圖 10：歷代 iPhone FPC 單機價值量（美元）.9 圖 11：日系軟板廠商資本開支.9 圖 12：潛望式攝像頭原理.10 圖 13：iPhone13 Pro 攝像頭模組.10 圖 14：不同類型屏幕占智能手機顯示屏出貨量比例.11 圖 15：iPhone OLED 顯示屏出貨占比及預測.12 圖 16：AR/VR 部分應用場景.13 圖 17：全球 XR(AR/VR)出貨量及預測.14 圖 18：中國 AR/VR 支出規模及預測.14 圖 19：全球 XR 出貨量市場份額.14 圖 20：部分 XR

12、 終端設備廠商.14 圖 21：Oculus Rift 所使用的軟板.15 圖 22：蘋果 MR 頭顯預測圖.15 圖 23：汽車“CASE”發展趨勢.16 圖 24：“CASE”市場規模與增速.16 圖 25：全球智能手機出貨量與滲透率.17 圖 26：全球新能源汽車銷量與滲透率.17 圖 27：蘋果 iPhone 全球出貨量與市占率.17 圖 28：特斯拉全球銷量與市占率.17 圖 29：車用軟板應用場景.18 圖 30：動力電池管理系統 FPC.18 圖 31：特斯拉 Model 3 動力電池管理系統 FPC.18 圖 32：電動汽車系統架構示意圖.20 圖 33：新能源汽車三電系統.2

13、0 圖 34：全球主要國家/地區 ADAS 滲透率.21 圖 35：我國 ADAS 市場規模及預測.21 圖 36：ADAS 傳感器系統.22 圖 37：ADAS 傳感器搭載情況.22 圖 38：ADAS 主控板.22 圖 39：攝像頭模組板.22 圖 40：毫米波雷達板.23 圖 41：汽車傳感器板.23 圖 42：公司通訊類精密制造產品.24 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 圖 43：EPS 控制單元散熱片.24 圖 44：新能源汽車可編程熔絲散熱框架.24 圖 45：新能源汽車輕量化優勢.25 圖 46：新能源汽車整

14、車控制器.25 圖 47：動力電池頂蓋結構.26 圖 48：機器人沖壓連線.26 圖 49：車載顯示市場規模及預測.26 圖 50：車載顯示屏應用.26 圖 51：單車屏幕使用面積持續增長.27 圖 52：不同尺寸的中控屏滲透率（%）.27 圖 53：不同顯示技術對比.27 圖 54：車載觸控模組出貨量及預測.28 圖 55：LED 及其模組收入與毛利率.29 圖 56：MiniLED 應用案例.29 表 1：公司業務布局.6 表 2：蘋果 FPC 主要供應商.9 表 3：VR 與 AR 的區別.13 表 4：汽車“CASE”發展趨勢.16 表 5：動力電池軟板與線束方案對比.19 表 6：動

15、力電池管理系統 FPC 市場規模測算.19 表 7：新能源汽車電控系統 PCB 使用情況.21 表 8：不同級別自動駕駛汽車所需傳感器數量.22 表 9：搭載 MiniLED 屏幕的車型.28 表 10：公司光電產品結構調整.29 表 11：可比公司估值.30 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 1.東山精密：收購兼并成為東山精密：收購兼并成為 PCB 領軍者領軍者 東山精密通過東山精密通過多次兼收并購成多次兼收并購成 PCB 領軍者領軍者。公司誕生于 1980 年的一家小型鈑金和沖壓工廠，1998 年袁富根、包文杰等共同出資

16、組建吳縣市東山鈑金有限責任公司，專攻精密金屬制造領域。2007 年公司更名為蘇州東山精密制造有限公司，2010 年于深交所上市。2011 年公司初次轉型，LED 產品實現量產成功打開精密電子業務，開辟國內小功率背光領域先河，目前已經成為國內小間距 LED 封裝頭部企業之一，產量規模全球前三。2014 年，公司建設完成了應用于中小尺寸屏幕的液晶顯示模組（LCM）生產線，同時，收購牧東光電開拓觸控面板業務，進一步整合消費電子產業鏈。2016 年公司通過收購 MFLEX 轉型進入軟板市場，2018 年收購 Multek 填補硬板領域空白。根據 Prismark 的披露，2021 年公司在 PCB 行

17、業位列第三。圖圖 1：公司發展歷史公司發展歷史 數據來源：東北證券，公司官網，公司公告 公司公司下設下設三大三大業務業務板塊、五個事業部，其中板塊、五個事業部，其中 PCB 業務業務占比占比 64%為核心業務。為核心業務。2020 年公司新管理層上任，重新梳理企業管理架構，形成了一個總部平臺、三大業務板塊和五個事業部，意在“高質量發展”。三大業務板塊分別是電子電路、精密制造和光電顯示。電子電路業務板塊包含 Mflex（軟板）和 Multek（硬板）兩大事務部，其中軟板主要應用于消費電子和新能源汽車；硬板主要提供通信用高多層板和手機、可穿戴設備、汽車、醫療等中高階高密度板，2021 年收入占比為

18、 64.46%。精密制造業務板塊包含精密制造事業部，主要為通信、消費電子和新能源汽車等提供金屬結構件及組件業務，主要包括移動通信基站天線、濾波器等結構件及組件，新能源汽車散熱件及精密結構件，消費電子金屬結構件和外觀件等產品，2021 年收入占比為 10.78%。光電顯示業務板塊分為 LED 和 TP/LCM 兩個事業部，其中 LED 事業部主要提供小間距 LED 及 Mini LED 顯示顆粒，2021 年收入占比為 8.19%，TP/LCM 事業部主要包括觸控模組（TP）和液晶顯示模組（LCM），2021 年收入占比為 16.22%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明

19、6/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 表表 1：公司業務布局：公司業務布局 業務業務板塊板塊 事業部事業部 產品服務產品服務 應用領域應用領域 營收營收占比占比 電子電路電子電路 MFLEX 智能手機、平板電腦、可穿戴設備、游戲機、智能家居設備和新能源汽車等與現代消費者娛樂和生活息息相關的產品 消費電子、汽車 64.46%Multek 主要提供 14 層及以上基站通信、數據通信等高多層通信板和手機、可穿戴設備中高階高密度板，并以汽車板和醫療板等作為有力補充 消費電子、通信、工控醫療及汽車 光電顯示光電顯示 LED 小間距 LED 以及 MiniLED 顯示顆粒 智能電視、顯示屏 8.1

20、9%TP/LCM 觸控模組（TP）、液晶顯示模組（LCM）手機、平板和筆電等屏幕 16.22%精密制造精密制造 精密制造 通信、消費電子、汽車等產品的精密結構件以及通信基站濾波器和天線結構設計、制造、表面處理、裝配 通信設備、汽車、消費電子 10.78%數據來源：東北證券，公司公告 股權結構較為股權結構較為集中集中，袁氏父子實際控制，袁氏父子實際控制人人。公司第一大股東是公司董事兼總經理袁永峰，持股比例 13.01%。公司實際控制人為袁富根、袁永峰、袁永剛，其中袁永峰、袁永剛為袁富根之子。袁富根、袁永峰、袁永剛分別持股比例為 3.44%/13.01%/11.83%，3 位實際控制人共計持股 2

21、8.18%。圖圖 2：公司股權結構：公司股權結構 數據來源：東北證券，2022 年半年報 收購收購 MFLEX+Multek 迎來黃金增長期。迎來黃金增長期。公司在 2015 年之前主要依靠精密制造業務以及 LED 和 LCM 等電子業務，收入增長較為緩慢；此后，公司于 2016 年和 2018年先后收購 MFLEX 和 Multek PCB 業務，營收步入大幅增長時代。公司營收從 2016年的 84.03 億元增長到 2021 年的 317.93 億元，CAGR 達到 30.5%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 毛利率毛

22、利率較為穩定，降本增效費用率有所下降較為穩定，降本增效費用率有所下降。公司綜合毛利率水平穩定在 14-17%。分業務來看，PCB 業務毛利率近年來穩定在 15-19%，高于平均水平；通信設備及其組件（精密制造）業務毛利率近年來穩定在 14-17%；LED 及其模組業務毛利率穩定在 14%左右，2021 年提升至 18%；TP&LCM 業務毛利率最低，只有 10-13%。伴隨著新管理層上任，公司貫徹落實降本增效、優化資本結構等多項舉措，期間費用率由 2016 年的 10.53%下降至 2021 年的 8.14%。其中，銷售和財務費用率下降較為明顯。圖圖 4：公司毛利率水平：公司毛利率水平 圖圖

23、5：公司費用率情況公司費用率情況 數據來源：東北證券，Wind 數據來源：東北證券，Wind 2.消費電子：夯實消費電子：夯實 FPC 需求基本盤，需求基本盤，AR/VR 打開增量空間打開增量空間 2.1.FPC 廣泛應用于消費電子，蘋果是主要需求方 FPC 符合終端輕薄短小趨勢，廣泛應用于消費電子。符合終端輕薄短小趨勢，廣泛應用于消費電子。撓性印制電路板（FPC），即Flexible Printed Circuit，是以撓性覆銅板為基材制成的一種具有高度可靠性、絕佳圖圖 3：公司歷年收入驅動力復盤：公司歷年收入驅動力復盤 數據來源：東北證券，Wind 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正

24、文后的聲明及說明 8/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 可撓性的印刷電路板。FPC 具有配線密度高、重量輕、厚度薄、可折疊彎曲、三維布線、散熱快等其他類型電路板無法比擬的優勢，更符合下游行業中電子產品智能化、輕薄化和便攜化發展趨勢，被廣泛運用于現代電子產品。據 Prismark 預測，FPC產值有望從2021年的140.58億美金增長至2026年的171.79億美金，CAGR=4.1%。圖圖 6：FPC 示意圖示意圖 圖圖 7：FPC 產業鏈產業鏈 數據來源：東北證券，公開資料整理 數據來源：東北證券，弘信電子招股說明書 蘋果蘋果引領引領消費電子消費電子浪潮，浪潮，每年每年軟板軟板采購

25、金額超過采購金額超過 100 億美金億美金。蘋果 iPhone 系列作為智能手機的龍頭，由于追求設計和功能模塊極致的追求，一直使用大量 FPC，主要應用場景包括攝像頭、振動器、屏幕觸控、天線、聽筒、麥克風等部位。iPhone 4 中FPC 單機用量僅為 10 片，而 iPhone XS 中 FPC 單機用量已經增長到了 24 片，單機價值量也由 iPhone 4 的 16 美金增長到了 iPhone XS 的 40 美金。此外，TWS 耳機、智能手表等可穿戴設備里也有大量軟板的應用。根據產業鏈調研，蘋果每年軟板采購金額超過 100 億美金。圖圖 8：iPhone XS MAX FPC 數據來源

26、：東北證券，iFixit，公開資料整理 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 圖圖 9：歷代：歷代 iPhone FPC 單機用量（片）單機用量（片）圖圖 10：歷代：歷代 iPhone FPC 單機價值量（美元）單機價值量（美元）數據來源：東北證券，產業鏈調研 數據來源：東北證券，產業鏈調研 日系廠商日系廠商投資意愿低，內資廠商份額投資意愿低，內資廠商份額有望有望不斷提升不斷提升。軟板行業競爭格局較為集中，鵬鼎、東山精密和旗勝占據主要份額。日系軟板廠商旗勝、藤倉和住友電工資本開支走低，無法跟上消費電子產品快速迭代，市場份額逐步

27、下滑。其中住友電工軟板業務由于經營不善已于 2021 年被廣東駿亞收購。得益于中國是最大的消費電子需求方以及產業鏈配套逐步完善，內資廠商份額不斷提升。目前，公司在大客戶軟板供應的份額約為 15-20%。表表 2：蘋果：蘋果 FPC 主要供應商主要供應商 廠商廠商 PCB 營收（百萬美元）營收（百萬美元）2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 旗勝 3414 3402 3198 2704 2597 2639 2944 藤倉 810 868 1109 1155 956 1073 828 住友電工 1503 1142 1097 820 671 473 564 鵬鼎 26

28、98 2546 3575 3929 3887 4454 5609 東山精密-522 946 1725 2115 2719 3201 數據來源：東北證券，NTI，相關公司年報 圖圖 11：日系：日系軟板軟板廠商資本開支廠商資本開支 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 數據來源：東北證券，Wind 2.2.手機新料號供應格局有望變化，公司單機 ASP 有望提升 手機軟板模組板主要攝像頭模組板、屏幕模組板和電池模組板。我們認為公司有望我們認為公司有望進入攝像頭模組板和屏幕模組板供應鏈，單機價值量進入攝像頭模組板和屏幕模組板供應鏈，

29、單機價值量有望提升有望提升。2.2.1.攝像頭方案升級，有望帶動攝像頭模組板供應鏈變化 光學升級是智能手機創新重點，光學升級是智能手機創新重點，從像素的升級到光學變焦的升級從像素的升級到光學變焦的升級。早期，手機攝像頭升級以提升像素為主，像素提升帶來了拍照質量的升級。受限于 CMOS 尺寸，像素提升趨勢放緩，手機品牌商開始注重光學變焦能力的升級。例如 iPhone13 Pro 的長焦鏡頭采用 77mm 焦距，可以提供 3 倍的光學變焦和 15 倍的數碼變焦。智能手機傳統長焦鏡頭通過雙攝和多攝實現“光學變焦”，變焦倍數越高將導致長焦攝像頭的高度越高，這與智能終端輕薄化的發展趨勢相悖。潛望式攝像頭

30、潛望式攝像頭可以帶來更好的光學變焦效果可以帶來更好的光學變焦效果。潛望式攝像頭借鑒了潛望鏡的原理，通過橫向放置長焦鏡頭，利用手機內部空間和棱射將光線反射到相機圖像傳感器上，使得長焦攝像頭以“折疊”方式置入手機，在不增加模組厚度的前提下，實現更高倍數的變焦。據報道，蘋果 iPhone15 Pro 和 iPhone15 Pro Max 將應用 Jahwa 電子的OIS“可折疊變焦技術專利技術”，該技術將使得潛望鏡攝像系統使用棱鏡折疊光進入圖像傳感器，通過混合光線的方式，制造更小、更薄的相機模塊，從而增加 iPhone的光學變焦范圍。圖圖 12：潛望式攝像頭原理：潛望式攝像頭原理 圖圖 13：iPh

31、one13 Pro 攝攝像頭模組像頭模組 數據來源：東北證券，公開資料整理 數據來源：東北證券，iFixit 攝像頭方案升級，有望為公司導入軟板新料號打開攝像頭方案升級，有望為公司導入軟板新料號打開機會窗口。機會窗口。攝像頭模組 FPC 可以為手機主板電路和攝像頭 CMOS 傳感器電路的提供電氣連接，以及為電子元器件的固定裝配提供支撐。此前，該料號主要由日系軟板廠商供應，單片價值量較高。我們認為隨著攝像頭方案升級將帶來攝像頭模組 FPC 的升級，日系廠商常年維持較低的資本開支，受限于技術和產能無法滿足攝像頭模組 FPC 的升級，公司有望憑此契機導入攝像頭模組軟板供應鏈。請務必閱讀正文后的聲明及

32、說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 2.2.2.內資 OLED 廠商份額提升，有望帶動 OLED 屏幕模組板供應鏈變化 OLED 成為智能手機屏幕主流方案，蘋果有望全線使用成為智能手機屏幕主流方案，蘋果有望全線使用 OLED 屏幕。屏幕。OLED 屏幕采用自發光原理，具有更好的色彩體驗，同時具備輕薄性、透光性好等優點，柔性 OLED因可彎曲性可制成曲面屏、折疊屏，眾多優勢使 OLED 屏幕慢慢代替 LCD 成為智能手機的主流屏幕方案。根據 Omdia 的預測，OLED 顯示屏預計于 2027 年將占所有智能手機顯示屏的 45%。2017 年，蘋果率

33、先在 iPhone X 中使用了 OLED 屏幕，之后的 iPhone 11 系列高端機型 iPhone 11 Pro 和 iPhone 11 Pro Max 也使用了 OLED屏幕，從 iPhone 12 系列開始，蘋果手機全系列均使用 OLED 屏幕，由此可見蘋果手機已經全面轉向 OLED 屏幕。除 iPhone 之外，蘋果也計劃在 iPad 和 Macbook 中使用 OLED 屏幕。圖圖 14：不同類型屏幕占智能手機顯示屏出貨量比例：不同類型屏幕占智能手機顯示屏出貨量比例 數據來源：東北證券，Omdia 內資面板廠內資面板廠進入進入蘋果蘋果 OLED 面板供應鏈，打破韓系廠商壟斷格局。

34、面板供應鏈，打破韓系廠商壟斷格局。最初的 iPhoneX時，三星顯示是蘋果 OLED 獨家供應商。隨后蘋果引入 LG 顯示的 OLED 屏幕，擺脫了三星顯示獨家供應的局面，但“綠屏”問題卻給蘋果帶來不少麻煩。此外，引入新供應商可以打破韓企對屏幕面板的價格壟斷，所以京東方從 2021 年開始為蘋果供應 OLED 屏幕。Omdia 數據顯示，2021 年京東方 OLED 面板供應數量占 iPhone OLED 總供應數量的 8%，預計 2022 年這一比例將增加至 15%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 圖圖 15：iPho

35、ne OLED 顯示屏出貨占比及預測顯示屏出貨占比及預測 數據來源：東北證券，Omdia OLED 屏供應格局變動，屏供應格局變動，有望有望為公司為公司導入導入軟板軟板新料號提供契機新料號提供契機。OLED 屏幕模組軟板/軟硬結合板起到連接手機主板與 OLED 顯示模組的功能。韓系面板廠目前主要采用軟硬結合板的連接方案，單機價值量較大，供應商以韓系廠商 Interflex、BH、三星電機主導。我們認為隨著內資面板廠在蘋果供應鏈中的份額提升，公司有望伴隨國產鏈切入 OLED 屏幕模組軟板供應。2.3.AR/VR 應用場景廣泛，打開 FPC 成長新空間 XR 技術應用場景廣泛，加速向技術應用場景廣

36、泛，加速向 B 端端 C 端滲透。端滲透。XR(Extended Reality，擴展現實)是指通過計算機將現實與虛擬結合，打造一個人機交互的虛擬環境，是 AR(Augmented Reality，增強現實)、VR(Virtual Reality，虛擬現實)和 MR(Mixed Reality，混合現實)技術的統稱。隨著元宇宙概念引爆市場，XR 技術作為元宇宙最典型的核心入口，過去兩年中發展較為迅速，圍繞各種場景不斷滲透。從 B 端來看，XR 技術主要應用于醫療、軍事、工業制造、影視等商用場景；從 C 端來看，XR 技術主要用于游戲、社交、教育等消費場景。以汽車行業為例，利用 XR 技術可視化

37、、可交互的特性，從汽車設計生產到維護培訓的一系列環節均可利用 XR 技術，包括利用 XR 技術在虛擬環境中完成汽車原型設計，進行各類路試、碰撞、風洞測試，從而縮短汽車的研發周期，降低研發成本；基于 XR 技術完成汽車裝配工作的預估和校準，提升生產與組裝效率；利用 XR 技術實時查看車輛示意圖，縮短車輛故障排除時間；利用XR 技術創造沉浸式駕駛環境，使用戶在安全的環境中遠距離體驗新車功能，優化用戶體驗。Forture Business Insights 預測，僅全球汽車行業 VR 應用領域一項的市場價值，就將從 2019 年的 7.593 億美元增長至 2027 年的 147 億美元。請務必閱讀

38、正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 表表 3：VR 與與 AR 的區別的區別 AR VR 概念定義概念定義 借助計算機圖形技術和可視化技術產生真實世界中不存在的虛擬對象，并將虛擬對象放置于真實世界中，帶來感知效果更豐富的體驗 利用設備模擬一個虛擬世界，利用計算機生成一種模擬環境，強調用戶與虛擬世界的交互 技術原理技術原理 計算機基于對現實世界的理解繪制虛擬圖像，顯示方面強調與顯示交互 通過計算機技術產生的電子信號，將其與各種輸出設備結合時期轉化為能夠讓人們感受到的現象 終端形態終端形態 借助攝像頭或成像設備實現與現實的交互、AR 眼鏡

39、等 頭顯設備、定位追蹤設備、動作捕捉設備、交互設備等 體驗特點體驗特點 增強現實體驗，用戶處于現實與虛擬世界的交融之中 封閉式、沉浸式體驗，用戶與虛擬世界實時交互 數據來源：東北證券，德勤咨詢 圖圖 16：AR/VR 部分應用場景部分應用場景 數據來源：東北證券，中興通訊 5G 云 XR 應用白皮書 XR(AR/VR)市場空間廣闊，增長速度強勁。市場空間廣闊，增長速度強勁。伴隨 5G 技術的成熟和普及，加之新冠肺炎疫情導致消費者居家時間延長、娛樂需求提升、遠程辦公場景爆發，XR 進入需求爆發期，未來市場空間廣闊，增長速度強勁。根據 CounterPoint 數據，全球XR(AR/VR)出貨量將

40、從 2021 年的 1100 萬臺增長到 2025 年的 10500 萬臺，CAGR達到 75.8%。隨著華為、騰訊、字節跳動等科技公司紛紛構建 XR 生態，我國 XR 市場被注入巨大活力，發展前景廣闊。IDC 預測，2021 年中國 AR/VR 市場 IT 相關支出規模約為 21.3 億美元，并將在 2026 年增至 130.8 億美元，為全球第二大單一國家市場，AR 支出規模 CAGR 達到 49.0%，VR 支出規模 CAGR 達到 41.5%。其中，消費市場在五年預測期內穩定增長，總規模占我國 AR/VR 市場的 40%左右；商用市場到 2026 年將被教育、醫療保健和專業服務等三類行

41、業用戶廣泛應用，共計約占我國 AR/VR 市場總規模的 28.2%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 圖圖 17：全球：全球 XR(AR/VR)出貨量及預測出貨量及預測 圖圖 18：中國：中國 AR/VR 支出規模及預測支出規模及預測 數據來源：東北證券，Counterpoint 數據來源：東北證券，IDC XR 設備加速迭代升級，出現“一超多強”市場競爭格局。設備加速迭代升級，出現“一超多強”市場競爭格局。XR 設備市場競爭格局以國際龍頭企業為主導，國內企業發展勢頭迅猛。短期來看，AR 仍作為企業設備賦能B 端應用，而

42、VR 通常作為娛樂設備用于 C 端，未來有向 B 端拓展的趨勢，2012 年Google 推出的 Google glass 率先引爆市場，使其在 AR 市場取得先發優勢；目前微軟領跑 AR 市場，其標志性產品 HoloLens 在 AR 市場具有絕對領先地位，Trendforce數據顯示，2021年HoloLens 2銷量超過20萬臺；國內本土品牌發展迅速，Mad Gaze、Shadow Creator、Nreal 等緊隨其后，華為、小米、OPPO 等硬件技術廠商也計劃推出 AR 眼鏡。相比于 AR 市場，針對 C 端的 VR 市場增量空間更大。Facebook 消費級 VR 頭顯設備 Ocu

43、lus 占據市場絕對寡頭地位，據 Facebook 發布數據顯示，Oculus Quest 2 自 2020 年 10 月發布以來全球銷量已經超過 1480 萬臺，是目前用戶認可最高、出貨量最大的 VR 頭顯設備；字節跳動旗下產品 Pico 目前在中國 VR 市份額第一，DPVR、3 Glasses、HTC、愛奇藝等廠商也不斷推出新的產品，加速 VR 設備市場迭代。IDC 數據顯示，2022 年 Q1 全球全球 VR 頭顯出貨 356.3 萬臺，Oculus 份額占全球 VR 市場的 90%，中國 VR 頭顯出貨 25.7 萬臺，同比增長 14.8%，其中出貨前三的產品型號依次為 Pico N

44、eo3、奇遇 Dream、奇遇 3。圖圖 19：全球：全球 XR 出貨量市場份額出貨量市場份額 圖圖 20：部分：部分 XR 終端設備廠商終端設備廠商 數據來源：東北證券，Counterpoint 數據來源：東北證券，IDC XR 設備輕量化需求打開設備輕量化需求打開 FPC 增量空間。增量空間。XR 設備由芯片、屏幕、攝像頭、麥克風、揚聲器、電池、傳感器等硬件構成，由于需要穿戴使用，XR 設備具有體型較小、重量較輕的特性，同時由于 XR 設備功能趨于完善，對精度和反應速度的要求更高，請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 因此

45、需要在有限空間集成大量電子元器件。FPC 具有輕薄、可彎曲折疊的特性，使用 FPC 可以縮小 XR 設備的體積，滿足其小型化、輕量化和高精度的要求。以 Oculus Quest 2 為例，普通機單機 FPC 價值量為 20 美元，高端 Pro 機單機 FPC 價值量可達30 美元。圖圖 21：Oculus Rift 所使用的軟板所使用的軟板 數據來源：東北證券，iFixit 公司為國際知名公司為國際知名 XR 廠商核心供貨商，借力蘋果鏈優勢有望廠商核心供貨商，借力蘋果鏈優勢有望供應供應 MR 頭顯頭顯新品新品打開打開成長成長空間?？臻g。公司自 2015 年就開始積極布局 XR 賽道，在該領域具

46、有先發優勢，目前是 Oculus、Magic Leap 等 XR 設備的核心供應商；此外，公司于 2016 年通過收購 MFLX 成功切入蘋果 FPC 供應鏈，成為其主力供應商。據 ET News 報道，蘋果將于 2023 年初推出第一代 MR 頭顯，而第二代頭顯也在研發過程中，預計 2024 年發布，作為蘋果主要 FPC 供應商，公司具有明顯的客戶資源優勢。另外，蘋果作為顛覆性產品的創造者，其產品品質好、功能強大、定價較高，因此對于上游零部件質量的要求也更高，因此我們預計其單機 FPC 的價值量將高于市面上的其他產品。公司作為蘋果 FPC 的主力供應商，有望在未來 MR 產品的市場推進過程中

47、打開新的增長空間。圖圖 22：蘋果：蘋果 MR 頭顯預測圖頭顯預測圖 數據來源：東北證券，公開資料整理 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 3.汽車電子：汽車電子：確定新能源為戰略方向，打造第二成長曲線確定新能源為戰略方向，打造第二成長曲線 網聯化、智能化、共享化、電動化是未來汽車發展的四大趨勢。網聯化、智能化、共享化、電動化是未來汽車發展的四大趨勢。目前，汽車產業正面臨百年一遇的大變革“CASE”革命，即網聯化(Connected)、智能化(Autonomous)、共享化(Shared)、電動化(Electric)成為未來

48、汽車產業發展的四大趨勢。根據 Yole 披露，2020 年“CASE”總體市場規模為 730 億美元，預計 2026 年將達到 1470 億美元，2020-2026 年均復合增長率為 12.4%，預計 2035 年達到 3180 億美元，2026-2035 年均復合增長率為 9%?！癈ASE”發展趨勢中，電動化市場空間增長最為強勁，有望由 2020 年的 66 億美元增長至 2026 年的 288 億美元；2026-2035 年，共享化市場空間增長速度最快。表表 4：汽車“汽車“CASE”發展趨勢”發展趨勢 含義含義 網聯化網聯化 即車聯網，利用先進傳感技術、網絡技術、計算技術、控制技術、智能

49、技術對交通進行全面的感知，對每輛汽車進行交通全程的控制，對每條道路進行交通的全時空控制，實現道路的零堵塞、零傷亡、極限通行能力的專門控制網絡。智能化智能化 通過搭載先進傳感器等裝置，運用人工智能等新技術，具有自動駕駛功能，逐步成為智能移動空間和應用終端的新一代汽車。共享化共享化 利用信息化和智能化技術，提高對汽車交通資源的配置能力，用戶對汽車的需求逐步回歸出行目的，從汽車的所有權向使用權轉移，形成以提升汽車利用效率為核心的汽車共享使用。電動化電動化 以電力驅動作為汽車動力來源，用電機驅動車輛行駛的產業發展態勢。數據來源：東北證券，公開資料整理 新能源汽車新能源汽車有望復制智能手機有望復制智能手

50、機增長增長邏輯，邏輯，接力成長。接力成長。自 2010 年 iPhone4 風靡全球起，智能機逐步替代傳統的功能機，消費電子迎來黃金成長期。根據 Gartner 和Statista 數據，全球智能手機滲透率從 2009 年的 14.86%上升至 2021 年的 85.55%。目前汽車電動化與智能化程度不斷加深，正處于傳統汽車向新能源汽車切換的起步階段，未來有望復制智能手機成長模式，推動汽車電子市場快速發展。根據 EV Volumes 和 Wind 的數據，全球新能源汽車滲透率由 2012 年的 0.15%快速增長至2021 年的 8.16%。圖圖 23：汽車“汽車“CASE”發展趨勢”發展趨勢

51、 圖圖 24：“CASE”市場規模與增速”市場規模與增速 數據來源：東北證券，Daimler 數據來源：東北證券，Yole 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 終端廠商推動行業創新，其供應鏈有望充分受益終端廠商推動行業創新，其供應鏈有望充分受益。蘋果以其創新理念與品牌號召力廣受追捧，成為智能手機潮流的開創者與風向標。根據 Wind 數據顯示，蘋果智能手機出貨量 2010 年為 0.47 億部，2012 年突破 1 億部，2015 年突破 2 億部。而在新能源汽車領域，特斯拉的創新科技、獨特設計與品牌形象深入人心，開啟了新能源

52、汽車全新時代，成為下一個“蘋果”式的領頭者。Wind 數據顯示，特斯拉全球銷量從 2012 年的 0.27 萬輛增至 2021 年的 93.62 萬輛，呈現迅猛增長態勢。我們認為，供應鏈廠商深度綁定核心終端廠商有望充分受益于行業增長以及技術創新。確定新能源為戰略新方向，確定新能源為戰略新方向，打造第二成長曲線打造第二成長曲線。公司于 2021 年對未來 10 年公司戰略規劃進行梳理，確定將以新能源汽車為代表的新能源行業作為新的戰略方向。目前，公司 5 個事業部中已經有軟板（MFlex）、硬板（Multek）以及精密制造 3 個事業部有新能源汽車貢獻的收入，2020/2021 年新能源相關收入體

53、量約為 6/13 億元，并且積累了包括特斯拉等核心客戶。展望后續，公司依托于技術儲備以及客戶優勢有望帶動其單車配套產品多元化以及價值量提升，有望在新能源領域再造一個東山精密。圖圖 25：全球智能手機出貨量與滲透率全球智能手機出貨量與滲透率 圖圖 26：全球新能源汽車銷量與滲透率全球新能源汽車銷量與滲透率 數據來源：東北證券，Statista，Gartner 數據來源：東北證券，EV Volumes，Wind 圖圖 27：蘋果蘋果 iPhone 全球出貨量與市占率全球出貨量與市占率 圖圖 28：特斯拉全球銷量與市占率特斯拉全球銷量與市占率 數據來源：東北證券，Statista，Gartner 數

54、據來源：東北證券，Wind，EV Volumes 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 3.1.軟板：動力電池軟板方案驅動汽車軟板需求快速增長 傳統燃油車單車軟板價值量約為傳統燃油車單車軟板價值量約為 10 美金。美金。傳統的燃油車中軟板需求不大，主要用在 LED 車燈、車載顯示屏、娛樂信息系統等，單車價值量大概是 10 美元。由于內資終端車企在燃油車時代的話語權不大，傳統車載軟板幾乎被海外軟板廠所壟斷，例如日本軟板龍頭廠商旗勝占據了車載軟板 50%的市場份額。圖圖 29：車用軟板應用場景：車用軟板應用場景 數據來源：東北證券

55、，旗勝 與傳統燃油車相比，車載軟板核心增量來自于電池包連接方案與傳統燃油車相比，車載軟板核心增量來自于電池包連接方案的變化的變化。BMS 超長軟板具有以下功能：監控新能源動力電池電芯的電壓和溫度；連接數據采集和傳輸并自帶過流保護功能；保護汽車動力電池電芯，異常短路自動斷開；數據準確及時，延長動力電池地使用壽命。傳統電池包連接方案采用銅線線束連接，每根線由銅線外部包圍塑料，再將幾股線包成絕緣體形成一根線束，每根線束連接上電池電極。隨著電池包電流信號增多，需要的線束也隨之變多，不僅增重，也擠占電池空間。而 FPC 具有輕薄柔軟特性，用軟板替代線束作為動力電池連接方案具有減輕重量、提高續航、一致性好

56、、自動裝配、添加熔斷電流保護設計提升安全性等多種優點。BMS 超長軟板連接方案最早由特斯拉采用，近兩年來越來越多電池廠和車企開始青睞此方案。圖圖 30：動力電池管理系統：動力電池管理系統 FPC 圖圖 31：特斯拉：特斯拉 Model 3 動力電池管理系統動力電池管理系統 FPC 數據來源：東北證券，弈東電子 數據來源：東北證券，eBay 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 表表 5：動力電池軟板與線束方案對比：動力電池軟板與線束方案對比 軟板軟板 線束線束 重量重量 約 1kg 約 20kg 技術指標技術指標 自動化組裝，

57、效率高，一致性好 插接點多，且主要靠人工插接，效率低，一致性差 安全性安全性 可加入熔斷器械，且可對單個電池包進行熔斷，安全性好 銅線導束難以加入保險熔斷 成本成本 原材料成本更高，組裝成本更低，綜合成本更低 原材料成本更低，組裝成本更高，綜合成本更高 數據來源：東北證券，公開資料整理 BMS 軟板單車價值量在軟板單車價值量在 30-100 美金美金，是傳統車用軟板價值量的，是傳統車用軟板價值量的 3-10 倍倍。由于電池包內部設計不同以及下游客戶打件要求不同，BMS 超長軟板單車價值量存在一定差異。對于沒有打件的 BMS 軟板單車價值量約為 30 美金。目前主流的趨勢是需要軟板廠商打件，因為

58、下游客戶希望上游軟板廠能夠提供一站式服務，便于在出現問題時可以及時有效地追責。打件之后的 BMS 軟板單車價值量可以達到 100 美金，是傳統車用軟板價值量的 10 倍。BMS 軟板軟板 2025 年年市場規模市場規模有望超過有望超過 100 億。億。市場規模測算基于以下假設：（1）全球汽車銷量每年以 2%的增速增長；（2）新能源汽車 2022/2023/2024/2025 年的滲透率分別為 12%/18%/22%/25%；（3）BMS 軟板 2022/2023/2024/2025 年的滲透率分別為 40%/60%/80%/100%；（4）BMS 軟板單車價值量為 500 元，2022/202

59、3/2024/2025年的降幅分別為 0%/2%/2%/2%。根據上述假設，可得到動力電池管理系統 FPC 市場規模將從 2021 年的 5 億元增長到 2025 年的 105 億元，CAGR 達到 114%。表表 6：動力電池管理系統：動力電池管理系統 FPC 市場規模測算市場規模測算 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 全球汽車銷量（萬輛）全球汽車銷量（萬輛）8268.48 8433.85 8602.53 8774.58 8950.07 YoY（%）6.05 2.00 2.00 2.00 2.00 新能源車滲透率（新能源車滲透率（%）8.10 12.00 18.00

60、22.00 25.00 新能源車銷量（萬輛）新能源車銷量（萬輛）670.00 1012.06 1548.45 1930.41 2237.52 YoY（%）102.36 51.05 53.00 24.67 15.91 BMS 軟板滲透率（軟板滲透率（%）15.00 40.00 60.00 80.00 100.00 BMS 軟板單車價值量（元）軟板單車價值量（元）500.00 500.00 490.00 480.20 470.60 YoY（%）-2.00-2.00-2.00 BMS 軟板市場空間（億元）軟板市場空間（億元）5.03 20.24 45.52 74.16 105.30 數據來源：東北證

61、券，EVTank，公開資料整理 動力電池動力電池 FPC 相較于消費電子相較于消費電子 FPC 壁壘更高。壁壘更高。（1）動力電池對 FPC 具有耐溫、耐壓要求，FPC 選材需要優質耐用；（2）由于要對電池電壓、溫度、電流等情況進行及時精準的把控，動力電池用 FPC 需要根據具體裝配的動力電池性能和形狀進行定制化生產，并輔以復雜的工序調整以及嚴格的工藝測試；（3）動力電池 FPC 耐久性、穩定性和可靠性要求高；（4）動力電池 FPC 長度在 0.8-1.6m 之間，生產難度更大，消費電子 FPC 產線必須經過投資改造才能生產。先發優勢先發優勢+技術積累技術積累，助力公司助力公司 BMS 超長軟

62、板業務放量超長軟板業務放量。公司早在 2015 年開始配 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 合北美電動車大客戶進行 BMS 超長軟板連接方案前期研發，曾經一度是其獨家供應商，具備較強的先發優勢。此外，汽車的使用壽命較長，對產品的安全性和穩定性要求會更高，公司作為蘋果公司核心供應商，品控和技術能力屬于行業第一梯隊。產能方面，公司于 2 月公告計劃在鹽城維信投資 6.5 億元建設新能源柔性線路板及其裝配項目，規劃 210 萬平方米車載用 FPC 生產能力，完全達產后預計實現年營業收入/凈利潤 20.4/1.7 億元。公司基于其

63、在 BMS 超長軟板領域的先發優勢與技術積累，已經通過了多家電池廠商和整車廠商的認證，伴隨著鹽城工廠產能釋放，我們看好公司 BMS 超長軟板業務放量。3.2.硬板：電動化、智能化驅動汽車 PCB 市場快速增長 汽車電動化趨勢帶動汽車電子價值量提升。汽車電動化趨勢帶動汽車電子價值量提升。新能源汽車的技術核心是電驅、電池、電控組成的“三電系統”。電驅系統中的“電機+電機控制器+減速器”替代“發動機+變速器”成為整車核心系統，動力電池取代油箱成為汽車能量來源，此外增加了車載充電機（OBC）、直流轉換器（DC/DC）、整車電壓分配單元（PDU）、電池管理系統主控模塊（BCU）等電子電氣控制模塊，因此新

64、能源汽車電子化率遠高于傳統燃油汽車。根據 Strategy Analytics 的數據，緊湊型燃油汽車和中高檔型燃油汽車的汽車電子價值占比分別為 15%和 28%，而混合動力汽車和純電動汽車的汽車電子價值占比分別高達 47%和 65%。電控系統催生大量電控系統催生大量 PCB 需求，單車增量需求超過需求，單車增量需求超過 3 平方米。平方米。新能源汽車電子化率的提高催生出大量汽車 PCB 需求，其增量主要來自于電控單元的三大動力系統整車控制器（VCU）、電池管理系統（BMS）和電機控制器（MCU）。佐思汽研報告數據顯示，VCU、BMS 和 MCU 對 PCB 的增量需求分別為 0.03m2、3

65、-5m2、0.15m2。其中，電池管理系統作為新能源汽車的核心部件，BMS 的核心部件通過 PCB 承載功能器件實現的，其質量的穩定性對于動力電池系統安全性影響很大，其架構較為復雜，因此電池管理系統中 PCB 的單體價值更高，單價超過 1000 元/m2。圖圖 32：電動汽車系統架構示意圖電動汽車系統架構示意圖 圖圖 33：新能源汽車三電系統新能源汽車三電系統 數據來源：東北證券，公開資料整理 數據來源：東北證券，公開資料整理 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 表表 7：新能源汽車電控系統新能源汽車電控系統 PCB 使用情

66、況使用情況 作用作用 PCB 用量用量 PCB 單價單價 整車控制器（整車控制器（VCU）檢測車輛狀態、實施整車動力控制決策 控制電路使用 PCB，用量約為 0.03m2 1000 元/m2 電池控制單元（電池控制單元（BMS）控制電池充放電過程，實現對于電池的保護的綜合管理 主控電路使用 PCB，用量約為 0.15m2 1000 元/m2 單體管理單元使用 PCB，用量約為 3-5m2 電機控制單元（電機控制單元（MCU）根據整車控制器發出的決策指令控制電機運行 控制電路使用 PCB，用量約為 0.15m2 1000 元/m2 數據來源：東北證券，佐思汽研，Elecfans 智能化是當前汽車

67、發展的另一大趨勢，高級駕駛輔助系統（智能化是當前汽車發展的另一大趨勢，高級駕駛輔助系統（ADAS）是汽車智能化）是汽車智能化最具代表性、發展最快的領域。最具代表性、發展最快的領域。高級駕駛輔助系統（ADAS）利用安裝在車上各式各樣的傳感器，包括毫米波雷達、激光雷達、單雙目攝像頭以及衛星導航等，在汽車行駛過程感應環境、收集數據，判斷汽車是否存在潛在風險，向駕駛者提供警報甚至干預，有效增加汽車駕駛的舒適性和安全性。美國汽車工程師學會 SAE 制定了自動駕駛的分級標準，將自動駕駛分為了 L0 至 L5 六個等級，從人工駕駛（L0）到輔助駕駛（L1/L2），再到自動駕駛（L3/L4），最終實現無人駕駛

68、（L5）。根據羅蘭貝格的數據，2020 年全球主要國家和地區中，美國 L1 級別以上滲透率為 60%，西歐國家 L1 級別以上滲透率為 80%，我國 L1 級別滲透率為 34%，L2/L2+級別滲透率僅為 9%；預計到 2025 年，我國 L2/L2+級別以上滲透率將進一步提升，L2/L2+級別滲透率將到達 35%，L3 級別滲透率將達到 4%，L4/L5 級別滲透率也將實現 1%的突破。智能駕駛時代到來帶動車用傳感器用量不斷增長。智能駕駛時代到來帶動車用傳感器用量不斷增長。L0 和 L1 級別汽車需要使用 0-4 個攝像頭、4-8 個超聲波雷達、1-3 個毫米波雷達，而 L2 級別汽車需要使

69、用 4-6 個攝像頭、8-12 個超聲波雷達、3-5 個毫米波雷達，所需傳感器數量增加將近一倍，L3 級別以上汽車除了使用上述三種傳感器外，還需要使用精度更高的激光雷達，用于對周圍環境進行 3D 建模、高精度定位以及障礙物檢測與分類識別。圖圖 34：全球主要國家全球主要國家/地區地區 ADAS 滲透率滲透率 圖圖 35：我國我國 ADAS 市場規模及預測市場規模及預測 數據來源：東北證券，羅蘭貝格 數據來源：東北證券，華經產業研究院 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 表表 8：不同級別自動駕駛汽車所需傳感器數量不同級別自動

70、駕駛汽車所需傳感器數量 L0-L1 L2 L3 L4 L5 攝像頭攝像頭 0-4 4-6 6-8 8-10 12-15 超聲波雷達超聲波雷達 4-8 8-12 8-12 8-12 8-12 毫米波雷達毫米波雷達 1-3 3-5 4-8 6-12 6-12 激光雷達激光雷達 0 0 0-1 1-3 1-3 數據來源：東北證券，公開資料整理 自動駕駛催生自動駕駛催生 PCB 需求增長以及產品結構升級。需求增長以及產品結構升級。以特斯拉 Model 3 為例，單車配備了 8 個攝像頭、1 個毫米波雷達和 12 個超聲波傳感器。ADAS 功能模組為 PCB 帶來的增量需求主要包含以下三個方面：ADAS

71、 控制板、攝像頭模組板、毫米波雷達板、超聲波傳感器板。其中，ADAS 控制板采用高速材料的高多層板或者 2 階-3 階HDI 方案，并且隨著自動駕駛級別的提升，其方案設計將更加復雜。攝像頭模組板和超聲波傳感器板需要使用軟板或者軟硬結合板方案。此外，毫米波雷達作為汽車探測的核心正在由 24Ghz 向 77Ghz 發展，77Ghz 雷達的探測精度更高和探測距離更遠，其高頻電路特性決定了選材時對安全性、電氣性能和成本有著更高要求，因此毫米波雷達板需要使用高性能低損耗的高頻 PCB。圖圖 36：ADAS 傳感器系統傳感器系統 圖圖 37：ADAS 傳感器搭載情況傳感器搭載情況 數據來源：東北證券，公開

72、資料整理 數據來源：東北證券，公開資料整理 圖圖 38：ADAS 主控板主控板 圖圖 39：攝像頭模組板攝像頭模組板 數據來源：東北證券，Nikkei 數據來源：東北證券，Nikkei 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 圖圖 40：毫米波雷達板：毫米波雷達板 圖圖 41：汽車傳感器板：汽車傳感器板 數據來源：東北證券，IHS 數據來源：東北證券，Nippon Mektron 車用硬板聚焦智能化電動化需求，車用軟硬板單車價值量有望達到車用硬板聚焦智能化電動化需求，車用軟硬板單車價值量有望達到 2000-3000 元元。公司于

73、 2018 年收購 Multek 后具備車用硬板生產工藝。近幾年，公司大力開拓車用硬板市場，聚焦于汽車智能化和電動化方向，例如自動駕駛、智能座艙、域控制器、車身控制等，目前主要客戶是 Tier 1 供應商，例如福特、大陸等。2021 年，汽車硬板實現收入約為 3-4 億元。根據產業鏈調研，特斯拉 Model 3 軟板+硬板的單車價值量超過 3000 元。展望后續，隨著汽車電動化和智能化程度不斷提升，我們認為公司汽車 PCB（軟板+硬板）業務單車價值量有望增長至 2000-3000 元。3.3.精密制造：借助通信產品經驗，大力發展新能源賽道 借助借助通訊板塊積累通訊板塊積累的的豐富經驗豐富經驗，

74、大力發展大力發展新能源賽道新能源賽道產品產品。公司的前身是上世紀 80年代的一家小型鈑金和沖壓工廠，受益于國內通訊基站的興起和建設，公司積累了豐富的鋁合金加工工藝以及精密組裝經驗。公司通訊類精密制造產品以精密鈑金和精密鑄件為主，包括通訊基站天線產品、濾波器產品以及功率放大器產品。隨著國內通訊基站由 4G 向 5G 升級，通訊基站所需的金屬腔體濾波器走向介質化，因此對鋁合金的整體需求下降。一方面為了消化產能，另一方面為了順應汽車電動化發展趨勢，公司在 2021 年下半年明確了第二成長賽道新能源汽車板塊，制定了新能源汽車板塊目標并組建銷售團隊，聚焦汽車電子，優化管理結構、加大產能投放，提質增效新動

75、能，在精密制造領域確定了三個具有競爭力的產品方向，分別是散熱類、殼體類和電芯類。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 圖圖 42：公司通訊類精密制造產品：公司通訊類精密制造產品 數據來源：東北證券，招股說明書 三電系統增加三電系統增加新能源汽車新能源汽車散熱需求散熱需求，熱管理，熱管理依賴依賴高頻低損功率散熱件。高頻低損功率散熱件。傳統燃油汽車的熱量主要來自于動力系統發動機，而新能源汽車在行駛過程中三電系統均會產生熱量。動力電池由于工作電流大，會產生大量熱量，加之電池包處于封閉環境，會導致電池溫度上升；電機作為新能源汽車的動力

76、引擎，其定子鐵芯和定子繞組在汽車驅動與回收能量過程中會產生損耗并熱量的形式向外發散；電控系統的發熱部件主要來自于 IGBT 等功率元件，目前通常將其與電機置于同一個冷卻回路，通過散熱架來進行散熱。熱管理系統對于新能源汽車而言至關重要的，當三電系統散熱異常時會導致新能源汽車無法正常運行，甚至威脅整車安全，因此新能源汽車熱管理系統需要使用高頻低損的功率散熱件。由于通訊基站的天線和濾波器都對散熱有要求，公司在散熱產品方面積累了豐富經驗，因此將散熱類產品作為新能源領域精密制造業務的重點發展方向之一，公司目前提供新能源汽車散熱片、可編程熔絲散熱框架等散熱類產品。圖圖 43：EPS 控制單元散熱片控制單元

77、散熱片 圖圖 44：新能源汽車可編程熔絲散熱框架：新能源汽車可編程熔絲散熱框架 數據來源：東北證券，公司官網 數據來源：東北證券，公司官網 續航里程受限助推續航里程受限助推新能源汽車輕量化需求新能源汽車輕量化需求，鋁合金等輕量化材料進入發展新賽道，鋁合金等輕量化材料進入發展新賽道。由于續航里程受限，輕量化已成為新能源汽車的發展趨勢，輕量化技術能夠有效提高汽車的使用性能、緩解道路運行的壓力，使得制動性能、加速性能得到較好表現。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 主要輕量化材料中鋁合金市場份額占比遠超 50%，且在不斷呈現上漲趨

78、勢。2020 年中國市場需求為 30 萬噸，預計 2025 年國內汽車鋁板需求為 70-100 萬噸，可測算2021-2025 年 CAGR 為 18%-23%。新新能源汽車輕量化依賴鋁合金壓鑄件，壓鑄行業能源汽車輕量化依賴鋁合金壓鑄件，壓鑄行業高壁壘高壁壘、低產能特性低產能特性鞏固公司行業鞏固公司行業地位。地位。由于續航里程受限，輕量化已成為新能源汽車的發展趨勢。鋁合金密度僅為高強度鋼密度的 40%左右，具有輕質、可回收和易成型的特點，因此車身輕量化過程中鋁制車身成為主流。車用鋁合金基本可分為鑄造鋁合金和變形鋁合金，鑄造鋁合金以壓鑄鋁合金為主，是目前大部分汽車上用量最大的鋁合金種類，大量應用

79、在汽車發動機、變速箱、傳動系統、電子控制系統中。此外，由于壓鑄行業具有較高的資質認證壁壘、技術壁壘、資金壁壘和規模壁壘，目前我國大型壓鑄企業較少，具有萬噸以上壓鑄產能的企業僅有 30 余家，壓鑄產能稀缺，難以滿足新能源汽車的輕量化需求。公司在通訊板塊生產濾波器時已經使用到壓鑄工藝，在壓鑄行業具有一定的先發優勢，因此在新能源領域將繼續專注于壓鑄殼體類產品，以三電系統中需要運用到壓鑄及表面處理工藝的三合一、四合一鋁合金外殼為主。圖圖 45：新能源汽車輕量化優勢：新能源汽車輕量化優勢 圖圖 46：新能源汽車整車控制器：新能源汽車整車控制器 數據來源：東北證券，未來智庫 數據來源：東北證券，公司官網

80、公司利用現有沖壓技術優勢，加大電芯公司利用現有沖壓技術優勢，加大電芯結構件結構件產能投入以積極擁抱大客戶。產能投入以積極擁抱大客戶。公司在沖壓領域也積累了一定的技術優勢，目前擁有自動化生產連線、機器人沖壓連線以及機器人焊接線，能夠實現高穩定性、高精度、高效率的沖壓件生產，因此公司發揮在沖壓領域積累的技術優勢，將電芯類結構件作為新能源領域精密制造業務的主要產品方向之一。隨著我國對電動汽車動力電池安全要求的不斷提高，電池系統熱安全已經成為新能源汽車的重點關注方向，動力電池防爆閥通過平衡電池包內外部壓力能夠預防熱失控事故的發生，公司在電芯類結構件的產能布局符合未來新能源汽車對安全性能要求提高的趨勢。

81、請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 圖圖 47：動力電池頂蓋結構：動力電池頂蓋結構 圖圖 48：機器人沖壓連線：機器人沖壓連線 數據來源：東北證券，公開資料整理 數據來源：東北證券，公司官網 3.4.顯示：車載顯示需求增長，公司光電顯示業務有望受益 車載顯示成為汽車科技車載顯示成為汽車科技美學美學的的高性價比高性價比展示窗口展示窗口，其其市場規模市場規模有望于有望于 2025 年年超超 150億美元。億美元。車載屏幕需求增長，原因在于（1）汽車電動化、智能化催生更多信息顯示需求，例如電動車需要展示充電情況等新信息，車載信息娛

82、樂系統的功能需求也日益豐富；（2）車載屏幕貼合消費者日常使用手機的操作習慣；（3）車載屏幕在成本和技術難度上較低，而傳遞出的科技感更易被用戶直觀感知，也更能與其他車型形成差異，因此成為汽車廠商彰顯科技感和獨特性的高性價比方式。根據 Yole 預測，車載顯示市場規模將由 2020 年的 97 億美元增長至 2025 年的 155 億美元，CAGR為 10%。車載顯示應用場景拓展車載顯示應用場景拓展，屏幕尺寸增大屏幕尺寸增大。近年來，除了傳統的儀表屏和中控屏外，部分車型還引入了抬頭顯示屏（HUD）、副駕顯示屏、后座顯示屏、透明 A 柱等多種屏幕應用場景。此外，屏幕尺寸不斷增大，部分車型采用多聯屏和

83、一體化大屏，帶來更震撼的視覺效果。IHS Markit 數據顯示，在中控屏中，9 英寸以上的中大尺寸屏幕占比將從 2020 年的 27%提升至 2026 年的 41%。圖圖 49：車載顯示市場規模及預測車載顯示市場規模及預測 圖圖 50：車載顯示屏應用車載顯示屏應用 數據來源：東北證券，Yole 數據來源：東北證券，公開資料 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 Mini LED 滿足滿足亮度亮度高高、壽命、壽命長長、反應時間、反應時間快、適應溫度廣的車載顯示要求快、適應溫度廣的車載顯示要求，有望，有望成為未來技術趨勢。成為未

84、來技術趨勢。目前車載顯示主流技術為a-Si TFT LCD，其次為LTPS TFT LCD，部分車型也開始采用 OLED 和 Mini LED 背光。Mini LED 通過精細的背光分區，對比度遠優于傳統 LCD，而且相較于 OLED，Mini LED 亮度高、功耗低、壽命長、可靠性高、沒有“燒屏”問題，因而更貼合車用需求。目前搭載 Mini LED 屏幕的車型包括蔚來 ET7、飛凡 R7、凱迪拉克 LYRIQ、榮威 RX5 三代以及理想 L9。根據萬象智庫預測，車用 Mini LED 背光面板將從 2021 年的不到 10 萬片，增長到 2025 年的450 萬片，年復合增長率將高達 159

85、%。圖圖 53：不同顯示技術對比：不同顯示技術對比 數據來源：東北證券，深天馬 圖圖 51：單車屏幕使用面積持續增長單車屏幕使用面積持續增長 圖圖 52：不同尺寸的中控屏滲透率（不同尺寸的中控屏滲透率（%）數據來源：東北證券，公開資料 數據來源：東北證券，IHS Markit 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 表表 9：搭載：搭載 MiniLED 屏幕的車型屏幕的車型 品牌品牌 車型車型 定位定位 屏幕應用屏幕應用 屏幕尺寸屏幕尺寸 整車售價整車售價（萬）（萬）蔚來蔚來 ET7 電動旗艦轎車 儀表 10.2 45.80-5

86、3.60 飛凡飛凡 R7 高階純電 SUV 儀表 10.25 28-40 副駕 12.3 凱迪拉克凱迪拉克 LYRIQ 純電動 SUV 中控 33 43.97-47.97 榮威榮威 RX5 三代 混動 SUV 中控 27 9-13 理想理想 L9 純電動 SUV HUD-45.98 數據來源：東北證券，汽車之家，佐思汽車研究 觸控屏打造人車交互智能化體驗，驅動觸控屏打造人車交互智能化體驗，驅動觸控觸控模組模組需求增長。需求增長。為更好打造智能化體驗，物理按鍵逐漸弱化，觸控方式貼近用戶對智能設備的既有印象和使用習慣，由此成為人車交互的重要方式。隨著車載屏幕使用面積的增大，車載觸控模組需求也相應增

87、長。根據 Omdia 預測，車載觸控模組的出貨量預計將從 2015 年的 4250 萬臺增至2024 年 6975 萬臺（已考慮第二波新冠影響下）。圖圖 54：車載觸控模組出貨量及預測車載觸控模組出貨量及預測 數據來源：東北證券，Omdia LED：細分領域市占率第一細分領域市占率第一，積極布局積極布局 MiniLED。公司自 2010 年開始涉足 LED 生產，2018 年公司由背光為主轉變為以 LED 小間距顆粒產品為主，逐漸縮減和剝離LED 照明、LED 背光和大尺寸顯示。目前公司聚焦小間距 RGB 封裝，主要應用于室內外小間距高清顯示屏。根據高工產業研究院(GGII)的數據，2021

88、年東山精密在RGB 封裝和小間距顯示封裝兩個市場的市占率均排行第一。同時，公司充分發揮規模優勢，厘清管理職責，推進成本管控，LED 業務毛利率多年維持在 14%左右，2021年 LED 業務毛利率增至 18.31%，創下歷史新高，降本增效成果斐然。此外，公司不斷開拓 MiniLED 技術，2020 年研發并推出 MiniLED 產品，2021 年應用于電視的Mini LED 背光產品實現初步銷售。目前，東山精密 Mini LED 背光產能約為 100KK/月，應用于 PAD 的產品正在小批量試產中。未來公司將發揮事業部間協同效應，響應公司的新能源戰略，積極嘗試將 MiniLED 產品導入汽車電

89、子領域。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 TP&LCM：轉向中大尺寸顯示，未來將擁抱汽車電子轉向中大尺寸顯示，未來將擁抱汽車電子。在 TP（觸控模組）領域，公司于 2014 年通過收購牧東光電（蘇州）布局觸控模組，由于手機觸控顯示領域競爭激烈，公司近兩年來切換至筆記本電腦等中大尺寸的顯示，2021 年開始嘗試拓展至智能家居、車載顯示、教育、醫療器械等新領域應用。在 LCM（液晶顯示模組）方面，公司于 2013 年建設 LCM 模組生產線，主要面向手機等中小屏幕的顯示，后續轉向筆記本電腦等中大尺寸顯示業務。TP&LCM 業務

90、經多年積淀，有一定客戶積累，主要涵蓋聯想、OPPO、惠普、三星、Meta、元太等知名企業。公司對標業內龍頭企業，積極推進降本增效，盈利能力有望提升。展望后續，公司觸控產品正積極導入汽車，后續有望結合其 MiniLED 和液晶顯示模組的技術，推進產品在車載顯示領域的綜合運用，從而受益于車載顯示市場的快速增長。表表 10：公司光電產品結構調整：公司光電產品結構調整 業務業務 事件事件 LED 2010 年 成立 LED 事業部，專注于背光用 LED 的生產 2012 年 推出 LED 照明產品 2013 年 推出 LED 小間距產品 2018 年 公司 LED 及顯示器件產品由原來的以背光為主轉變

91、為以 LED 小間距顆粒產品為主，逐步縮減和剝離 LED 照明、LED 背光、大尺寸顯示等業務 2020 年 從 Mini LED 的封裝到背光，設計研發并推出多款產品 2021 年 Mini LED 背光產品已實現銷售，并在積極的客戶拓展中 LCM 液晶顯示模組液晶顯示模組 2013 年 建設了 LCM 模組生產線，應用于中小尺寸屏幕，如手機、平板 2021 年 開始切換到中大尺寸產品，努力提升筆電業務 TP 觸控模組觸控模組 2014 年 收購牧東光電（蘇州），進入觸控領域，之后主要聚焦中大尺寸的顯示，包括筆記本電腦、平板電腦 2021 年 TP 業務繼續聚焦中大尺寸，在保持筆電業務的基礎

92、上，全面拓展智能家居、汽車、教育等品類 數據來源：東北證券，公司公告 圖圖 55：LED 及其模組收入與毛利率及其模組收入與毛利率 圖圖 56：MiniLED 應用案例應用案例 數據來源：東北證券，Wind 數據來源：東北證券，公開資料 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 4.盈利預測與估值盈利預測與估值 我們看好公司在消費電子的布局，認為公司有望沖擊新料號，并享受 ARVR 帶來的市場擴容；與此同時，我們看好公司在汽車電子領域的前瞻布局，認為公司有望通過客戶資源以及技術優勢等打造第二成長曲線。我們預計公司 2022/202

93、3/2024 年實現收入 352.26/424.43/532.51 億元，歸母凈利潤 23.22/33.57/43.69 億元，EPS 分別為1.36/1.96/2.56 元，當前股價對應的 PE 分別為 20.84/14.41/11.07 倍。選取消費電子、柔性電路板行業可比公司鵬鼎控股、景旺電子、立訊精密以及歌爾股份，計算出 2022年行業平均 PE 為 20 倍；考慮到東山精密在汽車電子卡位較為領先，具有客戶優勢以及技術優勢，我們認為東山精密當前估值有上升空間，看到 25 倍，對應目標價為34 元，維持“買入”評級。表表 11：可比公司估值：可比公司估值 股票代碼股票代碼 公司名稱公司名

94、稱 收盤價收盤價(2022.9.7)EPS PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 002938.SZ 鵬鼎控股 28.80 1.74 2.03 2.36 16.55 14.22 12.19 603228.SZ 景旺電子 22.15 1.35 1.72 2.08 16.35 12.87 10.66 002475.SZ 立訊精密 36.33 1.41 1.86 2.34 25.79 19.53 15.50 002241.SZ 歌爾股份 32.96 1.61 2.02 2.46 20.48 16.29 13.42 數據來源：東北證券，Wind 5.風險提示風險

95、提示 客戶進展不及預期、需求不及預期、行業競爭加劇 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 31/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 附表：財務報表預測摘要及指標附表：財務報表預測摘要及指標 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 5,401 8,657 8,986 14,427 凈利潤凈利潤 1,861 2,322 3,357 4,369 交易性金融資產 500 500 500 500 資產減值準備 195 150 0 0

96、應收款項 7,681 9,100 11,129 14,313 折舊及攤銷 1,864 1,548 1,606 1,657 存貨 6,452 6,710 9,035 10,810 公允價值變動損失-9 0 0 0 其他流動資產 1,698 2,481 2,155 3,275 財務費用 352 544 544 544 流動資產合計流動資產合計 21,731 27,446 31,804 43,325 投資損失-42 0 0 0 可供出售金融資產 運營資本變動-1,063 1,157-3,633 215 長期投資凈額 143 143 143 143 其他 51 0 0 0 固定資產 10,736 10

97、,688 10,082 9,225 經營活動經營活動凈凈現金流現金流量量 3,210 5,721 1,874 6,786 無形資產 297 297 297 297 投資活動投資活動凈凈現金流現金流量量-2,027-1,500-1,000-800 商譽 2,212 2,212 2,212 2,212 融資活動融資活動凈凈現金流現金流量量-94-965-544-544 非非流動資產合計流動資產合計 16,221 16,172 15,566 14,710 企業自由現金流企業自由現金流 1,671 4,237 656 5,762 資產總計資產總計 37,951 43,619 47,371 58,035

98、 短期借款 8,047 8,047 8,047 8,047 財務與估值指標財務與估值指標 2021A 2022E 2023E 2024E 應付款項 8,377 12,179 12,381 18,379 每股指標每股指標 預收款項 0 0 0 0 每股收益（元）1.09 1.36 1.96 2.56 一年內到期的非流動負債 1,491 1,491 1,491 1,491 每股凈資產（元）8.52 9.64 11.60 14.16 流動負債合計流動負債合計 18,934 22,701 23,096 29,391 每股經營性現金流量（元）1.88 3.35 1.10 3.97 長期借款 2,031

99、2,031 2,031 2,031 成長性指標成長性指標 其他長期負債 2,316 2,316 2,316 2,316 營業收入增長率 13.2%10.8%20.5%25.5%長期負債合計長期負債合計 4,347 4,347 4,347 4,347 凈利潤增長率 21.7%24.7%44.6%30.2%負債合計負債合計 23,281 27,047 27,443 33,738 盈利能力指標盈利能力指標 歸屬于母公司股東權益合計 14,577 16,477 19,834 24,203 毛利率 14.7%15.3%16.0%16.1%少數股東權益 94 94 94 94 凈利潤率 5.9%6.6%7

100、.9%8.2%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 37,951 43,619 47,371 58,035 運營效率指標運營效率指標 應收賬款周轉率（次）83.55 85.00 85.00 85.00 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 存貨周轉率（次）82.47 80.00 80.00 80.00 營業收入營業收入 31,793 35,226 42,443 53,251 償債能力指標償債能力指標 營業成本 27,129 29,838 35,652 44,652 資產負債率 61.3%62.0%57.9%58.1%營業稅金及附加 73 106 127

101、 160 流動比率 1.15 1.21 1.38 1.47 資產減值損失-187-100 0 0 速動比率 0.76 0.88 0.95 1.07 銷售費用 341 352 424 533 費用率指標費用率指標 管理費用 782 845 1,019 1,278 銷售費用率 1.1%1.0%1.0%1.0%財務費用 437 436 371 364 管理費用率 2.5%2.4%2.4%2.4%公允價值變動凈收益 9 0 0 0 財務費用率 1.4%1.2%0.9%0.7%投資凈收益 42 0 0 0 分紅指標分紅指標 營業利潤營業利潤 2,114 2,639 3,815 4,965 分紅比例 9.

102、2%14.7%0.0%0.0%營業外收支凈額-3 0 0 0 股息收益率 0.7%0.0%0.0%0.0%利潤總額利潤總額 2,111 2,639 3,815 4,965 估值指標估值指標 所得稅 250 317 458 596 P/E（倍）24.86 20.84 14.41 11.07 凈利潤 1,861 2,322 3,357 4,369 P/B（倍）3.18 2.94 2.44 2.00 歸屬于母公司凈歸屬于母公司凈利潤利潤 1,862 2,322 3,357 4,369 P/S（倍）1.52 1.37 1.14 0.91 少數股東損益-2 0 0 0 凈資產收益率 12.8%14.1%

103、16.9%18.1%資料來源：東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 32/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 分析師簡介：分析師簡介：Table_Introduction 李玖：北京大學光學博士，北京大學國家發展研究院經濟學學士（雙學位），電子科技大學本科，曾任華為海思高級工程師、光峰科技博士后研究員，具有三年產業經驗，2019 年加入東北證券，現任電子行業首席分析師。程雅琪：美國加州大學圣地亞哥分校金融學碩士，中央財經大學國際經濟與貿易本科，現任東北證券電子組分析師。2019 年加入東北證券研究所。重要重要聲明聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本

104、公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其

105、關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會

106、授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為市場基準。增持 未來 6 個

107、月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 33/33 東山精密東山精密/公司深度公司深度 Table_SalesTable_Sales 東北證券股份有限

108、公司東北證券股份有限公司 網址：網址：http:/http:/ 電話：電話：400400-600600-06860686 地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630 機構銷售聯系方式機構銷售聯系方式 姓名姓名 辦公電話辦公電話 手機手機 郵箱郵箱 公募銷售公募銷售 華東地區機構銷售華東地區

109、機構銷售 阮敏（總監）021-61001986 13636606340 吳肖寅 021-61001803 17717370432 齊健 021-61001965 18221628116 李瑞暄 021-61001802 18801903156 周嘉茜 021-61001827 18516728369 周之斌 021-61002073 18054655039 陳梓佳 021-61001887 19512360962 chen_ 孫喬容若 021-61001986 19921892769 屠誠 021-61001986 13120615210 康杭 021-61001986 18815275517

110、 丁園 021-61001986 19514638854 華北地區機構銷售華北地區機構銷售 李航（總監）010-58034553 18515018255 殷璐璐 010-58034557 18501954588 溫中朝 010-58034555 13701194494 曾彥戈 010-58034563 18501944669 王動 010-58034555 18514201710 wang_ 呂奕偉 010-58034553 15533699982 孫偉豪 010-58034553 18811582591 閆琳 010-58034555 17862705380 陳思 010-58034553

111、18388039903 chen_ 徐鵬程 010-58034553 18210496816 張煜苑 010-58034553 13701150680 華南地區機構銷售華南地區機構銷售 劉璇（總監）0755-33975865 13760273833 liu_ 劉曼 0755-33975865 15989508876 王泉 0755-33975865 18516772531 王谷雨 0755-33975865 13641400353 張瀚波 0755-33975865 15906062728 zhang_ 鄧璐璘 0755-33975865 15828528907 戴智睿 0755-339758

112、65 15503411110 王熙然 0755-33975865 13266512936 wangxr_ 陽晶晶 0755-33975865 18565707197 yang_ 張楠淇 0755-33975865 13823218716 王若舟 0755-33975865 17720152425 非公募銷售非公募銷售 華東地區機構銷售華東地區機構銷售 李茵茵（總監）021-61002151 18616369028 杜嘉琛 021-61002136 15618139803 王天鴿 021-61002152 19512216027 王家豪 021-61002135 18258963370 白梅柯 021-20361229 18717982570 劉剛 021-61002151 18817570273 曹李陽 021-61002151 13506279099 曲林峰 021-61002151 18717828970