【研報】跨境電商行業深度報告：精品電商崛起尋找跨境電商中的α和ROE-20200713[34頁].pdf

1、 證券證券研究報告研究報告 | 行業行業深度報告深度報告 可選消費可選消費 | 批發零售批發零售 推薦推薦（維持維持） 精品電商精品電商崛起崛起，尋找跨境電商尋找跨境電商中中的的和和ROEROE 2020年年07月月13日日 跨境電商跨境電商行業深度行業深度報告報告 上證指數上證指數 3443 行業規模行業規模 占比% 股票家數（只） 99 2.6 總市值（億元） 11348 1.5 流通市值 （億元） 8378 1.4 行業指數行業指數 % 1m 6m 12m 絕對表現 25.3 34.5 37.1 相對表現 7.7 20.3 11.6 資料來源：貝格數據、招商證券 相關報告相關報告 1、

2、零售行業周報（2020.06.27） 繼 續 關 注 超 市 及 電 商 板 塊 2020-06-28 2、 【招商零售】需求與供給螺旋式 增強 零售電商研究框架 2020-06-21 3、 零售行業周報（2020.06.21） 618 下關注電商板塊投資機會 2020-06-21 寧浮潔寧浮潔 S1090518090002 丁浙川丁浙川 S1090519070002 宏觀層面：宏觀層面：全球的跨境電商數字化從 B 轉向 C 端，國內的產品由過去的成本導向 的鋪貨模式，轉向成本+品牌+研發模式；全球性電商的普及降低了渠道門檻，縮 短中間環節，國內電商流量規則和亞馬遜產品差異化規則不同。中觀中觀

3、層面層面：跨境 電商 B2C 承接發展，結構發生改變，差異化成為主流；微觀層面微觀層面：跨境電商企業 經過 2013-2015 年野蠻資本消耗階積壓嚴重；進入 2016-2018 年行業高增延續， 企業深度去庫存和商業模式聚焦，自有品牌網站和產品品牌的公司穿越周期，從 存貨周轉、供應鏈能力、私域流量等方面建立了深度的規模優勢，典型的以 SHINE、ZAFUL、Anker 和澤寶為代表。疫情加速全球電商滲透率提升，渠道壁 壘進一步打破，出口電商庫存周轉加速。我們認為跨境電商的來自于管理和戰 略方向，ROE 來著于庫存周轉，首選具備強大品牌、研發與供應鏈能力的龍頭企 業，推薦星徽精密（澤寶股份）、

4、跨境通、吉宏股份、天澤信息（有棵樹），關 注小商品城。 跨境電商跨境電商進入穩健增長期進入穩健增長期，疫情催化，疫情催化下迎來新發展機遇下迎來新發展機遇。復盤跨境電商的發 展歷程，我國出口跨境電商經歷過快速成長（2013 年之前）、野蠻生長 （20142015 年）、產能調整（20162018 年）之后，迎來了庫存改善、經 營穩健的新發展階段。2020 年 Q2“新冠”疫情在海外爆發以來，歐美國家 整體線上銷售呈現激增態勢，加速跨境電商庫存周轉，ROE 提升。 跨境電商模式眾多跨境電商模式眾多，精品精品模式模式投資回報率高于泛品投資回報率高于泛品?？缇畴娚碳毞仲惖辣姸?， 按照交易平臺是否自建網

5、站，可以分為自建平臺和第三方平臺兩類；按經營 商品品類數與 SKU 多寡，又可分為精品與泛品兩種經營策略。精品策略在跨 境電商產業鏈中不僅賺取國內外供應鏈生產帶來的差價，同時主導了針對客 戶市場需求的研究、產品設計研發等環節，因而具備更高的技術壁壘與利潤 空間。此外，少量聚焦的 SKU 經營策略使得公司存貨周轉較泛品模式更快， 存貨減值風險較小，現金流更為健康，從而實現更高的 ROE 水平。 自建平臺注重流量運營，入駐三方更考驗產品力自建平臺注重流量運營，入駐三方更考驗產品力。自建網站代表企業為環球 易購旗下電子站 Gearbest，服裝站 SHINE、ZAFUL，在經營商品的同時需要 具備獲

6、客與銷售功能，流量運營能力較為重要；三方平臺模式代表企業為澤 寶股份與安克創新，依托亞馬遜等平臺進行銷售，商家的經營重點則在于通 過優質的商品在平臺上獲得較高的排名，提升銷量的同時增加自然流量獲取 （降低流量費用），核心競爭力在于商品的研發與供應鏈能力。 投資建投資建議：議：跨境電商行業投資價值凸顯，首選具備強大品牌、研發與供應鏈 能力的龍頭企業，推薦星徽精密（澤寶股份）、跨境通、吉宏股份，天澤信 息（有棵樹），關注小商品城。 風險提示：風險提示：中美貿易摩擦加??；疫情對公司供應產生影響；個股回調風險。 -20 -10 0 10 20 30 40 Jul-19Nov-19Feb-20Jun-2

7、0 (%)批發零售滬深300 正文目錄 一、跨境電商高速發展，疫情催化下滲透率進一步提升 . 6 1.1 多因素驅動跨境電商行業快速發展 . 6 1.1.1 跨境電商簡化流程環節，漸成中國出口重要驅動 . 6 1.1.2 中國在跨境出口領域優勢明顯 . 7 1.1.3 政策環境促進行業發展 . 8 1.1.4 國外電商滲透率仍有提升空間 . 9 1.2 庫存出清格局改善，行業步入穩步發展期 . 10 1.3 疫情驅動海外零售線上化，行業迎來發展新機遇 . 12 二、模式對比：自建網站/入駐三方模式各具千秋，精品回報率高于泛品 . 14 2.1 自營型跨境電商圖譜 . 15 2.2 選品策略：精

8、品策略投資回報率高于泛品 . 16 2.3 平臺策略：自建平臺注重流量運營，入駐三方更考驗產品力 . 20 2.4 物流策略：海外倉大勢所趨，FBA 助力亞馬遜商家提升效率 . 22 三、投資建議：關注跨境電商龍頭企業 . 24 3.1 星徽精密（澤寶股份） ：精品+自研模式助力高增長. 25 3.2 跨境通：跨境電商領航者，基本面逐步改善 . 27 3.3 吉宏股份：借助精準營銷勢能，跨境電商業務崛起 . 30 3.4 天澤信息（有棵樹） ：受益海外疫情，跨境電商業務高速增長 . 33 3.5 小商品城：受益于跨境電商上游供應商經營向好 . 33 四、風險提示 . 33 圖表目錄 圖 1：我

9、國外貿新舊動能轉換 . 6 圖 2：跨境電商行業交易規模及增長率（2014-2019） . 7 圖 3：跨境電商行業滲透率及增長率（2014-2019） . 7 圖 4：我國跨境出口電商交易規模及增速 . 7 圖 5：我國跨境電商模式占比 . 7 圖 6：世界對中國經濟的依存度不斷提升 . 8 圖 7：2019 年中國成為多國在線跨境購物首選 . 8 圖 8：2018 年電子商務規模占整體零售比重及電子商務規模年復合增長率 . 9 圖 9：2019 年服裝與鞋類電商滲透率對比 . 9 oPsNnNqPpQtRuMqPnRsNoN6MaO9PpNrRnPnNjMnNqPjMmNsOaQmNqQw

10、MrQrQMYpMzR 行業研究行業研究 Page 3 圖 10：2019 年消費電子電商滲透率對比 . 10 圖 11：中美電商滲透率對比 . 10 圖 12：中國出口跨境電商發展過程復盤 . 11 圖 13：跨境電商營收規模（億元） . 11 圖 14：跨境電商營收增速（%） . 11 圖 15：跨境電商存貨周轉天數（天） . 12 圖 16：跨境通計提存貨減值（億元） . 12 圖 17：跨境電商凈利潤規模（億元） . 12 圖 18：跨境電商凈利率（%） . 12 圖 19：疫情后美國消費者線下購物占比降低 . 13 圖 20：美國電商市場規模及其增速（億美元，%） . 13 圖 21

11、：美國電商零售額占零售總額比例顯著提升 . 13 圖 22：跨境電商分類 . 14 圖 23：自營型 B2C 跨境出口電商產業鏈 . 15 圖 24：自營型跨境電商分類坐標系 . 16 圖 25 泛品和精品策略對比 . 17 圖 26：安克創新和澤寶股份毛利率水平高于同行 . 17 圖 27：19 年澤寶和安克分品類收入規模及增速 . 17 圖 28：主要公司研發費用對比（%） . 18 圖 29 精品策略研發流程 . 18 圖 30：跨境電商存貨周轉率對比 . 19 圖 31：經營活動產生的現金流量凈額/營業收入比例對比 . 19 圖 32：銷售商品收到的現金/營業收入比例對比 . 19 圖

12、 33：安克創新和澤寶股份凈利率水平高于同行 . 20 圖 34：精品公司的 ROE 高于泛品公司 . 20 圖 35：環球易購獨立站注冊用戶數（萬名） . 20 圖 36：環球易購獨立站注冊用戶數（萬名） . 20 圖 37：環球易購獨立站月均流量轉化率（萬名） . 21 圖 38：環球易購獨立站與易佰網絡月活數（萬名） . 21 圖 39：品牌獨立站客單價約為非品牌獨立站的 2X . 21 圖 40：網站客單價對比（元/單） . 21 行業研究行業研究 Page 4 圖 41：Gearbest、Zaful 分列中國出海品牌 50 強第 23、24 名 . 22 圖 42：依賴第三方網站平臺

13、跨境電商公司平臺費用率對比 . 22 圖 43：保稅倉模式、海外倉模式與直郵模式 . 23 圖 44：亞馬遜 FBA 海外倉模式 . 23 圖 45：主要跨境平臺倉儲物流費用明細 . 23 圖 46：安克創新 FBA 倉庫存占存貨比例約為 35%. 24 圖 47：澤寶股份 FBA 倉庫存占占存貨比例為 80%+ . 24 圖 48：2017-2019 年公司主業及澤寶營業收入（億元） . 25 圖 49：2019 年公司分產品收入構成（億元，%） . 25 圖 50：澤寶股份主要品類銷售額 . 25 圖 51：澤寶產品銷售覆蓋全球 . 25 圖 52：2019 年澤寶股份收入增速領先同行 .

14、 26 圖 53：澤寶股份線上渠道占營業收入 98%+ . 26 圖 54：跨境通商業模式 . 28 圖 55：公司收入規模及增速 . 28 圖 56：公司凈利潤規模（億元） . 28 圖 57：收入按照產品品類劃分 . 29 圖 58：收入按照銷售地區劃分 . 29 圖 59：跨境出口/進口比例. 29 圖 60：自有品牌收入占比 . 29 圖 61：20172019 吉宏股份收入復合增速 63% . 30 圖 62：20172019 吉宏股份凈利潤復合增速 102% . 30 圖 63：電商業務是吉宏股份主要利潤貢獻 . 31 圖 64：吉宏股份互聯網業務主要客戶 . 31 圖 65：近年

15、吉宏股份電商業績持續高增 . 31 圖 66：吉客印選品占比 . 32 圖 67：吉客印銷售各地區占比 . 32 圖 68：吉客印庫銷比明顯低于同行 . 33 圖 69：吉客印簽收率高于行業平均水平 . 33 表 1、兩年國家出臺跨境電商部分相關政策 . 8 行業研究行業研究 Page 5 表 2、自營型跨境電商 B2C 分類 . 16 表 3、全球知名服裝類 B2C 跨境電商網站運營情況對比 . 21 表 4、跨境電商倉儲物流模式對比 . 24 表 5、澤寶股份主要產品 . 26 表 6、RAVPower 產品在亞馬遜平臺表現 . 27 表 7、吉客印競爭優勢 . 32 一、跨境電商高速發展

16、，疫情催化下滲透率進一步提升 1.1 多因素驅動跨境電商行業快速發展 1.1.1 跨境電商簡化流程環節，漸成中國出口重要驅動 跨境電子商務是指分屬不同關境的交易主體，通過電子商務平臺達成交易、進行支付結 算，并通過跨境物流送達商品、完成交易的一種國際商業活動。 中國中國進出口進出口新舊動能轉換，跨境電商快速發展。新舊動能轉換，跨境電商快速發展。1994 年以來，國內的進出口行業經歷 了新舊動能轉換。自 2000 年中國加入 WTO 至 2008 年，中國受益于勞動人口紅利和 對外開放程度的不斷提高，進出口業務實現了雙位數增長。2008 年起，跨境電商憑借 著相比于傳統進出口業務優勢，實現了快速

17、發展。20082017 年，伴隨著 B2B 跨境電 商崛起，中國進出口總額 CAGR 達到接近 15.4%。2018 年至今，B2C 跨境電商成為中 國進出口業務快速發展的新動能。預計到 2020 年，電商進出口將占到中國進出口貿易 總額的 42%，相比于 2018 年提升 15pct。 圖圖 1：我國外貿新舊動能轉換：我國外貿新舊動能轉換 資料來源：招商證券，注：1）進出口總額預測來自 Economist，為 6.4%，但當時考慮中美貿易摩擦事件影響 跨境電商相對于傳統跨境電商相對于傳統進出口進出口存在著諸多優勢存在著諸多優勢， 行業持續保持高速增長行業持續保持高速增長。 傳統進出口的產 業

18、鏈流程復雜，導致在價格以及供應鏈周期上具有一定的劣勢。傳統出口至少要跨越 5 個渠道：國內工廠-外貿公司-目的國進口商-目的國批發商-目的國零售商，產品流程過 長，導致渠道加價率較高，并且商品的運貨周期較長，對消費者的利益造成一定的而影 響，影響消費者的購物體驗。因而 2008 年至今跨境電商行業持續保持高速增長。根據 電子商務研究中心2019 年度中國跨境電商市場數據監測報告數據，2019 年中國跨 境電商市場規模達 10.5 萬億元，同比增長 16.66%， 占中國進出口總值 31.54 萬億元的 33.29%，同比提升 3.79%。阿里研究院預計 2020 年跨境電商市場交易規模將達 1

19、2 萬 億元，占進出口總額比例將達到 37.60%。 行業研究行業研究 Page 7 圖圖 2：跨境電商行業交易規模及增長率（：跨境電商行業交易規模及增長率（2014-2019） 圖圖 3：跨境電商行業滲透率及增長率（：跨境電商行業滲透率及增長率（2014-2019） 資料來源：電子商務研究中心，招商證券 資料來源：電子商務研究中心，招商證券 跨境電商中出口跨境電商占據主導跨境電商中出口跨境電商占據主導，B2C 模式快速發展模式快速發展。2019 年中國出口跨境電商交 易規模為 8.03 萬億元，同比增長 13.09%。根據網經社數據，其中出口跨境電商網絡零 售市場交易規模為 1.73 萬億元

20、，同比增長 23.57%。從跨境電商的交易模式來看，B2C 模式占比不斷提升。 圖圖 4：我國跨境出口電商交易規模及增速：我國跨境出口電商交易規模及增速 圖圖 5：我國跨境電商模式占比：我國跨境電商模式占比 資料來源：電子商務研究中心，招商證券 資料來源：電子商務研究中心，招商證券 1.1.2 中國在跨境出口領域優勢明顯 完善的制造產業鏈和世界各經濟體對中國出口產品的高依賴度使中國在跨境出口領域完善的制造產業鏈和世界各經濟體對中國出口產品的高依賴度使中國在跨境出口領域 優勢明顯。優勢明顯。據 2019 年麥肯錫全球研究院發布的報告得知，2000 年2017 年，世界對 中國經濟的綜合依存度指數

21、從 0.4 逐步增長到 1.2。中國已經成為具有全球影響力的貿 易大國，貢獻了全球制造業總產出的 35%。從全球化發展的角度來看，MIT 經濟觀察 站最新數據顯示，2018 年中國共出口 2.59 萬億美元，成為世界第一大出口國。在疫情 的大環境影響下，2020 年 4 月中國出口額仍然保持同比增長 4.02%。中國對外輸出持 續擴大， 中國商品在海外的影響力持續增強。 從世界各經濟體對中國出口的依存度來看， 世界各國對中國產品的依賴度也在持續加強。2003 年至 2017 年，馬來西亞，菲律賓， 越南等亞洲國家對華進口占國內消費比例均增加 1.2 倍以上。同時，新加坡，加納對華 0% 5%

22、10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 201420152016201720182019 交易規模（億元）YOY 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 201420152016201720182019 滲透率YOY 0% 10% 20% 30% 40% 0 20000 40000 60000 80000 100000 201420152016201720182019 交易規模（億元）YOY 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2

23、013201420152016201720182019 B2B交易模式占比B2C交易模式占比 行業研究行業研究 Page 8 進口占國內消費比例為全世界最高水平，高達 18%。美國，德國，日本，英國等發達 國家對華進口商品依賴度均提高 1 倍以上，其中英國對華進口占國內消費比例提高 1.5 倍。 圖圖 6：世界對中國經濟的依存度不斷提升世界對中國經濟的依存度不斷提升 圖圖 7：2019 年年中國成為多國在線跨境購物首選中國成為多國在線跨境購物首選 資料來源：麥肯錫，招商證券 資料來源：國際郵政公司，招商證券 1.1.3 政策環境促進行業發展 國國家連續出臺政策， 鼓勵扶持跨境電商行業發展。家連

24、續出臺政策， 鼓勵扶持跨境電商行業發展。 近年來， 國務院、 商務部、 海關總署、 國稅局等部門先后出臺多項文件支持跨境電商的發展。2020 年 4 月 7 日，國務院常務 會議決定在已設立 59 個跨境電商綜合試驗區基礎上，再新設 46 個跨境電商綜合試驗 區，推廣促進跨境電商發展的有效做法，同時實行按規定免征增值稅和消費稅、企業所 得稅核定征收等支持政策。隨著電商法及其他密切相關的政策法規實施，跨境電商行業 發展環境將不斷優化。 表表 1、兩年國家出臺跨境電商部分相關政策、兩年國家出臺跨境電商部分相關政策 時間時間 相關政策相關政策 2020 年 國務院常務會議推出增設跨境電子商務綜合試驗

25、區等舉措。 2020 年 關于促進跨境電子商務發展若干措施 2019 年 兩會提出將改革完善跨境電商等新業態扶持政策。 2019 年 電子商務法實施 2018 年 關于跨境電子商務零售進出口商品有關監管事宜的公告 2018 年 關于完善跨境電子商務零售進口稅收政策的通知 2018 年 關于跨境電子商務綜合試驗區零售出口貨物稅收政策的通知 2018 年 關于規范跨境電子商務支付企業登記管理 資料來源：政府網站，招商證券 貿易摩擦貿易摩擦階段新緩和利好跨境電商發展。階段新緩和利好跨境電商發展。2020 年 1 月，中美貿易摩擦隨著第一階段經 貿協議的達成而有所緩和，美國 3000 億 A 清單加征

26、關稅從 15%降至 7.5%，并暫停了 原定加征的關稅，這一階段性緩和利好中國跨境電商發展。 0.4 0.7 1.1 1.2 0.8 0.9 0.7 0.6 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.4 2000200720122017 世界對中國經濟的依存度 50% 43%43% 57% 29% 40% 35% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 行業研究行業研究 Page 9 1.1.4 國外電商滲透率仍有提升空間 我國電子商務發展領先全球， 滲透率較高我國電子商務發展領先全球， 滲透率較高。 根據凱度咨詢數據， 可以大致將各個國家 （中 國除外）按照電子商務規

27、模年復合增速和占總體零售規模的比重大致分為新興市場、發 展中市場以及成熟市場三大類。新興市場增速約為 30%+，目前電子商務占零售的比重 不足 8%，包括印度、意大利、印尼等；成熟市場為英美韓，電商滲透率整體約為 20% 左右，行業增速在 20%以下。 2019 年歐睿數據顯示，無論在消費電子還是鞋類服裝領域，我國的電商滲透率均領先 于其他國家， 分別達到 45.8%和 34.3%。 在消費電子領域， 印度的電商滲透率為 39.3%， 僅次于中國，其次為美國，約為 30.9%；而服裝與鞋類領域，韓國和美國分別位于第二 和第三。 圖圖 8：2018 年電子商務規模占整體零售比重及電子商務規模年復

28、合增長率年電子商務規模占整體零售比重及電子商務規模年復合增長率 資料來源：凱度咨詢，招商證券 圖圖 9：2019 年服裝與鞋類電商滲透率對比年服裝與鞋類電商滲透率對比 資料來源：歐睿，招商證券 34.3% 27.5% 18.0% 8.2% 16.4% 10.0% 6.7% 9.8% 11.4% 7.6% 3.1% 13.3% 25.8% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 2019年服裝與鞋類電商滲透率 行業研究行業研究 Page 10 圖圖 10：2019 年消費電子電商滲透率對比年消費電子電商滲透率對比 資料來源：歐睿，招商證券 圖圖 11：中美電商滲透率對比：中美電商滲透率對比 資料來源：歐睿，招商證券 產業配套成熟，為跨境電商快速發展奠定基礎。產業配套成熟，為跨境電商快速