海吉亞醫療-快速擴張的腫瘤醫院經營商-221007（22頁）.pdf

1、海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:1/22 香港股市|醫藥 首次覆蓋：增持 目標價：52.00 港元 股票資料（更新至 2022 年 10 月 7 日）現價 44.10 港元 總市值 27,197.54 百萬港元 流通股比例 54.30%已發行總股本 616.72 百萬 52 周價格區間 16.2-76.75 港元 3 個月日均成交額 124.18 百萬港元 主要股東 朱義文（占 45.63%）來源：彭博、中泰國際研究部 股價走勢圖 來源：彭博、中泰國際研究部 分析師 施佳麗（Scarlett Shi）+852 2359 1854 .

2、hk 0.02.04.06.08.010.012.014.0015.030.045.060.011-4-22(百萬股)(港元)成交量(右軸)股價恒生指數海吉亞醫療（6078 HK）快速擴張的腫瘤醫院經營商 港股唯一腫瘤醫院經營商，未來將受益于國內腫瘤治療需求的增加 公司是港股唯一的腫瘤醫院經營商，醫院服務與第三方放療等服務分別占 2022 年上半年收入的 94.7%與 5.3%。2009 年至今，公司通過新建與收購，目前在國內七省自營 11 家醫院，另外還通過托管的方式參與邯鄲仁和醫院經營。隨著國內癌癥發病率的提升與癌癥篩查及商業保險普及，腫瘤治療需求將增加。腫瘤醫院規模較大，對建設資金、設備

3、、醫師技術等方面要求較高，高壁壘導致供不應求情況明顯。公司戰略部署二三線城市，這些城市腫瘤發病率不低但醫療資源不足，公司將受益于治療需求增加。內生增長與外延擴張并舉，醫院營運與投后管理能力卓越 公司醫院營運與投后管理能力強大，一方面通過引進高端設備與人才等方式不斷增強旗下醫院診療能力，另一方面通過統一的藥械采購平臺降低采購成本，2018-21 年收入與股東凈利潤分別同比增長 44.5%與 454.6%。公司 2021 年收購蘇州永鼎醫院與廣西賀州廣濟醫院后，兩家醫院 2022 年上半年診療人次分別同比增加 76.7%與 12.0%，毛利則分別同比增加 176.1%與 261.1%，表明公司投后

4、管理能力強大。2022 年上半年疫情環境下收入與核心盈利快速增長，表明剛性需求強大 公司 2022 年上半年在國內疫情反復的背景下，收入與經調整凈利潤（剔除匯兌損益等）分別同比增加 63.8%與 46.6%。除新收購兩家醫院的貢獻外，管理層表示原有醫院的收入與凈利潤上半年也分別同比增長 15%與 20%，疫情下的穩健增長表明剛性需求強大。預計 2021-24E 股東凈利潤 CAGR 為 33.6%預計公司 2021-24E 收入與股東凈利潤 CAGR 分別將高達 32.4%與 33.6%，基于：1）預計）預計未來三年旗下醫院診療人次未來三年旗下醫院診療人次 CAGR 為為 25.1%：現有醫院

5、將受益于所在地腫瘤治療需求擴大，2022-24 年將新建七家醫院，因此診療人次將增加。2）2022 年下半年起毛利率將回年下半年起毛利率將回升：升：公司旗下醫院中，兩家蘇州醫院 2022 年上半年營運略受疫情影響，隨著疫情舒緩毛利率將回升。3）預計銷售與管理費用率將維持穩定：）預計銷售與管理費用率將維持穩定：公司通過統一采購平臺等，將銷售與管理費用率從 2018 年的 17.5%縮減到 2022 年上半年的 9.7%，預計未來將維持穩定。給予“增持”評級，目標價 52.00 港元 考慮到公司 2022-24 年業績能見度較強，我們使用市盈率定價。由于香港市場缺乏可比公司，主要參照 A 股估值。

6、公司經營的腫瘤醫院行業壁壘高于普通?？漆t院，公司在盈利增速等方面表現出色，短期內沒有集采降價風險。按照 A 股?？漆t院經營商 2023 年前瞻市盈率折讓 20%定價，目標價定為 52.00 港元，對應 36.7 倍 2023E P/E,給予“增持”評級。風險提示：（一）醫院所在地疫情導致公司營運受影響；（二）新醫院建設進度與初期盈利可能不達預期；（三）收購醫院初期可能需磨合；（四）醫療事故可能影響聲譽。主要財務數據（百萬主要財務數據（百萬 人民幣）（估值更新至人民幣）（估值更新至 2022 年年 10 月月 7 日日）年結年結:12月月31日，百萬人民幣日，百萬人民幣 2020 2021 20

7、22E 2023E 2024E 總收入總收入 1,402 2,315 3,289 4,202 5,373 增長率（%）29.1 65.2 42.1 27.8 27.9 股東凈利潤 170 441 531 793 1,053 增長率（%）327.7 159.6 20.3 49.2 32.8 每股盈利每股盈利(人民幣人民幣)0.38 0.71 0.86 1.28 1.70 市盈率（倍）105.1 56.3 46.5 31.1 23.4 每股股息（人民幣）0.12 0.00 0.00 0.00 0.00 股息率（%）0.3 0.0 0.0 0.0 0.0 每股凈資產（人民幣）7.02 7.21 8.

8、07 9.35 11.06 市凈率（倍）5.7 5.5 4.9 4.3 3.6 來源：公司資料、中泰國際研究部預測 海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:2/22 內容目錄 港股唯一腫瘤醫院經營商，醫院管理能力強大.5 國內腫瘤治療需求提升空間巨大，醫院供不應求情況明顯.8 第三方放療業務將受益于國內放療需求增加.12 商業健康保險的發展有助普及癌癥治療.12 預計 2021-24E 股東凈利潤 CAGR 為 33.6%.13 給予“增持”評級，目標價 52.00 港元.15 風險提示.19 歷史建議和目標價.20 公司及行業評級定義.2

9、1 重要聲明.22 4XlYkUlVNAkUjWqViXkWbW8OdNaQtRoOpNsQlOpOrRiNnPtO8OmMxOxNmOzQvPsOnM海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:3/22 圖表目錄 圖表 1：公司旗下醫院情況.5 圖表 2：公司全方位一體化癌癥治療服務.5 圖表 3：腫瘤相關手術例數（單位：次.5 圖表 4：腫瘤相關收入（單位：百萬元）.5 圖表 5：公司發展歷程.6 圖表 6：公司門診與住院業務診療人次（單位：萬人）.6 圖表 7：2021 年自建與收購醫院收入（單位：百萬元）.6 圖表 8：2017-21

10、年收入（單位：百萬元）.7 圖表 9：2018-21 年毛利及毛利率（單位：百萬元）.7 圖表 10：2018-21 年經營利潤及經營利率（單位：百萬元）.7 圖表 11：2018-21 年股東凈利潤及凈利率（單位：百萬元）.7 圖表 12：2022 年上半年收入與盈利（單位：百萬人民幣）.8 圖表 13：2022 年上半年毛利及經調整利潤率.8 圖表 14：蘇州永鼎醫院與賀州醫院被收購前后診療人次（單位：千人）.8 圖表 15：蘇州永鼎醫院與賀州廣濟醫院收購前后毛利（單位：百萬元）.8 圖表 16：部分發達國家乳腺癌篩查普及率.8 圖表 17：2019 年中美兩國子宮頸癌篩查普及率對比.8

11、圖表 18：2019 年中美兩國結腸癌篩查普及率對比.9 圖表 19：2020 年底國內各類醫院數量及占比.9 圖表 20：2020 年底各類?？漆t院數量及占比.10 圖表 21：2016-20 年腫瘤醫院數量（單位：間）.10 圖表 22：2020 年 800 張以上床位?？漆t院數量（單位：間）.10 圖表 23：2020 年各類?？漆t院醫師數量（人/間）.10 圖表 24：2020 年各類?？漆t院 100 萬元以上設備臺數（單位：臺）.10 圖表 25：2020 年醫療機構房屋建筑面積（單位：萬平米/家）.10 圖表 26：2015-19 年中國各級城市癌癥發病宗數（單位：千人）.11 圖

12、表 27：2019 年各級城市癌癥發病總數占比.11 圖表 28：公司旗下醫院病床總數規劃.11 圖表 29：公司旗下醫院病床總數（單位：張）.12 圖表 30：主要國家放療設備數量（臺/百萬人）.12 圖表 31：2019 年國內各級城市放療設備數量（臺/百萬人）.12 圖表 32：中國商業健康險保費收入（單位：百萬人民幣）.13 圖表 33：中國與部分國家對補充型商業健康險的覆蓋與政策.13 圖表 34：公司旗下醫院診療人次預測（單位：百萬人）.13 圖表 35：主要業務收入預測（單位：百萬人民幣）.13 圖表 36：銷售成本預測（單位：百萬元）.14 圖表 37：毛利與毛利率預測.14

13、海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:4/22 圖表 38：經營利潤與經營利潤率.14 圖表 39：EBITDA 與 EBITDA 利潤率.14 圖表 40：股東凈利潤與股東凈利率預測.14 圖表 41：資本支出預測（單位：百萬元）.15 圖表 42：凈現金（凈負債）情況.15 圖表 43：醫藥行業同業估值比較（估值更新于 10 月 6 日）.15 圖表 44：港股主要醫療服務企業 2018-21 年收入與股東凈利潤 CAGR 對比.16 圖表 45：港股醫療服務板塊主要企業 2021 年股東凈利率對比.16 圖表 46：2022 年上半

14、年港股主要醫療服務企業收入與利潤增速對比.16 圖表 47：港股主要醫療服務企業 2021-24E 收入與利潤 CAGR 對比.16 圖表 48：海吉亞醫療與 A 股?？漆t院經營商 2018-21 年收入與利潤增速.16 圖表 49：海吉亞醫療與 A 股?？漆t院經營商 2021 年股東凈利率對比.16 圖表 50：海吉亞醫療與 A 股?？漆t院經營商 2022 年上半年收入與股東凈利潤增速對比.17 圖表 51：海吉亞醫療與 A 股?？漆t院經營商 2021-24E 收入與利潤 CAGR 對比.17 圖表 52：通策醫療（600763 CH）前瞻市盈率走勢.17 圖表 53：財務摘要（年結：12

15、月 31 日；人民幣百萬元）.18 海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:5/22 港股唯一腫瘤醫院經營商，醫院管理能力強大 港股唯一腫瘤醫院經營商，腫瘤科治療能力迅速提升 公司創始于 2009 年，創辦人朱義文先生為資深醫師，總部位于上海。公司主營業務包括醫院管理及第三方放療等，分別占 2022 年上半年收入的 94.7%與 5.3%。公司是香港市場唯一專注于腫瘤業務的大型民營醫療集團。截止 2022 年 6 月 30 日，公司總共經營 12 家以腫瘤科為核心的醫院網絡，旗下醫院遍布中國七個省的九個城市。此外，公司向中國十二個省的 22

16、 家醫院合作伙伴提供第三方放療服務。公司旗下醫院覆蓋癌癥診斷、治療與康復等各階段，為患者提供全方位診療服務。公司通過不斷為醫院引進技術人才及先進設備提升醫院的腫瘤治療能力，2021 年與 2022 年上半年腫瘤手術數量分別同比增加 141.4%與102.2%，腫瘤相關業務收入則分別同比增加 65.3%與 50.4%。2022 年上半年腫瘤業務相關收入占公司總收入的約 44.0%，為公司的核心業務。圖表 1：公司旗下醫院情況 名稱 所在地 自建/收購 性質 收購時間 開始營運時間 2021 年底開放床位數 自營醫院 龍巖市博愛醫院 福建龍巖 收購 民營營利性乙等綜合醫院 2015 年 9 月 不

17、適用 460 蘇州滄浪醫院 江蘇蘇州 收購 民營營利性乙等綜合醫院 2015 年 11 月 不適用 314 單縣海吉亞醫院 山東菏澤 成立 民營營利性二級綜合醫院 不適用 2016 年 5 月 1000 安丘海吉亞醫院 山東安丘 收購 民營營利性一級綜合醫院 2016 年 12 月 2018 年 7 月 100 成武海吉亞醫院 山東菏澤 收購 民營營利性二級綜合醫院 2017 年 1 月 不適用 160 重慶海吉亞醫院 重慶 成立 民營營利性二級綜合醫院 不適用 2018 年 4 月 500 菏澤海吉亞醫院 山東菏澤 成立 民營營利性二級綜合醫院 不適用 2018 年 12 月 160 開遠解

18、化醫院 云南開遠 收購 民營營利性二級綜合醫院 2012 年 11 月 不適用 380 蘇州永鼎醫院 蘇州吳江 收購 民營營利性二級綜合醫院 2021 年 5 月 不適用 900 賀州廣濟醫院 廣西賀州 收購 民營營利性二級綜合醫院 2021 年 7 月 不適用 700 聊城醫院 山東聊城 成立 民營營利性二級綜合醫院 不適用 2022 年 4 月 約 200 托管醫院 邯鄲仁和醫院 河北邯鄲 收購 民營營利性二級綜合醫院 2011 年 7 月 2012 年 6 月 不適用 來源：公司資料，中泰國際研究部聊城醫院的可開放床位總數為 800 張，未來將逐步開放 圖表 2：公司全方位一體化癌癥治療

19、服務 來源：公司資料，中泰國際研究部 基于血液測試基于影像檢查（PET-CT,MRI）基于基因檢測基于內鏡檢查癌癥癌癥篩查、診斷篩查、診斷確診后的多種治療方案確診后的多種治療方案末期患者的臨終關懷末期患者的臨終關懷治療后康復治療后康復臟器功能恢復放化療術后康復免疫調節復查及隨訪心理康復放療手術化療介入性治療安寧療護營養支持精神撫慰止痛圖表 3：腫瘤相關手術例數（單位：次 圖表 4：腫瘤相關收入（單位：百萬元）來源：公司資料，中泰國際研究部 來源：公司資料，中泰證券研究部 17,291 41,745 14,698 29,717 010,00020,00030,00040,00050,000202

20、0年2021年2021年上半年2022年上半年665 1,100 447 672 02004006008001,0001,2002020年2021年2021年上半年2022年上半年海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:6/22 內生外延同時并舉，打造民營腫瘤醫院龍頭 公司從開業以來，一方面通過自建民營營利性醫院的方式實現內生增長，另一方面積極進行戰略收購及尋求醫療方面合作伙伴進行外部擴張。公司自營的 11 家醫院中，自建與收購的分別為四家與七家。公司醫院管理能力強大，過去幾年自建與收購的醫院診療人次均穩健增長，因此上市前獲得藥明康德（23

21、59 HK）等多家著名機構投資。圖表 5：公司發展歷程 來源：公司資料，中泰國際研究部 圖表 6：公司門診與住院業務診療人次（單位：萬人）圖表 7：2021 年自建與收購醫院收入（單位：百萬元）來源：公司資料，中泰國際研究部 來源：公司資料，中泰證券研究部 2009 收購伽瑪星科技，擁有第一家主要營運附屬公司，并獲得立體定向放療設備制造能力。2010 開始提供放療中心服務，宣威放療中心成為首家合作伙伴的放療中心。2011 收購邯鄲仁和醫院的全部舉辦人權益，擁有第一家民營非營利性托管醫院。2013 開始建設單縣海吉亞醫院，擁有自行建立的首家民營營利性醫院。2015 Fountain Grass投

22、資于公司。收購龍巖市博愛醫院和蘇州滄浪醫院。2016 單縣海吉亞醫院開始營業。開始建設自建民營營利性醫院重慶海吉亞醫院及菏澤海吉亞醫院。收購安丘海吉亞醫院。Harmony Healthcare和Xinrunheng投資于公司。2017收購成武海吉亞醫院。華蓋信誠、Utru Star和長嶺投資于公司。2018 菏澤海吉亞醫院和重慶海吉亞醫院開始營業。2019 藥明康德（2359 HK）投資于公司，長嶺作出進一步投資。2021 收購蘇州永鼎醫院與廣西賀州廣濟醫院。成立云南開遠解化醫院與山東聊城醫院。62 69 85 96 217 4 4 6 7 12 0501001502002502017年201

23、8年2019年2020年2021年門診住院6597665851,384 03006009001200150020202021自建醫院收入收購醫院收入永鼎廣濟海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:7/22 公司財務狀況穩健，業績快速增長 公司收入持續快速增長，利潤率顯著提升。公司收入持續快速增長，利潤率顯著提升。隨著主要板塊業務規模的擴大及旗下醫院就診人次的增加，2018-21 年收入與股東凈利潤分別同比增長 44.5%與 454.6%。公司通過改善藥品與耗材供應渠道、實施規模采購等方式提升毛利率，同時在銷售與行政開支的管控方面也非常成功。

24、公司銷售管理費用率從 2018 年的 17.5%縮減到 2021 年的 10.8%，股東凈利率從 2018 年的 0.3%提升至 19.1%。圖表 8：2018-21 年收入（單位：百萬元）圖表 9：2018-21 年毛利及毛利率（單位：百萬元）來源：公司資料，中泰國際研究部 來源：公司資料，中泰證券研究部 圖表 10：2018-21 年經營利潤及經營利率（單位：百萬元）圖表 11：2018-21 年股東凈利潤及凈利率（單位：百萬元）來源：公司資料，中泰國際研究部 來源：公司資料，中泰證券研究部 公司醫院管理能力強，公司醫院管理能力強，2022 年上半年疫情下核心業務盈利快速增長。年上半年疫情

25、下核心業務盈利快速增長。2022 年上半年公司在國內疫情反復的情況下，收入與核心盈利均保持快速增長。收入同比增長 63.8%至 15.3 億元，毛利同比增長58.0%至約 5.0 億元，股東凈利潤同比增長 11.5%至 2.2 億元。管理層表示由于公司在收購永鼎醫院時使用美元貸款，上半年人民幣貶值產生約 4,794 萬元匯兌損失，如剔除匯兌損益等影響，上半年反映核心業務盈利的經調整凈利潤同比增長 46.6%至 3.0 億元。公司戰略部署非一線城市，因此上半年沒有受上海等地疫情影響。管理層表示公司原有醫院收入與凈利潤在 2022 年上半年約分別錄得 15%及 20%增長。除此以外公司為 2021

26、 年下半年收購的蘇州永鼎醫院和廣西賀州廣濟醫院引進先進設備與技術人才，成功提升這兩家醫院的診療人次。永鼎醫院新成立腫瘤外科，賀州廣濟醫院則獲批 2 個市級重點?？疲ㄆ胀ㄍ饪疲ǜ文懸?、胃腸消化道、甲乳方向腫瘤）和重癥醫學科），完成了腫瘤科、重癥醫學科等核心病區的擴容改建。利潤層面，公司通過整合這些醫院的藥材及物資收購平臺，成功協助醫院提升毛利率。管理層表示 2022 年上半年公司旗下主要醫院毛利率均達約 30%35%的水平，公司在疫情下表現出較強的醫院管理能力。766 1,086 1,402 2,315 05001,0001,5002,0002,5002018201920202021239 33

27、0 480 757 31.2 30.4 34.2 32.7 28.029.030.031.032.033.034.035.002004006008002018201920202021毛利（百萬元）毛利率（%）106 174 300 594 0.05.010.015.020.025.030.002004006008002018201920202021經營利潤(百萬元）經營利率（%）3 40 170 441 0.05.010.015.020.025.00501001502002503003504004505002018201920202021股東凈利潤（百萬元）凈利潤率（%)海吉亞醫療（6078

28、HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:8/22 國內腫瘤治療需求提升空間巨大，醫院供不應求情況明顯 人口老齡化與癌癥篩查的普及將催生國內癌癥治療需求 國內腫瘤醫療服務的需求將不斷擴大。根據中國國家癌癥中心及世界衛生組織的報告，近年來中國腫瘤新發病例人數持續增加，2020 年達 457 萬人，為全球癌癥新發病例最多的國家。由于人口老齡化、生活與飲食習慣、環境污染、工作壓力等原因，我們預計未來癌癥發病率還將提升，因此患病人數也將增加。由于癌癥篩查還不夠普及，中國很多癌癥的早期發現率不高。以乳腺癌為例，由于早期篩查不普及，根據新華社數據，2018 年中國的早期發現率

29、不到 20%，遠低于發達國家 40%50%的水平。除此以外，宮頸癌、結腸癌的篩查率也顯著偏低。中國政府未來將致力于提高癌癥早篩率，根據國家衛健委工作方案，中國在 2025 年底要將乳腺癌與宮頸癌篩查率分別提高至 70%與 50%，早期篩查的普及將催生治療需求。圖表 12：2022 年上半年收入與盈利（單位：百萬人民幣）圖表 13：2022 年上半年毛利及經調整利潤率 來源：公司資料，中泰國際研究部 來源：公司資料，中泰證券研究部 圖表 14：蘇州永鼎醫院與賀州醫院被收購前后診療人次（單位：千人）圖表 15：蘇州永鼎醫院與賀州廣濟醫院收購前后毛利（單位：百萬元）來源：公司資料，中泰國際研究部 來

30、源：公司資料，中泰證券研究部 圖表 16：部分發達國家乳腺癌篩查普及率 圖表 17：2019 年中美兩國子宮頸癌篩查普及率對比 來源：OECD，中泰國際研究部 來源：Frost&Sullivan,中泰國際研究部 932 315 205.161,526 498 301 04008001,2001,6002,000收入毛利經調整凈利潤2021年上半年2022年上半年33.8%32.6%22.0%19.7%0.0%15.0%30.0%45.0%2021年上半年2022年上半年毛利率經調整股東凈利率2402254242520100200300400500蘇州永鼎醫院賀州廣濟醫院421811665020

31、406080100120140永鼎醫院賀州廣濟醫院2021年上半年2022年上半年76.5%57.9%65.7%70.0%44.6%65.9%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%美國（2019年）英國（2014年）德國（2019年）法國（2019年）日本（2019年）韓國（2020年）42.1%86.1%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%中國美國海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:9/22 圖表 18：2019 年中美兩國結腸癌篩查普及率對比 來源：

32、公司資料，中泰國際研究部 腫瘤醫院行業壁壘較高，國內腫瘤?？漆t院供不應求情況明顯 2020 年底中國總共擁有 35,394 家醫院，其中?？漆t院 9,021 家。從醫院規模、醫師數量及技術水平、高端設備數量等方面看，建設腫瘤醫院的壁壘較高，過去幾年新增腫瘤?？漆t院的數量很少，截止 2020 年底也僅有 150 家，供不應求情況明顯，現有醫院將受益于腫瘤治療領域需求的增加。圖表 19：2020 年底國內各類醫院數量及占比 來源：公司資料，中泰國際研究部 16.4%60.1%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%中國美國綜合性醫院,20,133,57%中醫院,4,426,13%中西醫結合

33、醫院,732,2%民族醫院,324,1%?？漆t院,9,021,25%其他,758,2%海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:10/22 圖表 20：2020 年底各類?？漆t院數量及占比 圖表 21：2016-20 年腫瘤醫院數量（單位：間）來源：中國衛生統計年鑒，中泰國際研究部 來源：中國衛生統計年鑒，中泰證券研究部 圖表 22：2020 年 800 張以上床位?？漆t院數量（單位：間）圖表 23：2020 年各類?？漆t院醫師數量（人/間）來源：中國衛生統計年鑒，中泰國際研究部 來源：中國衛生統計年鑒，中泰國際研究部 圖表 24：2020

34、年各類?？漆t院 100 萬元以上設備臺數（單位：臺）圖表 25：2020 年醫療機構房屋建筑面積（單位：萬平米/家）來源：中國衛生統計年鑒，中泰國際研究部 來源：中國衛生統計年鑒，中泰國際研究部 口腔醫院,945,10%眼科醫院,1061,12%耳鼻喉科醫院,102,1%腫瘤醫院,150,2%心血管病醫院,95,1%胸科醫院,20,0%血液病醫院,19,0%婦產(科)醫院,807,9%兒童醫院,151,2%精神病醫院,1801,20%傳染病醫院,172,2%皮膚病醫院,195,2%結核病醫院,25,0%麻風病醫院,26,0%職業病醫院,18,0%骨科醫院,655,7%康復醫院,739,8%整形

35、外科醫院,48,1%美容醫院,478,5%其他?？漆t院,1514,17%1401511561501500501001502002016年2017年2018年2019年2020年14143221511655543110306090120150693 569 518 381 364 296 242 196 141 133 130 107 102 86 85 83 83 83 62 21 02004006008004,904 2,854 2,707 2,368 2,172 2,145 2,032 1,294 1,245 1,175 964 647 343 238 183 179 100 88 87

36、7 01,0002,0003,0004,0005,0006,00050.9 36.0 34.4 33.8 28.6 26.9 17.8 17.0 13.9 12.8 12.7 9.1 7.7 7.3 7.2 7.2 5.6 4.7 4.7 3.5 0.010.020.030.040.050.060.0海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:11/22 戰略部署非一線地區，未來將受益于非一線城市腫瘤治療需求的增加 公司旗下醫院多數在醫療資源相對不足的非一線城市。根據 Frost&Sullivan 報告，中國癌癥發病總數主要來自三線以下城市，2

37、019 年三線以下城市癌癥病發宗數占全國癌癥新發病例總數的 75.1%。中國醫療資源分布不均，三線及以下城市腫瘤治療設備與腫瘤醫院床位數等均嚴重不足。根據 Frost&Sullivan 報告，2019 年三線及以下城市每百萬人口擁有的放療設備數量僅為一線城市的約 50%（圖表 31）。2018 年每百萬人口擁有的腫瘤科室營運床位數量為 147 張，顯著低于一線與二線城市的 197 張與 180 張的水平，供不應求情況明顯，因此三線及其他城市腫瘤?？漆t院市場發展空間很大。未來三年多家新醫院投入運營，將為公司注入新亮點 公司2022-24年將新建七家醫院并繼續進行收購，計劃將病床總數從2022年6

38、月底的5,500張增加到2024年底 12,000 張。我們預計這些醫院建成后診療人次將快速增長，主要得益于：1）重慶、單縣與成武三家醫院為現有成熟醫院的二期工程。三家醫院均已在當地建立起較高的品牌知名度，目前入住率均接近或超過 100%，因此二期工程投入運營后將彌補現有醫院容量的不足。2）其他四家醫院位于江蘇常熟、無錫、山東德州和福建龍巖。公司通過龍巖博愛醫院、蘇州永鼎與滄浪醫院及山東菏澤市的多家醫院運營，在這些地區建立豐富的醫院管理經驗和良好的品牌知名度，并且已經擁有成熟的政府關系、藥品與器械采購渠道、招聘醫生所需的人脈網絡，我們相信新醫院投入運營后也將診療人次也將較快提升。圖表 28：公

39、司旗下醫院病床總數規劃 醫院項目 預計規模 預計開業時間 德州海吉亞醫院 800-1000 張 2023 年 無錫海吉亞醫院 800-1000 張 2023 年 龍巖海吉亞醫院 800-1000 張 2024 年 常熟海吉亞醫院 800-1200 張 2024 年 重慶海吉亞醫院二期 新增 1000 張 2022 年 單縣海吉亞醫院二期 新增 500 張 2022 年 成武海吉亞醫院二期 新增 350 張 2023 年 來源：公司資料，中泰國際研究部 圖表 26：2015-19 年中國各級城市癌癥發病宗數（單位：千人）圖表 27：2019 年各級城市癌癥發病總數占比 來源：Frost&Sull

40、ivan，中泰國際研究部 來源：Frost&Sullivan，中泰證券研究部 268 274 280286 290 732 750 768787 805 2,953 3,038 31243,212 3,304 01,0002,0003,0004,0005,00020152016201720182019一線城市二線城市三線及以下城市一線城市6.6%二線城市18.3%三線及以下城市75.1%海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:12/22 圖表 29：公司旗下醫院病床總數（單位：張）來源：公司資料，中泰國際研究部 第三方放療業務將受益于國內放

41、療需求增加 公司除經營腫瘤醫院外，還提供第三方放療服務，我們認為這項業務未來將受益于國內放療需求的增加。放射治療(俗稱電療)是醫學上使用高能量放射線治療疾病的一種方法。高能量放射線能破壞癌細胞中的染色體(DNA)并殺死癌細胞。放療在全球快速發展，適用于多種癌癥。根據世界衛生組織報告，超過 50%的患者在不同階段需要接受放療。放療在鼻咽癌等頭頸部腫瘤、乳腺癌、宮頸癌、結直腸癌、肺癌等治療方面效果良好。近年來國內放療設備臺數在逐步增加，但是由于部分大型放療設備價格較高，中國二三線城市放療設備總體配置率仍然偏低，設備資源不足導致放療滲透率偏低。從放療設備的情況看，三線以下城市的滲透率也顯著低于一二線

42、城市，處于世衛組織建議的每百萬人口 24 臺的下限。資源不足導致放療滲透率較低，據統計 2019 年腫瘤治療中選擇放療的僅占 11.5%?？紤]到放療在頭頸部腫瘤等方面療效較好，我們認為今后放療的滲透率會提升，我們預計第三方放療業務將受益于需求增長。圖表 30：主要國家放療設備數量（臺/百萬人）圖表 31：2019 年國內各級城市放療設備數量（臺/百萬人）來源：公司資料，中泰國際研究部 來 源：國 際 原 子 能 機 構，中 華 醫 學 會 放 射 腫 瘤 治 療 學 分 會，Frost&Sullivan，中泰國際研究部 商業健康保險的發展有助普及癌癥治療 公司2017-19年總收入中，分別有3

43、2.1%、37.8%、42.0%來自醫療保險計劃取得的收入。根據中國藥促會報告，中國商業健康保險保費收入的 2015-20 年 CAGR 高達 28%，但是覆蓋率仍然顯著低于發達國家。我們認為隨著收入提升，商業健康險普及率將持續提升，中國的癌癥治療需求將增加，公司也將受益。2,680 5,000 5,500 12,000 03,0006,0009,00012,00015,0002020年底2021年底2022年6月底2024年底14.411.49.59.12.7051015美國瑞士日本澳洲中國4.93.42.40.01.02.03.04.05.0一線城市二線城市三線及其他城市海吉亞醫療（607

44、8 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:13/22 圖表 32：中國商業健康險保費收入（單位：百萬人民幣）來源：中國藥促會，中泰國際研究部 圖表 33：中國與部分國家對補充型商業健康險的覆蓋與政策 來源：中國藥促會，中泰國際研究部 預計 2021-24E 股東凈利潤 CAGR 為 33.6%預計 2021-24E 收入 CAGR 為 32.4%我們預計公司 2021-24E 收入 CAGR 為 32.4%，主要基于：1）我們預測公司旗下醫院的門診與住院業務診）我們預測公司旗下醫院的門診與住院業務診療人次的療人次的 2021-24E CAGR 分別為分別為 2

45、4.8%與與 30.8%?？紤]到所在地區腫瘤?？漆t院供不應求，我們認為公司2022 年以前投入營運的醫院診療人次將維持穩健增長。公司計劃 2022-24 年投入營運的醫院中多數為現有醫院的二期工程。我們認為這些醫院投入營運后診療量將很快提升。2）公司將加強長江三角洲富裕地）公司將加強長江三角洲富裕地區的業務發展：區的業務發展：公司未來新增的七家醫院中，有兩家位于長江三角洲富裕地區，因此預計治療均價略有提升空間。圖表 34：公司旗下醫院診療人次預測（單位：百萬人）圖表 35：主要業務收入預測（單位：百萬人民幣）來源：公司資料，中泰國際研究部預測 來源：公司資料，中泰證券研究部預測 677 692

46、 863 1,124 1,587 2,410 4,042 4,389 5,448 7,066 8,173 02,0004,0006,0008,00010,000201020112012201320142015201620172018201920202010-15年 CAGR:29%2015-20年CAGR:28%2,170 2,893 3,481 4,223 120 171 223 269 01,0002,0003,0004,0005,00020212022E2023E2024E門診住院1,243.2 2,150.2 3,117.2 4,003.6 5,154.9 150.8 158.4 16

47、4.4 190.0 209.0 7.7 6.7 7.4 8.3 9.1 0.01,000.02,000.03,000.04,000.05,000.06,000.0202020212022E2023E2024E醫院業務第三方放療其他業務海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:14/22 預計 2021-24E 股東凈利潤 CAGR 為 33.6%我們預計 2021-24E 股東凈利潤收入 CAGR 為 33.6%，主要基于：1）預計毛利率將穩中有升：）預計毛利率將穩中有升：由于 2021 年兩家新醫院并表及2022年上半年疫情期間蘇州永鼎醫院

48、與滄浪醫院的營運曾受影響，公司2021年與2022年上半年毛利率略微下滑，但是考慮到 2021 年收購的蘇州永鼎醫院與賀州廣濟醫院診療量迅速提升，而且 2022 年下半年起毛利率將顯著回升。2）公司的銷售與管理費用率將基本維持平穩：）公司的銷售與管理費用率將基本維持平穩：公司通過統一采購平臺等方式，將銷售與管理費用率從 2018 年的 17.5%縮減到 2022 年上半年的 9.7%，我們預計未來將維持穩定。圖表 36：銷售成本預測（單位：百萬元）圖表 37：毛利與毛利率預測 來源：公司資料，中泰國際研究部預測 來源：公司資料，中泰證券研究部預測 圖表 38：經營利潤與經營利潤率 圖表 39：

49、EBITDA 與 EBITDA 利潤率 來源：公司資料，中泰國際研究部預測 來源：公司資料，中泰證券研究部預測 來源：公司資料，中泰國際研究部預測 1,007 1,314 1,558 938 1,193 1,606 156 199 254 01,0002,0003,0004,0002022E2023E2024E藥品、耗材及其他存貨成本雇員福利開支其他480 757 1,139 1,496 1,955 34.2 32.7 34.6 35.6 36.4 30.031.032.033.034.035.036.037.004008001,2001,6002,000202020212022E2023E2

50、024E毛利（百萬元）毛利率(%)300 594 757 1,114 1,463 21.4 25.6 23.0 26.5 27.2 0.05.010.015.020.025.030.003006009001,2001,500202020212022E2023E2024E經營利潤(百萬元）經營利率（%）378 708 932 1,312 1,686 27.0 30.6 28.3 31.2 31.4 24.025.026.027.028.029.030.031.032.004008001,2001,6002,000202020212022E2023E2024EEBITDA(百萬元）EBITDA利潤

51、率（%）圖表 40：股東凈利潤與股東凈利率預測 170 441 531 791 1,050 12.1 19.1 16.2 18.8 19.5 0.05.010.015.020.025.002004006008001,0001,200202020212022E2023E2024E股東凈利潤(（百萬元）股東凈利率（%）海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:15/22 現金情況良好，公司有能力收購更多優質標的 按照目前已定規劃，公司未來三年將通過新建與擴建的方式分別新增 2,500 張床位，我們估計新建醫院的單床投資為約 40 萬元，而擴建醫院

52、的單床投資為約 30 萬元，我們預計未來三年的總資本支出為約 17.5億元。按照目前已經確定的新建醫院規劃，我們預計 2022 年凈負債率為 5.4%，2023-24 年為凈現金，未來還有能力收購更多的優質標的，我們預計公司能達成到 2024 年底將床位總數增加到 12,000 張的目標。圖表 41：資本支出預測（單位：百萬元）來源：公司資料，中泰國際研究部 圖表 42：凈現金（凈負債）情況 2020 2021 2022E 2023E 2024E 凈現金（凈負債）（百萬元）385 (524)(274)240 904 凈負債率（%）凈現金 11.7 5.4 凈現金 凈現金 來源：公司資料，中泰國

53、際研究部預測 給予“增持”評級，目標價 52.00 港元 估值有提升空間 考慮到公司未來三年業績能見度較高，我們主要使用市盈率估值。公司目前股價對應 31.1 倍 2023E P/E，高于香港上市的醫療服務企業平均，但是顯著低于 A 股?？漆t院經營商。我們認為，公司的估值理應較港股同業享有溢價，應該接近于 A 股?？漆t院經營商，因此估值有提升空間。我們的理由包括：1）公司是港股醫療服務板塊中僅有的兩家?？漆t院經營商之一，也是唯一的腫瘤醫院經營商。公司旗下醫院在行業壁壘與利潤率等方面與 A 股?？漆t院經營商接近。港股其他醫療服務企業中，環球醫療（2666 HK）的收入中醫療租賃業務的占比很大，華

54、潤醫療（1515 HK）主要經營綜合性醫院，錦欣生殖（1951 HK）專注于輔助生殖等領域。通常來說，租賃業務的負債率較高。各類醫院中，?？漆t院的利潤率高于綜合性醫院，腫瘤醫院則是?？漆t院中技術壁壘較高的醫院，因此理應享有高估值。2）公司在 2022 年上半年疫情環境下，收入與反映核心業務盈利的經調整凈利潤維持高增長，表明公司服務剛需性很強。3）公司過去 3 年的收入與利潤增速高于港股同業。按照彭博與我們的預測，未來三年收入與利潤增速也處于港股與 A 股服務板塊中最高的水平。圖表 43：醫藥行業同業估值比較（估值更新于 10 月 7 日）來源：海吉醫療（6078 HK）為中泰國際研究部預測，其

55、他為彭博預測 3226635135496860100200300400500600700800202020212022E2023E2024E股票代碼股票代碼收市價收市價市值市值(百萬港元)(百萬港元)年結年結市盈率市盈率(倍倍)市凈率市凈率(倍倍)市凈率市凈率EV/EBITDA股息率凈負債率FY0FY1FY2FY0FY1FY2FY0FY1FY2FY0FY1FY2FY0香港市場海吉亞醫療6078 hk44.1028,523.512/202156.346.531.15.54.94.334.626.318.70.00.00.011.7華潤醫療1515 HK 4.015,199.712/202111.

56、010.48.90.70.70.67.15.95.22.83.03.6凈現金環球醫療2666 HK3.997,547.212/20213.73.12.80.5N/AN/A19.017.515.58.08.310.2237.4錦欣生殖1951 HK3.769,463.412/202124.319.514.51.00.90.917.913.910.817.61.72.5凈現金平均23.819.914.31.92.21.919.615.912.57.13.34.1124.5中國A股愛爾眼科300015 CH28.67201924.5 12/202185.964.049.716.213.611.246

57、.038.730.30.30.50.66.8通策醫療600763 CH128.0041041.9 12/202158.452.742.113.011.49.138.237.930.40.00.10.114.4平均72.258.345.914.612.510.126.122.317.65.12.43.079.0海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:16/22 圖表 44：港股主要醫療服務企業 2018-21 年收入與股東凈利潤 CAGR 對比 圖表 45：港股醫療服務板塊主要企業 2021 年股東凈利率對比 來源：公司資料，中泰國際研究部

58、來源：公司資料，中泰證券研究部 圖表 46：2022 年上半年港股主要醫療服務企業收入與利潤增速對比 圖表 47：港股主要醫療服務企業 2021-24E 收入與利潤 CAGR 對比 來源：公司資料，中泰國際研究部如剔除匯兌損益等，海吉亞醫療上半年經調整凈利潤同比增加 46.6%至 3.0 億元 來源：公司資料，彭博，中泰國際研究部預測海吉亞醫療（6078 HK）為中泰國際預測，其他為彭博預測 圖表 48：海吉亞醫療與 A 股?？漆t院經營商 2018-21 年收入與利潤增速 圖表 49：海吉亞醫療與 A 股?？漆t院經營商 2021 年股東凈利率對比 來源：公司資料，中泰國際研究部 來源：公司資料

59、，中泰證券研究部 44.6%25.9%29.3%32.1%454.6%26.8%-1.0%10.7%-100.0%0.0%100.0%200.0%300.0%400.0%500.0%海吉亞醫療（6078 HK)錦欣生殖（1951 HK)華潤醫療（1515 HK)環球醫療（2666 HK)2018-21年收入CAGR2018-21年股東凈利潤CAGR19.1%9.4%18.5%18.5%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%海吉亞醫療（6078 HK)華潤醫療（1515 HK)環球醫療（2666 HK)錦欣生殖（1951 HK)63.8%32.5%60.9%14.1%13.5%

60、22.2%1.1%3.8%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%海吉亞醫療（6078 HK)錦欣生殖（1951 HK)華潤醫療（1515 HK)環球醫療（2666 HK)2022年上半年收入增速2022年上半年股東凈利潤增速32.4%17.0%26.8%33.6%29.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%海吉亞醫療（6078 HK)華潤醫療（1515 HK)錦欣生殖（1951 HK)2021-24E收入CAGR2021-24E股東凈利潤CAGR44.6%23.3%21.6%454.6%32.1%28.4%0.0%100.0%200.0%300.0%400.0%500.

61、0%海吉亞醫療（6078 HK)愛爾眼科（300015 CH)通策醫療（600763 CH)收入股東凈利潤19.1%15.5%25.3%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%海吉亞醫療（6078 HK)愛爾眼科（300015 CH)通策醫療（600763 CH)海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:17/22 給予“增持”評級，目標價 52.00 港元 由于腫瘤醫院的行業壁壘及利潤率等與 A 股主要?？漆t院更接近，而且盈利增速也并不遜色，我們主要參考 A 股?？漆t院的估值。根據彭博預測，A 股主要?？漆t院經營商

62、目前 2023 年前瞻市盈率的平均值為 45.9 倍，過去 3 年恒生 AH 溢價指數的平均值為 37.5%，但是 A 股中口腔科醫院經營商通策醫療（600763 CH）的前瞻市盈率近 1 年來受種植牙集采降價傳聞的影響已大幅下滑，而且疫情下口腔科醫院相對營運容易受影響，海吉亞短期內沒有這些風險。我們按照 A 股?？漆t院經營商 2023年前瞻市盈率平均值折讓 20%定價，目標價 52.00 港元，對應 36.7 倍 2023E PER，給予“增持”評級。圖表 52：通策醫療（600763 CH）前瞻市盈率走勢 來源：彭博，中泰國際研究部 0.020.040.060.080.0100.0120.

63、0140.0160.010/9/202011/9/202012/9/20201/9/20212/9/20213/9/20214/9/20215/9/20216/9/20217/9/20218/9/20219/9/202110/9/202111/9/202112/9/20211/9/20222/9/20223/9/20224/9/20225/9/20226/9/20227/9/20228/9/20229/9/2022圖表 50：海吉亞醫療與 A 股?？漆t院經營商 2022 年上半年收入與股東凈利潤增速對比 圖表 51：海吉亞醫療與 A 股?？漆t院經營商 2021-24E 收入與利潤 CAGR對比

64、 來源：公司資料，中泰國際研究部 來源：公司資料，中泰證券研究部預測海吉亞醫療（6078 HK）為中泰國際研究部預測，其他為彭博預測 63.8%10.3%0.1%13.5%15.73%-15.73%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%海吉亞醫療（6078 HK)愛爾眼科（300015 CH)通策醫療（600763 CH)32.4%23.1%21.7%33.5%20.3%30.1%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%海吉亞醫療（6078 HK)愛爾眼科（300015 CH)通策醫療（600763 CH)2021-24E

65、收入 CAGR2021-24E股東凈利潤CAGR海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:18/22 圖表 53：財務摘要（年結：12 月 31 日；人民幣百萬元）來源：公司資料，中泰國際研究部預測 損益表202020212022E2023E2024E 現金流量表202020212022E2023E2024E收入1,4021,4022,3152,3153,2893,2894,2024,2025,3735,373稅前利潤2532535735737387381,0961,0961,4541,454醫院業務1,2432,1503,1174,0045

66、,155折舊及攤銷78114175199223第三方放療151158164190209營運資金變動(49)(152)221106其他業務87789已付利息4823414348銷售成本(922)(1,558)(2,149)(2,706)(3,418)已付稅款(54)(80)(190)(282)(374)毛利4804807577571,1391,1391,4961,4961,9551,955其他21(52)(2)00其他收益及虧損凈額(13)86(63)2631經營業務現金凈額2962964264267847841,1661,1661,3571,357銷售開支(14)(21)(20)(25)(32

67、)購入物業、廠房及設備(322)(663)(493)(609)(645)一般及行政開支(153)(229)(300)(384)(491)其他191,658000經營溢利3003005945947577571,1141,1141,4631,463投資活動現金凈額(2,478)(2,478)(851)(851)(493)(493)(609)(609)(645)(645)財務成本(48)(21)(19)(18)(9)凈新增借款01,108123135149除稅前溢利2535737381,0961,454股息分派(70)(74)000所得稅(76)(120)(190)(282)(374)發行H股所得款

68、項2,0240000非控股權益712172127其他220(279)(41)(43)(48)股東凈利潤1701704414415315317937931,0531,053融資活動現金凈額2,1752,17575475482829292101101EBIT3005947571,1141,463現金增加凈額(7)(7)330330373373649649814814EBITDA3787089321,3121,686年初現金3933857071,0801,729匯率變動之影響凈額(1)(8)000資產負債表資產負債表年末現金3853857077071,0801,0801,7291,7292,5432

69、,543存貨51107111164183應收賬款277500616797993重要指標現金3857071,0801,7292,543增長率(%)其他2,210407409409409收入29.165.242.127.827.9流動資產流動資產2,9222,9221,7211,7212,2162,2163,0983,0984,1284,128毛利45.457.850.431.330.7物業、廠房及設備1,3662,5172,8503,2753,711股東凈利潤327.7159.620.349.232.8無形資產及商譽3832,3812,3672,3522,338其他非流動資產3068686868

70、盈利能力(%)非流動資產非流動資產1,7791,7794,9664,9665,2855,2855,6955,6956,1176,117毛利率34.232.734.635.636.4總資產總資產4,7014,7016,6876,6877,5007,5008,7938,79310,24510,245凈利潤率12.119.116.218.919.6貿易應付款項2377328661,1981,406EBIT 利潤率21.425.623.026.527.2短期借款034384246EBITDA利潤率27.030.628.331.231.4其他流動負債448897108122流動負債流動負債2812818

71、558551,0001,0001,3481,3481,5741,574其他長期借款01,1961,3161,4481,593凈負債率(%)凈現金11.75.4凈現金凈現金其他非流動負債79158158158158有效稅率(%)29.920.925.725.725.7非流動負債非流動負債79791,3551,3551,4741,4741,6061,6061,7511,751ROAE(%)8.210.011.214.616.5總負債總負債3603602,2092,2092,4752,4752,9532,9533,3253,325ROAA(%)1.30.80.70.70.7股東權益4,2684,45

72、64,9885,7806,833存貨周轉率（天）18.819.719.719.719.7非控股權益7421385987應收帳周轉率（天）59.555.355.355.355.3總權益總權益4,3414,3414,4784,4785,0265,0265,8405,8406,9206,920應付帳周轉率（天）47.050.050.050.050.0凈現金/(負債）385(524)(274)240904每股凈資產7.027.218.079.3511.06海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:19/22 風險提示 醫院所在地疫情反復導致公司營運受

73、影響 公司旗下醫院中，除蘇州的兩家醫院外，其他醫院目前為止基本沒有受疫情影響，但未來如果國內疫情反復，公司旗下醫院營運可能受影響。新醫院建設進度與初期盈利可能不達預期 公司未來三年將新建七家醫院，但醫院建設速度可能慢于預期，投入營運后的初期盈利也可能不達預期。收購醫院初期可能需磨合 公司未來仍會考慮收購醫院，收購后可能會有磨合期。醫療事故可能影響聲譽 如旗下醫院發生醫療事故，可能影響醫院聲譽與經營。海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:20/22 歷史建議和目標價 海吉亞醫療（6078 HK）評級與目標價 來源：彭博，中泰國際研究部 日期

74、 收市價 評級變動 目標價 1 2022-10-7 HK$44.10 增持（首次覆蓋）HK$52.00 0.020.040.060.080.0100.0120.0(HKD)海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:21/22 公司及行業評級定義 公司評級定義：以報告發布時引用的股票價格，與分析師給出的 12 個月目標價之間的潛在變動空間為基準：買入：基于股價的潛在投資收益在 20%以上 增持：基于股價的潛在投資收益介于 10%以上 至 20%之間 中性：基于股價的潛在投資收益介于-10%至 10%之間 賣出：基于股價的潛在投資損失大于 10%

75、行業投資評級：以報告發布爾日后 12 個月內的行業基本面展望為基準：推薦：行業基本面向好 中性：行業基本面穩定 謹慎：行業基本面向淡 海吉亞醫療（6078 HK）|2022 年 10 月 7 日 請閱讀最后一頁的重要聲明 頁碼:22/22 重要聲明 本報告由中泰國際證券有限公司（“中泰國際”）分發。本研究報告僅供我們的客戶使用。本研究報告是基于我們認為可靠的目前已公開的信息，但我們不保證該信息的準確性和完整性，報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。中泰國際不對因使用本報告的內容而導致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷?/p>

76、僅根據本報告做出決策?？蛻粢膊粦撘蕾囋撔畔⑹菧蚀_和完整的。我們會適時地更新我們的研究，但各種規定可能會阻止我們這樣做。除了一些定期出版的行業報告之外，絕大多數報告是在分析師認為適當的時候不定期地出版。本公司所提供的報告或資料未必適合所有投資者，任何報告或資料所提供的意見及推薦并無根據個別投資者各自的投資目的、狀況及獨特需要做出各種證券、金融工具或策略之推薦。投資者必須在有需要時咨詢獨立專業顧問的意見。中泰國際可發出其他與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表中泰國際或附屬機構的觀點。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日

77、的判斷，可隨時更改且不予通告。我們的銷售人員、交易員和其它專業人員可能會向我們的客戶及我們的自營交易部提供與本研究報告中的觀點截然相反的口頭或書面市場評論或交易策略。我們的自營交易部和投資業務部可能會做出與本報告的建議或表達的意見不一致的投資決策。權益披露：（1）在過去 12 個月，中泰國際與本研究報告所述公司并無投資企業融資關系。（2）分析師及其聯系人士并無擔任本研究報告所述公司之高級職員，亦無擁有任何所述公司財務權益或持有股份。（3）中泰國際證券或其集團公司可能持有本報告所評論之公司的任何類別的普通股證券 1%或以上的財務權益。版權所有 中泰國際證券有限公司 未經中泰國際證券有限公司事先書面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或(ii)再次分發。中泰國際研究部 香港中環德輔道中 189-195 號李寶椿大廈 6 樓 電話：(852)3979 2886 傳真：(852)3979 2805