航空發動機行業深度報告：航空裝備產業鏈之核心市場需求上升長期發展向好-221123（32頁）.pdf

1、 公司深度報告 http:/ 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 投資評級：投資評級：強于大市強于大市（維持維持）報告日期：報告日期：2022 年年 11 月月 23 日日 分析師：于夕朦 S1070520030003 010-88366060-8831 聯系人（研究助理）：付浩 S1070121030005 0755-23820694 聯系人（研究助理）：孫培德 S1070121050045 021-31829829 數據來源：iFind 航空裝備產業鏈之核心，市場需求上航空裝備產業鏈之核心，市場需求上升，升，長期發展向好長期發展向好 航空航空發動機發動機行業行業深度報告深度報告 國防軍工行業

2、國防軍工行業是是具備具備較好發展前景的行業較好發展前景的行業，疫情，疫情、宏觀經濟、宏觀經濟壓力下壓力下穩健穩健增長增長：長期以來，國防軍工都是關乎國家安全的重要行業。2020 年初的新冠疫情給國內全行業形成了較大的沖擊，國民消費意愿無法得到滿足，許多企業停產停工，企業經營狀況遭受重大打擊，市場情緒持續低迷。航空裝備板塊作為我國前列的大市值行業（申萬三級），在 2020 年一季度至 2022 年一季度期間僅出現一次歸母凈利潤增速為負數的情況，也是所有大市值行業中 2020-2021 年凈資產收益率始終為正值的三個行業之一。這些都體現了軍工行業在宏觀經濟承壓下增長穩定，具有較強的韌性。從股價上來

3、看，航空裝備的股價從 2020 年至 2021 年主要經歷了三次大漲，主要原因有兩個：一是由于 2020 年 6 月 30 日中央全面深化改革委員會第十四次會議審議通過了國企改革三年行動方案（20202022 年）以增強國有企業的競爭力，軍工行業中以大型國有企業為主導，受益較為明顯；二是黨的多次會議都提出了要全面建成世界一流軍隊的國防和軍隊現代化新“三步走”戰略，并制定了相關政策來加速建設民用運輸機場。這些因素拉動了航空裝備行業指數的上漲。航空發動機是航空發動機是航空裝備航空裝備產業鏈之核心，經歷了百年的技術研發進步，近產業鏈之核心，經歷了百年的技術研發進步，近年來推進軍民融合發展年來推進軍民

4、融合發展：航空發動機是一種高度復雜和精密的熱力機械，是飛行器的主要動力形式，被譽為現代工業的皇冠。由于其涉及到現代科學的各個方面，氣動熱力、材料、結構、強度、熱防護以及加工等諸多領域，能夠制造出高性能、高可靠性的航空發動機已經成為一個國家科技發展、工業基礎和經濟水平的重要標志。航空發動機誕生至今已有一百多年，早在 20 世紀 80 年代，我國就開始實施軍工行業“軍轉民”，作為一種軍民融合的初始形態，曾對軍工企業的發展發揮了重要作用。一路走來，軍民融合的形勢和政策制度不斷發展完善，推進航空發動機軍民深度融合發展，是貫徹落實國家軍民融合戰略的要求，也是推動航空發動機事業發展的必然選擇。航空發動機行

5、業具備較深的行業護城河，行業航空發動機行業具備較深的行業護城河，行業成長確定性較高成長確定性較高：航空發動機由于研制周期長、技術門檻高、資金要求大、行業集中度高，從而具備較深的行業護城河，行業成長確定性較高。軍用航空市場方面，隨著國內軍用航空發動機零部件制造準入門檻降低，具有一定技術能力基礎和競爭力的企業不斷入局，增加了市場競爭，有利于促進行業整體發展。民用市場方面，未來我國航空軍事裝備采購逐漸實現市場化，劍指中大型發動機整機、部件零件市場的民營企業逐步增多，航發動力的市場競爭壓力進一步加大。整體來看，我國航空發動機行業壁壘較高，但-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%21/9

6、21/1222/322/722/10航空裝備滬深300核心觀點核心觀點 行業行業表現表現 相關報告相關報告 行行業業深深度度報報告告 行行業業報報告告 國國防防軍軍工工 行業行業研究報告研究報告 分析師分析師 公司深度報告 長城證券2 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 目前行業壁壘正在逐步下降，未來市場規模趨于擴大，行業競爭或將日益激烈。航發行業研發能力較世界先進水平仍有差距，我國近年來加快航空發動航發行業研發能力較世界先進水平仍有差距，我國近年來加快航空發動機研發批產，加快國產化進程：機研發批產，加快國產化進程：在全球范圍來看，目前能夠獨立研制航空發動機的國家僅僅只有美國、英國、法國、俄羅斯

7、以及中國五個國家。在軍用領域方面，美國、歐洲均在實施新一代航空發動機科技發展計劃，以保持技術領先優勢，武器裝備遠程精確化、智能化、隱身化、無人化趨勢化更加明顯。在民用航空領域，GE、普惠、羅羅、賽峰等企業繼續維持行業寡頭壟斷的發展格局，且智能化、增材制造等將成為未來技術發展方向，市場需求不斷向高性能、高穩定性產品轉移。由于航發技術領先的國家對我國等發展中國家采取封鎖航空發動機技術消息的措施，使得我國等自主研發能力不夠強的國家在航空產業上極大程度仍然依賴于進口。在我國范圍內來看，我國航空發動機研制能力較世界先進水平仍有差距、航空發動機發展水平滯后于航空裝備發展需求，不能完全滿足軍民用市場需求。近

8、年來，我國在航發領域取得了較大的成果。在現階段，隨著 WS10、WS13 等三代主力航空發動機逐漸定型批產，我國三代主力戰機已初步實現自主可控，并在過渡性用于四代主力戰機殲20 和殲 35。國內來看，國內航空動力裝備將形成一、二代機加速淘汰，三代機批量穩定交付、四代機研制、五代機預研加速的局面，為軍用航空發動機行業發展提供了良好的機遇。此外，航發產業鏈上游的原材料和零部件生產企業也通過積極提升研發技術，推動高溫合金、鈦合金等產品的國產化進程。隨著未來十年國內市場需求的增大，預計航發全產業鏈或將提高市場規模，行業景氣度或將穩定上升。投資建議：投資建議：我國目前正在向軍事強國邁進，航空航天將迎來長

9、期的發展。整體來看，航空發動機產業鏈相關產品生產研發的技術要求較高，有一定技術積累的企業具有一定優勢。我們認為，作為高景氣度賽道，航空發動機行業中行業壁壘較高、核心競爭力較強的企業在其各自的細分賽道擁有較高的市場占有率，未來發展確定性較強，或將擁有較強且持續的增長動力，因此我們維持“強于大市”評級。整機整機/分系統：分系統：航發產業鏈下游，行業壟斷程度較高，長期成長確定性最高，相關標的航發動力、航發控制。原材料、零部件：原材料、零部件：行業景氣度、行業壁壘較高。高溫合金方面，相關標的圖南股份、鋼研高納；鈦合金方面，相關標的西部超導、寶鈦股份；零部件鍛鑄件方面，相關標的中航重機、派克新材；復合材

10、料方面，相關標的中簡科技、中復神鷹。航發維修：航發維修：隨著軍民用飛機需求上升，未來航發維修市場空間較大。相關標的航發動力、海特高新。風險提示：風險提示：新冠疫情的風險；科研生產能力不及預期；原材料、零部件產品價格波動的風險；產品市場風險；技術泄密風險；國際局勢不確定性因素增加，貿易壁壘增加的風險。ZVdYrUpVeXrVmP7N8QaQsQrRpNoMkPrQoPiNsQyQ6MrRxOvPmOuNxNsOxP 公司深度報告 長城證券3 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 目錄目錄 1.具備較好發展前景的行業.5 1.1 經營狀況趨于穩定，抵抗宏觀經濟壓力.5 1.2 2020 年行情分析.6

11、 1.3 2021 年行情分析.8 2.航空裝備產業鏈之核心.11 2.1 歷經百年技術進步，軍民深度融合發展.11 2.2 航空發動機產業格局.13 2.3 航空發動機行業特點及競爭格局分析.14 3.航空發動機產業鏈.16 3.1 原材料.16 高溫合金：航空發動機主要材料，重量占比 40%-60%.16 鈦合金：航空發動機重要材料，重量占比超 25%.18 復合材料：使用比重不斷提高，航空發動機未來發展的重要方向.19 隱身材料：提升軍機作戰能力的重要材料.20 3.2 零部件.21 3.3 控制系統與整機制造.22 3.4 航發維修.23 4.航空發動機行業未來增長邏輯.24 5.投資

12、建議.26 5.1 重點相關標的.26 航發動力：航發產業的中流砥柱.26 航發控制：航空發動機控制系統壟斷企業，增長確定性較高.27 中航重機：航空鍛件龍頭，行業高景氣度推動業績增長.27 圖南股份：高溫合金核心供應商，發展前景廣闊.28 派克新材：航空環形鍛件專業化企業，發展潛力廣闊.29 海特高新：中國最大的民用飛機維修企業.30 5.2 風險提示.30 圖表目錄圖表目錄 圖 1：大市值行業 2020 年股價漲跌幅情況.6 圖 2：大市值行業 2020 年 PE（整體法）漲跌幅情況.7 圖 3：大市值行業 2021 年股價漲跌幅情況.8 圖 4：大市值行業 2021 年 PE（整體法）漲

13、跌幅情況.9 圖 5：國家部委軍民融合政策體系.12 圖 6：航空發動機行業壁壘.15 圖 7：截至 2021 年底世界主要國家軍機數量.24 圖 8：中美軍機各機型數量對比.24 圖 9：航發動力歷年營收及增速.26 圖 10：航發動力歷年歸母凈利潤及增速.26 公司深度報告 長城證券4 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖 11：中航重機歷年營收及增速.27 圖 12：中航重機歷年歸母凈利潤及增速.27 圖 13：圖南股份歷年營收及增速.28 圖 14：圖南股份歷年歸母凈利潤及增速.28 圖 15：海特高新歷年營收及增速.30 圖 16：海特高新歷年歸母凈利潤及增速.30 表 1：2022

14、 年大市值行業列表（申萬行業三級）.5 表 2：大市值行業 20-21 單季度及全年歸母凈利潤同比增長率(%).5 表 3：大市值行業 20-21 單季度及全年 ROE(%).6 表 4：航空發動機的發展歷程.11 表 5：我國與美國在航空發動機發展上的現狀對比.13 表 6：變形高溫合金主要制造公司的近年營收情況.17 表 7：鑄造高溫合金主要制造公司的近年營收情況.17 表 8：粉末高溫合金主要制造公司（鋼研高納）的近年營收情況.17 表 9：鈦合金主要制造公司的近年營收情況.19 表 10：碳纖維主要制造公司的近年營收情況.20 公司深度報告 長城證券5 請參考最后一頁評級說明及重要聲明

15、 1.具具備備較好發展前景的行業較好發展前景的行業 1.1 經營狀況趨于穩定，抵抗宏觀經濟壓力經營狀況趨于穩定，抵抗宏觀經濟壓力 2020 年 1 月，新冠疫情在國內爆發。國內突如其來的新冠疫情給全行業造成了一定沖擊，國民消費意愿無法得到滿足，許多企業停產停工，企業經營狀況遭受重大打擊，市場情緒持續低迷，我們匯總了目前為止申萬前十五大市值行業（三級）在 2020 年一季度至 2022年一季度期間一些反映公司盈利情況的業績指標，如下表所示：表表 1：2022 年年大市值行業列表（申萬行業三級）大市值行業列表（申萬行業三級）排序排序 行業行業 總市值（總市值（2022-01-01）（億元）（億元）

16、1 國有大型銀行 58,555.68 2 白酒 50,545.79 3 證券 37,113.83 4 股份制銀行 29,310.08 5 保險 23,783.90 6 煉油化工 19,503.65 7 鋰電池 19,016.37 8 消費電子零部件及組裝 16,236.32 9 化學制劑 13,716.13 10 住宅開發 13,254.66 11 中藥 11,892.36 12 航空裝備 11,094.56 13 綜合乘用車 10,961.61 14 IT 服務 9,693.60 15 城商行 9,616.77 資料來源：iFinD，長城證券研究院 表表 2：大市值行業大市值行業 20-21

17、 單季度及全年歸母凈利潤同比增長率單季度及全年歸母凈利潤同比增長率(%)行業行業（序號）（序號）2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2020A 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2021A 2022Q1 1 4.16-25.79-3.14 55.25 1.93 2.53 24.88 15.24 7.72 11.78 7.34 2 9.06 6.27 13.39 19.36 11.90 17.86 26.05 15.90 12.96 17.74 26.28 3-18.02 126.80 71.78 15.89 36.00 28.73 30.51 14.7

18、2 66.16 31.45-45.31 4 8.07-24.49-4.82 14.83-3.32 8.37 23.44 11.45 14.53 13.70 9.42 5-26.55-22.34-2.85 84.26-7.76 27.19-11.33-35.95-42.08-14.42-36.35 6-221.54-126.77 265.43-4.04-36.32 268.77 611.26-46.09 41.09 159.20 23.55 7-16.69 288.75 39.69-7.69 20.01 236.28 162.66 55.95 153.47 132.76-13.52 8 1.31

19、 72.30 15.06 83.04 38.15 61.14-18.62-7.72-22.51-4.55-14.87 9-11.77 1.05 32.85 76.51 16.28 19.38-3.57 5.06 322.70 14.00-11.49 10-44.16 5.52-5.66-19.09-14.21 14.01-16.56-56.52-178.34-76.70-76.59 11-32.92-15.40 11.48-404.36-118.98 16.26 54.14-4.39 147.37 1072.90 3.49 12 航空裝備 88.27-11.22 18.14 594.20 49

20、.14 36.99 46.77 47.26 19.90 36.48 30.81 13-97.96 48.07 33.87-78.92-25.58 5132.53-12.92-23.07 232.70 37.80 25.17 公司深度報告 長城證券6 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 14-80.87-8.11-21.43 58.54-17.10 188.24-19.39-5.18 275.57 24.48-31.28 15 10.27-4.14-12.32 33.32 4.09 8.93 20.14 23.22 11.43 16.12 15.57 資料來源：iFinD，長城證券研究院 表表 3

21、：大市值行業大市值行業 20-21 單季度及全年單季度及全年 ROE(%)行業行業（序號）（序號）2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2020A 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2021A 2022Q1 1 3.09 2.31 2.65 2.60 10.31 2.91 2.64 2.76 2.53 10.39 2.82 2 8.38 5.25 5.95 6.04 24.20 8.55 5.60 5.82 5.77 24.14 9.09 3 1.96 2.53 2.45 1.34 7.74 2.22 2.82 2.49 1.99 9.07 1.07 4

22、 3.14 2.22 2.68 1.92 9.48 3.09 2.41 2.67 1.98 9.71 3.07 5 4.01 4.40 3.98 3.01 14.43 4.51 3.46 2.29 1.63 11.59 2.77 6-1.64-0.54 4.58 1.21 3.63 2.57 2.58 2.35 1.67 9.02 3.06 7 1.28 2.14 2.91 3.39 8.30 2.76 3.60 3.57 6.28 14.14 1.77 8 2.14 4.07 4.46 3.78 12.97 2.72 2.48 3.34 2.70 10.52 2.00 9 2.38 2.82

23、 2.47-0.16 7.30 2.65 2.54 2.39 0.34 7.73 2.21 10 1.23 3.61 2.08 3.52 10.17 1.29 2.86 0.87-2.75 2.38 0.31 11 2.42 2.17 2.30-7.56-0.16 2.94 3.41 2.27 3.65 11.50 2.69 12 航空裝備 0.99 1.71 1.26 1.70 5.47 1.25 2.28 1.73 1.69 6.56 1.43 13 0.04 2.60 2.56 0.35 5.38 2.12 2.04 1.84 1.09 6.97 2.46 14 0.30 1.94 1.

24、32-0.24 3.46 0.79 1.60 1.24 0.44 3.98 0.51 15 3.20 2.86 2.45 2.43 10.32 3.04 3.04 2.65 2.31 10.19 3.00 資料來源：iFinD，長城證券研究院 航空裝備板塊在 2020 年一季度至 2022 年一季度期間僅出現一次歸母凈利潤增速為負數的情況，在盈利穩定性方面僅次于白酒板塊。同時航空裝備行業 2020 年歸母凈利潤同比增長率為 49.14%，為大市值行業中最高。從 ROE 方面來看，航空裝備板塊是所有大市值行業中 2020-2021 年凈資產收益率始終為正值的三個行業之一，ROE 在新冠疫情爆發的

25、2020 年達到了 5.47%，超越其余所有大市值行業，2021 年的 ROE 增加為 6.56%，單季度及全年指標均呈現出增長趨勢。這反映出：航空裝備行業經營水平較穩定，抵抗宏觀不利因素的能力較強，盈利能力具備相對較高確定性。1.2 2020 年行情分析年行情分析 為進一步探究 2020 年大市值行業的行情表現，我們選取了 2020 年全年收盤價與 PE 倍數，統計出各大市值行業的股價與 PE 漲跌幅數據，如下圖中所示：圖圖 1：大市值行業大市值行業 2020 年股價漲跌幅年股價漲跌幅情況情況 公司深度報告 長城證券7 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：同花順iFinD，長城證券研

26、究院 圖圖 2：大市值行業大市值行業 2020 年年 PE（整體法）（整體法）漲跌幅情況漲跌幅情況 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院-30%-10%10%30%50%70%90%110%130%2020-01-022020-01-102020-01-202020-02-052020-02-132020-02-212020-03-022020-03-102020-03-182020-03-262020-04-032020-04-142020-04-222020-04-302020-05-132020-05-212020-05-292020-06-082020-06-162020-06-

27、242020-07-062020-07-142020-07-222020-07-302020-08-072020-08-172020-08-252020-09-022020-09-102020-09-182020-09-282020-10-142020-10-222020-10-302020-11-092020-11-172020-11-252020-12-032020-12-112020-12-212020-12-29國有大型銀行白酒證券保險股份制銀行煉油化工化學制劑消費電子零部件及組裝住宅開發鋰電池空調航空裝備綜合乘用車調味發酵品城商行-30%-10%10%30%50%70%90%110%

28、130%150%170%2020-01-022020-01-102020-01-202020-02-052020-02-132020-02-212020-03-022020-03-102020-03-182020-03-262020-04-032020-04-142020-04-222020-04-302020-05-132020-05-212020-05-292020-06-082020-06-162020-06-242020-07-062020-07-142020-07-222020-07-302020-08-072020-08-172020-08-252020-09-022020-09-

29、102020-09-182020-09-282020-10-142020-10-222020-10-302020-11-092020-11-172020-11-252020-12-032020-12-112020-12-212020-12-29國有大型銀行白酒證券保險股份制銀行煉油化工化學制劑消費電子零部件及組裝住宅開發鋰電池空調航空裝備綜合乘用車調味發酵品城商行 公司深度報告 長城證券8 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 從 2020 年全年來看，15 個大市值行業中有 10 個行業的收益率為正，前三名分別為鋰電池（122.95%）、航空裝備（121.67%）、白酒（98.15%），其中航空

30、裝備與鋰電池收益率均實現了翻倍增長；11 個行業的 PE 漲跌幅為正，前兩名仍然是鋰電池（172.26%）與航空裝備（126.39%）。至 20 年底，航空裝備行業的股價漲幅與估值漲幅基本保持一致，在下半年分別經歷了兩次大漲（6 月下旬與 11 月中旬）。第一次漲幅是由于 2020 年 6 月 30 日中央全面深化改革委員會第十四次會議審議通過了國企改革三年行動方案（20202022 年）。該會議指出，2020 年至 2022 年這三年是國企改革關鍵階段，要堅持和加強黨對國有企業的全面領導，堅持和完善基本經濟制度，堅持社會主義市場經濟改革方向，抓重點、補短板、強弱項，推進國有經濟布局優化和結構

31、調整，增強國有經濟競爭力、創新力、控制力、影響力、抗風險能力。軍工行業中以大型國有企業為主導，存在一定資產證券化率低的弊端，國企改革要求加大優質資產注入上市公司力度，有利于軍工企業實現優勢資源整合，提高軍工企業的活力。行業指數方面，2020 年 6 月底中央全面深化改革委員會第十四次會議審議通過的國企改革三年行動方案（2020-2022 年）帶動航空裝備板塊連日跟漲，航空裝備行業指數的收盤價由2020年6月26日的6229.08點漲至2020年8月7日的10138.35點。第二次漲幅受益于黨的十九屆五中全會以及十九屆六中全會，十九屆五中全會于 2020 年10 月 26 日至 29 日在北京召

32、開，會議中進一步提出“加快國防和軍隊現代化，實現富國和強軍相統一”，“要提高國防和軍隊現代化質量效益，促進國防實力和經濟實力同步提升，構建一體化國家戰略體系和能力，推動重點區域、重點領域、新興領域協調發展，優化國防科技工業布局”等國防建設指導方向。十九屆六中全會于 2021 年 11 月 8 日至 11日在北京召開，會議通過了中共中央關于黨的百年奮斗重大成就和歷史經驗的決議，決議中指出“到 2027 年實現建軍一百年奮斗目標、到 2035 年基本實現國防和軍隊現代化、到本世紀中葉全面建成世界一流軍隊的國防和軍隊現代化新三步走戰略?！眱纱沃卮髸h中明確了國防和軍隊建設的發展戰略與預期目標，拉動航

33、空裝備行業指數收盤價由 2020 年 11 月 13 日的 8738.75 點漲至 2020 年 12 月 4 日的 9720.68 點。1.3 2021 年行情分析年行情分析 同理，我們選取了 2021 年全年收盤價與 PE 倍數，統計出各大市值行業的股價與 PE 漲跌幅數據來展現 2021 年大市值行業的行情表現，如下圖中所示：圖圖 3：大市值行業大市值行業 2021 年股價漲跌幅情況年股價漲跌幅情況 公司深度報告 長城證券9 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 圖圖 4：大市值行業大市值行業 2021 年年 PE（整體法）漲跌幅情況（整體法）漲跌

34、幅情況 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%2021-01-012021-01-082021-01-152021-01-222021-01-292021-02-052021-02-122021-02-192021-02-262021-03-052021-03-122021-03-192021-03-262021-04-022021-04-092021-04-162021-04-232021-04-302021-05-072021-05-142021-05-212021-05-282021-06-042021-06-112021-

35、06-182021-06-252021-07-022021-07-092021-07-162021-07-232021-07-302021-08-062021-08-132021-08-202021-08-272021-09-032021-09-102021-09-172021-09-242021-10-012021-10-082021-10-152021-10-222021-10-292021-11-052021-11-122021-11-192021-11-262021-12-032021-12-102021-12-17國有大型銀行白酒證券保險股份制銀行煉油化工鋰電池消費電子零部件及組裝化

36、學制劑住宅開發中藥航空裝備綜合乘用車IT服務城商行-80%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2021-01-082021-01-152021-01-222021-01-292021-02-052021-02-102021-02-182021-02-262021-03-052021-03-122021-03-192021-03-262021-04-022021-04-092021-04-162021-04-232021-04-302021-05-072021-05-142021-05-212021-05-282021-06-042021-06-1120

37、21-06-182021-06-252021-07-022021-07-092021-07-162021-07-232021-07-302021-08-062021-08-132021-08-202021-08-272021-09-032021-09-102021-09-172021-09-242021-09-302021-10-082021-10-152021-10-222021-10-292021-11-052021-11-122021-11-192021-11-262021-12-032021-12-102021-12-17國有大型銀行白酒證券保險股份制銀行煉油化工化學制劑消費電子零部件

38、及組裝住宅開發鋰電池空調航空裝備綜合乘用車調味發酵品城商行 公司深度報告 長城證券10 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 從 2021 年全年來看，15 個大市值行業中有 8 個行業的收益率為正，前三名分別為鋰電池（58.94%）、航空裝備（12.99%）、綜合乘用車（6.55%），其中鋰電池收益率實現較高增長；大多數行業的 PE 漲跌幅在 2021 年間保持穩定，位于水平坐標軸上下浮動。截至 2021 年底，航空裝備行業的行情走勢與 2020 年相比較為平穩，波動幅度較小，頂住了疫情帶來的負面影響，展現出平穩增長的態勢，其中在下半年分別經歷了兩次小幅提升?？v觀整個 2021 年，國家制定的航

39、空裝備行業相關政策是航空裝備行業能夠實現平穩增長的原因之一。2021 年 2 月，中共中央、國務院印發了國家綜合立體交通網規劃綱要。綱要中指出，要支持交通裝備制造業延伸服務鏈條，促進現代裝備在交通運輸領域的應用，帶動國產航空裝備的產業化、商業化應用，強化交通運輸與現代裝備制造業的相互支撐。此外，綱要提出到 2035 年，民用運輸機場要達到 400 個左右，這說明未來機場建設布局將下沉，覆蓋范圍更廣，未來機場建設或將提速。民航是穩定國際供應鏈的重要支點，是國家應急救援和抗震救災的突擊力量，具有反應快、安全可靠和機動靈活等顯著優勢；在服務區域經濟方面還具有價值高端、產業集聚和驅動轉型發展等顯著優勢

40、，成為構建現代化經濟體系的重要基礎。未來民航的快速發展或將帶動航空裝備的需求持續增長，也預示著航空裝備行業的景氣度在未來一段時間內呈現出穩中向好的態勢。2021 年 9 月，人力資源社會保障部等部門聯合發布了專業技術人才知識更新工程實施方案，該方案指出要圍繞我國經濟結構優化、經濟社會高質量發展和自主創新能力提升，主要在新一代信息技術、生物技術、新能源、新材料、高端裝備、新能源汽車、綠色環保以及航空航天等產業領域開展大規模知識更新繼續教育，每年培訓 100 萬名高層次、急需緊缺和骨干專業技術人才。該方案以習近平新時代中國特色社會主義思想為指導，深入實施人才強國戰略和創新驅動發展戰略，聚焦科技自立

41、自強、聚焦“卡脖子”問題、聚焦高質量發展、聚焦國家重大戰略，以人才能力建設為核心，加大人力資本投入，創新完善人才培養機制，培養造就一批創新型、應用型、技術型人才。該政策有利于通過人才建設來提升航空裝備行業的整體研發創新能力。2021 年 9 月中共中央國務院發布了關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的實施意見，意見指出要推動工業綠色低碳轉型，實施新一輪技術改造升級優化行動，加速鋼鐵、建材、石化 化工、有色金屬等高碳行業工藝流程再造、低碳工藝革新。大力發展航空、電子信息、裝備制造、中醫藥、新能源、新材料等優勢產業，推進制造業數字化智能化迭代升級。綜上所述，國家制定的有關航空裝備行業

42、的政策從需求拉動，創新驅動的角度都將有利于未來航空裝備行業的發展，2021 年航空裝備行業平穩的增長也證明了航空裝備行業穩中向好的行業景氣度。整體來說，目前疫情和資源品漲價對軍工板塊影響較為有限。由于軍工企業多分布于西北、西南和東北，軍工行業的生產經營整體未受到明顯沖擊。但由于跨地區交流受限，物流效率下降，產品交付和招投標活動有所放緩（并未消失）。由于裝備采購具有較強的計劃性和長期穩定性，我們認為，隨著疫情趨穩向好，行業的收入確認將迅速回補并釋放。此外，全球正經受通貨膨脹，大部分軍工企業對上游資源品需求穩定，對價格變化并不敏感，疊加定價機制制約了軍工行業的短期價格傳導，因此通貨膨脹對行業影響也

43、較為有限。公司深度報告 長城證券11 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 2.航空航空裝備裝備產業產業鏈鏈之核心之核心 2.1 歷經百年技術進步，軍民深度融合發展歷經百年技術進步，軍民深度融合發展 航空發動機是一種高度復雜和精密的熱力機械，是飛行器的主要動力形式，被譽為現代工業的皇冠。由于其涉及到現代科學的各個方面，氣動熱力、材料、結構、強度、熱防護以及加工等諸多領域，能夠制造出高性能、高可靠性的航空發動機已經成為一個國家科技發展、工業基礎和經濟水平的重要標志。航空發動機作為航空裝備產業鏈中游的重要細分領域，其研制工藝精準度高、程序復雜、研制周期長、附加值高，產業具有高技術、高價值、高壁壘等特點

44、，始終是世界強國發展的重點領域之一，是大國地位的象征，是大國博弈的“主戰場”。航空發動機誕生一百多年來，主要經歷了兩個階段。前 40 年(19031945)，為活塞式發動機統治時期。后 60 年(19392006)，為噴氣式發動機時代。在此期間，航空領域廣泛應用的是燃氣渦輪發動機，先后發展了直接產生推力的渦輪噴氣發動機和渦輪風扇發動機。亦派生發展了輸出軸功率的渦輪螺旋槳發動機和渦輪軸發動機。隨著航空燃氣渦輪發動機的發展，由其改型派生的非航空用輕型燃氣輪機(簡稱航改燃氣輪機或輕型燃氣輪機)迅速成長。與傳統的蒸汽輪機、重型燃氣輪機和柴油機相比，航改燃氣輪機具有體積小、重量輕、功率重量比大、起動快、

45、效率高、維修方便等特點，在車輛、發電、艦船、泵站等非航空領域得到廣泛應用，對國防建設和國民經濟發展發揮了重要作用，成為航空動力三大支柱產業之一。表表 4：航空發動機的發展歷程航空發動機的發展歷程 發動機類發動機類型型 時間時間 簡要介紹及性能參數簡要介紹及性能參數 典型案例典型案例 圖例圖例 活塞式發動機 20 世紀3040 年代 在兩次世界大戰的推動下，活塞式發動機得到迅速發展，第二次世界大戰結束前后達到其技術的頂峰。發動機功率從近10kW 提高到 2500kW 左右，功率重量比從 0.11kW/daN 提高到 1.5kW/daN，飛行高度達 15000m，飛行速度從 16km/h 提高到近

46、 800km/h，接近了螺旋槳飛機的速度極限。英國梅林 V 型 12缸液冷式發動機;美國普惠公司“黃蜂”系列星形氣冷發動機 渦輪噴氣發動機 20 世紀 50年代 渦輪噴氣發動機在軍用戰斗機上廣泛應用的同時，也被其他機種所選用。首先是轟炸機，隨后是運輸機、旅客機和偵察機。例如，美國 1966 年投入使用的 SR-71 戰略偵察機的最大飛行馬赫數 32，使用升限 26.6km，其動力是 J58 加力式渦輪噴氣發動機，最大推力 14460daN。軸流式 J47；離心式 RD-45；J58 加力式渦輪噴氣發動機 渦輪風扇發動機 20 世紀 60年代 世界上第一臺實用的渦輪風扇發動機是英國羅爾斯羅伊斯公

47、司在 50 年代研制的康維發動機，用于英國的裝四臺發動機的 VC-10 客機上。其他國家也相繼發展了許多機種，在 60 年代形成了一個渦扇化的熱潮。這一代民用渦扇發動機的性能參數大致是:涵道比小于 3，總增壓比 1025，巡航耗油率0.70.9kg/(daNh)。英國羅 羅公司的RB211；美法兩國聯合研制的 CFM56；美英日德意五國研制的 V2500 公司深度報告 長城證券12 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 渦槳發動機 20 世紀7080 年代 美國、蘇聯等國研究了一種介于渦槳發動機和渦扇發動機之間的新型發動機-螺旋槳風扇發動機，簡稱槳扇發動機。它既可以看做是帶高速先進螺旋槳的渦槳發動

48、機，又可以看做是去掉外涵道的超大涵道比的渦扇發動機。因此，兼有前者耗油率低和后者飛行速度高的優點 烏克蘭研制的 D-27 槳扇發動機 渦軸發動機 20 世紀8090 年代 世界上最早研制渦軸發動機的是法國。20 世紀 50 年代中期，透博梅卡公司研制的功率為405kW的阿都斯特2渦軸發動機成功用到“云雀”2 直升機上。自此 50 多年來渦軸發動機不斷改進創新，已經發展了四代。德法英聯合研制的 MTR390；美國的 T800；英法聯合研制的RTM322 資料來源：CNKI航空發動機的發展歷程，長城證券研究院 我國航空發動機產業經過數十年發展，已經取得了舉世矚目的成就?，F代航空發動機的發展過程需要

49、大量投入與長期積累，而軍用航空發動機與民用航空發動機在許多系統及相關技術上具有一定的通用性，因此軍民融合發展對航空發動機的發展具有極大的現實意義。軍民融合是指逐步采用共同的技術、工藝、人才、設備和材料等，以滿足軍用和民用兩種需要的過程，推進航空發動機產業的軍民融合，可以最大程度地縮短研發周期，促進創新，推動產品系列化發展。早在 20 世紀 80 年代，我國就開始實施軍工行業“軍轉民”，作為一種軍民融合的初始形態，曾對軍工企業的發展發揮了重要作用。一路走來，軍民融合的形勢和政策制度不斷發展完善，如 2015 年 3 月發布的中共中央國務院關于深化體制機制改革加快實施創新驅動發展戰略的若干意見，2

50、017 年 9 月中央軍民融合發展委員會審議通過的關于推動國防科技工業軍民融合深度發展的意見等。軍民深度融合作為指導我國國防科技創新的國家戰略，也是我國航空發動機發展的重要方向；盡管軍民用航空發動機產品的使用特點和使用環境有所不同，但因其技術本身的通用性較強，實施軍民融合發展具有現實需求和積極意義。推進航空發動機軍民深度融合發展，是貫徹落實國家軍民融合戰略的要求，也是推動航空發動機事業發展的必然選擇。黨的十八大以來，習近平同志開辟了軍民融合式發展的新境界，對其賦予了新時代的內涵，把軍民融合上升為必須堅定實施的國家戰略寫入黨章，是從國家安全和發展戰略全局出發作出的重大決策。將軍民融合與創新驅動相

51、結合，提出軍民融合創新體系，審議國防科技工業、軍事后勤、基礎設施等重要領域軍民融合指導性文件，如圖 5 所示，反映了軍民融合在當前黨和國家事業全局中的戰略地位。航空發動機事業作為國防科技工業的一部分，是軍民融合深度發展和深化國防科技工業改革的重點領域。堅決落實好軍民融合發展戰略，既是航空發動機事業的重要政治任務，也是實現轉型升級的必由之路。隨著國家層面政策逐步落實，國民經濟的持續發展和國民收入水平的穩步提高、低空空域管理改革深入推進、通用航空配套保障條件不斷完善、各種社會資源競相布局，國內通用航空產業正迎來高速發展時期。圖圖 5：國家部委軍民融合政策體系國家部委軍民融合政策體系 公司深度報告

52、長城證券13 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：CNKI航空發動機軍民融合發展研究，長城證券研究院 2.2 航空發動機產業航空發動機產業格局格局 航空發動機是一種高度復雜和精密的熱力機械，是飛行器的主要動力形式，被譽為現代工業的皇冠。由于其涉及到現代科學的各個方面，氣動熱力、材料、結構、強度、熱防護以及加工等諸多領域，能夠制造出高性能、高可靠性的航空發動機已經成為一個國家科技發展、工業基礎和經濟水平的重要標志。在全球范圍來看，目前能夠獨立研制航空發動機的國家僅僅只有美國、英國、法國、俄羅斯以及中國五個國家。在軍用領域方面，美國、歐洲均在實施新一代航空發動機科技發展計劃，以保持技術領先

53、優勢，武器裝備遠程精確化、智能化、隱身化、無人化趨勢化更加明顯。在民用航空領域，GE、普惠、羅羅、賽峰等企業繼續維持行業寡頭壟斷的發展格局，且智能化、增材制造等將成為未來技術發展方向，市場需求不斷向高性能、高穩定性產品轉移。航空產業一直是一個國家工業領域的核心，是在國際上彰顯大國地位的核心因素，航空發動機產業也是一個國家是否為工業大國的代表和象征。以美國為例，美國在制造業領域一直處于領先地位，對外采取嚴格保密措施，不僅僅對我國等發展中國家采取封鎖航空發動機技術消息的措施，在核心技術領域對一些歐盟國家也采取“禁運”的方式。同時，發達國家在人力資源方面都采取封鎖狀態，限制外來國家人員進入到本國航空

54、研發領域，也禁止本國航空發動機研發人員轉入其他國家工作，這樣就實現了航空技術在本國的壟斷，保留了國家航空實力。因此，航空技術對于自主研發能力不夠強的國家來說，航空產業在極大程度上仍然依賴于進口。在我國范圍內來看，我國航空發動機研制能力較世界先進水平仍有差距、航空發動機發展水平滯后于航空裝備發展需求，不能完全滿足軍民用市場需求，航空發動機產業的國際格局仍未發生根本變化。由于中國航空發動機研制起步晚，工業基礎相對薄弱，所以遠落后于其他四個國家。因此，國家在 2015 年開始實施航空發動機和燃氣輪機“兩機”專項，并列為百項重大工程之首。航空發動機的現狀與發展一文中，作者以中國航發動力股份有限公司（航

55、發動力）的子公司中國航發沈陽黎明航空發動機有限責任公司和美國的著名普拉特惠特尼公司為例，通過對比二者在生產方面的差距來展現我國國內企業的現狀，下表為具體現狀對比。表表 5：我國與美國在我國與美國在航空發動機發展航空發動機發展上的現狀對比上的現狀對比 差異對比項差異對比項 具體現狀具體現狀 組織模式 普拉特惠特尼公司是專業化的發動機制造企業，而我國黎明航空發動機 公司深度報告 長城證券14 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 有限公司是按照當年蘇聯的發展模式建立起來的發動機大型工廠，與專業的航空發動機的制造公司相比在組織結構上有區別，相對來說沒有那么專業化的組織機制 自主研發零件數量 普惠航空發動

56、機公司 1995 年擁有 3 萬余人職工，卻只有 2 千多種自主研發生產的零件。我國黎明航空發動機制造公司有 5 千多名員工，生產自制零件多達上萬余種。上述數據說明我國生產在于數量而不在質量，自主研制的零件上與其他企業相比也存在差異 資源分布 就我國目前航空發動機的發展來說，大多發動機企業都采用集群式的組織生產模式，生產過程沒有達到精益求精，流水線的建設方面也不全面。許多航空發動機企業都沒有形成完整生產的流水線，流水線建設能力不足 生產效率 二次精益生產更新改革后的普惠公司實現了生產線上的快速發展，供貨周期變短，控制在 4 個以內，降低了高達 70%的庫存，同時也更新改革了發動機的技術，讓發動

57、機的質量問題下降了 50%的比例，自制零件的成本相比以往降低了 20 個百分點，實現了質的飛躍和發展。而我國企業供貨周期長，通常情況下需要 6 到 8 月，導致庫存占用空間變大，庫存存放時間長，花費的存貨費用增多，發動機出現問題的幾率變大，最終導致制造成本的增加 資料來源：CNKI航空發動機的現狀與發展，長城證券研究院 我國與美國等發達國家相比，在航空發動機的生產方面仍有較大差距。尤其是我國航空發動機企業缺乏一定的流水線建設能力，即使對于少數建立起來流水線的企業來看，也是只是少量、局部的效率，對于整體企業的發展與生產發揮的作用不大，所以我國應該借鑒國外著名優秀的航空發動機研制公司的組織模式，結

58、合我國航空領域的實際發展狀況，研究探索符合我國發動機企業的發展模式，為航空發動機的發展提高有力保障。在現階段，隨著 WS10、WS13 等三代主力航空發動機逐漸定型批產，我國三代主力戰機已初步實現自主可控，并在過渡性用于四代主力戰機殲 20 和殲 35。國內來看，國內航空動力裝備將形成一、二代機加速淘汰，三代機批量穩定交付、四代機研制、五代機預研加速的局面，為軍用航空發動機行業發展提供了良好的機遇。在未來的航空發動機技術領域內，智能化、增材制造等將成為未來技術發展方向，市場需求不斷向高性能、高穩定性產品轉移。同時在航空發動機的生產制造方面，應從以下幾種途徑推進我國航空發動機發展：1）提高技術，

59、讓產品步入專業化、技術化領域；2）建設和完善整體全面的生產流水線；3）精益生產流程，讓生產準備精細化；4）利用互聯網等大數據，提高生產管理的信息化。隨著黨的十九大提出新時代國防和軍隊建設新的“三步走”發展戰略，在構建新型國防和國家安全體系的關鍵時期，航空發動機的發展和航空武器裝備建設有望成為未來主旋律。2.3 航空發動機行業特點及競爭格局分析航空發動機行業特點及競爭格局分析 航空領域的發展是典型的高投入、高層次、高技術、高利益的國家發展產業。航空發動機更是航空領域發展的核心要素，但是需要高技術人才和大量資金投入，且研發時間較長，耗費精力多。航空發動機除了技術本身難度大，還需要大量的資金投入，更

60、為重要的是，航空發動機的研制周期十分長，如著名的 F119 發動機研制周期長達 23 年，而且還存在 公司深度報告 長城證券15 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 失敗風險。因此，航空發動機研制的高難度、高投入、長周期、高風險等特點造成航空發動機工業的入門難度巨大?？偟膩碚f，航空發動機行業存在：研制周期長、技術門檻高、需要長期及大量的資金支研制周期長、技術門檻高、需要長期及大量的資金支持、行業集中度高四大壁壘持、行業集中度高四大壁壘，具備較深的行業護城河，行業成長確定性較高。圖圖 6：航空發動機行業壁壘航空發動機行業壁壘 資料來源：國際金屬加工網，航空發動機的現狀與發展，長城證券研究院 軍用航

61、空市場方面，隨著國內軍用航空發動機零部件制造準入門檻降低，具有一定技術能力基礎和競爭力的企業不斷入局，增加了市場競爭，有利于促進行業整體發展。目前，全球領先的航空發動機企業在設計、研發和制造上不斷應用和積累新理念、新技術、新材料，探索顛覆性技術，以航發動力為首的航空發動機整機產品的技術創新面臨挑戰。航空發動機及衍生產品業務方面，未來我國航空軍事裝備采購逐漸實現市場化，劍指中大型發動機整機、部件零件市場的民營企業逐步增多，航發動力的市場競爭壓力進一步加大。同時，航空發動機作為世界制造業皇冠上的明珠，對技術、人才、資金和資質要求極高，民營企業雖然在體制機制方面具有一定的靈活性及優勢，但在技術研發、

62、質量體系、人才儲備、能力建設等方面，特別是自主創新方面還有一定差距。整體來看，我國航空發動機行業壁壘較高，但目前行業壁壘正在逐步下降，未來市場規模趨于擴大，行業競爭或將日益激烈。公司深度報告 長城證券16 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 3.航空發動機產業鏈航空發動機產業鏈 按照航空發動機的生產流程上來看，我國航空發動機的產業鏈可以分為五個部分，按流程先后順序分別為原材料、零部件、分系統、整機制造原材料、零部件、分系統、整機制造、維修維修。3.1 原材料原材料 原材料方面，航空發動機的原材料主要為高溫合金、鈦合金、復合材料以及隱身材料。高溫合金高溫合金：航空發動機主要材料，重量占比：航空發動

63、機主要材料，重量占比 40%-60%高溫合金材料在航空發動機上的應用有較為悠久的歷史。根據鑄造高溫合金與純凈化熔煉技術發展現狀一文中對高溫合金發展歷史的相關介紹，縱觀世界高溫合金技術的發展，鑄造高溫合金最初應用在航空噴氣發動機上是在 20 世紀 40 年代，取代之前應用的鍛造高溫合金。直至今日，伴隨著鑄造高溫合金性能提高，其仍然在航空發動機中起著重要的作用。目前，雖有人研究用復合材料和鋁鈦合金等代替，但還不能完全實現，這也說明了高溫合金材料在航空發動機制造過程中不可替代的作用。1940 至 1960 年之間，高溫合金研究進步明顯，美國、蘇聯也相繼研制開發鑄造高溫合金。到了 20 世紀 60 年

64、代，隨著真空技術越來越完善，應用逐漸推廣，使得合金中可以加入更多的合金元素。大量新型合金產生并逐漸應用在航空領域，鑄造高溫合金迎來了其發展黃金時期，而我國高溫合金也正是從 1956 年開始研制，是在“獨立自主，自力更生”方針的指引下發展起來的。自 1956 年第一爐高溫合金 GH3030 試煉成功，迄今為止，我國高溫合金的研究、生產和應用已歷經 60 余年的發展歷程，目前高溫合金材料產品主要分為變形高溫合金、鑄造高溫合金和粉末高溫合金，其中以變形高溫合金為主。高溫合金材料屬于航空航天材料中的重要組成部分，是制造航空航天發動機熱端部件的關鍵材料，主要用于發動機渦輪葉片、渦輪盤、燃燒室、導向器及部

65、分機匣和封嚴件。根據鋼研高納 2021 年度報告，在先進的航空發動機中，高溫合金部件占發動機總重量的40%-60%以上。目前國際上對于鑄造高溫合金的研究與應用已經比較成熟，現階段的主要目標是采用新的熔煉工藝、技術進一步提高合金的性能與壽命和降低成本。國內由于起步晚、國際上對于該方面研究的封閉，距離國際上對高溫合金的標準仍有一定差距。目前我國在高溫合金的研發方面已經取得了較大的成果，以鋼研高納為例，該公司是我國高溫合金及輕質合金領域技術水平最為先進、生產種類最為齊全的企業之一，是國內航空、航天、兵器、艦船和核電等行業重要的研發生產基地。公司持續優化科研體系，各技術板塊陸續組建了工程中心，近年來開

66、發了高代次變形和粉末高溫合金、3D 打印用高性能高溫合金、可焊接 Ni3Al 合金、新型石化裂解管用抗結焦合金等新材料，并發展出了變形高溫合金三聯冶煉、高溫合金構件殘余應力預測與控制技術、真空水平連鑄集成技術和成套裝備、大規格薄壁復雜結構鑄造技術、雙聯單晶葉片制備技術、高潔凈度球形粉末制備、熱等靜壓近凈成形、粉末高溫合金大規格棒材擠壓、等溫鍛造成型、3D 打印大型構件形性調控等關鍵技術，促進了我國高溫合金制造技術的提升。目前國內從事變形高溫合金系列產品的廠家分為兩類：一類是撫順特鋼、寶鋼特鋼、長城特鋼等大型鋼鐵企業，生產批量較大的合金板材、棒材和鍛件；另一類是以中科院金屬所、北京航材院和鋼研高

67、納三家為代表的研究、生產基地，其具有部分變形高溫合金的制造能力。公司深度報告 長城證券17 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 需求方面，高端和新型高溫合金需求增加主要來自于幾個方面，第一，我國發展自主航空航天產業研制先進發動機，將帶來市場對高端和新型高溫合金的需求增加。第二，我國上海電氣、東方電氣、哈爾濱汽輪機廠等大型發電設備制造集團在生產規模和生產技術等方面近年來有了較大提高，拉動了對發電設備用的渦輪盤的需求。正在進行國產化研制的新一代發電裝備大型地面燃機（也可作艦船動力）取得了顯著進展，實現量產后將帶動對高溫合金的需求。同時，核電設備的國產化，也將拉動對國產高溫合金的需求。第三，“一帶一路

68、”經過多個新興國家，如東盟、中亞、印度等，這些國家處于經濟的發展階段，對于石化、冶金、建材等基礎工業產品需求很大，可以帶動我國的相關產品和設備的出口，同時也帶動相關技術的輸出和合作。綜上所述，未來高溫合金的市場需求或將不斷增大，我國高溫合金行業相關企業隨著技術和產能不斷提升，在高溫合金相關業務方面業績可能會有提升，總體來看未來高溫合金行業景氣度或將保持在較高的水平。目前從事變形高溫合金的上市公司主要有：圖南股份、鋼研高納、撫順特鋼、西部超導、隆達股份、中洲特材等。整體來看，變形高溫合金業務的營業收入近三年呈現穩步上升，公司毛利率變化有一定波動。表表 6：變形高溫合金主要制造公司的近年營收情況變

69、形高溫合金主要制造公司的近年營收情況 公司 產能（噸）營收（億元）毛利率（%）2019 年 2020 年 2021 年 2019 年 2020 年 2021 年 圖南股份-1.84 1.88 1.97 24.41%25.65%28.11%鋼研高納-3.63 3.99 5.04 19.92%28.52%21.34%撫順特鋼 5900 10.48 11.60 13.04 37.98%40.38%42.65%西部超導-0.10 0.34 1.02 -28.38%-11.42%4.01%隆達股份 3000 1.09 1.84 3.06 30.48%28.79%29.52%中洲特材 4000（總）2.5

70、7 2.57 3.00 17.65%19.96%18.44%資料來源：iFinD，長城證券研究院，其中隆達股份的營收及毛利率為變形和鑄造高溫合金的總和，中洲特材的產能為變形和鑄造高溫合金的總產能 目前從事鑄造高溫合金的上市公司主要有：圖南股份、鋼研高納、隆達股份、中洲特材等。整體來看，變形高溫合金業務的營業收入近三年呈現穩步上升，公司毛利率變化有一定波動。表表 7：鑄造鑄造高溫合金主要制造公司的近年營收情況高溫合金主要制造公司的近年營收情況 公司 產能（噸）營收（億元）毛利率（%）2019 年 2020 年 2021 年 2019 年 2020 年 2021 年 圖南股份-1.91 2.00

71、2.91 49.22%45.09%51.13%鋼研高納-8.99 9.94 12.01 33.32%34.58%24.45%隆達股份 3000-中洲特材 4000（總）2.13 1.76 1.93 27.25%27.25%12.55%資料來源：iFinD，長城證券研究院 目前從事粉末高溫合金的上市公司主要為鋼研高納，公司粉末高溫合金的近三年營收穩步上升，毛利率也有較大上升，預計未來公司在粉末高溫合金相關業務上或將有較大提升。表表 8：粉末高溫合金主要制造公司（鋼研高納）的近年營收情況粉末高溫合金主要制造公司（鋼研高納）的近年營收情況 公司 營收（億元）毛利率（%）2019 年 2020 年 2

72、021 年 2019 年 2020 年 2021 年 公司深度報告 長城證券18 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 鋼研高納 1.71 1.85 2.85 37.64%47.30%54.94%資料來源：iFinD，長城證券研究院 鈦合金鈦合金：航空發動機重要材料，重量占比：航空發動機重要材料，重量占比超超 25%高溫鈦合金具有密度低、比強度高、良好的高溫力學性能等特點，能提高航空發動機的推重比，被廣泛應用于航空領域中。據 航空用高溫鈦合金的研究進展 一文介紹，1954 年，美國開發研究出了世界上第一個高溫鈦合金：TC4（名義成分為 Ti-6Al-4V），開啟了高溫鈦合金的研究歷程。此后，英國和

73、蘇聯也相繼自主研發高溫鈦合金產品，鈦合金的蠕變強度和持久強度逐漸提升。1950 年開始，航空飛機的飛行速度取得關鍵性的突破，超音速飛機的時代來臨。在更高飛行速度的要求下，對飛機結構材料的要求也越來越嚴格。傳統的鋼結構、鋁結構在更高的材料要求下已經不能滿足性能要求。而鈦合金具有低密度，高比強度，耐腐蝕，耐高溫，耐低溫，焊接性能好等優點，非常適合在航空領域應用。從 1960年開始，鈦合金應用于軍用飛機的主要受力結構件上；到了 70 年代，鈦合金材料開始應用到民用飛機上；1980 年以后，民用飛機的鈦使用量大大增加，而且鈦合金材料用量已經超過軍用飛機的使用。對航空飛機來說，飛機發動機是航空飛機最重要

74、的關鍵部件之一。航空發動機的葉片和高壓壓氣機盤件，都需要在高溫下使用，而且在工作時要承受很大的應力。在如此苛刻的服役條件下，鋁合金不能耐受很高的溫度，鋼密度較大，不能提供很高的推重比。鈦合金以其優異的性能：高溫強度高、抗蠕變、抗氧化、比強度高，非常適合在航空發動機上進行應用。近年來，鈦合金材料在航空發動機制造過程中的地位越來越重要，根據航空用高溫鈦合金的研究進展一文中介紹，目前鈦合金材料在國外先進飛機航空發動機上的用量占其總重量的 25%-40%，并且隨著技術的發展，鈦合金材料用量越來越多。我國第三代航空飛機發動機的鈦合金材料用量為 25%，第 4 代航空飛機發動機的鈦合金材料用量為 40%。

75、鈦行業在國民經濟發展中具有重要的地位，對國防、經濟及科技的發展具有戰略意義，是支撐尖端科學技術進步的重要原材料產業，也是國民經濟發展和產業升級換代的基礎產業。我國極為重視鈦行業的發展，2021 年，國內鈦行業市場整體向好，中低端產品市場受益于 PTA、化工行業需求推動，同比呈現明顯增長態勢，高端產品市場受益于航空航天等領域升級換代、國產化提升影響，需求旺盛，鈦行業市場延續穩定增長態勢，但同時鈦行業市場高端產品產能不足，中低端產品競爭激烈、產品趨同化、同質化矛盾依然明顯，供需結構繼續仍有待進一步改善?？傮w來看，未來鈦合金在航空發動機等航空航天領域有較大的市場發展機遇。目前國內生產航空用鈦合金相關

76、產品的企業主要有三家，分別為西部超導、寶鈦股份和西部材料。整體來看，鈦合金制品業務近三年的營收和毛利率都有一定提升，主要受下游行業需求上升推動。以寶鈦股份為例，公司是我國最大的以鈦及鈦合金為主的專業化稀有金屬生產科研基地，主導產品鈦材年產量位居世界同類企業前列，2021 年公司實現鈦產品銷售量為 2.66 萬噸。公司在國內市場處于領先地位，連續三屆獲得中國航天科技集團優秀供應商，同時也是美國波音、法國空客、法國斯奈克瑪、美國古德里奇、加拿大龐巴迪、英國羅爾斯羅伊斯等公司的戰略合作伙伴，公司所在地寶雞被譽為“中國鈦城”、“中國鈦谷”。公司擁有多項國際領先的具有自主知識產權的核心技術，研發實力雄厚

77、，未來產能提升空間較為廣闊。我們認為隨著鈦行業市場的航空發動機等高端產品需求持續 公司深度報告 長城證券19 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 增加，預計國內航空用鈦合金的相關制造企業或將通過提高產能來滿足市場需求，提升自身業績。表表 9：鈦合金主要制造公司的近年營收情況鈦合金主要制造公司的近年營收情況 公司 產能（噸）營收（億元）毛利率（%）2019 年 2020 年 2021 年 2019 年 2020 年 2021 年 西部超導 7100（鈦合金）12.00 17.83 24.58 38.54%43.03%45.31%寶鈦股份 27800（鈦制品）34.25 37.13 47.43 21

78、.34%25.90%23.38%西部材料 5800（鈦制品）8.75 8.74 12.22 15.92%17.17%20.52%資料來源：iFinD，長城證券研究院 復合材料：使用比重不斷提高復合材料：使用比重不斷提高，航空發動機未來發展的重要方向，航空發動機未來發展的重要方向 隨著材料、工藝技術的進步，航空發動機的性能也在不斷提升。為了提升航空發動機的推力、降低噪聲和單位推力油耗，必須采用較大尺寸的風扇。據航空發動機復合材料風扇葉片制造工藝應用進展一文中介紹，風扇段質量約占發動機總質量的 30%35%，減小風扇段質量是減小發動機整體質量和提高發動機效率的關鍵手段，因此采用更大、更輕的風扇葉片

79、已成為航空發動機的發展趨勢。因此，采用復合材料風扇葉片是目前實現發動機更大推力和減重最有效的途徑。復合材料具有高比強度、高比剛度、耐高溫及力學性能可設計等優點，可顯著提升新一代航空渦扇發動機的綜合性能。有關復合材料風扇葉片的研究可以追溯到 20 世紀 60 年代末期，羅羅公司在 RB21122B 發動機上首次嘗試使用復合材料制造風扇葉片。此后，國際上各類復合材料葉片發動機的成功應用，都證明了復合材料風扇葉片適用于要求嚴格的商業飛行的需要。我國航空復合材料技術始于 20 世紀 70 年代。目前，航空復合材料按增強基體可分為樹脂基復合材料、碳基復合材料、陶瓷基復合材料和金屬基復合材料，其中樹脂基復

80、合材料是目前航空復合材料家族中應用量最大、技術成熟的材料，廣泛應用于民機、軍機、發動機領域，對推動航空裝備升級換代起到關鍵作用。目前，聚酰亞胺樹脂已成為航空發動機和高溫飛機上應用最廣泛的航空復合材料基體，且相關技術還正在不斷發展提升，以進一步提高聚酰亞胺復合材料的耐熱特性，從而可以使該材料在航空發動機上的應用范圍進一步擴大至足以覆蓋鈦合金材料的使用溫度范圍，進一步減輕航空裝備的結構重量。從這一點來看，未來航空用復合材料或將一定程度上取代鈦合金材料，未來發展潛力巨大。從全球市場分布來看，航空復合材料在北美市場占比約為 58%，在歐洲市場占比為 38%，亞太地區僅占市場份額的 4%5%，亞太地區的

81、市場份額占比較低。經過多年發展，我國高性能樹脂基復合材料技術已取得巨大突破，例如在增強材料方面，國產 T300 級碳纖維已實現了千噸級產業化生產，其復合材料性能達到國際頂尖水平，完全實現了航空航天用 T300 級碳纖維的自主保障；國產 T700 級碳纖維實現了百噸級批產，并已實現產品應用；國產 T800 碳纖維關鍵制備技術也已取得突破，已實現百噸級穩定性生產。以上的技術突破足以說明我國雖然距離國際頂尖水平仍有一定的差距，但航空復合材料技術已初具規模，開始進入較大比例應用的階段，已初步形成了航空復合材料設計、研發、制造、檢測等技術和工藝裝備體系。公司深度報告 長城證券20 請參考最后一頁評級說明

82、及重要聲明 充分利用航空復合材料是實現飛機輕量化的重要途徑之一，民用飛機復合材料結構用量已超過 50%，無人機已實現主體結構用量 100%。未來航空復合材料在航空飛行器上的用量會繼續增加，而且這一增加趨勢將是長久和持續的。預計到 2035 年世界航空航天復合材料市場規模將達到 500 億美元，其中民航產業占比達到 60%，軍用產業占比達到 30%，航天產業將占10%。北美仍將是最大的市場，預計市場份額將占全球總市場的40%45%。亞太地區受地緣政治影響，以及中、印等國經濟發展的推動，其航空復合材料市場將會超越歐洲成為全球第二大市場。我們認為，未來中國航空用復合材料市場巨大，國內航空復合材料企業

83、或將憑借其對原材料透徹深入的了解、精湛的復合材料制造技術以及廣泛的應用和工程技能融入國際市場，同時以其航空技術與產業能力優勢發揮產業溢出效應，并且積極融入國際產業鏈。碳纖維，即樹脂基復合材料的增強纖維，是國防工業發展的關鍵材料之一。目前生產碳纖維復合材料如下表所示。整體來看，航空用碳纖維相關業務營收近三年呈增長態勢，其中中簡科技 2022 年營收預計將隨著產能的大幅提高而實現較大增長，營收預計同比增長超100%；中復神鷹近年來營收也有大幅上升，產能提升迅速，預計 2022 年營收也將有較大提升。未來碳纖維等新型復合材料市場需求呈不斷增長的態勢，預計相關企業或將通過提高產能，加快生產以滿足市場需

84、求，從而營收或將有較大提升。表表 10：碳纖維碳纖維主要制造公司的近年營收情況主要制造公司的近年營收情況 公司 產量（噸）營收（億元）毛利率（%）2019 年 2020 年 2021 年 2019 年 2020 年 2021 年 光威復材 2655 7.98 10.78 12.75 79.29%75.28%70.05%博云新材-1.20 1.26 1.72 35.02%34.11%40.51%中簡科技 146 1.78 3.29 3.20 81.81%84.15%76.57%中復神鷹 14500（產能）4.11 5.28 11.63 25.54%43.15%-資料來源：iFinD，長城證券研究

85、院 隱身材料：隱身材料：提升軍機作戰能力的重要材料提升軍機作戰能力的重要材料 隱身技術是在一定的探測環境中，通過縮減、控制目標的各種特征信號，降低其可探測性，使其難以被發現、跟蹤、識別和攻擊的綜合性技術。實戰表明，隱身技術能有效地提高武器裝備的生存、突防能力和作戰效能。因此，隱身技術已成為各軍事強國的研究熱點之一，也是未來航空發動機材料研發的一個重要方向。目前，航空用隱身材料包括三類，分別為雷達隱身材料，紅外隱身材料和多頻譜隱身材料，其中以雷達隱身材料和紅外隱身材料為主。例如國外的 F119 和 F135 發動機采用了大量的隱身涂層，如紅外隱身涂層、雷達吸波涂層等。雷達隱身材料主要是雷達吸波材

86、料，按使用形式可分為涂覆型吸波材料和結構型吸波材料。對于涂覆型吸波材料，國外的相關產品以 Emerson Cuming 公司的系列產品為典型代表；對于結構隱身材料，國外相關產品以美國波音公司研究的電磁損耗吸收劑為主。紅外隱身材料以降低目標表面紅外輻射特征為目的，使得紅外成像探測無法識別目標體。隨著光電技術的飛速發展，紅外探測對飛行器的威脅越來越大，因此，紅外隱身已成為飛行器隱身的重要組成部分。從國外的研究情況來看，美、英等國早在 20 世紀 60 年代就開始了低發射率涂料的研究，80 年代初陸續披露了許多有關低發射率涂料的制備及理論 公司深度報告 長城證券21 請參考最后一頁評級說明及重要聲明

87、 研究成果，此后國外開始研究與雷達、可見光隱身兼容的紅外隱身涂料，隨著相關的材料進入工程應用，公開報道逐漸減少。當前，武器裝備的發展呈現出“精確化、隱身化、信息化”的特點，世界各軍事強國均投入了大量財力物力發展隱身技術。目前，我國也對四代戰斗機及未來的隱身飛機對發動機提出了較高的隱身指標要求，未來隱身材料發展前景良好。目前主要從事航空隱身材料業務的企業主要有華秦科技和光啟技術。華秦科技：華秦科技：公司主要從事特種功能材料，包括隱身材料、偽裝材料及防護材料的研發、生產和銷售，產品主要應用于我國重大國防武器裝備如飛機、主戰坦克、艦船、導彈等的隱身、重要地面軍事目標的偽裝和各類裝備部件的表面防護。公

88、司是目前國內極少數能夠全面覆蓋常溫、中溫和高溫隱身材料設計、研發和生產的高新技術企業，尤其在中高溫隱身材料領域技術優勢明顯，產業化成果突出。通過多年的技術攻關，公司成功研制出可以長期應用于中高溫環境的耐溫隱身涂層材料，并實現在武器裝備上的批產應用。公司隱身材料相關的核心技術處于行業領先地位。2016 年，根據國家國防科技工業局鑒定結果，公司隱身材料“綜合技術水平達到國際先進水平，在 XX 方面達到國際領先水平”。此外，隱身材料行業技術要求較高，從而市場壁壘較高，公司未來成長確定性較強。光啟技術：光啟技術：截至目前，公司深耕超材料尖端裝備行業。公司是我國新一代尖端裝備的核心供應商，也是國內唯一一

89、家將超材料技術形成產品并大規模應用于尖端裝備領域的公司。公司超材料業務方面，根據國家戰略布局，尖端裝備市場升級換代加速，最終客戶的需求、直接客戶下達的交付任務不斷增加。由于公司超材料產品在新型裝備加速升級換代中起到重要作用，外部需求的不斷增加帶動公司超材料業務快速增長，在核心裝備中的市場滲透率逐步提升。近年來，公司營業收入實現大幅提升。2021 年，公司超材料業務營收同比增長 50.01%，其中批產收入同比增長 102.50%，占超材料業務收入比重從 63.30%增加到 85.45%，收入結構持續改善。2021 年超材料業務整體毛利率增長到 58.41%，較上年增加 5.58%。公司目前經營狀

90、況良好，募投項目推進，產能持續提升，預計未來隱身材料相關業務業績或將有穩步提升。3.2 零部件零部件 按照加工工藝，航空發動機零部件可分為盤件類、鼓筒類、軸頸類、長軸類、葉片、葉盤、葉輪、機匣以及齒輪類。根據各部件的制造材料，可分為高溫合金部件、鈦合金部件以及復合材料部件。主要生產企業如下所示：應流股份：應流股份：公司是專用設備零部件生產領域內的領先企業，主要產品為泵及閥門零件、機械裝備構件，應用在航空航天、核電、油氣、資源及國防軍工等高端裝備領域。2021 年，公司實現營業收入 20.40 億元，同比上升 11.29%；實現歸母凈利潤 2.31 億元，同比增長14.67%。其中航空航天新材料

91、及零部件實現營收 5.11 億元，同比+59.16%，毛利率 46.39%，同比減少 2.42pct。公司航空航天新材料及零部件業務營收較大增長的主要原因是公司在航空發動機和燃氣輪機領域的前瞻布局和技術突破，航空航天新材料及零部件業務繼續保持高速發展態勢。公司生產的航空發動機和燃氣輪機葉片、機匣、噴嘴環、導向器等高溫合金熱端部件供不應求，為重點型號發動機和燃氣輪機批量交付、穩定供貨提供了有力保障。引進的生產重型燃機大尺寸渦輪葉片 300 公斤單晶爐、大飛機發動機機匣用 1 噸真空爐陸續投入使用，進一步夯實了公司在行業內的地位。公司深度報告 長城證券22 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 中航重

92、機：中航重機：公司主要從事的業務主要涉及鍛鑄、液壓環控等業務。公司鍛造業務的國內產品主要涉及飛機機身機翼結構鍛件、中小型鍛件，航空發動機盤軸類和環形鍛件、中小型鍛件，航天發動機環鍛件、中小型鍛件，汽輪機葉片等。2021 年，公司鍛鑄業務實現營業收入 66.99 億元，同比+34.49%。公司的液壓環控業務相關產品主要為高壓柱塞泵及馬達以及多種材質、多種形式的熱交換器及環控附件，產品廣泛應用于國內的航空航天、工程機械等領域。對于航空用零部件，公司主要生產民用航空零部件，部分產品批量出口歐美等國家和地區，并為美國 GE、史密斯等公司配套生產民用航空零部件。2021 年，公司液壓環控業務實現營業收入

93、 20.91 億元，同比+21.78%。派克新材：派克新材：公司所屬行業為鍛造行業，主營業務為各類金屬鍛件的研發、生產和銷售，主營產品包括輾制環形鍛件、自由鍛件和精密模鍛件。產品可用于航空航天、電力、石化以及其他各類機械等多個行業領域。公司自成立以來專注于各種金屬材料的自由鍛和環鍛成型，長期致力于航空、航天新材料的應用研究和航空、航天用鍛件先進制造工藝的研究，是國內為數不多的航空環形鍛件研制與生產的專業化企業，參與了我國多個航空型號發動機研制和新材料的應用研究，同時還為 GE 航空、羅羅等國際知名航空發動機制造商提供航空環形鍛件和機匣鍛件，積累了豐富的工藝和生產經驗。2021 年，公司航空航天

94、用鍛件實現營收 7.16 億元，同比+117.77%，毛利率 46.21%，同比增加 3.87pct。航宇科技：航宇科技：公司是主要從事航空難變形金屬材料環形鍛件研發、生產和銷售的高新技術企業，主要產品為航空發動機環形鍛件。公司航空鍛件以航空發動機鍛件為主，主要競爭對手為安大鍛造、派克新材、陜西宏遠航空鍛造有限責任公司。2021 年，公司航空鍛件業務實現營收 6.69 億元，同比+29.99%，毛利率 32.55%，同比增加 2.14pct。未來航空發動機等高端裝備對航空材料提出了高綜合性能、結構功能一體化、結構整體化、低成本控制等要求。隨著科技日新月異的快速發展，新的成型技術也不斷涌現。例如

95、3D 打印、噴射成型等新技術逐漸被引入航空發動機零部件的制造領域。單一的成型工藝也在向多學科交叉發展，比如輾軋+脹形、輾軋+旋壓、輾軋+旋壓+3D 打印等等。未來航空發動機的零部件制造技術或將不斷更新迭代，新技術、新材料的市場潛力較大。3.3 控制系統控制系統與整機制造與整機制造 航空發動機控制系統是航空發動機的核心部件，是航空發動機的“心臟”。生產航空發動機控制系統的上市公司主要為航發控制，生產航空發動機整機的上市公司為航發動力，航發動力也是我國軍用航空發動機唯一總裝上市公司。由此可見航空發動機產業鏈的下游行業壟斷程度較高，行業壁壘較高?？刂葡到y方面，航發控制作為國內主要航空發動機控制系統研

96、制生產企業，在航空發動機控制系統細分領域處于行業領先地位，全方位參與航空發動機控制系統“探索一代、預研一代、研制一代、生產一代、保障一代”工作，經過多年積累競爭優勢顯著。2021 年，公司發動機控制系統及衍生產品相關業務實現營收 35.40 億元，同比+19.00%，毛利率29.62%，同比減少 0.68pct。整機制造方面，航發動力是國內唯一生產航空發動機整機的上市公司，公司主要業務分為三類：航空發動機及衍生產品業務、外貿出口轉包業務、非航空產品及其他業務。2021年，公司航空發動機及衍生產品業務實現營收318.85億元，同比+21.87%，毛利率11.95%，同比減少 2.86pct。公司

97、深度報告 長城證券23 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 就國內而言，航空發動機產業加速發展的勢頭仍在持續，將帶動相關領域技術加速突破、業態加速升級。對科技和經濟發展的帶動和輻射作用進一步放大，是我國制造業高質量發展的有力支撐。近年來國家重視國產商用民用航空發動機研制工作，未來民用航空發動機業務或將成為航空發動機產業增長的重要動力。3.4 航發維修航發維修 航空發動機是消耗性裝備產品，整個壽命期間一共需要進行四次大修。發動機修理工作是恢復性能，消除、降低風險的重要環節，換件率、試車合格率是評估修理損傷和修理經濟性的重要指標。航空發動機壽命控制體系和壽命評定方法一文中選取了不同翻修次數的 35

98、臺次發動機進行檢測，最終結果顯示：四次大修后，發動機可靠性、安全性、性能衰減及修理經濟性等指標基本滿足定壽指標要求；隨著翻修次數、使用時間的增加，可靠性降低，性能衰減程度加重，使用風險加大，修理難度越來越大，修理經濟性變差，五次大修難以滿足定壽標準及使用要求。該檢測也證明了目前國產機壽命控制管理體系做到了在保證安全性的基礎上，達到了可靠性、性能等指標與使用經濟性的均衡。在航空發動機維修過程中，發動機盤、軸、葉片、機匣等影響使用安全且價值較高的重要零件是四次大修中替換率較高的零件，具體情況為：首次大修為 9.8%，二次大修為 11.91%，三次大修為 12.38%，四次大修為 14.74%。隨著

99、發動機使用時間的增加，盤、軸、葉片、機匣等重要零件的平均換件率總體呈上升趨勢。目前航發動力是我國最大的航空發動機及衍生品維修基地。目前，我國飛機需求量的增大帶動了航空發動機全產業鏈的發展，預計未來航空發動機的維修數量量以及業務量或將增大；此外，隨著未來隨著航空發動機的研發持續推進，航發動力有望依托公司在技術方面的優勢獲得更大的市場份額。公司深度報告 長城證券24 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 4.航空發動機行業未來增長邏輯航空發動機行業未來增長邏輯 從宏觀層面來看，國家創新驅動發展戰略綱要中明確提出 2050 年建成世界科技創新強國“三步走”目標;中共中央關于制定國民經濟和社會發展第十四個

100、五年規劃和二三五年遠景目標的建議中也再一次提出將航空航天作為戰略新興產業大力發展，堅定不移建設制造強國、質量強國、網絡強國、數字中國，推進產業基礎高級化產業鏈現代化，提高經濟質量效益和核心競爭力。二十大報告中也明確了要統籌加強各方向各領域軍事斗爭，大抓實戰化軍事訓練，大刀闊斧深化國防和軍事改革，重構人民軍隊領導指揮體制、現代軍事力量體系、軍事政策制度，加快國防和軍隊現代化建設。上述文件對我國未來數十年航空航天行業的發展提供了基礎性的規劃，預示著未來航空裝備行業或將有較大的發展潛力和前景。我國目前軍機數量較世界強國仍有一定差距，未來軍機需求較大。根據World Air Forces 2022相關

101、數據，美國擁有軍機 13,246 架，占世界軍機總量的 25%，中國擁有軍機 3,285架，占世界軍機總量的 6%，中國目前軍機數量僅大約占美國軍機總量的四分之一，軍機數量較少，未來需求空間較大。按機型細分，我國擁有戰斗機 1571 架，美國 2740 架，相比于其他機型而言差距較小，這也得益于我國三代機的加速批產和推動四、五代機的研發。未來我國軍機各機型均有較大需求量，市場空間廣闊。圖圖 7：截至截至 2021 年底世界主要國家軍機數量年底世界主要國家軍機數量 資料來源：World Air Forces 2022，長城證券研究院 圖圖 8：中美軍機各機型數量對比中美軍機各機型數量對比 020

102、00400060008000100001200014000法國土耳其埃及巴基斯坦日本韓國印度中國俄羅斯美國軍機數量 公司深度報告 長城證券25 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：World Air Forces 2022，長城證券研究院 此外，我國民用飛機未來市場需求也較大。國際民用航空市場窄體客機用大型渦扇發動機已發展了四代，寬體客機用大型渦扇發動機發展了三代，民用大功率渦槳發動機、民用渦軸發動機已經發展了四代，耗油率不斷降低、首翻期不斷延長，產品經濟性不斷提高；用于中小型多用途的小功率民用渦槳發動機在經濟性、安全性等方面不斷提高；用于教練機/特種作業飛機（直升機）的民用航空活塞發

103、動機產品成熟且已大眾化。國內民用航空市場空間巨大，目前我國自主研發的民航機 C919 即將迎來批產，航空產業景氣度或將得到提升。隨著我國經濟的持續增長以及現有城市規模的擴大與新城市群的產生，預計到 2030 年，我國將成為世界第一大單一國家航空運輸市場。目前我國國內航空動力裝備將形成一、二代機加速淘汰，三代機批量穩定交付、四代機研制、五代機預研加速的局面。隨著航空發動機研發能力的不斷提升，我國航發技術正在逐漸追趕世界先進水平。2022 年 11 月 8 日，第十四屆中國國際航空航天博覽會（中國航展）11 月 8 日在廣東珠海開幕。中國航空發動機集團有限公司攜 AEF1300 大涵道比渦扇發動機

104、、“太行”系列發動機、CJ2000 發動機等多款新型產品精彩亮相，其中首次亮相的AEF1300 發動機令人矚目。這是中國航發自主研制的大推力、低油耗、大涵道比渦扇發動機，是我國航空動力技術創新發展的典型產品。我國目前發動機自主研發技術提升較快，且高溫合金等航發原材料、零部件產品的國產化也在不斷推進，以上都說明了航空發動機行業未來發展潛力較大。從微觀層面來看，近年來航發產業鏈相關上市公司的研發投入總體看有一定上升：航發控制航發控制：2021 年研發投入 1.52 億元，同比+4.09%。公司正加速推進自主研發和生產制造，全面實現自主創新戰略轉型，緊緊把握新一輪科技革命和產業變革的時代特征，推動研

105、發制造向以數字化和智能化為主要特征的新發展模式轉型，極大提高航空發動機控制系統產品自主創新發展能力，推進現代航空工業體系建設。航發動力：航發動力：2021 年研發費用為 4.73 億元，同比+5.77%。目前公司三代機實現穩定批產，四、五代機正在加速預研。未來公司將重點開拓整機及單元體制造、新產品研發、維修服務等技術附加值和經濟附加值較高的業務領域。27407749825463266015711142869123990100020003000400050006000戰斗機特種飛機運輸機武裝直升機教練機美國中國 公司深度報告 長城證券26 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 5.投資建議投資建議

106、我國目前正在向軍事強國邁進，航空航天將迎來長期的發展。整體來看，航空發動機產業鏈相關產品生產研發的技術要求較高，有一定技術積累的企業具有一定優勢。我們認為，作為高景氣度賽道，航空發動機行業中行業壁壘較高、核心競爭力較強的企業在其各自的細分賽道擁有較高的市場占有率，未來發展確定性較強，或將擁有較強且持續的增長動力。具體標的如下：整機整機/分系統：分系統：航發產業鏈下游，行業壟斷程度較高，長期成長確定性最高，相關標的航發動力、航發控制。原材料、零部件：原材料、零部件：行業景氣度、行業壁壘較高。高溫合金方面，相關標的圖南股份、鋼研高納；鈦合金方面，相關標的西部超導、寶鈦股份；零部件鍛鑄件方面，相關標

107、的中航重機、派克新材；復合材料方面，相關標的中簡科技、中復神鷹。航發維修：航發維修：隨著軍民用飛機需求上升，未來航發維修市場空間較大。相關標的航發動力、海特高新。5.1 重點重點相關相關標的標的 航發動力：航發產業的中流砥柱航發動力：航發產業的中流砥柱 航發動力是國內唯一能夠研制渦噴、渦扇、渦軸、渦槳、活塞等全譜系軍用航空發動機的企業。在國際上，公司是能夠自主研制航空發動機產品的少數企業之一。公司擁有先進的航空發動機研制技術、能力、經驗、數據積累以及完備的產品譜系，是國內領先的航空發動機研發制造企業。航發動力是我國航空發動機產業的中流砥柱，是國內唯一掌握全譜系航空發動機從零部件到整機加工制造技

108、術的企業，在航空發動機整機制造行業具有壟斷地位，具備引領、拉動行業的綜合能力。目前，公司以智能制造統領產業轉型升級，大力推動信息化與工業化深度融合，CAPP、MBD 和 PDM 技術在工藝設計中得到了普遍應用，正在向數字化轉型加速邁進，說明公司工藝技術管理體系正在持續完善。隨著目前行業高景氣度的維持，公司主營業務業績預計或將穩健增長，行業領先地位繼續保持。隨著研發技術的提升，公司在世界軍民用各類航空發動機市場或將提升自己的競爭力，縮小與在國際市場上具有壟斷地位的歐美航空發動機先進企業之間的差距。財務指標方面，2021 年公司營收 341.02 億元，同比+19.10%，歸母凈利潤 11.88

109、億元，同比+3.63%；2022 年上半年公司實現營收 148.06 億元，同比+46.83%，歸母凈利潤 6.51 億元，同比+41.21%。圖圖 9：航發動力歷年營收及增速航發動力歷年營收及增速 圖圖 10：航發動力歷年歸母凈利潤及增速航發動力歷年歸母凈利潤及增速 公司深度報告 長城證券27 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 航發控制：航空發動機控制系統壟斷企業，增長確定性較高航發控制：航空發動機控制系統壟斷企業，增長確定性較高 中國航發動力控制股份有限公司（下稱“航發控制”）是中央直屬軍工企業中國航發的核心業務板塊之一在，航空發動機控制系統細分

110、領域處于行業領先地位，全方位參與航空發動機控制系統“探索一代、預研一代、研制一代、生產一代、保障一代”工作，經過多年積累競爭優勢顯著。公司主營業務為發動機控制系統及衍生產品，2021 年，公司營業收入為 41.57 億元，同比+18.25%；分產品來看，發動機控制系統及衍生產品實現營收35.40 億元，同比+19.00%，在總營收中占比達 85.17%。公司是國家航空動力控制系統及燃氣輪機控制系統產品的研制、生產基地，擁有行業領先的研制技術和能力，且航空發動機產業行業壁壘高，技術難度大，公司所面臨的競爭壓力較小，未來成長的確定性高。公司是中央直屬軍工企業中國航發的核心業務板塊之一，依靠集團特有

111、的央企戰略地位和品牌優勢，享有政策支持及資源保障。大力拓展國內外市場，客戶廣泛分布于軍隊、軍工集團等領域，信用級別高、合作關系牢，為公司的持續壯大提供了有力保障。募投方面，公司正在推進“兩機”專項等條件建設項目和新一期募投項目實施工作，補全補齊科研生產關鍵能力。推進生產制造體系數字化轉型升級，加快實現科研生產、運營管理數據貫通。整體來看，航空發動機行業景氣度保持在較高水平，公司未來業務增長較為明確。中航重機：中航重機：航空鍛件龍頭，行業高景氣度推動業績增長航空鍛件龍頭，行業高景氣度推動業績增長 中航重機股份有限公司（下稱“中航重機”）主要從事鍛鑄、液壓環控等業務，其中航空鍛造業務是公司的主要收

112、入來源，在航空發動機產業鏈中處于中游零部件產業。分行業來看，2021 年公司鍛鑄產業實現營業收入 66.99 億元，同比+34.49%，營業收入在公司總營收中占比達 76.21%。其中，航空業務實現收入 57.31 億元，同比+37.02%，占鍛鑄板塊收入比為 85.55%。圖圖 11：中航重機歷年營收及增速中航重機歷年營收及增速 圖圖 12：中航重機歷年歸母凈利潤及增速中航重機歷年歸母凈利潤及增速 051015202530354045500501001502002503003504002017 年2018 年2019 年2020 年2021 年 2022 年H1營業收入（億元）（左）同比(%

113、)051015202530354045024681012142017 年2018 年2019 年2020 年2021 年 2022 年H1歸母凈利潤（億元）（左）同比(%)公司深度報告 長城證券28 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 在航空業務方面，公司以滿足客戶需求為牽引，不斷增強服務意識，提升客戶滿意度，國內市場份額穩步增長，有效支撐了全年生產經營任務。在民用航空市場，公司子公司宏遠公司成功開發波音 737max 機型 3 項新產品，連續四年獲得賽峰起落架公司“亞洲最佳供應商獎”。公司子公司安大公司成功開發商發某型低壓渦輪機匣及前后安裝節平臺產品

114、，市場份額不斷擴大。鍛鑄造業作為機械制造基礎性行業，對裝備制造和國防建設具有重要意義，是關系到國家安全和國家經濟命脈不可或缺的戰略性基礎行業。鍛件是裝備制造行業的基礎，在航空、船舶、電力設備等領域都有大量使用。鍛件業務方面，公司國內產品主要是飛機機身機翼結構鍛件、中小型鍛件，航空發動機盤軸類和環形鍛件、中小型鍛件，航天發動機環鍛件、中小型鍛件，汽輪機葉片，核電葉片，高鐵配件，礦山刮板，汽車曲軸等產品。國外產品主要為羅羅、IHI、ITP 等公司配套發動機鍛件，為波音、空客等公司配套飛機鍛件。公司在航空鍛造產品的研制生產方面積累了雄厚的技術實力。在整體模鍛件、特大型鈦合金鍛件、難變形高溫合金鍛件、

115、環形鍛件精密軋制、等溫精鍛件、理化檢測等方面的技術居國內領先水平，擁有多項專利；在高技術含量的航空材料（如各種高溫合金、鈦合金、特種鋼、鋁合金和高性能復合材料）應用工藝研究方面，居行業領先水平。整體來看，公司航空鍛造產品業務的核心競爭力突出，在行業內處于領先地位，且隨著未來軍用飛機和民航機需求量的上升，該行業的市場規?；驅U大，公司未來有望鞏固自身的行業領先地位，成為鍛造行業龍頭。圖南股份：高溫合金核心供應商，發展前景廣闊圖南股份：高溫合金核心供應商，發展前景廣闊 江蘇圖南合金股份有限公司（下稱“圖南股份”）主要從事高溫合金、特種不銹鋼等高性能合金材料及其制品的研發、生產和銷售。其中，高溫合金

116、是公司的主要收入來源。分產品來看，2021 年公司鑄造高溫合金營收 2.91 億元，同比+45.41%，營業收入在總營收中占比 41.69%；變形高溫合金營收 1.97 億元，同比+4.90%，在總營收中占比 28.21%；特種不銹鋼營收 0.87 億元，同比+60.42%，在總營收中占比 12.53%。圖圖 13：圖南股份歷年營收及增速圖南股份歷年營收及增速 圖圖 14：圖南股份歷年歸母凈利潤及增速圖南股份歷年歸母凈利潤及增速-10-50510152025303501020304050607080901002017 年2018 年2019 年2020 年2021 年 2022年H1營業收入（

117、億元）（左）同比(%)-500501001502000123456789102017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022年H1歸母凈利潤（億元）（左）同比(%)公司深度報告 長城證券29 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 公司在航空發動機行業產業鏈中位于產業鏈上游，主要產品為制造航空發動機的原材料。公司主營業務為高溫合金、特種不銹鋼等高性能合金材料及其制品的研發、生產和銷售。公司擁有先進的特種冶煉、精密鑄造、制管等裝備，建立了特種熔煉、鍛造、熱軋、軋拔、鑄造的全產業鏈生產流程，是國內少數能同時批量化生產變形高溫合金、鑄造高溫合

118、金產品的企業之一。公司制造的鑄造高溫合金和變形高溫合金產品主要應用于航空領域，其中精密鑄件是應用于航空發動機的關鍵部件。公司產品主要應用于航空發動機、燃氣輪機、核電裝備等軍用及高端民用領域。先進金屬材料行業是國家重點支持的產業之一，其下游客戶主要分布在飛機、航空發動機、燃氣輪機、核電裝備等軍品及高端民用產品制造領域，其所屬行業均為國家政策重點支持行業。先進金屬材料是這些下游產品的重要組成部分，因此先進金屬材料行業在未來很長一段時間內還將繼續受到資金和政策等方面的大力支持。出于國防安全以及國家競爭地位的考慮，公司在國內市場的相關應用領域與國際競爭對手沒有直接競爭關系。綜合以上因素，公司未來主營業

119、務或將有較大增長。派克新材：派克新材：航空環形鍛件專業化企業航空環形鍛件專業化企業，發展潛力廣闊，發展潛力廣闊 無錫派克新材料科技股份有限公司（下稱“派克新材”）的主營業務為各類金屬鍛件的研發、生產和銷售，主營產品包括輾制環形鍛件、自由鍛件和精密模鍛件。產品可用于航空航天、電力、石化以及其他各類機械等多個行業領域，公司用于航空的鍛件產品屬于航空發動機行業產業鏈的中游零部件產業。2021年，公司營業收入為17.33億元，同比+68.65%；歸母凈利潤為 3.04 億元，同比+82.58%。分產品來看，公司主要產品為航空航天用鍛件產品，2021 年實現營收 7.16 億元，同比+117.77%。公

120、司自成立以來專注于各種金屬材料的自由鍛和環鍛成型，長期致力于航空、航天新材料的應用研究和航空、航天用鍛件先進制造工藝的研究，是國內為數不多的航空環形鍛件研制與生產的專業化企業，參與了我國多個航空型號發動機研制和新材料的應用研究，同時還為 GE 航空、羅羅等國際知名航空發動機制造商提供航空環形鍛件和機匣鍛件，積累了豐富的工藝和生產經驗。2022 年，人民軍隊將迎來建軍 95 周年，全軍軍事訓練將以貫徹軍委軍事訓練會議精神為主線，加強軍事訓練“十四五”規劃任務攻堅。全面開展實戰化軍事訓練，而全面加強實戰化訓練將繼續大幅提升武器裝備方面的采購和維護需求，武器裝備的總體需求有望051015202530

121、3540450123456782017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022 Q3營業收入（億元）（左）同比(%)02040608010012014016018020000.20.40.60.811.21.41.61.822017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022 Q3歸母凈利潤（億元）（左）同比(%)公司深度報告 長城證券30 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 保持高景氣狀態。預計未來公司的主營產品航空航天用鍛件產品的需求或將穩步提升，公司未來有較大的發展潛力。海特高新：海特高新：中國最大的民用飛機維修企業中國最大的民用飛機維修企業 四川海特高

122、新技術股份有限公司（下稱“海特高新”）是我國第一家民營航空裝備研制與技術服務公司，是國內目前唯一同時擁有運輸飛機、公務機、航空部附件 CAAC、EASA、FAA 等許可的民營航空工程技術服務企業。在航空工程技術與服務領域，公司是中國最大的民用飛機維修企業。公司主營業務為航空工程技術與服務，2021 年公司在該業務實現營收 4.08 億元，同比+6.18%，營收在總營業收入中占比為 48.52%。圖圖 15：海特高新海特高新歷年營收及增速歷年營收及增速 圖圖 16：海特高新海特高新歷年歸母凈利潤及增速歷年歸母凈利潤及增速 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 公司的航空工程技術與服務業務在

123、航空發動機產業鏈中處于下游的維修產業，公司在航空工程技術與服務方面積累了豐富的經驗和技術，在行業內具有優勢。公司是國內第一家取得中國民航局 CAAC 維修資格許可的民營航空維修企業，已經取得 FAA、EASA、JMM、DOT 等多種資質認證和 OEM 認證，服務機型涵蓋波音、空客、中航工業、中商飛、龐巴迪、巴航工業、灣流等系列民用客機、各型公務機及通用飛機機型。公司引進有ATEC5000、ATEC6000、AVTRON、TESTEK 等系列國際先進自動檢測設備，具有波音和空客等系列的大型客貨機、通用飛機、公務機等各類機型的整機、航空部附件檢測維修能力。航空發動機維修方面，公司主要開展渦軸、渦槳

124、類中小型航空發動機大修，涵蓋國內外主流航空發動機廠商 7 個系列 20 余種型號，且具備多型 APU 大修能力，對應機型包括波音 737、EMB145、Mi171 等。2002 年被國家經貿委確定為國家指定中小型航空發動機大修保障基地。隨著全球化趨勢加強，商旅等社會活動日益頻繁，航空產業發展迅速。航空工程技術與服務行業的發展潛力較大，未來或將迎來較快發展。根據 Global jet Capital(GJC)在 2021 年年中發布的預測，到 2025 年，新公務機和二手公務機市場的總交易量預計將達到 1621 億美元，復合年增長率(CAGR)為7.4%,在2021年，北美及亞洲公務機交易市場已

125、開始增長，中國的公務機運營及維修公司應提前準備應對未來幾年國際公務機市場的增長趨勢。海特高新作為航空維修方面的領先企業，未來將有廣闊的發展空間。5.2 風險提示風險提示-20-100102030405060700246810122017 年2018 年2019 年2020 年2021 年 2022 年H1營業收入（億元）（左）同比(%)-50005001,0001,5002,0002,5000123456782017 年2018 年2019 年2020 年2021 年歸母凈利潤（億元）（左）同比(%)公司深度報告 長城證券31 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 新冠疫情風險：新冠疫情風險：從

126、2020 年至目前，新冠疫情在全球范圍內仍在持續，航空航天方面，全球民用航空業面臨著巨大的疫情沖擊，越來越多的航空公司取消了大量國內、國際航班，導致大量的航空發動機訂單被取消和推遲；民營航空公司收入大幅減少，資金流緊張，進而可能影響到飛機的新增訂單和交付進度?？蒲猩a能力不及預期：科研生產能力不及預期：目前，隨著航空發動機產業鏈科研生產任務的激增，科研生產資源沖突更加突出、部分瓶頸資源產能不足、技術問題解決效率有待提升等情況對均衡生產、準時交付造成沖擊，對滿足新形勢下用戶要求提出更大挑戰。隨著“十四五”戰略推進實施和任務量激增壓力，航發產業鏈相關公司高層次人才儲備可能也存在不足。原材料、零部件

127、產品價格波動風險原材料、零部件產品價格波動風險：航空發動機產業鏈上游的高溫合金、鈦合金等產品價格與原材料價格波動有一定關聯度。由于這些產品原材料成本在產品成本構成中占比較大，制造這些產品所需的鎳、鉻、鈷等有色金屬的價格波動可能會對航發產業鏈上游的相關公司產生較大的影響。航發產業鏈的航發產業鏈的產品產品市場市場風險風險：航發產業鏈中，高溫合金等原材料大多是面向航空航天領域的客戶，所以航空航天產業的政策變化、行業波動都將很大程度上影響到相應公司的業績增長。此外，部分產品目前仍主要依賴進口，國產化不足，這可能會影響到未來的市場競爭力。技術泄密風險技術泄密風險：航發產業鏈中的各細分行業大多數為技術密集

128、型行業，且行業壁壘較高，技術泄密的潛在損失較大。若公司在對外合作研發或委托生產過程中，泄露了個別重要的工藝、技術數據、研發成果或其他敏感信息，會給其生產經營帶來一定負面影響。根據武器裝備科研生產單位保密資格審查認定辦法，擬承擔武器裝備科研生產任務的具有法人資格的企事業單位，均須經過保密資格審查認證。雖然相應公司均采取了各項有效措施保守國家秘密，但不排除一些意外情況發生導致有關國家秘密泄露，進而可能對公司以及行業產生一定的不利影響。國際局勢不確定因素增加，貿易壁壘加劇的國際局勢不確定因素增加，貿易壁壘加劇的風險風險：受國際局勢不確定性因素增加、區域沖突頻發等因素影響，大宗商品漲價，存在成本增大的

129、風險。由于航空發動機屬于境外對中國高度限制的行業，加之中美貿易摩擦的不確定性影響，一些客戶采購戰略調整，減少中國地區采購份額。這可能對未來市場供需產生不確定性。公司深度報告 http:/ 研究員研究員承諾承諾 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，在執業過程中恪守獨立誠信、勤勉盡職、謹慎客觀、公平公正的原則，獨立、客觀地出具本報告。本報告反映了本人的研究觀點，不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接接收到任何形式的報酬。特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于 2017 年 7 月

130、1 日起正式實施。因本研究報告涉及股票相關內容，僅面向長城證券客戶中的專業投資者及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者。若您并非上述類型的投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研究報告中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。免責聲明免責聲明 長城證券股份有限公司（以下簡稱長城證券）具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格。本報告由長城證券向專業投資者客戶及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者客戶（以下統稱客戶）提供，除非另有說明，所有本報告的版權屬于長城證券。未經長城證券事先書面授權許可，任何機構和個人不得以任何形式

131、翻版、復制和發布，亦不得作為訴訟、仲裁、傳媒及任何單位或個人引用的證明或依據，不得用于未經允許的其它任何用途。如引用、刊發，需注明出處為長城證券研究院，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向他人作出邀請。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。長城證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報

132、告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。長城證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。長城證券版權所有并保留一切權利。長城證券投資評級說明長城證券投資評級說明 公司評級：公司評級：買入預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅 15%以上 增持預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅介于 5%15%之間 持有預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅介于-5%5%之間 賣出預期未來 6 個月內股價相對行業指數跌幅 5%以上 行業評級：行業評級：強于大市預期未來 6 個月內行業整體表現戰勝市場 中性預期未來 6 個月內行業整體表現與市場同步 弱于大市預期未來 6 個月內行業整體表現弱于市場 長城證券長城證券研究院研究院 深圳辦公地址：深圳市福田區福田街道金田路 2026 號能源大廈南塔樓 16 層 郵編：518033 傳真：86-755-83516207 北京辦公地址：北京市西城區西直門外大街 112 號陽光大廈 8 層 郵編：100044 傳真：86-10-88366686 上海辦公地址：上海市浦東新區世博館路 200 號 A 座 8 層 郵編：200126 傳真：021-31829681 網址：http:/