1、利安隆(300596.SZ)深度報告：抗老化助劑龍頭，多線業務驅動發展國海證券研究所評級：買入(維持)證券研究報告2022年12月29日化工行業1李永磊(分析師)董伯駿(分析師)楊麗蓉（聯系人）S0350521080004S0350521080009S 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明2相對滬深300表現表現1M3M12M利安隆-9.8%-7.6%13.5%滬深3003.7%1.1%-21.9%最近一年走勢預測指標預測指標2021A2022E2023E2024E營業收入（百萬元）3445463961797156增長率(%)39353316歸母凈利

2、潤（百萬元）418597740918增長率(%)43432424攤薄每股收益（元）2.042.603.224.00ROE(%)17151616P/E21.9719.3615.6312.59P/B3.642.932.462.06P/S2.662.491.871.62EV/EBITDA15.3011.909.467.44資料來源：Wind資訊、國海證券研究所相關報告利安?。?00596）點評報告：Q3業績持續增長，多線業務并行驅動公司快速成長（買入）*化學制品*李永磊，董伯駿2022-10-26利安隆2022年中報業績點評：利安隆(300596)2022年中報點評：H1業績同比+47%，看好公司多

3、線業務發展（買入）*化學制品*董伯駿，李永磊2022-08-25-0.3242-0.1654-0.00670.15210.31090.4697利安隆滬深300 0VuYfZhUaZmNyQnP7NaObRsQrRpNpNeRmNmOkPpMqQaQrRwONZqNpNMYsQuM請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明3利安隆核心提要利安隆核心提要國內抗老化助劑龍頭，業績保持快速成長國內抗老化助劑龍頭，業績保持快速成長公司是國內抗老化助劑行業龍頭，截止至2021年底，公司抗氧化劑產能3.49萬噸、光穩定劑產能2.17萬噸、U-pack產能1.6萬噸。公司

4、內生增長+外延并購雙管齊下，不斷擴充產能、拓展新業務，驅動業績持續成長，2011-2021年，公司營收 CAGR 29%，歸母凈利潤 CAGR 36%。高分子材料需求穩定增長，基本盤抗老化助劑穩中有升高分子材料需求穩定增長，基本盤抗老化助劑穩中有升供給端：全球抗氧化劑、光穩定劑市場以海外巴斯夫、韓國松原為主導，國內市場相對分散，公司通過不斷擴能提升市占率，成為國內領先的抗老化助劑生產商。需求端：下游五大高分子材料塑料、化學纖維、合成橡膠、涂料、膠粘劑穩定增長，2021年產量合計近6億噸，保守估計對應抗氧化劑消費量約122萬噸、光穩定劑消費量約61萬噸，2021-2026年有望保持4%左右的增速

5、。公司珠海一期6萬噸/年抗氧化劑項目已于2022年Q3投產（目前產能爬坡中）、天津漢沽0.5萬噸/年水分散抗氧化劑預計2022年底投產、珠海5.15萬噸U-pack試生產中，產能釋放帶來量增的同時，有利于公司補齊抗氧化單劑、提高產能利用率，抗氧化劑和U-pack毛利率有望提升。潤滑油添加劑添新彩，第三發展曲線培育中潤滑油添加劑添新彩，第三發展曲線培育中供給端：海外四大廠占據全球80%以上市場，國內民營企業僅康泰股份、瑞豐新材和無錫南方具有一定規模，國內潤滑油添加劑進口替代空間大，2021年10月以來，國內企業憑借自主技術突破和供應鏈優勢，出口同比增長明顯，向潤滑油全產業鏈自主可控邁進。需求端：

6、潤滑油添加劑下游以車用油、工業用油為主，2020年全球潤滑油添加劑需求504萬噸、市場規模163億美元，預計2025年需求將增至570萬噸，市場規模約為195億美元?？堤┕煞輷碛?.3萬噸單劑和中間體、3萬噸復合劑，二期新建5萬噸單劑預計2022年底投產，有利于解決一期產能利用率低、單劑不足問題，潤滑油添加劑盈利有望改善。此外，公司切入生命科學領域，6噸/年核酸單體中試將于2022年Q4試生產，并與天津大學完成聚谷氨酸和紅景天苷技術轉讓。盈利預測與盈利預測與投資評級投資評級：公司抗老化助劑+潤滑油添加劑項目雙輪驅動，新建項目在未來兩年進入產能集中釋放期，有望帶來量增+毛利率提升，切入核酸藥和合

7、成生物學領域帶來發展新亮點，我們看好公司未來成長，預計2022/2023/2024年歸母凈利潤分別為5.97、7.40、9.18億元，EPS為2.60、3.22、4.00元/股，對應PE為19、16、13倍，維持“買入”評級。風險提示：風險提示：抗老化助劑下游需求低于預期、并購業務整合不及預期、在建項目達產不及預期、上游原材料價格波動、公司在生命科學領域進展的不確定性、潤滑油添加劑等產品國產替代進程的不確定性。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明4目錄目錄一、國內抗老化助劑龍頭一、國內抗老化助劑龍頭二、基本盤抗老化業務扎實二、基本盤抗老化業務扎實三、

8、潤滑油添加劑添新彩三、潤滑油添加劑添新彩四、盈利預測與投資評級四、盈利預測與投資評級五、五、風險提示風險提示 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明5圖表圖表1 1：公司發展歷程：公司發展歷程資料來源：公司官網，公司公告，國海證券研究所1.1 國內抗老化劑行業龍頭，多線業務并行發展國內抗老化劑行業龍頭，多線業務并行發展 國內高分子抗老化助劑國內高分子抗老化助劑龍頭龍頭，開拓產業布局：開拓產業布局：公司于1994年成立，主營業務為高分子材料抗老化助劑的研發、生產和銷售。產品線覆蓋抗氧化劑、光穩定劑和為客戶提供一站式解決材料抗老化問題的U-pack產品；2

9、020年啟動康泰股份并購，2022年并表成功，進入潤滑油添加劑領域；2021年入股天津奧瑞芙，布局生命科學領域。積極積極推進推進產業完善產業完善、產能擴張：產能擴張：公司建有天津、寧夏、常山、衡水、珠海、內蒙古、珠海六大生產基地，積極布局產能擴張，夯實單產品在不同基地生產，確?？蛻舴€定供應。19941994年年20032003年年20052005年年20112011年年20172017年年20182018年年20192019年年20202020年年20212021年年20222022年年建設寧夏中衛基地；設立應用技術工程中心，開啟U-pack品牌解決方案的業務成功登陸中國A股市場；并購常山科潤

10、并擴充產能并購衡水凱亞化工，并擴充產能，完善齊全抗老化產品線控股利安?。▋让晒牛?，實現HALS雙基地供應；入股天津奧瑞芙，布局生命科學領域開始抗老化助劑產品的研發、生產和銷售開始投資廣東珠?；仨椖客顿Y建設珠海一期，建成后將增加6萬噸抗氧化劑并購康泰股份，增加潤滑油添加劑業務，開啟第二生命曲線設立研發中心；在天津濱海新區建設生產基地開啟自主品牌的全球推廣和銷售 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明61.1 公司不斷豐富產品產能公司不斷豐富產品產能資料來源：公司公告，公司環評報告，國海證券研究所圖表圖表2 2：利安隆公司產品產能：利安隆公司產品產能產品

11、產品現有產能（萬噸現有產能（萬噸/年）年）在建產能（萬噸在建產能（萬噸/年）年）預計投產時間預計投產時間備注備注抗氧化劑3.496已于2022年下半年投產，預計2023年達產新建的6萬噸部分將用于U-pack光穩定劑2.17(不含中間體)0.322022年四季度已達產U-pack1.605.152022年Q4試生產，預計2023年達產潤滑油添加劑單劑和中間體：6.3單劑：52022年12月投料試車復合劑：3合成水滑石22024年核酸單體0.00062022年9月底中交，Q4試車公司持股奧瑞芙40%請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明71.2 多線業務

12、并行，驅動公司業績持續增長多線業務并行，驅動公司業績持續增長資料來源：wind，國海證券研究所圖表圖表3 3：20222022前三季度前三季度營收同比增長營收同比增長42.33%42.33%資料來源：wind，國海證券研究所圖表圖表4 4：20222022前三季度歸母凈利同比前三季度歸母凈利同比增長增長45.1645.16%國內高分子材料市場持續穩定增長，帶動公司抗老化助劑銷量增長，同時公司自主開拓珠海、寧夏、內蒙古基地，并外延收購常山科潤和凱亞化工，產能逐漸提升，自2011年以來，實現業績快速成長。2011-2021年，公司的營收從2.6億元增長至24.5億元，CAGR 29%；歸母凈利潤由

13、0.2億元增長至4.2億元，CAGR 36%。2022年5月，康泰股份并表，加入新的業績增長點，2022年前三季度公司業績保持持續高增長，實現營業收入35.94億元，同比+42.33%；實現歸母凈利潤4.35億元，同比+45.16%。其中，2022年Q3實現營收13.27億元，同比+45.99%，環比+5.54%；實現歸母凈利潤1.61億元，同比+41.72%，環比+8.53%。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明81.2 抗老化助劑是公司核心業務抗老化助劑是公司核心業務資料來源：wind，國海證券研究所圖表圖表5 5：公司主營構成情況：公司主營構成

14、情況資料來源：wind，國海證券研究所圖表圖表6 6：公司毛利貢獻情況：公司毛利貢獻情況 分產品板塊來看，公司以抗老化助劑業務為主，抗老化助劑包含光穩定劑、抗氧化劑、U-pack，營收與毛利占比均在90%以上。自2019年起，由于光穩定劑產能以及產品毛利率均大幅提升，營收占比均超過抗氧化劑，毛利占比均達到60%以上。2022H1，光穩定劑營收達到10.1億元，同比增長30.7%，占總營收的44.53%，毛利占比62.94%；抗氧化劑營收達到7.95億元，同比增長30.8%，占總營收的35.05%，毛利占比27.44%；U-pack營收達到2.41億元，同比增長56.5%，占總營收的10.63%

15、，毛利占比4.20%。公司收購標的康泰股份于2022年5月并表，5-6月潤滑油添加劑實現營收1.17億元，同比+50.80%，歸母凈利潤0.16億元，同比+71.44%。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明91.2 公司毛利率和凈利率相對穩定公司毛利率和凈利率相對穩定資料來源：wind，國海證券研究所圖表圖表7 7：公司銷售利潤率維持穩定：公司銷售利潤率維持穩定資料來源：wind，國海證券研究所圖表圖表8 8：近兩年來，兩大主要業務毛利率相對穩定：近兩年來，兩大主要業務毛利率相對穩定 近兩年，公司毛利率和凈利率相對穩定。2022H1毛利率26.55%

16、，同比-0.23個pct；凈利率12.12%，同比+0.35個pct。分產品板塊來看，2016-2018年，高分子材料消費量提升，光穩定劑需求大幅增加，而產能有限，產品價格提升，同時公司收購常山科潤，產能提升，生產的毛利率低的外協粗品減少，光穩定劑毛利率明顯提升。2017-2019年，抗氧化劑產能增長與技術升級慢，同時，原材料價格上漲導致毛利率下降。2022H1光穩定劑毛利率37.53%，同比+0.9個pct；抗氧化劑毛利率20.79%，同比+0.7個pct；U-pack 毛利率10.5%，同比+1.1個pct。5-6月康泰股份潤滑油添加劑業務毛利率20.6%。請務必閱讀報告附注中的風險提示和

17、免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明101.2 公司保持較高的資本開支公司保持較高的資本開支資料來源：wind，國海證券研究所圖表圖表1111：20222022前三季度公司經營活動現金流量凈額前三季度公司經營活動現金流量凈額3.343.34億元億元資料來源：wind，國海證券研究所圖表圖表1212：截止至截止至2022Q32022Q3，公司在建，公司在建工程工程8.58.5億元億元資料來源：wind，國海證券研究所圖表圖表9 9：20222022前三季度公司期間費用率有所下降前三季度公司期間費用率有所下降資料來源：wind，國海證券研究所圖表圖表1010：投入資本回報率有所上升：投

18、入資本回報率有所上升 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明11資料來源：Wind，公司公告國海證券研究所圖表圖表1313：截止至：截止至20222022年三季報公司股權結構年三季報公司股權結構 公司股權結構穩定集中公司股權結構穩定集中，控股股東是天津利安隆科技集團和利安隆國際集團控股股東是天津利安隆科技集團和利安隆國際集團，實際控制人是李海平實際控制人是李海平。李海平通過利安隆科技和利安隆國際，間接持有公司25.05%股權，是實際控制人。公司主要控股參股公司有利安隆珠海、利安隆中衛、利安隆凱亞、利安隆科潤等，覆蓋抗氧化劑、光穩定劑、潤滑油添加劑等多行

19、業。2021年，公司通過增資擴股取得利安隆內蒙古34%股權，提升協同效應，保障HALS供應；以現金出資方式，持有天津奧瑞芙40%股權，積極布局生命科學領域。1.3 公司股權結構清晰且穩定公司股權結構清晰且穩定天津奧瑞芙利安隆內蒙古天津利安隆新材料股份有限公司天津利安隆新材料股份有限公司利安隆珠海100%利安隆中衛100%利安隆凱亞70%利安隆科潤34%天津利安隆科技集團李海平100%10.91%14.14%利安隆國際集團100%100%40%康泰股份99.82%天津聚鑫隆6.87%韓伯睿2.94%韓厚義2.19%山南圣金隆2.72%禹培根1.66%韓謙1.66%請務必閱讀報告附注中的風險提示和

20、免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明12目錄目錄一、國內抗老化助劑龍頭一、國內抗老化助劑龍頭二、基本盤抗老化業務扎實二、基本盤抗老化業務扎實三、潤滑油添加劑添新彩三、潤滑油添加劑添新彩四、盈利預測與投資評級四、盈利預測與投資評級五、五、風險提示風險提示 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明132.1 抗老化助劑是一種重要的高分子材料助劑抗老化助劑是一種重要的高分子材料助劑資料來源：公司公告、公司招股說明書、呈和科技招股書，國海證券研究所圖表圖表1414：高分子材料助劑：高分子材料助劑資料來源：利安隆官方微信公眾號圖表圖表1515：抗老化助

21、劑作用圖示：抗老化助劑作用圖示 高分子材料助劑是指為增強特定性能而加入的各種性能增進物質，具有用量比例小但對下游客戶的生產和產品質量影響較大的特點。按照作用不同，高分子材料助劑大致分為抗老化類、改善加工性能類、改善化學結構類、功能類?？估匣鷦┦且环N重要的高分子材料助劑，市場規模約占高分子材料化學助劑的1/4以上，主要包括抗氧化劑和光穩定劑、熱穩定劑，實際應用中，助劑之間通常協同使用抑制高分子材料老化。大類大類品種品種功能功能抗老化助劑抗氧化劑延緩聚合物受氧化并出現老化現象光穩定劑吸收或減少紫外線透射熱穩定劑吸收PVC在加工和使用中分解的HCl，改善PVC的熱穩定性改善加工助劑增塑劑賦予制品柔

22、韌性和延展性潤滑劑改善制品加工性能和表觀性能脫模劑幫助基材迅速脫模，防止兩個表面相互粘接改變化學結構類成核劑提高PP、PVC等不完全結晶樹脂的結晶度，加快結晶速率功能助劑阻燃劑增加制品阻燃性，抑制制品燃燒抗靜電劑降低表面電阻、阻止靜電積累改善機械性能助劑偶聯劑增強無機物與有機高分子之間結合力交聯劑受熱放出游離基活化高分子鏈，使其交聯 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明142.1 抗抗老化助劑產業老化助劑產業鏈鏈資料來源：公司公告、呈和科技招股書，國海證券研究所圖表圖表1616：抗老化劑的分類：抗老化劑的分類資料來源：公司招股說明書，國海證券研究所圖

23、表圖表1717：抗老化劑產業鏈：抗老化劑產業鏈 抗老化助劑產業鏈中，上游原料主要是石油衍生物，包括烷基酚類、脂肪酮或醇、脂肪酸及酯、芳香胺類、脂肪族硫醇等基礎化工原材料，因此原材料成本與原油價格相關性較大，下游主要應用于塑料、化纖、橡膠、涂料、膠黏劑等領域?？寡趸瘎┓譃橹骺寡趸瘎┖洼o助抗氧化劑，其中受阻酚類是主抗氧化劑中主流的品種，能夠消除自由基；光穩定劑中紫外線吸收劑和受阻胺類HALS是主要的品種；熱穩定劑中，合成水滑石屬于金屬皂類的輔助穩定劑，具有無毒、環保的特點。烷基酚類脂肪酮或醇脂肪酸及酯芳香胺類脂肪族硫醇原材料原材料抗氧化劑光穩定劑熱穩定劑U-Pack抗老化助劑抗老化助劑塑料化纖橡膠

24、涂料膠黏劑下游應用下游應用大類大類細分細分作用及特點作用及特點抗氧化劑主抗氧化劑受阻酚類（主流）芳香胺類消除自由基輔抗氧化劑亞磷酸酯類含硫抗氧化劑分解氫過氧化物光穩定劑紫外線吸收劑吸收紫外光，轉變為無害的熱、熒光釋放，用于光照易變色材料自由基捕獲劑（受阻胺類HALS）捕獲材料中氧化生成的活性自由基光屏蔽劑；光猝滅劑含有金屬原子，對環境及人體影響很大熱穩定劑金屬皂類具有較好的長期熱穩定效能，缺點是有毒性鉛鹽類硬脂酸鈣及硬脂酸鋅合成水滑石主熱穩定劑和輔熱穩定劑協同使用，無毒、環保有機錫類適用于高透明性制品，但價格昂貴、有毒性 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和

25、免責聲明152.2 國內抗氧化劑和光穩定劑市場相對分散國內抗氧化劑和光穩定劑市場相對分散資料來源：各公司公告、各公司環評公示、各公司官網、華經情報網，國海證券研究所圖表圖表1818：國內抗氧化劑主要生產企業：國內抗氧化劑主要生產企業資料來源：公司招股書、華經情報網，國海證券研究所圖表圖表1919：國內光穩定劑主要企業：國內光穩定劑主要企業 國內抗老化助劑正由相對分散走向集聚式發展?？寡趸瘎┓矫?，上市企業有兩家，公司現有產能3.49萬噸，珠海一期6萬噸產能爬坡中；風光股份現有產能1.8萬噸，2021年IPO募投項目6.67萬噸抗氧化劑項目（外銷部分約4.7萬噸）。光穩定劑方面，僅公司上市，現有產

26、能2.17萬噸，利安隆凱亞0.32萬噸預計2022年底投產，宿遷聯盛IPO申報中，現有產能2.71萬噸。以公司為代表的國內頭部企業利用產品高性價比、募集資金擴張，不斷提高市占率。企業企業現有產能現有產能（萬噸）（萬噸）擬新建產能擬新建產能（萬噸）（萬噸）備注備注利安隆3.4962022年四季度投產；珠海一期6萬噸中擬外售1.73萬噸風光股份1.84.7預計2022年底前試生產三豐化工52.4環評征求意見稿公示極易新材料23預計2022年底投產巴斯夫高橋4.2西尼爾2.331.56環評公示松原百孚0.8天津力生1.25圣萊科特(上海)1.31安評公示合計合計22.219.2生產企業生產企業現有產

27、能（萬噸）現有產能（萬噸）擬新增產能（萬噸）擬新增產能（萬噸）備注備注利安隆2.17（不含中間體）0.32預計2022年Q4投產宿遷聯盛2.71濱海錦翔2.1北京天罡1.8福建帝盛1.63富比亞1被中化國際收購振興化工1威海金威0.67元利科技3.5已通過環評合計合計13.083.82 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明162.2 全球抗老化助劑市場以海外為主導全球抗老化助劑市場以海外為主導資料來源：公司招股書、華經情報網，國海證券研究所圖表圖表2020：海外：海外主要抗氧化劑和主要抗氧化劑和光穩定劑生產企業光穩定劑生產企業 全球抗氧化劑和光穩定市

28、場中，海外頭部企業占主導地位。海外頭部公司憑借規模、技術優勢以及與國際大型高分子材料制造商長期的合作關系，在全球市場份額上占據優勢，主要集中在巴斯夫、韓國松原、Addivant、ADEKA等企業中。2021年以來，受到海外能源成本較高影響，國內抗老化助劑出口競爭力有所提升，2022年1-10月累計進口3.63萬噸，同比分別-24.8%，累計出口5.88萬噸，同比+19.5%。企業企業所在地區所在地區競爭產品競爭產品抗氧化劑業務簡介抗氧化劑業務簡介巴斯夫德國抗氧化劑光穩定劑全球最大的抗氧化劑、光穩定劑企業，但占比較小，隸屬于功能化學品板塊，包括原有和收購汽巴精化部分松原韓國抗氧化劑光穩定劑全球第

29、二大抗氧化劑、光穩定劑供應商，在韓國運營三處基地，在德國有一家工廠，在唐山有一家合資工廠亞帝凡特（Addivant）美國抗氧化劑光穩定劑前身是科聚亞(Chemtura)的抗氧化劑和光穩定劑部門，產品主要包括抗氧化劑、改性劑、光穩定劑等ADEKA（艾迪科）美國抗氧化劑光穩定劑主營酚類、有機亞磷酸酯類和含硫類抗氧劑，在美國、韓國、臺灣和中國設有工廠圣萊科特美國抗氧化劑抗氧化劑隸屬于公示高性能化學品業務，在南京設有研發中心，在南京、寧波和上海設有抗氧化劑工廠氰特（Cytec）美國光穩定劑是全球特種化學品的主要生產商之一，從事聚亞氨酯、環氧復合物、化學添加劑等業務Chemipro日本光穩定劑主要從事有

30、機電子材料、特殊化學助劑業務資料來源：wind，海關總署，國海證券研究所圖表圖表2121：國內抗老化助劑進出口情況：國內抗老化助劑進出口情況 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明172.2 U-Pack是抗老化助劑行業未來重要方向是抗老化助劑行業未來重要方向資料來源：公司招股說明書圖表圖表2222：利安?。豪猜?U U-PACK PACK 產品的生產流程產品的生產流程 一站式個性化U-PACK服務給客戶提供了更多的技術附加值。便捷的一站式添加便捷的一站式添加，集多種化學助劑為一體，采用單一通道即可完成全部添加工序。個性化問題的解決個性化問題的解決，

31、可根據客戶要求復配出不同方案，減少客戶研發成本和資源占用。充分發揮各組分協配性充分發揮各組分協配性，在組合中保持組份的同質性、精確性和預分散一致性，使其在高分子材料生產中充分混合。減少污染和安全風險減少污染和安全風險，U-PACK顆粒形態可避免傳統添加中的揚塵。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明182.3 高分子材料發展帶動抗老化助劑需求高分子材料發展帶動抗老化助劑需求資料來源：公司招股書，歐洲塑料制造商協會，Statista，Chemicalbook，國海證券研究所圖表圖表2323：國內及全球抗氧化劑和光穩定劑需求量測算：國內及全球抗氧化劑和光穩

32、定劑需求量測算 高分子材料市場的不斷發展，帶動抗氧化劑、光穩定劑等化學助劑的需求。高分子材料具有使用量大、應用面廣的特點，主要包括塑料、化學纖維、合成橡膠、涂料、膠粘劑五大材料，2021年全球五大高分子材料產量近6億噸，保守估計按抗氧化劑添加比例為0.2%、光穩定劑添加比例為0.1%，2021年全球抗氧化劑消費量在122萬噸、光穩定劑消費量在61萬噸。2016年-國內2016年-全球2021年-國內2021年-全球塑料產量(萬噸)8227 33638 11039 39070 化學纖維產量(萬噸)4944 7099 6709 8830 合成橡膠產量(萬噸)546 1550 812 2305 涂料

33、產量(萬噸)1900 6470 2480 8444 膠粘劑產量(萬噸)734 1770 966 2330 合計(萬噸)16350 50527 22005 60979 抗氧化劑添加比例0.2%光穩定劑添加比例0.1%抗氧化劑需求量(萬噸)33 101 44 122 光穩定劑需求量(萬噸)16 51 22 61 資料來源：Grand View Research、Allied Market Research、Imarc Group，國海證券研究所圖表圖表2424：全球抗老化助劑下游高分子材料市場空間情況：全球抗老化助劑下游高分子材料市場空間情況2021市場規模（億美元）2026年市場規模（億美元）C

34、AGR塑料593071113.7%合成纖維6298075.1%合成橡膠3063673.7%涂料175822124.7%膠粘劑6388505.9%合計9262113474.1%請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明19資料來源：wind，國家統計局，國海證券研究所圖表圖表2626：國內：國內化學纖維化學纖維產量產量CAGR 6%CAGR 6%（20122012-20212021）資料來源：wind，國家統計局，國海證券研究所圖表圖表2525：國內塑料產量：國內塑料產量CAGR 9%CAGR 9%（20122012-20212021）資料來源：前瞻產業研究

35、院、NACA，國海證券研究所圖表圖表2828：國內涂料產量：國內涂料產量CAGR 5%CAGR 5%（20122012-20202020）資料來源：wind，國家統計局，國海證券研究所圖表圖表2727：國內合成橡膠產量：國內合成橡膠產量CAGR 9%CAGR 9%（20122012-20212021）資料來源：前瞻產業研究院、CATIA，國海證券研究所圖表圖表2929：國內膠粘劑產量：國內膠粘劑產量CAGR 5%CAGR 5%（20122012-20202020）2.3 高分子材料發展帶動抗老化助劑需求高分子材料發展帶動抗老化助劑需求 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注

36、中的風險提示和免責聲明202.4 外采單劑影響公司外采單劑影響公司抗氧化劑盈利水平抗氧化劑盈利水平資料來源：公司公告，國海證券研究所圖表圖表3030：公司抗氧化劑自產和外采毛利率對比：公司抗氧化劑自產和外采毛利率對比 公司抗氧化劑毛利率與同行存在差別，主要由于產品牌號不同。風光股份以通用抗氧化劑168、1010、1076、626為主，基本自產；公司抗氧劑牌號較多，以3114、330、1520、245、412S、1024、1098、697為主，168、1010等通用抗氧劑外購比重較大，抗氧化劑外購部分毛利率與自產部分存在差距，以2020H1數據為例，自產部分毛利率21.8%，營收占比77%，外購

37、部分毛利率僅8.6%，營收占比23%。隨著抗氧化劑自產比例提升，公司抗氧化劑毛利率存在提升空間。2021年以來，上游原材料漲價明顯，同行抗氧化劑毛利率波動明顯，公司則表現較為穩定，這可能由于客戶結構不同，公司下游客戶以巴斯夫、艾仕得為主，定價方式以商務談判為主，原材料漲價向下游傳導更通暢。資料來源：wind，國海證券研究所圖表圖表3131：公司抗氧化劑毛利率和同行對比：公司抗氧化劑毛利率和同行對比 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明212.4 內生增長內生增長+外延并購，外延并購，公司公司光穩定劑優勢顯現光穩定劑優勢顯現資料來源：Wind，聯盛科技

38、招股書，國海證券研究所圖表圖表3232：公司光穩定劑毛利率和同行對比：公司光穩定劑毛利率和同行對比資料來源：利安隆公司公告、環評報告，聯盛科技官網、聯盛科技招股書，國海證券研究所圖表圖表3333：利安?。豪猜」夥€定劑牌號光穩定劑牌號和同行對比（單位：噸和同行對比（單位：噸/年）年）公司光穩定劑盈利能力顯著提升，與同行相比優勢明顯。自2017年以來，一方面，公司自建光穩定劑項目逐漸投產，包括年產6000噸紫外線吸收劑項目（二期）以及其他技改項目；另一方面，公司通過外延并購擴充產能，2017年收購常山科潤、2019年收購凱亞化工，使得產能利用率逐漸提升，2020年達到97%，規模效應顯現，而同期

39、聯盛科技產能利用率僅72%。聯盛科技光穩定劑聯盛科技光穩定劑產能產能現有產能現有產能光穩定劑9449000光穩定劑6223000光穩定劑7704000光穩定劑1193000光穩定劑35293000其他5088合計合計27088在建產能在建產能光穩定劑38533000光穩定劑2922000光穩定劑114500光穩定劑585200光穩定劑123500合計合計6200利安隆光穩定劑利安隆光穩定劑產能產能現有產能現有產能受阻胺類（HALS）UV-P770、UV-P3853、UV-P292、UV-P123、UV-P944、UV-P622、UV-P11921700紫外線吸收劑UV-P326、UV-P327

40、、UV-P328、UV-P329、UV-P、UV-P234、UV-P928、UV-P1130、UV-384-2、UV-P400、UV-P405、UV-P1164、UV-P1577、UV-P531爬坡產能爬坡產能-3200對比 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明222.4 公司公司U-pack毛利率存在提升空間毛利率存在提升空間資料來源：Wind，聯盛科技招股書，國海證券研究所圖表圖表3434：利安?。豪猜 U-packpack和同行的毛利率對比和同行的毛利率對比資料來源：Wind，聯盛科技招股書，風光股份招股書，國海證券研究所圖表圖表3535：

41、三家公司復配產品對比：三家公司復配產品對比 公司U-pack毛利率低于風光股份集成助劑毛利率，核心在于公司U-pack產品部分單劑外購、以及產能利用率較低。公司和風光股份均使用抗氧化劑制復配產品，公司為滿足客戶一站式采購需求，部分單劑外購影響U-pack毛利率，而風光股份主要以自產的通用型抗氧化劑復配。此外，由于公司U-pack涉及產線切換，U-pack產能利用率相對較低，2021年僅為70%。公司U-pack毛利率低于聯盛科技復配助劑毛利率，核心在于產品不同，公司主要用抗氧化劑生產U-pack產品，聯盛科技主要使用受阻胺光穩定劑生產復配助劑，而受阻胺光穩定劑毛利率本身高于抗氧化劑毛利率。風光

42、股份烷基酚中間體（自產）抗氧化劑U-pack烷基酚中間體（外購）抗氧化劑利安隆集成助劑聯盛科技受阻胺光穩定劑復配助劑 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明232.4 珠海項目補單劑帶來量增珠海項目補單劑帶來量增+毛利率提升毛利率提升 公司珠海一期項目新上6萬噸抗氧化劑，包括3萬噸/年通用型抗氧化劑、3萬噸/年專用型抗氧化劑，抗氧化劑業務以及U-pack業務均有望受益。一方面，部分新上氧化劑用于U-pack產品，補齊U-pack產品中不足的單劑；另一方面，剩余部分用于外銷，可以彌補此前抗氧化劑業務中外采較多的通用型單劑168、1010。公司整體產能增長

43、，規模效應顯現有望帶來毛利率的提升。資料來源：公司公告、環評報告，國海證券研究所注：U-pack根據市場需求釋放產能圖表圖表3636：珠海一期擬新增抗氧化劑、：珠海一期擬新增抗氧化劑、U U-packpack（單位：噸（單位：噸/年年）基地基地/項目項目產品類型產品類型產能產能（噸（噸/年）年）擬用于擬用于U-pack（噸（噸/年）年）擬外售擬外售（噸（噸/年）年）珠海項目一期抗氧化劑(6萬噸/年)通用型抗氧化劑30000218038197專用型抗氧化劑30000209009100合計600004270317297珠海5.15萬噸/年U-packU-pack51500 請務必閱讀報告附注中的風

44、險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明24目錄目錄一、國內抗老化助劑龍頭一、國內抗老化助劑龍頭二、基本盤抗老化業務扎實二、基本盤抗老化業務扎實三、潤滑油添加劑添新彩三、潤滑油添加劑添新彩四、盈利預測與投資評級四、盈利預測與投資評級五、五、風險提示風險提示 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明253.1 潤滑油添加劑是提升潤滑油性能的關鍵組分潤滑油添加劑是提升潤滑油性能的關鍵組分資料來源：國內外潤滑油添加劑市場分析安軍信（2021），國海證券研究所圖表圖表3737：潤滑油添加劑的分類：潤滑油添加劑的分類 潤滑油添加劑作為一種功能性組分

45、，起到改進潤滑油功能、賦予潤滑油新特性、延長潤滑油使用壽命的作用。潤滑油添加劑在潤滑油中的質量占比在2.0%-30%之間（通常液壓油的添加劑量較少,而重負荷發動機潤滑油的添加劑量較多）。潤滑油添加劑可分為單劑和復合劑。單劑主要有清凈劑、分散劑、黏度指數改進劑等；復合劑一般由多種單劑按一定比例調配而成，具有多種特性，可明顯提高內燃機油、齒輪油及液壓油的性能并降低添加劑總量。其中，分散劑、黏度指數改進劑、清凈劑的需求最大。類型類型細分產品細分產品性能性能單劑清凈劑起清凈、防銹、抗氧化及酸中和等作用分散劑起分散、增溶等作用抗氧劑起抗氧化作用黏度指數改進劑提高潤滑油的黏度及黏度指數降凝劑降低凝點,改善

46、低溫流動性防腐劑保護金屬表面不受氧、水、酸、堿及鹽的侵蝕抗磨劑降低摩擦、磨損或擦傷摩擦改進劑減少摩擦磨損泡沫抑制劑抑制泡沫產生復合劑內燃機油復合劑提高發動機油清凈分散性及抗氧化、抗磨損性齒輪油復合劑提高齒輪油抗磨損、抗氧化、防銹及抗乳化性液壓油復合劑提高液壓油抗磨損、抗氧化及防銹性能資料來源：國內外潤滑油添加劑市場分析安軍信（2021），國海證券研究所圖表圖表3838：20202020年全球潤滑油添加劑功能分布情況年全球潤滑油添加劑功能分布情況 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明263.1 潤滑油添加劑產業鏈潤滑油添加劑產業鏈 潤滑油添加劑上游原材

47、料以石油衍生品為主，主要為基礎油、重烷基苯、聚異丁烯，以及醇類、金屬堿等，因此整體而言，潤滑油添加劑原材料成本受國際原油價格波動的影響較大。中游涉及潤滑油添加劑加工制造包括單劑和復合劑，國內主要潤滑油添加劑廠家有瑞豐新材、無錫南方、康泰股份。下游潤滑油主要包括車用和工業用潤滑油，終端應用在汽車、工程機械、船舶等行業。資料來源：立鼎產業研究院、前瞻產業研究院、公司公告，國海證券研究所圖表圖表3939：潤滑油添加劑產業鏈：潤滑油添加劑產業鏈基礎油上游原材料醇類重烷基苯金屬堿聚異丁烯內燃機工程機械終端應用船舶航空中游加工制造潤滑油添加劑瑞豐新材無錫南方康泰股份單劑單劑清凈劑 分散劑/抗氧劑其他復合劑

48、復合劑內燃機油復合劑齒輪油復合劑液壓油復合劑下游應用車用潤滑油工業潤滑油龍蟠科技長城潤滑油中國石油潤滑油北京中潤華油青島康普頓山東科發石化北京龍潤山東天泰長城潤滑油昆侖潤滑油江蘇高科石化山東科發石化北京中潤華油湖北飛天石化柳工高級潤滑油統一石化風力發電新能源汽車高鐵機器人 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明273.2 全球潤滑油添加劑以四大為主導全球潤滑油添加劑以四大為主導資料來源：中國潤滑油信息網，中潤潤滑油，無錫南方公司官網，太倉發布，愛企查，觀研報告網，中國化工報，國海證券研究所圖表圖表4040：國內主要潤滑油添加劑生產企業：國內主要潤滑油添

49、加劑生產企業資料來源：國內外潤滑油添加劑市場分析安軍信（2021），國海證券研究所圖表圖表4141：20202020年全球潤滑油添加劑競爭格局年全球潤滑油添加劑競爭格局 在潤滑油添加劑行業中，獨特的產品配方、持續迭代的生產技術研發能力、下游應用的經驗積累是關鍵。國際四大潤滑油添加劑企業路博潤、雪佛龍奧倫耐、潤英聯、雅富頓具有先發優勢，長期占據全球超過80%的市場份額。國內民營潤滑油添加劑企業中，康泰股份、瑞豐新材和無錫南方三家具有一定規模。截止至2022年10月底，瑞豐新材潤滑油添加劑產能16.1萬噸/年，擬新建產能62.52萬噸/年；康泰股份單劑產能6.3萬噸/年，復合劑產能3萬噸/年，康泰

50、二期5萬噸/年單劑預計2022年底投產；無錫南方擁有3萬噸/年單劑、2萬噸/年復合劑。公司名稱公司名稱現有產能現有產能擬新建產能擬新建產能備注備注單劑單劑復合劑復合劑單劑單劑/復合劑復合劑瑞豐新材16.162.52瑞豐2019年復合劑產能1.5萬噸，之后未單獨披露復合劑產能利安?。堤┕煞荩?.335在建5萬噸均為單劑，預計2022年底投產無錫南方32上海海潤4中石化和潤英聯合資公司蘭州中石油潤滑油添加劑7未披露細分產能錦州中石油2.8雪佛龍奧倫耐（中國）10太倉中石油6.8潤英聯（中國）10珠海路博潤7.1217.5合計合計42.3253.367.52 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲

51、明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明283.3 國內汽車保有量增長帶動潤滑油添加劑需求國內汽車保有量增長帶動潤滑油添加劑需求資料來源：國內外潤滑油添加劑市場分析安軍信（2021），國海證券研究所圖表圖表4343：國內潤滑油添加劑消費比例：國內潤滑油添加劑消費比例資料來源：公安部，新華網，中國工業信息網，人民網，國海證券研究所圖表圖表4444：國內汽車保有量不斷擴大：國內汽車保有量不斷擴大 國內潤滑油添加劑下游中車用占比最大，截至2022H1，國內汽車保有量3.12億輛，有效支撐潤滑油添加劑需求。新能源汽車中，純電動汽車無發動機用油需求，但變速箱、連接件等仍存在用油需求。國內潤滑油添加劑產

52、量明顯低于表觀消費量，進口替代空間大。自2021年10月以來，憑借自主品牌技術突破和供應鏈優勢，國內潤滑油添加劑出口同比明顯增多，向潤滑油全產業鏈自主可控邁進。資料來源：公司公告，國海證券研究所圖表圖表4242：不同類型汽車對潤滑油的應用情況：不同類型汽車對潤滑油的應用情況汽車類型汽車類型潤滑油應用場景潤滑油應用場景發動機發動機 變速箱變速箱 連接件連接件 減震器減震器 冷卻系統冷卻系統 制動系統制動系統傳統汽車有有有有有有混動汽車有有有有有有純電汽車無有有有有有 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明293.3 國內潤滑油添加劑進口替代空間大國內潤滑

53、油添加劑進口替代空間大資料來源：Wind，海關總署，國海證券研究所圖表圖表4646：20222022年國內潤滑油添加劑進口量同比減少年國內潤滑油添加劑進口量同比減少資料來源：國內外潤滑油添加劑市場分析安軍信（2021），海關總署，國海證券研究所圖表圖表4545：國內潤滑油添加劑供需平衡表：國內潤滑油添加劑供需平衡表資料來源：wind，海關總署，國海證券研究所圖表圖表4747：20222022年國內潤滑油添加劑出口量同比增長明顯年國內潤滑油添加劑出口量同比增長明顯201320142015201620172018201920202021產量（萬噸）495258596467717173進口量（萬噸）

54、292926313233333238出口量（萬噸）333589111014表觀消費量（萬噸）757881858891949397增速4.1%4.2%3.9%4.3%3.5%2.6%-0.6%4.2%請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明303.3 2025年全球潤滑油添加劑需求有望達到年全球潤滑油添加劑需求有望達到570萬噸萬噸資料來源：智研咨詢，國海證券研究所圖表圖表4848：全球潤滑油添加劑消耗量和市場規模情況：全球潤滑油添加劑消耗量和市場規模情況資料來源：國內外潤滑油添加劑市場分析安軍信（2021），國海證券研究所圖表圖表4949：全球潤滑油添加

55、劑應用領域分布情況：全球潤滑油添加劑應用領域分布情況 全球潤滑油添加劑行業已發展至相對成熟階段，市場規模較大且趨于穩定增長。據智研咨詢，2013年全球潤滑油添加劑需求410萬噸，市場規模達156億美元。2020年受新冠肺炎疫情沖擊，需求下滑，隨著全球經濟恢復，潤滑油添加劑需求將進入新一輪增長周期，預計至2025年將增長至570萬噸，市場規模約為195億美元。按主要應用領域分，全球潤滑油添加劑約有67%應用于機動車領域（其中乘用車發動機潤滑油占27%、重負荷發動機潤滑油占33%、其他車用潤滑油占比7%）；其次是金屬加工液和工業發動機潤滑油，分別占14%、13%。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免

56、責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明313.3 公司外延并購潤滑油添加劑，發展第二成長曲線公司外延并購潤滑油添加劑，發展第二成長曲線資料來源：公司公告，國海證券研究所圖表圖表5050：康泰股份近三年營收和凈利潤情況康泰股份近三年營收和凈利潤情況資料來源：公司公告，國海證券研究所圖表圖表5151：20212021年康泰股份主要產品營收占比年康泰股份主要產品營收占比 公司實現對康泰股份的并購，新增潤滑油添加劑業務，在中國大力提倡“供應鏈自主可控”的關鍵窗口期，公司順利開啟第二成長曲線?？堤┕煞葜饕a品包括功能性單劑及根據應用領域的不同、按照特定配方生產的復合劑，2021年，康泰股份營收占

57、比前三的添加劑分別是內燃機復合劑（27%）、抗氧抗腐劑（21%）、清凈劑（13%）?？堤┕煞萦?022年5月并表，5-6月潤滑油添加劑實現營收1.17億元，同比+50.80%，毛利率20.6%，歸母凈利潤0.16億元，同比+71.44%，為公司2022年業績增添新彩。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明323.4 康泰二期投產后，潤滑油添加劑盈利有望改善康泰二期投產后，潤滑油添加劑盈利有望改善資料來源：wind，國海證券研究所注：康泰股份2022H1毛利率使用2022年5-6月份的圖表圖表5252：康泰股份潤滑油添加劑和同行毛利率相比：康泰股份潤滑油

58、添加劑和同行毛利率相比資料來源：公司公告，康泰股份公司官網，國海證券研究所圖表圖表5353：康泰股份潤滑油添加劑（單位：噸）：康泰股份潤滑油添加劑（單位：噸）橫向比較，康泰股份潤滑油添加劑毛利率略低于瑞豐新材，主要由于此前僅康泰一期生產情況下，一方面，自產單劑不足，需外購彌補，而外購部分毛利率較低，2021年外購部分毛利率僅9.85%，自產部分毛利率21.76%；另一方面，部分產線產能利用較低，2021年，烷基苯磺酸產線產能利用率僅19%、無灰分散劑產線僅25%、復合劑產線僅17%，固定成本較高?？堤┒?萬噸潤滑油添加劑投產后，該板塊毛利率有望提升。一方面，1萬噸硫化烷基酚鹽、2萬噸烷基水楊

59、酸鹽彌補清凈劑的不足，2萬噸ZDDP彌補抗氧抗腐劑不足，復合劑產能利用率有望提升。產線產線現有產能現有產能在建產能在建產能備注備注高檔潤滑油、脂添加劑生產線8000柔性生產，單劑或復合劑磺酸鹽生產線5000清凈劑烷基苯磺酸生產線10000清凈劑的原料ZDDP生產線10000生產烷基苯和水楊酸無灰分散劑生產線30000內燃機油復合劑的原料復合劑生產線30000硫化烷基酚鹽10000清凈劑烷基水楊酸鹽20000清凈劑二烷基二硫代磷酸鋅鹽20000即ZDDP,抗氧抗腐劑補單劑 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明333.4 向向生命科學領域邁進，培育第三發

60、展曲線生命科學領域邁進，培育第三發展曲線資料來源：沙利文核酸藥物市場產業現狀與未來發展報告，國海證券研究所圖表圖表5454：小核酸藥物全球市場規模小核酸藥物全球市場規模資料來源：BCC Research合成生物學：全球市場，國海證券研究所圖表圖表5555：2017201720242024年全球合成生物學各領域市場規模年全球合成生物學各領域市場規模 公司成立生命科學事業部，下設以奧瑞芙為載體的核酸單體產業、以合成生物研究所為核心的合成生物學產業。小核酸藥物：小核酸藥物：據沙利文，隨著2016 年兩款ASO藥物上市，全球市場規模從2016年0.1億美元增長至2021年32.5億美元，CAGR高達

61、218%。公司與吉瑪基金合作設立奧瑞芙生物醫藥公司與吉瑪基金合作設立奧瑞芙生物醫藥（公司持股公司持股40%），年產年產 6 噸核酸單體中試車間將于噸核酸單體中試車間將于2022年年Q4投料試產投料試產。合成生物學賽道：合成生物學賽道：據BCC Research，2019年全球合成生物學市場規模已達53億美元，預計2024年可達189億美元，CAGR29%，其中醫療健康領域主導了合成生物學商業化發展。公司與天津大學建立產學研合作關系公司與天津大學建立產學研合作關系，已順利完成聚谷氨酸和紅已順利完成聚谷氨酸和紅景天苷的所有權轉讓景天苷的所有權轉讓，已開展轉移技術的驗證和放大工作。請務必閱讀報告附注

62、中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明34目錄目錄一、國內抗老化助劑龍頭一、國內抗老化助劑龍頭二、基本盤抗老化業務扎實二、基本盤抗老化業務扎實三、潤滑油添加劑添新彩三、潤滑油添加劑添新彩四、盈利預測與投資評級四、盈利預測與投資評級五、五、風險提示風險提示 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明35盈利預測核心假設盈利預測核心假設 各業務板塊各業務板塊（1）光穩定劑：凱亞化工3200噸HALS已于2022年四季度投產，11月已經達產，產品價格受上游原材料價格影響，預計2022/2023/2024年銷量分別為2.73/2.92/2.

63、92萬噸，價格分別為6.37/6.05/6.05萬元/噸，毛利率分別為36.68%/36.01%/36.01%。（2）抗氧化劑：珠海一期6萬噸抗氧化劑已投產，預計2023年完全達產，公司將實現通用型抗氧化劑配套，其中部分用于U-pack產品，預計2022/2023/2024年銷量分別為4.89/5.20/5.41萬噸，價格分別為3.10/3.32/3.55萬元/噸，毛利率分別為22.90%/24.70%/26.11%。（3）U-pack：珠?；?.15萬噸已投產，隨著產能逐漸釋放，預計2022/2023/2024年銷量分別為1.60/4.05/5.34萬噸，價格分別為3.31/3.21/3.

64、21萬元/噸，珠海U-pack項目外采單劑減少，預計毛利率分別為11.05%/13.54%/16.55%。（4）潤滑油添加劑：2022年5月并入康泰股份，疊加康泰二期預計2022年12月試車，預計2022/2023/2024年銷量分別為3.20/6.20/8.13萬噸，價格分別為2.0/1.9/1.9萬元/噸，毛利率分別為21.0%/22.7%/24.2%。費用方面費用方面假設2022/2023/2024年銷售費用率分別為2.50%/2.50%/2.40%，管理費用率分別為3.30%/3.30%/3.30%，研發費用率分別為4.00%/4.00%/3.91%。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免

65、責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明36公司分業務經營數據拆分公司分業務經營數據拆分資料來源：公司公告，國海證券研究所圖表圖表56：公司分業務經營數據拆分：公司分業務經營數據拆分201720182019202020212022E2023E2024E光穩定劑產能（噸）60007500165002110021700249002490024900銷量（噸）53706996132431987426773273492915329153單價（萬元/噸）8.238.797.256.236.076.376.056.05營收（百萬元）44261596012371624174217641764毛利（百萬

66、元）136236358448594639635635毛利率30.80%38.41%37.24%36.23%36.56%36.68%36.01%36.01%抗氧化劑產能（噸）1370021900259003490034900474005220052200銷量（噸）1646120317248293091344528488535198054112單價（萬元/噸）3.943.873.443.102.933.103.323.55營收（百萬元）6497858549581303151517251922毛利（百萬元）204209193210271347426502毛利率31.38%26.59%22.62%21

67、.88%20.80%22.90%24.70%26.11%U-pack產能（噸）5000500050001100016000210007250072500銷量（噸）185622193653671011142160334053053425單價（萬元/噸）2.603.522.963.073.153.313.213.21營收（百萬元）487810820635153113011715毛利（百萬元）151831383459176284毛利率31.85%23.15%28.63%18.48%9.76%11.05%13.53%16.55%潤滑油添加劑產能（噸）83000103000103000銷量（噸）3205

68、06200081340單價（萬元/噸）2.001.901.90營收（百萬元）64111781545毛利（百萬元）135267374毛利率21.00%22.66%24.21%營業總收入（百萬元）11421488197824833445463961797156毛利潤（百萬元）355463579668925119615211812凈利潤（百萬元）128196263280426597740918毛利率31.10%31.13%29.24%26.89%26.84%25.78%24.62%25.32%凈利率11.23%13.19%13.27%11.30%12.37%12.86%11.98%12.83%請務必

69、閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明37投資建議與盈利預測投資建議與盈利預測 盈利預測和投資評級：盈利預測和投資評級：公司多線業務并行發展，原有主業抗老化劑業務持續放量，康泰股份潤滑油業務順利并表，且二期項目進展順利，布局核酸藥和合成生物學領域帶來新亮點，我們看好公司未來成長，預計2022/2023/2024年歸母凈利潤分別為5.97、7.40、9.18億元，EPS為2.60、3.22、4.00元/股，對應PE為19、16、13倍，維持“買入”評級。資料來源：wind，國海證券研究所圖表圖表5757：盈利預測：盈利預測 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責

70、聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明38目錄目錄一、國內抗老化助劑龍頭一、國內抗老化助劑龍頭二、基本盤抗老化業務扎實二、基本盤抗老化業務扎實三、潤滑油添加劑添新彩三、潤滑油添加劑添新彩四、盈利預測與投資評級四、盈利預測與投資評級五、五、風險提示風險提示 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明39風險提示風險提示 抗老化助劑下游需求低于預期風險 并購業務整合不及預期風險 在建項目達產不及預期風險 上游原材料價格波動風險 公司在生命科學領域進展的不確定性 潤滑油添加劑等產品國產替代進程的不確定性 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報

71、告附注中的風險提示和免責聲明40資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A2022E2023E2024E現金及現金等價物46888111201633應收款項919128416891965存貨凈額893116015961822其他流動資產171220271305流動資產合計流動資產合計2452354546775725固定資產1194193723362576在建工程1227639369260無形資產及其他705715724734長期股權投資0000資產總計資產總計5578683681069294短期借款656205189194應付款項69684911941353預收帳款0000其他流動負債

72、81193511351240流動負債合計流動負債合計2164198925182786長期借款及應付債券733733733733其他長期負債55555555長期負債合計長期負債合計788788788788負債合計負債合計2952277733063574股本205230230230股東權益2626405948005720負債和股東權益總計負債和股東權益總計5578683681069294利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021A2022E2023E2024E營業收入營業收入3445463961797156營業成本2520344346575344營業稅金及附加16182428銷售費用99116154

73、172管理費用131153204236財務費用47344043其他費用/（-收入）151186247280營業利潤營業利潤4796948591064營業外凈收支-3-6-7-7利潤總額利潤總額4766888521057所得稅費用5089111137凈利潤凈利潤426598741920少數股東損益9112歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤418597740918現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A2022E2023E2024E經營活動現金流經營活動現金流3125037571065凈利潤418597740918少數股東權益9112折舊攤銷135260319374公允價值變動0000

74、營運資金變動-327-407-351-276投資活動現金流投資活動現金流-551-434-469-524資本支出-513-443-479-534長期投資-3591010其他-3000籌資活動現金流籌資活動現金流475345-49-28債務融資625-451-165權益融資383400其它-152-38-33-33現金凈增加額現金凈增加額226413239513每股指標與估值每股指標與估值2021A2022E2023E2024E每股指標每股指標EPS2.042.603.224.00BVPS12.3017.2120.4324.43估值估值P/E22.019.415.612.6P/B3.62.92.

75、52.1P/S2.72.51.91.6財務指標財務指標2021A2022E2023E2024E盈利能力盈利能力ROE17%15%16%16%毛利率27%26%25%25%期間費率8%7%6%6%銷售凈利率12%13%12%13%成長能力成長能力收入增長率39%35%33%16%利潤增長率43%43%24%24%營運能力營運能力總資產周轉率0.620.680.760.77應收賬款周轉率5.985.745.825.79存貨周轉率3.864.003.873.93償債能力償債能力資產負債率53%41%41%38%流動比1.131.781.862.05速動比0.691.161.181.36利安隆盈利預測

76、表利安隆盈利預測表證券代碼：證券代碼：300596.SZ股價：股價：50.53投資評級：投資評級：買入買入日期：日期：2022/12/28 請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明41研究小組介紹研究小組介紹李永磊,董伯駿,本報告中的分析師均具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立，客觀的出具本報告。本報告清晰準確的反映了分析師本人的研究觀點。分析師本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收取到任何形式的補償。分析師承諾分析師承諾行業投資評級行業投資評級國海證券投資評級標準國海證券

77、投資評級標準推薦：行業基本面向好，行業指數領先滬深300指數；中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨滬深300指數；回避：行業基本面向淡，行業指數落后滬深300指數。股票投資評級股票投資評級買入：相對滬深300 指數漲幅20%以上；增持：相對滬深300 指數漲幅介于10%20%之間；中性：相對滬深300 指數漲幅介于-10%10%之間；賣出：相對滬深300 指數跌幅10%以上?；ば〗M名稱化工小組名稱李永磊李永磊，天津大學應用化學碩士，化工行業首席分析師。7年化工實業工作經驗，7年化工行業研究經驗。董伯駿董伯駿，清華大學化工系碩士、學士，化工聯席首席分析師。2年上市公司資本運作經驗，4年化工行業研

78、究經驗。湯永俊湯永俊，悉尼大學金融與會計碩士，應用化學本科，化工行業研究助理。劉學劉學，賓夕法尼亞大學化工碩士，化工行業研究助理，5年化工期貨研究經驗。陳雨陳雨，天津大學材料學本碩，化工行業研究助理。2年半化工央企實業工作經驗。陳云陳云，香港科技大學工程企業管理碩士，化工行業研究助理，3年金融企業數據分析經驗。楊麗蓉楊麗蓉，浙江大學金融碩士，浙江大學化學工程與工藝本科，化工行業研究助理。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明42免責聲明和風險提示免責聲明和風險提示本報告的風險等級定級為R3，僅供符合國海證券股份有限公司（簡稱“本公司”）投資者適當性管理

79、要求的的客戶（簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻艏?或投資者應當認識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司的完整報告為準，本公司接受客戶的后續問詢。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料及合法獲得的相關內部外部報告資料，本公司對這些信息的準確性及完整性不作任何保證，不保證其中的信息已做最新變更，也不保證相關的建議不會發生任何變更。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、

80、意見及推測不一致的報告。報告中的內容和意見僅供參考，在任何情況下，本報告中所表達的意見并不構成對所述證券買賣的出價和征價。本公司及其本公司員工對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務。免責聲明免責聲明市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向本公司或其他專業人士咨詢并謹慎決策。在任何情況下，本報告中的

81、信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。風險提示風險提示本報告版權歸國海證券所有。未經本公司的明確書面特別授權或協議約定，除法律規定的情況外

82、，任何人不得對本報告的任何內容進行發布、復制、編輯、改編、轉載、播放、展示或以其他任何方式非法使用本報告的部分或者全部內容，否則均構成對本公司版權的侵害，本公司有權依法追究其法律責任。鄭重聲明鄭重聲明 心懷家國國，洞悉四海海國海研究深圳國海研究深圳深圳市福田區竹子林四路光大銀行大廈28F郵編：518041電話：075583706353國海研究上海國海研究上海上海市黃浦區福佑路8號人保壽險大廈7F郵編：200010電話：021-60338252國海研究北京國海研究北京北京市海淀區西直門外大街168號騰達大廈25F郵編：100044電話：010-88576597國海證券國海證券研究所研究所化工化工研究團隊研究團隊43