汽車行業深度報告：特斯拉股價跟蹤情緒面驅動反彈基本面能否接力-230207（14頁）.pdf

1、 敬請閱讀末頁的重要說明 證券研究報告|行業深度報告 2022 年 2 月 7 日 推薦推薦（維持）（維持）特斯拉股價跟蹤特斯拉股價跟蹤：情緒面驅動反彈，情緒面驅動反彈，基本面能否接力基本面能否接力 中游制造/汽車 本系列的第二篇報告，本系列的第二篇報告，分析了分析了 2023 年年 1 月特斯拉股票強勁反彈的原因。月特斯拉股票強勁反彈的原因。本輪本輪反彈由流動性和情緒面主導，四季報超預期是催化劑。交易層面邏輯已充分演反彈由流動性和情緒面主導，四季報超預期是催化劑。交易層面邏輯已充分演繹，后續繹，后續需回歸基本面的持續驗證。關注需回歸基本面的持續驗證。關注 3 月月投資者關系日投資者關系日的潛

2、在利好。的潛在利好。特斯拉股價 22 年跌幅高達 65%，而 23 年至今從底部反彈 76%，上演絕地反擊，驗證了此前我們提示的交易性機會?，F再次探討股價反彈的原因 1 月反彈由流動性和月反彈由流動性和情緒面主導情緒面主導，基本面催化，基本面催化 1）流動性：流動性：近期美聯儲的加息預期降溫，衰退軟著陸的預期抬升，權益市場反彈。此外美股具有“一月效應”，高貝塔股票在 1 月往往表現強勁，原因包括年末基金稅務籌劃等。去年末極端情緒助推，及空頭獲利回補，2023 年的“一月效應”強于往年。特斯拉與納斯達克 100、羅素 1000 純成長指數乃至比特幣的反彈節奏一致，反映流動性影響。2）情緒面：情緒

3、面：四季報利好觸發悲觀情緒逆轉，RSI 指標從低谷反彈，預示特斯拉嚴重超賣的行情已告一段落。但近期美股市場多空博弈激烈，特斯拉期權交易規模冠絕美股，僅次于標普 500 指數期權，平添其短期走勢的不確定性。3）基本面：基本面：四季度業績超預期但幅度有限，且公司有四季報超預期的傳統。業績會透露當前訂單是產能的 2 倍，指引毛利率維持 20%以上，緩解市場對需求和毛利率的擔憂?；谝詢r換量邏輯，市場持續下修盈利預測，預期 23/24年交付 184 萬/241 萬輛，同比+40.3%/+30.5%；凈利潤 145 億/203 億美元，同比+2.8%/+39.9%，對應 41x 2023E P/E（22

4、 年末低至 19x）。交易層面邏輯已充分演繹，關注基本面能否接力交易層面邏輯已充分演繹，關注基本面能否接力 1）當前股價和估值從底部回升，悲觀情緒緩解，RSI 指標也已走出超賣區間。因此，我們認為情緒面觸底所積壓的反彈動能已釋放充分，后續走勢需回歸基本面的持續驗證，單純押注超跌反彈的投資者可考慮止盈。2）市場接受以價換量，視銷量為核心命題?；谥袊暯?，公司提升銷量有三個方向。a）降低售價（正在推進）：可增強產品性價比，打擊競爭對手；中國車市 30-40 萬元區間占比 6%，15-30 萬元區間占比 36%，價格下探可打開市場空間。b）拓展車型（進展緩慢）：單一車型銷量存在天花板，比亞迪 22

5、 年 186 萬輛規模是由 20 余款車型實現。車型單一對公司銷量的制約將逐步凸顯，重點關注 Crybertruck 和 Model Q 的量產進展。c）渠道擴張（無明顯進展）：目前國內門店 257 間，是比亞迪 2,422 間的十分之一，也落后于蔚小理；門店集中于核心城市，下沉能力不足。以上問題預計不會對 2023 年 180 萬輛的目標構成顯著威脅，但將考驗 2024 年及往后的增長前景，進而影響估值。我們建議密切關注第三代平臺、全新車型及渠道戰略的進展，3 月投資者關系日是潛在催化劑。風險提示：風險提示：（1）美聯儲加息幅度超預期；（2）行業景氣度低于預期；（3）行業競爭加劇超預期。行業

6、規模行業規模 占比%股票家數（只）235 4.8 總市值（億元）33427 4.0 流通市值（億元）27910 3.9 行業指數行業指數%1m 6m 12m 絕對表現 11.3-4.3 0.5 相對表現 8.6-2.6 11.0 資料來源：公司數據、招商證券 相關報告相關報告 1、特斯拉四季度業績超預期，助推情緒面修復汽車行業點評報告2023-01-28 2、特斯拉 2022 年四季度交付量低于市場預期汽車行業點評報告2023-01-04 3、新年伊始，多家新能源車企宣布漲價汽車行業 2023 年 1 月點評報告2023-01-03 汪劉勝汪劉勝 S1090511040037 楊獻宇楊獻宇 S

7、1090519030001 陸乾隆陸乾隆 研究助理 -40-30-20-1001020Feb/22May/22Sep/22Jan/23(%)汽車滬深300汽車行業深度報告汽車行業深度報告 敬請閱讀末頁的重要說明 2 行業深度報告 正文正文目錄目錄 一、一、1 月反彈由流動性和情緒面主導月反彈由流動性和情緒面主導.3 二、交易層面邏輯已充分演繹，關注基本面能否接力二、交易層面邏輯已充分演繹，關注基本面能否接力.9 三、附錄三、附錄.12 四、風險提示四、風險提示.13 圖表圖表目錄目錄 圖 1：納斯達克 100 指數與特斯拉股價對比.3 圖 2：羅素 1000 純成長指數與特斯拉股價對比.3 圖

8、 3：特斯拉股價走勢與比特幣高度類似.3 表 1：2022 年普跌的龍頭科技股 TAMAMA 均已反彈.4 圖 4：美國 CPI 同比見頂回落，加息預期降溫.4 圖 5：聯邦基金利率期貨隱含加息路徑.4 圖 6：特斯拉股價（上）與 RSI 指數（下）對比.5 圖 7：美股期權成交量創新高.5 圖 8：特斯拉期權成交量冠絕美股.5 圖 9：特斯拉股價變化及事件梳理.6 表 2：特斯拉四季度業績屢超市場預期.6 圖 10：美國庫存降低驗證需求改善，但庫存拐點滯后于股價拐點.7 圖 11：近期股價上行伴隨盈利預測下調.8 表 3：近一個月特斯拉市值和隱含估值變化情況.8 圖 12：特斯拉中國市場售價

9、變化.10 圖 13：Model 3 與競品價格區間對比.10 圖 14：Model Y 與競品價格區間對比.10 圖 15：國內分價格段汽車銷量分布.10 圖 16：單車型銷量規模存在上限.11 圖 17：特斯拉門店數量落后于競爭對手.11 圖 18：特斯拉門店集中于東南沿海及核心城市.11 圖 19：特斯拉汽車銷售毛利率走勢.12 圖 20：特斯拉單車凈利潤走勢.12 圖 21：分析師評級分布顯示買入評級占比提升.12 hZkZpZtVkUeX9WdYoXdU6McM6MoMqQsQtQeRmMmOlOnNvN6MmMyRuOqNwOvPnPmM 敬請閱讀末頁的重要說明 3 行業深度報告

10、一、一、1 月反彈月反彈由流動性和情緒面主導由流動性和情緒面主導 特斯拉股價在 2022 年下跌 65%，市值較峰值蒸發超 8 千億美元。但截至 2023 年 2 月 3 日，股價已從底部反彈 76%，上演絕地反擊。我們于 2022 年 12 月 30 日發布報告特斯拉股價跟蹤：短期超賣，邊際向好概率更大，從四個層面分析了 2022 年特斯拉股價下跌的原因，提示短期交易性機會。近期的強勁反彈印證了我們的判斷?；仡?1 月以來的股價表現，我們認為本輪反彈由流動性和情緒面主導，而公司的四季報扮演了催化劑的角色。截止目前，情緒面動能釋放較為充分，后續股價表現將更依賴于基本面的持續改善。1）流動性層面

11、：流動性層面：加息預期降溫，一月效應強勁，特斯拉引領成長股加息預期降溫，一月效應強勁，特斯拉引領成長股反擊反擊 美股具有“一月效應”，即歷史表明，高貝塔系數股票在 1 月往往表現強勁，原因包括年末基金稅務籌劃、節假日等。疊加去年年末至今較為極端的市場情緒，及空頭獲利回補，2023 年的“一月效應”強于往年。特斯拉的反彈與納斯達克 100 指數、羅素 1000 純成長指數乃至比特幣節奏一致，反映流動性在背后扮演了重要角色。圖圖 1：納斯達克：納斯達克 100 指數與特斯拉股價對比指數與特斯拉股價對比 圖圖 2：羅素羅素 1000 純成長指數與特斯拉股價對比純成長指數與特斯拉股價對比 收盤價截至

12、2023 年 2 月 2 日；資料來源：Wind、招商證券 收盤價截至 2023 年 2 月 2 日；資料來源：Wind、招商證券 圖圖 3：特斯拉股價走勢與比特幣高度類似：特斯拉股價走勢與比特幣高度類似 收盤價截至 2023 年 2 月 2 日；資料來源：Wind、招商證券 0501001502002503003504004500200040006000800010000120001400016000180002021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122

13、023-012023-02納斯達克100指數（左）特斯拉收盤價（右）0501001502002503003504004500200040006000800010000120002021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-02羅素1000純成長指數（左）特斯拉收盤價（右）050100150200250300350400450010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,0002020-012

14、020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-02紐交所比特幣指數（左）特斯拉收盤價（右）敬請閱讀末頁的重要說明 4 行業深度報告 表

15、表 1：2022 年普跌的年普跌的龍頭科技股龍頭科技股 TAMAMA 均均已已反彈反彈 證券簡稱證券簡稱 證券代碼證券代碼 22 年年漲跌幅漲跌幅 23 年至今年至今漲跌幅漲跌幅 臉書 META.O-64.2%55.0%特斯拉 TSLA.O-65.0%54.2%亞馬遜 AMZN.O-49.6%23.1%蘋果 AAPL.O-26.4%18.9%谷歌 GOOGL.O-38.7%18.6%微軟 MSFT.O-28.0%7.7%收盤價截至 2022 年 2 月 3 日；資料來源：Wind、招商證券 宏觀層面，美聯儲加息預期降溫，市場對衰退軟著陸的預期提升，引發本輪美股反彈。2022 年 12 月美國

16、CPI 同比+6.5%，較上月收窄 0.6pct，自 2022 年 6 月達峰以來，已連續 6 個月回落；CPI 環比-0.1%，為近兩年以來首次下降;核心 CPI 同比增速在 2022 年 9 月見頂，12 月已回落至 5.7%，反映通脹壓力緩解，觸發美股市場積極反應。圖圖 4：美國美國 CPI 同比同比見頂見頂回落回落，加息預期降溫，加息預期降溫 圖圖 5：聯邦基金利率期貨隱含加息路徑：聯邦基金利率期貨隱含加息路徑 資料來源：Wind、招商證券 資料來源：芝商所 FedWatch、招商證券 2）情緒面）情緒面：極度悲觀情緒逆轉極度悲觀情緒逆轉，激烈激烈博弈加劇波動博弈加劇波動 RSI 相對

17、強弱指標低于 30 反映嚴重超賣，根據特斯拉的歷史數據，當指數低于 30 時，短期內反彈可能性較大。2022年末時特斯拉的 RSI 指標顯示嚴重超賣，并于 1 月觸發強勁反彈。截至 2 月 3 日，RSI 已大幅反彈至 74.92，反映特斯拉嚴重超賣的行情已告一段落。近期美股市場多空博弈激烈，期權成交量飆升至歷史峰值，末日期權受追捧，反映市場情緒極端、投機屬性加劇。截至 1 月底，特斯拉期權交易規模已達日均換手 300 萬份，冠絕美股，僅次于標普 500 指數期權，更平添其短期走勢的不確定性。-1.000.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.002

18、020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11美國:核心CPI:季調:當月同比美國:CPI:季調:當月同比3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%5.5%芝商所FedWatch工具：隱含利率預期2023-02-052022-11-01 敬請閱讀末頁的重要說明 5 行業深度報告 圖圖 6：特斯拉股價（上）與：特斯拉股價（上）與 RSI 指數（下）對比指數（下）對比 收盤價截至 2023 年 2

19、月 3 日；資料來源：彭博、招商證券 圖圖 8：特斯拉特斯拉期權成交量冠絕美股期權成交量冠絕美股 資料來源：Cboe Global Markets、招商證券 0501001502002503003504004500204060801002020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-01一線城市29%二線城市（省會）43%三四線城市28%圖圖 7：美股期權成交量創新高美股期權成交量創

20、新高 資料來源：Cboe Global Markets、招商證券 242251449839725705001,0001,5002,0002,5003,000比亞迪理想小鵬蔚來特斯拉 敬請閱讀末頁的重要說明 6 行業深度報告 3）基本面）基本面：四季度業績超預期，四季度業績超預期，緩解投資者擔憂，緩解投資者擔憂，但盈利預測但盈利預測下修下修 圖圖 9：特斯拉股價變化及事件梳理特斯拉股價變化及事件梳理 資料來源：招商證券 四季報超預期，但四季報超預期，但超預期超預期幅度有限，且“有跡可幅度有限，且“有跡可循”。循”。公司于 2023 年 1 月 25 日披露 2022 年四季度及全年業績。據彭博一

21、致預期，公司四季度凈利潤超出市場預期 1.05%，交易日股價收漲 10.97%，引爆市場情緒。從歷史分析，特斯拉有四季報超預期的傳統。在過去 5 個財務年度，特斯拉的四季度業績均超市場預期，從未低于預期；尤其在三季報不及預期的 2019、2021 年，特斯拉仍交出了超預期的四季報，這或許反映公司的預期管理，或對季度利潤分配的偏好。據彭博統計，特斯拉季報平均超預期 5.74%，過去 5 年的四季報平均超預期 3.29%，超預期幅度均強于 4Q22，而超預期后股價有起有落。由此可見，4Q22 業績超預期是觸發情緒反轉的催化劑，而非股價開啟強勁反彈的主因。表表 2：特斯拉四季度業績：特斯拉四季度業績

22、屢屢超超市場市場預期預期 披露日期披露日期 財報期間財報期間 期末期末 披露值披露值 預測值預測值 意外意外 股價變動股價變動 平均平均 5.74%四四季報季報平均平均 3.29%2024-01-25 4Q23 2023-12 28.167 2023-10-19 3Q23 2023-09 27.041 2023-07-20 2Q23 2023-06 25.252 2023-04-20 1Q23 2023-03 23.942 2023-01-25 4Q22 2022-12 24.318 24.065 1.05%10.97%2022-10-19 3Q22 2022-09 21.454 22.048

23、-2.70%-6.65%2022-07-20 2Q22 2022-06 16.934 16.873 0.36%9.78%2022-04-20 1Q22 2022-03 18.756 17.916 4.69%3.23%2022-01-26 4Q21 2021-12 17.719 16.639 6.49%-11.55%2021-10-21 3Q21 2021-09 13.757 13.914-1.13%3.26%2021-07-26 2Q21 2021-06 11.958 11.36 5.26%-1.95%2021-04-26 1Q21 2021-03 10.389 10.331 0.56%-4.

24、53%2021-01-27 4Q20 2020-12 10.744 10.377 3.53%-3.32%2020-10-21 3Q20 2020-09 8.771 8.273 6.01%0.75%2020-07-22 2Q20 2020-06 6.036 5.398 11.83%-4.98%2022/12/2,特斯拉中國、美國相繼降價：中國提供4千元保險補貼，美國提供3,750美元折扣2023/1/3,特斯拉公布四季度交付數據不及預期。四季度交付量40.5萬輛，低于市場預期(42萬)；全年交付130萬輛，同比增長 40%不及目標(50%)；四季度總產量 44 萬輛，比交付量高出 3.4萬。20

25、23/1/6,特斯拉中國大幅降價，Model 3/Y降幅在2萬-4.8萬元之間2023/1/13,特斯拉美國大幅降價。Model 3/Y/S/X 分別調低3千/1.3萬/1萬/1.1萬美元2023/1/25,宣布擴建內華達州超級工廠，生產4680電池/Semi卡車，規劃年產能100GWh2023/1/26,公布四季度業績超預期；2023年產量指引180萬輛，符合預期；業績會提及降價后新增訂單兩倍于產能1001101201301401501601701801902002022/12/12022/12/82022/12/152022/12/222022/12/292023/1/52023/1/12

26、2023/1/192023/1/26股價 敬請閱讀末頁的重要說明 7 行業深度報告 披露日期披露日期 財報期間財報期間 期末期末 披露值披露值 預測值預測值 意外意外 股價變動股價變動 2020-04-29 1Q20 2020-03 5.985 5.806 3.09%-2.33%2020-01-29 4Q19 2019-12 7.384 7.075 4.37%10.30%2019-10-23 3Q19 2019-09 6.303 6.469-2.57%17.67%2019-07-24 2Q19 2019-06 6.35 6.427-1.21%-13.61%2019-04-24 1Q19 201

27、9-03 4.541 4.839-6.15%-4.26%2019-01-30 4Q18 2018-12 7.226 7.073 2.17%-0.57%資料來源：彭博、招商證券 業績會業績會釋放積極信號，緩解投資者擔憂釋放積極信號，緩解投資者擔憂。比四季度業績超預期更受矚目的是：1）馬斯克透露 1 月需求強勁，“接單是生產速度的 2 倍”，緩解市場對降價效果的擔憂。2）指引 2023 年 ASP 維持 4.7 萬美元以上，毛利率維持 20%以上，緩解市場對今年盈利能力的擔憂。3）2023 年 180-200 萬輛的產量目標，且重申長期 50%CAGR 目標，符合市場預期。由此，業績會扭轉了此前的

28、極度悲觀預期，觸發情緒面拐點。圖圖 10：美國庫存美國庫存降低驗證需求改善，但庫存拐點降低驗證需求改善，但庫存拐點滯后于股價拐點滯后于股價拐點 資料來源：特斯拉美國官網、招商證券 市場持續下修凈利潤預測市場持續下修凈利潤預測，股價股價隱含估值提升隱含估值提升。根據彭博，市場基于特斯拉以價換量的策略，持續下修 2023 年凈利潤預測。股價提升伴隨凈利潤預測下調，隱含估值驟升，已從 22 年末的 19x 2023E P/E 升至 41x。當前估值是否有吸引力見仁見智，但顯然已不是 22 年末情緒面底部的黃金買點。截至目前，市場預期 2023/2024 年交付 184 萬/241 萬輛，同比+40.

29、3%/+30.5%；實現凈利潤 145 億/203 億美元，同比+2.8%/+39.9%，對應 41.4x 2023E P/E 和 29.6x 2024E P/E。2022年12月2日,特斯拉在北美市場為Model 3/Y提供3,750美元的折扣2022年12月22日，特斯拉在北美市場為Model 3/Y提供7,500美元的折扣2023年1月6日，國內Model 3降價2-3.6萬元，Model Y降價2.9-4.8萬元，1月13日北美Model 3降價3千-1.9萬美元，Model Y降價1.3萬美元，Model S降價1萬美元，Model X降價1.1萬美元2023年1月26日，特斯拉發布

30、四季度及全年財報，業績超預期1001101201301401501601701801902000500100015002000250030002022-11-152022-11-292022-12-132022-12-272023-01-102023-01-24美國Modle3/Y庫存（萬輛）美國總庫存（萬輛）收盤價（美元）敬請閱讀末頁的重要說明 8 行業深度報告 圖圖 11：近期近期股價上行伴隨盈利預測下調股價上行伴隨盈利預測下調 資料來源：彭博、招商證券 表表 3：近一個月特斯拉市值和隱含估值變化情況：近一個月特斯拉市值和隱含估值變化情況 日期日期 總市值（億美元）總市值（億美元）市場預期

31、市場預期 2023E 凈利潤（億美元）凈利潤（億美元）隱含隱含 2023E P/E 2022-12-28 3,559 186 19x 2023-02-03 6,011 145 41x 變化 提升 69%下降 22%提升 118%資料來源：彭博、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 9 行業深度報告 二、二、交易層面邏輯已充分演繹，交易層面邏輯已充分演繹，關注基本面能否接力關注基本面能否接力 1）這一波這一波交易的交易的是是情緒面反轉，情緒面反轉，后續呢？后續呢？當前，特斯拉股價和估值從底部回升，極端悲觀的市場情緒緩解，RSI 指標也已走出超賣區間。因此，我們認為 12月末情緒面觸底所積壓的反彈動能

32、已釋放充分，押注超跌反彈的短線投資者可考慮止盈。鑒于其激烈博弈和金融屬性，不排除短期維持較大波動。但我們認為后續上漲需回歸基本面的持續改善。建議密切關注訂單和交付數據（有待觀察），3 月 1 日投資者關系日披露的第三代平臺信息（潛在利好），及一季報的毛利率下降情況（潛在風險）。2）市場認可了以價換量，量該如何保障？市場認可了以價換量，量該如何保障？特斯拉以價換量，及市場對自動駕駛的追捧消退，銷量成為市場關注的核心命題。僅從中國視角分析，特斯拉提升銷量有三個方向：a）降低售價，b）拓展車型，c）渠道擴張。這既是短期殺手锏，又關乎長期銷量潛力，而后兩者目前進展緩慢。a)降低售價（正在推進）。降低售

33、價（正在推進）。我們認為特斯拉主動降價是明智之舉，更低的售價利于打開市場空間、增強相對競品車型的競爭優勢；同時特斯拉利用成本優勢，將掌握價格戰主導權，打擊競爭對手；馬斯克宣傳下一代車型平臺的成本是現有平臺的一半，這將擴大特斯拉的成本優勢。（見圖 12-14）從市場容量的角度，國內車市 30-40 萬元區間容量 126 萬輛，占比 6%，而 20-30 萬元/15-20 萬元區間容量分別為 338 萬/410 萬輛，占比 16.2%/19.6%，價格下探將打開更大市場空間。（見圖 15）b)拓展車型（進展緩慢）。拓展車型（進展緩慢）。汽車有較強的個性化消費屬性，單一車型的規模存在天花板。在中國市

34、場，單一車型銷量天花板大約在 50 萬輛（且 2022 年銷量冠軍比亞迪宋是由宋 Plus、宋 Pro 兩款車型的 11 款配置構成的）；同時，銷量排名靠前的車型售價普遍在 20 萬元以下，高價車型的天花板更低（見圖 16）。因此，提升絕對銷量規模需要豐富的產品矩陣，例如比亞迪 2022 年 186 萬輛銷量是由 20 余款車型實現的。我們認為，車型單一對特斯拉銷量的制約將逐步凸顯。Cybertruck 的量產時間一再推遲，且在中國的市場空間有限；市場期待 Model Q 及其他全新車型開辟市場空間。c)渠道擴張（無明顯進展）。渠道擴張（無明顯進展）。截至 2023 年 2 月，特斯拉在中國內

35、地的門店數量僅 257 間，是比亞迪門店數量 2,422間的十分之一，也落后于蔚來/理想/小鵬。同時，特斯拉的門店集中在一二線核心城市，在中西部眾多省份僅進入省會城市，對三四線城市的覆蓋不足。當前國內市場競爭白熱化，競爭對手紛紛開啟渠道下沉，如何觸達更廣泛的需求將成為特斯拉需直面的問題，其純直營模式也將受到挑戰。（見圖 17-18）以上問題預計不會對 2023 年 180 萬輛的目標構成太大威脅，但將對 2024 年及往后的增長前景構成考驗，進而影響公司的估值。我們建議密切關注第三代平臺、全新車型及渠道戰略的進展。敬請閱讀末頁的重要說明 10 行業深度報告 主動發起價格戰主動發起價格戰，需求端

36、反饋良好，持續性有待觀察，需求端反饋良好，持續性有待觀察。我們在 12 月 30 日的報告中提到，在中國補貼退坡后，特斯拉倚仗遠超同行的單車盈利，將手握價格戰的主導權。1 月 6 日，特斯拉國產車型開啟新一輪降價，Model 3 降價 2-3.6萬元，Model Y 降價 2.9-4.8 萬元，降幅超預期；Model 3/Y 起售價分別降至 22.99 萬/25.99 萬元的歷史新低。2023 年，為應對補貼退坡，國內車企普遍漲價以轉嫁成本壓力，其中比亞迪 1 月上調車型售價 2-6 千元，長安深藍、奇瑞新能源、上汽榮威、大眾等品牌有不同程度漲價。特斯拉發起價格戰后，眾多自主品牌競品在定價上相

37、對特斯拉已無優勢。圖圖 12：特斯拉中國市場售價變化：特斯拉中國市場售價變化 資料來源：Tesla 官網、招商證券 圖圖 14：Model Y 與與競品價格區間對比競品價格區間對比 資料來源：汽車之家、招商證券 圖圖 15：國內分價格段汽車銷量分布：國內分價格段汽車銷量分布 資料來源：乘聯會、招商證券 15253545556575萬元圖圖 13：Model 3 與與競品價格區間對比競品價格區間對比 資料來源：汽車之家、招商證券 152025303540萬元20253035402021-012021-032021-052021-072021-092021-112021-112021-122022

38、-032022-032022-032022-062022-102023-01萬輛Model3標準續航Model3 高性能ModelY標準續航ModelY長續航ModelY 高性能2023 年 1 月 6 日，特斯拉開啟本輪降價 2 月 1 日，特斯拉為滿足更高市場要求，決定將上海工廠 2-3 月平均周產量提高到近 2 萬輛 媒體報道，降價后 3 天內獲 3 萬輛訂單 1 月 25 日，業績會透露，新增訂單是生產速度的 2 倍到近 2 萬輛 敬請閱讀末頁的重要說明 11 行業深度報告 圖圖 16：單車型銷量規模存在上限單車型銷量規模存在上限 資料來源：乘聯會、招商證券 圖圖 18：特斯拉：特斯拉

39、門店門店集中于東南沿海及核心城市集中于東南沿海及核心城市 資料來源：Tesla 官網、招商證券 圖圖 17：特斯拉門店數量落后于競爭對手特斯拉門店數量落后于競爭對手 資料來源：各公司官網、招商證券 242251449839725705001,0001,5002,0002,5003,000比亞迪理想小鵬蔚來特斯拉 一線城市29%二線城市（省會）43%三四線城市28%敬請閱讀末頁的重要說明 12 行業深度報告 三、附錄 圖圖 20：特斯拉單車凈利潤走勢：特斯拉單車凈利潤走勢 資料來源：公司資料、招商證券 圖圖 21：分析師評級分布顯示買入評級占比提升：分析師評級分布顯示買入評級占比提升 資料來源：

40、彭博、招商證券 -3.0-2.5-2.0-1.5-1.0-0.5-0.5 1.0 1.5萬美元圖圖 19：特斯拉：特斯拉汽車銷售汽車銷售毛利毛利率率走勢走勢 資料來源：公司資料、招商證券 0%5%10%15%20%25%30%35%敬請閱讀末頁的重要說明 13 行業深度報告 四、風險提示 美聯儲加息幅度超預期的風險。美聯儲加息幅度超預期的風險。特斯拉對流動性的敏感度較高，美聯儲加息預期將抑制特斯拉的股價表現。目前市場已經較充分反映了對接下來美聯儲加息幅度的預期，但若美聯儲加息幅度超預期或將進一步削弱公司的估值。行業景氣度低于預期的風險。行業景氣度低于預期的風險。特斯拉作為全球新能源車龍頭，受新

41、能源行業景氣度影響較大。若 2023 年美國、歐洲或中國新能源市場景氣度低于預期，將對公司基本面造成不利影響。行業競爭加劇超預期的風險。行業競爭加劇超預期的風險。盡管市場已經部分預期 2023 年新能源車行業競爭加劇，若行業競爭格局惡化超預期，將對公司基本面和市場情緒面造成不利影響。敬請閱讀末頁的重要說明 14 行業深度報告 分析師承諾分析師承諾 負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。汪劉勝，汪劉勝，1998 年畢業于同濟大學。7 年產業經歷，200

42、6 年至今于招商證券從事汽車、新能源行業研究，連續 11 年新財富最佳分析師入圍。2008 年獲金融時報與 Starmine 全球最佳分析師-亞太區汽車行業分析師第三名；2010 年獲水晶球獎并獲新財富第三名；2014 年水晶球第一名、新財富第二名；2015 年水晶球公募第一名、新財富第三名；2016 年金牛獎第二名；2017 年新財富第三名?！爸悄荞{馭、電動未來”是我們提出的重點研究領域，基于電動化平臺、車聯網基礎之上的智能化是汽車行業發展的方向。楊獻宇，楊獻宇，同濟大學碩士，一年半汽車產業經歷，5 年證券行業研究經驗。2018 年加入招商證券，重點覆蓋乘用車、商用車、零部件板塊。陸乾隆，陸

43、乾隆，清華大學碩士，中南大學學士，4 年金融從業經驗，1 年半證券行業研究經驗。2021 年加入招商證券，重點覆蓋新能源乘用車、零部件板塊。評級說明評級說明 報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。具體標準如下：股票評級股票評級 強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數 20%以上 增持：預期公司股價漲幅超越基準指數 5-20%之間 中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于 5%之間 減持：預期

44、公司股價表現弱于基準指數 5%以上 行業評級行業評級 推薦：行業基本面向好，預期行業指數超越基準指數 中性：行業基本面穩定，預期行業指數跟隨基準指數 回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數 重要聲明重要聲明 本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。