1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。1 證券研究報告 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)國內智能駕駛域控制器先行者國內智能駕駛域控制器先行者 華泰研究華泰研究 首次覆蓋首次覆蓋 投資評級投資評級(首評首評):):買入買入 目標價目標價(人民幣人民幣):):200.00 2023 年 2 月 08 日中國內地 其他電子其他電子 經緯恒潤：國內智能駕駛域控制器設計制造的先行者經緯恒潤：國內智能駕駛域控制器設計制造的先行者 經緯恒潤是智能駕駛域控制器國產替代龍頭，公司完成了汽車電子產品生產、研發服務和高級別智能駕駛整體解決方案實現“三位一體”布局，產品覆蓋汽車全域、迭代

2、快速；盈利模式穩健。我們認為未來幾年公司將受益于L2/L2+級智能駕駛的大規模落地、傳統車企智能化轉型、以及國產替代的趨勢，2022-2024收入有望達41.8/58.0/79.1億元，同比增長28.2/38.7/36.4%，對應 EPS 為 1.88/2.84/3.96 元。我們首次覆蓋經緯恒潤，基于 SOTP 估值法，給予其硬件業務 61.5x 2023E PE，軟件業務 90.0 x 2023E PE，給予200 元目標價，對應 70.4x 2023E PE。給予“買入”評級。智能駕駛行業：智能駕駛行業：L2 標配趨勢驅動本土智能駕駛域供應鏈加速成長標配趨勢驅動本土智能駕駛域供應鏈加速成

3、長 我們自下而上測算 2021 年 1 月至 2022 年 7 月 L2 級輔助駕駛滲透率由21.5%上升到 33.0%?？紤]到 L3 級以上級別所面臨的法規、權責、以及技術長尾問題，我們預測 2025 年之前，乘用車輔助駕駛向 L2/L2+升級（ADAS）將是主流。此外，國內域控供應商還受益于 1）起步晚、自研發能力與積極性不及造車新勢力的傳統車企開始轉型；2）適應中國路況、法規、快速迭代需求而形成的對傳統 Tier1 的替代。在高級別自動駕駛方面，封閉/半封閉場景行駛路線較為固定、時速較低、技術難度較小，率先實現商業化運營。經緯恒潤：軟硬件一體化經緯恒潤：軟硬件一體化+產品迭代升級，成為國

4、產替代的核心受益標的產品迭代升級，成為國產替代的核心受益標的 公司基于軟硬件優勢持續賦能汽車電子領域，核心競爭力有：1）汽車電子產品生產、研發服務和高級別智能駕駛整體解決方案實現“三位一體”布局，產品矩陣豐富、軟硬件相互賦能。2）受益于產品研發的先發優勢及持續投入，產品升級迭代速度快、能力強，智能駕駛產品形成“ADASADCUHPC”的演進，適配 TI、Mobileye、英偉達等芯片。3）國產替代的核心受益標的。L0-L2+級輔助駕駛市場中，經緯恒潤市場份額居國內供應商之首。自研汽車電子研發工具鏈，逐步實現國外同類產品的國產替代化?；诨?SOTP 估值法，給予公司估值法，給予公司 200

5、元目標價元目標價 受益于汽車智能化水平升級，2022-2024 的收入有望達到 41.8/58.0/79.1 億元，對應 EPS 為 1.88/2.84/3.96 元?？紤]到公司是汽車電子全域覆蓋的軟硬件一體化平臺型公司，我們給予其硬件業務（電子產品）61.5x 2023E PE，較可比公司平均水平 52.7x 高 17%；給予其軟件業務（研發服務及解決方案+高級別智能駕駛整體解決方案+其它）90.0 x 2023E PE，較可比公司平均水平 79.1x 高 14%。進而，基于 SOTP 估值法，給予公司 200 元目標價，對應 70.4x 2023E PE。給予“買入”評級。風險提示：智能駕

6、駛滲透率不及預期，新產品迭代不及預期。研究員 黃樂平，黃樂平，PhD SAC No.S0570521050001 SFC No.AUZ066 +(852)3658 6000 研究員 謝春生謝春生 SAC No.S0570519080006 SFC No.BQZ938 +(86)21 2987 2036 研究員 郭雅麗郭雅麗 SAC No.S0570515060003 SFC No.BQB164 +(86)10 5679 3965 聯系人 張宇張宇 SAC No.S0570121090024 SFC No.BSF274 +(86)10 6321 1166 基本數據基本數據 目標價(人民幣)200

7、.00 收盤價(人民幣 截至 2 月 7 日)165.82 市值(人民幣百萬)19,898 6 個月平均日成交額(人民幣百萬)151.41 52 周價格范圍(人民幣)85.43-236.00 BVPS(人民幣)43.35 股價走勢圖股價走勢圖 資料來源：Wind 經營預測指標與估值經營預測指標與估值 會計年度會計年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(人民幣百萬)2,479 3,262 4,183 5,801 7,910+/-%34.35 31.61 28.23 38.67 36.36 歸屬母公司凈利潤(人民幣百萬)73.69 146.19 226.06 341

8、.14 475.49+/-%223.51 98.37 54.64 50.91 39.38 EPS(人民幣，最新攤薄)0.61 1.22 1.88 2.84 3.96 ROE(%)7.66 10.24 6.56 6.15 7.99 PE(倍)270.01 136.12 88.02 58.33 41.85 PB(倍)14.89 13.10 3.70 3.48 3.21 EV EBITDA(倍)3.36 2.27 51.15 51.53 35.96 資料來源：公司公告、華泰研究預測 (17)(8)2122185123161198236Apr-22Jul-22Nov-22Feb-23(%)(人民幣)經

9、緯恒潤相對滬深300 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。2 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)正文目錄正文目錄 首次覆蓋經緯恒潤，給予買入評級，目標價首次覆蓋經緯恒潤，給予買入評級，目標價 200 元元.3 與市場不同的觀點.3 盈利預測.4 股價驅動因素.7 估值分析.8 經緯恒潤核心競爭力經緯恒潤核心競爭力.10 核心競爭力#1：軟硬件協同發展，深度賦能智能汽車電子產業.10 核心競爭力#2：研發投入高，產品迭代速度快.12 核心競爭力#3：國產化替代先行者.14 經緯恒潤：汽車電子國產替代龍頭經緯恒潤：汽車電子國產替代龍頭.15 汽車電子行業：智能化、網聯化

10、大勢所趨汽車電子行業：智能化、網聯化大勢所趨.19 智能駕駛域：L2 級輔助駕駛大規模落地；國產化率提升.19 行業趨勢#1：輔助駕駛：L2 級輔助駕駛將成標配.20 行業趨勢#2：下游客戶：傳統車企智能化貢獻主要增量.22 經緯恒潤智能駕駛業務：控制器持續迭代.23 車身及舒適域：傳統優勢業務，高性能產品持續貢獻穩定收入.24 研發服務及解決方案：軟件定義汽車研發服務及解決方案：軟件定義汽車.26 行業趨勢：汽車軟件占整車比將持續增長.26 經緯恒潤軟件業務：汽車基礎軟件研發能力雄厚.27 經緯恒潤研發工具：打造全生命周期汽車電子研發工具鏈.27 高級高級別智能駕駛整體解決方案業務：港口無人

11、駕駛方興未艾別智能駕駛整體解決方案業務：港口無人駕駛方興未艾.32 行業趨勢：高級別自動駕駛在封閉/半封閉場景率先落地.32 經緯恒潤高級別自動駕駛業務：港口無人駕駛國內領先.32 財務分析財務分析.34 利潤表.34 資產負債表.35 現金流量表.35 風險提示.35 WWnUqVhVtU8VzRxP6MdN9PmOmMoMsRfQrRmOjMmMwP9PoOwPMYmQrNwMnQoQ 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。3 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)首次覆蓋經緯恒潤，給予買入評級，目標價首次覆蓋經緯恒潤，給予買入評級，目標價 200 元元 經緯恒潤是汽

12、車電子國產替代的龍頭企業。經緯恒潤是汽車電子國產替代的龍頭企業。公司主營產品有智能駕駛、網關、車身舒適域等硬件產品以及研發服務及解決方案等軟件產品。2021 年營收/扣非歸母凈利潤分別為32.62/1.11 億元，同比增長 31.61%/87.83%。1-4M22 公司中國乘用車自主品牌 ADAS 產品份額位于國內第一，部分核心產品及服務成功打破國外壟斷，實現國產替代。圖表圖表1：經緯恒潤核心投資邏輯經緯恒潤核心投資邏輯 注：括號內為 2021 年各業務收入占比 資料來源：公司公告，華泰研究 與市場不同的觀點與市場不同的觀點 1）我們認為 L2 及以下級別的輔助駕駛將維持較長時間，相較主打 L

13、3 及以上級別大算力的供應商，經緯恒潤配套國內主機廠，短期業績增長的驅動力強。經緯恒潤以 Mobileye 的成熟解決方案為出發點，逐步向上突破，符合現階段智能駕駛的用戶需求，同時在成本段對主機廠的壓力較小。2）我們更加看好經緯恒潤軟硬件業務的協同性。我們認為經緯恒潤成熟的研發工具鏈，貫穿車企開發全周期，有助于提升經緯恒潤與主機廠的粘性，拓展其在汽車全域的硬件定點以及港口、碼頭等場景中高級別智能駕駛整體解決方案項目的合作。核心圖核心圖電子產品電子產品-硬件（硬件（77%）研發服務及解決方案研發服務及解決方案（22%）軟件（軟件（23%）高級別智能駕駛解決方案高級別智能駕駛解決方案（1%）智能駕

14、駛智能駕駛智能網聯智能網聯車身及舒適域車身及舒適域其它電子產品其它電子產品ADAS、ADCU、HPC、雷達、攝像頭等遠程通訊控制器T-BOX、網關GW等防夾控制器APCU、乘用車車身控制系統BCM等底盤控制、動力系統、高端裝備等#1#1：軟硬件一：軟硬件一體化布局體化布局#2#2：以高研發：以高研發塑造產品力塑造產品力高于同業的研發投入高于同業的研發投入研發費用率第一代ADAS第四代ADAS第二代ADAS第三代ADASADCUHPC智駕域控制器持續提升的產品力持續提升的產品力#3#3：國產替代：國產替代核心標的核心標的0102030哪吒華為其它大華知行科技福瑞泰克蔚來小鵬宏景智駕毫末智行安波福

15、經緯恒潤采埃孚大陸維爾寧博世（%）1-4M22中國乘用車自主品牌L2/L2+級輔助駕駛市場份額輔助駕駛域控制器輔助駕駛域控制器國產替代國產替代主要客戶主要客戶0%10%20%30%20182019202020211Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22東軟集團中科創達經緯恒潤-W德賽西威華陽集團 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。4 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)盈利預測盈利預測 受益于新能源汽車銷量的增長以及電子電氣架構的升級，我們預測公司 2022-2024 年實現收入 41.8/58.0/79.1 億元，同比增長 28.2/38.7/36

16、.4%。綜合考慮 2022 年毛利率較高的軟件業務占比提升、以及未來幾年行業競爭加劇，毛利率下降的綜合影響，2022/2023/2024 年公司毛利率同比+0.45/-0.01/-0.14pp 至 31.3/31.3/31.2%，對應 EPS 為 1.88/2.84/3.96 元。營業收入方面，我們對公司業務進行拆分，我們預測 2022-2024 年公司電子產品業務受益于汽車智能化、電動化的趨勢同比增 31/44/39%至 32.7/47.0/65.3 億元。研發服務及解決方案受益于軟件定義汽車的趨勢同比增 16/17/19%至 8.2/9.6/11.4 億元；高級別智能駕駛整體解決方案同比增

17、 30/32/35%至 0.5/0.7/0.9 億元。電子產品業務中，我們更加看好智能駕駛、車身及舒適域、智能網聯產品成為汽車智能化、電動化背景下國產替代的核心標的，維持高增，具體而言：1)智能駕駛產品：我們預測 2022-2025 年中國智能駕駛域控制器市場規模的 CAGR 為18%。我們看好公司智能駕駛電子產品（ADAS、域控制器、感知元件等）憑借國產替代的優勢（1-4M22 公司中國乘用車自主品牌 ADAS 產品份額位于國內第一），2022-2024 收入實現 27/56/45%的高速增長，跑贏行業。2)車身及舒適域產品：車身及舒適域業務是公司的傳統優勢業務。我們看好公司車身及舒適域產品

18、隨著定點客戶數量的開拓以及品類的拓展，收入增速較前幾年有所提速，2022-2024 收入實現 35/42/37%的增長。3)智能網聯產品：根據中汽協預測，2025 年全球遠程通訊控制器（T-BOX）市場有望達到 705 億元，2021-2025 年 CAGR 達到 22%。我們看好公司智能網聯產品 T-BOX 以及網關（GW）產品受益于 V2X 的趨勢，配套定點客戶上車，2022-2024 實現 30/34/34%的同比高增，跑贏行業。毛利率方面，綜合考慮到公司產品銷量增長帶來的規模效應以及行業競爭加劇導致的毛利率攤薄，我們預測 2022-2024 年公司毛利率為 31.3/31.3/31.2

19、%，盈利能力整體保持穩定，具體而言：1）電子產品業務：綜合考慮行業競爭加劇以及公司產品逐步放量帶來的規模效應，我們預測 2022-2024 年公司電子產品業務毛利率為 27.5/27.3/27.0%。2）研發服務及解決方案業務：考慮到恒潤研發工具鏈適用于汽車電子開發測試的全生命周期以及軟件服務業務的較低邊際成本，我們預測 2022-2024 年公司研發服務及解決方案毛利率上升至 45.0/48.0/50.0%。3）高級別智能駕駛整體解決方案：該項業務 2021 年收入占比僅為 0.5%。公司高級別智能駕駛整體解決方案短期內仍以港口等封閉半封閉場景整體解決方案為主，毛利率主要取決于當期大項目協議

20、，過去幾年波動較大。審慎起見，我們預測 2022/2023/2024 年公司高級別智能駕駛整體解決方案毛利率為 28.0/30.0/30.0%。期間費用率方面，綜合考慮公司研發投入的持續增長、規模效應顯現，業務拓展攤薄費用支出，我們預測 2022-2024 年公司期間費用率為 25.5/24.9/24.5%，具體而言：1）研發費用率：我們注意到公司 1Q22-3Q22 公司單季研發費用率分別為 20.2/14.1/16.3%，較 2021 年全年的 14.0%有所上漲，主因公司拓展業務需要，新品研發、定點的人力等成本增加?？紤]到智能駕駛領域競爭激烈，產品更新迭代速度快，我們預測2022/202

21、3/2024 年公司研發費用率為 14.1/14.0/13.8%。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。5 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)2）銷售、管理費用率：考慮到隨著公司業務的增長，規模效益顯現，我們預測2022/2023/2024 年公司銷售費用率下降至 5.8/5.6/5.3%；管理費用率為 6.8/7.0/6.6%。3）財務費用率：公司 2022 年新上市，利息收入較高，我們預測 2022/2023/2024 年公司財務費用率為-1.2/-1.8/-1.2%。進而，我們預測公司 2022/2023/2024 凈利率同比增長 0.9/0.5/0.1pp 至

22、 5.4/5.9/6.0%，對應 EPS 為 1.88/2.84/3.96 元。圖表圖表2：分業務盈利回顧及預測分業務盈利回顧及預測 注：2021 年電子產品業務拆分為華泰測算 資料來源：公司公告，華泰研究預測 （百萬元）2018A2019A2020A2021A2022E2023E2024E總收入1,539 1,845 2,479 3,262 4,183 5,801 7,910 電子產品業務912 1,218 1,800 2,498 3,276 4,702 6,533 智能駕駛電子產品68 120 403 698 888 1,390 2,014 智能網聯電子產品101 255 352 439

23、569 764 1,027 車身和舒適域電子產品617 669 848 1,063 1,435 2,034 2,776 底盤控制電子產品32 39 41 33 36 43 52 新能源和動力系統電子產品43 34 39 59 97 162 273 高端裝備電子產品14 14 36 28 36 50 68 汽車電子產品開發服務37 87 81 179 215 258 322 研發服務及解決方案617 616 634 707 820 960 1,142 高級別智能駕駛整體解決方案4 8 39 39 51 67 91 其它6 3 6 18 36 72 143 總收入增速20%34%32%28%39%

24、36%電子產品業務34%48%39%31%44%39%智能駕駛電子產品76%237%73%27%56%45%智能網聯電子產品152%38%25%30%34%34%車身和舒適域電子產品8%27%25%35%42%37%底盤控制電子產品22%6%-19%7%21%21%新能源和動力系統電子產品-21%15%50%65%68%68%高端裝備電子產品6%150%-23%32%37%37%汽車電子產品開發服務134%-7%121%20%20%25%研發服務及解決方案0%3%12%16%17%19%高級別智能駕駛整體解決方案104%377%1%30%32%35%其它-58%122%203%100%100%

25、100%總收入占比100%100%100%100%100%100%100%電子產品業務59%66%73%77%78%81%83%智能駕駛電子產品4%6%16%21%21%24%25%智能網聯電子產品7%14%14%13%14%13%13%車身和舒適域電子產品40%36%34%33%34%35%35%底盤控制電子產品2%2%2%1%1%1%1%新能源和動力系統電子產品3%2%2%2%2%3%3%高端裝備電子產品1%1%1%1%1%1%1%汽車電子產品開發服務2%5%3%5%5%4%4%研發服務及解決方案40%33%26%22%20%17%14%高級別智能駕駛整體解決方案0%0%2%1%1%1%1

26、%其它0%0%0%1%1%1%2%毛利率39%34%33%31%31%31%31%電子產品業務32%27%27%28%28%27.3%27.0%研發服務及解決方案49%49%50%42%45%48.0%50.0%高級別智能駕駛整體解決方案94%81%41%23%28%30.0%30.0%免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。6 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)圖表圖表3：盈利回顧及預測盈利回顧及預測 資料來源：公司公告，華泰研究預測 圖表圖表4：華泰預測華泰預測 vs Wind 一致預測一致預測 資料來源：Wind，華泰研究預測 （百萬元）（百萬元）1Q222Q22

27、3Q224Q22E1H222H2220212022E2023E2024EAAA(Huatai)A(Huatai)A(Huatai)(Huatai)(Huatai)營業收入709 962 1,026 1,486 1,670 2,513 3,262 4,183 5,801 7,910 同比增速-2.7%48.1%43.8%27.0%21.2%33.3%31.6%28.2%38.7%36.4%營業成本540 641 735 956 1,181 1,691 2,255 2,873 3,984 5,444 毛利169 320 291 530 489 821 1,007 1,310 1,816 2,466

28、 OPEX252 215 252 347 467 600 875 1,067 1,443 1,938 銷售費用45485397 93 150 195 243 325 419 銷售費用率6.4%5.0%5.2%6.5%5.6%6.0%6.0%5.8%5.6%5.3%管理費用63716783 134 151 214 284 406 522 管理費用率8.9%7.4%6.6%5.6%8.0%6.0%6.6%6.8%7.0%6.6%研發費用143 136 168 143 279 310 456 589 814 1,092 研發費用率20.2%14.1%16.3%9.6%16.7%12.4%14.0%1

29、4.1%14.0%13.8%財務費用1(40)(36)25 (39)(11)10 (50)(102)(95)財務費用率0.1%-4.1%-3.5%1.7%-2.3%-0.4%0.3%-1.2%-1.8%-1.2%資產減值損失(13)(16)(12)93 (29)80 (40)52 72 98 其他經營收益1218102 29 13 55 42 46 48 營業利潤(53)1274088 74 128 131 203 305 426 同比增速-317.7%1067.5%283.1%-19.8%571.4%6.8%152.4%54.5%50.8%39.3%營業外收入（支出）0.10.0(0.2)(

30、0.2)0.1 (0.4)(0.3)(0.3)(0.3)(0.3)稅前收益(53)1274088 74 128 131202305425同比增速-317.5%-1107.6%326.8%-20.2%541.8%7.2%150.0%54.6%50.9%39.4%所得稅(21)(5)(8)10(26)2 -15.43-23.87-36.02-50.20歸母凈利潤(32)1324878 100 126 146226341475同比增速-198.2%2745.6%134.5%-21.0%266.3%5.9%98.4%54.6%50.9%39.4%稀釋每股收益(0.35)1.100.400.74 0.7

31、5 1.14 1.621.882.843.96比率分析比率分析毛利率23.8%33.3%28.4%35.7%29.3%32.7%30.9%31.3%31.3%31.2%營業費用率35.6%22.3%24.6%23.4%28.0%23.9%26.8%25.5%24.9%24.5%凈利率-4.5%13.7%4.7%5.2%6.0%5.0%4.5%5.4%5.9%6.0%（百萬元）華泰Wind一致預期差異華泰Wind一致預期差異 華泰Wind一致預期差異營業收入4,183 4,238-1%5,801 5,6423%7,910 7,3947%YoY28%30%78%73%142%127%營業利潤203

32、 216-6%305 315-3%426 448-5%YoY55%65%133%140%225%242%歸母凈利潤226 230-2%341 3313%475 4633%YoY55%58%133%126%225%217%攤薄EPS1.88 1.92-2%2.84 2.763%3.96 3.863%YoY16%18%75%70%145%138%2022E2023E2024E 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。7 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)股價驅動因素股價驅動因素 我們認為經緯恒潤股價自上而下的影響因素為：1）中國宏觀經濟指標及美國 IRA 等相關政策影響；2

33、）新能源汽車銷量及 A 股汽車零部件板塊的漲跌幅；3）經緯恒潤自身的業績表現。過去三月，受美國 IRA 法案及國內車市增速放緩的影響，A 股汽車零部件板塊走弱，經緯恒潤股價自 2022 年 8 月高點回落。近一個月以來，受經緯恒潤 3Q22 業績表現正面以及國務院出臺的疫情管控二十條優化措施的帶動，股價回升。我們認為，1）經緯恒潤基本面情況向好，未來智能駕駛軟硬件業務有望持續放量；2）智能汽車滲透率走高，帶動汽車零部件板塊上漲；3）中美在智能電動車領域的競爭將加強國產替代預期，對經緯恒潤的估值有正面促進作用。圖表圖表5：經緯恒潤股價復盤經緯恒潤股價復盤 資料來源：Wind，公司公告，公司官微，

34、華泰研究 020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,000200,000-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%2022/4/272022/5/42022/5/112022/5/182022/5/252022/6/12022/6/82022/6/152022/6/222022/6/292022/7/62022/7/132022/7/202022/7/272022/8/32022/8/102022/8/172022/8/242022/8/312022/9/72022/9/142022/9/

35、212022/9/282022/10/52022/10/122022/10/192022/10/262022/11/22022/11/92022/11/162022/11/232022/11/302022/12/72022/12/142022/12/212022/12/282023/1/42023/1/112023/1/182023/1/252023/2/1（輛）經緯恒潤股價漲跌幅汽車零部件漲跌幅新能源汽車銷量(右軸）2Q22業績公布營收YoY：21.24%毛利率：33.30%凈利潤YoY：266.30%3Q22業績公布營收YoY：28.92%毛利率：28.38%凈利潤YoY：209.73%公

36、司控股股東、實際控制人、董事長兼總經理增持公司股份1Q22業績公布營收YoY：-2.71%毛利率：23.80%凈利潤YoY：-198.16%經緯恒潤配套車型問界M5 EV發布，提供整車電性能測試服務經緯恒潤配套車型哪吒S發布，搭載ADCU和千兆網關經緯恒潤智能開關產品在PACCAR新一代中卡全系車型上實現量產美國IRA：中美電動車產業鏈或將脫鉤國務院發布二十條優化措施，科學精準做好疫情防控 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。8 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)估值分析估值分析 基于 SOTP 估值法，給予公司 200 元目標價，較現價 166 元高 20%，對應

37、 70.4x 2023E PE。具體而言，考慮到公司在智能駕駛軟硬件一體化方面的優勢，我們選取智能汽車域控硬件供應商德賽西威、華陽集團，與軟件及操作平臺供應商中科創達、四維圖新、虹軟科技作為經緯恒潤的可比公司。硬件方面，我們選取德賽西威、華陽集團作為經緯恒潤的可比公司?？紤]到公司智能化零部件產品矩陣更為豐富、特別是 L2 及以下級別智能駕駛域控制器的較快放量、行泊一體及高級別智駕的較快突破，我們給予經緯恒潤硬件業務（電子產品業務）61.5x 2023E PE，較可比公司平均水平 52.7x 高 17%。軟件方面，我們選取中科創達、四維圖新、虹軟科技作為經緯恒潤的可比公司?？紤]到公司依托軟件業務

38、起家，汽車基礎軟件研發能力雄厚，是國內首家加入 AUTOSAR 組織的基礎軟件供應商，我們給予經緯恒潤軟件業務（研發服務及解決方案+高級別智能駕駛整體解決方案+其它）90.0 x 2023E PE，較可比公司平均水平 79.1x 高 14%。圖表圖表6：經緯恒潤經緯恒潤 SOTP 估值表估值表 每股價值每股價值 市場價值市場價值 營收營收 凈利潤凈利潤 假設凈利率假設凈利率 2023E PE （元）（元）（百萬元）（百萬元）（百萬元）（百萬元）（百萬元）（百萬元）硬件（2023E）120.47 14,457 4,702 235 5.0%61.5 軟件（2023E）79.53 9,543 1,0

39、99 106 9.7%90.0 合計 200.00 24,000 5,801 341 5.9%70.4 資料來源：華泰研究預測 圖表圖表7：經緯恒潤可比公司估值表經緯恒潤可比公司估值表 市值市值 收盤價收盤價 歸母凈利潤復合增速歸母凈利潤復合增速 PE(x)PB(x)ROE（%）公司公司 代碼代碼（億元）（億元）（元）（元）22-24E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 硬件硬件 德賽西威 002920 CH 715 129 39%86.0 61.4 43.0 11.3 9.2 7.3 18.6 22.0 23.5 華陽

40、集團 002906 CH 182 38 39%61.0 43.9 30.5 4.1 3.7 3.2 9.9 12.5 14.9 平均平均 73.5 52.7 36.8 7.7 6.4 5.3 14.2 17.2 19.2 軟件軟件 中科創達 300496 CH 547 120 39%86.9 59.3 42.9 6.8 5.8 4.9 14.2 16.5 18.6 四維圖新 002405 CH 279 12 81%221.9 98.5 61.8 2.5 2.4 2.3 1.6 3.5 5.3 虹軟科技 688088 CH 101 25 27%73.4 79.5 50.9 4.4 4.2 3.9

41、 4.9 6.9 9.5 平均平均 127.4 79.1 51.9 4.6 4.1 3.7 6.9 9.0 11.1 注：歸母凈利潤、PE、PB、ROE 為 Wind 一致預期；截至 2023 年 2 月 7 日 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表8：經緯恒潤經緯恒潤 PE-Bands 圖表圖表9：經緯恒潤經緯恒潤 PB-Bands 資料來源：Wind、華泰研究 資料來源：Wind、華泰研究 075150225300Apr 22May 22Jun 22Jul 22Aug 22Sep 22Oct 22Nov 22Dec 22Jan 23(人民幣)經緯恒潤45x65x85x105x130 x0

42、2505007501,000Apr 22May 22Jun 22Jul 22Aug 22Sep 22Oct 22Nov 22Dec 22Jan 23(人民幣)經緯恒潤3.1x7.0 x11.0 x14.9x18.9x 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。9 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)圖表圖表10：汽車電子產業鏈可比公司估值表汽車電子產業鏈可比公司估值表 注：截至 2023 年 2 月 7 日；前向估值為 Wind 一致預期 資料來源：Wind，華泰研究 2022E2023E2022E2023E2022E2023E智能駕駛智能駕駛域控制器域控制器688326

43、CH經緯恒潤-W199CNY168.3311.1%-2.1%86.460.14.03.04.74.3002920 CH德賽西威715CNY129.1122.3%-1.8%62.142.40.90.711.39.2002906 CH華陽集團182CNY37.9014.8%-2.0%43.630.90.60.54.13.7軟件軟件002405 CH四維圖新295CNY14.05-11.7%-6.8%172.867.30.40.32.52.4600718 CH東軟集團132CNY11.56-14.7%0.4%32.625.30.10.11.31.3688088 CH虹軟科技115CNY31.31-2

44、8.4%-0.9%89.359.95.74.64.44.2300496 CH中科創達468CNY140.692.0%7.8%50.436.72.41.76.85.8地圖地圖002405 CH四維圖新295CNY12.2712.4%3.3%172.867.30.30.22.52.4300627 CH華測導航163CNY30.689.7%-0.5%42.032.512.00.96.35.6002151 CH北斗星通154CNY30.207.2%0.5%67.154.00.70.53.23.5600435 CH北方導航183CNY12.275.9%-3.5%91.065.00.20.27.26.66

45、88282 CH理工導航44CNY48.808.9%1.8%49.528.113.38.72.82.5攝像頭攝像頭2382 HK舜宇光學科技973HKD104.5010.3%-2.8%32.323.20.40.30.70.6002036 CH聯創電子150CNY13.6212.8%2.0%49.028.00.10.13.73.3002456 CH歐菲光170CNY5.1610.6%3.4%-18.5190.80.00.00.00.0603501 CH韋爾股份1,096CNY92.3720.2%-1.6%33.123.90.40.35.44.4603005 CH晶方科技139CNY20.9414

46、.4%5.2%32.022.41.41.13.22.9603297 CH永新光學113CNY96.5322.9%9.1%42.633.910.27.36.75.7688127 CH藍特光學83CNY20.0728.7%7.4%75.136.14.42.33.93.6激光雷達激光雷達688167 CH炬光科技107CNY113.5126.9%10.6%84.354.818.912.04.44.1688048 CH長光華芯163CNY118.4024.1%18.1%111.565.923.514.56.35.9688195 CH騰景科技36CNY25.8220.3%9.9%50.333.96.54

47、.64.03.6300394 CH天孚通信134CNY32.3834.9%20.3%25.026.02.01.94.04.5603297 CH永新光學113CNY96.5322.9%9.1%42.633.910.27.36.75.7002273 CH水晶光電184CNY12.7712.0%4.3%31.625.70.30.22.32.2605333 CH滬光股份105CNY24.6012.9%3.1%151.642.10.70.57.77.0智能座艙智能座艙688533 CH上聲電子99CNY63.288.0%2.7%86.747.13.52.48.87.5000725 CH京東方A1,530

48、CNY4.0318.9%1.0%26.215.20.00.01.11.00710 HK京東方精電124HKD17.9821.4%-3.1%27.019.90.20.23.93.2002906 CH華陽集團182CNY37.9014.8%-2.0%43.630.90.60.54.13.7線束線束&連接器連接器&底盤底盤線束線束002179 CH中航光電931CNY57.96-1.2%-1.1%35.827.40.40.30.04.6002475 CH立訊精密2,258CNY31.920.0%-2.3%23.017.20.00.05.03.9002055 CH得潤電子59CNY9.6713.8%2

49、.3%354.221.40.10.12.01.8連接器連接器688800 CH瑞可達128CNY113.916.1%7.5%47.931.66.74.38.87.0300679 CH電連技術176CNY41.5712.7%7.0%33.829.21.31.04.13.7002897 CH意華股份96CNY55.25-4.0%-7.2%37.722.21.00.85.94.7300351 CH永貴電器68CNY17.7614.6%4.0%41.930.81.20.93.02.8002025 CH航天電器304CNY67.121.2%1.5%48.536.81.10.95.24.6002475 C

50、H立訊精密2,258CNY31.920.0%-2.3%23.017.20.00.05.03.9底盤底盤拓普集團783CNY69.3021.3%-0.1%44.431.50.40.36.55.5601689 CH伯特利336CNY83.422.2%-5.8%48.832.81.61.18.36.7603596 CH中鼎股份211CNY15.8111.0%-0.9%18.815.30.10.12.01.8000887 CH保隆科技105CNY48.886.0%0.4%50.429.21.10.94.43.8PSPB公司公司/指數指數總市值總市值（億（億元）元）交易交易貨幣貨幣收盤價收盤價（元）（元

51、）年初至今年初至今漲跌幅漲跌幅代碼代碼近一月近一月漲跌幅漲跌幅PE 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。10 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)經緯恒潤核心競爭力經緯恒潤核心競爭力 核心競爭力核心競爭力#1：軟硬件協同發展，深度賦能智能汽車電子產業：軟硬件協同發展，深度賦能智能汽車電子產業 公司基于軟硬件技術優勢持續賦能汽車電子領域。公司基于軟硬件技術優勢持續賦能汽車電子領域。公司是國內少數能對汽車電子產品生產、研發服務和高級別智能駕駛整體解決方案實現“三位一體”布局的企業之一，業務覆蓋電子系統研發、生產制造及運營服務的各個階段，在核心技術、應用場景、行業客戶群等方

52、面相互支持、協同發展。圖表圖表11：經緯恒潤“三位一體”布局經緯恒潤“三位一體”布局 資料來源：公司公告，華泰研究 公司提供多維度硬件產品，是公司提供多維度硬件產品，是國內首批具有域控能力的汽車零部件廠商。國內首批具有域控能力的汽車零部件廠商。目前域控制器領域由國外傳統 Tier 1 廠商主導，代表廠商如博世、大陸、采埃孚等，國內在域控制器領域具有綜合能力的廠商較少。公司產品線覆蓋車身五域，相比國內對標廠商如德賽西威、華陽集團，在車身域、動力域和底盤域的產品研發及融合上具有先發優勢。公司產品適配 TI、英飛凌、Mobileye、英偉達等公司芯片。未來隨著汽車電子電氣架構由分布式向集中式進一步演

53、進，域控制器滲透率有望持續提升，公司受益于產品研發的先發優勢及快速服務響應，有望領先于競爭對手。電子產品電子產品研發服務及解決方案研發服務及解決方案高級別智能駕駛高級別智能駕駛整體解決方案整體解決方案延長客戶服務周期，提供技術落地場景設計驗證經驗及技術支持 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。11 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)圖表圖表12：汽車電子硬件產品布局：經緯恒潤、德賽西威、華陽集團、傳統汽車電子硬件產品布局：經緯恒潤、德賽西威、華陽集團、傳統 Tier1 資料來源：公司公告，華泰研究 圖表圖表13：智能駕駛域控制器量產整車廠對比智能駕駛域控制器量產整車

54、廠對比 資料來源：公司公告，華泰研究 經緯恒潤經緯恒潤德賽西威德賽西威華陽集團華陽集團博世博世大陸大陸采埃孚采埃孚自動駕駛域控制器高性能計算平臺ADAS高清攝像頭毫米波雷達駕駛員行為監控自動泊車系統高精定位車身域控制器車門控制器車燈/頂燈控制器車窗控制器智能鑰匙動力域控制器整車控制單元電機BMS座艙域控制器中控車載顯示屏信息娛樂系統液晶儀表座艙感知系統HUD底盤域控制器線控制動線控轉向電動助力系統電子駐車系統T-Box網關動力域座艙域底盤域智能網聯域分類域分類產品產品國內廠商國內廠商傳統傳統Tier 1智能駕駛域車身域一汽廣汽上汽北汽吉利奇瑞長城蔚來小鵬理想高級輔助駕駛（ADAS）智能駕駛域控

55、制器（ADCU）車載高性能計算平臺（HPC）駕駛員監控（DMS）自動泊車系統（APA）自動泊車系統（APA）360度高清環視智能駕駛域控制器（IPU01/2/3/4）駕駛員監控（DMS）360度高清環視自動泊車系統（APA）智能駕駛域控制器（ADCU）自動泊車系統（APA）智能攝像頭模組（IPM/Smartcam）造 車 新 勢 力造 車 新 勢 力經 緯 恒 潤經 緯 恒 潤德賽西威華陽集團宏景智駕智 能 駕 駛 域 控 廠 商智 能 駕 駛 域 控 廠 商產 品產 品傳 統 車 企傳 統 車 企 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。12 經緯恒潤經緯恒潤(68832

56、6 CH)圖表圖表14：汽車電子硬件公司核心財務指標：經緯恒潤、德賽西威、華陽集團、傳統汽車電子硬件公司核心財務指標：經緯恒潤、德賽西威、華陽集團、傳統 Tier1 資料來源：公司公告，華泰研究 核心競爭力核心競爭力#2：研發投入高，產品迭代速度快：研發投入高，產品迭代速度快 2021 年公司研發費用率年公司研發費用率 14%，行業領先。，行業領先。2021 年公司研發費用 4.56 億元，研發費用率14%，較行業平均 10%高出 4pp。公司研發投入主要用于智能駕駛、車身域控、整車電子電氣測試和軟件開發等領域，我們認為這有助于公司保持在智能駕駛域控制及 ADAS 系統研發的頭部優勢。公司研發

57、團隊學歷和人數雙高，持續激勵核心技術人才。公司研發團隊學歷和人數雙高，持續激勵核心技術人才。公司碩士研究生以上學歷占比54.89%，遠高于可比公司平均學歷水平。截至 2022 年 6 月 30 日，公司研發人員 1，871 人，占公司總人數 47%，研發人員占比處于同業公司領先水平。公司對核心技術人員和研發人員提供領先于同行業的薪資，并給予核心技術人才股權激勵，保持公司對先進人才的持續吸引。圖表圖表15：研發費用率：經緯恒潤、德賽西威、華陽集團、中科創達、東軟集團研發費用率：經緯恒潤、德賽西威、華陽集團、中科創達、東軟集團 資料來源：公司公告，華泰研究 (百 萬 元）百 萬 元）2018201

58、9202020211Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22AAAAAAAAAAA收入688326 CH經緯恒潤-W1,539 1,845 2,479 3,262 729 649 714 1,171 709 962 1,026 002920 CH德賽西威5,409 5,337 6,799 9,569 2,042 2,041 2,220 3,267 3,142 3,266 3,704 002906 CH華陽集團3,469 3,383 3,374 4,488 958 1,092 1,080 1,357 1,200 1,285 1,523 毛利率688326 CH經緯恒潤-W39%34

59、%32%31%32%30%29%32%24%33%28%002920 CH德賽西威24%22%23%24%25%25%24%25%24%24%23%002906 CH華陽集團20%22%23%21%23%22%23%18%22%21%23%研發費用688326 CH經緯恒潤-W265 325 352 456 89 98 116 153 143 136 168 002920 CH德賽西威524 637 701 977 164 228 234 352 278 371 446 002906 CH華陽集團363 313 286 347 69 85 90 104 105 102 133 研發費用率688

60、326 CH經緯恒潤-W17%18%14%14%12%15%16%13%20%14%16%002920 CH德賽西威10%12%10%10%8%11%11%11%9%11%12%002906 CH華陽集團10%9%8%8%7%8%8%8%9%8%9%17%18%14%14%12%15%16%13%20%14%16%0%10%20%30%20182019202020211Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22東軟集團中科創達經緯恒潤-W德賽西威華陽集團 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。13 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)圖表圖表16：經緯恒潤經

61、緯恒潤 vs 同業公司研發人員數量及占比同業公司研發人員數量及占比 圖表圖表17：經緯恒潤經緯恒潤 vs 同業公司研發人員學歷結構同業公司研發人員學歷結構 注：經緯恒潤截至 2022 年 6 月 30 日；其他公司截至 2021 年 12 月 31 日 資料來源：公司公告，華泰研究 注：截至 2021 年 6 月 30 日 資料來源：公司公告，華泰研究 受益于持續的研發投入，智能駕駛域控制器持續迭代，智能駕駛產品具備不同等級解決方受益于持續的研發投入，智能駕駛域控制器持續迭代，智能駕駛產品具備不同等級解決方案。案。伴隨智能駕駛等級提升，公司智能駕駛產品研發形成“ADASADCUHPC”的演進歷

62、程。公司于 2010 年進軍智能駕駛領域，并開展相關產品研發工作。目前公司已經完成ADAS 系列產品四次迭代。2020 年，公司自主研發的智能駕駛域控制器（ADCU）量產配套一汽紅旗 E-HS9 車型，為 L2、L3 級別的自動駕駛提供解決方案。車載高性能計算平臺（HPC）是新一代智能汽車的核心技術，公司自 2019 年啟動自研 HPC 產品研發，并已獲得贏徹科技等客戶的定點項目。圖表圖表18：經緯恒潤智能駕駛產品迭代歷程經緯恒潤智能駕駛產品迭代歷程 資料來源：公司公告，華泰研究 0102030405060708090100經緯恒潤德賽西威華陽集團中科創達華力創通(%)大專及以下本科碩士博士交

63、通擁堵輔助TJA智能巡航輔助ICC車道保持輔助LKA車道居中保持LCK自適應巡航控制ACC自動緊急制動AEB前方碰撞預警FCW智能遠光燈控制IHC交通標識智能識別TSR車道偏離預警LDW高速路自動駕駛HWP交通擁堵自動駕駛TJP高速駕駛輔助HWA駕駛員確認換道DCLC自動輔助導航駕駛NHP自動主動換道ALC已量產主要客戶第一代ADAS第四代ADAS第二代ADAS第三代ADASADCUHPCTDA4（德州儀器）+TC397（英飛凌）2顆EYEQ4+2顆TC297（英飛凌）+1顆S32V（恩智浦）Mobileye視覺識別方案高算力Infineon AURI XTM平臺ADAS系列產品在研 免責聲明

64、和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。14 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)核心競爭力核心競爭力#3：國產化替代先行者：國產化替代先行者 L0/L1 級別：經緯恒潤是級別：經緯恒潤是 TOP7 中唯一一家本土供應商。中唯一一家本土供應商。根據高工智能汽車研究院，1H22中國乘用車 L0/L1 級輔助駕駛域控制器前七大供應商中，經緯恒潤是唯一一家中國本土企業，市占率由 1H21 的 3.9%上升至 1H22 的 5.6%。L2/L2+級別：國產替代率達到級別：國產替代率達到 35.3%以上，經緯恒潤居首位。以上，經緯恒潤居首位。一方面，小鵬、蔚來、華為（未上市）、哪吒（未上市

65、）、零跑（9863 HK）為首的造車新勢力以智能化為賣點，將 L2/L2+智能駕駛算法、數據視為企業核心競爭力，紛紛選擇自研或核心算法自研。另一方面，經緯恒潤、毫末智行（未上市）、宏景智駕（未上市）等零部件供應商配套上汽、一汽、北汽、東風等傳統車企以及理想、哪吒等新勢力的部分成熟車型。1-4M22 中國乘用車自主品牌L2/L2+級輔助駕駛市場中，經緯恒潤市占率 7.0%。圖表圖表19：1H21-1H22 中國乘用車中國乘用車 L0/L1 級輔助駕駛市場份額級輔助駕駛市場份額 圖表圖表20：1-4M22 中國乘用車自主品牌中國乘用車自主品牌 L2/L2+級輔助駕駛市場份額級輔助駕駛市場份額 資料

66、來源：高工智能汽車研究院，華泰研究 資料來源：佐思汽車研究，華泰研究 公司主力產品 L1/L2 級智能駕駛域控制器搭載 TI、英飛凌、Mobileye 等公司中低端芯片，受地緣政治沖突的影響較低。軟件方面，恒潤自主研發了十余款汽車電子研發、測試、診斷和仿真領域的工業軟件產品，打造面向智能駕駛高級應用、車載總線、診斷設計&服務、汽車測試、車載系統基礎軟件五個方面的汽車電子研發工具鏈INTEWORK，服務包括一汽、東風、吉利、上汽、長城、蔚來等 200 余客戶，逐步實現國外同類產品的國產替代化。圖表圖表21：智能駕駛域控制器搭載芯片對比智能駕駛域控制器搭載芯片對比 資料來源：公司公告，華泰研究 英

67、特爾華為OrinXavierEyeQ4EyeQ5 Denverton TDA2TDA4TC297TC397征程2征程3征程5海思INTEWORK-EAS-AP 成功適配高級輔助駕駛（ADAS）智能駕駛域控制器（ADCU）車載高性能計算平臺（HPC）駕駛員監控（DMS）自動泊車系統（APA）自動泊車系統（APA）360度高清環視智能駕駛域控制器（IPU01/2/3/4）駕駛員監控（DMS）成功適配360度高清環視自動泊車系統（APA）智能駕駛域控制器（ADCU）自動泊車系統（APA）智能攝像頭模組產品產品德賽西威華陽集團宏景智駕經緯恒潤經緯恒潤智能駕駛域控廠商智能駕駛域控廠商德州儀器英飛凌英偉達

68、地平線Mobileye 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。15 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)經緯恒潤：汽車電子國產替代龍頭經緯恒潤：汽車電子國產替代龍頭 經緯恒潤是國內領先的綜合性汽車電子服務商。經緯恒潤是國內領先的綜合性汽車電子服務商。自 2003 年成立以來，公司深耕電子系統市場，并于 2006 年進入汽車電子領域，經過近 20 年的產業積累，實現對客戶電子系統業務需求全覆蓋，具備從開發到應用的全棧解決能力。2016 年，公司自研 ADAS 產品配套上汽榮威 RX5，打破國外技術壟斷，2020 年，銷量達到 30 萬套。軟件方面，公司是國內首家加入 AU

69、TOSAR 聯盟的軟件供應商，2020 年開發出面向服務的架構（SOA）為北汽集團等多家提供開發咨詢服務。2022 年，公司自主研發的 INTEWORK-EAS-AP 成功適配英偉達Orin 芯片。圖表圖表22：經緯恒潤發展歷程經緯恒潤發展歷程 資料來源：公司招股說明書，華泰研究 電子產品業務帶動經緯恒潤收入高增長，電子產品業務帶動經緯恒潤收入高增長，2018-2021 年營業收入年營業收入 CAGR 為為 28.47%。公司提供電子產品、研發服務及解決方案和高級別智能駕駛整體解決方案服務。其中，電子產品收入由 2018 年 9.12 億元增長至 2021 年 24.98 億元，占比由 201

70、8 年 60%提升至 2021年 77%，CAGR 達到 40%。2021 年，研發服務和高級別智能駕駛服務收入占比分別為 18%和1%。受益于公司收入快速增長，公司凈利潤提升迅速，2021年實現1.46億元，2018-2021年歸母凈利潤 CAGR 為 92%。公司電子產品業務覆蓋汽車全部控制域。公司電子產品業務覆蓋汽車全部控制域。1）車身和舒適域：公司具備完整的開發、匹配和驗證能力，已進入英法納和佛吉亞等國際零部件商以及吉利和北汽集團等整車廠配套體系；2）智能駕駛域：智能輔助駕駛（ADAS）產品成功實現國產替代，配套了上汽榮威、一汽紅旗等多款熱門車型；毫米波雷達已達到國際知名廠商水平，取得

71、江鈴汽車、江淮汽車等企業定點；3）智能座艙域,：公司已發布基于 5G 和 V2X 技術的新一代 T-BOX 產品，達到行業領先；網關產品（GW）升級已成百兆以太網，進入小鵬 P7 供應體系；4）動力域：公司電池管理系統產品（BMS）具備廣泛的適用性，已覆蓋 12V-800V 各電壓級別電池包類型，并兼顧乘用車及商用車市場；5）底盤域：公司對電動助力轉向系統（EPS）進行針對性開發，已配套東風、長安等多家國內整車廠。截至 2022 年二季度，公司電子產品業務收入合計 12.95 億元，占比達 77%。公司成立200320042006承接東風發動機仿真測試設備項目成立汽車電子產品業務部門和EPS團

72、隊2007車身控制器配套一汽解放國內第一家加入AUTOSAR組織的基礎軟件提供商20112010開始智能駕駛電子產品研發防夾天窗控制、頂燈控制器配套于通用、福特等車型2009進入高級別智能駕駛業務領域20152016ADAS量產配套上汽榮威 RX5車型2021日照港提供全套港口MaaS解決方案落地ADAS銷量達30萬套；智能駕駛域控制器配套一汽紅旗E-HS92020起步階段起步階段進入汽車電子產品行業進入汽車電子產品行業進入高級別智能駕駛業務領域進入高級別智能駕駛業務領域自動化測試軟件INTEWORK-EAS-AP 成 功 適 配 NVIDIADRIVE ORIN芯片2022 免責聲明和披露以

73、及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。16 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)基于產品開發經驗，公司提供定制化研發服務?；诋a品開發經驗，公司提供定制化研發服務。公司研發服務以電子系統研發過程為核心，提供各類技術解決方案、工具開發和流程支撐服務，在汽車電子、高端裝備電子和 SOA 軟件開發領域具備優勢。截至2022年二季度，公司研發服務收入合計3.72億元，占比達22%。推出高級別智能駕駛整體解決方案，提供港口推出高級別智能駕駛整體解決方案，提供港口 MaaS 業務。業務。公司研發了單車智能解決方案、智能車隊運營管理解決方案和車-云數據中心解決方案，在唐山港和日照港共投放超二十臺智能

74、駕駛港口車。圖表圖表23：經緯恒潤主要產品經緯恒潤主要產品 注：數據均為 2022 年預測 資料來源：公司公告，華泰研究預測 圖表圖表24：經緯恒潤營業收入及凈利潤增長情況經緯恒潤營業收入及凈利潤增長情況 圖表圖表25：經緯恒潤營業收入拆分情況經緯恒潤營業收入拆分情況 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 公司處于產業鏈優勢地位。公司處于產業鏈優勢地位。公司客戶集中度較高，2022 年半年度公司前五大客戶收入占比達到 51.36%。公司已經獲取絕大多數自主企業和頭部造車新勢力企業的定點，正在向合資品牌擴展。ADAS、ADCU、HPC、雷達、攝像頭等主主要要產產品品電子產品

75、電子產品研發服務及解決方案研發服務及解決方案高級別智駕解決方案高級別智駕解決方案智能駕駛智能駕駛智能網聯智能網聯車身及舒適域車身及舒適域其它其它通訊T-BOX網關GW等防夾控制器APCU、乘用車車身控制系統BCM等底盤控制、動力系統高端裝備等21%34%14%9%底盤控制-1%新能源/動力系統-2%高端裝備-1%子產品開發服務-5%20%1%28%45%28%1,284126315底盤控制-174新能源/動力系統-253高端裝備-13,3361-收收入入占占比比毛毛利利率率單單車車價價值值（元/套）05101520253035404550(500)05001,0001,5002,0002,50

76、03,0003,5004,00020182019202020213Q22收入歸母凈利潤收入YoY（右軸）(%)(百萬元)01,0002,0003,0004,00020182019202020211H22（百萬元）其他業務高級別智能駕駛整體解決方案業務研發服務及解決方案業務電子產品業務 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。17 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)圖表圖表26：經緯恒潤產業鏈位置經緯恒潤產業鏈位置 資料來源：公司公告，華泰研究 公司股權結構穩定，實際控制人為吉英存。公司股權結構穩定，實際控制人為吉英存。根據 3Q22 公司業績公告，截止 2022 年 9

77、 月30 日，公司實控人為總經理兼創始人吉英存，直接控股 24.57%。包括吉英存在內公司核心人員累計持股 54.17%，其中高管曹旭明、崔文革、張秦、方芳分別控股 11.51%、10.86%、5.26%、1.97%。公司股權結構穩定，前十大股東合計控股 62.84%。圖表圖表27：經緯恒潤股權結構經緯恒潤股權結構（截至（截至 2022 年年 9 月月 30 日）日）資料來源：公司公告，華泰研究 公司高管研發經驗豐富，產業背景深厚。公司高管研發經驗豐富，產業背景深厚。公司高管人員畢業于清華大學、北京航天航空大學等高校，技術人員多是博士學歷，專業背景涉及自動控制、電子與通信、機械及車輛。公司董事

78、長吉英存畢業于北航自動控制專業，曾任北京空間飛行器總體設計部工程師；公司董事張博曾任哈工大副教授、范成建曾任清華大學汽車系助理研究員。自然人機構股東子公司曹旭明崔文革張秦鏵興志誠方圓九州天工山丘鈦銘-永鈦11.51%10.86%5.26%1.97%2.14%1.95%1.48%1.61%1.49%天工信立方芳北京經緯恒潤科技股份有限公司北京經緯恒潤科技股份有限公司24.57%天津經緯天津研究院江蘇涵潤潤科通用上海涵潤美國恒潤香港恒潤歐洲恒潤100%100%100%100%100%100%100%成都仁童上海仁童100%100%吉英存經緯恒潤經緯恒潤實際控制人實際控制人100%普通合伙人普通合伙

79、人 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。18 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)圖表圖表28：經緯恒潤管理層信息經緯恒潤管理層信息 姓名姓名 性別性別 職務職務 國籍國籍 學歷學歷 簡歷簡歷 吉英存 男 總經理 中國 博士 現任經緯恒潤董事長，畢業于北京航空航天大學自動控制專業，博士研究生學歷。曾任北京空間飛行器總體設計部工程師，北京奧索科技公司上海辦公室經理，北京九州恒潤科技有限公司總經理、執行董事，恒潤有限總經理，恒潤有限執行董事、總經理。劉洋 男 副總經理 中國 碩士 畢業于清華大學管理科學與工程專業,碩士研究生學歷。曾任中信證券投資銀行管理委員會裝備制造行業

80、組高級經理、副總裁,恒潤有限副總經理。張博 男 副總經理 中國 博士 現經緯恒潤董事，畢業于哈爾濱工業大學電子與通信工程專業,博士研究生學歷,教授級高工。曾任哈爾濱工業大學副教授,恒潤有限系統工程師、部門經理、總監、副總經理。齊占寧 男 副總經理 中國 博士 現經緯恒潤董事，畢業于清華大學機械工程專業,博士研究生學歷。曾任恒潤有限技術工程師、部門經理、總監、副總經理。范成建 男 副總經理 中國 博士 現經緯恒潤董事，畢業于清華大學車輛工程專業,博士研究生學歷,助理研究員。曾任清華大學汽車工程系助理研究員，任恒潤有限總監、副總經理兼總工程師。鄭紅菊 女 董事會秘書 中國 碩士 現任經緯恒潤董事會

81、秘書，畢業于對外經貿大學國際經濟與貿易專業,碩士研究生學歷。曾任北京市京東物資公司國際貿易預測專員，中國比利時商會辦公室經理，恒潤有限部門經理、總監。資料來源：公司公告，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。19 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)汽車電子行業：智能化、網聯化大勢所趨汽車電子行業：智能化、網聯化大勢所趨 智能駕駛域：智能駕駛域：L2 級輔助駕駛大規模落地；國產化率提升級輔助駕駛大規模落地；國產化率提升 汽車智能化，汽車智能化，2030 年汽車電子或占整車制造成本近一半。年汽車電子或占整車制造成本近一半。隨著汽車朝新四化的趨勢，汽車電子的市場規

82、模和在整車制造成本中的占比持續增長。據前瞻產業研究院預計，2030 年汽車電子在整車制造中的占比將接近 50%；據汽車工業協會預計，中國汽車電子市場規模將從 2017 年的 5,400 億元增長至 2022 年的 9,783 億元，2018-2022E 的 CAGR 達 13%。圖表圖表29：2017-2022E 中國汽車電子市場規模（億元）中國汽車電子市場規模（億元）圖表圖表30：1950-2030 年汽車電子占整車制造比重（年汽車電子占整車制造比重（%）資料來源：汽車工業協會、華泰研究 資料來源：前瞻產業研究院、華泰研究 目前目前 L2+及以下級別智能駕駛得到廣泛應用，軟硬件算力、單車價值

83、量提升。及以下級別智能駕駛得到廣泛應用，軟硬件算力、單車價值量提升。汽車自動化程度的衡量標準通常采用國際自動機工程師學會定義的從 L0（完全手動）到 L5（完全自主）的分級標準。L1 級別自動駕駛可以完成特定功能自動化；L2 級別自動駕駛可以完成組合功能自動化，同時自動進行多維度輔助，例如自適應巡航控制與車道保持系統的功能結合；L3 級別自動駕駛車輛的駕駛員在特定路況或環境中可以不必監視道路，車輛能夠實現無需干預的自動駕駛；L4 級別自動駕駛在限定條件下全程無需駕駛者接管方向盤；L5 級別自動駕駛車輛可以在任何條件、任何場景下自動行駛達到完全自動化。圖表圖表31：不同級別自動駕駛概述不同級別自

84、動駕駛概述 資料來源：國家公路交通安全管理局，華泰研究 5400607372008085889497830246810121416182002,0004,0006,0008,00010,00012,000201720182019202020212022E（億元）（%）市場規模YoY（右軸）0.93.23.610.015.219.129.634.249.60102030405060195019601970198019902000201020202030E（%）免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。20 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)圖表圖表32：自動駕駛發展路徑自動

85、駕駛發展路徑 資料來源：中汽協，Marklines，宏景智駕，汽車之家，華泰研究 行業趨勢行業趨勢#1：輔助駕駛：輔助駕駛：L2 級輔助駕駛將成標配級輔助駕駛將成標配 趨勢回顧：乘用車趨勢回顧：乘用車 L0/L1 向向 L2 升級是主流。升級是主流。我們自下而上測算 2021 年 1 月至 2022 年 10 月 L1 級輔助駕駛功能在乘用車上的滲透率由23.3%下降到 19.4%；而 L2 級輔助駕駛滲透率則由 19.6%上升到 37.2%。圖表圖表33：中國乘用車中國乘用車 L1/L2/L2+級別智能駕駛滲透率級別智能駕駛滲透率 注：將特斯拉、理想、蔚來、小鵬等部分實現 NOA 功能的車企

86、定義為 L2+資料來源：中汽協，Marklines，汽車之家，華泰研究預測 趨勢預測：乘用車趨勢預測：乘用車 L2 級輔助駕駛將成為標配，城市道路級輔助駕駛將成為標配，城市道路 L3 及以上級別落地阻力重重。及以上級別落地阻力重重?？紤]到 L3 級以上級別自動駕駛所面臨的法規、權責、以及技術長尾問題，我們預測 2025年之前，輔助駕駛配置向 L2/L2+級別升級（ADAS）將是大規模商業化落地的主要方向。具體而言，我們預測 L0/L1 級車型將向 L2 升級，L2 以下級別滲透率將由 2021 年的 71.6%下降到 2030 年的 29.3%，而 L2 級別智能駕駛滲透率將由 2021 年的

87、 28.4%上升至 2030年的 59.9%，L3 及以上級別智能駕駛取得一定的突破。L1輔助駕駛L2輔助駕駛輔助駕駛L3有條件自動駕駛有條件自動駕駛L4高度自動駕駛高度自動駕駛L5完全自動駕駛完全自動駕駛算力1,000TOPS總成本 100,000元算力100TOPS總成本約10,000元算力30-60TOPS總成本5,000-10,000元算力1TOPS總成本1000元緊急制動緊急制動車道保持、行人檢測車道保持、行人檢測自動轉向自動轉向沿車道線自動駕駛沿車道線自動駕駛自動變道及泊車自動變道及泊車識別信號燈識別信號燈按導航行駛按導航行駛5個左右傳感器個左右傳感器10個左右傳感器個左右傳感器1

88、0-20個左右傳感器個左右傳感器20-30個左右傳感器個左右傳感器攝像頭/超聲波雷達攝像頭/超聲波雷達/毫米波雷達攝像頭/超聲波雷達/毫米波雷達/激光雷達攝像頭/超聲波雷達/毫米波雷達/激光雷達/高精地圖超過超過30個傳感器個傳感器攝像頭/超聲波雷達/毫米波雷達/激光雷達/高精地圖/車路協同惡劣天氣惡劣天氣極端事件極端事件0%5%10%15%20%25%30%35%40%Mar-21May-21Jul-21Sep-21Nov-21Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22L1L2L2+免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。21 經緯恒潤經緯恒潤(6883

89、26 CH)圖表圖表34：中國乘用車智能駕駛滲透率預測中國乘用車智能駕駛滲透率預測 資料來源：中汽協，Marklines，汽車之家，華泰研究預測 行泊一體化的解決方案將成為乘用車實現高階智能駕駛的主流方案。行泊一體化的解決方案將成為乘用車實現高階智能駕駛的主流方案。隨著整車電子電氣架構的發展，智能駕駛相關功能的發展歷程可分為如下幾個階段：1）每個泊車或行車功能對應一個 ECU 單元；2）泊車相關功能集成為一個泊車控制單元，行車相關功能集成為行車控制單元；3）泊車功能與行車功能融合，出現行泊一體和艙泊一體技術方案；4）智能駕駛域的功能和座艙域的功能進行跨域融合，形成一個更高性能的艙駕一體 HPC

90、。細分賽道：智能駕駛域控供應商是核心受益標的。細分賽道：智能駕駛域控供應商是核心受益標的。在 L2 級輔助駕駛標配的大趨勢下，域控制器、軟件操作系統、激光雷達、毫米波雷達、超聲波雷達、鏡頭、感知芯片、地圖等標的都將受益。其中，以 Wind 一致預期來看，域控制器板塊的收入規模/凈利潤增速均處于行業前列。圖表圖表35：汽車電子產業鏈收入、凈利潤增速汽車電子產業鏈收入、凈利潤增速 注：圓圈大小代表板塊/公司 2021 年收入；各細分行業公司構成見圖表 10；22-24E 增速采取 Wind 一致預期，截至 2023 年 2 月 7 日 資料來源：Wind，華泰研究 市場市場規模測算：我們預測規模測

91、算：我們預測 2023-2025 年中國智能駕駛域控制器市場規模的年中國智能駕駛域控制器市場規模的 CAGR 為為 17%。1）汽車銷量：）汽車銷量：根據公安部 2022 年 3 月數據，我國千人汽車保有量約為 210 輛，距離發達國家每千人四五百兩的汽車保有量仍有差距。疊加經濟復蘇等宏觀因素向好，我們預測2023-2025 年中國汽車市場總銷量的 CAGR 為 4.1%，維持低個位數增長。02040608010020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E（%）L0L1L2L3L4L5經緯恒潤經緯恒潤德賽西威華陽集團東軟集團虹軟科技中科創

92、達-10%0%10%20%30%40%50%-20%0%20%40%60%凈利潤（22E-24E CAGR）收入（22E-24E CAGR）域控制器域控制器軟件操作系統軟件操作系統地圖攝像頭激光雷達智能座艙線束&連接器底盤-10%0%10%20%30%40%50%-20%0%20%40%60%凈利潤（22E-24E CAGR）收入（22E-24E CAGR）免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。22 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)2）智能駕駛滲透率：）智能駕駛滲透率：我們判斷 2025 年之前智能駕駛以 L1/L2 級別為主，到 2025 年滲透率分別為 11%/

93、49%，L3 取得一定的突破，滲透率 2%。3）市場規模：）市場規模：我們基于 L1/L2/L3 級輔助駕駛域控制器單車價值 1,000/2,000/6,500 元維持不變進行測算，得到 2025 年中國智能駕駛域控制器的市場規模為 317 億元，2023-2025年中國智能駕駛域控制器市場規模的 CAGR 為 17%。圖表圖表36：中國汽車及新能源車銷量預測中國汽車及新能源車銷量預測 資料來源：中汽協，華泰研究預測 行業趨勢行業趨勢#2：下游客戶：傳統車企智能化貢獻主要增量：下游客戶：傳統車企智能化貢獻主要增量 L2 級輔助駕駛功能滲透率進一步提升的關鍵是傳統車企智能化轉型。級輔助駕駛功能滲

94、透率進一步提升的關鍵是傳統車企智能化轉型。特斯拉開啟了汽車智能化的帷幕，為中國造車新勢力的跨域融合、中央集中式架構搭建提供了藍本。未來五年，L2 級智能駕駛滲透率的提升主體不再是有著強大自主研發能力的新勢力，而是追求標準化配置、穩定供應商的傳統車企。我們認為，智能駕駛我們認為，智能駕駛域控制器制造域控制器制造商將成為商將成為 L2 級輔助駕駛級輔助駕駛滲透率提升的主要受益方。滲透率提升的主要受益方。1）特斯拉：特斯拉：以區域劃分的控制器設計線束，大幅提升組裝效率；在車輛不改變架構的情況下，持續迭代中央芯片，提升性能。目前已實現包括自動駕駛、娛樂自控、三電系統、車身系統、底盤 EPB、OBC、D

95、CDC 在內的集成。2）中國造車新勢力：中國造車新勢力：摸著特斯拉過河，率先實現價值量較高的自動駕駛、娛樂自控（即智能座艙或智能空間）的自主設計與集成，并逐步擴展到三電系統、車身控制、熱管理等領域。3）傳統車企：傳統車企：尋求智能化升級的傳統車企起步晚，自主研發能力與積極性不及新勢力。這為智能化零部件供應商提供了廣闊的機遇，也是 L2 級輔助駕駛功能滲透率提升的關鍵。20192020202120222023E2024E2025EHuataiHuataiHuatai汽車銷量汽車銷量（萬輛）乘用車2,140 2,014 2,148 2,356 2,413 2,485 2,560 YoY(%)(9.

96、6)(5.9)6.7 9.7 2.4 3.0 3.0 商用車492 570 479 330.1 409.8 430.3 473.3 YoY(%)5.116.1(16.0)(31.1)24.1 5.0 10.0 汽車總銷量汽車總銷量2,632 2,584 2,627 2,686 2,823 2,915 3,033 YoY(%)(7.2)(1.8)1.74.7 2.6 3.3 4.0 零部件零部件滲透率滲透率/搭載率搭載率智能駕駛智能駕駛智能駕駛域控制器20%31%46%49%54%58%62%L118%22%17%13%13%11%11%L22%9%28%35%41%46%49%L30%0%0%

97、0%0%1%2%ASP（元）（元）智能駕駛智能駕駛智能駕駛域控制器1,118 1,295 1,620 1,725 1,784 1,897 1,991 L11,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 L22,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 L36,500 6,500 6,500 6,500 6,500 6,500 6,500 市場規模（億元）市場規模（億元）智能駕駛智能駕駛智能駕駛域控制器49 81 159 198 232 274 317 L138 44 37 32 30 28 28 L210 37 122

98、167 198 226 250 L3-3 19 38 市場規模市場規模-同比增速同比增速智能駕駛智能駕駛智能駕駛域控制器67%96%24%17%18%16%L116%-16%-16%-4%-6%-2%L2261%229%37%19%14%11%L3518%97%免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。23 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)圖表圖表37：主流車企中央架構進程表主流車企中央架構進程表 資料來源：中汽協，華泰研究 經緯恒潤智能駕駛業務：控制器持續迭代經緯恒潤智能駕駛業務：控制器持續迭代 乘用車高階輔助駕駛行泊一體域控競爭中，順應車輛的電子電氣架構向集中式演變

99、，公司推出的 ADCU 可支持 11V5R12USS，可以實現 HWP/ALC/NOA 等 L2+功能，并實現 AVP。2022 年 7 月，經緯恒潤自主研發的 AUTOSAR Adaptive Platform 產品成功適配英偉達 Orin芯片。圖表圖表38：行泊一體域控制器解決方案及量產情況行泊一體域控制器解決方案及量產情況 企業企業 域控制器域控制器 芯片芯片 Al 算力算力 TOPs 傳感器方案傳感器方案 支持行泊一體支持行泊一體 量產情況量產情況 經緯恒潤 ADCU 雙 EyeQ4 5 可支持 5R11V12U 高速自主變道 ALC、領航輔助 NOA 2022 量產，配套一汽紅旗、哪

100、吒 S 等 德賽西威 IPU04 Orin 254-2000 可支持 16V5R12U3L 高速、城市和泊車 2022 量產，配套理想 L9 等 福瑞泰克 ADC20 TDA4+J3 13 5R6V NOA、跨層記憶泊車 預訂 2024，配套吉利等 ADC30 TDA4+J5 500 11V5R3L1D 高速 NOA、城區 NOA 以及封閉場景 AVP 等 預計 2023，配套紅旗等 知行科技 IDC MID 單/雙 TDA4 8-48 4R5V NOA 及 L2 級行車功能、HPA 自學習泊車 3Q22 量產，配套奇瑞等 易航智能 NOA 行泊一體 單/雙 TDA4 16 5R11V12U

101、L2 級行車、1000m 記憶泊 年 2022 年量產 東軟睿馳 X-BOX 4.0 TDA4/5V5R12U L2+級別行年與泊車功能 2022 年量產 紐勵科技 行泊一休 Orin 110/高速、城市和泊車 2022 年量產 映馳科技 DCU3.0 J3+S32G/支持 9V 高速智能駕駛、泊車 2022 年量產 宏景智駕 APA/IDDC 域控 J3/5R10V12U NOP 高速領航+自動泊車 2022 年量產 資料來源：各公司官網，華泰研究 硬件搭載由單攝像頭向多傳感器組合方案持續升級，有完整的“軟件硬件搭載由單攝像頭向多傳感器組合方案持續升級，有完整的“軟件+硬件”搭載方案。硬件”

102、搭載方案。公司 ADAS 系統的技術路線從 VO（純視覺）向 1V1R（1 攝像頭+1 毫米波雷達）、1V5R（1攝像頭+5 毫米波雷達）升級，ADAS 產品“智能駕駛軟件+域控制器+攝像頭/毫米波雷達/高精度定位”搭載方案的軟硬件配置齊全。公司在乘用車前向 ADAS 市場主要推出 VO 方案，在商用車 ADAS 市場以 1V1R 方案為主。自動駕駛底盤制動車身控制中央網關娛樂自控底盤轉向安全氣囊底盤EPB熱管理控制BMS電機控制器OBC+DCDC重要程度重要程度便于OTA便于增強體驗難易程度難易程度特斯拉特斯拉小鵬小鵬/蔚來蔚來理想理想企業類型企業類型企業企業2017201820192020

103、20212022E2023E2024E2025E新勢力新勢力特斯拉小鵬蔚來理想威馬自主自主長城長安吉利比亞迪奇瑞上汽廣汽北汽東風一汽賽力斯外資外資豐田本田日產大眾奔馳寶馬奧迪通用福特現代分布式域融合中央集中未知 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。24 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)圖表圖表39：經緯恒潤經緯恒潤 ADAS 配套乘用車車型新增數量配套乘用車車型新增數量 圖表圖表40：經緯恒潤經緯恒潤 ADAS 配套商用車車型新增數量配套商用車車型新增數量 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 車身及舒適域：傳統優勢業務，高性能產品持續貢獻穩

104、定收入車身及舒適域：傳統優勢業務，高性能產品持續貢獻穩定收入 國內車身域研發先行者，有望實現對國外國內車身域研發先行者，有望實現對國外 Tier 1 廠商的國產化替代。廠商的國產化替代。2007 年公司的車身控制器搭載于一汽解放，首次實現車身和舒適域電子產品的量產，隨后不斷積累量產經驗。公司目前已有多個車身域產品實現量產，并成功為國內外主流汽車廠配套多款車型，與汽車廠商建立良好合作關系。隨著國內新勢力及傳統自主品牌加速智能化轉型，車身域控制器集成度將進一步提升，公司作為國產 Tier 1 廠商有望獲得更多車身域控開發和量產機會，并利用自身開發和服務響應速度的優勢成為主機廠的優先選擇，加速對國外

105、廠商的國產化替代。圖表圖表41：經緯恒潤車身域產品客戶情況（截至經緯恒潤車身域產品客戶情況（截至 2022 年年 4 月月 13 日）日）車身域主要產品名稱車身域主要產品名稱 業務階段業務階段 部分客戶部分客戶 防夾控制器（APCU）配套量產 英納法、毓恬冠佳、艾習司 乘用車車身控制系統（BCM）配套量產 一汽集團、中華汽車 智能座艙感知系統（SCSS）配套量產 廣汽集團 無鑰匙進入及啟動系統（PEPS）配套量產 一汽集團、東風集團、北汽集團 車身域控制器（BDCU）配套量產 一汽集團、華人運通 商用車車門控制系統（DES）配套量產 中國重汽、一汽集團、納威司達 商用車車身控制系統（BES）配

106、套量產 一汽集團、江淮汽車 頂燈控制器（OHC）配套量產 安通林 電動后背門控制器（PLGM）配套量產 HI-LEX、一汽集團、奇瑞汽車 自適應前照燈系統控制器（AFS）配套量產 一汽集團、長城控股、北汽集團 車門域控制器（DDCU）配套量產 吉利、華人運通 座椅控制器（SCM）配套量產 佛吉亞、一汽集團、吉利 氛圍燈控制器（VALS）配套量產 廣團、汽吉利集 智能防眩目前照燈系統控制器（ADB）配套量產 長城控股、北汽集團 資料來源：公司公告，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。25 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)公司產品技術指標處于行業領先水平。公

107、司產品技術指標處于行業領先水平。公司具有產品開發流程、標定匹配流程、軟硬件測試驗證和功能安全開發的全流程研發能力，在防夾控制器（APCU）、電動后背門控制器（PLGM）以及車門域控制器（DDCU）等產品均有豐富的研發、量產經驗，并為國內外主流廠商成功配套多個車型。公司防夾控制器（APCU）與同行業公司的技術指標進行比較，各項性能指標均滿足國內及歐盟、美國等國家和地區的強制要求，擁有較高的產品認可度。圖表圖表42：國內外公司防夾控制器（國內外公司防夾控制器（APCU）技術指標對比）技術指標對比 APCU 產品技術指標產品技術指標 防夾力防夾力 工作溫度工作溫度 工作電壓工作電壓 靜態電流靜態電流

108、 通信接口通信接口 電機驅動形式電機驅動形式 電機熱保護電機熱保護 法規要求法規要求 100N（4-200mm開口內）不要求 不要求 不要求 不要求 不要求 不要求 經緯恒潤經緯恒潤 100N（4mm 至全開位置）-40 C-105 C 9.0V-16.0V 100uA13.5V 25 C CAN/LIN PWM 具備 大陸大陸 滿足法規 未知 未知 未知 CAN/LIN PWM 具備 精通自控精通自控 滿足法規-40 C-85 C 9.0V-16.0V 100uA13.5V 25 C LIN 未知 未知 資料來源：公司公告，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀

109、。26 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)研發服務及解決方案：軟件定義汽車研發服務及解決方案：軟件定義汽車 行業趨勢：汽車軟件占整車比將持續增長行業趨勢：汽車軟件占整車比將持續增長 2030 年智能汽車單車年智能汽車單車價值量價值量軟件占比將增長至軟件占比將增長至 30%。汽車的發展經歷了“機械定義汽車”、“電子電氣定義汽車”兩個階段，目前處于向“軟件定義汽車”變革的轉折點?！败浖x汽車”強調汽車的個性化用戶體驗，實現智能化與網聯化。隨著汽車智能網聯化程度的提高，智能駕駛進程的不斷前進以及汽車電子電氣架構的不斷變革，軟件在汽車整車內容結構中占比逐漸提高。根據麥肯錫預計，全球汽車整車內容結

110、構中軟件驅動的占比將在 2030年達到 30%。圖表圖表43：全球汽車單車價值量全球汽車單車價值量軟硬件占比軟硬件占比 資料來源：麥肯錫、華泰研究 研發服務及解決方案為技術提供商類型業務，業務內容和應用場景廣泛。研發服務及解決方案為技術提供商類型業務，業務內容和應用場景廣泛。國內汽車、制造業類的研發服務類型上市公司有中科創達和華力創通。其中，中科創達是全球領先的智能平臺技術提供商，致力于提供卓越的智能終端操作系統平臺技術及解決方案，業務范圍涉及智能手機、智能物聯網、智能汽車等領域；華力創通研發服務及解決方案主要包括衛星導航、衛星移動通信、雷達信號處理和仿真測試等業務，業務涵蓋智慧城市、空間信息

111、、應急通信、變形監測、海洋工程等，為客戶提供整套系統及解決方案。除此之外，國外的維克多集團、EATS、伊萊比特、德國 dSPACE 公司也著力于為汽車行業提供解決方案。圖表圖表44：研發服務及解決方案可研發服務及解決方案可比公司比公司 企業類型企業類型 企業名稱企業名稱 基本情況基本情況 國內 中科創達 以智能操作系統技術為核心，主要為客戶提供智能軟件業務、智能網聯汽車業務和智能物聯網業務。華力創通 專注基于計算機技術的仿真測試系統及其相關設備的研發、生產和銷售，主要產品包括機電仿真測試產品、射頻仿真測試產品和仿真應用開發服務等。國外 維克多集團 一家汽車電子研發企業，致力于為汽車以及相關行業

112、的制造商和零部件供應商提供專業的研發工具、嵌入式軟件組件和技術支持。ETAS 主要為汽車行業提供創新解決方案，著力推動汽車行業和相關行業的嵌入式系統開發，主要產品和服務包括軟件工程，測試和驗證，測量、校準和診斷，實時應用程序和網絡安全解決方案。伊萊比特 致力于為汽車行業提供嵌入式互聯軟件產品和服務，主要服務涵蓋自動駕駛、車輛基礎設施和互聯汽車，產品包括框架和中間件、操作系統 AUTOSAR、開發和測試工具、軟件平臺等。德國 dSPACE 公司 主營汽車工業和航空航天工業領域仿真和驗證服務，在汽車工業領域為自動駕駛、電動汽車和數字化提供仿真測試及解決方案，在航空航天工業領域提供工具鏈、工程和咨詢

113、服務以及培訓、支持。資料來源：經緯恒潤招股說明書、華泰研究 68%63%41%25%27%29%7%10%30%0%20%40%60%80%100%201020162030E硬件驅動其他軟件驅動 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。27 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)經緯恒潤軟件業務：汽車基礎軟件研發能力雄厚經緯恒潤軟件業務：汽車基礎軟件研發能力雄厚 公司依托軟件業務起家，汽車基礎軟件研發能力雄厚。公司依托軟件業務起家，汽車基礎軟件研發能力雄厚。公司是國內首家加入 AUTOSAR 組織的基礎軟件供應商，自 2009 年起深耕汽車電子軟件領域，主要對傳統汽車 EC

114、U 及高性能車載計算平臺進行開發，為國內外 OEM 和供應商提供穩定可靠、便捷易用的軟件開發平臺。公司基于自身在汽車基礎軟件領域的長期實踐經驗，進一步向高性能車載計算平臺領域進軍，在“軟件定義汽車”時代將更具差異化競爭力。圖表圖表45：經緯恒潤經緯恒潤 VS 國內廠商國內廠商 AUTOSAR 軟件業務軟件業務 廠商廠商 加入時間加入時間 AUTOSAR 業務業務 部分客戶部分客戶 經緯恒潤 2009 經緯恒潤 AdaptiveAUTOSAR 已完成基于 TDA4&AVP 應用的軟件實踐，同時結合經緯恒潤 ClassicAUTOSAR 完成基于S32V+TDA+TC397 的 AP+CP 的 S

115、OA 軟件實踐；經緯恒潤將基于 HPC3.0 硬件平臺，AP+CP+Hypervisor 技術不斷演進該平臺，實現基礎服務及 SOA 軟件開發驗證平臺；博世、風河、電裝、寶馬、雷諾等 普華 2010 2020 年普華將開展基于 AUTOSARClassic 的汽車電子基礎軟件平臺設計開發；2020 年開始研發 R19-11 版本的 APAutosar 工具鏈模塊；上汽、長安、吉利、廣汽、奇瑞 東軟睿馳 2019 基于 AUTOSAR 自主研發了面向下一代汽車通訊和計算架構的系統平臺 NeuSAR，已經更迭至 3.0 版本；2021 年 8 月推出了基于 SOA 軟件架構的面向自勱駕駛領域的行泊

116、一體域控器和面向整車的通用域控制器兩款標準化域控產品；華為 2018 已經實現自研 Autosar 架構，幵提供基于 Autosar 的座艙、自勱駕駛、整車控制架構；在華為 CC 架構中已經應用 Autosar;環宇智行 資料來源：佐思汽車研究，華泰研究 公司整車仿真模擬平臺公司整車仿真模擬平臺突破國外供應商壟斷，具備技術和客戶資源優勢。突破國外供應商壟斷，具備技術和客戶資源優勢。在汽車電子系統領域，公司通過半實物仿真技術與自主設計的仿真模型平臺，可覆蓋整車電子系統各種信號的仿真需求，幫助客戶加快產品迭代并降低研發成本。截至 2022 年 4 月，公司已取得13 項專利和 3 項軟件著作權，為

117、小鵬汽車、東風集團、吉利、上汽集團、泛亞汽車技術中心、一汽集團、蔚來汽車、比亞迪等多家整車生產企業和零部件供應商等客戶提供服務。圖表圖表46：經緯恒潤整車虛擬仿真測試實驗室經緯恒潤整車虛擬仿真測試實驗室 資料來源：經緯恒潤招股說明書、華泰研究 公司高端裝備電子系統研發服務處于國內領先的地位。公司高端裝備電子系統研發服務處于國內領先的地位。公司開發出一套完整的面向系統工程的航電系統設計和驗證工具，能支持對航電各系統的集成和測試工作與真件參與的半實物驗證，為國內首款民用大飛機 C919 首飛提供集成試驗服務。經緯恒潤研發工具：打造全生命周期汽車電子研發工具鏈經緯恒潤研發工具：打造全生命周期汽車電子

118、研發工具鏈 汽車軟件開發遵循嚴格的順序流程“汽車軟件開發遵循嚴格的順序流程“V 模型”，研發工具貫穿其中。模型”，研發工具貫穿其中。整體上看，V 模型分為開發和測試兩大部分：開發部分是從系統到部件逐層細化的開發設計過程，測試部分為從部件到整體逐步集成的測試驗證過程。兩部分中的環節一一對應，支持和管理整個開發流程。在整個開發過程中，均有不同的研發工具參與，保證過程的可追溯、可記錄性。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。28 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)圖表圖表47：汽車軟件開發汽車軟件開發 V 模型模型 資料來源：CSDN、華泰研究 恒潤打造適用于“恒潤打造適用

119、于“V 模型”全生命周期的汽車電子研發工具鏈模型”全生命周期的汽車電子研發工具鏈INTEWORK。針對 ASAM、ISO、SAE 等汽車行業組織規范及相關協議，恒潤自主研發了十余款汽車電子研發、測試、診斷和仿真領域的工業軟件產品，打造面向智能駕駛高級應用、車載總線、診斷設計&服務、汽車測試、車載系統基礎軟件五個方面的汽車電子研發工具鏈INTEWORK，服務包括一汽、東風、吉利、上汽、長城、蔚來等 200 余客戶，逐步實現國外同類產品的國產替代化。圖表圖表48：經緯恒潤汽車電子研發工具鏈經緯恒潤汽車電子研發工具鏈INTEWORK 資料來源：公司公告、華泰研究 開發開發測試測試系統需求分析系統需求

120、分析系統架構設計系統架構設計軟件需求分析軟件需求分析軟件架構設計軟件架構設計軟件單元設計軟件單元設計系統確認測試系統確認測試系統集成測試系統集成測試軟件驗證測試軟件驗證測試軟件集成及測試軟件集成及測試軟件單元測試軟件單元測試軟件編碼軟件編碼閉環閉環閉環閉環研發工具研發工具研發工具研發工具研發工具研發工具研發工具研發工具研發工具研發工具研發工具研發工具研發工具研發工具研發工具研發工具研發工具研發工具A系列智能駕駛的高級應用場景提取分析(ASE)自動化管理數據分析處理流程，用于汽車業務領域知識進行場景捕獲和分析評價。場景采集感知測評(ARS)構建智駕場景的分析用例管理建設的完整鏈條。V系列車載總線

121、ECU測量與標定(VCM)車載總線通信數據庫開發(VDE)車載總線通信數據庫轉換(VDC)車載總線監控分析(VBA)利用車載總線監控分析仿真工具，支撐開發仿真分析到系統測試驗證?；贑CP、XCP協議的CAN、Ethernet總線下多ECU標定、測量。與團隊成員實時設計通信網絡，審批發布，變更分析。車型通信數據的標準文件格式和企業Excel模板間自動轉換和其他輔助功能。D系列T系列多場景診斷應用基于ODS的工程診斷儀(DDS)基于ODS的診斷仿真工具(DST)整車刷寫工具(DPS)整車EOL下線診斷系統(DGE)ODX診斷數據庫轉換工具(DDC)基于ODX的售后診斷系統(DGA)汽車測試工具軟

122、件測試場景庫管理工具(TSL)測試項目管理系統(TPA)通用自動化測試軟件(TAE)實驗管理軟件(TCS)用于單個ECU或者整車多個ECU進行程序刷寫的工具。將診斷調查問卷轉換為標準ODX數據庫。整車EOL下線診斷系統,覆蓋EOL下線、售后服務等。滿足對車輛數據管理、維修站管理、遠程維修指導、診斷刷寫、數據安全性等要求。實現單ECU及整車多ECU診斷的虛擬仿真。通過配置為某一ECU乃至某一車型建立診斷功能。關注于測試項目流程的管理，在一套系統中對各個過程做到有效地跟蹤和覆蓋。具備了故障注入、標定、測量、診斷、模型在回路測試等與ECU測試相關的功能。實驗管理軟件加入測試場景庫概念，為智能駕駛測試

123、提高覆蓋度、提升效率提供新思路、新方向。診斷數據庫設計后市場診斷服務E系列車載系統基礎軟件和系統軟件AUTOSAR AP解決方案(EAS)AUTOSAR CP解決方案(EAS)解決方案涵蓋嵌入式標準軟件、AUTOSAR工具鏈、集成服務和培訓等各方面內容，為用戶提供穩定可靠、便捷易用的AUTOSAR平臺，助力汽車電子軟件生態構建。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。29 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)INTEWORK 的的 A 系列聚焦智能駕駛的場景感知和分析功能。系列聚焦智能駕駛的場景感知和分析功能。以場景采集感知評測（ARS）軟件為例，為開發者提供了原始數據采

124、集、傳感器標定、感知計算、數據集生成、傳感器測評、場景生成等相關開發應用，能夠滿足多型號傳感器兼容、在線采集&離線處理、被測目標數據格式轉換、多激光雷達點云&三維目標同步顯示等需求。圖表圖表49：場景采集感知測評軟件場景采集感知測評軟件 INTEWORK-ARS 資料來源：公司公告、華泰研究 INTEWORK 的的 V 系列聚焦車載總線的分析、開發等功能。系列聚焦車載總線的分析、開發等功能。以 ECU 測量與標定（VCM）軟件為例，基于 ASAM CCP、XCP 協議，支持 CAN 總線及以太網下多 ECU 的標定、測量，同時支持 CCP 下的標定數據下載和 Flash 編程，且能夠提供圖形化

125、顯示和儀表組態功能，以及圖像化的數據回放。圖表圖表50：ECU 測量與標定軟件測量與標定軟件 INTEWORK-VCM 資料來源：公司公告、華泰研究 INTEWORK 的的 D 系列聚焦診斷、設計與服務等功能。系列聚焦診斷、設計與服務等功能。以基于 ODX 的通用售后診斷系統（DGA）為例，恒潤結合國內整車廠對車輛售后市場的診斷、管理、安全等需求，搭建車輛診斷平臺，實現車輛數據管理、維修站管理、遠程維修指導、診斷刷寫、數據安全性等功能。DGA 軟件包含數據管理軟件和診斷儀軟件兩部分，能夠與同為 D 系列的基于 ODX的工程診斷儀（DDS）實現聯動，獲得診斷數據，并通過 DGA 數據管理軟件實現

126、管理和下發至 DGA 診斷儀軟件。輸入輸入處理處理輸出輸出時間同步器（網絡時間協議/精確時間協議）INTEWORK-ARS 獲取 同步 融合 感知 記錄 回放激光雷達UDP攝像頭GigE/USB車輛CAN/CANFDIMU/GPSCAN/RS232雷達CAN.avi.asc.h5object 3DlaneOpenDeivemap.pcap.pcd.json.png.txt.xxxobject 2DfreespaceOPenScenarioscene單值、Value block、Curve、MapECUXCP SlaveVCM標定測量軟件標定測量軟件ECUXCP SlaveECUCCP Slav

127、eXCP MasterCCP MasterFlash編程標定參數管理標定安全訪問RAM標定數據存儲標定測量報文分析圖形化顯示和儀表組態A2L參數管理數據記錄及回放布局及UI管理XCP on CANXCP on Ethernet 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。30 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)圖表圖表51：基于基于 ODX 的通用售后診斷系統的通用售后診斷系統 INTEWORK-DGA 資料來源：公司公告、華泰研究 INTEWORK 的的 T 系列聚焦汽車測試功能。系列聚焦汽車測試功能。以測試項目管理系統（TPA）和通用自動化測試軟件（TAE）為例。其中，

128、TPA 以流程化的管理方式，對需求、用例、樣件、計劃、報告和缺陷等各種數據進行有效跟蹤和覆蓋，TAE 則具備故障注入、標定、測量、診斷、模型在回路測試（MIL）等一系列與 ECU 測試相關的功能。TAE 可以與 TPA 無縫集成，在 TPA中制定的測試項目數據可以作為頂層輸入導入 TAE，TAE 中的自動測試報告也可以上傳到TPA 中，進行測試執行情況的統計和分析。圖表圖表52：測試項目管理系統測試項目管理系統 INTEWORK-TPA 與通用自動化測試軟件與通用自動化測試軟件 INTEWORK-TAE 聯動聯動 資料來源：公司公告、華泰研究 將ODX/PDX導入DDSDDS配置售后診斷數據、

129、驗證并導出ProjectProject上傳至DGA診斷服務器售后診斷儀下載Project并解析ODX數據庫測試通過下發售后工程配置基于基于ODX的工程診斷儀的工程診斷儀通用售后診斷系統通用售后診斷系統TPA&TAE需求分析需求分析設計實現設計實現測試執行測試執行分析統計分析統計第三方工具第三方工具用戶需求功能需求法規需求IBM DOORSExcel測試需求2測試需求1測試需求N測試計劃測試計劃數據字典測試用例測試腳本測試樣件測試報告測試結果統計報表缺陷列表導出：導出：word，PDF，Excel，HTML手動自動 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。31 經緯恒潤經緯恒

130、潤(688326 CH)NTEWORK 的的 E 系列為系列為 AUTOSAR AP/CP 提供解決方案。提供解決方案。AUTOSAR 解決方案（EAS-AP/CP）涵蓋了嵌入式標準軟件、AUTOSAR 工具鏈、集成服務和培訓等各個方面的內容，為 OEM 和供應商提供穩定可靠、便捷易用的 AUTOSAR 平臺。其中，CP 平臺和AP 平臺分別面向 Classic AUTOSAR 軟件架構和 Adaptive AUTOSAR 軟件架構，后者對高級自動駕駛、高性能（異構）計算平臺和 V2X 互聯化的支持性更好。CP 平臺支持 AUTOSAR 4.x 版本，AP 平臺遵循 AUTOSAR Adapt

131、ive R19-11 規范，兩者均提供 OEM 定制版本和靈活的 License 授權方式。與海外巨頭與海外巨頭 Vector的工具鏈相比，恒潤的工具鏈相比，恒潤 INTEWORK在智能駕駛域應用方面布局更為完整。在智能駕駛域應用方面布局更為完整。海外汽車電子研發工具鏈廠商 Vector 工具鏈包括：E/E 架構設計與管理平臺，產品為基于模型的設計與過程管理集成式開發平臺 PREEvision；總線開發與測試領域，產品包括 ECU網絡開發、測試和分析工具 CANoe、網絡通信分析與仿真工具 CANalyzer。此外，還布局了包括DaVinci Developer等產品在內的AUTOSAR解決方

132、案，ECU測試產品VT System，ECU 標定與測量產品 CANnape，以及用于 AUTOSAR 軟件組件和 ECU 軟件系統虛擬集成驗證的 vVIRTUALtarget 產品。相比之下，恒潤 INTEWORK 在布局上包含了專用于智能駕駛領域的場景采集感知、提取分析工具軟件，整個汽車電子研發工具鏈更為完整。圖表圖表53：Vector 汽車電子研發工具鏈汽車電子研發工具鏈 資料來源：公司公告、華泰研究 數據記錄儀數據記錄儀ECU診斷與刷寫診斷與刷寫嵌入式軟件及系統嵌入式軟件及系統E/E架構設計與管理架構設計與管理PREEvision開發平臺CANalyzerCANoeVX1000CANd

133、elaStudioFBLCANbeddedASAP2 Tool-SetCANapeVectorCAST主要業務主要業務核心軟件核心軟件核心硬件核心硬件CANoe4ServerECU測試測試ECU標定與測量標定與測量軟件測試軟件測試總線開發與測試總線開發與測試vTESTstudio示波器、干擾儀、接口卡GL系列總線記錄儀VT SystemDYNA4-虛擬車輛仿真環境各功能板卡vCDMODXStudioCANoe.DiVaIndigo診斷儀、遠程診斷及刷寫設備vFlashCANoe4SWvVIRTUALtarget 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。32 經緯恒潤經緯恒潤

134、(688326 CH)高級別智能駕駛整體解決方案業務：港口無人駕駛方興未艾高級別智能駕駛整體解決方案業務：港口無人駕駛方興未艾 行業趨勢：高級別自動駕駛在行業趨勢：高級別自動駕駛在封閉封閉/半封閉場景率先落地半封閉場景率先落地 高級別自動駕駛方面，封閉高級別自動駕駛方面，封閉/半封閉場景下自動駕駛技術迎來率先落地。場景方面，半封閉場景下自動駕駛技術迎來率先落地。場景方面，封閉/半封閉場景行駛路線較為固定、時速較低、技術難度較小，率先實現商業化運營。商業模式方面，解決方案供應商與重卡車企達成戰略合作，著力提供車、路、網、云、圖的全棧產品解決方案。圖表圖表54：從從 ADAS 到高級別自動駕駛到高

135、級別自動駕駛 資料來源：各公司官網，億歐智庫，頭孢研究院預測，華泰研究 經緯恒潤高級別自動駕駛業務：港口無人駕駛國內領先經緯恒潤高級別自動駕駛業務：港口無人駕駛國內領先 Mass 方案首先于港口實現商業化，未來將滲透更多應用場景。方案首先于港口實現商業化，未來將滲透更多應用場景。公司于 2015 年進入高級別智能駕駛業務領域，開發了單車智能解決方案、智能車隊運營管理和車-云數據中心解決方案來實現高級別智能駕駛系統出行及服務（MaaS）解決方案的商業化運營。目前該業務已與一汽集團、上汽集團等多家整車廠合作，應用場景包括港口智能集卡、智能環衛車、智能園區物流車、智能接駁車等，未來公司將持續推進 M

136、aaS 解決方案的發展，以適應封閉園區、干線物流和無人駕駛出租車等領域的需求，并且在汽車智能化和公司業務“三位一體”協同的促進下，有望開發更多的應用場景。圖表圖表55：經緯恒潤經緯恒潤 MaaS 解決方案解決方案 資料來源：經緯恒潤招股說明書，華泰研究 ADAS（22.5）港口物流港口物流（0.6）礦區物流（4.5）末端物流（15.2）同城物流（25.0）干線物流（50.0）Robotaxi（35.0）市政環衛（3.3）2025E市場空間（百億元）技術難度技術難度拾級而上技術難度拾級而上經緯恒潤經緯恒潤主線科技西井科技圖森未來暢行智能智加科技中科云杉Autobrain一汽解放一汽解放振華重工中

137、國重汽陜重汽吉利新能源比亞迪威馳騰汽車三一海工青島港、唐山港、日照港青島港、唐山港、日照港上海臨港、曹妃甸港青島港寧波舟山港寧波舟山港深圳媽灣智慧港深圳媽灣智慧港深圳媽灣智慧港珠海港港口自動駕駛項目港口自動駕駛項目解決方案解決方案供應商供應商整整車車供應商供應商拾級而上：從拾級而上：從ADAS到高級別自動駕駛到高級別自動駕駛智能車隊運營管理解決方案單車智能解決方案車-云數據中心云端大數據系統數字孿生系統OTA軟件升級管理系統車輛運營調度監控系統車輛遠程駕駛系統車輛運營調度監控系統車輛遠程駕駛系統基于SOA的自動駕駛整車架構AI感知算法功能安全和信息安全解決方定制開發線控車輛自主開發智能駕駛/網

138、聯等汽車電子產品 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。33 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)Mass 方案已達到國內先進水平。方案已達到國內先進水平。2017 年，經緯恒潤開始聚焦港口業務，目前已在唐山港、日照港等港口開展無人常態化運營。2022 年上半年，公司共完成集裝箱生產搬運 5 萬標箱，單線平均生產效率約達到人工車隊的 70%，峰值效率超過人工車隊。2022 年 9 月，公司中標龍供港自動化運營項目，業務范圍由海港拓寬至河港。圖表圖表56：經緯恒潤港口經緯恒潤港口 L4 自動駕駛業務發展歷程回顧自動駕駛業務發展歷程回顧 圖表圖表57：經緯恒潤中標龍供港自動

139、駕駛新項目經緯恒潤中標龍供港自動駕駛新項目 資料來源：經緯恒潤公眾號，華泰研究 資料來源：經緯恒潤公眾號，華泰研究 1）單車智能解決方案：單車智能解決方案：公司基于 SOA 設計思想進行方案架構設計，在不同運輸場景下為商用車公司提供從概念設計到軟硬件開發測試的功能安全和信息安全解決方案。2）智能車隊運營管理解決方案：智能車隊運營管理解決方案：基于 4G/5G 通信的車聯網系統，公司連接智能車輛終端和后臺系統，建立了車隊運營調度監控系統、車隊遠程駕駛系統、V2X 車路協同系統、現場運維管理信息系統，可實現對無人車輛全面信息化監控和必要時遠程接管。3）車車-云數據中心解決方案：云數據中心解決方案：

140、公司開發的云端大數據系統、數字孿生系統和 OTA 軟件升級管理系統，可支持智能車隊的整體快速升級以及針對部分車輛的部分控制器軟件的特定升級，為軟件快速迭代提供基礎。圖表圖表58：經緯恒潤單車智能解決方案經緯恒潤單車智能解決方案 圖表圖表59：經緯恒潤云端大數據經緯恒潤云端大數據 資料來源：經緯恒潤招股說明書，華泰研究 資料來源：經緯恒潤招股說明書，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。34 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)財務分析財務分析 利潤表利潤表 公司 2019-2021 年收入/歸母凈利潤 CAGR 為 28/92%，受益于下游新能源汽車銷量的高增

141、，我們預測公司 2022-2024 年實現收入 41.8/58.0/79.1 億元，同比增長 28.2/38.7/36.4%；歸母凈利潤 2.26/3.41/4.75 億元，同比增 54.6/50.9/39.4%。圖表圖表60：收入及同比增速收入及同比增速 圖表圖表61：歸母凈利潤及同比增速歸母凈利潤及同比增速 資料來源：Wind，華泰研究預測 資料來源：Wind，華泰研究預測 綜 合 考 慮 到 公 司 產 品 銷 量 增 長 帶 來 的 規 模 效 應 以 及 行 業 競 爭 加 劇，我 們 預 測2022/2023/2024 年公司毛利率為 31.3/31.3/31.2%，盈利能力整體保

142、持穩定。2022-2024年公司期間費用率為 25.5/24.9/24.5%；凈利率為 5.4/5.9/6.0%。圖表圖表62：毛利率、凈利率毛利率、凈利率 圖表圖表63：期間費用率拆分期間費用率拆分 資料來源：Wind，華泰研究預測 資料來源：Wind，華泰研究預測 05101520253035404502,0004,0006,0008,00010,00020182019202020212022E2023E2024E收入同比增速（右軸）(%)(百萬元)020406080100120(100)010020030040050060020182019202020212022E2023E2024E歸

143、母凈利潤同比增速（右軸）(%)(百萬元)(10)0102030405020182019202020212022E2023E2024E（%）毛利率凈利率(5)0510152020182019202020212022E2023E2024E（%）銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。35 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)資產負債表資產負債表 隨著產銷規模迅速增長，公司流動比率和速動比率不斷優化，資產負債率持續下降。我們預測 2022-2024 年仍然處于業績快速增長期，公司庫存周轉天數、應收周轉天數、應付周轉天數維持穩健，流動比率

144、/速動比率進一步優化。圖表圖表64：流動比率、速動比率流動比率、速動比率 圖表圖表65：存貨、應付、應收周轉天數存貨、應付、應收周轉天數 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 現金流量表現金流量表 公司 2021 年經營活動產生的現金流量凈額為 3.1 億元，主要系公司銷售收入增加所致；投資活動產生的現金流量凈額為-6,317.4 萬元，主要系公司購置生產經營所需的廠房和設備所致。公司籌資活動產生的現金流量凈額為-7,493.8 萬元。圖表圖表66：現金流量表現金流量表 資料來源：Wind，華泰研究 風險提示風險提示 智能駕駛滲透率不及預期。智能駕駛滲透率不及預期。受到宏

145、觀經濟下行壓力以及疫情的擾動，需求受到影響，智能駕駛的滲透率或將不及我們的預期。新產品迭代不及預期。新產品迭代不及預期。受限于零部件供應、終端需求等因素的影響，公司新產品的迭代速度或將不及預期。0.00.51.01.52.02.53.020182019202020212022E2023E2024E（倍）流動比率速動比率02040608010012014016018020020182019202020212022E2023E2024E存貨周轉天數應付賬款周轉天數應收賬款周轉天數(天)(1,500)(1,000)(500)05001,0002018201920202021經營活動產生的現金流量投資

146、活動產生的現金流量籌資活動產生的現金流量(百萬元)免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。36 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)盈利預測盈利預測 資產負債表資產負債表 利潤表利潤表 會計年度會計年度(人民幣百萬人民幣百萬)2020 2021 2022E 2023E 2024E 會計年度會計年度(人民幣百萬人民幣百萬)2020 2021 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 3,105 3,367 7,747 9,312 10,699 營業收入營業收入 2,479 3,262 4,183 5,801 7,910 現金 846.84 937.05 4,34

147、1 4,734 4,507 營業成本 1,667 2,255 2,873 3,984 5,444 應收賬款 760.87 623.61 1,152 1,310 2,047 營業稅金及附加 14.21 15.91 20.40 28.30 38.58 其他應收賬款 17.38 18.08 27.38 35.67 50.31 營業費用 178.99 194.88 242.62 324.85 419.22 預付賬款 34.50 46.56 57.38 86.75 109.78 管理費用 180.75 214.44 284.46 406.06 522.04 存貨 882.64 1,360 1,497 2

148、,465 2,948 財務費用 18.07 9.64(49.73)(102.48)(95.21)其他流動資產 562.97 381.75 672.20 680.49 1,037 資產減值損失(21.10)(40.32)(51.70)(71.69)(97.76)非流動資產非流動資產 796.48 1,138 1,113 1,252 1,449 公允價值變動收益 0.69 13.84 5.08 6.54 8.49 長期投資 14.57 8.90 9.94 9.53 10.52 投資凈收益(15.69)(7.96)(8.65)(10.77)(9.12)固定投資 243.51 328.21 322.1

149、5 459.82 631.23 營業利潤營業利潤 51.94 131.08 202.52 305.45 425.62 無形資產 259.12 271.26 309.24 354.81 402.81 營業外收入 1.36 1.19 1.19 1.19 1.19 其他非流動資產 279.28 529.39 471.74 427.64 404.57 營業外支出 1.00 1.52 1.52 1.52 1.52 資產總計資產總計 3,902 4,505 8,860 10,564 12,148 利潤總額利潤總額 52.30 130.75 202.19 305.12 425.29 流動負債流動負債 2,3

150、77 2,684 3,183 4,546 5,654 所得稅(21.40)(15.43)(23.87)(36.02)(50.20)短期借款 167.58 6.01 6.01 6.01 6.01 凈利潤凈利潤 73.69 146.19 226.06 341.14 475.49 應付賬款 809.40 1,007 1,307 1,902 2,482 少數股東損益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流動負債 1,400 1,671 1,870 2,638 3,166 歸屬母公司凈利潤 73.69 146.19 226.06 341.14 475.49 非流動負債非流動負債 188

151、.27 301.85 301.85 301.85 301.85 EBITDA 5,719 8,448 307.25 297.38 432.53 長期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS(人民幣，基本)0.87 1.62 1.88 2.84 3.96 其他非流動負債 188.27 301.85 301.85 301.85 301.85 負債合計負債合計 2,566 2,986 3,485 4,848 5,956 主要財務比率主要財務比率 少數股東權益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 會計年度會計年度(%)2020 2021 2022E 2023E 20

152、24E 股本 90.00 90.00 120.00 120.00 120.00 成長能力成長能力 資本公積 1,084 1,121 4,721 4,721 4,721 營業收入 34.35 31.61 28.23 38.67 36.36 留存公積 161.38 307.57 533.63 874.77 1,350 營業利潤 157.04 152.37 54.50 50.82 39.34 歸屬母公司股東權益 1,336 1,519 5,375 5,716 6,192 歸屬母公司凈利潤 223.51 98.37 54.64 50.91 39.38 負債和股東權益負債和股東權益 3,902 4,50

153、5 8,860 10,564 12,148 獲利能力獲利能力(%)毛利率 32.75 30.88 31.32 31.31 31.18 現金流量表現金流量表 凈利率 2.97 4.48 5.40 5.88 6.01 會計年度會計年度(人民幣百萬人民幣百萬)2020 2021 2022E 2023E 2024E ROE 7.66 10.24 6.56 6.15 7.99 經營活動現金經營活動現金 46.48 310.73(104.22)549.46 9.33 ROIC 13.34 20.11 13.10 18.34 18.50 凈利潤 73.69 146.19 226.06 341.14 475.

154、49 償債能力償債能力 折舊攤銷 5,661 8,319 172.58 117.04 134.48 資產負債率(%)65.76 66.28 39.33 45.89 49.03 財務費用 18.07 9.64(49.73)(102.48)(95.21)凈負債比率(%)(39.72)(46.21)(76.76)(79.03)(69.28)投資損失 15.69 7.96 8.65 10.77 9.12 流動比率 1.31 1.25 2.43 2.05 1.89 營運資金變動(168.34)(19.19)(449.78)199.14(492.92)速動比率 0.92 0.72 1.94 1.48 1.

155、35 其他經營現金(5,554)(8,153)(11.99)(16.14)(21.63)營運能力營運能力 投資活動現金投資活動現金(213.31)(63.17)(151.56)(260.15)(332.61)總資產周轉率 0.76 0.78 0.63 0.60 0.70 資本支出(67.26)(171.75)(125.54)(230.62)(300.15)應收賬款周轉率 3.82 4.71 4.71 4.71 4.71 長期投資(144.00)109.38(1.03)0.41(0.99)應付賬款周轉率 2.39 2.48 2.48 2.48 2.48 其他投資現金(2.05)(0.80)(24

156、.99)(29.94)(31.46)每股指標每股指標(人民幣人民幣)籌資活動現金籌資活動現金 549.04(74.94)3,660 103.45 96.12 每股收益(最新攤薄)0.61 1.22 1.88 2.84 3.96 短期借款(58.70)(161.57)0.00 0.00 0.00 每股經營現金流(最新攤薄)0.39 2.59(0.87)4.58 0.08 長期借款(51.93)0.00 0.00 0.00 0.00 每股凈資產(最新攤薄)11.13 12.66 44.79 47.64 51.60 普通股增加 6.90 0.00 30.00 0.00 0.00 估值比率估值比率 資

157、本公積增加 521.72 37.39 3,600 0.00 0.00 PE(倍)270.01 136.12 88.02 58.33 41.85 其他籌資現金 131.05 49.24 30.03 103.45 96.12 PB(倍)14.89 13.10 3.70 3.48 3.21 現金凈增加額 368.16 161.27 3,404 392.77(227.16)EV EBITDA(倍)3.36 2.27 51.15 51.53 35.96 資料來源：公司公告、華泰研究預測 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。37 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)免責免責聲明聲

158、明 分析師聲明分析師聲明 本人，黃樂平、謝春生、郭雅麗，茲證明本報告所表達的觀點準確地反映了分析師對標的證券或發行人的個人意見；彼以往、現在或未來并無就其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露一般聲明及披露 本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格，以下簡稱“本公司”）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴格保密資料。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關聯機構(以下統稱為“華泰”)對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當

159、日的觀點和判斷。在不同時期，華泰可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態。華泰對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為 FINRA 的研究分析師/不具有 FINRA 分析師的注冊資格。華泰力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點、建議并

160、未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現不應作為日后回報的預示。華泰不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現，分析中所做的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。華泰及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的

161、證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，為該公司提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務或向該公司招攬業務。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華泰沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。華泰的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到華泰及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或

162、其他決定的唯一信賴依據。有關該方面的具體披露請參照本報告尾部。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布的機構或人員，也并非意圖發送、發布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當地法律或監管規則的機構或人員。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并需在使用前獲取獨立的法律意見，以確定該引用、刊發符合當地適用法規的要求，同時注明出處為“華泰證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修

163、改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。中國香港中國香港 本報告由華泰證券股份有限公司制作,在香港由華泰金融控股（香港）有限公司向符合證券及期貨條例及其附屬法律規定的機構投資者和專業投資者的客戶進行分發。華泰金融控股（香港）有限公司受香港證券及期貨事務監察委員會監管，是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。在香港獲得本報告的人員若有任何有關本報告的問題,請與華泰金融控股（香港）有限公司聯系。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。38 經緯恒潤經緯恒潤(688326 C

164、H)香港香港-重要監管披露重要監管披露 華泰金融控股（香港）有限公司的雇員或其關聯人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員。中航光電（002179 CH）、長光華芯（688048 CH）、京東方精電（710 HK）：華泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其關聯公司實益持有標的公司的市場資本值的 1%或以上。有關重要的披露信息，請參華泰金融控股（香港）有限公司的網頁 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息請參見下方“美國“美國-重要監管重要監管披露”披露”。美國美國 在美國本報告由華泰證券（美國）有限公司向符合美國監管規定的機構投資者進行發表與分發。華泰證

165、券（美國）有限公司是美國注冊經紀商和美國金融業監管局（FINRA）的注冊會員。對于其在美國分發的研究報告，華泰證券（美國）有限公司根據1934 年證券交易法（修訂版）第 15a-6 條規定以及美國證券交易委員會人員解釋，對本研究報告內容負責。華泰證券（美國）有限公司聯營公司的分析師不具有美國金融監管（FINRA）分析師的注冊資格，可能不屬于華泰證券（美國）有限公司的關聯人員，因此可能不受 FINRA 關于分析師與標的公司溝通、公開露面和所持交易證券的限制。華泰證券（美國）有限公司是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。任何直接從華泰證券（美國）有限公司收

166、到此報告并希望就本報告所述任何證券進行交易的人士，應通過華泰證券（美國）有限公司進行交易。美國美國-重要監管披露重要監管披露 分析師黃樂平、謝春生、郭雅麗本人及相關人士并不擔任本報告所提及的標的證券或發行人的高級人員、董事或顧問。分析師及相關人士與本報告所提及的標的證券或發行人并無任何相關財務利益。本披露中所提及的“相關人士”包括 FINRA 定義下分析師的家庭成員。分析師根據華泰證券的整體收入和盈利能力獲得薪酬，包括源自公司投資銀行業務的收入。中科創達（300496 CH）、長光華芯（688048 CH）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司在本報告發布日之前的 12 個月內擔任了

167、標的證券公開發行或 144A 條款發行的經辦人或聯席經辦人。中科創達（300496 CH）、長光華芯（688048 CH）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司在本報告發布日之前 12 個月內曾向標的公司提供投資銀行服務并收取報酬。中航光電（002179 CH）、長光華芯（688048 CH）、京東方精電（710 HK）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司實益持有標的公司某一類普通股證券的比例達 1%或以上。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或不時會以自身或代理形式向客戶出售及購買華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）華泰證

168、券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或其高級管理層、董事和雇員可能會持有本報告中所提到的任何證券（或任何相關投資）頭寸，并可能不時進行增持或減持該證券（或投資）。因此，投資者應該意識到可能存在利益沖突。本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬，亦不試圖促進購買或銷售該等證券。如任何投資者為美國公民、取得美國永久居留權的外國人、根據美國法律所設立的實體（包括外國實體在美國的分支機構）、任何位于美國的個人，該等投資者應當充分考慮自身特定狀況，不以任何形式直接或間接地投資本報告涉及的投資

169、者所在國相關適用的法律法規所限制的企業的公開交易的證券、其衍生證券及用于為該等證券提供投資機會的證券的任何交易。該等投資者對依據或者使用本報告內容所造成的一切后果，華泰證券股份有限公司、華泰金融控股（香港）有限公司、華泰證券（美國）有限公司及作者均不承擔任何法律責任。評級說明評級說明 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力（含此期間的股息回報）相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數），具體如下：行業評級行業評級 增持：增持：預計行業股票指數超越基準 中性：中性：預計行業股票指數基本與基準

170、持平 減持：減持：預計行業股票指數明顯弱于基準 公司評級公司評級 買入：買入：預計股價超越基準 15%以上 增持：增持：預計股價超越基準 5%15%持有：持有：預計股價相對基準波動在-15%5%之間 賣出：賣出：預計股價弱于基準 15%以上 暫停評級：暫停評級：已暫停評級、目標價及預測，以遵守適用法規及/或公司政策 無評級：無評級：股票不在常規研究覆蓋范圍內。投資者不應期待華泰提供該等證券及/或公司相關的持續或補充信息 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。39 經緯恒潤經緯恒潤(688326 CH)法律實體法律實體披露披露 中國中國：華泰證券股份有限公司具有中國證監會核

171、準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91320000704041011J 香港香港：華泰金融控股（香港）有限公司具有香港證監會核準的“就證券提供意見”業務資格，經營許可證編號為：AOK809 美國美國：華泰證券（美國）有限公司為美國金融業監管局（FINRA）成員，具有在美國開展經紀交易商業務的資格，經營業務許可編號為：CRD#:298809/SEC#:8-70231 華泰證券股份有限公司華泰證券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建鄴區江東中路228號華泰證券廣場1號樓/郵政編碼：210019 北京市西城區太平橋大街豐盛胡同28號太平洋保險大廈A座18層/郵政編碼：100032

172、 電話：86 25 83389999/傳真：86 25 83387521 電話：86 10 63211166/傳真：86 10 63211275 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田區益田路5999號基金大廈10樓/郵政編碼：518017 上海市浦東新區東方路18號保利廣場E棟23樓/郵政編碼：200120 電話：86 755 82493932/傳真：86 755 82492062 電話：86 21 28972098/傳真：86 21 28972068 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 華泰金融控股（香港）有限公司華泰金融控股（香港）有限公司 香港中環皇后大道中 99 號中環中心 58 樓 5808-12 室 電話：+852-3658-6000/傳真：+852-2169-0770 電子郵件： http:/.hk 華泰證券華泰證券（美國美國）有限公司有限公司 美國紐約公園大道 280 號 21 樓東（紐約 10017）電話：+212-763-8160/傳真：+917-725-9702 電子郵件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版權所有2023年華泰證券股份有限公司