太極股份-公司研究報告-中電科旗下核心資產國產化和數字經濟兩翼齊飛-230217（35頁）.pdf

1、 太極股份(002368)/IT 服務/公司深度研究報告/2023.02.17 請閱讀最后一頁的重要聲明！中電科旗下核心資產，國產化和數字經濟兩翼齊飛 證券研究報告 投資評級投資評級:增持增持(首次首次)核心觀點核心觀點 基本數據基本數據 2023-02-17 收盤價(元)36.63 流通股本(億股)5.88 每股凈資產(元)6.07 總股本(億股)5.92 最近 12 月市場表現 分析師分析師 楊燁 SAC 證書編號：S0160522050001 分析師分析師 羅云揚 SAC 證書編號：S0160522050002 相關報告 中電科旗下政企數字化扛旗者：中電科旗下政企數字化扛旗者：公司隸屬中

2、國電科，成立 30 余年來致力于助力政企單位數字化轉型，四大業務包括云服務、智能應用、網安與自主可控、系統集成。受益信創，2017-2021 年收入復合增速為 18.7%，2022 年 Q1-3，收入在疫情影響下維持穩定，同時聚焦產品化與平臺化升級，歸母凈利潤實現 36.4%高速增長。國產化大勢所趨，公司掌握核心信創資產：國產化大勢所趨，公司掌握核心信創資產：2023 年行業信創在政策推動下高景氣確定性強。公司持有國產數據庫領先廠商人大金倉 51.29%股權，受益信創，2019-2021 年人大金倉收入與利潤復合增速分別為100%和 188%,根據我們測算，信創高景氣下 2026 年國產數據庫

3、可替換空間為 283 億元，人大金倉在黨政及央國企客戶積累深厚，市場空間廣闊。同時，公司旗下全資子公司慧點科技是國內黨政及央企市場領跑的OA 廠商，國資委直屬企業市占率超 65%，有望充分受益信創推進。數字化景氣上行，核心賽道見證太極力量：數字化景氣上行，核心賽道見證太極力量：相較 2016 年，2021 年中國數字經濟 GDP 占比提升 9.6pct，正快速成為經濟新動能。近年來密集政策推動下，數據要素市場拉開序幕，而政務數字化是首要任務。公司自成立以來作為我國政企數字化扛旗者，技術與產品一直緊貼國家戰略需求，結合其央企背景，卡位優勢顯著，有望充分受益于數字化與數據要素流轉市場蓬勃發展。投資

4、建議：投資建議：國產化浪潮下，公司掌握人大金倉和慧點科技兩大信創核心資產，有望從國產化旺盛需求中受益。數字化浪潮下，公司作為中電科集團的數字化轉型關鍵力量，三十余年的業務積累或將奠基新一輪收入增長，同時“一體兩翼”戰略還可帶來盈利能力的提升。目前，數據要素市場正處高速發展初期，供給流通的雙側布局以及政務數據的良好卡位有望助力公司掘金數據要素新藍海。我們預測公司 2022-2024 年實現收入 111.8 億元、138.1 億元、168.3 億元，歸母凈利潤 4.20 億元、5.18 億元和 6.52 億元，對應 PE 估值分別為 51.6 倍、41.8 倍和 33.2 倍。首次覆蓋，給予“增持

5、”評級。風險提示：風險提示：技術研發不及預期、信創推進不及預期、宏觀經濟擾動風 盈利預測：盈利預測：Table_FinchinaSimple 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入(百萬元)8533 10505 11179 13805 16826 收入增長率（%）20.81 23.11 6.42 23.49 21.88 歸母凈利潤（百萬元）369 373 420 518 652 凈利潤增長率（%）9.94 1.19 12.69 23.23 25.91 EPS（元/股）0.64 0.64 0.71 0.88 1.10 PE 40.97 42.79 51.55 41

6、.83 33.22 ROE（%）10.49 10.09 10.49 11.45 12.60 PB 4.30 4.32 5.41 4.79 4.19 數據來源：wind 數據，財通證券研究所 -36%-13%10%33%56%79%太極股份滬深300 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 2 公司深度研究報告/證券研究報告 1 中電科旗下政企數字化扛旗者中電科旗下政企數字化扛旗者.5 1.1 太極股份：國內領先的數字化服務提供商太極股份：國內領先的數字化服務提供商.5 1.2 2023 年業績有望邊際加速年業績有望邊際加速.8 1.3 中電科旗下核心資產，團隊設置契合中電科旗下核心資

7、產，團隊設置契合“一體兩翼一體兩翼”戰略戰略.10 2 國產化大勢所趨，公司掌握核心信創資產國產化大勢所趨，公司掌握核心信創資產.13 2.1 國產替代勢在必行，新一輪東風蓄勢待發國產替代勢在必行，新一輪東風蓄勢待發.13 2.2 人大金倉：國產數據庫領軍，量利齊升可期人大金倉：國產數據庫領軍，量利齊升可期.15 2.3 慧點科技：全資慧點科技：全資 OA 資產，領跑黨政及央國企市場資產，領跑黨政及央國企市場.21 3 數字化景氣上行，核心賽道見證太極力量數字化景氣上行，核心賽道見證太極力量.25 3.1 數字經濟暖風起，掘金數字化轉型與數據要素市場數字經濟暖風起，掘金數字化轉型與數據要素市場

8、.25 3.2 公司政企數字化卡位優勢顯著，有望充分受益數字經濟發展公司政企數字化卡位優勢顯著，有望充分受益數字經濟發展.27 4 盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級.31 5 風險提示風險提示.33 圖圖 1.太極股份發展歷程太極股份發展歷程.5 圖圖 2.太極股份業務體系太極股份業務體系.6 圖圖 3.太極股份太極股份“一體兩翼一體兩翼”發展戰略發展戰略.6 圖圖 4.公司借助內生自研推出基礎平臺、智能應用以及自主創新產品公司借助內生自研推出基礎平臺、智能應用以及自主創新產品.7 圖圖 5.公司借助外延并購布局信創關鍵產品公司借助外延并購布局信創關鍵產品.7 圖圖 6.公司營業收入及同比

9、增速公司營業收入及同比增速.8 圖圖 7.公司歸母凈利潤及同比增速公司歸母凈利潤及同比增速.8 圖圖 8.公司各細分業務的營收占比公司各細分業務的營收占比.9 圖圖 9.公司各細分業務的營收增速公司各細分業務的營收增速.9 圖圖 10.公司綜合毛利率及各細分業務毛利率公司綜合毛利率及各細分業務毛利率.9 圖圖 11.公司綜合凈利率及期間費用率情況公司綜合凈利率及期間費用率情況.10 圖圖 12.公司四項費用率情況公司四項費用率情況.10 圖圖 13.公司經營性凈現金流與歸母凈利潤對比（單位：億元）公司經營性凈現金流與歸母凈利潤對比（單位：億元）.10 圖圖 14.公司股權結構（截至公司股權結構

10、（截至 2022 年年 9 月月 30 日）日）.11 內容目錄 圖表目錄 nXiXuWvXkUfWbUcZqVcV8ObPbRpNoOsQtQkPnNoMfQmNwPbRnMrMMYtPmQNZsOqM 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 3 公司深度研究報告/證券研究報告 圖圖 15.太極股份是中國電科集團布局網信事業的核心產業平臺太極股份是中國電科集團布局網信事業的核心產業平臺.11 圖圖 16.公司高管成員背景公司高管成員背景.12 圖圖 17.國家層面信創政策梳理及國產化驅動邏輯解析國家層面信創政策梳理及國產化驅動邏輯解析.13 圖圖 18.中國信創生態實際市場規模及其

11、發展趨勢中國信創生態實際市場規模及其發展趨勢.14 圖圖 19.“2+8+N”信創落地節奏信創落地節奏.14 圖圖 20.人大金倉產品和解決方案體系人大金倉產品和解決方案體系.15 圖圖 21.關系型數據庫市場格局關系型數據庫市場格局云部署模式（云部署模式（2021H2）.16 圖圖 22.關系型數據庫市場格局關系型數據庫市場格局本地部署模式（本地部署模式（2021H2）.16 圖圖 23.中國數據庫市場規模及同比增速中國數據庫市場規模及同比增速.16 圖圖 24.中國數據庫市場按行業拆分（以銷售額為口徑）中國數據庫市場按行業拆分（以銷售額為口徑）.16 圖圖 25.2026 年國產數據庫可觸

12、達的替換空間合計年國產數據庫可觸達的替換空間合計 283 億元（單位：億元）億元（單位：億元）.17 圖圖 26.中國數據庫市場主要國產廠商中國數據庫市場主要國產廠商.17 圖圖 27.人大金倉旗下通用型數據庫人大金倉旗下通用型數據庫 KingbaseES 的產品優勢的產品優勢.18 圖圖 28.中國信創市場現已形成中國信創市場現已形成“三大四小三大四小”競爭格局競爭格局.19 圖圖 29.金倉數據庫客戶目錄金倉數據庫客戶目錄.19 圖圖 30.人大金倉營業收入及同比增速人大金倉營業收入及同比增速.20 圖圖 31.人大金倉凈利潤及同比增速人大金倉凈利潤及同比增速.20 圖圖 32.人大金倉營

13、業收入及毛利率、凈利率情況人大金倉營業收入及毛利率、凈利率情況.20 圖圖 33.慧點科技業務體系慧點科技業務體系.21 圖圖 34.中國協中國協同辦公軟件市場規模及同比增速同辦公軟件市場規模及同比增速.22 圖圖 35.慧點科技：深耕黨政軍慧點科技：深耕黨政軍/央國企市場，有望憑借自身優勢受益信創央國企市場，有望憑借自身優勢受益信創 OA 替換替換.22 圖圖 36.WEP 數字化應用云平臺技術架構數字化應用云平臺技術架構.23 圖圖 37.慧點科技全慧點科技全面適配信創生態面適配信創生態.23 圖圖 38.慧點科技客戶目錄慧點科技客戶目錄.23 圖圖 39.2022 年年 H1 中國企業團

14、隊協同軟件行業競爭格局中國企業團隊協同軟件行業競爭格局傳統部署模式傳統部署模式.24 圖圖 40.中國數字經濟規模及其中國數字經濟規模及其 GDP 占比占比.25 圖圖 41.中國數字經濟與中國數字經濟與 GDP 的同比增速對比的同比增速對比.25 圖圖 42.近年來數字經濟行業重點政策梳理近年來數字經濟行業重點政策梳理.25 圖圖 43.中國數據要素市場規模（單位：億元）中國數據要素市場規模（單位：億元）.26 圖圖 44.全國一體化政務大數據體系總體架構圖全國一體化政務大數據體系總體架構圖.26 圖圖 45.政府信息化行業發展歷程梳理政府信息化行業發展歷程梳理.26 圖圖 46.太極股份太

15、極股份“云云+數數+應用應用+生態生態”一體化服務模式一體化服務模式.27 圖圖 47.太極政務云代表性案例太極政務云代表性案例.28 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 4 公司深度研究報告/證券研究報告 圖圖 48.2019 中國政務云云服務運營商市場份額中國政務云云服務運營商市場份額.28 圖圖 49.太極股份一體化數據服務典型項目太極股份一體化數據服務典型項目.28 圖圖 50.一網通辦與一網統管位居市場前列，項目案例豐富一網通辦與一網統管位居市場前列，項目案例豐富.29 圖圖 51.近年來近年來 TECO 平臺新簽項目平臺新簽項目.30 圖圖 52.2021 年工業互聯

16、網解決方案提供商年工業互聯網解決方案提供商 TOP100.30 圖圖 53.北京國際數據交易聯盟部分成員單位北京國際數據交易聯盟部分成員單位.30 圖圖 54.公司收入拆分預測（公司收入拆分預測（2022-2024 年，單位：百萬元）年，單位：百萬元）.32 圖圖 55.公司分項毛利率預測公司分項毛利率預測.32 圖圖 56.可比公司可比公司 PE 估值（截至估值（截至 2023.02.17）.33 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 5 公司深度研究報告/證券研究報告 1 中電科旗下政企數字化扛旗者中電科旗下政企數字化扛旗者 1.1 太極股份：國內領先的數字化服務提供商太極股份

17、：國內領先的數字化服務提供商 公司是推動國內政務、公共安全、國防及關鍵行業數字化轉型的領先企業。公司是推動國內政務、公共安全、國防及關鍵行業數字化轉型的領先企業。1987年，公司由中國電子科技集團公司第十五研究所發起設立，2010 年在深圳證券交易所中小企業板上市。30 余年以來，公司根據技術趨勢與電科要求，先后跨越主機、網絡、互聯與數字四大時代，歷經三次戰略轉型，現已成為中國電科集團的網信事業核心產業平臺、自主可控總體單位、數字化轉型關鍵力量。目前，公司構建了包含云服務、智能應用與服務、網絡安全與自主可控、系統集成服務等在內的全方位業務體系，致力于推動政府、企業、軍隊及關鍵行業完成數字化轉型

18、，為建設“數字中國”貢獻太極力量。圖1.太極股份發展歷程 數據來源：公司官網，公司官方公眾號，財通證券研究所 公司四大業務全面滿足政企客戶數字化需求。公司四大業務全面滿足政企客戶數字化需求。1）云服務：）云服務：面向國家政務、智慧城市和關鍵行業提供云計算服務，正由政務云不斷向國資云、行業云發展。2）智能）智能應用與服務：應用與服務：面向“互聯網+政務”、“互聯網+行業”提供以智能技術應用和數據運營為主的技術服務。3）網絡安全與自主可控：）網絡安全與自主可控：包含網絡安全、內容安全、信息系統安全，以及操作系統、數據庫、中間件與 OA 辦公等自主可控產品。4）系統集）系統集成服務：成服務：圍繞定制

19、化解決方案提供的咨詢、系統集成、產品增值服務以及系統運維服務等。公司定位小型機制造商系統集成服務提供商綜合IT服務提供商數字化服務提供商自主研制TJ-2220系列小型機，打破國外市場壟斷，連續6年市占率超過50%從硬到軟，率先將計算機技術與行業應用結合，開創國內系統集成典型項目：三金工程、114電信查號系統、人民銀行清算系統等太極重組改制，確立轉型IT服務的戰略方向，業務范圍從系統集成拓寬為一體化IT服務體系2010年成功上市，從技術驅動轉變為技術+資本雙輪驅動，開啟外延并購以數據為核心，在原有IT服務的基礎上，增加數據獲取、數據分析、數據治理等服務內容確立“一體兩翼”戰略，力推產品化、平臺化

20、轉型，實現商業模式升級1987-1993年主機時代1994-2000年網絡時代2001-2017年互聯時代2018年至今數字時代重點事記 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 6 公司深度研究報告/證券研究報告 圖2.太極股份業務體系 數據來源：公司公告，財通證券研究所 聚焦“一體兩翼”發展戰略，高效率助力政企數字化升級。聚焦“一體兩翼”發展戰略，高效率助力政企數字化升級。其中，“一體”“一體”是指推動行業解決方案轉變為數字解決方案，助力政企完成數字化升級；“兩翼”“兩翼”包含產品產業化與運營平臺化，使得公司在面向下游日益差異化的數字升級需求時，能夠更高效、更標準化的滿足需求。圖3

21、.太極股份“一體兩翼”發展戰略 數據來源：公司公告，財通證券研究所 內生自研持續豐滿“兩翼”：內生自研持續豐滿“兩翼”：公司以多年政企 IT 服務經驗為基礎，提煉共性，并固化成標準化的產品，或是能力可復用、組裝的平臺，具體包括：基礎平臺基礎平臺（TECO工業互聯網平臺、太極 inf-Link 物聯網平臺等）、智能應用產品智能應用產品（公安入境智能化自主服務大廳、制造企業協同設計平臺、ETC 發行方客戶服務系統、融媒體一體化服務平臺等）、自主創新產品自主創新產品（太極運維管理系統、太極主機監控與審計系統、太極龍翔上網行為審計系統等）。行業客戶戰略性行業戰略性行業（安全部門）政務國防交通工業.公安

22、網信國安應急智慧應用與服務互聯網+政務互聯網+行業互聯網+公共服務其他頂層設計新技術應用大數據服務運營合作網絡安全服務（大安全）網絡安全網絡安全、內容安全以及信息系統安全自主可控涵蓋基礎軟件（操作系統、數據庫、中間件）、應用軟件（OA辦公）、集成適配等政務云國資云行業云云服務系統集成服務信息安全定制開發系統集成產品增值系統運維持續擴展持續擴展做強根基（一體）解決方案數字化打造引擎（兩翼）核心產品產業化打造引擎（兩翼）運營服務平臺化基于體系工程的總體技術數智化技術先進計算技術產品產業化“躍升工程”解決方案數字化“換代工程”運營平臺化“跨越工程”公共服務平臺“強基工程”“一體”為“兩翼”提供燃料“

23、兩翼”為“一體”提供動力基于解決方案積累的大量服務經驗，為“兩翼”孵化奠定基礎。自有產品、平臺占比的不斷提高，有助于提升數字化服務效率 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 7 公司深度研究報告/證券研究報告 圖4.公司借助內生自研推出基礎平臺、智能應用以及自主創新產品 數據來源：公司官網，財通證券研究所 外延并購掌握核心資產：外延并購掌握核心資產：公司在信創產業現已布局數據庫、辦公軟件、中間件、操作系統四類關鍵產品。1）數據庫：）數據庫：公司與中電太極先后于 2011 年、2017 年以及 2021 年三次投資人大金倉，合計持股已達 53.54%。2）OA 軟件：軟件：2013

24、年公司并購慧點科技 93%的股權，2019 年再次收購剩余股權，慧點科技成為太極的全資子公司。2022 年公司將慧點科技的合同法務、風控合規、數字化采購業務進行拆分，單獨成立太極法智易。3）中間件、操作系統：）中間件、操作系統：2015 年公司戰略投資金蝶天燕，持股 21%；2021 年投資普華基礎軟件，持股 22.22%，成為其第二大股東。圖5.公司借助外延并購布局信創關鍵產品 數據來源：公司官方公眾號，財通證券研究所 行業專用智能應用下游客戶行業通用公安企業交通媒體醫療旅行智慧公安解決方案智慧旅行解決方案智慧企業解決方案智慧交通解決方案智慧媒體解決方案智慧醫療解決方案出入境智能化自助服務大

25、廳制造企業協同設計平臺ETC發行方客戶服務系統融媒體一體化服務平臺醫療影像云服務小Q旅行多年經驗，提煉生成產品智能應用自主創新基礎平臺特權賬號管理與運維系統USB望遠鏡式雙目虹膜采集儀太極運維管理系統太極主機監控與審計系統太極龍翔上網行為審計系統太極龍騰防火墻系統太極龍警入侵防御系統異構云服務管理平臺河圖數據可視化平臺TECO工業互聯網平臺太極inf-Link物聯網平臺數據庫辦公軟件操作系統/中間件2011年2013年2015年2017年2019年2021年2022年戰略投資人大金倉，成為其第二大股東，布局國產數據庫戰略投資金蝶天燕，持股比例為21%，布局國產中間件整合并購慧點科技91%股權，

26、布局企業管理軟件增資人大金倉，成為其控股股東收購慧點科技剩余股權，慧點科技成為太極的全資子公司普華基礎軟件將持有的股權全部劃轉至中電太極，公司與中電太極（集團）合計持股53.54%，實現絕對控股收購普華基礎軟件22.22%的股份，成為其第二大股東將慧點科技的合同法務、風控合規、數字化采購業務進行拆分，單獨成立太極法智易公司上市為投資并購提供資本助力2010年 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 8 公司深度研究報告/證券研究報告 1.2 2023 年業績有望邊際加速年業績有望邊際加速 2022 年業績受疫情等因素擾動，信創推進年業績受疫情等因素擾動，信創推進有望推動業績回暖。有望

27、推動業績回暖。在信創產業的拉動下，2017-2021 年公司營業收入復合增速 18.66%。2021 年公司實現歸母凈利潤 3.73億元，同比增長 1.19%，增速下滑的主要原因為 2021 年大量信創集成類項目集中交付，以及公司大力增加研發支出，研發費用較去年增加了 1.97 億元。2022 年Q1-Q3，公司實現營收 70.61 億元，僅增長 0.84%，主要系在新冠疫情的影響下，信創軟件服務相關訂單結算受阻。利潤端，得益于產品化轉型成效凸顯，實現凈利潤 1.17 億元，同比高增 36.44%。圖6.公司營業收入及同比增速 圖7.公司歸母凈利潤及同比增速 數據來源：Wind，財通證券研究所

28、 數據來源：Wind，財通證券研究所 集成業務占比下降，信創、國資云、數據要素等高景氣賽道是未來成長核心驅動集成業務占比下降，信創、國資云、數據要素等高景氣賽道是未來成長核心驅動力。力。公司堅定落實“一體兩翼”發展戰略，不斷發力產品產業化與運營平臺化，2017-2021 年，系統集成服務收入占比持續下降。在信創工程的有力推動下，網絡與信息安全業務保持高速增長，收入占比持續提升，CAGR 為 51.5%。受益于數字化景氣上行，以及信創對數據庫、OA等核心資產的支持，智慧應用與服務CAGR為 23.4%，僅次于網安業務。2022 年 H1，網安業務依舊保持高速增長，但由于收入季節效應的存在，網安業

29、務的收入主要產生于下半年，而信息集成業務的收入在全年的分布相對均勻，故而當期收入占比僅為 33.9%。53.0060.1670.6385.33105.0570.611.54%13.52%17.40%20.81%23.11%0.84%0%5%10%15%20%25%30%020406080100120營業收入（億元）同比增速（%）2.923.163.353.693.731.17-3.22%8.29%6.08%9.94%1.19%36.44%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%00.511.522.533.54歸母凈利潤（億元）同比增速（%）謹請參閱尾頁重要聲明及財通證

30、券股票和行業評級標準 9 公司深度研究報告/證券研究報告 圖8.公司各細分業務的營收占比 圖9.公司各細分業務的營收增速 數據來源：Wind，財通證券研究所 數據來源：Wind，財通證券研究所 當前毛利率邊際承壓，平臺化、規?；型粕仕?。當前毛利率邊際承壓，平臺化、規?；型粕仕?。2019-2021 年，綜合毛利率呈現下降態勢，主要源自收入占比快速提升的網安業務。近年來網安業務由于承接了大量信創集成類項目，毛利率承壓。我們認為，隨著產品化、平臺化我們認為，隨著產品化、平臺化轉型戰略的不斷深入以及網安業務模式的日趨成熟，綜合凈利率有望隨著網安業轉型戰略的不斷深入以及網安業務模

31、式的日趨成熟，綜合凈利率有望隨著網安業務毛利率的回升而不斷提高。務毛利率的回升而不斷提高。圖10.公司綜合毛利率及各細分業務毛利率 數據來源：Wind，財通證券研究所 隨著產品化隨著產品化/平臺化逐步成熟，公司盈利能力有望持續提升。平臺化逐步成熟，公司盈利能力有望持續提升。在收入快速增長的背景下，公司對費用管控良好，2019-2021 年管理費用率下降明顯。另一方面，公司持續加大研發支出，2018-2021 年 CAGR 為 51.7%，研發費用率不斷提升，主要是著力推進產品化、平臺化升級。我們認為，隨著公司技術升級逐步成熟，研發我們認為，隨著公司技術升級逐步成熟，研發費用大幅增長態勢減緩，未

32、來凈利率與毛利率有望同步提升。費用大幅增長態勢減緩，未來凈利率與毛利率有望同步提升。58.6%52.8%43.9%35.0%27.7%42.5%18.4%18.0%20.4%18.9%21.5%15.0%16.1%20.9%25.8%36.6%42.8%33.9%6.9%7.8%8.8%7.9%6.6%7.3%0.0%0.5%1.0%1.6%1.4%1.4%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020212022H1系統集成服務智慧應用與服務網絡與信息安全云服務其他內生自研外延并購2.3%-2.5%-3.5%-2.8%21.7%11.3%32.9

33、%11.9%39.9%37.7%47.2%45.4%71.1%43.9%55.1%27.3%33.8%8.1%3.3%27.0%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%20182019202020212022H1系統集成服務智慧應用與服務網絡與信息安全云服務22.2%24.5%22.7%20.3%11.8%13.7%13.2%10.6%37.5%38.8%36.9%40.6%27.5%23.4%18.3%10.9%40.5%41.4%42.9%44.7%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2018201920202021綜合毛利率系統集成服務智慧應用與服務

34、網絡與信息安全云服務 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 10 公司深度研究報告/證券研究報告 圖11.公司綜合凈利率及期間費用率情況 圖12.公司四項費用率情況 數據來源：Wind，財通證券研究所 數據來源：Wind，財通證券研究所 公司具備較高的盈利質量，回款情況良好。公司具備較高的盈利質量，回款情況良好。2017-2021 年，除了 2019 年以外，公司經營性凈現金流都大于凈利潤，體現了公司良好的回款能力，盈利質量較高。2019 年經營性凈現金流為-2.83 億元，并非源自回款能力、盈利質量下降，而是執行合同發生的相關支出增加和人工成本增長所致。圖13.公司經營性凈現金流

35、與歸母凈利潤對比（單位：億元）數據來源：Wind，財通證券研究所 1.3 中電科旗下核心資產，團隊設置契合“一體兩翼”戰略中電科旗下核心資產，團隊設置契合“一體兩翼”戰略 中電太極為控股股東，中國電科為實際控制人，奠基公司國資優勢。中電太極為控股股東，中國電科為實際控制人，奠基公司國資優勢。2019 年 11月，中國電科集團第十五研究所將其持有的 33.20%股份無償劃轉至中電太極，中電太極自此成為公司的控股股東。截至 2022 年 9 月 30 日，中國電科集團間接持有股份共計 38.84%，屬于公司實際控制人。作為中國電科集團的軟件和信息服務業龍頭企業、自主可控總體單位、智慧城市與數字政府

36、牽頭單位，公司在政策、資金、產業資源、市場等方面獲得了廣泛支持，未來有望在國家信創工程以及“數字中國”建設中充分發揮國資優勢。5.2%4.8%4.4%3.8%16.3%18.1%17.6%15.8%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2018201920202021綜合凈利率期間費用率1.8%2.7%2.6%2.4%11.6%12.2%10.0%7.0%2.7%2.9%4.4%5.4%0.2%0.4%0.7%1.0%0%2%4%6%8%10%12%14%2018201920202021銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率3.216.80-2.8310.847.392.9

37、23.163.353.693.73-4-202468101220172018201920202021經營性凈現金流歸母凈利潤 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 11 公司深度研究報告/證券研究報告 圖14.公司股權結構（截至 2022 年 9 月 30 日）數據來源：公司公告，財通證券研究所 中國電科集團中國電科集團是中央直接管理的國有重要骨干企業，綜合實力雄厚。是中央直接管理的國有重要骨干企業，綜合實力雄厚。作為太極股份的上級主管單位，中國電科擁有電子信息領域相對完備的科技創新體系，在電子裝備、網信體系、產業基礎、網絡安全等領域占據技術主導地位，當前定位為我國軍工電子主力軍、

38、網信事業重要科技力量,其中太極股份是中國電科集團布局網信事業的核心產業平臺。截至目前，中國電科擁有包括 47 家國家級研究院所、16 家上市公司在內的 700 余家企事業單位；擁有員工 20 余萬名，其中 55%為研發人員；擁有 41 個國家級重點實驗室、研究中心和創新中心。圖15.太極股份是中國電科集團布局網信事業的核心產業平臺 數據來源：中國電科集團官網，財通證券研究所 太極股份中國電子科技集團公司第十五研究所中電太極（集團）有限公司中電科投資控股有限公司中國電子科技集團有限公司30.76%5.75%2.33%100%100%100%國資背景支持實際控制人控股股東 全國社?；鹚囊蝗M合：

39、1.86%姜曉丹：1.45%香港中央結算有限公司：1.29%黃崇付：1.26%南方基金穩健增值混合型養老金產品：1.13%李萍：0.92%光大保德信信用添益債券型證券投資基金：0.61%金8.52%其他52.64%持股分散網信事業軍用聯合情報處理系統、聯合作戰指揮控制系統、防空反導系統、車載無人機集群作戰系統等民用數字交通、智慧城市、數字政府、數字新基建等 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 12 公司深度研究報告/證券研究報告 公司高管主要來自于中電科集團與慧點科技，契合當前“一體兩翼”戰略。公司高管主要來自于中電科集團與慧點科技，契合當前“一體兩翼”戰略。高管團隊以技術出身為

40、主，多數具備工科碩士學歷，在業內具備多年從業經驗，對技術與公司管理理解深刻，整體治理能力得到良好保障。目前團隊成員主要分為兩類，一類來自于中電科集團體系，包括柴永茂、呂灝等，曾負責分管數字政府、云服務等業務，項目服務經驗豐富。另一類自于慧點科技，包括呂翊、李慶等，其中呂翊更是擔任了太極股份的黨委書記、董事長?；埸c科技團隊的產品化基因與中電科團隊的服務經驗相結合后，將對太極股份的產品化轉型大有裨益。圖16.公司高管成員背景 姓名姓名 職務職務 個人履歷個人履歷 呂翊 董事長、董事 畢業于清華大學自動化系，19981998 年參與創辦慧點科技年參與創辦慧點科技，先后在慧點、太極計算機、中電太極、電

41、科第十五研究所等任職。柴永茂 董事、高級副總裁 畢業于機械電子工業部第十五研究所計算機技術專業，高級工程師。1992 年起歷任公司部門負責人、副總經理、董事、副總裁、董事會秘書等。呂灝 董事、高級副總裁 畢業于華中科技大學自動化專業，高級工程師。2002 年起歷任中電科長江數據，太極軟件事業部、政府行業第一事業部、政府行業應用第二事業部、政府業務集團等任職。肖益 董事 四川大學軟件工程領域工程碩士。2003 年起歷任公司創新中心副總經理、智慧城市事業部總經理、智慧城市與云服務戰略業務本部常務副總經理和總經理、云服務與智慧應用創新業務集團副總經理和總經理，公司總裁助理、副總裁。陳輪 高級副總裁

42、清華大學計算機技術工程領域工程碩士、中歐國際工商學院 EMBA 工商管理碩士學位，高級工程師。2010 年起歷任太極企業本部副總經理兼煤炭事業部總經理，企業IT 服務事業集團能源事業部總經理、常務副總經理，國防 IT 服務事業集團總經理，公司總裁助理。李慶 副總裁 清華大學自動化系本科，華北計算技術研究所計算機應用技術專業碩士，清華大學經管學院 EMBA。20012001 年起歷任北京慧點科技有限公司產品經理，浙江慧點公司總經年起歷任北京慧點科技有限公司產品經理，浙江慧點公司總經理，慧點科技副總裁、總裁、董事長理，慧點科技副總裁、總裁、董事長，太極總裁助理兼企業業務集團總經理。韓國權 副總裁

43、畢業于河北工學院計算機及應用專業，高級工程師。20052005 年起歷任北京慧點科技有年起歷任北京慧點科技有限公司企業管控事業部總經理、風險控制事業部總經理、移動應用事業部總經理、副限公司企業管控事業部總經理、風險控制事業部總經理、移動應用事業部總經理、副總裁、高級副總裁總裁、高級副總裁，太極公共安全業務集團總經理、創新研究院院長、總裁助理。王茜 副總裁、財務總監、董事會秘書 畢業于廈門大學會計學專業，高級會計師。2000 年起歷任清華大學教育基金會資金運作部高級投資經理，清華控股有限公司資金財務部副總經理、財務資本中心資金總監，太極股份投資部總經理。數據來源：公司公告，財通證券研究所 謹請參

44、閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 13 公司深度研究報告/證券研究報告 2 國產化大勢所趨，公司掌握核心信創資產國產化大勢所趨，公司掌握核心信創資產 2.1 國產替代勢在必行，新一輪東風蓄勢待發國產替代勢在必行，新一輪東風蓄勢待發 隨著國內外事件與政策催化，疊加國產產品性能持續進步，根據海比研究院隨著國內外事件與政策催化，疊加國產產品性能持續進步，根據海比研究院預計，預計，2020-2025 年中國信創年中國信創 CAGR 高達高達 37.4%，景氣度高。，景氣度高。驅動因素：驅動因素：受逆全球化趨勢影響，加之 2017 年以來，中美科技博弈持續升級，美國曾先后將數百家中國企業納入實

45、體清單。在此背景下，我國出臺了多項政策用以支持科技自立自強，其政策地位在十四五規劃和二十大會議中均得到了有力加強。與此同時，歷經多年發展，我國信創產品已基本實現從“不可用”到“可用”的巨大跨越，目前正逐步邁向“好用”階段，為國產替代的應用落地奠定基礎。圖17.國家層面信創政策梳理及國產化驅動邏輯解析 數據來源：億歐智庫，國務院、科技部、網信辦、工信部等政府官網，財通證券研究所 市場規模：市場規模：據海比研究院統計，2020 年中國信創生態市場實際規模為 1617 億元，同比增長 20.3%。隨著國產品牌滲透率的不斷提升，中國信創生態市場有望保持高速增長態勢，2025 年將達到 7911 億元，

46、年均增速為 37.4%。時間部門/會議政策相關內容2020.08國務院關于新時期促進集成電路產業和軟件產業高質量發展若干政策的通知為進一步優化集成電路產業和軟件產業發展環境，深化產業國際合作，提升產業創新能力和發展質量，推出涵蓋財稅、投融資、研究開發、進出口、人才、知識產權、市場應用、國際合作等八個方面的政策措施。2020.09發改委、科技部、工信部、財政部關于擴大戰略性新興產業投資培育壯大新增長點增長級的指導意見提出加快新一代信息技術產業提質增效；加快基礎材料、關鍵芯片、高端元器件、新型顯示器件、關鍵軟件等核心技術攻關，大力推動重點工程及項目建設，積極擴大合理有效投資。2021.03國務院中

47、華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要將科技自立自強確立為國家發展的戰略支撐；強化國家戰略科技力量，在事關國家安全和發展全局的基礎核心領域（人工智能、量子信息、集成電路、基礎軟件等），制定戰略性科學計劃和科學工程。2021.11工信部“十四五”軟件和信息技術服務業發展規劃提出壯大信息技術應用創新體系。開展軟件、硬件、應用和服務的一體化適配，逐步完善技術創新體系；推動軟件企業建立產品質量全生命周期保障機制；加大對軟件知識產權的保護力度。2021.11工信部“十四五”大數據產業發展規劃提出數據是新時代重要的生產要素，是國家基礎性戰略資源；要求加強技術創新補齊關鍵技術

48、短板，重點強化自主基礎軟硬件的底層支撐能力，推動自主開源框架、組件和工具的研發。2021.12國家發改委“十四五”推進國家政務信息化規劃到2025年，政務信息化建設總體邁入新階段，全面落實信息安全和信息系統等級分級保護制度，基本實現政務信息化安全可靠應用，確保政務信息化建設和應用全流程安全可靠，實現政務數據資源全生命周期安全保護。2022.09中央全面深化改革委員會第二十七次會議關于健全社會主義市場經濟條件下關鍵核心技術攻關新型舉國體制的意見健全關鍵核心技術攻關新型舉國體制，要把政府、市場、社會有機結合起來，科學統籌、集中力量、優化機制、協同攻關。2022.10中共二十大-健全新型舉國體制，強

49、化國家戰略科技力量。加快實現高水平科技自立自強。以國家戰略需求為導向，集聚力量進行原創性引領性科技攻關，堅決打贏關鍵核心技術攻堅戰。國產替代進程提速逆全球化：俄烏沖突、中美科技博弈等配套政策：大力支持科技自立自強國產品牌：產品成熟度持續提升桌面終端服務器筆記本工控機先易后難以點帶面替代產品替代領域發展思路黨政事業單位重點行業企業消費級市場 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 14 公司深度研究報告/證券研究報告 圖18.中國信創生態實際市場規模及其發展趨勢 數據來源：海比研究院，財通證券研究所 度過度過 2022 新舊動能轉換之年，新一輪信創東風正蓄勢待發新舊動能轉換之年，新一輪

50、信創東風正蓄勢待發。信創產業的落地節奏呈現“2+8+N”態勢，黨政部門啟動最早，金融行業緊跟其后，二者同處第一梯隊。近幾年中，2020 年屬于信創發展元年，2021 年正式邁入應用落地，兩年內市場體量迅速增長。2022 年屬于黨政信創新舊動能的轉換之年，受疫情影響，原先計劃的信創試點有所推遲，故而需求增速出現下滑。展望 2023 年，黨政部門或將迎來新一輪信創試點，同時行業信創也將繼續保持高速發展。圖19.“2+8+N”信創落地節奏 數據來源：億歐智庫，財通證券研究所 13441617222230524192575979113.6%4.4%6.0%8.3%11.4%15.6%21.4%0.0%

51、5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%0100020003000400050006000700080009000201920202021E2022E2023E2024E2025E市場規模（億元）市場開發率（%）復合增長率37.4%2013-20142015-20162017-20182019-202020212022-20252025-28N 單點啟動規?；瘑幽壳拔磥?黨政 金融|電信|電力 石油|交通|航空航天 教育|醫療汽車|物流|煙草電子|建筑|.第一梯隊第二梯隊第三梯隊 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 15 公司深度研究報告/證券研究報告 2.2 人大金倉

52、：國產數據庫領軍，量利齊升可期人大金倉：國產數據庫領軍，量利齊升可期 人大金倉是國內領先的數據庫產品與服務提供商，專注數據庫領域二十余載。人大金倉是國內領先的數據庫產品與服務提供商，專注數據庫領域二十余載。北京人大金倉信息技術股份有限公司誕生于 1999 年，曾先后承擔國家“863”、“核高基”、信息安全專項、電子發展基金、國家重點研發計劃等重大課題研究。發展至今，金倉已構建起覆蓋數據管理全生命周期、全技術棧的產品和解決方案體系，具體包括通用型數據庫 KingbaseES、分析型數據庫 KADB、分布式數據庫 KSOne、數據同步軟件 KFS 等產品，以及高可用、高性能、智能遷移等 6 類解決

53、方案。其中，通用型數據庫 KES 是金倉的核心產品，彰顯公司產品實力。圖20.人大金倉產品和解決方案體系 數據來源：公司官網，財通證券研究所 本地部署數據庫國產替代空間廣闊。本地部署數據庫國產替代空間廣闊。以關系型數據庫為例，據 IDC 統計，我國云數據庫市場主要被阿里、華為等占據，已經達到較高的國產化水平。相比之下，本地部署模式中，華為、達夢、金倉等本土廠商合計占比 31.4%；Oracle、微軟、IBM、SAP 等海外廠商合計占比 43.9%，高于本土廠商，仍有較大的替代空間。在當前競爭格局下，金倉作為國產數據庫領先廠商之一，未來隨金倉作為國產數據庫領先廠商之一，未來隨黨政及黨政及行業信創

54、行業信創推進，業績有望加速增長推進，業績有望加速增長。高可用解決方案高性能解決方案智能遷移解決方案數據倉庫解決方案實時共享解決方案GIS解決方案產品矩陣解決方案 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 16 公司深度研究報告/證券研究報告 圖21.關系型數據庫市場格局云部署模式（2021H2）圖22.關系型數據庫市場格局本地部署模式（2021H2）數據來源：IDC，財通證券研究所 數據來源：IDC，財通證券研究所 據中國信通院與賽迪顧問統計，2021 年中國數據庫市場規模為 305.8 億元，預計2026 年市場有望達到 930.3 億元，對應 CAGR 高達 24.9%，我們假設未

55、來黨政部門及關鍵行業的規模占比與 2021 年保持一致；國產數據庫品牌在黨政部門的遠期滲透率為 80%，金融行業為 50%，電信行業為 40%，能源、交通、教育、醫療等其他關鍵行業保守定為 10%。綜上，2026 年，國產數據庫可觸達的靜態國產數據庫可觸達的靜態替換空間替換空間為為 283 億元。億元。圖23.中國數據庫市場規模及同比增速 圖24.中國數據庫市場按行業拆分（以銷售額為口徑）數據來源：中國信通院，財通證券研究所 數據來源：賽迪顧問，財通證券研究所 42.5%19.4%13.3%8.0%3.1%2.6%11.1%阿里騰訊Amazon華為Oracle中國電信其他12.0%11.0%5

56、.0%3.4%19.3%9.6%6.4%8.6%24.7%華為武漢達夢人大金倉阿里Oracle微軟IBMSAP其他305.8382.5497.6612.1755.4930.326.9%25.1%30.1%23.0%23.4%23.2%0%5%10%15%20%25%30%35%0100200300400500600700800900100020212022E2023E2024E2025E2026E市場規模（億元）同比增速（%）17.5%14.8%3.6%5.1%4.3%7.2%8.9%20.2%18.4%0%5%10%15%20%25%其他互聯網醫療教育交通能源電信金融政府 謹請參閱尾頁重要聲

57、明及財通證券股票和行業評級標準 17 公司深度研究報告/證券研究報告 圖25.2026 年國產數據庫可觸達的替換空間合計 283 億元（單位：億元）數據來源：中國信通院、賽迪顧問、財通證券研究所 目前國產數據庫主要包括傳統數據庫廠商、初創廠商、云廠商、目前國產數據庫主要包括傳統數據庫廠商、初創廠商、云廠商、ICT 跨界廠商四跨界廠商四類類。其中，傳統數據庫廠商成立時間較早，主要專注于集中式關系型數據庫；初創廠商一般采用新技術架構，以開源或垂直領域商業化為發展思路，近年來影響力不斷增強；云廠商主要借助云計算技術、云服務生態等優勢加入行業；跨界廠商并非專精于數據庫，主要依靠原有行業優勢參與數據庫研

58、發。對客戶而言，遷遷移難度、可靠性、技術性能、安全性、產品生態、股東背景移難度、可靠性、技術性能、安全性、產品生態、股東背景等是目前黨政及關鍵行業選擇供應商的主要標準。圖26.中國數據庫市場主要國產廠商 數據來源：艾瑞咨詢，財通證券研究所 旗下核心產品旗下核心產品 KingbaseES 高度契合客戶篩選標準，綜合優勢顯著。高度契合客戶篩選標準，綜合優勢顯著。1）產品遷移：）產品遷移：兼容 97%以上的 Oracle 語法，同時配備向導式智能數據遷移工具，便于用戶實現平滑無感、極低成本的遷移。2）高可靠：）高可靠：配備秒級 RTO 及全面容錯體系，標桿項目國家電網智能電網調度系統已實現 10 余

59、年 7x24 穩定運行。3）高性能：）高性能：按照國際主流測試標準，單機單實例下的評分高達 175 萬+；同時，在讀寫分離集群的支撐下，可承載“萬”級用戶并發數。4）高安全：）高安全：通過多項高級別安全認證，達到 Oracle、SQL Server、IBM DB2 等國際主流產品的安全水平。5）生態豐富：）生態豐富：積極與生態伙伴兼容適配，現已具備來自 1300 多家公司 4000+份兼容認證，涵蓋芯片、操作系統、云平臺、中間件以及上層應用軟件等領域。136.994.033.16.74.04.73.3020406080100120140160政府金融電信能源交通教育醫療合計替換空間：億元傳統廠

60、商初創型廠商云廠商跨界廠商 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 18 公司深度研究報告/證券研究報告 圖27.人大金倉旗下通用型數據庫 KingbaseES 的產品優勢 數據來源：公司官網，財通證券研究所 中電科在信創產業中的市場地位有望進一步賦能金倉的綜合實力。中電科在信創產業中的市場地位有望進一步賦能金倉的綜合實力。當前，信創產業呈現出集團化發展趨勢，現已形成“三大四小”產業格局，中國電子、中電科、華為率先入局，在信創市場占據了較高的市場份額，競爭優勢最強。其中，金倉隸屬中電科體系，與背靠中國電子的達夢同屬第一梯隊，有望借助集團在客戶資源、技術、資金、政策等方面獲得廣泛支持。

61、遷移開發 簡單高效向導式智能數據遷移工具，無損、快速數據遷移兼容97%以上的Oracle語法，遷移平滑、成本更低庫內多模計算能力，多層次支撐應用開發精準數據編輯，多版本并發編輯與合并GIS對象高度容錯 穩定可靠國家電網智能電網調度系統，10余年7x24穩定運行秒級RTO及全面容錯體系，數據庫7x24小時不間斷運行全新架構共享存儲集群，最大支持16節點多層次高可用技術體系，系統可用性高達99.999%性能強勁 表現出眾讀寫分離集群，只讀性能線性增長，承載“萬”級用戶并發數多CPU并行處理數據單機單實例，BenchmarkSQL tpmc達175萬+系統自治 簡單易用性能診斷信息自動收集和分析輔助

62、調優工具，1小時即可完成原來1天的調優工作自動內存管理調整集群故障節點自動恢復縱深防御 確保安全國家信息安全產品認證安全四級銷售許可證信息技術產品安全分級評估證書(EAL4+)商用密碼產品認證證書全面兼容 深度適配具備來自上下游1300多家公司4000+份兼容認證全面適配國家專用項目相關產品深度適配國內外主要GIS產品，形成聯合解決方案云聯合方案覆蓋主流云廠商生態伙伴芯片：海光信息、天津飛騰、鯤鵬、申威等 操作系統：麒麟軟件、普華基礎軟件、統信軟件等云平臺：阿里云、華為云、百度智能云等 中間件：東方通、寶蘭德、普元等上層應用軟件：慧點科技、金蝶、鼎捷軟件、金稅股份、用友等 謹請參閱尾頁重要聲明

63、及財通證券股票和行業評級標準 19 公司深度研究報告/證券研究報告 圖28.中國信創市場現已形成“三大四小”競爭格局 數據來源：頭豹研究院，財通證券研究所 在強勁實力的加持下，近年來金倉的市場拓展與業績增長均取得較大突破。在強勁實力的加持下，近年來金倉的市場拓展與業績增長均取得較大突破。市場拓展：市場拓展：金倉數據庫廣泛服務于黨政、金融、能源、國防軍工、電信等 60余個重點行業和關鍵領域，累計裝機部署超百萬套，在國產數據庫關鍵應用領域銷售套數占比第一。分行業來看，在黨政部門，在黨政部門，信創市占率超過 50%，部署套數排名第一。在金融行業，在金融行業，金倉已服務超過 100 家金融信創試點機構

64、，涵蓋銀行、保險、證券、金融科技、清算機構等各類機構。在能源行業，在能源行業，金倉在“三桶油”國產化升級項目中的市占率分別為中國石油 100%、中國海油75%、中國石化 50%。圖29.金倉數據庫客戶目錄 行業行業 客戶名錄客戶名錄 黨政 中共中央辦公廳、中共中央組織部、國務院辦公廳、全國人大、全國政協、國家保密局等 金融 中國人民銀行、中國證券監督管理委員會、中國銀行、中國農業銀行、國家開發銀行、中國外匯交易中心、中國農業發展銀行、中央國債登記結算中心、浦發銀行、華夏銀行、光大銀行、上海票據交易所、陽光保險集團、太平保險、信泰保險、民生人壽保險等 能源 中國石油、中國石化、中國海油、國家電網

65、、南方電網、中國華能集團有限公司、中國長江三峽集團有限公司、國家官網等 軍工 中國電子科技集團有限公司、中國船舶工業集團公司、中國兵器工業集團有限公司、中國兵器裝備集團有限公司、中國航天科工集團有限公司、中核集團等 電信 中國移動、中國聯通、中國電信 教育 北京教育考試院、上海市教育委員會、清華大學、西北師范大學、上海教育等 交通 北京市交通委、黑龍江省交通運輸廳、中華人民共和國交通運輸部、國家郵政局等 央企 中國國家鐵路集團有限公司、中國郵政、國機集團、中儲糧、國投、中國電建、中國煤科等 數據來源：公司官網、零壹財經，財通證券研究所 中國電子中電科華為中科系浪潮集團航天系紫光集團信創布局:l

66、 信息安全：奇安信、可信華泰、長城網際等l 應用軟件及服務：中電互聯、中國軟件、中電文思海輝等l 基礎軟件：麒麟軟件、武漢達夢、中國系統、易捷行云l 基礎硬件：飛騰、華大半導體、盛科網絡、瀾起科技、中國長城等2021年營收：2781.3億元信創布局:l 基礎軟件：鴻蒙OS、華為云、華為EulerOS、華為GaussDB等l 基礎硬件：鯤鵬處理器、TaiShan服務器、清華同方等2021年營收：6368億元信創布局:l 信息安全：衛士通、綠盟科技、天融信等l 應用軟件及服務：太極股份、華東電腦等l 基礎軟件：普華基礎軟件、人大金倉、金蝶天燕等l 基礎硬件：中科芯、華誠金銳2021年營收：3577

67、.2億元 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 20 公司深度研究報告/證券研究報告 營業利潤：營業利潤：在黨政信創三期的驅動下，2019-2021 年營收、利潤均實現了高速增長，年均增速分別為 100.3%、187.7%。2022 年 H1，金倉實現收入 1.23 億元，凈利潤 940.05 萬元。全年來看，由于 2022 年屬于黨政信創的新舊動能轉換之年，試點規模較小，預計全年收入將呈現小幅增長。展望 2023 年，隨著新一輪黨政信創的落地，金倉有望恢復高速增長態勢。圖30.人大金倉營業收入及同比增速 圖31.人大金倉凈利潤及同比增速 數據來源：太極股份公告，財通證券研究所 數

68、據來源：太極股份公告，財通證券研究所 受益于新一輪信創東風，金倉有望迎來量利齊升。受益于新一輪信創東風，金倉有望迎來量利齊升。在數據庫行業中，研發、銷售等費用投入相對剛性，需要由一定的收入體量來加以攤薄，方能呈現高利潤率。2021 年金倉的凈利率為 9.2%，較往年雖有提升，但仍然偏低，主要原因為：金倉目前正處于高速發展階段，2021 年收入為 3.41 億元，而研發、銷售費用在 2020年便分別達到了 0.94、0.53 億元，導致規模效應尚未顯現。展望未來，在新一輪信創的驅動下，隨著營業收入的高速增長，規模效應將日趨顯著，驅動金倉凈利率迎來提升。圖32.人大金倉營業收入及毛利率、凈利率情況

69、 數據來源：太極股份公告，人大金倉資產評估報告，財通證券研究所 0.580.620.852.413.411.236.9%37.1%183.5%41.5%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%00.511.522.533.54201720182019202020212022H1營業收入（億元）同比增速（%）53.72374.06 378.11625.553129.36940.05596.3%1.1%65.4%400.3%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%05001000150020002500300035002017201

70、82019202020212022H1歸母凈利潤（萬元）同比增速（%）0.580.620.852.413.4166.9%66.6%65.9%61.7%0.9%6.0%4.4%2.6%9.2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.000.501.001.502.002.503.003.504.0020172018201920202021營業收入（億元）毛利率（%）凈利率（%）謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 21 公司深度研究報告/證券研究報告 2.3 慧點科技：全資慧點科技：全資 OA 資產，領跑黨政及央國企市場資產，領跑黨政及央國企市場 慧點科技是國內領先的

71、管理軟件與服務提供商?；埸c科技是國內領先的管理軟件與服務提供商。北京慧點科技有限公司成立于1998 年 8 月，是中電科旗下太極股份的全資子公司，深耕行業 20 余年，現已成為管理軟件行業知名品牌。目前，慧點面向黨政部門及大中型集團企業客戶，打造了完整的數字化產品和解決方案體系，涵蓋數字化協同（OA）、數字化監督、智慧會務等軟件產品，以及平臺化、定制化應用開發、管理咨詢和系統集成等專業服務。成熟的產品與服務使其積累了中國移動、中國石化、中國海油、國家能源集團等眾多央企客戶，在國資委直屬企業中的市占率超過 65%，在中國企業 100強、500 強中也一直處于行業領先地位。圖33.慧點科技業務體系

72、 業務領域業務領域 具體產品具體產品 數字化協同 智能電子公文、資產管理、智能核稿、智慧黨建管理、統一督辦管理、“三重一大”監管系統、知識管理、規章制度管理、門戶與內容管理、一體化用印管理、數字化效能分析、智能商旅管理 黨政信創平臺、金融信創黨政信創平臺、金融信創 OA 慧家園移動辦公平臺、Builder 快速應用構建平臺 數字化監督 審計、風險內控、合規、關聯交易、紀檢監察、監督追責、國資監管 智慧會務 決策會議管理、E 和音 Domino 服務 數據來源：公司官網、財通證券研究所 受益于企業數字化轉型與信創受益于企業數字化轉型與信創 OA 替換，中國協同辦公市場保持較快增長。替換，中國協同

73、辦公市場保持較快增長。相較數據庫、操作系統、芯片等產品，OA 的替換邏輯存在較大不同，前者業務機遇主要來自于將 Oracle、Microsoft、Intel 等海外巨頭替換為國產品牌。而在 OA 信創中，當底層軟硬件替換為國產化環境以后，原先的老 OA 系統不予支持，需要廠商針對信創環境進行適配升級。據此，信創對 OA 行業的影響將不僅僅是競爭格局，同時也能帶來大量以新換老的增量需求。據艾媒咨詢統計，2021 年中國協同辦公市場規模達 264.2 億元，同比增長 15.6%。在企業數字化轉型以及信創 OA 替換的驅動下，協同辦公行業的市場規模將進一步擴大，預計 2023 年有望達到 330.1

74、億元，同比增速保持在 10%以上。謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 22 公司深度研究報告/證券研究報告 圖34.中國協同辦公軟件市場規模及同比增速 數據來源：艾媒咨詢，財通證券研究所 艾媒咨詢調研顯示，協同辦公的產品用戶主要分為黨政軍/央國企、大型民營企業和中小企業，各類機構需求各異。目前，慧點主要專注于黨政軍和央國企市場，該市場未來的核心增量為信創 OA 替換。我們認為，慧點作為國產慧點作為國產 OA 領軍，在領軍，在信創布局、技術實力、客戶基礎等方面表現卓著，未來將充分受益于信創布局、技術實力、客戶基礎等方面表現卓著，未來將充分受益于 OA 系統的系統的替換趨勢替換趨勢。

75、圖35.慧點科技：深耕黨政軍/央國企市場，有望憑借自身優勢受益信創 OA 替換 數據來源：艾媒咨詢，財通證券研究所 三大平臺彰顯慧點技術實力。三大平臺彰顯慧點技術實力?；埸c依托中國電科 WE 數字化工作環境，堅持“平臺+應用+生態”的發展方向，打造了 WEP 數字化應用云平臺、WE.Flow 智能工作流引擎以及 CUBE 人工智能平臺三大基礎平臺。平臺具有微服務、集團化、PC移動一體化等特性，全棧適配國產化環境，提供多種組合信創環境服務支持，滿足替代終端混合環境使用，在央行信創生態實驗室測評中取得了非常優異的信創性能測評數據。2021 年，慧點作為頭部 OA 廠商成功從千家信創企業中入選億歐“

76、2021 中國信創產業供應商 60 強”。158.4188.6228.5264.2293.4330.119.1%21.2%15.6%11.1%12.5%0%5%10%15%20%25%05010015020025030035020182019202020212022E2023E市場規模（億元）同比增速（%）黨政軍/央國企大型民營企業中小型企業核心需求：打造自有平臺關注：安全、合規核心需求：打造數字化辦公平臺關注：效率、成本、數據安全核心需求：滿足基本辦公需求關注：成本、效率慧點科技信創OA替換客戶基數龐大，存量客戶遍布黨政、金融、電信等各行業綜合優勢顯著，有望充分把握信創OA替換機遇數字化應用

77、云平臺、智能工作流引擎以及人工智能平臺彰顯技術實力量身打造黨政信創平臺和金融信創OA全面適配信創生態 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 23 公司深度研究報告/證券研究報告 圖36.WEP 數字化應用云平臺技術架構 圖37.慧點科技全面適配信創生態 數據來源：慧點科技官網，財通證券研究所 數據來源：慧點科技官網，財通證券研究所 慧點客戶基數龐大，在高用戶黏性的信創慧點客戶基數龐大，在高用戶黏性的信創 OA 市場更具優勢。市場更具優勢。相較其他軟件產品，下游客戶對 OA 系統具備更高的使用黏性，據慧點科技官網披露，客戶二次簽單率超過 95%。因此，在信創 OA 替換市場中，存量客

78、戶基數龐大的公司將更具競爭實力，公司也推出了黨政信創平臺與金融信創 OA。在黨政及大型企業市場，目前慧點覆蓋超過 65%的國資委直屬企業，52%的中國 100 強企業，20%的世界 500強企業，3000+集團型企業及政府機構。在金融企業市場，目前已經在中國人民銀行、中信銀行、興業銀行、南京銀行、新華保險、華泰證券、鄭州商品交易所等多家金融機構部署使用。圖38.慧點科技客戶目錄 行業行業 客戶名錄客戶名錄 黨政 中華人民共和國公安部、中華人民共和國教育部、國家移民管理局、國家鄉村振興局、北京市人民政府、貴州省人民政府、湖北省公安廳、浙江省網信辦、內蒙古自治區發改委等 金融 中國人民銀行、中信銀

79、行、興業銀行、江蘇銀行、南京銀行、廣西北部灣銀行、湖北銀行、中國人民保險集團、中國人壽、新華保險、泰康保險、華泰證券、廣發證券、中國太平等 電力 中國華電集團、長江三峽集團、廣東省能源集團、中核集團、浙江省能源集團、國家電投等 機場航空 中國國際航空公司、北京首都國際機場、上海機場、北京大興國際機場、南方航空等 軌道交通 中國國家鐵路集團、中鐵快運、深圳地鐵、重慶軌道交通、鄭州軌道、中國中車、中國中鐵等 煤炭 國家能源集團、中煤能源集團、山東能源集團、潞安集團、西山煤電、永煤集團等 冶金 五礦集團、新興際華集團、中國鋁業集團、河鋼集團、山東鋼鐵集團、金川集團等 央企 中國石化、中國石油、中國海

80、油、中國移動、華潤集團、中國航油、東方電氣、中國中紡集團、中國電科集團、華僑城、中國航信、鞍鋼集團、中國中鋼集團、中國節能等 數據來源：慧點科技官網，財通證券研究所 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 24 公司深度研究報告/證券研究報告 受益于黨政及央國企市場的競爭優勢，受益于黨政及央國企市場的競爭優勢，慧點市占率排名靠前?；埸c市占率排名靠前。據 IDC 統計，2022年 H1，在傳統部署模式下的中國企業團隊協同軟件市場中，泛微、致遠互聯、慧點科技的市場份額分別為 22.3%、21.6%、14.8%，三大廠商共處第一梯隊，且各具特點。其中，泛微針對大、中、小型客戶市場構建了多層

81、次的營銷服務體系；致遠互聯專注協同管理數字化云平臺的建設，堅持“平臺化和生態化”的發展戰略，深耕企業及政務兩大市場；而慧點以直銷模式為主，在黨政及央國企市場優勢顯著，具備更強的定制化服務能力。圖39.2022 年 H1 中國企業團隊協同軟件行業競爭格局傳統部署模式 數據來源：IDC，財通證券研究所 22.3%21.6%14.8%5.4%3.4%32.6%泛微致遠互聯慧點科技云之家浪潮其他 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 25 公司深度研究報告/證券研究報告 3 數字化景氣上行，核心賽道見證太極力量數字化景氣上行，核心賽道見證太極力量 3.1 數字經濟暖風起，掘金數字化轉型與數

82、據要素市場數字經濟暖風起，掘金數字化轉型與數據要素市場 近年來我國數字經濟持續保持高景氣，正逐步成為經濟轉型期的新動能。近年來我國數字經濟持續保持高景氣，正逐步成為經濟轉型期的新動能。相較2016 年，2021 年中國數字經濟絕對值增長超過一倍，GDP 占比提升 9.6pct，經濟地位愈發重要，正逐步成為我國經濟增長的新動能。圖40.中國數字經濟規模及其 GDP 占比 圖41.中國數字經濟與 GDP 的同比增速對比 數據來源：Wind，中國信通院，財通證券研究所 數據來源：Wind，中國信通院，財通證券研究所 密集政策為數字經濟保駕護航，目前正逐步邁向產業落地階段。密集政策為數字經濟保駕護航，

83、目前正逐步邁向產業落地階段。2022 年 1 月，習總書記發表重要文章不斷做強做優做大我國數字經濟，闡明了發展數字經濟的重大意義，此后數字經濟相關政策持續發布。在密集政策的支持下，我國數字在密集政策的支持下，我國數字經濟經濟目前目前正逐步從政策指引邁入產業落地，正逐步從政策指引邁入產業落地，駛向駛向發展的快車道發展的快車道。圖42.近年來數字經濟行業重點政策梳理 時間時間 部門部門/會議會議 政策文件政策文件 2020.04 國家發改委 關于推進“上云用數賦智”行動，培育新經濟發展實施方案 2021.03 全國人大 國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要 2021.11

84、 工信部 十四五大數據產業發展規劃 2022.01 求是 習近平總書記：不斷做強做優做大我國數字經濟 2022.01 國務院 十四五數字經濟發展規劃 2022.02 發改委、網信辦、工信部、能源局“東數西算”工程 2022.03 國務院 2022 年政府工作報告 2022.05 國務院 關于推進實施國家文化數字化戰略的意見 2022.06 國務院 關于加強數字政府建設的指導意見 2022.10 中共二十大報告-2022.10 國務院 國務院關于數字經濟發展情況的報告 2022.12 中共中央、國務院 關于構建數據基礎制度更好發揮數據要素作用的意見 數據來源：國務院、發改委、工信部等政府官網，財

85、通證券研究所 22.627.231.335.839.245.530.3%32.7%34.0%36.3%38.7%39.6%25%27%29%31%33%35%37%39%41%01020304050201620172018201920202021數字經濟規模（萬億元）GDP占比（%）6.9%6.7%6.0%2.2%8.4%20.4%15.1%14.4%9.5%16.1%0%5%10%15%20%25%20172018201920202021GDP數字經濟 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 26 公司深度研究報告/證券研究報告 數據要素市場拉開序幕，政務數字化是首要任務。數據要素

86、市場拉開序幕，政務數字化是首要任務。2021 年我國數據要素市場規模為 815 億元，國家工業信息安全發展研究中心預計 2025 年有望達到 1749 億元，年均增速高達 21%。從數據類型來看，數據要素主要分為公共數據、社會數據以及個人數據三類，其中政務數據屬于公共數據，我國政務 IT 行業經過多年發展，目前已進入政務數字化階段，除原有數字服務外，開始關注政務數據的賦能價值。2022 年 3 月，浙江省公共數據條例正式實施，在保障數據安全的前提下，率先揭開公共數據進入要素市場的帷幕。同年 10 月，國務院印發全國一體化政務大數據體系建設指南，明確 2023 年初步形成全國一體化政務大數據資源

87、體系，并鼓勵依法依規開展政務數據授權運營，培育數據要素市場。圖43.中國數據要素市場規模（單位：億元）圖44.全國一體化政務大數據體系總體架構圖 數據來源：國家工業信息安全發展研究中心，財通證券研究所 數據來源：國務院，財通證券研究所 圖45.政府信息化行業發展歷程梳理 數據來源：國務院、中央辦公廳、發改委、工信部等政府官網，財通證券研究所 54581517490200400600800100012001400160018002000202020212025ECAGR：21%19931999起步期（政務信息化）2002三金工程建設政府上網工程啟動關于我國電子政務建設指導意見，提出一站兩網四庫十

88、二金關于推進國家電子政務建設的意見國家電子致務總體框架，從頂層設計層面確定了電子政務建設的基本結構2006“十二五”國家政務信息化工程建設規劃2011快速發展期（電子政務）基于云計算的電子政務公共平臺頂層設計指南，政務云建設啟動2013充分發展期（互聯網+）2015關于加快推進“互聯網+”行動的指導意見，互聯網+政務服務萌生發展機遇2016政府工作報告首次提出“放管服”目標，電子政務邁向政務服務一體化升級2017“互聯網+政務服務”技術體系建設指南政務信息系統整合共享實施方案，加強政務信息系統整合共享“十三五”國家政務信息化工程建設規劃，推進建設一體化政務信息公開基礎設施大平臺2018進一步深

89、化“互聯網+政務服務”推進政務服務“一網、一門、一次”改革實施方案關于加快推進全國一體化在線政務服務平臺建設的指導意見成熟期（數字政府）十九屆四中全會首次提及“數字政府建設”，并將數據確定為生產要素2019 2021“十四五”規劃提出“數字中國”戰略，包括數字經濟、數字政府、數字社會和數字生態“十四五”推進國家政務信息化規劃，提出要深度開發政務大數據2022全國一體化政務大數據體系指南關于加強數字政府建設的指導意見數字服務數字服務+數據賦能 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 27 公司深度研究報告/證券研究報告 3.2 公司政企數字化卡位優勢顯著，有望充分受益數字經濟發展公司政

90、企數字化卡位優勢顯著，有望充分受益數字經濟發展 公司貼合公司貼合數字政府總框架數字政府總框架創新性提出創新性提出“云云+數數+應用應用+生態生態”一體化服務模式一體化服務模式，自下，自下而上各層級均已具備顯著優勢。而上各層級均已具備顯著優勢。公司耕耘政府 IT 行業三十余年，幾乎參與了四大發展階段的所有重大項目，包括三金一網工程，兩網一站四庫十二金、一網通辦、一網統管、政務數據一體化等。經過多年的項目實踐，公司鍛造了完整的產品與服務體系，對數字政府建設形成了深刻的行業理解，故而能夠貼合指導意見確定的數字政府總框架，創新性提出“云+數+應用+生態”一體化服務模式。從細分產品來看，我們認為公司在政

91、務云、政務大數據以及智慧應用政務云、政務大數據以及智慧應用三大層級均已具備顯著的競爭優勢，未來將在數字政府建設浪潮中大顯身手。圖46.太極股份“云+數+應用+生態”一體化服務模式 數據來源：公司官方公眾號，財通證券研究所 政務云：行業排名前六，項目案例與安全能力得到廣泛認可。政務云：行業排名前六，項目案例與安全能力得到廣泛認可。目前，公司已對北京、天津、海南、甘肅、山西、榆林等多個省市進行戰略布局，在 11 個行業、230多家委辦局用戶單位中落地近 2000 個業務系統，服務 4 大品類超過 200 個服務項目，積累了豐富的項目案例。同時，公司還通過了中央網信辦可信云服務認證、國家信息安全等保

92、三級測評等多項國家級安全資質，被公安部 11 局圈定為重點互聯網企業，安全能力得到多方認可。據 IDC 統計，2019 年公司以 4.8%的市占率，成功躋身中國政務云服務運營商市場前 6 名，具備較強的綜合優勢。謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 28 公司深度研究報告/證券研究報告 圖47.太極政務云代表性案例 圖48.2019 中國政務云云服務運營商市場份額 數據來源：公司官方公眾號，財通證券研究所 數據來源：IDC，財通證券研究所 政務大數據：客戶案例與公共數據集積累深厚，彰顯公司競爭優勢。政務大數據：客戶案例與公共數據集積累深厚，彰顯公司競爭優勢。政務大數據層級的核心產品

93、為一體化數據服務平臺，公司基于該平臺對北京、天津、山西、廣西、海南等省份進行了廣泛布局，落地了諸多服務案例。尤其是北京市，多年來公司深度參與了北京市政務大數據共享、開放、治理與融合等各項應用，服務項目包括北京市政務信息資源梳理及資源目錄建設、北京市大數據目錄體系及數據治理等。截至 2021 年底，公司在公共數據方面已經形成了深厚積累，通過由公司建設的政務信息資源網向社會無條件開放 115 個單位 7949 個數據集，加上有條件開放數據，累計開放數據集 11504 個，公共數據 71.86 億條。圖49.太極股份一體化數據服務典型項目 省市省市 典型項目典型項目 省市省市 典型項目典型項目 陜西

94、 秦云工程數據交換共享平臺項目第二標段 廣東 廣東電子政務暢通工程、廣東欠發達地區政務信息資源共享平臺實施項目 海南 海南省數據大廳應用總集成項目、海南省政務大數據公共服務平臺項目（二期）、?？谑姓諘惩üこ添椖?一、二期)安徽 安徽省“數字江淮”數據一體化平臺建設 河南 鄭州市航空港人力資源“蓄水池”廣西 柳州市政務信息系統整合共享一體化平臺建設項目、廣西數字政務一體化平臺建設通用數據管理中臺 山西 山西領導駕駛艙移動端系統與駕駛艙運維支撐平臺 天津 天津市“政務一網通”業務支撐系統與共享交換體系項目 北京 北京市政務信息資源梳理及資源目錄建設、北京市大數據目錄體系及數據治理、北京市石景山區

95、經濟和信息化局區級大數據平臺建設項目 數據來源：公司官網，公司公告，財通證券研究所 省市服務內容北京市政務云持續服務近十年，服務評價連續第一，已分配云主機13120臺，存儲14.86PB，市場占有率超過50%，承載小客車搖號、北京交通等重大民生業務，并先后服務兩會、冬奧會、冬殘奧會等重大活動。天津政務云持續優化服務水平，形成一系列本地化云服務，入云業務系統41個，虛擬機共計1635臺，存儲共計885T。海南政務云承載全省80余個廳局單位共463個系統，并建設政法專有云、人社專網云滿足客戶特殊業務需求，開辟了行業云業務的新市場。20.3%17.9%12.5%10.1%9.6%4.8%24.8%浪

96、潮云電信曙光云移動聯通太極其他 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 29 公司深度研究報告/證券研究報告 智慧應用：行業覆蓋率高，一網通辦、一網統管分別位居市場第二、第一。智慧應用：行業覆蓋率高，一網通辦、一網統管分別位居市場第二、第一。智慧應用層級的核心產品為一網通辦與一網統管。作為數字政府建設的領跑者，公司現已覆蓋 70%以上的國家級重大政務信息化工程，十余個國家部委，三十余個省市政務服務平臺。其中，最具代表性的項目便是“國家互聯網+政務服務平臺”、“國家互聯網+監管平臺”，公司憑借自身技術實力，成功領航建設兩大國家級標桿項目。截至目前，一網通辦已為國家和十余個省市提供服務，

97、據 IDC 統計，2020 年太極以市場份額 16.8%，在一體化政務服務平臺解決方案市場排名第二。一網通管覆蓋了一個國家級平臺、六個國家部委和十個省級平臺，市占率位居全國第一。圖50.一網通辦與一網統管位居市場前列，項目案例豐富 數據來源：公司官網，IDC，財通證券研究所 企業端：企業端：TECO 平臺具備豐富的業務實踐經驗，廣受業界認可。平臺具備豐富的業務實踐經驗，廣受業界認可。相較黨政行業，太極在工業領域同樣耕耘良久，從 1993 年首次服務貴溪冶煉廠開始，便不斷積累著工業 Know-how，在 SIS、MES、EAM、ERP、OA 等方面已經具備豐富的業務實踐。因而在工業互聯網時代，公

98、司方能迅速抓住機遇，率先推出 TECO 工業互聯網平臺。2018 年公司成為工業互聯網產業聯盟電力能源行業的牽頭單位以后，依托TECO平臺積累了大量豐富的服務案例，包括國家試點示范項目華能AIdustry、浙能調度中心等。通過典型實踐，TECO 平臺在業界獲得廣泛認可，2018 年通過了工業互聯網產業聯盟的可信服務評估認證，2022 年榮登由德本咨詢、中國科學院旗下互聯網周刊推出的“2021 工業互聯網解決方案提供商 TOP100”。解決方案與服務一網通辦一網統管一體化政務服務解決方案互聯網+政務服務平臺解決方案互聯網+監管（國家版）系統解決方案互聯網+監管（地方版）解決方案互聯網+執行解決方

99、案市場地位19.4%16.8%7.1%6.7%4.8%45.2%浪潮太極烽火南威建信金科其他2021年“互聯網+監管”平臺市場市占率排名2020年客戶項目國家政務服務平臺(一期)工程總集成服務及核心業務系集成建設、北京市政務服務中心統一行政審批業務平臺項目、海南省電子政務公共服務平臺（一期）項目等、烏魯木產市高新區（新市區）行政服務平臺項目等國家政務服務平臺“互聯網+監管”系統、天津市政務服務平臺“互聯網+監管”項目、北京市應急管理局智慧執法平臺項目等 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 30 公司深度研究報告/證券研究報告 圖51.近年來 TECO 平臺新簽項目 圖52.202

100、1 年工業互聯網解決方案提供商 TOP100 數據來源：公司官方公眾號，財通證券研究所 數據來源：公司官方公眾號，財通證券研究所 攜政企數字化積累，數據要素流轉市場可期。攜政企數字化積累，數據要素流轉市場可期。扎根數據供給端的優勢積累，公司開始逐步向數據流通端邁進，2020 年承擔了北京數據交易平臺的技術開發及支撐服務，該平臺是全國首個完整的大數據交易平臺，為公司積累了一定的先發優勢。2021 年 3 月，北京國際大數據交易所成立，同時北京金控集團聯合 48 家單位發起設立了北京國際數據交易聯盟。公司作為聯盟的首批成員，在交易所籌備期間不僅協助制定了北京國際數據交易服務指南（總則），還參與了北

101、京國際數據交易平臺（二期）總體建設方案的規劃設計工作。圖53.北京國際數據交易聯盟部分成員單位 數據來源：北京國際大數據交易所，財通證券研究所 電力石油天然氣煤炭化工高端制造性能優化故障預警設備健康評估智能檢修智能安全應急指揮供應鏈優化智能決策端邊云協同+數+智慧應用三大層級自主、安全、可信太極TECO工業互聯網平臺華能Aldustry泛在電力物聯網浙能調度中心行業應用廣泛解決方案豐富頭部企業實踐通過可信服務認證 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 31 公司深度研究報告/證券研究報告 4 盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級 系統集成服務系統集成服務：為堅定落實“一體兩翼”發展

102、戰略，公司將繼續適當壓縮系統集成服務的收入體量。預計 2022-2024 年收入增速分別為-5%、0%、0%。網絡與信息安全：網絡與信息安全：2022 年屬于信創產業新舊動能的轉換之年，受疫情影響，原先計劃的信創試點有所推遲，導致網安業務的收入增速出現下滑。展望未來，公司作為中電科旗下的自主可控總體單位，競爭實力持續領先，有望充分受益于新一輪信創東風的重啟。預計 2022-2024 年收入增速分別為 5%、30%、25%。云服務：云服務：公司在政務云領域位居行業前列，客戶案例與安全能力均得到了廣泛認可。以政務云為基礎，公司正不斷向國資云、行業云拓展，以進一步打開業績天花板?？傮w而言，云服務行業

103、景氣度良好，有望為公司提供堅實的業績基礎。不過 2022 年在疫情的影響下，云服務訂單交付受阻，收入增速僅有小幅提升。預計2022-2024 年收入增速分別為 10%、30%、25%。智慧應用與服務智慧應用與服務：公司深耕政企數字化多年，依靠云服務、大數據以及智慧應用三大層級的業務積累，在政府、公共安全、國防及關鍵行業等數字化轉型賽道中構建了顯著的綜合優勢。受益于數字化景氣上行，智慧應用與服務（其他）具備廣闊的成長空間。由于信創試點的推遲，2022 年人大金倉、慧點科技的收入增速將有所下滑。后續隨著新一輪信創重啟，兩大核心資產有望恢復高速增長態勢。預計 2022-2024 年收入增速分別為 2

104、3.3%、35.2%、32.9%。綜上所述，預計綜上所述，預計 2022-2024 年公司總收入增速分別為年公司總收入增速分別為 6.4%、23.5%、21.9%。謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 32 公司深度研究報告/證券研究報告 圖54.公司收入拆分預測（2022-2024 年，單位：百萬元）20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 系統集成服務 2988 2905 2760 2760 2760 YoY -2.8%-5%0%0%網絡與信息安全 3122 4492 4716 6131 7664 YoY 43.9%5

105、%30%25%云服務 676 698 767 998 1247 YoY 3.3%10%30%25%智慧應用與服務 1614 2259 2784 3765 5004 YoY 39.9%23.3%35.2%32.9%人大金倉 241 341 375 562 787 YoY 41.3%10%50%40%慧點科技 322 337 353 530 742 YoY 4.7%5%50%40%智慧應用與服務（其他）1052 1582 2056 2673 3475 YoY 50.4%30%30%30%其他業務 133 152 152 152 152 YoY 13.8%0%0%0%總收入總收入 8533 1050

106、5 11179 13805 16826 YoYYoY 23.1%6.4%23.5%21.9%數據來源：Wind、財通證券研究所 毛利率預測：毛利率預測：在信創產業持續深入的背景下，隨著信創集成類項目占比的逐步減少，以及網安業務模式的日趨成熟，網安業務的毛利率有望逐步提升。與此同時，在“一體兩翼”戰略的指引下，公司全面推進產品化、平臺化轉型，自有產品、平臺占比將不斷提升，有助于改善數字解決方案的盈利能力。綜上所述，我們預計公司 2022-2024 年綜合毛利率分別為 21.3%、22.3%、23.3%。圖55.公司分項毛利率預測 20202020 20212021 2022E2022E 2023

107、E2023E 2024E2024E 系統集成服務 13.2%10.6%10.5%10.5%10.5%網絡與信息安全 18.3%10.9%10.9%11.2%11.4%云服務 42.9%44.7%44.6%44.8%45.0%智慧應用與服務 36.9%40.6%40.7%41.3%41.6%其他業務 64.9%70.1%70.0%70.1%70.1%綜合毛利率綜合毛利率 22.7%20.3%21.3%22.3%23.3%數據來源：Wind、財通證券研究所 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 33 公司深度研究報告/證券研究報告 首次覆蓋，給予首次覆蓋，給予“增持增持”評級。評級。國

108、產化浪潮下，公司掌握人大金倉和慧點科技兩大信創核心資產，有望從國產化旺盛需求中受益。其中，金倉由于規模效應尚未顯現，隨著收入的高速增長，盈利能力有望持續提升。數字化浪潮下，公司作為中電科集團的數字化轉型關鍵力量，三十余年的業務積累或將奠基新一輪收入增長，同時“一體兩翼”戰略還可帶來盈利能力的提升。目前，數據要素市場正處高速發展初期，供給流通的雙側布局以及政務數據的良好卡位有望助力公司掘金數據要素新藍海。我們預測公司 2022-2024 年實現收入 111.8 億元、138.1 億元、168.3 億元，歸母凈利潤 4.20 億元、5.18 億元和 6.52 億元，對應 PE 估值分別為 51.6

109、 倍、41.8 倍和 33.2 倍。選取中國軟件（中國電子旗下泛 G 端信息化）、數字政通（數字政務）、南威軟件（數字政務）、電科網安（電科旗下網安企業）、致遠互聯（國產 OA）為可比公司，首次覆蓋，給予“增持”評級。圖56.可比公司 PE 估值（截至 2023.02.17）公司公司 總市值總市值 (億元億元)收盤價收盤價 EPSEPS（元）（元）PEPE 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 中國軟件 472.7 71.6 0.11 0.29 0.59 0.99 251 122

110、 73 電科網安 270.3 32.0 0.28 0.44 0.65 0.88 72 49 36 數字政通 98.5 19.4 0.41 0.54 0.68 0.86 36 28 23 南威軟件 91.9 15.6 0.22 0.30 0.44 0.61 51 35 25 致遠互聯 64.1 83.0 1.67 1.98 2.70 3.59 42 31 23 平均值平均值 -90.4 53.1 36.0 太極股份 216.7 36.6 0.64 0.71 0.88 1.10 51.6 41.8 33.2 數據來源：Wind、財通證券研究所 可比公司 2022-2024 預測數據為 Wind 一

111、致預期 5 風險提示風險提示 技術研發不及預期：技術研發不及預期：公司產品屬于 IT 架構中的核心底層基礎軟件，對性能要求高，在海外同類產品具備一定先發優勢，同時國內科技巨頭紛紛發力的競爭格局下，若公司技術研發不及預期，可能導致其產品競爭力下降。信創推進不及預期：信創推進不及預期：當前國內政企對于國產大數據基礎軟件除了內生的數字化增量需求，短期催化更為顯著的是存量國產替代，若相關政策推動以及落地執行不及預期，公司業績增長可能減速。宏觀經濟擾動：宏觀經濟擾動：公司下游客戶中，政府、能源、制造業等行業 IT 支出能力一定程度受宏觀經濟影響，若經濟狀況惡化，可能導致下游客戶預算不足。謹請參閱尾頁重要

112、聲明及財通證券股票和行業評級標準 34 公司深度研究報告/證券研究報告 公司財務報表及指標預測公司財務報表及指標預測 Table_FinchinaDetail 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 財務指標財務指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 8532.61 10504.88 11179.39 13805.44 16826.45 成長性成長性 減:營業成本 6596.19 8372.58 8793.88 10720.67 12913.83 營業收入增長率 20.8%23.1%6.4%23.5%2

113、1.9%營業稅費 37.73 35.03 37.28 46.03 56.11 營業利潤增長率 4.1%6.3%13.6%28.7%33.3%銷售費用 220.76 253.98 301.84 365.84 437.49 凈利潤增長率 9.9%1.2%12.7%23.2%25.9%管理費用 849.78 731.08 804.92 993.99 1211.50 EBITDA 增長率 27.0%11.1%26.6%41.9%34.3%研發費用 371.79 569.13 605.67 747.95 911.62 EBIT 增長率 25.4%5.1%82.9%41.9%34.3%財務費用 57.39

114、 102.78 45.79 65.51 83.24 NOPLAT 增長率 32.3%4.3%82.9%41.9%34.3%資產減值損失-48.18-11.19-50.00-100.00-150.00 投資資本增長率 2.2%8.5%12.3%14.0%15.3%加加:公允價值變動收益公允價值變動收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 凈資產增長率 10.2%4.4%8.5%13.5%15.8%投資和匯兌收益-4.01 3.00 2.24 2.76 3.37 利潤率利潤率 營業利潤營業利潤 394.41 419.41 476.49 613.26 817.59 毛利率 22.7%2

115、0.3%21.3%22.3%23.3%加:營業外凈收支-0.82 0.21 0.00 0.00 0.00 營業利潤率 4.6%4.0%4.3%4.4%4.9%利潤總額利潤總額 393.59 419.62 476.49 613.26 817.59 凈利潤率 4.4%3.7%4.0%4.2%4.6%減:所得稅 21.09 25.73 29.21 37.60 50.13 EBITDA/營業收入 8.1%7.3%8.7%10.0%11.0%凈利潤凈利潤 368.70 373.08 420.44 518.10 652.34 EBIT/營業收入 5.9%5.0%8.7%10.0%11.0%資產負債表資產負

116、債表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 運營效率運營效率 貨幣資金 2756.64 2899.29 3767.07 4733.82 5756.92 固定資產周轉天數 49 40 38 31 25 交易性金融資產 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流動營業資本周轉天數流動營業資本周轉天數-7-15-19-16-10 應收帳款 2395.57 4270.50 4597.23 5333.55 6118.89 流動資產周轉天數 451 481 507 484 465 應收票據 782.62 646.46 874.38 1003.71 1285.3

117、6 應收帳款周轉天數 110 114 146 136 130 預付帳款 452.17 460.55 483.73 589.71 710.35 存貨周轉天數 110 135 160 140 129 存貨 2465.00 3830.55 3936.22 4252.08 4752.83 總資產周轉天數 510 525 578 526 495 其他流動資產 31.30 42.18 42.18 42.18 42.18 投資資本周轉天數 233 205 216 200 189 可供出售金融資產 投資回報率投資回報率 持有至到期投資 ROE 10.5%10.1%10.5%11.5%12.6%長期股權投資 1

118、99.35 281.10 281.10 281.10 281.10 ROA 2.7%2.2%2.2%2.4%2.6%投資性房地產 183.75 179.98 179.98 179.98 179.98 ROIC 8.8%8.4%13.7%17.1%19.9%固定資產 1153.36 1156.68 1156.68 1156.68 1156.68 費用率 在建工程 7.80 49.76 49.76 49.76 49.76 銷售費用率 2.6%2.4%2.7%2.7%2.6%無形資產 760.57 874.15 874.15 874.15 874.15 管理費用率 10.0%7.0%7.2%7.2%

119、7.2%其他非流動資產 0.29 0.00 0.00 0.00 0.00 財務費用率 0.7%1.0%0.4%0.5%0.5%資產總額資產總額 13516.12 17106.41 18792.68 21576.94 24688.64 三費/營業收入 13.2%10.4%10.3%10.3%10.3%短期債務 360.00 730.74 1101.47 1472.21 1842.94 償債能力償債能力 應付帳款 3643.87 5160.65 5831.70 6675.75 7457.71 資產負債率 72.1%77.0%77.3%77.5%77.3%應付票據 1088.84 1545.99 1

120、629.58 1705.74 1809.69 負債權益比 258.3%334.3%339.8%345.0%339.6%其他流動負債 274.99 376.54 376.54 376.54 376.54 流動比率 1.27 1.14 1.16 1.17 1.19 長期借款 500.00 120.00 120.00 120.00 120.00 速動比率 0.80 0.71 0.75 0.78 0.80 其他非流動負債 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍數 6.88 4.49 9.35 9.77 10.38 負債總額負債總額 9743.70 13167.85 14519.3

121、0 16727.89 19072.13 分紅指標分紅指標 少數股東權益少數股東權益 256.74 240.24 267.07 324.64 439.76 DPS(元)0.19 0.19 0.00 0.00 0.00 股本 579.64 579.66 579.66 579.66 579.66 分紅比率 留存收益 1964.24 2226.62 2534.60 3052.70 3705.04 股息收益率 0.7%0.7%0.0%0.0%0.0%股東權益股東權益 3772.42 3938.56 4273.38 4849.05 5616.51 業績和估值指標業績和估值指標 2020A 2021A 20

122、22E 2023E 2024E 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E EPS(元)0.64 0.64 0.71 0.88 1.10 凈利潤 368.70 373.08 420.44 518.10 652.34 BVPS(元)6.07 6.38 6.77 7.65 8.75 加:折舊和攤銷 185.17 235.79 0.00 0.00 0.00 PE(X)41.0 42.8 51.6 41.8 33.2 資產減值準備 87.44 155.13 250.00 400.00 550.00 PB(X)4.3 4.3 5.4 4.8 4.2 公

123、允價值變動損失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 P/FCF 財務費用 73.23 118.14 103.77 140.85 177.92 P/S 1.8 1.5 1.9 1.5 1.3 投資收益 4.01-3.00-2.24-2.76-3.37 EV/EBITDA 20.4 19.6 20.9 14.3 10.3 少數股東損益 3.81 20.81 26.84 57.57 115.12 CAGR(%)營運資金的變動 387.88-140.18-107.78-359.65-685.10 PEG 4.1 36.0 4.1 1.8 1.3 經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量

124、1083.98 739.29 690.95 754.00 806.79 ROIC/WACC 投資活動產生現金流量投資活動產生現金流量-209.67-328.78 2.32 2.86 3.49 REP 融資活動產生現金流量融資活動產生現金流量-313.35-13.26 174.51 209.89 212.82 資料來源：wind 數據，財通證券研究所 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 35 公司深度研究報告/證券研究報告 l 分析師承諾分析師承諾 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并注冊為證券分析師，具備專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基

125、于作者的職業理解。本報告清晰地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，作者也不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。l 資質聲明資質聲明 財通證券股份有限公司具備中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。l 公司評級公司評級 買入：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于 10%；增持：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在 5%10%之間；中性：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間；減持：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%；無評級：由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，

126、或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級。l 行業評級行業評級 看好：相對表現優于同期相關證券市場代表性指數；中性：相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平；看淡：相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數。l 免責聲明免責聲明 本報告僅供財通證券股份有限公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司不保證該等信息的準確性、完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的邀請或向他人作出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券

127、或投資標的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司通過信息隔離墻對可能存在利益沖突的業務部門或關聯機構之間的信息流動進行控制。因此，客戶應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告僅作為客戶作出投資決策和公司投資顧問為客戶提供投資建議的參考?？蛻魬敧毩⒆鞒鐾顿Y決策，而基于本報告作出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前應咨詢所在證券機構投資顧問和服務人員的意見；本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。信息披露信息披露