熵基科技-公司研究報告-AI智慧場景服務商23年有望迎來業績拐點-230227（23頁）.pdf

1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 計算機 計算機設備 AI 智慧場景服務商，23 年有望迎來業績拐點 一年該股與滬深一年該股與滬深走勢比較走勢比較 報告摘要 專注生物識別技術，多領域應用落地專注生物識別技術，多領域應用落地。公司成立于 2007 年，成立至今專注于生物識別技術，在智慧出入口管理、智慧身份核驗、智慧辦公三大應用場景進行產品化、商業化落地。在各應用場景中，公司均布局有智能終端產品和應用軟件與平臺。從收入構成來看，智慧出入口管理領域多年來占據公司收入 7 成左右份額，其中以門禁產品為主，在 2021 年占總營收的 44.3%。技術與應用場景驅動生物識別市場穩

2、步增長技術與應用場景驅動生物識別市場穩步增長。生物識別技術種類繁多，包括指紋識別、人臉識別、虹膜識別、靜脈識別、聲紋識別等。各種單一生物識別技術特征各異，促使多模態混合生物識別技術的發展。全球生物識別市場集中在身份認證核驗、生物識別出入口、生物識別辦公三大領域，下游細分應用場景豐富多樣。隨著生物識別技術的不斷進步、應用場景的拓展，生物識別市場持續擴張，Frost&Sulliva預計全球生物識別市場的規模將以19.1%的年復合增長率從2020年的240 億美元上升至 2024 年的 483 億美元。公司具備核心競爭力，處于行業領先地位。公司具備核心競爭力，處于行業領先地位。1998 年熵基科技創

3、始團隊成功推出自主研發的指紋算法 ZKFinger2.0 SDK 以來，耕耘 20余年，技術與產品積累深厚，公司已形成了以單一生物識別技術及多模態混合生物識別技術為基礎的核心技術架構，并具備與各類應用技術相結合的綜合產業孵化能力。憑借技術與產品優勢，公司三大應用領域市場份額均在全國處于領先地位。公司公司 23 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點。公司近年來業績低迷，1）一方面由于疫情對收入的拖累，尤其 2022 上半年國內多地封控，中國大陸地區收入同比下降 15.4%。當前國內疫情防控進入新階段，外加國內生物識別市場快速增長，國內收入有望提速從而拉動整體收入增長。2）另一方面也有上游原材料價

4、格上漲對利潤的侵蝕因素。2020 和 2021年上游原材料價格出現明顯上漲，成本增速大于收入增速，但 2022年三季度情況看，成本出現同比下降，收入成本剪刀差大幅改善，公司利潤或將進入釋放期。投資建議：投資建議：公司成立以來專注于生物識別技術，圍繞智慧出入口管理、智慧身份核驗、智慧辦公三大領域進行豐富的產品布局。全球及國內生物識別市場快速增長，公司多年耕耘積累了豐富的技術與產品落地經驗，國內份額領先。此前受到疫情及原材料價格上漲影響，收 走勢比較走勢比較 股票數據股票數據 總股本/流通(百萬股)148/35 總市值/流通(百萬元)5,788/1,369 12 個月最高/最低(元)54.90/3

5、0.46 證券分析師：曹佩證券分析師：曹佩 E-MAIL： 執業資格證書編碼：S1190520080001 研究助理研究助理：程漫漫：程漫漫 E-MAIL： 執業資格證書編碼：S1190122090004 (60%)(40%)(20%)0%20%22/2/2822/4/3022/6/3022/8/3122/10/3122/12/31熵基科技滬深300 2023-02-27 公司深度報告 買入/首次 熵基科技(301330)昨收盤：38.98 公司研究報告公司研究報告 太平洋證券股份有限公司證券研究報告太平洋證券股份有限公司證券研究報告 公司深度報告公司深度報告 P2 AIAI 智慧場景服務商，

6、智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 入利潤表現低迷，當前隨著疫情防控進入新階段、原材料高成本態勢緩解，收入成本剪刀差改善，公司業績有望迎來復蘇拐點。預計公司2022-2024 年 EPS 分別為 1.21、1.57、2.05 元，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：公司生物識別技術發展不及預期；上游原材料價格上漲；行業競爭加劇。盈利預測和財務指標：盈利預測和財務指標：2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)1955.29 1972.67 2457.86 3052.63 （+/-%）8

7、.54%0.89%24.60%24.20%凈利潤(百萬元）170.92 180.03 232.79 304.07 （+/-%）-8.20%5.33%29.30%30.62%攤薄每股收益(元)1.15 1.21 1.57 2.05 市盈率(PE)33.86 32.15 24.86 19.04 資料來源：iFinD，太平洋證券 注：攤薄每股收益按最新總股本計算。pPqRYU8ZdXeUvZ8ZzW8O8Q7NpNnNoMsRlOoOnPeRnPxP9PnMmNMYqRnQMYpNmQ 公司深度報告公司深度報告 P3 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業

8、績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 目錄目錄 1.專注生物識別技術，多領域應用落地專注生物識別技術，多領域應用落地.5 2.技術與應用場景驅動生物識別市場穩步增長技術與應用場景驅動生物識別市場穩步增長.8 2.1 生物識別技術多樣生物識別技術多樣.8 2.2 生物識別技術應用前景廣闊生物識別技術應用前景廣闊.10 2.3 全球生物識別市場全球生物識別市場穩步增長穩步增長.10 3.技術與產品優勢凸顯，處于行業領先地位技術與產品優勢凸顯，處于行業領先地位.12 3.1 技術與產品積累豐富技術與產品積累豐富.12 3.2 公司市場份額領先公司市場份額領先.13 4.國

9、內市場前景光明，公司國內市場前景光明，公司 23 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點.14 4.1 我國生物識別市場快速發展我國生物識別市場快速發展.14 4.2 國內收入增速有望迎來拐點，國內收入增速有望迎來拐點，23 年業績復蘇可期年業績復蘇可期.16 5.投資建議投資建議.19 6.風險提示風險提示.19 公司深度報告公司深度報告 P4 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：公司業務發展經歷三個階段.5 圖表 2：公司技術、產品、業務與應用的主要框架

10、.5 圖表 3：公司三大應用場景產品情況.6 圖表 4：公司各應用領域主要智能終端產品情況.7 圖表 5：公司智慧出入口管理產品占據收入最大比例.8 圖表 6：各種生物識別技術特點.8 圖表 7：各生物識別技術特點對比.9 圖表 8：全球生物識別技術收入構成（2019 年）.9 圖表 9：中國生物識別市場各應用場景占比（2019 年）.10 圖表 10：生物識別出入口市場產品分類圖.10 圖表 11：生物識別身份認證產品分類圖.10 圖表 12：生物識別辦公終端產品分類.10 圖表 13：預計全球生物識別市場保持穩定增長.11 圖表 14：預計全球多模態混合生物識別市場規?？焖僭鲩L，占比提升.

11、12 圖表 15：公司生物識別技術進展及產品推出情況.12 圖表 16：公司在門禁卡和身份認證領域市占率領先.14 圖表 17：中國生物識別出入口市場規?？焖僭鲩L.15 圖表 18：中國生物識別身份認證行業市場規?？焖僭鲩L.16 圖表 19：中國生物識別辦公市場規?？焖僭鲩L.16 圖表 20：近年來公司營收增速下滑.17 圖表 21：近年來公司歸母凈利潤增速下滑.17 圖表 22：近年來公司扣非后的歸母凈利潤增速下滑.17 圖表 23：21 年公司毛利率下降，22 年以來有所回升.17 圖表 24：2022 上半年公司中國大陸地區收入大幅下滑（億元）.18 圖表 25：原材料為公司主要成本.1

12、8 圖表 26：公司原材料成本中具體構成情況.18 圖表 27：2022Q1-Q3 收入成本剪刀差改善.19 圖表 28：2020 和 2021 年公司主要原材料成本明顯上升.19 公司深度報告公司深度報告 P5 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 1.專注生物識別技術專注生物識別技術，多領域應用落地，多領域應用落地 著眼著眼于于生物識別，不斷豐富生物識別，不斷豐富產品與產品與解決方案解決方案。公司成立于2007年，成立以來公司所主導的產品均以生物識別技術為核心，隨著技術積累與場景應

13、用的豐富，公司也逐步從生物識別設備制造商、生物識別解決方案提供商向智能識別生態解決方案提供商推進。圖表 1：公司業務發展經歷三個階段 資料來源：公司招股書，太平洋證券研究院 公司公司實現實現了三大應用場景的生物識別技術的產品化、商業化落地。了三大應用場景的生物識別技術的產品化、商業化落地。公司成立初期主要專注于身份認證采集算法的技術研發與產品應用，隨著自身生物識別技術的不斷提升與積累以及大量市場應用的經驗，公司逐步拓展并打造形成智慧出入口管理、智慧身份核驗、智慧辦公三大類應用場景，在商業、交通、金融等眾多領域得到應用。圖表 2：公司技術、產品、業務與應用的主要框架 資料來源：公司招股書，太平洋

14、證券研究院 公司深度報告公司深度報告 P6 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 依托三大主要應用場景，公司形成了豐富的產品矩陣依托三大主要應用場景，公司形成了豐富的產品矩陣。在三大主要應用領域，公司擁有門禁產品、證卡產品、考勤產品等智能終端。此外，公司自主研發的百傲慧識、百傲瑞達、E-ZKEco Pro、BioTime 8.0等平臺為出入口管理、身份核驗及辦公場景提供了更為豐富的應用功能。圖表 3：公司三大應用場景產品情況 資料來源：公司招股書，太平洋證券研究院 注：白色底色的為智能

15、終端產品，灰色底色的為應用軟件與平臺。公司深度報告公司深度報告 P7 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 圖表4：公司各應用領域主要智能終端產品情況 資料來源：公司招股書，太平洋證券研究院 應用領域應用領域產品類別產品類別產品名稱產品名稱產品描述產品描述產品圖示產品圖示門禁卡通過生物特征信息驗證或射頻驗證，實現單門出入口門禁權限驗證與邏輯判斷的智能終端。門禁控制器用于接收生物識別讀頭、射頻讀頭和門禁機的數據，并進行門禁權限驗證與邏輯判斷的智能終端，主要應用于門點數量較多、安全性要求較

16、高的中大型項目場所。射頻讀頭用于讀取持卡人的卡片信息，傳輸給門禁機或門禁控制器，配合軟件實現單門或者多門出入口門禁權限驗證的感應式讀頭。人行通道閘機電子控制和機械控制的融合產品，主要用于控制人流速度、限制人員出入等公共區域出入口控制場景，具備防止尾隨、禁止翻越等多種功能。安檢門用于檢測人員是否攜帶刀具、槍支、子彈等金屬違禁品的探測裝置。安檢機用于檢測包裹等物品是否包含特定違禁物的探測裝置。車行通道車行通道車牌識別一體機用于獲取并識別車牌號碼、車牌顏色、車標類型等車牌信息。視頻監控視頻監控出入口視頻設備用于從視頻流中提取人臉、車輛、物體特征，并在智能攝像機或智能NVR中進行識別、存儲、比對檢索、

17、分析與警報。智能鎖智能鎖生物識別智能鎖主要用于家居、酒店、辦公室等門的開關控制。指紋模塊嵌入式指紋模塊，主要用于指紋信息的提取與比對。指紋采集器指紋采集設備，具有采集面積大，指紋圖像像素高，干、濕指紋成像效果好等特點。居民身份證指紋采集器居民身份證指紋專用采集設備，符合GA/T 1012-2019居民身份證指紋采集和比對技術規范、GA/T 1011-2012居民身份證指紋采集器技術要求。指靜脈采集器指靜脈采集設備，可同時采集指紋及指靜脈信息。手掌信息采集器手掌靜脈信息采集設備，采用高清近紅外專用鏡頭，支持近紅外補光，可以獲得清晰靜脈圖像。支持大角度識別手掌。生物識別讀頭用于采集人體生物特征的智

18、能終端，主要用于門禁系統，可將采集的生物識別信息發送至門禁控制器進行比對核驗。身份證閱讀機具符合GA 450-2013臺式居民身份證閱讀器通用技術要求、GA/T1012-2019居民身份證指紋采集和比對技術規范、GA/T 1011-2012居民身份證指紋采集器技術要求，帶指紋核驗功能的身份證閱讀機具，同時可支持第二代居民身份證、外國人永久居留身份證、港澳臺居 民居住證三種證件的識別和閱讀。人證核驗終端集人像采集、指紋采集、二代證閱讀等功能于一體的居民人證核驗智能終端，同時可支持第二代居民身份證、外國人永久居留身份證、港澳臺居民居住證三種證件的識別和閱讀?？记诋a品考勤產品考勤智能終端自助式考勤終

19、端，主要通過生物識別信息登記和比對，記錄人員考勤時間數據，并配合后臺軟件對企業人事進行科學有效管理。消費產品消費產品消費智能終端可支持人臉、RFID卡等驗證方式；主要應用于企業內部食堂、健身房、學校等消費場景，支持自由金額扣費、計次扣費、定值扣費等多種消費模式。智慧辦公智慧辦公智慧身份核驗智慧身份核驗門禁產品門禁產品安檢產品安檢產品智慧出入口管理智慧出入口管理生物識別傳感器生物識別傳感器證卡產品證卡產品 公司深度報告公司深度報告 P8 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 智慧出入口管

20、理產品為公司收入主要構成部分智慧出入口管理產品為公司收入主要構成部分。從公司收入構成來看，智慧出入口管理產品多年來占據公司收入7成左右的份額，其中門禁產品尤為重要，2021年占據總營收的44.3%。圖表 5：公司智慧出入口管理產品占據收入最大比例 資料來源：iFinD，太平洋證券研究院 2.技術與應用場景驅動生物識別市場穩步增長技術與應用場景驅動生物識別市場穩步增長 2.1 生物識別技術生物識別技術多樣多樣 生物識別技術指利用指紋、人臉、虹膜、靜脈和聲紋等人體固有的生理特征以及行為特征，通過生物傳感器采集數據，利用計算機、光學及聲學分析等科技手段對個體身份進行鑒定的識別技術。生物識別技術種類繁

21、多，包括指紋識別、人臉識別、虹生物識別技術種類繁多，包括指紋識別、人臉識別、虹膜識別、靜脈識別、聲紋識別等膜識別、靜脈識別、聲紋識別等。圖表6：各種生物識別技術特點 生物識別技術名稱生物識別技術名稱 生物識別技術內容及特點生物識別技術內容及特點 指紋識別指紋識別 指紋是指人的手指末端正面皮膚上的一些凹凸不平的乳突線，每個指紋都有幾十個獨一無二、可測量的特征點。指紋識別則是通過比較不同指紋的細節特征點進行身份識別的一種生物特征識別技術，根據識別技術的不同可具體分為電容式指紋識別、超聲波式指紋識別和光學指紋識別。指紋識別技術已取得了長足發展，在金融科技、公共安全、商業應用、民生服務等領域應用廣泛。

22、人臉識別人臉識別 人臉識別是基于人的臉部特征信息進行身份識別的一種生物識別技術，主要是使用攝像頭采集人臉圖像或者視頻，在其中自動檢測和追蹤人臉，對檢測到的人臉進行識別，一般可分為可見光識別和近紅外識別兩種方式。人臉識別技術憑借并發性、非接觸、操作簡便和用戶體驗好等優勢，得到越來越廣泛的應用。虹膜識別虹膜識別 虹膜是瞳孔與鞏膜之間的環形可視部分，是人眼中位于角膜和晶狀體之間的生物體，具有終生不變性和互相差異性。虹膜識別技術是利用虹膜特征來進行身份識別的一種生物識別技術。經過經過 20 多年的研究多年的研究發展，虹膜識別已日趨發展成熟，在產品小型化、發展，虹膜識別已日趨發展成熟，在產品小型化、微型

23、化、距離識別、速度及成本等方面取得了較大突微型化、距離識別、速度及成本等方面取得了較大突破破。63.7%64.5%68.4%70.8%68.6%73.6%22.6%17.3%13.5%10.7%16.2%15.7%13.6%18.0%17.9%18.3%15.0%10.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020212022H1智慧出入口管理產品智慧辦公產品智慧身份核驗產品其他業務 公司深度報告公司深度報告 P9 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部

24、分 守正 出奇 寧靜 致遠 靜脈識別靜脈識別 靜脈識別是指基于靜脈血管中的紋理特征進行身份識別的一種生物識別技術。主要包括指靜脈識別和掌靜脈識別，靜脈識別一般有穿透和反射兩種成像方式，指靜脈識別通常使用穿透方式成像，掌靜脈識別通常使用反射方式成像。靜脈識別具有高度準確、高度防偽、特性穩定及使用方便等特點。聲紋識別聲紋識別 聲紋是對語音中所蘊含的能表征和標識人的語音特征的總稱，每個人的聲紋從十幾歲發育后到五十多歲基本保持不變。聲紋識別是基于人體聲音特征進行身份識別的一種生物識別技術，聲紋識別技術成本低廉、使用簡單，適合運用于遠程身份認證，但聲紋識別易受人說話語速、音量、情感以及噪音、信道等因素的

25、影響。資料來源：公司招股書，太平洋證券研究院 各生物識別技術特性各異各生物識別技術特性各異，催生多模態混合生物識別技術發展，催生多模態混合生物識別技術發展。不同類型的生物識別技術均有自己的優勢、劣勢以及適合的應用場景，指紋識別仍為全球最主要的生物識別技術，2019年在全球生物識別收入中占比超過50%。隨著生物識別應用要求的提升，多模態混合生物識別已逐漸成為生物識別行業技術的發展重點。多模態混合生物識別是基于多種模態的生物特征信息進行識別得到確定結果的一種生物識別技術，可以支持同時或依次呈現多種生物特征。圖表7：各生物識別技術特點對比 分類分類 便捷性便捷性 是否接觸是否接觸 準確性準確性 穩定

26、性穩定性 易導致錯誤的影響因素易導致錯誤的影響因素 應用場景應用場景 指紋識別 高 是 高 易磨損 灰塵、干燥、年齡 廣泛應用于多個領域，如門禁、移動互聯網設備、金融、教育、刑偵、護照/身份證/簽證、社保等 人臉識別 高 否 較高 一般 光線、面部特征變化、帽子、眼鏡、口罩等配飾 企業/住宅安全、電子護照及身份證、公安和刑偵、信息安全、自助服務、消費、金融、醫療等領域，安全需求高的場所需謹慎使用 虹膜識別 一般 否 極高 終生不變 光線、距離 煤礦等強制性應用行業，社保、門禁、銀行等金融行業、信息安全等安全要求高的場所 靜脈識別 高 否 極高 終生不變 光線、手部脂肪變化 金融、信息安全、門禁

27、、考試身份驗證等 聲紋識別 高 否 一般 不穩定 情緒、身體狀況、語音語速、噪音等 刑偵、安防、電信安全、智能家居等 資料來源：公司招股書，太平洋證券研究院 圖表 8：全球生物識別技術收入構成（2019 年）指紋識別,56.0%人臉識別,21.1%虹膜識別,8.6%靜脈識別,6.2%聲紋識別,4.8%其他,3.3%公司深度報告公司深度報告 P10 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 資料來源：Frost&Sullivan，公司招股書，太平洋證券研究院 2.2 生物識別技術應用生物識別

28、技術應用前景前景廣闊廣闊 生物識別市場集中在三大領域，生物識別市場集中在三大領域，正向更多場景滲透正向更多場景滲透。根據 Frost&Sullivan 報告，2019年中國市場中身份認證核驗、生物識別出入口、生物識別辦公市場份額分別為23.9%、38.8%、8.2%，在各領域有豐富的具體應用場景。生物識別技術在金融、電信、信息安全、電子政務等領域正在加速推廣。特別是各國政府在邊境安全、電子護照以及刑偵等方面逐漸普及了生物識別技術的應用。此外，云計算和電子商務也帶了巨大的需求，移動支付和在線轉賬等業務推動了生物識別技術市場的擴張。2.3 全球生物識別市場穩步增長全球生物識別市場穩步增長 生物識別

29、技術日趨成熟、應用場景不斷拓展，推動市場規模持續擴張生物識別技術日趨成熟、應用場景不斷拓展，推動市場規模持續擴張。在市場需圖表 9：中國生物識別市場各應用場景占比（2019 年）圖表 10：生物識別出入口市場產品分類圖 資料來源：Frost&Sullivan，公司招股書，太平洋證券研究院 資料來源：Frost&Sullivan，公司招股書，太平洋證券研究院 圖表 11：生物識別身份認證產品分類圖 圖表 12：生物識別辦公終端產品分類 資料來源：Frost&Sullivan，公司招股書，太平洋證券研究院 資料來源：Frost&Sullivan，公司招股書，太平洋證券研究院 身份認證身份認證核驗核

30、驗,23.9%生物識別生物識別出入口出入口,38.8%生物識別生物識別辦公辦公,8.2%公司深度報告公司深度報告 P11 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 求和技術發展的雙重推動下，生物識別技術在全球范圍取得了快速的發展，全球生物識別市場規模從2015年的108億美元上升至2019年的209億美元，年均復合增長率為 17.9%。伴隨著智慧社區、智慧樓宇、智慧園區的進一步發展，以及企業信息化水平的提高和智能化辦公需求的上升，企業級市場的應用場景呈現出更加廣泛和多元化的特征。未來在物聯

31、網、人工智能、大數據等新興技術的不斷發展以及政府的鼓勵支持下，生物識別的企業級應用市場具有較大的發展潛力。Frost&Sullivan預計全球生物識別市場的規模預計將以19.1%的年復合增長率從2020年的240億美元上升至2024年的483億 美元。圖表 13：預計全球生物識別市場保持穩定增長 資料來源：Frost&Sullivan，公司招股書，太平洋證券研究院 全球多模態混合生物識別技術發展迅速全球多模態混合生物識別技術發展迅速帶動其市場快速增長。帶動其市場快速增長。根據Frost&Sullivan 報告，全球多模態混合生物識別市場規模由2015年的27億美元上升至2019年的61億美元，

32、年均復合增長率為22.6%。2019年，多模態混合生物識別技術在全球生物識別市場中的占比已達到29.2%。憑借其更高的可靠性和安全性，在未來多模態混合生物識別技術將在各主要應用場景加速滲透，預計未來五年將保持25.1%左右的年復合增長率，2024年市場規模達到181億美元，市場占比上升至37.5%。公司深度報告公司深度報告 P12 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 圖表 14：預計全球多模態混合生物識別市場規?？焖僭鲩L，占比提升 資料來源：Frost&Sullivan，公司招股書，

33、太平洋證券研究院 3.技術與產品優勢凸顯技術與產品優勢凸顯，處于處于行業領先地位行業領先地位 3.1 技術與產品積累豐富技術與產品積累豐富 耕耘耕耘20余年，余年，公司技術公司技術不斷不斷向前推進向前推進。經過多年技術積累，公司已形成了以單一生物識別技術及多模態混合生物識別技術為基礎的核心技術架構。在單一生物識別領域，公司已研發推出指紋、人臉、指靜脈、掌靜脈、虹膜等生物特征識別技術，其中公司的居民身份證指紋識別算法獲得監管部門認可，名列居民身份證指紋應用算法質量一致性評測檢驗合格名錄，是名錄中七家制造商之一；在多模態混合生物識別領域，公司已研發推出包括“指紋+人臉識別”技術、“人臉+掌靜脈識別

34、”技術、“指紋+指靜脈識別”技術、“人臉+虹膜識別”技術和“指紋+手掌+人臉識別”技術等在內的多模態混合生物識別技術，取得多模態混合生物識別領域發明及實用新型專利11件。圖表15：公司生物識別技術進展及產品推出情況 年份年份 技術技術/產品產品進展進展 1998 熵基科技創始團隊成功推出自主研發的指紋算法 ZKFinger2.0 SDK，廣泛應用于 PCSecurity，身份認證領域。2001 推出自主研發的基于 Intel Strong ARM 的嵌入式指紋識別系統 ZKFinger3.0，該系統可供專業的系統集成開發使用。2002 推出嵌入式指紋開發平臺 1.0 版。2003 推出嵌入式指

35、紋開發平臺 2.0 版；初創團隊繼續在生物識別領域廣拓良田，成功推出自主研發的面部識別算法 ZKFace1.0。2004 推出嵌入式指紋開發平臺 ZEM100、200 系列。2005 推出嵌入式指紋開發平臺 ZEM300 系列。2006 推出面部識別算法 ZKFace2.0，推出嵌入式指紋開發平臺 ZEM400、500 系列。2008 自主研發的生物識別智能鎖及 B/S 架構考勤管理平臺發布，東莞產業基地一期工程動工。2009 發布面部識別算法 ZKFace3.0、嵌入式面部及指紋混合識別考勤門禁終端。2010 指紋識別算法 ZKFinger10.0、面部識別算法 ZKFace7.0；開始了自

36、主的指靜脈技術研發；門禁控制器 C3 系列。公司深度報告公司深度報告 P13 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 2011 發布指靜脈算法 ZKFingerVein 1.0。2012 發布基于指紋、面部識別、虹膜、指靜脈混合生物識別算法 ZKMutiBio3.0。2013 美國硅谷 Silk ID 研究實驗室建立；廈門軟件基地成立，擁有了自己獨立的軟件開發、銷售、服務體系；獲得國家級高新技術企業認定。2014 推出多模態手掌識別算法 ZKPalmVein 1.0，推出人臉識別考勤智能

37、終端 Biocam300,熵基科技美國硅谷生物識別實驗室正式成立。2015 發布可見光面部識別算法 ZKLiveFace 2.0、手掌識別算法 ZKPalmVein 2.0；推出服服、時間魔方、百傲瑞達等時間及安全管理平臺。2016 發布自主知識產權的可見光面部識別算法 ZK LiveFace 3.0、多模態手掌識別算法 ZKPalmVein 5.0、遠距離虹膜識別終端及面部、指紋、手掌多模態混合生物識別終端。2017 發布了全球智能車牌識別系統、智能車牌識別算法、基于智慧城市應用的智能視覺感知系統；全新的 Silk ID 指紋采集器通過國際 PIV 認證及 STQC 認證。2018 可見光人

38、臉識別與指紋識別多模態識別技術發布、人證核驗系列技術發布、泰國等國際版本車牌識別算法發布。2019 多模態生物識別算法升級。2020 防疫系列技術研究，并發布防疫產品、多模態手掌、指紋、人臉混合識別技術。2021 發布新版多光譜大容量面部算法，支持口罩識別場景；發布新版可見光手掌算法，支持防疫場景；發布抗強光二維碼識別技術及防疫健康碼方案；發布新版虹膜人臉多模態識別算法。資料來源：公司官網，太平洋證券研究院 公司公司不僅不僅掌握生物識別核心算法，在生物識別領域具備了較強的競爭優勢掌握生物識別核心算法，在生物識別領域具備了較強的競爭優勢。同時。同時具備與各類應用技術相結合的綜合產業孵化能力。具備

39、與各類應用技術相結合的綜合產業孵化能力。智慧出入口管理領域：智慧出入口管理領域：公司智慧出入口管理產品品類豐富，涵蓋門禁、人行通道、車行通道、視頻、安檢、智能鎖等多類產品，具備為用戶提供“人、車、物”出入口管理一體化綜合解決方案的能力。公司注重將自主知識產權的生物識別核心技術與各類出入口管理應用場景結合，具備較強的綜合孵化能力。公司在2011年就發布了“指紋+人臉識別”多模態混合生物識別算法的門禁一體機MultiBio 700等產品，是行業內較早應用多模態混合生物識別技術的企業之一。智慧身份核驗領域：智慧身份核驗領域：公司擁有完整的身份認證產品產業鏈布局。公司的居民身份證指紋識別算法名列居民身

40、份證指紋應用算法質量一致性評測檢驗合格名錄，是名錄中七家制造商之一；同時公司名列第二代居民身份證相片解碼軟件（Windows版）使用許可清單和第二代居民身份證相片解碼軟件（Android版）使用許可清單具有合法使用“第二代居民身份證相片解碼軟件授權”資格；此外，公司的多款居民身份證閱讀機具獲得了GA認證。據公司公告，公司已經做好了數字身份證等相關業務的技術和產品儲備。智慧辦公領域：智慧辦公領域：公司具有生物識別功能的智能終端配套E-ZKEco Pro、BioTime 8.0 等綜合性軟件平臺，能夠為客戶提供一體化、精細化、定制化的考勤時間管理解決方案。3.2 公司市場份額領先公司市場份額領先

41、技術技術與產品與產品優勢奠定公司高市場份額根基。優勢奠定公司高市場份額根基。公司深度報告公司深度報告 P14 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 智慧出入口管理領域：智慧出入口管理領域：公司分別位列asmag評選的“2021年度全球安防50強”第13名和“2020年度全球安防50強”第14名。此外，根據Frost&Sullivan報告，2019年中國生物識別門禁產品市場前三大競爭者為熵基科技、達實智能和捷順科技，公司市場份額占比11.3%，位居行業領先地位。智慧身份核驗領域：智慧身份

42、核驗領域：公司在中國生物識別身份認證領域的市場占有率處于行業前列。根據Frost&Sullivan報告，2019年中國生物識別身份認證市場的前三大競爭者為熵基科技、華視電子和神思電子，公司市場份額為6.1%，位居行業領先地位。智慧辦公領域：智慧辦公領域：公司在生物識別考勤設備領域的市場占有率處于行業前列。根據Frost&Sullivan報告，2019年中國生物識別考勤設備市場主要競爭者為熵基科技、得力集團和科密集團。圖表16：公司在門禁卡和身份認證領域市占率領先 公司名稱公司名稱 2019 年中國生物識別門禁年中國生物識別門禁 業務規模（億元）業務規模（億元）2019 年中國生物識別門年中國生

43、物識別門禁產品市場占有率禁產品市場占有率 公司名稱公司名稱 2019 年中國生物識別身份年中國生物識別身份認證業務規模（億元）認證業務規模（億元）2019 年中國生物識別年中國生物識別身份認證市場占有率身份認證市場占有率 熵基科技 3.0 11.3%熵基科技 1.9 6.1%達實智能 2.5 9.3%達實智能 1.8 5.6%捷順科技 1.5 5.6%捷順科技 1.6 5.0%資料來源：Frost&Sullivan，公司招股書，太平洋證券研究院 4.國內市場前景光明，國內市場前景光明，公司公司 23 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 4.1 我國生物識別市場快速發展我國生物識別市場快速發展

44、 根據根據Frost&Sullivan報告，報告，2024年年中國中國生物識別出入口生物識別出入口市場規模有望達到市場規模有望達到142億元，億元，2020-2024年復合增速為年復合增速為23%。近年來，隨著城市、社區、企業、園區和醫院等對于出入口的安全性、便捷性及智能化管理需求的不斷提升，以及指紋、人臉識別技術等多種生物識別技術在出入口控制管理領域應用的不斷推廣，交通、樓宇、社區、園區和停車區等在內的諸多線下場景的智慧化改造和建設不斷加速，使得生物識別出入口管理市場快速發展。未來，基于管理方對人力成本的考慮，出入口管理控制領域下現行的人工管理與設備管理相結合的方式將逐步向自助化、無人化方向

45、發展。生物識別出入口管理市場作為生物識別設備及配套解決方案的重要市場，預計將繼續保持快速增長趨勢。公司深度報告公司深度報告 P15 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 圖表 17：中國生物識別出入口市場規?？焖僭鲩L 資料來源：Frost&Sullivan，公司招股書，太平洋證券研究院 根據根據Frost&Sullivan報告，我國報告，我國生物識別身份認證行業生物識別身份認證行業市場規模從市場規模從2015年的年的18億億元增長為元增長為2019年的年的32億元，年均復合增長率為億元

46、，年均復合增長率為15.5%。預計將于。預計將于2024年達到年達到80億元，億元，2020年至年至2024年年均復合增長率為年年均復合增長率為21.3%。自身技術優勢驅動：不斷發展的物聯網、云應用、智能設備和逐漸成熟的生物識別技術，是推動生物識別身份認證市場增長的關鍵因素。越來越多的身份信息盜竊和欺詐行為讓中小企業和大型企業開始意識到身份核驗的重要性，并開始采取生物識別身份認證解決方案和服務來打擊這些行為。外部政策環境推動：（1）2011年10月，全國人大常委會通過全國人民代表大會常務委員會關于 修改中華人民共和國居民身份證法的決定，規定在居民身份證登記項目中增加指紋信息，并規定：“公民申請

47、領取、換領、補領居民身份證，應當登記指 紋信息”。指紋信息加入身份證的規定，使得生物識別開始成為身份認證行業的關鍵技術，推動生物識別身份認證市場進入新的發展階段。（2）2014年之前，公安部通過招標確定了十家公司生產二代身份證閱讀機具。2014 年，公安部改革二代身份證閱讀機具生產資格管理辦法，不再將生產廠家限定在十家公司內，而是由中國安全技術防范認證中心對身份證閱讀機具產品的生產資質進行認證，具有生物識別技術優勢的企業得以參與競爭，推動了行業的發展。公司深度報告公司深度報告 P16 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的

48、免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 圖表 18：中國生物識別身份認證行業市場規?？焖僭鲩L 資料來源：Frost&Sullivan，公司招股書，太平洋證券研究院 隨著生物識別技術在考勤設備、會議簽到設備、訪客登記設備等多種辦公領域智能設備上的應用，中國生物識別辦公市場規模市場擴大。根據Frost&Sullivan報告，中國的生物識別辦公市場規模從2015年的6億元快速增長至2019年的11億元，期間年復合增長率為16.4%。與此同時，生物識別辦公在中國生物識別設備及配套解決方案市場中的占比從7.9%逐漸上漲至8.2%。未來，隨著多種生物識別技術的進一步發展及其在辦公領域的進一步應用，中國中國生

49、物識別辦公生物識別辦公市場規模預計將進一步擴大至市場規模預計將進一步擴大至2024年的年的28億億元，元，2020年至年至2024年間年均復合增長率達年間年均復合增長率達21.1%。圖表 19：中國生物識別辦公市場規?？焖僭鲩L 資料來源：Frost&Sullivan，公司招股書，太平洋證券研究院 4.2 國內收入增速有望迎來拐點國內收入增速有望迎來拐點，23 年年業績復蘇可期業績復蘇可期 近年來公司業績整體承壓，收入與利潤增速大幅下滑，毛利率也有所下降。近年來公司業績整體承壓，收入與利潤增速大幅下滑，毛利率也有所下降。這和 公司深度報告公司深度報告 P17 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服

50、務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 疫情下收入增速放緩及原材料價格上漲對利潤的侵蝕有關，2022年前三季度初現上升拐點，我們認為當前時點看未來收入與利潤都將進入改善通道，以下進行具體分析論證。從從收入收入看看：2019年以來公司整體收入增速大幅下滑，預計主要受到疫情影響。分區域來看，隨著防疫逐漸常態化，其他國家和地區收入恢復增長，而2022上半年中國大陸多地經歷較長時間疫情封控，收入出現大幅下降。站在當前時點看，我國疫情防控進入新階段，各行各業逐漸復蘇，伴隨著我國生物識別各領域市場規模的快速增長，公司國內收入增速有望得

51、以改善，帶動整體收入增速提升。圖表 20：近年來公司營收增速下滑 圖表 21：近年來公司歸母凈利潤增速下滑 資料來源：iFinD，太平洋證券研究院 資料來源：iFinD，太平洋證券研究院 圖表 22：近年來公司扣非后的歸母凈利潤增速下滑 圖表 23：21 年公司毛利率下降，22 年以來有所回升 資料來源：iFinD，太平洋證券研究院 資料來源：iFinD，太平洋證券研究院 0%5%10%15%20%0510152025營收（億元）YOY（右軸）-20%-10%0%10%20%30%40%50%0.00.51.01.52.0歸母凈利潤（億元）YOY（右軸）-20%-10%0%10%20%30%4

52、0%50%0.00.51.01.52.0扣非后的歸母凈利潤（億元）YOY（右軸）34%36%38%40%42%44%46%48%201720182019202020212022Q1-Q3毛利率 公司深度報告公司深度報告 P18 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 圖表 24：2022 上半年公司中國大陸地區收入大幅下滑（億元）資料來源：iFinD，太平洋證券研究院 從利潤看從利潤看：2020年以來利潤增幅明顯低于收入增幅，2021年甚至出現下降，這與其毛利率的下降也相呼應，主因營業成

53、本的增速高于收入增速。公司成本構成中9成左右為原材料，而在2020和2021年集成電路、安全模塊、模組類、顯示屏等占比較高的原材料價格明顯上漲，使得收入成本剪刀差為負（營收增速小于成本增速）。2022年前三季度，在收入小幅增加的情況下，營業成本下降，剪刀差轉正，或預示著原材料成本進入有利周期。收入端復蘇疊加成本端“節流”，公司利潤有望得以釋放。-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0510152025201720182019202020212022H1中國大陸其他國家和地區其他業務中國大陸-YOY（右軸）其他國家和地區-YOY（右軸）圖表 25：原材料為公司主要成本 圖

54、表 26：公司原材料成本中具體構成情況 資料來源：公司招股書，太平洋證券研究院 資料來源：公司招股書，太平洋證券研究院 0%20%40%60%80%100%201920202021原材料人工成本制造費用運費0%20%40%60%80%100%201920202021集成電路安全模塊電子元器件模組類CPU包材輔材顯示屏電源及電池印刷電路板五金類外協加工費外購成品及配件其他 公司深度報告公司深度報告 P19 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 5.投資建議投資建議 公司成立以來專注于生物

55、識別技術，圍繞智慧出入口管理、智慧身份核驗、智慧辦公三大領域進行豐富的產品布局。全球及國內生物識別市場快速增長，公司多年耕耘積累了豐富的技術經驗，產品國內份額領先。此前受到疫情及原材料價格上漲影響，收入與利潤表現低迷，當前隨著國內疫情防控進入新階段、原材料高成本態勢緩解，收入成本剪刀差改善，公司業績有望迎來復蘇拐點。預計公司2022-2024年EPS分別為1.21、1.57、2.05元，給予“買入”評級。6.風險提示風險提示（1）公司生物識別技術發展不及預期；（2）上游原材料價格上漲；（3）行業競爭加劇。圖表 27：2022Q1-Q3 收入成本剪刀差改善 圖表 28：2020 和 2021 年

56、公司主要原材料成本明顯上升 資料來源：iFinD，太平洋證券研究院 注：剪刀差為營收增速-營業成本增速。資料來源：公司招股書，太平洋證券研究院 注：單位為元/PCS，上述采購單價不含增值稅。-5.0pct-3.0pct-1.0pct1.0pct3.0pct5.0pct-5%0%5%10%15%20%營收增速營業成本增速剪刀差（右軸）原材料細項原材料細項價格走勢價格走勢201920202021集成電路1.632.372.44安全模塊587.69592.72593.81電子元器件0.060.060.05模組類4.967.216.18CPU20.2221.0819.41顯示屏18.2924.5230

57、.08電源及電池18.6818.8015.84印刷版電路2.782.993.37 公司深度報告公司深度報告 P20 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 資產負債表資產負債表 2021 2022E 2023E 2024E 利潤表利潤表 2021 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 572.40 765.12 948.42 1196.69 營業收入 1955.29 1972.67 2457.86 3052.63 應收票據及賬款 274.74 270.71 337.30 418.

58、92 營業成本 1148.30 1114.56 1383.77 1715.58 預付賬款 52.25 51.34 63.97 79.45 稅金及附加 16.80 17.75 22.12 27.47 其他應收款 29.33 31.92 39.77 49.40 銷售費用 302.35 362.97 449.79 549.47 存貨 424.25 375.59 466.31 578.13 管理費用 104.01 118.36 135.18 152.63 其他流動資產 126.59 127.08 151.34 181.08 研發費用 196.79 201.21 248.24 305.26 流動資產總計

59、流動資產總計 1479.56 1621.76 2007.12 2503.66 財務費用 14.76 -1.34 -2.23 -3.22 長期股權投資 7.63 30.63 53.63 76.63 資產減值損失-4.05 -3.95 -4.92 -6.11 固定資產 287.32 312.17 336.06 358.99 信用減值損失-6.30 -5.92 -7.37 -9.16 在建工程 203.73 169.78 135.82 101.87 其他經營損益-0.00 -0.00 -0.00 -0.00 無形資產 58.82 57.35 62.55 64.41 投資收益 11.90 10.00

60、10.00 10.00 長期待攤費用 3.84 6.92 2.50 3.50 公允價值變動損益 0.88 -0.45 0.30 0.50 其他非流動資產 42.02 52.02 52.02 52.02 資產處置收益 0.12 0.12 0.12 0.12 非流動資產合計非流動資產合計 603.36 628.87 642.58 657.42 其他收益 21.74 18.00 18.30 18.30 資產總計資產總計 2082.92 2250.63 2649.69 3161.08 營業利潤 196.56 176.96 237.41 319.09 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 營

61、業外收入 1.22 30.87 30.87 30.87 應付票據及賬款 436.16 407.83 506.33 627.74 營業外支出 2.23 1.56 1.56 1.56 其他流動負債 211.23 215.82 267.94 331.77 其他非經營損益 0.00 0.00 0.00 0.00 流動負債合計流動負債合計 647.39 623.65 774.28 959.51 利潤總額 195.55 206.27 266.72 348.40 長期借款 22.90 18.40 13.45 8.62 所得稅 8.97 10.31 13.34 17.42 其他非流動負債 3.92 3.92

62、3.92 3.92 凈利潤 186.58 195.96 253.38 330.98 非流動負債合計非流動負債合計 26.82 22.32 17.37 12.54 少數股東損益 15.66 15.93 20.60 26.90 負債合計負債合計 674.22 645.97 791.65 972.05 歸屬母公司股東凈利潤 170.92 180.03 232.79 304.07 股本 111.37 111.37 111.37 111.37 EBITDA 236.04 232.42 298.78 380.34 資本公積 636.36 636.36 636.36 636.36 NOPLAT 200.68

63、 167.15 223.02 299.48 留存收益 624.80 804.83 1037.62 1341.69 EPS(元)1.15 1.21 1.57 2.05 歸屬母公司權益 1372.53 1552.56 1785.35 2089.42 少數股東權益 36.17 52.10 72.70 99.60 股東權益合計股東權益合計 1408.71 1604.66 1858.04 2189.02 主要財務比率主要財務比率 2021 2022E 2023E 2024E 負債和股東權益合計負債和股東權益合計 2082.92 2250.63 2649.69 3161.08 成長能力成長能力 營收增長率

64、 8.54%0.89%24.60%24.20%營業利潤增長率-13.43%-9.97%34.16%34.40%現金流量表現金流量表 2021 2022E 2023E 2024E EBIT 增長率-16.39%-2.56%29.06%30.51%稅后經營利潤 186.58 141.82 198.25 275.66 EBITDA 增長率-14.04%-1.53%28.55%27.30%折舊與攤銷 25.73 27.49 34.29 35.16 歸母凈利潤增長率-8.20%5.33%29.30%30.62%財務費用 14.76 -1.34 -2.23 -3.22 經營現金流增長率-49.62%190

65、.81%-7.33%33.42%投資損失-11.90 -10.00 -10.00 -10.00 盈利能力盈利能力 營運資金變動-131.00 26.77 -51.42 -63.04 毛利率 41.27%43.50%43.70%43.80%其他經營現金流-11.25 27.31 27.61 27.61 凈利率 9.54%9.93%10.31%10.84%經營性現金凈流量經營性現金凈流量 72.92 212.06 196.51 262.17 營業利潤率 10.05%8.97%9.66%10.45%公司深度報告公司深度報告 P21 AIAI 智慧場景服務商，智慧場景服務商，2323 年有望迎來業績拐

66、點年有望迎來業績拐點 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 資本支出 127.04 30.00 25.00 27.00 ROE 12.45%11.60%13.04%14.55%長期投資 12.54 10.00 10.00 10.00 ROA 8.21%8.00%8.79%9.62%其他投資現金流 13.51 3.82 4.52 4.71 ROIC 29.09%16.29%21.72%26.26%投資性現金凈流量投資性現金凈流量-100.99 -16.18 -10.48 -12.29 估值倍數估值倍數 短期借款-10.56 0.00 0.00 0.00 P/E 33.86 3

67、2.15 24.86 19.04 長期借款-8.79 -4.51 -4.94 -4.83 P/S 2.96 2.93 2.35 1.90 普通股增加 0.00 0.00 0.00 0.00 P/B 4.22 3.73 3.24 2.77 資本公積增加 0.00 0.00 0.00 0.00 股息率 0.00%0.00%0.00%0.00%其他籌資現金流-70.07 1.34 2.23 3.22 EV/EBIT 25.88 25.68 19.45 14.42 籌資性現金凈流量籌資性現金凈流量-89.42 -3.17 -2.72 -1.61 EV/EBITDA 23.06 22.64 17.21

68、13.08 現金流量凈額現金流量凈額-131.82 192.71 183.31 248.27 EV/NOPLAT 27.12 31.48 23.06 16.62 資料來源：資料來源：iFinD，太平洋證券，太平洋證券 注：單位為百萬元。注：單位為百萬元。投資評級說明投資評級說明 1、行業評級、行業評級 看好：我們預計未來 6 個月內，行業整體回報高于市場整體水平 5%以上；中性：我們預計未來 6 個月內，行業整體回報介于市場整體水平5%與 5%之間；看淡：我們預計未來 6 個月內，行業整體回報低于市場整體水平 5%以下。2、公司評級、公司評級 買入：我們預計未來 6 個月內，個股相對大盤漲幅在

69、 15%以上；增持：我們預計未來 6 個月內，個股相對大盤漲幅介于 5%與 15%之間；持有：我們預計未來 6 個月內，個股相對大盤漲幅介于-5%與 5%之間；減持：我們預計未來 6 個月內，個股相對大盤漲幅介于-5%與-15%之間；銷銷 售售 團團 隊隊 職務 姓名 手機 郵箱 全國銷售總監 王均麗 13910596682 華北銷售總監 成小勇 18519233712 華北銷售 鞏贊陽 18641840513 華北銷售 常新宇 13269957563 華北銷售 佟宇婷 13522888135 華北銷售 王輝 18811735399 華東銷售總監 陳輝彌 13564966111 華東銷售 徐麗

70、閔 17305260759 華東銷售 胡亦真 17267491601 華東銷售 李昕蔚 18846036786 華東銷售 張國鋒 18616165006 華東銷售 胡平 13122990430 華東銷售 周許奕 021-58502206 華東銷售 丁錕 13524364874 華南銷售副總監 查方龍 18565481133 華南銷售 張卓粵 13554982912 華南銷售 何藝雯 13527560506 華南銷售 陳宇 17742876221 華南銷售 李艷文 13728975701 華南銷售 袁進 15715268999 研究院研究院 中國北京 100044 北京市西城區北展北街九號 華遠

71、 企業號 D 座 投訴電話：95397 投訴郵箱： 重要聲明重要聲明 太平洋證券股份有限公司具有經營證券期貨業務許可證，公司統一社會信用代碼為：91530000757165982D。本報告信息均來源于公開資料，我公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或詢價。我公司及其雇員對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。我公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權歸太平洋證券股份有限公司所有，未經書面許可任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、刊登。任何人使用本報告，視為同意以上聲明。